第一篇：稀土行業(yè)深度報告：供給側改革有望超預期,稀土價格崛起在即

供給側改革有望超預期，稀土價格崛起在即

核心觀點

■稀土：戰(zhàn)略資源意義重大，中國供給壟斷優(yōu)勢凸顯，控制供給、建立稀土國際定價權迫在眉睫。稀土是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的關鍵材料，戰(zhàn)略意義巨大；中國稀土資源儲量最為豐富，重稀土絕對壟斷。但是，中國憑借42%的資源儲量，為全球提供86.4%的產(chǎn)量供應，戰(zhàn)略資源賤賣外流難以接受，控制供給、建立國際定價權已經(jīng)迫在眉睫

■稀土行業(yè)目前呈現(xiàn)四大特點：一是稀土價格跌入歷史大底；二是稀土行業(yè)集中度已經(jīng)出現(xiàn)明顯提升，六大集團占比高達90%以上；三是稀土企業(yè)的盈利能力自2015年起以來卻出現(xiàn)了快速惡化；四是出口配合和關稅已于去年下半年取消，稀土資源賤價外流加劇。

■黑稀土劣幣驅(qū)逐良幣導致市場失靈，供給側改革雖一直在推進，但實際效果不盡人意。稀土由于其天然的賦存狀況和萃取分離方法，極易被私采盜采和走私。相比于正規(guī)稀土，黑稀土成本低且產(chǎn)量對于價格的彈性極大，這導致黑稀土劣幣驅(qū)逐良幣，正規(guī)企業(yè)難以生存，正常的商業(yè)化行為難以維系，真正具有戰(zhàn)略意義的稀土深加工產(chǎn)業(yè)難以發(fā)展，資源賤價外流嚴重。針對這種市場失靈，政策必須強力干預才能使稀土市場回到正軌，但2011年以來，雖供給側改革不斷，但囿于既有利益鏈條難以打破，改革效果不盡人意。

■稀土賤價外流引發(fā)決策層高度關注，稀土供給側改革有望超預期。2016年初，稀土出口量增價跌的情況進一步加劇，引起了高層領導的高度關注。工信部在2016年1月的稀土座談會上已明確指出，將以滿足國家戰(zhàn)略需求為導向，著力推動供給側改革，印證了稀土產(chǎn)業(yè)的供給側改革已上升到國家戰(zhàn)略高度，決策層關注度前所未有。我們認為，如果此次能夠得到高層領導的強力督辦，有望沖破之前束縛稀土行業(yè)的政策桎梏，稀土供給側改革有望超預期，主要體現(xiàn)在減產(chǎn)、收儲和打黑等層面，執(zhí)行力度有望空前加強。

■稀土價格將迎來趨勢性上漲，漲幅有望遠超預期。草根調(diào)研表明，當前稀土行業(yè)庫存可能低于此前市場預期。我們認為，接下來高層領導的強力督辦有望落到實處，減產(chǎn)、收儲、打黑正在逐步兌現(xiàn)，庫存有望快速去化，再加上貿(mào)易商在收儲預期下的囤貨惜售行為，已處于歷史大底、跌無可跌的稀土價格將進入上漲通道，且漲幅有望超出市場預期。

■重點關注稀土上游資源股，積極布局中游磁材標的。稀土上游資源股對稀土價格上漲具備最強的業(yè)績彈性。綜合市值/冶煉分離配額、市值/存貨以及稀土類別，建議依次關注廣晟有色、廈門鎢業(yè)、北方稀土、盛和資源、ST五稀、安泰科技（大股東承諾在2016年底注入微山湖稀土礦股權）。稀土磁材股享受稀土價格上漲帶來的存貨重估，以及毛利空間的擴大（通常為毛利率定價），再加上下游受益于新能源汽車放量帶來的需求拉動，以及較強的外延預期和資本運作能力，具有較強的配置價值。建議依次關注中科三環(huán)、寧波韻升、正海磁材和銀河磁體?！鲲L險提示：1）稀土供應側改革不達預期；2）下游需求低迷，或者稀土價格上漲導致需求被強烈壓制。

1.稀土：戰(zhàn)略資源意義重大，中國供給壟斷優(yōu)勢凸顯 1.1.稀土應用廣泛，是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的關鍵材料

