第一篇：中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律困境

中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律困境

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道2002-06-27 15:27:261、公司設(shè)立條件的限制

2、法定資本制的局限

3、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制

4、對(duì)外投資限額的規(guī)定過于僵硬

5、退出機(jī)制的限制

6、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面的漏洞

創(chuàng)投論壇

□邵紅霞

風(fēng)險(xiǎn)投資涵蓋籌資、投資、管理、退出的動(dòng)態(tài)全過程，對(duì)投資環(huán)境有著很高的要求，尤其是法律環(huán)境在風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展過程中起著非常重要的作用。目前，我國(guó)尚未頒布

規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資行為的專門立法?？蛇m用的規(guī)范性文件主要有以下幾類：

全國(guó)人大及其常委會(huì)頒布的法律：《公司法》、《合同法》、《民法通則》、《促

進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)化法》、《科學(xué)技術(shù)進(jìn)步法》、《證券法》等；

國(guó)務(wù)院及相關(guān)職能部門頒發(fā)的文件：《關(guān)于加速科技進(jìn)步的決定》、《關(guān)于“九五

”期間科技體制改革的決定》、《關(guān)于以高新技術(shù)成果入股若干問題的決定》等；

地方政府規(guī)章、政策：如深圳的《深圳市關(guān)于進(jìn)一步扶持高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干

規(guī)定》等等。

1、公司設(shè)立條件的限制

組織形式的限制

《中華人民共和國(guó)公司法》規(guī)定的公司僅有兩種形式：“有限責(zé)任公司和股份有限

公司?！倍壳霸趪?guó)際上已被證明為最有效率的風(fēng)險(xiǎn)投資公司形式為有限合伙制。在采

用有限合伙制的公司中，風(fēng)險(xiǎn)投資家作為普通合伙人對(duì)內(nèi)管理公司，對(duì)外承擔(dān)無限責(zé)任，在承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也享受高回報(bào)；提供風(fēng)險(xiǎn)投資金的投資者作為有限合伙人，對(duì)內(nèi)

不參與管理，對(duì)外承擔(dān)有限責(zé)任，亦可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的回報(bào)。可見，有限合伙制是組

建風(fēng)險(xiǎn)投資公司最行之有效的形式。

股東人數(shù)及認(rèn)購股份的限制

對(duì)于有限責(zé)任公司而言，《公司法》對(duì)股東人數(shù)作了如下限制：“有限責(zé)任公司由

二個(gè)以上五十個(gè)以下股東共同出資成立?！边@里對(duì)股東人數(shù)規(guī)定了上限，而“五十個(gè)”

股東的上限顯然不足以為風(fēng)險(xiǎn)投資公司籌集大量的風(fēng)險(xiǎn)投資資金。對(duì)于股份有限公司而

言，雖然在股東人數(shù)上尚未規(guī)定上限，但是卻對(duì)發(fā)起人認(rèn)購的股份作了如下限制：“發(fā)

起人認(rèn)購的股份不得少于公司股份總數(shù)的百分之三十五?！倍聦?shí)上，在國(guó)外發(fā)起成立

風(fēng)險(xiǎn)投資公司的大多為專業(yè)性人才，他們主要是為風(fēng)險(xiǎn)投資公司提供專業(yè)化的管理，并

不是也不可能是風(fēng)險(xiǎn)投資資金的主要提供者?！豆痉ā穼?duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資公司發(fā)起人應(yīng)認(rèn)

購股份的規(guī)定未免過高。

2、法定資本制的局限

《公司法》規(guī)定實(shí)行資本金實(shí)收制度。第25條規(guī)定“股東應(yīng)當(dāng)足額繳納公司章程中

規(guī)定的各自認(rèn)繳的出資額”。

這一規(guī)定與風(fēng)險(xiǎn)投資的基本特征不相符。風(fēng)險(xiǎn)投資根據(jù)投資對(duì)象所處發(fā)展階段及對(duì)

資金需求量來分期投入，所以，注冊(cè)資本金也必須分期到位，不能讓資本金長(zhǎng)期閑置。

《公司法》對(duì)于專門投資高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資類公司沒有規(guī)定注冊(cè)資本最低限

額。各地要求各異，例如深圳市工商局要求投資公司注冊(cè)資本最低限額為1000萬元人民

幣，外經(jīng)貿(mào)部則要求外商在中國(guó)設(shè)立的獨(dú)資或合資投資公司的注冊(cè)資本最低限額為3000

萬美元。為了確保風(fēng)險(xiǎn)投資類公司的投資實(shí)力，《公司法》應(yīng)對(duì)這類公司的注冊(cè)資本的最低額予以明確規(guī)定。

3、股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制

《公司法》第35條第2款規(guī)定：“股東向股東以外的人轉(zhuǎn)讓其出資時(shí)，必須經(jīng)全體股

東過半數(shù)同意；不同意轉(zhuǎn)讓的股東應(yīng)當(dāng)購買該轉(zhuǎn)讓的出資，如果不購買該轉(zhuǎn)讓的出資，視為同意轉(zhuǎn)讓?！?/p>

這一規(guī)定也不適于風(fēng)險(xiǎn)投資。創(chuàng)業(yè)投資要求隨時(shí)撤出投資變現(xiàn)，而不能限制必須優(yōu)

先出讓給其他股東，且必須經(jīng)全體股東過半數(shù)同意才可以轉(zhuǎn)讓。否則，就會(huì)錯(cuò)過轉(zhuǎn)讓變

現(xiàn)及獲得較高資本收益的機(jī)會(huì)，這是創(chuàng)業(yè)資本家最大的忌諱。

《公司法》還規(guī)定：“發(fā)起人持有的本公司股份，自公司成立起三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

”這一規(guī)定對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司限制太死。如果三年內(nèi)不允許其轉(zhuǎn)讓股份，風(fēng)險(xiǎn)投資者就會(huì)

畏縮不前，不敢投資高新技術(shù)項(xiàng)目。

4、對(duì)外投資限額的規(guī)定過于僵硬

《公司法》規(guī)定：“公司向其他有限責(zé)任公司、股份有限公司投資的，除國(guó)務(wù)院規(guī)

定的投資公司和控股公司外，所累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的百分之五十，在投

資后，接受被投資公司的利潤(rùn)轉(zhuǎn)增的資本，其增加額不包括在內(nèi)?！?/p>

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的全部?jī)糍Y產(chǎn)都將用于投資具有高成長(zhǎng)潛力的高新技術(shù)企業(yè)，并還將

在適度的范圍內(nèi)運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿放大資金規(guī)模，增強(qiáng)對(duì)科技企業(yè)的投資能力，然后從投資

成功企業(yè)變現(xiàn)中撤回投資并實(shí)現(xiàn)資本增值。按照這一條規(guī)定，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)只能用一半

凈資產(chǎn)用于投資，其余只好閑置起來。

5、退出機(jī)制的限制

我國(guó)《公司法》對(duì)于公司開上市提出了較高的上市標(biāo)準(zhǔn)，而大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通常無

法滿足上市標(biāo)準(zhǔn)，因而其股份無法上市流通。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的設(shè)立目前仍在醞釀之中。

《公司法》還規(guī)定：“公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而注銷股份

或者與持有本公司股票其它公司合并時(shí)除外。”根據(jù)國(guó)際慣例，風(fēng)險(xiǎn)投資撤出投資的重

要方式是按協(xié)議由被投資企業(yè)對(duì)股份進(jìn)行回購。這不僅有利于創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)保持對(duì)科技

項(xiàng)目投資的良性循環(huán)，而且對(duì)于科技企業(yè)家增強(qiáng)對(duì)企業(yè)的控制力也是有益的。

6、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面的漏洞

在風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作中，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的保護(hù)是一個(gè)重要的內(nèi)容。沒有嚴(yán)密的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)

體系，就不可能有效保護(hù)風(fēng)險(xiǎn)投資的創(chuàng)新性規(guī)律，風(fēng)險(xiǎn)投資的迅速發(fā)展也無從談起。目前，我國(guó)已建立了包括《中華人民共和國(guó)專利法》、《中華人民共和國(guó)商標(biāo)法》、《中華人民共和國(guó)著作權(quán)法》、《計(jì)算機(jī)軟件保護(hù)法》、《中華人民共和國(guó)反不正當(dāng)

競(jìng)爭(zhēng)法》等一系列法律法規(guī)在內(nèi)的比較健全的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系，并參加了若干國(guó)際知

識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)公約，在相關(guān)制度上逐步與國(guó)際接軌。但是，在執(zhí)法過程中，有法不依、執(zhí)

法不嚴(yán)的總是仍普通存在，尤其在風(fēng)險(xiǎn)投資的重要領(lǐng)域之一———軟件業(yè)內(nèi)，盜版猖獗。

另外，關(guān)于商業(yè)秘密保護(hù)的配套法規(guī)尚顯不足。我國(guó)的金融法律和稅收法律同樣不

夠完善和規(guī)范。

除了法律法規(guī)不健全外，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)生活中還存在著較為嚴(yán)重的契約失靈及社會(huì)信

用現(xiàn)象，主要表現(xiàn)在契約制定的規(guī)范性較差、契約執(zhí)行的監(jiān)督力度不夠、違約處罰的執(zhí)

行率較低等方面。由于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)是一個(gè)以契約為基礎(chǔ)的市場(chǎng)，契約失靈會(huì)嚴(yán)重阻礙

市場(chǎng)的發(fā)展。

（作者為深圳市達(dá)晨創(chuàng)業(yè)投資有限公司高級(jí)經(jīng)理）

第二篇：中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資簡(jiǎn)介

中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資簡(jiǎn)介

風(fēng)險(xiǎn)投資（venture capital）簡(jiǎn)稱是VC在我國(guó)是一個(gè)約定俗成的具有特定內(nèi)涵的概念，其實(shí)把它翻譯成創(chuàng)業(yè)投資更為妥當(dāng)。廣義的風(fēng)險(xiǎn)投資泛指一切具有高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在收益的投資；狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資是指以高新技術(shù)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集型產(chǎn)品的投資。根據(jù)美國(guó)全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的定義，風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、具有巨大競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中一種權(quán)益資本。

關(guān)鍵詞:風(fēng)險(xiǎn)投資

一.中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的起源

“風(fēng)險(xiǎn)投資”這一詞語及其行為，通常認(rèn)為起源于美國(guó)，是20世紀(jì)六七十年代后，一些愿意以高風(fēng)險(xiǎn)換取高回報(bào)的投資人發(fā)明的，這種投資方式與以往抵押貸款的方式有本質(zhì)上的不同。風(fēng)險(xiǎn)投資不需要抵押，也不需要償還。如果投資成功，投資人將獲得幾倍、幾十倍甚至上百倍的回報(bào)；如果失敗，投進(jìn)去的錢就算打水漂了。對(duì)創(chuàng)業(yè)者來講，使用風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)業(yè)的最大好處在于即使失敗，也不會(huì)背上債務(wù)。中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)出現(xiàn)甚早。1984年11月，國(guó)家科委的幾個(gè)年輕干部向中央有關(guān)部門呈報(bào)《對(duì)成立科學(xué)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司可行性研究的建議》的報(bào)告，該報(bào)告力陳現(xiàn)行管理體制的嚴(yán)重弊病在于科技研究的開發(fā)成果不能最大限度地轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力，產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益。報(bào)告建議，成立風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以克服現(xiàn)行科研經(jīng)費(fèi)管理的弊端，為科技產(chǎn)業(yè)化提供資本支持。1985年3月，《中共中央關(guān)于科學(xué)技術(shù)體制改革的決定》提出“對(duì)于變化迅速、風(fēng)險(xiǎn)較大的高技術(shù)開發(fā)工作，可以設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資給以支持”。這是中國(guó)首次提出以風(fēng)險(xiǎn)投資的方式支持高科技產(chǎn)業(yè)的開發(fā)，為中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展提供了政策上的依據(jù)和有利的保證。1985年9月，以國(guó)家科委和中國(guó)人民銀行為依托，國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)成立了我國(guó)第一家官方性的風(fēng)險(xiǎn)投資公司——“中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司”，注冊(cè)資本金2700萬元。通過投資、貸款、租賃、財(cái)務(wù)擔(dān)保和咨詢等方式為高新技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的發(fā)展提供支持。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資及風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)

