第一篇：中國城投債發(fā)展現(xiàn)狀分析

?

?

? 中國城投債發(fā)展現(xiàn)狀分析（1）近年來，城投債的發(fā)行主體資質(zhì)呈現(xiàn)出逐漸多元化的形態(tài)。特別自2008年以來，城投債中AAA級發(fā)行人發(fā)行的債券規(guī)模呈明顯下滑態(tài)勢，已由2008年的40.11%下降到2012年的15.86%；而AA等級發(fā)行人的城投債發(fā)行量占比則從2008年的32.38%上升到2012年的47.34%。

（2）從外部評級（指信用評級公司的評級）來看，雖然99％以上的債券都在AA-以上，但投資人對該評級結(jié)果并不是十分認(rèn)可，并直接傳導(dǎo)到了二級市場的買賣價(jià)格上。我們以中債收益率曲線作為參考基準(zhǔn)，選用11月末未到期的991只城投債為樣本，對投資人評級和外部評級的吻合度進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，市場投資人對城投債的內(nèi)部評級和外部評級的吻合度僅有72.65％，剩余28.35％的債券投資人都有所下調(diào)。其中，投資人對城投債的低評級認(rèn)可度較高，其中AA-級認(rèn)可度最高，其認(rèn)可度達(dá)到91.03%，而對高評級認(rèn)可度較低，AAA、AA+的認(rèn)可度只有85.21%和78.66%；

（3）據(jù)觀察，城投類債券的發(fā)行利率較同一信用等級的普通信用類債券要略高。在主營業(yè)務(wù)盈利較弱的情況下，大量的基礎(chǔ)設(shè)施投資主要依靠的是政府補(bǔ)貼，而政府補(bǔ)貼力度根據(jù)國家政

策變化和地方政府財(cái)政收入水平，存在一定的不確定性。因此，由于發(fā)行主體很難依靠自身財(cái)務(wù)狀況償還債務(wù)，而主要依賴于政府補(bǔ)貼和國家政策的支持力度，增加了債務(wù)償還的不確定性，投資者要求更高的票面利率作為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償；

（4）城投企業(yè)自2011年以來出現(xiàn)的資產(chǎn)注水、核心資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、發(fā)債主體隨意組合的負(fù)面事件在一定程度上彰顯了目前在信息披露制度上的一些漏洞，特別是目前對于城投類債券的信息披露制度不完善、不統(tǒng)一；

（5）地方政府為城投債提供隱性擔(dān)保已經(jīng)成為市場默認(rèn)的潛規(guī)則。截至目前，城投債尚未出現(xiàn)一例違約事件，甚至連光伏企業(yè)的江西賽維短融面臨無法到期兌付危機(jī)時(shí)，也得到了來自政府資金的兜底。但是，由于地方政府信息更不透明，投資人對地方政府的財(cái)政收支情況不甚了解，更加大了投資人判定城投公司資質(zhì)的難度。

第二篇：中國城投債現(xiàn)狀

中國城投債現(xiàn)狀、風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇

作者： 伍毅榮 魏劭琨 / 時(shí)間： 2013年 1月號

“城投債”又被稱為“準(zhǔn)市政債券”，是指由地方政府投融資平臺(一般是隸屬于地方政府的城市建設(shè)投資公司)作為發(fā)行主體公開發(fā)行的企業(yè)債券，多用于地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或公益性項(xiàng)目。在我國，城投債包括企業(yè)債、短期融資券和中期票據(jù)等品種。

我國城投債發(fā)展現(xiàn)狀

1994年1月1日起，我國實(shí)行新一輪的地方財(cái)政包干體制改革，各省、自治區(qū)、直轄市以及計(jì)劃單列市實(shí)行分稅制財(cái)政管理體制，其重要內(nèi)容就是中央政府和地方政府“事權(quán)”和“財(cái)權(quán)”的劃分。改革使中央財(cái)政收入得到很大提高，地方財(cái)政在全國總財(cái)政收入的比例卻不斷下降。與此同時(shí)，地方政府“事權(quán)”范圍不斷擴(kuò)大，承擔(dān)的職能越來越多，隨之而來的地方支出急劇增長。地方事權(quán)遠(yuǎn)大于地方可支配的財(cái)權(quán)，致使地方財(cái)政收支嚴(yán)重失衡，不得不借助城投公司在金融市場融資，以緩解地方財(cái)政惡化的狀況。

品種結(jié)構(gòu)

2009年以來，受益于積極財(cái)政政策和適度寬松貨幣政策的實(shí)施，各地地方政府紛紛擴(kuò)大投資規(guī)模、加大基礎(chǔ)設(shè)施投資，城投債市場規(guī)模迅速擴(kuò)大，債券余額迅速上升。截至2011年7月末，我國已累計(jì)發(fā)行城投債共計(jì)505期，發(fā)行金額累計(jì)共7367.2億元（見表1）。其中，企業(yè)債無論是在發(fā)行期數(shù)上還是金額上均占據(jù)絕大部分；中期票據(jù)發(fā)行期數(shù)最少，但由于單筆發(fā)行金額較大，金額占比也較大；短期融資券發(fā)行期數(shù)多于中期票據(jù)，但單筆發(fā)行金額較小，因此總體占比較低。

主體結(jié)構(gòu)分布

發(fā)行人級別。從發(fā)行人所在地區(qū)行政級別看（見表2），市級發(fā)行人（不含省會城市）在公司數(shù)量和發(fā)行規(guī)模中均占首位，其次是直轄市，之后依次是省會城市、省級和縣級(省級”包括省、自治區(qū)，不包括京、津、滬、渝四市，“市級”不包括各?。ㄗ灾螀^(qū)）省會城市，“縣級”包括縣和縣級市。)。從平均發(fā)行規(guī)?？?，直轄市、省級、省會城市、市級、縣級依次降低，顯示城投債發(fā)行人行政級別越高，經(jīng)濟(jì)實(shí)力越強(qiáng)，發(fā)行規(guī)模越大。值得注意的是，縣級城投債在數(shù)量和規(guī)模上均占有一定地位，且其平均發(fā)行規(guī)模與市級城投債基本相當(dāng)，其原因主要是這39家縣級發(fā)行人絕大部分來自經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的東部沿?？h（市）：浙江（17）、山東（12）和江蘇（8），當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)規(guī)模較大、財(cái)政收入較高、資產(chǎn)質(zhì)量較好、擔(dān)保評級較高，因此發(fā)行城投債規(guī)模往往較大。

行業(yè)分布。從行業(yè)組分布看（見表3），“工業(yè)”部門中“資本貨物”在公司數(shù)量和發(fā)行規(guī)模上占比分別為50.9%和47%，排在首位；其次是“金融”部門中的“多元金融”，公司數(shù)量和發(fā)行規(guī)模占比為21%和24.8%；再次是“工業(yè)”部門中的“運(yùn)輸”，公司數(shù)量合計(jì)12.9%，發(fā)行規(guī)模占比14.6%。

從行業(yè)分布可以看出，城投債募集資金主要運(yùn)用于：基建工程、交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)設(shè)施，這與城投債本身“彌補(bǔ)地方財(cái)政缺口，支持地方基礎(chǔ)建設(shè)”的功能屬性是一致的。

信用評級與信用增級。從債項(xiàng)信用評級看（見表4），直轄市、省級和省會城市評級情況最好，“AA+”（含）以上比例分別達(dá)到76.9%、70.2%和79.0%，其中直轄市和省級的“AAA”高級別評級占比最高。

從主體信用評級來看，省級、直轄市和省會城市評級情況較好，“AA+”評級（含）以上比例分別達(dá)到57.4%、74.7%和 64.2%，省會城市的“AA+”（含）以上雖高于省級，但前者并無“AAA”評價(jià)。

總體而言，信用評級呈現(xiàn)如下規(guī)律：一是“行政級別越高，信用評價(jià)越好”，且直轄市優(yōu)于省級。二是債項(xiàng)評級優(yōu)于主體評級，且隨著行政級別的下降，兩者“級差”加大，顯示級別較高的發(fā)行人因整合資產(chǎn)能力較大、資產(chǎn)質(zhì)量較好，其主體信用和債項(xiàng)信用均較好；級別較低的發(fā)行人因自身主體信用較一般，需要通過各種增信手段提高債項(xiàng)信用級別。