稀土是指元素周期表中的稀土是指元素周期表中的17種鑭系和與其相似的，包括鑭、鈰、鐠、釹、钷、釤、銪、釓、鋱、鏑、鈥、鉺、銩、鐿、镥，鈧和釔共17 種元素氧化物的總稱。作為戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的關鍵材料，稀土元素應用廣泛，資源戰(zhàn)略意義巨大。

1.2.中國供給壟斷優(yōu)勢明顯，但粗放的開發(fā)模式不可持續(xù)

中國稀土資源儲量豐厚，重稀土絕對壟斷。作為稀土礦產(chǎn)資源最為豐富的國家，2014年中國稀土儲量5,500萬噸，占全世界稀土儲量的42%。

中國稀土產(chǎn)量9.5萬公噸，占全世界稀土產(chǎn)量的86.4%。也就是說，中國憑借著42%的資源儲量，卻提供了多達86.4%的資源供給。

中國稀土資源的粗放式開發(fā)不可持續(xù)。中國稀土資源的粗放式開發(fā)不可持續(xù)。不管是利益驅(qū)使，還是產(chǎn)能集中度過底造成的無序生產(chǎn)，多年的無序開發(fā)已經(jīng)造成稀土資源儲量和工業(yè)產(chǎn)量之間的嚴重不平衡，一方面是對生態(tài)環(huán)境的嚴重破壞，另一方面使得我國的戰(zhàn)略性儲備資源得不到有效的保護。未來必須對稀土的過度開采進行更加有力的約束和限制，兼顧對稀土資源使用和出口的經(jīng)濟效應和可持續(xù)性。

1.3.中國稀土出口量巨大，但戰(zhàn)略資源低價賤賣難以接受

對決策層而言，戰(zhàn)略資源低價賤賣難以接受，控制供給、奪回國際定價權已經(jīng)迫在眉睫。在過去幾年，世界電子、激光、超導等高科技產(chǎn)業(yè)規(guī)模呈幾何級數(shù)增長的情況下，作為重要的戰(zhàn)略性資源，我國的稀土價格并未水漲船高，而是長期以低廉的價格進行出口。對己而言，低廉的價格無疑使我國稀土行業(yè)蒙受巨大損失，同時也阻礙了國內(nèi)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；對他而言，其它稀土進口國常年以極其便宜的價格享受著我國最為豐富的戰(zhàn)略性儲備資源。2.稀土行業(yè)：價格跌入歷史大底，戰(zhàn)略性資源賤價外流加劇

稀土行業(yè)目前呈現(xiàn)四大特點：一是稀土價格跌入歷史大底；二是稀土行業(yè)集中度已經(jīng)出現(xiàn)明顯提升，六大集團占比高達90%以上；三是稀土企業(yè)的盈利能力自2015年起以來卻出現(xiàn)了快速惡化；四是稀土賤價外流加劇。2.1.稀土價格：跌入歷史大底

稀土價格近5年里跌幅巨大，已回落至2010年稀土政策性整合之前的水平。以鐠釹氧化物、氧化鏑為例，從2008年至今的價格走勢看，當前價格已回落至2010年稀土政策性整合之前的水平，其中鐠釹氧化物價格最高時為127.5萬元/噸，而目前僅25.9萬元/噸。2015年稀土價格加速探底后，反彈幅度十分有限。2015Q3以來，全球大宗商品均出現(xiàn)了廣泛的快速殺跌，主要源于美國加息、中國經(jīng)濟放緩、人民幣貶值等一系列因素，稀土也不能幸免，Q3價格也出現(xiàn)了一波快速的探底過程，整體相對于年初跌幅在15%-20%。

從長時間序列來看，目前的稀土價格已經(jīng)跌入歷史大底?？紤]到近五年來打黑對低成本的黑色產(chǎn)業(yè)鏈的打擊，以及正規(guī)稀土企業(yè)人力、環(huán)保、稅收成本的上升，礦山品位的下降，再加上鑭、鈰等弱勢品種價格的下跌，稀土的邊際成本線已出現(xiàn)系統(tǒng)性的上升?；诖?，我們相信目前的稀土價格已經(jīng)進入歷史大底，已經(jīng)非常接近或低于國內(nèi)稀土行業(yè)的成本線，不僅正規(guī)企業(yè)已開始不賺錢或虧錢，對于私礦來講也處于利潤非常微薄的境地。2.2.行業(yè)集中度：六大集團控制力明顯提升 根據(jù)2016年第一批稀土生產(chǎn)指令性計劃，六大稀土集團的冶煉分離配額占全國的99.57%，對全國稀土供應享有具有絕對的控制力，其他央企或省區(qū)的配額占比已經(jīng)下降到了0.43%。

