第一篇：漁船估值政策
農(nóng)行推出涉農(nóng)貸款新產(chǎn)品———漁船抵押貸款
據(jù)中國農(nóng)業(yè)銀行廣東省分行三農(nóng)金融部有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，近期農(nóng)總行、省農(nóng)行陸續(xù)推出了多項(xiàng)涉農(nóng)貸款新產(chǎn)品。其中，漁船抵押貸款使用于沒有房產(chǎn)，但有漁船可抵押的農(nóng)戶。
漁船也可以抵押？電白漁民吳俊民（化名）可謂是嘗了鮮。2002年，吳俊民和另外六個(gè)漁民，入股購置了一艘規(guī)模不算太小的漁船。最近，吳俊民的漁船要進(jìn)行一次較為正式的檢查修整，并添置部分新的捕撈設(shè)備，需要一筆10余萬元的貸款，“很多銀行要求房產(chǎn)抵押。有些股東是有房產(chǎn)，但漁船是大家共有的，要私人給公家擔(dān)保不大可行?！比缃?，農(nóng)行的漁船抵押貸款，最終解決了股東們的煩惱。
2009年8月，廣東農(nóng)行推出了個(gè)人漁船抵押貸款，借款人以自有漁船或由第三人提供其所有的漁船抵押向農(nóng)業(yè)銀行申請辦理的貸款，可用于漁船維護(hù)保養(yǎng)、出海前的油料、網(wǎng)具、冰等物資儲(chǔ)備及其他漁業(yè)方面的周轉(zhuǎn)資金需求。該類貸款金額較大，額度為5萬-500萬元。其中，單船單筆不超過250萬元，單戶最高不超過500萬元，且不得超過抵押漁船評估值的40%。
貸款對象規(guī)定為“以海洋漁業(yè)捕撈為主業(yè)，并取得漁業(yè)捕撈特許資格的合法經(jīng)營者。年齡在18周歲（含）以上60周歲（含）以下，擁有中華人民共和國國籍，具有完全民事行為能力，身體健康，在當(dāng)?shù)赜泄潭ㄗ∷?，持有有效身份證件的自然人”
可用于抵押的漁船需要具備一些條件，包括：
1、具備遠(yuǎn)海捕撈作業(yè)條件，額定功率在200馬力（147千瓦，含）以上的鋼質(zhì)漁船；
2、船齡原則上不超過10年；
3、具有合法有效的漁業(yè)船舶所有權(quán)證、漁業(yè)船舶登記證（或漁業(yè)船舶國籍證）、漁業(yè)船舶檢驗(yàn)證（即漁業(yè)船舶安全證書），年度檢驗(yàn)合格；
4、抵押人對漁船擁有無爭議的所有權(quán)；漁船共有人就共有漁船設(shè)定抵押權(quán)時(shí)，應(yīng)當(dāng)提供三分之二以上份額或者約定份額的共有人同意的證明文件；
5、依據(jù)有關(guān)法律法規(guī)可辦理相應(yīng)的保險(xiǎn)、抵押登記等手續(xù)。
省農(nóng)行目前僅在茂名、陽江、湛江、潮州、惠州、江門等沿海地區(qū)的六個(gè)城市所轄縣作為漁船抵押貸款試點(diǎn)。（楊廣）
郵政儲(chǔ)蓄銀行
漁船抵押貸款
發(fā)布日期：2010-06-11
產(chǎn)品定義：向個(gè)人發(fā)放的用于合法海洋捕撈、以漁船作為抵押物的人民幣擔(dān)保貸款。貸款對象：從事合法海洋漁業(yè)捕撈的漁船產(chǎn)權(quán)所有人 貸款條件：
1、年齡在18周歲（含）至60周歲（含）之間，具備完全民事行為能力的中國公民。
2、本人及配偶個(gè)人信用記錄均不屬于禁入類，無不良嗜好和社會(huì)記錄。
3、本人及配偶入股抵押物的比例不低于30%，本人（或雇用他人）從事合法的海洋漁業(yè)捕撈經(jīng)營三年（含）以上，并且近三年內(nèi)沒有以下違法、違規(guī)經(jīng)營記錄：在漁船不適航或不具備作業(yè)條件（包括人員配備不當(dāng)、裝備或裝載不當(dāng)、改變作業(yè)影響船舶技術(shù)狀態(tài)）的情況下，進(jìn)行捕撈作業(yè)；為騙取保險(xiǎn)金故意損毀漁船；從事走私、偷渡、盜竊等刑事犯罪活動(dòng)；漁船違規(guī)航行、違規(guī)捕撈或載運(yùn)違禁物品。
4、具有穩(wěn)定的經(jīng)營收入來源和按時(shí)足額償還貸款本息的能力。
貸款額度：單筆貸款最低為1萬元，最高為120萬元。貸款期限：最長12個(gè)月。
貸款利率：人行基準(zhǔn)利率上浮一定比例。
莆田農(nóng)商行
信用+漁船抵押 最低額度200萬
為支持莆田市加快海洋捕撈產(chǎn)業(yè)向大型化、鋼制化升級，解決漁民融資難問題，近日，莆田市海洋與漁業(yè)局和莆田農(nóng)商銀行簽訂《漁船抵押貸款業(yè)務(wù)合作框架協(xié)議》，推出了“信用+漁船抵押”貸款業(yè)務(wù)。包括劉亞平等在內(nèi)的首批7戶船東嘗到了“甜頭”，共獲得2000萬元的貸款授信，其中最高的額度為400萬元，最低的200萬元。
莆田農(nóng)商銀行個(gè)貸部經(jīng)理陳炳清介紹，他們剛剛推出的“漁船貸”，也稱漁船更新改造貸款，專門用于“小改大，木改鋼”政策范圍內(nèi)的自有漁船的新建、改建等用途。貸款對象為擁有漁業(yè)船網(wǎng)工具指標(biāo)且符合貸款條件的自然人和企業(yè)等?！皾O船貸”的貸款擔(dān)保分為兩個(gè)階段：在漁船尚未建造完成并取得相關(guān)合法漁船登記證件前為信用貸款階段；漁船取得相關(guān)合法登記證件并辦理相關(guān)抵押登記手續(xù)后，貸款轉(zhuǎn)為漁船抵押擔(dān)保方式。據(jù)透露，“漁船貸”最高額度根據(jù)船網(wǎng)工具指標(biāo)的市場價(jià)值進(jìn)行控制，每千瓦工具指標(biāo)價(jià)格可按5000元進(jìn)行核算，其中：自然人單戶最高貸款額度不超過500萬元，企業(yè)法人單戶最高貸款額度不超過1000萬元。貸款期限最長不超過3年。
“漁船貸”利率實(shí)行分段計(jì)息政策。信用貸款期間，貸款利率按基準(zhǔn)利率上浮90%執(zhí)行；貸款轉(zhuǎn)為漁船抵押擔(dān)保期間，貸款利率按基準(zhǔn)利率上浮70%執(zhí)行。貸款還款實(shí)行分期還款方式，第一年按月（季）收息、不收本金；第二年和第三年按月（季）收息、半年還本一次，每次收回不少于貸款合同金額25%的本金。
創(chuàng)新貸款產(chǎn)品 破解融資瓶頸
莆田農(nóng)商銀行行長王惠山指出，下一步，農(nóng)商銀行還將繼續(xù)創(chuàng)新貸款產(chǎn)品，解決已改造完成船舶的流動(dòng)資金不足問題。
寧波農(nóng)行
漁民出海所需資金隨著生產(chǎn)成本的增加不斷加大。據(jù)農(nóng)行象山支行行長陳建明介紹，不計(jì)算捕撈許可證轉(zhuǎn)讓，僅考慮出海成本，以２５０千瓦以上單船為例，漁船每航次（一個(gè)月左右）購買柴油、人工費(fèi)、設(shè)備維修和購置生活必需品就需要４０萬元到５０萬元，其中購柴油的生產(chǎn)成本在６０％左右。
除了自身積累外，前幾年，漁民出海資金主要靠農(nóng)村信用社小額保證擔(dān)保貸款及民間借貸解決。由于缺少必要的資產(chǎn)抵押，金融機(jī)構(gòu)對漁民貸款大多采取保證擔(dān)保方式，貸款額度一般只在５萬元到１０萬元之間，漁民雖然有２５０千瓦以上的大船，也無法向銀行融資，剩下的資金需求缺口不得不通過民間借貸解決。而民間借貸利率較高，漁民迫切需要更多的金融支持。
另一方面，近幾年，國家嚴(yán)格控制捕撈強(qiáng)度，實(shí)行捕撈許可證制度和捕撈限額制度，對捕撈漁船的數(shù)量和功率進(jìn)行控制指標(biāo)管理，這使得漁船船號和捕撈許可證成為稀缺資源，市場上漁船及捕撈許可證的價(jià)格逐年上漲。據(jù)了解，目前象山漁船捕撈證在市場上的價(jià)格約為２３００元／千瓦，漁船抵押貸款的第二還款來源較以前更為充足；同時(shí)國家實(shí)施休漁期政策，使捕撈量不減反增，各級政府也對漁業(yè)捕撈給予財(cái)政補(bǔ)貼、貼息補(bǔ)助、減免稅收等多項(xiàng)優(yōu)惠政策，使?jié)O民的經(jīng)濟(jì)效益大幅增加，收入水平不斷提高，漁民信用意識也在不斷增強(qiáng)，這使得漁船抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)也大大減少。
考慮到漁民的實(shí)際需求和風(fēng)險(xiǎn)控制的相關(guān)需求，農(nóng)行寧波市分行開創(chuàng)性地提出了以漁船所有權(quán)證、捕撈證“兩證合一”的擔(dān)保方式，把發(fā)放惠農(nóng)卡配套的小額農(nóng)貸和開辦漁船抵押生產(chǎn)經(jīng)營貸款結(jié)合起來，盤活漁民“沉淀”資產(chǎn)，滿足漁民出海資金需求。
３年內(nèi)將提供２０億元貸款
根據(jù)農(nóng)行寧波市分行的政策，漁船抵押生產(chǎn)經(jīng)營貸款對象是從事海洋捕撈、漁業(yè)輔助生產(chǎn)的自然人，包括個(gè)體工商戶經(jīng)營者、個(gè)人獨(dú)資企業(yè)投資人、企業(yè)合伙人和非法人資格私營企業(yè)的承包人或承租人等。單戶貸款額度起點(diǎn)為５萬元，最高可獲得１５０萬元，貸款期限原則上不超過１年，最長不超過３年。
第二篇：一些網(wǎng)友關(guān)于估值的討論
一些網(wǎng)友關(guān)于估值的討論
所有股票都會(huì)遵循價(jià)值決定價(jià)格的規(guī)律，高于價(jià)值的價(jià)格遲早會(huì)向價(jià)值回歸，優(yōu)質(zhì)企業(yè)也不例外。沒有安全邊際貿(mào)然買入優(yōu)質(zhì)企業(yè)同樣是高風(fēng)險(xiǎn)的投資，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的安全邊際可以定低一點(diǎn)，但絕對不能沒有。
oliver
想想巴菲特從1972年開始持有華盛頓郵報(bào)至1999（也許至今）沒有做過任何的賣出，想想當(dāng)初他買了可口可樂 永遠(yuǎn)不賣不知道大家該如何理解消費(fèi)行業(yè)中的壟斷企業(yè)呢？是在合理的價(jià)格買入之后 跟蹤企業(yè)基本面的發(fā)展?fàn)顩r 還是去經(jīng)常關(guān)注股票市場對該公司股票價(jià)格給予的價(jià)格？ 何去何從個(gè)人的投資理念是關(guān)鍵。想著去獲取市場產(chǎn)生的每一個(gè)波段的利潤（所謂的高拋低吸），或者 只有參與這個(gè)市場年齡少于5年的人 才會(huì)經(jīng)常去幻想的。巴菲特曾經(jīng)說過這樣的話通過波段操作來獲取利潤只有神才可以做到。（我想這個(gè)話或許是針對很多希望通過波段操作來獲取高額利潤的投資者來說的吧）不知各位如何認(rèn)為的呢？
一枝春
消費(fèi)行業(yè)作為長期投資對象，是低風(fēng)險(xiǎn)的高確定性的，這沒有疑問。問題是，目前的投資潮流，給予了消費(fèi)行業(yè)過高的溢價(jià)。要投資消費(fèi)行業(yè)，恐怕還得等，等潮流逆轉(zhuǎn)的那一天。投資，始終都要看價(jià)格。所以我反對不看估值的觀點(diǎn)。這樣，才不會(huì)犯大錯(cuò)。
我想大家作為價(jià)值投資者，買賣股票,都會(huì)依據(jù)價(jià)值。如果你確認(rèn)價(jià)格的確超過價(jià)值很多，就不該把它留在手中，即便它是全世界最好的企業(yè)。費(fèi)雪所謂的長持，是針對成長股，是很難評估的，譬如現(xiàn)在的網(wǎng)絡(luò)等新興行業(yè)。而對消費(fèi)股，一般還是可以評估的，是不是高了，大家都是大約知道的。拿著超過價(jià)值的好企業(yè)長持，我認(rèn)為，并不真正理解價(jià)值投資，恰恰是貪婪的體現(xiàn)。
價(jià)值投資，就是依據(jù)價(jià)值來買賣股票，這和看趨勢的波段操作，是有很大差別的。我們也不愿意賣出股票，可是，它的價(jià)格早已經(jīng)超過它的價(jià)值太多，甚至處于泡沫狀態(tài)，為什么不賣出呢？事實(shí)也證明，賣出是正確的，現(xiàn)在大多數(shù)消費(fèi)股，也仍然沒有回落到合理的估值范圍。所以本人認(rèn)為，有價(jià)值投資、長期投資、波段操作這個(gè)困惑的人，很奇怪！一切以價(jià)值為準(zhǔn)繩，就對了。錯(cuò)的可能，只能是估值出錯(cuò)，這就是作為價(jià)值投資者水平的問題了，不是是不是價(jià)值投資者的問題。一般來說，是不會(huì)出大錯(cuò)的，起碼不是致命的。
為人民服務(wù)
其實(shí)投機(jī)和投資都是猜，猜，猜。諸位對白藥，阿膠，茅臺，未來幾年的快速增長的期望無疑同投機(jī)客進(jìn)股票就期望上漲一樣。撇來股價(jià)不談，我想茅臺短時(shí)間的迅速增長已暫時(shí)耗盡了公司的成長動(dòng)力，但茅臺公司先天就有持續(xù)增長的基因，我始終認(rèn)為一個(gè)公司的優(yōu)勢基因很重要，阿膠、白藥，片仔癀，??都是有先天競爭優(yōu)勢的，買公司我想還是在它們有先天優(yōu)勢但又有這樣那樣短板時(shí)買入，不完美時(shí)買價(jià)低些，呵呵～象laoba1兄看好的阿膠，5元時(shí)和現(xiàn)在有區(qū)別嗎？我看就是個(gè)管理和通過十年成長厚積薄發(fā)的區(qū)別吧，阿膠最主要的競爭基因變了嗎，應(yīng)該一直存在吧。所以“不完美的錯(cuò)誤價(jià)格”＋“未來的成長”這兩方面結(jié)合才能帶給我們超越利潤，同時(shí)前一項(xiàng)“不完美”同時(shí)也是我們基本面上的安全邊際，一個(gè)公司總是會(huì)遇到管理有些問題的時(shí)候。
Salem
“問題是，好象中國有很多象巴菲特所說的消費(fèi)壟斷一樣，真有那么多嗎，大家天天說的白藥，阿膠，由于關(guān)注太多，真可能低估嗎？”
我覺得這個(gè)問題很能代表一部分朋友的想法。在幾個(gè)月前，我也是同樣的想法。所以我給自己定的規(guī)則里才有這么一句：“投資就是等待，等待也是投資”。如果一個(gè)人只是把投資看作幾年、十幾年的事情，是肯定經(jīng)不起這樣的等待的。但對于成功的長期投資者而言，投資是一輩子的事情。對于眼光更加長遠(yuǎn)者如但斌先生，投資是自己這一生、整個(gè)家族、世世代代的事情，短短幾年時(shí)間的等待何足掛齒。巴老在買入白銀之前已經(jīng)跟蹤了30年的銀價(jià)，他的買入價(jià)格是30年來的最低價(jià)格。這份忍耐力不正是成就“股神”的基石嗎？
