第一篇：高焦化利潤驅(qū)動趨弱焦化盤面利潤理性回歸

高焦化利潤驅(qū)動趨弱，焦化盤面利潤理性回歸

中鋼期貨1隊

內(nèi)容導(dǎo)讀：回顧近期焦化利潤走勢，汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)升級預(yù)期、市場低庫存是推動焦化盤面利潤大幅走強(qiáng)的主要原因。實際情況顯示汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)力度低于預(yù)期，環(huán)保相對寬松地區(qū)開工率回升，焦炭供需結(jié)構(gòu)短期內(nèi)趨于相對寬松，高焦化利潤失去驅(qū)動；焦煤供需關(guān)系改善，現(xiàn)貨價格支撐較強(qiáng)，有利于焦化利潤收縮；產(chǎn)業(yè)鏈終端需求偏弱，產(chǎn)業(yè)鏈絕對利潤回落，中間利潤溢價下降，因此可逢高做空焦化利潤。

策略邏輯

一、汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)力度低于預(yù)期，環(huán)保相對寬松地區(qū)開工率回升，焦炭供需結(jié)構(gòu)短期內(nèi)較前期趨于相對寬松，高焦化利潤驅(qū)動趨弱

汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)過度預(yù)期。7月3日國務(wù)院印發(fā)《打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃》，其中較去年增加的汾渭平原備受市場關(guān)注，汾渭平原11城焦化產(chǎn)能占全國比重約17%，市場預(yù)期環(huán)保督查會推空淘汰超過10年使用期的4.3米焦?fàn)t、實施特別排放限值改造等嚴(yán)格措施，實際情況是環(huán)保督查進(jìn)行前山西部分地區(qū)已開展自查，運城、臨汾、長治、太原等地區(qū)有10%～40%不同程度限產(chǎn)，雖然此次環(huán)保督查執(zhí)行力度較往年有所加強(qiáng)，但其中大中型焦化企業(yè)自身環(huán)保設(shè)備能夠基本達(dá)到環(huán)保要求，部分小型焦化企業(yè)受無法達(dá)到特備排放標(biāo)準(zhǔn)影響較大，其次8月份整體空氣質(zhì)量較好，特別排放標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行不嚴(yán)格，再者由于環(huán)保督查前期積累較多經(jīng)驗，本次環(huán)保限產(chǎn)方式比較“溫和”，拒絕“一刀切”，臨汾、呂梁、太原、晉中、運城、長治、韓城等地區(qū)目前限產(chǎn)比例多為10~20%，環(huán)保限產(chǎn)增加比例即供給端收縮程度遠(yuǎn)不及市場預(yù)期。從山西省焦化企業(yè)特征來看，受環(huán)保督查關(guān)注的4.3米焦?fàn)t占比達(dá)66%，短期內(nèi)迅速退出對焦炭供給端以及當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)和民生帶來較大消極影響，對比經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)并且焦化行業(yè)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)依賴較小的徐州地區(qū)，其復(fù)產(chǎn)焦?fàn)t也未強(qiáng)制進(jìn)行改造升級，推斷山西地區(qū)對待4.3米焦?fàn)t將可能采用先進(jìn)產(chǎn)能逐步替代落后產(chǎn)能的方式，環(huán)保督查措施漸進(jìn)式推進(jìn)更加符合產(chǎn)業(yè)實際。