從增信方式看（見圖1和表4），除“縣級”以外，總體呈“行政級別越高，保證擔(dān)保比例越高”的特點(diǎn)，其原因可能在于：城投公司作為一種與地方政府關(guān)系密切的企業(yè)，其行政級別越高，所能夠“動用”的經(jīng)濟(jì)資源和社會關(guān)系越多，其越容易找到有擔(dān)保意愿和能力的保證人。在非保證擔(dān)保中，質(zhì)押擔(dān)保最多（大部分是應(yīng)收賬款質(zhì)押，其余是股權(quán)、債券質(zhì)押），其次是抵押擔(dān)保（主要是國有土地使用權(quán)抵押）。從擔(dān)保方式有效性來看，主要問題是第三方擔(dān)保比例過大，抵質(zhì)押擔(dān)保不足，且第三方擔(dān)保中存在“相互保證”或“循環(huán)保證”的情況。

城投債發(fā)展的機(jī)遇

城市化進(jìn)程中的資金需求巨大。目前，我國城市化水平不足50%，且東部和西部、沿海與內(nèi)陸地區(qū)差異較大，無論是從城市化的“量”還是“質(zhì)”來看，均落后于世界甚至東亞發(fā)展中國家平均水平。城市化發(fā)展是城市建設(shè)的過程，突出表現(xiàn)在道路交通、城市水務(wù)、電網(wǎng)熱網(wǎng)、垃圾處理等基礎(chǔ)配套設(shè)施的建設(shè)上，而城市基礎(chǔ)投資資金的缺乏、投資總量不足已成為現(xiàn)階段我國城市建設(shè)的普遍問題。由此可見，一方面是城市化發(fā)展中地方政府對投資基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有強(qiáng)烈偏好與沖動，另一方面是地方政府財(cái)政收支不平衡導(dǎo)致城建資金缺口不斷擴(kuò)大。在此環(huán)境下，地方政府只能“借道”地方投融資平臺彌補(bǔ)資金缺口。

在地方融資平臺貸款整治的大背景下，城投債成為地方政府融資的少數(shù)可行渠道。地方政府“借道”融資平臺融資主要有兩大渠道：一是銀行貸款，二是城投債。目前，貨幣當(dāng)局與監(jiān)管機(jī)構(gòu)正對各地融資平臺貸款進(jìn)行專項(xiàng)重點(diǎn)整治，地方政府通過平臺獲得銀行貸款“輸血”的通道已基本被關(guān)閉。相對而言，城投債作為一種在公開市場發(fā)行的債務(wù)工具，與銀行貸款相比信息披露較為充分、流通轉(zhuǎn)讓市場相對健全、風(fēng)險(xiǎn)分布較為分散等優(yōu)點(diǎn)，其發(fā)行的市場化程度較高，受監(jiān)管當(dāng)局影響較小。

有利于我國債券市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)前我國債券市場期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“中短期比例高、長期比例過低”的特點(diǎn)。債券期限的短期化限制了企業(yè)通過發(fā)債來募集長期資本，從而不利于企業(yè)進(jìn)行長期投資。城投債作為一種兼有國債（地方債）和公司債特點(diǎn)的債務(wù)工具，一般而言其信用評級、風(fēng)險(xiǎn)程度高于前者和部分特大型公司企業(yè)的債券，因此其收益率水平較高，有的甚至達(dá)到“垃圾債券”水平，這對豐富債券市場種類，完善債券投資收益率結(jié)構(gòu)具有重要意義。

促進(jìn)我國融資市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化。當(dāng)前我國金融市場的特點(diǎn)是：間接融資占主體，直接融資比例不高；直接融資中股權(quán)融資占主體，債權(quán)融資比例不高。間接融資比例過高會導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)過于聚集在商業(yè)銀行體系難以有效分散，更使金融體系

在抵御外部沖擊時(shí)過于脆弱；直接融資中債權(quán)融資工具不足，不利于為企業(yè)進(jìn)行最優(yōu)的融資結(jié)構(gòu)安排。

城投債存在的風(fēng)險(xiǎn)

發(fā)債主體贏利風(fēng)險(xiǎn)。地方城投公司往往承擔(dān)非贏利性的公共項(xiàng)目，其現(xiàn)金流狀況和盈利性指標(biāo)偏弱，有的甚至主營業(yè)務(wù)收入為零。為確保公共項(xiàng)目的順利完成，地方政府會給予城投公司諸如資產(chǎn)注入、政府補(bǔ)貼、稅收優(yōu)惠等政策來支持其發(fā)展。因此，城投債風(fēng)險(xiǎn)很大程度取決于地方政府信用實(shí)力、以及對城投公司的支持意愿和持續(xù)性。

注入資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。地方政府為提高城投公司發(fā)債規(guī)模并提升其信用級別，會注入更多資產(chǎn)，包括：土地使用權(quán)、公共事業(yè)公司、公益性資產(chǎn)等。其風(fēng)險(xiǎn)在于：一是土地使用權(quán)的虛高評估導(dǎo)致土地價(jià)值被抬高。二是在合并公司過程中，容易出現(xiàn)不合規(guī)的情形，如合并不符合要求的事業(yè)單位虛增資產(chǎn)或是合并的發(fā)債企業(yè)無實(shí)際控制能力。三是單純?yōu)閿U(kuò)大企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模而注入公益性資產(chǎn)，這對提升贏利能力和償債能力無實(shí)質(zhì)性作用。

外部增信風(fēng)險(xiǎn)。外部增信主要分為兩類：第三方擔(dān)保和資產(chǎn)類擔(dān)保。在第三方擔(dān)保中，要特別注意的是相互擔(dān)保，這容易加大關(guān)聯(lián)企業(yè)的資金鏈壓力，容易誘發(fā)城投債連鎖的信用風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)類擔(dān)保主要包括土地使用權(quán)抵押、應(yīng)收賬款、股權(quán)質(zhì)押等。針對土地抵押的擔(dān)保方式，需要明確資產(chǎn)是否屬實(shí)，發(fā)行人是否具有處置權(quán)，土地價(jià)格是否合理。應(yīng)收賬款主要來源是當(dāng)?shù)刎?cái)政，這需要將其統(tǒng)一納入財(cái)政負(fù)債，綜合分析發(fā)行人所處地區(qū)的綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力，評判財(cái)政對該應(yīng)收賬款的保障力度。相對而言，以上市公司股權(quán)為抵押的擔(dān)保方式的保障程度稍好于前兩種，但要綜合考慮上市公司股權(quán)的波動性以及流動性。

信用評級風(fēng)險(xiǎn)。由于有地方政府的大力支持與信用擔(dān)保為依靠，城投債成為各信用評級機(jī)構(gòu)競相爭取的“優(yōu)質(zhì)客戶”，評級機(jī)構(gòu)出于維系市場份額、維護(hù)與地方行政部門關(guān)系等方面的考慮，可能會采用放大信用評級中政府擔(dān)保的作用、提高對部分信用瑕疵的容忍度等手段，出具“不夠客觀”的評級結(jié)果，使得城投債的信用承諾打折扣。

地方政府風(fēng)險(xiǎn)。一是地方政府對城投債的隱形擔(dān)保并不具備法律意義上的擔(dān)保作用，因?yàn)榉梢?guī)定國家機(jī)關(guān)不得作為擔(dān)保人提供保證擔(dān)保；二是城投債年限較長，當(dāng)經(jīng)歷政府換屆后，下屆政府還款意愿如何直接影響城投債信用；三是城投債的履約較大程度上依靠當(dāng)?shù)刎?cái)政收入，地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和財(cái)政收入是影響城投債償還的重要因素。

對商業(yè)銀行的啟示

關(guān)注城投債發(fā)行的承銷機(jī)會。目前，城投債中主要品種為由證券公司承銷的企業(yè)債，短期融資券和中期票據(jù)占比較少。隨著城投債市場容量的擴(kuò)大，商業(yè)銀行應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注城投債，尤其是中期票據(jù)的承銷機(jī)會，力爭擴(kuò)大商業(yè)銀行在城投債承銷的市場占比。

發(fā)揮中期票據(jù)相對于企業(yè)債的優(yōu)勢，爭攬城投債承銷機(jī)會。與企業(yè)債相比，商業(yè)銀行承銷中期票據(jù)具有以下優(yōu)勢：一是中期票據(jù)發(fā)行實(shí)施“注冊制”，主承銷商通過自己的通道排隊(duì)注冊，一般而言發(fā)行效率高于企業(yè)債的“核準(zhǔn)制”。二是注冊成功后，中期票據(jù)可在兩年內(nèi)多次發(fā)行，有利于發(fā)行人根據(jù)市場環(huán)境靈活安排負(fù)債規(guī)模和負(fù)債成本。三是商業(yè)銀行承銷中期票據(jù)，銀行可以靈活運(yùn)用融資