對于股票投資而言，“真有可能低估嗎？”這個(gè)問題不需要解答。把眼光放的更長遠(yuǎn)一些，再回頭看看歷史，答案就在自己心中。
不過再回過頭來談?wù)勛约旱睦斫猓和顿Y具有較強(qiáng)核心競爭力的消費(fèi)品企業(yè)、醫(yī)藥保健企業(yè)，是一種可以跨越經(jīng)濟(jì)周期性的超長期投資，只要買入價(jià)格合理，持有時(shí)間越長優(yōu)勢越明顯。如果僅以幾年、十幾年而論，收益率未必能超過其他類型的股票。因此在決定持有它們之前，務(wù)必明白這一點(diǎn)。相對而言這也是比較保險(xiǎn)、比較省事的投資方式，且未來收益率隨著時(shí)間流逝優(yōu)勢越來越明顯，所以說投資這類股票實(shí)際上是“收藏型投資”，基本上相當(dāng)于女兒一出生時(shí)就買上，等20年后給她當(dāng)嫁妝的那種。
不過現(xiàn)代社會(huì)人們越來越強(qiáng)調(diào)消費(fèi)，對于不少投資者而言，他們投入股市的資金占個(gè)人資產(chǎn)的比例相對較高，對資金周轉(zhuǎn)和回收的期望也比較高。動(dòng)輒持股十幾年、幾十年是太過于苛刻了。因此，借鑒林奇大師的投資方法也不失為一個(gè)良策。小公司、周期性行業(yè)、困境反轉(zhuǎn)型公司只要研究得足夠到位，也是完全可以投資的，并且也能獲得很好的收益。當(dāng)然，比起消費(fèi)品和醫(yī)藥保健行業(yè)，這類投資的風(fēng)險(xiǎn)相對較高，“失策”的可能性也大大增加。因此必須懂得一定的介入方法，林奇的“梭哈式投資法”我認(rèn)為是很有指導(dǎo)意義的。
新浪網(wǎng)友
沒有人能做到完美，即便你看準(zhǔn)了，也不見得做得到位。市場仍處于疑似合理的位置，根本談不上低估，好公司的價(jià)格仍高。保護(hù)牛市果實(shí)，生存下來是將來資產(chǎn)翻番的條件，要把它作為一個(gè)整體來看待。舉例吧，即便茅臺08年的業(yè)績是
4.5元，現(xiàn)在的PE仍然高達(dá)35，35是什么概念？大概是人一輩子平均壽命的一半，何況人除去年少年老，大約也只有35年了，那么PEG呢？能持續(xù)長期35%增長，恐怕也不太可能吧。所以，35幾乎是買股票的極限位置，是死亡線。如果不是周期股票，20以下是不錯(cuò)的，20-30還可能接受，30以上，就很難了。如果讓我現(xiàn)在去買茅臺，還不如去買福耀玻璃，勝算更大些。我總有種預(yù)感，目前A股所有的出名的消費(fèi)股票，都是陷阱。
新浪網(wǎng)友
水至清，則無魚。作為投資理論學(xué)習(xí)，嚴(yán)格點(diǎn)是可以的。實(shí)戰(zhàn)，則要有彈性。只要優(yōu)秀的公司中長期基本面不變，價(jià)格夠低，就要關(guān)注，接著開始介入?，F(xiàn)在關(guān)注福耀，不久的將來關(guān)注萬科，再將來，還可以關(guān)注招行。當(dāng)然，如果那只大牌消費(fèi)股出了問題，價(jià)格夠低，我們也不會(huì)吝嗇我們的眼光。
oliver
用比較合適的價(jià)格買入長期穩(wěn)定且相對高速成長的壟斷型公司的股票只要這種壟斷沒有被打破該股的牛市就不會(huì)結(jié)束。那么我們會(huì)考慮 到底什么價(jià)格是合適的價(jià)格呢？ 我想這里面是不是應(yīng)該首先把我們個(gè)人的投資收益率的預(yù)期考慮進(jìn)去。結(jié)合我們的收益率預(yù)期和企業(yè)的長期凈利潤增長率 再斟酌當(dāng)前股價(jià)的PE似乎可以可出當(dāng)前價(jià)格是否合理，是否可以介入。當(dāng)然 價(jià)值投資者注重的核心和長期成長性時(shí)間周期的因素似乎可以看淡一些
做多中華
前面網(wǎng)友說起張?jiān)Ｅc王朝的估值價(jià)格相差很遠(yuǎn)。博主也講，張?jiān)５母偁幜?、品牌、行業(yè)地位都勝一籌。買股票相當(dāng)于買企業(yè)的發(fā)展，現(xiàn)在最本質(zhì)基因勝一籌，將來兩者業(yè)績的差距會(huì)很巨大。差之毫厘，謬以千里。房地產(chǎn)投資有三原則，第一是地段，第二是地段，第三是地段。股票投資同樣有三則，第一是好公司，第二是好公司，第三還是要選擇好公司。以切身體會(huì)來講，只選擇最優(yōu)者，除非次優(yōu)者能給予巨大的折價(jià)補(bǔ)償。
忽然覺得，這一點(diǎn)認(rèn)識實(shí)在太重要了。
oliver
樓上的朋友說的真好我倒是覺得 即使給予巨大的折價(jià)補(bǔ)償 我也不一定會(huì)選擇次優(yōu)者 除非那個(gè)巨大的補(bǔ)償是確定的舟山新股民
老巴的思路是賺確定性的錢，所有行業(yè)中，消費(fèi)類企業(yè)周期性最弱，所以老巴的投資思路符合其投資理念。雖說茅臺和蘇寧的名義回報(bào)率現(xiàn)時(shí)看不高，但長期看，賺錢的確定性很高----這是一種很成熟的理念。世界證券市場上最長命的公司一是酒類，二是保險(xiǎn)。
牛市中的博客罵聲很少，熊市中很多，老巴的園地中還算比較干凈，盡管這些天隨著茅臺、蘇寧的下跌不和諧之音多了些。博客中討論估值確實(shí)是費(fèi)力不討好的事情，因?yàn)閺?000點(diǎn)到6000點(diǎn)，即使公司基本面沒變，估值可以相差5倍，怎么估，而且隨著宏觀經(jīng)濟(jì)的變化，行業(yè)的特性也在變，具體到公司，隨著報(bào)表的公布，同一個(gè)行也是千差萬別，而且個(gè)股還有比價(jià)效應(yīng)，如果一定要估值，那就是與利率對照，近十年的一年期利率如果平均數(shù)是4%，那么大盤的整體市盈率應(yīng)是25倍，如果給予安全邊際，像巴菲特的以0.4元買1元，那么大盤的整體市盈率到15倍應(yīng)是歷史底部，猜測宏觀經(jīng)濟(jì)走勢，猜測利率變化，也是費(fèi)力不討好的事情，巴菲特說過不會(huì)猜測（但我想他心中比一般人更清楚，遠(yuǎn)景目標(biāo)是清楚的），宏觀經(jīng)濟(jì)再差，09年更差，10年更差，但總有好起來的一天，如果是價(jià)值投資，給予10倍PE，就是說看十年，幾年的低谷算不上什么，現(xiàn)在看空的人，有可能看對，也就是09年宏觀經(jīng)濟(jì)更差，但這個(gè)概率多大不好說，看多也是如此。從歷史平均數(shù)值看，現(xiàn)在估值處于低水平。至于大小非，也就是產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的搏奕，大小非成本低，也是付出時(shí)間成本的，如果持有茅臺（前提是茅臺平穩(wěn)發(fā)展，15%以上的復(fù)合增長率），拿十年，10年后看茅臺，成本也是較低的，我認(rèn)為大小非不可怕，即使雅弋爾持有中信有20倍的利潤，也是付出了十年的時(shí)間成本（冒了一定的風(fēng)險(xiǎn)），大小非獲得巨大利潤也是應(yīng)得的，是對價(jià)值投資最好的注解（盡管他們是被動(dòng)持股）。對中國的前景，以十年為期，看好，原因是人口紅利沒釋放，中國的人均GDP是2000多美元，發(fā)達(dá)國家在30000-40000萬美元，中國人不笨，人均GDP上升空間巨大，也就是勞動(dòng)生產(chǎn)效率還有大幅提高空間（前提是中國的上層建筑能適應(yīng)生產(chǎn)力發(fā)展要求，社會(huì)穩(wěn)定）。
曾經(jīng)看到過一個(gè)故事，大意是：一個(gè)企業(yè)家在異鄉(xiāng)發(fā)現(xiàn)了一個(gè)金礦，他雇用了100個(gè)工人開采，賺了100萬，他把大部分的利潤發(fā)給工人，工人們在當(dāng)?shù)匕布衣鋺簦a(chǎn)生了很多新興產(chǎn)業(yè)（比如房地產(chǎn)，糧店、布店），這個(gè)企業(yè)家又在新興產(chǎn)業(yè)投資，周而復(fù)始，這里發(fā)展成了市鎮(zhèn)，然后變成城市。如果這個(gè)企業(yè)家賺了100萬，把賺來的錢都放在自己的腰包里，金礦開采完了，企業(yè)家?guī)еX離開這個(gè)地方，這里又成了荒涼之地--------有人這樣形容美國和南美經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大差異。回到主題，用消費(fèi)拉動(dòng)GDP的前提是百姓要有錢，要能消費(fèi)得起，國家必須藏富于民，要減稅。建國以來，廣大人民低工資、低福利創(chuàng)造的巨大財(cái)富集聚于中央財(cái)政。
一枝春
如果市場整體達(dá)到合理的區(qū)間（當(dāng)然許多股票，特別是垃圾股，還有基金堅(jiān)守的一次擊打股票依然高估），你相中的股票，已經(jīng)落入低估區(qū)域，本人認(rèn)為不開始買入，那你究竟在等什么？不外是更低的價(jià)格，這和去年在等更高的價(jià)格是一樣的投機(jī)行為。試圖買得更低賣得更高，這才是可怕的！一切要依據(jù)估值！即便它不可能很準(zhǔn)確。
投資需要什么:
1,簡單的估值，千萬不要搞復(fù)雜了，不懂的不玩，有疑問的可以比較，不怕不識貨，就怕貨比貨！
2，不受市場旅鼠們情緒的影響，特別是明顯高估和低估的時(shí)候。
買股票，當(dāng)然質(zhì)地第一，我唯一能接受的例外是，行業(yè)周期重新啟動(dòng)的時(shí)候，可以買這個(gè)行業(yè)存活下來最大或最差的股票，可能比最好的還要好！
關(guān)于茅臺，從收益率角度看，1-2年可以預(yù)見的時(shí)間內(nèi)，不論持有還是買入，都不是好的標(biāo)的。
證券化率，是衡量市場整體高低的較好指標(biāo)，可以反映市場的水位，投資，從道理上講，當(dāng)然是企業(yè)的價(jià)值價(jià)格比較，但是，企業(yè)、股票并不是孤立的，我們?nèi)匀恍枰獏⒄障?，參照系對我們的投資活動(dòng)是有幫助的。
沒有人能精確地確定估值和收益率，我們只能也或者大致正確就可以了。
第三篇：證券估值法總結(jié)
一、相對估值法（乘數(shù)方法）PE估值法、PB估值法、PEG估值法、PS估值法、EV/EBITDA估值法。二.絕對估值法（折現(xiàn)方法）現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法、期權(quán)定價(jià)方法 PE法的濫用
1.PE法的適用：周期性較弱企業(yè)，如公共服務(wù)業(yè)，因其盈利相對穩(wěn)定。
公司/行業(yè)/股市比較相當(dāng)有用（公司/競爭對手、公司/行業(yè)、公司/股市、行業(yè)/股市）。2.PE法的不適用：
周期性較強(qiáng)企業(yè)，如一般制造業(yè)、服務(wù)業(yè)；每股收益為負(fù)的公司；房地產(chǎn)等項(xiàng)目性較強(qiáng)的公司；銀行；難以尋找可比性很強(qiáng)的公司；大陸上市公司多元化經(jīng)營比較普遍、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型頻繁。PE法的邏輯
PE估值模型的應(yīng)用：
絕對合理股價(jià)：P※＝EPS＊（PER※）股價(jià)決定于EPS與合理本益比（PER※）的積
注意： 在其他條件不變下，EPS預(yù)估成長率越高，合理本益比（PER※）就可越高，絕對合理股價(jià)就可上調(diào)；高成長股可享有高PER;低成長股可享有低PER；當(dāng)EPS預(yù)估成長率低于預(yù)期，合理本益比（PER※）調(diào)低，雙重打擊，股價(jià)重挫。周期性行業(yè)的“反P/E”特征 PEG的應(yīng)運(yùn)而生
PEG =PE/G 其中Growth：凈利潤的成長率
修正：鑒于大陸上市公司投資收益、營業(yè)外收益的不穩(wěn)定性，以及一些A 股上市公司利用投資收益操縱凈利潤指標(biāo)的現(xiàn)實(shí)情況，出于穩(wěn)健性的考慮，凈利潤的成長率可以以稅前利潤的成長率/營業(yè)利益的成長率/營收的成長率替代。
PEG法的適用：適用IT等成長性較高企業(yè)；
PEG法的不適用：成熟行業(yè)。過度投機(jī)市場評價(jià)提供合理借口；虧損、或盈余正在衰退的行業(yè) PB法的粗糙
1.PB法的適用：周期性較強(qiáng)行業(yè)（擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對較為穩(wěn)定）；銀行、保險(xiǎn)和其他流動(dòng)資產(chǎn)比例高的公司；ST、PT績差及重組型公司。
2.PB法的不適用：賬面價(jià)值的重置成本變動(dòng)較快公司；固定資產(chǎn)較少的，商譽(yù)或智慧財(cái)產(chǎn)權(quán)較多的服務(wù)行業(yè)。
3.PB法的合理修正：將少數(shù)股東權(quán)益和商譽(yù)排除；每年對土地、上市/未上市投資項(xiàng)目資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行重估。4.PB法的悖論：股價(jià)/相對資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)性弱；股價(jià)/相對資產(chǎn)價(jià)值< 盈余（資產(chǎn)報(bào)酬率）/相對資產(chǎn)價(jià)值。PS法的不足
1.PS法公式
PS(價(jià)格營收比)=總市值/營收=(股價(jià)*總股數(shù)）/營收 2.PS法的適用：
營收不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不易操控；營收最穩(wěn)定，波動(dòng)性小，避免（周期性行業(yè)）PE波動(dòng)較大；不會(huì)出現(xiàn)負(fù)值，不會(huì)出現(xiàn)沒有意義的情況，凈利潤為負(fù)亦可用。.PS法的悖論：公司成本控制能力無法反映（利潤下降/營收不變）；PS會(huì)隨著公司營收受規(guī)模擴(kuò)大而下降； 營收規(guī)模較大的公司PS較低。EV/EBITDA釋義與計(jì)算
1.EV（Enterprise value/企業(yè)價(jià)值）：企業(yè)價(jià)值（EV）=市值+（總負(fù)債-總現(xiàn)金）=市值+凈負(fù)債 2.EBITDA（未扣除利息、所得稅、折舊與攤銷前的盈余）EBITDA=營業(yè)利益+折舊費(fèi)用+攤銷費(fèi)用 注意：Earnings=Operating profit 營業(yè)利益=毛利-營業(yè)費(fèi)用-管理費(fèi)用
