第一篇：2012年郭樹清陸家嘴論壇上的講話《不改善金融結(jié)構(gòu) 中國經(jīng)濟將沒有出路》

不改善金融結(jié)構(gòu) 中國經(jīng)濟將沒有出路

——在2012陸家嘴論壇上的講話

郭樹清

（2012年6月29日）尊敬的俞正聲書記、韓正市長、周小川行長、尚福林主席、項俊波主席，各位來賓、各位同事：

大家上午好！

中國經(jīng)濟持續(xù)三十多年的超高速增長，促成了全球經(jīng)濟政治格局的根本改變。然而，我們的成就并非沒有代價。從要素投入成本和資源配臵效率的角度來看，許多方面已經(jīng)達(dá)到極限。所以，今年以來,國民經(jīng)濟增速有所放緩,非常正常也非常合理。我們不能不轉(zhuǎn)變發(fā)展方式，這正是“十二五”規(guī)劃的核心內(nèi)容。在此過程中，金融體系的深入改革，承擔(dān)著全局的歷史的責(zé)任。

一、中國經(jīng)濟中儲蓄和投資結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡

讓我們以國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)來進(jìn)行分析和比較。2011年國內(nèi)生產(chǎn)總值47萬億元，其中最終消費為22.5萬億元，資本形成為22.9萬億元，凈出口為1.2萬億元。照此計算，中國的儲蓄率高達(dá)52%，這在世界上差不多是絕無僅有，而且就大國經(jīng)濟而言，歷史上也不曾有過先例。一些經(jīng)濟學(xué)家因此而懷疑中國的核算方法與國際通行規(guī)則存在較大差異。然而，即使我們按照45%的儲蓄率來計算，目前中國一年的總儲蓄也超過21.5萬億元，按現(xiàn)行匯率折算約3.4萬億美元。這個數(shù)字在世界上是最高的，因此，中國不能說資金短缺。

我們的儲蓄，首先是用于工業(yè)投資，占到全部固定資產(chǎn)投資的40%。但是早在2009年，24個工業(yè)行業(yè)中，21個已經(jīng)產(chǎn)能過剩。凡屬技術(shù)成熟的制造業(yè)，幾乎找不出一個產(chǎn)能不足的行業(yè)?！笆濉逼陂g淘汰落后產(chǎn)能的任務(wù)有增無減，近年來大規(guī)模投資的所謂高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，例如多晶硅、太陽能電池、風(fēng)電設(shè)備和電動汽車正在面臨或即將面臨大面積虧損。

其次，我們也大量投資于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。能源、交通、通信占到全部固定資產(chǎn)投資的12%左右。這本來是我們的“瓶頸”，但現(xiàn)在已經(jīng)出現(xiàn)局部過剩。一些通道和線路注定會閑臵，還有相當(dāng)大比例的設(shè)施已經(jīng)破損。

第三，我們的城市建設(shè)占很大比重，其中僅只房地產(chǎn)就達(dá)到25%左右。由于種種原因，普遍存在著明顯的反復(fù)拆建的問題。一些道路和管線設(shè)施，建成沒有幾年就被拆掉重建。公共事業(yè)，包括農(nóng)村地區(qū)，學(xué)校和醫(yī)院，在短缺的同時，也存在比較嚴(yán)重的重復(fù)閑臵問題。

第四，農(nóng)村投資占比不高，也即每年3萬多億元，然而，浪費的比率一點也不低。農(nóng)民自己建房，反復(fù)拆建的問題甚至更加嚴(yán)重。在沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，改革開放以來，已經(jīng)建到第四或第五代住房，每年投入估計有上萬億元，平均每六、七年就要重建一次。由于許多人就業(yè)在外，事實上很多房子沒有人居住，浪費之大不言而喻。

最后，我們來看其他服務(wù)業(yè)，在全部固定資產(chǎn)投資中的比重不到20%。其中，批發(fā)和零售2.4%；科研和技術(shù)服務(wù)0.5%；教育1.3%；衛(wèi)生和社會福利0.8%；居民服務(wù)0.4%；文化娛樂1%。特別需要注意的是，水利、林業(yè)和環(huán)保合計只有1.9%。與物質(zhì)資本形成相比，人力資本形成可能更加重要。高收入國家2008年用于教育的公共支出平均占GDP的5.4%，中等收入國家4.5%，世界平均4.6%，我國今年有望達(dá)到法定的4%。醫(yī)療衛(wèi)生方面，世界平均的支出占GDP的9.7%，中等收入國家5.4%，高收入國家11.2%，我國為4.3%，其中公共資金覆蓋的比率我國也低于其他國家平均水平。