工具，如委托貸款、信托融資、過橋貸款等，與中期票據(jù)配合使用，滿足企業(yè)多樣化的融資需求。

商業(yè)銀行在二級市場投資城投債時(shí)，要合理選擇投資對象。需要重點(diǎn)關(guān)注的包括：一是從發(fā)行人行政等級來看，盡量關(guān)注高行政級別的債券，如直轄市、省級、省會城市。二是要關(guān)注城投債發(fā)行人所在地區(qū)地方經(jīng)濟(jì)活躍程度和當(dāng)?shù)卣?cái)政收支情況，因?yàn)榇蟛糠殖峭秱С猪?xiàng)目償債現(xiàn)金流與地方經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，且其擔(dān)保方式為對地方政府應(yīng)收賬款的質(zhì)押。

對合乎發(fā)行條件的融資平臺，可考慮將融資支持模式從銀行貸款債務(wù)向債務(wù)工具轉(zhuǎn)變。城投債作為一種在公開市場發(fā)行的債務(wù)工具，與銀行貸款相比具有以下優(yōu)勢：一是信息披露較為充分，融資主體接受外部投資者監(jiān)督，從而有利于確保資金安全；二是城投債發(fā)行后可在二級市場流通轉(zhuǎn)讓，是比貸款具有更強(qiáng)流動性的資產(chǎn)形式，自有資金占用更少；三是債券發(fā)行市場化程度較高，受監(jiān)管當(dāng)局影響較小，能更好地滿足企業(yè)客戶的融資需求。

營銷專項(xiàng)償債基金賬戶監(jiān)管銀行資格。當(dāng)前，部分城投公司在采取抵質(zhì)押擔(dān)保的同時(shí)，還采用了設(shè)立專項(xiàng)償債基金的增信方式，以政府償債基金作為債券償付來源。通常而言，專項(xiàng)償債基金將在商業(yè)銀行設(shè)立監(jiān)管賬戶，由發(fā)行人、主承銷商和監(jiān)管銀行簽訂三方監(jiān)管協(xié)議，約定監(jiān)管銀行進(jìn)行監(jiān)管。對商業(yè)銀行而言，營銷該類賬戶有以下優(yōu)勢：一是獲得負(fù)債資金沉淀，擴(kuò)大存款規(guī)模。二是作為切入城投債公司的手段，通過監(jiān)管賬戶的開立，與城投公司、當(dāng)?shù)卣⒙?lián)系。三是通過與城投公司、當(dāng)?shù)卣⒙?lián)系后，可爭攬當(dāng)?shù)貎?yōu)質(zhì)的資產(chǎn)業(yè)務(wù)機(jī)會，如基建項(xiàng)目融資等。

（作者單位：中國社會科學(xué)院研究生院財(cái)貿(mào)系國家發(fā)改委城市和小城鎮(zhèn)改革發(fā)展中心）

第三篇：中國城投公司發(fā)展問題之我見

中國城投公司發(fā)展問題之我見 由于運(yùn)營時(shí)間、市場化程度以及創(chuàng)新意識的不同，我國的城投公司發(fā)展運(yùn)作良莠不齊，一部分公司已建立多元化融資體制，步入良性循環(huán)道路，而一部分城投公司則舉債建設(shè)，入不敷出，瀕臨破產(chǎn)的邊緣。尤其是城市投資體制改革剛剛起步的城市中，城投公司的發(fā)展也面臨著諸多誤區(qū)和困難。對新建的城投公司而言，也面臨老城投公司曾經(jīng)面臨的問題，如何借鑒外地成功經(jīng)驗(yàn)，理順與政府的關(guān)系，解決資金矛盾，加快投融資體制改革，盡快縮短“陣痛期”，樹立科學(xué)的發(fā)展觀,為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和發(fā)展作貢獻(xiàn)，是城投公司可持續(xù)發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。

一、城投公司發(fā)展中存在的主要問題

(一)城投公司未按現(xiàn)代企業(yè)制度規(guī)范運(yùn)行，管理模式滯后。在城投公司成立之初，有些城市政府還無法擺脫計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的管理模式，表現(xiàn)為：項(xiàng)目建設(shè)政府直接參與經(jīng)濟(jì)活動，重建設(shè)、輕經(jīng)營，重形象、輕管理，在財(cái)政體制上統(tǒng)收統(tǒng)支，資金高度集中。支出大包大攬，不論大小項(xiàng)目，都必須按計(jì)劃本子執(zhí)行，即使實(shí)際情況發(fā)生變化，經(jīng)費(fèi)追加或調(diào)整都必須經(jīng)過計(jì)劃的調(diào)整，周期較長。一方面城市建設(shè)項(xiàng)目過分依賴財(cái)政的投資，另一方面財(cái)政投下去的資金又沒人監(jiān)管，用款單位資金投資效益較差，沒有形成可以進(jìn)行資本流動的循環(huán)投資的體制，阻礙了市場體系的培育和發(fā)展。

(二)城投公司與相關(guān)主管部門職能交叉，阻滯了城投公司建立多元化運(yùn)作的進(jìn)程。由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)模式直接參與城市經(jīng)營活動，為調(diào)動所謂的各方積極性，多方籌措資金，往往政府仍按把城建基礎(chǔ)設(shè)施工程交給多個(gè)部門負(fù)責(zé)，這在短時(shí)間內(nèi)保證了工程資金和進(jìn)度，但從長遠(yuǎn)看，它所帶來的資金分散、人力分散、管理分散卻不利于城投公司開展資本化運(yùn)作、吸納民間資金、盤活城建存量、內(nèi)外舉債等多元化融資的嘗試。有些城投公司作為資金和資產(chǎn)運(yùn)營的主體，與財(cái)政、城建、水務(wù)、市政、房產(chǎn)等有關(guān)行政主管部門發(fā)生了矛盾。城建基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)部門分散，資金、人力的分散，管理職能的交叉，使城投公司必須經(jīng)歷一個(gè)從小到大的緩慢的原始積累過程，而不能站在巨人的肩膀上，以龐大的資產(chǎn)，高起點(diǎn)地探索多元化融資體制，阻滯了城投公司建立多元化運(yùn)作體制的進(jìn)程。

(三)城投公司對原有國有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)流動、資產(chǎn)變現(xiàn)運(yùn)作乏力，缺乏經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)過長期投入，歷史形成的城建存量資產(chǎn)(包括自然資本、人力資本和相關(guān)的延伸資本),在城市資產(chǎn)中占有相當(dāng)大的比重。由于過去政府或主管部門既是投資者，又是經(jīng)營者，實(shí)際上這部分國有資產(chǎn)沒有明確的業(yè)主，往往造成建設(shè)時(shí)熱火朝天，建成后管理薄弱、無人管理，需要大量的城建維護(hù)補(bǔ)貼。城投公司對這一部分已形成的國有資產(chǎn)行使出資人權(quán)力進(jìn)行資產(chǎn)運(yùn)行方面，尚末取得好的經(jīng)

2驗(yàn)。如何在資本市場上運(yùn)用企業(yè)上市、轉(zhuǎn)讓、重組等手段來加快國有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)流動，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)、融籌資金和轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)等方面的工作尚未起步。

(四)城投公司融資渠道單一，缺乏償債機(jī)制，負(fù)債率逐年增高。由政府投入的城建資產(chǎn)運(yùn)營權(quán)沒有得到充分落實(shí)，引起城投公司融資功能不夠完善，對外融資多以銀行的長短期商業(yè)貸款等負(fù)債方式進(jìn)行。一方面由于一些城建項(xiàng)目收益不高，引起銀行慎貸程度越來越高，另一方面城投公司資產(chǎn)負(fù)債率越來越高，債務(wù)償還難以保障。有些城市的城投公司最近幾年還貸本息逐年增高，項(xiàng)目建設(shè)可用資金比例己降至50%以下，且缺乏很好的債務(wù)償還機(jī)制。一些城市的城投公司實(shí)際上是政府在城市建設(shè)中的“借債公司”。因此，繼續(xù)靠負(fù)債融資不但難以滿足日益增長的建設(shè)資金的需要，而且城投公司的可持續(xù)發(fā)展也受到一定的威脅。

