第一篇：財務(wù)管理 第10章企業(yè)價值評估

《財務(wù)管理》教案

第十章

企業(yè)價值評估

【教學(xué)目的與要求】

通過本章的學(xué)習(xí)，使學(xué)生了解企業(yè)價值評估的三種基本方法，初步掌握現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型方法。

【教學(xué)重點與難點】

（一）初步學(xué)會運用現(xiàn)金流流量折現(xiàn)模型來評估企業(yè)的價值

（二）區(qū)分常用的股權(quán)現(xiàn)金流量模型和實體現(xiàn)金流量模型的區(qū)別和聯(lián)系

（三）經(jīng)濟利潤法的應(yīng)用

（四）相對價值法的應(yīng)用 【教學(xué)方法與手段】

課堂講授、案例分析、自學(xué)、課堂討論、練習(xí)題

【教學(xué)時數(shù)】

課堂教學(xué)時數(shù)： 3課時

【參考資料】

《財務(wù)成本管理》注冊會計師考試指定用書

【課后練習(xí)】

配套習(xí)題第十章。要求全做

第一節(jié)

企業(yè)價值評估概述

一、企業(yè)價值評估的意義

（一）企業(yè)價值評估的含義

1.含義：是一種經(jīng)濟評估方法，目的是分析和衡量企業(yè)（或者企業(yè)內(nèi)部的一個經(jīng)營單位、分支機構(gòu)）的公平市場價值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。

2.要注意的問題：

（1）價值評估既然帶有主觀估計的成分，其結(jié)論必然會存在一定誤差，不可能絕對正確。（2）價值評估提供的是有關(guān)“公平市場價值”的信息。價值評估不否認(rèn)市場的有效性，但是不承認(rèn)市場的完善性。

（二）企業(yè)價值評估的目的

1.價值評估可以用于投資分析 2.價值評估可以用于戰(zhàn)略分析

3.價值評估可以用于以價值為基礎(chǔ)的管理

二、企業(yè)價值評估的對象

（一）企業(yè)的整體價值

1.整體不是各部分的簡單相加 企業(yè)整體能夠具有價值，在于它可以為投資人帶來現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是所有資產(chǎn)聯(lián)合起來運用的結(jié)果，而不是資產(chǎn)分別出售獲得的現(xiàn)金流量。

2.整體價值來源于要素的結(jié)合方式 企業(yè)資源的重組即改變各要素之間的結(jié)合方式，可以改變企業(yè)的功能和效率。3.部分只有在整體中才能體現(xiàn)出其價值 一個部門被剝離出來，其功能會有別于它原來作為企業(yè)一部分時的功能和價值，剝離后的企業(yè)也會不同于原來的企業(yè)。

4.整體價值只有在運行中才能體現(xiàn)出來

如果企業(yè)停止運營，整體功能隨之喪失，不再具有整體價值，它就只剩下一堆機器、存貨和廠房，此時企業(yè)的價值是這些財產(chǎn)的變現(xiàn)價值，即清算價值。

（二）企業(yè)的經(jīng)濟價值

經(jīng)濟價值是指一項資產(chǎn)的公平市場價值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來計量。

需要注意的問題：

1.區(qū)分會計價值與經(jīng)濟價值（P261）

2.區(qū)分現(xiàn)時市場價格與公平市場價值（P262）

現(xiàn)時市場價值指市場價格，實際上是現(xiàn)行市價?，F(xiàn)時市場價格可能是公平的，也可能是不公平的。

所謂“公平的市場價值”是指在公平的交易中，熟悉情況的雙方，自愿進行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。

（三）企業(yè)整體經(jīng)濟價值的類別

1.實體價值與股權(quán)價值

企業(yè)實體價值=股權(quán)價值+債務(wù)價值

企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價值，稱為“企業(yè)實體價值”。

股權(quán)價值在這里不是所有者權(quán)益的會計價值（賬面價值），而是股權(quán)的公平市場價值。債務(wù)價值也不是它們的會計價值（賬面價值），而是債務(wù)的公平市場價值。2.繼續(xù)經(jīng)營價值與清算價值：一個企業(yè)的公平市場價值，應(yīng)是續(xù)營價值與清算價值中較高一個