儲蓄的形式也差別很大。中國人口比美國人口老化得多，60歲以上人口占比達(dá)到13.7%，但積累的養(yǎng)老金很少。目前全部加在一起只有約3萬億元，占GDP的比例不到7%，人均2300元。而根據(jù)OECD的統(tǒng)計，2010年美國養(yǎng)老金規(guī)模占GDP的73%，人均3.5萬美元。這一比例在英國為87%，加拿大61%，智利67%。儲蓄、投資和消費結(jié)構(gòu)的偏離常態(tài)，很好地解釋了經(jīng)濟產(chǎn)出的結(jié)構(gòu)失衡。在國民經(jīng)濟的三次產(chǎn)業(yè)中，包括金融在內(nèi)的整個第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展不足，2011年第三產(chǎn)業(yè)僅占全部GDP的43%。這與發(fā)達(dá)國家73%左右、中等收入國家53%左右的比例差距不小，甚至低于很多發(fā)展中國家，2008年世界平均的水平是69%。

結(jié)構(gòu)失衡的問題有著深刻的社會、文化和經(jīng)濟政治體制背景。一個重要原因是要素市場未能充分發(fā)揮其在資源配臵中的基礎(chǔ)性作用，這需要我們繼續(xù)深化改革，打破勞動力、土地、資本等要素市場長期存在的體制性障礙，顯著地提高資源配臵的效率。

二、金融服務(wù)業(yè)體系迫切需要健全和完善 說到金融業(yè)，大家都知道一個悖論，這就是我們特有的“兩多兩難問題”：企業(yè)多，融資難；資金多，投資難。資金多總是相對的，我們每年提供給國際經(jīng)濟使用的儲蓄資源就有近2000億美元,超過了國內(nèi)農(nóng)業(yè)的全部固定資產(chǎn)投資。這個悖論與論壇的主題密切相關(guān)，要害在于金融體系改革和資本市場建設(shè)。事實上，我國金融市場本身也存在著較為嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性問題。

首先是金融業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)失衡。最突出的表現(xiàn)是高度依賴間接融資體系，直接融資比重過低。今年以來，社會融資總規(guī)模中貸款及承兌票據(jù)占80%，只有不足20%來自股票和債券融資。從社會融資存量看，2011年底銀行貸款余額占54%，企業(yè)股票市值和債券余額僅占到26%，這一比例不僅遠(yuǎn)低于直接融資為主導(dǎo)的美國和英國，分別為73%和62%，也低于間接融資占主導(dǎo)的德國和日本，分別為39%和44%。從居民個人金融投資的角度看，銀行存款占總額的64%，股票、債券、基金等投資比例不到14%，而美國的居民金融資產(chǎn)中，股票、基金和投資于資本市場的養(yǎng)老金合在一起，達(dá)到了近70%的比例。

其次，在資本市場內(nèi)部，也存在著結(jié)構(gòu)失衡。一是債券市場發(fā)展嚴(yán)重滯后，2011年底股票市值約為公司債余額的4.5倍，而大部分成熟市場中，公司債的規(guī)模往往大于股票市場。二是股權(quán)融資市場層次單一，美國有紐交所、納斯達(dá)克、場外報價市場和粉單市場、灰色市場等幾個層次，大致呈金字塔狀。而我國市場的主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正好呈現(xiàn)“倒金字塔”形。三是期貨及衍生品發(fā)展不足。成熟市場的期貨、期權(quán)、掉期等衍生工具品種十分豐富，交易規(guī)模很大，與經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)聯(lián)度很高，而我們的衍生品市場發(fā)展還很不夠。四是投資者結(jié)構(gòu)很不合理。A股市場的專業(yè)投資機構(gòu)持有市值的15.6%，而發(fā)達(dá)市場這一比例大致為70%。更為不合理的是交易結(jié)構(gòu)，A股市場個人投資者持有市值占比26%，但卻完成了85%的交易。