2.3.毛利水平：龍頭企業(yè)盈利能力自2015年起出現(xiàn)快速惡化

作為稀土行業(yè)的龍頭企業(yè)，A股稀土上游上市公司的毛利率均在2015年上半年出現(xiàn)了下滑，Q3稀土又有一波加速探底，三季報毛利率繼續(xù)惡化，年報也不樂觀，五礦稀土再次面臨ST風險。

2.4.出口：稀土資源賤價外流加劇

2015年以來，稀土出口價跌量增的態(tài)勢加劇。自2015年初取消長達17年的稀土出口配額，以及2015年下半年取消出口關稅以來，加之2015年8月份以來人民幣兌美元出現(xiàn)小幅貶值，中國稀土出口“量增價跌”的局面開始加劇。2016年4月13日，海關總署發(fā)布數(shù)據(jù)顯示：中國3月份出口稀土4343噸，出口金額20516萬元，出口數(shù)量環(huán)比增長34.04%，較去年同期相比增長114.04%，3月份出口金額環(huán)比增長9.91%，較去年同期相比增長58.63%，2016年一季度稀土累計出口數(shù)量為11596噸，與去年同期相比增長109.4%，累計出口金額達56736萬元，同期增長38.3%。

稀土出口價跌量增使得稀土資源賤價外流的窘境再現(xiàn)，同時相關稅收大量減少。在2011年稀土行業(yè)大整合之前，稀土行業(yè)曾出現(xiàn)“白菜價”出口、以38%的儲量供應全球98%的產(chǎn)量的窘境。而目前，出口政策放寬，需求疲軟，使得稀土廠商普遍采取降價多銷的策略，價格已降至2011年整合前的低位，使得稀土資源賤價外流的情況再現(xiàn)。同時，由于2015年6月后稀土資源稅改成從價計征，稀土價格的下降使得相關資源稅遠低于此前的從量稅，使得稀土行業(yè)稅基萎縮。3.稀土供需：黑白稀土二元供給導致市場失靈，供給側改革勢在必行 3.1.供給：黑稀土痼疾難以去除，導致巨大的市場失靈

中國稀土行業(yè)久病難醫(yī)，很大程度上源于黑稀土、正規(guī)稀土的二元供給導致的“劣幣驅(qū)逐良幣”，使得稀土市場帶有天然的市場失靈。正規(guī)稀土企業(yè)環(huán)保要求高，需要依法納稅，資本開支大，邊際成本處于行業(yè)上沿，而且受到國家配額的產(chǎn)量限制；而黑稀土，尤其是南方的中重稀土離子礦，由于其天然的賦存狀況和萃取分離方法，導致極易被私采盜采和走私，而且沒有稅負、沒有環(huán)保要求、分離方法極其簡陋而且對環(huán)境破壞大，邊際成本處于行業(yè)下沿，一旦價格上漲，黑稀土暴利大增，黑稀土產(chǎn)量彈性極大。

這使得一旦監(jiān)管跟不上，甚至出現(xiàn)貓鼠勾結，黑稀土便會橫行市場，滿足大量需求，使得稀土價格接近黑稀土成本，從而劣幣驅(qū)逐良幣，把成本較高的正規(guī)稀土擠出市場。

黑稀土規(guī)模巨大，對正規(guī)稀土行業(yè)造成巨大沖擊。按照行業(yè)內(nèi)的統(tǒng)一說法，目前稀土分離產(chǎn)能達到45萬噸。白稀土28萬噸，國家隊包括六大集團（24萬噸）加上國有資本公司（4萬噸）；黑稀土，剩下的17萬噸產(chǎn)能屬于未經(jīng)國家批準的黑色產(chǎn)業(yè)鏈。根據(jù)我們在去年10月19日舉行的稀土行業(yè)電話交流會的內(nèi)容，南方的重稀土非法產(chǎn)量每年大概在6萬噸，而國家指標為2萬噸，這意味著大量黑稀土充斥市場，導致價格下跌，南方企業(yè)長期處于虧損。所以，要想解決稀土資源無序開采、交易和賤價外流，稀土打黑首當其沖。