風(fēng)險(xiǎn)投資的核心是創(chuàng)新融資與組織更新。它不僅是一種投資，同時(shí)也是一種融資，并且，投資和融資的工具都是由權(quán)益形式存在的，即作為金融中介的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，首先從投資人那里籌集一筆以權(quán)益形式存在的資金，然后又以掌握部分股權(quán)的形式對(duì)一些具有成長(zhǎng)性的企業(yè)進(jìn)行投資。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)過營(yíng)運(yùn)、管理獲得成功后，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)再安排其股份從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中退出。整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作過程涉及投資人、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和創(chuàng)業(yè)者等三個(gè)主體。在這里，我們著重對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的運(yùn)作予以介紹。

在風(fēng)險(xiǎn)投資過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)扮演著重要的角色。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)一般是指風(fēng)險(xiǎn)投資公司或風(fēng)險(xiǎn)投資基金。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)可以說是一種利用創(chuàng)業(yè)資本生產(chǎn)新企業(yè)的企業(yè)。加工性質(zhì)的企業(yè)組織各種資源生產(chǎn)出工業(yè)產(chǎn)品，而風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)則是組織各種資源生產(chǎn)出新企業(yè)。目前在美國(guó)，典型的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)是由合伙制組織起來的。根據(jù)最新權(quán)威數(shù)據(jù)，一個(gè)典型合伙關(guān)系有6-12個(gè)一般合伙人，他們是有經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)家，財(cái)務(wù)、銷售、工程、軟件開發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等的專家或曾經(jīng)在某行業(yè)的企業(yè)中當(dāng)過經(jīng)理的人。一小部分來自投資銀行或商業(yè)銀行。一般合伙人是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的管理者，在合伙關(guān)系中出資比例很小，只有大約1%。主要的投資資本由有限合伙人提供。有限合伙人一般有10-30個(gè)，機(jī)構(gòu)或個(gè)人都可以。一個(gè)有限合伙人的典型出資額是100萬美元。不過一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)資本總額有一千萬就可操作了

（在中國(guó)不用這么多）。一個(gè)合伙關(guān)系的年限一般是十年，前3-5年把錢投資于10-50個(gè)項(xiàng)目。一個(gè)有名的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)一年接到的創(chuàng)業(yè)申請(qǐng)書成百上千，但只在其中挑2-15個(gè)投資。后幾年就是監(jiān)督和管理，把成功的項(xiàng)目賣掉，在合伙人間分利（現(xiàn)金或股票），不成功的項(xiàng)目予以了結(jié)。

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的特點(diǎn):

作為專門從事風(fēng)險(xiǎn)投資的投資機(jī)構(gòu)，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)具有以下特點(diǎn)：

1、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資的對(duì)象是非上市的中小企業(yè)，并主要以股權(quán)的方式參與投資，但并不取得企事業(yè)的控股權(quán)，通常投資額占公司股份的15％～20％。

2、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資屬于長(zhǎng)期投資，待投資的企業(yè)發(fā)揮潛力和股權(quán)增值后，將股權(quán)轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)投資的利益；正如人們所說，所有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)要勇敢和有耐心，其對(duì)企業(yè)投資通常是4年或7年以上。

3、投資對(duì)象屬于高風(fēng)險(xiǎn)、高成長(zhǎng)的高收益的新創(chuàng)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)投資計(jì)劃。

4、風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的選擇是高度專業(yè)化和程序化的。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資是高度組織化和精心安排的過程，其目的是為了盡可能鎖定投資風(fēng)險(xiǎn)。通常，一家處于創(chuàng)業(yè)期的公司要得到風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資，必須首先向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)遞交商業(yè)計(jì)劃書，介紹本公司的基本情況和發(fā)展計(jì)劃，以此進(jìn)行初步接觸，如果風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)業(yè)務(wù)計(jì)劃感興趣，雙方就可以進(jìn)一步的協(xié)商，一旦達(dá)成協(xié)議，創(chuàng)業(yè)公司可以向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)出售部分股份，從而獲得發(fā)展的資金。

5、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)者的關(guān)系，是建立在相互信任與合作的基礎(chǔ)上。從而保證投資計(jì)劃順利地執(zhí)行。風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)際上通過風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)特有的評(píng)估技術(shù)的眼光，將創(chuàng)業(yè)者具有的發(fā)展?jié)摿Φ耐顿Y計(jì)劃和資本充裕的資金結(jié)合，在這過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為創(chuàng)業(yè)者提供所需的資金；作為創(chuàng)業(yè)者的顧問，提供管理咨詢服務(wù)與專業(yè)人才中介；協(xié)助進(jìn)行企業(yè)內(nèi)部管理與策略規(guī)劃；參與董事會(huì)，協(xié)助解決重大經(jīng)營(yíng)決策，并提供法律與公關(guān)咨詢；運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，提供技術(shù)資訊與技術(shù)引進(jìn)的渠道，介紹有潛力的供應(yīng)商與購買者；協(xié)助企業(yè)進(jìn)行重組、購并以及輔導(dǎo)上市等。

6、由于股票未能公開上市，使股權(quán)流通不容易，所以風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在股權(quán)出售之前，必須給予各發(fā)展階段的資金融通。事實(shí)上，在企業(yè)發(fā)展過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)家需要不斷對(duì)所投資企業(yè)進(jìn)行融資。

三、風(fēng)險(xiǎn)投資的投資方向

1.選擇風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)

籠統(tǒng)而言，風(fēng)險(xiǎn)投資投向高技術(shù)領(lǐng)域，外國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本注入“搜狐”、“四通立方”、“金蝶”財(cái)務(wù)軟件等堪稱風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)典案例，但這些適合風(fēng)險(xiǎn)投資的高科技企業(yè)在我國(guó)畢竟太少。目前，各地開展風(fēng)險(xiǎn)投資的愿望非常強(qiáng)烈，這就需要有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的巨大來源，而實(shí)際上我國(guó)企業(yè)和科技發(fā)展的狀況并不樂觀。簡(jiǎn)單來說，有三種來源：國(guó)有企業(yè)；民營(yíng)科技企業(yè)；鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)。

目前國(guó)有企業(yè)在國(guó)家經(jīng)濟(jì)中的許多領(lǐng)域仍占主導(dǎo)地位。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，國(guó)有企業(yè)不是一個(gè)有吸引力的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來源。他們有多年的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，擁有經(jīng)驗(yàn)豐富的管理人員，有些企業(yè)擁有成熟的產(chǎn)品，然而如果風(fēng)險(xiǎn)投資家決定對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，并參與經(jīng)營(yíng)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)存在很多缺陷和問題。最主要的問題是國(guó)有企業(yè)的管理結(jié)構(gòu)不明確，股本結(jié)構(gòu)模糊，遠(yuǎn)達(dá)不到風(fēng)險(xiǎn)投資所要求的標(biāo)準(zhǔn)，似乎只有最具冒險(xiǎn)精神的戰(zhàn)略投資家投資這些企業(yè)，而不是普通的風(fēng)險(xiǎn)投資家。投資于這些企業(yè)，應(yīng)深入地參與企業(yè)管理、兼并與重組、帶給企業(yè)新型的管理、制定市場(chǎng)營(yíng)銷策略、購買新機(jī)器和研發(fā)新技術(shù)、治理企業(yè)環(huán)境污染，特別是注入大量的資本，風(fēng)險(xiǎn)投資家恐怕無法承擔(dān)這么多幾乎是重建一個(gè)企業(yè)的工作量。

小企業(yè)群是風(fēng)險(xiǎn)投資的主要目標(biāo)來源，但目前我國(guó)小企業(yè)的狀況不佳，使得適合風(fēng)險(xiǎn)資

本注入的企業(yè)很少。雖然小企業(yè)創(chuàng)造了我國(guó)工業(yè)新增產(chǎn)值的76．6％，吸納了我國(guó)大約75％的就業(yè)人數(shù)，但劣勢(shì)也很突出，70％以上產(chǎn)品屬中低檔次，50％以上企業(yè)財(cái)務(wù)管理不健全，60％以上信用等級(jí)在3B或3B以下，60％以上的小企業(yè)的主要產(chǎn)品都已生產(chǎn)五年以上，技術(shù)老化，產(chǎn)品老化。

我國(guó)中小企業(yè)的的情形不容樂觀。1994年以后，國(guó)家開始實(shí)施一系列緊縮政策，由于鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明確，政府稅繁多，再加上鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)產(chǎn)品技術(shù)含量低，適應(yīng)不了市場(chǎng)的變化，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)增長(zhǎng)率開始逐漸回落，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率急劇提高，投資風(fēng)險(xiǎn)加大。

如果說80年代，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)異軍突起成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的一支重要力量，那么進(jìn)入90年代，民營(yíng)科技企業(yè)又異軍突起，快速、持續(xù)、健康發(fā)展，成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)的又一個(gè)支柱力量。特別1992年以來，民營(yíng)科技企業(yè)呈現(xiàn)著跳躍式發(fā)展，發(fā)展迅猛。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，1997年民營(yíng)科技企業(yè)數(shù)達(dá)到近7萬家，是92年的2．5倍，其中技工貿(mào)總收入超過億元的有874家；從業(yè)人員315萬，比92年增加8倍，技工貿(mào)總收入達(dá)到5556億元，是92年的18．7倍；利潤(rùn)總額474億元，上繳稅金266億元，分別是92年的14倍和22倍；出口創(chuàng)匯90億美元，是92年的46倍。進(jìn)入“九五”后，國(guó)有企業(yè)困難較多，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)發(fā)展速度明顯放慢，唯有民營(yíng)科技企業(yè)繼續(xù)保持超常規(guī)的高速度，而且是高速度與高效益結(jié)合，實(shí)力和規(guī)模迅速壯大。近二、三年來，在金融緊縮、貸款困難的情況下，民營(yíng)科技企業(yè)能有這樣大的發(fā)展實(shí)屬不易，這充分說明民營(yíng)科技企業(yè)較其它企業(yè)群體具有較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。目前國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資基金在國(guó)內(nèi)所選擇的投資企業(yè)均是民營(yíng)高科技企業(yè)。

當(dāng)前，全國(guó)總的形勢(shì)對(duì)民營(yíng)科技企業(yè)發(fā)展有利，但發(fā)展不夠平衡，有些地方還是把民營(yíng)科技企業(yè)打入另冊(cè)，沒有享受平等的待遇；有些地方規(guī)定科技三項(xiàng)費(fèi)用，只能撥給國(guó)有企業(yè)和國(guó)有科研院所，不能撥給民營(yíng)科技企業(yè)，在科技貸款、項(xiàng)目立項(xiàng)等方面也出現(xiàn)類似情況；銀行對(duì)民營(yíng)企業(yè)的金融支持也很有限，比如上海民營(yíng)及私營(yíng)企業(yè)占當(dāng)?shù)匦刨J規(guī)模的0．15％，即便在以支持民營(yíng)企業(yè)為己任的民生銀行，其對(duì)民營(yíng)企業(yè)的貸款量雖在上海各大銀行中比例最高，但也僅為6．87％。這些不平等的舊觀念、舊思想，再與某些地方部門的腐敗作風(fēng)結(jié)合起來，就形成了對(duì)民營(yíng)科技企業(yè)發(fā)展非常不利的社會(huì)環(huán)境，甚至使民營(yíng)科技企業(yè)的合法權(quán)益受到侵犯，因而造就比較寬松的政策、法制等環(huán)境，仍然是當(dāng)前突出的問題。最適合于風(fēng)險(xiǎn)資本注入的企業(yè)就是民營(yíng)高科技企業(yè)，但其發(fā)展的政策與金融環(huán)境急需改善。

