第一篇：動(dòng)態(tài)年會(huì)上安信首席策略師程定華發(fā)言全文
動(dòng)態(tài)年會(huì)上安信首席策略師程定華發(fā)言全文
(2012-01-14 12:20:03)
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：投資策略
我這兩年一直追著程博的研究，算是他的粉絲。之所以喜歡他的一些研究，一是因?yàn)槊看温?tīng)完他的演講，都能或多或少在投資上有新的理解和思考，這可能是因?yàn)樵谧龇治鰩熤?，程博就做過(guò)在資金的資產(chǎn)管理有關(guān)，算是有豐富實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)的研究員，與當(dāng)下直接從學(xué)校畢業(yè)純理論研究的那些分析師不同。第二是因?yàn)槌滩┑难芯窟€是很獨(dú)立的，是不是客觀、對(duì)錯(cuò)是其次。據(jù)業(yè)內(nèi)的人士說(shuō)，程博應(yīng)該是國(guó)內(nèi)分析師里最有錢的，因?yàn)樵谧鲅芯恐霸缫呀?jīng)完成了財(cái)務(wù)自由。所以，他不需要像其他分析師希望排到第一，讓年薪從100萬(wàn)漲到300、500萬(wàn)。因此，他對(duì)各種排名從來(lái)不向各基金經(jīng)理去拉什么票，愛(ài)咋咋的。即使排在第一，他也極少出席各種頒獎(jiǎng)活動(dòng)，只出現(xiàn)在安信證券的高端客戶交流、路演上。
今天下午《股市動(dòng)態(tài)分析》年會(huì)上，程博也是創(chuàng)了個(gè)紀(jì)錄，講了一個(gè)半小時(shí)，文字整理有將2萬(wàn)字?？赡芤?yàn)閭€(gè)人偏心，對(duì)程博是不限時(shí)，事實(shí)證明也是正確的。周三也參加了安信證券的年會(huì)，應(yīng)該說(shuō)，今天下午程博講得很盡興，而且比在安信證券年會(huì)上講得還精彩。剛參加完年會(huì)后的晚宴，趕回家中，趕緊把程博下午的講話整理出來(lái)，與大家共享一下。
以下為文字實(shí)錄：
【程定華】首先要感謝雜志社和劉總他們邀請(qǐng)來(lái)我來(lái)作這樣的一個(gè)報(bào)告，按照時(shí)下媒體人說(shuō)的是“騙子和傻子”，我首先要聲明我不是騙子，是不是傻子要大家來(lái)評(píng)論。
大家對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的玩法有這樣一個(gè)大的差異，去年以來(lái)就已經(jīng)有了很大的差異。原來(lái)我們所熟悉的東西現(xiàn)在已經(jīng)不是那么熟悉，原來(lái)你習(xí)慣的一些操作的方法今年可能都不是特別地適用，今年各類都處在一個(gè)比較困難的狀況，我們的社保你不知道他到底會(huì)不會(huì)成功，過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看社保他應(yīng)該是可以的，但是現(xiàn)在就不一定?，F(xiàn)在你就不能肯定說(shuō)他到底是幾點(diǎn)能夠成功。從保險(xiǎn)公司的程度來(lái)看，基本上現(xiàn)在基本的在2700點(diǎn)，到了2200點(diǎn)的時(shí)候現(xiàn)在很多的保險(xiǎn)公司出現(xiàn)了很多大的問(wèn)題，公募來(lái)看今年基本上處于一個(gè)虧損的狀況，私募的情況來(lái)看我原來(lái)接觸過(guò)一些非常好的私募，因?yàn)樗麄兪且越灰椎目焖凫`活為主，而且在過(guò)去十七八年的時(shí)間里面，他作為一個(gè)交易點(diǎn)他差不多有3萬(wàn)倍左右的收益，做得非常好。但是今年十月份我碰到他的時(shí)候，他對(duì)我說(shuō)今年犯過(guò)兩次比較大的錯(cuò)誤，所以他們今年只有7%左右的收益率，和他過(guò)去的歷史相比來(lái)看大幅度地下降。不管你原來(lái)是多好，今年以來(lái)情況都不是特別地妙，說(shuō)明整個(gè)市場(chǎng)這樣的一個(gè)規(guī)則和玩法發(fā)生了深刻地改變，如果你不認(rèn)識(shí)到這樣的一種改變，不與時(shí)俱進(jìn)，你抱著從前一些觀感來(lái)操縱這個(gè)市場(chǎng)，我自己的看法是越來(lái)越會(huì)被這個(gè)市場(chǎng)所淘汰。
今天不是講那么遠(yuǎn)的事情，我們只是討論一下關(guān)于2012年這樣一個(gè)市場(chǎng)的狀況，總的來(lái)說(shuō)我自己的看法就是認(rèn)為2012年上半年情況會(huì)好一點(diǎn)，下半年的情況會(huì)差一點(diǎn)，這是我基本的看法，因?yàn)槲沂且粋€(gè)自上而下的研究，不會(huì)作精確的指數(shù)的預(yù)測(cè)，這可能要留給我們后面做技術(shù)分析的先生們做預(yù)測(cè)，我本人不會(huì)做一個(gè)指數(shù)的精確的預(yù)測(cè)，我總體來(lái)說(shuō)明年上半年好過(guò)明年下半年的情況。
我給大家介紹一下我們基本的分析（PPT），差不多每年在年底的時(shí)候，因?yàn)槲覀円獙憟?bào)告，所以我會(huì)把所有的機(jī)構(gòu)不管他是國(guó)內(nèi)的還是國(guó)外的也好，他們對(duì)于全球一些經(jīng)濟(jì)的感悟和整個(gè)資本市場(chǎng)的看法都看一下，好的從高盛、摩根士丹利，歐洲像瑞銀，亞洲里面像匯豐、中金、中信等等這樣的機(jī)構(gòu)，宏觀的報(bào)告我們都可以看一遍，看一遍的目的有兩個(gè)，第一個(gè)當(dāng)然不是為了抄他們的報(bào)告，目的有兩個(gè)，一個(gè)是看看大家明年關(guān)心的焦點(diǎn)在什么地方，大家都在關(guān)心一些什么樣的問(wèn)題。第二個(gè)就是看看有沒(méi)有誰(shuí)有非常異常的預(yù)測(cè)，因?yàn)楫惓５念A(yù)測(cè)是你非常需要關(guān)心的事情，如果有一個(gè)人他的觀點(diǎn)跟別人的觀點(diǎn)差異特別大，那你就要關(guān)心為什么這個(gè)人的觀點(diǎn)跟別人的觀點(diǎn)差異那么大，這個(gè)人的看法有沒(méi)有道理。所以我們每年都會(huì)在年底的時(shí)候把這些東西全都看一遍。
今年我基本上所有的報(bào)告都看過(guò)一遍，如果說(shuō)國(guó)外有什么驚人的預(yù)測(cè)的話就是高盛所作的預(yù)測(cè)，他們預(yù)測(cè)明年歐元兌美元會(huì)跌到1：1，這是一個(gè)很大膽的預(yù)測(cè)，如果在國(guó)內(nèi)有什么樣驚人的預(yù)測(cè)呢，中金公司固定收益部作了一個(gè)預(yù)測(cè)，他的預(yù)測(cè)明年整個(gè)債券市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)巨大的牛市，十年期的國(guó)債收益率會(huì)跌到2.5%，他們極度看空股市和經(jīng)濟(jì)，認(rèn)為明年整個(gè)股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)非常大的問(wèn)題，這是非常驚人的預(yù)測(cè)。其他人的預(yù)測(cè)大家關(guān)注的基本點(diǎn)都是差不了太多的，我給大家介紹一下關(guān)于明年一些共識(shí)的看法。
第一個(gè)比較共識(shí)的看法是通脹正處在下行的周期，整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)在下降，就是我們十年期國(guó)債收益率正在下降，這個(gè)東西不能叫預(yù)測(cè)因?yàn)樗F(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了。
第二是經(jīng)濟(jì)增速前低后高，經(jīng)濟(jì)增速一二季度會(huì)見(jiàn)到底部，這是今年99%都是這么預(yù)測(cè)的，只不過(guò)認(rèn)為增速在明年一二季度低谷會(huì)比較低，樂(lè)觀一點(diǎn)會(huì)預(yù)測(cè)到8.2%的水平，悲觀一點(diǎn)是7.5%，對(duì)下半年的反彈有些人說(shuō)是反彈到8%，有些人說(shuō)是反彈到9%。
第三是關(guān)于貨幣政策會(huì)出現(xiàn)調(diào)整這是沒(méi)有什么疑義的，總體以調(diào)存款準(zhǔn)備金率為主，有些人認(rèn)為調(diào)3—5次，有些人認(rèn)為調(diào)5—8次。財(cái)政政策保持積極，一半的人認(rèn)為今年的財(cái)政政策是減稅和擴(kuò)內(nèi)需為主，有一半的人認(rèn)為財(cái)政政策是以擴(kuò)大投資，以保持當(dāng)前的投資規(guī)模為主，還是重點(diǎn)在投資這一塊。
最后關(guān)于歐洲的債務(wù)危機(jī)這一塊明年會(huì)繼續(xù)發(fā)酵，一季度的負(fù)面沖擊會(huì)比較大，大家對(duì)于A股市場(chǎng)就像剛剛劉總所說(shuō)的那樣，始終認(rèn)為是謹(jǐn)慎樂(lè)觀，然后在明年一季度還要跌上一個(gè)季度，然后開(kāi)始在二三季度開(kāi)始會(huì)好一點(diǎn)。高點(diǎn)就是早開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)3200，中間開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)2800，后開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)2500或者是2600，這個(gè)東西都是跟著市場(chǎng)來(lái)的，你們不要把這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)真。
我先談一下我們的看法，第一個(gè)關(guān)于通脹下行這已經(jīng)是發(fā)生的事情他是已經(jīng)確定了，第二是貨幣政策會(huì)出現(xiàn)適度的微調(diào)，但是流動(dòng)性是否會(huì)出現(xiàn)大的改善，這是一個(gè)比較大的 疑問(wèn)，因?yàn)槟壳罢麄€(gè)資本流出很嚴(yán)重，最近非常嚴(yán)重，上個(gè)禮拜的時(shí)候正好碰到一個(gè)較大央企的人。他們說(shuō)現(xiàn)在他們目前只關(guān)心一件事情，國(guó)務(wù)院的領(lǐng)導(dǎo)跟他們說(shuō)，現(xiàn)在的國(guó)務(wù)院最關(guān)心的一個(gè)事情就是國(guó)內(nèi)在過(guò)去的二十年間很多的外國(guó)直接投資在中國(guó)，因?yàn)槎暌詠?lái)他不斷地在中國(guó)國(guó)內(nèi)滾動(dòng)，所以現(xiàn)在的規(guī)模已經(jīng)比較難以判斷，一般估計(jì)現(xiàn)在在17萬(wàn)億到24萬(wàn)億人民幣之間，小的可能有17萬(wàn)億的規(guī)模，大的可能有24萬(wàn)億人民幣左右?，F(xiàn)在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)最擔(dān)心的就是這些錢會(huì)走掉，如果要走掉的話可能大致需要3萬(wàn)億美元的東西。我們現(xiàn)在外匯儲(chǔ)備就是3萬(wàn)億，所以如果這些東西一走掉，國(guó)內(nèi)的錢也想走掉，就會(huì)出大問(wèn)題。
所以在上周五的時(shí)候你們都注意到比較大的商業(yè)銀行在市場(chǎng)上拋售美元干預(yù)人民幣，因?yàn)槿嗣駧胚B續(xù)幾周下跌引起了一些恐慌，之前中央領(lǐng)導(dǎo)一直希望雙向波動(dòng)，希望建立一個(gè)雙向波動(dòng)的機(jī)制，但是最近卻沒(méi)有出現(xiàn)雙向波動(dòng)，大家非常害怕，害怕這些一旦撤離以后這些錢怎么辦，外匯占款這一塊，我們看到外匯這個(gè)東西會(huì)消失得很厲害。因?yàn)槟阏{(diào)低存款準(zhǔn)備金率這個(gè)東西和外匯占款下降是什么關(guān)系呢？就像一個(gè)水庫(kù)的關(guān)系，如果把整個(gè)國(guó)內(nèi)的股票當(dāng)成一個(gè)水庫(kù)，水庫(kù)他本身是平的比如是10米深的水，外匯占款是來(lái)水，存款準(zhǔn)備金率是去的水，如果他們是一樣的流量水庫(kù)永遠(yuǎn)保持10米深的水，如果外匯占款突然沒(méi)有了存款準(zhǔn)備金率立刻要停止，如果外匯占款沒(méi)有了你還在這里儲(chǔ)水水量要下降，如果外匯占款不僅不增加還要抽水，必須把原來(lái)的水倒管進(jìn)來(lái)就是存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)，這是當(dāng)年亞洲金融危機(jī)的時(shí)候泰國(guó)所發(fā)生的情況就是這個(gè)樣子。當(dāng)然現(xiàn)在討論這個(gè)事情還是很早的，因?yàn)槲覀冋麄€(gè)存準(zhǔn)率是21.5%，最近降到了21%，什么時(shí)候他發(fā)生了我們沒(méi)有辦法呢？如果中國(guó)的存款準(zhǔn)備金率降到了1.5%，還有大量的資本外套那就沒(méi)辦法了，你把所有外面的水都倒灌進(jìn)來(lái)了還是不夠，那就沒(méi)辦法了。這個(gè)對(duì)于我們短期的流動(dòng)性大概要去考慮這個(gè)事情。
第三是關(guān)于信貸和財(cái)政政策的適度放松，這也是一件非常復(fù)雜的事情，如果去看現(xiàn)在所寫的報(bào)告，不管誰(shuí)寫的報(bào)告都有對(duì)于明年的信貸規(guī)模沒(méi)有人知道，我們從前搞這個(gè)東西的話也是相對(duì)比較容易預(yù)測(cè)的，預(yù)測(cè)明年的信貸規(guī)模相對(duì)比較容易的，但是現(xiàn)在沒(méi)有人能夠預(yù)測(cè)這個(gè)東西。悲觀預(yù)測(cè)明年的信貸規(guī)模有7.2萬(wàn)億，樂(lè)觀的人有10.2萬(wàn)億，他的跨度非常大，為什么現(xiàn)在預(yù)測(cè)出兩個(gè)呢？第一個(gè)不知道信貸的供給怎么樣決定的，中央政府不會(huì)告訴你我信貸的供給怎么樣決定的，總體有明確的指標(biāo)告訴你我今年的信貸是什么樣的狀況，他的供給搞不清楚。他的需求也搞不清楚，像09年的時(shí)候供給和需求搞得清楚，需求是中央政府當(dāng)時(shí)給你劃了一個(gè)項(xiàng)目，所有的項(xiàng)目都是事先給你定的，發(fā)改委已經(jīng)把項(xiàng)目批了需要多少貸款已經(jīng)定了。現(xiàn)在因?yàn)槲覀儧](méi)有那些項(xiàng)目，民營(yíng)企業(yè)需要多少的貸款不知道，政府如果不是做財(cái)政投資不知道有這樣的一個(gè)規(guī)劃的話不知道貸款的規(guī)模是多少，明年的整個(gè)信貸規(guī)模是多少、投向是多少也沒(méi)有人知道，爭(zhēng)議非常大。
第四，我們認(rèn)為明年明年下半年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)該是一個(gè)非常微弱的復(fù)蘇，他和09年有本質(zhì)性的差異，09年4萬(wàn)億扔下去以后基本上一個(gè)季度之后出現(xiàn)強(qiáng)勁的復(fù)蘇，現(xiàn)在的情況因?yàn)樗耆珱](méi)有方向，所以我們估計(jì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)該是一個(gè)非常微弱的事情。
關(guān)于歐洲的事情我的看法比別人要樂(lè)觀，我們認(rèn)為歐洲這件事情對(duì)于中國(guó)的影響其實(shí)沒(méi)有大家想像的那么嚴(yán)重，后面我們?cè)敿?xì)地來(lái)講這個(gè)問(wèn)題，天天有人告訴你說(shuō)歐元明天要解體了，實(shí)際的情況你發(fā)現(xiàn)意大利和西班牙的債券一期一期賣得挺好的，沒(méi)有出現(xiàn)什么大事件。所以我們認(rèn)為歐洲明年對(duì)全球的資本市場(chǎng)形成負(fù)面的大的沖擊可能性非常小。但是他實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇仍然是很差。
最后我介紹一下我們對(duì)A股市場(chǎng)的看法，明年上半年相對(duì)比較樂(lè)觀，應(yīng)該在春節(jié)之前相對(duì)一個(gè)比較低的低點(diǎn)會(huì)出來(lái)，但是我們對(duì)明年的下半年的看法是相對(duì)比較悲觀的，如果這個(gè)市場(chǎng)要去創(chuàng)一個(gè)新的低，明年的下半年到2013年的上半年才是比較危險(xiǎn)的事情，這只是一個(gè)猜測(cè)，具體點(diǎn)位的話到時(shí)候要請(qǐng)技術(shù)分析的專家來(lái)討論這個(gè)問(wèn)題。這是我們的看法。
我接下來(lái)跟大家介紹一下我們的邏輯，我們是可以看一下這樣的一個(gè)表格，因?yàn)槲覀儾蛔骷夹g(shù)的分析，但是我們也有一些自己的邏輯的東西，我們先來(lái)看一些重要的資產(chǎn)和重要指標(biāo)的變化和關(guān)系是什么樣子的，一般來(lái)說(shuō)CPI如果跌到底部的時(shí)候工業(yè)的增速就會(huì)見(jiàn)到底部，這個(gè)已經(jīng)發(fā)生掉了，他是已經(jīng)可以PASS掉的一個(gè)指數(shù)。CPI會(huì)見(jiàn)到頂部，這個(gè)也可以PASS掉。第三個(gè)是十年期國(guó)債收益率見(jiàn)到底部也可以PASS掉，因?yàn)?月份已經(jīng)見(jiàn)到底部。第四個(gè)是上市公司的盈利會(huì)見(jiàn)到底部這個(gè)已經(jīng)發(fā)生了，雖然現(xiàn)在四季度的財(cái)報(bào)還沒(méi)有公布，但是肯定是大幅度地下降。第五個(gè)是加權(quán)貸款利差他會(huì)見(jiàn)到底部，這個(gè)指標(biāo)我要特別跟大家說(shuō)明一下，關(guān)于加權(quán)貸款利差的問(wèn)題。
我們不做技術(shù)分析但是我們也要做交易，我們做交易的時(shí)候怎么樣去判斷這個(gè)東西去做一個(gè)交易的時(shí)候，我們看一下對(duì)于加權(quán)貸款利差這個(gè)東西的看法。所謂的加權(quán)貸款利差是指實(shí)際的貸款利率減去國(guó)家法定貸款利率，他代表的是銀行的貸款利率向上浮動(dòng)或者是向下浮動(dòng)這樣的一個(gè)指標(biāo)。比如說(shuō)國(guó)家法定貸款利率是7%，銀行貸給你的是8%，那就是1%的利差，這個(gè)利差如果向上浮動(dòng)得很厲害代表整個(gè)資金非常緊張，銀行的溢價(jià)能力很強(qiáng)。這樣的情況下如果是看整個(gè)資產(chǎn)的估值的話很弱。我們看這個(gè)圖04年的9月份到05年的3月份他的上升周期，這是非常大的上升周期。
04—05年實(shí)際上是一個(gè)很大的熊市，他另外一次比較劇烈的上市是在07年的9月份然后到08年的9月份，這顯然也是一個(gè)非常大的熊市，另外一個(gè)就是現(xiàn)在的上市。目前為止我們沒(méi)有看到他們的拐點(diǎn)，對(duì)于我們這些做自上而下的人有什么意義呢？我們管他叫左側(cè)交易的時(shí)間點(diǎn)。
我們不是按照技術(shù)分析里面去看這個(gè)左側(cè)交易，我們管這個(gè)東西叫左側(cè)交易，因?yàn)樗砹斯乐邓降囊?jiàn)底，整個(gè)利差見(jiàn)到底部的時(shí)候我們把他叫做估值水平見(jiàn)到底部。左側(cè)交易不是只要跌了我買了就是左側(cè)交易，6000點(diǎn)一跌你5800買進(jìn)跌到1600你告訴人家你做了一個(gè)左側(cè)交易下面套了4000點(diǎn)這個(gè)不對(duì)的。我們說(shuō)的左側(cè)交易是他的估值出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上面只要有一個(gè)人告訴我說(shuō)我買的股票可以確信他的盈利不會(huì)下調(diào)，那股票他會(huì)最早見(jiàn)底，他會(huì)在左側(cè)交易的點(diǎn)上見(jiàn)到底部。05年3月份是他拐過(guò)來(lái)的時(shí)候，我相信應(yīng)該有20—25%的股票應(yīng)該是在05年3月份見(jiàn)到低點(diǎn)，那個(gè)時(shí)候都是一些相對(duì)比較穩(wěn)定的不會(huì)下降的一些公司會(huì)比較好。08年9月份指數(shù)第一次跌到1800的時(shí)候，我們認(rèn)為他是一個(gè)非常典型的左側(cè)時(shí)間點(diǎn)，他反彈跌到1600，我們把1800的位置叫做左側(cè)交易點(diǎn)。
什么東西叫右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)呢？就是整個(gè)市場(chǎng)的盈利出現(xiàn)了低點(diǎn)的時(shí)候，從歷史過(guò)去來(lái)看06年二季度我們管他叫右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)，因?yàn)?006年二季度是企業(yè)盈利轉(zhuǎn)折點(diǎn)，一季度是企業(yè)盈利最后下降的一個(gè)季度，二季度就是指數(shù)當(dāng)時(shí)大概在1300點(diǎn)的時(shí)候，我們管在那個(gè)位置買進(jìn)的人叫右側(cè)易點(diǎn)，那個(gè)時(shí)候企業(yè)的盈利已經(jīng)出現(xiàn)了猛烈地回升。我們管2009年一季度買進(jìn)的人叫右側(cè)點(diǎn)，因?yàn)槟菚r(shí)候企業(yè)盈利已經(jīng)回升了。他漲得最厲害的是周期股，09年一季度漲得最猛烈的兩個(gè)行業(yè)就是煤炭和有色，他們的盈利在08年四季度很差了，09年一季度開(kāi)始好起來(lái)，所以他開(kāi)始猛漲周期股。06年二季度以后他漲得非常厲害的股票大部分是周期股，如果大家回過(guò)頭去看像煤炭很多的股票都是06年二季度開(kāi)始漲。所以我們是這樣來(lái)區(qū)分左側(cè)交易和右側(cè)交易。
我自己的看法認(rèn)為說(shuō)，實(shí)際加權(quán)貸款利差應(yīng)該在春節(jié)前應(yīng)該會(huì)見(jiàn)到他的底部，他應(yīng)該會(huì)向下，所以我管現(xiàn)在這段時(shí)間到春節(jié)這段時(shí)間買入股票是左側(cè)交易，我自己的看法認(rèn)為這段時(shí)間如果有一些事件性的因素導(dǎo)致了反彈，也許過(guò)兩天他還在往下降一降。我認(rèn)為在這樣的下跌過(guò)程中你去買一點(diǎn)應(yīng)該不會(huì)出現(xiàn)什么大的問(wèn)題，特別是明年不大可能會(huì)有什么大的熊市。
明年會(huì)不會(huì)存在右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)呢？像過(guò)去的歷史上一樣出現(xiàn)一個(gè)右側(cè)交易段的時(shí)間點(diǎn)，我個(gè)人的看法可能是沒(méi)有，因?yàn)閹缀醪粫?huì)出現(xiàn)企業(yè)出現(xiàn)比較明顯的回升，所以我對(duì)市場(chǎng)的看法是我為什么相對(duì)看好明年上半年某一個(gè)之前的時(shí)間，因?yàn)槲艺J(rèn)為明年大概一季度或者到二季度前半段可以把這個(gè)聯(lián)起來(lái)，但是當(dāng)你以為說(shuō)整個(gè)牛市來(lái)的時(shí)候可能他就沒(méi)了，因?yàn)槟阏也坏狡髽I(yè)盈利的一個(gè)支持，極有可能在今年春節(jié)前把這個(gè)坑挖掉，明年我們花上三個(gè)月或者把這個(gè)坑填掉。所以對(duì)于整個(gè)企業(yè)盈利的狀況我們是相對(duì)比較悲觀的。
