第一篇：私募基金經(jīng)理裘國根致2014年重陽客戶的信

私募基金經(jīng)理裘國根致2014年重陽客戶的信(2014-01-13)

來源：重陽投資網(wǎng)站

尊敬的重陽客戶：

您好！在馬年新春即將來臨之際，我謹(jǐn)代表重陽團(tuán)隊(duì)向您致以誠摯的節(jié)日問候，祝您和您家人在新的一年里健康快樂！

[前言]

2013 年，重陽旗下三類產(chǎn)品均取得了良好的業(yè)績：純多產(chǎn)品凈收益率均值為32.9%，凈倉位敞口封閉型對沖產(chǎn)品年化凈收益率為41.9%，凈倉位敞口開放型對沖產(chǎn)品年化凈收益率均值為64.3%。能在投資上取得些許成績，與您對重陽一貫的信任與支持密不可分。在此，我代表重陽團(tuán)隊(duì)向您表示衷心感謝！

“客戶利益第一”是重陽的核心經(jīng)營理念，我和我同事一直為此而奮斗。2013 年，我們進(jìn)一步將“客戶利益第一”明確化并落實(shí)到工作每個(gè)層面：客戶利益的中心是投資業(yè)績，一切工作要緊盯業(yè)績和合規(guī)；業(yè)績背后是投研能力，投資以研究為基礎(chǔ)，研究為投資服務(wù)；單純追求管理規(guī)模的擴(kuò)張不可持續(xù)，規(guī)模務(wù)必與投研能力相匹配，一個(gè)符合適當(dāng)性原則的穩(wěn)定客戶群對投資業(yè)績會(huì)產(chǎn)生積極推動(dòng)作用—有助于投資組合穩(wěn)定和倉位管理，為此我們從2013 年開始對產(chǎn)品規(guī)模實(shí)施主動(dòng)管理。

不確定性時(shí)刻與投資相伴。不管一個(gè)投資團(tuán)隊(duì)的歷史業(yè)績多么優(yōu)秀，如果懈怠了學(xué)習(xí)和思考，就意味著在不確定環(huán)境中決策質(zhì)量的降低，意味著失誤概率的上升。對于這一點(diǎn)，我們體會(huì)深刻。2014 年的資本市場依然將面對各種不確定性，其中不乏風(fēng)險(xiǎn)，但更蘊(yùn)含機(jī)遇。

如何把握未來的投資？重陽投研團(tuán)隊(duì)做出以下思考。

[制度]

不經(jīng)意間，我們已站在一個(gè)重要?dú)v史拐點(diǎn)上，中國經(jīng)濟(jì)和資本市場將面臨重大制度變革。我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到目前水平，傳統(tǒng)的加杠桿保增長無疑是飲鴆止渴，為確保經(jīng)濟(jì)和金融安全，去杠桿促轉(zhuǎn)型成為必然。去杠桿對于處于轉(zhuǎn)型期的中國經(jīng)濟(jì)是艱難挑戰(zhàn)，休克療法式的去杠桿顯然不是明智選擇。去杠桿有兩種途徑，一是減負(fù)債，二是加權(quán)益，選擇單純減負(fù)債的去杠桿或?qū)?yán)重影響經(jīng)濟(jì)增速，選擇以加權(quán)益為主、減負(fù)債為輔的去杠桿則現(xiàn)實(shí)可行，而加權(quán)益的前提是相對穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和能有效配置資金的權(quán)益市場。我國多層次資本市場正在建設(shè)中，在當(dāng)前和未來，A 股市場都將是我國資本市場體系中最重要的權(quán)益市場。無論是證

監(jiān)會(huì)去年11 月30日新聞發(fā)布會(huì)的四文件，還是進(jìn)一步加強(qiáng)中小投資者權(quán)益保護(hù)的“新國九條”，無論是企業(yè)年金、職業(yè)年金稅收遞延政策的推出，還是QFII 和RQFII的持續(xù)擴(kuò)圍，都在為股市復(fù)蘇及其與國際接軌做制度鋪墊。

歷史使命決定了未來A 股市場不能長期萎靡。如果各項(xiàng)制度變革得以貫徹落實(shí)，A 股將發(fā)展成為一個(gè)能切實(shí)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級、投資和融資功能兼?zhèn)涞馁Y本市場。

如按盈利、利率、制度和風(fēng)險(xiǎn)偏好的四維框架來分析當(dāng)前的A 股市場，制度因素當(dāng)居首位。社會(huì)和經(jīng)濟(jì)層面的制度變革不僅將影響上市公司盈利，也將影響市場利率，影響市場風(fēng)險(xiǎn)偏好。股市的制度變革將導(dǎo)致“游戲規(guī)則”的改變，這一點(diǎn)已經(jīng)在2005 年股改歷史中得到明確驗(yàn)證。歷史潮流浩浩蕩蕩，順昌逆亡，我們切不可低估股票發(fā)行注冊制、強(qiáng)化現(xiàn)金分紅、嚴(yán)格借殼上市標(biāo)準(zhǔn)、以股代息、退市保險(xiǎn)等一系列積極的制度變革對A 股市場的全面深遠(yuǎn)影響，不可低估制度變革伴隨的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)。

回顧A股歷史，如果說小平南巡講話使A 股得以生存和發(fā)展，那么十八屆三中全會(huì)推行的全面深化改革無疑將使A 股走向成熟和繁榮

[利率]

2013 年中期以來，市場利率水平逐步上行并滯留高位，這是我國利率市場化進(jìn)程與宏觀調(diào)控在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型大背景下的綜合反映。參照成功實(shí)現(xiàn)利率市場化經(jīng)濟(jì)體的歷史經(jīng)驗(yàn)：利率市場化初期，市場利率呈現(xiàn)上升趨勢，銀行存貸利差擴(kuò)大；利率市場化中期，利率高位穩(wěn)定，存貸利差開始收窄；利率市場化完成后，利率呈下行趨勢，存貸利差進(jìn)一步收窄。我國貸款利率管制2012 年已完全放開，存款利率雖受名義管制但已被各種理財(cái)產(chǎn)品變相市場化，而同業(yè)存單面世、互聯(lián)網(wǎng)金融逆襲，均加速了我國利率市場化進(jìn)程。從現(xiàn)實(shí)進(jìn)程判斷，我國利率市場化已步入中期。

資金供求決定利率水平，我國目前的高利率背后的資金緊平衡正是貨幣政策主動(dòng)調(diào)控的目標(biāo)。在資金供給端，央行為配合經(jīng)濟(jì)金融去杠桿，主動(dòng)實(shí)施中性偏緊的貨幣政策；在資金需求端，房價(jià)長期上升使房產(chǎn)商成為資金邊際需求的推手，而財(cái)權(quán)事權(quán)不統(tǒng)一、干部考核過度側(cè)重GDP 使地方融資平臺(tái)成為高息融資的主力。由此可以看出，利率下行的契機(jī)在于非理性投資需求的減弱。目前，房產(chǎn)稅即將立法，房價(jià)上行動(dòng)力趨弱，中組部頒布地方干部考核新規(guī)，審計(jì)署公布政府債務(wù)規(guī)模，銀監(jiān)會(huì)通過收緊同業(yè)業(yè)務(wù)抑制部分銀行資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配加劇，國辦牽頭加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管，新一屆政府改革與調(diào)控的組合拳直擊非理性資金需求的“七寸”。

從中期看，市場利率上行壓力趨弱，從長期看，利率下行的曙光已現(xiàn)。

從歷史角度看，我國高利率的出現(xiàn)往往伴隨高通脹。其背后邏輯是，彼時(shí)我國的存貸款利率屬管制利率，央行通過調(diào)高存貸款利率來平抑通脹。

此次我國利率上行的背景，明顯與歷史上任何一次利率上行的背景不同。

在當(dāng)前利率市場化背景下，高利率實(shí)質(zhì)是央行為經(jīng)濟(jì)金融去杠桿主動(dòng)出擊的工具，是政

府宏觀調(diào)控的結(jié)果。對于這一點(diǎn)，市場尚缺乏共識，更有悲觀者預(yù)期利率市場化后，目前扁平化的國債收益率曲線將通過“熊陡”的方式回歸“常態(tài)”，即收益率曲線短端小升、長端大升，從而使收益率曲線重新變陡。另外，市場也擔(dān)心QE 退出對流動(dòng)性產(chǎn)生的負(fù)面影響。從維護(hù)金融穩(wěn)定的底線思維出發(fā)，結(jié)合中國企業(yè)債務(wù)偏高的現(xiàn)狀，我們認(rèn)為政府不會(huì)任由市場利率長期向上，不會(huì)任由流動(dòng)性緊縮失控引發(fā)金融危機(jī)。如果QE 退出造成外匯占款大幅回落，央行可以下調(diào)目前處于高位的存準(zhǔn)率進(jìn)行對沖。我們相信掌握主動(dòng)權(quán)的央行將會(huì)穩(wěn)控全局，為中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和成功跨越中等收入陷阱全力保駕護(hù)航。

[未來盈利]

相對于前文討論的制度和利率因素，分析未來盈利對股市的影響則稍顯輕松。由于A 股市場上市公司結(jié)構(gòu)和全社會(huì)企業(yè)結(jié)構(gòu)的相似度非常低，因此，分析名義GDP 增速和國民收入一次分配結(jié)構(gòu)對預(yù)測A 股上市公司盈利增速的參考意義不大。重陽團(tuán)隊(duì)依然維持A 股上市公司整體業(yè)績增速趨緩和結(jié)構(gòu)分化的判斷，結(jié)合目前A 股估值和居民權(quán)益資產(chǎn)配置均處歷史低位的事實(shí)，上市公司盈利增速對于投資策略變得相對次要。

首先，未來A 股盈利增速的悲觀預(yù)期已充分反映在估值里，2013 年末滬深300 靜態(tài)PE不足9 倍，A-H 折價(jià)率是繼2005 年后的第二個(gè)歷史高點(diǎn)。其次，2013 年底，居民股票資產(chǎn)占其總資產(chǎn)的比例已降至2.5%的低點(diǎn)，這與一國國民收入跨入中等收入水平后，股票基金等金融資產(chǎn)占比不斷走高的一般規(guī)律嚴(yán)重背馳，全社會(huì)權(quán)益資產(chǎn)占比提升的空間遠(yuǎn)大于下行的空間。

影響明年A 股市場風(fēng)險(xiǎn)偏好主要來自一正一負(fù)兩個(gè)因素。提升市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的主要因素是改革，正如習(xí)近平主席在2014 年新年賀詞中所說，“2013 年，我們對全面深化改革作出總體布署，共同描繪了未來發(fā)展的宏偉藍(lán)圖；2014 年，我們將在改革的道路上邁出新的步”。2014 年各項(xiàng)改革措施將全面鋪開，若改革觀念深入人心并逐漸生效，市場對中國經(jīng)濟(jì)社會(huì)成功轉(zhuǎn)型的預(yù)期將大幅向好。降低市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的因素是注冊制預(yù)期的發(fā)酵，2014 年是股票發(fā)行方式由審核制向注冊制過渡的關(guān)鍵一年，發(fā)行制度改革勢必對高估值的“小新差”公司股價(jià)形成調(diào)整壓力，若由此產(chǎn)生虧錢效應(yīng)，將對市場整體風(fēng)險(xiǎn)偏好構(gòu)成一定程度的抑制。

尊敬的重陽客戶，我們隱約感覺到，十八屆三中全會(huì)后，時(shí)間開始了。

2010 年至2013 年，我們秉承“系統(tǒng)性收斂，結(jié)構(gòu)性發(fā)散”的投資策略，在控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，較好地把握了結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。2014 年，基于對制度、利率、盈利和風(fēng)險(xiǎn)偏好的分析，我們預(yù)計(jì)：1)滬深300 等指數(shù)存在中級上行機(jī)會(huì)；2)在此過程中，系統(tǒng)收斂有所弱化，而市場結(jié)構(gòu)將更加發(fā)散，引領(lǐng)和受益于經(jīng)濟(jì)社會(huì)轉(zhuǎn)型的、有核心競爭力的優(yōu)勢企業(yè)將成為市場“寵兒”，而以銀行、地產(chǎn)為代表的大盤藍(lán)籌股有望得到估值修復(fù)；3)曾因供給不足導(dǎo)致高估的企業(yè)將迎來沉重的調(diào)整壓力。需要特別強(qiáng)調(diào)的是，2014 年和2015 年將是A 股邁向成熟的彎道，我們堅(jiān)信，理性只會(huì)來遲，永遠(yuǎn)不會(huì)缺席。

尊敬的重陽客戶，敬業(yè)和專業(yè)只有下限，沒有上限，在新的一年里，我們將一如既往地以持續(xù)向上的敬業(yè)精神和專業(yè)能力來回報(bào)您對我們的信任！

第二篇：如何激勵(lì)私募基金經(jīng)理

如何激勵(lì)私募基金經(jīng)理

——績效分成兌現(xiàn)機(jī)制初探

一、概述

績效分成(carriedinterest)指基金管理人從基金獲得的、以基金凈收益為計(jì)算基數(shù)、基于其對基金的貢獻(xiàn)而非其對基金的出資而取得的收益。業(yè)界通?？冃Х殖傻谋壤秊榛鸸芾砣怂芾碇鹜顿Y凈收益的20%。

基金管理人從基金獲取績效分成的相關(guān)制度為基金層面績效分成分配機(jī)制，基金管理人的職業(yè)投資經(jīng)理（包括資深管理團(tuán)隊(duì)成員，下稱“職業(yè)投資經(jīng)理”）從基金管理人分享績效分成的相關(guān)制度則為績效分成分期兌現(xiàn)機(jī)制。一個(gè)有效的基金層面績效分成分配機(jī)制可使基金管理人與基金的投資者利益保持一致，而一個(gè)有效的績效分成分期兌現(xiàn)機(jī)制則可使職業(yè)投資經(jīng)理與基金管理人的利益保持一致，因?yàn)榭冃Х殖傻暮侠矸制趦冬F(xiàn)可以確保職業(yè)投資經(jīng)理在基金的整個(gè)存續(xù)期內(nèi)均保持積極性。出于上述考量，盡管績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表是基金管理人高度機(jī)密的內(nèi)部安排，但某些基金會(huì)應(yīng)有限合伙人的要求向其作一定程度的披露。

目前，市場上并沒有關(guān)于績效分成如何進(jìn)行分期兌現(xiàn)的統(tǒng)一做法，各個(gè)基金管理人都可能根據(jù)自身不同的需求和考量來設(shè)計(jì)不同的激勵(lì)機(jī)制。我們建議基金管人在制定績效分成分期兌現(xiàn)機(jī)制時(shí)關(guān)注并考量相關(guān)細(xì)節(jié)，以確?？冃Х殖煞制趦冬F(xiàn)機(jī) 制適應(yīng)基金的類型、能實(shí)現(xiàn)基金預(yù)期目標(biāo)、能為基金各方理解并接受，并能得到有效執(zhí)行。

二、績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表

不同的基金管理人對績效分成的分期兌現(xiàn)時(shí)點(diǎn)、節(jié)奏等事宜的存在不同需求。多數(shù)情況下，績效分成的分期兌現(xiàn)時(shí)點(diǎn)與相關(guān)基金的投資期相聯(lián)。需特別注意的是，來自于各個(gè)不同基金的績效分成應(yīng)獨(dú)立地就相關(guān)基金進(jìn)行分期兌現(xiàn)。最簡單的績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表將與投資期相匹配，在投資期內(nèi)每月或每年分期兌現(xiàn)等額的績效分成?？冃Х殖煞制趦冬F(xiàn)的其他方式則包括：(1)在基金交割時(shí)便立即兌現(xiàn)一定比例，作為對在基金募集過程作出過較大貢獻(xiàn)的職業(yè)投資經(jīng)理的獎(jiǎng)勵(lì)；(2)績效分成保留10%-20%，到基金解散時(shí)方進(jìn)行分期兌現(xiàn)，以吸引職業(yè)投資經(jīng)理在整個(gè)基金存續(xù)期內(nèi)均持續(xù)為基金服務(wù)；(3)采用簡單直線法分期兌現(xiàn)(straight-linevesting)，在基金存續(xù)期中的每月或每年分期兌現(xiàn)等額的績效分成；(4)在分期兌現(xiàn)期的前期每期將較少份額分期兌現(xiàn)，在后期每期將較大份額分期兌現(xiàn)(cliffvesting)。除此以外，績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表也可以因?yàn)楣芾韴F(tuán)隊(duì)個(gè)人的級別、資歷或職位而有所差異，如約定創(chuàng)始合伙人在一些情況下可以全部提前分期兌現(xiàn)甚至完全沒有分期兌現(xiàn)的限制等。

三、績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表的調(diào)整

績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表經(jīng)常需根據(jù)職業(yè)投資經(jīng)理發(fā)生的 不同事由而做相應(yīng)調(diào)整。

過錯(cuò)行為：在很多基金中，如果某位職業(yè)投資經(jīng)理因不當(dāng)行為（即指該職業(yè)投資經(jīng)理作出存在故意或過失的過錯(cuò)行為，但不包括其業(yè)績表現(xiàn)不佳等）被解聘，該職業(yè)投資經(jīng)理可能(a)喪失其過去已獲得分配的部分或全部績效分成，被要求返還或“回補(bǔ)”該等績效分成，以及(b)喪失其原本應(yīng)享有的對未來績效分成的分期兌現(xiàn)權(quán)利。通常此種情形下，基金管理人往往還可能保留對該職業(yè)投資經(jīng)理采用其他懲罰措施的權(quán)力，例如要求其賠償其過錯(cuò)行為給基金管理人造成的損失。

死亡或喪失行為能力：如果職業(yè)投資經(jīng)理死亡或喪失行為能力，基金管理人往往會(huì)調(diào)整績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)間表，允許該職業(yè)投資經(jīng)理死亡或喪失行為能力后，其權(quán)益繼承人獲得一部分額外的分期兌現(xiàn)作為一種額外的福利，例如可以在該職業(yè)投資經(jīng)理的死亡或喪失行為能力后延長一定時(shí)間（如1年）進(jìn)行分期兌現(xiàn)的計(jì)算。

離職后競業(yè)限制：基金管理人可以與職業(yè)投資經(jīng)理約定，如果職業(yè)投資經(jīng)理在離職后的一定期限內(nèi)從事與基金管理人相競爭的業(yè)務(wù)，則基金管理人可以酌情要求該職業(yè)投資經(jīng)理向基金管理人全部或部分返還其已獲得分配的績效分成，上述約定可起到阻滯職業(yè)投資經(jīng)理離開基金管理人另起爐灶或加盟競爭對手。在美國加利福尼亞州等州，由于傳統(tǒng)的競業(yè)限制安排通常被視為限制貿(mào)易、違反公共政策而無法在該州得到執(zhí)行。作 為替代方案，當(dāng)?shù)氐幕鸸芾砣丝赡芡ㄟ^上述減少已分期兌現(xiàn)績效分成的方式，實(shí)現(xiàn)其競業(yè)限制的目的。但這類減少已分期兌現(xiàn)績效分成的安排亦存在爭議，是否可以在這些州得以順利執(zhí)行，目前尚未經(jīng)訴訟的考驗(yàn)，尚無定論。

基于競業(yè)限制而要求返還已獲得分配績效分成，可以根據(jù)相關(guān)勞動(dòng)合同或合伙協(xié)議、股東協(xié)議/公司章程中關(guān)于違反競業(yè)限制義務(wù)承擔(dān)違約金的規(guī)定實(shí)現(xiàn)。但在相關(guān)職業(yè)投資經(jīng)理向法院或仲裁機(jī)構(gòu)要求減少返還額的情況下（尤其是如果被要求返還的績效分成金額較大），不排除法院或仲裁機(jī)構(gòu)可能根據(jù)具體情況（例如該職業(yè)投資經(jīng)理的離職時(shí)間、在團(tuán)隊(duì)中的作用和過往的業(yè)績等因素）認(rèn)定返還額遠(yuǎn)大于可能造成的損失，而同意其適當(dāng)減少返還額的訴求，盡管這種可能性較小。另外需要注意的是：

1、如職業(yè)投資經(jīng)理是以雇員身份對基金管理人負(fù)有競業(yè)限制義務(wù)，基金管理人應(yīng)當(dāng)依照中國勞動(dòng)合同法及相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，向該職業(yè)投資經(jīng)理按月支付競業(yè)限制補(bǔ)償，且競業(yè)限制期限應(yīng)以該職業(yè)投資經(jīng)理離職之時(shí)起兩年為限；

2、如職業(yè)投資經(jīng)理是以基金管理人股東或合伙人而非雇員的身份對基金管理人負(fù)有競業(yè)限制義務(wù)，則各方可依照合同法的規(guī)定，自行對各方的權(quán)利義務(wù)予以約定，沒有對競業(yè)限制期限的專門限制；

3、如職業(yè)投資經(jīng)理同時(shí)為基金管理人的雇員以及股東/合伙人，則可能在該管理團(tuán)隊(duì)離職之時(shí)起兩年內(nèi)，需先按照中國勞動(dòng)合同 法及相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定執(zhí)行。

四、在稅收穿透實(shí)體中的績效分成分期兌現(xiàn) 在美國法下，如果基金管理人為稅收穿透實(shí)體，且獲得績效分成分期兌現(xiàn)的職業(yè)投資經(jīng)理在該等稅收穿透實(shí)體中持有權(quán)益份額，則該等績效分成在征稅時(shí)會(huì)被視為資本利得。這便是絕大多數(shù)美國基金管理人傾向于以有限責(zé)任公司形式或者伙企業(yè)形式將基金設(shè)為稅收穿透實(shí)體的原因。

在中國現(xiàn)行法律體系下，僅合伙企業(yè)為稅收穿透實(shí)體。作為稅收穿透實(shí)體，合伙企業(yè)自身無需繳納企業(yè)所得稅，由其合伙人各自就其從合伙企業(yè)獲取的收益繳納所得稅。如果基金管理人采取合伙企業(yè)的形式，則直接作為其自然人合伙人的職業(yè)投資經(jīng)理需就其從基金管理人獲得分期兌現(xiàn)的績效分成繳納個(gè)人所得稅。有限責(zé)任公司在中國法下不是稅收穿透實(shí)體，故若基金管理人采取有限責(zé)任公司的形式，作為其自然人股東的職業(yè)投資經(jīng)理就其分期兌現(xiàn)的績效分成，可能面臨基金管理人層面的企業(yè)所得稅（25%）及股東層面的個(gè)人所得稅（通常為20%）的雙重征稅。

五、績效分成分期兌現(xiàn)比例的安排

在設(shè)計(jì)績效分成分期兌現(xiàn)制度時(shí)，根據(jù)基金的不同類型和具體情況，可有不同的安排。

“按基金整體收益”分期兌現(xiàn)：風(fēng)險(xiǎn)投資基金進(jìn)行的投資通常規(guī)模相對較小、風(fēng)險(xiǎn)較高，故更傾向于按“基金整體收益”進(jìn) 行績效分成分期兌現(xiàn)，即職業(yè)投資經(jīng)理通過在基金整體績效分成中占一定比例實(shí)現(xiàn)分期兌現(xiàn)（基金整體績效分成指：基金管理人從某一基金的全部投資凈收益中獲取的全部績效分成），而不按該職業(yè)投資經(jīng)理參與的具體項(xiàng)目或在特定項(xiàng)目中的角色和貢獻(xiàn)的大小進(jìn)行區(qū)分?！鞍椿鹫w收益”分期兌現(xiàn)，意味著每一職業(yè)投資經(jīng)理均可分享基金整體績效分成的一部分。這種分期兌現(xiàn)方式比較容易理解，在操作上比較便利，也更有利于促進(jìn)管理團(tuán)隊(duì)協(xié)作。

“按項(xiàng)目”分期兌現(xiàn)：相較風(fēng)險(xiǎn)投資基金，杠桿收購基金進(jìn)行的投資通常規(guī)模較大、數(shù)量較少，故更傾向于按“項(xiàng)目”進(jìn)行績效分成分期兌現(xiàn)，即職業(yè)投資經(jīng)理按照相關(guān)基金的投資項(xiàng)目所分別產(chǎn)生的績效分成進(jìn)行分期兌現(xiàn)，這種分配方式亦與基金協(xié)議中通常約定的、按項(xiàng)目進(jìn)行收益分配的機(jī)制相呼應(yīng)。在這種分期兌現(xiàn)方式下，離職職業(yè)投資經(jīng)理只能就其離職時(shí)點(diǎn)及此前參與的已投項(xiàng)目所產(chǎn)生的績效分成中實(shí)現(xiàn)分期兌現(xiàn)。

“按項(xiàng)目”分期兌現(xiàn)的方式可能會(huì)因如下因素而變得復(fù)雜。

1、按“項(xiàng)目”分期兌現(xiàn)時(shí)，從某一投資項(xiàng)目中所獲得的績效分成金額，會(huì)因彌補(bǔ)先前虧損投資項(xiàng)目的成本及費(fèi)用而減少。

2、基金管理人最終獲得的可分配績效分成仍然要根據(jù)基金的全部項(xiàng)目進(jìn)行綜合計(jì)算（即某一項(xiàng)目的績效分成會(huì)因其他項(xiàng)目的虧損或低收益而減少），同時(shí)還會(huì)受到基金層面的回補(bǔ)機(jī)制（如有）的影響。上述情況的發(fā)生主要是因(a)基金管理人從基 金獲取績效分成分配的相關(guān)條款與(b)職業(yè)投資經(jīng)理從基金管理人處獲取績效分成分期兌現(xiàn)的相關(guān)條款，兩者之間的不匹配而造成。

若在基金存續(xù)期內(nèi)，基金又有新的職業(yè)投資經(jīng)理加盟并被授予參與績效分成分期兌現(xiàn)的權(quán)利，則上述問題將變得更為復(fù)雜。此時(shí)，不少基金管理人為簡便起見會(huì)有意不考慮按“項(xiàng)目”分期兌現(xiàn)方式下可能出現(xiàn)的不公允。還有一些基金管理人則視為每一職業(yè)投資經(jīng)理均擁有自己的一個(gè)小“投資組合”，并根據(jù)該職業(yè)投資經(jīng)理在其“投資組合”中的每一投資項(xiàng)目的績效分成分期兌現(xiàn)比例，來計(jì)算該職業(yè)投資經(jīng)理對于基金總績效分成的一個(gè)總分期兌現(xiàn)比例；有的基金管理人在基金結(jié)束時(shí)采納上述計(jì)算方式，并在該時(shí)點(diǎn)進(jìn)行校正（通過回補(bǔ)或抵扣分期兌現(xiàn)）；有的基金管理人則在每次績效分成分期兌現(xiàn)時(shí)即采用上述計(jì)算方式，盡量避免在基金結(jié)束時(shí)進(jìn)行校正。

混合分期兌現(xiàn)：有些基金管理人試圖在促進(jìn)團(tuán)隊(duì)協(xié)作的“按基金整體收益”分期兌現(xiàn)方式與鼓勵(lì)個(gè)人作用和貢獻(xiàn)的“按項(xiàng)目”分期兌現(xiàn)方式之間尋求平衡，采用某種形式的混合分期兌現(xiàn)方式，以結(jié)合(a)該職業(yè)投資經(jīng)理對每一投資項(xiàng)目的分期兌現(xiàn)比例，和(b)該職業(yè)投資經(jīng)理對其任職期間內(nèi)完成的每一投資項(xiàng)目的分期兌現(xiàn)比例。

第三篇：一個(gè)深圳私募基金經(jīng)理的投資心得

<一個(gè)深圳私募基金經(jīng)理的投資心得>

第1節(jié)

日期：2009-8-199:38:00

如果你打開這個(gè)帖子是想看神秘的私募內(nèi)幕消息的話，那很對不住，這帖子不是要暴內(nèi)幕的，只是想講一下我的投資方法與心得，對私募基金的內(nèi)幕我知道的可能不比你多，其實(shí)也沒啥內(nèi)幕可言，拿著一筆不大不小的資金在幫人投資而已。

別看到私募基金就認(rèn)為一定是在投機(jī)炒作，快進(jìn)快出，事實(shí)上私募基金很多是做價(jià)值投資的，在深圳私募基金行業(yè)里頭，經(jīng)過這幾年的大漲大跌，很多原來做短線靠技術(shù)分析的也轉(zhuǎn)做價(jià)值投資了。

每天上網(wǎng)都看到很多朋友對投資股市發(fā)表自己的意見，也常常和別人交流投資心得和方法，這么多年來學(xué)到的投資知識和經(jīng)驗(yàn)，總覺得零零散散，現(xiàn)在想整理一下發(fā)表出來，跟大家交流討論，不妥之處還請高人指正。

日期：2009-08-1909:40:14

[寫在前面]

說到投資，人們很自然的就把投資分為價(jià)值投資和投機(jī)，價(jià)值投資最重要的是基本面分析，而投機(jī)最重要的是技術(shù)分析。其實(shí)我個(gè)人很不喜歡這個(gè)分類法，我認(rèn)為投資便是投資，投機(jī)便是投機(jī)，把投機(jī)置到投資下面，按格雷厄姆的說法是“很不負(fù)責(zé)的”。但有一個(gè)現(xiàn)象很值的注意，價(jià)值投資者希望把投資和投機(jī)的概念厘清，投機(jī)者倒十分樂意說自己是投資者。

我也試圖把投資和投機(jī)的概念厘清，倒不是因?yàn)榭粗卣l看輕誰這樣狹隘的門戶之見，只是這樣對我們的投資理念深入人心有莫大的好處，甚至應(yīng)該說是前提條件。但是我所說的價(jià)值投資并不是傳統(tǒng)意義上的價(jià)值投資，以后我會(huì)在書做詳細(xì)解說我們的投資方法和價(jià)值投資的不同之處，但由于人們總是把投資分為價(jià)值投資和投機(jī)，而我的投資方法又是和“純價(jià)值投資”接近，或者說是在它的基礎(chǔ)上發(fā)展的，姑且也認(rèn)作價(jià)值投資一門的吧。

本書的書名叫《股票人生制勝之道》，很多人問我為什么要起這個(gè)名字，我只笑笑說想不到更好更合適的名字了，而這名字之所以被我采用主要是我喜歡‘股票人生’這字眼，因?yàn)樵谖铱磥砺松肥且粋€(gè)相對來說比較長的過程，從天文學(xué)家或哲學(xué)家的人生觀來說人生只是很短暫的一瞬間，而從投資的角度出發(fā)來看，能一輩子堅(jiān)守投資陣地而不倒下的人是很難得的，能夠做到的人幾乎是鳳毛麟角，用一輩子來做投資一個(gè)很漫長的過程，也是許多投資人所追求的，所以‘股票人生制勝之道’這名字所包含的意義是用這‘制勝之道’可以在風(fēng)云變幻的股市長長久久的走下去，不至于跌倒。

至于這‘制勝之道’能做到一輩子不跌倒，我認(rèn)為唯有價(jià)值投資才能做到，而又不是傳統(tǒng)意義上的價(jià)值投資，至少按我對價(jià)值投資的理解，我認(rèn)為是有差別的，特別是在買入和賣出的立場上，價(jià)值投資是按絕對的價(jià)值低估為準(zhǔn)則，這就是安全邊際理論，但我要告訴你，絕對的價(jià)值低估盡管在大多數(shù)情況下是個(gè)賺錢機(jī)會(huì)，但在有些時(shí)候并不一定是好事，在股票的選擇上，價(jià)值投資更強(qiáng)調(diào)投資安全性，對成長性不夠重視，按巴菲特的老師價(jià)值投資之父格雷厄姆《證券分析》的標(biāo)準(zhǔn)來選股，很多時(shí)候我們只能買國企了，在中國A股都不一樣買得到，國企還不只那個(gè)價(jià)錢，而且其注重鐵路、鋼鐵和公共事業(yè)這種類型的股票，因?yàn)闀r(shí)空背景的不一樣，他對行業(yè)的見地不見得很好，而我們認(rèn)為對行業(yè)的選擇不亞于對公司的選擇。還有一個(gè)值得說明的是《證券分析》成書于1929年大蕭條，有很多人輸?shù)米詺⒌臅r(shí)候，這些相信都對格雷厄姆產(chǎn)生了影響，以至于保守得太過偏激了，如按他在書中所說的標(biāo)準(zhǔn)選股，放在中國A股的環(huán)境上，我們將很快發(fā)現(xiàn)根本無股可買，要強(qiáng)調(diào)的是雖然我們提到了格雷厄姆這套嚴(yán)苛的選投標(biāo)準(zhǔn)在實(shí)踐中的可行性問題，但并沒有否定它的正確性，保守是對的，只要不太過偏激并重視成長性，格雷厄姆的理論將對投資有大益。在股票賣出上，確實(shí)按價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)是“永久持有”，盡管格雷厄姆先生并沒有非常強(qiáng)調(diào)，但按后來的價(jià)值投資理論，人們所公認(rèn)的是這樣，這條上我也認(rèn)為有失偏頗，當(dāng)價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)背離股票所擁有的內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候，我們主張賣出，而非“永久持有”，相信不合理的價(jià)格始終會(huì)變得理性而回歸內(nèi)在價(jià)值，無論再好的公司，我們一定有機(jī)會(huì)把股票再買回來，這條應(yīng)該得到堅(jiān)信不移的執(zhí)行，它跟買入一樣重要。

我們還將討論財(cái)富的問題，可我并不想把它當(dāng)成一個(gè)題目來寫，而在書中很多地方都會(huì)出現(xiàn)談到它相關(guān)的問題，許多地方的字里行間這一概念被反復(fù)提及到，但我認(rèn)為這對正確認(rèn)識股票投資有很大的意義，現(xiàn)在我們每個(gè)人整天忙忙碌碌，在深圳街頭，特別是華強(qiáng)北、東門這些經(jīng)濟(jì)商圈，我看到一張張毫無表情的面孔，一個(gè)個(gè)急匆匆的身影，說到底都是為了——錢，但錢真的是我們活著唯一的追求嗎？當(dāng)然人活著沒錢萬萬不能，在深圳尤其是這樣，沒錢就得滾蛋，不會(huì)有人同情，所以如此想來也可以理解，為了生活而忙碌的時(shí)候，不談錢談什么，這時(shí)候談財(cái)富確實(shí)有點(diǎn)不那么是味道。