2.選擇高技術(shù)

我國(guó)全部制造業(yè)的研究開發(fā)含量1995年只有0．68％，按照經(jīng)合組織的標(biāo)準(zhǔn)，整體上仍屬于低技術(shù)產(chǎn)業(yè)，我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的研究開發(fā)含量?jī)H為1．4％，與全部制造業(yè)的差別較小，這說明我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的底子薄、水平低。

我國(guó)的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)中，研究開發(fā)含量基本上不超過1％，但卻“躋身”高技術(shù)產(chǎn)業(yè)行列。造成這種局面的原因在于，我國(guó)高技術(shù)主要是引進(jìn)或仿制國(guó)外的，自己獨(dú)立開發(fā)的很少，在高技術(shù)方面投入少，高技術(shù)實(shí)際水平低。

國(guó)內(nèi)高技術(shù)可分為兩類：一類是具有完全知識(shí)產(chǎn)權(quán)，在國(guó)際上處于領(lǐng)先地位，顯示出較大的市場(chǎng)前景，這是最適合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資和股權(quán)投資的技術(shù)。中文應(yīng)用軟件就屬于此類，它有一個(gè)得天獨(dú)厚的文化保護(hù)屏障。比如，我國(guó)電力部門形成了自己的一套電力生產(chǎn)模式和管理模式，與國(guó)外完全不同，國(guó)外電力管理軟件無法直接使用，相比之下，國(guó)產(chǎn)軟件的實(shí)用性和可靠性就要強(qiáng)得多。雖然國(guó)外企業(yè)很難介入中文軟件業(yè)，但國(guó)外或外資的風(fēng)險(xiǎn)投資公司紛紛搶灘我國(guó)軟件市場(chǎng).另一類技術(shù)是在國(guó)外技術(shù)基礎(chǔ)上仿制而成，這存在兩個(gè)問題：一是將來面臨知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛；二是面臨國(guó)外產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)壓力。比如在生物制藥行業(yè)，大量先進(jìn)的仿制藥物，沒有知識(shí)產(chǎn)權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)資本一旦投入，很容易會(huì)碰到產(chǎn)權(quán)問題。而且一些藥物，在國(guó)外已擁有成熟的市場(chǎng)，正在或正準(zhǔn)備推向中國(guó)市場(chǎng)，這些強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，將威脅中國(guó)初萌的生物制藥行業(yè)。

風(fēng)險(xiǎn)投資是投資未來，風(fēng)險(xiǎn)投資公司可能不愿對(duì)此類技術(shù)進(jìn)行股權(quán)投資。

風(fēng)險(xiǎn)投資培育的是一種希望，如果技術(shù)很容易被仿制，就毫無進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的必要，所以目前國(guó)內(nèi)滿足風(fēng)險(xiǎn)投資條件的技術(shù)并不多。但尋找這樣的項(xiàng)目也不是沒有可能，這需要風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)高技術(shù)行業(yè)有敏銳的觸角，對(duì)工程技術(shù)有深厚的功底，善于發(fā)掘市場(chǎng)盈利機(jī)會(huì)。

四.風(fēng)險(xiǎn)投資的前景

風(fēng)險(xiǎn)投資即風(fēng)險(xiǎn)資本投資，是指運(yùn)用資本開發(fā)新產(chǎn)品，投向新行業(yè)，將最新科學(xué)成就及科學(xué)管理理論，從事如電腦、激光技術(shù)應(yīng)用及新材料研制等創(chuàng)造性事業(yè)創(chuàng)建新公司的投資，它是一種高風(fēng)險(xiǎn)與高收益機(jī)會(huì)并存的投資。

風(fēng)險(xiǎn)投資與其他投資方式不同，具有幾個(gè)主要特點(diǎn)：

一是風(fēng)險(xiǎn)投資主要集中于高科技、新產(chǎn)品領(lǐng)域；

二是風(fēng)險(xiǎn)投資是一種長(zhǎng)期性投資，最終目的是套現(xiàn)；

三是風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)象主要為中小企業(yè)和新建企業(yè)；

四是風(fēng)險(xiǎn)投資是以投資組合來保證資金的回收，即同時(shí)投資多個(gè)項(xiàng)目，以某些項(xiàng)目的高額回報(bào)來補(bǔ)償另一些失敗項(xiàng)目的虧損。

五.近階段我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的十大發(fā)展趨勢(shì)

科技部火炬中心主任張景安認(rèn)為，在中國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)或創(chuàng)業(yè)投資，是中國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)走向未來、走向成功的必由之路。我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)及相關(guān)領(lǐng)域在近一個(gè)時(shí)期將呈現(xiàn)十大發(fā)展趨勢(shì)：

1、認(rèn)識(shí)繼續(xù)深化。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的再創(chuàng)業(yè)迫切需要由粗放型向集約型轉(zhuǎn)變，資源型向高附加值、高技術(shù)含量型轉(zhuǎn)變。

2、制度不斷得到規(guī)范和創(chuàng)新。對(duì)于發(fā)展中國(guó)家來說，沒有制度創(chuàng)新，高風(fēng)險(xiǎn)與高收益就不可能對(duì)等，創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)就不可能發(fā)展起來。

3、政府在風(fēng)險(xiǎn)投資體系中的定位趨于合理。

4、創(chuàng)業(yè)板蓄勢(shì)待發(fā)。

5、“三板市場(chǎng)”開始形成并有所發(fā)展。中國(guó)未來的高新技術(shù)企業(yè)也只是一部分上市，大部分是要靠股權(quán)轉(zhuǎn)讓、購并等方式來實(shí)現(xiàn)未上市股權(quán)的買賣。最終，未上市企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓會(huì)越來越多，因此“三板市場(chǎng)”這種產(chǎn)權(quán)交易將是一個(gè)發(fā)展中的極具潛力的市場(chǎng)。

6、中小高新技術(shù)企業(yè)將推行期權(quán)制。

7、技術(shù)資本化進(jìn)程將繼續(xù)加速。

8、企業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)有所加強(qiáng)。

9、一大批專業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資咨詢及管理公司將涌現(xiàn)。

10、專業(yè)創(chuàng)業(yè)投資人才的培養(yǎng)將提到議事日程。

六.我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資仍存在著的問題：

1.風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)數(shù)量少、規(guī)模小、資金不足，沒有形成產(chǎn)業(yè)規(guī)模；

2.風(fēng)險(xiǎn)資本來源單一，社會(huì)化程度不夠；

3.缺乏專業(yè)的具有豐富投資經(jīng)驗(yàn)和遠(yuǎn)見卓識(shí)的風(fēng)險(xiǎn)投資者；

4.缺乏有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資的法律、法規(guī)；

5.缺乏健全的股票市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)。

針對(duì)目前我國(guó)存在的問題，在今后的經(jīng)濟(jì)體制改革中，應(yīng)把發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資作為高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的基本政策，制定發(fā)展規(guī)劃并納入國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總規(guī)劃；國(guó)家鼓勵(lì)建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司，并在稅收及信用擔(dān)保上給予優(yōu)惠和支持，可設(shè)立政府基金給擔(dān)保公司作后盾，對(duì)新產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售可減免所得稅等；風(fēng)險(xiǎn)投資公司可發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)投資基金，既可向法人募集，收益按比例分配，也可向社會(huì)公眾募集并上市流通的風(fēng)險(xiǎn)投資基金；擴(kuò)大資金來源，可嘗試從保險(xiǎn)公司、投資銀行、養(yǎng)老基金等多種渠道吸收資金；建議財(cái)經(jīng)類高等院校開設(shè)風(fēng)險(xiǎn)投資課程，通過多種途徑抓緊培養(yǎng)人才；進(jìn)一步規(guī)范我國(guó)的股票市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，有關(guān)部門應(yīng)抓緊制訂風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理的法律、法規(guī)，鼓勵(lì)《風(fēng)險(xiǎn)投資管理?xiàng)l件》出臺(tái)。處在高科技革命和風(fēng)險(xiǎn)投資迅速發(fā)展的國(guó)際大環(huán)境中，我國(guó)應(yīng)抓住這個(gè)機(jī)遇，努力克服面臨的困難，大力發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)，把我國(guó)的生產(chǎn)力水平及國(guó)民生產(chǎn)總值推上一個(gè)新臺(tái)階。

第三篇：中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)典案例

經(jīng)典成功

●１９９７年１２月，中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資有限公司聯(lián)合華平、富達(dá)對(duì)亞信科技投資１８００萬美元；２０００年３月，亞信作為首家中國(guó)Ｉｎｔｅｒｎｅｔ企業(yè)登陸ＮＡＳＤＡＱ，股價(jià)一度攀升到１１１美元。

●１９９８年５月１日，ＩＤＧ向從事財(cái)務(wù)軟件的金蝶注資２０００萬人民幣，占有其中２５％的股份。在金蝶成功上市之后，ＩＤＧ投資仍然持有其中８７５０ 萬股，占其股份的２０％。金蝶上市后，曾經(jīng)一度站在４港元以上，如果按照每股４港元計(jì)算，ＩＤＧ在金蝶所持股份的價(jià)值為３·５億港元，投資增值１７·５ 倍。

●１９９８年６月２０日，中保信實(shí)業(yè)投資公司與連邦簽署了正式的投資合同，總盤子定為４０００萬元，連邦擁有２８００萬股權(quán)，中保信擴(kuò)股１２００萬，占３０％的股份，再用２００萬購買了連邦５％的股份，最后持股３５％，完成了對(duì)連邦的投資。

經(jīng)典失敗

●赫赫有名的中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司（簡(jiǎn)稱中創(chuàng)公司）是我國(guó)成立最早的一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司，稱得上是我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的先行者。但不幸的是，１９９８年６月２２日，中國(guó)人民銀行責(zé)令其停業(yè)關(guān)閉。

●香港明珠興業(yè)集團(tuán)是以房地產(chǎn)、酒店和金融業(yè)務(wù)為主的上市公司，資產(chǎn)達(dá)到３００億港元。２０００年３月，明珠興業(yè)宣布向“中關(guān)村在線”注資３億人民幣，給正在瘋狂的互聯(lián)網(wǎng)投資加上了一把熱火，這是當(dāng)時(shí)港資進(jìn)入國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)以來最大的一筆投資。

但２０００年６月，ＮＡＳＤＡＱ驟然大跌，波及國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)。明珠興業(yè)投資的網(wǎng)站在裁員節(jié)流未果后，在大眾的視線之外，漸漸消失。

第四篇：中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)報(bào)告

金地毯大數(shù)據(jù)中心

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一、風(fēng)險(xiǎn)投資概況

天使投資（Angels Invest）是指?jìng)€(gè)人出資協(xié)助具有專門技術(shù)或獨(dú)特概念而缺少自有資金的創(chuàng)業(yè)家進(jìn)行創(chuàng)業(yè)，并承擔(dān)創(chuàng)業(yè)中的高風(fēng)險(xiǎn)和享受創(chuàng)業(yè)成功后的高收益?；蛘哒f是自由投資者或非正式風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)原創(chuàng)項(xiàng)目構(gòu)思或小型初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行的一次性的前期投資。而風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital簡(jiǎn)稱VC）是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本，是以高科技與知識(shí)為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營(yíng)技術(shù)密集的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資?？梢?，天使投資和風(fēng)險(xiǎn)投資在資金進(jìn)入階段、募資渠道、決策流程、投資理念及投后管理的風(fēng)格方面均有所區(qū)別，但隨著中國(guó)股權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展趨于合理性，VC機(jī)構(gòu)投資階段不斷前移，廣義上，也將包括天使投資在內(nèi)的一切具有高風(fēng)險(xiǎn)、高潛在收益的投資均定義為風(fēng)險(xiǎn)投資。