我們對(duì)明年整盈利的預(yù)測(cè)認(rèn)為只有5%的增速，5%的增速是什么概念呢？比美國(guó)的盈利速度要慢，但是我們今年就比他們慢，有很多的老百姓不服氣說(shuō)我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)8%美國(guó)的指數(shù)2%，為什么道瓊斯指數(shù)比我們還牛？因?yàn)榇蠹叶既コ垂?，大家去買GDP的話還不如去買蒙古，GDP增速到了14%。9%的GDP并不意味著你的企業(yè)增速在全球是快的，中國(guó)估計(jì)整個(gè)企業(yè)的盈利增速是15%，標(biāo)準(zhǔn)普爾的盈利增速是16%，這跟你的GDP沒(méi)有多大的關(guān)系。我們預(yù)測(cè)明年整個(gè)盈利預(yù)測(cè)是5%，但是標(biāo)準(zhǔn)普爾估計(jì)盈利增速是10%比我們大概高一倍。明年整個(gè)歐洲和美國(guó)的市場(chǎng)部見(jiàn)得比我們要差。
接下來(lái)跟大家介紹一下為什么我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底，不大可能跟從前是不一樣的，我們政府的信貸政策一放松就很容易搞定、經(jīng)濟(jì)很快就起來(lái)了，現(xiàn)在沒(méi)有那么容易。第一，中國(guó)現(xiàn)在目前就他整個(gè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的一些重要的因素都處在大的拐點(diǎn)，比如說(shuō)像投資、儲(chǔ)蓄以及我們的貿(mào)易順差，三個(gè)周期都處在歷史上大的拐點(diǎn)附近。
我們?nèi)タ粗袊?guó)整個(gè)的投資增速，投資占GDP的比重接近50%，儲(chǔ)蓄的比例目前也是50%，在全世界是最高的，這兩個(gè)指標(biāo)都是很高的沒(méi)有比我們更高的，跟我們比較接近的就是新加坡。他現(xiàn)在都是有一個(gè)向下的拐點(diǎn)，這樣的一個(gè)拐點(diǎn)我們以后有什么方法能夠把這個(gè)東西拉起來(lái)呢？這個(gè)很難，你很難想像中國(guó)把投資率50%的時(shí)候向60%調(diào)，這得多大的力量，這是一個(gè)比較大的問(wèn)題。
儲(chǔ)蓄目前也是處在50%幾的水平，他往上拉的可能性比較小。新加坡這個(gè)國(guó)家為什么能夠保持比較好的，他為什么看起來(lái)比較積極，但是他看起來(lái)比我們的問(wèn)題相對(duì)要小一點(diǎn)呢？比較簡(jiǎn)單的原因是出口，你可以看到新加坡的出口是很積極的，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的儲(chǔ)蓄很高、投資率也不是很高，所以大部分過(guò)剩的產(chǎn)能通過(guò)出口來(lái)消化，新加坡的貿(mào)易順差占經(jīng)濟(jì)的比重接近25%，中只有2%，但是中國(guó)能不能像新加坡那樣搞呢？不行，因?yàn)樾录悠率切?guó)家。所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)說(shuō)中國(guó)和新加坡不是一種經(jīng)濟(jì)體。比如說(shuō)中國(guó)現(xiàn)在出口已經(jīng)占到全球第一了，中國(guó)的出口肯定是全世界最大的他已經(jīng)占到全球10.4%的比重高過(guò)美國(guó)，全球排名第二是美國(guó)只占到8.4%，第三是德國(guó)占8.3%，第四是日本5.1%。新加坡只有2.3%，所以新加坡他如果要向國(guó)外出口這個(gè)大家一般來(lái)說(shuō)沒(méi)有什么特別大的意見(jiàn)，因?yàn)樗谋戎睾苄。侵袊?guó)有10.4%，你往外出口你要知道往哪里出口，誰(shuí)能夠接受你那么多的一個(gè)產(chǎn)品，這是一個(gè)比較大的問(wèn)題。歐洲現(xiàn)在是我們的第一大出口國(guó)，美國(guó)是我們的第二大出口基地，這些國(guó)家現(xiàn)在最大的問(wèn)題是減債，不管歐洲的債務(wù)危機(jī)演變成什么結(jié)果，減債是100%的事情，他的危機(jī)解決辦法有很多，但是減債是其中100%會(huì)做的事情。你要把債務(wù)搞下來(lái)方法就是要少花錢，少花錢是必須的，如果要少花錢的話你會(huì)看到說(shuō)來(lái)自于中國(guó)的出口他就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)比較明顯的增速下降。
所以我們明年整個(gè)出口這方面的情況肯定不是特別樂(lè)觀的，如果出口不是特別樂(lè)觀，從前一般都講說(shuō)政府趕緊搞投資，因?yàn)槿绻隹诓恍械脑捘阃顿Y也不搞那經(jīng)濟(jì)他下降的速度會(huì)很快，這所以我們接下來(lái)看一下為什么關(guān)于投資現(xiàn)在也有一些問(wèn)題。我給大家介紹一下關(guān)于投資的問(wèn)題。
我記得大概年初的時(shí)候我們高善文博士曾經(jīng)講過(guò)一個(gè)“新周期”的東西，為什么他會(huì)去搞一個(gè)新周期的東西，他不是說(shuō)他孫便亂說(shuō)一氣，他有他的邏輯，他的邏輯是兩個(gè)，一個(gè)是上市公司的ROE，你看看整個(gè)企業(yè)的盈利能力處在一個(gè)很高的水平，特別是今年年初和去年四季度的時(shí)候，很多上市公司的盈利都非常好，像海螺、三一業(yè)績(jī)都非常好。所以他們的OE處在一個(gè)歷史的高點(diǎn)這跟07年是很接近的，那個(gè)時(shí)候很多的企業(yè)投資的意愿都很強(qiáng)、非常強(qiáng)。
而我認(rèn)為他忽視掉了這樣一個(gè)東西是什么呢，他忽視掉了現(xiàn)在目前很高的ROE主要來(lái)自于他本身來(lái)自于杠桿的上行，我們知道如果你自己做過(guò)企業(yè)就知道，我怎么樣才能讓自己的錢掙得更多呢？第一件事情，我毛利率可以提高，第二是我把杠桿放大，比如說(shuō)我有10塊錢的本金，我去跟銀行借90萬(wàn)塊錢，我把杠桿搞大，我哪怕掙10%的毛利也能夠掙100%的利潤(rùn)，10%就是10萬(wàn)塊，所以我提高杠桿是一個(gè)很好的方法。我們發(fā)現(xiàn)的一個(gè)問(wèn)題在于說(shuō)，過(guò)去這兩年里企業(yè)已經(jīng)在好轉(zhuǎn)他主要是通過(guò)提高杠桿來(lái)實(shí)現(xiàn)的，你會(huì)發(fā)現(xiàn)他的負(fù)債出現(xiàn)了上升的比例，而實(shí)際企業(yè)的盈利能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)差過(guò)07年，比07年低很多，07年整個(gè)的負(fù)債沒(méi)有那么高大家的杠桿沒(méi)有那么大?，F(xiàn)在的問(wèn)題是因?yàn)樾枨笤谖s，你說(shuō)企業(yè)愿不愿意提高杠桿，企業(yè)當(dāng)然不愿意提高杠桿，你現(xiàn)在三一重工或者是海螺水泥他愿不愿意去擴(kuò)產(chǎn)呢？保證他們腦袋搖得像撥浪鼓一樣，保證他現(xiàn)在不想干，因?yàn)楝F(xiàn)在沒(méi)有需求都賣不掉了，所以企業(yè)不愿意提高杠桿。企業(yè)不愿意提高杠桿意味著他不愿意擴(kuò)大投資，至少民營(yíng)企業(yè)是這樣的。
有些人說(shuō)如果民營(yíng)企業(yè)不愿意讓國(guó)有企業(yè)上，國(guó)有企業(yè)掙不掙錢無(wú)所謂，都是中央的。我們?cè)倏匆幌玛P(guān)于國(guó)有企業(yè)的情況，國(guó)有企業(yè)的杠桿過(guò)去三年里面上升很快，如果看整個(gè)09年凈資產(chǎn)只有16萬(wàn)億，2011年22萬(wàn)億，上升了6萬(wàn)億不算什么稀罕，稀罕的是總資產(chǎn)，總資產(chǎn)09年只有38萬(wàn)億，到了2011年有63萬(wàn)億，上升了25萬(wàn)億。其中差的19萬(wàn)億來(lái)自哪里呢？就來(lái)自銀行貸款和他發(fā)的債，或者是其他融資。國(guó)有企業(yè)現(xiàn)在的負(fù)債達(dá)到了很高的一個(gè)水平，國(guó)有企業(yè)的負(fù)債達(dá)到這么高的水平，而且他產(chǎn)生了一個(gè)比較嚴(yán)重的負(fù)面的后果是，因?yàn)檫@些項(xiàng)目都是政府讓他搞的，這些項(xiàng)目不掙錢。
大家對(duì)國(guó)進(jìn)民退恨得不得了好像他們掙了很大的錢，但是其實(shí)很多的項(xiàng)目不掙錢，不掙錢的原因是總資產(chǎn)收益率在下降盈利能力也在下降，只是把杠桿提得很高但是實(shí)際的盈利能力都在下降。比如說(shuō)今年8、9月份公布了一下高速公路的行業(yè)，我看網(wǎng)上有99%的人說(shuō)數(shù)據(jù)肯定造假，有人肯定把錢揣兜里面，當(dāng)然他們揣兜里面肯定是揣了，但是肯定揣不了那么多，現(xiàn)在如果讓你們?nèi)プ鰪V東省公路局的局長(zhǎng)，你可以在廣東任意挑兩個(gè)城市修一條高速公路都是不可能掙錢的。比如現(xiàn)在挑廣州到深圳，再挑一條你修條高速試試看能不能掙錢，肯定不能。我們上海那邊有一條高速公路是杭浦公路，杭州到浦東，基本上上面可以開(kāi)賽車，很難掙到錢的，因?yàn)楹芎?jiǎn)單，第一個(gè)是征地，現(xiàn)在征地的費(fèi)用和他在十年以前征地費(fèi)用基本上要翻4倍。第二是水泥和鋼材價(jià)格和十年相比起碼翻1倍。第三個(gè)就是人工，現(xiàn)在的人工和十年前相比起碼要翻150%。所以現(xiàn)在隨便你去修這個(gè)東西都是不掙錢的，更何況我們?cè)谇嗪?、陜西、甘肅、云南那些地方修的高速公路沒(méi)有可能會(huì)掙錢。
比如說(shuō)像鐵路，鐵路那幫人肯定也是揣兜里了，我也是同意的，但是兜里面揣不了那么多，現(xiàn)在負(fù)債已經(jīng)達(dá)到了2萬(wàn)多億，誰(shuí)能夠把2萬(wàn)多億都揣兜里呢？這是沒(méi)有可能的。像京滬高鐵的情況，我們安信前年已經(jīng)開(kāi)始去做了京滬高鐵的上市準(zhǔn)備工作，原本以為今年一開(kāi)通發(fā)一個(gè)股票把債轉(zhuǎn)給老百姓，實(shí)際不是那么一回事，京滬高鐵沒(méi)法掙錢，在溫州的事沒(méi)出之前他就沒(méi)辦法掙錢，他建造的成本非常高需要2千多億，沒(méi)有出事之前他只能保本，原來(lái)是開(kāi)行99對(duì)，改到66對(duì)的時(shí)候他承受不起了，所以又改到92對(duì)。我覺(jué)得京滬高鐵還本付息的壓力太大了。這些東西并非說(shuō)我們鐵道部的企愿意這樣，主要是鐵道部的企業(yè)讓他修他當(dāng)然只能修了，降低了他整個(gè)回報(bào)率，他整個(gè)回報(bào)率出現(xiàn)了非常明顯的下降。所以國(guó)有企業(yè)加杠桿是有困難的，除非中央一聲令下，否則企業(yè)是不愿意干這個(gè)事。
如果民營(yíng)企業(yè)不干、國(guó)有企業(yè)也不跟，只能靠政府，大家經(jīng)濟(jì)一下滑就看看中央政府，就眼巴巴地看著他出來(lái)幫我們弄一弄。我們看一下關(guān)于中央政府的部分，中國(guó)政府整個(gè)目前負(fù)債的情況看起來(lái)還是可以，他名義的債務(wù)占GDP的比重大約是41%左右，這個(gè)放在全世界來(lái)看是不高的，全世界一般是60—90%左右，歐洲基本上是90—140%之間，日本最高是200%左右，中國(guó)現(xiàn)在目前是41%的水平。再看一下隱形債務(wù)比如養(yǎng)老、醫(yī)保，估計(jì)中國(guó)整個(gè)債務(wù)占GDP60、70%左右，一般看法是70%的水平。所以你說(shuō)這個(gè)債務(wù)不是很高，我們可以讓政府做那個(gè)杠桿做一把就解決了，就像09年4萬(wàn)億往下一扔經(jīng)濟(jì)就起來(lái)了，大家熱切盼望說(shuō)今年能不能再扔一把。
這個(gè)不是我們隨便亂說(shuō)，國(guó)務(wù)院有一個(gè)叫王建的人，應(yīng)該是宏觀經(jīng)濟(jì)研究學(xué)會(huì)的秘書長(zhǎng)，他就主張說(shuō)搞一個(gè)8萬(wàn)億什么的，去年的8月份由于德意志銀行他們也搞了一個(gè)東西說(shuō)要搞4萬(wàn)億的投資，當(dāng)時(shí)股市還有一點(diǎn)反映，這些主張還是挺多的，他認(rèn)為中國(guó)的負(fù)債沒(méi)有高得離譜，我們應(yīng)該搞這個(gè)東西。但是這個(gè)東西我們是強(qiáng)烈反對(duì)的，如果你搞了這一把，我們現(xiàn)在輕松了日后會(huì)看到他的嚴(yán)重性非常大。
我跟大家介紹一下日本的情況，看看他最終的演變是什么樣的。日本的企業(yè)在盈利仍然在70年代中期后下降這是很正常的，我們現(xiàn)在看到的那些后來(lái)風(fēng)光的企業(yè)索尼、松下這些公司目前都處于奄奄一息的狀況了，但是人家也是風(fēng)光過(guò)牛過(guò)的。他們工人的工資大幅度上升，日本在七十年代的時(shí)候工人的工資飆升，所以資本家手上的份額就會(huì)下降，就像我們所創(chuàng)造的東西一樣，最后分解的就是這么幾塊，一個(gè)是政府的稅收，一個(gè)是折舊，一個(gè)是工人的工資，一個(gè)是資本家的份額，工人的工資上升得很厲害資本家的份額就會(huì)下降，所以他的盈利能力開(kāi)始出現(xiàn)了下降，簡(jiǎn)單說(shuō)就是毛利率開(kāi)始出現(xiàn)了下降，毛利率開(kāi)始下降的時(shí)候企業(yè)能夠干的事是什么呢？企業(yè)干的一定是減杠桿，如果我現(xiàn)在100塊錢有30塊錢的毛利，現(xiàn)在只有10塊錢的毛利還是瀕臨破產(chǎn)我肯定不干這一行了，有錢就還掉減杠桿。所以看日本的整個(gè)的資產(chǎn)負(fù)債率從70年代的中期開(kāi)始一路往下下降，毛利率不斷下降、杠桿不斷下降，意味著ROE下降，最后的凈資產(chǎn)回報(bào)率下降。所以日本整個(gè)企業(yè)的凈資產(chǎn)回報(bào)率從七十年代的時(shí)候達(dá)到最高，之后就是一路下降。
我想說(shuō)明的是，大家現(xiàn)在不要看著日本的下滑覺(jué)得日本不靈了。我跟你們說(shuō)，1974年這個(gè)尖尖的位置上面，日本企業(yè)的ROE是34%，你知道我們?cè)?007年ROE是多少嗎？是18%，說(shuō)明日本的企業(yè)在他鼎盛的時(shí)候比中國(guó)在鼎盛的時(shí)候差不多高1倍多。97、98年的時(shí)候曾經(jīng)出現(xiàn)一個(gè)0，所有的上市公司盈利加起來(lái)是0，現(xiàn)在的ROE是6，因?yàn)樗煌５販p杠桿導(dǎo)致他的毛利率下降。當(dāng)企業(yè)減杠桿的時(shí)候經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是往下減速，政府在干嘛呢？政府在對(duì)沖。所以我們要反過(guò)來(lái)看這個(gè)，在企業(yè)開(kāi)始往下猛減杠桿的時(shí)候政府往上猛加杠桿進(jìn)行對(duì)沖，你看看在73年之前日本的債務(wù)占GDP比重只有10%，而且他沒(méi)有隱形債務(wù)，因?yàn)樗轻t(yī)保和養(yǎng)老已經(jīng)搞得很好了，所以當(dāng)企業(yè)不愿意投資的時(shí)候政府開(kāi)始來(lái)用這個(gè)東西。然后他從10%左右一路上升到97年的100%，上升100%我們叫“死亡點(diǎn)”，上升100%的時(shí)候不再可逆了，我只要上到100%基本上最后的結(jié)局就是再不會(huì)回到從前的樣子了，就像人長(zhǎng)到60歲的時(shí)候還希望回到10歲這是不可逆的。長(zhǎng)期通縮以后重置的成本會(huì)不斷地下降，我3年建一個(gè)廠3年后建一個(gè)同樣的廠成本肯定3年前要低，當(dāng)達(dá)到100%的時(shí)候每年要支付龐大的利息，要支付很多的利息，所以他很難搞起來(lái)。所以日本的政府在上到100%的時(shí)候基本上這個(gè)國(guó)家基本上完全僵化掉了，沒(méi)有什么別的方法能夠把他搞起來(lái)。我們看到的是這樣的一個(gè)東西。
現(xiàn)在有人說(shuō)中國(guó)政府現(xiàn)在是能不能弄100%？可以的，我們現(xiàn)在是41%，日本起步的時(shí)候只有10%，我們想說(shuō)的是如果你現(xiàn)在把他弄到90%，經(jīng)濟(jì)增速肯定會(huì)上升，但是中國(guó)2015年的時(shí)候他的GDP可能會(huì)掉到5%那個(gè)時(shí)候怎么辦呢？因?yàn)槟阋呀?jīng)到了90%，所以你再弄也沒(méi)辦法，政府的負(fù)債率沒(méi)辦法再提高了，到了90%還提高什么？所以我們的看法是政府在明年不敢，他和09年相比他的底氣差得太多了，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)就是信貸，最后的這一把信貸就沒(méi)有戲了，對(duì)于美國(guó)來(lái)說(shuō)就是QE3，他不會(huì)扔出來(lái)，如果扔出來(lái)以后他就沒(méi)有回旋余地了，所以那個(gè)是捏在手上不能給人看的，所以對(duì)于明年政府這一塊的投資其實(shí)是不能達(dá)到一個(gè)比較高的水平，不像很多人想像中只要政府一上來(lái)把這個(gè)事情扭轉(zhuǎn)了，不是這么容易扭轉(zhuǎn)的。
如果出口打不動(dòng)、投資打不動(dòng)那就看消費(fèi)了。中國(guó)老百姓的儲(chǔ)蓄率按照媒體的這種說(shuō)法，因?yàn)楝F(xiàn)在媒體經(jīng)濟(jì)學(xué)家都很多，媒體的人說(shuō)為什么中國(guó)的儲(chǔ)蓄率很高因?yàn)轲B(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)沒(méi)有解決好，所以中國(guó)老百姓的儲(chǔ)蓄率很高，當(dāng)然這不是事實(shí)，因?yàn)槊襟w經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般都是學(xué)到大學(xué)本科，甚至大學(xué)本科沒(méi)有念好，還只念的中文系，他們是不管這些東西的，他們是根據(jù)大家怎么說(shuō)他就怎么樣說(shuō)。
我們看1993—2008年中國(guó)的儲(chǔ)蓄率從來(lái)沒(méi)有發(fā)生過(guò)大的變化，他只有20%的變化，中國(guó)的儲(chǔ)蓄率為什么上升了？全部來(lái)自于中國(guó)的政府，企業(yè)為什么上升得很厲害呢？因?yàn)樵谶^(guò)去的十年里面企業(yè)的盈利很厲害。你在90年代的時(shí)候各個(gè)企業(yè)都是要死不活的，但是03、04、05年誰(shuí)搞一個(gè)企業(yè)誰(shuí)沒(méi)有發(fā)一個(gè)小財(cái)，他的盈利能力很高所以他的儲(chǔ)蓄起來(lái)了。政府的儲(chǔ)蓄為什么起來(lái)了？因?yàn)橥浵鄬?duì)比較高，加上企業(yè)的盈利比較好，稅收收得比較好。老百姓的儲(chǔ)蓄率現(xiàn)在基本上在20%上下波動(dòng)，這個(gè)不是說(shuō)中國(guó)是這個(gè)樣子的，我想說(shuō)的是美 國(guó)有一個(gè)非常有名的華裔經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉遵義，他研究了所有華裔地區(qū)的儲(chǔ)蓄率發(fā)現(xiàn)所有的老百姓的儲(chǔ)蓄率20%左右，他說(shuō)壓根不是中國(guó)的儲(chǔ)蓄率這么高，華人都是一個(gè)德性，新加坡、馬來(lái)西亞也是這么高，臺(tái)灣的也是這么高，都是在20%左右。
怎么樣擴(kuò)大消費(fèi)呢？政府跟企業(yè)是傾向于投資的，企業(yè)一般傾向于搞投資，政府也傾向于搞投資，但是政府花錢也不手軟?？傮w來(lái)說(shuō)政府和企業(yè)都傾向于搞投資，你要是想把整個(gè)消費(fèi)擴(kuò)起來(lái)本質(zhì)上是要降低政府和企業(yè)的儲(chǔ)蓄。我們看一下（PPT）方法是這樣的，這是四條路徑，第一條路徑是減稅降低政府的儲(chǔ)蓄，現(xiàn)在媒體天天鼓搗的東西，就是明年結(jié)構(gòu)性的減稅。第二就是增加現(xiàn)金分紅降低企業(yè)的儲(chǔ)蓄，這是郭主席主張的。第三是提高勞動(dòng)者的報(bào)酬以降低企業(yè)儲(chǔ)蓄，這是老百姓天天鼓搗的東西。最后一塊是提高存款的利率以降低金融企業(yè)的儲(chǔ)蓄，金融企業(yè)的利差很高，所以有大量的錢被銀行掙走了，銀行也不會(huì)把錢拿去消費(fèi)業(yè)是干投資。
這四項(xiàng)事情都不是那么容易的，只有第一件事情就是講得比較多的，明年多多少少會(huì)減稅這是有可能的，但是實(shí)際上他明年的減稅規(guī)模會(huì)不會(huì)很大呢？我估計(jì)也不會(huì)很大，我們來(lái)看一個(gè)明年的東西，這個(gè)東西（PPT）關(guān)于明年財(cái)政收入增速的情況，老百姓今年上半年統(tǒng)統(tǒng)不滿意的，經(jīng)濟(jì)情況也不是很景氣，但政府的稅務(wù)收入性增長(zhǎng)如此快老百姓很生氣，政府有沒(méi)有在今年上半年提高收益率呢？沒(méi)有，有沒(méi)有新增加稅種呢？沒(méi)有。他為什么稅收增速很快呢？這個(gè)情況跟08年上半年是一模一樣的，他的稅收增收也是30%，08年跟今年上半年有什么相同的地方呢？有一個(gè)，就是高通脹。他告訴你中國(guó)的稅收設(shè)計(jì)體系跟架構(gòu)是高度相關(guān)的，中國(guó)第一大稅種是增值稅，第二大稅種是營(yíng)業(yè)稅，你看這個(gè)稅種跟他的價(jià)格的敏感度。你們切身的關(guān)系是買房子，十年前你在深圳買套房子五十萬(wàn)塊錢就搞定了，五十萬(wàn)塊錢就按照這個(gè)交營(yíng)業(yè)稅?，F(xiàn)在買房子是三五百萬(wàn)，所以還是一套房子但是稅收漲了10倍。所以稅收體系的設(shè)計(jì)跟價(jià)格是高度敏感的，什么時(shí)候看稅收猛增長(zhǎng)就知道高通脹來(lái)了，這很簡(jiǎn)單，都不用看政府給你公布的通脹有多少，只要看稅收的增速有多少就知道了，這就是他中間內(nèi)在的邏輯。
天底下的事情就是“出來(lái)混的都需要還的”，這個(gè)東西有一面就有另外一面。如果通縮的話政府的稅收是負(fù)增長(zhǎng)的，所以08年的9月份當(dāng)下降的水平猛烈崩盤的時(shí)候政府的財(cái)政收入出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，在08年的9月份，上半年還是30%，9月份就是負(fù)增長(zhǎng)。現(xiàn)在你們有沒(méi)有注意最近11月份政府的稅收增速是10%，他已經(jīng)和上半年相比下降了20%，但是經(jīng)濟(jì)沒(méi)有下降這么快，因?yàn)閮r(jià)格水平在下降，如果按照這個(gè)往下走，明年會(huì)出現(xiàn)財(cái)政收入0增長(zhǎng)，明年二季度財(cái)政收入你會(huì)發(fā)現(xiàn)他沒(méi)有增長(zhǎng)，他的問(wèn)題在于如果財(cái)政收入0增長(zhǎng)的話，你又要減稅又要擴(kuò)大投資，因?yàn)闇p稅跟擴(kuò)大投資都是要從政府的腰包里掏，他那里負(fù)增長(zhǎng)，這就是一個(gè)矛盾。所以把這個(gè)東西并在一起如果來(lái)看這個(gè)問(wèn)題，明年對(duì)于整個(gè)消費(fèi)的增長(zhǎng)，對(duì)于減稅、對(duì)于財(cái)政的投資很多人抱于過(guò)高的期望值。
如果整個(gè)消費(fèi)這一塊沒(méi)有太明顯的起色，然后投資也不會(huì)有太明顯的起色，出口也沒(méi)有什么太明顯的起色，2011年的經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升他的鏈條是怎么形成的呢？他的邏輯是什么呢？我覺(jué)得搞不清楚。明年的經(jīng)濟(jì)可能反彈沒(méi)有大家想像的那么好，內(nèi)需這個(gè)東西說(shuō)白了別的東西不要看，就看兩樣?xùn)|西，一個(gè)是地產(chǎn)，一個(gè)是汽車。地產(chǎn)一年的銷售規(guī)模是5萬(wàn)億，他有產(chǎn)業(yè)鏈，汽車銷售規(guī)模一年是2萬(wàn)億也有產(chǎn)業(yè)鏈。現(xiàn)在中央提出來(lái)說(shuō)我們搞文化產(chǎn)業(yè)，文化現(xiàn)在一年3萬(wàn)集電視劇只有7千和8千集在放，平均每一集的價(jià)格賣100多萬(wàn)，一共是80個(gè)億，你把電視劇再翻一倍，從80億到160個(gè)億，你把經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉給我試試看。而且你把這3萬(wàn)集拍到6萬(wàn)集得增加多少演員??？我們?cè)谧亩嫉蒙?，而且什么地方給你放呢？現(xiàn)在電視臺(tái)的資源只有這么多?？磕峭嬉舛氚呀?jīng)濟(jì)拉動(dòng)這是不太容易的事情。我們想說(shuō)那個(gè)東西肯定是一個(gè)比較遠(yuǎn)的事情，但是你不要認(rèn)為說(shuō)明年靠這個(gè)能夠把經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)起來(lái)，這個(gè)差得比較多。