由營業(yè)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，稱之為持續(xù)經(jīng)營價值（簡稱續(xù)營價值）停止經(jīng)營，出售資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，稱之為清算價值。

一個企業(yè)的公平市場價值，應(yīng)當(dāng)是續(xù)營價值與清算價值中較高的一個。

一個企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營價值已經(jīng)低于其清算價值，本應(yīng)當(dāng)進行清算。但是也有例外，就是控制企業(yè)的人拒絕清算，企業(yè)得以持續(xù)經(jīng)營。這種持續(xù)經(jīng)營，摧毀了股東本來可以通過清算得到的價值。

3.少數(shù)股權(quán)價值與控股權(quán)價值

少數(shù)股權(quán)價值是現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下企業(yè)能夠給股票投資人帶來的現(xiàn)金流量現(xiàn)值；控股權(quán)價值是企業(yè)進行重組，改進管理和經(jīng)營戰(zhàn)略后可以為投資人帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。二者的差額稱為控股權(quán)溢價。

三、企業(yè)價值評估的模型

1、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型（第二節(jié)）、經(jīng)濟利潤模型（第三節(jié)）、相對價值模型（第四節(jié)）

2、兩者之間的聯(lián)系：

(1)都可以給投資主體帶來現(xiàn)金流量；

(2)現(xiàn)金流都具有不確定性，都使用風(fēng)險概念；(3)現(xiàn)金流都是陸續(xù)產(chǎn)生的，都使用現(xiàn)值概念。

3、兩者之間的區(qū)別：

（1）投資項目的壽命是有限的，企業(yè)的壽命是無限的。（2）典型的項目投資有穩(wěn)定的或下降的現(xiàn)金流，而企業(yè)通常將收益再投資并產(chǎn)生增長的現(xiàn)金流，它們的現(xiàn)金流分布有不同特征。

（3）項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流屬于投資人，而企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流僅在管理層決定分配它們時才流向所有者。

第二節(jié) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法

一、現(xiàn)金流量的模型的種類

1.股利現(xiàn)金流量模型

2.股權(quán)現(xiàn)金流量模型

股權(quán)現(xiàn)金流量是一定期間企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，它等于企業(yè)實體現(xiàn)金流量扣除對債務(wù)人支付后剩余的部分。

3．實體現(xiàn)金流量模型

股權(quán)價值=實體價值-債務(wù)價值

n債務(wù)價值=?償還債務(wù)現(xiàn)金流量t?1tt

（1?等風(fēng)險債務(wù)成本）實體現(xiàn)金流量是企業(yè)全部現(xiàn)金流入扣除成本費用和必要的投資后的剩余部分，它是企業(yè)一定期間可以提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債務(wù)投資人）的稅后現(xiàn)金流量。

二、企業(yè)價值評估的對象

（一）企業(yè)的整體價值

1.整體不是各部分的簡單相加

企業(yè)整體能夠具有價值，在于它可以為投資人帶來現(xiàn)金流量。這些現(xiàn)金流量是所有資產(chǎn)聯(lián)合起來運用的結(jié)果，而不是資產(chǎn)分別出售獲得的現(xiàn)金流量。

2.整體價值來源于要素的結(jié)合方式

企業(yè)資源的重組即改變各要素之間的結(jié)合方式，可以改變企業(yè)的功能和效率。

3.部分只有在整體中才能體現(xiàn)出其價值

一個部門被剝離出來，其功能會有別于它原來作為企業(yè)一部分時的功能和價值，剝離后的企業(yè)也會不同于原來的企業(yè)。

4.整體價值只有在運行中才能體現(xiàn)出來

如果企業(yè)停止運營，整體功能隨之喪失，不再具有整體價值，它就只剩下一堆機器、存貨和廠房，此時企業(yè)的價值是這些財產(chǎn)的變現(xiàn)價值，即清算價值。

（二）企業(yè)的經(jīng)濟價值

經(jīng)濟價值是指一項資產(chǎn)的公平市場價值，通常用該資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值來計量。需要注意的問題：