不過我們現(xiàn)在說的是很多人賺了大錢之后，眼里照樣還只有一個(gè)字——錢，那就不太好了，人家說發(fā)財(cái)立品，立品得有點(diǎn)修養(yǎng)，這發(fā)了財(cái)?shù)娜怂枷刖辰缫矝]見半點(diǎn)提升，這可就有點(diǎn)說不過去了，其實(shí)就是暴發(fā)戶，縱觀海內(nèi)外，很多人最開始創(chuàng)業(yè)的時(shí)候，都是為了發(fā)財(cái)，這沒有什么不對的，更不用隱晦，在法律和道德的框架入，更應(yīng)該得到社會(huì)的認(rèn)同，絕大多數(shù)人發(fā)了財(cái)以后，都想為別人做點(diǎn)什么來回饋社會(huì)，這也許就是發(fā)財(cái)立品的典型，這時(shí)候?qū)﹀X的看法就不一樣了，我們不奢望賺到錢之后的每個(gè)人都能像李嘉誠一樣達(dá)到“追求心中的富貴”這樣一種境界，但至少不再把財(cái)富等同于錢，對財(cái)富有正確的認(rèn)識，將使人心胸開闊，對股票的大漲大跌也看得開了，這樣反而能夠賺大錢。

本書最主要想講的是以信仰的方式來做投資，把投資理念化作信仰注入人心，并且堅(jiān)信不疑的以一生來實(shí)踐，提高到信仰的高度才能無所不勝。信仰一般讓人一聽馬上聯(lián)想到宗教，其實(shí)不然，對某一種學(xué)說，某一種方法都可以提升到信仰的高度上來，比如對“進(jìn)化論”的信仰，對社會(huì)主義的信仰，這些都是名副其實(shí)的信仰，有人信仰科學(xué)，那也是一種信仰，還好，我所說的信仰沒那么偉大，也不會(huì)與任何信仰產(chǎn)生沖突，它只是一個(gè)對投資方法的信仰，就在這小領(lǐng)域，但它將給你在這小領(lǐng)域的活動(dòng)帶來巨大的，難以想象的精神能量，有了正確的投資方法和與之相配的精神能量，足以戰(zhàn)勝任何時(shí)期投資所遇到的困難并最終取得財(cái)富。如果沒有了這一塊的論述，我認(rèn)為本書將乏善可陳。其實(shí)巴菲特對他已經(jīng)爐火純青的投資方法就是已經(jīng)提升到信仰的層次了，只是一直都沒有得到大家的重視，這也可以解釋為什么那么多人學(xué)習(xí)巴菲特，把股神的投資理念和方法學(xué)了個(gè)遍，但就是無法成功的原因，學(xué)的時(shí)候是一套，做的時(shí)候則是另一套。唯有把投資方法提升到信仰的高度，才能作到言行一致只此一套。

最后我想引用一句《圣經(jīng)》里關(guān)于對信心的定義來讓我們大家彼此共勉：“信就是所望之事的實(shí)底，是未見之事的確據(jù)?！?/p>

日期：2009-08-1909:45:02

[本帖引言]

第2節(jié)

在股市高拋低吸可以獲利誰都知道，有些人按這樣的思路，試圖在一兩天，一兩個(gè)星期，個(gè)把月的時(shí)間內(nèi)高拋低吸，但最后大多數(shù)都血本無歸而黯然離場。既然投機(jī)玩短線無法賺錢，有的人就試圖做一個(gè)“價(jià)值投資”者，其理論基礎(chǔ)是這樣的：只要是好公司無論什么價(jià)位都可以買，買入后就永遠(yuǎn)不賣?；谶@個(gè)說法的理由是這樣：好的公司每年都會(huì)有所成長，而這樣年復(fù)一年的復(fù)合增長將十分巨大，只要買了它的股票，跟著它公司的每年壯大，就可以賺到錢，不要因?yàn)楝F(xiàn)在的價(jià)格高就不買，不買就沒機(jī)會(huì)買，切勿因小失大，現(xiàn)在的價(jià)格高一點(diǎn)相對于將來的成長只是個(gè)零頭小數(shù)不必在乎。我不想在這里去說這樣的說法有多荒唐，但在以后的有關(guān)章節(jié)中會(huì)詳細(xì)討論，現(xiàn)在只想讓閣下先看看兩家好公司的股價(jià)表現(xiàn)，港股就李嘉誠先生旗下的00013和記黃埔2000年3月份到現(xiàn)在的表現(xiàn)，中國A股的就看看大家最熟悉的老大哥601857中國石油的表現(xiàn)吧。

既然投機(jī)不行，“價(jià)值投資”也不行，那這股票還怎么玩，簡單說應(yīng)該是這樣，在經(jīng)過詳盡的公司調(diào)查研究之后確定公司的內(nèi)在價(jià)值，每股內(nèi)在價(jià)值，然后就是等待，如果股價(jià)有機(jī)會(huì)在我們所確定的每股內(nèi)在價(jià)值八成以內(nèi)就漸漸的買入，越跌越買，不停的把平均投資成本降低，原本就有兩成的“安全邊際”，股價(jià)越跌越有機(jī)會(huì)把投資成本降下來，這樣的機(jī)會(huì)大多出現(xiàn)在泡沫破滅之后，泡沫越大破滅后的機(jī)會(huì)越大，但有時(shí)也會(huì)出現(xiàn)在其它時(shí)候上，比如收并購、行業(yè)暫時(shí)的不景氣、公司人事變動(dòng)、政府政策或一些突發(fā)的不可預(yù)測的因素，投資者最怕的是這樣的突發(fā)情況，例如突然出了個(gè)三聚氰胺嬰孩命斷事件，這是使人非常痛心的事，但在投資上僅僅就事論事的說機(jī)會(huì)就來了，企業(yè)會(huì)破產(chǎn)，行業(yè)不會(huì)破產(chǎn)，經(jīng)驗(yàn)告訴我們，這樣的行業(yè)洗牌往往是強(qiáng)者越強(qiáng)，弱者越弱，牛奶是國民必需的，不喝國內(nèi)的牛奶就喝進(jìn)口的牛奶，你能想象全部中國人都喝進(jìn)口牛奶嗎，這時(shí)候“蒙?！痹诟酃缮瞎蓛r(jià)從25塊港幣跌到8塊港幣，最低還到過6塊港幣，而國內(nèi)A股上市的伊利則從17塊深探到7塊。

如果是好的公司以內(nèi)在價(jià)值八成以下的價(jià)格買到它的股票就是賺錢了，不必等到賣出的那一刻，我們的賺錢標(biāo)準(zhǔn)不是賣出價(jià)減去買入價(jià)等于多少這樣算的，而是買入的時(shí)候就賺了，比如你以8塊錢買到內(nèi)在價(jià)值10塊錢的股票就是賺錢了，至于這股票的內(nèi)在價(jià)值是不是值10塊錢，這是非常主觀的，但你自己要對這個(gè)研究結(jié)果絕對自信。這個(gè)認(rèn)識是很重要的，它能讓你買入之后不至于每天去看著股票，深怕股價(jià)一跌了虧錢，我們自己知道這股票值10塊錢就好，它資本市場上愛怎么報(bào)價(jià)隨它的便，跌了無所謂，跌了就買，越跌越買就行了。想象一下，如果招商銀行（600036）讓你買到把投資成本灘薄到靜態(tài)市盈率5-8倍，再說我們不會(huì)投資在一支股票上超過總資金的八分之一，那至多是我們資金的八分之一，如果連招商銀行都關(guān)門，所有的銀行也都差不多得關(guān)門了，那這八分之一的資金有什么好怕的呢，我想如果到這時(shí)候更多的是應(yīng)該去關(guān)心那八分之七的資金怎么樣了。

記住買入股票的時(shí)候不要去管以后多少錢賣出，什么時(shí)候賣。但這并不意味著買入股票后不賣出，除了按李嘉誠先生的說法是“壓箱底股”的股票之外，其它的股票都會(huì)有賣的一天，如果股票買入后永遠(yuǎn)不賣，我要問一個(gè)問題，一個(gè)公司會(huì)不會(huì)永遠(yuǎn)存在，按照唯物辯證法的理論告訴我們，任何的事物有起原的一天就有滅亡的一天，不會(huì)有永恒存在的事物。按照這個(gè)說法來看，如果你買入一支股票后永遠(yuǎn)不賣，那怕這期間它漲到過幾千、幾萬倍，如果等到它滅亡沒有得到一點(diǎn)好處，我想這正常人是很難理解的。

在我們所持有的股票嚴(yán)重背離內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候就應(yīng)該選擇賣掉，但我們不認(rèn)同一次性賣出全部股票這種豪邁可是又非常愚蠢的做法，要一點(diǎn)點(diǎn)隨著它慢慢漲慢慢賣，假設(shè)我們賣了一半股價(jià)又回歸理性，那也沒所謂，就當(dāng)減持，沒有那條法律規(guī)定一開始賣就一定要把股票賣光吧，其實(shí)就像李嘉誠的“壓箱底股”，也常常有增持或減持的情況出現(xiàn)，這很正常的，就是在和黃跟長實(shí)上也是如此。

我們所說的這一切都建立在一個(gè)前提上——公司研究，沒有了這個(gè)，其它的什么都是空談，所以當(dāng)別人每天按時(shí)到電腦屏幕前盯著股票行情看的時(shí)候，我們可以不定時(shí)的隨便在什么時(shí)候研究感興趣的公司。研究公司除了公司所處行業(yè)、行業(yè)地位、管理層、核心業(yè)務(wù)競爭力等很多方面的考查外，最重要的還是財(cái)務(wù)分析，具體的說是對財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表的研究分析，不過要記住千萬別去鉆牛角尖，沒有好處的，這不是發(fā)射火箭上太空，不需要精確的數(shù)據(jù)，只要相對準(zhǔn)確就好，數(shù)據(jù)如果沒有大的偏差結(jié)果會(huì)是一樣的，不會(huì)有太大的變化。財(cái)務(wù)報(bào)表對一個(gè)公司的重要性就像全身體驗(yàn)報(bào)告對評價(jià)一個(gè)人健康情況的重要性一樣，它有著最根本的權(quán)威，一個(gè)人你可以通過他的氣色、體能、精神狀態(tài)對他的健康情況有一個(gè)初步判斷，但如果想最根本的了解其健康情況的話，還是要做一個(gè)全身體驗(yàn)，根據(jù)體驗(yàn)報(bào)告還有對他本人的各種狀態(tài)的觀察，他這人的健康狀況是完全可以被掌握的。

摸清一個(gè)公司的基本情況，如果有條件的話越詳細(xì)越好，越詳細(xì)底氣就越足，然后一旦有機(jī)會(huì)就買入公司的股票，不用害怕，對自己的研究結(jié)果要有絕對自信，這很重要，我要提倡的就是把這自信上升到信仰的高度，這樣才能最徹底的堅(jiān)定不移的用這個(gè)方法來進(jìn)行投資，最后還是要強(qiáng)調(diào)有正確的投資方法并且持之以恒就能致富。

投資的方法很多，各有各的長處和短處，沒有誰是王道之說，找到適合自己的最重要，我不是說除了本書所介紹的投資方法就沒有其它更好的了，但至少這方法是我目前所發(fā)現(xiàn)最好的方法了，我想我也不會(huì)去再用其它的方法來做投資了，但我一樣是以開放的心態(tài)歡迎有建設(shè)性的討論，并且非常希望能在討論中進(jìn)步而改良自己的投資方法，能把這投資的方法漸漸完善，這是我最希望做的事。

日期：2009-08-1909:46:13

[致網(wǎng)友]

今年說來世道好，股市樓市雙雙大反彈，反彈的力度那么強(qiáng)，各行各業(yè)，特別是跟公共基礎(chǔ)設(shè)施或拉動(dòng)GDP有關(guān)的行業(yè)都出現(xiàn)了欣欣向榮的局面，好一派繁華似錦的景象，這在先前我也是沒料到，在這個(gè)因美國次貸危機(jī)引發(fā)的世界經(jīng)濟(jì)大低迷的時(shí)候，中國又是可以鶴立雞群，這邊風(fēng)景獨(dú)好，全拜4萬億對國人信心的刺激，加上銀行上半年7.4萬億天量放貸所賜，這7.4萬億究竟有多少流入股市樓市，這誰也說不清道不明，但想來誰也不會(huì)否認(rèn)這輪經(jīng)濟(jì)周期資本市場的泡沫重新吹了起來，7.4萬億的天量信貸當(dāng)仁不讓應(yīng)居首功。

在好些時(shí)候前，就有沖動(dòng)要寫一本講講自己投資方法的書，一直沒寫是因?yàn)橐粊頃r(shí)間上沒有這么大的空檔，二來是怕文筆不好害了讀者的眼。但想到許多文化名人，他們的時(shí)間更少，但作品的產(chǎn)量可是絲毫不減。正好這次股市樓市大漲，這日子就清閑無聊了許多，既然早就有心想寫點(diǎn)什么東西下來，現(xiàn)時(shí)又有些時(shí)間，至于寫得是不是好也就顧不得那么多了。

開始在構(gòu)思本書結(jié)構(gòu)的時(shí)候，本來想過效仿格雷厄姆的《證券分析》的形式，以類教材的方式來作，想想三人行有我?guī)熉铮筒慌芦I(xiàn)丑了，但無會(huì)像他那樣的大部頭，那是涵蓋投資的方方面面的，有債券、優(yōu)先股、普通股等太多方面，而我只想談?wù)劰善?。但后來想想，教材形式的感覺太正式，甚至于有點(diǎn)嚴(yán)肅，讀之想來無味，況且我想寫的不是教材，而是分享思想，只好放棄以類教材形式的預(yù)想了。

思來想去，比較合適的還是散文的形式來作，一來最合適分享思想體會(huì)的就是散文形式，二來前后文字間相對獨(dú)立，單篇可自成一文，這樣寫起來不用太注重整體結(jié)構(gòu)，減少寫作壓力，也可利于讀者閱讀，拿起書來信手一翻，看到那都隨處可讀，再者內(nèi)容可擴(kuò)展性大，可在書內(nèi)加入一些我認(rèn)為有意思的但看起來相關(guān)性不大的文章，比如‘向股神巴菲特致敬’‘一些特例如萬科和騰訊’‘淺談投資圣經(jīng)《證券分析》’等，但事實(shí)上這些看似無關(guān)的內(nèi)容說明很多我想說明的問題。

第3節(jié)

但這也有壓力，以散文形式想成書，必須做到形散而神聚，在這點(diǎn)上又不能完全不視每篇主題的位置及討論內(nèi)容的內(nèi)在聯(lián)系，不能前篇后篇所講問題風(fēng)馬牛不相及，而要將討論問題逐步深入，而若能引發(fā)讀者思考則事成矣。要做到這一點(diǎn)，顯然不是易事，但定當(dāng)盡力為之，若水平不及，還望讀者海涵。但這畢竟是一本講投資的書而非文學(xué)著作，故而我把“基本標(biāo)準(zhǔn)”定位在能清晰準(zhǔn)確表達(dá)投資思想這條底線上。

本書分成九章，我將重點(diǎn)放在‘研究公司的方法’、‘投資以信仰制勝’、‘財(cái)務(wù)分析’這三章上，它們所占內(nèi)容的比例會(huì)有一半以上，這三章特別是‘財(cái)務(wù)分析’，內(nèi)容也許會(huì)比較枯燥一些，但在寫作期間我會(huì)時(shí)刻注意這個(gè)問題，力求讓文字生動(dòng)活潑?！顿Y者之路’和‘投資雜談’在可讀性上會(huì)比較強(qiáng)，我也建議讀者在閱本書的時(shí)候不必從頭到尾的讀，而是選自己感興趣的看，其實(shí)這是一本輕松的“課外讀物”，我最希望它能成為您一本可供業(yè)余時(shí)間消遣的圖書，那樣我覺得才算是體現(xiàn)本書寫作的意義和初衷。

2009年8月于深圳

日期：2009-08-1910:08:57

[第一章：投資者之路]

這是一條走的人很多，但最終少有人能走到底的路。聽起來好像很悲哀，但對于能走到底的人來講，可以肯定的一點(diǎn)是，他不僅已經(jīng)走到底了，還走的很快樂，一路上歡聲笑語，綠草如茵，鳥語花香，簡直是人生一種至尚的享受，對于這種人來說，難以想象如果他的生活中沒有了投資將會(huì)是變成怎樣。

價(jià)值投資讓時(shí)間充分為你所掌握，其實(shí)每個(gè)人都有財(cái)務(wù)自由的夢想，一旦財(cái)務(wù)實(shí)現(xiàn)自由就可以做很多自己喜歡做的事情，不用為每天三餐而奔波，按時(shí)上下班打卡的生活相信對絕大多數(shù)人來講并不是理想的生活狀態(tài)，大家只是因?yàn)樯钏炔坏靡巡贿@樣，而投資是現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)自由最直接和最理想的道路。

想象一下可以不為三斗米折腰，每天做自己喜歡做的事是一件多么快樂的事，喜歡文學(xué)創(chuàng)作的可以嘗試做一個(gè)業(yè)余作家，喜歡旅游的可以按自己的節(jié)奏而不用等節(jié)假日跟人潮去擁擠，喜歡國學(xué)的可以連續(xù)個(gè)把月兩耳不聞窗外事的研究《論語》，這樣的日子沒人不喜歡，問題是如何過上這樣的生活呢？方法也許很多，但我想投資是最理想的選擇之一，在一定資本基數(shù)的前提下，讓自己的財(cái)務(wù)實(shí)現(xiàn)正現(xiàn)金流，只需要有正確的方法并持之以恒，這樣的生活是完全可以擁有的。

這種生活的確美好，但是如果你相信上天對人類有這么慷慨那就大錯(cuò)特錯(cuò)了，人生不如意事十有八九，這條路并不是每個(gè)人都可以走的輕松走的從容的，那只是少數(shù)，絕大多數(shù)人走的很艱辛，每天提心吊膽，路上的每一處都可能有陷阱，所以必須每時(shí)每刻盯著股票行情看，深怕一個(gè)不小心血本無歸，晚上難以入眠，漲的時(shí)候因?yàn)榕d奮，跌的時(shí)候因?yàn)楹ε?，橫盤的時(shí)候因?yàn)槊月?/p>

就是因?yàn)槊刻於加刑嵝牡跄?，所以貪婪與恐懼總與他相隨，6000點(diǎn)看多，1600點(diǎn)看空的大有人在，跌的時(shí)候行情結(jié)束，漲的時(shí)候黃金十年這種思路總是與他同在。賭贏了是自己“神機(jī)妙算”，賭輸了總是“客觀因素”，罪魁禍?zhǔn)资钦?、莊家、機(jī)構(gòu)、黑嘴、外國投行甚至反華勢力。因?yàn)楸拘缘呢澙吩诟呶粷M倉，在512汶川大地震里居然喊“鎖倉愛國”，結(jié)果樹倒猢猻散，事實(shí)要給了他一巴掌。

同樣是“投資者”，兩種完全不同的生活質(zhì)量，當(dāng)然我說的可能是比較夸張的具象化情況，但確實(shí)不同的投資方法會(huì)造成完全不同的投資體驗(yàn)，有些人喜歡頻繁買賣操作，只是覺得無所事事控制不住自己的操作欲望，其實(shí)如果有時(shí)間多多研究一下公司也并非無事可做的。我由衷的希望睿智的您是選擇可以從容不迫一路走到底而不倒下的那少數(shù)人中的一個(gè)。

日期：2009-08-1910:15:05

[01多人走但少有人能走到底的路]

天下間最難的事莫過于投資，因?yàn)樗苯涌简?yàn)人性的貪婪與恐懼，天下間最容易的事也莫過于投資，因?yàn)樗恍枰阌泻芨叩闹巧?，也不需要你有很高的文憑，更不需要你有“關(guān)系”，只要到證券營業(yè)部開個(gè)證券賬戶，再適當(dāng)打入少量的錢，就可以買賣股票，道理上已經(jīng)是一個(gè)“投資者”了。

就因?yàn)橥顿Y有這么極端的雙重特性，它的容易導(dǎo)致很多人的參與，參與的人都是想要賺錢的，這條路走的人是很多的，它的困難導(dǎo)致很多人總是在虧錢，虧多虧少的不同，或者有些人幾年下來跟市場打了個(gè)平手盈虧平衡，運(yùn)氣好點(diǎn)的小賺一些，但在這一行賺得大錢的人是鳳毛麟角，有時(shí)就算一時(shí)鴻運(yùn)當(dāng)頭賺了大錢，很多后來也還給了市場，這雖然不是我們想看到的結(jié)果，但它卻是鐵的事實(shí)，能穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)?shù)馁嶅X并走得長遠(yuǎn)的贏家就是我們說的走到底的人。

當(dāng)然我們所謂的投資者更多的是指專業(yè)的或者說長期關(guān)注資本市場的人，但這部份人相對于整個(gè)市場參與者來說畢竟是少數(shù)，所謂的投資者中絕大多數(shù)都是“業(yè)余”的，一般來說都有一份正式的工作或經(jīng)營著自家的生意，退休人員和家庭主婦也是一支主力軍，投入在股票中的錢主要是他們平時(shí)用不著的“閑錢”，但這份閑錢有時(shí)是生意周轉(zhuǎn)的款項(xiàng)，有時(shí)是退休后的養(yǎng)老錢，有時(shí)是打工多年積攢下來的，也許男的想討老婆女的想做嫁妝，可見“閑錢”有時(shí)候是任重而道遠(yuǎn)。

這個(gè)繁花似錦的股票市場由于這專業(yè)的和業(yè)余的投資者的共同參與而締造，所謂業(yè)精于專，專業(yè)的投資者在這里肯定是要占便宜，但有時(shí)他們的投資成績還比不上業(yè)余的，這主要是基于兩個(gè)情況，一是在行情好的時(shí)候，專業(yè)的見勢而收，業(yè)余的賺錢效應(yīng)來了勁，只有加倉的份，這時(shí)候他會(huì)比專業(yè)的成績要好，二是專業(yè)的更習(xí)慣于投資藍(lán)籌股，而業(yè)余的喜歡聽消息炒小盤股，在牛市行情中，藍(lán)籌股的漲幅往往落后于小盤股，但還是那句“出來混，總是要還的?！碑?dāng)大盤行情急轉(zhuǎn)直下，業(yè)余的就開始罵娘了。

其實(shí)專業(yè)和業(yè)余這種說法是很含糊的，很多專業(yè)股民的生活費(fèi)用來源就是靠炒股票，炒股已經(jīng)是他的工作了，但賭性最強(qiáng)，市場上快進(jìn)快出投機(jī)炒作的這類投資者不會(huì)少。無論怎么說，既然選擇了投資這條路，還是要往專業(yè)上不斷學(xué)習(xí)進(jìn)取，這樣說并不代表我贊成讓人放棄工作專職炒股，但起碼要對自己的“閑錢”負(fù)責(zé)。我發(fā)現(xiàn)人有的時(shí)候很奇怪，為了在那吃頓飯、買件衣服逛了半天，但對自己的血汗錢在“投資”買股票時(shí)絲毫不考慮，豪邁的很，聽消息、跟莊或在朋友處隨便聽他一推薦，二話不說全倉殺入某支股票，有時(shí)甚至連所買的股票是提供什么商品或服務(wù)的都不知道，膽氣可謂一流，對這些人來說，買那支股票都是一樣的，重要的是有“確信無疑”的消息證明它會(huì)有行情，將會(huì)漲起來。

我想對大多數(shù)人來說，多年辛苦積攢下來的積蓄不可謂不重要，所以可以說對這些積蓄負(fù)責(zé)是對自己的人生負(fù)責(zé)，顯然負(fù)責(zé)的結(jié)果不會(huì)是投機(jī)或賭博，我想在客觀上講投資是唯一合理的理由，若是投資的話有許多的投資品種，股票投資是其中的一種，至于如何有實(shí)際行動(dòng)的投資股票市場，有兩種方法，一種是自己學(xué)習(xí)投資知識，自己打理自己的錢財(cái)，這樣是最直接的，還有一種是把錢交給專業(yè)的投資人士，當(dāng)然這個(gè)人前提是你非常信任的，無論是人品還是投資能力，這一種方式我覺得對大多數(shù)業(yè)余的投資者來說，是比較現(xiàn)實(shí)和可行的，像美國那種成熟的資本市場，共同基金、養(yǎng)老基金、對沖基金、保險(xiǎn)公司和投資銀行這些機(jī)構(gòu)是市場最主要的直接參與者，而美國人習(xí)慣把錢交給這些投資機(jī)構(gòu)打理，隨著我國資本市場的慢慢成熟，這一趨勢也是必然。

第4節(jié)

從一個(gè)非專業(yè)到專業(yè)的投資者，是一件很不容易的事，而且這里我覺得跟人的性格有很大關(guān)系，有些人注定一輩子成不了專業(yè)投資者，能成功的專業(yè)投資者就像千里良駒一樣，只是在這里沒有伯樂，一切都要靠自己，能日行千里的能力，得靠自己去證明，作為一個(gè)成熟的資本市場，由專業(yè)的投資者來打理其它非專業(yè)但有理財(cái)需求的投資人錢財(cái)這是很合理也是很健康的事，但這前提是環(huán)境的形成，人們意識的進(jìn)步，這一切的基礎(chǔ)是相關(guān)法律法規(guī)的完善，私募基金陽光化只有政府的默許還不夠，要有相關(guān)法律法規(guī)的保障，投資人把錢交給私募基金經(jīng)理打理，除了相信他的人品和投資能力并不夠，正規(guī)化的操作流程、資金第三方托管、法律的保障都是很必要的。

作為一個(gè)投資者，一旦走上投資這條道路，無可選擇的就是讓自己專業(yè)化，對投資有興趣的人這是一個(gè)非常愉快的過程，不斷的學(xué)習(xí)本身就是一種很大的享受，能夠?qū)I(yè)從事投資更是一種莫大的幸福。對于專業(yè)投資者來說，時(shí)間是最好的朋友，只有時(shí)間才能讓財(cái)富何幾式的累積，換句話說做投資跟中醫(yī)一個(gè)道理，越老越值錢，這也是從事投資行業(yè)的一大好處，這個(gè)事業(yè)可以做一輩子而不會(huì)有人讓你退休，但在中國很可惜的我們看到很多基金經(jīng)理壓力太大早早白了頭，更有承受不了壓力而引退的，其實(shí)投資是件很輕松愉快的事情，這樣的現(xiàn)象值得深思。

作為我本人來講，我喜歡這個(gè)行業(yè)，愿意把一生都奉獻(xiàn)給這事業(yè)，這也是我一再強(qiáng)調(diào)的做投資要有信仰，堅(jiān)定的信念可以戰(zhàn)勝一切，苦難在信仰面前顯示得多么的渺小，甚至有些自卑，有了這樣的精神力量，股市的漲跌若等閑，真心的希望中國的資本市場越來越完善、公平，讓我們用一生來見證這一切的實(shí)現(xiàn)。

日期：2009-08-1916:27:31

[02弄清楚自己要的是什么]

投資炒股當(dāng)然是為了賺錢了，這自然不必多說，誰都知道的事情，但也許如何去賺到錢，怎么樣算賺錢這問題就不是人人能回答的了。錢沒有人不喜歡的，我們每個(gè)人都想得到錢，在道德和法律的允許內(nèi)，用盡方法費(fèi)盡心機(jī)去賺錢，有人甚至為了得到錢，連這兩條底線都沖破，最后落得個(gè)身陷圄圇之果，著實(shí)不值啊。

中國現(xiàn)在的環(huán)境是法律和監(jiān)管的不嚴(yán)，在資本市場上基本可以無法無天，只要能弄到錢就行，后果是沒有的，道德和法律的空置一方面導(dǎo)致不公平的現(xiàn)象，一方面為投機(jī)炒作提供沃土，很多人就進(jìn)了這“大賭場”來一試身手了，個(gè)個(gè)都覺得自己能贏，但最終還是輸多贏少，贏的就加大下注，總是有輸?shù)囊惶?，錢財(cái)如鏡花水月，只得了一個(gè)發(fā)財(cái)夢。

看破這樣的表面現(xiàn)象，參與賭博的人很多是為了一個(gè)希望而參與，不是真的相信自己能贏，有希望總比沒希望來得要好，這樣隨著指數(shù)的漲漲跌跌，對他神經(jīng)系統(tǒng)的刺激才是他真正想要的，不信的話可以去觀察一個(gè)有點(diǎn)意思的細(xì)節(jié)，這些人遇到節(jié)假日股市不開市的時(shí)候很不舒服，總希望能開市看著股市漲漲跌跌來操作來得暢快，如果一個(gè)月股市關(guān)門，那叫他怎么受得了，在這種狀態(tài)下，幾乎可以確信無疑是一種賭博，誰會(huì)認(rèn)為這是在投資呢，說到底他這個(gè)時(shí)候是在為一個(gè)字?jǐn)?shù)打工。

至于在股市如何發(fā)財(cái)，這是沒有標(biāo)準(zhǔn)答案的，如果有的話那每個(gè)人都可以參與進(jìn)來而不用工作，沒人工作的社會(huì)那經(jīng)濟(jì)就會(huì)崩潰，錢也就一點(diǎn)用處都沒有了，津巴布韋現(xiàn)在錢比草紙還便宜，錢是一種公允價(jià)值等價(jià)物的交換中介，或者說是一種“社會(huì)欠條”，如果這社會(huì)沒有人工作了，沒有商品和服務(wù)可以還你這些欠條了，這就會(huì)成為死賬，也就沒有意義了，換句話說這時(shí)候的錢沒有意義了。

雖說在股市沒有發(fā)財(cái)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)答案，但有可以賺到錢的方法，這方法我認(rèn)為就是價(jià)值投資，但這是很主觀上的看法，也有人覺得做技術(shù)分析的投機(jī)可以賺到大錢，這是個(gè)人選擇的自由，也許方法本來就不只一個(gè)，很多方法可以殊途同歸最終到達(dá)財(cái)富的彼岸，只是有的機(jī)會(huì)大有的機(jī)會(huì)小，有的容易些有的困難些，我希望找到機(jī)會(huì)最大最容易的方法，但這也許只是一種理想，適合追求而不適合擁有。

很多人是看到別人在股市中賺了錢，也就加入了進(jìn)來，越多的人加入就越把股價(jià)推高，這就是股市的賺錢效應(yīng)，形成了股市行情走勢圖上一波波的漲漲落落，有些人很聰明先知先覺，早早在低位看到賺錢的可能建了倉，而且并不是很貪心，在賺到一定的錢后就早早離場，而且有一去不復(fù)返的意思，他的心思是這樣的：這次也并不是我要炒股，只是偶然看到一個(gè)賺錢的機(jī)會(huì)，就抓住了，現(xiàn)在也證明我是對了，賺到錢了，不走還在這干嘛。

中國的經(jīng)濟(jì)潛力太大了，我不說本世紀(jì)是什么“龍世紀(jì)”，但中國的未來值得所有投資人看好的，股市更是如此，無論你是怎么來到這里的，既來之則安之，這里的機(jī)會(huì)很大，押注中國股市就是押注未來，這年頭誰都不能相信，靠人人跑，靠山山倒，只有靠自己，在股市中的資產(chǎn)是很牢靠的，沒人有權(quán)力拿走。不要在某支股票里殺進(jìn)殺出，也不要跟股市若即若離，用好的方法投資中國股市，將會(huì)得到它慷慨的回報(bào)。

既然投資股市這個(gè)做法是得到肯定的所以我們來到這里，說到現(xiàn)在我們還沒有真正搞清楚在股市里我們想要的是什么，其實(shí)說到底我覺得要的是一種生活方式，這種生活方式不見得人人都喜歡，喜歡的人很少可以擁有，但它還是成為我們想要什么的一個(gè)追求。

股市每天都是漲漲跌跌的，不要被它牽著自己的鼻子走，一旦被它牽著自己的鼻子走，就會(huì)被它當(dāng)牛當(dāng)馬，更別想著從它這里賺到錢，它只會(huì)帶來無盡的痛苦，看著自己每天的資金數(shù)字牽腸掛肚，實(shí)際上在為數(shù)字打工而不自知，而我們要的是用正確的方法讓投資進(jìn)入良性循環(huán)，以后按方法管理就是了，這會(huì)讓投資成為一種快樂的事情，令人在工作時(shí)心曠神怡，接下來投資會(huì)提供給我們生活所需的物質(zhì)滿足，這時(shí)候?qū)嶋H上是生活與投資完全融為一體，分不清那里是生活，那里是投資了，而工作就穿插其間，如果說這樣的生活方式是一種境界的話，我十分同意。

日期：2009-08-1917:14:49

[03專業(yè)投資者要有開放的心態(tài)]

開放的心態(tài)對人來說是一個(gè)處世的態(tài)度，能讓人心胸豁達(dá)，樂于接受改變，凡事隨遇而安，擁有這樣的處世態(tài)度，可以從生活中得到許多的快樂而不是凡事斤斤計(jì)較，所以開放的心態(tài)對人來說是一種正面意義的性格，君子一般都有開放的心態(tài)，坦然面對生活。

投資事實(shí)上是做人的一種延續(xù)，開放的心態(tài)對投資者來說意義是非常大的，可以讓我們在大漲大跌中處之泰然、鎮(zhèn)定自若，只有這樣的心態(tài)來面對股票的漲跌才能不至于被行情左右我們理性的分析判斷。開放的心態(tài)需要慢慢培養(yǎng)，對性格的歷練不是一朝一夕可以達(dá)到的，但只要有決心和信心培養(yǎng)自己對人生，對投資的開放心態(tài)，任何人都是可以做到的。最近傳出在杭州有一個(gè)35歲的基金經(jīng)理因頂不住操作失敗虧錢的壓力，一下子想不開跳樓自殺了，聽說此人以前還是北大清華的高才生，投資投成這樣不免讓人心生感慨，其實(shí)這說到底就是沒有開放的心態(tài)最壞的結(jié)果，李白說得好“天生我才必有用，千金散盡還復(fù)來?！比松吹瞄_比什么都重要，沒有這樣的心態(tài)，說不定那天我們也去跳樓了。

話說了回來，有好的價(jià)值投資方法并絕對相信自己的方法的話，開放的心態(tài)又是一個(gè)必然的事情，其實(shí)按價(jià)值投資的本質(zhì)來講，股票的操作和方法的學(xué)習(xí)都只是初級的事情，而真正要煉就的是一種心態(tài)，有了這種心態(tài)才能去把方法真的實(shí)踐出來。如此說來投資就是一種態(tài)度的問題了，這種態(tài)度再加上對投資方法的信仰就構(gòu)成了一個(gè)成熟的價(jià)值投資者。