焦炭供給方面，從我的鋼鐵網(wǎng)調(diào)研來看，目前山西地區(qū)焦炭供需結(jié)構(gòu)呈區(qū)域性不同，臨汾地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)力度依然為最嚴(yán)，但是其他地區(qū)環(huán)保檢查力度有所放松，因而焦化廠在高利潤的刺激下開工率有所提高；此外，西北、華中地區(qū)個別焦企焦?fàn)t檢修結(jié)束，與上周開始恢復(fù)生產(chǎn)，華東徐州地區(qū)部分焦企也少量出焦，生產(chǎn)小幅恢復(fù)；因而在上述因素的共同作用下，全國100家獨立焦化廠開工率持續(xù)走高，上周產(chǎn)能利用率上升至76.18%，周環(huán)比上升0.41個百分點，日均產(chǎn)量也周環(huán)比增加0.2萬噸。焦炭需求方面，一方面鋼廠高爐繼續(xù)受到環(huán)保限產(chǎn)的制約，據(jù)了解，山西臨汾地區(qū)鋼廠環(huán)保限產(chǎn)落實更加到位；另一方面，目前不含稅生鐵與廢鋼價差仍接近500元/噸，廢鋼的價格優(yōu)勢依然明顯，據(jù)統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，8月份我國生鐵產(chǎn)量同比持平，而粗鋼產(chǎn)量同比增長2.7%，1-8月份，生產(chǎn)產(chǎn)量同比增長0.8%，而粗鋼產(chǎn)量同比增長5.8%；因而，焦炭需求表現(xiàn)一般。在供給增加、需求表現(xiàn)一般的情況下，焦化廠焦炭庫存及鋼廠焦炭庫存均自低位累積，據(jù)了解，目前部分鋼廠焦炭庫存已達(dá)到正常庫存水平；港口庫存方面，在市場情緒轉(zhuǎn)弱的情況下，貿(mào)易商繼續(xù)獲利出貨，因而港口庫存持續(xù)下降，轉(zhuǎn)化為市場供給。整體來看，焦化廠開工率上升疊加貿(mào)易商獲利出貨，短期焦炭供給壓力增加，將推動焦化廠、鋼廠焦炭庫存繼續(xù)上升，進(jìn)而導(dǎo)致鋼廠打壓焦炭價格且焦化廠挺價意愿下降，因而預(yù)計焦炭現(xiàn)貨將仍有下調(diào)空間，拖累焦炭期貨價格也繼續(xù)承壓。

此外，分析研究焦炭期現(xiàn)貨價格走勢關(guān)系發(fā)現(xiàn)，焦炭期貨價格走勢明顯提前于現(xiàn)貨價格，通常情況下，焦炭期貨價格領(lǐng)先于現(xiàn)貨價格下跌，而在現(xiàn)貨價格下跌后期、企穩(wěn)初期，焦炭期貨價格開始企穩(wěn)反彈；對比來看，當(dāng)前焦炭現(xiàn)貨價格仍徘徊于第一輪降價中，基于前文對焦炭供需關(guān)系的分析，焦炭現(xiàn)貨價格仍有至少兩輪下調(diào)，當(dāng)前現(xiàn)貨價格僅處于下跌初期，因而焦炭期貨價格短期難以企穩(wěn)大幅走高。綜合來看，焦炭供需結(jié)構(gòu)短期內(nèi)較前期趨于相對寬松，高焦化利潤驅(qū)動趨弱。

二、焦煤供需關(guān)系改善，現(xiàn)貨價格支撐較強(qiáng)，有利于焦化利潤收縮

從國內(nèi)焦煤供需關(guān)系來看，近期持續(xù)性改善。供給方面，一方面，自6月份以來，內(nèi)蒙古及山西地區(qū)部分煤礦生產(chǎn)受到環(huán)保限產(chǎn)影響，導(dǎo)致煤礦產(chǎn)量出現(xiàn)一定程度的縮減；另一方面，由于大多數(shù)獨立洗煤廠不具備封閉儲煤條件以及污水處理系統(tǒng)，山西地區(qū)絕大多數(shù)獨立小洗煤廠在環(huán)保督查之前被停水?dāng)嚯姟⑼．a(chǎn)整頓，導(dǎo)致精煤供應(yīng)一定程度下降。需求方面，如前文中所述，今年環(huán)保限產(chǎn)不再“一刀切”，近期焦化廠環(huán)保限產(chǎn)力度也有所放松，再加上焦化廠依然高企的生產(chǎn)利潤，因而焦化廠產(chǎn)能利用率持續(xù)走高，增加煉焦煤需求量。在上述供給下降、需求增加的綜合影響下，焦煤庫存數(shù)據(jù)得到進(jìn)一步改善：焦化廠焦煤庫存方面，我的鋼鐵網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，上周全國100家焦化廠煉焦煤總庫存下降6.19萬噸，且可用天數(shù)減少0.21天至15.73天；全國110家鋼廠煉焦煤庫存也周環(huán)比下降19.13萬噸，可用天數(shù)減少0.38太難至14.74天；港口庫存方面，進(jìn)口焦煤庫存總計下降9.42萬噸至358.44萬噸，其中，除京唐港庫存小幅上升外，青島港、連云港、日照港及湛江港庫存均為下降狀態(tài)。從上述庫存數(shù)據(jù)可以看出，煉焦煤各個環(huán)節(jié)均處于去庫存階段，供需關(guān)系改善明顯。另外，近期受海外煉焦煤行情上漲影響，我國進(jìn)口煉焦煤成交價攀漲，對國內(nèi)煉焦煤價格也形成有力支撐。