? 1.區(qū)分會計價值與經(jīng)濟價值

? 2.區(qū)分現(xiàn)時市場價格與公平市場價值

（三）企業(yè)整體經(jīng)濟價值的類別

1.實體價值與股權(quán)價值

企業(yè)實體價值=股權(quán)價值+債務(wù)價值

注：

? 企業(yè)全部資產(chǎn)的總體價值，稱為“企業(yè)實體價值”。? 股權(quán)價值是指指股權(quán)的公平市場價值。

? 債務(wù)價值是指公平市場價值。

2.繼續(xù)經(jīng)營價值與清算價值

一個企業(yè)的公平市場價值，應(yīng)是續(xù)營價值與清算價值中較高一個

? 持續(xù)經(jīng)營價值：由營業(yè)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值 ? 清算價值：停止經(jīng)營，出售資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流

3.少數(shù)股權(quán)價值與控股權(quán)價值

? 少數(shù)股權(quán)價值：現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下企業(yè)能夠給股票投資人帶來的現(xiàn)金流量現(xiàn)值

? 控股權(quán)價值：企業(yè)進行重組，改進管理和經(jīng)營戰(zhàn)略后可以為投資人帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。

? 少數(shù)股權(quán)價值與控股權(quán)價值的差額稱為控股權(quán)溢價。

三、企業(yè)價值評估的模型

1.三種價值評估模型

? 現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型（第二節(jié)）

? 經(jīng)濟利潤模型（第三節(jié)）

? 相對價值模型（第四節(jié)）

2.注意的問題：企業(yè)價值評估與項目價值評估的比較

3.企業(yè)價值評估與項目價值評估之間的聯(lián)系（1）都可以給投資主體帶來現(xiàn)金流量；

（2）現(xiàn)金流都具有不確定性，都使用風(fēng)險概念；（3）現(xiàn)金流都是陸續(xù)產(chǎn)生的，都使用現(xiàn)值概念。

4.企業(yè)價值評估與項目價值評估之間的區(qū)別：

（1）投資項目的壽命是有限的，企業(yè)的壽命是無限的。

（2）典型的項目投資有穩(wěn)定的或下降的現(xiàn)金流，而企業(yè)通常將收益再投資并產(chǎn)生增長的現(xiàn)金流，它們的現(xiàn)金流分布有不同特征。

（3）項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流屬于投資人，而企業(yè)產(chǎn)生的現(xiàn)金流僅在管理層決定分配它們時才流向所有者。

第二節(jié) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法

一、現(xiàn)金流量的模型的種類

1.股利現(xiàn)金流量模型

?股利現(xiàn)金流量t 股權(quán)價值??（1?股權(quán)資本成本）t?1t2.股權(quán)現(xiàn)金流量模型

?股權(quán)現(xiàn)金流量t 股權(quán)價值??t（1?股權(quán)資本成本）t?1

股權(quán)現(xiàn)金流量是一定期間企業(yè)可以提供給股權(quán)投資人的現(xiàn)金流量，它等于企業(yè)實體現(xiàn)金流量扣除對債務(wù)人支付后剩余的部分。

3．實體現(xiàn)金流量模型

?實體現(xiàn)金流量t 實體價值??（1?加權(quán)平均資本成本）t?1

股權(quán)價值=實體價值-債務(wù)價值

t

債務(wù)價值? n?（1?等風(fēng)險債務(wù)成本）t?1償還債務(wù)現(xiàn)金流量tt

二、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型參數(shù)的估計

（一）預(yù)測銷售收入

基本思路：

（1）直接對銷售收入的增長率進行預(yù)測

（2）根據(jù)基期銷售收入和預(yù)計增長率計算預(yù)期的銷售收入

（二）確定預(yù)測期間

預(yù)測的時間范圍涉及預(yù)測基期、詳細(xì)預(yù)測期和后續(xù)期

1.預(yù)測的基期

兩種確定方法：

（1）以上年實際數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)

（2）以修正后的上年數(shù)據(jù)作為基期數(shù)據(jù)