第5節(jié)

我有一個(gè)專業(yè)做投資的朋友，在前年那輪大牛市中，因?yàn)橄惹耙恢绷粼诠墒欣餂]走，所以從998點(diǎn)開始就享受了牛市的盛宴，待到2500點(diǎn)左右時(shí)有了大好的收益，以前的成本都回來了，我這朋友在投資界混跡多年人緣好，關(guān)系廣，很多人都說股票還繼續(xù)漲，他也被這眼前的大牛市充昏了頭腦，開始向銀行貸款炒股，眼看著股市越漲越高，發(fā)動(dòng)親朋好友一起加入，后來實(shí)在是借無可借了，就轉(zhuǎn)向民間借貸，利息有多高這時(shí)候已經(jīng)不是考慮的問題了。

前年5.30事件的時(shí)候，別人都怕了，他還是義無反顧的加倉，后來股市走勢讓他押對了注，這件事一直是他引以為傲，以后很長一段時(shí)間逢人便提這事，從此他更堅(jiān)定對牛市的信心，并拍著胸脯向人保證股票兩年前上一萬點(diǎn)高位，6000多點(diǎn)對他來說只是山腰，6124點(diǎn)市場崩盤時(shí)，他逢人就說這是中場休息，不要被市場的表象騙了，他自己對此也是堅(jiān)信不疑的，所以一點(diǎn)也沒減少倉位，一直是滿倉操作，等到股指3000點(diǎn)左右時(shí)，我才知道他破產(chǎn)了，清了倉拿回來的錢還不夠還債，親朋好友部分優(yōu)先還清了，現(xiàn)在主要躲著銀行來要債，今年大家都忙，等到兩個(gè)多月前有一次見面的時(shí)候，我發(fā)覺他整個(gè)人消瘦了好多，也明顯沒以前那樣開朗了。聽他說從去年到現(xiàn)在，每個(gè)月都是折了東墻補(bǔ)西墻，還銀行的貸款壓力也很大，現(xiàn)在過得很壓抑。

這事當(dāng)然客觀上講不止是心態(tài)的問題，任何人碰到他這樣的境遇都不可能開心得起來，但問題是他當(dāng)初為什么會(huì)把自己陷入這樣的境地，如果不是太偏激看多到一萬點(diǎn)，而是見好即收的話是可以有收益的，所以說任何事都會(huì)有代價(jià)的，換個(gè)角度說如果股市真到一萬點(diǎn)那他會(huì)發(fā)財(cái)，但這樣不說是在賭博至少也是在投機(jī)，這個(gè)教訓(xùn)也告訴我們，投資要量力而為，安全最重要，要考慮到投資失敗的結(jié)果是不是我們能承受的，以開放的心態(tài)來面對順境和逆境。

日期：2009-08-2011:55:43

[04水中花、鏡中月與無為而治]

水中花、鏡中月讓人一聽就聯(lián)想到看得見摸不著，這樣的春夢一場有時(shí)候比沒有還糟糕，從擁有到失去的過程是很痛苦的，確實(shí)有很多人本來生活過得好好的，就因?yàn)樵诠墒欣锊珰?，殺出了一條血路來，賺到了一些錢，但在熊市中未能續(xù)寫英雄史，把得來的利潤又還給了市場，這樣的情況相信每個(gè)投資者有經(jīng)歷過，錢財(cái)如鏡花水月來去匆匆，有點(diǎn)像吸毒一樣，只帶來了些許刺激和痛苦，我不知道你是否跟我一樣，要是我可以選擇的話，我寧愿沒有這個(gè)過程，起碼不用為它費(fèi)盡心思。

其實(shí)鏡花水月也有它美麗的地方，起碼曾經(jīng)擁有過，很多人喜歡拿自己最輝煌的時(shí)候來回憶和講述，看到別人月薪過萬就說“這算啥，老子以前炒股票的時(shí)候一天的輸贏都不止一萬”，看到別人開BENZ嘴角微微一笑“老子操作過的資金可以買幾十部這車”，從這樣說來擁有過總比沒有好，但這話透露出來的是現(xiàn)在沒有了，還有點(diǎn)酸溜溜的感覺，生活中我們也常常遇到這樣的人，我面對這種情況的時(shí)候心里想的更多是理解，畢竟誰不想在人面威風(fēng)，人家在講自家的英雄史，靜靜聽便是了，沒正也沒啥損失。

在這里不得不涉及一個(gè)問題就是錢財(cái)如何算得如何又算不得水中花、鏡中月，一般來說看得見、摸不著的便可定義為水中花、鏡中月，但對于錢財(cái)，有時(shí)候摸得著也是水中花、鏡中月的情況，看得見、摸得著、沒花著在這里就是水中花、鏡中月，而看得見、摸得著、花得了便不是水中花、鏡中月了。所以我們要賺了錢、落了袋還得滿足我們的物質(zhì)需求和一定的精神需要，而且必須長期的、源源不斷的、有一定規(guī)律的資金正流入這才不算水中花、鏡中月，從這個(gè)意思上說看得見、摸得著、花得了有時(shí)也是水中花、鏡中月的范疇，如果只是暴富了一下，瘋狂享受了一番生活就沒了，其實(shí)也像一場夢，本質(zhì)還是水中花、鏡中月。

無為而治現(xiàn)在我們大多數(shù)人知道的是道家主張的治世理論，其主張萬事萬物都有其內(nèi)在規(guī)律，只要按其天性任其自然發(fā)展就好了，應(yīng)效法自然而不要人為去強(qiáng)行改變事物的本質(zhì)和它的發(fā)展規(guī)律。但在道家理論以外無為而治還有另外的說法，《論語-衛(wèi)靈公》中孔子對無為而治的解釋是“無為而治者，其舜也與？”意思是說堯把天下治理得已經(jīng)非常好了，舜繼承堯有位置來治理天下，只要不去改變什么，按原來堯的方法讓天下自由去發(fā)展便可讓天下安定繁榮而百姓豐衣足食了。

無為在這里有兩種解釋，不妄為和不作為。我反對道家那種不作為的無為而治，所謂無規(guī)矩不成方圓，你不能按著自己的審美觀來評定天下，這等于閉門造車自我意淫，自然是美的確沒錯(cuò)，但把這個(gè)延伸到全天下都不應(yīng)有人為的痕跡則太過偏激，天下無治必定大亂，壞人當(dāng)?shù)篮萌耸芎Γ鐣?huì)秩序?qū)⑹苤貏?chuàng)，華爾街就是因?yàn)楸O(jiān)管不嚴(yán)而引發(fā)世界金融危機(jī)，這樣的無為而治法，必定將是蒼生之苦。

而按孔子的解釋這種不妄為的無為而治，我覺得是一種很高的管理境界，對于是否能治理天下這個(gè)我并不敢說，但在投資領(lǐng)域這是一個(gè)極有高度的投資思想，其實(shí)本書從頭到尾有一個(gè)貫串始末的理念就是“用好的方法讓投資事業(yè)良性自我循環(huán)起來，我們要做的就是在良性自我循環(huán)以后好好的看著這個(gè)投資良性循環(huán)而不去隨意妄自改動(dòng)它，只有在出現(xiàn)了有必要做出改動(dòng)的時(shí)候出手，從而讓它繼續(xù)良性循環(huán)?！北热缒阕龊昧四愕耐顿Y組合，就不要隨意常常去買進(jìn)賣出，只有當(dāng)一支股票質(zhì)地出現(xiàn)惡化或者漲得大大超出其內(nèi)在價(jià)值這種類似情況的時(shí)候，才對這只股票做出相應(yīng)適當(dāng)?shù)姆磻?yīng)。

如果按投機(jī)的方法操作股票，由于其賭的成分導(dǎo)致了‘有一定規(guī)律的資金正流入’幾乎成為不可能，這樣在很大程度上可定義為水中花、鏡中月，很多還是來得快去得快的錢財(cái)，那種對一個(gè)希望過優(yōu)質(zhì)生活的人來說是一件不值得讓人愉快的事。話說至此我想有必要給投資和投機(jī)定個(gè)性，投機(jī)在很大程度上是水中花、鏡中月的錢財(cái)，但如果有世外高人在投機(jī)上可以做到長期的、源源不斷的、有一定規(guī)律的資金正流入，那便可以定義為真正擁有財(cái)富，但以投機(jī)能夠做到這樣的世外高人是否存在我表示最嚴(yán)重的懷疑。至于說投資所得的錢財(cái)是否就不是水中花、鏡中月呢，也不是這么肯定的，有時(shí)候一個(gè)人的投資從本質(zhì)上講符合投資的定義，但方法有不對的地方，常常若得若失，財(cái)富原地踏步甚至虧損，幾年下來也沒見什么成績，這樣滿足不了長期的、源源不斷的、有一定規(guī)律的資金正流入的要求，他的生活所需沒有在這些財(cái)富中得到滿足，很難說這是真正的財(cái)富。

只有滿足了長期的、源源不斷的、有一定規(guī)律的資金正流入才能被定義為不是水中花、鏡中月的錢財(cái)，而如何做到這樣的要求我想投資是相對比較靠譜的方法，并且方法要正確并可以無為而治的滿足我們的物質(zhì)所需，這也就是前面我提過的“我們要的是用正確的方法讓投資進(jìn)入良性循環(huán)，以后按方法管理就是了，這會(huì)讓投資成為一種快樂的事情，令人在工作時(shí)心曠神怡，接下來投資會(huì)提供給我們生活所需的物質(zhì)滿足，這時(shí)候?qū)嶋H上是生活與投資完全融為一體，分不清那里是生活，那里是投資了，而工作就穿插其間，如果說這樣的生活方式是一種境界的話，我十分同意?！边@也是我由頭到尾老是在強(qiáng)調(diào)的一個(gè)投資思想。

日期：2009-08-2016:12:12

[05不是風(fēng)動(dòng),不是幡動(dòng),仁者心動(dòng)]

佛家理論是最講究唯心主義的，話說有一位得道高僧和兩個(gè)徒弟一起坐禪時(shí)突然起風(fēng)了，吹得窗外旗子飄揚(yáng)，兩個(gè)徒弟一看起風(fēng)了就往窗外張望，這時(shí)候這位得道高僧就問他的兩個(gè)徒弟，窗外什么在動(dòng)，一個(gè)徒弟說是旗子在動(dòng)，另一個(gè)說不對，是風(fēng)在動(dòng)，老僧搖搖頭說，風(fēng)沒有動(dòng)，旗子沒有動(dòng)，是人的心自己在動(dòng)。

第6節(jié)

在股市這種的情況每天都在上演，本來股票漲跌就是常事，何需去牽動(dòng)人心，股票漲則證明現(xiàn)在買的人多了，賣的人少了，跌了則證明現(xiàn)在賣的人多了，買的人少了，就是這么簡單。不到了大大超過其內(nèi)在價(jià)值或是跌到大大低于其內(nèi)在價(jià)值，有很高的安全邊際這種情況，我們根本無須為一天的小漲小跌去費(fèi)任何的心思。

有時(shí)除了漲漲跌跌這些股市的常態(tài)在影響投資者的情緒外，還有一些小道消息也是初學(xué)投資者的大敵，我承認(rèn)有時(shí)消息有準(zhǔn)確的時(shí)候，但誰都不敢保證小道消息每次都百分百準(zhǔn)確，喜歡聽消息炒股的人大多都是急功近利的，當(dāng)聽消息賺了錢之后，他在小道消息上每次下注的數(shù)額也會(huì)加大，夜路走多了總會(huì)遇到鬼的，當(dāng)小道消息不準(zhǔn)時(shí)可能就把他整個(gè)套在里面了，我觀察過這些小道消息，它們的準(zhǔn)確性差不多是五五開，就是說十次里有五次是對的、五次是錯(cuò)的，這樣下來跟下注買大小的機(jī)率是一樣的。再說人家為什么會(huì)放出這些消息來，不也就為了自己的利益著想嗎，比如說放出消息說某支股票會(huì)漲，其實(shí)放出消息出來之前他早早就建好了倉，正等著你去抬轎子，而且這抬轎子的人不見得抬了轎子就一定有回報(bào)，有時(shí)莊家跑得快，自己后知后覺在就在高山上站崗了，還是那句話“天下沒有白吃的午餐啊?！?/p>

人做什么事總是習(xí)慣從自己的利益角度出發(fā)來考慮的，所以在市場上你總是每天都能聽到無論從大盤、行業(yè)或個(gè)股的種種評判，并且很多就是把自己打扮成消息出現(xiàn)，這樣行情好的時(shí)候，看多的人每每都正確，只要一路看漲就沒錯(cuò)，預(yù)測行業(yè)只要以專家模樣表一下堅(jiān)定立場，個(gè)股推存一支漲一支，很快就有一群跟隨者，把他當(dāng)神一樣崇拜，認(rèn)定他可以幫自己發(fā)財(cái)，這樣的發(fā)財(cái)夢不知道多少股民做過。而行情不好的時(shí)候呢，很多人被套其中，這時(shí)候也需要很多的消息去影響別人，讓別人進(jìn)來為自己解套，他不管自己那個(gè)弱小的聲音能有多少影響，是不是有必要去喊，總之比什么都不做強(qiáng)，而這里面有多少的消息就是從這樣的情況下產(chǎn)生的呢?？蓱z許多人還十分熱衷這樣的小道消息，每天都在打聽消息炒股，主動(dòng)找上門被人利用，這其中包括很多的所謂“機(jī)構(gòu)投資者”。

很多人喜歡預(yù)測股市或者個(gè)股，因?yàn)樗矚g被人當(dāng)偶像，當(dāng)神的感覺，有些甚至就是帶有不可告人的秘密，準(zhǔn)備幫人操作股票拿提成的，這些神棍為了達(dá)到讓人崇拜的最高境界，往往喜歡精確化數(shù)字，小數(shù)點(diǎn)后兩位數(shù)都給你預(yù)測了出來，如“明天股市將大幅低開后高走，全天將大漲125.32點(diǎn)，尾市收在2864.57點(diǎn)。”或個(gè)股“今天某支股票收市將在26.34元以上，此后連續(xù)三天漲停板，如果做不到本人從此將退出股市?！敝劣陬A(yù)測不準(zhǔn)之后他有沒有退出股市讓人不得而知，也不會(huì)有法律去追究他的責(zé)任。

對于股市我承認(rèn)有趨勢讓人有跡可尋，但頂多就是對大的趨勢有一定的判斷，至于預(yù)測甚至精確預(yù)測點(diǎn)位或價(jià)格則完全不可信，就是明天的大盤是漲是跌，也沒有人能知道，更別說精確收盤點(diǎn)位，更是一派胡言。其實(shí)這樣的神棍剛開始混的時(shí)候并不可怕，沒人會(huì)聽信一個(gè)素昧平生的人說的話，特別是跟錢財(cái)有關(guān)的時(shí)候更是這樣，但一般的人都是抱抱聽聽玩也無妨的心態(tài)，如果真給他說準(zhǔn)了，下次就會(huì)留意，這樣一來二去的混熟了，對他的預(yù)測能力信任了，就會(huì)跟著買，買了如果還賺錢就會(huì)越買越大，人都是貪婪的，有這樣可以發(fā)財(cái)?shù)臋C(jī)會(huì)誰會(huì)錯(cuò)過，可一旦大盤翻臉調(diào)頭向下，預(yù)測的無論大盤、行業(yè)、個(gè)股通通失靈，那時(shí)候這個(gè)聽信他話炒股的人可就麻煩了。

這些神棍有時(shí)就像魔鬼的使者，總考驗(yàn)著那些不成熟的投資者，貪婪與恐懼一向是魔鬼的殺手锏，在人世就是這樣，在股市更是它施展“才華”的沃土，只要你想投資，一生中免不了這些消息的考驗(yàn)，但你如果真的足夠成熟，對投資的立場足夠堅(jiān)定，這些雜音就會(huì)自動(dòng)自發(fā)的離你遠(yuǎn)遠(yuǎn)的，記住我們永遠(yuǎn)是市場的操作者，而不是被市場操作的，不讓市場這些無謂的雜音和亂象影響到你才能有贏的一天。

宏觀上說就是因?yàn)槭袌錾系倪@些小道消息和股票正常漲跌現(xiàn)象才會(huì)有很多人的操作，很多人就是因?yàn)檫@些原因而在操作的，事實(shí)上就是我們說的被市場操作的人，說白了還是貪婪與恐懼在搞的鬼，而這些是構(gòu)成股市的超漲和超跌，這樣真正的投資者才有賺大錢的機(jī)會(huì)，別人在被市場操作的時(shí)候我們從容淡定，做到泰山崩于前而面不改色，這樣超然和灑脫的面對風(fēng)動(dòng)和幡動(dòng)而心不動(dòng)，而當(dāng)我們真正心動(dòng)的時(shí)候，市場上是風(fēng)欲停而幡又止，這又是何等的與眾不同，不正是我們時(shí)代所追求的嗎。

日期：2009-08-2115:50:59

[06市場先生夜訪林海彬先生]

初秋，是夜，中秋節(jié)未至，深圳的天氣還是一股股熱騰騰的氣息，在深圳這個(gè)不夜的城市，不到兩點(diǎn)后街上的人群是駱驛不絕，今晚也不知何故，街上人氣特別冷清，一個(gè)人在家感到有些寂寞、無聊，剛好晚上也沒啥事，尋思著早些休息明天養(yǎng)足精神氣兒。

但整個(gè)空氣中寂靜的氣息還是讓我久久不能入眠，正當(dāng)一個(gè)人躺在床上翻來覆去的時(shí)候，我聽到有尖角硬底皮鞋的腳步聲，腳步聲不快不慢，有點(diǎn)像隧道里傳出來的，開始時(shí)也沒怎么去注意，誰知這腳步聲越來越近、越來越響，我開始集中精神去注意這奇怪的腳步聲，當(dāng)我專心聽這聲音從那個(gè)方向傳來的時(shí)候，竟分不清它的方向，有點(diǎn)像電視里天國里的腳步聲，但再仔細(xì)一聽，不對，這聲音給人的感覺是由下而上來的，憑我的判斷，這是一條樓梯隧道，有一個(gè)人正不慌不忙的往上走，這皮鞋聲一聽就讓人聯(lián)想到一個(gè)紳士。這下動(dòng)靜就大了，我一下子起身坐了起來，思維當(dāng)然回到周邊的環(huán)境，思來想去，我周圍方圓一公里內(nèi)不會(huì)有這么一個(gè)樓梯隧道，但這聲音卻越來越近，使我感覺他就是奔我而來的。

這樣詭異的事我還是第一次遇到，是真實(shí)的聲音還是幻覺不管了，早點(diǎn)睡覺才是正事，正當(dāng)我閉眼側(cè)身睡下的時(shí)候不久，從背后傳來一聲鏗鏘有力且十分響亮的聲音說：“您就是林海彬先生吧，這么晚打擾您，實(shí)在萬分抱歉。”這子把我嚇著了，趕緊起身看是誰，在昏暗的燈光下，我看到一位身材魁梧，高高瘦瘦，打扮十分講究的紳士模樣的人，說實(shí)在話我也不確定他是不是人，有點(diǎn)像是歐洲18世紀(jì)紳士的感覺，在中國怎么會(huì)有這么打扮的人，洋人現(xiàn)代也沒人這么裝扮的了，我下意識的看了一下門口，門是完好無損的關(guān)著的，這老兄是怎么進(jìn)來的，窗口更不可能，這是23樓，除非他長了一雙翅膀，可從他身上一打量又沒發(fā)現(xiàn)到。正當(dāng)我迷惑的時(shí)候，他又伸長了脖子對我說：“您沒聽到我說話嗎，您可是常常在市場與我周旋，怎么見了面不說話了？”他這一伸長脖子我才算看清，這確實(shí)是一個(gè)洋人，金毛碧眼八字胡，還是倦的，兩眼眶深陷，但眼睛炯炯有神，鼻梁超高，還帶有一點(diǎn)小鷹鉤，嘴唇很薄，五官非常立體。

這下我深知自己處境不妙，這不是常人，看他說話斯文禮貌，但萬一有什么歹心，我這一凡人如何應(yīng)付得了，就是個(gè)比個(gè)他也比我高出兩個(gè)頭，這下我成了砧板上的肉，不可力敵只可智取，想到這我趕緊回話：“不好意思，剛睡醒，不知您那位？”

第7節(jié)

這下他反而安靜的朝我電腦傍的椅子上一坐，示意我開燈，按常理兩個(gè)不相識的人同處一屋，就應(yīng)該亮燈，更加上他的示意，我毫無考慮的打開了燈。燈開之后整個(gè)屋子光亮了起來，他趁著燈光四處張望我的房間，我注意到他目光掃描到我的書柜時(shí)嘴角有點(diǎn)傲氣又像微笑的在這上面停留了好幾秒鐘，緊接著吸了一口氣說：“我就是魔鬼它老人家的得力助手市場先生，您應(yīng)該聽說過我，我的工作主要是給人世間的金融領(lǐng)域下套破壞，工作重心理所當(dāng)然是在股票市場。”這時(shí)候也因?yàn)橛辛斯饬恋姆块g，定了定我也有些緩過神來，聽他說話信心從容有風(fēng)度，心里的懼怕也少了幾分，回應(yīng)道：“是您老哥，聽過，在價(jià)值投資之父格雷厄姆的《證券分析》里面看到過您的大名，聽說老哥您神通廣大，在資本市場上能呼風(fēng)喚雨，牛市熊市全您一人說了算，所有投資者的錢袋子大小全由您作決定?！?/p>

“哈哈哈！那是人家抬舉的，如果不是因?yàn)槿诵缘娜觞c(diǎn)，我什么事情都做不了?！笨戳丝次矣纸又f：“您知道魔鬼曾經(jīng)夜訪過錢鐘書先生嗎，錢先生還把此事寫成了文章，記在《寫在人生邊上》?！蔽疫@下才知道原來錢先生的散文里不是胡編瞎造的，回他說“我知道有這么個(gè)事，這篇文章我看過，那您今晚找我有何貴干？”

他嗯了一聲低下頭把帽子摘下對我說：“您老弟可把我害苦了，我老板魔鬼最近對各部門工作業(yè)績進(jìn)行考核，本來對我這金融部門的工作還是比較認(rèn)可的，特別是在新興市場國家的股市，我的破壞力得到魔鬼他老人家的夸贊，最大的成績出在中國和俄國，也就是現(xiàn)在的俄羅斯的股票市場，它特別關(guān)注這一塊?！蔽尹c(diǎn)點(diǎn)頭說“嗯！我雖然沒有看過他老人家，但拿中國股市跟其它市場對比，還是明顯感覺得出破壞力比較大的?！彼麚u搖頭有點(diǎn)沮喪：“但對我在中國市場的破壞成績肯定之后又看到一條讓它老人家不大開心的指標(biāo)，價(jià)值投資指數(shù)正在上升，在成熟市場現(xiàn)在這指數(shù)很高，使我的工作難度加大，這中國這么大一個(gè)市場并以‘國家賭場’著稱的股市價(jià)值投資指數(shù)上升，您想魔鬼他老人家怎么會(huì)高興?！?/p>

“哦！您找我就是為了告訴我這事嗎？我又能幫您做什么呢？”他忽然一下子站了起來，走到我的書柜前，看著一本一本價(jià)值投資的書，從中拿起《證券分析》對我說：“就是這本令人生厭的書，發(fā)明出什么價(jià)值投資，害得我的工作越來越難做，難怪人們叫這本書是什么‘投資圣經(jīng)’，人類在這點(diǎn)上怎么就這么聰明。”接著又看到一本《怎樣選擇成長股》說：“這本就是巴菲特特別推薦的書，害得全世界的投資者都去看，以《證券分析》加《怎樣選擇成長股》來挑戰(zhàn)我的貪婪與恐懼，真是豈有此理。我這紳士也不得不為此發(fā)火?！?/p>

道不同不相為謀，我也不想說什么不合他心意的話去惹惱他，萬一他一個(gè)不自在我不知道會(huì)有什么樣的后果，那樣給自個(gè)找麻煩也是笨人作為，我不說話故作鎮(zhèn)定的微笑。

“知道我為什么找您不？”市場先生說，“您先別忙，進(jìn)門是客，來了這么久了我還沒給您倒杯茶。”“不必了，我也不是從您門口進(jìn)來的，我不怎么愛喝茶，一般是喝咖啡，但晚上喝得也少，您就坐下讓我跟您表明來意就行，我也忙，時(shí)間不多，還得趕回去跟研究團(tuán)體論討明天全世界的股票要怎么走?！?/p>

我心這下子寬多了，從這話里表明他并沒有動(dòng)粗的意思，也沒有傷害我的惡意，心里不由一陣歡喜，客氣的笑著對他說：“行，有什么事您只管說，我聽?！?/p>

“剛剛不是跟您說魔鬼他老人家查看了中國股市的價(jià)值投資指數(shù)高了嗎，正好他就從里面選了幾個(gè)案例進(jìn)行閱讀，正好查得您對我的工作一直很不買賬，把我訓(xùn)了一頓，我找您就是想弄清楚，您到底用什么辦法可以戰(zhàn)勝我的殺手锏‘貪婪與恐懼’的，真只是如我看到的《證券分析》加《怎樣選擇成長股》就可以了嗎，我不相信我的眼睛?！?/p>

“您上來就只是為了弄清這個(gè)問題啊，這本來不該跟您說，但您老哥既然大駕光臨這么給面子，那我也不那么小氣了，跟您說也無妨?！边@時(shí)反而來了精神問他：“您跟魔鬼它老人家多久了?！?/p>

“嗯！這個(gè)說久不久，說不久也有幾百年了，從1792年24位商人在現(xiàn)時(shí)的華爾街所在地一棵梧桐樹下簽訂《梧桐樹協(xié)議》開始便有了我，魔鬼先生看準(zhǔn)這將使人類文明大發(fā)展，將帶來科技的進(jìn)步和創(chuàng)新的動(dòng)力，馬上專門成立一個(gè)部門，創(chuàng)造了我來破壞這個(gè)領(lǐng)域，不過那時(shí)候這個(gè)還是個(gè)新興行業(yè)，開始并沒有太大的作為，我在黑暗中的地位也并不高，但今時(shí)不同往日了，我的部門是全地獄最大的部門之一，與戰(zhàn)爭部和色情部是并駕齊驅(qū)。您問這個(gè)干什么？”

“市場先生，我知道您神通廣大，但不知道您是否博學(xué)多聞，從錢先生所寫的書里我看到魔鬼它老人家是博覽群書的，您跟了它這么久，知不知道以前它在曠野四十天試探過一個(gè)叫耶穌的人，而耶穌不受它的試探靠的是什么，說白了就是信仰。的確如果只靠《證券分析》加《怎樣選擇成長股》還不夠，這些就像理論基礎(chǔ)，但真的要有所為的話，靠的還是對價(jià)值投資的信仰?！?/p>

聽了我這話，市場先生陷入沉默，好像明白了什么又好像對我的回答很不滿意，我摸不準(zhǔn)他的想法，只好接著說：“其實(shí)您也不用擔(dān)心，人類雖然有智慧但永遠(yuǎn)只掌握在極少數(shù)人手里，真理的發(fā)現(xiàn)并不代表人類會(huì)去按真理的道行，永遠(yuǎn)會(huì)干蠢事這是人類的一大特征，說抽煙有害健康但煙民滿大街都是，說酒后駕車不對但每天都有人這么干，說讀書對人有益但現(xiàn)在都很少人有看書的習(xí)慣?！?/p>

市場先生像找到知己一樣豎起大拇指說：“說得對，區(qū)區(qū)一個(gè)小價(jià)值投資能耐我何，螳臂還想擋車不成，這市場里我才是王者，我要那只股票漲就漲跌就跌，沒人敢有二話，全世界多少聰明的腦袋每天就在猜我的心思，這些人我一個(gè)舉手投足，他們馬上進(jìn)行全方位解構(gòu)，解構(gòu)對了就能賺大錢，如果我心情不好，做個(gè)假動(dòng)作，就要他們虧老本。”

“您從魔鬼而來，您自打一開始心眼就這么壞嗎？”我忍不住問了這句話。市場先生剛在興頭上也沒跟我計(jì)較，只說“您這么說就不厚道了，什么叫自打一開始我心眼就壞，我心眼一向好，這是自然規(guī)律，您懂嗎？”我尋思了一下，不解說道：“愿聞其詳?！笔袌鱿壬_始有點(diǎn)不耐煩的說：“市場上參與的人每個(gè)都想賺錢，錢是有限的，十個(gè)蘋果分給十個(gè)人，如果有一個(gè)人得兩個(gè)，意味著至少有一個(gè)人沒蘋果吃，或是有兩個(gè)人只有一半蘋果。舉個(gè)例子，前年您們中國大牛市的時(shí)候，魔鬼它老人家的意思是讓股票從了那些投機(jī)者的意思，漲到一萬點(diǎn)再跌死他們，但我苦口婆心的向它說情道理，才在6124.04結(jié)果行情，這是有暗號的知道吧，‘農(nóng)藥愛死，您死！’就是沒有漲到一萬點(diǎn)，不然更要跌死他們?！?/p>

聽他這么一說，我慢慢開始理解他的工作，這也是沒有辦法的事情，如果市場上每個(gè)人都像我們這些價(jià)值投資者，那市場將像一潭死水一樣，一點(diǎn)生氣活力都沒有。而市場先生在市場上整天興風(fēng)作浪，反而幫了我們這些價(jià)值投資者的忙，這樣看來我還得感謝他才是。

笑容可掬的對他說：“仔細(xì)想來也有那么幾分道理，如此說來我還得感謝您啊，是您讓我有了賺錢的機(jī)會(huì)，可惜咱們?nèi)四馔?，不然可以交個(gè)朋友?！蔽艺f這話本來是客套話，沒曾想引來他的大笑。

“哈哈哈！這么多年還真第一回有投資者說感謝我的，他們都對我恨之入骨，要扒我皮喝我血，疏不知那是他們自己的原因造成的，您也不必感謝我，我也不是有意幫您，看到您可以不受我控制，我心就氣得癢癢。說到跟我做朋友，您還不配，全世界無論貧富貴賤每個(gè)人都想跟我做朋友，不外乎還是想在我這得到發(fā)財(cái)?shù)臋C(jī)會(huì)，不過您若是?.”打住、打住，我趕緊打斷他的話。

“這一點(diǎn)我要申明一下，跟您做朋友絕不是想得到什么‘小道消息’，其實(shí)價(jià)值投資者的一大任務(wù)就是盡量避免接受您的影響，今天您老哥可能對我印象好，讓我發(fā)小財(cái)，但如果有一天我有什么地方得罪您讓您看得不滿意，您也可以讓我破產(chǎn)，而我信仰價(jià)值投資命運(yùn)完全掌握在自己手里，我喜歡這種踏實(shí)的感覺。”

第8節(jié)

市場先生有點(diǎn)尷尬，不過還沒有失去他的紳士風(fēng)度，聳了聳肩膀說：“在地獄的黑暗和資本市場特別是中國的資本市場這種人吃人的環(huán)境呆習(xí)慣了，有點(diǎn)陰謀論者看事比較陰暗的眼光，您也別介紹，不過不可否認(rèn)一萬個(gè)人里有九千九百九十九個(gè)跟我做朋友的出發(fā)點(diǎn)就是發(fā)財(cái)，這也怪不得我?！?/p>

想想這些也倒是實(shí)話，話說至此也沒什么可以接下去的話了，不過我對他的“造型”倒是很感興趣，問了句“老哥您怎么是外國人喲？”市場先生看到話題轉(zhuǎn)向輕松，也笑著對我說：“虧您老弟還是中國人，中國自古是一個(gè)佛教國家，佛家最講緣分，又提出相由心生，您心里的我是什么樣，我在您面前就是什么樣，上次有人說我像麥當(dāng)勞的小丑，也有人說我像林肯，甚至有一家伙說我像瑪麗連夢露，我差點(diǎn)揍他?！边@讓我想到股市、人生一個(gè)道理，您心目中的股市是什么樣，它就是什么樣。

“對了，您開始時(shí)說每天要跟團(tuán)隊(duì)研究全世界的金融市場，決定怎么走，全世界這么大的范圍，是不是工作量很大，很辛苦?！边@想知道他們的工作情況是怎么樣的，每天怎么去決定千千萬萬人的口袋。他說：“沒辦法，責(zé)職所有，這市場永遠(yuǎn)是不成熟的，幾百年都這樣，我一放就亂，一抓就死，只能以科學(xué)發(fā)展觀好好管理，為此我還下了不少功夫，聽我最討厭的人巴菲特稱‘有了《贏》,再也不需要其他管理著作了’我也確實(shí)仔細(xì)的讀過，說實(shí)話確實(shí)受用?！?/p>

“那您每天晚上幾點(diǎn)研究決定市場走向呀？”我正想讓他想起有工作在身未完成，好送走他我也該睡了，他聽了又是一陣哈哈大笑說：“您不知道地球是圓的每時(shí)每刻都是白天黑夜的嗎，在我來說沒有幾點(diǎn)這個(gè)概念，接理說每時(shí)每刻我都要決市場的走向，有事時(shí)這一刻在中國，一會(huì)兒可以要去歐洲開會(huì)，接下來北美也是我的工作重點(diǎn)，‘思科’現(xiàn)在廣告做得火，也玩這概念，強(qiáng)調(diào)人可以全世界去開會(huì)，那不是想跟我平起平坐了嗎，我非讓它的股票大跌不可，不過您倒提醒了我還有事情要做，不能再瞎扯了，感謝您回答了我的問題，知道有信仰的投資者可以勝過我的貪婪與恐懼，不受我的控制，雖然暫時(shí)我還沒想到解決問題的辦法，但知道問題所在總比不知道要強(qiáng)?！?/p>

“您別客氣，您也告訴了我許多，我的收獲不比您少，您既然貴人事忙，我也就不留您了，免得耽誤您的正事，這樣吧，我送送您?！彼πφf：“不用了，我去的地方您去不得。像您說的，我們交個(gè)朋友，只是不需要再見了?！?/p>

“啊???”說到這里我醒了，才發(fā)現(xiàn)是做了一場夢，其實(shí)我早就睡下了，因?yàn)橹車沫h(huán)境很靜，我睡得特別沉，做了這個(gè)夢，但夢是如此之真實(shí)，其實(shí)直到現(xiàn)在我還懷疑這是不是真實(shí)存在發(fā)生過的事，朋友您呢，市場先生是否也曾夜訪過您？