第三，面向?qū)嶓w經(jīng)濟的金融服務(wù)存在結(jié)構(gòu)性失衡。在以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融體系中，大企業(yè)、政府相關(guān)企業(yè)占有的金融資源優(yōu)勢比較明顯，中小微企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)獲得的服務(wù)非常有限。2011年，我國有超過1000萬戶的中小企業(yè)，貢獻(xiàn)了稅收的50%，創(chuàng)造了國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%，完成了創(chuàng)新成果的70%，解決了城鎮(zhèn)就業(yè)的80%，占全國企業(yè)總數(shù)的99%。僅中關(guān)村科技園區(qū)初步符合創(chuàng)業(yè)板上市條件的公司就有1000多家，但它們參與資本市場的渠道還非常狹窄。更不用說還有武漢東湖、上海張江，還有重慶、深圳、成都、西安、長春等等園區(qū)。

三、直接金融具有推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級的天然優(yōu)勢

如前所述，我國經(jīng)濟中目前最尖銳的問題是小型微型企業(yè)融資難。我們固然應(yīng)該挖掘銀行的一切潛力，而且也要積極推動民間信貸的規(guī)范發(fā)展。但小型微型企業(yè)往往需要的是本金，或者是時間稍長一點的債務(wù)融資，而這種服務(wù)只能由基礎(chǔ)的直接融資來提供。

發(fā)展科技創(chuàng)新和文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，需要我們更多地利用好資本市場這一平臺。在對大量現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的整合過程中，應(yīng)該更多發(fā)揮并購市場的作用。發(fā)達(dá)國家中，市場化并購?fù)瓿傻慕灰最~，常常占到GDP的5%以上，甚至超過10%，即使新興市場國家也占到了3%以上，我國卻只有1%左右。在對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)現(xiàn)和推動過程中，同樣應(yīng)該充分發(fā)揮資本市場的作用。真正的新興產(chǎn)業(yè)往往孕育于小微企業(yè)之中，其極大的不確定性和輕資產(chǎn)的特點，決定其往往難以獲得銀行信貸資金的支持，而資本市場，包括股票、債券，以及風(fēng)險投資、私募股權(quán)基金，等等，提供了一套融資方和投資方風(fēng)險共擔(dān)、利益共享的機制，可以成為推動創(chuàng)新型企業(yè)成長的基礎(chǔ)平臺。

事實上，每一輪全球新興產(chǎn)業(yè)競爭的焦點，都在于各國經(jīng)濟社會資源配臵的效率。美國之所以能夠在發(fā)端于上世紀(jì)80年代的高科技浪潮中獨占鰲頭，緣于其高效的資本和科技的對接機制。近年來美國的蘋果和臉譜等公司取得了令人贊嘆的成功，引領(lǐng)了智能手機、平板電腦和社交網(wǎng)絡(luò)等新興產(chǎn)業(yè)的迅速崛起，都得益于其資本市場在危機后敏銳地捕捉到了這些產(chǎn)業(yè)并推動其快速成長。今年4月5日美國出臺了中小企業(yè)促進(jìn)法，簡化中小企業(yè)上市流程，降低上市準(zhǔn)入門檻，也是為了進(jìn)一步為創(chuàng)新型、成長型企業(yè)提供良好的金融服務(wù)環(huán)境。

完善民生保障，從根本上要求資本市場能夠充分發(fā)展。預(yù)計到2020年中國65歲以上的人口將占到全體人口的12%，而社會保障和養(yǎng)老體系建設(shè)嚴(yán)重不足，社保資金和企業(yè)年金等長期資金面臨投資渠道狹窄和體制建設(shè)落后等挑戰(zhàn)，保值增值壓力巨大，需要通過專業(yè)機構(gòu)投資者的發(fā)展，科學(xué)合理地參與資本市場。我國居民人均銀行存款2.3萬元，從儲蓄動機來看，其中很大比例將用于養(yǎng)老。這本身是一件不同尋常的好事，問題在于，一定要使之能夠保值增值。沒有資本市場這是做不到的。資本市場的發(fā)展，有利于分散金融體系的內(nèi)部風(fēng)險。而且也可以減少系統(tǒng)性危機的發(fā)生頻率，減輕其不良后果。直接融資體系提供了融資者和投資者直接對接的場所，在降低社會成本的同時，也對融資主體的誠實守信和投資者的風(fēng)險認(rèn)知提出了更高要求。歐洲早期荷蘭、英國和法國三大資本市場相繼發(fā)生泡沫和危機，正是與當(dāng)時的信息高度不對稱和市場的盲目追捧有關(guān)。資本市場發(fā)展也與其他要素市場的發(fā)展，以及整個社會的公平正義和民主法治高度關(guān)聯(lián)。不斷提高市場效率、優(yōu)化資源配臵是個永恒的主題。美國臉譜公司上市的“打新”和“炒新”現(xiàn)象說明，即使是成熟市場上也存在很多不理性行為。摩根大通“倫敦鯨”事件則警示大家，即便是危機中表現(xiàn)最好的銀行，其風(fēng)險控制仍可能存在著很要命的薄弱環(huán)節(jié)。