2.詳細(xì)預(yù)測期和后續(xù)期的劃分

大部分估價將預(yù)測的時間分為兩個階段：

? 第一個階段：“詳細(xì)預(yù)測期”，或稱“預(yù)測期”。通常為5—7年；

? 第二個階段：“后續(xù)期”，或稱為“永續(xù)期”。在此期間，假設(shè)企業(yè)進入穩(wěn)定狀態(tài)，有一個穩(wěn)定的增長率，可以用簡便的方法直接估計后續(xù)期價值。

3.判斷企業(yè)進入穩(wěn)定狀態(tài)的標(biāo)志

（1）具有穩(wěn)定的銷售增長率，它大約等于宏觀經(jīng)濟的名義增長率

（2）具有穩(wěn)定的投資資本回報率，它與資本成本接近。

（三）預(yù)計利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表

1.預(yù)計稅后經(jīng)營利潤

（1）“銷售收入”根據(jù)銷售預(yù)測的結(jié)果填列

（2）“銷售成本”“銷售、管理費用”以及“折舊與攤

銷”，使用銷售百分比法預(yù)計。

（3）“投資收益”項目

區(qū)分債權(quán)投資收益和股權(quán)投資收益

（4）“資產(chǎn)減值損失”、“公允價值變動收益”、“營業(yè)外收入”和“營業(yè)外支出”不列入預(yù)計利潤表。

（5）“經(jīng)營利潤”

稅前經(jīng)營利潤=銷售收入-銷售成本-銷售、管理費用-折舊與攤銷

稅前經(jīng)營利潤所得稅=預(yù)計稅前經(jīng)營利潤*預(yù)計所得稅率

2.預(yù)計經(jīng)營資產(chǎn)

（1）“經(jīng)營現(xiàn)金”

（2）“經(jīng)營流動資產(chǎn)”

經(jīng)營流動資產(chǎn)包括應(yīng)收賬款、存貨等項目，可以分項預(yù)測，也可以作為一個“經(jīng)營流動資產(chǎn)”項目預(yù)測

（3）“經(jīng)營流動負(fù)債”

“經(jīng)營流動負(fù)債”列在“經(jīng)營流動資產(chǎn)”之后，是為了顯示“經(jīng)營營運資本” 經(jīng)營運資本=（經(jīng)營現(xiàn)金+經(jīng)營流動資產(chǎn)）—經(jīng)營流動負(fù)債

（4）“經(jīng)營長期資產(chǎn)”

經(jīng)營長期資產(chǎn)包括長期股權(quán)投資、固定資產(chǎn)、長期應(yīng)收款

（5）“經(jīng)營長期負(fù)債”

（6）“凈經(jīng)營資產(chǎn)總計”

凈經(jīng)營資產(chǎn)總計

=經(jīng)營營運資本+凈經(jīng)營長期資產(chǎn)

=（經(jīng)營現(xiàn)金+經(jīng)營流動資產(chǎn)+經(jīng)營流動負(fù)債）+（經(jīng)營長期資產(chǎn)—經(jīng)營長期負(fù)債）

=經(jīng)營資產(chǎn)—經(jīng)營負(fù)債

3.預(yù)計融資

（1）“短期借款”和“長期借款”

短期借款=凈經(jīng)營資產(chǎn)*短期借款比例

長期借款=凈經(jīng)營資產(chǎn)*長期借款比例

（2）內(nèi)部融資額

4.預(yù)計利息費用

利息費用=短期借款*短期利率+長期借款*長期利率

利息抵稅=利息費用*稅率

稅后利息費用=利息費用—利息抵稅 5.計算凈利潤

6.計算股利和年末分配利潤

股利=本年凈利潤—股東權(quán)益增加

年末未分配利潤=年初未分配利潤+本年凈利潤

7.完成資產(chǎn)負(fù)債表其他項目的預(yù)計

（四）預(yù)計現(xiàn)金流量

1.實體現(xiàn)金流量

方法一：

? 經(jīng)營現(xiàn)金毛流量=稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷

? 經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=經(jīng)營現(xiàn)金毛流量—經(jīng)營營運資本增加 ? 實體現(xiàn)金流量=經(jīng)營現(xiàn)金凈流量—資本支出