日期：2009-08-2200:16:00

[07向股神巴菲特致敬]

巴菲特，是人是神？唯物論者說他肯定是人，但對于價(jià)值投資者來說就顯得很矛盾了，說他是人，但他的投資成就早就超出了‘人’所能達(dá)到的高度，說他是神，他要吃飯、要睡覺也會(huì)拉大便，再說中國人對造神運(yùn)動(dòng)的結(jié)果已經(jīng)領(lǐng)教過了，吃的苦頭夠多了。所以我們還是把他當(dāng)人看的好，我想股神也是希望被當(dāng)人看而不是神。

每年在美國內(nèi)布拉斯加州的一個(gè)中型城市奧馬哈市除了圣誕節(jié)，還有一個(gè)很特別的‘節(jié)日’，那就是伯克希爾-哈撒韋公司的股東年會(huì)，全世界有四、五萬的價(jià)值投資者都抱著“朝圣”的熱情來參加哈撒韋公司的股東大會(huì)，你可千萬別認(rèn)為這么多人就一定是一群普通的投資者，里面每個(gè)都是有錢人，哈撒韋公司的股票高的時(shí)候每股15萬美元，按那時(shí)匯率大概8倍，等于說擁有一股哈撒韋公司的股票就有120萬人民幣的價(jià)值，按現(xiàn)在中國的幣值算，也不是一筆小數(shù)目，對中國人來說是百萬富翁了。

每年伯克希爾-哈撒韋公司開股東年會(huì)的時(shí)候，都會(huì)為當(dāng)?shù)貛硪还P不小的經(jīng)濟(jì)收益，具體數(shù)字沒有經(jīng)過統(tǒng)計(jì)，但只要想想5萬有錢人到一個(gè)中型城市去消費(fèi)這筆款就小不了，而這些有錢人為什么花錢去這個(gè)地方，只為了聆聽伯克希爾-哈撒韋公司董事長沃倫-巴菲特（WarrenE.Buffett）在股東大會(huì)上的講話，很多價(jià)值投資者說自己去“聆聽偉人的教誨?！惫蓶|大會(huì)高潮一般出現(xiàn)在問答環(huán)節(jié)，在這時(shí)投資者會(huì)提出各種各樣的問題，有關(guān)于美國或世界各國經(jīng)濟(jì)、一些流行話題、或?qū)δ硞€(gè)問題的看法甚至有關(guān)巴菲特和查理-芒格的私人問題，關(guān)于巴郡掌舵繼承人的問題近年來十分受投資人關(guān)注，提問一向非常踴躍，有機(jī)會(huì)提問是運(yùn)氣到了，而會(huì)議之前巴菲特和查理-芒格對投資人要問的問題一無所知，過程完全隨意而非事先安排的，但每個(gè)投資人都有一個(gè)愉快的會(huì)議經(jīng)歷，巴菲特和查理-芒格充足智慧的語言幽默風(fēng)趣，往往一針見血指出問題核心，整個(gè)過程五、六小時(shí)會(huì)場里都是歡聲笑語，滿堂喝彩。

讓我們一起欣賞一下巴菲特的妙語如珠：

01哈佛的一些大學(xué)生問我，我該去為誰工作？我回答，去為哪個(gè)你最仰慕的人工作。兩周后，我接到一個(gè)來自該校教務(wù)長的電話。他說，你對孩子們說了些什么？他們都成了自我雇傭者。

02吸引我從事工作的原因之一是，它可以讓你過你自己想過的生活。你沒有必要為成功而打扮。

03投資對于我來說，既是一種運(yùn)動(dòng)，也是一種娛樂。他喜歡通過尋找好的獵物來“捕獲稀有的快速移動(dòng)的大象?！?/p>

04我工作時(shí)不思考其他任何東西。我并不試圖超過七英尺高的欄桿：我到處找的是我能跨過的一英尺高的欄桿。

05要贏得好的聲譽(yù)需要20年，而要?dú)У羲?分鐘就夠。如果明白了這一點(diǎn)，你做起事來就會(huì)不同了。

06我始終知道我會(huì)富有。對此我不曾有過一絲一刻的懷疑。

07我所想要的并非是金錢。我覺得賺錢并看著它慢慢增多是一件有意思的事。

08要學(xué)會(huì)以40分錢買1元的東西。

09人性中總是有喜歡把簡單的事情復(fù)雜化的不良成分。

10風(fēng)險(xiǎn)來自你不知道自己正做些什么。

11只有在退潮的時(shí)候，你才知道誰在裸泳！

12成功的投資在本質(zhì)上是內(nèi)在的獨(dú)立自主的結(jié)果。

13永遠(yuǎn)不要問理發(fā)師你是否需要理發(fā)！

14用我的想法和你們的錢，我們會(huì)做得很好。

15在拖拉機(jī)問世的時(shí)候做一匹馬，或在汽車問世的時(shí)候做一名鐵匠，都不是一件有趣的事。

16當(dāng)世界提供這種機(jī)會(huì)時(shí)，聰明人會(huì)敏銳地看到這種賭注。當(dāng)他們有機(jī)會(huì)時(shí)，他們就投下大賭注。其余時(shí)間不下注。事情就這么簡單。

17高等院校喜歡獎(jiǎng)賞復(fù)雜行為，而不是簡單行為，但簡單的行為更有效。

18時(shí)間是杰出人的朋友，平庸人的敵人。

19你可以知道的信息和重要的信息。而你可以知道且又重要的信息在整個(gè)已知的信息中只占極小的百分比！

如果你在錯(cuò)誤的路上，奔跑也沒有用。

20我所做的，就是創(chuàng)辦一家由我管理業(yè)務(wù)并把我們的錢放在一起的合伙人企業(yè)。我將保證你們有5%的回報(bào)，并在此后我將抽取所有利潤的50%！

21選擇少數(shù)幾種可以在長期拉鋸戰(zhàn)中產(chǎn)生高于平均收益的股票,然后將你的大部分資金集中在這些股票上,不管股市短期漲跌,堅(jiān)持持股,穩(wěn)中取勝。

22要知道你打撲克牌時(shí)，總有一個(gè)人會(huì)倒霉，如果你看看四周看不出誰要倒霉了，那就是你自己了。

23我們也會(huì)有恐懼和貪婪，只不過在別人貪婪的時(shí)候我們恐懼，在別人恐懼的時(shí)候我們貪婪。

24投資股票致富的秘訣只有一條，買了股票以后鎖在箱子里等待，耐心地等待。

第9節(jié)

25如果我們有堅(jiān)定的長期投資期望，那么短期的價(jià)格波動(dòng)對我們來說就毫無意義，除非它們能夠讓我們有機(jī)會(huì)以更便宜的價(jià)格增加股份。

26我認(rèn)為投資專業(yè)的學(xué)生只需要兩門教授得當(dāng)?shù)恼n堂：如何評估一家公司，以及如何考慮市場價(jià)格。

27必須要忍受偏離你的指導(dǎo)方針的誘惑：如果你不愿意擁有一家公司十年，那就不要考慮擁有它十分鐘。

28價(jià)格是你所付出去的，價(jià)值是你所得到的，評估一家企業(yè)的價(jià)值部分是藝術(shù)部分是科學(xué)。

29理解會(huì)計(jì)報(bào)表的基本組成是一種自衛(wèi)的方式：當(dāng)經(jīng)理們想要向你解釋清企業(yè)的實(shí)際情況時(shí)，可以通過會(huì)計(jì)報(bào)表的規(guī)定來進(jìn)行。但不幸的是，當(dāng)他們想要?；ㄕ袝r(shí)（起碼在部分行業(yè)）同樣也能通過會(huì)計(jì)報(bào)表的規(guī)定來進(jìn)行。如果你不能識別出其中的區(qū)別，你就不必在資產(chǎn)選擇行業(yè)做下去了。

30如何決定一家企業(yè)的價(jià)值呢？做許多閱讀：我閱讀所注意的公司的報(bào)告，同時(shí)我也閱讀它的競爭對手的報(bào)告。

31為你最崇拜的人工作，這樣除了獲得薪水外還會(huì)讓你早上很想起床

32如果你想知道我為什么能超過比爾-蓋茨，我可以告訴你，是因?yàn)槲一ǖ蒙?，這是對我節(jié)儉的一種獎(jiǎng)賞。

這樣一個(gè)近乎不可能的傳奇，到底是怎樣締造的，1930年8月30日小巴菲特出生在美國內(nèi)布拉斯加州的奧馬哈市，11歲買了平生第一張股票，自小喜歡合資買股，第一個(gè)“合伙人”是他姐姐，1947年少年的巴菲特進(jìn)入賓夕法尼亞大學(xué)攻讀財(cái)務(wù)和商業(yè)管理。兩年后巴菲特考入哥倫比亞大學(xué)金融系,拜師于著名投資理論家本杰明-格雷厄姆，這里需要說明的是格雷厄姆不止是投資的理論家，而且是華爾街的有錢人，只是他的傳世之作《證券分析》光芒太盛導(dǎo)致大家以為他只是有教無類的孔夫子那種感覺，事實(shí)上他是一實(shí)踐高手，巴菲特師從格雷厄姆之后幾乎毫無選擇的全套接受格雷厄姆的投資理論，我們可以看到早年的巴菲特投資股票時(shí)和格雷厄姆一樣十分鐘意便宜的股票，但后來隨著投資方法日益精湛，我們注意到他的投資風(fēng)格更傾向于公司成長性，直到現(xiàn)在他的投資方法爐火純青，成長性和護(hù)城河是最明顯的標(biāo)致，可以說巴菲特是六成格雷厄姆加上四成費(fèi)舍組合而成的。當(dāng)然這只是個(gè)大概，真正的巴菲特比這復(fù)雜許多。

1956年在老家奧馬哈創(chuàng)立他的第一家公司——巴菲特有限公司，這時(shí)候主要也是一些親朋好友在看好巴菲特這支“成長股”。1964年的巴菲特身家已是400萬美元，管理的資金是2200萬美元，要注意1964年的400萬美元跟今天的400萬美女不是一個(gè)概念，相差太大了。他說過在他30歲以前賺不到100萬美元就從奧馬哈市最高的大樓上跳下去，而30歲時(shí)的巴菲特資產(chǎn)已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止100萬美元。1965年是一個(gè)特殊的年份，35歲的巴菲特收購了一家名為伯克希爾-哈撒韋的紡織企業(yè)，那個(gè)時(shí)候的巴菲特還是喜歡“撿煙屁股”，由于師承格雷厄姆的巴菲特這時(shí)候投資理念還沒有完善，喜歡超低價(jià)股，他全資買入伯克希爾-哈撒韋這事紡織企業(yè)也是因?yàn)樗鼔虮阋?，后來巴菲特完全放棄這家公司的紡織業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)型并發(fā)展成一個(gè)金融王國——巴郡，1965-2006年的42年間，伯克希爾公司凈資產(chǎn)的年均增長率達(dá)21.46%，累計(jì)增長361156%；同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成分公司的年均增長率為10.4%，累計(jì)增長幅為6479%。2009主營業(yè)務(wù)收入1.07786千億美元，世界財(cái)富500強(qiáng)名列41位。

1968年當(dāng)股市如火如荼時(shí)，巴菲特于當(dāng)年5月宣布要“引退”并逐漸清算了巴菲特合伙人公司的幾乎所有的股票。1969年6月份股市變臉，形勢急轉(zhuǎn)直下，接下來步入4年漫漫熊市，熊市中人們又發(fā)現(xiàn)巴菲特的身影，他暗自欣喜若狂，因?yàn)樗l(fā)現(xiàn)了太多便宜的股票可以供其購買。

從這個(gè)時(shí)候開始，巴菲特的投資理論和方法逐步完善，直至90年代后進(jìn)入爐火純青的境界，在這期間他投資了很多后來被眾口傳誦的公司案例，如波士頓環(huán)球、華盛頓郵報(bào)、可口可樂都在這段時(shí)期開始締結(jié)姻緣。我們不得而知在70年代、80年代投資成績?nèi)绱遂n麗的巴菲特為什么投資風(fēng)格會(huì)趨于開放，不再只想“撿煙屁股”，轉(zhuǎn)而更多去關(guān)注公司的成長性，但無論如何，這個(gè)相對開放些的投資風(fēng)格帶領(lǐng)伯克希爾-哈撒韋公司投資了更多的成長型公司和更廣的領(lǐng)域，有一點(diǎn)值得注意，無論什么時(shí)候巴菲特都不投資高科技公司，在99年的高科技網(wǎng)絡(luò)概念股熱火中燒的時(shí)候，巴菲特不為所動(dòng)，被媒體嘲笑為“過時(shí)股神”，但后來事實(shí)證明了巴菲特的英明，在這點(diǎn)上現(xiàn)在對他的評價(jià)頗高。

“從短期來看，市場是一架投票計(jì)算器。但從長期看，它是一架稱重器”這句話是格雷厄姆的經(jīng)典語錄，是巴菲特時(shí)刻謹(jǐn)記的，無論什么時(shí)候，公司的質(zhì)地是第一要素，沒有了這點(diǎn)，不會(huì)有其它任何可談，在這點(diǎn)上我特別的感觸，成長性和質(zhì)地如何去評價(jià)這一家公司，極少時(shí)候它們可兼得，可大多時(shí)候它們是魚和熊掌的關(guān)系，以后的文章中會(huì)專門對這一點(diǎn)進(jìn)行分析。

巴菲特投資生涯中一直特別鐘情保險(xiǎn)公司，倒不是保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)模式有多大的吸引力，而是可以為他提供大量的保險(xiǎn)浮存金，巴菲特認(rèn)為這是不用利息的資本金，可以讓他用于投資，甚至這些資本是負(fù)利息的，每年的投資收益還可加上負(fù)利息收益，不過這是資本大鱷的游戲，一般投資人玩不起，從這點(diǎn)上我們要說國內(nèi)投資者對平安的喜愛很大理由就是巴老喜歡保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，其實(shí)非也，現(xiàn)在國內(nèi)的價(jià)值投資者對平安存在迷信，平安的急功近利沒有得到充份的重視，不過這是本文的題外話，以下是巴菲特投資的8大經(jīng)典案例：

可口可樂：投資13億美元，盈利70億美元

GEICO：政府雇員保險(xiǎn)公司，投資0.45億美元，盈利70億美元

華盛頓郵報(bào)公司：投資0﹒11億美元，盈利16﹒87億美元

吉列：投資6億元，盈利是37億美元

大都會(huì)/美國廣播公司：投資3﹒45億美元，盈利21億美元

美國運(yùn)通：投資14﹒7億美元，盈利70﹒76億美元

富國銀行：投資4﹒6億美元，盈利30億美元

中國石油：投資5億美元，到2007年持有5年，盈利35億，增值8倍 輝煌終將會(huì)過去，漫漫歷史長河中，這些輝煌也許有一天不再被人所記念，煉凈下來的只有人性的光輝，巴菲特在慈善事業(yè)上，不能說開歷史之先河，但從絕對數(shù)字上講，他把自己85%的財(cái)產(chǎn)370億美元捐贈(zèng)出來的義舉是創(chuàng)歷史記錄的，盡管事隔一年就被他的好友比爾-蓋茨也效仿其義舉進(jìn)行“裸捐”打破其記錄，但這絲毫不影響其一洗過去在慈善事業(yè)的負(fù)面形象，一直以來美國人對巴菲特在慈善事業(yè)的吝嗇意見頗多，巴菲特一直就強(qiáng)調(diào)會(huì)捐出自己的大部份財(cái)產(chǎn)，但不是現(xiàn)在，直到零七年這話被兌現(xiàn)，其實(shí)對于一個(gè)投資者來講，投資基數(shù)是很重要的，他要的就是不斷放大自己的基數(shù)，就像伯克希爾-哈撒韋公司股價(jià)分紅不成比例到幾乎每年都不分紅一樣。

第10節(jié)

巴菲特另一項(xiàng)為世人熟知的慈善活動(dòng)是自2000開始，每年固定在網(wǎng)上為格來得基金會(huì)（GlideFoundation）募款拍賣與其共進(jìn)午餐的機(jī)會(huì)，每年都會(huì)在紐約第四十九街第三大道口的史密斯-沃倫斯凱(Smith&Wollensky)牛排餐廳舉行，據(jù)說巴菲特非常喜歡這家餐廳，也因?yàn)榘头铺剡@家餐廳身價(jià)百倍，在這里吃頓飯成了許多人的愿望，拍賣起步價(jià)2.5萬美元，至今最高成交價(jià)是2008年華人趙丹陽的211.01萬美元，華人還有段永平于2006年竟拍成功，以62萬美元竟得與巴菲特共進(jìn)午餐的機(jī)會(huì)。2009年拍起的成交價(jià)為168.03萬美元，在金融危機(jī)的當(dāng)下，已經(jīng)不算少了。

現(xiàn)在巴菲特已經(jīng)成為一個(gè)符號，一個(gè)價(jià)值投資的符號，當(dāng)我們心存敬意地仰望大師的時(shí)候，我們事實(shí)上也在仰望一種價(jià)值投資的信仰，巴菲特的投資方法是一種可以被復(fù)制的方法，它可以造就富人，會(huì)有許許多多少的小巴菲特，但真正的巴菲特只有一個(gè)，我不敢說以后在投資領(lǐng)域就不會(huì)再出現(xiàn)比巴菲特就成更大的人，但巴菲特的意義不可替代，就像我們說的，他超越了成就，而成為價(jià)值投資的信仰支柱。我們也真心希望巴菲特能更長壽，好繼續(xù)譜寫這個(gè)傳奇故事，因?yàn)槲覀冞@時(shí)代太需要英雄和神話了。

我本來想對這篇文章多寫一些感性的話，后來發(fā)現(xiàn)都是多余的，也沒有想好該怎么去寫，就是想到那寫到那，一邊寫一邊找數(shù)據(jù)，也不由的陷入“列數(shù)據(jù)”的境地，反正巴菲特的傳記也不止30本，關(guān)于他的書更是不計(jì)其數(shù)，也不缺我這一篇，在這里只是想表達(dá)一種對巴菲特的敬意，目的已經(jīng)達(dá)到，至于這一篇糙文，也就免強(qiáng)湊合了。

日期：2009-08-2211:17:53

[第二章：投資方法之爭無益]

投資方法不同于投資門派，門派之爭由來已久，具體說是投資和投機(jī)的爭吵，在理論上投資更占上風(fēng)，一直壓著投機(jī)，在實(shí)踐上投機(jī)的魅力太大，讓人難以抵擋其誘惑。中國的投資者喜歡拿客觀環(huán)境說事，來表明中國根本就不適合價(jià)值投資，矛頭往往直指管理者，好像說一個(gè)市場的好壞全由管理者說了算，不否認(rèn)管理的人在市場中的重要作用，但把投機(jī)的原因全算到管理者的頭上，則難以讓人信服，再一個(gè)就是喜歡拿中國的市場法治不健全說事，這個(gè)也是非?？陀^上的事實(shí)，中國的市場法治情況真是可以說讓人汗顏，有法不依置法律為兒戲更是讓人痛心疾首，但我認(rèn)為這都不能成為投機(jī)的理由，不論是個(gè)人投資者或機(jī)構(gòu)投資者都是站不住腳的。比方說如果我們把股票市場就當(dāng)成是一個(gè)完全的投資市場，有適合的投資環(huán)境我們可以參與，沒有我們就不參與或通過一些大家都知道的方法到香港投資也是可以的，因?yàn)闆]有合適的投資環(huán)境我們就把它當(dāng)賭場來玩并以此為理由，這樣到底是環(huán)境的問題還是人的問題。不可否認(rèn)現(xiàn)在中國資本市場的投資環(huán)境不甚理想，更準(zhǔn)確的說是很不理想，但也不是說完全不能夠投資，而且反而因?yàn)樗牟煌晟茙碓S多好的投資機(jī)會(huì)，一個(gè)資本市場從一開始總是要慢慢成熟，這事也不可能一蹴而就。

比如說管理層放縱上市公司圈錢，‘光大證券’上市發(fā)行股票就是58.56倍的市盈率，這不單單是特例，上市公司一般都是幾十倍的市盈率發(fā)行的、剛上市的世聯(lián)地產(chǎn)發(fā)行市盈率為37.85倍、中國遠(yuǎn)洋發(fā)行市盈率為98.67倍、中國人壽發(fā)行市盈率為97.8倍、中國平安發(fā)行市盈率為76.18倍，最近上市的中國建筑高達(dá)51.29倍的發(fā)行市盈率，這些令人匪夷所思的發(fā)行市盈率在全世界范圍內(nèi)都有是沒有的，我們只能無耐的解釋為“中國特色”，但換個(gè)角度講，投資者就一點(diǎn)沒有責(zé)任嗎？非也。要不是中國投資者熱衷“打新股”，按這些市盈率發(fā)行是沒人買的，還會(huì)有這么高的市盈率嗎？

從價(jià)值投資者的角度看，人家按這天價(jià)市盈率的價(jià)格發(fā)行，我們不能不申購嗎？就像中國石油22.44倍市盈率定價(jià)在16.7元的價(jià)格發(fā)行，我們完全百分之百有自由不申購，就像前面說的，要堅(jiān)信好的公司一定會(huì)有機(jī)會(huì)在好的價(jià)格被我們買到，就是面對云南白藥、騰訊控股這樣的公司的時(shí)候我這個(gè)信念也沒有動(dòng)搖過，三年沒有就五年，五年還虛高就十年，十年沒有好的價(jià)格還有更長的時(shí)間，如果一輩子都買不到，那只能說緣分問題，有些事得隨緣一點(diǎn)，緣分是強(qiáng)求不得的。

我們這里指的投資方法，主要是指價(jià)值投資的各種投資方法的不同，大家可以多多交流討論，但大可不必一定要去說服對方，這樣會(huì)破壞“自然生態(tài)”環(huán)境的，我喜歡百家爭鳴，反對一家獨(dú)大。

其實(shí)價(jià)值投資方法貴在堅(jiān)持，而有時(shí)候理念的不同不見得就誰對誰錯(cuò)，比如是低價(jià)格買入還是更注重成長性，或者干脆就是有些人主張的只要是好公司，什么價(jià)格都可以買入。賣出看法的不同也很正常，我們主張大大超過內(nèi)在價(jià)值時(shí)賣出，不是因?yàn)楣镜馁|(zhì)地發(fā)生變化，這家公司我們還是想持有的，但它的股票價(jià)格一定會(huì)回歸內(nèi)在價(jià)值以內(nèi)可以讓我們買回來，有些人主張“永遠(yuǎn)不賣”，理由是好的公司要隨它的成長而慢慢增值，股價(jià)的漲跌根本沒什么關(guān)系。盡管我不會(huì)去認(rèn)同這樣的說法，但尊重以這樣方法去做價(jià)值投資的人，說實(shí)說就算他最后失敗了，我還是尊重這個(gè)人，因?yàn)樗凶约旱男叛霾?jiān)持不懈的執(zhí)行，在所有人都不認(rèn)同并且事實(shí)給了他極大的打擊的時(shí)候，他還義無反顧的忠于自己的信仰，這種品質(zhì)的人不值得我們尊重嗎？

這就像條條大路通羅馬，只要不偏行根本的道，以什么樣的方法去到達(dá)羅馬是個(gè)人的自由選擇，只要你認(rèn)定一條可以通到羅馬的路，并相信它是你所知道的所有路中最好走、最近的陽光大道，那就不要再管其它，低著頭往前走就是了，如果這路越走越好走那就證明走對了，這樣的時(shí)候也不需要驕傲，不需要大聲張揚(yáng)，悶聲發(fā)大財(cái)就行了。

第11節(jié)

日期：2009-08-2322:11:08

[08投資與投機(jī)]

投資與投機(jī)，這兩個(gè)整天被投資者掛有嘴邊的詞到底是什么意思，怎么樣去精準(zhǔn)定義它的含義和各自的范疇，在寫這篇文章的時(shí)候，我遇到了很大的壓力，雖然里心對投資和投機(jī)已經(jīng)有很多年的思考，應(yīng)該說有自己獨(dú)到深入的見地，可是當(dāng)要寫出來的時(shí)候，卻十分當(dāng)心并不能很好的把心里的所思所想表達(dá)出來，不過這又是一個(gè)繞不過去的話題，再難寫也得把它作出來。

投資是經(jīng)過詳盡的分析研究，對所投資的資產(chǎn)有充分的了解，其投資安全性相對得到保障的，未來收益是相對可預(yù)見的，買入時(shí)不單單以價(jià)格為考慮而是在合適的價(jià)格買入這資產(chǎn)的全部或部分權(quán)益的行為。也就是說花錢買入一個(gè)物有所值的資產(chǎn)，這個(gè)資產(chǎn)是你十分了解的，買入的目的是為了可以給你帶來長期收益或資產(chǎn)增值的，而不是為了博得差價(jià)。投機(jī)的根本目的是為了在價(jià)格的波動(dòng)中博得差價(jià)，而對所投目標(biāo)不需要了解，在可能得到利潤的前提下，可以容許相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與之伴隨。

許多人所了解的投資是長期持有股票，這樣的見解是有偏差的，在股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)背離內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候，投資者應(yīng)該賣出股票，那個(gè)時(shí)候還持有股票事實(shí)上是在投機(jī)，投機(jī)價(jià)格還會(huì)漲，還能賺得更多的預(yù)期，而沒有去想股價(jià)是一定會(huì)回歸理性的，沒有永遠(yuǎn)的泡沫，它一定會(huì)破的，投機(jī)也等在于就是玩短線，這個(gè)不是投資與投機(jī)的根本區(qū)別，只是它們很多時(shí)候表現(xiàn)出這樣的特征。假設(shè)一個(gè)投資者擁有一支股票，是以充分研究過該資產(chǎn)后做出的決定然后在合理的價(jià)格買入，但一個(gè)月后股票價(jià)格漲了三倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其內(nèi)在價(jià)值，這個(gè)時(shí)候投資者把它慢慢的賣掉，這是一個(gè)投資行為。又假設(shè)一個(gè)投機(jī)者，看到一支股票漲得快就買入，但一個(gè)月后這支股票跌了四分之三，這投機(jī)者不舍得“割肉”而被迫‘長期持有’，這是一個(gè)不折不扣的投機(jī)行為。

投資與投機(jī)很多時(shí)候是以對所投之目標(biāo)資產(chǎn)有沒有仔細(xì)研究并以買入目標(biāo)為判斷標(biāo)準(zhǔn)的，而所投資之資產(chǎn)并不足以說明投資與投機(jī)的區(qū)別，像國債一般人都認(rèn)為是一個(gè)很傳統(tǒng)的投資目標(biāo)資產(chǎn)，但它卻也可以是一個(gè)投機(jī)的工具，如果有人在沒有了解的情況下看到國債在升值而買入，這是一個(gè)投機(jī)行為。從股票方面說，有人認(rèn)為所投資的行業(yè)和公司股票是決定投資與投機(jī)的區(qū)別，也有人認(rèn)為只要價(jià)格合適，平凡的公司也可以是一個(gè)投資目標(biāo)。像有些人一想到投資就會(huì)想到萬科、招行、茅臺(tái)這樣的公司，除了這些行業(yè)龍頭公司外的其它公司特別是ST的公司，都不會(huì)被他們接受為投資目標(biāo)公司，其中最大的原因就是公司資產(chǎn)并不安全，但也有些人覺得不是行業(yè)第一的公司只要有大的‘安全邊際’，一樣可以成為好的投資工具，雖然這種投資里面已經(jīng)帶有一定的投機(jī)成份。在這一點(diǎn)上我覺得很難去說誰對誰錯(cuò)，也許本來就沒有必要分出對錯(cuò)來，但我自己在行動(dòng)中比較喜歡結(jié)合兩者靈活變通，在大的方向上肯定是會(huì)投資我選中的公司，但出現(xiàn)好的機(jī)會(huì)也會(huì)適當(dāng)參與，大的投資肯定是在好公司身上，但平凡的公司只要有好的價(jià)格我也不排除帶有點(diǎn)兒投機(jī)性質(zhì)的買入適量的股票。這平凡的公司一般指的是不被我選中但本質(zhì)上很妥當(dāng)?shù)墓荆壤惺?、中國平安、寶鋼這類型的，如果是在合適的價(jià)格我會(huì)考慮的，但一般那些壞的公司就根本不會(huì)去關(guān)注，那怕價(jià)格再便宜。

投資在很多時(shí)候是相對而言，里面或多或少都帶有一點(diǎn)投機(jī)的性質(zhì)，如果嚴(yán)格上講投資的話那必須是在充分確定未來資產(chǎn)安全性收益可預(yù)見性的情況下長期持有該資產(chǎn)，但我認(rèn)為這樣嚴(yán)格的定義是沒有必要的，至少在實(shí)踐上是不合適的，就像我認(rèn)為價(jià)格高了就應(yīng)該賣出，我認(rèn)為這才是投資的根本，價(jià)格高了不賣出有兩種，一種是只想持有資產(chǎn)不管市場報(bào)價(jià)，我管這種叫“純投資”，一般公司的實(shí)際擁有人就是這種類型，但他們很多時(shí)候也在根據(jù)市場的情況不斷的增持、減持，另一種是想博得更高報(bào)價(jià)的人，這種事實(shí)上已經(jīng)是在投機(jī)，而不管他買入時(shí)是不是真的屬于投資性質(zhì)，應(yīng)該說絕大多數(shù)投資者高價(jià)不賣出的原因是屬于后者。

相對起投資而言，投機(jī)可就有許多的“純投機(jī)”了，數(shù)波浪看趨勢的可被定義為純投機(jī)，他們有時(shí)連買入的股票對應(yīng)的這家公司是做什么的都不知道，因?yàn)樗麄儾恍枰?，只需要看著股價(jià)往上漲就對了，我有一個(gè)朋友也是做私募的，他是不折不扣的投機(jī)者，有一次大家在一起討論股市時(shí)講到股盈率的時(shí)候，他居然問到底什么是市盈率，又跟市凈率有什么區(qū)別，老聽人家說，可自己總搞不清楚，我的確吃了一驚，還是耐著性子跟他講解了一番，我真想知道什么人把錢交給他讓他“投資”的，這又是為什么呢，當(dāng)把錢交給他的這些人知道他連市盈率都不知為何物的時(shí)候，這些人還有勇氣把錢交給他“投資”嗎。

對于風(fēng)險(xiǎn)投資來講，很多人認(rèn)為這是一種投資的行為，因?yàn)樗苯油顿Y的是公司，對創(chuàng)業(yè)者的素質(zhì)和能力也很在意，他們關(guān)心公司的業(yè)務(wù)情況，有時(shí)甚至直接參與公司的重大決策，但在我看來這樣的理由并不能完全說明風(fēng)險(xiǎn)投資就是投資，我覺得風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)該被歸類為投機(jī)的范疇，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資是在投資許多沒有確定未來公司，甚至所投資的公司還沒有成熟的業(yè)務(wù)模式，更別說盈利，而風(fēng)險(xiǎn)投資的目的也不是為了戰(zhàn)略參與所投資公司的運(yùn)營，只是為了把公司做大后到資本市場上市賣錢，它的基本思路是廣撒網(wǎng)必定會(huì)有收獲，下注幾十家公司總有一家能成功，這家成功的可以賺到的錢就比投資所有這幾十家公司的錢多好多倍，這從本質(zhì)上講是一種賭博，完全符合投機(jī)的定義。從大的層面上講，風(fēng)險(xiǎn)投資對經(jīng)濟(jì)的正面意義是無可否認(rèn)的，特別是高科技類型的公司，這種公司更是風(fēng)險(xiǎn)投資的主戰(zhàn)場，得益于風(fēng)險(xiǎn)投資才誕生了許多偉大的公司，百度、騰訊、新浪這些互聯(lián)網(wǎng)巨頭都是風(fēng)險(xiǎn)投資的杰作，這些公司給我們的生活帶來效率與改變。

第12節(jié)

其實(shí)在一個(gè)資本市場上，無論在那里都一樣，投資與投機(jī)都是相伴相隨的，它們之間絕不是水火不容，而是相得益彰，誰都離不開誰，作為投機(jī)者來講不會(huì)去太在意這些概念，但作為投資者來講有時(shí)候?qū)ν稒C(jī)太心存偏見也不好，再說我們也認(rèn)識到“純投資”本來就不適合賺錢，我們的投資里或多或少都有投機(jī)的成份，在態(tài)度上不必去太計(jì)較甚至把它們對立起來呢。但這么講并不等于可以混淆概念，有投機(jī)的成份不影響我們是價(jià)值投資者的屬性，不心存偏見把它們對立起來但對自己本身的行為要隨時(shí)分清是在投資還是在投機(jī)。

日期：2009-08-2322:55:41

[09投資對象是公司而不是股票]

炒菜炒的就是菜，炒股顧名思義炒的就是股票，這樣的邏輯推理、望名生義從本質(zhì)上講是有一定有合理性，炒股所買的不就是股票嗎，這從投機(jī)理論無論是波浪理論、道氏理論還是趨勢線等等都是這樣認(rèn)為的，可以說投機(jī)最根本的是股票的價(jià)格趨勢，而至于公司質(zhì)地，那并不是關(guān)心的內(nèi)容。從這個(gè)意義上講投票只是投機(jī)的一個(gè)工具，要的是用技術(shù)分析的方法找出將要上漲或已經(jīng)在上漲的股票，買入股票后看著價(jià)格趨勢的上升，至于它背后所代表的是什么則無關(guān)緊要，我以前研究過技術(shù)分析方法，得出一個(gè)最基本的印象就是無論那一種技術(shù)分析方法，當(dāng)它認(rèn)定一支股票上漲的時(shí)候，往往已經(jīng)上漲了很長一段時(shí)間，基本上都是三成到六成的漲幅了，而投機(jī)在這個(gè)時(shí)候進(jìn)入，且要在它調(diào)頭向下前退出，難度和風(fēng)險(xiǎn)是可想而知的，技術(shù)分析可以通過數(shù)波浪、看頭形，有的看技術(shù)指標(biāo)，這些方法都在一定程度上有滯后性和不確定性，如最著名的MACD指標(biāo)，當(dāng)你發(fā)現(xiàn)MA20穿過MA60指標(biāo)時(shí)，也許已經(jīng)調(diào)整了35%左右了，而MA5跟MA10的交叉又不能太當(dāng)真，股票的波動(dòng)使它們很容易就碰到一起了。KDJ的金叉、死叉指標(biāo)當(dāng)你發(fā)現(xiàn)并確定趨勢發(fā)生變化時(shí)也差不多是這樣了。