二、解決措施及對策

（一）城投公司組建運(yùn)行必須符合現(xiàn)代企業(yè)制度。城投公司應(yīng)根據(jù)《公司法》和現(xiàn)化企業(yè)制度的要求，進(jìn)一步完善法人治理結(jié)構(gòu)、企業(yè)激勵和投資、經(jīng)營管理約束機(jī)制。以資產(chǎn)為紐帶，與各城建企業(yè)形成母子公司關(guān)系，通過控股或參股形式參與所屬子公司和參股公司的經(jīng)營，培育收益性項(xiàng)目，取得相應(yīng)分配利益，產(chǎn)生城投公司的資金流入，保持公司的可持續(xù)融資能力，從而形成企業(yè)自我發(fā)展的良性循環(huán)機(jī)

3制。有些擬建設(shè)的經(jīng)營性項(xiàng)目，可以由城投公司拿出部分資金，聯(lián)合對項(xiàng)目有興趣的其它社會資本組成項(xiàng)目公司，作為項(xiàng)目法人，對外融資和進(jìn)行項(xiàng)目運(yùn)營。項(xiàng)目建成后，視項(xiàng)目的市場發(fā)展?jié)摿Γ瓤梢岳^續(xù)經(jīng)營，也可以拍賣轉(zhuǎn)讓，以取得資產(chǎn)的更大增值。

(二)整合部門資源，集約管理，解決職能混淆問題。作為城市基礎(chǔ)設(shè)施投融資主體的城投公司，應(yīng)將計(jì)劃經(jīng)濟(jì)條件下各部門分散投資、分散管理的政府行為，轉(zhuǎn)變?yōu)榭毓晒炯谫Y、投資、建設(shè)和經(jīng)營相結(jié)合集約管理的企業(yè)行為，徹底解決城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資與經(jīng)營責(zé)權(quán)不明，政企不分,職能混淆問題。城投公司在城建資金運(yùn)作的方式上，應(yīng)按照城建項(xiàng)目收益性、準(zhǔn)收益性、非收益性等不同性質(zhì)，采取不同方式。公益性、準(zhǔn)經(jīng)營性城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)資金主要由政府投資，并通過城投公司行使投資職能，不足部分由城投公司籌集運(yùn)作，政府的財(cái)政城建資金及土地收益，過橋過路費(fèi)可作為償還債務(wù)的保證；經(jīng)營性城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建設(shè)，可由城投公司作為項(xiàng)目發(fā)起人，吸引多元投資，也可由其他投資方投資建設(shè)，這可使讓城投公司從繁瑣的日常管理性事務(wù)中脫離出來，像某一舊城區(qū)拆遷項(xiàng)目，就可委托開發(fā)公司或其他項(xiàng)目公司操作。

（三）創(chuàng)新國有資產(chǎn)營運(yùn)機(jī)制，加大資本運(yùn)作的力度。城投公司作為城建資金的運(yùn)行主體、城建資產(chǎn)的運(yùn)營主體、4城建項(xiàng)目的運(yùn)作主體，對原有城建國有資產(chǎn)，可以由政府收回產(chǎn)權(quán)，明確投資主體，授權(quán)城投公司代表政府進(jìn)行經(jīng)營，使得城投公司可以通過資本這個(gè)紐帶，以出資人身份直接參與經(jīng)營管理或委托管理，充分運(yùn)用改組、轉(zhuǎn)讓、租賃等資本運(yùn)作手段，建立國有資產(chǎn)經(jīng)營管理約束機(jī)制，提高國有資產(chǎn)運(yùn)營效率。通過對資本價(jià)值形態(tài)的轉(zhuǎn)化，即通過股權(quán)市場的流動、收購、兼并、重組、控股、交易、轉(zhuǎn)讓、租賃、拍賣等途徑，將潛在的資本轉(zhuǎn)化為活資本，通過資本層面的運(yùn)作實(shí)現(xiàn)資本價(jià)值的升值。

（四）多渠道融資，建立穩(wěn)定的償債機(jī)制。根據(jù)項(xiàng)目的屬性采取不同的籌資形式，經(jīng)營性項(xiàng)目具有經(jīng)營利潤，可以通過市場進(jìn)行資源配置，其融資、建設(shè)、管理及運(yùn)營可由投資方自行決策，所享受的權(quán)益也應(yīng)歸投資方所有；準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目有收費(fèi)機(jī)制和現(xiàn)金流入，但附帶部分公益性，則主要采取間接融資和直接融資兩種形式，可輔之于政府貼息等優(yōu)惠政策；而非經(jīng)營性項(xiàng)目主要產(chǎn)生社會效益和環(huán)境效益，從理論上講，應(yīng)主要依靠政府性投入解決其建設(shè)資金，但現(xiàn)有財(cái)力往往無法滿足投資需求，城投公司可通過資本市場、收費(fèi)收入、資產(chǎn)變現(xiàn)等渠道籌措，也可適當(dāng)舉債，但舉債額度與保障資金必須保持合適的比例。同時(shí)建立債務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，通過償債保障率、投資充足率和資產(chǎn)負(fù)債率等指標(biāo)來測定債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度，并劃出相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。對目前債務(wù)進(jìn)行梳理

5和分析，確定償還的方式。城市政府可以相對集中城維稅、公用事業(yè)附加、土地出讓收入、城建專項(xiàng)收費(fèi)和一定比例的財(cái)政撥款，一部分作為城建發(fā)展基金，用作非經(jīng)營性城建設(shè)施的養(yǎng)護(hù)經(jīng)費(fèi)，另一部分用作城建非經(jīng)營性項(xiàng)目的貸款和債務(wù)的還本付息基金，以及準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目的貸款、債券貼息基金。通過財(cái)政對城建發(fā)展專項(xiàng)資金列收列支，定期劃撥城投公司（或城建基金管理辦公室），委托其進(jìn)行運(yùn)作，使城投公司獲得穩(wěn)定的資金流入量。而對于經(jīng)營性城建項(xiàng)目，在加大收費(fèi)與價(jià)格市場化改革的基礎(chǔ)上，其建設(shè)和運(yùn)營資金應(yīng)通過市場化運(yùn)作來解決。對于政府投資形成的非經(jīng)營性城建設(shè)施，可以由授權(quán)管理的城投公司實(shí)行養(yǎng)護(hù)定額和質(zhì)量公開招標(biāo)，以提高養(yǎng)護(hù)的投資效益。養(yǎng)護(hù)經(jīng)費(fèi)由財(cái)政按招標(biāo)后確定的標(biāo)準(zhǔn)從城建發(fā)展專項(xiàng)基金中足額劃撥給城投公司，并從招標(biāo)節(jié)余的養(yǎng)護(hù)資金中提取一定比例作為委托管理單位工作經(jīng)費(fèi)。通過以上多渠道融資，建立穩(wěn)定的償債機(jī)制，逐步降低負(fù)債率使城投公司走上良性可持續(xù)發(fā)展之路。6

第四篇：正確認(rèn)識“城投債”

正確認(rèn)識“城投債”（2009年6月號）正確認(rèn)識“城投債”

專訪中國社科院研究生院投資系教授宋立

文/本刊記者 楊海霞

5月6日，作為債市一級托管人的中央國債登記結(jié)算有限公司表示，暫?！?9岳城建債”估值。這引起了業(yè)內(nèi)震動，也引發(fā)了社會對俗稱“城投債”的極大關(guān)注。

“09岳城建債”是岳陽市城市建設(shè)投資公司發(fā)行的企業(yè)債，募集說明書表明其主要收入來自岳陽市城市建設(shè)投資管理中心的土地儲備收入。但投資者認(rèn)為這家公司可能并不能實(shí)質(zhì)持有或控制城建管理中心，進(jìn)而對岳城建收入來源等財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)產(chǎn)生質(zhì)疑。

自1990年以來，“09岳城建債”這類隸屬于地方政府的城市建設(shè)投資公司發(fā)行的、用于公共產(chǎn)品的企業(yè)債券，就開始活躍在地方政府的融資平臺上。

由于我國的《預(yù)算法》不允許地方政府舉債（即使是目前發(fā)行的地方債券也是以中央政府代辦形式發(fā)行），在巨大的融資需求下，這種變通的方式就成為當(dāng)前地方政府獲得項(xiàng)目資金的一個(gè)重要手段。