（一）背景及發(fā)展歷程 金地毯大數(shù)據(jù)中心

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風(fēng)險(xiǎn)投資在中國(guó)起步于20世紀(jì)80年代，發(fā)展于90年代，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的大潮中，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)有了較大的發(fā)展。90年代初，搜狐、百度、騰訊紛紛獲得風(fēng)投基金注資。這些企業(yè)也是國(guó)內(nèi)最初在資本助推下獲得飛速成長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。隨著國(guó)內(nèi)GDP的不斷提升帶來的高凈值個(gè)人增多，高凈值個(gè)人以其豐富的資產(chǎn)存量及較高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力對(duì)投資的風(fēng)險(xiǎn)偏好逐漸提升，也嘗試著不動(dòng)產(chǎn)、存款、股票以外的投資方式，并追求超高回報(bào)為最終目標(biāo)，進(jìn)入21世紀(jì)后，天使投資開始步入快速發(fā)展階段。隨著天使投資的崛起，國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)也逐漸呈現(xiàn)天使、VC、PE各司其職的格局，天使投資行業(yè)的發(fā)展也由過去以個(gè)人投資者為主開始向機(jī)構(gòu)化天使轉(zhuǎn)變，天使投資、VC、PE之間的界限也漸漸模糊化。

（二）階段環(huán)節(jié)

1、搜尋投資機(jī)會(huì)

投資機(jī)會(huì)可以來源于風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)自行尋找、企業(yè)家自薦或第三人推薦，不同的投資機(jī)構(gòu)有著不同的投資策略，主要有以下兩種：

(1)廣撒網(wǎng)型：廣撒網(wǎng)型的投資機(jī)構(gòu)更注重投資的財(cái)務(wù)回報(bào)，他們并不能確定未來哪一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域會(huì)引領(lǐng)整個(gè)行業(yè)，同時(shí)，也不能分辨出優(yōu)勢(shì)企業(yè)有哪些。因此，他們選擇了廣撒網(wǎng)的布局方式，投資足夠多的企業(yè)。通過廣撒網(wǎng)來分散投資風(fēng)險(xiǎn)，只要其中部分企業(yè)能夠獲得很好的回報(bào)，就會(huì)拉高整個(gè)投資的平均回報(bào)率。通常，風(fēng)投經(jīng)驗(yàn)不足的投資機(jī)構(gòu)會(huì)采用該種方式。

(2)精耕作型：精耕作型的投資機(jī)構(gòu)更注重投資成功的成就感。他們通常具有較好的產(chǎn)業(yè)背景、做過成功的企業(yè)，同時(shí)，對(duì)創(chuàng)業(yè)充滿激情、愿意和創(chuàng)業(yè)者接觸。他們希望將過去的產(chǎn)業(yè)背景、總結(jié)出的規(guī)律，可以應(yīng)用到新的項(xiàng)目當(dāng)中，在追求財(cái)務(wù)回報(bào)的同時(shí)，更看重幫助企業(yè)通過一個(gè)個(gè)陷阱、走向成功的成就感。

2、初步篩選 金地毯大數(shù)據(jù)中心

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風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)根據(jù)企業(yè)家交來的投資建議書，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行初次審查，并挑選出少數(shù)感興趣者作進(jìn)一步考察。

3、調(diào)查評(píng)估

風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)會(huì)花大約六周到八周的時(shí)間對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)進(jìn)行調(diào)研、研究。通過對(duì)行業(yè)生命周期、行業(yè)市場(chǎng)容量、行業(yè)成長(zhǎng)空間和盈利空間、行業(yè)演變趨勢(shì)、行業(yè)成功關(guān)鍵因素、進(jìn)入壁壘、上下游關(guān)系等方面的研究，得出行業(yè)整體情況及發(fā)展趨勢(shì)；通過對(duì)特定風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的長(zhǎng)期跟蹤監(jiān)測(cè)、分析市場(chǎng)需求、共計(jì)、經(jīng)營(yíng)特性、獲取能力、產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈等多方面的調(diào)研，整合風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)、市場(chǎng)、企業(yè)、用戶等多層面數(shù)據(jù)和信息資源，發(fā)現(xiàn)投資價(jià)值和投資機(jī)會(huì)，規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。通過對(duì)這些信息的比對(duì)分析，作出投資決定。

關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)市場(chǎng)調(diào)研中主要包含以下幾點(diǎn)核心內(nèi)容： 金地毯大數(shù)據(jù)中心

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4、尋求共同出資者

風(fēng)險(xiǎn)投資者一般都會(huì)尋求其他投資者共同投資，由多個(gè)投資機(jī)構(gòu)共同投資以達(dá)到降低風(fēng)險(xiǎn)的目的，即聯(lián)合投資，又被稱為合投。合投突出體現(xiàn)在天使投資階段。在美國(guó)，合投是天使投資行業(yè)的主流形式。美國(guó)有約75.6萬天使投資人，但這并不意味著他們有著同等的投資機(jī)會(huì)，個(gè)人天使得到的投資機(jī)會(huì)往往很少。在過去的15年里，美國(guó)的天使投資人通過加入各種天使集團(tuán)來獲得優(yōu)質(zhì)的投資機(jī)會(huì)。根據(jù) Angel Capital Association 的數(shù)據(jù)，美國(guó)的天使團(tuán)體非常發(fā)達(dá)，有超過300家天使團(tuán)體遍布各州，其中有半數(shù)以上的天使團(tuán)體聯(lián)合起來，成立了天使投資協(xié)會(huì)，來促進(jìn)相互之間的信息交換，也促進(jìn)天使投資相關(guān)政策的發(fā)展。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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近年來，我國(guó)越來越多的投資人也愿意通過分享、合投來完成投資。投中研究院分析認(rèn)為，天使合投受到越來越多關(guān)注的原因有以下三點(diǎn)：

第一，分散風(fēng)險(xiǎn)。天使投資具有高風(fēng)險(xiǎn)的特性，數(shù)據(jù)顯示，2013年美國(guó)創(chuàng)辦的 5 萬家獲得種子資金的公司，只有 600 家獲得了風(fēng)險(xiǎn)投資。此外，根據(jù)投中研究院調(diào)研顯示，中國(guó)只有約10%的天使投資項(xiàng)目可以得到后輪融資。因此，天使投資人通過合投可以用更少的資金投入更多感興趣的領(lǐng)域，達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。

第二，共享資源。天使投資帶來的不僅僅是資金，相關(guān)人脈、資源可以幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)更好更快的發(fā)展。比如，青松基金在手游領(lǐng)域具有較好的行業(yè)認(rèn)知度和運(yùn)營(yíng)能力，如果青松基金作為某手游項(xiàng)目的投資人之一，那么其它參與合投的投資人就會(huì)比較踏實(shí)并且愿意跟投。目前，天使投資涉及的行業(yè)分布較廣、細(xì)分領(lǐng)域較多，不同天使投資人的側(cè)重點(diǎn)以及擅長(zhǎng)領(lǐng)域各有不同，通過合投可以與不同領(lǐng)域的投資人共享資源。同時(shí)，通過與專業(yè)性較強(qiáng)的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)及投資人溝通，可增加自己對(duì)行業(yè)的把握度，儲(chǔ)備行業(yè)能力，為以后在此領(lǐng)域內(nèi)更大規(guī)模的投資做準(zhǔn)備。

第三，資金放大效應(yīng)。在天使投資的過程中，有的項(xiàng)目資金需求量較大，而單個(gè)投資人資金體量有限，通過合投可以吸引更多的資金投入到天使投資行業(yè)中，幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長(zhǎng)。

5、協(xié)商談判投資條件

一旦投、融資雙方對(duì)項(xiàng)目的關(guān)鍵投資條件達(dá)成共識(shí)，作為牽頭投資者的風(fēng)險(xiǎn)資本家就會(huì)起草一份“投資條款清單”，向企業(yè)家作出初步投資承諾。

6、最終交易

只要事實(shí)清楚，一致同意交易條件與細(xì)節(jié)，雙方就可以簽署最終交易文件，投資生效。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)狀

從1985年我國(guó)中央政府頒布有關(guān)發(fā)展投資風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的政策開始,隨著國(guó)家綜合實(shí)力的強(qiáng)金地毯大數(shù)據(jù)中心

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化,風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)從萌芽階段逐步發(fā)展,經(jīng)歷了20多年的發(fā)展時(shí)間,已經(jīng)獲得了較大的進(jìn)步。尤其是從2004年發(fā)展至今,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展推動(dòng)了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的高速發(fā)展。據(jù)中國(guó)產(chǎn)業(yè)調(diào)研網(wǎng)發(fā)布的《2015年中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)現(xiàn)狀研究分析與市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)報(bào)告》顯示，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定地高速增長(zhǎng)和資本市場(chǎng)的逐步完善，中國(guó)的資本市場(chǎng)在最近幾年呈現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，投資于中國(guó)市場(chǎng)的高回報(bào)率使中國(guó)成為全球資本關(guān)注的戰(zhàn)略要地。

（一）投資規(guī)模

2012年我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資各類機(jī)構(gòu)已經(jīng)達(dá)到1183家，比2011年增長(zhǎng)了7.9%，其中風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)就有942家，風(fēng)險(xiǎn)投資管理企業(yè)241家，當(dāng)年募集資金136家，資本總量已經(jīng)達(dá)到3312億元。

2013年中國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資交易數(shù)量935起，披露交易額120.5億美元。根據(jù)道瓊斯風(fēng)險(xiǎn)資源的統(tǒng)計(jì)，2014年中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資總額達(dá)到155億美元，創(chuàng)下該機(jī)構(gòu)2006年開始統(tǒng)計(jì)這一數(shù)據(jù)以來的最高記錄。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)天使投資也順應(yīng)了風(fēng)險(xiǎn)投資的趨勢(shì)，2014年初至今，繼續(xù)延續(xù)了2013年的活躍態(tài)勢(shì)，投資案例數(shù)量和規(guī)模均保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

從投資數(shù)量上看，據(jù)投中研究院根據(jù)公開披露信息統(tǒng)計(jì)，2014年至今共披露天使投資案例317起，總投資金額42.26億元，投資規(guī)模已經(jīng)超越去年全年水平。

從單筆投資金額分布上看，2014年至今披露的317起天使投資案例中，大多數(shù)案例的投資金額在300萬元以下(占案例總數(shù)的59.30%)。投資金額在300萬元以上500萬元以下的案例占比為21.11%，在500萬元以上1000萬元以下的案例占比為8.54%，1000萬元以上2000萬元以下的案例以及2000萬元以上的案例均占比5.53%。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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我國(guó)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目、投資總金額量、單筆項(xiàng)目的投資金額逐年呈上漲趨勢(shì)。我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的資金分布具備較強(qiáng)區(qū)域性和集中性特征,其中主要分布在廣東、北京、福建、上海、江蘇等經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快的一級(jí)型城市與東部的沿海地區(qū)等。此外,近幾年來,還處于起步階段的初創(chuàng)型企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資數(shù)量在不斷增加。

（二）行業(yè)分布

1994年，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)誕生，隨后經(jīng)歷了三次創(chuàng)業(yè)熱潮。第一次熱潮是由新浪、搜狐、網(wǎng)易三大門戶的創(chuàng)建開啟，第二次創(chuàng)業(yè)熱潮誕生了百度、阿里巴巴等展現(xiàn)中國(guó)特色的互聯(lián)網(wǎng)公司。自2008年金融危機(jī)以來，開放平臺(tái)、云計(jì)算、社交加移動(dòng)的應(yīng)用使創(chuàng)業(yè)成本降到最低，產(chǎn)品周期不斷縮短，推動(dòng)創(chuàng)業(yè)活動(dòng)進(jìn)入新一輪發(fā)展熱潮。