總括起來(lái)，我認(rèn)為整個(gè)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有大家想像的那么強(qiáng)。最后我給大家介紹一下關(guān)于歐洲債務(wù)危機(jī)的問(wèn)題。5、6月份歐洲出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)之后我起碼看的報(bào)告超過(guò)200篇，任何一個(gè)人都能夠?qū)懸黄P(guān)于歐洲債務(wù)危機(jī)的報(bào)告，記者可以寫，頂尖經(jīng)濟(jì)學(xué)家可以寫，對(duì)它的解釋是無(wú)數(shù)的，有人是經(jīng)濟(jì)的解釋，有人陰謀論點(diǎn)解釋，有的人是文化人文的解釋，總之對(duì)歐洲債務(wù)危機(jī)的解釋復(fù)雜得很，好像歐洲出現(xiàn)這種債務(wù)危機(jī)，最后歸結(jié)于他們的人種也不行，經(jīng)濟(jì)也是一塌糊涂等等總是這么回事。實(shí)際的情況他對(duì)全球的影響力有沒(méi)有那么復(fù)雜其實(shí)沒(méi)有那么想像的那么復(fù)雜的影響。他對(duì)于我們的市場(chǎng)影響就是兩條路徑，一條是影響我們的出口，因?yàn)闅W洲的債務(wù)危機(jī)所以中國(guó)對(duì)歐洲的出口份額在下降他已經(jīng)發(fā)生了。第二件事情影響全球風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。我們很多投資人可能不大關(guān)心什么是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，因?yàn)槲覀冏x書讀多了知道會(huì)用這個(gè)東西但是不知道怎么表述他。
什么叫風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平？最高信用等級(jí)債券和最低信用等級(jí)債券之間的逆差，說(shuō)通俗一點(diǎn)是這樣的，比如說(shuō)你借錢給你的朋友，你的朋友里面有張
三、李
四、王二麻子，張三次次都還給你，他家境殷實(shí)，比如說(shuō)你利率5%就借給他了，你特放心他。李四他人比較誠(chéng)信，你相信他大概能夠還得起，但是你還給他5%的利率不愿意給他，我肯定要借給他8—10%。王二麻子家境很差這個(gè)人吊兒郎當(dāng)他也跟你借錢，你覺(jué)得這個(gè)人破產(chǎn)的概率很大，我如果借錢給他必須要求他40—50%，為什么你給三個(gè)人借錢會(huì)不一樣呢？因?yàn)樗麄兇砹瞬煌娘L(fēng)險(xiǎn)偏好。有些人他是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好很低的人，有些就喜歡上賭場(chǎng)這是風(fēng)險(xiǎn)偏好很高的人，有些人喜歡買債券，但是你在大牛市的時(shí)候會(huì)逃掉一部分，我買債券不是一輩子買債券，只是偏好，但是有可能牛市我也殺進(jìn)股市，他的風(fēng)險(xiǎn)偏好在上升。
所以歐洲一出事情以后大家對(duì)所有的垃圾債恐慌會(huì)產(chǎn)生認(rèn)為他們會(huì)破產(chǎn)，所以凡是低信用等級(jí)的債券結(jié)果賣得一塌糊涂。你看一下國(guó)內(nèi)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)很有意思的，今年的6月份以后全球的風(fēng)險(xiǎn)債券水平上升得很厲害，歐洲剛開(kāi)始上升得比中國(guó)還高，但是中國(guó)股市在最后一段時(shí)間跌得比歐洲厲害多了，風(fēng)險(xiǎn)債現(xiàn)在在股票市場(chǎng)上一直暴跌。不知道你們有沒(méi)有炒過(guò)香港的股票，香港的股票就是這樣的，你一個(gè)很好的基本面的股票拿在手上，你忽然間發(fā)現(xiàn)某一兩個(gè)月他跌了50%，這就是今年9月份的時(shí)候就是這樣子的，風(fēng)險(xiǎn)債的水平在劇烈上升。企業(yè)債他從100塊跌到30幾，風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值在歐洲是非常厲害的，按照這是一個(gè)可以修復(fù)的，他不會(huì)朝著單邊運(yùn)動(dòng)。我們經(jīng)常聽(tīng)到評(píng)論說(shuō)，最近股票反彈了是因?yàn)楣乐狄迯?fù)了，這不是一個(gè)含義，因?yàn)樗械幕诠乐档南陆等绻腔谛袠I(yè)的成長(zhǎng)性、公司的成長(zhǎng)性的估值的下降是永不會(huì)再恢復(fù)的，這個(gè)大家一定要記住。這個(gè)企業(yè)和這個(gè)行業(yè)他的成長(zhǎng)性永久新地下降他永遠(yuǎn)不會(huì)恢復(fù)的，你認(rèn)為他能夠恢復(fù)到他當(dāng)年的成長(zhǎng)性嗎？你認(rèn)為寶鋼和鞍鋼能夠修復(fù)到他原來(lái)的估值水平嗎？他永久失去了他的成長(zhǎng)性，大部分的股票是失去了他的成長(zhǎng)性的估值所以他是永久性地下沉不會(huì)恢復(fù)過(guò)來(lái)。但是基于風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)性的下降會(huì)恢復(fù)過(guò)來(lái)的，因?yàn)槲铱只胚^(guò)了，過(guò)一陣子企業(yè)還是原來(lái)的企業(yè)，沒(méi)有發(fā)生任何的改變所以他的估值會(huì)起來(lái)，包括9月份恐慌一過(guò)10月份又漲了50%或者100%，也是有可能了。
所以我們要回答的問(wèn)題其實(shí)很簡(jiǎn)單，明年歐洲這事還會(huì)不會(huì)導(dǎo)致全球風(fēng)險(xiǎn)幾率進(jìn)一步上升？我認(rèn)為不會(huì)，如果我們看美國(guó)他的風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)略微起來(lái)一點(diǎn)，你認(rèn)為你清楚歐洲的情況還是美國(guó)人清楚歐洲的情況？美國(guó)人肯定比你清楚。我們很多人對(duì)于意大利國(guó)債率的上升特別擔(dān)心，因?yàn)槟悴涣私庖獯罄臍v史，意大利長(zhǎng)期是高通脹的國(guó)家，沒(méi)有加入歐元之前意大利的里拉兌美元是10萬(wàn)塊兌1塊，他是長(zhǎng)期的高通脹的國(guó)家，他有一個(gè)特點(diǎn)就是發(fā)行的債券的收益是很高的，否則誰(shuí)買啊。比如我一年20%的收益你給我發(fā)100的債券我會(huì)買你嗎？他加了歐元區(qū)之后他才是真正不習(xí)慣，突然間他沒(méi)通脹了，而且原來(lái)該是20%的通脹收益率的債券突然變成2%了，所以意大利人可著勁地借錢，跟希臘借錢的成本最低，所以才搞出這個(gè)問(wèn)題。現(xiàn)在他的收益率從2%反彈到5、6%他們還挺開(kāi)心的，比起從前的日子強(qiáng)多了。我們中國(guó)人天天坐在這兒替他們擔(dān)心，所以我覺(jué)得這個(gè)事情挺奇怪的，我覺(jué)得歐洲風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于全球世界的經(jīng)濟(jì)沖擊告訴一般段落，香港的市場(chǎng)9月份那一把見(jiàn)到低點(diǎn)了，1萬(wàn)8千點(diǎn)就是低點(diǎn)，不會(huì)再低于那個(gè)低點(diǎn)。可能美國(guó)的證券市場(chǎng)、歐洲市場(chǎng)大的沖擊已經(jīng)過(guò)掉了。
我們看他們銀行的估值，現(xiàn)在銀行的估值一般PE是0.3倍，他已經(jīng)是非常低了，已經(jīng)低到1塊錢的東西我就賣3毛錢，再有一點(diǎn)什么風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)他來(lái)說(shuō)也無(wú)所謂了，他在很低的位置，你只要價(jià)格低誰(shuí)都不怕誰(shuí)，如果你把中石化賣1毛錢我還能怕你？隨便你說(shuō)中石化有多惡劣，我1毛錢收購(gòu)過(guò)來(lái)，掌握幾十萬(wàn)個(gè)加油站。這是不可能的，所以他很低的時(shí)候不用怕這個(gè)沖擊。
總體來(lái)說(shuō)我把我們這個(gè)東西跟大家歸結(jié)一下，我總體來(lái)看我相對(duì)看好明年上半年的原因大概來(lái)自于三個(gè)方面，第一個(gè)我認(rèn)為全球的風(fēng)險(xiǎn)基本上從一個(gè)地位開(kāi)始恢復(fù)，第二個(gè)不管怎么說(shuō)明年的上半年中國(guó)會(huì)不停地往下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，如果外匯占款不斷流出就不停地調(diào)存款準(zhǔn)備金率，如果需要10次就10次，需要15次就15次，沒(méi)有限制，完全是取決于外匯占款流出的速度，要把這個(gè)占款填住，這是他基本的目標(biāo)。第三個(gè)，不管你信不信至少經(jīng)濟(jì)學(xué)家相信，明年的經(jīng)濟(jì)會(huì)在一二季度見(jiàn)底回升，現(xiàn)在在市場(chǎng)有很多人是這么認(rèn)為的，但是我認(rèn)為明年上半年他有可能會(huì)產(chǎn)生一個(gè)短期的或者是兩三個(gè)月反彈一個(gè)比較重要的因素。
為什么我對(duì)明年下半年相對(duì)悲觀一點(diǎn)呢？因?yàn)榈谝粋€(gè)我不相信經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)反彈，第二我也不相信歐洲的經(jīng)濟(jì)突然變好了，這也不是什么太可能的事情。第三個(gè)，如果到了明年下半年不停地降存款準(zhǔn)備金率，發(fā)現(xiàn)這個(gè)問(wèn)題沒(méi)解決，明年下半年很悲觀，大家會(huì)覺(jué)得這么多的手段經(jīng)濟(jì)沒(méi)起來(lái)，手段用盡了就暴露在敵人的炮火之下。如果講到反彈春節(jié)到明年的5月份之前是最大的概率，你說(shuō)他會(huì)漲多少我不知道，我覺(jué)得可以請(qǐng)技術(shù)專家來(lái)講講這個(gè)東西。
最后我講一下對(duì)于行業(yè)的問(wèn)題，現(xiàn)在對(duì)于行業(yè)的分歧比指數(shù)的分歧還要大，指數(shù)就是2千點(diǎn)就算你看空了也就是1500、1600，從6000點(diǎn)跌到1600點(diǎn)都見(jiàn)過(guò)，300、400點(diǎn)也跌過(guò)算什么呢，這是正常的，因?yàn)樗且粋€(gè)相對(duì)比較低的位置。所以明年券商預(yù)測(cè)這個(gè)區(qū)間比今年錯(cuò)的更多的可能性不大，不能完全按照這個(gè)方向操作，他偶爾也對(duì)一年的，十年錯(cuò)了九年有一年也是對(duì)的，這也是概率，蒙也蒙對(duì)一年。
但是對(duì)于行業(yè)的分歧就大了，因?yàn)槟悴恢烂髂隄q成什么樣，關(guān)于行業(yè)這個(gè)東西我也想跟大家稍微講得多一點(diǎn)，可能如果你炒股票的時(shí)間比較長(zhǎng)，而且你擅長(zhǎng)總結(jié)的話，你知道說(shuō)在90年代我們炒股票都炒什么東西？90年代的時(shí)候紡織股票就開(kāi)始炒過(guò)了，然后我們炒家電電視機(jī)之類的東西，后來(lái)我們炒電腦，而且是電腦硬件，就是長(zhǎng)城電腦這些東西，后來(lái)我們以炒手機(jī)而結(jié)束，就是波導(dǎo)跟夏新在2000年前后結(jié)束，他的共同特點(diǎn)是輕工業(yè)，我們圍繞輕工業(yè)展開(kāi)，頂多加幾個(gè)開(kāi)發(fā)區(qū)。
你把90年代炒的幾個(gè)行業(yè)放在后面的十年里發(fā)現(xiàn)他簡(jiǎn)直就沒(méi)有同過(guò)，沒(méi)有相同過(guò)。90年代被包抄的行業(yè)紡織、輕工、電視機(jī)等等只有一個(gè)小子行業(yè)是例外的是空調(diào)，他是前面十年業(yè)炒過(guò)后面十年也炒過(guò)，除此之外沒(méi)有重過(guò)，像那時(shí)的什么商業(yè)零售股，我們認(rèn)為這些都是垃圾股，長(zhǎng)期都是6、7塊錢永遠(yuǎn)都不會(huì)漲。
但是看過(guò)去十年你發(fā)現(xiàn)他炒的是什么東西呢？是石化、鋼鐵、水泥、建材、煤炭、有色，他是重工業(yè)，之前炒過(guò)一次網(wǎng)絡(luò)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)的海爾、康佳什么的都不行了，不知道干嘛，所以大家根據(jù)國(guó)際的潮流認(rèn)為炒網(wǎng)絡(luò)股，最后發(fā)現(xiàn)不對(duì)，那純粹是一個(gè)泡沫。到了03年以后我們立刻發(fā)現(xiàn)應(yīng)該炒什么東西了，03年最早起來(lái)的行業(yè)就是石化行業(yè)，那時(shí)候炒揚(yáng)子石化和齊魯石化，如果你02、03年到香港去炒股票的話當(dāng)年都是掙大錢的人，因?yàn)槟菚r(shí)候賣9毛錢，我當(dāng)時(shí)去香港買了東方電氣，當(dāng)時(shí)在5毛多錢漲到2塊多錢，那是重化工業(yè)剛剛開(kāi)始的時(shí)候，我們立刻找到這個(gè)主線以這個(gè)東西為展開(kāi)。他們基本上在08年的時(shí)候炒到巔峰，如果沒(méi)有09年的4萬(wàn)億這些行業(yè)早就趴了，09年搞了一次4萬(wàn)億大家回光返照了，大家又把建材等等炒了一把，最近他們的走勢(shì)又回到了08年的架式了。
前面十年、中間十年、后面十年應(yīng)該不是帶重樣的，如果他重樣的話說(shuō)明中國(guó)沒(méi)有產(chǎn)業(yè)升級(jí)。我們從九十年代升級(jí)到2000年、2011年不容易，難道我們未來(lái)十年還接著炒重工業(yè)？說(shuō)明中國(guó)沒(méi)有產(chǎn)業(yè)升級(jí)。所以大家在2010年紛紛沖進(jìn)醫(yī)藥、環(huán)保、消費(fèi)、軍工、智能電腦都?xì)⑦M(jìn)去了。
93年的時(shí)候在炒股票的時(shí)候，97年、98年的時(shí)候不知道是輕工業(yè)的時(shí)期，03、04年沒(méi)有總結(jié)，一開(kāi)始沒(méi)有預(yù)見(jiàn)到重工業(yè)這個(gè)東西。為什么我們炒股票能夠跟對(duì)呢？很簡(jiǎn)單我們跟著利潤(rùn)走的，什么行當(dāng)、什么公司掙錢你是知道的，03年揚(yáng)子石化一年就翻了10倍，你就跟著那個(gè)東西混自然跟上了這條主線。
現(xiàn)在大家都說(shuō)重化工的行業(yè)已經(jīng)歇菜，包括鋼鐵行業(yè)還有盈利嗎？有色金屬電解鋁那些06、07年的大牛市的主品種現(xiàn)在還有盈利嗎？沒(méi)有了，他就跟著長(zhǎng)虹等等在03、04、05年都沒(méi)有一點(diǎn)的盈利，牛市跟他們沒(méi)有關(guān)系。所以這是一個(gè)很大的問(wèn)題。
現(xiàn)在大家拼命說(shuō)現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)了要沖進(jìn)消費(fèi)、種子、電腦、智能電網(wǎng)行業(yè)當(dāng)中，你認(rèn)為這些行業(yè)有十年的大牛，這不一定對(duì)。因?yàn)槲也恢滥銈兺嬗螒騿?？iPad里面有三種游戲“非常容易、容易、難”三個(gè)級(jí)別。九十年代炒的東西是“非常容易”，過(guò)去十年炒重工業(yè)是“容易”，往后炒的東西是“難”的模式，所以他不能簡(jiǎn)單外接的。你說(shuō)找到電視機(jī)類有什么稀罕的，當(dāng)年長(zhǎng)城電腦覺(jué)得很稀罕是高新技術(shù)，對(duì)于日本來(lái)說(shuō)他們把彩電給我們相當(dāng)于我們現(xiàn)在把彩電給緬甸是一樣的，你想全世界誰(shuí)能夠限制中國(guó)的彩電技術(shù)？日本人不給我們韓國(guó)人會(huì)給，誰(shuí)會(huì)限制中國(guó)人的電腦硬件技術(shù)不告訴中國(guó)的長(zhǎng)城電腦怎么做殼，你只要有錢有需求往那一扔自然就起來(lái)了，很簡(jiǎn)單的事情。后來(lái)我們做重工業(yè)也簡(jiǎn)單，石化工業(yè)有什么復(fù)雜嗎？海螺水泥的干法水泥有什么復(fù)雜的嗎？歐洲人說(shuō)不告訴中國(guó)人怎么做干法水泥讓他們永遠(yuǎn)用水泥窯，不可能的，有錢有需求，技術(shù)往后就會(huì)起來(lái)了。
往后就不是，往后在“難”的模式就不一樣了，我們?cè)诟蠹艺f(shuō)種子行業(yè)，我們把錢往那一扔你們認(rèn)為以后有多大發(fā)展，這個(gè)誰(shuí)也不知道，研究人員也不知道，基金經(jīng)理也不知道，所以大家要靠蒙。你說(shuō)制藥在中國(guó)有沒(méi)有市場(chǎng)呢？中國(guó)人有沒(méi)有錢呢？有錢，你說(shuō)這個(gè)制藥PE倍多少，只要你告訴我能夠搞出來(lái)給你多少錢都行。但是你知道這個(gè)以后是不是一個(gè)模式呢？不知道，極有可能沒(méi)有什么內(nèi)容。軍工有沒(méi)有需求呢？有需求！我們需要很多的大炮飛機(jī)，但是我有沒(méi)有錢呢？有錢，但是砸進(jìn)去以后會(huì)不會(huì)沒(méi)有用呢？這就是“難”的模式，在“難”的模式就是你根本不知道他本身會(huì)不會(huì)成功，不是說(shuō)一買進(jìn)以后就OK了，這個(gè)全部是一廂情愿，你不知道。
所以我們現(xiàn)在在二級(jí)市場(chǎng)很簡(jiǎn)單，二級(jí)市場(chǎng)說(shuō)我們現(xiàn)在把這只股票一弄個(gè)3、4倍很簡(jiǎn)單，但是弄完了之后他在那兒歇著在等，不像我們當(dāng)年炒揚(yáng)子石化、有色股、煤炭股，都 是你肉眼能夠看得見(jiàn)的。今天石化漲價(jià)沒(méi)有漲價(jià)，這個(gè)公司破產(chǎn)了沒(méi)有很容易看出來(lái)。現(xiàn)在讓你去看重慶啤酒，他不給你看，第二他就是給你看一下，你也看不明白。對(duì)于種子我們知道他要培養(yǎng)幾個(gè)新品種，但是有的培養(yǎng)幾百個(gè)新品種，為什么買這家的企業(yè)不買那家呢？因?yàn)槠渲幸患規(guī)装賯€(gè)品種里面只要成功三個(gè)就行了，他三個(gè)不成功也沒(méi)關(guān)系，排名在更后面的公司更不可能成功，他還是老大。這個(gè)東西比較復(fù)雜的，但是二級(jí)市場(chǎng)不管這么多，先把他搞起來(lái)，然后就是等他。你會(huì)發(fā)現(xiàn)這些股票炒的時(shí)候是往上弄一波，然后往下歇一波，因?yàn)樗麤](méi)有連續(xù)的業(yè)績(jī)?；鸸疽矡o(wú)法解決這個(gè)問(wèn)題。
你們可能有些人看過(guò)一本書，華爾街的分析師干了什么壞事情你也無(wú)法掌握，因?yàn)槲覀円彩欠治鰩煟撬麖臉I(yè)的經(jīng)歷很有意思的，他本身是一個(gè)電信行業(yè)的工程師，華爾街的電信行業(yè)跌市的時(shí)候他在那個(gè)行業(yè)干了二十年，已經(jīng)是那個(gè)行業(yè)有頭有臉的研究員，然后做了證券研究員，你對(duì)這個(gè)行業(yè)了解非常深才知道這個(gè)東西有沒(méi)有可能成功?，F(xiàn)在很多的研究員都是從北大、清華、復(fù)旦研究生直接招進(jìn)來(lái)培訓(xùn)兩個(gè)月就出發(fā)了，這個(gè)東西誰(shuí)知道呢？我們用一個(gè)比較差的比方，你用一個(gè)青花的書，你拿這個(gè)書找一個(gè)外面的人說(shuō)我告訴你這是什么東西，培訓(xùn)一下過(guò)一兩年說(shuō)上一上潘家園找一找元青花，有可能那個(gè)青花一個(gè)都沒(méi)有。第二是騙子多，很有可能你一個(gè)青花都抱不回來(lái)有可能抱回來(lái)一個(gè)地雷?，F(xiàn)在很多的股票都是研究員抱回來(lái)的，不是說(shuō)這些研究員有意要騙大家，是他也搞不清楚真假。
還有一塊是原來(lái)的老東西，弱周期跟強(qiáng)周期是不一樣的，像汽車、鐵路、地產(chǎn)、金融業(yè)，跟有色、煤炭、化工、建材、工程機(jī)械是有差異的，不能把他當(dāng)成一類的品牌，他們沒(méi)有那么強(qiáng)的周期。像地產(chǎn)、汽車的周期未來(lái)十年里面你可能想找一找比較偏消費(fèi)的東西，因?yàn)槟阋勒f(shuō)人掙錢干啥？人掙錢都得住大房子，如果中國(guó)轉(zhuǎn)型成功了，那房子也不會(huì)差到哪里去，不可能說(shuō)我們就住一80平米不想改善了，都想住800平米，沒(méi)有一輩子想住80平米。如果說(shuō)你轉(zhuǎn)型成功了賺錢了以后汽車也多半能夠賣賣，大家還是想開(kāi)奔馳寶馬，有多少想一直開(kāi)QQ？因?yàn)樗麄兲卣魇潜容^便宜，但是有一個(gè)缺陷就是不會(huì)像以前那么高成長(zhǎng)，他會(huì)比較低。他的好處現(xiàn)在大家都知道這些行業(yè)是有前途的。
明年如果說(shuō)搞反彈絕對(duì)不可能像2010年一樣，2010年是所有的小股票把大股票徹底打垮，明年如果有可能是你弄一場(chǎng)我弄一場(chǎng)，這是交替的。比如春節(jié)過(guò)后小股票弄一場(chǎng)，3、4月份把大股票弄一場(chǎng)，而不會(huì)把他擴(kuò)散到強(qiáng)周期的行業(yè)里面去，這就是我對(duì)行業(yè)的一個(gè)基本的看法，我認(rèn)為明年不大可能出現(xiàn)絕對(duì)領(lǐng)漲的行業(yè)，如果我錯(cuò)了，明年我如果對(duì)這個(gè)東西看錯(cuò)了，這個(gè)錯(cuò)誤可能來(lái)自于哪里？如果明年6月份經(jīng)濟(jì)真的強(qiáng)勁復(fù)蘇了，那咱們就看錯(cuò)了，因?yàn)樵谶@種情況下應(yīng)該是他漲幅可能會(huì)比我們預(yù)期想像的要大。第二他會(huì)出現(xiàn)領(lǐng)漲行業(yè)，誰(shuí)把經(jīng)濟(jì)托起來(lái)就是領(lǐng)漲行業(yè)，比如明年低沉好得不得了就是漲地產(chǎn)，如果汽車好得不得了就是漲汽車，如果明年政府投資大得不得了就是漲政府投資。本文來(lái)自: 股市動(dòng)態(tài)吧（分享
第二篇：【轉(zhuǎn)載】安信證券首席策略分析師程定華的報(bào)告.
安信證券首席策略分析師程定華的報(bào)告,講了中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)偏好有高降低,推薦產(chǎn)能收縮的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)以及醫(yī)藥和環(huán)保產(chǎn)業(yè)。
程定華:大家上午好!我向大家匯報(bào)一下我們?cè)诓呗苑矫娴囊恍┛捶?講的不對(duì)的地方希望大家批評(píng)指正。
我起了一個(gè)題目叫“望梅止渴”,現(xiàn)在有人認(rèn)為梅就是政策,我們的意思并不是完全是這樣的意思,我們只是想跟大家說(shuō)如果走在沙漠里覺(jué)得很難受,但是你想想走到時(shí)候總是有水喝,我們基本意思就是這樣的情況。我跟大家介紹以下幾方面內(nèi)容:
一、中長(zhǎng)期底部形成的條件。
二、風(fēng)險(xiǎn)偏好:長(zhǎng)期的變化。
三、ROE:供給端調(diào)整還是需求端調(diào)整?