1.EV/EBITDA法的適用：資本密集、準(zhǔn)壟斷或者具有巨額商譽(yù)的收購型公司（大量折舊攤銷壓低了賬面利潤）；凈利潤虧損，但毛利、營業(yè)利益并不虧損的公司。2.EV/EBITDA法的不適用： 固定資產(chǎn)更新變化較快公司；凈利潤虧損、毛利、營業(yè)利益均虧損的公司。資本密集、準(zhǔn)壟斷或者具有巨額商譽(yù)的收購型公司（大量折舊攤銷壓低了賬面利潤）；有高負(fù)債或大量現(xiàn)金的公司； 小結(jié)相對估值法的應(yīng)用
尋找最合適的相對估值法；輔以其他相對估值法配合使用；必須多家同類公司比較使用某一相對估值法。絕對估值法（折現(xiàn)方法）
1.DDM模型（Dividend discount model /股利折現(xiàn)模型)2.DCF /Discount Cash Flow /折現(xiàn)現(xiàn)金流模型）（1）FCFE模型（Free cash flow for the equity /股權(quán)自由現(xiàn)金流模型)（2）FCFF模型（Free cash flow for the firm /公司自由現(xiàn)金流模型）DDM模型
1.DDM模型法（Dividend discount model /股利折現(xiàn)模型)V代表普通股的內(nèi)在價(jià)值，Dt為普通股第t期支付的股息或紅利，r為貼現(xiàn)率
對股息增長率的不同假定，股息貼現(xiàn)模型可以分為：零增長模型、不變增長模型（高頓增長模型）、二階段股利增長模型（H模型）、三階段股利增長模型和多元增長模型等形式。
最為基礎(chǔ)的模型；紅利折現(xiàn)是內(nèi)在價(jià)值最嚴(yán)格的定義； DCF法大量借鑒了DDM的一些邏輯和計(jì)算方法（基于同樣的假設(shè)/相同的限制）。
2.DDM模型的適用
分紅多且穩(wěn)定的公司，非周期性行業(yè)；
3.DDM模型的不適用 分紅很少或者不穩(wěn)定公司，周期性行業(yè)；DDM模型在大陸基本不適用；
大陸股市的行業(yè)結(jié)構(gòu)及上市公司資金饑渴決定，分紅比例不高，分紅的比例與數(shù)量不具有穩(wěn)定性，難以對股利增長率做出預(yù)測。
DCF /Discount Cash Flow /折現(xiàn)現(xiàn)金流模型）
DCF估值法為最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶ζ髽I(yè)和股票估值的方法，原則上該模型適用于任何類型的公司。自由現(xiàn)金流替代股利，更科學(xué)、不易受人為影響。
當(dāng)全部股權(quán)自由現(xiàn)金流用于股息支付時(shí)，F(xiàn)CFE模型與DDM模型并無區(qū)別；但總體而言，股息不等同于股權(quán)自由現(xiàn)金流，時(shí)高時(shí)低，原因有四：穩(wěn)定性要求（不確定未來是否有能力支付高股息）；未來投資的需要（預(yù)計(jì)未來資本支出/融資的不便與昂貴）；稅收因素（累進(jìn)制的個(gè)人所得稅較高時(shí)）；信號特征（股息上升/前景看好；股息下降/前景看淡）DCF模型的優(yōu)缺點(diǎn)
優(yōu)點(diǎn)：比其他常用的建議評價(jià)模型涵蓋更完整的評價(jià)模型，框架最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)鄬^復(fù)雜的評價(jià)模型。需要的信息量更多,角度更全面, 考慮公司發(fā)展的長期性。較為詳細(xì)，預(yù)測時(shí)間較長，而且考慮較多的變數(shù)，如獲利成長、資金成本等，能夠提供適當(dāng)思考的模型。
缺點(diǎn)：需要耗費(fèi)較長的時(shí)間，須對公司的營運(yùn)情形與產(chǎn)業(yè)特性有深入的了解?？剂抗镜奈磥慝@利、成長與風(fēng)險(xiǎn)的完整評價(jià)模型，但是其數(shù)據(jù)估算具有高度的主觀性與不確定性。復(fù)雜的模型，可能因數(shù)據(jù)估算不易而無法采用，即使勉強(qiáng)進(jìn)行估算，錯(cuò)誤的數(shù)據(jù)套入完美的模型中，也無法得到正確的結(jié)果。
小變化在輸入上可能導(dǎo)致大變化在公司的價(jià)值上。該模型的準(zhǔn)確性受輸入值的影響很大（可作敏感性分析補(bǔ)救）。
FCFE /FCFF模型區(qū)別
股權(quán)自由現(xiàn)金流FCFE（Free cash flow for the equity）：企業(yè)產(chǎn)生的、在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的、可供股東分配的現(xiàn)金。
公司自由現(xiàn)金流FCFF（Free cash flow for the film）：美國學(xué)者拉巴波特（Alfred Rappaport）20 世紀(jì)80年代提出了自由現(xiàn)金流概念：企業(yè)產(chǎn)生的、在滿足了再投資需求之后剩余的、不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下的、可供企業(yè)資本供應(yīng)者/各種利益要求人（股東、債權(quán)人）分配的現(xiàn)金。FCFF（公司自由現(xiàn)金流）模型要點(diǎn) 1.基準(zhǔn)年公司自由現(xiàn)金流量的確定：
2.第一階段增長率g的預(yù)估：(又可分為兩階段）3.折現(xiàn)率的確定：
折現(xiàn)：蘋果樹的投資分析/評估自己加權(quán)平均資金成本(WACC)。4.第二階段自然增長率的確定：
剩余殘值復(fù)合成長率（CAGR），一般以長期的通貨膨脹率（CPI）代替CAGR。5.第二階段剩余殘值的資本化利率的計(jì)算： WACC減去長期的通貨膨脹率（CPI）。公司自由現(xiàn)金流量的計(jì)算
根據(jù)自由現(xiàn)金流的原始定義寫出來的公式：
公司自由現(xiàn)金流量=（稅后凈利潤+ 利息費(fèi)用+非現(xiàn)金支出-營運(yùn)資本追加）-資本性支出 大陸適用公式：
公司自由現(xiàn)金流量= 經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額–資本性支出= 經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額–（購建固定、無形和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金–處置固定、無形和其他長期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額）資本性支出
資本性支出：用于購買固定資產(chǎn)（土地、廠房、設(shè)備）的投資、無形資產(chǎn)的投資和長期股權(quán)投資等產(chǎn)能擴(kuò)張、制程改善等具長期效益的現(xiàn)金支出。資本性支出的形式有：
1.現(xiàn)金購買或長期資產(chǎn)處置的現(xiàn)金收回、2.通過發(fā)行債券或股票等非現(xiàn)金交易的形式取得長期資產(chǎn)、3.通過企業(yè)并購取得長期資產(chǎn)。
其中，主體為“現(xiàn)金購買或長期資產(chǎn)處置的現(xiàn)金收回”的資本性支出。
現(xiàn)行的現(xiàn)金流量表中的“投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量”部分，已經(jīng)列示了“購建固定、無形和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金”，以及“處置固定、無形和其他長期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額”。
故：資本性支出= 購建固定、無形和其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金—處置固定、無形和其他長期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額
自由現(xiàn)金流的的經(jīng)濟(jì)意義
企業(yè)全部運(yùn)營活動(dòng)的現(xiàn)金“凈產(chǎn)出”就形成“自由現(xiàn)金流”，“自由現(xiàn)金流”的多寡一定程度上決定一家企業(yè)的生死存亡。一家企業(yè)長期不能產(chǎn)出“自由現(xiàn)金流”，它最終將耗盡出資人提供的所有原始資本，并將走向破產(chǎn)。
1.“自由現(xiàn)金流”充裕時(shí)，企業(yè)可以用“自由現(xiàn)金流” 償付利息還本、分配股利或回購股票等等。2.“自由現(xiàn)金流”為負(fù)時(shí)，企業(yè)連利息費(fèi)用都賺不回來，而只能動(dòng)用尚未投入經(jīng)營（含投資）活動(dòng)的、剩余的出資人（股東、債權(quán)人）提供的原始資本（假定也沒有以前“自由現(xiàn)金流”剩余）來償付利息、還本、分配股利或進(jìn)行股票回購等等。
3.當(dāng)剩余的出資提供的原始資本不足以償付利息、還本、分配股利時(shí)，企業(yè)就只能靠“拆東墻補(bǔ)西墻”（借新債還舊債，或進(jìn)行權(quán)益性再融資）來維持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)。當(dāng)無“東墻”可拆時(shí)，企業(yè)資金鏈斷裂，其最終結(jié)果只能尋求被購并重組或申請破產(chǎn)。公司自由現(xiàn)金流量的決策含義 自由現(xiàn)金流量為正：
公司融資壓力小、具發(fā)放現(xiàn)金股利、還舊債的能力；不一定都是正面的，隱含公司擴(kuò)充過慢。自由現(xiàn)金流量并非越高越好，自由現(xiàn)金流量過高表明再投資率較低，盈余成長率較低。自由現(xiàn)金流量為負(fù)：
表明再投資率較高，盈余成長率較高，隱含公司擴(kuò)充過快；公司融資壓力大，取得現(xiàn)金最重要，須小心地雷股；
借債困難，財(cái)務(wù)創(chuàng)新可能較大，可能發(fā)可轉(zhuǎn)換債規(guī)避財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)； 在超額報(bào)酬率呈現(xiàn)正數(shù)時(shí)，負(fù)的自由現(xiàn)金流量才具有說服力。基準(zhǔn)年公司自由現(xiàn)金流量的確定 自由現(xiàn)金流量為正： 取該年值為基準(zhǔn)年值；
以N年算術(shù)平均值為基準(zhǔn)年值；
以N年加權(quán)平均值為基準(zhǔn)年值（權(quán)重自定，越近年份權(quán)重越大。）自由現(xiàn)金流量為負(fù)：
如算術(shù)平均值為正，以N年算術(shù)平均值為基準(zhǔn)年值； 如加權(quán)平均值為正，以N年加權(quán)平均值為基準(zhǔn)年值； 如前一年為正，取前一年值為基準(zhǔn)年值；
如前一年為負(fù)，取某一年比較正常值為基準(zhǔn)年值（自定）。第一階段增長率g的預(yù)估 運(yùn)用過去的增長率：
算術(shù)平均數(shù)（簡單平均/賦予不同年份相同的權(quán)重/忽略了復(fù)利效果）加權(quán)平均數(shù)（給予近幾年增長率以較大權(quán)重/不同年份權(quán)重主觀確定）幾何平均數(shù)（考慮了復(fù)利效果/忽略中間年限變化）線性回歸法（同樣忽略了復(fù)利效果）結(jié)論：沒有定論 注意：當(dāng)利潤為負(fù)時(shí)
算術(shù)平均數(shù)（簡單平均/賦予不同年份相同的權(quán)重/忽略了復(fù)利效果）加權(quán)平均數(shù)（沒有意義）
幾何平均數(shù)（考慮了復(fù)利效果/忽略中間年限變化）線性回歸法（沒有意義）歷史增長率的作用
歷史增長率在預(yù)計(jì)未來增長率中的作用取決于: 歷史增長率的波動(dòng)幅度（與預(yù)測的有用性負(fù)相關(guān)。）公司的規(guī)模（隨規(guī)模變大，保持持續(xù)高增長的難度變大。）經(jīng)濟(jì)的周期性（周期性公司的取值可能很高或很低。）基本面的變化（公司業(yè)務(wù)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、公司重組等。）收益的質(zhì)量（會(huì)計(jì)政策/購并活動(dòng)引起的增長可靠性很差。）主觀預(yù)測優(yōu)于模型
結(jié)論：研究員對g的主觀預(yù)測優(yōu)于模型 模型的預(yù)測：只依據(jù)過去的數(shù)據(jù)
研究員的主觀預(yù)測：過去的數(shù)據(jù)+本期掌握的所有信息，包括：（1）上一次定期報(bào)告后的所有公司不定期公告中的信息；（2）可能影響未來增長的宏觀、行業(yè)信息；
（3）公司競爭對手的價(jià)格政策即對未來增長率的預(yù)估；（4）訪談或其他途徑取得的公司內(nèi)幕消息； 如何準(zhǔn)確預(yù)測g 預(yù)測得準(zhǔn)確與否,將建立在研究員對產(chǎn)業(yè)發(fā)展和公司戰(zhàn)略把握的基礎(chǔ)之上。公司戰(zhàn)略包括公司產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的選擇、產(chǎn)品的選擇和生產(chǎn)流程的選擇。要依據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展和公司戰(zhàn)略，要與時(shí)俱進(jìn)，對模型參數(shù)進(jìn)行修正,提高估值的準(zhǔn)確性。
（1）最近公司具體信息的數(shù)量（越多/越重大，優(yōu)勢越明顯）；（2）研究該公司的研究員的數(shù)量（越多/越一致，優(yōu)勢越明顯）；（3）研究該公司的研究員意見的分歧程度（越大，優(yōu)勢越不明顯）；（4）研究該公司的研究員的素質(zhì)（金牌研究員越多，預(yù)測優(yōu)勢越大）。建議：相信自己，不要盲目相信其他研究員的預(yù)測。金牌研究員也可