股票是用來炒的這是對投機(jī)的說法，而我們強(qiáng)調(diào)把投資和投機(jī)分開也是這個(gè)道理，從價(jià)值投資的角度發(fā)出來理解的話所買的就不單單是股票了，根本上講是股票所代表的部分公司權(quán)益。如果我們是價(jià)值投資者，那每一次對股票的操作我們都要有買賣公司部分權(quán)益的態(tài)度，這樣子就不會(huì)很隨意的三天兩頭就想買賣。因?yàn)楣善北旧硎怯泻軓?qiáng)的流動(dòng)性的，整個(gè)市場參與的人數(shù)量大的時(shí)候它的價(jià)格波動(dòng)就會(huì)很明顯，不理性的情況也會(huì)常常出現(xiàn)，比如在48元買了中石油的，真的我一點(diǎn)也不覺得這些在這個(gè)價(jià)格買了的人應(yīng)該有任何話說，市場買賣是完全公開自由的，16.7元公開在A股發(fā)生的中石油申購時(shí)的市盈率是22.44倍，這樣本來就偏高的價(jià)格一開盤就被暴炒到48元，在48元買入的有兩種人，一種是頭腦發(fā)熟、貪得無厭預(yù)計(jì)中石油可以漲到96元的人，反正自己不接最后一棒就好了，可沒想到最后一棒就在他手上，還有一種是對股票一無所知，只是看到一個(gè)‘亞洲最賺錢的公司’、‘全世界市值最大的公司’的招牌再加上網(wǎng)絡(luò)、媒體煽風(fēng)點(diǎn)火，說這是可以做傳家寶的股票，買了留著給孫子也可以，因?yàn)檫@些幾乎荒唐的原因就買進(jìn)的人，這種比投機(jī)者更不值得同情，或許他們也不需要?jiǎng)e人同情，但我們看到很多人對中石油從年頭罵到年底。如果以買賣公司的態(tài)度去做，會(huì)出現(xiàn)48元買入股票的情況嗎？中石油的股票每股代表的公司權(quán)益值48元嗎？這我想誰都很清楚。

既然談到中石油，就對它已經(jīng)卸任的原董事長蔣潔敏代表中石油向股民道歉多說兩句，在新聞里寫的意思是在他卸任中石油董事長一職時(shí)代表中石油向股民道歉，既然已經(jīng)卸任，還代表中石油就有點(diǎn)不那么恰當(dāng)了，頂多就算代表自己在任時(shí)的作為道歉，而就算是代表中石油做了這個(gè)遲來的道歉，到底道的是那門子的歉，你要說資本市場的股價(jià)，有時(shí)候上市公司也是沒有辦法，資本想炒它的時(shí)候它就漲，資本對它不感興趣走了的時(shí)候就跌，股民把價(jià)格炒到48塊錢的時(shí)候還去投機(jī)，本來就該為自己的行為負(fù)責(zé)，就像上賭場，不能說賭贏了就是賭神，賭輸了就怪賭場有問題，甚至說它出老千，有證有據(jù)的怎么說都行，但很多這種情況只是賭輸了情緒的發(fā)泄。如果說要道歉，那中石油應(yīng)該為16.7塊錢22.44倍這樣的泡沫價(jià)格上市坑了股民道歉，但這也有兩個(gè)客觀因素，一個(gè)是中國資本市場由于長期以來的發(fā)行定價(jià)機(jī)制不完善，導(dǎo)致上市公司發(fā)行的股價(jià)都是虛高帶泡沫的，高價(jià)發(fā)售股票并不只是中石油一家，二個(gè)是先前中石油在香港上市，回歸內(nèi)地的時(shí)候股市已經(jīng)牛了一段時(shí)間了，它是參照香港的價(jià)格來發(fā)行A股的，這樣的做法在國際上也沒有太大的非議。如果真的要算起來，說道歉那中石油頂多應(yīng)該為16.7元跌到9.71元這一段的股東損失道歉，不過說到底是你情我愿的事，計(jì)較意義已經(jīng)不大，股東的損失也不會(huì)因?yàn)橹惺偷牡狼付玫桨朦c(diǎn)實(shí)質(zhì)性的彌補(bǔ)。

從價(jià)值投資這個(gè)角度看股票的話，股票就是一個(gè)公司所有權(quán)的憑證，就好像你跟人合伙開公司，幾個(gè)合伙人共同出資后簽訂合同確定所擁有的公司權(quán)益一樣，只不過在股票市場上這所有權(quán)更有保障。如果要投資一家公司，應(yīng)該是對公司有充分了解和研究后回答兩個(gè)問題，一是這家公司能不能投資？二是如果投資的話那每股所有權(quán)的價(jià)格是多少？如果研究后的答案是這家公司可以投資且確定當(dāng)前每股可接受的價(jià)格，則如果該公司每股報(bào)價(jià)在可接受的價(jià)格范圍內(nèi)便出手買入，至于買入量的多少是根據(jù)當(dāng)時(shí)股票便宜了多少、手頭有多少資金等等這些情況來決定的，原則上在一支股票上無論任何情況都不應(yīng)該超過所擁有資金的八分之一。

千萬不要小看這個(gè)概念形成的重要性，這個(gè)概念可以說是投資和投機(jī)最根本的不同所在，買的是公司則是投資，買的是股票則是投機(jī)，但有時(shí)確實(shí)也有些情況是介于兩者之間的，比方說如果有一家銀行5年靜態(tài)市盈率在8倍，市凈率小于1倍，而我們又看不出這家銀行有什么經(jīng)營上的問題，‘凈資產(chǎn)收益率’‘主營業(yè)務(wù)增長率’每年都是正數(shù)，不會(huì)有倒閉的可能，這時(shí)候基本可確定為股價(jià)超跌了，雖然我們對這家銀行不甚了解，在同行業(yè)的競爭力并不突出，但這時(shí)買入適量的股票進(jìn)行套利應(yīng)該是合理的，這樣的情況有投資的因素也有投機(jī)的因素。巴菲特2003年買入中石油就屬于典型的這一類情況，當(dāng)時(shí)巴菲特是偶然看到一份中石油的年報(bào)，再算出它大概值多少錢之后看香港上市的中石油股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于應(yīng)有的價(jià)格，所以就出手買入，巴菲特說他很少買周期性產(chǎn)業(yè)，對中石油只是碰巧投資，當(dāng)時(shí)他看到中石油價(jià)格被低估。因?yàn)樗麩o法預(yù)料明天油價(jià)走勢，但是他知道明天可口可樂的價(jià)格?？梢姲头铺夭⒎钦J(rèn)同中石油，而是存在幾乎是“無風(fēng)險(xiǎn)套利空間”才讓他投資中石油的，盡管這算不算投資還值得討論，這也告訴我們投資不應(yīng)該死板，投資和投機(jī)有時(shí)可以相輔相成、同生共容的。

日期：2009-08-2323:45:49

[10分散投資與集中投資]

第13節(jié)

我最記得好些年前開始學(xué)習(xí)投資的時(shí)候，很幸運(yùn)一開始就以巴菲特為榜樣，或者可以說那時(shí)是因?yàn)殛P(guān)注了巴菲特這個(gè)人才開始對投資感興趣，所以學(xué)習(xí)的都是價(jià)值投資的理論，盡管后來有過一段時(shí)間學(xué)習(xí)技術(shù)分析理論，但只是想了解投機(jī)的方法，從來都沒動(dòng)搖過對價(jià)值投資的信仰。那時(shí)候我記得看過幾本價(jià)值投資的事，作者都認(rèn)為價(jià)值投資者應(yīng)該做分散投資，我也很認(rèn)同這樣的說法，因?yàn)槟菚r(shí)候我的理解是分散投資就是投資八到二十支股票，集中投資就是把所有資金投資在一支股票上。

那個(gè)時(shí)候很郁悶有一點(diǎn)老想不通，巴菲特提倡集中投資，而且我記得他有一句話說不要把雞蛋放在很多的籃子里，而是放在一個(gè)籃子里然后小心的看好雞蛋，這是他提倡集中投資最有力的證據(jù)。在這個(gè)問題上，我想來想去都無法認(rèn)同我那個(gè)時(shí)候理解的‘集中投資’，所以也在這問題上傾向于分散投資。

這事過了有一段時(shí)間之后，偶然才弄清楚原來分散投資是要買幾十上百甚至幾百支股票，基本上‘大盤指數(shù)基金’就是最典型的‘分散投資’，而集中投資的意思就是我原來理解的‘分散投資’的意思，也就是說投資在八到二十支股票對一個(gè)普通投資者是比較合適的，我說難怪巴菲特怎么會(huì)支持把資金全買一支股票呢，弄清楚這個(gè)后心里頓時(shí)寬了許多。從那個(gè)時(shí)候起，我從原來支持‘分散投資’轉(zhuǎn)而支持集中投資，事實(shí)上我并沒有轉(zhuǎn)，一直都認(rèn)為一個(gè)普通投資者應(yīng)該擁有八到二十支股票是比較合適的，只是以前理解錯(cuò)集中投資的意思而已。

我特別要說的是許多人也犯了這個(gè)錯(cuò)誤，他們自認(rèn)是價(jià)值投資者，聽說巴菲特是集中投資把雞蛋放在一個(gè)籃子里，就都選了一家好公司然后全倉殺入，一般這種價(jià)值投資者第一首選就是600519貴州茅臺(tái)，全倉買進(jìn)后就不賣了，這支股票從2008年1月的230元到2008年11月的86元，損失不可謂不慘重，當(dāng)然他們建倉時(shí)成本不會(huì)是230元那么多，但本來是可以賺到更多錢的，就算茅臺(tái)是‘永遠(yuǎn)不賣’的，它至多是你資金的八分之一。所以我在這里想呼吁的是投資的股票不可以少于八支，至少也得是五支以上，并且每支股票不要超過總資金的八分之一，至少也得守住百分之二十的上限，這應(yīng)該被當(dāng)成一個(gè)基本原則，它可以防止你一時(shí)沖動(dòng)的懲罰。

現(xiàn)在我們可以來看一下分散投資和集中投資孰優(yōu)孰劣，分散投資又分成好幾種分散法：對象分散法、時(shí)機(jī)分散法、地域分散法、期限分散法。最常見的是把資金投資在上百支至幾百支股票上面，它可以把單支股票的風(fēng)險(xiǎn)降到最低，基本上可以說單支股票的漲跌不會(huì)對他的盈利造成什么大的影響，甚至單支股票被退市也沒有太大的關(guān)系，反正所占投資比例是很小的，如果其它股票表現(xiàn)好，這支被退市的股票所導(dǎo)致的損失幾乎可以乎略不計(jì)，這是分散投資最大的優(yōu)勢，可以最大程度的分散風(fēng)險(xiǎn)，以達(dá)到追求平均綜合收益的目的，但它的劣勢也是很明顯示的，由于所投資的股票數(shù)量太多，難以對每支股票都做詳細(xì)的研究分析，這樣的要求幾乎成了不可能的事，且由于網(wǎng)撒得太大，更容易碰到壞的公司。所以這種投資方法比較適合追求穩(wěn)定收益的資金保值型需求的投資者，一般這種投資者都是比較保守的。彼得林奇屬于分散投資者，這也是他管理公募基金的性質(zhì)決定的，要求他必須分散投資，但他每年的投資收益非?？捎^常常跑贏大盤，所以說分散投資也并非等于投資股票指數(shù)。

集中投資與之剛好相反，單支股票的漲跌可能對其投資影響非常明顯，特別是達(dá)到所有資金八分之一的重倉股，單支重倉股的表現(xiàn)對其投資業(yè)績影響巨大，如若這種重倉股遭遇公司的退市那打擊將會(huì)非常大，但它因?yàn)樗鶕碛械墓善睌?shù)量少，所以可以對每支股票都進(jìn)行深入研究，對公司充分了解，如果真的對投資方法學(xué)習(xí)掌握的好，是可以避免重倉股遭遇滑鐵盧的，對這一點(diǎn)價(jià)值投資者一樣要有絕對的信心。相對于分散投資而言，集中投資要比較積極主動(dòng)一些，它比較適合于那種追求獲得比平均收益高的進(jìn)取型投資者，一般專業(yè)的投資者基本都是集中型投資者。

說到這里我完全分不出分散投資和集中投資孰優(yōu)孰劣，對不同需求的資金來說會(huì)選擇其適合的方法，如果說非要分出孰優(yōu)孰劣的話，至少得說對誰而言，最根本的判斷是資金的型類、目標(biāo)、資金量。像社?；疬@一類，它是國民養(yǎng)老保障資金，在穩(wěn)健保值中獲利，資金量又如此巨大，它不得不選擇分散投資，公募基金大多是小投資人的錢，追求的也是穩(wěn)健的獲利，資金量同樣巨大，又有法律法規(guī)在它投資上面的諸多限制，他也要相對的分散投資，再如國外的養(yǎng)老基金，共同基金，也是比較保守的，基本上都采取分散投資法。但對于私募基金、對沖基金這一類的，由于錢都是有錢人的錢，資金準(zhǔn)入門檻高，風(fēng)險(xiǎn)承受能力強(qiáng)，目標(biāo)為穩(wěn)健中收益最大化，有些激進(jìn)的干脆就是追求收益最大化，資金量也不是很巨大。擁有這樣的條件決定其可選擇集中投資，而對普通投資者而言，毫無疑問應(yīng)該選擇集中投資?？梢妰煞N方法沒有孰優(yōu)孰劣，只是用法不同，在不同的環(huán)境下需要不同的方法，但可以看到的是絕大多數(shù)投資者都應(yīng)該以集中投資為方法，不說別的就說你的資金量就達(dá)不到分散投資的要求，而集中投資在經(jīng)過詳細(xì)研究的好公司上則更加保險(xiǎn)。

日期：2009-08-2415:20:35

[11基本面投資與傳統(tǒng)價(jià)值投資]

基本面從字面上的意思可以解理為共同擁有的屬性指標(biāo)這一方面，這個(gè)說法不算全面但基本上能概括基本面的主要特征，按股票的基本面來講，是指那一些各自都擁有的基本情況的匯總。一般我們所講的基本面分析是指對宏觀經(jīng)濟(jì)面、公司主營業(yè)務(wù)所處行業(yè)、公司業(yè)務(wù)同行業(yè)競爭水平和公司內(nèi)部管理水平包括對管理層的考察這諸多方面的分析，數(shù)據(jù)在這里充當(dāng)了最大的分析依據(jù)，但往往不能以數(shù)據(jù)來做最終的投資決策，如果數(shù)據(jù)可以解決問題，那計(jì)算機(jī)早就代替人腦完成基本面分析，事實(shí)上除了數(shù)據(jù)還要包括許許多多無法以數(shù)據(jù)來衡量的東西，比如商譽(yù)、壟斷、管理層人員素質(zhì)等許多方面難以用數(shù)據(jù)來表達(dá)，這些方面的東西相對而言就成了分析中比較主觀的成分。比如中國平安向資本市場一開口就要融資1600億，股票分析師除了情緒上的發(fā)泄外，就算是理性分析的人也有兩種完全不同的看法，有人認(rèn)為太過激進(jìn)，重要決策太隨意且缺乏論證依據(jù)，但也有人認(rèn)為這是管理層對股東負(fù)責(zé)，公司在市場方面前景看好并且戰(zhàn)斗意志堅(jiān)強(qiáng)積極進(jìn)取。我個(gè)人持第一種看法。

第14節(jié)

在基本面分析上，最根本的還要算是公司基本面分析，對一家公司基本面分析最重要的還是財(cái)務(wù)分析，這是一門必修課，如果單單是對數(shù)據(jù)的解讀，那三大報(bào)表就可以充分說明問題，但實(shí)事上遠(yuǎn)遠(yuǎn)并沒有這么簡單，以我的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)來看，上市公司多多少少都會(huì)在財(cái)務(wù)報(bào)表上?；ㄕ校行┥踔林苯釉谪?cái)務(wù)報(bào)表上作假，這些都需要我們自己去發(fā)現(xiàn)并修正過來，有些是屬于財(cái)務(wù)手法這不算違規(guī)，有些是故意虛報(bào)瞞報(bào)，有些是直接作假。比如有些公司為了追求主營業(yè)務(wù)收入，會(huì)把產(chǎn)品或服務(wù)價(jià)格壓低，這種毛利率會(huì)變得非常低，凈利率有時(shí)還會(huì)出現(xiàn)負(fù)數(shù)，這種情況也有可能造成‘應(yīng)收賬款’急劇增加。也有些公司會(huì)了年報(bào)好看而把固定資產(chǎn)折舊來點(diǎn)粉飾或?yàn)榱似骄鶅衾麧櫾鲩L率而把部分利潤當(dāng)成遞延收入處理。有些明明主營業(yè)務(wù)是虧損的，但加上營業(yè)外收入可以有很可觀的凈利潤，這一切的財(cái)務(wù)手法要通過經(jīng)驗(yàn)的累積和知識的學(xué)習(xí)來慢慢知道怎么修正它，最的力的還是公司年報(bào)，很多財(cái)務(wù)報(bào)表反應(yīng)不出來的問題會(huì)在年報(bào)中有充份說明，特別要注意不太引人注意的附注，有時(shí)重大問題只會(huì)在角落被蜻蜓點(diǎn)水的提到一下，我們要找的就是這些信息。

一般的基本面分析會(huì)從宏觀經(jīng)濟(jì)面開始，然后再到公司所在行業(yè)分析，最后才是公司的分析，我認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)面的分析不用太深入，有個(gè)大概的了解就可以了，太深入了反而會(huì)把你帶向錯(cuò)誤的深淵，經(jīng)濟(jì)學(xué)是現(xiàn)代一門非常龐大的學(xué)科，但你看到過古今中外誰可以準(zhǔn)確預(yù)測經(jīng)濟(jì)未來的，都是公說公有理、婆說婆有理的在‘爭鳴’，但倒是大的方面意見一般都是比較統(tǒng)一的，也不會(huì)有太大的錯(cuò)誤，但在這些分析里面要排除‘政治任務(wù)’的分析意見，行業(yè)分析一般指的是對行業(yè)景氣度的分析，但我更傾向于分析行業(yè)的屬性，比如我喜歡銀行業(yè)，不喜歡高科技業(yè)，特別是IT行業(yè)，盡管我學(xué)的就是這個(gè)專業(yè)，對IT行業(yè)可以說是深入了解，但對一個(gè)行業(yè)的感情和投資要分開，不要讓感情影響投資決策，但也有特例的情況如騰訊，以后會(huì)有一篇專門討論萬科和騰訊所在的行業(yè)但為什么會(huì)成為投資特例的情況，這也推出我的另一個(gè)看法，好的公司有時(shí)候可以彌補(bǔ)不好的行業(yè)，但總體上說我們的意見是三百六十行，行行出狀元是沒錯(cuò)，但從投資的角度來看，我們有必要帶上有色的眼鏡看待不同的行業(yè)。

除了宏觀面和行業(yè)之外，更重要的還是對公司的基本面分析，我們不想在這里詳細(xì)討論公司的基本面分析，下一章整章都在談這個(gè)話題，但在這里想強(qiáng)調(diào)的是對公司的基本面分析之后要自信，對自己的分析結(jié)果有提升到信仰的高度，在大跌中買入成為一個(gè)很自然的行為而沒有絲毫壓力，就像進(jìn)賭場買大小一樣，當(dāng)我知道要開大開小的時(shí)候，理論上可以把整幅身家都壓上去，對很多人來講就差舉債了，但無論全壓還是舉債這都違反我們基本的投資原則，當(dāng)我完全知道要開大開小的時(shí)候，我會(huì)下注八分之一的身家。基本面分析并沒有定式，可以說是很主觀的，不同的方法分析的側(cè)重面也不同，就是因?yàn)檫@樣很多的不同，會(huì)造成對同一支股票完全不同的分析結(jié)果，但這并非就一定是壞事，要不每個(gè)人都會(huì)買好的股票和拋售壞的股票，股票市場報(bào)價(jià)將會(huì)長期合理，這樣我們那來的機(jī)會(huì)賺大錢。比如我個(gè)人經(jīng)過幾年的觀察，很喜歡中石油這支股票，盡管巴菲特拋棄它，聲稱他老人家不喜歡周期性行業(yè)，但我認(rèn)為中石油的護(hù)城河是超級寬的，敵軍基本沒有任何進(jìn)攻的機(jī)會(huì)，它在中國是絕對壟斷，除了行政力量外它可以隨意控制產(chǎn)品價(jià)格，加油站行業(yè)雖然對民間開放，但可以說沒人可能發(fā)展成可以跟中石油競爭的公司，就算單一小區(qū)域興起那么點(diǎn)風(fēng)浪，對巨無霸中石油也是不痛不癢，何況他們還是中石油的下家，當(dāng)國內(nèi)成品油與國際原油價(jià)格倒掛的時(shí)候，由于中石化的煉油能力強(qiáng)從而承擔(dān)了更多的‘政治任務(wù)’，而中石油背后可供開發(fā)的石油資源更為可觀，并且中石油有強(qiáng)大的自由現(xiàn)金流足以應(yīng)付任何的突發(fā)狀況。無論從行業(yè)和公司競爭力來說中石油都是很好的可供投資資產(chǎn)，不過從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看這幾年的表現(xiàn)不盡如人意，這影響了給它高的分?jǐn)?shù)。

價(jià)值投資很大程度上依靠基本面分析，而傳統(tǒng)的價(jià)值投資是完全依靠基本面分析，傳統(tǒng)價(jià)值投資的出手一般就像閨女出嫁，是抱著‘以身相許’的態(tài)度在進(jìn)行的，主張買入后就永遠(yuǎn)持有，所以她嫁的這個(gè)‘男人’的基本面就成了唯一，不存在可以投機(jī)的討論空間。基本面相對于傳統(tǒng)價(jià)值投資來講就像編程軟件里MFC相對于VisualC++的重要性一樣，在.net到來之前VisualC++基本上就等于MFC了，沒有了MFC的VisualC++就沒有存在的必要和可能了。

傳統(tǒng)的價(jià)值投資可以說是在充分的基本面分析之后在合適的價(jià)格不管其它任何因素的買入股票，之后就以股票分紅和資產(chǎn)增值為目的，并沒有什么賣出的概念，它的目標(biāo)就是在安全的情況下以合理的價(jià)格買入資產(chǎn)。按現(xiàn)在的投資理論聽起這樣的投資方法來會(huì)覺得這樣很死板，確實(shí)他是很死板已經(jīng)不太適應(yīng)現(xiàn)代投資的理論需要，但它確實(shí)是現(xiàn)代價(jià)值投資理論的最初雛形，我覺得它已經(jīng)不適應(yīng)這個(gè)資本市場的發(fā)展而且有更好的投資實(shí)踐理論，但對傳統(tǒng)價(jià)值投資的了解是很有意思的，就像對投機(jī)的了解一樣對投資有意義一樣。

然而在現(xiàn)代的價(jià)值投資理論中，基本面分析一樣是最重要的，雖然不是投資的唯一，但作用還是舉足輕重絲毫不能夠怠慢，而且可以這么說：任何提倡基本面在投資中過時(shí)的言論，無論在什么時(shí)候都是偽投資理論，是借投資之名干投機(jī)之實(shí)的托辭。現(xiàn)代的價(jià)值投資理論中基本面分析更像‘正房’，丈夫可能會(huì)有小妾，但永遠(yuǎn)替代不了‘正房’在家族中的名份。但奉勸各位丈夫，小妾可以有但不能多，家中的大小事務(wù)還是得跟‘正房’商量，小妾的建議只能姑妄聽之。

價(jià)值投資與基本面分析的關(guān)系是如此的水乳交融，可以說沒有基本面分析就無所謂什么價(jià)值投資，它是構(gòu)成價(jià)值投資最基本的基礎(chǔ)，或者說價(jià)值投資絕大多數(shù)的工作就是在做基本面分析，有些人在做投資的時(shí)候總是覺得很無聊，找不到事情可做，為了給自己找點(diǎn)事做，每天都在不停的買賣，他總是受不了買入就別動(dòng)這樣的方法，其實(shí)并非無事可做，只是他沒有找到該做的事，如果有精力的話可以多多學(xué)習(xí)，開卷有益總是沒錯(cuò)的，再慢慢的學(xué)習(xí)基本面分析，真正進(jìn)入狀態(tài)之后，他會(huì)感嘆時(shí)間的不夠，對公司的研究是很費(fèi)時(shí)間的一件事。換句話說想做價(jià)值投資并非就很悠閑，只是時(shí)間不花在股票上而花在調(diào)研公司上，基本面投資與傳統(tǒng)價(jià)值投資的討論就是想強(qiáng)調(diào)做價(jià)值投資的過程就做基本面分析，做基本面分析就是價(jià)值投資的工作。

第15節(jié)

日期：2009-08-2417:14:17

[12長期持有與短線持有]

這兩個(gè)概念相信不用做任何的解釋沒有人不明白的，概念雖然簡單，要做到長期持有卻不簡單，很多人都在堅(jiān)持中功敗垂成，而玩短線的就相對真是簡單多了，任何人只要做在電腦上，看到漲的就買入，看到跌的就賣出，或開著個(gè)電視或收音機(jī)，看股評家在評股薦股，語氣總是斬釘截鐵，讓人信心十足，看著股評家推薦那個(gè)就買那個(gè)多痛快啊，每個(gè)人都可以打進(jìn)電話去“咨詢”，而這些股評家也是神通廣大，幾千支股票都諳熟于心，無論股民問的是那只股票，他們都可以回答得頭頭是道，有時(shí)候我也在感慨自己為什么就到不了這種‘境界’呢，有的甚至搞收費(fèi)薦股，保證一個(gè)月漲多少，真是罪過、罪過，整個(gè)股市給這些神棍搞得烏煙瘴氣。

在牛市中長期持有與短線持有就像真理與運(yùn)氣的較量，牛市中什么股票都在漲，看中一支好的股票進(jìn)入之后跟著牛市賺錢是真理，因?yàn)榇筅厔菔强礉q的，進(jìn)入一支股票就會(huì)享受它的漲幅，當(dāng)然中間會(huì)有調(diào)整的時(shí)候，不過整體上漲是這個(gè)時(shí)期的主題，許多神棍之所以可以成為‘神’道理就在這里。而短線持有呢就是靠運(yùn)氣，一般在牛市中也會(huì)賺到錢，總是在各支股票之間跳來跳去，看到那支漲就跳進(jìn)去，等進(jìn)去了人家漲得差不多了，得歇會(huì)，這時(shí)候又看到另一支在漲，又跳出來跳到另一支去，誰知也是差不多歇息的時(shí)候了。如果運(yùn)氣好，跳來跳去都遇到股票在發(fā)力猛漲，那自然就多賺錢了，可大家回憶一下自己的操作，是不是有這樣的運(yùn)氣，大多數(shù)人都會(huì)說“從2008年10月份到現(xiàn)在如果我堅(jiān)持拿住這段期間持有的任何一支股票，賺的都會(huì)比現(xiàn)在多許多?！弊C明很多人并沒有很好的運(yùn)氣，做人有時(shí)候不得不靠點(diǎn)運(yùn)氣，但我的習(xí)慣是無論在任何事中，盡量降壓運(yùn)氣所占的成份，但話又說回來，你別看股民都總結(jié)知道有這么個(gè)道理，但下一次牛市的時(shí)候，他照樣是短線持有，這在《06市場先生夜訪林海彬先生》里我們有過討論，人的智商相當(dāng)高，但總是不能吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，要不然現(xiàn)在世界上就不會(huì)有那么多戰(zhàn)爭了，黃家駒的《AMANI》里的歌詞寫得最好“權(quán)力與擁有的斗爭，愚昧與偏見的爭斗，若這里戰(zhàn)爭到最后怎會(huì)是和平？”，所以我的總結(jié)就是相信人的智商，但對大眾的智慧持懷疑態(tài)度。

在熊市中長期持有與短線持有就像傻子與瘋子的對舞，熊市中什么股票都在跌，好公司差公司一起跌，明明就是股價(jià)一天一跌了，眼看著財(cái)富的縮水而無動(dòng)于衷，還在那高舉“價(jià)值投資”大旗堅(jiān)持長期持有，不是傻子是什么，在股市中信仰是用來賺錢的，不是我們來為信仰服務(wù)，在這時(shí)候我們需要急功近利一點(diǎn)，不適合無為而治，而要防止‘水中花、鏡中月’，這時(shí)候是無為而治出軌的時(shí)候，要出手矯正它的運(yùn)行軌道。還有一種瘋子，試圖在熊市的反彈波浪中贏利，認(rèn)為自己是沖浪高手，可以在反彈中賺錢在下跌中退出，他以為是在拍電影啊，這樣的橋段是很有英雄氣概，但在實(shí)現(xiàn)中要成熟，我們只想賺錢，不想做英雄。

在熊市中就是把自己的倉位降到最低并‘無為而治’，不要試圖做反彈，這種刀口舔血、虎口拔牙的活兒咱們不要做，除非有做空機(jī)制的情況，那在5000臺(tái)以上我會(huì)試圖控制風(fēng)險(xiǎn)的做空指數(shù)，因?yàn)槲抑郎献CA股指數(shù)不值這點(diǎn)位，我們的信仰告訴我們它始終會(huì)回歸理性，這點(diǎn)在價(jià)值投資中我們堅(jiān)信不移，所以我會(huì)做一份期貨合同，賭上證指數(shù)會(huì)到3000點(diǎn)以內(nèi)，這是我敢下注的點(diǎn)位，但期貨合同有一個(gè)我不喜歡的地方，就是有時(shí)間性，我知道指數(shù)一定會(huì)回歸3000點(diǎn)以內(nèi)，但我不清楚什么時(shí)候都實(shí)現(xiàn)，所以簽的合同盡量簽期限長的。這跟租房子不同，租房子簽租期盡量簽最短的，因?yàn)槲覀兪羌追剑谙薜搅讼肜m(xù)約就續(xù)約，不想續(xù)約就可以搬走，如果簽期限長的，不到期要搬走押金就沒了，這不是做慈善活動(dòng)，在商業(yè)活動(dòng)中做什么都要從自身的利益出發(fā)，要有小聰明更要有大智慧，眼光要放長遠(yuǎn)一些，不要因眼前的小利就隨便參與，這些很多都是商業(yè)魚餌。

我們前面已經(jīng)對投資和投機(jī)對應(yīng)之長期持有與與短線持有的關(guān)系進(jìn)行了一定討論，但在這里還是要不厭其煩的對它們再進(jìn)行一些強(qiáng)調(diào)，它們之間沒有絕對的對應(yīng)關(guān)系，投資可以是短時(shí)間的持有，投機(jī)也可能持有十年，只是在正常的情況下投資一般都比較長期，投機(jī)一般都比較短期，而我們在實(shí)踐中是以賺錢為目的，不要被意識形態(tài)所束縛，只要出現(xiàn)股票價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其內(nèi)在價(jià)值這種不理性的情況，我們就要賣出，幫市場回歸理性出一點(diǎn)力，那怕這持有時(shí)間還不到一個(gè)月也照賣不誤。

經(jīng)過這個(gè)討論，我們基本可以總結(jié)出不論投資或投機(jī)，長期持有總比短線持有強(qiáng)，價(jià)值投資的我們原則上當(dāng)然會(huì)長期持有，關(guān)鍵是對投機(jī)的討論也看到長期持有對大多數(shù)人來講比短線持有強(qiáng)，但這個(gè)結(jié)論不包括很多對技術(shù)分析深入研究的短線高手，當(dāng)然你如果認(rèn)為自己是這樣的高手就短線操作也不錯(cuò)，要是知道自己并非高手那還是老老實(shí)實(shí)的長線持有的有賺頭。而在中國目前沒有做空機(jī)制條件的環(huán)境下，熊市中能辦到的就是什么都不要做，等待股價(jià)的回歸理性導(dǎo)致有價(jià)值有資產(chǎn)再次浮出水面，不要害怕踏空，這個(gè)也是價(jià)值投資者的大敵，因?yàn)楹ε绿た?，股票在遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候賣掉之后，眼看著它在漲又忍不住買進(jìn)了這是多么愚蠢的行為，這部分‘絕對泡沫’的上漲所帶來的利潤是投機(jī)者的‘剩宴’，我們不應(yīng)該碰的，不是你的錢不入你的袋，很多東西都是注定的，拿了這部分利潤的很多人都會(huì)付出代價(jià)的。

日期：2009-08-2510:46:20

[13價(jià)值投資與風(fēng)險(xiǎn)投資]

在前面我們已經(jīng)有過討論，對價(jià)值投資和風(fēng)險(xiǎn)投資都有過一定的了解，知道價(jià)值投資就是經(jīng)過嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治鲅芯?，在合理的價(jià)格買入好的資產(chǎn)的一種行為，風(fēng)險(xiǎn)投資被我們定義為外形象投資，實(shí)則是投機(jī)的一種投資模式，再者我們肯定了風(fēng)險(xiǎn)投資在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的正面意義，把價(jià)值投資和屬于投機(jī)范圍的風(fēng)險(xiǎn)投資放在一起，也是一個(gè)希望能對比討論出一些看法，為的是防止投資者在日常的投資活動(dòng)中以投資之名干投機(jī)之實(shí)而不自知的情況發(fā)生。

在這里我們不妨回頭看看‘08投資與投機(jī)’這一篇，里面有一段是在討論風(fēng)險(xiǎn)投資的，基本的意思是說風(fēng)險(xiǎn)投資雖說以投資冠名，從表面上看也像投資，但事實(shí)上他應(yīng)該被定義為投機(jī)。被定義為投機(jī)一個(gè)根本的理由就是它的投資性質(zhì)是在投資一些未來沒有確定性的公司，玩的就是一個(gè)概率問題。舉個(gè)例子說明問題，還是以在賭場買大小為例，如果拋開運(yùn)氣不講也就是說不要一下子買大，一下子買小，而是從一而終的只買大或只買小，從概率學(xué)的角度說如果只有一次，那只能開大或開小，最多開暴子，但如果開的次數(shù)越多，開大開小的比例會(huì)越均衡，如果只買大或只買小，以一千次為數(shù)，那理論上輸贏應(yīng)該在正負(fù)5%以內(nèi)，這就是概率，最中性的結(jié)果是不贏不虧。