四、行業(yè)配臵。
一、中長(zhǎng)期底部形成的條件
總的來(lái)說(shuō),我們認(rèn)為中長(zhǎng)期底部形成有三個(gè)比較重要條件:第一,利率見(jiàn)頂回落;第二,企業(yè)ROE見(jiàn)底。第三,風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸常態(tài),在這三個(gè)條件下形成的底部應(yīng)該是比較可靠的中長(zhǎng)期的底部。利益水平,非常確定的是利率水平在中短期已經(jīng)見(jiàn)到底部,去年9月份就已經(jīng)看到國(guó)債收益見(jiàn)到了底部,去年12月份全部票據(jù)貼現(xiàn)率出現(xiàn)那樣大的下降,現(xiàn)在如果看貸款利率和民間拆借利率,都出現(xiàn)了非常明顯的下降,所以我們認(rèn)為如果我們看中長(zhǎng)期底部,第一個(gè)條件就是利率水平,這點(diǎn)已經(jīng)具備;另外兩個(gè)條件:風(fēng)險(xiǎn)偏好和整個(gè)企業(yè)盈利,底部還差的遠(yuǎn)一點(diǎn)。
二、風(fēng)險(xiǎn)偏好:長(zhǎng)期的變化
中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)偏好正在發(fā)生一個(gè)非常長(zhǎng)期的變化,中國(guó)原來(lái)是風(fēng)險(xiǎn)偏好比較高的國(guó)家,現(xiàn)在正在轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)偏好比較低的國(guó)家,中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)偏好正在下降。中國(guó)是高風(fēng)險(xiǎn)偏好國(guó)家,現(xiàn)在跟大家說(shuō)明一下怎么知道中國(guó)是高風(fēng)險(xiǎn)偏好國(guó)家呢?在實(shí)踐能力中看相對(duì)容易一點(diǎn),我們看一下中國(guó)股票市場(chǎng)里的一些股票,溢價(jià)非常容易一些,中國(guó)股票有的在境內(nèi)上市,有的在境外上市,溢價(jià)水平是一條向上的斜線,不是直線,不是平行線,一個(gè)公司在境內(nèi)和境外的定價(jià)是不一樣的,肯定不是因?yàn)槠髽I(yè)盈利有什么差異;第二，有的是因?yàn)槔试?如果中國(guó)利率水平比較高,那中國(guó)所有股票估值都比境外低一點(diǎn),如果中國(guó)利率水平比境外低的話,估值水平整體就會(huì)高,不應(yīng)該是向上的斜線,如果你看向上的斜線,越是波動(dòng)比較大的公司,越是持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力比較長(zhǎng)的公司,在中國(guó)國(guó)內(nèi)的估值就比國(guó)外的估值貴,反之,如果公司相對(duì)比較穩(wěn)定,盈利波動(dòng)不大,在國(guó)內(nèi)的估值跟國(guó)外的估值就一樣,簡(jiǎn)單地說(shuō),中國(guó)喜歡風(fēng)險(xiǎn)比較高的、波動(dòng)比較大的,所以在股票市場(chǎng)上可以非常容易的知道整個(gè)中國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)偏好非常高的市場(chǎng)。在國(guó)外,一般低信用等級(jí)的債券收益率很高,像拉美等國(guó)家,經(jīng)濟(jì)不好時(shí)候,收益率可以達(dá)到百分之二三十,中國(guó)一般在七、八個(gè)點(diǎn),如果考慮到國(guó)債,中國(guó)信用債和國(guó)債利差是最小的地方之一,美國(guó)投資人喜歡國(guó)債,不喜歡信用債,中國(guó)投資人不喜歡國(guó)債,而喜歡信用債,所以利差就會(huì)很小。簡(jiǎn)單地說(shuō),在債券市場(chǎng)也非常容易看到中國(guó)人相對(duì)比較喜歡低信用等級(jí)的債權(quán),我們喜歡波動(dòng)比較大的股票。不管看股票,還是看債券,都是風(fēng)險(xiǎn)偏好比較高的市場(chǎng)。如果進(jìn)一步看其它的資產(chǎn),比如如果你們看房子,過(guò)去十年間,如果你買房子的話,假定你在北京或者在上海買房子,一定不是在市中心買房子賺錢最多,如果十年前在金融街買房子,到現(xiàn)在漲幅估計(jì)也就
7-10倍,但是如果到北京通縣或者到東五環(huán)、東六環(huán)買房子,漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于這個(gè)數(shù)字,如果你十年前在上海陸家嘴買房子,漲幅大概8-10倍,但是如果在遠(yuǎn)一點(diǎn)的地方買房子,漲幅基本在15倍左右,簡(jiǎn)單地說(shuō),中國(guó)人買房子時(shí)候喜歡買邊遠(yuǎn)地區(qū)的。同樣道理,如果搞藝術(shù)品收藏,過(guò)去十年中,如果搞藝術(shù)品收藏,一定不是買青銅器能夠掙大錢,因?yàn)榍嚆~器的漲幅其實(shí)很小,相反是當(dāng)代藝術(shù)品漲幅最大,你買你們不大聽(tīng)說(shuō)的畫家的作品,他們的畫作從幾千塊漲到幾百萬(wàn)的都有,中國(guó)是高風(fēng)險(xiǎn)偏好的國(guó)家,所有人都是這樣,是風(fēng)險(xiǎn)偏好很大的市場(chǎng)。在這樣的市場(chǎng)里我們?nèi)绻鐾顿Y,其實(shí)是很容易的,比大家想象的要容易很多,舉個(gè)例子來(lái)說(shuō),如果投股票,從2005年到現(xiàn)在為止,非常金蛋的一種投資方法,我這樣說(shuō)肯定很多研究員都會(huì)很傷心,簡(jiǎn)單地說(shuō),如果你投ST股票,收益率是最高的,你什么都不用預(yù)測(cè),按照標(biāo)準(zhǔn)配臵做ST股票,如果有70個(gè)ST股票,每個(gè)股票都買70分之一,就這么簡(jiǎn)單,都按照同等份額弄,上面指數(shù)收益率94%,如果買ST股票,591%的收益率,這時(shí)候你發(fā)現(xiàn)直接買“垃圾”比什么都好,研究在其中不起什么作用,我這樣說(shuō)很多研究員肯定非常傷心,買債券是同樣道理,買最垃圾的債券收益率最高,屬于你買房子,很簡(jiǎn)單,拿北京市或者上海市規(guī)劃圖一看,在比較遠(yuǎn) 的地方,有地鐵修過(guò)去,那就可以直接買,買藝術(shù)品也是這樣,買一個(gè)八九十年代才出名的畫家的作品,比買青銅器強(qiáng)多了,在高風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)里做投資就是這樣,以買“垃圾”為主,不管買藝術(shù)品垃圾,還是買債券垃圾,還是房地產(chǎn)垃圾,收益率都比高的東西高。
這樣一個(gè)狀況會(huì)不會(huì)永遠(yuǎn)延續(xù)下去呢?比如中國(guó)以后是不是只要買垃圾就賺錢呢?肯定不會(huì),不要把過(guò)去十年的成功經(jīng)驗(yàn)直接復(fù)制到未來(lái)十年,我們認(rèn)為未來(lái)十年間會(huì)發(fā)生巨大變化,先說(shuō)為什么中國(guó)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)偏好國(guó)家呢,然后我們說(shuō)為什么會(huì)發(fā)生比較大的變化。高風(fēng)險(xiǎn)偏好的原因,在股票市場(chǎng)里,2007年之前幾家公司退市,2007年之后沒(méi)有公司退市,為什么退市呢?一退市股民就去銀監(jiān)會(huì)鬧,2007年之后沒(méi)有人退市,既然沒(méi)有人退市,2塊錢股票和20塊錢股票有什么差異呢?反正可以重組,那為啥不買2塊錢公司呢,從來(lái)沒(méi)有一個(gè)債券違約,10%的收益率和3%的收益率,為什么不買10%收益率呢,買房子非常容易,比如十年前買金融街的房子,那時(shí)候已經(jīng)有地鐵,已經(jīng)有非常高檔的學(xué)區(qū),已經(jīng)有非常高檔的商業(yè)配套設(shè)施,十年前就已經(jīng)包含這些東西,如果到通縣買房子,十年前一片荒地,沒(méi)關(guān)系,政府會(huì)把地鐵修過(guò)去,由于地鐵修過(guò)去,房子就升值,政府會(huì)再建幾個(gè)學(xué)校,附加值又上升了,金融街只有地價(jià)上升,你只享受地價(jià)帶來(lái)的上升,通縣就不一樣了,除了地價(jià)升值以外,還有人幫你修地鐵、修商業(yè)小區(qū),還有人幫你建學(xué)校,但是如果沒(méi)有政府替你做這些事情,通縣的房子能漲的比金融街還快呢,總體來(lái)說(shuō)政策原因是最重要的原因。第二個(gè)比較大的原因是長(zhǎng)期負(fù)利率,自2003年以來(lái),中國(guó)總體維持負(fù)利率,正利率日子屈指可數(shù),凡是出現(xiàn)有正利率的苗頭,國(guó)務(wù)院一定要降息,長(zhǎng)期的負(fù)利率使你投資一個(gè)正常的資產(chǎn),正常資產(chǎn)收益率總是相對(duì)比較低的,所以跑不贏CPI,賭博的心理越來(lái)越強(qiáng),大多數(shù)人都想跑贏CPI,所以找高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)才有高收益率。第三個(gè)原因,跟人口有滾系,不是我們做的研究,是耶魯大學(xué)做的研究,耶魯大學(xué)說(shuō)40-50歲的人風(fēng)險(xiǎn)偏好較高,而且有錢,20歲的人風(fēng)險(xiǎn)偏好也高,但是他們沒(méi)錢,所以一個(gè)國(guó)家中40-50歲人口占比如果在上升周期通常這個(gè)國(guó)家資產(chǎn)泡沫比較高,日本在1965-1990年前后40-50歲人口上升比較厲害的時(shí)候,股票跟地產(chǎn)表現(xiàn)都相對(duì)比較好,50-60歲時(shí)候投機(jī)心里不那么強(qiáng)了,總體來(lái)說(shuō),隨著年齡上升,風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)下降,中國(guó)40-50歲人口很大上升周期是1988年到2012年,以后
40-50歲人口會(huì)出現(xiàn)大比例的下降,這三個(gè)重大原因?qū)е轮袊?guó)是高風(fēng)險(xiǎn)偏好國(guó)家。這個(gè)過(guò)程目前正在進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)向下的拐點(diǎn),所以股票市場(chǎng)的估值水平在不停的下降,跟風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)拐點(diǎn)有關(guān)系。
為什么我們認(rèn)為會(huì)出現(xiàn)拐點(diǎn)呢?很簡(jiǎn)單,第一,政策干預(yù),政策有可能兜不住那么多,如果看股票市場(chǎng),現(xiàn)在已經(jīng)上市的公司有2000多家,明年、后年應(yīng)該到3000家上市公司,按照經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在的狀況,以后每年長(zhǎng)年會(huì)保持300家以上的ST,10%左右,政策想干預(yù),證監(jiān)會(huì)每天審一家都來(lái)不及,以后每年會(huì)有一二十家公司將退市,這時(shí)候突然發(fā)現(xiàn)如果炒ST,風(fēng)險(xiǎn)就變得非常高,證監(jiān)會(huì)來(lái)不及給你做重組,這么多上市公司,誰(shuí)能把每家都組掉,這個(gè)東西干預(yù)不掉。第二,債券,目前證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)正在鼓勵(lì)發(fā)中小企業(yè)債或者高風(fēng)險(xiǎn)債,以后發(fā)債券的公司會(huì)越來(lái)越多,當(dāng)?shù)?000家時(shí)候,你認(rèn)為每個(gè)地方政府都能把還不起的錢還掉嗎?那地方政府得多少錢,以后債券違約事情一定會(huì)出現(xiàn),比如買房子,以前你買多遠(yuǎn)的地方都有政府拆遷掉,修地鐵、修學(xué)校,如果買到河北區(qū),政府能把地鐵修過(guò)去嗎?北京市政府現(xiàn)在沒(méi)有那么多錢修地鐵,地鐵修到河北的時(shí)候,成本是很高的,而且越遠(yuǎn)的地方人流量越少,當(dāng)北京市地鐵修到河北時(shí)候,北京市政府要破產(chǎn),現(xiàn)在拆遷成本那么高,也隨便拆遷了,你如果到很邊遠(yuǎn)的地方買房子,政策兜不住了,這方面因素要消失掉。第二個(gè)重要因素,關(guān)于負(fù)利率,肯定是有些爭(zhēng)議的,有些人說(shuō)政府可以讓你維持負(fù)利率,這是他可以做到的,從現(xiàn)在情況來(lái)看,我們基本分成兩種情況:一種情況政府不是那么無(wú)恥,在這種情況下,負(fù)利率很快就會(huì)消除掉,比如最近負(fù)利率就沒(méi)有那么嚴(yán)重,為什么沒(méi)有那么嚴(yán)重呢?因?yàn)橛欣碡?cái)產(chǎn)品,理財(cái)產(chǎn)品一出來(lái)負(fù)利率就被消除掉了,你如果給我很低的存款利率,我通過(guò)買理財(cái)產(chǎn)品就解決問(wèn)題了。這次中央銀行公布降息措施里,允許存款周期向上浮動(dòng),允許商業(yè)銀行做競(jìng)爭(zhēng),哪家銀行就通過(guò)負(fù)利率吸收存款呢,一旦競(jìng)爭(zhēng),利率就會(huì)升到CPI以上,負(fù)利率就會(huì)消失掉,如果政府足夠無(wú)恥,既不讓你搞理財(cái)產(chǎn)品,也不讓利率上浮,在這種情況下會(huì)不會(huì)長(zhǎng)期維持負(fù)利率呢?也不能,在這種情況下存款可以往境外跑,大家都知道現(xiàn)在資金往境外跑還是很嚴(yán)重,如果利率不讓漲,也不允許搞理財(cái),那就把錢倒到國(guó)外去,把錢擱在這邊跟擱香港沒(méi)有什么大的差異,過(guò)去幾年里,人民幣多少還升值一點(diǎn),現(xiàn)在方法已經(jīng)很多了,負(fù)利率因素慢慢會(huì)消除掉。第三,關(guān)于人口危機(jī),剛才介紹過(guò)了。中國(guó)正在經(jīng)歷長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降過(guò)程,這時(shí)候投資人發(fā)生了根本性變化,跟之前完全相反,從前你
買垃圾ST,現(xiàn)在應(yīng)該賣掉,從前買最垃圾債券,現(xiàn)在應(yīng)該賣掉,從前你在邊遠(yuǎn)地方買房子,現(xiàn)在如果你家里還有好多套房子,應(yīng)該把邊遠(yuǎn)房子先賣掉,保留好的學(xué)區(qū)房和品質(zhì)最好的房子,假如你有很多收藏片,把當(dāng)代藝術(shù)品都賣掉,像萬(wàn)山紅遍毛主席去延安那種東西是很靠不住的,沒(méi)有什么很高的藝術(shù)價(jià)值,只是在目前狀態(tài)下發(fā)生的特殊的東西,整體估值水平下來(lái)在下降。你發(fā)現(xiàn)ST股以及小股票今年以來(lái)越來(lái)越難以戰(zhàn)勝大盤,跟過(guò)去的歷史是完全不一樣的,過(guò)去歷史上ST股跟小股票戰(zhàn)勝大盤是非常輕松的事情,現(xiàn)在越來(lái)越難以戰(zhàn)勝大盤,因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)偏好在下降。
三、ROE:供給端調(diào)整還是需求端調(diào)整
趨勢(shì)主導(dǎo)者:從風(fēng)險(xiǎn)偏好過(guò)渡到ROE。風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)市場(chǎng)的影響是非常有意思的,在過(guò)去歷史上,出現(xiàn)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)偏好比較長(zhǎng)期的主導(dǎo)市場(chǎng),也出現(xiàn)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)偏好比較短期的主導(dǎo)市場(chǎng),我先舉風(fēng)險(xiǎn)偏好比較長(zhǎng)期主導(dǎo)市場(chǎng)的兩個(gè)例子,最近很多人問(wèn)我你們?yōu)槭裁醋罱淮髲?qiáng)調(diào)流動(dòng)性,我的回答基本是強(qiáng)調(diào)流動(dòng)性的時(shí)代正在過(guò)去,隨著時(shí)間的推移,有些因素變得越來(lái)越重要,有些因素變得越來(lái)越不重要,分布
并不是那么均衡的,我的看法是隨著時(shí)間的推移,流動(dòng)性變得越來(lái)越不重要,而企業(yè)的盈利和ROE變得越來(lái)越重要,為什么隨著時(shí)間推移會(huì)是這樣呢?我們先看一下日本市場(chǎng),日本1980-1985年時(shí)候,企業(yè)盈利下降,下降的非常厲害,股票市場(chǎng)漲的挺好,是很典型的由流動(dòng)性、由風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng),1980-1985年企業(yè)ROE從30%一直掉到20%以下,但是股票市場(chǎng)是上升趨勢(shì),由于當(dāng)時(shí)流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)市場(chǎng),在那個(gè)時(shí)點(diǎn)上,名義GDP增速下去了,但是貨幣增速一直在上升,流動(dòng)性非常非常寬松,持續(xù)時(shí)間差不多有5年,在那個(gè)時(shí)候日本當(dāng)時(shí)股票規(guī)模很小,1980-1985年日本股票規(guī)模大約只有1萬(wàn)億美金,而且很多是由大公司交叉持股的,實(shí)際流通數(shù)量很小,相當(dāng)于我們現(xiàn)在六七萬(wàn)億左右的總市值,在三四年時(shí)間里都保持好的上升趨勢(shì)。中國(guó)歷史上也有非常典型的時(shí)代,就是1996-2000年,中國(guó)企業(yè)盈利下降的非常嚴(yán)重,但是1996-2000年中國(guó)股票市場(chǎng)很好,差不多有四五年時(shí)間是牛市,那時(shí)候整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模有多少呢?整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模大概只有2萬(wàn)億人民幣左右,那個(gè)時(shí)候貨幣處在極度寬松時(shí)候,M2增速比名義GDP增速快很多,所以資金非常非常寬松,現(xiàn)在這樣一個(gè)時(shí)代基本上已經(jīng)很難看到,過(guò)去的時(shí)代不會(huì)簡(jiǎn)單的重復(fù),流動(dòng)性以及風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)于股市的影響目前遠(yuǎn)
沒(méi)有從前那么大,你在研究中對(duì)它的關(guān)注程度就要隨著時(shí)間的推移而讓它慢慢下降,現(xiàn)在市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)20多萬(wàn)億的市值,靠降一次息資金稍微寬松一就點(diǎn)能把這么大市場(chǎng)推動(dòng)起來(lái),那是不可能發(fā)生的事情,已經(jīng)不像從前,但是不是風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)流動(dòng)性沒(méi)有影響,原來(lái)可以主導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)好幾年,現(xiàn)在一般主導(dǎo)市場(chǎng)3-6個(gè)月,在3-6個(gè)月之內(nèi)得改變市場(chǎng)短期的趨勢(shì),但是不能改變市場(chǎng)終極趨勢(shì)。在短期里怎么改變市場(chǎng)趨勢(shì)的呢?這是風(fēng)險(xiǎn)偏好圖,我們知道,從去年下半年開(kāi)始,中國(guó)出現(xiàn)了一次非常大的風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降,下降原因是什么造成的呢?有人說(shuō)由于歐洲債務(wù)危機(jī)造成的,我們認(rèn)為歐債危機(jī)對(duì)中國(guó)本身有問(wèn)題,但是中國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)減速和比較高的通脹并存,也導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)一次非常大的下降,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降時(shí)候,投資人的行為是什么呢?投資人的行為就是把所有高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都賣掉,所以去年下半年股票跌的很厲害,然后垃圾債跌的很厲害,所有風(fēng)險(xiǎn)比較高的資產(chǎn)大家都不愿意持有,所以要賣垃圾債和股票,股票跟垃圾債都屬于風(fēng)險(xiǎn)偏好比較高的資產(chǎn),這時(shí)候信用債會(huì)跌、比票會(huì)跌,今年1月份出現(xiàn)了一次逆轉(zhuǎn),在這個(gè)時(shí)候大家突然發(fā)現(xiàn)歐洲債務(wù)危機(jī)沒(méi)那么嚴(yán)重,尤其今年1月份時(shí)候,大家又預(yù)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)見(jiàn)底、利率水平下降,大家心里又緩過(guò)來(lái)了,這時(shí)候大家又喜歡高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn),當(dāng)大家喜歡高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)候,風(fēng)險(xiǎn)偏好就會(huì)上升,上升時(shí)候信用債半年漲的又很好,去年下半年跌下去了,今年1、2月份時(shí)候又漲回來(lái),股票市場(chǎng)去年下半年跌的很厲害,今年1-6月份時(shí)候總體來(lái)說(shuō)是上漲的。如果看歐洲或者美國(guó),那就更清楚了,去年10月份之前歐洲股市跌的一塌糊涂,也出現(xiàn)了一次非常嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降,因?yàn)闅W洲債務(wù)危機(jī)影響,所有人都在賣出歐洲資產(chǎn),歐洲股票、歐洲債券拼命拋售,去年10月份到今年3月份,歐洲資產(chǎn)又出現(xiàn)了很大的反彈,3月份之后又出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降,最近這段時(shí)間歐洲股票和債券又跌的很多,短周期里影響很大,這種周期一般不會(huì)超過(guò)6個(gè)月,原因非常簡(jiǎn)單,因?yàn)榭只鸥駸岫际遣豢沙掷m(xù)的,所以如果讓我判斷或者猜測(cè)一下,我認(rèn)為希臘選取結(jié)束之后不管左派執(zhí)政還是右派執(zhí)政,我認(rèn)為歐洲和香港的股市或者美國(guó)基本能夠見(jiàn)到相對(duì)比較低的低點(diǎn),跟去年10月份情況是一樣的,去年10月份時(shí)候大家炒的很嚴(yán)重,過(guò)后恢復(fù)的非?？?6月17號(hào)之后隨著希臘選舉的結(jié)束,歐洲風(fēng)險(xiǎn)偏好下降過(guò)程會(huì)告一段落,整個(gè)市場(chǎng)包括債券和股票都會(huì)出現(xiàn)反彈。
國(guó)內(nèi)A股在這種情況下會(huì)是什么樣子呢?A股最近二季度走出了跟歐洲相反的趨勢(shì),歐洲是風(fēng)險(xiǎn)偏好下降,所以股票跟信用債跌的很厲害,國(guó)內(nèi)是反過(guò)來(lái)的,國(guó)內(nèi)4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)特別不好,但是國(guó)內(nèi)信用債也漲了,國(guó)內(nèi)股票也漲了,總體來(lái)說(shuō)沒(méi)有跌,為什么國(guó)內(nèi)會(huì)跟歐洲走出相反的走勢(shì)呢?非常簡(jiǎn)單,因?yàn)闅W洲人知道他們沒(méi)有超級(jí)政府,如果出事了,都得靠自己,自己有什么辦法呢?自己就是跑,一旦出事了,想到的第一件事情是把風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)減持掉,但是中國(guó)人不是這么想的,中國(guó)人4月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)特別差,一出來(lái)之后大家第一反映就是這下可以不用跑了,為什么不用跑了呢?因?yàn)檎畷?huì)來(lái)救我們,經(jīng)濟(jì)層面變差,政府總不可以不救我們,中國(guó)人風(fēng)險(xiǎn)偏好反而會(huì)在這個(gè)上面上升,這時(shí)候中國(guó)人想到我應(yīng)該趁機(jī)買一些高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),政府政策一出來(lái)之后我就賣給別人,把別人套在那兒,大家是這么琢磨的,這就是我們和他們的差異。隨著時(shí)間的推移,歐洲那邊基本已經(jīng)對(duì)整個(gè)希臘事情或者對(duì)西班牙退出歐元區(qū)有充分預(yù)期了,所以肯定會(huì)回升,但是我們這因?yàn)檎粼诎肷缴?政府一會(huì)說(shuō)出,一會(huì)說(shuō)不出,一會(huì)說(shuō)弄,一會(huì)說(shuō)不弄,弄得大家目前不知道怎么弄,賣掉吧,政府弄了;如果不賣吧,政府不弄,目前左右為難,總體來(lái)說(shuō),即便政府弄了2萬(wàn)億政策,肯定是一個(gè)禮拜的行情就結(jié)束了,因?yàn)檫@是每個(gè)人都預(yù)期到的事,中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)偏好目前處在比較高的位臵上,即便政府出臺(tái)政策,也不會(huì)產(chǎn)生持續(xù)的行情,如果政府不出臺(tái)政策是什么樣子呢?政府一直把你吊著,不說(shuō)出,也不說(shuō)不出,意味著中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)偏好慢慢向下,隨著時(shí)間的推移,越來(lái)越多人不相信你,或者認(rèn)為不會(huì)再出政策了,那些人會(huì)走掉,風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)向下,歐洲股市見(jiàn)不見(jiàn)底對(duì)我們沒(méi)什么影響,萬(wàn)一政府出干預(yù)政策,那就是賣出,基本一個(gè)禮拜之內(nèi)問(wèn)題就解決了,這是我對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好以及在短期和長(zhǎng)期對(duì)市場(chǎng)的影響。
以后長(zhǎng)期看什么東西呢?如果風(fēng)險(xiǎn)偏好只影響短期,因?yàn)殚L(zhǎng)期看什么呢?看盈利,當(dāng)一個(gè)國(guó)家股市成熟之后,這個(gè)國(guó)家的股市就是跟盈利相關(guān)的,這時(shí)候研究盈利比什么都重要,日本1987年之后股市波動(dòng)基本和盈利相關(guān),1987年之后日本利率水平一直降到0,如果流動(dòng)性起作用,如果利率水平下降有用,為什么日本利率水平降到0股市都不停的跌呢?說(shuō)明在這種情況下利率水平降到0都沒(méi)有用,流動(dòng)性起的作用越來(lái)越弱,只要看企業(yè)盈利、看ROE就能搞清楚市場(chǎng)。如果我們看美國(guó)這樣的成熟市場(chǎng),很早很早以前就是由ROE決定的市場(chǎng),如果看美國(guó)市場(chǎng)走勢(shì),幾乎跟ROE就是完全相同的,流動(dòng)性在里面所起的作用越來(lái)越弱,因?yàn)樵谶@種時(shí)候資金是全球流動(dòng)的,ROE
起的作用會(huì)越來(lái)越重要,你研究重點(diǎn)是越來(lái)越重視企業(yè)盈利,而不是越來(lái)越重視流動(dòng)性。