方法二：

? 本期總投資=經(jīng)營營運資本增加+資本支出 ? 本期凈投資=本期總投資—折舊與攤銷

=本期總投資—折舊與攤銷 ? 實體現(xiàn)金流量=營后經(jīng)營利潤—本期凈投資

2.股權(quán)現(xiàn)金流量 方法一：

股權(quán)現(xiàn)金流量

? =實體現(xiàn)金流量—債權(quán)人現(xiàn)金流量

? =實體現(xiàn)金流量—稅后利息支出—償還債務(wù)本金+新借債務(wù) ? =實現(xiàn)現(xiàn)金流量—稅后利息支出+債務(wù)凈增加 方法二：

股權(quán)現(xiàn)金流量

? =實體現(xiàn)金流量—債權(quán)人現(xiàn)金流量

? =稅后經(jīng)營利潤+折舊與攤銷—經(jīng)營營運資本增加 —資本支出 —稅后利息費用+債務(wù)凈增加

? =（利潤總額+利息費用）*（1—稅率）—凈投資 ?

—稅后利利息費用+債務(wù)凈增加

? =稅后利潤—（凈投資—債務(wù)凈增加）

3.融資現(xiàn)金流量

（1）債務(wù)融資凈流量

=稅后利息支出—債務(wù)增加+超額金融資產(chǎn)增加（2）股權(quán)融資凈流量

=股利分配—股權(quán)資本發(fā)行（3）融資流量合計

=債務(wù)融資凈流量+股權(quán)融資凈流量

（五）后續(xù)期現(xiàn)金流量增長率的估計

永續(xù)增長模型為：

后續(xù)期價值=現(xiàn)金流量t+1/（資本成本—現(xiàn)金流量增長率）結(jié)論

在穩(wěn)定狀態(tài)下，實體現(xiàn)金流量、股權(quán)現(xiàn)金流量、債務(wù)人現(xiàn)金流的增長率和銷售收入的增長率相同，因此可以根據(jù)銷售增長率估計現(xiàn)金流量增長率。

三、現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

（一）股權(quán)現(xiàn)金流量模型的應(yīng)用

1.永續(xù)增長模型

? 股權(quán)價值=下期股權(quán)現(xiàn)金流量/（股權(quán)資本成本－永續(xù)增長率）

? 永續(xù)增長模型的使用條件：企業(yè)必須處于永續(xù)狀態(tài)。所謂永續(xù)狀態(tài)是指企業(yè)有永續(xù)的增長率和投資資本回報率。

2.兩階段增長模型

股權(quán)價值

=預(yù)測期股權(quán)現(xiàn)金流量現(xiàn)值+后續(xù)期價值的現(xiàn)值

股權(quán)現(xiàn)金流量t

??（1?股權(quán)資本成本）t?1

nt?股權(quán)現(xiàn)金流量n?1?（股權(quán)資本成本—永續(xù)增長率）n（1?股權(quán)資本成本）兩階段增長模型的使用條件：兩階段增長模型適用于增長呈現(xiàn)兩個階段的企業(yè)。

3.三階段增長模型

股權(quán)價值

=增長階段現(xiàn)金流量現(xiàn)值+轉(zhuǎn)換階段流量現(xiàn)值+后續(xù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值

n???（1?股權(quán)資本成本）t?1增長期現(xiàn)金流量n?mtt??t?n?1轉(zhuǎn)換期現(xiàn)金流量（1?資本成本）n?mtt后續(xù)期現(xiàn)金流量n?m?1?（資本成本—永續(xù)增長率）（1?資本成本）

（二）實體現(xiàn)金流模型的應(yīng)用

1.實務(wù)中傾向使用實體現(xiàn)金流量模型

原因：股權(quán)成本受資本結(jié)構(gòu)的影響較大，估計起來比較復(fù)雜。加權(quán)平均資本成本受資本結(jié)構(gòu)的影響較小