有時(shí)候一些賭局是不公平的，莊家贏了贏1塊錢，賭客贏了贏8毛錢，這種情況就會(huì)存在‘無風(fēng)險(xiǎn)套利’空間，但前提是次數(shù)不能少，且賭客只能選定買大買小，若叫我做莊，只能賭一次，贏了贏1塊錢，輸了輸8毛，我也不干，因?yàn)槲矣锌赡茌?毛錢，但如果叫我做莊，賭客買定后離手，然后直接開一千次，我會(huì)在確定賭的錢在我財(cái)產(chǎn)的八分之一以下時(shí)做這個(gè)莊，概率上我能在一千次下來后賺到2毛錢，幾乎可以說是穩(wěn)賺的，賭場賺錢除了出老千外靠的也是這個(gè)，當(dāng)然賭桌上人們?yōu)榱速嶅X會(huì)有千奇百怪的好多方法，這是其中一個(gè)比較經(jīng)得起陽光的道理。

風(fēng)險(xiǎn)投資在道理上也是這樣在玩概率問題，經(jīng)過多年征戰(zhàn)的沙場老將，以他獨(dú)到的眼光把創(chuàng)業(yè)初期的一些公司選出他認(rèn)為最有希望的小部分公司來，給這一小部分個(gè)公司一筆對風(fēng)險(xiǎn)投資來說算是小錢，基本上都是100-200萬美元這一數(shù)額左右的，他的基本思路是我投資一家公司不一定能成功，十家也許都不會(huì)有一家成功，但30家總有一家會(huì)成功的，這是一個(gè)概率問題，而由這家成功的公司上市所賺到的錢，足以彌補(bǔ)投資那29家公司失敗的損失。這跟下賭注沒有什么兩樣。但是你注意到了么，風(fēng)險(xiǎn)投資的這一過程中有許多跟價(jià)值投資很相似的地方，比如說從選擇要投資的公司到公司考察，跟管理層通常是創(chuàng)業(yè)者坐談，做方案演示，一起開會(huì)研究公司產(chǎn)品策略，對公司的業(yè)務(wù)模式及如果盈利都十分關(guān)注，就是因?yàn)檫@些表面的現(xiàn)象讓許多人覺得風(fēng)險(xiǎn)投資是在投資，但只要我們深入分析一下就知道這是一個(gè)不折不扣的投機(jī)過程。

我們回過頭來想想在平常的價(jià)值投資實(shí)踐中，是不是也有這樣的情況發(fā)生而我們毫無發(fā)覺呢，有些人很小心謹(jǐn)慎，一來對所投資的公司基本面分析，二來還采取‘分散投資’的策略來分散風(fēng)險(xiǎn)，只有這樣才能讓他覺得有安全感，從表面上看他足夠價(jià)值投資了吧，但事實(shí)上因?yàn)樗顿Y的公司太多，很多公司的未來都是很沒有確實(shí)性，業(yè)務(wù)上太復(fù)雜讓人琢磨不透的，他以為自己分散了風(fēng)險(xiǎn)，事實(shí)上跟風(fēng)險(xiǎn)投資沒什么兩樣，都是在投資一些沒有把握的資產(chǎn)，所以這從本質(zhì)上講已經(jīng)有點(diǎn)沒有價(jià)值投資的味道了。所以像我們前面說的，私募基金和個(gè)人投資者都應(yīng)該以集中投資為手段，這才能選中好公司來投資。

由此可見分散投資很多情況下所帶的投機(jī)意味都比較重，在什么情況下分散投資不是在投機(jī)呢，很簡單的說不符合我們上面所說的對公司研究不深入就是在投資了，所以對于機(jī)構(gòu)投資者來講可能分散投資也能做到是在投資而非投機(jī)，因?yàn)樗醒芯繄F(tuán)隊(duì)，雖然投資的股票多但每支都是經(jīng)過研究團(tuán)隊(duì)精心研究，對個(gè)人和私募來講我們沒有這樣的研究團(tuán)隊(duì)，什么都得靠自己去完成，顯然我們沒有這么多的時(shí)間和精力。

第16節(jié)

日期：2009-08-2518:32:46

[14論“絕對估值法”]

預(yù)測未來是人類與生俱來的一種愿望，這樣的愿望跟人類渴望飛翔一樣。幾千看來人類從未放棄過追求飛翔的努力，直到萊特兄弟發(fā)明并試飛了一種叫‘飛機(jī)’的東西后，人類有了飛翔的能力，我不敢說將來會(huì)怎么樣，因?yàn)槲覠o法預(yù)測未來，但我肯定的是現(xiàn)時(shí)下人類沒有預(yù)測未來的能力，頂多就是估計(jì)。在投資領(lǐng)域?qū)︻A(yù)測股票未來的態(tài)度前面說過不止一次，不是去試圖預(yù)測股市，這是在做一些根本沒任何意思的事情，我們要做的是基于過去的情況選出最好的公司并在合理的價(jià)格買入，不要去想這公司明年能賺多少錢后年能賺多少錢，只需要想怎么樣在合理的價(jià)格擁有一個(gè)好公司，一般秘訣只有一個(gè)字——等。

就是由于我對投資這樣的基本看法，所以當(dāng)年我第一次聽到‘DCF估價(jià)模型’、‘股權(quán)自由現(xiàn)金流模型（FCFE）’、‘公司自由現(xiàn)金流量模型（FCFF）’這些概念的時(shí)候因?yàn)椴涣私?，聽說是一個(gè)股票的定價(jià)模型，那當(dāng)然得學(xué)習(xí)學(xué)習(xí)，是以很興奮像發(fā)現(xiàn)新大陸一樣，可當(dāng)我找來資料看了之后，就不是那么個(gè)味道，基本上看是看得懂，可好像不大符合我的‘常識’，它給我的感覺是“簡單事情復(fù)雜化”，最后我看了不到兩個(gè)鐘頭，就否定了這一套所謂的定價(jià)模型。

它在理論上看似合理，但從常識的角度出發(fā)會(huì)馬上發(fā)現(xiàn)它的實(shí)用性問題，理論與實(shí)踐的不同倒也是問題不大，最多就屬于不實(shí)用便是了，可是再往下想一想就會(huì)知道，這一套所謂的定價(jià)模型具有很大的危害性，無論是DDM還是DCF都不能為投資者解決任何問題，只會(huì)帶來傷害。DDM因?yàn)槭怯霉上碜瞿Ｐ偷?，在中國也根本行不通，在國?nèi)也一直沒有什么市場，但DCF的欺騙性最強(qiáng)，它以一套看似合理的理論模型讓人去代入數(shù)值，事實(shí)上是把人的思維模式僵化，去掉很多應(yīng)該是用人的思考去評估的東西而以一套公式試圖代替之，其實(shí)根本上它還是利用了人類渴望預(yù)測未來的心理特征，用了這套所謂的“自由現(xiàn)金流模型”，它里面就有四個(gè)你必須給出的代入數(shù)，這三個(gè)代入數(shù)是非常主觀的，而一旦代入數(shù)特別是貼現(xiàn)率有一點(diǎn)小偏差，計(jì)算結(jié)果將謬之千里。這四個(gè)必須給出而又顯得荒唐的代入數(shù)是：現(xiàn)金流、資本支出和貼現(xiàn)率、增長率。

首先是公司能夠產(chǎn)生的現(xiàn)金流的問題，這個(gè)我們可以看到高盛、摩根士丹利等等所有投行都會(huì)對上市公司發(fā)表業(yè)績預(yù)測報(bào)告，如果你去關(guān)注一下很快就會(huì)發(fā)現(xiàn)，它們在對同一家公司預(yù)測的結(jié)果是千差萬別的，十家的預(yù)測結(jié)果可能都不一樣，最可笑的是最終的真實(shí)結(jié)果可能誰都沒預(yù)測對，但大方向都差不多都正確，正負(fù)在50%左右，也就是說假設(shè)一家公司今年的業(yè)績是100億美元，有的公司可能會(huì)預(yù)測其業(yè)績是50億美元，高的則預(yù)測到150億美元，這僅僅是預(yù)測幾個(gè)月后的業(yè)績表現(xiàn)。你認(rèn)為你的預(yù)測能力比高盛、摩根士丹利還強(qiáng)嗎，這些投行和研究機(jī)構(gòu)連幾個(gè)月后的業(yè)績都預(yù)測得千差萬別，大家也都習(xí)以為常了，可如果你要使用‘DCF估價(jià)模型’，你不只需要回答你所研究的這家公司幾個(gè)月后的業(yè)績表現(xiàn)，還要回答它十年后的業(yè)績表現(xiàn)，每一年都要預(yù)測出來，如果在這地球上有任何人有這樣的能力的話，那他的偉大程度絕不亞于孫中山、摩西、華盛頓、拿破侖、林肯中的任何一位。

其次是一家公司十年內(nèi)的每年資本支出問題，你也需要給出一個(gè)準(zhǔn)確的回答。大家想想自己在談戀愛的時(shí)候，女孩子會(huì)不會(huì)非常希望想知道，以至于很幼稚又可愛的問你“我們十年后將會(huì)怎么樣？”，你可能會(huì)笑笑不回答，也可能會(huì)說一些好聽的話讓她開心，但說實(shí)話，別以為女孩子好欺騙，她當(dāng)然知道你說的話是哄她開心，但她就是喜歡聽，但至少她不會(huì)拿這些話當(dāng)真吧，認(rèn)為這是你對十年后的“預(yù)測”。你看你連十年后你自己的生活是怎么樣的都不知道，還去預(yù)測上市公司十年后會(huì)怎么樣，不讓人覺得很可笑嗎。但這樣的‘DCF估價(jià)模型’就會(huì)要求你去預(yù)計(jì)未來十年一家公司的每年資本支出是多少，資本支出是非常難以預(yù)計(jì)的，年景好的時(shí)候投資活動(dòng)的支出會(huì)很大，年景不好時(shí)投資活動(dòng)的支出就非常小，而遇到一些不可預(yù)見的因素就更別提了，比較說火災(zāi)、地震之后，如果公司還想做下去的話那投資活動(dòng)就會(huì)很大。

再次是最夸張的貼現(xiàn)率、增長率，這個(gè)幾乎是完全隨意的，使用這公式的人完全可以憑自己的喜好選擇他覺得“合適”的貼現(xiàn)率，而這個(gè)貼現(xiàn)率那怕有一小點(diǎn)點(diǎn)的差別計(jì)算出來的結(jié)果將大相徑庭。目前據(jù)我所知還沒有一種很好的計(jì)算貼現(xiàn)率的方法，從根本上講用‘DCF估價(jià)模型’所使用的貼現(xiàn)率都有很強(qiáng)的個(gè)人色彩，完全可以隨著自己的意愿行事，而這樣計(jì)算出來的結(jié)果毫無疑問也是帶有很濃的個(gè)人色彩、應(yīng)該說這結(jié)果是很隨意的，而就是恰恰這樣隨意的結(jié)果本來不應(yīng)該有人相信才是，但因?yàn)榧由稀瓺CF估價(jià)模型’這件外衣，顯得科學(xué)合理，少則騙這個(gè)模型計(jì)算的投資者，多則還會(huì)有其它投資者看到這么高深的“科學(xué)”計(jì)算結(jié)果而相信這個(gè)計(jì)算結(jié)果從而導(dǎo)致去買賣股票，這也是這套理論害人之處。至于增長率這個(gè)就更懸乎，有些公司接到一個(gè)大單子可以增長300%，之后三年都在做這個(gè)單子，而正常情況是公司的增長率是很具有變動(dòng)性的，很多情況都會(huì)導(dǎo)致它劇烈波動(dòng)，比如公司出了一個(gè)好產(chǎn)品或遇到官司這些情況都會(huì)對它產(chǎn)生很大的影響。

我為什么這么痛恨這些計(jì)算方法呢，因?yàn)樗碾S意性和這種對預(yù)期的放大效應(yīng)，對股市來講這套方法會(huì)造成投資者的追漲殺跌，世道好的時(shí)候大家隨意給一家公司很好的四個(gè)代入數(shù)，特別是貼現(xiàn)率，股價(jià)越漲給出的貼現(xiàn)率越高，使股價(jià)怎么看都在“合理范圍”之內(nèi)，世道不好的時(shí)候大家由于恐慌，隨意給一家公司代入四個(gè)很低期望的代入數(shù)，這樣使原來已經(jīng)跌無可跌的股價(jià)看起來還是高了，還得再跌?？赐噶诉@些本質(zhì)我們就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這套所謂的估價(jià)模型不是價(jià)值投資者的朋友，而是徹頭徹尾的搗蛋鬼，它沒有給人以準(zhǔn)則，而是讓人主觀上隨意的估計(jì)股價(jià)，絲毫沒有客觀可言。

所以我的結(jié)論就是完全不要使用“絕對估值法”，它只會(huì)誤導(dǎo)你把一個(gè)絕對主觀的、荒謬的預(yù)測結(jié)果合理的披上科學(xué)的外衣來讓人上當(dāng)，充其量只能充當(dāng)一個(gè)讓人意淫的工具，看著自己的許多計(jì)算結(jié)果而洋洋自得，看似一個(gè)高手，實(shí)則自個(gè)給自個(gè)下套而不自知。但它也有一好處就是讓人堅(jiān)定對股票價(jià)格方面的信心，這樣可以有膽子在低于它的計(jì)算結(jié)果時(shí)出手買入，不過可惜的是這個(gè)計(jì)算結(jié)果完全隨意，沒有正確性可言，最終的作用還是害人而已，沒有正確的研究公司的方法危害甚于無方法。

順便說幾話題外話，“自由現(xiàn)金流”概念是一個(gè)非常好的財(cái)務(wù)概念，在分析公司中我們要充份利用這個(gè)概念，后面會(huì)有專門的一篇用來討論“自由現(xiàn)金流”，可以說在財(cái)務(wù)上最難做假的就是“自由現(xiàn)金流”，在很多時(shí)候在財(cái)務(wù)上?；ㄕ械墓驹凇白杂涩F(xiàn)金流”面前都會(huì)原形畢露，但也不能對它太依賴，雖然說它難以做假，但不是說做不了假，還是要靠綜合的分析能力來把公司的情況搞清楚。

日期：2009-08-2523:22:45

[第三章：研究公司的方法]

價(jià)值投資講的是投資到物有所值的資產(chǎn)而非股票，在股市中資產(chǎn)直接指的就是公司，所以研究公司就是在研究我們所投資的資產(chǎn)，這一章講的內(nèi)容相對起前兩章會(huì)比較實(shí)在一點(diǎn)，易讀性肯定要比前兩章強(qiáng)上許多，但這一章我們依然不會(huì)討論股票，只針對公司展開分析討論，說白了對一個(gè)公司研究分析透了，買賣股票只是一個(gè)軟件上小小的操作過程，當(dāng)然接下來的兩章我們會(huì)對買賣股票進(jìn)行論討，但我覺得買賣股票更多的是一個(gè)操守、德行的問題，在方法上都很簡單的。

一個(gè)公司要對它展開分析從大的方面講可以分為財(cái)務(wù)部份和非財(cái)務(wù)部份，像前面提過的對一個(gè)公司的分析就像醫(yī)生對一個(gè)人的健康狀況進(jìn)行診斷，分為體檢報(bào)告和當(dāng)面觀察，體檢報(bào)告就是財(cái)務(wù)報(bào)表，當(dāng)面觀察就是憑你的觀察分析來判斷公司。世界上沒有一件事物比人體更復(fù)雜的，復(fù)雜的人體都可以被分析診斷，對一個(gè)公司的研究分析那是不在話下，沒有什么難的，也千萬不要把這活兒當(dāng)成多困難，事實(shí)上是很簡單、很直觀的一些東西。

在整個(gè)的公司研究分析中，你就把自己當(dāng)成一個(gè)公司的醫(yī)生在替它檢查健康情況，千萬別在心里把公司分析給神秘化了，那樣會(huì)讓你感覺公司分析深不可測，就真的越來越看不懂公司了，大膽的對它進(jìn)行分析，錯(cuò)了也無所謂，沒有人一開始就完全正確，等慢慢的經(jīng)驗(yàn)越來越老到之后，一個(gè)公司拿上手就很好分析了。所以分析錯(cuò)了不要緊，重要的是要去做，而且你手上可能就關(guān)注那么幾十家公司，這樣年復(fù)一年的考察，對這些手頭上關(guān)注的公司會(huì)變得非常了解，以至于這家公司股票價(jià)格你一聽馬上就有大概的印象是便宜了還是貴了。

一家公司開始研究它的時(shí)候要專門對它建立一個(gè)專屬檔案，以后對它的觀察分析是有連續(xù)性的，一打開檔案就知道以前研究的情況，有什么需要修正的地方，修正之后記錄下來，這樣子來做的話一家公司有個(gè)三年、五年都會(huì)被看化，而手頭上有三十到五十家這樣被研究通透的公司，就已經(jīng)足夠了。我建議你要自己制作一個(gè)合適你自己的財(cái)務(wù)分析表，這個(gè)表格因?yàn)槭悄阕龅囊沧钸m合你自己，這樣當(dāng)拿到一家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的時(shí)候就填上去再分析就很明了，這個(gè)已經(jīng)是屬于財(cái)務(wù)分析的內(nèi)容，對這一章來講是題外話了。

前面我們老提到基本面分析，而且也常強(qiáng)調(diào)它的重要性，現(xiàn)在讓我們一起實(shí)實(shí)在在的來對基本面進(jìn)行分析，首先討論非財(cái)務(wù)部份，到了第七章再討論財(cái)務(wù)部份，把這兩部份給學(xué)習(xí)實(shí)踐透了之后，一家公司在你面前將沒有秘密可言。

第17節(jié)

日期：2009-09-0811:07:12

[15好公司的標(biāo)準(zhǔn)]

價(jià)值投資的工作說白了就是找到好的公司在合適的價(jià)格上買入，從這點(diǎn)上說，做價(jià)值投資需要滿足兩點(diǎn)：選得好公司和確定‘合適’的價(jià)位。這方面的工作事實(shí)上可以非常主觀，并沒有什么公式或絕對判斷對錯(cuò)的標(biāo)準(zhǔn)，但還是有一些可以參考的標(biāo)準(zhǔn)的，它不會(huì)很絕對的指明對錯(cuò)，也不可能一個(gè)公司完全符合所有好公司的標(biāo)準(zhǔn)，就像人無完人一樣，在分析一家公司的過程中常常會(huì)面臨很多取舍的問題，這也是主觀判斷發(fā)揮重要作用的時(shí)候。而確定‘合適’的價(jià)位需要一套符合自己投資思想的估值方法，我不認(rèn)為有一種標(biāo)準(zhǔn)的估值方法是百分之百準(zhǔn)確的，或者說根本就不存在這么一種估值方法，注意這里說的是一種方法而不是一種公式，它照樣是無法精確計(jì)算的，估得的價(jià)格只是一個(gè)重要的指導(dǎo)價(jià)，但不應(yīng)該給它硬性的規(guī)定。

在這里我們只討論公司的好壞，估值方面的內(nèi)容放在以后再說，公司對投資來講好壞按我的習(xí)慣第一印象我馬上會(huì)想到這家公司十年后還會(huì)不會(huì)存在，因?yàn)槲抑荒芟胂笫旰蟮乃鞘裁礃拥?，注意是想象而不是預(yù)測，可我壓根希望知道的是它一百年后還能不能照常經(jīng)營。比如說貴州茅臺(tái)、云南白藥、招商銀行這種公司，十年后的情況是很容易想象的，我們不需要一家公司一年增長50%甚至100%，只要它的業(yè)績平穩(wěn)增長具有確定性，這樣比那種坐過山車的感覺要好得多。

另外公司在穩(wěn)健性上也要有所表現(xiàn)，未來五年的發(fā)展要相對有可預(yù)見性，就是說我在分析這家公司的過程中，公司未來的發(fā)展有相對清晰的發(fā)展脈絡(luò)，并且公司從董事會(huì)、管理層到基層員工都對這種發(fā)展方向和目標(biāo)有認(rèn)同感，公司一心一意的朝這個(gè)可行而穩(wěn)健的方向前進(jìn)。當(dāng)然這只是一種基本的看法，是在公司現(xiàn)實(shí)情況的基礎(chǔ)上看得到的東西，并非就是說公司將來就一定是這樣一種發(fā)展情況。應(yīng)該說是對未來發(fā)展心里有一定的底，不會(huì)對前途感到迷茫，對于一家還在尋找盈利點(diǎn)并不斷的給投資者“畫餅”的公司我是沒有多大興趣的。

未來五年的發(fā)展有相對的可預(yù)見性一方面從公司現(xiàn)在的業(yè)務(wù)和整體資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的基本上看管理層的發(fā)展思路，一方面更要注重它的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，有人反對以歷史的數(shù)據(jù)說話，理由是過去的代表不了未來，這從道理上說是沒錯(cuò)，但我們要對一家公司的好壞做出判別，不從它的過去中尋找依據(jù)將會(huì)發(fā)現(xiàn)無依據(jù)可找。就像有兩個(gè)學(xué)生，一個(gè)學(xué)生過去的考試中每次的分?jǐn)?shù)都在90分以上，另一個(gè)學(xué)生每次都是在及格線上徘徊，那我們基本上判斷這個(gè)90分以上的學(xué)生將來有可能考上重點(diǎn)大學(xué)，而在及格線上徘徊的學(xué)生還是盡早學(xué)一門手藝的好，盡管將來可能這學(xué)習(xí)好的學(xué)生迷上網(wǎng)絡(luò)游戲不愛學(xué)習(xí)了，學(xué)習(xí)差的學(xué)生經(jīng)過父母、老師的教育后努力學(xué)習(xí)成績上去了，這種可能性是完全有的，不過是小概率事件，不能因?yàn)橛幸恍「怕适录拇嬖谖覀兙头穸ㄊ挛锇l(fā)展的一般規(guī)律，像坐飛機(jī)有沒有可能出現(xiàn)空難，從道理上說完全有可能，但不能因?yàn)橛锌赡軙?huì)發(fā)生空難就不坐飛機(jī)了，全世界的國家元首每天都坐著飛機(jī)滿世界的飛，他們都不怕我們還怕什么呢，如果真要出現(xiàn)空難，那是命中注定的事，我們心態(tài)開放的坦然面對。中年人睡覺都有可能突然心肌梗塞而亡，但不能因此不睡覺吧，安全是相對的，沒有絕對的完全。更何況我們對所選擇的公司只投入了我們資金的八分之一或更少，就算選錯(cuò)了一家公司還有七家以上沒選錯(cuò)的公司，在長期持有的增長性面前損失可以說也是微不足道的。

一家公司的好壞很多時(shí)候是有風(fēng)格、有傳統(tǒng)、有文化的，好的企業(yè)的管理文化和管理制度，會(huì)自然而然的在一些小事上流露出來，只要你去深入研究一家公司，這方面是很容易感受得出來的，一些公司只要打開它的網(wǎng)站或者拿它的宣傳資料看一下就能感覺得到，還有一些共公事件中公司的管理文化也會(huì)很快顯現(xiàn)，突發(fā)事件的公關(guān)能力對一家公司是一種考驗(yàn)。最直接體現(xiàn)公司文化的是它的員工，所謂物以類聚、人以群分這說法是有道理的，公司也是一樣，什么樣的公司文化就有什么樣的管理層，有什么樣的管理層就有什么樣的下屬，這些下屬是怎么樣的，直接決定他的下下屬并傳導(dǎo)到公司面對客戶的工作人員，像國企那種官僚文化的自上而下都是這種溜須拍馬的人，他們不需要會(huì)干事，業(yè)績是次要的，最主要是領(lǐng)導(dǎo)認(rèn)同就可以了，不能說全部都是這樣，但很多正直的人在這種環(huán)境中都混不下去最后被逼走人，這種情況在一些小公司表現(xiàn)的更明顯。還有一種情況就是企業(yè)官僚化而面對客戶的‘窗口’卻和藹可親，這些和藹可親的客服人員一般都是合同工或勞務(wù)工，中國移動(dòng)就是典型的這一種類型的公司，所以在分析一個(gè)企業(yè)文化的時(shí)候也不能單憑這些表面現(xiàn)象，有時(shí)候看到的不一定是真的。

文化從來都不是一朝一夕形成的，有人說一家公司的文化最少要十年才能形成，我是比較認(rèn)同的，而一旦這種文化形成它就會(huì)是一種潛力量在影響著這個(gè)企業(yè)，同屬這種文化有認(rèn)同感的人或與它能相容的人就能在這種企業(yè)中留下來，或是為了留在這個(gè)企業(yè)主觀上逼自己去認(rèn)同這一種文化，說白了就是一群有相同價(jià)值觀的人。這種文化把人組織起來一起工作，所以說好的公司有時(shí)看起來是一些硬性指標(biāo)優(yōu)秀，但說到底是一種無形力量把它的員工組織起來有效率的創(chuàng)造勞動(dòng)。

這里面不得不提到管理層的重要性，管理層一般都是對這種公司文化很認(rèn)同才會(huì)被任用，但有時(shí)也并不是這樣，特別是在中國這種公司制度下情況尤為明顯，我們看過一些例子就是管理層不認(rèn)同公司文化，硬生生的想改變它，直到把公司整個(gè)搞垮，IT巨頭HP公司這幾年就有點(diǎn)這么個(gè)意思。好的管理層第一標(biāo)準(zhǔn)是誠實(shí)正直，道德絕對比能力重要，我喜歡有管理架構(gòu)的公司，管理層只需要誠信可靠的履行自己的責(zé)任便可，而任何管理人員的離職都不會(huì)對公司有任何實(shí)質(zhì)性的影響，公司的賺錢是靠好的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和公司文化，只要公司自身不行差踏錯(cuò)，公司就像一個(gè)印鈔機(jī)一樣的自我運(yùn)轉(zhuǎn)的創(chuàng)造利潤，而不是靠管理人員個(gè)人領(lǐng)導(dǎo)能力強(qiáng)才能賺錢，一旦少了這個(gè)管理人物公司就整個(gè)亂了套了，這種公司讓人不放心，比較說美國的蘋果公司就給人有這種感覺，少不了喬布斯，而公司所處的行業(yè)競爭又幾乎到了慘烈的地步，今天的優(yōu)勢可能明天就蕩然無存了。

好的公司最根本上就是要向投資者交出好看的成績單，其實(shí)就是三大財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)單，再加上一個(gè)年終總結(jié)，就是公司的年報(bào)。排除公司財(cái)務(wù)造假的因素不考慮，這份資料是可以很清楚的說明一年公司的經(jīng)營狀況的，當(dāng)然我覺得如果到公司去實(shí)地考察更可靠，比紙上的東西能更直觀的傳達(dá)一些有用的信息。所有這些信息中所反應(yīng)出來的方方面面中，我認(rèn)為一個(gè)公司最重要的是業(yè)績的穩(wěn)定性和成長性，一家公司不能某一年增長很快，下一年又零增長甚至負(fù)增長，這種大起大落的公司很讓人不能放心，公司業(yè)績上要具有平穩(wěn)性，特別是在經(jīng)濟(jì)低谷的時(shí)候更能看出問題，這樣一來就要選擇有更好抗周期性的行業(yè)，這種公司一般對風(fēng)險(xiǎn)的抵抗能力都比較強(qiáng)，除了有穩(wěn)定性之外還要有成長性，例如每年20%左右的成長性是比較優(yōu)秀的，如果具備每年在這個(gè)基數(shù)上的波動(dòng)范圍都在正負(fù)5%以內(nèi)都可以算是具備穩(wěn)定性和成長性的公司。但在這一方面要注意剔除公司的投資收益，典型的公司如‘佛山照明000541’，該公司2007年的凈利潤為42379.74萬元，同期增長58.98%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為12281.92萬元，對于這種公司我一向是不怎么喜歡的，我要投資的是一個(gè)實(shí)業(yè)公司，如果想投資在投資公司身上的話，還要佛照幫我去投資嗎，我去買基金就行了，有專業(yè)的投資人員在操盤，盡管我對他們的能力也是不信任的，很多公募基金經(jīng)理就是賭徒，只是盤子大了不怎么容易看出來而已，能騙業(yè)余的可騙不了專業(yè)的，投資能力強(qiáng)弱不以他所在的位置為考量，現(xiàn)在的公募基金有很多地方是需要批評的，但這已不是我們有討論的內(nèi)容了，倒是“現(xiàn)金奶?！狈鹕秸彰髅磕甑目捎^分紅值得表揚(yáng)，在中國股市這個(gè)上市公司圈錢成性的市場，佛山照明的做法顯得難能可貴。

第18節(jié)

以歷史的經(jīng)驗(yàn)來看，能做到業(yè)績有穩(wěn)定性和成長性的公司一般都是行業(yè)的領(lǐng)頭公司，這也是價(jià)值投資最重要的一條經(jīng)驗(yàn)，就是投資行業(yè)的領(lǐng)頭公司，優(yōu)秀的公司不一定是市場份額最大的公司，例如‘招商銀行600036’在中國銀行業(yè)里按綜合指標(biāo)排在第六位左右，如果按儲(chǔ)蓄量來計(jì)算那還得加上一個(gè)新殺入的‘中國郵政儲(chǔ)蓄銀行’也排在招行前頭，但如果按零售銀行業(yè)務(wù)能力算的話那招商銀行在亞洲的競爭力都是名列前茅的，我認(rèn)為它是中國最優(yōu)秀的公司之一，它不排在銀行業(yè)的前三名也是歷史的原因造成的，但一般的情況都是優(yōu)秀的公司排在行業(yè)的前三名，這樣的情況才是普遍的現(xiàn)象。

這一條我想是價(jià)值投資里最容易的事了，行業(yè)的領(lǐng)頭企業(yè)大家都知道，沒所謂什么專業(yè)知識或分析能力。很多人都曾經(jīng)都有過或看過這樣的驗(yàn)歷，有些人一看到股市一漲賺錢效應(yīng)一出來就跟著沖進(jìn)來了，從小牛到大牛再到大熊，投進(jìn)去的錢最后只剩一半不到，索性不去管它了，日子該怎么過還是照常過，過個(gè)幾年再來一輪牛市，才想起好多年前的賬戶，打開一看不僅原來的本錢回來了還賺了不少，這就是時(shí)間的魅力，應(yīng)該說好公司壞公司都有這種現(xiàn)象，但好的公司更是這樣子，幾年下來業(yè)績都增長了不少，再加上一輪牛市，以前的泡沫高位都成了低點(diǎn)這種時(shí)候常常有，這種情況在行業(yè)領(lǐng)頭企業(yè)身上更常見，這類公司一般都比較可靠，不但心賺不到錢或者倒閉，好公司一般都是行業(yè)的領(lǐng)頭公司，如果有參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定能力的就更佳了。

說到行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定最多的就是高科技行業(yè)，特別是IT行業(yè)，但這正是我最不喜歡的行業(yè)之一，除了航空公司外，最不喜歡的就是高科技公司，這一種不斷的靠技術(shù)研發(fā)投入，不斷的得開發(fā)新產(chǎn)品，不斷的創(chuàng)新才能領(lǐng)先的公司很值得讓人尊敬，但卻不是好的投資目標(biāo)資產(chǎn)，像IT行業(yè)最明顯的特色就是產(chǎn)品更新?lián)Q代極快，產(chǎn)品一天一個(gè)價(jià)，總體上講是天天跌價(jià)，從K線圖上看從產(chǎn)品第一天上市就是該產(chǎn)品熊市的開始，偶爾會(huì)有反彈，大趨勢就是跌價(jià)，一個(gè)新產(chǎn)品問世可能的80%的毛利率不用半年的時(shí)間連8%的毛利率也難保住，而一個(gè)公司如果有一個(gè)好的新產(chǎn)品就可以迅速崛起，老公司通常一個(gè)不留神就會(huì)被迅速超越，行業(yè)的領(lǐng)頭公司不用五年就換一代，很多公司就像流星一樣的一劃而過，今天被人捧上天，明天就摔下地并再也沒有人關(guān)注它。

由于產(chǎn)品大家都能做，做出來的東西又毫無差異性，競爭幾乎全靠價(jià)格，而且行業(yè)競爭極其殘酷，公司為了生存把產(chǎn)品價(jià)格殺到成本線甚至成本線以下是常有的事，半年前也就是2009年二、三月份的時(shí)候上網(wǎng)本是所有商家的寵兒，大家認(rèn)為它是山寨手機(jī)之后能繼續(xù)山寨輝煌的希望，半年后的現(xiàn)在所有工廠都叫苦連天，別說沒單子可以做，就算有單子做也只能維持生存，能保本就不錯(cuò)了，上網(wǎng)本只用了半年的時(shí)間就從天上掉到了地下。我本人讀書時(shí)讀的是計(jì)算機(jī)專業(yè)，也干了很多年的所謂IT行業(yè)，對這個(gè)行業(yè)可以說是非常了解，也很有感情，畢竟從一個(gè)學(xué)生初入社會(huì)到慢慢成熟，很多事情都發(fā)生在這間期，但是對這行業(yè)的感情跟對這行業(yè)的判斷是兩回事，不可混為一談，在投資上我對這個(gè)行業(yè)是避而遠(yuǎn)之，盡管對這行業(yè)很了解，可以很好的對這行業(yè)的公司展開分析，但它的行業(yè)性質(zhì)決定了它不是一個(gè)好的可供投資的行業(yè)。

