第一篇：異議股東股份收買請求權的評估機制初探(劉曉光 育穎李利華)

異議股東股份收買請求權的評估機制初探

劉曉光 山東省聊城市中級人民法院 , 育穎, 李利華

上傳時間:2008-3-2

2修改后的《中華人民共和國公司法》于2006年1月1日起正式實施了。新《公司法》第一百四十三條第一款第四項規(guī)定,股東因對股東大會作出的公司合并、分立決議持異議，可以要求公司收購其股份。這就是異議股東股份收買請求權，也稱估價權，是對中小股東進行保護所設置的一種制度。該制度最重要的機制即是對股份價格的評估。因為，異議股東股份收買請求權的立法本意是異議股東在獲得公正合理的補償后從公司退出。倘若評估價格過高，在決定公司的重大結構變更之前，股東會顧慮重重，唯恐公司結構發(fā)生重大變化后公司背負較重的財務負擔，以致影響公司的經營效率；倘若評估價格過低，又會授予多數股東一種危險的工具，或使少數股東畏懼遭受不公正補償而選擇勉強留在公司內。因此，對股份價格的評估必須考慮個案中的公平與效率問題。

筆者認為，研究股份收買請求權的評估機制，應從評估的請求主體、評估的立法模式以及評估的方法入手。

（一）評估的請求主體

提出評估的主體，從各國立法體例看，主要包括公司和異議股東。在特定情況下，法院亦可依自由裁量權以一定的方法確定估價事項。

就公司而言，其需要回應異議股東的權利要求。在其結構發(fā)生重大變化后，異議股東提出股份收買請求權時，公司如有不同意見，則可以訴諸法院裁定該股份的的公正價格。美國《示范公司法修正本》13.28條規(guī)定，公司與異議股東不能就股份的估價問題達成一致意見時，股東可以向公司提出支付要求，公司在收到異議股東的支付要求書后60天內，可以啟動相應的程序，從而要求法院決定股份的公正價格以及利息。

就異議股東而言，其有權提出估價，并就估價提出其建議，由法院酌情考慮其請求。《日本商法典》245條規(guī)定：“公司與股東自決議日起60日內協(xié)議不成時，股東可以于該期間經過后30日內，請求法院裁定價格”。這一立法將估價的發(fā)動者界定為異議股東，從而充分保證了利害關系人對自己權利的自由處分。

法官也可依其自由裁量權確定相應的估價機制。因為，法官在估價問題上的介入更加公正地考慮多數股東與少數股東的利益平衡。無疑，在估價方法有礙于股東權利的保護時，法官在確定估價機制時享有一定的選擇權，將更妥當地權衡多數股東與少數股東的利益。

（二）評估的立法模式

1、協(xié)議確定收買價格

股份收買價格的確定，可依據意思自治原則，由異議股東和公司協(xié)商確定。此種估價方式為美國、日本、韓國等多數國家立法肯定，惟其具體內容存在細微的差別。其中，美國是采“先履行”的協(xié)議模式，日本、韓國等則采“先談判”的協(xié)議模式。美國《示范公司法修正本》規(guī)定，公司在異議股東提出支付請求時，即及時支付公司認為公正的股份價格，如異議股東對該價格不能接受，可自行開價協(xié)商。這一立法模式顯然立足于交易效率原則，較多地考慮到了異議股東的利益，有助于迅速實現(xiàn)其股份收買請求權。

在《示范公司法修正本》出臺之前的傳統(tǒng)美國法律中，并未貫徹“先履行”原則，公司只有在最終確定了收買價格以后，才必須以現(xiàn)金支付，這使股份收買請求權缺乏必要的吸引力。正如著名公司法專家羅伯特?W?漢密爾頓在其《公司法概要》一書中尖銳指出的那樣：“傳統(tǒng)的評估救濟只在表面上具有吸引力和可能性。然而，從持異議的股東的角度看，他不是一項有吸引力的救濟，而且就股份價值進行訴訟也可能被認為是費錢的和不值一做的。由于公司為了得到盡可能低的估價而積極參與這一司法程序，因此它在某種程度上便有可能作弊來反對持異議的股東。這些股東必須接受法院可能主要是根據公司所提供的證據和材料所確定的價格，而公司對其自己的事務又具有廣泛的了解，并且擁有實際上無限的資源。最后，在這一程序遷延數年最終結束之前，公司不必支付任何東西，而且許多公司都顯然決定在閑暇時訴訟，以圖拖垮持異議的股東”。日本、韓國等對收買價格之協(xié)商則采“先談判”原則，即要求公司在履行付款義務之前，必須先與異議股東就收買價格進行充分協(xié)商、談判，只有雙方對此達成一致協(xié)議，方需實際支付雙方確定的價格。筆者認為，后種模式更符合交易習慣，可以避免支付被異議股東拒收的尷尬局面的發(fā)生，但同時亦難避免個別公司濫用協(xié)商權，以充分談判為名，拖延支付的現(xiàn)象發(fā)生。