尤其是近來，這類債券發(fā)行有提速的跡象。3月6日，國家發(fā)展改革委主任張平在談到4萬億投資中地方政府如何解決近3萬億的配套資金時(shí)說：“我們對于暫時(shí)缺少配套資金的項(xiàng)目要利用地方的融資平臺，擴(kuò)大地方企業(yè)債券的發(fā)行。從去年4季度到目前，我們已經(jīng)發(fā)行了45只企業(yè)債券，大體籌措了1300多億的資金，目前向國家提出申請，待發(fā)行債券的還有50多家，總共也是接近1000億元”。

由于介于企業(yè)債券和地方債券之間，這類俗稱“城投債”的債券一直受到多方質(zhì)疑。應(yīng)該如何看待這種債券？它與企業(yè)債券和地方債券有什么區(qū)別？它能否走到陽光下？未來我國的地方政府債券制度該如何設(shè)計(jì)？《中國投資》就這些問題專訪了中國社科院研究生院投資系教授宋立。

《中國投資》：這種由城市投資公司或建設(shè)公司發(fā)行的企業(yè)債券，是不是也可以算作是地方市政債券的一種形式？

宋立：與一般企業(yè)相比，這類地方市政建設(shè)企業(yè)更多地承擔(dān)公用事業(yè)建設(shè)任務(wù)，他們的資金來源應(yīng)該主要是項(xiàng)目收益和相應(yīng)政府財(cái)政的撥款或資助。但是由于一次性投入與經(jīng)常性收益或者補(bǔ)助之間的巨大缺口，在項(xiàng)目建設(shè)過程中需要發(fā)行債券以籌集資金，并以項(xiàng)目收益進(jìn)行償還。由于當(dāng)時(shí)缺乏地方政府債券或者市政債券，將市政建設(shè)收入債券納入企業(yè)債券，屬于臨時(shí)應(yīng)急或變通的性質(zhì)。

因此，這類用于公共產(chǎn)品和準(zhǔn)公共產(chǎn)品的企業(yè)債券本質(zhì)上就是地方政府的或有債務(wù)，是典型意義上的收入市政債券。

市政債券這個(gè)概念源自美國，是地方政府及其代理機(jī)構(gòu)為市政建設(shè)和基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的主要工具。一般分為兩類，一類是一般責(zé)任債券，并不與特定的項(xiàng)目相聯(lián)系，而是以發(fā)行機(jī)構(gòu)的全部聲譽(yù)和信用作為擔(dān)保的債券，其還本付息得到地方政府的信譽(yù)和稅收支持。另一類是收入債券，與特定的項(xiàng)目或部分特定稅收相聯(lián)系，其還本付息來自投資項(xiàng)目（如高速公路和機(jī)場）的收費(fèi)，因此它的風(fēng)險(xiǎn)要高于一般責(zé)任債券。大部分收入債券是用來為地方政府擁有的公用事業(yè)和準(zhǔn)公用事業(yè)（如醫(yī)院、學(xué)校等）籌資。

如果要把我國當(dāng)前的債券與美國進(jìn)行對比的話，地方債券接近于一般責(zé)任的市政債券，城投公司等發(fā)行的企業(yè)債券則與收入債券接近。

《中國投資》：這種由城投公司發(fā)行的企業(yè)債為何遭到質(zhì)疑？

宋立：這類債券的出現(xiàn)雖然有一定的合理性，但也有一定的局限性。正因如此，這種做法受到了一些質(zhì)疑或批評。因?yàn)樗谡畵?dān)保方面不夠明確和規(guī)范，采取了迂回的方式，所以受到投資者的質(zhì)疑。

但是，這種債券有它的優(yōu)越性。一個(gè)很有意思的事情是，澳大利亞在多年的探索中，也發(fā)展出一種很有生命力的國庫公司債，與我國的“城投債”非常相似。在并沒有刻意模仿的情況下，我國市場自己形成了這樣一種形式的債券，這顯然是市場的選擇。

二戰(zhàn)后，澳大利亞各州恢復(fù)和發(fā)展經(jīng)濟(jì)特別是基礎(chǔ)設(shè)施，急需大量資金，但當(dāng)時(shí)，州政府沒有獨(dú)立的發(fā)債權(quán)。80年代后，一些州政府開始成立了國庫公司，在州政府和金融市場之間搭建中介平臺，借這個(gè)平臺發(fā)行債券，然后再從中央國庫公司貸款彌補(bǔ)資金短缺。這種以公司債券面目出現(xiàn)的債券，由于有政府擔(dān)保，實(shí)質(zhì)是地方政府債券。

1992年之后，澳大利亞各州獲得了獨(dú)立的舉債權(quán)，這種模式得到了推廣，各州紛紛成立了自己的國庫公司，國庫公司債券不斷得到規(guī)范和完善，延續(xù)至今并發(fā)揮著重要的作用。事實(shí)上，澳大利亞同時(shí)也存在市政債券。市政債券和國庫公司債券并存，但是市場最終選擇了國庫公司債。

另外，從美國的經(jīng)驗(yàn)看，收入債券形式的地方債券的比例越來越大，與一般責(zé)任地方債券相比，收入債券不直接構(gòu)成地方政府債務(wù)，有利于減輕地方政府財(cái)政壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)。發(fā)行這種債券也不存在嚴(yán)格的市場約束，發(fā)行者作為獨(dú)立法人可以有比較好的透明度，其償還能力不受政府債務(wù)負(fù)擔(dān)的影響，因此受到市場的歡迎。

《中國投資》：這類企業(yè)債在我國的市場上也非?；钴S，這的確是市場的選擇。那么它未來有可能走到陽光下嗎？

宋立：我認(rèn)為，這類債券應(yīng)當(dāng)在規(guī)范下率先發(fā)展。比較而言，發(fā)行一般責(zé)任債券存在比較大的道德風(fēng)險(xiǎn)，也可能存在市場能否接受的問題。從美國經(jīng)驗(yàn)來看，有幾點(diǎn)需要重視，一是作為聯(lián)邦制國家，美國各州的財(cái)政完全獨(dú)立，地方債務(wù)償還和投資者利益是有保障的；二是地方政府受到有效監(jiān)督，債務(wù)規(guī)模受到一定的限制和約束；三是地方政府能否發(fā)行債券主要取決于其財(cái)政狀況是否健康，而不是經(jīng)濟(jì)發(fā)展及貧富狀況。即使在這種情況下，他們的一般責(zé)任債券相對于收入債券的比例也越來越少。

而我國在現(xiàn)階段的行政管理體制下，中央和地方的事權(quán)和財(cái)權(quán)劃分仍然不夠規(guī)范，地方政府職能定位仍然不盡合理，地方政府存在從上級直至中央獲得更多好處的強(qiáng)烈沖動，中央財(cái)政往往不得不成為地方負(fù)債的最終債務(wù)人。地方政府負(fù)債缺乏有效的制度約束，一些地方政府尤其是部分市縣和相當(dāng)數(shù)量鄉(xiāng)政府的隱性負(fù)債已經(jīng)比較高，除非與城市化和市政建設(shè)相關(guān)的稅收掛鉤，否則債券的償還面臨很大問題。

在這種條件下，發(fā)行一般責(zé)任的市政債券可能性較低，那么我國完全可以從條件相對成熟的債券品種開始探索，在現(xiàn)有的制度框架下，先完善和發(fā)展企業(yè)債券形式的市政債券，逐步過渡到與地方政府直接發(fā)債并存的模式，最終由市場來決定未來發(fā)展方向。

《中國投資》：從我國當(dāng)前的兩類地方公共機(jī)構(gòu)融資手段來看，一個(gè)是企業(yè)債券，一個(gè)是中央代發(fā)的地方債券。您認(rèn)為這些融資手段的發(fā)展方向是怎樣的？

宋立：當(dāng)前中央代發(fā)地方債，這種模式有它的弊端。同樣從澳大利亞的經(jīng)驗(yàn)看，澳大利亞最初也是由中央政府的借款委員會統(tǒng)一監(jiān)管聯(lián)邦州政府的借款事宜，并由中央政府代替州政府發(fā)債借款，州政府的籌資行為受到嚴(yán)格限制。但是由于信息不對稱，中央政府的借款行為在數(shù)量、種類、期限等方面不能很好地滿足州政府的需求，同時(shí)，由中央代發(fā)地方債券的制度也帶來了道德風(fēng)險(xiǎn)，這個(gè)制度不到10年就完結(jié)了。

澳大利亞的經(jīng)驗(yàn)說明，中央政府發(fā)行債券轉(zhuǎn)貸地方政府的做法難以持久，這種代發(fā)模式兩邊不討好：地方認(rèn)為中央干預(yù)過多，中央則認(rèn)為它承擔(dān)了地方的償還責(zé)任。只有規(guī)范的債券融資才是最為有效的方式。