其實(shí)無論是不是高科技行業(yè)，只要其行業(yè)性質(zhì)中靠技術(shù)、靠人才、靠研發(fā)投入的公司都應(yīng)該盡量避免對它們進(jìn)行投資，這種公司對社會(huì)的貢獻(xiàn)自然不必多說，但是他們活得并不輕松，有時(shí)候?yàn)榱艘粋€(gè)人才兩個(gè)堂堂大公司就在那里打官司，好像公司少了這個(gè)人就不行了，技術(shù)就流失了，每年在產(chǎn)品研發(fā)上投入大量的資金，還指不定能賺到什么錢，有時(shí)候血本無歸是很正常的，這點(diǎn)上跟風(fēng)險(xiǎn)投資有點(diǎn)像。更糟糕的是這種行業(yè)都是全球性競爭性質(zhì)的，公司不只要跟國內(nèi)的同行競爭，還得跟全球同行競爭。在高科技研發(fā)和創(chuàng)新能力上，國內(nèi)現(xiàn)在的環(huán)境是有目共睹的，科研人員都在忙得跟領(lǐng)導(dǎo)打好關(guān)系提高政治覺悟，抄襲論文準(zhǔn)備往管理方面發(fā)展了，誰還有心思做科研，留洋人才基本不會(huì)回國搞科研，也不是說他們不愛國，只是國內(nèi)科研環(huán)境不好，雖然國家很重視科研和對科研人才的優(yōu)厚待遇，但這并不夠，盡管這種情況現(xiàn)在有所改善，但說到在科技領(lǐng)域要跟人家去一爭長短還為時(shí)尚早，我們就事論事以投資論投資的說，無須扯上民族，這跟愛不愛國沒有任何關(guān)系，我也希望中國的企業(yè)能有所建樹，從中得到作為一個(gè)中國人的自豪感沒人不爽，如果海爾能在科技上打敗索尼，比亞迪在汽車方面能打敗豐田，金山可以打敗微軟，華為不止靠“狼企業(yè)文化”而且在技術(shù)上勝過思科，這比出100位奧運(yùn)冠車都能讓民族自豪。但話說回來，如果中國移動(dòng)或中國電信這類的所謂IT行業(yè)公司做到世界第一，我覺得國人應(yīng)該引以為恥，因?yàn)樗鼈內(nèi)绾稳〉玫谝淮蠹叶夹闹敲?，民脂民膏甚至有些公司幾乎可以說是吸人民血汗堆起來的巴別塔沒什么可以讓國人自豪的。好公司很多時(shí)候還有一個(gè)很奇怪的特性就是坐地經(jīng)商，我個(gè)人比較喜歡這一類的公司，比較港口碼頭、機(jī)場、高速公路收費(fèi)站就是典型的這一類公司，你去看一下在A股上市的高速公路公司，毛利率基本都在60-80%左右，業(yè)績也比較穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)周期性不是很大，競爭幾乎沒有或者說就是等于零，只要這一段路有車子過，沒得選的就是他一家在提供服務(wù)，坐地收費(fèi)的特權(quán)這種公司不值得讓人尊敬，但卻是不錯(cuò)的投資目標(biāo)資產(chǎn)。像我們上面批評過的公司中國移動(dòng)，這種類型的公司也屬坐地經(jīng)商類，它只要把基站網(wǎng)絡(luò)給建好，你拿著入了它網(wǎng)絡(luò)的手機(jī)一打電話它就賺錢，你每個(gè)月打多少手機(jī)電話費(fèi)基本是可以算出來的，它受經(jīng)濟(jì)周期的影響也是很小的，后面會(huì)有一篇專門比較中國移動(dòng)、中國電信和中國聯(lián)通，到時(shí)會(huì)對這行業(yè)和中國的“電信三國演義”進(jìn)行詳細(xì)分析，但在這里先講一下在3G時(shí)代這“電信三國演義”的爭霸中我看好中國電信。

好公司除了會(huì)賺錢之外，還得讓人看得清楚它的賺是怎么賺來的，如果一個(gè)公司業(yè)績好，但錢的來路不明我是比較謹(jǐn)慎的，這種情況最常出現(xiàn)在‘ST’類公司身上，這類公司一般都喜歡玩重組，有些投機(jī)者偏偏就很喜歡這一類公司。但我們做價(jià)值投資的對這類公司一般都是避而遠(yuǎn)之的，別說這類虧損累累的公司，就是業(yè)績好的公司的利潤來源我們也要加以考察，一般要求利潤要來自于主業(yè)，要占到總利潤的80%以上是比較好的，而且主業(yè)要清晰易懂，最理想的是茅臺(tái)這一種業(yè)務(wù)形態(tài)的公司，沒有人不知道它是做白酒的，具體來說是做醬香型白酒，產(chǎn)品放著不會(huì)壞也不會(huì)貶值，不用研發(fā)更新產(chǎn)品，一百年后賣的還是這個(gè)東西，不會(huì)有任何改變，就算變也只換個(gè)外包裝而己，茅臺(tái)除了白酒還做啤酒，直接就叫茅臺(tái)啤酒，雖然都是酒我還是覺得茅臺(tái)不務(wù)正業(yè)，茅臺(tái)跟啤酒我很難將它們聯(lián)想到一起，甚至我覺得茅臺(tái)啤酒破壞了茅臺(tái)酒的品牌形象。投資就應(yīng)該選擇這一類型的公司，主業(yè)清晰而貢獻(xiàn)企業(yè)大部份利潤，相對于主業(yè)清晰單一而言的那種業(yè)務(wù)多元化的公司，也不是說就一定不好，但要深入分析，這方面就比較復(fù)雜了，像最近我研究了‘華僑城A000069’，它的主業(yè)有地產(chǎn)和旅游，該企業(yè)居然把兩者有機(jī)的結(jié)合起來綜合開發(fā)，從某種意義上說它可以算是主業(yè)單一，只是形態(tài)不同。

該企業(yè)所處的行業(yè)應(yīng)該算是房地產(chǎn)，此行業(yè)是典型的周期行性業(yè)，其實(shí)旅游行業(yè)也是典型的周性性行業(yè)，相對來說我更喜歡周期性小的行業(yè)，這從上面我們所說的注重業(yè)績的穩(wěn)定性這點(diǎn)已經(jīng)可以看出來，穩(wěn)定并可持續(xù)的業(yè)績表現(xiàn)我很看重的，相比起暴利來得有吸引力，我們追求的是一種財(cái)富的穩(wěn)定持續(xù)增值，而不是一夜暴富，當(dāng)然周期性行業(yè)也不是說不好，還是有很多好公司的，比如中石油、萬科就是代表，只是相對起周期性小的行業(yè)來講我更喜歡后者，還有一點(diǎn)需要說明的就是周期性行業(yè)的分析中要放長年數(shù)，多看以往多年的表現(xiàn)，特別注意在經(jīng)濟(jì)周期低谷時(shí)公司的表現(xiàn)，凈資產(chǎn)收益率盡可能在任何時(shí)候都保持正數(shù)較佳。

最后要說說“鐵公雞”，由于中國股市歷史上留下的原因和制度的不完善，很多公司只知道上市圈錢，從來沒想過要回報(bào)股東，這種情況十分惡劣，有些公司盡管有很大一部份‘未分配利潤’公司根本找不到投資方向，可就是不愿意分紅。但分紅太多導(dǎo)致公司發(fā)展有資金壓力也不行，這樣也是對股東的不負(fù)責(zé)任，這里面如何去衡量沒有一個(gè)絕對的標(biāo)準(zhǔn)，還是按格雷厄姆的說法比較靠譜：如果留存利潤能創(chuàng)造更多的收益就應(yīng)該留在企業(yè)里面，如果留存利潤得不到用處或創(chuàng)造的收益不能合乎目的就應(yīng)該分紅。這個(gè)說法相對來說很正確，但也比較隨意，沒有一個(gè)衡量標(biāo)準(zhǔn)在實(shí)際操作中很難把握，我們暫時(shí)不論討這一部分的內(nèi)容，但是合理分紅的公司總是讓人喜歡，投資的時(shí)候也可以看看企業(yè)這一方面的表現(xiàn)，同等條件下合理分紅的公司總比不分紅的公司要讓人更喜歡一點(diǎn)。從財(cái)務(wù)上看一家公司的好壞就比較清晰明了，但財(cái)務(wù)上有很多陷阱需要我們防患，從財(cái)務(wù)指標(biāo)上看正現(xiàn)金流、高凈資產(chǎn)收益率、高毛利、適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)負(fù)債率是很重要的指標(biāo)，這些我們放在后面再論討，其實(shí)分析一家公司很多時(shí)候是經(jīng)驗(yàn)重要于知識，看公司就像識人，很多時(shí)候你也不知道為什么就對某個(gè)人有這種判斷，但恰恰這種情況下的判斷是最準(zhǔn)確的，分析公司的方法需要慢慢學(xué)習(xí)慢慢累積，經(jīng)驗(yàn)比知識來得要重要，也千萬別把公司分析程式化，它理應(yīng)是一個(gè)愉快的過程。

第19節(jié)

日期：2009-10-1222:31:04

[16好公司在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)上的一些特征]

好的公司就像一個(gè)健康的人，一個(gè)人是否健康從表面上看可以有一個(gè)初步的判斷，但要真正了解其健康狀況，最根本的方法還是要到醫(yī)院做一下全身體驗(yàn)，對于一個(gè)公司來講，報(bào)告就等于一個(gè)人的體驗(yàn)報(bào)告，這家公司經(jīng)營是否正常，成長性是否足夠從年報(bào)可以得到最根本的答案，而年報(bào)里面最主要的就是公司交出的三大財(cái)務(wù)報(bào)表與其附表，這算是一年經(jīng)營結(jié)果的成績單了。

從這三大財(cái)務(wù)報(bào)表的數(shù)據(jù)里面可以組合出許多的財(cái)務(wù)指標(biāo)，這些指標(biāo)以分?jǐn)?shù)的形式能具體直觀的反應(yīng)公司經(jīng)營方方面面的問題，按不同屬性的財(cái)務(wù)指標(biāo)具體可分為：1.贏利狀況2.成長性3.主營業(yè)務(wù)收入4.經(jīng)營管理能力5.現(xiàn)金流6.負(fù)債狀況7.資本狀況。我把這些財(cái)務(wù)指標(biāo)分列成七小類，每類下都?xì)w有相同屬性的財(cái)務(wù)指標(biāo)，把它制成一篇文章放于第七章：財(cái)務(wù)分析里的‘58重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)’，它可以算是一個(gè)我們分析公司需要用到的財(cái)務(wù)指標(biāo)的集合了。

沒有一家公司在如此之多的財(cái)務(wù)指標(biāo)里每一個(gè)指標(biāo)都有很好的表現(xiàn)，這樣是不現(xiàn)實(shí)的，如果有的話我真懷疑該公司是不是在財(cái)務(wù)上進(jìn)行造假，而事實(shí)上好的公司并不需要每一個(gè)指標(biāo)都很優(yōu)秀，就好像不同類型的運(yùn)動(dòng)員不需要身體每一項(xiàng)指標(biāo)都達(dá)到最優(yōu)秀一樣，射擊運(yùn)動(dòng)員腿不需要很長，短跑運(yùn)動(dòng)員視動(dòng)不需要最佳，好的公司在財(cái)務(wù)上會(huì)有一些特征，只要滿足了這些特征，其它許多財(cái)務(wù)指標(biāo)只是作為一個(gè)參考加以理解就可以了。

我認(rèn)為對一家公司來講最重要的指標(biāo)是‘凈資產(chǎn)收益率’，高的凈資產(chǎn)收益率是好公司財(cái)務(wù)上的第一特征，這個(gè)指標(biāo)直接說明了公司的賺錢能力，賺錢能力決定公司的成長性，成長性又很大程序決定了我們是否購買其股票以及對其的估值。這個(gè)指標(biāo)最直接的作用就是我投入多少錢，一年能賺多少錢，從根本上講所有的財(cái)務(wù)指標(biāo)都應(yīng)該圍繞著凈資產(chǎn)收益率展開。杜邦財(cái)務(wù)分析法就是這樣思想下的產(chǎn)物，圍繞著這個(gè)指標(biāo)再分析其形成的原因，但它也有不足的地方就是‘營業(yè)外收入’不能被反應(yīng)出來，當(dāng)然這個(gè)可以說已經(jīng)超出了它的“職能范圍”了。

圍繞著‘凈資產(chǎn)收益率’我們應(yīng)該關(guān)注的事情就是‘資產(chǎn)負(fù)債率’和營業(yè)外收入，如果高的凈資產(chǎn)收益率是靠很高的舉債才完成的，那樣意義就不大了，這樣的情況下它的總資產(chǎn)收益率會(huì)很低，換句話說不是你的錢很能賺錢，而是借了別人的錢才賺到一點(diǎn)錢而功勞全算在你的錢的頭上去了。不過資產(chǎn)負(fù)債率的高低也不能一概而論，要看行業(yè)的平均水平，比如國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)其運(yùn)作性質(zhì)決定了資產(chǎn)負(fù)債率低不了，50%-60%算正常水平了，而航空業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率就更高了。營業(yè)外收入我們指的是除了公司正常業(yè)務(wù)經(jīng)營所得收入以外的其它所有收入，這些收入并非公司能賺錢，而是一次性的偶然所得，就算不是一次性的偶然所得（比較參股公司的常年分紅），這也不是我們希望的，它們會(huì)對分析公司的賺錢能力上造成失誤。

我們提到的資產(chǎn)負(fù)債率的重要程度應(yīng)該可以排在第二位了，李嘉誠能縱橫馳騁商海60年，對這個(gè)指標(biāo)的掌控居功至偉，這個(gè)指標(biāo)是公司經(jīng)營穩(wěn)健與否的根本參考，作為一個(gè)價(jià)值投資者來講，我們追求的是長期穩(wěn)健的收益而非一夜暴富，所以對于不符合實(shí)際，以“大躍進(jìn)式”的心態(tài)期望求得好的業(yè)績表現(xiàn)的管理層我們始終避而遠(yuǎn)之，從某種程度上講這是職業(yè)經(jīng)理人激勵(lì)機(jī)制的一個(gè)弊端，現(xiàn)在的一些考核制度太過急功近利，比如萬科就有這方面的問題，但是瑕不掩瑜，也就是這樣的制度才成就了這樣偉大的公司，就像我們在討論資本主義一些不好方面的時(shí)候并不像某些人一樣準(zhǔn)備全面否定它。這個(gè)指標(biāo)無所謂高低好壞，而要看行業(yè)歷來狀況和現(xiàn)有平均水平，太低了成長性就不行，也沒必要低得犧牲好的可以賺錢的機(jī)會(huì)，太高了穩(wěn)健性就不行，公司很可能在以一種賭博的方式在成長，縱然有高的成長性也不值得投資，它可以說是所有財(cái)務(wù)指標(biāo)里最讓人靈活把握的一個(gè)。

毛利率高于行業(yè)平均水平是一家公司產(chǎn)品在市場上是否有競爭能力的最好說明，但在高于行業(yè)水平的毛利率基礎(chǔ)上要有高于或至少等于行業(yè)水平的存貨周轉(zhuǎn)率，好的產(chǎn)品高的價(jià)格如果消費(fèi)者不接受，賣不出去那也是很頭疼的一件事，只要在存貨周轉(zhuǎn)率有好的表現(xiàn)的時(shí)候高毛利率才有意義。另外往往高毛利率的行業(yè)在‘三項(xiàng)費(fèi)用’上都有高的開銷，這就涉及到公司辦事效率的時(shí)候了，只有在高的管理效率、經(jīng)營效率和財(cái)務(wù)效率上才能取得好的凈利潤水平，在這一點(diǎn)上張?jiān)000869是一個(gè)不錯(cuò)的正面案例，大家有興趣可以研究一下。

在成長性方面我們應(yīng)該關(guān)注一家公司的主營業(yè)務(wù)收入增長率和凈利潤增長率，這兩個(gè)指標(biāo)與毛利率一起最能說明公司產(chǎn)品或服務(wù)在市場上的競爭力，有時(shí)候公司為了取得市場而不得不暫時(shí)放棄對利潤的追求這是對的，所以在這兩個(gè)指標(biāo)里主營業(yè)務(wù)收入增長率要比凈利潤增長率往往更有參考意義，不過這當(dāng)然要結(jié)合公司的實(shí)際情況綜合考慮。

現(xiàn)金流，準(zhǔn)確的說是自由現(xiàn)金流，是現(xiàn)代財(cái)務(wù)分析的一個(gè)非?？茖W(xué)的概念，有人以它為中心對公司進(jìn)行研究評估，這樣做最大的好處是自由現(xiàn)金流是很難作假的，所以很大程度避免“上當(dāng)受騙”，我們雖然不主張把它提高到這樣的地位但它的重要程度是不容置疑的，從理論上說自由現(xiàn)金流量是越大越好，但事實(shí)上如果太大可能說明管理層只追求短期表現(xiàn)而不思進(jìn)取的嫌疑了，所以它同資產(chǎn)負(fù)債率一樣要綜合分析，另外大的自由現(xiàn)金流一般會(huì)造成很多未分配利潤，要看該公司的分紅情況來判斷自由現(xiàn)金流是否可靠。

所謂親兄弟明算賬，公司在債務(wù)上的理處能力也是好公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的重要特征，在短期還錢能力上的‘流動(dòng)’比與‘速動(dòng)比’，都大于‘1’是比較理想的，而且這兩個(gè)指標(biāo)本身越接近越好，大且接近表明公司在短期債務(wù)的償還能力上很棒。而公司在經(jīng)營上收回欠款的能力也很重要：應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、預(yù)付賬款、其它應(yīng)收款越小越好，而且賬期要越短越好，一般3年以上的很大可能都會(huì)成為爛賬，如果一家公司3年以上的應(yīng)收款很多的話就要多加小心了。

以上這些財(cái)務(wù)指標(biāo)應(yīng)該說是一家好公司在財(cái)務(wù)上最顯著的特征，當(dāng)然指標(biāo)是死的人是活的，我們不主張以指標(biāo)來決定投資，那樣的話把公司的分析研究交由電腦完成就可以了，要人干嘛。這樣說的意思也不是說指標(biāo)不重要，可以說它們是公司好壞與否最根本上的參考，但要靈活運(yùn)用才有意義。

第20節(jié)

日期：2009-10-1808:06:14

[17我們要買的是一百年后還將領(lǐng)跑行業(yè)的企業(yè)]

巴非特有一句非常著名的話：如果你不想擁有一支股票十年，那么請你不要擁有一分鐘！有些人說成功的投資者那種性格是與生俱來的，我不知道具體是指那一方面，但可以肯定的是這一條是其中之一。成功的投資者那種性格我們先不討論，只說這一條確實(shí)是與生俱來的，我記得從一開始接觸股票就有這種思考習(xí)慣，直到今天還是如此，這些年來對投資的學(xué)習(xí)不斷的在進(jìn)步，對它的認(rèn)識也比剛開始時(shí)要深入許多，就連投資理論的一些看法都也變化了不少，比如對成長性的看重并非一開始就是這樣的，而是像格雷厄姆一樣更多的關(guān)注“凈資產(chǎn)”，但對于企業(yè)思考的第一步卻從來沒有變過，那就是這個(gè)企業(yè)十年后還能不能領(lǐng)先，更長的時(shí)間還能不能存在并持續(xù)經(jīng)營？

從哲學(xué)的角度講，有始就有終，有因就有果，所以企業(yè)也終有一天會(huì)結(jié)束的，以“自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法”對股票進(jìn)行估值也是在這樣一個(gè)假設(shè)前提下進(jìn)行，確實(shí)從長遠(yuǎn)來說再偉大的企業(yè)也會(huì)有結(jié)束生命的一天這說法肯定是沒錯(cuò)的，但我們要說的是從投資的角度上講不應(yīng)該這樣的來看待，這有點(diǎn)像一個(gè)小孩剛出生，全家都為這個(gè)孩子的到來沉浸在喜悅中，因?yàn)樾律暮合笳髦Ｍ?，但如果從“哲學(xué)”的角度上講這孩子肯定是會(huì)死的，一般情況下在80-100年以內(nèi)，一般的也就29200天左右，長的也就是36500天，這已經(jīng)是“樂觀估計(jì)”，如果從這樣的角度看問題的話，那人生是沒有意義的，投資也一樣。

當(dāng)然企業(yè)經(jīng)營得好活百年比人生活得好活百年要容易些，但真正能做“百年老店”的企業(yè)其實(shí)是不多的，做到的企業(yè)就像長年跑贏大盤一樣并非想象的那么簡單。所以我們這里指的百年并非一個(gè)標(biāo)的性的時(shí)間長度，而是一種象征意義，也許50、60年，也許200、300年，但肯定不是十年內(nèi)會(huì)倒閉的企業(yè)，從適合投資的行業(yè)中，選出十年內(nèi)不會(huì)倒閉的企業(yè)我想不是太難，今晚我看公司類財(cái)經(jīng)新聞的時(shí)候才看到全球最大的手機(jī)生產(chǎn)商諾基亞今年第三季度凈虧損5.59億歐元（約合8.34億美元）的消息，智能手機(jī)領(lǐng)域的競爭加劇，蘋果iPhone和黑莓產(chǎn)品在市場上的強(qiáng)勢使其未來盈利壓力很大，而手機(jī)向智能化發(fā)展又是必然趨勢，如果未來諾基亞跟不上這樣的發(fā)展趨勢的話，其就會(huì)被淘汰，起碼老大地位不保，而把它拉下馬的這兩個(gè)品牌5年前還是沒出世呢，元老級的摩托羅拉手機(jī)業(yè)務(wù)都混不下去了，這就是高科技行業(yè)的屬性。

雖然我們很大程度上不可能十年如一日的拿著同一支股票，但我們不得不以這樣的角度來看問題，并且找出這樣的公司來投資，這就面臨如何找出這樣的公司的問題，具體來說就是確定行業(yè)，確定公司；確定行業(yè)就是要看行業(yè)的屬性，像食品、超市、銀行這一類的屬性就符合長遠(yuǎn)存在的條件屬性，其實(shí)只要看一下國內(nèi)外，百年老店出現(xiàn)得多的行業(yè)心中就基本有個(gè)數(shù)了，這一兩句話也很難說清楚，行業(yè)要自己慢慢的學(xué)習(xí)認(rèn)識，比較說有色金屬行業(yè)的鋁產(chǎn)品，中國最大的鋁業(yè)公司是“中國鋁業(yè)”（601600）在經(jīng)濟(jì)向好的時(shí)候，和其它企業(yè)一樣賺錢，但只要經(jīng)濟(jì)有點(diǎn)風(fēng)吹草動(dòng)，第一個(gè)感到不適的就是它，凈資產(chǎn)收益率08年是0.02%，09年的時(shí)候是-6.8%，這時(shí)該公司產(chǎn)品的毛利是負(fù)的，也就是說賣出去的錢還沒有買進(jìn)來的原材料的成本高，而這樣的情況并不是這家公司單獨(dú)的，而是在全世界的鋁業(yè)公司具有普遍性的，剛準(zhǔn)備來港上市的世界上最大的鋁業(yè)公司俄羅斯鋁業(yè)聯(lián)合公司這兩年也是血本無歸，經(jīng)營業(yè)績慘不忍睹，而同屬有性金屬行業(yè)，大家看看黃金類公司，“山東黃金”（600547）和“紫金礦業(yè)”（601899）在這次的全球性金融危機(jī)中活得多滋潤；另外那一類幾年一個(gè)行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，行業(yè)老大比美國總統(tǒng)換得還勤的這種風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)行業(yè)也不適合我們的長遠(yuǎn)投資屬性要求。

選擇了適合于長期投資的行業(yè)接下來就是確定什么樣的公司會(huì)在這樣的行業(yè)里走得更長遠(yuǎn)，其實(shí)有的時(shí)候人的力量真的是很有限，我們必須承認(rèn)這樣的局限性，其實(shí)做人有時(shí)候?yàn)⒚撘稽c(diǎn)不強(qiáng)求也不必什么事都要人定勝天，選股票做投資也一定，盡人事、聽天命，百年后的事誰會(huì)知道呢，除了神棍以外明天的事都沒有人能知道，所以在行業(yè)里面選擇公司依然有一個(gè)假設(shè)前提，那就是：公司現(xiàn)在優(yōu)秀將來也更大可能會(huì)優(yōu)秀、現(xiàn)在領(lǐng)先將來也更大可能會(huì)領(lǐng)先。所以想做到投資百年后還能領(lǐng)跑行業(yè)的公司最大的可能就是投資現(xiàn)在領(lǐng)跑行業(yè)的公司。

其實(shí)我們這樣的假設(shè)是完全科學(xué)合理的，如果你把眼光放長看歷史上的現(xiàn)象就會(huì)知道，公司的好壞是有傳統(tǒng)、有基因的。其實(shí)這就是我們前面所談到的企業(yè)文化，巴菲特也特別強(qiáng)調(diào)這點(diǎn)。所以人們常?？吹胶玫墓窘?jīng)歷了不景氣的時(shí)期后發(fā)展得更壯大，而不好的公司虧損后任你怎么資產(chǎn)重組甚至注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，它幾年后照樣還是虧損。這些都不是無緣無故的，時(shí)至今日很多中國企業(yè)都看到這一點(diǎn)，都想方設(shè)法引入好的基因試圖改善原來的基因，但很多都是徒勞，大量案例證明公司壞的基因想改良是很難的。

我覺得作為一個(gè)投資者培養(yǎng)對一個(gè)企業(yè)的第一概念就是其能否長遠(yuǎn)持續(xù)經(jīng)營這點(diǎn)很重要，不要以為這是很遙遙無期的事，事實(shí)上它馬上會(huì)反應(yīng)在你的投資成績單上，因?yàn)閷﹂L遠(yuǎn)經(jīng)營的重視會(huì)讓你對行業(yè)很在意，而對行業(yè)的選擇很大程度上決定投資的成敗，比較有色金屬里的“中國鋁業(yè)”（601600）和“山東黃金”（600547）在不同經(jīng)濟(jì)周期里的表現(xiàn)已經(jīng)充分說明問題了。

日期：2009-10-1808:55:37

[18我避而遠(yuǎn)之的公司股票]

我們說投資最根本的目的是賺錢，而價(jià)值投資者能賺多少錢從根本上說取決于所投資資產(chǎn)的賺錢能力，其實(shí)就是看“凈資產(chǎn)收益率”，所以在前面我們講到好公司財(cái)務(wù)特征的時(shí)候特別強(qiáng)調(diào)這個(gè)指標(biāo)，但如果我們只站在財(cái)務(wù)的角度看問題的話，往往會(huì)跌入財(cái)務(wù)陷阱。

既然說到財(cái)務(wù)陷阱就說說最近火熱的創(chuàng)業(yè)板在IPO時(shí)高市盈率的事，當(dāng)然這不是財(cái)務(wù)陷阱，只是在概念上沒有搞清楚，更切確的說是有意誤導(dǎo)或者混淆概念，據(jù)悉此次創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO平均發(fā)行市盈率56.7倍，這是總共三批每批9家共27家上市公司的平均發(fā)行市盈率，而如此之高的發(fā)行市盈率之借口就是該批公司有極高的成長性，預(yù)計(jì)不用三年就可以支撐現(xiàn)在這個(gè)發(fā)行價(jià)格。

第21節(jié) 我想這里兩個(gè)理由他們都搞錯(cuò)了，第一個(gè)說有極高成長性的數(shù)據(jù)如下：前10家創(chuàng)業(yè)板公司近4年平均毛利率達(dá)到46.71%，凈利率達(dá)到21.78%，2007年、2008年?duì)I業(yè)收入平均增速達(dá)到84.43%、49.92%，凈利潤增速更達(dá)到了169.67%、70.67%。且不說創(chuàng)業(yè)板的公司是不是理應(yīng)就該有這樣的成長性，就拿最核心的凈資產(chǎn)收益率看，其平均值也就21.78%，只能說是優(yōu)秀，并不能說很突出，更重要的是由于上市募集到資本而使其凈資產(chǎn)大大增加，特別是這樣高的市盈率下增加的就更多了，從而使凈資產(chǎn)收益率的除數(shù)‘凈資產(chǎn)’放大后而凈利潤短期內(nèi)并未能同步放大，而將來這一部分上市所募集的資金能不能被企業(yè)有效利用從而創(chuàng)造利潤仍是未知數(shù)，但定數(shù)的是上市后幾年公司的凈資產(chǎn)收益率通常會(huì)大大降低，就拿我們上面提到的“紫金礦業(yè)”（601899）來說，該公司2007年的凈資產(chǎn)收益率是47.75%夠高了吧，這是沒上市之前一年的數(shù)據(jù)，相比起21.78%那不是一個(gè)檔次的，但就在2008年上市后融到資金的情況是凈利潤、利潤總額同比增長的時(shí)候凈資產(chǎn)收益率為19%，這跟該公司發(fā)行時(shí)的高市盈率不無關(guān)系，我想對第一個(gè)理由不需要再說什么了。第二個(gè)理由就更荒唐，上市公司不以現(xiàn)在估值為準(zhǔn)而先透支未來三年收益，說白了就是打劫投資者未來三年收益，在中國股市這種“文明打劫”何時(shí)休。

言歸正傳說回應(yīng)該避而遠(yuǎn)之的股票上來，當(dāng)然上面說的這種情況也是我們要避而遠(yuǎn)之的公司，其它的有如高科技類，也是上面我們提到很多次不宜投資的公司，其行業(yè)特點(diǎn)就是快，發(fā)展太快使得領(lǐng)先的公司一個(gè)不留神就被超越，就是微軟這樣的大巨頭在網(wǎng)絡(luò)搜索上的一個(gè)小留神就成就了GOOGLE這家強(qiáng)而有力的對手，更別說當(dāng)年被微軟干掉的許多公司，網(wǎng)景公司是其中比較為人所知的一家。

與其相似的公司是靠研發(fā)能力而生存的公司，這樣的公司每年在研發(fā)上投入大量的資金，但產(chǎn)出卻是不確定的，可以說這樣的公司是很講“運(yùn)氣”的，搞不好三年兩頭本來一個(gè)原本看不上眼的競爭對手的研發(fā)能力強(qiáng)，而馬上成為強(qiáng)有力的競爭對手，說白了這種公司還是靠著研發(fā)團(tuán)隊(duì)、技術(shù)人才，靠技術(shù)人才取勝的公司很不好，有時(shí)一個(gè)團(tuán)隊(duì)核心人員走了，就帶走核心技術(shù)，到了競爭公司之后對方不多久就開發(fā)出同樣技術(shù)水平的產(chǎn)品，優(yōu)勢瞬間沒了，所以該行業(yè)技術(shù)人員常被要求簽技術(shù)保密協(xié)議和禁止同行業(yè)競爭條款，要他離開公司后幾年不得從事該行業(yè)同等職位，真的有沒有效果大家都知道。

靠價(jià)格取勝的公司也并非好的投資標(biāo)的，這樣公司往往毛利率極低，靠周轉(zhuǎn)率在維持公司生存，但通常在高周轉(zhuǎn)率帶來市場份額的同時(shí)也讓同行生存不下去了，對方不管愿不愿意都得降價(jià)競爭，靠價(jià)格取得市場的公司往往長久不了，大家成本其它都差不多，價(jià)格誰都可以降，并不能算是一項(xiàng)真正的優(yōu)勢，而這樣的行業(yè)又往往競爭激烈，產(chǎn)品又無高的附加值且趨于同質(zhì)化，想要生存實(shí)屬艱難哪。

靠工廠盈利的公司也同樣不可取，跟靠價(jià)格的一樣，工廠人人能開，投入資金就可以了，工人滿大街都是，到人才市場一招就可以了，生產(chǎn)線從國外一買就有，有些國內(nèi)都能制造了，工廠做得大的像富士康夠大了吧，光在深圳地區(qū)的工廠就是個(gè)二十萬人的“紫禁城”，代工生產(chǎn)著世界上8成以上IT巨頭的產(chǎn)品，因?yàn)槭澜?00強(qiáng)的排名是以營業(yè)收入算的，該公司因此屬世界500強(qiáng)企業(yè)，工廠做到這份上還想怎么樣，但就在2008年、2009年世界金融危機(jī)下，其寒冷程度只有自己知道。況且中國現(xiàn)在的人力和土地成本優(yōu)勢不會(huì)永遠(yuǎn)存在，中國的世界工廠優(yōu)勢也會(huì)慢慢失去，總之工廠不是長遠(yuǎn)發(fā)展之計(jì)。

還有那些靠流行文化的，請個(gè)明星做個(gè)廣告就可以做到行業(yè)十強(qiáng)甚至領(lǐng)先，你今天可以賣廣告做領(lǐng)頭羊明天別人也會(huì)這么做，像那個(gè)“美特斯-邦威”，請周杰倫一做廣告就紅了，前幾年在紅“生活幾何”，再前幾年在紅“左丹奴”，現(xiàn)在好像是“以純”最紅吧，其實(shí)這一種公司就像它們所請的明星，紅個(gè)幾年也就差不多了，出幾張專輯如果沒人買，也就差不多可以退休了，地位隨時(shí)受挑戰(zhàn)，像七匹狼啊、利郎啊還有這一次巴菲特為其宣傳的“大楊創(chuàng)世”，巴菲特只說它的西服好穿，你讓巴菲特買它股票試試，他不會(huì)買的，其現(xiàn)在所掌控的“投資航母”伯克希爾-哈薩韋公司原來就是一家紡織企業(yè)，巴菲特看它便宜就買了，后來也被該公司的紡織業(yè)務(wù)搞得筋疲力盡，最后不得不把該業(yè)務(wù)甩掉，但他一贊大楊的股價(jià)就漲了。這一類公司雖然比那種請明星做廣告的公司好一些，輪替不會(huì)那么快，但本質(zhì)上也不適合投資。

周期性行業(yè)如果有特別優(yōu)秀的公司也還是值得投資，其實(shí)我并不排斥投資周期性行業(yè)，但周期性行業(yè)里面還得看環(huán)境臉色的就不可取了，最典型的就是航空類公司，它是最典型的不能投資的公司，比高科技類還不能符合長遠(yuǎn)投資的要求，巴菲特也說過萊特兄弟發(fā)明的飛機(jī)害了投資者這一類有幽默感的話，這個(gè)行業(yè)在經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)油價(jià)高漲，其成本又依賴油價(jià)，經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)又沒人坐飛機(jī)，還是賺不到錢，而其機(jī)票常年打折出售，各航空公司之間拼的就是價(jià)格，如果票賣不出去，只有一個(gè)乘客你也不得不飛，飛機(jī)每年的破舊需要維護(hù)，又時(shí)不時(shí)要買飛機(jī)，都是大開支，另外該行業(yè)還是高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，如果遇到空難，保險(xiǎn)公司、航空公司都會(huì)承擔(dān)巨大的損失。其資產(chǎn)負(fù)債率通常都保持在90%以上的水平，而凈資產(chǎn)收益率基本沒連續(xù)3年保持超過10%水平的，這是一個(gè)“雷鋒”行業(yè)，動(dòng)不動(dòng)就經(jīng)營不下去要并購、重組，國內(nèi)外都如此。