能犯嚴(yán)重錯(cuò)誤，因?yàn)椋簲?shù)據(jù)本身可能存在錯(cuò)誤+研究員可能忽略基本面的重大變化。WACC釋義與計(jì)算
WACC（Weighted average cost of capital/加 權(quán)平均資金成本/Composite cost of capital)根據(jù)股東權(quán)益及負(fù)債占資本結(jié)構(gòu)的百分比，再根據(jù)股東權(quán)益及負(fù)債的成本予以加權(quán)計(jì)算，所得出的綜合數(shù)字。公式：
WACC =股東權(quán)益成本*（公司市值/企業(yè)價(jià)值）+負(fù)債成本*（負(fù)債/企業(yè)價(jià)值）利用公司的加權(quán)平均資本成本（WACC）來判斷公司股票是否值得投資。WACC的計(jì)算相當(dāng)復(fù)雜，不過如何使用WACC，比如何計(jì)算該數(shù)字更重要。FCFF（公司自由現(xiàn)金流）法的適用 1.FCFF法的適用：
周期性較強(qiáng)行業(yè)（擁有大量固定資產(chǎn)并且賬面價(jià)值相對較為穩(wěn)定）； 銀行； 重組型公司。2.FCFF法的不適用：
公司無平均正的盈余，如IT類公司目前處于早期階段； 公司不具備長期歷史營運(yùn)表現(xiàn)，例如成立不到三年的公司； 缺乏類似的公司可作參考比較； 公司的價(jià)值主要來自非營運(yùn)項(xiàng)目。特殊情況下DCF的應(yīng)用（1）1.周期性較強(qiáng)行業(yè)：
難點(diǎn)：基準(zhǔn)年現(xiàn)金流量及預(yù)期增長率g的確定問題。對策：1?；鶞?zhǔn)年現(xiàn)金流量為正，直接調(diào)整預(yù)期增長率g。（1）景氣處于+
3、-
3、-2，預(yù)計(jì)景氣回落，下調(diào)預(yù)期增長率g。（2）景氣處于-
1、+
1、+2，預(yù)計(jì)景氣上升，上調(diào)預(yù)期增長率g。（邏輯：景氣循環(huán)理論，景氣周期周而復(fù)始，歷史重演。研究
員對宏觀經(jīng)濟(jì)周期、行業(yè)景氣周期的判斷能力，以及能否準(zhǔn)確尋找一個(gè)景氣周期年限及景氣拐點(diǎn)都會(huì)影響估計(jì)的準(zhǔn)確性。）
2?；鶞?zhǔn)年現(xiàn)金流量為負(fù)。
先求平均現(xiàn)金流量以作基準(zhǔn)年現(xiàn)金流量；然后調(diào)整預(yù)期增長率。
注意：1。也可以從營收開始，利用會(huì)計(jì)勾稽關(guān)系全面估算每年現(xiàn)金流量。（宏觀經(jīng)濟(jì)周期、行業(yè)景氣周期判斷的準(zhǔn)確性、會(huì)計(jì)能力都會(huì)影響估計(jì) 的準(zhǔn)確性，工作量繁重且效果不佳）
2。內(nèi)部收益率已經(jīng)體現(xiàn)收益波動(dòng)性對價(jià)值評估的影響。3。預(yù)期增長率g取凈利成長率時(shí)，將凈利成長率*>1的系數(shù)（公司自由現(xiàn)金流成長波動(dòng)大于凈利成長波動(dòng)。）特殊情況下DCF的應(yīng)用（2）2.有產(chǎn)品期權(quán)的公司：
難點(diǎn)：當(dāng)前不會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流量，但未來有價(jià)值的資產(chǎn)。（如產(chǎn)品期權(quán)、包括專利和版權(quán)）。
對策：1。該資產(chǎn)公開市場的價(jià)格+DCF計(jì)算的公司價(jià)值；（是否存在該資產(chǎn)交易的活躍市場/產(chǎn)品期權(quán)能否分離）2。運(yùn)用期權(quán)定價(jià)模型預(yù)估產(chǎn)品期權(quán)+DCF計(jì)算的公司價(jià)值；（關(guān)于期權(quán)定價(jià)模型，見本文P44-47）3。調(diào)高預(yù)期增長率g ；
（調(diào)高幅度的主觀性/產(chǎn)品期權(quán)的或有現(xiàn)金流量問題）特殊情況下DCF的應(yīng)用（3）3.ST、PT及基本面較差公司： 難點(diǎn)：基準(zhǔn)年現(xiàn)金流量為負(fù)。對策：1。平均現(xiàn)金流量為正；
先求平均現(xiàn)金流量以作基準(zhǔn)年現(xiàn)金流量；然后調(diào)整預(yù)期增長率。2。平均現(xiàn)金流量為負(fù)。
以一個(gè)比較健康的年份現(xiàn)金流量作基準(zhǔn)年現(xiàn)金流量；然后調(diào)整預(yù)期增長率。（假設(shè)前提：公司在不久的將來會(huì)恢復(fù)到健康的狀況。）RNAV法簡介 RNAV的計(jì)算公式：
RNAV =（物業(yè)面積＊市場均價(jià)－凈負(fù)債）／總股本 物業(yè)面積，均價(jià)和凈負(fù)債都是影響ＲＮＡＶ值的重要參數(shù)。
較高的資產(chǎn)負(fù)債率（過多的長短期借款負(fù)債）/較大的股本都將降低RNAV值。
對公司各塊資產(chǎn)分別進(jìn)行市場化的價(jià)值分析，從資產(chǎn)價(jià)值角度重新解讀公司內(nèi)在的長期投資價(jià)值。股價(jià)相對其RNAV，如存在較大幅度的折價(jià)現(xiàn)象，顯示其股價(jià)相對公司真實(shí)價(jià)值有明顯低估。RNAV法推算（以商業(yè)為例）
1.對商業(yè)地產(chǎn)分類，確定其適用的估值方法：
細(xì)分業(yè)態(tài)（便利店、標(biāo)準(zhǔn)店、大賣場等）被處置的可能性，細(xì)分業(yè)態(tài)與主營業(yè)務(wù)的相關(guān)度； 2.對商業(yè)地產(chǎn)的面積做出初步估算:部分物業(yè)建筑面積的數(shù)據(jù)可能沒有公開，需要調(diào) 研后加入； 3.確定物業(yè)的均價(jià)： 市場均價(jià)決定于稀缺程度。期權(quán)定價(jià)模型推算
1.估算公司資源（礦藏、油田等）可開采儲(chǔ)量； 2.估算資源開采的成本；
估算的開采成本是資源期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。3.期權(quán)的到期時(shí)間； 開采合同的開采年限；
按照資源儲(chǔ)量以及開采能力估算。4.標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的方差；
儲(chǔ)量不變前提下，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值波動(dòng)取決于資源價(jià)格波動(dòng)。5.標(biāo)的資產(chǎn)的經(jīng)營性現(xiàn)金流量；
每年生產(chǎn)將減少資源的價(jià)值，提供相應(yīng)的經(jīng)營性現(xiàn)金流量。6.將以上數(shù)據(jù)代入Black-Scholes模型計(jì)算公司資源的期權(quán)價(jià)值； 7.結(jié)合公司的其他資產(chǎn)的收益狀況,測算出該公司內(nèi)在投資價(jià)值。買方期權(quán)的損益
期權(quán)定價(jià)對公司特定信息挖掘
資源類公司對礦藏資源的擁有情況,是產(chǎn)量形成的依據(jù),它比產(chǎn)量更能反映公司的價(jià)值。大陸現(xiàn)行規(guī)定中,不要求資源類上市公司披露礦藏儲(chǔ)量,因此對這類公司的估值多以產(chǎn)量為依 據(jù),與其他類型公司的估值方法差別不大,無法體現(xiàn)這類公司價(jià)值來源的特殊性。
采用期權(quán)定價(jià)模型,要求研究員不但關(guān)注產(chǎn)量、價(jià)格、成本等情況來判斷公司的投資價(jià)值，而且深究礦藏等有關(guān)公司價(jià)值的特有信息，提升對公司的投資價(jià)值判斷的準(zhǔn)確度。DCF理論完美，過程略顯復(fù)雜 DCF方法理論完美，過程略顯復(fù)雜。
在發(fā)達(dá)國家市場中，各種數(shù)據(jù)比較完善，公司日趨成熟，DCF成為通用的估值方法。
大陸DCF方法似乎受到許多局限，一方面是基礎(chǔ)數(shù)據(jù)缺乏，另一方面是一部分公司的持續(xù)經(jīng)營能力令人懷疑。小結(jié)
DCF估值的方法論意義大于數(shù)量結(jié)果
模型的參數(shù)估計(jì)困難。如果不可信的數(shù)據(jù)進(jìn)入模型，只能得不可靠的結(jié)果。
雖然DCF估值的結(jié)果可能會(huì)因研究員對參數(shù)的選擇、判斷有所不同,但是估值的過程一致, 為研究員提供一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治隹蚣?系統(tǒng)地考慮影響公司價(jià)值的每一個(gè)因素,最終評估一個(gè)公司的投資價(jià)值。
DCF估值的方法論框架要求研究員分析一個(gè)公司的基本面時(shí),既要考慮財(cái)務(wù)狀況、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),同時(shí)也要考慮行業(yè)的發(fā)展和公司的戰(zhàn)略,對上市公司形成全面的認(rèn)識。
對上市公司全面的分析是DCF估值的要義所在,具體的數(shù)量結(jié)果反而是次要的。謹(jǐn)慎擇取不同估值方法
不同的估值模型適用于不同行業(yè)、不同財(cái)務(wù)狀況的公司，例如：高速公路上市公司，注重穩(wěn)定性，首選DCF方法，次選EV/EBITDA；
生物醫(yī)藥及網(wǎng)絡(luò)軟件開發(fā)上市公司，注重成長性，首選PEG方法，次選P/B、EV/EBITDA；
房地產(chǎn)及商業(yè)及酒店業(yè)上市公司，注重資產(chǎn)（地產(chǎn)等）帳面價(jià)值與實(shí)際價(jià)值的差異可能給公司帶來的或有收益，應(yīng)采用RNAV與PE法相結(jié)合的方法；
資源類上市公司，除關(guān)注產(chǎn)量外，還應(yīng)關(guān)注礦藏資源的擁有情況，應(yīng)采用期權(quán)定價(jià)模型。如何提高公司估值的準(zhǔn)確性
1.提升宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)分析的研判能力； 2.提高公司財(cái)務(wù)報(bào)表預(yù)測的準(zhǔn)確性；
3.多種相對法估值和至少一種絕對法估值模型估值（以DCF為主）結(jié)合使用；
4.運(yùn)用敏感性分析，給出公司估值的合理區(qū)間； 5.與時(shí)俱進(jìn)，不斷調(diào)整和修正估值參數(shù)。
第四篇：興業(yè)銀行估值分析
興業(yè)銀行估值分析
網(wǎng)友：思路
一、行業(yè)分析
不同宏觀經(jīng)濟(jì)狀況下銀行股的分析
銀行股的表現(xiàn)和宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)緊密相關(guān)，為了投資的安全起見，我們設(shè)想了幾種經(jīng)濟(jì)場景，并分析不同場景下銀行股可能有有什么表現(xiàn)：
1、經(jīng)濟(jì)“泡沫中轉(zhuǎn)型” 這時(shí)銀行可以超配。
邏輯是，全年項(xiàng)目投資和地產(chǎn)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；新政府在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中發(fā)力，市場對經(jīng)濟(jì)增長可持續(xù)性信心增強(qiáng)。則銀行股短期、中長期估值有大幅提升空間，銀行股大牛。
2、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)勁，通脹起來的時(shí)滯長 這時(shí)可以先超配，然后慢慢堅(jiān)持。邏輯是：銀行持續(xù)發(fā)出貸款和貨幣，經(jīng)濟(jì)肯定會(huì)持續(xù)復(fù)蘇；通脹起來會(huì)有明顯時(shí)滯，例如要到4季度。則這段時(shí)間會(huì)是銀行股比較好的時(shí)期：盈利上升、資產(chǎn)質(zhì)量可控；同時(shí)市場流動(dòng)性充足。通脹起來時(shí)，再把銀行股剁掉。
3、貨幣無效論 邏輯是：由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)矛盾突出，放貨幣無效果；經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂壓制銀行估值，低配。
4、經(jīng)濟(jì)持續(xù)弱復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整有所期盼
邏輯和假設(shè)是：政府不是非理性的，不會(huì)持續(xù)用貨幣、地產(chǎn)和項(xiàng)目投資持續(xù)刺激經(jīng)濟(jì)；按照經(jīng)濟(jì)本身的邏輯，經(jīng)濟(jì)是持續(xù)性的弱復(fù)蘇。政府有改革動(dòng)力，但步驟相對平穩(wěn)。這種背景下：銀行PB估值維持在1倍多點(diǎn)位置，獲取利潤增長的收益，配置價(jià)值。
市場會(huì)根據(jù)情緒和資金情況在各種路徑中選擇，在不同路徑假設(shè)下，使得銀行股價(jià)上下波動(dòng)。我們的判斷：路徑1過于理想，路徑3過于悲觀；我們趨向于路徑4。
房地產(chǎn)調(diào)控對銀行的影響