規(guī)范的債券融資需要首先在法律上給與地方政府舉債權(quán)。我國的一些專家提出了發(fā)行市場化的市政債券的建議，從大的方向看，地方政府應(yīng)該具有舉債融資的權(quán)利。但是考慮到我國轉(zhuǎn)軌時(shí)期的體制限制，在可以預(yù)見的時(shí)間內(nèi)發(fā)展一般責(zé)任債券性質(zhì)的地方債券條件都不太成熟，但是可以進(jìn)行一般責(zé)任債券的試點(diǎn)。

所以我國可以分兩步走。第一步，先從條件相對成熟的債券品種開始探索，先完善和發(fā)展企業(yè)債券形式的市政債券；第二步，待條件比較成熟尤其是一些基本的制度條件成熟后，修改《預(yù)算法》賦予地方政府發(fā)債權(quán)，再推出市場化的地方政府債券。

第五篇：城投債演講ppt

城投債定義：是根據(jù)發(fā)行主體來界定的，涵蓋了大部分企業(yè)債和少部分非金融企業(yè)債務(wù)融資工具。一般是相對于產(chǎn)業(yè)債而言的，主要是用于城市基礎(chǔ)設(shè)施等的投資目的發(fā)行的。城投債，又稱“準(zhǔn)市政債”，是地方投融資平臺作為發(fā)行主體，公開發(fā)行企業(yè)債和中期票據(jù)，其主業(yè)多為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)或公益性項(xiàng)目。從承銷商到投資者，參與債券發(fā)行環(huán)節(jié)的人，都將其視為是當(dāng)?shù)卣l(fā)債。

城投債發(fā)展背景：1992年起源于上海，是當(dāng)時(shí)的中央政府為支持上海浦東新區(qū)建設(shè)而批準(zhǔn)發(fā)行的債券，共計(jì)5億元。自上海浦東建設(shè)債券發(fā)行，城投債一路走來已有20余年。這20多年來，城投債規(guī)模從小到大見證了中國的快速發(fā)展歷程，已在中國債券市場上占據(jù)了很重要的一環(huán)。但與此同時(shí)，隨著城投債的發(fā)展規(guī)模越來越大，其潛在風(fēng)險(xiǎn)也在不斷積累，越來越多的學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注城投債問題，提出了不同的見解，對其發(fā)展方向獻(xiàn)言建策。

發(fā)展過程：

（一）起步階段（1999-2004年）

這一階段，由于我國債券市場仍屬于起步階段，債券品種有限，且企業(yè)債券的發(fā)行主體仍限定于中央、省、自治區(qū)和直轄市級企業(yè)，因而城投債券的發(fā)行規(guī)模一直很小，根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，1999-2004年城投類企業(yè)債券僅發(fā)行8支，合計(jì)156億元。

（二）逐步發(fā)展階段（2005-2008年）

2005年，國家發(fā)改委啟動地方企業(yè)債券發(fā)行，作為地方政府全資控股國有企業(yè)的政府投融資平臺可以通過發(fā)行企業(yè)債券的方式進(jìn)行融資；同時(shí)，2005年5月，中國人民銀行發(fā)布《短期融資券管理辦法》，短期融資券發(fā)行的重啟為地方政府投融資平臺提供了新的債券品種。受益于債券市場的擴(kuò)容，城投債券逐步開始快速發(fā)展。根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005-2008年，地方政府投融資平臺分別發(fā)行債券17支、29支、54支和49支，發(fā)行規(guī)模分別為242億元、351.50億元、664.50億元和740億元。

（三）爆發(fā)增長階段（2009年）

2008年1月，國家發(fā)改委發(fā)布《國家發(fā)展改革委關(guān)于推進(jìn)企業(yè)債券市場發(fā)展、簡化發(fā)行核準(zhǔn)程序有關(guān)事項(xiàng)的通知》，將企業(yè)債審批環(huán)節(jié)由先前先核定規(guī)模再核準(zhǔn)發(fā)行的兩重審批簡化為核準(zhǔn)發(fā)行一個(gè)環(huán)節(jié)，并取消總額限制，政府融資平臺發(fā)行企業(yè)債的空間在政策上得到很大拓展。

同時(shí)，在2008年末國務(wù)院推出“穩(wěn)增長”4萬億投資計(jì)劃后，為了提供相關(guān)配套資金，2009年3月，中國人民銀行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進(jìn)國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的指導(dǎo)意見》提出“支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發(fā)行企業(yè)債等融資工具”；加之發(fā)改委明確表態(tài)，要“擴(kuò)大企業(yè)債券發(fā)行規(guī)?！?，城投債券發(fā)行呈爆發(fā)式增長。根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2009年政府融資平臺總計(jì)發(fā)行162支債券（其中企業(yè)債達(dá)117支），為2008年的3.31倍，發(fā)行債券規(guī)?？傆?jì)2,821億元（其中企業(yè)債券達(dá)1,734億元），為2008年的3.81倍。

（四）整理和回落期（2010-2011年）

經(jīng)歷了2009年的爆發(fā)式增長后，地方政府融資平臺債務(wù)快速積聚也受到監(jiān)管層高度重視。自2010年6月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》（國務(wù)院19號文）后，國務(wù)院及相關(guān)監(jiān)管部門相繼發(fā)布針對地方政府融資平臺的規(guī)范性文件，發(fā)改委對融資平臺發(fā)債開始實(shí)行名單制管理；加之云南公路“只付息不還本”函件、云投重組和上海申虹償債危機(jī)等信用事件的相繼發(fā)生極大地挫傷了市場對政府融資平臺企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2010-2011年政府融資平臺發(fā)行債券支數(shù)和規(guī)模增速均顯著放緩，分別為162支、193支和2,765億元和3,264.10億元。

（五）規(guī)范中發(fā)展期（2012年至今）

2012年3月，銀監(jiān)會下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)2012年地方政府融資平臺貸款風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見》，要求各銀行原則上不得新增融資平臺貸款規(guī)模，政府融資平臺銀行貸款渠道被顯著收緊。但由于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金需求很大，且正值地方政府債務(wù)到期高峰，地方政府融資需求非常大；在相關(guān)部門對融資平臺發(fā)債的監(jiān)管有所放松背景下，發(fā)行城投類債券成為地方政府極為重要的融資渠道。根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012年政府融資平臺總計(jì)發(fā)行662支債券，總計(jì)8,246.10億元，分別為2011年的2.74倍和2.53倍，發(fā)行規(guī)模創(chuàng)歷史新高。

2013年4月，國家發(fā)改委發(fā)文對城投債券按照三類實(shí)行分類管理，有保有控；而“債市風(fēng)暴”又使得國家發(fā)改委自5月起對企業(yè)債券展開了大規(guī)模的自查工作，新債發(fā)行基本暫停。受此較大影響，雖地方政府融資需求仍很旺盛，但根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年政府融資平臺發(fā)行債券652支，總計(jì)8,286.26億元，較2012年幾乎沒有增長。

2013年底以來，在中央提出的“開正門、堵邪路”化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)思想指導(dǎo)下，推動地方政府融資平臺融資“陽光化”成為監(jiān)管層的核心思路。因此，政府融資平臺發(fā)行債券融資得到了明確的政策支持。2013年12月，國家發(fā)改委明確允許融資平臺通過發(fā)行企業(yè)債置換“高利短期債務(wù)”，而后，融資平臺發(fā)債的政府行政級別限制放開，國家發(fā)改委再次發(fā)文支持?jǐn)U大企業(yè)債券資金用于棚戶區(qū)改造。

在政策的支持下，2014年1季度，根據(jù)中債資信的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，政府融資平臺已發(fā)行債券289支，總計(jì)3,277.70億元。照此估計(jì)，2014年城投債券發(fā)行規(guī)模將再創(chuàng)新高。

綜上觀點(diǎn)，并結(jié)合我國城投債的發(fā)展現(xiàn)狀，我們可以認(rèn)為，城投債的出現(xiàn)是一種歷史的產(chǎn)物，既與我國的具體制度息息相關(guān)，也與世界的經(jīng)濟(jì)形勢存在著千絲萬縷的關(guān)系。具體來講，一方面是由于我國修改前的《預(yù)算法》規(guī)定：“除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”，地方政府在一般情況下很難以地方的名義發(fā)行地方債券，只能借企業(yè)名義舉債；另一方面，分稅制的改革、城鎮(zhèn)化的推進(jìn)、保持經(jīng)濟(jì)增長的壓力分別從財(cái)政資金供給減少、建設(shè)資金需求增大角度，促使地方政府不得不想方設(shè)法進(jìn)行融資。而且，我國的政府行政干預(yù)能力保證了城投債的高信用評級，也推動了市場對城投債的認(rèn)可