2008年發(fā)生全球金融危機時，美國本來是金融風(fēng)暴的中心，歐洲只是受到波及，但震蕩發(fā)生的三年后，美國經(jīng)濟的恢復(fù)卻比歐洲要快得多。到目前為止，美國GDP實現(xiàn)連續(xù)12個季度正增長，其產(chǎn)出規(guī)模已恢復(fù)到危機前的水平，而歐元區(qū)經(jīng)濟陷入負(fù)增長。金融體系結(jié)構(gòu)的不同是解釋兩者差別的一個很重要的原因。以直接融資為主的經(jīng)濟體顯示出了更強的彈性和更快的恢復(fù)能力。這主要得益于資本市場廣泛的參與群體能夠更好地分散市場沖擊，化解危機的不利影響。事實上，即使在危機最嚴(yán)重的年份，美國的實體經(jīng)濟都影響有限，大企業(yè)現(xiàn)金充裕，真正有創(chuàng)新的企業(yè)照樣可以從股本市場和高收益?zhèn)袌龌I措到所需資金。

國際貨幣基金組織的兩位經(jīng)濟學(xué)家，早在次貸危機前，就曾經(jīng)對84次危機后17個經(jīng)濟體的恢復(fù)情況進(jìn)行過研究。結(jié)果顯示，以美國、加拿大和澳大利亞等以直接金融為主導(dǎo)的經(jīng)濟體，復(fù)蘇速度和質(zhì)量遠(yuǎn)高于比利時、意大利、西班牙和葡萄牙等銀行為主導(dǎo)的經(jīng)濟體。芝加哥大學(xué)兩位經(jīng)濟學(xué)家，曾經(jīng)觀察了美國等國家在二十世紀(jì)金融結(jié)構(gòu)的演進(jìn)過程。他們發(fā)現(xiàn)在1913年美國股票市場市值和銀行存款的比率大致是1:1，1960年才恢復(fù)到1929年的2:1的水平，1990年接近3:1，1999年這個比例升至9:1。當(dāng)人們說美國現(xiàn)在仍然牢牢占據(jù)著全球金融市場的制高點，或者說是死死掌握著國際經(jīng)濟霸權(quán)，主要的依據(jù)可能就是這個事實。

四、推進(jìn)資本市場的科學(xué)發(fā)展需要下苦功夫

中國的資本市場，沒有理由不成為世界一流。但是，我們不可能輕輕松松地實現(xiàn)這個目標(biāo)。相反，必須腳踏實地向前推進(jìn)。媒體有朋友為了鼓勵我們，說證監(jiān)會每四天推出一項新政，其實這是誤解。近期來看，我們面臨著如下艱巨任務(wù)。堅定不移地深化發(fā)行和退市制度改革。加大對新股發(fā)行過程中各種違法違規(guī)行為的監(jiān)管和懲治力度，增強行業(yè)機構(gòu)的責(zé)任意識和法紀(jì)意識。抓緊實施主板、中小板的退市制度改革方案，做好新老制度執(zhí)行的銜接工作，加強對具體實施過程的監(jiān)控，及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險，改進(jìn)措施，確保平穩(wěn)過渡。

加快發(fā)展多層次、多產(chǎn)品的資本市場體系。大力發(fā)展債券市場，積極推進(jìn)統(tǒng)一監(jiān)管的場外市場，規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)交易市場。穩(wěn)步發(fā)展期貨及衍生品市場，形成多層次的資本市場體系，增強資本市場的涵蓋面和包容度。加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，認(rèn)真做好中小企業(yè)私募債試點，推出石油期貨和國債期貨，拓寬居民理財?shù)那馈?/p>