因此，在行業(yè)選擇上，互聯(lián)網(wǎng)、IT行業(yè)最受投資機(jī)構(gòu)追捧，以天使投資為例，2014年初至今的投資案例數(shù)量占比分別為43%和33%，投資金額分別為22.9億元和11.8億元。此外，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、制造業(yè)、醫(yī)療健康等行業(yè)也受到了投資機(jī)構(gòu)的關(guān)注。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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在調(diào)研過程中我們還發(fā)現(xiàn)，在具體細(xì)分領(lǐng)域的選擇上，投資機(jī)構(gòu)根據(jù)自己的偏好及經(jīng)驗(yàn)，有著不同的側(cè)重?？傮w來說，O2O、教育、制造、物流、旅游、社交、互聯(lián)網(wǎng)金融、電商、手游等細(xì)分領(lǐng)域均有投資機(jī)構(gòu)涉及。特別是能夠通過互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)改變傳統(tǒng)行業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域，被投資機(jī)構(gòu)一致看好。當(dāng)然，多數(shù)投資機(jī)構(gòu)也明確表示，自己在行業(yè)的選擇上，不會(huì)單純追求市場(chǎng)熱點(diǎn)，盲目投資。而是通過深入的行業(yè)研究，以及自身經(jīng)驗(yàn)的判斷，挖掘出有價(jià)值的項(xiàng)目。

此外，對(duì)于完全不熟悉的領(lǐng)域，部分投資機(jī)構(gòu)也會(huì)選擇性參與，通過與該領(lǐng)域?qū)I(yè)性較強(qiáng)的創(chuàng)始人溝通，在一定程度上可增加自己對(duì)行業(yè)的把握度，儲(chǔ)備行業(yè)能力，為以后此領(lǐng)域內(nèi)更大規(guī)模的投資做準(zhǔn)備。

（三）地區(qū)分布

中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資具有明顯的空間集聚性（見圖1），經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)的地區(qū)投資較為密集，反之，經(jīng)濟(jì)薄弱的地區(qū)投資相對(duì)較少。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資事件的數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計(jì)，中國(guó)主要的風(fēng)險(xiǎn)投金地毯大數(shù)據(jù)中心

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資投出地集中在北京、上海、香港、深圳4個(gè)城市及國(guó)外地區(qū)（見圖1a）。其中，截至2014年中，北京的投出事件有749件，相對(duì)中心度為0.550，上海有420件，相對(duì)中心度為0.309，加上香港和深圳，前4位城市事件之和超過總數(shù)的90%（見表1）。國(guó)外地區(qū)則涉及日本、韓國(guó)、新加坡、美國(guó)、英國(guó)、瑞典、德國(guó)、瑞士、菲律賓9個(gè)國(guó)家的部分城市或地區(qū)。此外，余下的少量投出事件分布在蘇州等少數(shù)幾個(gè)城市。

從投入地來看，投資涉及的城市相對(duì)分散，但也主要集中在北京、上海、深圳３個(gè)城市，相對(duì)中心度分別為0.380、0.263和0.065，三者投入事件之和超過總數(shù)的70%（見圖1b和表1）。同時(shí)，廣州、南京、杭州、蘇州、成都、福州、南通、西安、香港等城市的投入事件數(shù)量也較多。此外，國(guó)外地區(qū)也是一個(gè)不容忽視的部分。投入事件涉及亞（韓國(guó)、日本、以色列）、歐（英國(guó)、俄羅斯）、美（加拿大、美國(guó)）洲等國(guó)家或地區(qū)?？梢?，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資已呈現(xiàn)全球化的趨勢(shì)。

圖1風(fēng)險(xiǎn)投資事件在中國(guó)城市的分布

（數(shù)據(jù)來源：財(cái)經(jīng)研究2014年第4期）金地毯大數(shù)據(jù)中心

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（數(shù)據(jù)來源：財(cái)經(jīng)研究2014年第4期）

p> 綜合投出和投入事件的兩方面數(shù)據(jù)（見表２），可以發(fā)現(xiàn)：只有北京、上海和香港三個(gè)城市的投出數(shù)量大于投入數(shù)量，是中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的凈投出地；而其他城市的投出事件數(shù)量均小于投入，是投資的凈投入地；深圳、蘇州、杭州、廣州、南京、成都等城市的投入事件也多于投出事件，同樣是主要的凈投入地。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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（數(shù)據(jù)來源：財(cái)經(jīng)研究2014年第4期）

我們進(jìn)一步將投資事件數(shù)據(jù)采用軟件繪制投資城市的網(wǎng)絡(luò)關(guān)系圖（見圖2）。圖2顯示，北京和上海顯然是中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)中最核心的城市，兩者之間的風(fēng)險(xiǎn)投資聯(lián)系最密切，其他城市的投資主要來源于北京和上海。比較北京、上海、深圳、香港等核心城市的主要投資地可以發(fā)現(xiàn)：北京的投資地大多集中在東北、華北地區(qū)的城市；上海的投資地大多集中在長(zhǎng)三角地區(qū)及珠三角地區(qū)；而深圳的投資地則主要集中在云南、福建、江西等南方省份的城市；香港的投資地則相對(duì)比較分散，既有南方的城市，又有北方的城市。由于香港和深圳地理位置臨近，加之政策環(huán)境的限制，兩者事實(shí)上共同承擔(dān)了珠三角地區(qū)的核心城市功能。當(dāng)然，如果從各自的角度來看，兩個(gè)城市之間也存在一定的競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資事件總量上的分流現(xiàn)象。

圖2 中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事件的城市網(wǎng)絡(luò)

（數(shù)據(jù)來源：財(cái)經(jīng)研究2014年第4期）金地毯大數(shù)據(jù)中心

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三、風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展前景

今后十年被認(rèn)為是中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資“由弱到強(qiáng)”、飛速發(fā)展的“黃金十年”，需要以長(zhǎng)遠(yuǎn)眼光和全球視野來正視中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)所面臨的發(fā)展機(jī)遇。期望在未來十年內(nèi)中國(guó)能成為僅次于美國(guó)和歐洲的風(fēng)險(xiǎn)投資大國(guó)。

（一）環(huán)境分析

1.宏觀政策環(huán)境分析

（1）國(guó)家政府作用方式將會(huì)出現(xiàn)變化

我國(guó)政府在風(fēng)險(xiǎn)投資中發(fā)揮作用的方法將會(huì)發(fā)生相應(yīng)的改變,政府從主辦風(fēng)險(xiǎn)投資的市場(chǎng)角色將會(huì)轉(zhuǎn)變成扶持和引導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展的角色,從直接參與轉(zhuǎn)變成間接參與。其一,國(guó)家政府能夠提供相應(yīng)的財(cái)政保障作為非正式型資本的主要來源之一;其二,政府將會(huì)積極發(fā)揮主要的公共管理職能,營(yíng)造一個(gè)良好的金融氛圍和法律環(huán)境,從而最大限度地彌補(bǔ)我國(guó)市場(chǎng)的自發(fā)性、滯后性和盲目性等缺陷。

（2）加大對(duì)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)扶持力度

根據(jù)我國(guó)實(shí)際，借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，政府或?qū)?huì)在稅收、利率、擔(dān)保、法律保證及政府補(bǔ)貼等方面充分發(fā)揮作用，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資予以政策支持。

（3）加大政府扶持力度，建立良好的風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境

在政府對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的扶持方面，我國(guó)與世界發(fā)達(dá)國(guó)家之間的差距還很大。美、日、歐盟等國(guó)政府為鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，均制定了優(yōu)惠政策。我國(guó)已經(jīng)加入世貿(mào)，為鼓勵(lì)個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)向創(chuàng)業(yè)企業(yè)注資，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展，或?qū)凑沼嘘P(guān)法律創(chuàng)造良好的風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境。如政策方面，國(guó)家層次，2012年8月，由國(guó)家發(fā)改委、財(cái)政部等九部門與北京市政府共同發(fā)布的《關(guān)于中關(guān)村國(guó)家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設(shè)國(guó)家科技金融創(chuàng)新中心的意見》對(duì)天使投資給予了重點(diǎn)關(guān)注，明確表示支持天使投資發(fā)展，壯大天使投資人隊(duì)伍。2014年1月，中金地毯大數(shù)據(jù)中心

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國(guó)人民銀行會(huì)同科技部、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)局等六部門，聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于大力推進(jìn)體制機(jī)制創(chuàng)新扎實(shí)做好科技金融服務(wù)的意見》，提出鼓勵(lì)發(fā)展天使投資。2014年5月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步做好支持創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展相關(guān)工作的通知》，明確表示支持發(fā)展天使投資機(jī)構(gòu)，鼓勵(lì)符合條件的天使投資機(jī)構(gòu)備案為創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，享受相應(yīng)扶持政策。2014年7月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法(征求意見稿)》，設(shè)立了創(chuàng)業(yè)投資基金專章，對(duì)創(chuàng)業(yè)投資基金做出特別規(guī)定。除了國(guó)家層面，地方各省市地區(qū)也陸續(xù)出臺(tái)鼓勵(lì)政策，如：2012年8月，江蘇省科技廳、財(cái)政廳發(fā)布《江蘇省關(guān)于鼓勵(lì)和引導(dǎo)天使投資支持科技型中小企業(yè)發(fā)展的意見》；2012年12月，湖南省人民政府發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)科技和金融結(jié)合加快創(chuàng)新型湖南建設(shè)的實(shí)施意見》；2014年7月，上海市政府發(fā)布《關(guān)于加快上海創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的若干意見》；2013年6月，海淀區(qū)金融辦發(fā)布了《關(guān)于落實(shí)中關(guān)村國(guó)家自主創(chuàng)新示范區(qū)建設(shè)國(guó)家科技金融創(chuàng)新中心的實(shí)施方案》。各地方政府均已政策方式為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)創(chuàng)造了良好的環(huán)境。

（4）社會(huì)保險(xiǎn)資金與養(yǎng)老基金將會(huì)參與到風(fēng)險(xiǎn)投資中

現(xiàn)階段,我國(guó)社會(huì)保障中養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的規(guī)模在逐漸擴(kuò)大,在成熟發(fā)展情況下,可能會(huì)允許養(yǎng)老資金以一定比重參與到風(fēng)險(xiǎn)投資中,拓寬養(yǎng)老資金投資模式將會(huì)成為一種必然選擇。

2.微觀行業(yè)環(huán)境分析

2015 中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：

1、VC/PE 募資規(guī)模大幅增長(zhǎng)，人民幣基金成為穩(wěn)定主流；

2、VC/PE 投資極為活躍，平均單個(gè)項(xiàng)目投資強(qiáng)度大幅提高；

3、VC/PE 背景企業(yè)上市呈爆發(fā)性增長(zhǎng)，上市成為機(jī)構(gòu)主要退出方式；

可見，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)總體增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)未變，國(guó)民經(jīng)濟(jì)處于良性的平穩(wěn)較快發(fā)展中，同時(shí)發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)結(jié)構(gòu)的步伐也在加快推進(jìn)。受這些因素影響，全國(guó)各地引金地毯大數(shù)據(jù)中心

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入風(fēng)險(xiǎn)投資的熱情不斷提高，中國(guó)內(nèi)地 VC/PE 市場(chǎng)基金 募集出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