發(fā)行額度：

自1992年城投債出現(xiàn)以來，其發(fā)展并不總呈高速度、大規(guī)模的態(tài)勢。事實(shí)上，自2008年以來城投債的發(fā)行量并不大，從1997年到2009年城投類公司共發(fā)行287支債，融資金融總計(jì)為3444.4億元（數(shù)據(jù)來源于萬得資訊，由于該數(shù)據(jù)庫提供的最早數(shù)據(jù)為1997年，且1993～1994年發(fā)行債券規(guī)模很小，影響不大）。而從2009年開始，城投債開始了快速發(fā)展，尤其從2012年以后發(fā)行規(guī)模更是一路飆升。根據(jù)萬得數(shù)據(jù)庫提供的數(shù)據(jù)，截止到2015年3月底，全國共發(fā)行城投債5423支，融資額63597.33億元。這就表明1997～2009年間共發(fā)行287支債券，而2009年至2015年3月才6年多的時(shí)間就發(fā)行了5136支債券，融資額高達(dá)6萬億余元。

對經(jīng)濟(jì)的影響 1.干擾金融市場

2.一些城投債“過度包裝”，加劇了風(fēng)險(xiǎn)。

3.地方政府在獲得大量貸款的同時(shí)，負(fù)債問題也開始加速顯性化。

4.從宏觀層面上來看，金融資源的流向不夠合理，出現(xiàn)畸形配置，大量信貸涌入基建項(xiàng)目和一些過剩行業(yè)。地方政府從事的融資項(xiàng)目多為基建設(shè)施，其盈利往往取決于未來地價(jià)的攀升情況。這種以未來土地資源收益做溢價(jià)的借債融資方式，往往蘊(yùn)含巨大風(fēng)險(xiǎn)

三、城投債發(fā)展中的問題

（一）資產(chǎn)整合操作不規(guī)范

由于城投債的發(fā)行只需接受《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》等相關(guān)法律法規(guī)的約束，城投公司的資產(chǎn)規(guī)模的大小直接影響債券發(fā)行規(guī)模，地方政府為募集所需資金向城投公司注入資產(chǎn)迅速提高資產(chǎn)規(guī)模，但存在注入土地等無形資產(chǎn)時(shí)估值過高、資產(chǎn)劃撥不規(guī)范等問題。并且，由于之前對城投債存續(xù)期內(nèi)的監(jiān)管基本屬于空白，只有部分評級機(jī)構(gòu)定期發(fā)布的跟蹤報(bào)告，監(jiān)管的缺位導(dǎo)致債券存續(xù)期內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移事件時(shí)有發(fā)生，極大地?fù)p害了投資者的利益。

（二）城投債信用風(fēng)險(xiǎn)凸出 據(jù)國家審計(jì)署統(tǒng)計(jì)，截至 2010 年底，全國地方政府性債務(wù)余額 10.72萬億元，在已支出的約 9.61 萬億元債務(wù)資金中，用于市政建設(shè)、交通運(yùn)輸、土地收儲整理、科教文衛(wèi)及保障性住房、農(nóng)林水利建設(shè)等公益性、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的支出占 86.54%。由于城投債募集投向多為地方基礎(chǔ)設(shè)施或是公益性項(xiàng)目，許多項(xiàng)目的盈利更多取決于宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因此風(fēng)險(xiǎn)將更多地取決于各地經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和財(cái)政收入水平。其次，城投公司的現(xiàn)金流狀況和盈利指標(biāo)都偏弱，城投公司的自身盈利性不強(qiáng)，導(dǎo)致城投公司的資金流轉(zhuǎn)出現(xiàn)借新還舊的情形，在信用環(huán)境趨緊的情形下，加大了償債壓力。

城投公司的償債能力取決于投資項(xiàng)目的運(yùn)營效益和地方政府的財(cái)政撥款和補(bǔ)貼等，城投債的風(fēng)險(xiǎn)很大程度上取決于地方政府對城投公司的支持意愿和力度，以及地方政府經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和財(cái)政收入。目前國家加大了對房地產(chǎn)市場的調(diào)控力度的同時(shí)，削弱了依賴土地出讓收入的城投公司的償債能力，一旦地方經(jīng)濟(jì)和財(cái)政收入出現(xiàn)波動將會對債務(wù)的償還產(chǎn)生不利影響。尤其是縣區(qū)級城投公司在地方政府投融資平臺的比重不斷增加，縣區(qū)級政府由于財(cái)政失衡情況嚴(yán)重，融資動機(jī)更為強(qiáng)烈，其發(fā)行的城投債積累了更大的信用風(fēng)險(xiǎn)，尤其是近期存在對部分城投債信用評級下調(diào)的預(yù)期。

（三）城投債的發(fā)行規(guī)模增長過快

由于城投債的準(zhǔn)市政債的性質(zhì)，使得其構(gòu)成地方隱性債務(wù)的一部分。我國已發(fā)行的城投債普遍存在本期債券發(fā)行規(guī)模超過地方政府財(cái)政總收入 10%以上的情形，城投債的發(fā)行規(guī)模過大不僅加大了債券的信用風(fēng)險(xiǎn)，也加劇了地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。盡管在監(jiān)管層提出對地方政府融資平臺進(jìn)行清理整頓，對城投債的發(fā)行提出新的規(guī)定，出現(xiàn)了城投債一度暫停發(fā)行，根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2010 年城投類企業(yè)債規(guī)模為 1625.33 億元，城投債的發(fā)行規(guī)模仍存在增長過快的問題。四，解決方式

城投債作為一種金融創(chuàng)新，拓寬了地方政府融資渠道、為城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)籌措了大量資金，有力地推動了我國城市化進(jìn)程。盡管城投債與城投貸款相比，規(guī)模要小得多，但一旦有信用質(zhì)量下降的風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)出來，其負(fù)面效應(yīng)和波及范圍會非常大，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注以下方面：

（一）完善城投債信息披露制度

充分、及時(shí)的信息披露能有效發(fā)揮了外部力量對發(fā)行主體的監(jiān)督和約束，不僅關(guān)系到投資者的利益保護(hù)，同時(shí)對規(guī)范城投公司的行為起到重要作用。除了披露城投公司的基本經(jīng)營信息以及基本財(cái)務(wù)信息外，尤其應(yīng)對城投公司的盈利模式、資產(chǎn)注入情況、擔(dān)保形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系等進(jìn)行詳細(xì)披露。同時(shí)，還應(yīng)當(dāng)督促發(fā)行主體的后續(xù)信息披露，尤其是對資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、重大資產(chǎn)重組等資產(chǎn)整合行為進(jìn)行充分披露，加強(qiáng)對企業(yè)債存續(xù)期內(nèi)的監(jiān)管，并加大對信息披露不充分行為的懲罰。

（二）控制城投債的發(fā)行規(guī)模

在建設(shè)資金存在巨大缺口的情況下，地方政府仍有很強(qiáng)的動機(jī)利用地方政府融資平臺募集資金，而在銀行貸款受限的情況下，融資平臺會轉(zhuǎn)向城投債融資。盡管管理層對城投債的發(fā)行提出諸多限制性的規(guī)定，但城投債仍存在規(guī)模擴(kuò)張過快的問題。因此，應(yīng)根據(jù)各地地方政府的財(cái)政收入，同時(shí)結(jié)合各地政府的綜合負(fù)債率、債務(wù)結(jié)構(gòu)以及城投公司到期償還債務(wù)的情況，控制各地城投公司的發(fā)債規(guī)模，降低城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)和政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）完善城投債的增信方式

由于城投公司的盈利能力有限，為提高城投債的信用等級和市場認(rèn)可度，大多數(shù)城投公司采取一系列增信措施。目前發(fā)行中出現(xiàn)了注入資產(chǎn)操作不規(guī)范、過高評估土地等無形資產(chǎn)的價(jià)值等問題，影響著增信措施的有效性，加大地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在增信措施的法規(guī)上應(yīng)做出更深入的規(guī)定，例如應(yīng)規(guī)定地方政府對城投公司的資產(chǎn)注入要嚴(yán)格遵循法律程序，注入的資產(chǎn)需經(jīng)過更嚴(yán)格的資產(chǎn)評估機(jī)制等。同時(shí)，應(yīng)借鑒西方國家發(fā)行市政債的成熟經(jīng)驗(yàn)，可以考慮從發(fā)展債券保險(xiǎn)和成立專業(yè)擔(dān)保公司進(jìn)行擔(dān)保等方面豐富增信措施。