狠抓上市公司治理結(jié)構(gòu)完善。堅持“關(guān)口”前移，要在上市過程中就重點關(guān)注公司治理是否健全，是否具有清晰的權(quán)力制衡和有效的制度約束。要更加注重監(jiān)督上市公司董事會、監(jiān)事會的運行情況，確保治理機制有效發(fā)揮。只有上市公司的質(zhì)量靠得住，股票市場的基礎(chǔ)才能扎得牢。

以更大決心和更細(xì)致的服務(wù)培育機構(gòu)投資者。壯大財富管理行業(yè)，加大對外開放力度，引進(jìn)各種專業(yè)化的機構(gòu)投資者，為企業(yè)年金、社?；?、住房公積金和養(yǎng)老金參與資本市場提供公平高效的平臺。當(dāng)保險行業(yè)還排在全球第六名，共同基金還排在全球10強之外時，我們很難有一個強大成熟的資本市場。不斷提高市場效率。始終把保護(hù)投資者利益放在首位，強化市場投資功能，建設(shè)成熟理性的市場文化；加強中介機構(gòu)建設(shè)和資本市場司法制度建設(shè)；正確處理政府和市場的關(guān)系，推進(jìn)市場化改革；維護(hù)公平競爭的市場秩序，強化懲戒機制，健全誠信體系。

堅決守住不發(fā)生區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。在國務(wù)院統(tǒng)一部署和領(lǐng)導(dǎo)下，加快清理整頓不規(guī)范的交易場所。金融危機表明，除了要加強市場微觀主體的監(jiān)管以外，還需要強化宏觀審慎監(jiān)管，特別是要防范系統(tǒng)性風(fēng)險。次債危機前，美國房地產(chǎn)貸款余額與GDP的比率高達(dá)90%，遠(yuǎn)高于其他國家30%-40%的水平，這可能是當(dāng)時最直觀的先行預(yù)警指標(biāo)，但未引起監(jiān)管者的足夠重視。這個教訓(xùn)應(yīng)當(dāng)汲取，必須加強宏觀經(jīng)濟分析，加強不同監(jiān)管部門和地方政府之間的協(xié)作，共同防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。

五、繼續(xù)全力支持上海的國際金融中心建設(shè)

上海是一座從來都不缺少金融基因的城市。中國現(xiàn)代金融的起源和繁衍，似乎也非常偏愛這座城市。1921年，曾經(jīng)有過一場交易所浪潮，全國出現(xiàn)了136家交易所，其中有112家在上海，不過這些交易所交易的標(biāo)的大部分與現(xiàn)代金融無關(guān)。但愿現(xiàn)在各地出現(xiàn)的文化交易中心、紅酒銷售店、養(yǎng)生保健館，不會也像當(dāng)年一樣,成為一陣清風(fēng)，一場運動,過段時間后就銷聲匿跡。

1986年，工商銀行靜安營業(yè)部開始了股票柜臺交易，開創(chuàng)了新中國資本市場發(fā)展的先河。以1990年上海證券交易所成立為發(fā)端，今天的上海已經(jīng)成為全國股票、債券、商品期貨、金融期貨以及外匯、黃金、貨幣等交易機構(gòu)積聚的最重要的金融高地。今年6月1日，上海、東京市場啟動了人民幣和日元的直接交易，這對人民幣國際化和上海國際金融中心建設(shè)具有重要意義。從全局上來看，多項實證研究表明，人民幣在資本項下的可兌換，實際的進(jìn)展比之理論狀態(tài)要遠(yuǎn)為迅速。上海成為國際金融中心值得期待。

上海有著得天獨厚的優(yōu)勢。上海是一座非常開放和國際化的城市，大量的外商和合資機構(gòu)落戶上海，上海的基礎(chǔ)設(shè)施和人力資本也日益接近國際先進(jìn)城市。上海所處的長三角地區(qū)經(jīng)濟發(fā)達(dá)，企業(yè)和社會對金融服務(wù)的需求非常旺盛。還有更加重要的一點，上海的金融生態(tài)很好，誠信水平比較高，上海的出租車，經(jīng)營非常規(guī)范，很少會帶著乘客繞路。誠信對金融市場的發(fā)展至關(guān)重要，上海開埠至今200余年，積淀了良好的商業(yè)文化傳統(tǒng)，可以說這是上海最重要的一個優(yōu)勢。上海國際金融中心的建設(shè)離不開資本市場的發(fā)展。金融中心的建設(shè)并非簡單地堆砌金融機構(gòu)，資本市場是金融中心最重要的核心要素。中國證監(jiān)會將一如既往地全力支持和服務(wù)上海國際金融中心建設(shè)，也期待上海能夠利用國際國內(nèi)兩種資源優(yōu)勢和人才優(yōu)勢，在引進(jìn)各類機構(gòu)投資者，發(fā)展現(xiàn)代財富管理行業(yè)，培養(yǎng)優(yōu)秀分析師隊伍，孕育信奉長期投資和價值投資理念的公司等等方面，在深化金融改革，加快結(jié)構(gòu)調(diào)整，實現(xiàn)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的過程中，發(fā)揮更大更具創(chuàng)造性的作用。