既然ROE在里面起這么重大作用,ROE在中國(guó)什么時(shí)候能見(jiàn)到低點(diǎn)呢?其實(shí)我是不知道的,如果讓我現(xiàn)在拍腦袋說(shuō)ROE什么時(shí)候見(jiàn)低點(diǎn),宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家告訴你三季度見(jiàn)低點(diǎn),所以我非常非常佩服宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家,我不知道他們?cè)趺此愠鰜?lái)ROE三季度見(jiàn)低點(diǎn),我也不知道他們?cè)趺礈y(cè)算出二季度經(jīng)濟(jì)見(jiàn)低點(diǎn),我始終沒(méi)有搞清楚他們?cè)趺赐扑愠鰜?lái)的,ROE和經(jīng)濟(jì)增速的關(guān)系有多大?大概是什么情況?先跟大家講一個(gè)例子,有個(gè)摩根斯坦利的人在美國(guó),他想了一個(gè)投資方法,他跟中國(guó)人的思維其實(shí)很接近,他認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增速快的國(guó)家股市一定好,經(jīng)濟(jì)增速慢的國(guó)家的股市一定不好,因?yàn)槊绹?guó)可以作空,所以多了一條東西,所以他選擇全世界增速最快的十個(gè)國(guó)家和全世界增速最慢的十個(gè)國(guó)家,在增速最快十過(guò)國(guó)家做多,增速最慢十個(gè)國(guó)家做空,十年之后基金關(guān)閉了,說(shuō)明這個(gè)方法不起作用,國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)如果今年在前十名,明年大概在前十名,因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)量是長(zhǎng)期動(dòng)量,印度去年前十年,今年也是前十名,但是用這樣的方法做投資就失敗了,原
因是什么呢?原因是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的增速和企業(yè)的盈利之間的關(guān)系沒(méi)有大家想象的那么緊密,因?yàn)槠髽I(yè)的盈利的增長(zhǎng)不是看GDP絕對(duì)數(shù),去年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速是2%,標(biāo)準(zhǔn)普爾企業(yè)盈利增速是16%,中國(guó)去年經(jīng)濟(jì)增速是9%,中國(guó)算商銀行所有企業(yè)盈利增速是15%,在去年時(shí)候中國(guó)企業(yè)盈利增速比標(biāo)準(zhǔn)普爾盈利增速慢,股市表現(xiàn)比它差一點(diǎn)是正常的,經(jīng)濟(jì)增速和企業(yè)盈利之間的關(guān)系沒(méi)有想象的那么強(qiáng)。ROE和企業(yè)盈利和什么東西有關(guān)系呢?就和兩樣?xùn)|西有關(guān)系:第一,和產(chǎn)能利用率有關(guān),第二,和產(chǎn)品價(jià)格有關(guān),如果產(chǎn)能利用率比較高,產(chǎn)品價(jià)格漲了,這時(shí)候企業(yè)盈利比較好,如果產(chǎn)能利用率比較低,產(chǎn)品價(jià)格是跌的,企業(yè)盈利就不好,企業(yè)盈利和供求有關(guān)系,不是和經(jīng)濟(jì)絕對(duì)值有關(guān)系,如果看供求關(guān)系,把整個(gè)國(guó)家供求關(guān)系加總起來(lái),需求端由出口、國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)和政府支出構(gòu)成,供給端是什么呢?國(guó)內(nèi)私人投資和部分政府投資,你要研究這兩者之間匹配的關(guān)系,對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō),最嚴(yán)重的問(wèn)題是需求端在下降,第一個(gè)是社會(huì)消費(fèi)品零售總額,國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)增速在下降,如果看過(guò)去十年,大約有三個(gè)平臺(tái):第一個(gè)平臺(tái)2002-2005年,基本在11-13%;2006年之后出現(xiàn)一次非常大的飛躍,基本上把平臺(tái)上到
18%;最近大概又掉到14%,如果你要判斷中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)恢復(fù)到歷史上的增長(zhǎng)水平,你就要判斷增速平臺(tái)會(huì)回到2006-2011年的平臺(tái),所以宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家大膽預(yù)測(cè)說(shuō)他們認(rèn)為能夠恢復(fù)過(guò)去,但是依據(jù)是什么呢?依據(jù)是我們不知道,我本人不太相信這個(gè)平臺(tái)能夠回去,為什么我不相信這個(gè)平臺(tái)能回去呢?因?yàn)榉浅：?jiǎn)單,消費(fèi)增速和居民收入增速相關(guān)的,為什么2006年之后中國(guó)出現(xiàn)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的飛躍呢,因?yàn)榫用裨鏊俸軈柡?2006-2011年是中國(guó)居民收入增速最快的5年,我們家的保姆在2006-2011年工資水平翻一倍,從1500、1600元漲到3200元、3300元,居民收入增速年均20%幾,現(xiàn)在已經(jīng)掉到只有10%多,回到2002-2005年增速平臺(tái),如果你相信中國(guó)消費(fèi)以后還會(huì)有18%以上的增長(zhǎng),你就要相信中國(guó)整個(gè)居民收入增速還能維持18%以上的增速,我本人不太相信這種情況會(huì)發(fā)生,為什么我不相信這種情況發(fā)生呢?因?yàn)槿绻龠^(guò)四年時(shí)間,我們家保姆工資由翻一倍,一個(gè)月要支付6400元,那還不如我自己回家當(dāng)保姆算了,國(guó)民收入倍增計(jì)劃隨便聽(tīng)聽(tīng)就行了,千萬(wàn)別當(dāng)真,就像你自己給自己設(shè)定壽命,我期望值是活120歲,難道就真的能活120歲,雖然怎么努力,也不能對(duì)抗客觀規(guī)律,所以你不能肯定中國(guó)經(jīng)濟(jì)就能維持20%幾的增長(zhǎng),不太像是能夠符合客觀規(guī)律的事情,我認(rèn)為消費(fèi)增速這個(gè)平臺(tái)回不去。第二個(gè)增速是出口,如果我們看平臺(tái),2008年之前中國(guó)出口是非常高的增速,基本在25%左右,現(xiàn)在是7%左右,我相信很多公司還幻想著現(xiàn)在歐洲、美國(guó)經(jīng)濟(jì)不好,等歐洲、美國(guó)經(jīng)濟(jì)好了以后,我們的出口又回到以前的平臺(tái),我勸你打消這個(gè)幻想,想都不要想,你以為歐洲和美國(guó)經(jīng)濟(jì)一旦稍微好一點(diǎn)你的出口就能跟重新一樣,我認(rèn)為不會(huì)回到原來(lái)的平臺(tái),為什么呢?我先介紹一下關(guān)于周期性因素,周期性因素是可以回去的,比如歐洲現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)不好,歐洲不可能永遠(yuǎn)經(jīng)濟(jì)都不好,總有一天經(jīng)濟(jì)會(huì)好,由于周期性因素導(dǎo)致的出口下降是可以恢復(fù)的,美國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在不好,不會(huì)永遠(yuǎn)不好,總有一天會(huì)好,但是中國(guó)出口增速的下降,一定不是簡(jiǎn)單的周期因素,我們看一下結(jié)構(gòu)性因素,這張表格是美國(guó)進(jìn)口商品中中國(guó)所占的份額表,份額和周期是沒(méi)有關(guān)系的,從1991年中國(guó)出口商品占美國(guó)進(jìn)口商品的份額是3.1%,20年間一直上升,沒(méi)有下降,一直到2010年達(dá)到19.1%,最高峰,2011年下降到18.1%,2012年下降到16.3%,你們會(huì)認(rèn)為這種下降是因?yàn)橹芷谛砸蛩匾鸬膯?清楚的告訴大家中國(guó)整個(gè)商品出口競(jìng)爭(zhēng)力的頂峰出現(xiàn)在2010年,之后由于勞動(dòng)成本的上升、原材料價(jià)格上升等等各方面價(jià)格的上升,中國(guó)出口商品競(jìng)爭(zhēng)力在下降,你應(yīng)該很
容易能夠看出來(lái),如果我們?cè)倏粗袊?guó)對(duì)歐洲出口的情況,是不是跟美國(guó)一模一樣呢?1999年中國(guó)對(duì)歐洲出口商品占?xì)W洲進(jìn)口商品的份額是4.8%,然后一路上升,上升到2010年達(dá)到13.6%,之后2011年12.4%,2012年11.6%。隨著匯率和中國(guó)勞動(dòng)力成本的上升,中國(guó)出口產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)開(kāi)始下降,這種下降是不能恢復(fù)的,所以你不要以為只要?dú)W洲和美國(guó)經(jīng)濟(jì)稍微回升一下你們的出口就立馬好轉(zhuǎn)起來(lái),這是不正確的,因?yàn)閺那叭绻绹?guó)進(jìn)口份額是10-15%,因?yàn)橹袊?guó)份額要上升,所以中國(guó)出口份額會(huì)上升到20%,我們可以搶別人的份額,現(xiàn)在如果美國(guó)進(jìn)口從10%升到15%,中國(guó)出口增速有可能下降10%,為什么呢?因?yàn)榉蓊~在下降,這是不可恢復(fù)的,所以我并不相信中國(guó)出口增速平臺(tái)還能恢復(fù)到過(guò)去的增速平臺(tái)。這時(shí)候只能寄希望于第三塊,就是政府支出,當(dāng)需求下降時(shí)候,企業(yè)盈利是什么樣呢?ROE下降,為什么ROE下降呢?需求下降是比較領(lǐng)先的,當(dāng)整個(gè)需求下降時(shí)候,企業(yè)供應(yīng)仍然按照過(guò)去的慣性在供應(yīng),所以產(chǎn)能利用率就會(huì)下降,原來(lái)的破產(chǎn)計(jì)劃照樣做著,比如汽車行業(yè),按照2010年銷售情況還是做破產(chǎn)計(jì)劃,2011年突然發(fā)現(xiàn)汽車增速下去了,也沒(méi)有出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng),因?yàn)?010年安排30%投資增速,導(dǎo)致大量產(chǎn)能擴(kuò)張,2011年雖然汽車銷售沒(méi)出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng),但是產(chǎn)能利潤(rùn)率大幅度下降,這時(shí)候ROE就下去了,在正常情況下,如果沒(méi)有人救你,如果沒(méi)有政府干預(yù),如果沒(méi)有政府支出填補(bǔ),這個(gè)領(lǐng)域的利潤(rùn)率就會(huì)不停下降,如果政策干預(yù)是什么結(jié)局呢?政府干預(yù)很簡(jiǎn)單,政府采用大量投資和支出,把你剩余的產(chǎn)能都買過(guò)來(lái),比如汽車,通過(guò)政府補(bǔ)貼,讓別人買車,然后把剩余的產(chǎn)能開(kāi)起來(lái),如果沒(méi)有政府投資,其它東西不起作用,降息或者降準(zhǔn)不能解決這個(gè)問(wèn)題,唯有政策投資的對(duì)充才能在短期解決這個(gè)問(wèn)題,這是當(dāng)經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)候大家眼睛齊刷刷看著黨中央的原因,黨中央有什么招呢?有些人現(xiàn)在天天盯著發(fā)改委網(wǎng)站看,看到發(fā)改委批了以后項(xiàng)目以后就問(wèn)我們有沒(méi)有壓力,我們說(shuō)沒(méi)有壓力,有一個(gè)問(wèn)題是這樣的,有人說(shuō)今年房地產(chǎn)不太好,你說(shuō)資金去哪兒呢?過(guò)一陣子他們又說(shuō)今年實(shí)體經(jīng)濟(jì)也不好,你說(shuō)資金應(yīng)該去哪兒呢?又過(guò)一陣子他們又說(shuō)今年理財(cái)產(chǎn)品收益率下降了,你看資金去哪了呢?他們希望我回答資金會(huì)來(lái)股市,但是我就不回答,為什么我不回答這個(gè)問(wèn)題呢?因?yàn)樯底硬挪逻@個(gè)東西,你根本不用猜,你觀察就能觀察到,假定房地產(chǎn)不好,資金來(lái)到股市,你認(rèn)為房地產(chǎn)資金來(lái)到股市不需要買股票嗎、不需要交易嗎?如果有交易,沒(méi)有交易量嗎?如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)也不好,資金又來(lái)到股市,你認(rèn)為不需要買股票嗎?那么不需要有交易量
嗎?你看交易量就知道了,從今年2月份到現(xiàn)在為止,你們認(rèn)為交易量變大了嗎?所以不研究都知道沒(méi)有資金來(lái)股市,就是這么個(gè)簡(jiǎn)單的事情。反之,為什么我對(duì)發(fā)改委這塊沒(méi)有壓力呢?你認(rèn)為發(fā)改委批項(xiàng)目之后他們就自己回家湊錢把項(xiàng)目干了嗎?這種事情可能會(huì)發(fā)生嗎?不用向銀行貸款嗎?你觀察銀行中長(zhǎng)期信貸就知道,非常簡(jiǎn)單,無(wú)論發(fā)改委批了一百個(gè)項(xiàng)目還是兩百個(gè)項(xiàng)目,你都不用關(guān)心,批這個(gè)項(xiàng)目也好,批那個(gè)項(xiàng)目也好,最終都要從銀行借款,他們一借款,中長(zhǎng)期信貸上升,你只要觀察中長(zhǎng)期信貸占比就知道了,中長(zhǎng)期信貸占比和絕對(duì)量的變化就是你觀察整個(gè)國(guó)家投資項(xiàng)目中變化最為重要的項(xiàng)目,否則發(fā)改委的批文就是一紙空文,所以我只要看中長(zhǎng)期信貸就可以了,到目前為止我沒(méi)有看到中長(zhǎng)期信貸起來(lái),你們就誰(shuí)看到中長(zhǎng)期信貸起來(lái)了嗎,所以我沒(méi)有壓力,什么時(shí)候中長(zhǎng)期信貸起來(lái)了,那我就有壓力,我就認(rèn)為政府的投資起作用了,至少到現(xiàn)在為止我們沒(méi)有看到。
如果黨中央不替你干預(yù),那最后就要看你自己,如果產(chǎn)能過(guò)剩了,又靠我自己,方法是什么呢?方法就是投資增速下降,需求下降多少,投資下降多少,簡(jiǎn)單說(shuō)
從前有25%需求,有25%投資,現(xiàn)在只有10%需求,那投資就降到10%,然后就是匹配的,需要在投資端和供給端做大的調(diào)整。我不知道投資會(huì)掉到多少,因?yàn)楦枨笙陆颠^(guò)程相匹配的,所以實(shí)際上是非常難以預(yù)測(cè)的,有誰(shuí)告訴你說(shuō)18%的投資是中國(guó)的底線呢?我告訴大家說(shuō),請(qǐng)大家查一下數(shù)據(jù),1999年當(dāng)時(shí)企業(yè)ROE 只有5%或者6%,1999年固定資產(chǎn)投資掉到多少呢?掉掉5.5%,為什么體認(rèn)為這次就不會(huì)掉到5.5%呢?掉到5.5%天就塌了嗎?1995年掉到5.5%,我也沒(méi)看到天塌了,所以你不要認(rèn)為20%就不大可能跌破,跟4000點(diǎn)不大可能跌破是一樣的,但是是能跌破的,而且3000點(diǎn)還能跌破,2000點(diǎn)還能跌破,不要拍腦袋說(shuō)我認(rèn)為這個(gè)事情怎么樣,你認(rèn)為怎樣不重要,是跟企業(yè)盈利相關(guān)的,因?yàn)槠髽I(yè)說(shuō)我不愿意投資,投資就會(huì)不停的往下掉,最重要的事情是要看企業(yè)盈利,只有當(dāng)企業(yè)ROE掉到很低的低點(diǎn)以后開(kāi)始反彈時(shí)候投資才能反彈,那時(shí)候才能看到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)見(jiàn)底回升,之前只要看就行了,要不停的觀察,這是最好的方法。所有的子行業(yè)都是一樣的,如果看百貨、服裝業(yè),需求量下去了,如果還拼命建百貨店和服裝店,肯定不是這樣。如果房地產(chǎn)銷量下去了,投資就會(huì)下去,難道說(shuō)房子賣的越不好越蓋房子嗎?肯定不是這樣,投資是跟著需求走的,本身不是獨(dú)立
周期,中國(guó)ROE什么時(shí)候見(jiàn)到低點(diǎn)?我本人不知道,但是我認(rèn)為沒(méi)有見(jiàn)到低點(diǎn),見(jiàn)到低點(diǎn)時(shí)候我應(yīng)該能夠大致看出來(lái),現(xiàn)在肯定不是合適的時(shí)候,不管做上市公司也好,還是做投資人也好,你不要以為我們現(xiàn)在跟過(guò)去一樣,低迷時(shí)候趕緊破產(chǎn),破產(chǎn)有可能弄死你,因?yàn)楦^(guò)去是不一樣的,不是簡(jiǎn)單的周期性因素,如果你破產(chǎn),你會(huì)發(fā)現(xiàn)兩年之后還沒(méi)沒(méi)有需求起來(lái)時(shí)候你就死掉了,你就沒(méi)有機(jī)會(huì)了,大家要保持更為謹(jǐn)慎的判斷,而不是輕率的下一個(gè)結(jié)論說(shuō)我覺(jué)得三季度好,那誰(shuí)都不知道,這是ROE見(jiàn)底的過(guò)程還沒(méi)有達(dá)到。
我認(rèn)為中國(guó)整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好還在下降,同時(shí)ROE下降的過(guò)程也沒(méi)有結(jié)束,但是利率水平的底部已經(jīng)出現(xiàn)了,對(duì)于A股來(lái)說(shuō),指數(shù)性的機(jī)會(huì)其實(shí)相對(duì)較小,你不要以為指數(shù)能有大的行情,這是可能性非常小的,因?yàn)椴淮嬖谶@種條件,但是因?yàn)檎麄€(gè)過(guò)程是相對(duì)比較緩慢的過(guò)程,所以也不是暴跌的過(guò)程,也不是一不行然后三天、五天就跌到位,這是不會(huì)的,是非常緩慢的過(guò)程,這個(gè)過(guò)程非常接近2002-2005年的過(guò)程,非常非常緩慢,下面我要跟大家介紹行業(yè)的配臵,并且從行業(yè)角度給大家介紹為什么類似于2002-2005年。
四、行業(yè)配臵
關(guān)于行業(yè),對(duì)于行業(yè)這邊,我們目前分成兩大類:第一類,如果你是傳統(tǒng)的過(guò)剩行業(yè),你想都不用想,第一件事情就是收縮供給,收縮供給是目前最為合適的,只有收縮供給才會(huì)有出路,你不收縮供給是沒(méi)有收路的,天天把供給維持的高高的,然后等著政府提供需求,這不是一個(gè)好的策略,好的策略是收縮供給,然后由政府救你,本身這個(gè)行業(yè)供給收縮了,政府如果再來(lái)一把需求,那就非常好,水泥情況2009年遇到的情況跟這個(gè)比較接近,2009年為了節(jié)能減排,把產(chǎn)能限制住了,政府搞4萬(wàn)億投資,然后日子非常好過(guò)。對(duì)于傳統(tǒng)行業(yè)來(lái)說(shuō),供應(yīng)收縮是最好的。另外一個(gè)問(wèn)題,對(duì)于不過(guò)剩的產(chǎn)業(yè),比如新興產(chǎn)業(yè),如果我們這個(gè)行業(yè)沒(méi)有過(guò)剩,那還是看需求,這個(gè)過(guò)程跟2002年和2005年有什么相似之處, 2002-2005年是需求擴(kuò)張周期,邏輯和我們現(xiàn)在面臨的問(wèn)題正好完全相反,100%反過(guò)來(lái)的,2002-2005年周期里,當(dāng)時(shí)2002年就有行業(yè)金花,2003年有五朵金花,2004年也有金花,2002年金花是電力,當(dāng)時(shí)香港電力股大漲,2003年金
花是所謂的鋼鐵、石化幾個(gè)行當(dāng),2004年金花是煤炭,為什么在那個(gè)時(shí)代每年都有金花呢?因?yàn)槟鞘切枨髷U(kuò)張周期,有些行業(yè)的需求出來(lái)的比較早,有些行業(yè)的
需求出來(lái)的比較晚,電力2002年已經(jīng)出來(lái)了,供應(yīng)相對(duì)比較少,缺口比較早的體現(xiàn)出來(lái),所以2002年就有電力金花,2003年鋼鐵、石化出口出來(lái)了,2003年鋼鐵和石化有金花,2004年煤炭缺口出來(lái),所以有煤炭金花,現(xiàn)在反過(guò)來(lái),現(xiàn)在是供應(yīng)收縮周期,不是所有行業(yè)都是在同一時(shí)點(diǎn)上收縮的,誰(shuí)收縮的早誰(shuí)就是早開(kāi)的那一朵花,稀土行業(yè)2年前開(kāi)始收縮,那是國(guó)家強(qiáng)制收縮的,所以稀土行業(yè)是開(kāi)的第一朵花,今年房地產(chǎn)行業(yè)的表現(xiàn)超乎所有行業(yè),因?yàn)榉康禺a(chǎn)行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)了收縮,房地產(chǎn)行業(yè)是第二朵花,香港火電今年漲幅巨大,香港火電行業(yè)是第三朵花,明年一定還會(huì)有別的花開(kāi)出來(lái),但是邏輯跟2002-2005年是反過(guò)來(lái),是供應(yīng)收縮,等所有行業(yè)都收縮到低點(diǎn)時(shí)候,比如2002-2006年所有行業(yè)開(kāi)始上升時(shí)候,2006年一季度市場(chǎng)里上升周期就開(kāi)始,同樣道理,如果所有行業(yè)都收縮,全部收縮到低點(diǎn)時(shí)候,那時(shí)候就是市場(chǎng)最低點(diǎn),股市最低點(diǎn),經(jīng)濟(jì)盈利最低點(diǎn),企業(yè)盈利最低點(diǎn),我認(rèn)為這個(gè)過(guò)程目前肯定沒(méi)有到來(lái),但是在這個(gè)過(guò)程中會(huì)有一朵一朵的花開(kāi),比方說(shuō)房地產(chǎn),今年房地產(chǎn)漲幅指數(shù)已經(jīng)超過(guò)了30%,跟2003年看到的石化行業(yè)和鋼鐵行業(yè)當(dāng)時(shí)五朵金花的漲幅非常接近,至于國(guó)家政策你根本看都不用看,愛(ài)放松也好,不愛(ài)放松也好,有需求也好,沒(méi)需求也好,我們都不理它,比如看火電,一季度末的時(shí)候,我來(lái)北京做路演時(shí)候我曾經(jīng)說(shuō)你看香港正在炒電力,大陸正在炒煤炭,肯定有一邊被證明是錯(cuò)誤的,結(jié)果證明炒煤炭是錯(cuò)誤的,為什么呢?因?yàn)槲覀兿嘈呕痣娛湛s最終能把煤炭弄死掉,如果你看香港市場(chǎng),火電股今年超額收益率最高,股70%的超收益率,為什么香港火電股超收益率最高呢?因?yàn)橄愀刍痣姽杀任覀冞@邊便宜一半,我們這邊火電雖然很好,可是股價(jià)很貴,中國(guó)和高風(fēng)險(xiǎn)偏好國(guó)家,火電股從前都是垃圾,凡是垃圾估值就高,導(dǎo)致國(guó)內(nèi)火電股比香港貴一倍。香港和大陸地產(chǎn)估值差不多,今年地產(chǎn)有非常高的超額收益率,很多人都在買地產(chǎn),以后隨著時(shí)間的推移,你們要相信有越來(lái)越多的行業(yè)進(jìn)匯入到供應(yīng)收縮,在這種情況下,那些行業(yè)就會(huì)成為下一朵花,肯定大家還要不停的觀察,但是如果拒絕收縮,不管你從前是金花,還是銀花,人到中年統(tǒng)統(tǒng)都得減肥,你想不減肥,原來(lái)金花、銀花地位就沒(méi)了,所以減肥是最重要的,誰(shuí)減肥了,我們就把誰(shuí)列為金華、銀花,像鋼鐵、化工這樣的行當(dāng)現(xiàn)在居然
還在擴(kuò)張產(chǎn)能,你想想,這個(gè)行當(dāng)能有希望嗎?比如鋼鐵現(xiàn)在還在湛江那邊建,像這種行當(dāng),什么時(shí)候減肥我們什么時(shí)候考慮,不減肥我們就不考慮。
在新興行業(yè),我主要給大家介紹兩個(gè)行當(dāng),一個(gè)是醫(yī)藥,一個(gè)是環(huán)保,去年下半年到今年二季度醫(yī)藥表現(xiàn)是不好的,嚴(yán)重落后于市場(chǎng),最近已經(jīng)開(kāi)始扳回劣勢(shì),我對(duì)這個(gè)行當(dāng)?shù)目捶ㄈ匀皇钦娴?原因在于醫(yī)藥目前醫(yī)療體系改革一定會(huì)轉(zhuǎn)向,現(xiàn)有醫(yī)療體制改革一定維持不下去,為什么維持不下去呢?如果醫(yī)療體制改革做到醫(yī)生不滿意、醫(yī)院不滿意、老百姓不滿意、藥廠不滿意、政府也不滿意,你不宣傳這個(gè)改革失敗其實(shí)已經(jīng)失敗了,所以我認(rèn)為搞不下去,隨著時(shí)間的推移,三、四年之后中國(guó)老齡化人口比例會(huì)猛烈上升,現(xiàn)在都搞不定,三四年之后怎么辦?醫(yī)生現(xiàn)在看病跟殺豬沒(méi)什么兩樣,病人對(duì)待醫(yī)生也是用殺豬的方法,也是拿刀捅,如果這樣,這個(gè)國(guó)家醫(yī)療衛(wèi)生事業(yè)以后還有希望嗎!醫(yī)療體制改革日后肯定轉(zhuǎn)向,我對(duì)這個(gè)行當(dāng)仍然相對(duì)比較看好,而且我認(rèn)為時(shí)間一定不會(huì)很長(zhǎng)。第二個(gè)行當(dāng)是環(huán)保,環(huán)保這個(gè)行當(dāng),我們覺(jué)得是相對(duì)比較好的行業(yè),原因在于什么呢?和文化傳媒等等行業(yè)相比,這個(gè)行業(yè)實(shí)在很多,因?yàn)槲幕瘋髅绞强商娲院芏嗟?如果中國(guó)做不出好游戲,我們玩日本有意就行了,而且文化傳媒涉及的因素很廣,北京空氣質(zhì)量惡劣,難道你能把管子接到紐約呼吸嗎,當(dāng)它弱化時(shí)候,跟所有人都有關(guān),所以你必須得搞,如果中國(guó)的水污染了,你能從日本接水嗎,而且技術(shù)
含量不是特別高,環(huán)保并不造成我們?cè)煊钪骘w船和航空母艦,這個(gè)行當(dāng)又不是過(guò)剩行業(yè),容量很大,我覺(jué)得這個(gè)行當(dāng)?shù)南Ｍ€是比較高的。其它一些子行業(yè)都是我們研究員推薦的,報(bào)告上都列出來(lái)了。
總的來(lái)說(shuō),我就跟大家介紹這么多,我的報(bào)告到此結(jié)束,謝謝大家!歡迎大家批評(píng)指正。
第三篇：程定華麗江發(fā)言
【摘要】
目前一致預(yù)期，未來(lái)十年經(jīng)濟(jì)增速的中軸在7%，如果每年都是7%增速，就好像一直走在平衡木上，是不可能的。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，如果中軸在7%，下限在5%，上限在8-9%，而5%這樣的經(jīng)濟(jì)增速，顯然是大大低于市場(chǎng)預(yù)期。更何況，中位數(shù)有可能不是7%，或者會(huì)更低。因此，經(jīng)濟(jì)下行遠(yuǎn)未被市場(chǎng)price in。
國(guó)五條對(duì)地產(chǎn)的調(diào)控、銀監(jiān)會(huì)八號(hào)文對(duì)影子銀行的限制，制約了地產(chǎn)投資和zf投資的復(fù)蘇力量，加之新政影響消費(fèi)增速。目前時(shí)點(diǎn)已經(jīng)基本可以確定經(jīng)濟(jì)為弱復(fù)蘇。
今年四季度會(huì)有變數(shù)，弱復(fù)蘇的過(guò)程要么獲得正反饋轉(zhuǎn)向強(qiáng)復(fù)蘇，要么獲得負(fù)反饋結(jié)束復(fù)蘇；
如果弱復(fù)蘇結(jié)束，經(jīng)濟(jì)增速重新向下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將迎來(lái)一次非常重要的壓力測(cè)試。
如果在經(jīng)濟(jì)向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，股票市場(chǎng)中長(zhǎng)期底部出現(xiàn)，且風(fēng)險(xiǎn)可控；
如果在經(jīng)濟(jì)向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)（債務(wù)崩斷），股票市場(chǎng)中長(zhǎng)期底部出現(xiàn)，但風(fēng)險(xiǎn)不可控（公司破產(chǎn)）；
如果在向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，zf主動(dòng)采取措施中止壓力測(cè)試（用zf投資對(duì)沖），股票市場(chǎng)出現(xiàn)中短期底部，但長(zhǎng)期蕭條。
短期預(yù)測(cè)：
房地產(chǎn)投資復(fù)蘇的趨勢(shì)仍在，政策風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)部分釋放;短期內(nèi)影響市場(chǎng)最大的因素是IPO的恢復(fù);市場(chǎng)維持弱勢(shì)格局，暫時(shí)不會(huì)出現(xiàn)趨勢(shì)性熊市；
超配低估值藍(lán)籌股，包括百貨、汽車、地產(chǎn)、家電、銀行等；
醫(yī)藥、軍工、環(huán)保、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)短期估值過(guò)高，需要調(diào)整整固，長(zhǎng)期我們依然看好。
【正文】
一、2013年經(jīng)濟(jì)確定是弱復(fù)蘇
1、弱復(fù)蘇的原因
zf投資、消費(fèi)增速大大低于預(yù)期是主要原因。
一季度勞動(dòng)者報(bào)酬增速很慢，一個(gè)原因是消費(fèi)是后周期，另一個(gè)是市場(chǎng)忽視的，有可能是結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題。勞動(dòng)力人口數(shù)量零增長(zhǎng)+單個(gè)勞動(dòng)力報(bào)酬下降，導(dǎo)致消費(fèi)的實(shí)際降幅更大。如果結(jié)構(gòu)性問(wèn)題真的出現(xiàn)，那么未來(lái)2-3年，即便經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，消費(fèi)也不會(huì)回到從前15%的增速，這將不利于服裝等消費(fèi)行業(yè)。