案例一

1992年9月，中房南昌公司經(jīng)中國人民銀行南昌市分行批準(zhǔn)，向社會公開發(fā)行“新世紀(jì)住宅”投資債券。為此，中房南昌公司與證券公司簽訂了包銷協(xié)議，并共同制定了聯(lián)合發(fā)行章程。約定：該企業(yè)債券最長期限二年，自1992年11月10日起至1994年11月10日止；證券公司總承銷，包銷手續(xù)費(fèi)千分之十一，并負(fù)責(zé)辦理兌付；證券公司代發(fā)行人中房南昌公司賠償后，有權(quán)向發(fā)行人行使追索權(quán)等。協(xié)議簽訂后，證券公司代理中房南昌公司發(fā)行了債券。債券即將到期時(shí)，中房南昌公司無力兌付，遂于1994年9月23日與證券公司簽訂協(xié)議，約定：以證券公司名義拆入資金用于兌付中房南昌公司發(fā)行的投資債券，拆入資金的本息及稅款均由中房南昌公司負(fù)責(zé)償還；拆入資金證券公司不另收費(fèi)用，待該項(xiàng)目清盤后，所得盈利由中房南昌公司、證券公司按6：4分紅。同年11月9日，證券公司與贛昌資金市場簽訂拆借協(xié)議，從該市場借得資金2000萬元，到期日為1995年3月10日，利率為月息11.88％??證券公司將所借2000萬元資金全部用于兌付中房南昌公司到期企業(yè)債券。同年12月20日，中房南昌公司與證券公司又簽訂一份補(bǔ)充協(xié)議，約定：由中房南昌公司負(fù)責(zé)償還證券公司用于兌付企業(yè)債券的款項(xiàng)69749232元本金、利息及稅款。上述69749232元本金包含本案證券公司從贛昌資金市場拆借的2000萬元。

1997年10月30日，證券公司因中房南昌公司未償還其從贛昌資金市場所借的2000萬元本息，向原審法院提起訴訟。一審期間，原審法院根據(jù)證券公司申請，查封了中房南昌公司新世紀(jì)住宅小區(qū)未竣工房產(chǎn)第17、18、20棟共128套住宅。

對經(jīng)濟(jì)的影響：

1.導(dǎo)致金融市場的秩序混亂 2.加劇了交易風(fēng)險(xiǎn) 3.金融資金不夠合理

篇二：債券投資案例（840字）

1994年11月25日，證券公司與計(jì)算機(jī)公司簽訂代理包銷發(fā)行計(jì)算機(jī)公司企業(yè)債券協(xié)議，約定由證券公司代理計(jì)算機(jī)公司發(fā)行企業(yè)債券500萬元，期限一年，年利率12.5％，到期時(shí)間為1995年11月27日，到期由計(jì)算機(jī)公司將本金與利息562.5萬元劃入證券公司指定的帳戶。1994年11月29日，證券公司又與信托公司簽訂債券包銷協(xié)議，約定由信托公司包銷證券公司代理計(jì)算機(jī)公司發(fā)行的企業(yè)債券200萬元，期限一年，年利率12.5％，信托公司應(yīng)于1994年11月30日將承購該債券的全部價(jià)款劃入證券公司帳戶，證券公司支付信托公司手續(xù)費(fèi)2.6萬元；債券發(fā)行期滿，證券公司于1995年11月30日將應(yīng)付本息225萬元劃到信托公司指定帳戶。1995年11月29日，由于計(jì)算機(jī)公司不能支付到期債券款，證券公司、計(jì)算機(jī)公司、信托公司及其他債券分銷商就債券兌付事宜召開座談會，計(jì)算機(jī)公司商請各分銷商墊款兌付，承諾于同年12月兌付并愿承擔(dān)利息、罰息。信托公司代表要求證券公司給予承諾，證券公司即向信托公司出具承諾書稱：“由于企業(yè)兌付資金暫未按時(shí)到位，不能按時(shí)兌付到期債券，給代理商增加了麻煩，請予諒解。經(jīng)協(xié)商，特請各銷售商墊款兌付，我們承諾將在95年12月12日前將兌付款劃給銷售商，墊款利息按月息千分之十五支付。特此承諾。若逾期兌付資金仍未到位，按日千分之五處以罰款。由此產(chǎn)生的法律訴訟費(fèi)均由我公司承擔(dān)。一九九五年十一月二十九日”。證券公司在該承諾書上簽名并加蓋公章。證券公司也要求計(jì)算機(jī)公司給予承諾，計(jì)算機(jī)公司也向證券公司出具了相同內(nèi)容的承諾書。1995年12月30日至1996年2月，信托公司依約兌付了全部債券本息225萬元。1995年12月13日，證券公司向信托公司支付了債券款150萬元，余款75萬元及利息未付。經(jīng)多次追討未果后，1997年11月24日，信托公司依據(jù)證券公司出具的承諾書，向成都市中級人民法院提起訴訟，要求證券公司履行承諾，償還其代墊付兌付款余款75萬元及利息、罰息，并承擔(dān)訴訟費(fèi)。城投債發(fā)展中的問題;1.資產(chǎn)整合操作不規(guī)范 2.控制城投債的發(fā)行規(guī)模 3.完善城投債的增信方式

篇三：債券投資經(jīng)典案例（668字）

萬家基金固定收益部投資總監(jiān)鄒昱并非第一個(gè)被帶走的涉案者，但他掌管的萬家添利B在2013年4月15日的異常大跌，成為債市風(fēng)暴眾所周知的導(dǎo)火索。

這是一個(gè)規(guī)模比A股更大的市場，截至2013年2月底，中國債券市場債券托管量為26.6萬億元，其中銀行間債券托管量為25.4萬億元，占比95.3%。

債券市場上，玩家都是機(jī)構(gòu)，沒有散戶。各類機(jī)構(gòu)，諸如銀行、基金、保險(xiǎn)、券商、農(nóng)信社、財(cái)務(wù)公司等非金融法人機(jī)構(gòu)都在其中。

看上去，債市和散戶相隔很遠(yuǎn)，但實(shí)際上利益緊密相連。原因在于，這些機(jī)構(gòu)的資金籌碼絕大部分來源于公眾，有養(yǎng)老金賬戶、保險(xiǎn)資金賬戶、企業(yè)年金賬戶、銀行的理財(cái)產(chǎn)品資金、公募基金募集的資金等等。機(jī)構(gòu)只是作為資金的托管方購買債券獲益，而發(fā)行債券的既有國家（例如發(fā)行國債），有地方政府（例如發(fā)行城投債），也有企業(yè)（例如發(fā)行企業(yè)債）。

審計(jì)署對銀行間市場交易主體的調(diào)查從2012年就已經(jīng)開始。而事件的起源，則可以追溯到2010年財(cái)政部國庫司國庫支付中心副主任張銳的案件。張銳不僅在國債招投標(biāo)過程中舞弊，幫助商業(yè)銀行以較低的利率中標(biāo)國債，其本人也涉嫌債市二級市場的“老鼠倉”，獲利以千萬計(jì)。這起牽涉核心部門的案件引起了高層的注意。

不可忽略的一個(gè)背景是，因?yàn)楣墒须y振，作為直接融資的債券市場是金融改革接下來的發(fā)展重點(diǎn)，債市擴(kuò)容在即，但擴(kuò)容之前先要清理干凈。而相關(guān)部門調(diào)查后發(fā)現(xiàn)，類似“老鼠倉”的行為廣泛存在。更嚴(yán)重的是，債券市場從一級市場的承銷發(fā)行到二級市場的交易流通，整個(gè)環(huán)節(jié)都存在制度漏洞和利益輸送。

于是，一系列的債市窩案，正是從查萬家基金的鄒昱開始。解決方式： 就政府而言

1.完善城投債信息披露制度 2.控制城投債的發(fā)行規(guī)模 3.完善城投債的增信方式 就企業(yè)而言 1.有效降低票面利率

2.建立完善的本期債券償還制度 3.債券擔(dān)保加強(qiáng)措施

4.未來利率風(fēng)險(xiǎn)可通過調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)實(shí)行