謝謝大家！

第二篇：周小川行長在2011陸家嘴論壇上的講話 新時期金融與宏觀管理

周小川行長在“2011陸家嘴論壇上的講話”

—— 新時期金融與宏觀管理

2011年05月22日13:07 來源：人民網(wǎng)-經(jīng)濟頻道

尊敬的俞正聲書記，尊敬的韓正市長，各位來賓，女士們、先生們:

早上好!非常榮幸能再次參加陸家嘴論壇，就我們關(guān)心的政策研究工作以及對論壇的議題發(fā)表一些想法,與大家共同討論。

我來之前知道本次論壇的大題目是“新時期的金融體系及其宏觀管理”，不知道還有一個子題目是“十二五”時期中國金融改革與經(jīng)濟發(fā)展。我想，我作為中國人民銀行、作為中央銀行的行長，還是先說一說宏觀管理。我覺得，不管是大題目，還是子題目，都是相互關(guān)系的內(nèi)容。對于新時期的宏觀管理,我想討論兩個方面的特點。

第一，國際經(jīng)濟金融形勢出現(xiàn)很大的不確定性。難度在于在這些不確定性的情況下，來作出宏觀管理的決策，以及爭取落實宏觀管理的目標(biāo)。這個不確定性，首先是金融危機的發(fā)生。金融危機最早是從美國等國家的房地產(chǎn)泡沫、次貸問題開始，那個時候多數(shù)人還不主張用“危機”這個詞，在2008年9月份次貸迅速惡化，演變成了一場危機。

我國應(yīng)對危機首先需要有一個判斷，就是負(fù)面的沖擊到底會有多大？實際上，在那種情況下很難作出準(zhǔn)確的估計，到底負(fù)面沖擊有多大。黨中央、國務(wù)院決定的應(yīng)對方案是在11月初推出總值4萬億的經(jīng)濟刺激計劃。這個經(jīng)濟刺激計劃是用一種擴張性的財政政策和擴張性的貨幣政策來支持上一批投資項目，同時也包括改進(jìn)民生、社會發(fā)展等項目。

因為不知道危機究竟會怎么演變，所以，一個可能最好的選擇是最開始的時候盡量出手要快、出拳要重，以便盡快把危機的深化擋住。但是經(jīng)濟理論和國際的歷史結(jié)論都告訴我們，擴張性的財政政策和貨幣政策實行以后一般會帶來負(fù)作用，就是事后會引發(fā)物價的上升，可能會引發(fā)某種資產(chǎn)泡沫。

在2008年12月份，在內(nèi)部和國際會議上就已有一個討論，就是在應(yīng)對危機的政策出臺以后要考慮適時退出的問題，就是這種刺激型政策在什么時候應(yīng)退出？用一個強有力的刺激計劃來克服危機，同時配合一個判斷準(zhǔn)確的及時的退出，是一個好的選擇。既抗擊了危機的沖擊，同時負(fù)作用盡量減少到最低限度。當(dāng)然事情并不那么容易，就是時點的判斷在不確定性情況下會有很大的難度

中國經(jīng)濟在全球復(fù)蘇過程當(dāng)中是走得相當(dāng)靠前的，應(yīng)該說是最靠前的，而且復(fù)蘇是最有力的。中國經(jīng)濟在2009年一季度的時候相當(dāng)疲弱，二季度開始出現(xiàn)一些好轉(zhuǎn)的跡象，下半年中國經(jīng)濟出現(xiàn)了比較強勁的復(fù)蘇。與此同時，全球主要經(jīng)濟體還在危機中掙扎。