工程型類的公司靠接單生活也不好，工程有時(shí)有、有時(shí)無，沒有品牌優(yōu)勢，也沒啥技術(shù)含量，我們對投資的標(biāo)準(zhǔn)不投資技術(shù)類公司，有技術(shù)含量都不行了，沒有技術(shù)含量的工程公司更免談，其實(shí)這種公司就跟開廠的差不多，記得前幾年有一家“施工隊(duì)”說接到非洲的大定單，連續(xù)拉幾十個(gè)漲停，說是做鋼構(gòu)的。工程類公司一般毛利率極低，要嘛沒工開，有工開也是勉強(qiáng)維持生計(jì)而已；而且不要相信它所謂的定單數(shù)可以生產(chǎn)幾年這樣的話，就像那些造船廠，經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)大家都猛的下單定，一遇到經(jīng)濟(jì)不景氣所謂可以生產(chǎn)幾年的單定一下子全取消，在建造中的定單客戶寧愿違約不要定金也不愿意要船，這樣的公司有什么投資的價(jià)值。

還有那些靠廣告轟炸才能經(jīng)營的公司也并非好的投資對象，像網(wǎng)絡(luò)游戲這一類的它結(jié)合了廣告和航空類的雙重特性，產(chǎn)品一下子就紅起來了，一下子又過時(shí)了，找不到新的好玩游戲代理就沒得玩了，而其它公司只要開發(fā)或代理有一款好玩的游戲產(chǎn)品，馬上可以做到市場NO.1，這樣的公司有什么投資意義呢，還有像智聯(lián)招聘這一類，每天都得做廣告，每天都得發(fā)郵件提醒用戶：“我在這里！”，要開發(fā)挖掘用戶需要的，這種公司賺錢太累而且沒有任何護(hù)城河。

最后再說一類在資本市場上靠重組賣未來預(yù)期的公司，我們不是什么都不懂的小姑娘，被小伙子的甜言蜜語“規(guī)劃”未來所迷倒，我們要的是實(shí)實(shí)在在、看得見摸得著具有穩(wěn)定性和可持續(xù)性的經(jīng)營業(yè)績，本來這一類跟上面我們所說的不太相同，但在中國資本市場公司不在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中賣產(chǎn)品、服務(wù)而跑到資本市場賣概念的公司太多，而一些“投資者”就是喜歡買這樣的概念，但我覺得作為一個(gè)價(jià)值投資者需要對這一類的概念說NO。

在現(xiàn)實(shí)的投資中我們需要避而遠(yuǎn)之的公司也許超出了所羅列的這些，但萬變不離其宗，最主要的是如何選擇公司的標(biāo)準(zhǔn)，而不是一個(gè)個(gè)的硬指標(biāo)去生生的給套上，只有當(dāng)我們掌握了識別好公司、壞公司的本質(zhì)的時(shí)候，才能有效的為自己的投資保駕護(hù)航，這里我們所討論的目的只是為了拋磚引玉，為如何識別好公司和防范壞公司有一個(gè)基本的了解。

第22節(jié)

日期：2009-10-2022:51:12

[19對公司所處行業(yè)的討論]

相信誰都知道行業(yè)對一個(gè)公司也好，對一個(gè)人也好的重要性，俗話說男怕入錯(cuò)行，女怕嫁錯(cuò)郎，在這里面公司就是男人，而投資者就是女人。一個(gè)公司入錯(cuò)了行你去投資它就好像一個(gè)男的入錯(cuò)了行你嫁給他，公司所處的行業(yè)或者說公司主要業(yè)務(wù)所處行業(yè)往往對投資的成敗起到至關(guān)重要的作用。當(dāng)然我們這里所要討論的是行業(yè)屬性對公司的意義，而不是那些投資分析師說的行業(yè)景氣度的那種概念。所謂風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，再好的行業(yè)也會(huì)有不景氣的時(shí)候，只是受到的影響大小而已，所以我們不能因?yàn)檎f行業(yè)都有不景氣就否定在投資上選擇行業(yè)的重要性，這是以偏蓋全的。

比如說像2008年、2009年這樣的經(jīng)濟(jì)景氣狀況，大多數(shù)行業(yè)都或多或少受到一定的影響，但影響的大小讓我們在這種時(shí)候?qū)W習(xí)到很多東西，看到許多行業(yè)的本質(zhì)，比如航空、海運(yùn)、汽車、鋼鐵、有色金屬中的鋁業(yè)，這一類的公司在經(jīng)濟(jì)不景氣的時(shí)候受到的影響很大，從長遠(yuǎn)價(jià)值投資的角度來講它們是沒有太大投資價(jià)值的，而像銀行、黃金、釀酒這一類的公司看來，雖然說短期也受到一些影響，但都不會(huì)太大，公司生存不會(huì)有任何壓力，只是暫時(shí)成長性沒以前那么高了，表現(xiàn)出來就是‘凈利潤增長率’增速明顯放緩，但‘凈資產(chǎn)收益率’能保持在相對穩(wěn)定的水平，很顯然這是適合于長期價(jià)值投資的行業(yè)。

一個(gè)行業(yè)除了有好的抗不景氣屬性外，行業(yè)準(zhǔn)入門坎高也很關(guān)鍵的，這就是說行業(yè)不能老是“三天更換大王旗”，市場NO.1的公司老大位置總是坐不穩(wěn)，比如說前幾年國美在家電零售領(lǐng)域是最強(qiáng)的，這兩年輪到蘇寧坐頭把交椅了，由于今年國家的“家電下鄉(xiāng)”政策在客觀上幫了這些家電零售企業(yè)一把之外，蘇寧從財(cái)務(wù)上看還處在高速成長時(shí)期，如果說現(xiàn)在投資蘇寧從近幾年來說可能還有賺頭，但在這個(gè)行業(yè)你很難把握十年后蘇寧還是不是能在這行業(yè)生存得很好，行業(yè)的超強(qiáng)度激烈競爭使得企業(yè)只要走錯(cuò)一步就足以被對手淘汰出局。反觀銀行類的企業(yè)，四大國有商業(yè)銀行、交通銀行、招商銀行，基本上現(xiàn)在就可以看到它們十年后或更長比如30年后的樣子，只是在成長性上也許我們不能完全把握，但十年后這些銀行還是會(huì)存在，而且市場地位和份額不會(huì)發(fā)生非常大的變化，在這樣的行業(yè)里面選出最好的公司來投資，只要買入的價(jià)格合適其內(nèi)在價(jià)值，長遠(yuǎn)來講投資盈利的勝算應(yīng)該說是非常大的，或者更絕一點(diǎn)的說根本就不存在投資虧損的可能。

在行業(yè)的屬性和公司的大小方面對長久持續(xù)經(jīng)營來說那一個(gè)更重要的比較，我們認(rèn)為行業(yè)的屬性比公司的大小重要的多，就比如說蘇寧電器和國美電器這一類公司，大是大但如果資金鏈繃得太緊的話，是非常危險(xiǎn)的，危險(xiǎn)誰都知道，不過在這行業(yè)里面沒得選擇。但公司的大小對它經(jīng)營的穩(wěn)定性還是不容忽視的，往往價(jià)值投資者喜歡大公司這種藍(lán)籌股就是因?yàn)樗€(wěn)定，其實(shí)這里涉及到一家公司的大小對成長性和穩(wěn)定性的平衡問題，小一點(diǎn)的公司往往被認(rèn)為成長性更容易高一些，當(dāng)然大公司再加上有成長性那是最好不過的了；而要達(dá)到這樣的一個(gè)目標(biāo)就要在行業(yè)里面選，銀行股、有色金屬行業(yè)里小的公司也比高速公路、旅游類的公司大，比如說“招商銀行”（600036）和“山東黃金”（600547）這種公司，可以說即有穩(wěn)定經(jīng)營性和成長性，也屬于適合長遠(yuǎn)投資的行業(yè)。

在中國銀行業(yè)的前景我們認(rèn)為是值得看好的，這種不涉及科技和研發(fā)的行業(yè)無論中國是不是加入WTO，不怕洋企業(yè)的競爭，而且這個(gè)行業(yè)有許多本土性質(zhì)，本土的銀行業(yè)最能服務(wù)本土的企業(yè)，再說中國政府會(huì)讓外資銀行在中國做大嗎，只是讓它們在中國開展業(yè)務(wù)，但是真正競爭起來，它們在中國的實(shí)力是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如中國國內(nèi)銀行的，對這一點(diǎn)看法有充分的事實(shí)作為依據(jù)，從行業(yè)的分析上對它的基本定性是：不止能在本土做大做強(qiáng)，而且有“走出去”的潛力。當(dāng)然最后就算走不出去，在本土也夠它們賺的了，在去年次貸危機(jī)的影響下，人們普通對銀行業(yè)的前景感到擔(dān)憂，但我們只看行業(yè)本質(zhì)，不會(huì)因?yàn)槎唐趯π袠I(yè)的預(yù)期而改變對它的屬性認(rèn)定，所以一如繼往的對銀行業(yè)看好，而今年銀行業(yè)的實(shí)際業(yè)績大大超出了投資者的預(yù)期，從財(cái)務(wù)上看不出任何有實(shí)質(zhì)影響的大問題，當(dāng)然“撥備覆蓋率”、“存款準(zhǔn)備金率”是因?yàn)榻裉熨J款貸得多和央行準(zhǔn)備上調(diào)相應(yīng)比例的原故。在去年跌的時(shí)候跌的比其它行業(yè)多，今年漲的時(shí)候漲得不比其它行業(yè)多，都是因?yàn)楹屯顿Y者的未來預(yù)期有關(guān)，其實(shí)這些擔(dān)憂都是沒有必要的，也正是因?yàn)檫@些擔(dān)憂才往往會(huì)帶來好的投資機(jī)會(huì)，而在對未來的擔(dān)憂真正在實(shí)際中“兌現(xiàn)”的時(shí)候，正常情況下資本市場早就提高了對其的報(bào)價(jià)。

從上面對行業(yè)的屬性認(rèn)定來看，好像對處于周期性行業(yè)的公司這種“不穩(wěn)定性”很排斥，其實(shí)不然，我們認(rèn)為周期性行業(yè)里面有很多的投資機(jī)會(huì)，只是要懂得如何去分析其類型的公司，一定要把分析的時(shí)間跨度拉大，而且要看行業(yè)最不景氣的時(shí)候公司的表現(xiàn)，要比同行平均水平表現(xiàn)出色，最好是不要出現(xiàn)虧損，而且周轉(zhuǎn)性要快，對這類公司特別重要。比如“銅陵有色”（000630）這個(gè)處于典型周期性行業(yè)的公司，對它在不景氣時(shí)的表現(xiàn)來看在價(jià)格合適的時(shí)候我們會(huì)買入。

對于行業(yè)的選擇我們這里總強(qiáng)調(diào)行業(yè)的屬性，而不要去太多的糾纏在行業(yè)的景氣度上，對于自己所看好的行業(yè)把精力放在里面，選出好的公司并深入的去做分析研究工作，估算出其內(nèi)在價(jià)值，在市場的報(bào)價(jià)低于在內(nèi)在價(jià)值的時(shí)候堅(jiān)決買入，在我們看來這樣做的人就是在做價(jià)值投資了；再強(qiáng)調(diào)一下，不要太多考慮現(xiàn)在的行業(yè)狀況，未來的行業(yè)景氣預(yù)期，至于說經(jīng)濟(jì)狀況就更與你無干了，那個(gè)留著讓經(jīng)濟(jì)學(xué)家去吹牛。

第23節(jié)

日期：2009-10-2917:01:58

[20對除權(quán)除息的一點(diǎn)討論]

除權(quán)（XR）、除息（XD）是我們每個(gè)投資者都會(huì)遇到的一種公司回饋股東的行為，許多人都對這樣的情況習(xí)以為常，在平時(shí)與人交流中也很少會(huì)談及除權(quán)除息這方面的問題，如果有的話那就是感嘆A股的上市公司太過于“鐵公雞”了，只知道在資本市場上拿錢，從來不想怎么去回饋股東，有些是有心無力，有些則是有力無心，真正有力又有心的像“佛山照明”（000541）、“張?jiān)”（000869）這樣的公司太少了，對于有心無力分紅的公司那也沒辦法，而對于有力無心的公司則為大家所不恥，這種公司手里拿著大把的錢，公司未分配利潤占凈資產(chǎn)的一半，正常的經(jīng)營活動(dòng)根本無需這么多的現(xiàn)金，而公司又沒有明確的使用途徑，這樣的公司是應(yīng)該被指責(zé)的。

有些公司不怎么愛分紅，一年到頭就是送股，即是除權(quán)，代表著對未分配利潤的那部分權(quán)益以股份的形式予以分配，對于股東來說，這部分利潤的分配會(huì)分?jǐn)偙≡瓉砻抗伤淼臋?quán)益，新的每股所代表的權(quán)益是減去被分配出來新股份所代表的那一部分權(quán)益，也可以更簡單的說是以原來的市值除以新的股份數(shù)量，而多分配的股份股東可以拿到市場上去賣，從結(jié)果上看跟直接從公司拿分紅結(jié)果差不多，一樣可以得到公司經(jīng)營的成果，只是在公司方面來說保留了更多的資金，從公司的角度上講除權(quán)與除息就有根本的不同，除權(quán)只需要把每股所代表的權(quán)益稀釋，而除息是要從公司中把所有者權(quán)益的一部分分配出去，很多有盈利的公司不愿意分紅，都會(huì)以除權(quán)的方式來應(yīng)付股東。除權(quán)的意義，其實(shí)跟拆股是一樣的，只是名字不同罷了，以新的股份數(shù)來代表公司的權(quán)益；對于高速發(fā)展中的公司，很多都會(huì)以類似這樣的方式來應(yīng)對股價(jià)的上漲，而讓股價(jià)保持在一個(gè)合適投資者買賣的水平，所以除權(quán)除得多的公司，其股票的交易通常也會(huì)更活躍。

除息在一般的情況下我們指的是紅利，即是股利。對于價(jià)值投資者來說，十分看重一家公司是否有穩(wěn)定、合理的分紅記錄，在中國由于特定的歷史背景，許多公司的分紅記錄都非常糟糕，而在歐美等發(fā)達(dá)國家的股票市場，上市公司除了要有好的業(yè)績表現(xiàn)之外，一份良好的分紅記錄也是其博得投資者青睞的必要條件，在以前很長一段時(shí)期，美國股市都以分紅作為判斷公司好壞的第一指標(biāo)，許多公司為了在資本市場上有好的表現(xiàn)，都會(huì)盡最大的能力分配股利；有的甚至每年有固定的分紅，無論公司今天的經(jīng)營業(yè)績是盈是虧，都以同樣數(shù)目的分紅來回饋股東，當(dāng)然后來發(fā)現(xiàn)這種的做法有其天生的弊端，現(xiàn)在沿用這種做法的公司已經(jīng)很少了，而改用凈利潤比例的分配方案更能科學(xué)合理的平衡公司與股東的利益，能在保證公司正常營運(yùn)和競爭力不受影響的情況下，盡可能的把經(jīng)營成果分配給股東們。

公司的經(jīng)營目的是為了賺錢，而同時(shí)日常經(jīng)營活動(dòng)中又離不開錢，相信每個(gè)人都知道現(xiàn)金流對于一家公司的重要性，就像血液對于人體的重要性一樣，沒有了現(xiàn)金流的支持那這家公司其它的方方面面也就無從談起了，但同樣的在這里它面臨一個(gè)問題，公司需要多少的現(xiàn)金才是最合理的？

我想這是一個(gè)沒有標(biāo)準(zhǔn)答案的問題，雖然沒有精準(zhǔn)的答案，但綜合考慮公司目前的戰(zhàn)略后它的數(shù)量應(yīng)該有一個(gè)合理的范圍，這是毫無疑問的，中石油跟云南白藥對現(xiàn)金流的要求肯定不是同一檔次的。而且不同的行業(yè)對現(xiàn)金流有不同的需求，但一般情況下從公司的“自由現(xiàn)金流”與“未分配利潤”之間要有一個(gè)基本的平衡，同時(shí)“未分配利潤”保持在1-2個(gè)“存貨周轉(zhuǎn)期”所需資金量上比較合理，凈利潤也能作為一個(gè)考察的指標(biāo)，如果未分配利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于凈利潤，則有故意截留利潤不分配的嫌疑，但是不同的公司有不同的情況，這個(gè)不能作為一個(gè)判斷的依據(jù)，只能作為一個(gè)基本的參考。

其實(shí)公司應(yīng)該保有多少的“未分配利潤”才是合理的這個(gè)要展開來講那可以講一大堆的話，十頁的篇幅并不嫌多，往往到最后也沒有得出“準(zhǔn)公式”可以來測量公司保有現(xiàn)金的標(biāo)準(zhǔn)，而它需不需要被精確認(rèn)定也值得討論，這也并不是我們重點(diǎn)想說的內(nèi)容；我們要說的是對于確定無疑的“閑錢”，該分配給股東的就應(yīng)該分配給股東，不應(yīng)該找各種借口把錢留在公司，除非在一種情況下：這些“閑錢”公司有明確的計(jì)劃讓其獲得更高于分配給股東的收益，當(dāng)然我們所講的并不是說讓它去炒股票當(dāng)“股神”，而是對內(nèi)投資改善自己的綜合競爭力，可以是投資在固定資產(chǎn)上，也可以設(shè)立營銷子公司。可以增加廣告投入，也可以收購與公司業(yè)務(wù)相關(guān)的上下游資產(chǎn)，就是改進(jìn)升級生產(chǎn)線也算是一個(gè)不錯(cuò)的資金去處。

在這同時(shí)也帶來很高的不確定性，比如說廣告投入，這樣的支出它所帶來的收益是無法被精確量化的，也就是說無法確定其會(huì)獲得更高于分配給股東的收益，而且這樣一來這些“閑錢”也就不閑了，往往我們指的是這些支出以外公司用無可用的那一部分現(xiàn)金，除非公司提出有效利用這一部分現(xiàn)金的方案，要不然就應(yīng)該分紅。其實(shí)在A股市場，許多事情都是本末倒置的，像分紅這樣的行為，它理應(yīng)是一種常態(tài)，而公司保留經(jīng)營成果才應(yīng)該視之為一個(gè)事件，每年應(yīng)該無理由的分紅，把絕大部分經(jīng)營所得分發(fā)歸還給股東，如果公司確實(shí)有需要保留利潤作為有明確用途的資金的話，應(yīng)該提出保留利潤的理由并由股東大會(huì)表決。

雖然說在成熟的資本市場上市公司的分紅被看得很重要，但在A股這樣一種有著歷史性分紅問題的地方，我們不得不面對現(xiàn)實(shí)的看待問題，有很多很好的公司分紅記錄都非常難看，但卻有很高的成長性，反過來說成長性高的公司從長遠(yuǎn)的角度上講我們不希望其有很高的分紅比例，而是把資金投入到再生產(chǎn)滿足發(fā)展需要這一方面，待到滿足發(fā)展需要還有錢沒用完這樣情況下再分紅，對一家公司好壞的判斷，分紅固然是一個(gè)方面，都絕對不能以公司紅利的多少來判斷一家公司的好壞，一家公司的股票并不是債券，除了安全性和利率回報(bào)水平之外，我們更想要的是其內(nèi)在價(jià)值的成長，所以成長性的公司對于我們來說才會(huì)被如此之看重。

雖然我們不贊成公司每年派發(fā)固定紅利這樣的做法，但對在自己能力以內(nèi)，每年都有規(guī)律的合理派息這樣的做法是很讓人肯定的，又或是有一個(gè)固定的分紅比例也是個(gè)不錯(cuò)的選擇，可惜的是在A股中我們看不到太多有這樣“自覺”的公司，更準(zhǔn)確的說是很少，但是我們還是希望將來有越來越多的公司能夠真正站在一個(gè)負(fù)責(zé)任的上市公司的立場來對待分紅派息這件事。我發(fā)現(xiàn)這樣對股東負(fù)責(zé)的管理層一般也會(huì)對企業(yè)的經(jīng)營負(fù)責(zé)，從分紅這件事上其實(shí)有時(shí)候可以看出一家公司管理層的素質(zhì)和責(zé)任感，他們有沒有正確對待和履行職業(yè)經(jīng)理人的職責(zé)。

對于保留大量未分配利潤而又沒有明確用途的公司我們應(yīng)該盡量避免碰它的股票，無論管理層是不是有什么出人意料的可能令公司賺錢的想法，放著大量的資金不使用本身就說明公司管理能力低下，財(cái)務(wù)能力不能符合股東的利益最大化，這時(shí)候不是說公司就不能成為一個(gè)賺錢的公司，而是說公司沒有把賺錢的能力最大化，一個(gè)能在資源上最優(yōu)化配置的管理層必定包括股東分紅這一塊，在把賺錢的能力最大化所需使用的資金滿足后，就應(yīng)當(dāng)把剩余的沒有使用需要的現(xiàn)金分配給股東，這樣才是一個(gè)合理有效的公司財(cái)務(wù)管理結(jié)果。

第24節(jié)

日期：2009-11-0116:42:39

[21美元與大宗商品關(guān)系]

中國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力已經(jīng)位居世界第三，而且這臺(tái)“世界經(jīng)濟(jì)發(fā)動(dòng)機(jī)”的增長潛力還在，有人就提出人民幣要國際化，要成為世界各經(jīng)濟(jì)體的儲(chǔ)備貨幣，別忘了世界經(jīng)濟(jì)老大哥美國還沒有承認(rèn)中國的完全市場經(jīng)濟(jì)地位呢，而中國的政治體制和貨幣管制政策只要一天沒改變，人民幣就不可能成為世界的主要儲(chǔ)備貨幣，現(xiàn)在談這個(gè)為時(shí)尚早，而世界另一強(qiáng)勢貨幣歐元這幾年風(fēng)頭正勁，大有與美元分而治之的意思，而為它提供這樣一種環(huán)境基礎(chǔ)的是因?yàn)槊涝拈L期貶值趨勢，相對于歐洲經(jīng)濟(jì)體來說，美國有更大的貿(mào)易逆差，這是長期看空美元的理

第四篇：重陽投資裘國根：用行業(yè)思路選股的階段已過

重陽投資裘國根：用行業(yè)思路選股的階段已過 上海重陽投資的創(chuàng)始人裘國根是國內(nèi)最早一批的證券投資人，在過去12個(gè)月里，重陽投資管理的旗艦私募產(chǎn)品重陽一期取得了近30%的正收益，重陽三期凈值增幅達(dá)17.02%。他告訴第一財(cái)經(jīng)日報(bào)《財(cái)商》記者，價(jià)值投資的信仰支撐他17年來成為股市的長期贏家。獨(dú)立性、好奇心和誠實(shí)

《財(cái)商》：你認(rèn)為一個(gè)合格的投資者首先應(yīng)該具備怎樣的心理素質(zhì)和性格特征？ 裘國根：在這方面我比較認(rèn)可美國人做過的一個(gè)總結(jié)，那就是合格投資者在性格中最好能具備獨(dú)立性（independence）、好奇心(curiosity)和誠實(shí)(integrity)三個(gè)特點(diǎn)。

獨(dú)立性是不盲目受別人觀點(diǎn)的影響，投資決策是考慮各種可能性后在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嬒陋?dú)立做出的。獨(dú)立性要和主觀臆斷嚴(yán)格區(qū)分開來。要取得高質(zhì)量的投資決策，關(guān)鍵在于盡可能前瞻地預(yù)知未來，而好奇心能驅(qū)使他去探究事物的本源，從而為前瞻奠定基礎(chǔ)。誠實(shí)是自己不欺騙自己，有自知之明，在投資中懂得揚(yáng)己所長、避己所短?？倿樽约旱氖д`找客觀理由就是不誠實(shí)，一般的失誤不足懼，足懼的是不能從失誤中吸取教訓(xùn)而為下一次失誤埋下種子。股票價(jià)值是未來收益的折現(xiàn)，所以成功的投資人很多是一個(gè)基于謹(jǐn)慎原則的樂觀主義者。

在資產(chǎn)泡沫和經(jīng)濟(jì)危機(jī)中最能體現(xiàn)人性的弱點(diǎn)。當(dāng)某一類資產(chǎn)發(fā)生嚴(yán)重泡沫的時(shí)候，情緒樂觀的人們總以為這次和以前不一樣，這次是顛覆性的，必將極大地提升未來。而當(dāng)每次大危機(jī)來臨的時(shí)候，身處極度恐慌中的人們，總覺得這一次危機(jī)很難過去。事后看，泡沫總會(huì)破，危機(jī)總會(huì)過去，世界一般情況下總在曲折中循序漸進(jìn)。

一個(gè)好的投資人必須具備相當(dāng)?shù)目箟耗芰?。很多人在市場恐慌和瘋狂的時(shí)候不夠膽魄和冷靜是因?yàn)轫敳蛔毫?，因?yàn)獒尫艍毫ψ詈玫姆椒ㄊ请S波逐流。

《財(cái)商》：投資者如何在資本市場長期生存下來？或者說，要成為股市的“剩者”，投資者需要做什么樣的思考，給自己定下什么樣的戒律？

裘國根：要在資本市場生存下來，最重要的是找到適合自己的投資方法，然后把它作為自己的信仰堅(jiān)守。

中國股票市場是一個(gè)新興市場，價(jià)值投資理念需要時(shí)間才能深入人心。但我不會(huì)懷疑隨著時(shí)間的推移，中國股票市場會(huì)越來越成熟，成熟速度有可能快于我們的預(yù)期。不同的投資者應(yīng)該給自己定下不同的戒律。對于基本面投資者來說，如果你想取得超額收益，必須對基本面有深刻的理解，不熟不投。如果你對基本面的理解比一般人深刻，那將是確定的長期優(yōu)勢。

對沖不確定性的最好辦法是低價(jià)

《財(cái)商》：你曾說過：“不確定環(huán)境下的決策質(zhì)量取決于投資者對核心不確定性的把握”，能否講講什么是核心不確定性？

裘國根：做投資的人無時(shí)無刻不在面對不確定性。排除特殊因素，如公司破產(chǎn)等，對

沖不確定性最好的辦法就是低價(jià)，足夠低的估值是對風(fēng)險(xiǎn)和不確定性最好的補(bǔ)償。每次危機(jī)發(fā)生的時(shí)候都是各種負(fù)面不確定性迅速放大的時(shí)候，此時(shí)如果你對目標(biāo)資產(chǎn)的估值有相當(dāng)?shù)睦斫?，而且此類資產(chǎn)彼時(shí)的價(jià)格又出奇的便宜，你又手握相對穩(wěn)定的資金，你一定要敢于出手，忽視短期有可能出現(xiàn)的浮虧。反之，在泡沫被樂觀情緒盲目放大的時(shí)候亦然。

在考慮好流動(dòng)性和倉位（或杠桿）的前提下，一般情況下價(jià)格是我關(guān)注的第一要素。投資似乎是一個(gè)門檻很低的行業(yè)，但其實(shí)水很深，在這方面它和很多高技術(shù)行業(yè)不一樣。巴菲特在危機(jī)和泡沫中的很多投資行為都是透明的，但恰恰在那個(gè)時(shí)候總是很少有人效仿，反而會(huì)被相當(dāng)數(shù)量的人譏笑。

《財(cái)商》：你把自己的投資風(fēng)格描述為“價(jià)值基礎(chǔ)上的博弈”，能具體講講嗎？

裘國根：發(fā)現(xiàn)低估的投資標(biāo)的是價(jià)值投資者投資研究的第一目標(biāo)，但只有其觀點(diǎn)被市場接受或被公司的成長證明的時(shí)候，才能在價(jià)格上有所反映，低估才會(huì)被修正。收益因其實(shí)現(xiàn)時(shí)間的長短會(huì)產(chǎn)生不同的年化收益率，這就需要和市場博弈以盡可能地縮短等候時(shí)間。對于價(jià)值投資者來說，估值優(yōu)先于博弈，因?yàn)榍罢叩拇_定性更好。

技術(shù)分析歸納于資產(chǎn)的歷史價(jià)格，目的是從歷史的軌跡中去揭示未來。中長期看，技術(shù)面必然服從基本面。

《財(cái)商》：在取得復(fù)合增長方面，你怎樣兼顧收益幅度、控制波動(dòng)和交易頻次？

裘國根：撇開風(fēng)險(xiǎn)談收益是不符合投資學(xué)基本原理的。在投資過程中，我關(guān)注的是風(fēng)險(xiǎn)收益比，用盡可能小的風(fēng)險(xiǎn)博取盡可能大的收益。

有人總結(jié)過，股票市場已經(jīng)存續(xù)200多年了，太多背景在發(fā)生深刻的變化，但有一點(diǎn)沒變，即投資人想賺快錢的想法沒變。但想賺快錢恰恰是獲取長期復(fù)合增長的天敵，我們前人說的“欲速則不達(dá)”很能從一個(gè)側(cè)面反映復(fù)合增長的原理。

我不是一個(gè)機(jī)械的長線投資者，會(huì)對公司進(jìn)行動(dòng)態(tài)估值，如果股價(jià)明顯高于合理估值，那就會(huì)選擇賣出，不管持有時(shí)間有多短，如果被一直顯著低估，而反復(fù)檢查自己的投資邏輯后又沒有發(fā)現(xiàn)錯(cuò)誤，那就會(huì)一直持有甚至增持。

有核心競爭力的企業(yè)將最終勝出

《財(cái)商》：你的選股模式是怎樣的？你怎樣判斷未來A股市場的趨勢和表現(xiàn)，會(huì)選擇什么樣的股票做投資？

裘國根：我對行業(yè)沒有偏好，公司被低估就會(huì)買。去年上半年是前年超跌的股票有超額收益，成了去年上半年的時(shí)尚；去年下半年到現(xiàn)在是消費(fèi)、醫(yī)藥、新興產(chǎn)業(yè)的股票有超額收益，成了這一年的時(shí)尚。但從長期看，時(shí)尚不一定有超額收益，確定的超額收益一般來自經(jīng)典，經(jīng)典是指能持續(xù)超預(yù)期成長或被嚴(yán)重低估的公司。

人們習(xí)慣用周期和成長去區(qū)分公司，但事實(shí)上周期和成長都是歷史性的，即成長和周期不是一成不變的，有些歷史上成長的行業(yè)現(xiàn)在成了周期性行業(yè)，有些歷史上呈現(xiàn)周期特點(diǎn)的行業(yè)現(xiàn)在經(jīng)過充分競爭和洗牌出現(xiàn)了成長公司。

中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在這個(gè)階段，未來行業(yè)利潤將呈現(xiàn)向取得行業(yè)龍頭地位的企業(yè)集中的趨勢。龍頭企業(yè)來自那些有核心競爭力的企業(yè)，核心競爭力往往與獨(dú)特商業(yè)模式、領(lǐng)先技

術(shù)、渠道優(yōu)勢和強(qiáng)勢品牌等相關(guān)。未來能勝出的是那些有核心競爭力的企業(yè)，穩(wěn)定發(fā)展的行業(yè)都將產(chǎn)生具有核心競爭力的企業(yè)。

在以往我們的股票市場，投資人習(xí)慣用行業(yè)的思路來選公司，這和過去中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)的發(fā)展特點(diǎn)有很大關(guān)系，因?yàn)橐酝慕?jīng)濟(jì)發(fā)展模式是比較粗放的，同一行業(yè)往往是一榮俱榮、一損俱損，很少有公司能夠脫離行業(yè)取得顯著成功?，F(xiàn)在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展到目前這個(gè)階段，單靠簡單地選行業(yè)就能獲取利潤的階段已經(jīng)過去了。看長期趨勢，隨著市場定價(jià)效率的提高，我們的股票市場呈現(xiàn)的行業(yè)特點(diǎn)會(huì)有所淡化。

好不好&便宜不便宜

《財(cái)商》：外界最好奇的可能是你在法人股方面的投資。未來，你認(rèn)為在股權(quán)投資和二級市場的交叉點(diǎn)上有什么樣的投資機(jī)遇？

裘國根：在我看來，股權(quán)投資和二級市場沒有本質(zhì)區(qū)別，都需要投資那些被低估的公司，有區(qū)別的只是交易方式。股權(quán)投資因?yàn)橥顺霾蝗缍壥袌霰憬?，更需要對所投資企業(yè)有深刻的理解。在特定歷史時(shí)期，由于人們對公司估值理解的不到位而出現(xiàn)了絕佳的投資機(jī)會(huì)。

在股權(quán)分置改革之前，投資法人股有很高的收益是因?yàn)榉ㄈ斯刹涣魍ǘ粐?yán)重低估。對于一個(gè)基本面投資者來說，股票流通與否對估值的影響并沒有那么大，或沒有影響。當(dāng)然，投資上市公司或即將上市的公司，在退出的時(shí)候會(huì)相對便捷。但在成熟市場上還有不少公司選擇私有化。

國內(nèi)投資人往往談?wù)摰氖呛貌缓?，而成熟市場投資人更多談?wù)摰氖潜阋瞬槐阋?。前者關(guān)注的是趨勢，后者關(guān)注的是估值。作為基本面投資者，更應(yīng)關(guān)注的是估值。如果看重的是估值，就不會(huì)太在乎在交易方式上是通過股權(quán)市場還是二級市場，而應(yīng)更多關(guān)注公司的性價(jià)比。

現(xiàn)在那么多人在做股權(quán)投資，我們反而在選擇性地退出一部分未上市股權(quán)，因?yàn)槌钟羞@些股權(quán)的機(jī)會(huì)成本很高，現(xiàn)在有部分上市公司的估值比未上市的同類公司的估值更便宜。

現(xiàn)階段人們形成了慣性思維，認(rèn)為投資未上市的股權(quán)，只要一上市就能獲取超額利潤。但歷史條件在發(fā)生變化，供求關(guān)系和估值在發(fā)生變化。超額收益永遠(yuǎn)來自對成長沒有預(yù)期或預(yù)期不足的公司。對公司的成長如果市場給了充分的預(yù)期，那就不會(huì)產(chǎn)生超額收益了，依據(jù)估值的基本原理，如果成長達(dá)不到預(yù)期反而容易產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。

裘國根簡介

上海重陽投資董事長、投資決策委員會(huì)主席。17年證券投資經(jīng)驗(yàn)，2001年創(chuàng)立上海重陽投資有限公司，2009年與李旭利合伙創(chuàng)立上海重陽投資管理有限公司。重陽投資是國內(nèi)管理規(guī)模最大的陽光私募基金公司之一。裘國根屬典型的基本面投資派，投資風(fēng)格“穩(wěn)中帶狠”，在二級市場和PE市場業(yè)績出色。