2、整個(gè)弱復(fù)蘇都維系在房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈
一季度增速較快的消費(fèi)行業(yè)，除了醫(yī)藥外，都是地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的家具、建材、家電，如果沒(méi)有地產(chǎn)，消費(fèi)數(shù)據(jù)將更弱。
一季度發(fā)電量增速3%，與地產(chǎn)相關(guān)的水泥、粗鋼增速超10%，它們的用電量增速應(yīng)該也是10%，說(shuō)明其他工業(yè)行業(yè)更弱。
補(bǔ)庫(kù)存最猛的是和地產(chǎn)相關(guān)的水泥、鋼材、銅。
地產(chǎn)銷售同比增速已經(jīng)反彈至40%，2014年初不可能繼續(xù)維持40%的增速，所以，到今年第四季度，經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的平衡狀態(tài)就會(huì)結(jié)束，大概率是向下，也有可能向上。我們后面會(huì)討論，經(jīng)濟(jì)在平衡木上是主動(dòng)下來(lái)，還是被動(dòng)下來(lái)，主動(dòng)更健康。
3、未來(lái)三個(gè)季度預(yù)測(cè)
未來(lái)三個(gè)季度，房地產(chǎn)投資、出口不會(huì)下來(lái)，CPI和PPI繼續(xù)緩慢收窄，所以今年二、三季度對(duì)股市最重要的因素是IPO重啟的影響。由于IPO重啟后，發(fā)行價(jià)格、數(shù)量多少是一個(gè)博弈的過(guò)程，所以無(wú)法在股價(jià)中提前反映。
在IPO未重啟的情況下，對(duì)指數(shù)悲觀；IPO正常后，對(duì)指數(shù)樂(lè)觀；所以預(yù)計(jì)二、三季度的市場(chǎng)先跌后漲。四季度會(huì)有大的變化。
4、企業(yè)盈利
經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇，所以，維持去年底的預(yù)測(cè)，全行業(yè)（除金融）盈利增速10%，這個(gè)不用太擔(dān)心。
二、zf是否有能力在地產(chǎn)投資下降后，把經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)維持在7-8%
zf的能力主要取決于zf的負(fù)債體系。企業(yè)盈利能力下降，無(wú)法從股權(quán)融資和折舊滿足的固定資產(chǎn)投資。由于銀行貸款受限，假如每年20%的投資增速，就會(huì)出現(xiàn)資金缺口，需要影子銀行來(lái)補(bǔ)充，結(jié)果就是影子銀行無(wú)法消除，社會(huì)融資總量非常高。
目前上市公司負(fù)債率60%，國(guó)企63%，假設(shè)三種情景：
情景一，5年內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速降至10%，GDP回落至5%，資產(chǎn)負(fù)債率升至69%后停止，去產(chǎn)能后，企業(yè)盈利能力恢復(fù)，ROE先下后上。主動(dòng)去杠桿后，有能力恢復(fù)健康。
情景二，5年內(nèi)保持固定資產(chǎn)投資增速20%，資產(chǎn)負(fù)債率升至72-73%，在這種情況下，部分企業(yè)面臨破產(chǎn)，被動(dòng)去杠桿。
情景三，5年內(nèi)保持固定資產(chǎn)投資增速升至25%后再減速，資產(chǎn)負(fù)債率升至75-76%，產(chǎn)能擴(kuò)張，ROE先上后下，企業(yè)面臨破產(chǎn)，被動(dòng)去杠桿。
因此，經(jīng)濟(jì)在7-8%的平衡木上不會(huì)維持3年以上。
如果在經(jīng)濟(jì)向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，股票市場(chǎng)中長(zhǎng)期底部出現(xiàn)，且風(fēng)險(xiǎn)可控；
如果在經(jīng)濟(jì)向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)（債務(wù)崩斷），股票市場(chǎng)中長(zhǎng)期底部出現(xiàn)，但風(fēng)險(xiǎn)不可控（公司破產(chǎn)）；
如果在向下的壓力測(cè)試過(guò)程中，zf主動(dòng)采取措施中止壓力測(cè)試（用zf投資對(duì)沖），股票市場(chǎng) 出現(xiàn)中短期底部，但長(zhǎng)期蕭條
第四篇：程定華《股市動(dòng)態(tài)分析》演講
今天下午《股市動(dòng)態(tài)分析》年會(huì)上，程博也是創(chuàng)了個(gè)紀(jì)錄，講了一個(gè)半小時(shí)，文字整理有將2萬(wàn)字。可能因?yàn)閭€(gè)人偏心，對(duì)程博是不限時(shí)，事實(shí)證明也是正確的。周三也參加了安信證券的年會(huì)，應(yīng)該說(shuō)，今天下午程博講得很盡興，而且比在安信證券年會(huì)上講得還精彩。剛參加完年會(huì)后的晚宴，趕回家中，趕緊把程博下午的講話整理出來(lái)，與大家共享一下。
以下為文字實(shí)錄：
【程定華】首先要感謝雜志社和劉總他們邀請(qǐng)來(lái)我來(lái)作這樣的一個(gè)報(bào)告，按照時(shí)下媒體人說(shuō)的是“騙子和傻子”，我首先要聲明我不是騙子，是不是傻子要大家來(lái)評(píng)論。
大家對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的玩法有這樣一個(gè)大的差異，去年以來(lái)就已經(jīng)有了很大的差異。原來(lái)我們所熟悉的東西現(xiàn)在已經(jīng)不是那么熟悉，原來(lái)你習(xí)慣的一些操作的方法今年可能都不是特別地適用，今年各類都處在一個(gè)比較困難的狀況，我們的社保你不知道他到底會(huì)不會(huì)成功，過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看社保他應(yīng)該是可以的，但是現(xiàn)在就不一定?，F(xiàn)在你就不能肯定說(shuō)他到底是幾點(diǎn)能夠成功。從保險(xiǎn)公司的程度來(lái)看，基本上現(xiàn)在基本的在2700點(diǎn)，到了2200點(diǎn)的時(shí)候現(xiàn)在很多的保險(xiǎn)公司出現(xiàn)了很多大的問(wèn)題，公募來(lái)看今年基本上處于一個(gè)虧損的狀況，私募的情況來(lái)看我原來(lái)接觸過(guò)一些非常好的私募，因?yàn)樗麄兪且越灰椎目焖凫`活為主，而且在過(guò)去十七八年的時(shí)間里面，他作為一個(gè)交易點(diǎn)他差不多有3萬(wàn)倍左右的收益，做得非常好。但是今年十月份我碰到他的時(shí)候，他對(duì)我說(shuō)今年犯過(guò)兩次比較大的錯(cuò)誤，所以他們今年只有7%左右的收益率，和他過(guò)去的歷史相比來(lái)看大幅度地下降。不管你原來(lái)是多好，今年以來(lái)情況都不是特別地妙，說(shuō)明整個(gè)市場(chǎng)這樣的一個(gè)規(guī)則和玩法發(fā)生了深刻地改變，如果你不認(rèn)識(shí)到這樣的一種改變，不與時(shí)俱進(jìn)，你抱著從前一些觀感來(lái)操縱這個(gè)市場(chǎng)，我自己的看法是越來(lái)越會(huì)被這個(gè)市場(chǎng)所淘汰。
今天不是講那么遠(yuǎn)的事情，我們只是討論一下關(guān)于2012年這樣一個(gè)市場(chǎng)的狀況，總的來(lái)說(shuō)我自己的看法就是認(rèn)為2012年上半年情況會(huì)好一點(diǎn)，下半年的情況會(huì)差一點(diǎn)，這是我基本的看法，因?yàn)槲沂且粋€(gè)自上而下的研究，不會(huì)作精確的指數(shù)的預(yù)測(cè)，這可能要留給我們后面做技術(shù)分析的先生們做預(yù)測(cè)，我本人不會(huì)做一個(gè)指數(shù)的精確的預(yù)測(cè)，我總體來(lái)說(shuō)明年上半年好過(guò)明年下半年的情況。
我給大家介紹一下我們基本的分析（PPT），差不多每年在年底的時(shí)候，因?yàn)槲覀円獙憟?bào)告，所以我會(huì)把所有的機(jī)構(gòu)不管他是國(guó)內(nèi)的還是國(guó)外的也好，他們對(duì)于全球一些經(jīng)濟(jì)的感悟和整個(gè)資本市場(chǎng)的看法都看一下，好的從高盛、摩根士丹利，歐洲像瑞銀，亞洲里面像匯豐、中金、中信等等這樣的機(jī)構(gòu)，宏觀的報(bào)告我們都可以看一遍，看一遍的目的有兩個(gè)，第一個(gè)當(dāng)然不是為了抄他們的報(bào)告，目的有兩個(gè)，一個(gè)是看看大家明年關(guān)心的焦點(diǎn)在什么地方，大家都在關(guān)心一些什么樣的問(wèn)題。第二個(gè)就是看看有沒(méi)有誰(shuí)有非常異常的預(yù)測(cè)，因?yàn)楫惓５念A(yù)測(cè)是你非常需要關(guān)心的事情，如果有一個(gè)人他的觀點(diǎn)跟別人的觀點(diǎn)差異特別大，那你就要關(guān)心為什么這個(gè)人的觀點(diǎn)跟別人的觀點(diǎn)差異那么大，這個(gè)人的看法有沒(méi)有道理。所以我們每年都會(huì)在年底的時(shí)候把這些東西全都看一遍。
今年我基本上所有的報(bào)告都看過(guò)一遍，如果說(shuō)國(guó)外有什么驚人的預(yù)測(cè)的話就是高盛所作的預(yù)測(cè)，他們預(yù)測(cè)明年歐元兌美元會(huì)跌到1：1，這是一個(gè)很大膽的預(yù)測(cè)，如果在國(guó)內(nèi)有什么樣驚人的預(yù)測(cè)呢，中金公司固定收益部作了一個(gè)預(yù)測(cè)，他的預(yù)測(cè)明年整個(gè)債券市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)巨大的牛市，十年期的國(guó)債收益率會(huì)跌到2.5%，他們極度看空股市和經(jīng)濟(jì)，認(rèn)為明年整個(gè)股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)非常大的問(wèn)題，這是非常驚人的預(yù)測(cè)。其他人的預(yù)測(cè)大家關(guān)注的基本點(diǎn)都是差不了太多的，我給大家介紹一下關(guān)于明年一些共識(shí)的看法。
第一個(gè)比較共識(shí)的看法是通脹正處在下行的周期，整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)在下降，就是我們十年期國(guó)債收益率正在下降，這個(gè)東西不能叫預(yù)測(cè)因?yàn)樗F(xiàn)在已經(jīng)發(fā)生了。
第二是經(jīng)濟(jì)增速前低后高，經(jīng)濟(jì)增速一二季度會(huì)見(jiàn)到底部，這是今年99%都是這么預(yù)測(cè)的，只不過(guò)認(rèn)為增速在明年一二季度低谷會(huì)比較低，樂(lè)觀一點(diǎn)會(huì)預(yù)測(cè)到8.2%的水平，悲觀一點(diǎn)是7.5%，對(duì)下半年的反彈有些人說(shuō)是反彈到8%，有些人說(shuō)是反彈到9%。
第三是關(guān)于貨幣政策會(huì)出現(xiàn)調(diào)整這是沒(méi)有什么疑義的，總體以調(diào)存款準(zhǔn)備金率為主，有些人認(rèn)為調(diào)3—5次，有些人認(rèn)為調(diào)5—8次。財(cái)政政策保持積極，一半的人認(rèn)為今年的財(cái)政政策是減稅和擴(kuò)內(nèi)需為主，有一半的人認(rèn)為財(cái)政政策是以擴(kuò)大投資，以保持當(dāng)前的投資規(guī)模為主，還是重點(diǎn)在投資這一塊。
最后關(guān)于歐洲的債務(wù)危機(jī)這一塊明年會(huì)繼續(xù)發(fā)酵，一季度的負(fù)面沖擊會(huì)比較大，大家對(duì)于A股市場(chǎng)就像剛剛劉總所說(shuō)的那樣，始終認(rèn)為是謹(jǐn)慎樂(lè)觀，然后在明年一季度還要跌上一個(gè)季度，然后開(kāi)始在二三季度開(kāi)始會(huì)好一點(diǎn)。高點(diǎn)就是早開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)3200，中間開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)2800，后開(kāi)會(huì)的人一般預(yù)測(cè)2500或者是2600，這個(gè)東西都是跟著市場(chǎng)來(lái)的，你們不要把這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)真。
我先談一下我們的看法，第一個(gè)關(guān)于通脹下行這已經(jīng)是發(fā)生的事情他是已經(jīng)確定了，第二是貨幣政策會(huì)出現(xiàn)適度的微調(diào)，但是流動(dòng)性是否會(huì)出現(xiàn)大的改善，這是一個(gè)比較大的疑問(wèn)，因?yàn)槟壳罢麄€(gè)資本流出很嚴(yán)重，最近非常嚴(yán)重，上個(gè)禮拜的時(shí)候正好碰到一個(gè)較大央企的人。他們說(shuō)現(xiàn)在他們目前只關(guān)心一件事情，國(guó)務(wù)院的領(lǐng)導(dǎo)跟他們說(shuō)，現(xiàn)在的國(guó)務(wù)院最關(guān)心的一個(gè)事情就是國(guó)內(nèi)在過(guò)去的二十年間很多的外國(guó)直接投資在中國(guó)，因?yàn)槎暌詠?lái)他不斷地在中國(guó)國(guó)內(nèi)滾動(dòng)，所以現(xiàn)在的規(guī)模已經(jīng)比較難以判斷，一般估計(jì)現(xiàn)在在17萬(wàn)億到24萬(wàn)億人民幣之間，小的可能有17萬(wàn)億的規(guī)模，大的可能有24萬(wàn)億人民幣左右?，F(xiàn)在國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)最擔(dān)心的就是這些錢會(huì)走掉，如果要走掉的話可能大致需要3萬(wàn)億美元的東西。我們現(xiàn)在外匯儲(chǔ)備就是3萬(wàn)億，所以如果這些東西一走掉，國(guó)內(nèi)的錢也想走掉，就會(huì)出大問(wèn)題。
所以在上周五的時(shí)候你們都注意到比較大的商業(yè)銀行在市場(chǎng)上拋售美元干預(yù)人民幣，因?yàn)槿嗣駧胚B續(xù)幾周下跌引起了一些恐慌，之前中央領(lǐng)導(dǎo)一直希望雙向波動(dòng)，希望建立一個(gè)雙向波動(dòng)的機(jī)制，但是最近卻沒(méi)有出現(xiàn)雙向波動(dòng)，大家非常害怕，害怕這些一旦撤離以后這些錢怎么辦，外匯占款這一塊，我們看到外匯這個(gè)東西會(huì)消失得很厲害。因?yàn)槟阏{(diào)低存款準(zhǔn)備金率這個(gè)東西和外匯占款下降是什么關(guān)系呢？就像一個(gè)水庫(kù)的關(guān)系，如果把整個(gè)國(guó)內(nèi)的股票當(dāng)成一個(gè)水庫(kù)，水庫(kù)他本身是平的比如是10米深的水，外匯占款是來(lái)水，存款準(zhǔn)備金率是去的水，如果他們是一樣的流量水庫(kù)永遠(yuǎn)保持10米深的水，如果外匯占款突然沒(méi)有了存款準(zhǔn)備金率立刻要停止，如果外匯占款沒(méi)有了你還在這里儲(chǔ)水水量要下降，如果外匯占款不僅不增加還要抽水，必須把原來(lái)的水倒管進(jìn)來(lái)就是存款準(zhǔn)備金率的下調(diào)，這是當(dāng)年亞洲金融危機(jī)的時(shí)候泰國(guó)所發(fā)生的情況就是這個(gè)樣子。當(dāng)然現(xiàn)在討論這個(gè)事情還是很早的，因?yàn)槲覀冋麄€(gè)存準(zhǔn)率是21.5%，最近降到了21%，什么時(shí)候他發(fā)生了我們沒(méi)有辦法呢？如果中國(guó)的存款準(zhǔn)備金率降到了1.5%，還有大量的資本外套那就沒(méi)辦法了，你把所有外面的水都倒灌進(jìn)來(lái)了還是不夠，那就沒(méi)辦法了。這個(gè)對(duì)于我們短期的流動(dòng)性大概要去考慮這個(gè)事情。
第三是關(guān)于信貸和財(cái)政政策的適度放松，這也是一件非常復(fù)雜的事情，如果去看現(xiàn)在所寫的報(bào)告，不管誰(shuí)寫的報(bào)告都有對(duì)于明年的信貸規(guī)模沒(méi)有人知道，我們從前搞這個(gè)東西的話也是相對(duì)比較容易預(yù)測(cè)的，預(yù)測(cè)明年的信貸規(guī)模相對(duì)比較容易的，但是現(xiàn)在沒(méi)有人能夠預(yù)測(cè)這個(gè)東西。悲觀預(yù)測(cè)明年的信貸規(guī)模有7.2萬(wàn)億，樂(lè)觀的人有10.2萬(wàn)億，他的跨度非常大，為什么現(xiàn)在預(yù)測(cè)出兩個(gè)呢？第一個(gè)不知道信貸的供給怎么樣決定的，中央政府不會(huì)告訴你我信貸的供給怎么樣決定的，總體有明確的指標(biāo)告訴你我今年的信貸是什么樣的狀況，他的供給搞不清楚。他的需求也搞不清楚，像09年的時(shí)候供給和需求搞得清楚，需求是中央政府當(dāng)時(shí)給你劃了一個(gè)項(xiàng)目，所有的項(xiàng)目都是事先給你定的，發(fā)改委已經(jīng)把項(xiàng)目批了需要多少貸款已經(jīng)定了?，F(xiàn)在因?yàn)槲覀儧](méi)有那些項(xiàng)目，民營(yíng)企業(yè)需要多少的貸款不知道，政府如果不是做財(cái)政投資不知道有這樣的一個(gè)規(guī)劃的話不知道貸款的規(guī)模是多少，明年的整個(gè)信貸規(guī)模是多少、投向是多少也沒(méi)有人知道，爭(zhēng)議非常大。
第四，我們認(rèn)為明年明年下半年的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)該是一個(gè)非常微弱的復(fù)蘇，他和09年有本質(zhì)性的差異，09年4萬(wàn)億扔下去以后基本上一個(gè)季度之后出現(xiàn)強(qiáng)勁的復(fù)蘇，現(xiàn)在的情況因?yàn)樗耆珱](méi)有方向，所以我們估計(jì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇應(yīng)該是一個(gè)非常微弱的事情。
關(guān)于歐洲的事情我的看法比別人要樂(lè)觀，我們認(rèn)為歐洲這件事情對(duì)于中國(guó)的影響其實(shí)沒(méi)有大家想像的那么嚴(yán)重，后面我們?cè)敿?xì)地來(lái)講這個(gè)問(wèn)題，天天有人告訴你說(shuō)歐元明天要解體了，實(shí)際的情況你發(fā)現(xiàn)意大利和西班牙的債券一期一期賣得挺好的，沒(méi)有出現(xiàn)什么大事件。所以我們認(rèn)為歐洲明年對(duì)全球的資本市場(chǎng)形成負(fù)面的大的沖擊可能性非常小。但是他實(shí)體經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇仍然是很差。
最后我介紹一下我們對(duì)A股市場(chǎng)的看法，明年上半年相對(duì)比較樂(lè)觀，應(yīng)該在春節(jié)之前相對(duì)一個(gè)比較低的低點(diǎn)會(huì)出來(lái)，但是我們對(duì)明年的下半年的看法是相對(duì)比較悲觀的，如果這個(gè)市場(chǎng)要去創(chuàng)一個(gè)新的低，明年的下半年到2013年的上半年才是比較危險(xiǎn)的事情，這只是一個(gè)猜測(cè)，具體點(diǎn)位的話到時(shí)候要請(qǐng)技術(shù)分析的專家來(lái)討論這個(gè)問(wèn)題。這是我們的看法。
我接下來(lái)跟大家介紹一下我們的邏輯，我們是可以看一下這樣的一個(gè)表格，因?yàn)槲覀儾蛔骷夹g(shù)的分析，但是我們也有一些自己的邏輯的東西，我們先來(lái)看一些重要的資產(chǎn)和重要指標(biāo)的變化和關(guān)系是什么樣子的，一般來(lái)說(shuō)CPI如果跌到底部的時(shí)候工業(yè)的增速就會(huì)見(jiàn)到底部，這個(gè)已經(jīng)發(fā)生掉了，他是已經(jīng)可以PASS掉的一個(gè)指數(shù)。CPI會(huì)見(jiàn)到頂部，這個(gè)也可以PASS掉。第三個(gè)是十年期國(guó)債收益率見(jiàn)到底部也可以PASS掉，因?yàn)?月份已經(jīng)見(jiàn)到底部。第四個(gè)是上市公司的盈利會(huì)見(jiàn)到底部這個(gè)已經(jīng)發(fā)生了，雖然現(xiàn)在四季度的財(cái)報(bào)還沒(méi)有公布，但是肯定是大幅度地下降。第五個(gè)是加權(quán)貸款利差他會(huì)見(jiàn)到底部，這個(gè)指標(biāo)我要特別跟大家說(shuō)明一下，關(guān)于加權(quán)貸款利差的問(wèn)題。
我們不做技術(shù)分析但是我們也要做交易，我們做交易的時(shí)候怎么樣去判斷這個(gè)東西去做一個(gè)交易的時(shí)候，我們看一下對(duì)于加權(quán)貸款利差這個(gè)東西的看法。所謂的加權(quán)貸款利差是指實(shí)際的貸款利率減去國(guó)家法定貸款利率，他代表的是銀行的貸款利率向上浮動(dòng)或者是向下浮動(dòng)這樣的一個(gè)指標(biāo)。比如說(shuō)國(guó)家法定貸款利率是7%，銀行貸給你的是8%，那就是1%的利差，這個(gè)利差如果向上浮動(dòng)得很厲害代表整個(gè)資金非常緊張，銀行的溢價(jià)能力很強(qiáng)。這樣的情況下如果是看整個(gè)資產(chǎn)的估值的話很弱。我們看這個(gè)圖04年的9月份到05年的3月份他的上升周期，這是非常大的上升周期。
04—05年實(shí)際上是一個(gè)很大的熊市，他另外一次比較劇烈的上市是在07年的9月份然后到08年的9月份，這顯然也是一個(gè)非常大的熊市，另外一個(gè)就是現(xiàn)在的上市。目前為止我們沒(méi)有看到他們的拐點(diǎn)，對(duì)于我們這些做自上而下的人有什么意義呢？我們管他叫左側(cè)交易的時(shí)間點(diǎn)。我們不是按照技術(shù)分析里面去看這個(gè)左側(cè)交易，我們管這個(gè)東西叫左側(cè)交易，因?yàn)樗砹斯乐邓降囊?jiàn)底，整個(gè)利差見(jiàn)到底部的時(shí)候我們把他叫做估值水平見(jiàn)到底部。左側(cè)交易不是只要跌了我買了就是左側(cè)交易，6000點(diǎn)一跌你5800買進(jìn)跌到1600你告訴人家你做了一個(gè)左側(cè)交易下面套了4000點(diǎn)這個(gè)不對(duì)的。我們說(shuō)的左側(cè)交易是他的估值出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折，這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上面只要有一個(gè)人告訴我說(shuō)我買的股票可以確信他的盈利不會(huì)下調(diào)，那股票他會(huì)最早見(jiàn)底，他會(huì)在左側(cè)交易的點(diǎn)上見(jiàn)到底部。05年3月份是他拐過(guò)來(lái)的時(shí)候，我相信應(yīng)該有20—25%的股票應(yīng)該是在05年3月份見(jiàn)到低點(diǎn)，那個(gè)時(shí)候都是一些相對(duì)比較穩(wěn)定的不會(huì)下降的一些公司會(huì)比較好。08年9月份指數(shù)第一次跌到1800的時(shí)候，我們認(rèn)為他是一個(gè)非常典型的左側(cè)時(shí)間點(diǎn)，他反彈跌到1600，我們把1800的位臵叫做左側(cè)交易點(diǎn)。
什么東西叫右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)呢？就是整個(gè)市場(chǎng)的盈利出現(xiàn)了低點(diǎn)的時(shí)候，從歷史過(guò)去來(lái)看06年二季度我們管他叫右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)，因?yàn)?006年二季度是企業(yè)盈利轉(zhuǎn)折點(diǎn)，一季度是企業(yè)盈利最后下降的一個(gè)季度，二季度就是指數(shù)當(dāng)時(shí)大概在1300點(diǎn)的時(shí)候，我們管在那個(gè)位臵買進(jìn)的人叫右側(cè)易點(diǎn)，那個(gè)時(shí)候企業(yè)的盈利已經(jīng)出現(xiàn)了猛烈地回升。我們管2009年一季度買進(jìn)的人叫右側(cè)點(diǎn)，因?yàn)槟菚r(shí)候企業(yè)盈利已經(jīng)回升了。他漲得最厲害的是周期股，09年一季度漲得最猛烈的兩個(gè)行業(yè)就是煤炭和有色，他們的盈利在08年四季度很差了，09年一季度開(kāi)始好起來(lái)，所以他開(kāi)始猛漲周期股。06年二季度以后他漲得非常厲害的股票大部分是周期股，如果大家回過(guò)頭去看像煤炭很多的股票都是06年二季度開(kāi)始漲。所以我們是這樣來(lái)區(qū)分左側(cè)交易和右側(cè)交易。
我自己的看法認(rèn)為說(shuō)，實(shí)際加權(quán)貸款利差應(yīng)該在春節(jié)前應(yīng)該會(huì)見(jiàn)到他的底部，他應(yīng)該會(huì)向下，所以我管現(xiàn)在這段時(shí)間到春節(jié)這段時(shí)間買入股票是左側(cè)交易，我自己的看法認(rèn)為這段時(shí)間如果有一些事件性的因素導(dǎo)致了反彈，也許過(guò)兩天他還在往下降一降。我認(rèn)為在這樣的下跌過(guò)程中你去買一點(diǎn)應(yīng)該不會(huì)出現(xiàn)什么大的問(wèn)題，特別是明年不大可能會(huì)有什么大的熊市。
明年會(huì)不會(huì)存在右側(cè)交易時(shí)間點(diǎn)呢？像過(guò)去的歷史上一樣出現(xiàn)一個(gè)右側(cè)交易段的時(shí)間點(diǎn)，我個(gè)人的看法可能是沒(méi)有，因?yàn)閹缀醪粫?huì)出現(xiàn)企業(yè)出現(xiàn)比較明顯的回升，所以我對(duì)市場(chǎng)的看法是我為什么相對(duì)看好明年上半年某一個(gè)之前的時(shí)間，因?yàn)槲艺J(rèn)為明年大概一季度或者到二季度前半段可以把這個(gè)聯(lián)起來(lái)，但是當(dāng)你以為說(shuō)整個(gè)牛市來(lái)的時(shí)候可能他就沒(méi)了，因?yàn)槟阏也坏狡髽I(yè)盈利的一個(gè)支持，極有可能在今年春節(jié)前把這個(gè)坑挖掉，明年我們花上三個(gè)月或者把這個(gè)坑填掉。所以對(duì)于整個(gè)企業(yè)盈利的狀況我們是相對(duì)比較悲觀的。
我們對(duì)明年整盈利的預(yù)測(cè)認(rèn)為只有5%的增速，5%的增速是什么概念呢？比美國(guó)的盈利速度要慢，但是我們今年就比他們慢，有很多的老百姓不服氣說(shuō)我們的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)8%美國(guó)的指數(shù)2%，為什么道瓊斯指數(shù)比我們還牛？因?yàn)榇蠹叶既コ垂?，大家去買GDP的話還不如去買蒙古，GDP增速到了14%。9%的GDP并不意味著你的企業(yè)增速在全球是快的，中國(guó)估計(jì)整個(gè)企業(yè)的盈利增速是15%，標(biāo)準(zhǔn)普爾的盈利增速是16%，這跟你的GDP沒(méi)有多大的關(guān)系。我們預(yù)測(cè)明年整個(gè)盈利預(yù)測(cè)是5%，但是標(biāo)準(zhǔn)普爾估計(jì)盈利增速是10%比我們大概高一倍。明年整個(gè)歐洲和美國(guó)的市場(chǎng)部見(jiàn)得比我們要差。
接下來(lái)跟大家介紹一下為什么我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底，不大可能跟從前是不一樣的，我們政府的信貸政策一放松就很容易搞定、經(jīng)濟(jì)很快就起來(lái)了，現(xiàn)在沒(méi)有那么容易。第一，中國(guó)現(xiàn)在目前就他整個(gè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的一些重要的因素都處在大的拐點(diǎn)，比如說(shuō)像投資、儲(chǔ)蓄以及我們的貿(mào)易順差，三個(gè)周期都處在歷史上大的拐點(diǎn)附近。
我們?nèi)タ粗袊?guó)整個(gè)的投資增速，投資占GDP的比重接近50%，儲(chǔ)蓄的比例目前也是50%，在全世界是最高的，這兩個(gè)指標(biāo)都是很高的沒(méi)有比我們更高的，跟我們比較接近的就是新加坡。他現(xiàn)在都是有一個(gè)向下的拐點(diǎn)，這樣的一個(gè)拐點(diǎn)我們以后有什么方法能夠把這個(gè)東西拉起來(lái)呢？這個(gè)很難，你很難想像中國(guó)把投資率50%的時(shí)候向60%調(diào)，這得多大的力量，這是一個(gè)比較大的問(wèn)題。