1、本次按揭政策直接影響不大。本次新政再次強(qiáng)調(diào)了繼續(xù)嚴(yán)格實(shí)施差別化住房信貸政策，“嚴(yán)格執(zhí)行二套房（及以上）住房信貸政策，?..，對房價(jià)上漲過快的城市，人民銀行當(dāng)?shù)胤种C(jī)構(gòu)可根據(jù)城市人民政府的住房價(jià)格控制目標(biāo)和政策要求，進(jìn)一步提高第二套住房貸款的首付比例和貸款利率”。從以上政策看，未來銀行按 揭政策主要是落實(shí)和嚴(yán)格執(zhí)行原有的政策，而各地是否二套房按揭提高首付和貸款利率則要視當(dāng)?shù)氐胤秸囊蠛彤?dāng)?shù)厝嗣胥y行的細(xì)則，而這需要一定的時(shí)間才能實(shí)施。我們認(rèn)為該項(xiàng)政策會(huì)影響到按揭貸款的增速，但影響的大小要看未來執(zhí)行的嚴(yán)格程度，但即便是最嚴(yán)格的執(zhí)行，從12 年的情況來看，新增按揭貸款占當(dāng)年新增貸款的比重也只有11.7%，如果假定二套房占新增按揭的比重在20%的比例，則二套房按揭占新增貸款的比重只有2.34%，之所以二套房比重較低除了審查不嚴(yán)格外，另一個(gè)重要的原因是大多數(shù)的二套房貸款是以個(gè)人消費(fèi)抵押貸款的形式發(fā)放，展望未來，購房者仍舊可以采用住房抵押消費(fèi)貸款的形式獲得資金，因此該項(xiàng)政策的直接影響并不大。再加上銀行目前信貸額度緊張，因此即便停止二套房貸也不會(huì)影響到其貸款總量目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，因此該項(xiàng)政策對銀行直接效益的影響非常小。
2、未來繼續(xù)收緊政策的可能性存在。展望未來，國家為調(diào)控房地產(chǎn)存在繼續(xù)收緊信貸的政策可能，但針對個(gè)貸的政策空間較小，更多的是央行寬松貨幣政策的程度可能受到影響，整體貨幣增長速度減緩。這對銀行業(yè)整體規(guī)模增長產(chǎn)生負(fù)面影響。
3、對銀行業(yè)而言，未來如果地產(chǎn)在更加嚴(yán)格的調(diào)控下交易量下降，則可能再次引發(fā)投資者對資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂。這一方面體現(xiàn)在地產(chǎn)商和融資平臺信貸余額的資產(chǎn)質(zhì)量，同時(shí)還來自近年來表外理財(cái)項(xiàng)目的償付能力。但從另一方面看，如果監(jiān)管層不加以限制和監(jiān)管，表外融資需求將更加強(qiáng)烈，表外信貸資產(chǎn)的規(guī)模將更加迅猛增長。
銀行業(yè)潛在競爭者
行業(yè)內(nèi)現(xiàn)有的競爭態(tài)勢
我們從三個(gè)方面來分析我國銀行業(yè)現(xiàn)在的競爭狀況：
1、行業(yè)集中度
從行業(yè)集中度來看，我國大型國有銀行仍具有非常強(qiáng)的壟斷力，屬于比較典型的寡頭壟斷市場。同時(shí)，股份制商業(yè)銀行和城商行、農(nóng)商行以及外資銀行也處于不斷發(fā)展壯大的過程中。
學(xué)界通常用所謂的CR值來表示行業(yè)集中度。數(shù)據(jù)顯示，中工農(nóng)建交五家國有商業(yè)銀行的CR值達(dá)到50%以上，屬于比較典型的壟斷市場格局了。
2、產(chǎn)品差異化
銀行的產(chǎn)品和服務(wù)差異化非常強(qiáng)。從服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)的分布上看，國有銀行在規(guī)模和數(shù)量上多占有絕對優(yōu)勢。同時(shí)，由于銀行的產(chǎn)品同質(zhì)化競爭導(dǎo)致利潤率下降，風(fēng)險(xiǎn)升高。
3、進(jìn)入壁壘
銀行的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和牌照管制導(dǎo)致銀行業(yè)的進(jìn)入壁壘比傳統(tǒng)行業(yè)高。資金提供者的議價(jià)能力
銀行本質(zhì)是一種中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，它通過將儲(chǔ)蓄多余的資金配置到需要資金的企業(yè)或者個(gè)體手里，從而提高了整個(gè)經(jīng)濟(jì)體中的資源使用效率。
銀行的供應(yīng)商可以理解為資金的供給方，即儲(chǔ)戶。銀行都是負(fù)債經(jīng)營，銀行大部分的營運(yùn)資金都來自于社會(huì)公眾的存款和銀行的其他負(fù)債。在大部分時(shí)候，資金都屬于稀缺資源。所以，資金的提供者相對于銀行都具有比較強(qiáng)的議價(jià)能力。這表現(xiàn)在，隨著理財(cái)產(chǎn)品越來越多樣化，金融業(yè)的競爭越來越激烈，資金提供者的選擇余地也越大。
資金需求方的議價(jià)能力
資金的需求方就是貸款者。銀行相對于貸款者而言，壟斷力較強(qiáng)。一方面，相對于銀行數(shù)量來說，貸款者要多得多而且分散，所以單一購買者所購買的金融產(chǎn)品和服務(wù)占比很小，這導(dǎo)致貸款者的議價(jià)能力不高。
金融脫媒的威脅
銀行業(yè)面臨兩方面的替代威脅：資本性脫媒和技術(shù)性脫媒。隨著資本需求的超額增長，以證券市場為中心的資本市場功能日趨凸顯，而傳統(tǒng)銀行的媒介作用日趨萎縮，利潤下降，存放利差收入減少。這些就是所謂的“資本性脫媒”現(xiàn)象。
技術(shù)性的脫媒是指IT也將會(huì)占領(lǐng)銀行支付的領(lǐng)域，銀行作為社會(huì)支付的平臺，其支付功能是借助于IT實(shí)現(xiàn)的，很多IT企業(yè)，比如阿里巴巴、卡拉卡、支付寶、財(cái)付通都實(shí)現(xiàn)了很好的支付功能。
二、核心競爭力分析
同業(yè)業(yè)務(wù)是興業(yè)銀行的核心競爭力。我們需要先了解興業(yè)銀行同業(yè)業(yè)務(wù)的相關(guān)背景知識：
興業(yè)銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)起源于05年公司領(lǐng)導(dǎo)鄭新林在德國的一次考察。當(dāng)時(shí)德國的中央合作銀行是興業(yè)的歐元清算銀行，在訪問中他意外發(fā)現(xiàn)可以通過所控股的兩家IT公司為下屬的1200家具備獨(dú)立法人資格的儲(chǔ)蓄銀行提供技術(shù)外包服務(wù)。這個(gè)發(fā)現(xiàn)讓他意識到IT系統(tǒng)輸出不僅可以成為“銀銀合作”一個(gè)新的盈利模式，還能使銀行之間實(shí)現(xiàn)更加緊密的合作，催生更多的業(yè)務(wù)類型，促進(jìn)這個(gè)平臺網(wǎng)絡(luò)體系的價(jià)值增值。興業(yè)銀行作為國內(nèi)在技術(shù)系統(tǒng)方面擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的3家銀行之一，恰恰具備“技術(shù)輸出”的條件。
一年后，興業(yè)銀行先后派出了幾批業(yè)務(wù)和技術(shù)人員，學(xué)習(xí)考察德國中央合作銀行的上述模式，組建了自己的研發(fā)團(tuán)隊(duì)，設(shè)立了IT系統(tǒng)體驗(yàn)中心，并針對部分城商行展開營銷。
很快，這項(xiàng)業(yè)務(wù)就發(fā)展壯大。興業(yè)不僅成為國內(nèi)率先和唯一能向同業(yè)輸出核心業(yè)務(wù) 技術(shù)管理的商業(yè)銀行，也業(yè)已與112家城商行全部簽訂了“銀銀合作”戰(zhàn)略協(xié)議。同時(shí)“銀銀合作”不單單只是一種同業(yè)業(yè)務(wù)創(chuàng)新。它的更大意義通過彼此的網(wǎng)絡(luò)嫁接，并通過業(yè)務(wù)的交叉銷售，共享增值收益，在一定程度上實(shí)現(xiàn)了自身的網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張。例如，地方性銀行可以通過代理興業(yè)銀行的第三方存管、信用卡銷售等業(yè)務(wù)，獲得興業(yè)銀行支付的手續(xù)費(fèi)；同時(shí)也可以通過興業(yè)銀行的全國乃至國際結(jié)算體系，為自己的客戶提供服務(wù)；通過興業(yè)銀行的同業(yè)網(wǎng)絡(luò)，為資金尋求更便捷的通道和更高的回報(bào)率。
同時(shí)，從興業(yè)自身的視角來看，銀銀平臺則無疑為其開啟了一條在自設(shè)分支機(jī)構(gòu)、戰(zhàn)略并購之外的第三條服務(wù)網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張方式，有效地彌補(bǔ)了上兩種方式不能迅速提升網(wǎng)絡(luò)數(shù)量的不足。
數(shù)據(jù)顯示，截至2008年6月末，興業(yè)“銀銀平臺”簽約客戶達(dá)到186家，上線客戶達(dá)117家，(該平臺本身即是一個(gè)具備標(biāo)準(zhǔn)化接口的技術(shù)平臺，區(qū)別于科技輸出)，已經(jīng)鏈接的網(wǎng)絡(luò)數(shù)已經(jīng)超過1萬家，直逼四大國有銀行。
鄭新林表示，盡管暫時(shí)還無法與四大行自身的全功能網(wǎng)點(diǎn)相比，但上述網(wǎng)絡(luò)中的節(jié)點(diǎn)基本都可以做結(jié)算業(yè)務(wù)；與部分銀行的網(wǎng)點(diǎn)之間，甚至已經(jīng)可以互做代理信用卡銷售、住房按揭等零售資產(chǎn)業(yè)務(wù)。
而“第三方存管下的銀銀合作”，這一集證券與銀行于一身的服務(wù)方案，更是使該網(wǎng)的增值效益得到最大體現(xiàn)。代理理財(cái)產(chǎn)品銷售今年以來做的如火如荼。例如，去年通過該網(wǎng)絡(luò)銷售的理財(cái)產(chǎn)品只有20億；而今年在市場不好的情況下，1到6月份就已經(jīng)銷售了80幾個(gè)億。全年則有望達(dá)到150億左右。此舉將大大增加興業(yè)的中間業(yè)務(wù)收入。
“我們的目標(biāo)是，再用1－2年把網(wǎng)點(diǎn)總數(shù)做到2萬家。同時(shí)要進(jìn)一步挖掘網(wǎng)絡(luò)節(jié)點(diǎn)的功能?！编嵭铝终f。如今，隨著IT技術(shù)輸出業(yè)務(wù)模式的逐漸成熟，他相信，上述網(wǎng)絡(luò)的深度整合價(jià)值將會(huì)進(jìn)一步增加：
一方面統(tǒng)一的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和核心技術(shù)服務(wù)，將會(huì)增加合作方的相互依存度，增加上述網(wǎng)絡(luò)的穩(wěn)固性，提升競爭者進(jìn)入的壁壘和成本；另一方面，伴隨著合作方的成長，一些基于技術(shù)與業(yè)務(wù)相關(guān)聯(lián)的收費(fèi)模式，將直接使興業(yè)銀行從中受益。
鄭新林表示，未來還可以在網(wǎng)絡(luò)深入發(fā)展的基礎(chǔ)上附加更多業(yè)務(wù)。鑒于上述網(wǎng)絡(luò)的價(jià)值，他透露稱，一些外資銀行甚至也對此產(chǎn)生興趣。目前，興業(yè)銀行已于東南亞幾家銀行達(dá)成初步合作意向，為他們提供人民幣業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)的接入服務(wù)，并擬為其提供相應(yīng)的業(yè)務(wù)培訓(xùn)。
不僅如此，繼業(yè)務(wù)合作、技術(shù)合作之外，“銀銀合作”還成為發(fā)現(xiàn)資本合作機(jī)會(huì)的一個(gè)有效平臺。不久前興業(yè)銀行對九江商行的投資即是這樣一個(gè)案例。融三類合作于一身，鄭新林認(rèn)為，這正是“銀銀平臺”的魅力和生命力體現(xiàn)之一。正因如此，銀行去年底專門在同業(yè)部設(shè)立銀行合作服務(wù)中心推進(jìn)此項(xiàng)工作。
“我們已經(jīng)開始見到收獲。但我們還在播種，相信未來還會(huì)收獲更多。” 鄭 新林用一個(gè)農(nóng)人的比喻形容他所作的這項(xiàng)工作的前景。不過，他顯然需要更多幫手?！澳阒牢?guī)缀趺總€(gè)月都在招人?！彼詈笮χf。
同業(yè)業(yè)務(wù)的五力分析 同業(yè)業(yè)務(wù)的競爭態(tài)勢
金融同業(yè)業(yè)務(wù)作為中間業(yè)務(wù)的一項(xiàng)重要內(nèi)容，以其經(jīng)濟(jì)資本占用較少、經(jīng)濟(jì)增加值突出、風(fēng)險(xiǎn)相對較低，綜合性、交叉性、創(chuàng)新性較強(qiáng)的特質(zhì)，橫跨信貸、貸幣、資本三大市場，也契合了目前宏觀環(huán)境下銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展方向。
銀銀平臺是興業(yè)銀行近幾年以可持續(xù)金融理念所著力打造的業(yè)務(wù)模式之一。該行通過整合自身資源，為城商行、城信社和農(nóng)信社、農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行、村鎮(zhèn)銀行等中小銀行提供一系列產(chǎn)品和服務(wù)，以幫助合作銀行提升經(jīng)營管理水平，豐富產(chǎn)品線，提高競爭力，帶動(dòng)中小銀行共同邁向經(jīng)營管理現(xiàn)代化之路。經(jīng)過幾年的發(fā)展，銀銀平臺在支付結(jié)算、財(cái)富管理、科技輸出、融資服務(wù)、外匯代理、資本及資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化、資金運(yùn)用、培訓(xùn)交流等領(lǐng)域均取得了顯著成果。如針對中小銀行網(wǎng)點(diǎn)資源有限的情況，興業(yè)銀行與50多家中小銀行開展柜面互通業(yè)務(wù)合作，聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)點(diǎn)超過12000多個(gè)，有效解決了聯(lián)網(wǎng)行客戶異地存取款難的問題，助其實(shí)現(xiàn)了走向全國的愿望；針對中小銀行類金融機(jī)構(gòu)缺少理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)資格，面臨客戶、資金不斷流失的情況，推出銀銀平臺項(xiàng)下的代理理財(cái)產(chǎn)品銷售業(yè)務(wù)和理財(cái)門戶，幫助合作銀行緊跟客戶對財(cái)富管理的需求趨勢，豐富產(chǎn)品線，鞏固和擴(kuò)大客戶基礎(chǔ)；把握住村鎮(zhèn)銀行大量設(shè)立的趨勢，推出村鎮(zhèn)銀行服務(wù)方案，累計(jì)為5家村鎮(zhèn)銀行建設(shè)核心業(yè)務(wù)系統(tǒng)，為22家村鎮(zhèn)銀行提供代理接入支付系統(tǒng)服務(wù)，為村鎮(zhèn)銀行的順利設(shè)立，改善支付結(jié)算條件，發(fā)揮了積極作用。