綜合上述分析，短期焦炭供需關(guān)系難以改善，且仍有走差的可能，因而將拖累現(xiàn)貨價格下調(diào)及期貨價格繼續(xù)弱勢運行；而焦煤在持續(xù)性去庫存的推動下，表現(xiàn)仍將強(qiáng)于焦炭的概率較大，因而做空焦化利潤仍有一定的盈利空間。

三、產(chǎn)業(yè)鏈終端需求偏弱預(yù)期，產(chǎn)業(yè)鏈絕對利潤回落，中間利潤溢價下降

8月宏觀數(shù)據(jù)公布，低基數(shù)下基建、地產(chǎn)整體偏弱。（1）地產(chǎn)銷售投資已于8月前后明顯見頂回落，前期增長跟房企加大高周轉(zhuǎn)回款有關(guān)，由于融資收緊、一二線限價、三四線棚改貨幣化安置收緊、個人房貸利率上升、土地流拍等，下半年全國特別是三四線地產(chǎn)銷售面積面臨下行壓力。（2）固定資產(chǎn)投資持續(xù)回落，主要受金融去杠桿、財政整頓等影響。8月地產(chǎn)銷售、投資數(shù)據(jù)的回撤加劇了先前市場對于地產(chǎn)景氣持續(xù)性的兩處擔(dān)憂：（1）嚴(yán)銷售政策貫徹下，一二線繼續(xù)改善空間或?qū)⒂邢?；?）隨三四線庫存去化充分，以6月為節(jié)點，后續(xù)棚改貨幣化補(bǔ)貼比例或大概率收緊，對三四線銷售端影響或逐步顯現(xiàn)，致其或存下行風(fēng)險。在終端需求趨弱預(yù)期下，供給端進(jìn)一步寬松將帶來中間環(huán)節(jié)利潤溢價下降，所以具備做空焦化利潤宏觀基礎(chǔ)。

操作方案

從01合約盤面利潤存在季節(jié)性回落規(guī)律，今年受汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)預(yù)期影響利潤高點有所提前，也考慮到汾渭平原環(huán)保限產(chǎn)強(qiáng)于去年同期對供給端的影響，預(yù)計焦化利潤震蕩下行但重心較去年會有所提高，中期目標(biāo)看向噸利潤600元。具體操作方案如下：

入場區(qū)間：在噸利潤850-950區(qū)間進(jìn)場100手焦炭1901合約空單，130手焦煤1901合約多單；如噸利潤上漲至950-1000區(qū)間，可加倉50手。

止損位：噸利潤1050。止盈位：噸利潤600。

風(fēng)險點：

1、環(huán)保限產(chǎn)政策超預(yù)期，產(chǎn)能淘汰政策嚴(yán)格并提前落實執(zhí)行。

2、宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期向好，提振終端需求。

圖1 01合約焦化盤面利潤

數(shù)據(jù)來源：

中鋼期貨

免責(zé)聲明

本刊中所載研究報告由中鋼期貨有限公司（以下簡稱“中鋼期貨”）品種研究員撰寫編譯，僅為所服務(wù)的客戶的一般用途而準(zhǔn)備，未經(jīng)許可，任何機(jī)構(gòu)和個人不得以任何形式翻版、復(fù)制、發(fā)布及分發(fā)本刊中的研究報告的全部或部分給任何其它人士。如引用發(fā)布，需注明出處為中鋼期貨月刊，且不得對本報告進(jìn)行有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。中鋼期貨保留對任何侵權(quán)行為和有侼報告原意的引用行為進(jìn)行追究的權(quán)利。

報告所引用信息和數(shù)據(jù)均來源于公開資料，作者力求報告內(nèi)容和引用資料和數(shù)據(jù)的客觀與公正，但不對所引用資料和數(shù)據(jù)本身的準(zhǔn)確性和完整性作出保證。報告中的任何觀點與建