2、會計專家確定收買價格

這種立法模式為韓國所采用，韓國《商法》374條規(guī)定，對股份收買價格，異議股東和公司協(xié)商不成時，應將會計專家算定的價格為其收買價格。然而，《商法》未對會計專家的選任程序作解釋性規(guī)定，給實踐操作帶來了很大困難。正如李哲松教授認為：“從語義學和公正、合理的角度解釋，不宜將會計專家局限為注冊會計師，應理解為公認的會計專家。并且，該會計專家應由提出收買請求權的股東和公司協(xié)議選定。但由于收買人不能形成集團，由收買人和公司選定沒有現(xiàn)實性，在實踐中，最終只能由公司來選定”。筆者認為，會計專家確定收買價格沒有強制力，只能供股東、公司或法院在最終確定收買價格時做參考，其對股東和公司都不具有約束，應解釋為公司和股東之間進行價格協(xié)議的一種方法，是任意程序，不能被賦予強行功能。

3、法院確定收買價格

法院確定收買價格，又稱司法估價，是指通過司法程序，以法院為主導確定異議股東的股份收買價格。司法估價是確定股份收買價格的最后渠道。又可將此程序分為公司主導型的司法估價模式、股東主導型和混合型。

（1）公司主導型的司法估價模式

是指在司法估價程序的啟動過程中，公司居于主導地位。美國《示范公司法修正本》規(guī)定，若公司與股東未就收買價格達成協(xié)議，公司就當在收到支付要求后60日內請求有管轄權的法院決定股票的公正價格及由此產生的利息。如果公司未啟動這一程序，則應支付異議股東所要求的金額。并且，在司法估價程序中的有關費用和開銷，包括法院指定評估師的報酬應由公司處理。仔細分析來，這種模式與“先履行”的協(xié)議模式基本思想是一致的。

（2）股東主導型的司法估價模式

是指在司法估價程序的啟動過程中，股東居于主導地位。此以日本和臺灣地區(qū)立法較為典型，日本《商法》規(guī)定，公司與股東自決議日起60日內協(xié)議不成時，由股東在該期間經過后30日內，請求法院裁定價格。日本模式將司法估價程序的啟動界定為異議股東的特權，是因為認為異議股東和該司法程序具有更強的利害關系，故其提訴動力比公司更大。這和美國模式將司法估價程序的啟動界定為公司的義務具有異曲同工之效。筆者認為，在司法估價程序中，請求法院為價格裁定，系異議股東享有的股份收買請求權中的一部分，行使與否完全取決于異議股東，不能因未行使而追究異議股東的責任，那只能被認為是權利的放棄，或不愿意繼續(xù)行使股份收買請求權。

（3）混合型的司法估價模式

也就是說無論是公司還是異議股東均可自主啟動司法估價程序。加拿大《商業(yè)公司法》規(guī)定，如果公司未向異議股東發(fā)出支付要約或者異議股東在收到支付要約后未作相應承諾，公司可在決議批準的行動生效50日內或法院允許的更長時間內，向法院提出要求確定異議股東股份的公平價值的申請。如果公司未提出前述申請，異議股東可在另一20日內或法院允許的更長期間內，為相同目的向法院提出申請。無論由誰提出估價申請，所有其股份未獲收買的異議股東均應被追加為估價程序的當事人。并且，為了鼓勵異議股東提訴，減少搭便車估價的情形，法律還特別規(guī)定，異議股東無須提供訴訟費擔保。筆者認為，加拿大模式中，公司的請求權系處于優(yōu)先位置，惟有公司不為估價請求，方可由異議股東提出類申請，這種規(guī)定看似公允，其實對處于弱勢的異議股東是不公平的。因為若異議股東欲放棄該權利，而公司已向法院提出估價申請，將會使異議股東處于不利的位置。

（三）評估的主要方法

無論是采取協(xié)議方式，還是專家估算、司法估算的方式確定股份收買價格，都將面臨著采取何種估價標準的問題。相比較而言，協(xié)議估價的方式顯得更為自由，無論當事人采取何種估算標準，只要在協(xié)商過程中充分體現(xiàn)意思自治原則，哪怕估算的價格并不十分公平，法律也對此沒有否定的理由，這是尊重當事人處分權和真實意思的必然結果。如果說協(xié)議估價標準也有“公正性”的話，那么，這種公正性體現(xiàn)在估價的過程中，而非強調估價的結果。而司法估價不僅強調估算程序的公正，而且強調估算結果的公正合理。司法估價是確定股份收買價格的最后渠道，因此研究司法估價的標準，使估價的結果更加公正合理就顯得更為重要。

原則上，估價的一般標準應當是：股東因公司結構發(fā)生重大變化前的利益均應得以補償。相應地，股東如果因為反對公司結構發(fā)生重大變化，并且拒絕投票同意該重大事項的變化而行使股份收買請求權退出企業(yè)，則該股東不應分享任何因公司結構發(fā)生重大變化而帶來的收益；同樣，異議股東也不應承擔因該重大變化而遭受的損失。