在出現(xiàn)復(fù)蘇的時候，我們開始考慮貨幣政策擴張的程度可以有所改變，大家可能注意到2010年1月上旬就開始提高存款準(zhǔn)備金率，隨后又接著提高了存貸款利率。雖然我們還是延用了適度寬松的貨幣政策這一提法，但是寬松的程度開始放緩、適度有所收縮。

我所說的不確定性特別表現(xiàn)在2010年，回想起來還是很近的事。2010年從2月中下旬開始在國際市場透露出可能歐洲有些國家會出現(xiàn)主權(quán)債務(wù)危機，這件事在3月、4月一直不斷地發(fā)酵，到5月初主權(quán)債務(wù)危機有爆發(fā)之勢，出了比較大的問題。主權(quán)債務(wù)危機是出乎很多人意料之外的。就像我剛才所說的，整個金融危機一開始發(fā)生的時候，多數(shù)人都認(rèn)為應(yīng)該采用經(jīng)濟刺激的計劃，但是這顯然也會加重有些國家財政狀況的惡化程度。至于說會導(dǎo)致財政債務(wù)的危機，在很大程度上有一些出乎意料。

隨后在歐洲主權(quán)債務(wù)危機適度有所緩和的情況下，美國經(jīng)濟在8月末的時候又有問題。從報出的數(shù)據(jù)看，失業(yè)率將近10%，具體來說是9.8%的失業(yè)率，美國的經(jīng)濟復(fù)蘇相當(dāng)?shù)仄鸱?、不穩(wěn)定。這種情況下，我們宏觀管理的貨幣政策到底調(diào)整不調(diào)整呢？或者調(diào)整的速度多快呢？力度多大呢？這在2010年二、三季度始終是一個非常嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，也是在這種不確定性情況下，如何制定政策和執(zhí)行政策的問題。

真正明確表達(dá)的貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，大家看到是始于2010年四季度，開始連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，加大公開市場業(yè)務(wù)操作，同時提高了利率。這一系列的做法表示對國內(nèi)的經(jīng)濟形勢判斷已是比較清楚的，需要貨幣政策轉(zhuǎn)向，盡管國際市場還有很大的不確定性，但匯總起來整個經(jīng)濟政策要有適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。去年年末，已經(jīng)形成了共識，中央經(jīng)濟工作會議正式明確了宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)向穩(wěn)健的貨幣政策。

我們說，今年全球經(jīng)濟復(fù)蘇比去年更加明朗，但總體還是處于復(fù)雜的狀況，即不確定性因素仍比較多。確實這和常規(guī)年代的宏觀經(jīng)濟政策有比較大的差別，常規(guī)年代沒有這么大的不確定性，全球各國之間的相互影響也沒有這么大，以至對傳統(tǒng)的宏觀方法論提出了挑戰(zhàn)。我想，這作為宏觀管理的一個特點，在這里提出來供大家進(jìn)行討論。

第二，引入宏觀審慎性政策框架。為吸取危機的教訓(xùn)和防范在出危機，有關(guān)宏觀管理方面，特別是涉及到金融業(yè)和貨幣政策方面的另一個特點，就是引入了宏觀審慎性政策框架來增強宏觀管理?！昂暧^審慎性政策”這個詞我們過去用得不多，國際上以前也是用得不多，主要是2009年起把一些主要的概念匯總起來放入了宏觀審慎性政策的框架。主要內(nèi)容是以金融穩(wěn)定為中心，即以增強金融穩(wěn)定、特別是防止系統(tǒng)性的金融風(fēng)險為中心，以逆周期的宏觀調(diào)節(jié)為特征的政策體系。比較典型的一個內(nèi)容就是巴塞爾Ⅲ，它也是G20所支持的政策調(diào)整。

從中國情況來說，首先我們有需要來采納和運用宏觀審慎性政策，在我國也寫入了“十二五”規(guī)劃。中國經(jīng)濟在危機之后率先復(fù)蘇，因此我們的周期和發(fā)達(dá)國家所處的周期有可能不一樣。全球經(jīng)濟的討論當(dāng)中也在說，新興市場的主要國家目前所處的周期和發(fā)達(dá)國家所處的周期已經(jīng)有所不同。對于周期變化的判斷，說明我們需要有一種與發(fā)達(dá)經(jīng)濟體有所不同的逆周期調(diào)節(jié)措施。