金地毯大數(shù)據(jù)中心根據(jù)2015年全國(guó)風(fēng)投數(shù)據(jù)分析結(jié)果如下：

（1）人民幣基金保持主流地位，募資熱潮不減

2015 年完成募集的人民幣基金共 217支，占完成募集的基金數(shù)量的 88.58%，人民幣基金的募資規(guī)模達(dá) 2121.65 億元，占新募集資本額的 63.43%，基金數(shù)量和規(guī)模比例都高于往年水平；完成募集的外幣基金共 41 支，占完成募集的基金數(shù)量的 11.42%，外幣基金 的募資 規(guī)模為 846.72 億元，占新募資本額的 36.57%。

（2）非金融類企業(yè)與個(gè)人成募資主渠道

在來源于中國(guó)內(nèi)地風(fēng)險(xiǎn)資本中，非金融類企業(yè)與個(gè)人投入的資金比例最高，分別占比27.63%、26.55%；排在第三位的是政府引導(dǎo)基金，占比 24.34%?？梢?，中國(guó)內(nèi)地風(fēng)險(xiǎn)資本來源已經(jīng)多元化，政府引導(dǎo)基金吸引了更多的社會(huì)資金的融入，各非金融類企業(yè)和 個(gè)人都把閑置的資金投資到 VC/PE 行業(yè)中來。在來源于海外的風(fēng)險(xiǎn)資本中，機(jī)構(gòu)投資者（主要包括：養(yǎng)老基金、銀行/金融機(jī)構(gòu)、保險(xiǎn)公司、捐贈(zèng)基金等）投入的資金比例最高，占新募集海外資本的 56.35%；其次是來自 FOF（即基金中的基金），占比 32.22%。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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（3）風(fēng)險(xiǎn)投資組織結(jié)構(gòu)

目前,我國(guó)投資風(fēng)險(xiǎn)組織結(jié)構(gòu)主要有:國(guó)有獨(dú)資型風(fēng)險(xiǎn)投資組織、國(guó)內(nèi)企業(yè)建立的公司型機(jī)構(gòu)、政府參股型風(fēng)險(xiǎn)組織、外商獨(dú)資或合資型風(fēng)險(xiǎn)組織這四種類型。根據(jù)調(diào)查發(fā)現(xiàn),中資型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)數(shù)量上占據(jù)一定的優(yōu)勢(shì),但是外資型風(fēng)險(xiǎn)投資組織的平均資本量卻比中資型機(jī)構(gòu)多得多。

（4）IPO估值回歸理性

自2012年11月至今，經(jīng)歷過IPO停擺，眾多風(fēng)投機(jī)構(gòu)在退出之路上頗感頭疼，但風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)通過國(guó)家的政策而復(fù)蘇是資本市場(chǎng)上一大喜訊。今年截至當(dāng)下，已有15家擬上市公司拿到了證監(jiān)會(huì)首次公開發(fā)行的批文。

IPO即將實(shí)質(zhì)性開閘自然是所有投資機(jī)構(gòu)最為喜聞樂見的事情，來自投中研究院的分析報(bào)告中顯示，2016年，新股發(fā)行體制改革將持續(xù)推進(jìn)，核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過渡并不是一蹴而就的事情，注冊(cè)制是市場(chǎng)化程度提高的結(jié)果，仍需等待相關(guān)法律確認(rèn)。此外，退市機(jī)制也是金地毯大數(shù)據(jù)中心

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新股發(fā)行體制改革的重要配套措施，沒有退市機(jī)制的約束，完全披露信息的企業(yè)進(jìn)入股市，也缺乏一種自我監(jiān)督的長(zhǎng)效機(jī)制。因此，加快完善退出機(jī)制，淘汰達(dá)不到要求的上市公司，將有利于新股發(fā)行改革。

投中集團(tuán)分析師李玲認(rèn)為，2016年，隨著國(guó)家政策的推進(jìn)，新股發(fā)行節(jié)奏將逐步加快，上市公司股票不再是稀缺資源。在新的發(fā)行機(jī)制下，只要發(fā)行人將所有信息進(jìn)行真實(shí)、全面披露后，由投資者自主決定是否投資發(fā)行人，并給出合理的上市定價(jià)，徹底打破核準(zhǔn)制下無論企業(yè)好壞、發(fā)行定價(jià)高低，新股都會(huì)遭遇瘋搶和惡炒的局面，新股發(fā)行“三高”現(xiàn)象有望得到有效抑制，在此背景下，也使得風(fēng)投探尋項(xiàng)目時(shí)將把目光轉(zhuǎn)向中早期項(xiàng)目，投資者在投資時(shí)也顯得更加謹(jǐn)慎理智。

（二）關(guān)注方向

1.風(fēng)險(xiǎn)投資來源

多渠道資金來源是發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的最重要環(huán)節(jié)。建立健全投融資體制，就是要以建立“多方投入、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。利益共享”的風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制為目標(biāo)，發(fā)揮不同投資主體的作用，拓寬融資渠道，實(shí)現(xiàn)融資市場(chǎng)化。

（1）借助資本市場(chǎng)，拓寬風(fēng)險(xiǎn)資本的來源

大力開拓融資渠道，建立多層次的風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)。積極引進(jìn)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資，走內(nèi)外并舉之路。目前我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資來源過于單一，資金不足，沒有形成產(chǎn)業(yè)規(guī)模。風(fēng)險(xiǎn)投資公司起步較晚，經(jīng)驗(yàn)少，針對(duì)這一情況，一方面，應(yīng)積極培養(yǎng)城鄉(xiāng)居民的風(fēng)險(xiǎn)投資意識(shí)，培育風(fēng)險(xiǎn)投資主體，更多地吸收民間投資，讓公共投資、機(jī)構(gòu)、個(gè)人都愿意把錢交給風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，投向創(chuàng)業(yè)企業(yè)；另一方面，在保證資產(chǎn)安全性的前提下，擴(kuò)大商業(yè)保險(xiǎn)公司保費(fèi)的投資領(lǐng)域，用一定比例的資金介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，鼓勵(lì)養(yǎng)老金等長(zhǎng)期資本有限度地投向風(fēng)險(xiǎn)資本，形成由政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、以及各種養(yǎng)老、保險(xiǎn)基金等組成的資金來源渠道。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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（2）利用國(guó)家部分資源啟動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資

充分利用國(guó)家部分資源，主要包括二個(gè)方面：①充分發(fā)揮國(guó)有資產(chǎn)存量的效用。即有計(jì)劃、有步驟地將部分國(guó)有資產(chǎn)從現(xiàn)有企業(yè)中退出，將拍賣所得資金用于設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金，或是設(shè)立高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金，用于扶持風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)發(fā)展：②充分利用目前已經(jīng)進(jìn)行的科技發(fā)展計(jì)劃項(xiàng)目。如國(guó)家級(jí)的“星火計(jì)劃”、“火炬計(jì)劃”以及各地類似的高新技術(shù)發(fā)展計(jì)劃，其中很多項(xiàng)目可以轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)象。各級(jí)政府可以以此來吸引風(fēng)險(xiǎn)投資，并給予政策支持，促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化。

（3）發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資公司，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資力

風(fēng)險(xiǎn)投資公司是專門向高新技術(shù)企業(yè)投入研究開發(fā)資金，井可以從事一定融資、擔(dān)保業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，其主要職能就是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。要發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，必須發(fā)展一批風(fēng)險(xiǎn)投資公司。建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以從以下幾方面人手：①由開發(fā)銀行出資成立官辦風(fēng)險(xiǎn)投資公司，成為科技產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)的政策性投融資扶持機(jī)構(gòu)。②國(guó)家應(yīng)鼓勵(lì)商業(yè)銀行，股份制商業(yè)銀行會(huì)同大中型企業(yè)和集團(tuán)，以及科研院所、大專院校，聯(lián)合成立具有規(guī)模效益、科技含量高的實(shí)施股份制的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，使之成為風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的主要資本形式。③將政府籌集到的風(fēng)險(xiǎn)投資基金的一部分，建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司。

（4）創(chuàng)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金

風(fēng)險(xiǎn)投資基金是屬于高科技型產(chǎn)業(yè)的投資基金，實(shí)行“共同投資、專家經(jīng)營(yíng)、組合投資”的運(yùn)作方式。它的經(jīng)營(yíng)方針是在高風(fēng)險(xiǎn)中追求高收益。風(fēng)險(xiǎn)投資基金的具體形式主要有以下幾種：①直接向社會(huì)發(fā)行并公開上市流通的風(fēng)險(xiǎn)投資基金。即通過發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)投資基金股份或受益證券憑證的方式，匯集社會(huì)投資者的分散資金，委托專門的風(fēng)險(xiǎn)投資管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行各類對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的組合投資。②中外合資風(fēng)險(xiǎn)投資基金。這種基金是由中外雙方有實(shí)力和資信的投資公司共同組成。這樣，既有利于引進(jìn)國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資及管理運(yùn)作的模式，也可以促金地毯大數(shù)據(jù)中心

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進(jìn)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資盡快與國(guó)際市場(chǎng)接軌，提高國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的操作水平。

2.運(yùn)作機(jī)制

（1）強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)估與選擇機(jī)制

為了減少風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度，我國(guó)現(xiàn)致力于對(duì)投資項(xiàng)目嚴(yán)格把關(guān)。具體做法有：①通過科技界與金融界的結(jié)合，在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)匯集一批懂技術(shù)、懂金融的專門人才，并建立一套嚴(yán)格的項(xiàng)目評(píng)估、選擇程序。②建立風(fēng)險(xiǎn)投資咨詢管理公司和企業(yè)財(cái)務(wù)顧問公司等專業(yè)市場(chǎng)媒介機(jī)構(gòu)，發(fā)揮其特色、評(píng)估投資項(xiàng)目的優(yōu)勢(shì)，將風(fēng)險(xiǎn)投資導(dǎo)入經(jīng)過培育的有前途、有潛質(zhì)的高科技企業(yè)。

（2）加快發(fā)展我國(guó)的資本市場(chǎng)，完善風(fēng)險(xiǎn)資本的的退出機(jī)制

風(fēng)險(xiǎn)投資的一個(gè)最大的特點(diǎn)是對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又是高回報(bào)的科技項(xiàng)目進(jìn)行投資，培植成功將其售出，收回投資獲得高額回報(bào)。如果沒有一個(gè)可行的退出機(jī)制，就無法獲得高增長(zhǎng)階段的高利潤(rùn)，無法補(bǔ)償失敗項(xiàng)目的損失。讓風(fēng)險(xiǎn)投資卷入常規(guī)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)投資的功能就喪失了。所以發(fā)展我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)從建立風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制入手。建立可行的退出機(jī)制的一個(gè)重要步驟是建立并完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。

目前我國(guó)政府借鑒國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)，推出我國(guó)自己的“二板市場(chǎng)”，即建立上市標(biāo)準(zhǔn)較低的專門為高科技企業(yè)服務(wù)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，使風(fēng)險(xiǎn)投資公司能順利收回資本投入新的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。為防范金融風(fēng)險(xiǎn)，在建立“二板市場(chǎng)”之前，必須進(jìn)一步規(guī)范和完善主板市場(chǎng)，防止過度投機(jī)和“圈錢”行為的泛濫，為“二板市場(chǎng)”的籌建夯實(shí)基礎(chǔ)。

3.人才

我國(guó)目前不僅缺乏這類精通風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)作的人才，而且現(xiàn)行的人事管理體制和教育體制也不適合這種人才的培養(yǎng)和成長(zhǎng)。因此，培養(yǎng)專門的投資人才，已成為我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資的當(dāng)務(wù)之急。加快風(fēng)險(xiǎn)投資專門人培養(yǎng)，現(xiàn)我國(guó)采用多種渠道培養(yǎng)自己的風(fēng)險(xiǎn)投資家。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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第一，在高等院校設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)，為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展提供人才儲(chǔ)備，同時(shí)委托高校對(duì)在崗人員進(jìn)行培訓(xùn)。