興業(yè)銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)主要競爭對手是四大國有銀行。其中工商銀行開展銀銀合作較早，綜合實(shí)力較強(qiáng)，在浙江等發(fā)達(dá)地區(qū)已成為農(nóng)行強(qiáng)勁的競爭對手，其業(yè)務(wù)開展有以下特點(diǎn)：一是業(yè)務(wù)基礎(chǔ)較好。工行各項(xiàng)業(yè)務(wù)的自身基礎(chǔ)較好，在同業(yè)間開展合作具備較強(qiáng)的競爭力。二是科技系統(tǒng)完善。工行浙江分行目前也在開發(fā)銀銀合作第三方存管系統(tǒng)、代簽銀行承兌匯票系統(tǒng)等，開發(fā)速度較快。三是總分組織建設(shè)完備?？傂性O(shè)置銀行客戶處，還有單獨(dú)的授信處，對銀銀合作支持力度較大。工農(nóng)中建四大行同業(yè)資產(chǎn)全部突破萬億元，另外工農(nóng)建交四大行同業(yè)資產(chǎn)的規(guī)模同比增幅在50%及其以上，其中工建交三家大行同比增速高達(dá)70%以上。建設(shè)銀行同業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張最快，2011年6月末該行同業(yè)資產(chǎn)4708億元，2012年上半年末大幅增長118%至10250億元。資金需求方的議價(jià)能力
銀行的同業(yè)業(yè)務(wù)主要包括資金信托代理業(yè)務(wù)和銀賃通業(yè)務(wù)。資金信托業(yè)務(wù)是指銀行接受委托，利用自身網(wǎng)點(diǎn)、網(wǎng)絡(luò)、各種清算手段及客戶資源，協(xié)助信托投資公司推介其公開對外發(fā)售的某項(xiàng)資金信托產(chǎn)品，代其收取委托人申購資金信托產(chǎn)品資金，為信托機(jī)構(gòu)和投資者提供資金劃撥以及相關(guān)賬戶服務(wù)的行為。銀賃通業(yè)務(wù)是指對租賃公司發(fā)放專項(xiàng)融資，專用于租賃公司購買租賃資產(chǎn)出租給承租人使用，并以承租人支付的租金歸還我行融資，或我行購買租賃公司的應(yīng)收租金后直接向承租人收取租金的業(yè)務(wù)。
從兩個(gè)業(yè)務(wù)來講，同業(yè)業(yè)務(wù)的需求方的議價(jià)能力都較弱。
替代品的威脅
同業(yè)業(yè)務(wù)本身受資本市場以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的影響非常小，它是銀行之間的存在的業(yè)務(wù)模式，所以不存在替代品。
興業(yè)銀行的特色業(yè)務(wù)：銀銀平臺已成為興業(yè)銀行的核心競爭優(yōu)勢
07 年興業(yè)銀行突破了國內(nèi)商業(yè)銀行以企業(yè)客戶和個(gè)人客戶為主的傳統(tǒng)思維，獨(dú)樹一幟的將國內(nèi)中小銀行作為重要的客戶群體來開展?fàn)I銷和服務(wù)。公司在上海成立了隸屬于當(dāng)時(shí)同業(yè)業(yè)務(wù)部的二級部門——銀行合作服務(wù)中心，專門負(fù)責(zé)銀銀合作，并形成了“銀銀平臺”這一優(yōu)勢品牌。經(jīng)過這幾年的不同發(fā)展，市場對這一業(yè)務(wù)模式的認(rèn)同度也在不斷提高。銀銀平臺的業(yè)務(wù)模式
銀銀平臺以國內(nèi)中小商業(yè)銀行為目標(biāo)客戶，為其提供涵蓋支付結(jié)算、財(cái)富管理、科技管理輸出服務(wù)、資本及資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化服務(wù)、外匯代理服務(wù)等八大業(yè)務(wù)板塊的完整金融服務(wù)解決方案。
其中的重點(diǎn)產(chǎn)品包括有柜面互通、理財(cái)門戶、代理接入支付系統(tǒng)、商業(yè)銀行信息系統(tǒng)建設(shè)等等。
柜面互通——聯(lián)網(wǎng)銀行之間的柜面通存通兌，即各成員行通過銀銀平臺，開展相互代理銀行卡（存折）存取款、轉(zhuǎn)賬及查詢業(yè)務(wù)等，興業(yè)銀行作為清算行為各成員行提供清算服務(wù)。
理財(cái)門戶——構(gòu)筑于銀銀平臺上的“理財(cái)門戶”實(shí)質(zhì)上是一個(gè)開放的理財(cái)產(chǎn)品第三方銷售平臺。其整合了興業(yè)銀行與其他合作銀行的財(cái)富管理產(chǎn)品，面向全部合作銀行的客戶銷售。
代理接入現(xiàn)代化支付系統(tǒng)——興業(yè)銀行為聯(lián)網(wǎng)行提供標(biāo)準(zhǔn)接口，為聯(lián)網(wǎng)行代理接入中國人民銀行現(xiàn)代化支付系統(tǒng)。聯(lián)網(wǎng)行可以獲取比存放人民銀行清算款項(xiàng)更高的收益。商業(yè)銀行信息系統(tǒng)建設(shè)——興業(yè)銀行負(fù)責(zé)為銀銀合作的商業(yè)銀行建設(shè)核心業(yè)務(wù)系統(tǒng)、渠道服務(wù)類系統(tǒng)、管理類系統(tǒng)等相關(guān)的信息系統(tǒng)。
截至 2012 年末，興業(yè)銀行銀銀平臺已簽約客戶381 家，上線客戶達(dá)到318 家。其中，柜面互通合作銀行達(dá)150 多家，連接網(wǎng)點(diǎn)達(dá)2 萬個(gè)；已有70 多家銀行開展理財(cái)門戶業(yè)務(wù)合作；近百家銀行通過興業(yè)銀行代理接入現(xiàn)代化支付系統(tǒng)；為近50 家銀行提供信息系統(tǒng)建設(shè)與維護(hù)服務(wù)。
銀銀平臺對公司的貢獻(xiàn)及戰(zhàn)略意義
銀銀平臺為公司帶來的貢獻(xiàn)可以歸納為三個(gè)方面：
一、直接的中間業(yè)務(wù)收入；
二、低成本的同業(yè)存款；
三、渠道的拓展。此外與中小銀行機(jī)構(gòu)的深度合作關(guān)系，也有助于公司把握同業(yè)市場上的交易性機(jī)會(huì)，提高同業(yè)資產(chǎn)的收益。中間業(yè)務(wù)收入上，主要包括有為聯(lián)網(wǎng)銀行提供支付結(jié)算的手續(xù)費(fèi)收入、代理業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入、理財(cái)產(chǎn)品銷售收入、第三方存管下多銀行資金存取業(yè)務(wù)帶來的存管費(fèi)收入、投行業(yè)務(wù)收入、科技輸出方面的核心系統(tǒng)建設(shè)收入以及維護(hù)費(fèi)收入等等。
同業(yè)存款方面，柜面互通、代理接入支付系統(tǒng)等一系列支付結(jié)算服務(wù)，可帶來聯(lián)網(wǎng)銀行清算資金的沉淀。這部分清算資金的成本十分低廉，并且穩(wěn)定性較好。
對于興業(yè)銀行而言，銀銀平臺的長期戰(zhàn)略意義主要體現(xiàn)在渠道延伸上。相比國有大行，我國股份制銀行網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量較少，并且主要集中于大城市，縣級以下區(qū)域的分布明顯不足。而中小銀行金融機(jī)構(gòu)的網(wǎng)點(diǎn)則主要分布在二、三線城市以及縣、鄉(xiāng)級區(qū)域。通過與中小銀行的合作，興業(yè)銀行將其金融服務(wù)網(wǎng)絡(luò)快速延伸，提升了其在網(wǎng)點(diǎn)不發(fā)達(dá)區(qū)域的競爭力。
到12 年末，盡管自身機(jī)構(gòu)數(shù)不足1 千家，但興業(yè)銀行“銀銀平臺”的柜面互通聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)點(diǎn)已達(dá)2 萬個(gè)。對比四大行，至12 年6 月末，農(nóng)行的境內(nèi)機(jī)構(gòu)數(shù)為2.35 萬，工行的境內(nèi)機(jī)構(gòu)數(shù)為1.68 萬，建行的境內(nèi)分支機(jī)構(gòu)數(shù)為1.38 萬，中行的境內(nèi)分支機(jī)構(gòu)數(shù)為1.05 萬。
渠道的延伸將使興業(yè)銀行在財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展的大潮中更具競爭優(yōu)勢。隨著城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，人群收入結(jié)構(gòu)的改善，縣域地區(qū)對于理財(cái)產(chǎn)品的需求也會(huì)上升，但農(nóng)信社之類的金融機(jī)構(gòu)在理財(cái)產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)方面又缺乏優(yōu)勢。11 年理財(cái)門戶正式在銀銀平臺上推出，通過理財(cái)門戶，興業(yè)銀行可以免去自建渠道的不便，快速、低成本的將其理財(cái)業(yè)務(wù)推向前景廣闊的縣域市場。
三、杜邦分析
2012年三季度季報(bào)中，興業(yè)銀行的凈資產(chǎn)收益率是19.1%，總資產(chǎn)收益率是0.89%，權(quán)益乘數(shù)是20倍。
凈利潤263.41億元，主營業(yè)務(wù)收入635.22億元，總資產(chǎn)29647億元。
興業(yè)銀行杜邦分析 我們對比一下同期浦發(fā)銀行的杜邦分析
浦發(fā)銀行杜邦分析
2012年三季度季報(bào)中，浦發(fā)銀行的凈資產(chǎn)收益率是15.4%，總資產(chǎn)收益率是0.83%，權(quán)益乘數(shù)18倍。
凈利潤是261.25億元，主營業(yè)務(wù)收入是608.29億元，31421億元。
四、估值分析
我們認(rèn)為用市凈率和股息折現(xiàn)率方法對銀行估值是比較合適的。我們只談?wù)動(dòng)?jì)算方法：
假設(shè)一家銀行的每股凈資產(chǎn)是1元，長期的平均凈資產(chǎn)收益率是10%，不考慮稅收，假定利潤全部轉(zhuǎn)化為凈資產(chǎn)，那么一年之后的凈資產(chǎn)就是1.1元。
如果投資者的機(jī)會(huì)成本是6%（比如存銀行能獲得6%的穩(wěn)定回報(bào)），那么投資者愿意為這一年后1.1元支付的價(jià)錢就是1.1/（1+0.06）=1.04元（想想現(xiàn)在把多少錢 存到銀行，一年后能得到1.1元？這就是折現(xiàn)的意思，倒過來想。
當(dāng)然，由于風(fēng)險(xiǎn)不一樣，可能還會(huì)打折扣，安全邊際是個(gè)很重要的問題，它不是僅僅是打折這么簡單，它實(shí)際上取決于投資者對資產(chǎn)的理解程度，越?jīng)]把握需要打的折扣就越多。先不談這個(gè)。）
這個(gè)例子過度簡化了問題，但是它給我們提供了估值的思維方式。
1、每個(gè)投資者的機(jī)會(huì)成本是不一樣，所以同樣的資產(chǎn)愿意支付的價(jià)錢也不一樣，這說明估值是主觀的；
2、凈資產(chǎn)意味著現(xiàn)在銀行關(guān)門停業(yè)了值多少錢，這顯然是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低估了銀行的價(jià)值的，因?yàn)橄衽d業(yè)銀行這種每年能給股東帶來20%多的凈資產(chǎn)回報(bào)率的公司（存放到銀行才6%的回報(bào)），顯然值得支付比凈資產(chǎn)多得多的價(jià)錢；
3、對于投資賺錢而言，最關(guān)心的是興業(yè)銀行的平均凈資產(chǎn)收益率是否能持久？長期的合理水平是多少？未來銀行業(yè)的競爭態(tài)勢、興業(yè)的企業(yè)文化和管理水平是否支持這種長期的收益率？這是影響估值最關(guān)鍵的因素，所以估值既是主觀的，又是定性的。
大家可以把興業(yè)銀行多年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)做杜邦分析，并與同行業(yè)的其他競爭對手銀行做對比。
五、年報(bào)解讀
興業(yè)銀行2012年報(bào)告擬于3月26日公布
興業(yè)銀行今日公布2012年業(yè)績快報(bào),全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入876.2億元,同比增長46.35%,歸屬母公司凈利潤347.1億元,同比增長36.1%,每股收益(未攤薄)3.22元。期末公司總資產(chǎn)32,391億元,比年初增長34.47%,凈資產(chǎn)1,696億元,比年初增長47.18%,每股凈資產(chǎn)13.35元。
興業(yè)銀行的業(yè)績符合我們的預(yù)期,公司資產(chǎn)規(guī)模Q4增速仍達(dá)到8.5%(不考慮定增影響),全年ROAE26.6%,我們預(yù)計(jì)公司金融市場業(yè)務(wù)在資產(chǎn)運(yùn)用中的比重仍然持續(xù)上行,而公司在金融市場業(yè)務(wù)上的相對競爭優(yōu)勢或繼續(xù)擴(kuò)大,資產(chǎn)利用效率進(jìn)一步提升。公司全年業(yè)績增長的驅(qū)動(dòng)因素主要是資產(chǎn)規(guī)模上升34.5%,考慮到公司的成本收入比及減值計(jì)提情況,我們認(rèn)為公司Q4凈息差仍有受到了一定程度的下行壓力。公司Q4單季度營收繼續(xù)同比增長28%,而支出增速31.4%,預(yù)計(jì)主要來自減值計(jì)提節(jié)奏加快。