從中國經(jīng)濟來看，中國是高儲蓄率的經(jīng)濟，高儲蓄率就有可能支持較高的投資，從過去的歷史經(jīng)驗來說較高的投資可能會造成某些方面的過熱和產(chǎn)能的過剩，也容易刺激某些泡沫的產(chǎn)生。高儲蓄率有好的方面，同時也有要警惕的方面，就是我們需要注意高儲蓄率帶來的過熱周期問題。

同時，中國又是一個轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟，我們處于從高度集中的計劃經(jīng)濟體制向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的過程，盡管我們已經(jīng)完成了相當(dāng)一部分路程，但我們說還沒有完全走完，仍舊有一些財務(wù)軟約束的現(xiàn)象。這種財務(wù)軟約束可能會造成潛在的、過熱的沖動。面對這些情況，中國需要盡早運用宏觀審慎管理框架。

但是，我們也知道宏觀審慎性管理框架對另外一些經(jīng)濟復(fù)蘇比較弱的國家來說，又容易帶來負(fù)面效應(yīng)，就是進(jìn)一步拖慢了經(jīng)濟復(fù)蘇的速度。因此從全球來說，對于宏觀審慎性政策框架運用的程度和時機的把握，大家討論時意見也是有所不同的，這也和各自所處的周期以及經(jīng)濟潛在的特質(zhì)有關(guān)。

中國有需要要采用宏觀審慎性框架，同時，我們也有可能較早運用宏觀審慎性框架。比如說，宏觀審慎性框架要求金融機構(gòu)有更加充實的資本，特別是大型的、有系統(tǒng)性作用的金融機構(gòu)，應(yīng)該有更高的資本要求，在其他方面，也應(yīng)該做得更加穩(wěn)健。那么，這些新的更高標(biāo)準(zhǔn)的推出，在中國是有可能較早實現(xiàn)的。剛才提到中國儲蓄率比較高，我們在資本市場上增加金融機構(gòu)資本金的可行性也就比較高一些。

另外，大家也都非常關(guān)注，在物價指數(shù)上行或者處于較高位置的情況下，在全球大宗商品市場價格比較高的情況下，我們確實需要宏觀管理的針對性有一定的轉(zhuǎn)向，并在這種轉(zhuǎn)向中找到一個新的、既促進(jìn)經(jīng)濟增長、又能控制通貨膨脹的一個平衡點。由于時間關(guān)系，我就點一下題目，新時期宏觀管理的另一個特點就是如何運用好宏觀審慎性政策框架，這是一個值得討論的問題。

第三，人民幣跨境使用。我看到昨天下午的議程里面有很多專家已經(jīng)開始討論了，我就說簡單一點。人民幣的跨境使用是“十二五”規(guī)劃中寫明的內(nèi)容之一，它也為促進(jìn)上海金融中心建設(shè)提供了一個新的契機。剛才俞正聲書記致辭中也提到了這樣的問題。人民幣跨境使用，首先主要是指在貿(mào)易和投資中的運用。當(dāng)然同時，我們也小心謹(jǐn)慎地，允許在金融交易中逐步有所運用。我們希望，主要還是以支持實體經(jīng)濟為主。

這會帶來很多新的機會。同時，歷史上我們在這方面沒有積累經(jīng)驗，有很多新的課題值得研究，會出現(xiàn)一些新的機遇和挑戰(zhàn)。鑒于很多與會者昨天都談到了這個問題，我就不展開講了。在“十二五”規(guī)劃中還有一句話是關(guān)于可兌換的，我認(rèn)為跟人民幣的跨境使用也是有關(guān)系的。人民幣如果跨境使用發(fā)展到一定階段的時候，自然會產(chǎn)生一種需求，這種需求就是人民幣需要逐步的、有序的走向資本項目可兌換。

中國在1996年已經(jīng)宣布實現(xiàn)了人民幣在經(jīng)常項目上的可兌換，接下來會面對資本項目的可兌換，這是一個中長期的發(fā)展進(jìn)程，既帶來很多新的機遇，也帶來很多新的問題需要我們?nèi)ビ懻摗娜嗣胥y行來說，歡迎這方面討論的意見和建議，以及應(yīng)對潛在問題的對策。同時，我們相信一定會對上海國際金融中心建設(shè)帶來新的機遇、帶來新的發(fā)展。

我借此向大家介紹這幾個供討論的內(nèi)容，講得不對的地方請批評指正，謝謝大家。（來源：中國人民銀行網(wǎng)站）