第二，采用送出去的辦法，讓一部分素質(zhì)較好的人員直接去國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)學(xué)習(xí)，掌握實(shí)際操作規(guī)程。由于高科技企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資涉及到無形資產(chǎn)的認(rèn)定、技術(shù)股的評(píng)估、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等具體問題，因此，關(guān)注與之配套的中介機(jī)構(gòu)等管理人才的培養(yǎng)也十分有必要。

4.并購

2015年三季度VC/PE通過IPO退出的平均賬面回報(bào)率只有1.9倍，通過并購方式退出的平均回報(bào)率卻達(dá)到了2.5倍。2015年全年，無論從額度還是數(shù)量，“并購”都已成為了中國(guó)資本市場(chǎng)上不可或缺的重要板塊，而2015年也被投資界業(yè)內(nèi)稱為“并購元年”?！皫椭髽I(yè)IPO后再順利退出，這是長(zhǎng)期以來絕大部分VC/PE機(jī)構(gòu)的首選退出方式。但隨著IPO閘口的持續(xù)關(guān)閉，越來越多的風(fēng)投轉(zhuǎn)向并購。尤其是VC、天使，因?yàn)楦喟l(fā)力于早期投資，所以未來通過并購?fù)顺龅内厔?shì)將尤為明顯。”昨日，重慶三屋投資有限公司投資顧問任貞樽在接受商報(bào)記者采訪時(shí)表示?！耙訮E為例，PE選擇進(jìn)入的企業(yè)本身已經(jīng)達(dá)到一定規(guī)模。這種成熟優(yōu)質(zhì)的企業(yè)一旦出現(xiàn)，必有無數(shù)機(jī)構(gòu)追捧導(dǎo)致其估值居高不下。而這些PE的目的也十分簡(jiǎn)單，就是希望通過上市后企業(yè)股票的增值，能夠得以高價(jià)退出。但因?yàn)槠髽I(yè)身價(jià)過高，所以它的退出回報(bào)率也相當(dāng)有限?！比呜戦赘嬖V商報(bào)記者。

在他看來，在已成功IPO的企業(yè)無法帶給投資機(jī)構(gòu)較為可觀的回報(bào)率情況下，PE/VC轉(zhuǎn)向并購?fù)顺觯嗟氖腔貧w到企業(yè)本身價(jià)值的發(fā)掘上來。盡管去年導(dǎo)致并購如此火爆的重要因素是緣于IPO的關(guān)閘，但昨日業(yè)內(nèi)多位投資者在接受商報(bào)記者采訪時(shí)都認(rèn)為，2016年，越來越多的投資機(jī)構(gòu)正逐步尋求多樣化的退出方式，以并購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓為代表的退出方式將成為繼IPO之后風(fēng)投的重要選擇，這也是市場(chǎng)發(fā)展的。

（三）關(guān)注領(lǐng)域 金地毯大數(shù)據(jù)中心

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在投資市場(chǎng)行業(yè)關(guān)注趨勢(shì)方面，早期投資機(jī)構(gòu)更加關(guān)注2015年開始升溫的文化產(chǎn)業(yè)、企業(yè)級(jí)服務(wù)、消費(fèi)升級(jí)概念、先進(jìn)制造業(yè)，如智能硬件等。許多投資機(jī)構(gòu)在2015年已然開始布局及深入研究上述行業(yè)。而在2016年中國(guó)早期投資市場(chǎng)將持續(xù)投資這些正處于急速升溫期的行業(yè)。根據(jù)金地毯大數(shù)據(jù)中心走訪調(diào)研，總結(jié)出中國(guó)天使投資在2016年將重點(diǎn)關(guān)注移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、智能硬件、企業(yè)服務(wù)、及娛樂傳媒行業(yè)。這些也在萬志薈關(guān)注投資范圍之內(nèi)，此外TMT、新材料、大健康、教育等也是風(fēng)險(xiǎn)投資重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

1.移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)將持續(xù)走熱

在過去的一年里，數(shù)以萬計(jì)的創(chuàng)業(yè)者投身移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)業(yè)浪潮中，互聯(lián)網(wǎng)巨頭們也紛紛發(fā)力推出相關(guān)應(yīng)用，搶占用戶的手機(jī)桌面。來自根據(jù)艾媒咨詢發(fā)布的2015年中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展報(bào)告顯示，2015年中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)的產(chǎn)值將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，并達(dá)到2450.4億元，同比增長(zhǎng)93.1%。與此同時(shí)，并購、收購、融資等案例也在中國(guó)的資本市場(chǎng)中頻頻出現(xiàn)。據(jù)商報(bào)記者的不完全統(tǒng)計(jì)，截至2015年10月，關(guān)于移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的資本交易數(shù)量已突破了百起。“毫無疑問，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的相關(guān)項(xiàng)目在明年也將繼續(xù)成為投資機(jī)構(gòu)的熱門首選。

在金地毯大數(shù)據(jù)中心看來，2016年互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)政策推動(dòng)將帶給移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)更多的機(jī)會(huì)與容量。他認(rèn)為在現(xiàn)階段，除開巨頭們外，大部分移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)普遍都是規(guī)模小、資產(chǎn)偏輕，IPO可能性較低，但其成長(zhǎng)性又相對(duì)較好。風(fēng)投進(jìn)入類似企業(yè)后首先要培育它成長(zhǎng)壯大，三五年后才能考慮退出問題，這對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，投資周期顯得過長(zhǎng)。而隨著新三板的正式擴(kuò)容，中小企業(yè)的融資、風(fēng)投的退出渠道都可以通過新三板得以實(shí)行，兩者一經(jīng)結(jié)合，加之企業(yè)本身在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的細(xì)分領(lǐng)域中具有頗高的成長(zhǎng)性，那么投資者或?qū)侀_此前的重重顧慮，加重該行業(yè)里的投資比例。

2.手游熱持續(xù)但增速減緩 金地毯大數(shù)據(jù)中心

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2015年在中國(guó)的二級(jí)市場(chǎng)上出現(xiàn)了一個(gè)“怪”現(xiàn)象，只要有股票同手游企業(yè)搭上關(guān)系，接下來幾個(gè)交易日肯定連續(xù)漲停?！笆钟涡袠I(yè)已有了非常清晰的盈利模式，它的熱度在去年達(dá)到高峰。經(jīng)過2015年的優(yōu)勝劣汰，今年市面上的手游質(zhì)量會(huì)越來越好，其投資價(jià)值不可低估?！敝貞c泰豪渝曟股權(quán)投資基金合伙人張曉東說。而艾媒咨詢集團(tuán)董事長(zhǎng)CEO張毅也明確表示，2016年手游企業(yè)的投資價(jià)值是毫無疑問的。正大動(dòng)夢(mèng)科技運(yùn)營(yíng)總監(jiān)楊飛昨日告訴商報(bào)記者：“去年公司研發(fā)的手機(jī)游戲超過了40個(gè)，目前正通過接入第三方平臺(tái)推廣手游。去年年底已成功接入了中國(guó)移動(dòng)的游戲基地，現(xiàn)在正在與中國(guó)電信的炫彩互動(dòng)進(jìn)行洽談。2016年，動(dòng)夢(mèng)還將持續(xù)向手游研發(fā)方面發(fā)力?！贝笫瘎?chuàng)投副總裁戴偉國(guó)認(rèn)為，由于2015年有太多手游公司相繼投入市場(chǎng)，無論是團(tuán)隊(duì)還是游戲，在市場(chǎng)上已形成了供不應(yīng)求的現(xiàn)象，所以手游在2016年的熱度仍舊持續(xù)，但想再如去年那樣呈現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)幾乎不可能。張曉東推測(cè)，手游是一個(gè)更新?lián)Q代極快的行業(yè)，所以今年該行業(yè)會(huì)持續(xù)發(fā)展，但投資者的眼光會(huì)隨之提高，態(tài)度也將越發(fā)謹(jǐn)慎，手游的投資熱度或?qū)⑾鄳?yīng)下降。

3.傳統(tǒng)行業(yè)攜手互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型

在2015年，盡管新興行業(yè)備受投資者們的關(guān)注，但他們的目光仍未離開諸多傳統(tǒng)行業(yè)。來自重慶市科技創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會(huì)的《2015重慶創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)行業(yè)發(fā)展報(bào)告》中指出，在重慶地區(qū)，盡管近兩年來IT、電信、清潔能源、生物制藥等領(lǐng)域成為了新的投資熱點(diǎn)，但縱觀近6年獲得投資的行業(yè)分布情況來看，最受風(fēng)投關(guān)注的依然是制造業(yè)、化工、汽車工業(yè)、醫(yī)藥醫(yī)療等傳統(tǒng)行業(yè)?！皞鹘y(tǒng)的制造加工一定是走下坡路的，這樣的行業(yè)多數(shù)屬于勞動(dòng)密集型，勞動(dòng)力廉價(jià)，技術(shù)含量低，要想持續(xù)發(fā)展，必須進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)。以環(huán)保節(jié)能為例，只要抓住了高精尖技術(shù)，也將成為我們重點(diǎn)觀察的行業(yè)項(xiàng)目。”重慶泰豪渝曟股權(quán)投資基金合伙人張曉東向商報(bào)記者坦言。

對(duì)于正熱衷于高精尖科技領(lǐng)域的投資機(jī)構(gòu)們而言，傳統(tǒng)行業(yè)似乎已顯得有些“過時(shí)”。金地毯大數(shù)據(jù)中心

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但在擁有13億人口的中國(guó)，傳統(tǒng)行業(yè)所能呈現(xiàn)的潛力卻是任何投資機(jī)構(gòu)都不可輕視的。伴隨著近年來不少傳統(tǒng)行業(yè)與新興科技，尤其是互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合以實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)，或?qū)⒊蔀?016年新趨勢(shì)。“O2O相關(guān)項(xiàng)目已成為時(shí)下最熱門的投資領(lǐng)域之一，互聯(lián)網(wǎng)帶動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)“觸電”升級(jí)，這將是大勢(shì)所趨?！贝笫瘎?chuàng)投副總裁戴偉國(guó)表示。而深圳創(chuàng)新投資集團(tuán)董事長(zhǎng)靳海濤也表示，十分看好傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)的結(jié)合，這一趨勢(shì)會(huì)給互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)注入新的活力，并且讓互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)實(shí)現(xiàn)多點(diǎn)盈利，不再局限于傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)的單一營(yíng)收途徑。

4.綠色科學(xué)技術(shù)行業(yè)

現(xiàn)階段,在節(jié)能環(huán)保政策的實(shí)施和推動(dòng)作用下,生物和高新材料行業(yè)、各種潔凈資源能源研發(fā)技術(shù)的綠色項(xiàng)目將會(huì)在未來一段時(shí)間內(nèi)成為國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的重點(diǎn)項(xiàng)目。此外,民間資本會(huì)在今后的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)中發(fā)揮重要的推動(dòng)作用,并成為風(fēng)險(xiǎn)投資資本中較為活躍的部分。

5.共享經(jīng)濟(jì)

剛剛過去的2015年，黨的十八屆五中全會(huì)公報(bào)明確指出“發(fā)展共享經(jīng)濟(jì)”，共享經(jīng)濟(jì)被正式列入黨和國(guó)家的戰(zhàn)略規(guī)劃，也成為了各大媒體年終盤點(diǎn)的熱點(diǎn)之一。目前，全球市值飆升最快的公司如Uber、Lyft、Airbnb、滴滴出行、Relayrides、Lendingclub等，都是共享經(jīng)濟(jì)催生出的新一代獨(dú)角獸公司。共享經(jīng)濟(jì)在中國(guó)落地開花，催生了大批房屋共享、汽車共享等模式的瘋長(zhǎng)，也是未來風(fēng)險(xiǎn)投資資本投入的方向。