我們認為，黑稀土難以根除的原因，一是稀土資源分布特點易于私采濫挖，南方離子礦多分布于江西、福建、云南等山區(qū)，資源多分布于地表，同時離子礦的萃取冶煉方式及其簡單，易于私采濫挖

二是政治經(jīng)濟特點決定難以根除，資源富集地多屬于經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，民間靠山吃山，且當?shù)毓倜窕ハ啻?，利益盤根錯節(jié)，難以根除。

黑稀土已成為阻礙行業(yè)發(fā)展桎梏，使得中國的稀土產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略價值大大減損。二元供給導致黑礦劣幣驅(qū)逐良幣，產(chǎn)能嚴重過剩，實際產(chǎn)量遠超國家下達的指令性計劃，壓低稀土價格，正規(guī)企業(yè)難以生存，使得稀土資源賤價外流，正常的商業(yè)化行為難以維系，真正具有戰(zhàn)略意義的稀土深加工產(chǎn)業(yè)難以發(fā)展。3.2.需求：冷暖不均，亮點還看高端釹鐵硼

稀土應用主要包括稀土永磁材料、發(fā)光材料、儲氫材料和拋光材料，由于技術成熟度不同，需求增長呈現(xiàn)冷暖不均的特點，其中稀土永磁材料應用前景最為廣泛，最有成長性。

稀土永磁材料（鐠釹鏑）：在稀土功能材料中占比70%，前景光明，主要受益于高性能節(jié)能電機在新能源車、汽車EPS、電子工業(yè)、節(jié)能空調(diào)、電梯方面的應用。

稀土發(fā)光材料（釔銪鈰鋱鑭）：占稀土應用比例為4.2%-5.78%，技術進步導致用量趨勢性下降，LED熒光粉比三基色熒光粉對稀土發(fā)光材料的用量顯著下降。稀土儲氫材料（鑭鈰）：占稀土應用比例為10%，隨著鋰電池、燃料電池的競爭，儲氫材料用量逐漸減少，而且當前儲氫材料市場產(chǎn)能過剩嚴重

稀土拋光材料（鈰）：今后更多地應用于高端產(chǎn)品，鈰或富集物用量呈下降趨勢。

冶煉工藝決定供給釋放同步，而不同元素的需求卻不盡相同，這使得不同元素的供需面冷熱不均。由于稀土的分離冶煉工藝是萃取工藝，稀土礦中的所有元素配分均通過不同的溶劑萃取后全部提取出來，這就導致供給釋放的同步性，為了滿足稀土磁材等強勢元素的需求，鑭鈰等弱勢元素的供給會被迫堆積，因此供給壓力更大。

3.3.政策窘境：供給側改革政策從未停止，但實際效果寥寥 自2010年溫家寶總理批復整治稀土行業(yè)以來，國家圍繞行業(yè)整合、配額控制、打黑和收儲等抓手，在6年間出臺了許多政策，并在WTO敗訴后做出了應對調(diào)整，推出了資源稅從價計征的政策。但總體上看，實際效果寥寥。

一是組建六大稀土集團，提升行業(yè)集中度。2014年1月，由工信部六大集團牽頭制定的組建稀土大集團方案獲得國務院批復同意，并于2015年起開始陸續(xù)完成驗收。

二是實行生產(chǎn)配額控制制度，并向六大集團傾斜。在WTO敗訴之前，我國為保護稀土資源，實施了由商務部負責的出口配額制度，自2013年起實施了由工信部負責的稀土礦山采選和分離冶煉總量控制制度（即配額制）。

三是建立稀土收儲制度。據(jù)媒體報道，2011年起我國將稀土收儲納入國家戰(zhàn)略收儲范圍，并與當年6月進行了第一次收儲（主要為輕稀土，數(shù)量較少）；2012年7 月、12月實施了兩輪收儲，總規(guī)模在1.8萬噸-2萬噸之間（主要為輕稀土，其中鑭鈰1.1萬噸）；2014年 9月再次收儲，總量約為1萬噸（其中氧化鐠釹4000噸，氧化鏑1200噸，氧化鐠、氧化釹各500噸等）。