資產(chǎn)質(zhì)量方面,我們預(yù)計(jì)不良貸款余額(未加回核銷口徑)較Q3仍有小幅上升,但不良率較Q3下降至0.43%,整體資產(chǎn)質(zhì)量在Q3明顯惡化的勢頭或已得到有效控制。我們?nèi)匀粡?qiáng)調(diào)前期觀點(diǎn):“興業(yè)相對全行業(yè)的不良率水平則仍然維持于低位,同時(shí)公司維持一個(gè)合理的不良絕對水平有助于經(jīng)營中資產(chǎn)利用效率的提升”。公司撥備覆蓋率466%,撥貸比較Q3繼續(xù)提升5bps至2%,較去年末上升45bps。興業(yè)銀行在利潤增速維持行業(yè)前列的同時(shí)仍然進(jìn)行了積極的撥備計(jì)提,明顯地解決了前期撥貸比的短板,業(yè)績安全墊不斷增厚。
作為國內(nèi)商業(yè)銀行中資金業(yè)務(wù)起步較早的銀行之一,我們認(rèn)為興業(yè)銀行金融市場相關(guān)業(yè)務(wù),相對于其他股份制商業(yè)銀行的優(yōu)勢地位已經(jīng)基本確立。這種“輕資產(chǎn)低資本占用”的業(yè)務(wù)模式,有助于公司在金融市場這樣一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域保持先行優(yōu)勢,進(jìn)而在資本市場上實(shí)現(xiàn)估值水平的占優(yōu)。
考慮本次定增攤薄,我們調(diào)整公司2013年和2014年EPS至3.23元和3.71元的判斷,預(yù)計(jì)2013年底每股凈資產(chǎn)為15.9元(不考慮分紅、已考慮定向增發(fā)),對應(yīng)的2013年和2014年的PE分別為5.2和4.5倍,對應(yīng)2013年底的PB為1.06倍。興業(yè)銀行在資產(chǎn)端的特色經(jīng)營是銀行業(yè)面對利率市場化的有效嘗試,隨著其業(yè)務(wù)的不斷成熟這一模式必將為市場所認(rèn)同。興業(yè)銀行近期的估值水平已出現(xiàn)一定程度的修復(fù)。公司的定向增發(fā)塵埃落定,我們對其未來資產(chǎn)端的運(yùn)用能力的提升保持樂觀的態(tài)度,而新入股東在業(yè)務(wù)上與公司可能展開的積極合作也將會(huì)興業(yè)銀行未來的發(fā)展帶來積極的動(dòng)力。
六、最新動(dòng)態(tài)
1、興業(yè)銀行調(diào)整小企業(yè)服務(wù)定位——重點(diǎn)服務(wù)總資產(chǎn)6000萬元以下企業(yè)
2013年，興業(yè)銀行積極調(diào)整優(yōu)化小企業(yè)業(yè)務(wù)客戶定位、經(jīng)營戰(zhàn)略和發(fā)展目標(biāo)，主動(dòng)將總資產(chǎn)6000萬元以下的小微企業(yè)客戶作為金融服務(wù)重點(diǎn)，并配套實(shí)施一系列體制機(jī)制改革措施和投入資源保障，全面推進(jìn)小微企業(yè)金融服務(wù)升級。
2、興業(yè)銀行品牌價(jià)值比去年增漲5億美元
英國《銀行家》雜志近日發(fā)布“2013年全球銀行品牌500強(qiáng)排行榜”，興業(yè)銀行品牌價(jià)值達(dá)20.76億美元，比去年增加5.05億美元，增長32.15%，位居排行榜第88位，比去年提升9位，穩(wěn)居全球銀行品牌百強(qiáng)行列。
3、“銀銀平臺”榮獲央行2012“銀行科技發(fā)展獎(jiǎng)”二等獎(jiǎng)
央行2012科技發(fā)展獎(jiǎng)評選結(jié)果揭曉，興業(yè)銀行“銀銀平臺”在眾多參選項(xiàng)目中脫穎而出，榮獲二等獎(jiǎng)。
截至2012年末, 興業(yè)銀行銀銀平臺已簽約客戶381家，上線客戶達(dá)到318家。其中，柜面互通合作銀行達(dá)150多家，連接網(wǎng)點(diǎn)達(dá)2萬個(gè)；已有70多家銀行開展理財(cái)門戶業(yè)務(wù)合作；近百家銀行通過興業(yè)銀行代理接入現(xiàn)代化支付系統(tǒng)；為近50家銀行提供信息系統(tǒng)建設(shè)與維護(hù)服務(wù)。
4、興業(yè)銀行發(fā)布2012年業(yè)績快報(bào)
截至2012年末，興業(yè)銀行資產(chǎn)總額突破3萬億元，達(dá)3.24萬億元，比年初增長34.47%；資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，不良貸款率僅0.43%，撥備覆蓋率達(dá)到466%，比年初大幅提高81個(gè)百分點(diǎn)；運(yùn)營效率不斷提高，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤347.08億元，同比增長36.08%，收入結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率26.64%，創(chuàng)上市六年來新高；實(shí)現(xiàn)基本每股收益3.22元。
5、興業(yè)銀行非公開發(fā)行方案獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)
興業(yè)銀行公告于2012年12月31日收到中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)《關(guān)于核準(zhǔn)興業(yè)銀行股份有限公司非公開發(fā)行股票的批復(fù)》（證監(jiān)許可〔2012〕1750號），核準(zhǔn)公司非公開發(fā)行不超過19.15億股新股。
興業(yè)銀行是行業(yè)中第一家靠發(fā)行次級債務(wù)和混合資本債券補(bǔ)充資本的銀行。比如，興業(yè)銀行上市以來約1350億元的資本補(bǔ)充中，依靠利潤積累補(bǔ)充資本約750億元，通過IPO、配股等方式補(bǔ)充資本約330億元，通過發(fā)行次級債、混合資本債等方式補(bǔ)充資本約270億元，三種方式所補(bǔ)充資本分別占資本補(bǔ)充總額的56%、24%、20%。此次非公開發(fā)行所募資本將基本滿足興業(yè)銀行未來兩年對核心資本的需求。上市五年來，興業(yè)銀行在業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)、資產(chǎn)質(zhì)量等硬性指標(biāo)及風(fēng)險(xiǎn)控制、公司治理等軟性指標(biāo)上都取得了長足進(jìn)步。其中，各項(xiàng)業(yè)務(wù)增長迅速，資產(chǎn)規(guī)模不斷增長，銀行資產(chǎn)總額由2007年初的6175億元增長到去年三季度末的2.96萬億元，增長了3.8倍；股東權(quán)益由2007年初的162億元增長到去年三季度末的1379億元，增長了7.5倍。盈利能力強(qiáng)勁成長，五年多來累計(jì)實(shí)現(xiàn)稅前利潤1349億元、稅后利潤1036億元，去年前三季度的凈利潤較上市前的2006年全年增長了6倍。上市以來各凈資產(chǎn)收益率均保持在25%左右，去年年化水平更高達(dá)27%左右，在上市銀行中持續(xù)保持領(lǐng)先。風(fēng)險(xiǎn)管理審慎有效，不良貸款率由2007年初的1.53%降至去年三季度末的0.45%，同時(shí)撥備覆蓋率由2007年初的126%升至去年三季度末的431%，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力不斷增強(qiáng)。根據(jù)英國《銀行家》雜志最新公布的2012全球銀行1000強(qiáng)排名，興業(yè)銀行國際排名持續(xù)快速提升，其中按一級資本排名列第 69位，比前年提升14位；按總資產(chǎn)排名列全球銀行第61位，比前年提升14位。領(lǐng)先的經(jīng)營水平與持續(xù)增長的業(yè)績，是興業(yè)銀行吸引投資者最重要的保證。相關(guān)術(shù)語編輯本段回目錄收起
1、中間業(yè)務(wù)：商業(yè)銀行從事的不在其資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)體現(xiàn)為資產(chǎn)或負(fù)債并形成其非利息收入的業(yè)務(wù)，主要包括匯兌、信用證、代收、代客買賣、承兌等。
2、公開市場業(yè)務(wù)：中央銀行為實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)而進(jìn)行的公開買賣債券、中央銀行票據(jù)等活動(dòng)。
3、承兌：付款人在匯票到期前在票面上作出表示，承諾在匯票到期日承擔(dān)支付匯票金額義務(wù)的票據(jù)行為。
4、保函：銀行應(yīng)客戶的申請向受益人開立的一種有擔(dān)保性質(zhì)的、有條件或無條件的書面承諾文件，一旦申請人未按其與受益人簽訂的合同的約定償還債務(wù)或履行約定義務(wù)時(shí)，由銀行履行擔(dān)保責(zé)任。
5、匯票：由出票人簽發(fā)的，要求付款人在見票時(shí)或在一定期限內(nèi)，向收款人或持票人無條件支付一定款項(xiàng)的票據(jù)。匯票是國際結(jié)算中使用最廣泛的一種信用工具。
6、信用證：開證銀行應(yīng)申請人的要求并按其指示向第三方開立的載有一定金額的，在一定的期限內(nèi)憑符合規(guī)定的單據(jù)付款的書面保證文件。信用證是國際貿(mào)易中最主要、最常用的支付方式。
7、銀行間市場：由同業(yè)拆借市場、票據(jù)市場、債券市場等構(gòu)成的銀行間進(jìn)行資金拆借、貨幣交易的市場。
8、SHIBOR：上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate）
9、HIBOR：香港銀行同業(yè)拆息（Hong Kong Interbank Offered Rate）
10、LIBOR：倫敦同業(yè)拆借利率（London Interbank Offered Rate）
11、不良貸款：按照風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)五級分類的口徑統(tǒng)計(jì)，包括次級、可疑和損失類貸款。
12、不良貸款撥備覆蓋率：貸款減值準(zhǔn)備余額對不良貸款余額的比例。
13、核心資本：根據(jù)2013年1月1日之前實(shí)行的我國商業(yè)銀行資本管理辦法，包括銀行的實(shí)收資本或普通股、資本公積、盈余公積、未分配利潤和少數(shù)股權(quán)。
14、附屬資本：根據(jù)2013年1月1日之前實(shí)行的我國商業(yè)銀行資本管理辦法，包括銀行的重估儲(chǔ)備、一般準(zhǔn)備、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、混合資本債券和長期次級債務(wù)。
15、核心一級資本：根據(jù)2013年1月1日之后實(shí)行的我國商業(yè)銀行資本管理辦法，包括實(shí)收資本或普通股、資本公積、盈余公積、一般風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備、未分配利潤和少數(shù)股東資本可計(jì)入部分。
16、其他一級資本：根據(jù)2013年1月1日之后實(shí)行的我國商業(yè)銀行資本管理辦法，包括其它一級資本工具及其溢價(jià)和少數(shù)股東資本可計(jì)入部分。
17、二級資本：根據(jù)2013年1月1日之后實(shí)行的我國商業(yè)銀行資本管理辦法，包括二級資本工具及其溢價(jià)和超額貸款損失準(zhǔn)備。
18、資本充足率：商業(yè)銀行的資本對風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的比率。
19、核心資本充足率：商業(yè)銀行的核心資本對風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的比率
20、核心一級資本充足率：商業(yè)銀行持有的符合規(guī)定的核心一級資本與風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的比率。
21、一級資本充足率：商業(yè)銀行持有的符合規(guī)定的一級資本與風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的比率
22、次級債券：商業(yè)銀行發(fā)行的，本金和利息的清償順序先于商業(yè)銀行股權(quán)資本，列于其他負(fù)債之后的債券。
23、BP：Basis Point，即基點(diǎn)，一種度量單位，100個(gè)基點(diǎn)等于1%
24、容差還貸：當(dāng)信用卡持卡人沒有全額還款，但其未償還部分的差額小于一定金額時(shí)，銀行視同該持卡人全額還款.25、巴塞爾協(xié)議III/最新版資本協(xié)議：2010年9月12日由巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì) 正式發(fā)表的《統(tǒng)一資本計(jì)量和資本標(biāo)準(zhǔn)的國際協(xié)議》并于2010年11月在韓國首爾舉行的二十國集團(tuán)(G20)峰會(huì)上獲得正式批準(zhǔn)實(shí)施
26、敞口：暴露在市場風(fēng)險(xiǎn)下的資金頭寸
27、大型商業(yè)銀行：中國工商銀行股份有限公司、中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司、中國銀行股份有限公司、中國建設(shè)銀行股份有限公司和交通銀行股份有限公司
28、全國性股份制商業(yè)銀行：民生銀行股份有限公司、興業(yè)銀行股份有限公司、中信銀行股份有限公司、光大銀行股份有限公司、華夏銀行股份有限公司、廣發(fā)銀行股份有限公司、深圳發(fā)展銀行股份有限公司、招商銀行股份有限公司、上海浦東發(fā)展銀行股份有限公司、恒豐銀行股份有限公司、浙商銀行股份有限公司和渤海銀行股份有限公司
第五篇：股票學(xué)習(xí)——股票估值的方法
股票學(xué)習(xí)（1）——股票估值的方法
摘 要：近年來中國的資本市場日益壯大，股票市場更是首當(dāng)其沖。自2006年開始的新一輪牛市更是將市場人氣推至極點(diǎn)，然而伴隨著牛市一同到來的是人們對股市泡沫的爭論。面對風(fēng)云變幻的股市，人們又該如何預(yù)測股票的價(jià)格呢？本文這一問題，對投資學(xué)中的相對估值法和絕對估值法做一番簡單介紹，并結(jié)合實(shí)際案例來探討股票是如何估值的。