儲(chǔ)蓄目前也是處在50%幾的水平，他往上拉的可能性比較小。新加坡這個(gè)國(guó)家為什么能夠保持比較好的，他為什么看起來(lái)比較積極，但是他看起來(lái)比我們的問(wèn)題相對(duì)要小一點(diǎn)呢？比較簡(jiǎn)單的原因是出口，你可以看到新加坡的出口是很積極的，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的儲(chǔ)蓄很高、投資率也不是很高，所以大部分過(guò)剩的產(chǎn)能通過(guò)出口來(lái)消化，新加坡的貿(mào)易順差占經(jīng)濟(jì)的比重接近25%，中只有2%，但是中國(guó)能不能像新加坡那樣搞呢？不行，因?yàn)樾录悠率切?guó)家。所以你會(huì)發(fā)現(xiàn)說(shuō)中國(guó)和新加坡不是一種經(jīng)濟(jì)體。
比如說(shuō)中國(guó)現(xiàn)在出口已經(jīng)占到全球第一了，中國(guó)的出口肯定是全世界最大的他已經(jīng)占到全球10.4%的比重高過(guò)美國(guó)，全球排名第二是美國(guó)只占到8.4%，第三是德國(guó)占8.3%，第四是日本5.1%。新加坡只有2.3%，所以新加坡他如果要向國(guó)外出口這個(gè)大家一般來(lái)說(shuō)沒(méi)有什么特別大的意見(jiàn)，因?yàn)樗谋戎睾苄?，但是中?guó)有10.4%，你往外出口你要知道往哪里出口，誰(shuí)能夠接受你那么多的一個(gè)產(chǎn)品，這是一個(gè)比較大的問(wèn)題。歐洲現(xiàn)在是我們的第一大出口國(guó)，美國(guó)是我們的第二大出口基地，這些國(guó)家現(xiàn)在最大的問(wèn)題是減債，不管歐洲的債務(wù)危機(jī)演變成什么結(jié)果，減債是100%的事情，他的危機(jī)解決辦法有很多，但是減債是其中100%會(huì)做的事情。你要把債務(wù)搞下來(lái)方法就是要少花錢，少花錢是必須的，如果要少花錢的話你會(huì)看到說(shuō)來(lái)自于中國(guó)的出口他就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)比較明顯的增速下降。
所以我們明年整個(gè)出口這方面的情況肯定不是特別樂(lè)觀的，如果出口不是特別樂(lè)觀，從前一般都講說(shuō)政府趕緊搞投資，因?yàn)槿绻隹诓恍械脑捘阃顿Y也不搞那經(jīng)濟(jì)他下降的速度會(huì)很快，這所以我們接下來(lái)看一下為什么關(guān)于投資現(xiàn)在也有一些問(wèn)題。我給大家介紹一下關(guān)于投資的問(wèn)題。
我記得大概年初的時(shí)候我們高善文博士曾經(jīng)講過(guò)一個(gè)“新周期”的東西，為什么他會(huì)去搞一個(gè)新周期的東西，他不是說(shuō)他孫便亂說(shuō)一氣，他有他的邏輯，他的邏輯是兩個(gè)，一個(gè)是上市公司的ROE，你看看整個(gè)企業(yè)的盈利能力處在一個(gè)很高的水平，特別是今年年初和去年四季度的時(shí)候，很多上市公司的盈利都非常好，像海螺、三一業(yè)績(jī)都非常好。所以他們的OE處在一個(gè)歷史的高點(diǎn)這跟07年是很接近的，那個(gè)時(shí)候很多的企業(yè)投資的意愿都很強(qiáng)、非常強(qiáng)。
而我認(rèn)為他忽視掉了這樣一個(gè)東西是什么呢，他忽視掉了現(xiàn)在目前很高的ROE主要來(lái)自于他本身來(lái)自于杠桿的上行，我們知道如果你自己做過(guò)企業(yè)就知道，我怎么樣才能讓自己的錢掙得更多呢？第一件事情，我毛利率可以提高，第二是我把杠桿放大，比如說(shuō)我有10塊錢的本金，我去跟銀行借90萬(wàn)塊錢，我把杠桿搞大，我哪怕掙10%的毛利也能夠掙100%的利潤(rùn)，10%就是10萬(wàn)塊，所以我提高杠桿是一個(gè)很好的方法。我們發(fā)現(xiàn)的一個(gè)問(wèn)題在于說(shuō)，過(guò)去這兩年里企業(yè)已經(jīng)在好轉(zhuǎn)他主要是通過(guò)提高杠桿來(lái)實(shí)現(xiàn)的，你會(huì)發(fā)現(xiàn)他的負(fù)債出現(xiàn)了上升的比例，而實(shí)際企業(yè)的盈利能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)差過(guò)07年，比07年低很多，07年整個(gè)的負(fù)債沒(méi)有那么高大家的杠桿沒(méi)有那么大。現(xiàn)在的問(wèn)題是因?yàn)樾枨笤谖s，你說(shuō)企業(yè)愿不愿意提高杠桿，企業(yè)當(dāng)然不愿意提高杠桿，你現(xiàn)在三一重工或者是海螺水泥他愿不愿意去擴(kuò)產(chǎn)呢？保證他們腦袋搖得像撥浪鼓一樣，保證他現(xiàn)在不想干，因?yàn)楝F(xiàn)在沒(méi)有需求都賣不掉了，所以企業(yè)不愿意提高杠桿。企業(yè)不愿意提高杠桿意味著他不愿意擴(kuò)大投資，至少民營(yíng)企業(yè)是這樣的。
有些人說(shuō)如果民營(yíng)企業(yè)不愿意讓國(guó)有企業(yè)上，國(guó)有企業(yè)掙不掙錢無(wú)所謂，都是中央的。我們?cè)倏匆幌玛P(guān)于國(guó)有企業(yè)的情況，國(guó)有企業(yè)的杠桿過(guò)去三年里面上升很快，如果看整個(gè)09年凈資產(chǎn)只有16萬(wàn)億，2011年22萬(wàn)億，上升了6萬(wàn)億不算什么稀罕，稀罕的是總資產(chǎn)，總資產(chǎn)09年只有38萬(wàn)億，到了2011年有63萬(wàn)億，上升了25萬(wàn)億。其中差的19萬(wàn)億來(lái)自哪里呢？就來(lái)自銀行貸款和他發(fā)的債，或者是其他融資。國(guó)有企業(yè)現(xiàn)在的負(fù)債達(dá)到了很高的一個(gè)水平，國(guó)有企業(yè)的負(fù)債達(dá)到這么高的水平，而且他產(chǎn)生了一個(gè)比較嚴(yán)重的負(fù)面的后果是，因?yàn)檫@些項(xiàng)目都是政府讓他搞的，這些項(xiàng)目不掙錢。
大家對(duì)國(guó)進(jìn)民退恨得不得了好像他們掙了很大的錢，但是其實(shí)很多的項(xiàng)目不掙錢，不掙錢的原因是總資產(chǎn)收益率在下降盈利能力也在下降，只是把杠桿提得很高但是實(shí)際的盈利能力都在下降。比如說(shuō)今年8、9月份公布了一下高速公路的行業(yè)，我看網(wǎng)上有99%的人說(shuō)數(shù)據(jù)肯定造假，有人肯定把錢揣兜里面，當(dāng)然他們揣兜里面肯定是揣了，但是肯定揣不了那么多，現(xiàn)在如果讓你們?nèi)プ鰪V東省公路局的局長(zhǎng)，你可以在廣東任意挑兩個(gè)城市修一條高速公路都是不可能掙錢的。比如現(xiàn)在挑廣州到深圳，再挑一條你修條高速試試看能不能掙錢，肯定不能。我們上海那邊有一條高速公路是杭浦公路，杭州到浦東，基本上上面可以開(kāi)賽車，很難掙到錢的，因?yàn)楹芎?jiǎn)單，第一個(gè)是征地，現(xiàn)在征地的費(fèi)用和他在十年以前征地費(fèi)用基本上要翻4倍。第二是水泥和鋼材價(jià)格和十年相比起碼翻1倍。第三個(gè)就是人工，現(xiàn)在的人工和十年前相比起碼要翻150%。所以現(xiàn)在隨便你去修這個(gè)東西都是不掙錢的，更何況我們?cè)谇嗪?、陜西、甘肅、云南那些地方修的高速公路沒(méi)有可能會(huì)掙錢。
比如說(shuō)像鐵路，鐵路那幫人肯定也是揣兜里了，我也是同意的，但是兜里面揣不了那么多，現(xiàn)在負(fù)債已經(jīng)達(dá)到了2萬(wàn)多億，誰(shuí)能夠把2萬(wàn)多億都揣兜里呢？這是沒(méi)有可能的。像京滬高鐵的情況，我們安信前年已經(jīng)開(kāi)始去做了京滬高鐵的上市準(zhǔn)備工作，原本以為今年一開(kāi)通發(fā)一個(gè)股票把債轉(zhuǎn)給老百姓，實(shí)際不是那么一回事，京滬高鐵沒(méi)法掙錢，在溫州的事沒(méi)出之前他就沒(méi)辦法掙錢，他建造的成本非常高需要2千多億，沒(méi)有出事之前他只能保本，原來(lái)是開(kāi)行99對(duì)，改到66對(duì)的時(shí)候他承受不起了，所以又改到92對(duì)。我覺(jué)得京滬高鐵還本付息的壓力太大了。這些東西并非說(shuō)我們鐵道部的企愿意這樣，主要是鐵道部的企業(yè)讓他修他當(dāng)然只能修了，降低了他整個(gè)回報(bào)率，他整個(gè)回報(bào)率出現(xiàn)了非常明顯的下降。所以國(guó)有企業(yè)加杠桿是有困難的，除非中央一聲令下，否則企業(yè)是不愿意干這個(gè)事。
如果民營(yíng)企業(yè)不干、國(guó)有企業(yè)也不跟，只能靠政府，大家經(jīng)濟(jì)一下滑就看看中央政府，就眼巴巴地看著他出來(lái)幫我們弄一弄。我們看一下關(guān)于中央政府的部分，中國(guó)政府整個(gè)目前負(fù)債的情況看起來(lái)還是可以，他名義的債務(wù)占GDP的比重大約是41%左右，這個(gè)放在全世界來(lái)看是不高的，全世界一般是60—90%左右，歐洲基本上是90—140%之間，日本最高是200%左右，中國(guó)現(xiàn)在目前是41%的水平。再看一下隱形債務(wù)比如養(yǎng)老、醫(yī)保，估計(jì)中國(guó)整個(gè)債務(wù)占GDP60、70%左右，一般看法是70%的水平。所以你說(shuō)這個(gè)債務(wù)不是很高，我們可以讓政府做那個(gè)杠桿做一把就解決了，就像09年4萬(wàn)億往下一扔經(jīng)濟(jì)就起來(lái)了，大家熱切盼望說(shuō)今年能不能再扔一把。
這個(gè)不是我們隨便亂說(shuō)，國(guó)務(wù)院有一個(gè)叫王建的人，應(yīng)該是宏觀經(jīng)濟(jì)研究學(xué)會(huì)的秘書長(zhǎng)，他就主張說(shuō)搞一個(gè)8萬(wàn)億什么的，去年的8月份由于德意志銀行他們也搞了一個(gè)東西說(shuō)要搞4萬(wàn)億的投資，當(dāng)時(shí)股市還有一點(diǎn)反映，這些主張還是挺多的，他認(rèn)為中國(guó)的負(fù)債沒(méi)有高得離譜，我們應(yīng)該搞這個(gè)東西。但是這個(gè)東西我們是強(qiáng)烈反對(duì)的，如果你搞了這一把，我們現(xiàn)在輕松了日后會(huì)看到他的嚴(yán)重性非常大。
我跟大家介紹一下日本的情況，看看他最終的演變是什么樣的。日本的企業(yè)在盈利仍然在70年代中期后下降這是很正常的，我們現(xiàn)在看到的那些后來(lái)風(fēng)光的企業(yè)索尼、松下這些公司目前都處于奄奄一息的狀況了，但是人家也是風(fēng)光過(guò)牛過(guò)的。他們工人的工資大幅度上升，日本在七十年代的時(shí)候工人的工資飆升，所以資本家手上的份額就會(huì)下降，就像我們所創(chuàng)造的東西一樣，最后分解的就是這么幾塊，一個(gè)是政府的稅收，一個(gè)是折舊，一個(gè)是工人的工資，一個(gè)是資本家的份額，工人的工資上升得很厲害資本家的份額就會(huì)下降，所以他的盈利能力開(kāi)始出現(xiàn)了下降，簡(jiǎn)單說(shuō)就是毛利率開(kāi)始出現(xiàn)了下降，毛利率開(kāi)始下降的時(shí)候企業(yè)能夠干的事是什么呢？企業(yè)干的一定是減杠桿，如果我現(xiàn)在100塊錢有30塊錢的毛利，現(xiàn)在只有10塊錢的毛利還是瀕臨破產(chǎn)我肯定不干這一行了，有錢就還掉減杠桿。所以看日本的整個(gè)的資產(chǎn)負(fù)債率從70年代的中期開(kāi)始一路往下下降，毛利率不斷下降、杠桿不斷下降，意味著ROE下降，最后的凈資產(chǎn)回報(bào)率下降。所以日本整個(gè)企業(yè)的凈資產(chǎn)回報(bào)率從七十年代的時(shí)候達(dá)到最高，之后就是一路下降。
我想說(shuō)明的是，大家現(xiàn)在不要看著日本的下滑覺(jué)得日本不靈了。我跟你們說(shuō)，1974年這個(gè)尖尖的位臵上面，日本企業(yè)的ROE是34%，你知道我們?cè)?007年ROE是多少嗎？是18%，說(shuō)明日本的企業(yè)在他鼎盛的時(shí)候比中國(guó)在鼎盛的時(shí)候差不多高1倍多。97、98年的時(shí)候曾經(jīng)出現(xiàn)一個(gè)0，所有的上市公司盈利加起來(lái)是0，現(xiàn)在的ROE是6，因?yàn)樗煌５販p杠桿導(dǎo)致他的毛利率下降。當(dāng)企業(yè)減杠桿的時(shí)候經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是往下減速，政府在干嘛呢？政府在對(duì)沖。所以我們要反過(guò)來(lái)看這個(gè)，在企業(yè)開(kāi)始往下猛減杠桿的時(shí)候政府往上猛加杠桿進(jìn)行對(duì)沖，你看看在73年之前日本的債務(wù)占GDP比重只有10%，而且他沒(méi)有隱形債務(wù)，因?yàn)樗轻t(yī)保和養(yǎng)老已經(jīng)搞得很好了，所以當(dāng)企業(yè)不愿意投資的時(shí)候政府開(kāi)始來(lái)用這個(gè)東西。然后他從10%左右一路上升到97年的100%，上升100%我們叫“死亡點(diǎn)”，上升100%的時(shí)候不再可逆了，我只要上到100%基本上最后的結(jié)局就是再不會(huì)回到從前的樣子了，就像人長(zhǎng)到60歲的時(shí)候還希望回到10歲這是不可逆的。長(zhǎng)期通縮以后重臵的成本會(huì)不斷地下降，我3年建一個(gè)廠3年后建一個(gè)同樣的廠成本肯定3年前要低，當(dāng)達(dá)到100%的時(shí)候每年要支付龐大的利息，要支付很多的利息，所以他很難搞起來(lái)。所以日本的政府在上到100%的時(shí)候基本上這個(gè)國(guó)家基本上完全僵化掉了，沒(méi)有什么別的方法能夠把他搞起來(lái)。我們看到的是這樣的一個(gè)東西。
現(xiàn)在有人說(shuō)中國(guó)政府現(xiàn)在是能不能弄100%？可以的，我們現(xiàn)在是41%，日本起步的時(shí)候只有10%，我們想說(shuō)的是如果你現(xiàn)在把他弄到90%，經(jīng)濟(jì)增速肯定會(huì)上升，但是中國(guó)2015年的時(shí)候他的GDP可能會(huì)掉到5%那個(gè)時(shí)候怎么辦呢？因?yàn)槟阋呀?jīng)到了90%，所以你再弄也沒(méi)辦法，政府的負(fù)債率沒(méi)辦法再提高了，到了90%還提高什么？所以我們的看法是政府在明年不敢，他和09年相比他的底氣差得太多了，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)就是信貸，最后的這一把信貸就沒(méi)有戲了，對(duì)于美國(guó)來(lái)說(shuō)就是QE3，他不會(huì)扔出來(lái)，如果扔出來(lái)以后他就沒(méi)有回旋余地了，所以那個(gè)是捏在手上不能給人看的，所以對(duì)于明年政府這一塊的投資其實(shí)是不能達(dá)到一個(gè)比較高的水平，不像很多人想像中只要政府一上來(lái)把這個(gè)事情扭轉(zhuǎn)了，不是這么容易扭轉(zhuǎn)的。
如果出口打不動(dòng)、投資打不動(dòng)那就看消費(fèi)了。中國(guó)老百姓的儲(chǔ)蓄率按照媒體的這種說(shuō)法，因?yàn)楝F(xiàn)在媒體經(jīng)濟(jì)學(xué)家都很多，媒體的人說(shuō)為什么中國(guó)的儲(chǔ)蓄率很高因?yàn)轲B(yǎng)老保險(xiǎn)、醫(yī)療保險(xiǎn)沒(méi)有解決好，所以中國(guó)老百姓的儲(chǔ)蓄率很高，當(dāng)然這不是事實(shí)，因?yàn)槊襟w經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般都是學(xué)到大學(xué)本科，甚至大學(xué)本科沒(méi)有念好，還只念的中文系，他們是不管這些東西的，他們是根據(jù)大家怎么說(shuō)他就怎么樣說(shuō)。
我們看1993—2008年中國(guó)的儲(chǔ)蓄率從來(lái)沒(méi)有發(fā)生過(guò)大的變化，他只有20%的變化，中國(guó)的儲(chǔ)蓄率為什么上升了？全部來(lái)自于中國(guó)的政府，企業(yè)為什么上升得很厲害呢？因?yàn)樵谶^(guò)去的十年里面企業(yè)的盈利很厲害。你在90年代的時(shí)候各個(gè)企業(yè)都是要死不活的，但是03、04、05年誰(shuí)搞一個(gè)企業(yè)誰(shuí)沒(méi)有發(fā)一個(gè)小財(cái)，他的盈利能力很高所以他的儲(chǔ)蓄起來(lái)了。政府的儲(chǔ)蓄為什么起來(lái)了？因?yàn)橥浵鄬?duì)比較高，加上企業(yè)的盈利比較好，稅收收得比較好。老百姓的儲(chǔ)蓄率現(xiàn)在基本上在20%上下波動(dòng)，這個(gè)不是說(shuō)中國(guó)是這個(gè)樣子的，我想說(shuō)的是美 國(guó)有一個(gè)非常有名的華裔經(jīng)濟(jì)學(xué)家劉遵義，他研究了所有華裔地區(qū)的儲(chǔ)蓄率發(fā)現(xiàn)所有的老百姓的儲(chǔ)蓄率20%左右，他說(shuō)壓根不是中國(guó)的儲(chǔ)蓄率這么高，華人都是一個(gè)德性，新加坡、馬來(lái)西亞也是這么高，臺(tái)灣的也是這么高，都是在20%左右。
怎么樣擴(kuò)大消費(fèi)呢？政府跟企業(yè)是傾向于投資的，企業(yè)一般傾向于搞投資，政府也傾向于搞投資，但是政府花錢也不手軟?？傮w來(lái)說(shuō)政府和企業(yè)都傾向于搞投資，你要是想把整個(gè)消費(fèi)擴(kuò)起來(lái)本質(zhì)上是要降低政府和企業(yè)的儲(chǔ)蓄。我們看一下（PPT）方法是這樣的，這是四條路徑，第一條路徑是減稅降低政府的儲(chǔ)蓄，現(xiàn)在媒體天天鼓搗的東西，就是明年結(jié)構(gòu)性的減稅。第二就是增加現(xiàn)金分紅降低企業(yè)的儲(chǔ)蓄，這是郭主席主張的。第三是提高勞動(dòng)者的報(bào)酬以降低企業(yè)儲(chǔ)蓄，這是老百姓天天鼓搗的東西。最后一塊是提高存款的利率以降低金融企業(yè)的儲(chǔ)蓄，金融企業(yè)的利差很高，所以有大量的錢被銀行掙走了，銀行也不會(huì)把錢拿去消費(fèi)業(yè)是干投資。
這四項(xiàng)事情都不是那么容易的，只有第一件事情就是講得比較多的，明年多多少少會(huì)減稅這是有可能的，但是實(shí)際上他明年的減稅規(guī)模會(huì)不會(huì)很大呢？我估計(jì)也不會(huì)很大，我們來(lái)看一個(gè)明年的東西，這個(gè)東西（PPT）關(guān)于明年財(cái)政收入增速的情況，老百姓今年上半年統(tǒng)統(tǒng)不滿意的，經(jīng)濟(jì)情況也不是很景氣，但政府的稅務(wù)收入性增長(zhǎng)如此快老百姓很生氣，政府有沒(méi)有在今年上半年提高收益率呢？沒(méi)有，有沒(méi)有新增加稅種呢？沒(méi)有。他為什么稅收增速很快呢？這個(gè)情況跟08年上半年是一模一樣的，他的稅收增收也是30%，08年跟今年上半年有什么相同的地方呢？有一個(gè)，就是高通脹。他告訴你中國(guó)的稅收設(shè)計(jì)體系跟架構(gòu)是高度相關(guān)的，中國(guó)第一大稅種是增值稅，第二大稅種是營(yíng)業(yè)稅，你看這個(gè)稅種跟他的價(jià)格的敏感度。你們切身的關(guān)系是買房子，十年前你在深圳買套房子五十萬(wàn)塊錢就搞定了，五十萬(wàn)塊錢就按照這個(gè)交營(yíng)業(yè)稅?，F(xiàn)在買房子是三五百萬(wàn)，所以還是一套房子但是稅收漲了10倍。所以稅收體系的設(shè)計(jì)跟價(jià)格是高度敏感的，什么時(shí)候看稅收猛增長(zhǎng)就知道高通脹來(lái)了，這很簡(jiǎn)單，都不用看政府給你公布的通脹有多少，只要看稅收的增速有多少就知道了，這就是他中間內(nèi)在的邏輯。
天底下的事情就是“出來(lái)混的都需要還的”，這個(gè)東西有一面就有另外一面。如果通縮的話政府的稅收是負(fù)增長(zhǎng)的，所以08年的9月份當(dāng)下降的水平猛烈崩盤的時(shí)候政府的財(cái)政收入出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，在08年的9月份，上半年還是30%，9月份就是負(fù)增長(zhǎng)?，F(xiàn)在你們有沒(méi)有注意最近11月份政府的稅收增速是10%，他已經(jīng)和上半年相比下降了20%，但是經(jīng)濟(jì)沒(méi)有下降這么快，因?yàn)閮r(jià)格水平在下降，如果按照這個(gè)往下走，明年會(huì)出現(xiàn)財(cái)政收入0增長(zhǎng)，明年二季度財(cái)政收入你會(huì)發(fā)現(xiàn)他沒(méi)有增長(zhǎng)，他的問(wèn)題在于如果財(cái)政收入0增長(zhǎng)的話，你又要減稅又要擴(kuò)大投資，因?yàn)闇p稅跟擴(kuò)大投資都是要從政府的腰包里掏，他那里負(fù)增長(zhǎng)，這就是一個(gè)矛盾。所以把這個(gè)東西并在一起如果來(lái)看這個(gè)問(wèn)題，明年對(duì)于整個(gè)消費(fèi)的增長(zhǎng)，對(duì)于減稅、對(duì)于財(cái)政的投資很多人抱于過(guò)高的期望值。
如果整個(gè)消費(fèi)這一塊沒(méi)有太明顯的起色，然后投資也不會(huì)有太明顯的起色，出口也沒(méi)有什么太明顯的起色，2011年的經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升他的鏈條是怎么形成的呢？他的邏輯是什么呢？我覺(jué)得搞不清楚。明年的經(jīng)濟(jì)可能反彈沒(méi)有大家想像的那么好，內(nèi)需這個(gè)東西說(shuō)白了別的東西不要看，就看兩樣?xùn)|西，一個(gè)是地產(chǎn)，一個(gè)是汽車。地產(chǎn)一年的銷售規(guī)模是5萬(wàn)億，他有產(chǎn)業(yè)鏈，汽車銷售規(guī)模一年是2萬(wàn)億也有產(chǎn)業(yè)鏈?，F(xiàn)在中央提出來(lái)說(shuō)我們搞文化產(chǎn)業(yè)，文化現(xiàn)在一年3萬(wàn)集電視劇只有7千和8千集在放，平均每一集的價(jià)格賣100多萬(wàn)，一共是80個(gè)億，你把電視劇再翻一倍，從80億到160個(gè)億，你把經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉給我試試看。而且你把這3萬(wàn)集拍到6萬(wàn)集得增加多少演員?。课覀?cè)谧亩嫉蒙?，而且什么地方給你放呢？現(xiàn)在電視臺(tái)的資源只有這么多?？磕峭嬉舛氚呀?jīng)濟(jì)拉動(dòng)這是不太容易的事情。我們想說(shuō)那個(gè)東西肯定是一個(gè)比較遠(yuǎn)的事情，但是你不要認(rèn)為說(shuō)明年靠這個(gè)能夠把經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)起來(lái)，這個(gè)差得比較多。
總括起來(lái)，我認(rèn)為整個(gè)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有大家想像的那么強(qiáng)。最后我給大家介紹一下關(guān)于歐洲債務(wù)危機(jī)的問(wèn)題。5、6月份歐洲出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)之后我起碼看的報(bào)告超過(guò)200篇，任何一個(gè)人都能夠?qū)懸黄P(guān)于歐洲債務(wù)危機(jī)的報(bào)告，記者可以寫，頂尖經(jīng)濟(jì)學(xué)家可以寫，對(duì)它的解釋是無(wú)數(shù)的，有人是經(jīng)濟(jì)的解釋，有人陰謀論點(diǎn)解釋，有的人是文化人文的解釋，總之對(duì)歐洲債務(wù)危機(jī)的解釋復(fù)雜得很，好像歐洲出現(xiàn)這種債務(wù)危機(jī)，最后歸結(jié)于他們的人種也不行，經(jīng)濟(jì)也是一塌糊涂等等總是這么回事。實(shí)際的情況他對(duì)全球的影響力有沒(méi)有那么復(fù)雜其實(shí)沒(méi)有那么想像的那么復(fù)雜的影響。他對(duì)于我們的市場(chǎng)影響就是兩條路徑，一條是影響我們的出口，因?yàn)闅W洲的債務(wù)危機(jī)所以中國(guó)對(duì)歐洲的出口份額在下降他已經(jīng)發(fā)生了。第二件事情影響全球風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。我們很多投資人可能不大關(guān)心什么是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平，因?yàn)槲覀冏x書讀多了知道會(huì)用這個(gè)東西但是不知道怎么表述他。
什么叫風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平？最高信用等級(jí)債券和最低信用等級(jí)債券之間的逆差，說(shuō)通俗一點(diǎn)是這樣的，比如說(shuō)你借錢給你的朋友，你的朋友里面有張
三、李
四、王二麻子，張三次次都還給你，他家境殷實(shí)，比如說(shuō)你利率5%就借給他了，你特放心他。李四他人比較誠(chéng)信，你相信他大概能夠還得起，但是你還給他5%的利率不愿意給他，我肯定要借給他8—10%。王二麻子家境很差這個(gè)人吊兒郎當(dāng)他也跟你借錢，你覺(jué)得這個(gè)人破產(chǎn)的概率很大，我如果借錢給他必須要求他40—50%，為什么你給三個(gè)人借錢會(huì)不一樣呢？因?yàn)樗麄兇砹瞬煌娘L(fēng)險(xiǎn)偏好。有些人他是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)偏好很低的人，有些就喜歡上賭場(chǎng)這是風(fēng)險(xiǎn)偏好很高的人，有些人喜歡買債券，但是你在大牛市的時(shí)候會(huì)逃掉一部分，我買債券不是一輩子買債券，只是偏好，但是有可能牛市我也殺進(jìn)股市，他的風(fēng)險(xiǎn)偏好在上升。
所以歐洲一出事情以后大家對(duì)所有的垃圾債恐慌會(huì)產(chǎn)生認(rèn)為他們會(huì)破產(chǎn)，所以凡是低信用等級(jí)的債券結(jié)果賣得一塌糊涂。你看一下國(guó)內(nèi)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)很有意思的，今年的6月份以后全球的風(fēng)險(xiǎn)債券水平上升得很厲害，歐洲剛開(kāi)始上升得比中國(guó)還高，但是中國(guó)股市在最后一段時(shí)間跌得比歐洲厲害多了，風(fēng)險(xiǎn)債現(xiàn)在在股票市場(chǎng)上一直暴跌。不知道你們有沒(méi)有炒過(guò)香港的股票，香港的股票就是這樣的，你一個(gè)很好的基本面的股票拿在手上，你忽然間發(fā)現(xiàn)某一兩個(gè)月他跌了50%，這就是今年9月份的時(shí)候就是這樣子的，風(fēng)險(xiǎn)債的水平在劇烈上升。企業(yè)債他從100塊跌到30幾，風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值在歐洲是非常厲害的，按照這是一個(gè)可以修復(fù)的，他不會(huì)朝著單邊運(yùn)動(dòng)。我們經(jīng)常聽(tīng)到評(píng)論說(shuō)，最近股票反彈了是因?yàn)楣乐狄迯?fù)了，這不是一個(gè)含義，因?yàn)樗械幕诠乐档南陆等绻腔谛袠I(yè)的成長(zhǎng)性、公司的成長(zhǎng)性的估值的下降是永不會(huì)再恢復(fù)的，這個(gè)大家一定要記住。這個(gè)企業(yè)和這個(gè)行業(yè)他的成長(zhǎng)性永久新地下降他永遠(yuǎn)不會(huì)恢復(fù)的，你認(rèn)為他能夠恢復(fù)到他當(dāng)年的成長(zhǎng)性嗎？你認(rèn)為寶鋼和鞍鋼能夠修復(fù)到他原來(lái)的估值水平嗎？他永久失去了他的成長(zhǎng)性，大部分的股票是失去了他的成長(zhǎng)性的估值所以他是永久性地下沉不會(huì)恢復(fù)過(guò)來(lái)。但是基于風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)性的下降會(huì)恢復(fù)過(guò)來(lái)的，因?yàn)槲铱只胚^(guò)了，過(guò)一陣子企業(yè)還是原來(lái)的企業(yè)，沒(méi)有發(fā)生任何的改變所以他的估值會(huì)起來(lái)，包括9月份恐慌一過(guò)10月份又漲了50%或者100%，也是有可能了。