四是打黑。自2011年以來，由工信部牽頭的多部委打黑聯(lián)合行動已連續(xù)5年開展，但效果有限。2013年7月-11月工信部聯(lián)合八部委實行了較為嚴厲的打黑，但總體上運動式的打黑難以根除私采盜采（事實上，在2013年稀土價格短期回暖后，非法開采等現(xiàn)象又在江西、內(nèi)蒙古、四川等國內(nèi)幾大資源聚集區(qū)死灰復燃）。到了2014年，稀土打黑更加嚴厲，采取了互相檢舉、查處羈押相關肇事人員的舉措，據(jù)我們了解，2014年的打黑成果明顯好于2013年，確實對黑色產(chǎn)業(yè)鏈形成了較為徹底的震撼，但對廣西礦的盜采亂挖還沒有徹底整治。

2015年11月，工信部兵分5組，其中江西3組，廣東和湖南1組，江蘇和安徽1組，針對當前黑稀土最大的滋生地“資源綜合利用環(huán)節(jié)”進行清查。共涉及17萬噸的釹鐵硼廢料回收產(chǎn)能，行動覆蓋江西、安徽、江蘇、湖南和廣東5個省份共79家企業(yè)。

五是稅收制度改革。稀土、鎢、鉬等小金屬品種的出口關稅、配額將被迫取消，以往以出口管制為前提的政策組合（簡稱“政策A”）行不通了，必須轉向以資源稅為核心的政策組合（簡稱“政策B”）。

我們認為，政策難以取得效果的關鍵原因，是監(jiān)管利益矛盾并導致監(jiān)管政策走形。一是多部委利益存在不一致。例如工信部是稀土產(chǎn)業(yè)主管部門，發(fā)改委國儲局是國家收儲主管部門，多部委聯(lián)合對稀土行業(yè)的整治在中央政府意志并不強烈的背景下,非常容易流于形式，出現(xiàn)部委之間互相推諉的現(xiàn)象。

二是中央和地方利益存在矛盾。稀土產(chǎn)業(yè)（尤其是黑稀土）是當?shù)卣虍數(shù)鼐用褓囈陨娴幕A和灰色利益來源，中央政府的政策貫徹以及央企整合資源具有天然的“強龍難壓地頭蛇”，阻力重重，政策執(zhí)行效果打折扣。

三是在諸多利益矛盾之下，監(jiān)管政策容易走形。1）打黑屢禁不止：運動式的打黑水過地皮干，黑色的利益鏈生命力頑強；2）收儲變成鬧劇：演變成六大集團哄抬報價，低價收儲后賣給國家的鬧劇。

4.供給側改革政策有望超預期，稀土價格將迎來趨勢性上漲 4.1.決策層關注度空前提升，政策加碼勢在必行

黑稀土帶來的市場失靈導致稀土資源賤價流失、戰(zhàn)略價值難以體現(xiàn)，必須由政府的強力政策干預來解決。黑稀土的綿延不絕有其天然的特殊土壤，其帶來的市場失靈致使中國的稀土資源賤價外流，正規(guī)企業(yè)難以盈利，難以進行具有長遠戰(zhàn)略眼光的投資和研發(fā)，高值化利用淪為空談。我們認為，稀土行業(yè)無法像其他市場化程度高的行業(yè)一樣，可以期待市場的力量將供需面出清，恢復均衡，而正好相反，必須要政府的強力干預才能根本上杜絕黑稀土帶來的影響，將稀土行業(yè)帶入正規(guī)化、市場化運作的平臺。

面對稀土行業(yè)窘境，決策層當前對稀土行業(yè)關注度上升至前所未有的高度，政策加碼勢在必行。2016年初，稀土出口量增價跌的情況進一步加劇，引起了高層領導的高度關注。工信部在2016年1月的稀土座談會上已明確指出，將以滿足國家戰(zhàn)略需求為導向，著力推動供給側改革，印證了稀土產(chǎn)業(yè)的供給側改革已上升到國家戰(zhàn)略高度，決策層關注度前所未有。我們認為，鑒于此前的供給側改革總是不盡人意，很大程度上就是政策執(zhí)行在舊有的利益鏈條和政策慣性下效力減弱，如果此次能夠得到高層領導的強力督辦，有望沖破之前束縛稀土行業(yè)的政策桎梏，被國人企盼已久的稀土供給側改革有望進入新境界。