在現(xiàn)代市場經濟體制下，對資產評估采取的主要方法有市場途徑、收益途徑、成本途徑等方法。而對股權的評估，則受到各種因素質的制約，具有較大的不確定性，例如公司凈資產，公司贏利水平，公司的經營策略，宏觀的影響，公司資產都會對公司股份的價值產生影響，司法估價的方法包括市場價值法，資產價值法，收益價值法以及這些方法的綜合運用。

1、市場價值法

當公司持異議股東反對公司所做的組織機構的重大變更決議時，公司應當按照公平合理的價格購買異議股東的股份。市場價值法的主要標準是證券市場價格或者在獲得充分信息后，當事人之間買賣股份的價格。法庭在確定此種股份價值時，往往根據該公司的股票在公開的股票市場上的價格責令公司購買股東的股份。市場價值法的優(yōu)點在于其簡捷性和確定

性，它要求法庭以公司的股票價格作為根據，并責令公司以此價格購買異議股東的股份。但是，筆者認為，這種方法也存在著問題。首先，如果異議股東的股份并非公開掛牌交易的股份，此方法難以適用。一般而言，雖然異議股東股份收買請求權在何種性質的公司中都存在，但在有限責任公司中作用更大。但在此種公司中，股東的股份并不存在公開交易的市場，因此，其市場價值也就不好估算。法官在此種情況下不得不通過假想的市場價值來確定異議股東的股份價值。也就是說，法庭通過自己的理解構建一個虛擬的市場，設想該市場中存在著這筆異議股東股份的買賣交易。那么，這假想的交易價格就是公司應該收買異議股東股份的價格。其次，即便存在一個公開交易的市場，并且也存在公司的上市交易價格，但此價格也可能會嚴重偏離該筆股份的真實價值。由于公司沒有公開相關的信息，由于公司內幕交易的存在，公司在做出重大變更的決議時，公司股票價格可能處于不穩(wěn)定的狀況，這也就使公司對異議股東股份的收買價格不一定做到公正合理。在這種情況下，責令公司以這樣的市場價格購買異議股東的股份，將會嚴重損害異議股東的利益。

2、凈資產價值法

所謂凈資產價值法是指當法庭在確定異議股東的股份價值時，在將公司整個財產扣除公司所承擔的全部債務和責任之后，確定股份的收買價值。在具有簡單，易操作的優(yōu)點之后，該方法同樣存在著問題。其一，當司法責令公司以公平價格購買異議股東的股份時，公司的財產包括哪些范圍，是否包括無形資產，法庭往往難以確定。如果僅考慮有形資產，將會使公司資產價值大大減少，因此筆者以為公司的無形資產必須被包括在內，這樣才能充分保護異議股東的利益不被損害。至于無形資產的價值，可以由法院委托專業(yè)機構加以評估，與有形資產一并算作公司的資產范圍。其二，該立法只考慮了公司資產的帳面價值，幾乎不能反映公司的贏利能力和真正的價值水平。公司經過努力而獲得的某些利益還僅僅表現(xiàn)為某種潛在的商業(yè)上的利益，還沒有轉化為現(xiàn)實的財產，而這些潛在的利益在異議股東退出公司后可能就會轉化為公司現(xiàn)實的財產。因此，根據此種方法評估異議股東的股份，同樣會使異議股東的利益遭受損失。

3、收益價值法

這種方法重在考察公司的未來收益以便確定公司的價值。它的理論基礎在于：一個企業(yè)現(xiàn)在的價值和未來的收益與預期直接聯(lián)系。當公司有較大的發(fā)展?jié)摿r不應靜態(tài)地考察股份價值，而是應當綜合權衡公司發(fā)生重大變化前后的資產狀況，預測未來的收益，然后給予一定的折扣。在這種估價方法中，需要考察的因素是公司的財產實力、目前狀況和未來的發(fā)展、特定工業(yè)和經濟的盈利率、經營者的素質、公司的勞動關系、預期風險等諸多因素。克拉克教授在《公司法則》中闡明了這一觀點“要知道，價值總是可以預期的。當我買了一輛汽車、一座房子、一臺制作小機械的機器、一份債券或一手股票，我估算出的這些東西的價值，以及我因此愿意為這些東西支付的最大的金額，都取決于我對擁有這些東西之后將獲得的利益估計。它們過去曾給別人帶來的利益與我的估計沒有直接的聯(lián)系。它們只會作為將來會怎樣的證明而與我的估計發(fā)生關系”。

4、綜合的方法

由于傳統(tǒng)估價程序所運用的三種方法都有瑕疵，因此應綜合考慮它們的長處及短處，在不同的情況下，適用不同的方法，從而盡可能地使股份的估價接近公平。法庭會計算股份的市場價值、凈資產價值與收益價值，然后將每種價值在異議股東股份價值的比例加以確定，加權以后得出一個價值，以這個價值作為異議股東股份收買請求權的價值。

出處:法大民商經濟法律網