所以我們要回答的問(wèn)題其實(shí)很簡(jiǎn)單，明年歐洲這事還會(huì)不會(huì)導(dǎo)致全球風(fēng)險(xiǎn)幾率進(jìn)一步上升？我認(rèn)為不會(huì)，如果我們看美國(guó)他的風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)略微起來(lái)一點(diǎn)，你認(rèn)為你清楚歐洲的情況還是美國(guó)人清楚歐洲的情況？美國(guó)人肯定比你清楚。我們很多人對(duì)于意大利國(guó)債率的上升特別擔(dān)心，因?yàn)槟悴涣私庖獯罄臍v史，意大利長(zhǎng)期是高通脹的國(guó)家，沒(méi)有加入歐元之前意大利的里拉兌美元是10萬(wàn)塊兌1塊，他是長(zhǎng)期的高通脹的國(guó)家，他有一個(gè)特點(diǎn)就是發(fā)行的債券的收益是很高的，否則誰(shuí)買啊。比如我一年20%的收益你給我發(fā)100的債券我會(huì)買你嗎？他加了歐元區(qū)之后他才是真正不習(xí)慣，突然間他沒(méi)通脹了，而且原來(lái)該是20%的通脹收益率的債券突然變成2%了，所以意大利人可著勁地借錢，跟希臘借錢的成本最低，所以才搞出這個(gè)問(wèn)題?，F(xiàn)在他的收益率從2%反彈到5、6%他們還挺開(kāi)心的，比起從前的日子強(qiáng)多了。我們中國(guó)人天天坐在這兒替他們擔(dān)心，所以我覺(jué)得這個(gè)事情挺奇怪的，我覺(jué)得歐洲風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于全球世界的經(jīng)濟(jì)沖擊告訴一般段落，香港的市場(chǎng)9月份那一把見(jiàn)到低點(diǎn)了，1萬(wàn)8千點(diǎn)就是低點(diǎn)，不會(huì)再低于那個(gè)低點(diǎn)?？赡苊绹?guó)的證券市場(chǎng)、歐洲市場(chǎng)大的沖擊已經(jīng)過(guò)掉了。
我們看他們銀行的估值，現(xiàn)在銀行的估值一般PE是0.3倍，他已經(jīng)是非常低了，已經(jīng)低到1塊錢的東西我就賣3毛錢，再有一點(diǎn)什么風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)他來(lái)說(shuō)也無(wú)所謂了，他在很低的位臵，你只要價(jià)格低誰(shuí)都不怕誰(shuí)，如果你把中石化賣1毛錢我還能怕你？隨便你說(shuō)中石化有多惡劣，我1毛錢收購(gòu)過(guò)來(lái)，掌握幾十萬(wàn)個(gè)加油站。這是不可能的，所以他很低的時(shí)候不用怕這個(gè)沖擊。總體來(lái)說(shuō)我把我們這個(gè)東西跟大家歸結(jié)一下，我總體來(lái)看我相對(duì)看好明年上半年的原因大概來(lái)自于三個(gè)方面，第一個(gè)我認(rèn)為全球的風(fēng)險(xiǎn)基本上從一個(gè)地位開(kāi)始恢復(fù)，第二個(gè)不管怎么說(shuō)明年的上半年中國(guó)會(huì)不停地往下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，如果外匯占款不斷流出就不停地調(diào)存款準(zhǔn)備金率，如果需要10次就10次，需要15次就15次，沒(méi)有限制，完全是取決于外匯占款流出的速度，要把這個(gè)占款填住，這是他基本的目標(biāo)。第三個(gè)，不管你信不信至少經(jīng)濟(jì)學(xué)家相信，明年的經(jīng)濟(jì)會(huì)在一二季度見(jiàn)底回升，現(xiàn)在在市場(chǎng)有很多人是這么認(rèn)為的，但是我認(rèn)為明年上半年他有可能會(huì)產(chǎn)生一個(gè)短期的或者是兩三個(gè)月反彈一個(gè)比較重要的因素。
為什么我對(duì)明年下半年相對(duì)悲觀一點(diǎn)呢？因?yàn)榈谝粋€(gè)我不相信經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)反彈，第二我也不相信歐洲的經(jīng)濟(jì)突然變好了，這也不是什么太可能的事情。第三個(gè)，如果到了明年下半年不停地降存款準(zhǔn)備金率，發(fā)現(xiàn)這個(gè)問(wèn)題沒(méi)解決，明年下半年很悲觀，大家會(huì)覺(jué)得這么多的手段經(jīng)濟(jì)沒(méi)起來(lái)，手段用盡了就暴露在敵人的炮火之下。如果講到反彈春節(jié)到明年的5月份之前是最大的概率，你說(shuō)他會(huì)漲多少我不知道，我覺(jué)得可以請(qǐng)技術(shù)專家來(lái)講講這個(gè)東西。
最后我講一下對(duì)于行業(yè)的問(wèn)題，現(xiàn)在對(duì)于行業(yè)的分歧比指數(shù)的分歧還要大，指數(shù)就是2千點(diǎn)就算你看空了也就是1500、1600，從6000點(diǎn)跌到1600點(diǎn)都見(jiàn)過(guò)，300、400點(diǎn)也跌過(guò)算什么呢，這是正常的，因?yàn)樗且粋€(gè)相對(duì)比較低的位臵。所以明年券商預(yù)測(cè)這個(gè)區(qū)間比今年錯(cuò)的更多的可能性不大，不能完全按照這個(gè)方向操作，他偶爾也對(duì)一年的，十年錯(cuò)了九年有一年也是對(duì)的，這也是概率，蒙也蒙對(duì)一年。
但是對(duì)于行業(yè)的分歧就大了，因?yàn)槟悴恢烂髂隄q成什么樣，關(guān)于行業(yè)這個(gè)東西我也想跟大家稍微講得多一點(diǎn)，可能如果你炒股票的時(shí)間比較長(zhǎng)，而且你擅長(zhǎng)總結(jié)的話，你知道說(shuō)在90年代我們炒股票都炒什么東西？90年代的時(shí)候紡織股票就開(kāi)始炒過(guò)了，然后我們炒家電電視機(jī)之類的東西，后來(lái)我們炒電腦，而且是電腦硬件，就是長(zhǎng)城電腦這些東西，后來(lái)我們以炒手機(jī)而結(jié)束，就是波導(dǎo)跟夏新在2000年前后結(jié)束，他的共同特點(diǎn)是輕工業(yè)，我們圍繞輕工業(yè)展開(kāi)，頂多加幾個(gè)開(kāi)發(fā)區(qū)。
你把90年代炒的幾個(gè)行業(yè)放在后面的十年里發(fā)現(xiàn)他簡(jiǎn)直就沒(méi)有同過(guò)，沒(méi)有相同過(guò)。90年代被包抄的行業(yè)紡織、輕工、電視機(jī)等等只有一個(gè)小子行業(yè)是例外的是空調(diào)，他是前面十年業(yè)炒過(guò)后面十年也炒過(guò)，除此之外沒(méi)有重過(guò)，像那時(shí)的什么商業(yè)零售股，我們認(rèn)為這些都是垃圾股，長(zhǎng)期都是6、7塊錢永遠(yuǎn)都不會(huì)漲。
但是看過(guò)去十年你發(fā)現(xiàn)他炒的是什么東西呢？是石化、鋼鐵、水泥、建材、煤炭、有色，他是重工業(yè)，之前炒過(guò)一次網(wǎng)絡(luò)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)的海爾、康佳什么的都不行了，不知道干嘛，所以大家根據(jù)國(guó)際的潮流認(rèn)為炒網(wǎng)絡(luò)股，最后發(fā)現(xiàn)不對(duì)，那純粹是一個(gè)泡沫。到了03年以后我們立刻發(fā)現(xiàn)應(yīng)該炒什么東西了，03年最早起來(lái)的行業(yè)就是石化行業(yè)，那時(shí)候炒揚(yáng)子石化和齊魯石化，如果你02、03年到香港去炒股票的話當(dāng)年都是掙大錢的人，因?yàn)槟菚r(shí)候賣9毛錢，我當(dāng)時(shí)去香港買了東方電氣，當(dāng)時(shí)在5毛多錢漲到2塊多錢，那是重化工業(yè)剛剛開(kāi)始的時(shí)候，我們立刻找到這個(gè)主線以這個(gè)東西為展開(kāi)。他們基本上在08年的時(shí)候炒到巔峰，如果沒(méi)有09年的4萬(wàn)億這些行業(yè)早就趴了，09年搞了一次4萬(wàn)億大家回光返照了，大家又把建材等等炒了一把，最近他們的走勢(shì)又回到了08年的架式了。
前面十年、中間十年、后面十年應(yīng)該不是帶重樣的，如果他重樣的話說(shuō)明中國(guó)沒(méi)有產(chǎn)業(yè)升級(jí)。我們從九十年代升級(jí)到2000年、2011年不容易，難道我們未來(lái)十年還接著炒重工業(yè)？說(shuō)明中國(guó)沒(méi)有產(chǎn)業(yè)升級(jí)。所以大家在2010年紛紛沖進(jìn)醫(yī)藥、環(huán)保、消費(fèi)、軍工、智能電腦都?xì)⑦M(jìn)去了。
93年的時(shí)候在炒股票的時(shí)候，97年、98年的時(shí)候不知道是輕工業(yè)的時(shí)期，03、04年沒(méi)有總結(jié)，一開(kāi)始沒(méi)有預(yù)見(jiàn)到重工業(yè)這個(gè)東西。為什么我們炒股票能夠跟對(duì)呢？很簡(jiǎn)單我們跟著利潤(rùn)走的，什么行當(dāng)、什么公司掙錢你是知道的，03年揚(yáng)子石化一年就翻了10倍，你就跟著那個(gè)東西混自然跟上了這條主線。
現(xiàn)在大家都說(shuō)重化工的行業(yè)已經(jīng)歇菜，包括鋼鐵行業(yè)還有盈利嗎？有色金屬電解鋁那些06、07年的大牛市的主品種現(xiàn)在還有盈利嗎？沒(méi)有了，他就跟著長(zhǎng)虹等等在03、04、05年都沒(méi)有一點(diǎn)的盈利，牛市跟他們沒(méi)有關(guān)系。所以這是一個(gè)很大的問(wèn)題。
現(xiàn)在大家拼命說(shuō)現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)了要沖進(jìn)消費(fèi)、種子、電腦、智能電網(wǎng)行業(yè)當(dāng)中，你認(rèn)為這些行業(yè)有十年的大牛，這不一定對(duì)。因?yàn)槲也恢滥銈兺嬗螒騿?？iPad里面有三種游戲“非常容易、容易、難”三個(gè)級(jí)別。九十年代炒的東西是“非常容易”，過(guò)去十年炒重工業(yè)是“容易”，往后炒的東西是“難”的模式，所以他不能簡(jiǎn)單外接的。你說(shuō)找到電視機(jī)類有什么稀罕的，當(dāng)年長(zhǎng)城電腦覺(jué)得很稀罕是高新技術(shù)，對(duì)于日本來(lái)說(shuō)他們把彩電給我們相當(dāng)于我們現(xiàn)在把彩電給緬甸是一樣的，你想全世界誰(shuí)能夠限制中國(guó)的彩電技術(shù)？日本人不給我們韓國(guó)人會(huì)給，誰(shuí)會(huì)限制中國(guó)人的電腦硬件技術(shù)不告訴中國(guó)的長(zhǎng)城電腦怎么做殼，你只要有錢有需求往那一扔自然就起來(lái)了，很簡(jiǎn)單的事情。后來(lái)我們做重工業(yè)也簡(jiǎn)單，石化工業(yè)有什么復(fù)雜嗎？海螺水泥的干法水泥有什么復(fù)雜的嗎？歐洲人說(shuō)不告訴中國(guó)人怎么做干法水泥讓他們永遠(yuǎn)用水泥窯，不可能的，有錢有需求，技術(shù)往后就會(huì)起來(lái)了。
往后就不是，往后在“難”的模式就不一樣了，我們?cè)诟蠹艺f(shuō)種子行業(yè)，我們把錢往那一扔你們認(rèn)為以后有多大發(fā)展，這個(gè)誰(shuí)也不知道，研究人員也不知道，基金經(jīng)理也不知道，所以大家要靠蒙。你說(shuō)制藥在中國(guó)有沒(méi)有市場(chǎng)呢？中國(guó)人有沒(méi)有錢呢？有錢，你說(shuō)這個(gè)制藥PE倍多少，只要你告訴我能夠搞出來(lái)給你多少錢都行。但是你知道這個(gè)以后是不是一個(gè)模式呢？不知道，極有可能沒(méi)有什么內(nèi)容。軍工有沒(méi)有需求呢？有需求！我們需要很多的大炮飛機(jī)，但是我有沒(méi)有錢呢？有錢，但是砸進(jìn)去以后會(huì)不會(huì)沒(méi)有用呢？這就是“難”的模式，在“難”的模式就是你根本不知道他本身會(huì)不會(huì)成功，不是說(shuō)一買進(jìn)以后就OK了，這個(gè)全部是一廂情愿，你不知道。
所以我們現(xiàn)在在二級(jí)市場(chǎng)很簡(jiǎn)單，二級(jí)市場(chǎng)說(shuō)我們現(xiàn)在把這只股票一弄個(gè)3、4倍很簡(jiǎn)單，但是弄完了之后他在那兒歇著在等，不像我們當(dāng)年炒揚(yáng)子石化、有色股、煤炭股，都是你肉眼能夠看得見(jiàn)的。今天石化漲價(jià)沒(méi)有漲價(jià)，這個(gè)公司破產(chǎn)了沒(méi)有很容易看出來(lái)?，F(xiàn)在讓你去看重慶啤酒，他不給你看，第二他就是給你看一下，你也看不明白。對(duì)于種子我們知道他要培養(yǎng)幾個(gè)新品種，但是有的培養(yǎng)幾百個(gè)新品種，為什么買這家的企業(yè)不買那家呢？因?yàn)槠渲幸患規(guī)装賯€(gè)品種里面只要成功三個(gè)就行了，他三個(gè)不成功也沒(méi)關(guān)系，排名在更后面的公司更不可能成功，他還是老大。這個(gè)東西比較復(fù)雜的，但是二級(jí)市場(chǎng)不管這么多，先把他搞起來(lái)，然后就是等他。你會(huì)發(fā)現(xiàn)這些股票炒的時(shí)候是往上弄一波，然后往下歇一波，因?yàn)樗麤](méi)有連續(xù)的業(yè)績(jī)。基金公司也無(wú)法解決這個(gè)問(wèn)題。
你們可能有些人看過(guò)一本書，華爾街的分析師干了什么壞事情你也無(wú)法掌握，因?yàn)槲覀円彩欠治鰩?，但是他從業(yè)的經(jīng)歷很有意思的，他本身是一個(gè)電信行業(yè)的工程師，華爾街的電信行業(yè)跌市的時(shí)候他在那個(gè)行業(yè)干了二十年，已經(jīng)是那個(gè)行業(yè)有頭有臉的研究員，然后做了證券研究員，你對(duì)這個(gè)行業(yè)了解非常深才知道這個(gè)東西有沒(méi)有可能成功?，F(xiàn)在很多的研究員都是從北大、清華、復(fù)旦研究生直接招進(jìn)來(lái)培訓(xùn)兩個(gè)月就出發(fā)了，這個(gè)東西誰(shuí)知道呢？我們用一個(gè)比較差的比方，你用一個(gè)青花的書，你拿這個(gè)書找一個(gè)外面的人說(shuō)我告訴你這是什么東西，培訓(xùn)一下過(guò)一兩年說(shuō)上一上潘家園找一找元青花，有可能那個(gè)青花一個(gè)都沒(méi)有。第二是騙子多，很有可能你一個(gè)青花都抱不回來(lái)有可能抱回來(lái)一個(gè)地雷?，F(xiàn)在很多的股票都是研究員抱回來(lái)的，不是說(shuō)這些研究員有意要騙大家，是他也搞不清楚真假。
還有一塊是原來(lái)的老東西，弱周期跟強(qiáng)周期是不一樣的，像汽車、鐵路、地產(chǎn)、金融業(yè)，跟有色、煤炭、化工、建材、工程機(jī)械是有差異的，不能把他當(dāng)成一類的品牌，他們沒(méi)有那么強(qiáng)的周期。像地產(chǎn)、汽車的周期未來(lái)十年里面你可能想找一找比較偏消費(fèi)的東西，因?yàn)槟阋勒f(shuō)人掙錢干啥？人掙錢都得住大房子，如果中國(guó)轉(zhuǎn)型成功了，那房子也不會(huì)差到哪里去，不可能說(shuō)我們就住一80平米不想改善了，都想住800平米，沒(méi)有一輩子想住80平米。如果說(shuō)你轉(zhuǎn)型成功了賺錢了以后汽車也多半能夠賣賣，大家還是想開(kāi)奔馳寶馬，有多少想一直開(kāi)QQ？因?yàn)樗麄兲卣魇潜容^便宜，但是有一個(gè)缺陷就是不會(huì)像以前那么高成長(zhǎng)，他會(huì)比較低。他的好處現(xiàn)在大家都知道這些行業(yè)是有前途的。
明年如果說(shuō)搞反彈絕對(duì)不可能像2010年一樣，2010年是所有的小股票把大股票徹底打垮，明年如果有可能是你弄一場(chǎng)我弄一場(chǎng)，這是交替的。比如春節(jié)過(guò)后小股票弄一場(chǎng)，3、4月份把大股票弄一場(chǎng)，而不會(huì)把他擴(kuò)散到強(qiáng)周期的行業(yè)里面去，這就是我對(duì)行業(yè)的一個(gè)基本的看法，我認(rèn)為明年不大可能出現(xiàn)絕對(duì)領(lǐng)漲的行業(yè)，如果我錯(cuò)了，明年我如果對(duì)這個(gè)東西看錯(cuò)了，這個(gè)錯(cuò)誤可能來(lái)自于哪里？如果明年6月份經(jīng)濟(jì)真的強(qiáng)勁復(fù)蘇了，那咱們就看錯(cuò)了，因?yàn)樵谶@種情況下應(yīng)該是他漲幅可能會(huì)比我們預(yù)期想像的要大。第二他會(huì)出現(xiàn)領(lǐng)漲行業(yè)，誰(shuí)把經(jīng)濟(jì)托起來(lái)就是領(lǐng)漲行業(yè)，比如明年低沉好得不得了就是漲地產(chǎn)，如果汽車好得不得了就是漲汽車，如果明年政府投資大得不得了就是漲政府投資。
第五篇：程康年2008年民主生活會(huì)上發(fā)言材料
同志們：
省局黨組決定從8月中旬開(kāi)始、集中兩個(gè)月的時(shí)間在全系統(tǒng)開(kāi)展“領(lǐng)導(dǎo)干部遵章守紀(jì)、重塑形象”專題教育活動(dòng)，以此來(lái)解決全系統(tǒng)干部隊(duì)伍在作風(fēng)紀(jì)律方面長(zhǎng)期存在的一系列問(wèn)題，特別是要解決好各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)班子領(lǐng)導(dǎo)干部有令不行、有禁不止，紀(jì)律松馳渙散、作風(fēng)拖拉疲沓、工作敷衍塞責(zé)，思維方式與時(shí)代進(jìn)步“不協(xié)調(diào)”、觀念意識(shí)與科學(xué)發(fā)展“不符合”、工作作風(fēng)與構(gòu)建和諧“不適應(yīng)”等問(wèn)題，從而進(jìn)一步解放思想、更好地推進(jìn)工商行政管理事業(yè)大發(fā)展，更好地服務(wù)于地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)又好又快發(fā)展。因此，這次專題教育活動(dòng)不僅具有深遠(yuǎn)的歷史意義，而且具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。搞好這次專題教育活動(dòng)事關(guān)工商系統(tǒng)的大局。
這次專題教育活動(dòng)還是省局黨組加強(qiáng)各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)班子各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)干部教育、監(jiān)督、管理的重大舉措，體現(xiàn)了省局領(lǐng)導(dǎo)對(duì)系統(tǒng)內(nèi)干部政治上的關(guān)心和愛(ài)護(hù)，搞好這次專題教育活動(dòng)、在系統(tǒng)內(nèi)將會(huì)重樹(shù)廣大干部職工的信心、在系統(tǒng)外將會(huì)重塑廣大工商干部的形象。所以，我作為嘉峪關(guān)市局的主要負(fù)責(zé)人自知責(zé)任重大。這次專題教育活動(dòng)各個(gè)階段、各個(gè)環(huán)節(jié)我都堅(jiān)持親自部署、親自動(dòng)員，帶頭深入基層搞好調(diào)研掌握第一手資料，積極主動(dòng)的指導(dǎo)專題教育活動(dòng)的開(kāi)展，同時(shí)帶頭學(xué)習(xí)、帶頭做心得筆記寫體會(huì)文章，帶頭征求群眾意見(jiàn)主動(dòng)查糾問(wèn)題，在領(lǐng)導(dǎo)班子成員和各級(jí)領(lǐng)導(dǎo)干部的表率作用下、經(jīng)過(guò)全局干部職工的共同努力、這次專題教育活動(dòng)己經(jīng)取得階段性的成果，比較順利地通過(guò)了省局的初步驗(yàn)收。
為了更加有效的鞏固這次專題教育的成果，做到“后師不忘前師之事”、“前車之轍、后車之鑒”將省局關(guān)于這次專題教育活動(dòng)中要解決的“四個(gè)突出問(wèn)題”即解決領(lǐng)導(dǎo)班子存在的突出問(wèn)題、解決領(lǐng)導(dǎo)干部存在的突出問(wèn)題、解決影響服務(wù)發(fā)展的突出問(wèn)題、解決影響工商形象的突出問(wèn)題每項(xiàng)都落到實(shí)處和做到思想認(rèn)識(shí)要深、查擺問(wèn)題要廣、剖析原因要嚴(yán)、傾聽(tīng)意見(jiàn)要真、整改措施要實(shí)、教育成果要好的總體要求，現(xiàn)將這次專題教育活動(dòng)中收集到的群眾意見(jiàn)和我個(gè)人查擺的突出問(wèn)題以及我自己制定的整改方案作為對(duì)這次專題教育再學(xué)習(xí)、再認(rèn)識(shí)、再提高、鞏固教育成果、建立長(zhǎng)效機(jī)制的重要措施，今天在局黨組民主生活會(huì)上一并提出來(lái)，不足之處請(qǐng)出席今天會(huì)議的同志繼續(xù)多批評(píng)、多提寶貴意見(jiàn)、同時(shí)也希望大家對(duì)整改措施認(rèn)真監(jiān)督執(zhí)行。
存在的問(wèn)題之一：思想政治工作相對(duì)薄弱，抓班子建設(shè)比較軟弱、領(lǐng)導(dǎo)干部帶頭作用發(fā)揮得不夠突出，抓隊(duì)伍建設(shè)缺乏卓有成效的好方法。
整改措施：
1、從我做起帶頭加強(qiáng)政治理論學(xué)習(xí)、特別要加強(qiáng)黨的十七大精神的學(xué)習(xí)，當(dāng)前要把學(xué)習(xí)實(shí)踐科學(xué)發(fā)展觀放在改造主觀世界、提高執(zhí)政能力的高度來(lái)認(rèn)識(shí)。同時(shí)要制定黨組中心組學(xué)習(xí)制度和學(xué)習(xí)計(jì)劃并認(rèn)真抓好落實(shí)，在學(xué)習(xí)中不斷加深對(duì)發(fā)展中的馬列主義、毛澤東思想、鄧小平理論、“三個(gè)代表”重要思想和科學(xué)發(fā)展觀深刻內(nèi)涵的正確理解，努力從思想上認(rèn)識(shí)保持黨的先進(jìn)性的重要性、不斷增強(qiáng)自己的宗旨意識(shí)、執(zhí)政意識(shí)、憂患意識(shí)。責(zé)任意識(shí)。
2、制定加強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)班子建設(shè)的意見(jiàn)，用制度規(guī)范領(lǐng)導(dǎo)班子成員的行為，首先要發(fā)揮好“班長(zhǎng)”的帶頭作用，貫徹落實(shí)好民主集中制、做到大事講原則、小事講風(fēng)格、不鬧無(wú)原則糾紛，充分調(diào)動(dòng)領(lǐng)導(dǎo)班子全體成員的積極性、發(fā)揮領(lǐng)導(dǎo)班子成員的表率作用，對(duì)班子成員要高標(biāo)準(zhǔn)、嚴(yán)要求，把領(lǐng)導(dǎo)班子建設(shè)成為推動(dòng)工商行政管事業(yè)發(fā)展的堅(jiān)強(qiáng)的領(lǐng)導(dǎo)核心。
3、對(duì)干部職工隊(duì)伍要堅(jiān)持從抓思想教育入手，一是要加強(qiáng)理想信念教育，堅(jiān)定建設(shè)中國(guó)特色社會(huì)主義的理想信念，在實(shí)踐中不斷提高廣大黨員干部的思想覺(jué)悟、增強(qiáng)黨性原則，樹(shù)立公仆意識(shí)和執(zhí)法為民的觀念，始終把個(gè)人的理想信念體現(xiàn)在恪盡職守、盡職盡責(zé)、做好本職工作上。時(shí)刻保持清醒的頭腦和政治敏感性、明辨是非從政治上、思想上、行動(dòng)上始終保持與上級(jí)組織相一致。二是要不斷加強(qiáng)社會(huì)主義核心價(jià)值體系教育，廣泛開(kāi)展社會(huì)公德、家庭道德、職業(yè)道德教育，大力倡導(dǎo)“愛(ài)國(guó)守法、明禮誠(chéng)信、團(tuán)結(jié)友善、勤儉自強(qiáng)、敬業(yè)奉獻(xiàn)”的基本道德規(guī)范，樹(shù)立正確的世界觀、人生觀、價(jià)值觀。把嘉峪關(guān)工商人總結(jié)的“十字精神”在推進(jìn)工商事業(yè)發(fā)展中不斷發(fā)揚(yáng)光大。
存在的問(wèn)題之二：思想上存在畏難情緒、認(rèn)為自己已經(jīng)“船到碼頭車到站”了工作上沒(méi)有必要太較勁、太認(rèn)真了。因此，對(duì)有些工作和制度的落實(shí)抓得不到位?！盎疖嚺艿每烊寇囶^帶”由于自己的松勁畏難情緒影響著干部職工思想認(rèn)識(shí)不到位、服務(wù)措施不到位進(jìn)而影響服務(wù)與發(fā)展的大局。
整改措施：
1、自己首先要克服辛辛苦苦工作幾十年、快到退休年齡“沒(méi)有功勞也有苦勞”的錯(cuò)誤觀念，克服抓工作、抓隊(duì)伍建設(shè)只求過(guò)得去不求過(guò)得硬、四平八穩(wěn)的保守意識(shí)，要樹(shù)立“無(wú)功便是過(guò)”的觀念和“小車不倒盡管推”的革命理想，不斷加強(qiáng)忠誠(chéng)于黨的事業(yè)責(zé)任感，堅(jiān)持站好最后一班崗。
2、要不斷提高全局干部職工遵章守紀(jì)的自覺(jué)性，進(jìn)一步指導(dǎo)修訂完善以A、B角色崗位責(zé)任制為中心的各項(xiàng)規(guī)章制度，堅(jiān)持做到用制度管人、用制度管權(quán)、用制度管事，處處事事有章可循、用好制度管好人，使國(guó)家工商總局周伯華局長(zhǎng)所提出的“四化”建設(shè)落到實(shí)處。
3、建立行政責(zé)任問(wèn)責(zé)制和責(zé)任過(guò)錯(cuò)追究制，建立效率優(yōu)先的激勵(lì)機(jī)制和獎(jiǎng)懲機(jī)制。抓班子帶隊(duì)伍要敢于嚴(yán)教嚴(yán)管，嚴(yán)格要求職能部門加強(qiáng)效能督察考核力度，并將督察考核結(jié)果與獎(jiǎng)懲機(jī)制緊密掛鉤，獎(jiǎng)勤罰懶決不讓得過(guò)且過(guò)混日子的人占便宜、更不能讓勤勤懇懇老實(shí)干事的人吃虧。
存在的問(wèn)題之三：工作作風(fēng)不夠踏實(shí)、對(duì)工作安排得多、親自動(dòng)手抓得少，有虎頭蛇尾的現(xiàn)象，經(jīng)常性深入基層開(kāi)展工作調(diào)研還存在不足之處。
整改措施：
1、要大興調(diào)查研究、求真務(wù)實(shí)之風(fēng)、不搞華而不實(shí)的花架子、不搞勞民傷財(cái)?shù)恼?jī)工程，切實(shí)從事務(wù)性的應(yīng)酬活動(dòng)中解脫出來(lái)，把更多的時(shí)間和精力放在深入第一線和解決實(shí)際問(wèn)題上。
2、從我做起，從現(xiàn)在做起、從領(lǐng)導(dǎo)干部做起、帶頭嚴(yán)格要求自己，真正做到少說(shuō)多干以身作則、嚴(yán)于律己，要求別人做到的自己首先做到、要求別人不做的自己首先不做，一級(jí)做給一級(jí)看、一級(jí)帶著一級(jí)干，一級(jí)抓一級(jí)、層層抓落實(shí)。
3、每個(gè)班子成員不僅要做好自己分管的工作而且要經(jīng)常深入聯(lián)系點(diǎn)，每年不得少于兩個(gè)月的工作時(shí)間用于深入基層蹲點(diǎn)搞調(diào)研，把聽(tīng)工作匯報(bào)與調(diào)研活動(dòng)緊密結(jié)合起來(lái)，掌握第一手資料，幫助基層的同志解決工作中的實(shí)際問(wèn)題。
存在的問(wèn)題之四：在安排2008年重點(diǎn)工作時(shí)雖突出“監(jiān)管、服務(wù)、建設(shè)”三大主題，具體安排了六項(xiàng)監(jiān)管、六項(xiàng)服務(wù)和六項(xiàng)建設(shè)的內(nèi)容與任務(wù)，但是仍然感到有創(chuàng)新意識(shí)不強(qiáng)、開(kāi)拓監(jiān)管領(lǐng)域、創(chuàng)新服務(wù)發(fā)展方面缺乏有效的手段和工作方法等問(wèn)題。
整改措施：
1、在“兩費(fèi)”停征的新形勢(shì)下、要盡快實(shí)現(xiàn)監(jiān)管理念和監(jiān)管方式的轉(zhuǎn)變與創(chuàng)新，徹底改變“以費(fèi)代管、以費(fèi)促管”的思維方式，發(fā)揮好領(lǐng)導(dǎo)干部“用干部、出主意”的作用、要緊密結(jié)合我局實(shí)際、努力整合配置好人力、物力資源，突出對(duì)重點(diǎn)行業(yè)、重點(diǎn)區(qū)域、重點(diǎn)商品創(chuàng)新重點(diǎn)監(jiān)管的新機(jī)制，圍繞“四個(gè)統(tǒng)一”的總體要求、樹(shù)立“敢為天下先”的意識(shí)不斷創(chuàng)新監(jiān)管執(zhí)法方式、強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法職能，力求在市場(chǎng)監(jiān)管執(zhí)法水平上有新突破、上新臺(tái)階，切實(shí)規(guī)范維護(hù)好市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序。
2、堅(jiān)持以科學(xué)發(fā)展觀統(tǒng)領(lǐng)一切、以構(gòu)建和諧社會(huì)為目標(biāo)，樹(shù)立“以人為本”科學(xué)發(fā)展觀的核心理念，要把依法行政與人性化管理有機(jī)結(jié)合起來(lái)，堅(jiān)決摒棄以管理者自居的陳舊觀念，要做到以人為本、關(guān)注民生、執(zhí)法為民、兼顧平衡。要把過(guò)去單純強(qiáng)調(diào)審批、監(jiān)管、處罰的執(zhí)法模式轉(zhuǎn)化為服務(wù)、指導(dǎo)、激勵(lì)的模式，除涉及食品安全、人民生命財(cái)產(chǎn)安全的特殊行業(yè)外、可實(shí)行事前警示、事中教育、事后規(guī)范等措施，對(duì)情節(jié)輕微、未造成嚴(yán)重后果的違法行為可實(shí)行行政告誡、行政指導(dǎo)為主、經(jīng)濟(jì)處罰為輔的方式、真正體現(xiàn)和諧、服務(wù)、貼心的監(jiān)管，進(jìn)一步融洽管理者與被管理者的關(guān)系，更好地為扶持非公經(jīng)濟(jì)發(fā)展、為地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)又好又快發(fā)展服務(wù)好。
以上是我在專題教育中查糾的問(wèn)題及努力方向，同時(shí)也是我的認(rèn)識(shí)和體會(huì)，不足之處請(qǐng)大家批評(píng)指正。
嘉市工商局黨組書記程康年
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