4.2.產(chǎn)量：工信部首次縮減分離冶煉產(chǎn)量配額 工信部4月5日下發(fā)2016年第一批稀土生產(chǎn)配額，與2015年相比全國冶煉分離產(chǎn)品配額下降10.09%，供給側改革發(fā)力明顯。2015年上半年第一批冶煉分離產(chǎn)品配額為50050噸，而2016年則下降為45000噸，同比下降10.09%，如此幅度的冶煉分離配額下降仍屬首次，將對稀土冶煉分離產(chǎn)量形成重要影響。

4.3.收儲：商儲先行，國儲有望跟進，將對收儲品種的供給收縮帶來實質(zhì)性影響 2015年3季度至今，收儲的討論不絕于耳但屢屢未果，根本原因就在于目前稀土價格太低，供應商不愿意在此價格下交儲。2016年3月30日，國家發(fā)展改革委會同有關部門組織召開了稀土企業(yè)商業(yè)儲備動員大會。會議明確了稀土商業(yè)儲備的原則、配套措施、實施主體、運行模式、具體方案和進程。我們預計，此次商儲先行，國儲有望跟進，并且從收儲品種、方式、規(guī)模、進度方面有望超出市場預期，將對收儲品種的供給收縮帶來實質(zhì)性影響。4.4.打黑：打蛇打七寸，稀土打黑有望全面升級 我們認為，稀土收儲和打黑必須配合起來，一手收掉現(xiàn)有存量，一手控制住黑稀土的增量。否則在收儲過程中，價格的上漲反而成全了黑稀土的大量出貨，劣幣驅(qū)逐良幣的鬧劇會繼續(xù)上演，供給側改革淪為笑談。

福建省以先行下文打黑，各稀土主產(chǎn)區(qū)的打黑有望全面升級。3月22日，福建省國土資源部日前下發(fā)通知，要求加強2016年度稀土礦和鎢礦開采總量控制指標管理，嚴打無證盜采稀土礦行為。我們猜測，這可能是政策層加大打黑力度的佐證。未來各稀土主產(chǎn)區(qū)省份都有網(wǎng)出臺類似政策，進一步落實和加大打黑力度。

4.5.山雨欲來：庫存有望快速去化，價格將進入上漲通道，漲幅有望遠超預期 我們的草根調(diào)研表明，目前國內(nèi)稀土庫存低于預期。一是隨著去年下半年以來，出口配額和關稅取消，稀土出口呈現(xiàn)加速增長局面，這使得國內(nèi)大量庫存流向海外，客觀上促進了行業(yè)庫存的去化；二是此前的稀土政策組合拳雖然整體不達預期，但客觀上看，確實減少了黑稀土的生產(chǎn)、流通，再加上稀土價格持續(xù)低迷，打黑壓力增加，使得黑稀土的暴利空間下降，違法成本提高，黑稀土的堆積確實得到了一定程度上的控制。

稀土價格已跌無可跌，在供給側改革加碼的背景下，有望進入上漲通道，漲幅有望遠超預期。我們認為，如果接下來高層領導的強力督辦能夠落到實處，減產(chǎn)、收儲、打黑能夠嚴格貫徹，庫存有望快速去化，再加上貿(mào)易商在收儲預期下的囤貨惜售行為，已處于歷史大底、跌無可跌的稀土價格將進入上漲通道，且漲幅有望超出市場預期。

5.投資建議：重點關注稀土資源股，積極布局中游磁材股 5.1.重點關注稀土上游資源股

稀土上游資源股對稀土價格上漲具備最強的業(yè)績彈性。鑒于此次收儲可能更加著重于中重稀土，以及輕稀土中的鐠釹等磁材相關的元素，我們首推重稀土品種，建議關注五礦稀土、廣晟有色、廈門鎢業(yè)、中色股份等標的；同時，輕稀土標的建議關注盛和資源、安泰科技、北方稀土、包鋼股份等。