關(guān)鍵詞：相對估值法；絕對估值法；DDM；市盈率；市凈率
1.理論概述
對擬發(fā)行股票的合理估值是定價(jià)的基礎(chǔ)。通常的估值方法有兩大類：一類是相對估值法，另一類是絕對估值法。
1.1 相對估值法
相對估值法亦稱可比公司法，是指對股票進(jìn)行估值時(shí)，對可比較的或者代表性的公司進(jìn)行分析，尤其注意有著相似業(yè)務(wù)的公司的新近發(fā)行以及相似規(guī)模的其他新近的首次公開發(fā)行，以獲得估值基礎(chǔ)。主承銷商審查可比較的發(fā)行公司的初次定價(jià)和它們的二級市場表現(xiàn)，然后根據(jù)發(fā)行公司的特質(zhì)進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，為新股發(fā)行進(jìn)行估價(jià)。在運(yùn)用可比公司法時(shí)，可以采用比率指標(biāo)進(jìn)行比較，比率指標(biāo)包括P/E（市盈率）、P/B（市凈率）、EV/EBITDA（企業(yè)價(jià)值與利息、所得稅、折舊、攤銷前收益的比率）等等。其中最常用的比率指標(biāo)是市盈率和市凈率。
1.2 絕對估值法
絕對估值法亦稱貼現(xiàn)法，主要包括公司貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（DCF）、現(xiàn)金分紅折現(xiàn)法（DDM）。該理論最早可以追溯到艾爾文·費(fèi)雪(Irving·Fisher)的資本價(jià)值理論。費(fèi)雪在其1906年的著作《資本與收入的性質(zhì)》(The Nature of Capital and Income)中，完整地論述了收入與資本及價(jià)值的關(guān)系。他認(rèn)為資本能帶來一系列的未來收入，因而資本的價(jià)值實(shí)質(zhì)上就是未來收入的貼現(xiàn)值。
相對估值法反映的是市場供求決定的股票價(jià)格，絕對估值法體現(xiàn)的是內(nèi)在價(jià)值決定價(jià)格，即通過對企業(yè)估值，而后計(jì)算每股價(jià)值，從而估算股票的價(jià)值。
2.估值方法與估值模型介紹
2.1 市盈率法
（1）市盈率的計(jì)算公式。市盈率=股票市場價(jià)格/每股收益，每股收益通常指每股凈利潤。
（2）每股凈利潤的確定方法。①全面攤薄法，就是用全年凈利潤除以發(fā)行后總股本，直接得出每股凈利潤。②加權(quán)平均法，就是以公開發(fā)行股份在市場上流通的時(shí)間作為權(quán)數(shù)，用凈利潤除以發(fā)行前總股本加加權(quán)計(jì)算得出的發(fā)行后總股本，得出每股凈利潤。
（3）估值。通過市盈率法估值時(shí)，首先應(yīng)計(jì)算出發(fā)行人的每股收益；然后根據(jù)二級市場的平均市盈率、發(fā)行人的行業(yè)情況（同類行業(yè)公司股票的市盈率）、發(fā)行人的經(jīng)營狀況及其成長性等擬定發(fā)行市盈率；最后，依據(jù)發(fā)行市盈率與每股收益的乘積決定估值。
2.2 市凈率法
（1）市凈率的計(jì)算公式。市凈率=股票市場價(jià)格/每股凈資產(chǎn)。
（2）估值。通過市凈率定價(jià)法估值時(shí)，首先應(yīng)根據(jù)審核后的凈資產(chǎn)計(jì)算出發(fā)行人的每股凈資產(chǎn)；然后，根據(jù)二級市場的平均市凈率、發(fā)行人的行業(yè)情況（同類行業(yè)公司股票的市凈率）、發(fā)行人的經(jīng)營狀況及其凈資產(chǎn)收益率等擬定發(fā)行市凈率；最后，依據(jù)發(fā)行市凈率與每股凈資產(chǎn)的乘積決定估值。
（3）股利貼現(xiàn)模型(DDM)。
①模型介紹。
股利貼現(xiàn)模型(DDM，discounted dividend mode1)，通過將未來的股利貼現(xiàn)計(jì)算出股票的價(jià)值。其數(shù)學(xué)公式為：D為股票的內(nèi)在價(jià)值，Di為第i期的股利，r為貼現(xiàn)率。根據(jù)對股利增長率的不同假定，股利貼現(xiàn)模型可以分為零增長模型、不變增長模型、二階段增長模型和多元增長模型。
②股利貼現(xiàn)模型實(shí)用性分析。
股利貼現(xiàn)模型適用于經(jīng)營狀況穩(wěn)定、有穩(wěn)定的股利發(fā)放的企業(yè)，但因?yàn)楣衫l(fā)放因各公司股利政策的不同而不同，即使兩個(gè)業(yè)績和規(guī)模相當(dāng)?shù)钠髽I(yè)，也可能因?yàn)楣衫叩牟煌?，?jīng)股利貼現(xiàn)模型計(jì)算出的價(jià)值出現(xiàn)很大的差別。對于我國股市中很少發(fā)放股利的公司，或者出現(xiàn)虧損而暫時(shí)不能發(fā)放股利的公司，該模型不是很適用。
(4)現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DCF)。
現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DCF，discounted cash flow)認(rèn)為，公司的價(jià)值等于公司未來自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值。模型為：
D=∑∞i=1CFt(1+r)t
其中V代表公司的價(jià)值，CFt為未來第t期的自由現(xiàn)金流，r為貼現(xiàn)率。根據(jù)現(xiàn)金流界定的不同，DCF又可分為公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)(FCFF)模型和權(quán)益自由現(xiàn)金流(FCFE)貼現(xiàn)模型。
①公司自由現(xiàn)金流(FCFF)貼現(xiàn)模型。
FCFF(free cash flow of firm)是公司支付了所有營運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營運(yùn)資本投資后可以向所有投資者分派的稅后現(xiàn)金流量。類似于上面的股利貼現(xiàn)模型，按公司自由現(xiàn)金流增長情況的不同，公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型又可分為零增長模型、固定增長模型等等。
②權(quán)益自由現(xiàn)金流(FCFE)貼現(xiàn)模型。
FCFE(free cash flow of equity)是公司支付所有營運(yùn)費(fèi)用，再投資支出，所得稅和凈債務(wù)支付(即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額)后可分配給公司股東的剩余現(xiàn)金流量，根據(jù)權(quán)益自由現(xiàn)金流增長速度的不同，權(quán)益自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型也可分為不同的增長模型。
③自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的實(shí)用性分析。
與股利貼現(xiàn)模型不同,自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型更注重公司為股東創(chuàng)造價(jià)值的能力。顯然對于較少發(fā)放股利或股利發(fā)放不穩(wěn)定的公司，該模型要比股利貼現(xiàn)模型更為適用。其缺點(diǎn)是該模型的結(jié)果可能會(huì)受到人為的操縱(操縱自由現(xiàn)金流等)，從而導(dǎo)致價(jià)值判斷的失真；另外，對于暫時(shí)經(jīng)營不善陷入虧損的公司，由于未來自由現(xiàn)金流難以預(yù)測，故該模型也不適用。
3.實(shí)證分析
我以在上海證券交易所上市交易的北京銀行股份有限公司為例來進(jìn)行實(shí)證分析。由于自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型主要運(yùn)用于具體項(xiàng)目上，而對于公司股票的估值偏差較大，因此我沒有選用此種方法。
3.1 運(yùn)用相對估值法估算北京銀行股票價(jià)值
從全球的視野來看，商業(yè)銀行的PB估值水平主要集中在2-3倍，考慮到中國銀行業(yè)的高增長、未來金融業(yè)的綜合經(jīng)營以及企業(yè)所得稅和營業(yè)稅改革帶來的潛在收益，中國上市商業(yè)銀行的PB估值水平可以比全球平均估值水平高50%，即達(dá)到3-4.5倍。如果市場對銀行未來的業(yè)績增長更樂觀，則相應(yīng)的估值水平會(huì)更高。綜合考慮了A股和H股的PE與PB值以后，我對北京銀行的PE與PB的取值范圍，估計(jì)如下：PE 40.51-48.97，PB 5.13-6.86。預(yù)計(jì)2008年初，北京銀行的股價(jià)范圍估計(jì)是：21.06元-25.46元。
3.2 運(yùn)用股利貼現(xiàn)模型估算北京銀行股票價(jià)值
（1）模型的選擇。
“北京銀行”(證券代碼：601169)于2007年在上海證券交易所上市。根據(jù)超常增長、過渡增長和穩(wěn)定增長三個(gè)階段，我選用三階段增長模型來進(jìn)行計(jì)算。
（2）模型中參數(shù)的確定。
①對于D的確定。鑒于北京銀行剛剛上市，還未進(jìn)行過股利分配，我決定運(yùn)用北京銀行05-07年的EPS與北京銀行上市前三年的平均股利分配率（約35%）的乘積來替代其每股股利，結(jié)合其業(yè)務(wù)增長情況和中信證券對其出具的投資價(jià)值研究報(bào)告，我對北京銀行的2007年的EPS進(jìn)行了預(yù)測，北京銀行2005-2007年的EPS分別為：0.34元、0.45元、0.55元。我選取2007年為基期，因此D0=0.20。
②對于g的確定。根據(jù)上面的假設(shè)，g在2005-2007年間平均以42%的速度增長，預(yù)計(jì)2007年以后的3年內(nèi)，北京銀行會(huì)繼續(xù)保持這種超常增張的態(tài)勢并逐步進(jìn)入由超常增長轉(zhuǎn)為穩(wěn)定增長的過渡期?；仡櫛本┿y行的發(fā)展歷程發(fā)現(xiàn)：其總資產(chǎn)從96年底的217億發(fā)展到2006年底的2730億，11年間增長了近13倍，年復(fù)合增長率30%?，F(xiàn)在是中國資產(chǎn)規(guī)模最大的城市商業(yè)銀行，資產(chǎn)規(guī)模超越成立已久規(guī)模較小的全國性商業(yè)銀行深發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計(jì)，北京銀行傭金及手續(xù)費(fèi)凈收入2004-2006年復(fù)合增長率達(dá)91%，2006年同比增長更是高達(dá)192%，增長迅速。其費(fèi)用收益比近三年一直處于30%左右，遠(yuǎn)低于同行業(yè)，這也反映出北京銀行明顯的經(jīng)營效率優(yōu)勢。另外考慮到2008年企業(yè)所得稅的降低以及其獨(dú)具的首都區(qū)位優(yōu)勢，因而可以預(yù)見，在2007年之后北京銀行的業(yè)務(wù)還將保持穩(wěn)定高速的增長。在綜合考慮了中信證券的盈利預(yù)測分析和北京銀行自身的成長趨勢以及中國銀行業(yè)同業(yè)比較的成長性分析后，我將超常增長階段的g設(shè)定為35%，穩(wěn)定增長階段的g設(shè)定為3%。
③對于r的確定。對于權(quán)益資本成本r的計(jì)算，我采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型。其模型為：
Ri為股票i的預(yù)期收益率，Rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率，RM為市場組合的預(yù)期收益率，β為貝它系數(shù)。
我采用最小二乘法來回歸這個(gè)模型。以北京銀行股票和上證綜合指數(shù)的日交易數(shù)據(jù)作為樣本①，時(shí)間跨度為2007年9月19日至2007年12月20日。無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益，采用最近一年期的國債收益率。為了便于回歸分析，我將CAPM變一下形。
運(yùn)用SPSS軟件進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果為β=0.7321，參數(shù)的F檢驗(yàn)、t檢驗(yàn)和D-W檢驗(yàn)均通過。模型可寫為：Y=0.7321X。0.7321即為北京銀行的股票收益相對于市場組合收益的β系數(shù)。
（3）股票價(jià)值估算。
基于5%的無風(fēng)險(xiǎn)利率，5%的市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，以及β=0.7321。運(yùn)用上面的模型計(jì)算北京銀行的股票目前的預(yù)期收益率，繼而估算出該股票的價(jià)值。將上面求出的各個(gè)參數(shù)值代入模型，進(jìn)而估算出該股票2008年初的價(jià)值約為20.38元。
4.結(jié)論
北京銀行這只股票最近一直在20元左右波動(dòng)，2007年12月20日的收盤價(jià)為20．06元。本次研究的估計(jì)值基本在20-25元的范圍內(nèi)。由于研究過程中無論是模型還是比較數(shù)據(jù)大多數(shù)都涉及大量的假設(shè)與判斷，并且有很多實(shí)際左右市場走勢的因素又難以用變量或數(shù)值表述，因此難免會(huì)出現(xiàn)估計(jì)值與實(shí)際值發(fā)生較大偏差的情況。
股票的定價(jià)和估值既有理性的計(jì)算，更有對市場供求的感性判斷。如果僅僅依賴公式計(jì)算，就過于武斷；事實(shí)上，股票的價(jià)格是隨著股票市場景氣程度不斷變化的，因此定價(jià)的藝術(shù)體現(xiàn)在定價(jià)的過程之中。
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