同時(shí)，我國(guó)正在經(jīng)歷一場(chǎng)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)“革命”。城鄉(xiāng)居民的物質(zhì)型消費(fèi)需求基本得到滿足，服務(wù)型消費(fèi)需求不斷增長(zhǎng)。這場(chǎng)消費(fèi)革命，不僅成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的突出優(yōu)勢(shì)，而且成為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的強(qiáng)大動(dòng)力，蘊(yùn)含風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)。

第五篇：PE投資優(yōu)先權(quán)在中國(guó)遭遇法律困境

PE投資優(yōu)先權(quán)在中國(guó)遭遇法律困境

朱小輝 2009年1月3日

隨著75號(hào)文和10號(hào)令的實(shí)施，中國(guó)境內(nèi)企業(yè)間接境外上市的道路非常艱難，PE不得不開始接受直接向中國(guó)境內(nèi)企業(yè)投資的“直投模式”，隨之而來的是，PE慣常要求的優(yōu)先權(quán)在中國(guó)法律和實(shí)踐中遇到了挑戰(zhàn)。

私募股權(quán)基金(簡(jiǎn)稱“PE”)在對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行投資時(shí)，由于PE的資本投資特性，以及對(duì)非上市企業(yè)投資存在的風(fēng)險(xiǎn)，PE在投資時(shí)會(huì)要求若干優(yōu)先權(quán)，以期從法律上確保其投資的安全。PE青睞于投資采用海外結(jié)構(gòu)，因?yàn)楹Ｍ馑痉ü茌爡^(qū))尤其是開曼群島、英屬維爾京群島等地區(qū))對(duì)被投資公司、原股東、PE之間的優(yōu)先權(quán)約定采取很寬松的態(tài)度，很少有強(qiáng)制性的規(guī)定。然而，隨著《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》)75號(hào)文)和《關(guān)于外國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》)10號(hào)令)的實(shí)施，中國(guó)境內(nèi)企業(yè)間接境外上市的道路非常艱難。在這種情況下，PE也不得不開始接受直接向中國(guó)境內(nèi)企業(yè)投資的“直投模式”。在直投模式下，PE慣常要求的優(yōu)先權(quán)在中國(guó)法律和實(shí)踐中遇到了挑戰(zhàn)。

一、優(yōu)先權(quán)內(nèi)容

PE作為投資人要求的優(yōu)先權(quán)內(nèi)容在各個(gè)項(xiàng)目中各不相同，大致包括如下幾類：

優(yōu)先認(rèn)購權(quán)：在被投資公司進(jìn)行未來的增資擴(kuò)股時(shí)，投資人有權(quán)按比例認(rèn)購；

優(yōu)先購買權(quán)：在原股東轉(zhuǎn)讓被投資公司股份時(shí)，投資人有優(yōu)先購買權(quán)；

共售權(quán)：被投資公司其它股東轉(zhuǎn)讓股份時(shí)，投資人有權(quán)按照同等條件按比例轉(zhuǎn)讓其持有股權(quán)；

優(yōu)先分紅權(quán)：投資人有權(quán)先于其他股東分取被投資公司的利潤(rùn)；

回購權(quán)：在投資完成后一定年限內(nèi)，若被投資公司未能上市或被并購，投資人要求原股東或被投資公司回購?fù)顿Y人持有的被投資公司的股份；

優(yōu)先清算權(quán)：在發(fā)生被投資公司清算的情況，償付債務(wù)后的清算財(cái)產(chǎn)，優(yōu)先由投資人分配)投資金額加上一定的回報(bào))，分配后的余額由投資人和其他股東根據(jù)股份比例再次分配；

否決權(quán)：雖然投資人持有的股份比例不大或委派的董事人數(shù)不多，但投資人及其委派的董事對(duì)于被投資公司的重大事項(xiàng)具有一票否決權(quán)；

一致行動(dòng)權(quán)：在投資完成后一定年限內(nèi)，若被投資公司未能上市或被并購，而此時(shí)投資人尋找到合適的被并購的機(jī)會(huì)，則被投資公司所有股東應(yīng)根據(jù)投資人的要求將其持有的被投資公司股份轉(zhuǎn)讓給并購方；

反稀釋：如果被投資公司未來以低于投資人認(rèn)購價(jià)格的價(jià)格去發(fā)行新的股份，則投資人的股份將按約定增加數(shù)量。

二、《公司法》、外商投資管理和國(guó)有資產(chǎn)管理

投資人對(duì)優(yōu)先權(quán)的要求，基于投資人的投資往往有較高的溢價(jià)而又不參與被投資公司的經(jīng)營(yíng)管理，因而將投資人的股份設(shè)定為優(yōu)先股。雖然修訂的《公司法》較此前增加了一些靈活性，例如允許全體股東約定不按出資比例分紅，但并沒有正式承認(rèn)優(yōu)先股的存在，因此投資人所要求的優(yōu)先權(quán)的基本法律依據(jù)不足，更多地需要在個(gè)案中與審批機(jī)關(guān)和登記機(jī)關(guān)溝通。

在被投資公司是內(nèi)資公司且不需要改制為外商投資企業(yè)的情形下，有時(shí)候投資人會(huì)采取變通做法，在內(nèi)資公司章程中并不約定投資人的優(yōu)先權(quán)，而是采用工商局的標(biāo)準(zhǔn)版本，以獲得章程的及時(shí)備案；在章程之外，投資人與被投資公司及原股東簽訂股東協(xié)議，約定投資人的權(quán)利。由于內(nèi)資公司的章程是備案制，而股東協(xié)議不需要備案，因此只要股東協(xié)議并不與備案的章程相抵觸，該股東協(xié)議的效力應(yīng)該不存在實(shí)質(zhì)問題。未經(jīng)備案的股東協(xié)議的具體執(zhí)行效力，尚待在司法實(shí)踐中檢驗(yàn)。

根據(jù)目前關(guān)于外商投資管理(包括新設(shè)和外資并購)的法律規(guī)定，對(duì)外商投資企業(yè)的收購協(xié)議、合同和章程實(shí)行審批制，這些協(xié)議、合同和章程在獲得批準(zhǔn)后方可生效。在此情形下約定投資人優(yōu)先權(quán)，應(yīng)當(dāng)在收購協(xié)議、合資/合作合同或章程中做出明確約定，由審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)。不然，在經(jīng)審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的收購協(xié)議、合同、章程之外另行約定投資人優(yōu)先權(quán)，被認(rèn)定為不具約束力的風(fēng)險(xiǎn)很大。

此外，如被投資公司涉及到國(guó)有資產(chǎn)，投資行為還受制于有關(guān)國(guó)有資產(chǎn)管理的規(guī)定。投資人優(yōu)先權(quán)利如果與國(guó)有資產(chǎn)管理的規(guī)定相抵觸，很可能該約定無效或不可執(zhí)行。

基于以上限制，投資人所要求的優(yōu)先權(quán)在中國(guó)法律項(xiàng)下和實(shí)踐中并不能得到當(dāng)然的承認(rèn)和支持，更多取決于個(gè)案中負(fù)責(zé)審批或登記的主管人員的認(rèn)可和接受的程度。

三、實(shí)踐中的限制

優(yōu)先認(rèn)購權(quán)：在法律上和實(shí)踐中不存在障礙。按《公司法》規(guī)定，有限責(zé)任公司新增資本時(shí)，股東有權(quán)優(yōu)先按照實(shí)繳的出資比例認(rèn)繳出資，但是全體股東約定不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的除外。對(duì)于股份有限公司，《公司法》沒有明文規(guī)定，對(duì)于非上市的股份有限公司，在章程中約定此類條款一般是可行的。

優(yōu)先購買權(quán)：在法律上和實(shí)踐中不存在障礙?！豆痉ā穼?duì)有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的股東優(yōu)先購買權(quán)有規(guī)定，且允許公司章程對(duì)此自行約定。股份有限公司的股份轉(zhuǎn)讓的股東優(yōu)先購買權(quán)，《公司法》沒有明文規(guī)定，對(duì)于非上市的股份有限公司，在章程中約定此類條款一般是可行的。

共售權(quán)：在法律上不限制，但在實(shí)踐中，個(gè)案的結(jié)果不同，總的來說獲得批準(zhǔn)或登記的可能性較大。

優(yōu)先分紅權(quán)：《公司法》允許不按出資比例分紅，但未規(guī)定優(yōu)先分紅；中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)一方優(yōu)先分紅是允許的，但有條件限制，且中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)的組織形式未必適用于每個(gè)投資項(xiàng)目?？偟膩碚f優(yōu)先分紅權(quán)獲得認(rèn)可的難度較大。

回購權(quán)：《公司法》對(duì)于股東要求有限公司回購股權(quán)規(guī)定了三種情形：(1)公司符合分紅條件，但連續(xù)五年不向股東分配利潤(rùn)；(2)公司合并、分立、轉(zhuǎn)讓主要財(cái)產(chǎn)；(3)公司營(yíng)業(yè)期限屆滿或章程規(guī)定的其他解散事由出現(xiàn)，而股東會(huì)決議修改章程使公司存續(xù)?！豆痉ā吩试S股份公司在如下情形回購公司股份：(1)減少公司注冊(cè)資本；(2)與持有本公司股份的其他公司合并；(3)將股份獎(jiǎng)勵(lì)給本公司職工；(4)股東因?qū)蓶|大會(huì)作出的公司合并、分立決議持異議、要求公司收購其股份。以上情況并沒有覆蓋投資人所要求的回購情形。從實(shí)踐來看，將回購條款寫入公司章程獲批的難度很大，更多的是由投資人與被投資公司原股東簽訂協(xié)議，投資人有權(quán)在約定的情形將被投資公司股份出售給原股東。如原股東是國(guó)有企業(yè)，因涉及國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估，事先約定的回購價(jià)格也難以執(zhí)行。

優(yōu)先清算權(quán)：《公司法》規(guī)定，公司清算時(shí)，清償公司債務(wù)后的剩余財(cái)產(chǎn)，有限責(zé)任公司按股東的出資比例分配，股份有限公司按股東持有的股份比例分配。優(yōu)先清算權(quán)的約定在法律和實(shí)踐中存在障礙。

否決權(quán)：在法律上和實(shí)踐中均不存在障礙。

一致行動(dòng)權(quán)：法律上不存在障礙。在實(shí)踐中，此條款有可能被認(rèn)定為侵犯了其他股東對(duì)其股份的處置權(quán)而不獲審批或登記。

反稀釋：因直投模式不存在優(yōu)先股和普通股的轉(zhuǎn)換問題，此條款在直投模式中較少使用。

四、結(jié)語

如上分析，PE投資人與普通股東不同，其慣常提出的優(yōu)先權(quán)要求與其資本投資特性及風(fēng)險(xiǎn)緊密聯(lián)系。為了更有效地在中國(guó)發(fā)揮PE投資的作用，促進(jìn)具有良好成長(zhǎng)潛力而缺乏充足資金的被投資企業(yè)發(fā)展，我們建議審批和登記機(jī)關(guān)對(duì)該等優(yōu)先權(quán)條款采取更為寬松的態(tài)度，除了涉及國(guó)有資產(chǎn)等法律有限制及禁止性規(guī)定的問題外，盡量允許投資人與被投資企業(yè)及其股東自行約定。從個(gè)案的實(shí)務(wù)操作角度，投資人在提出該等優(yōu)先權(quán)條款時(shí)也應(yīng)注意該等條款在法律和實(shí)踐中的相關(guān)現(xiàn)狀，充分預(yù)見及合理評(píng)估優(yōu)先權(quán)條款不能全部獲得審批或登記時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

作者系北京市天元律師事務(wù)所合伙人、律師