綜合市值/冶煉分離配額、市值/存貨以及稀土類別，我們依次推薦廣晟有色、廈門鎢業(yè)、北方稀土、盛和資源、ST五稀。5.2.積極布局中游磁材股

5.2.1.稀土價格進入上行周期，磁材單噸毛利有望提升

磁材單噸毛利有望提升。一是磁材產(chǎn)品通常以毛利率定價，雖然在稀土價格上漲初期，前端合同價格相對固定，毛利增厚有所抑制，但在稀土價格形成上漲趨勢之后，毛利增厚會非常明顯（尤其是對于成本轉嫁能力強的高端釹鐵硼磁材）；二是磁材公司經(jīng)過2011年以來的稀土暴漲暴跌，庫存管理能力顯著提升，在上漲周期中可通過庫存管理享受存貨增值紅利。

5.2.2.磁材行業(yè)逐步進入有序整合階段，縱向、橫向并購機遇顯現(xiàn)

稀土磁材行業(yè)進入有序整合階段，縱向、橫向并購機遇顯現(xiàn)。一是稀土政策正?；螅庋硬①彸蔀樽龃笞鰪姷谋赜芍?。稀土價格預期將逐步穩(wěn)定，處于歷史地位或者穩(wěn)步上升的價格有利于下游釹鐵硼需求的恢復，以及新應用的拓展，尤其是電動車產(chǎn)業(yè)鏈迅速發(fā)展為稀土磁材帶來絕佳的歷史機遇，下游可收購的標的逐漸增多，這使得一向手握大把現(xiàn)金但難以并購的磁材企業(yè)有的放矢，下游并購成為磁材公司做大做強的必由之路。

二是從行業(yè)結構看，橫向并購條件充分。2011年的暴利時代使得行業(yè)大幅擴產(chǎn)，2013年的海外專利授予后又有一批新廠商進入，從而出現(xiàn)價格戰(zhàn)和重新洗牌的過程，到了2014年以后，隨著稀土價格回落以及激烈的市場競爭，一批競爭力差的公司逐步退出市場，優(yōu)勢企業(yè)獲得開疆擴土的機會，這為市場的橫向并購整合創(chuàng)造條件。

三是磁材類上市公司資本運作空間巨大，經(jīng)驗豐富。目前，磁材類上市公司普遍存在以下特點：一是資產(chǎn)負債率低20%左右、賬上現(xiàn)金充沛（普遍在10個億左右），凈利率10%以上。二是隨著稀土價格上行、節(jié)能減排轉型升級的背景下，下游需求逐步回暖，業(yè)績增長確定性強，股價、估值處于較高水平。三是磁材類上市公司外延并購經(jīng)驗豐富，正海磁材已成功收購上海大郡，寧波韻升曾成功投資上海電驅(qū)動。四是大股東控股比例較高，資源豐富，且上市公司科研能力強，容易與下游企業(yè)的聯(lián)合研發(fā)和產(chǎn)業(yè)合作，能夠形成較強的協(xié)同效應。這些特點均為磁材類公司進行并購重組奠定了良好基礎。5.2.3.磁材股配置價值進一步凸顯

稀土上游股預期將逐步傳導，磁材股將享受四重因素的正向催化。一是特斯拉發(fā)布新車型Model 3預定火爆，引發(fā)新能源汽車板塊熱度集體上升，未來汽車用磁材、電機電控的需求將獲得實質(zhì)性提振；二是并購預期，諸如正海、韻升均會加快行業(yè)橫向、縱向的并購整合，而且憑借較強的談判能力，可享受一二級市場的估值差異，增厚EPS；三是稀土價格上漲，買磁材股實際上也是買其囤貨升值的潛力；四是業(yè)績的增速較高且確定性強，是2016年成長股選股非常重要的標準。

磁材公司存貨重估空間巨大，毛利彈性極佳。從稀土漲價角度看，上游公司在從價資源稅出臺后，利潤增量部分將歸政府，業(yè)績彈性有所減損，而磁材類公司擁有充沛的現(xiàn)金和較強的庫存管理能力，在稀土價格低位囤貨，將完全享受稀土價格上漲后的存貨升值收益。同時，稀土價格周期向上，磁材的毛利率定價方式使其單噸毛利逐步增厚。

我們根據(jù)市值/存貨、市值/產(chǎn)能角度考慮，建議依次關注中科三環(huán)、寧波韻升、正海磁材、銀河磁體和安泰科技。