2.實體現(xiàn)金流量模型

（1）永續(xù)增長模型

（2）兩階段增長模型

（3）三階段增長模型

第三節(jié) 經(jīng)濟利潤法

一、經(jīng)濟利潤模型的原理

（一）基本概念

1．經(jīng)濟收入

經(jīng)濟收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費。這里的收入是按財產(chǎn)法計量的。如果沒有任何花費，則： 經(jīng)濟收入=期末財產(chǎn)市值-期初財產(chǎn)市值

2.經(jīng)濟成本

經(jīng)濟成本不僅包括會計上實際支付的成本，而且還包括機會成本。3.經(jīng)濟利潤

簡單方法：是用息前稅后營業(yè)利潤減去企業(yè)的全部資本費用。經(jīng)濟利潤=稅后經(jīng)營利潤-全部資本費用 或：=期初投資資本×（期初投資資本回報率-加權(quán)平均資本成本）

經(jīng)濟利潤與會計利潤的區(qū)別是它扣除了全部資本的費用，而會計利潤僅僅扣除了債務(wù)利息。

（二）價值評估的經(jīng)濟利潤模型

1.計算公式

企業(yè)實體價值=期初投資資本+預(yù)計未來各年的經(jīng)濟利潤現(xiàn)值

【例10-7】B企業(yè)年初投資資本1000萬元，預(yù)計今后每年可取得稅后經(jīng)營利潤100萬元，每年凈投資為零，資本成本為8%，則：

每年經(jīng)濟利潤=100-1000×8%=20（萬元）經(jīng)濟利潤現(xiàn)值=20/8%=250（萬元）企業(yè)價值=1000+250=1250（萬元）

如果用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，可以得出同樣的結(jié)果： 實體現(xiàn)金流量現(xiàn)值=100/8%=1250（萬元）

2.經(jīng)濟利潤模型與現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型的比較 經(jīng)濟利潤之所以受到重視，關(guān)鍵是它把投資決策必需的現(xiàn)金流量法與業(yè)績考核必需的權(quán)責(zé)發(fā)生制統(tǒng)一起來了。

二、經(jīng)濟利潤估價模型在應(yīng)用

教材P292

第四節(jié) 相對價值法

一、相對價值的原理

（一）市價/凈利比率模型（市盈率模型）

1.基本模型

目標(biāo)企業(yè)每股價值 =可比企業(yè)平均市盈率*目標(biāo)企來的每股凈利

2.模型原理

（1）本期市盈率

（2）內(nèi)在市盈率

P0每股凈利?1P0每股凈利0?0股利1/每股凈利股權(quán)成本0—增長率/每股凈利0［每股凈利???（1?增長率）?股利支付率］股權(quán)成本1?增長率）—增長率—增長率股利支付率（股權(quán)成本?本期市盈率?股利1/每股凈利股權(quán)成本1—增長率股利支付率股權(quán)成本—增長率?內(nèi)在市盈率市盈率的驅(qū)動因素是企業(yè)的增長潛力、股利支付率和風(fēng)險（股權(quán)資本成本）。這三個因素類似的企業(yè)，才會具有類似的市盈率。

在影響市盈率的一個因素中，關(guān)鍵是增長潛力。

3.模型的適用范圍

市盈率模型的優(yōu)點：首先，計算市盈率的數(shù)據(jù)容易取得，并且計算簡單；其次，市盈率把價格和收益聯(lián)系起來，直觀地反映投入和產(chǎn)出的關(guān)系；再次，市盈率涵蓋了風(fēng)險補償率、增長率、股利支付率的影響，具有很高的綜合性。

市盈率模型的局限性：如果收入是負(fù)值，市盈率就失去了意義。再有，市盈率除了受企業(yè)本身基本面的影響以外，還受到整個經(jīng)濟景氣程度的影響。在整個經(jīng)濟繁榮時市盈率上長，整個經(jīng)濟衰退時市盈率下降。如果目標(biāo)企業(yè)的β值為1，則評估價值正確反映了對未來的預(yù)期。如果企業(yè)的β值顯著大于1，經(jīng)濟繁榮時評估價值被夸大，經(jīng)濟衰退時評估價值被縮小。如果β值明顯小于1，經(jīng)濟繁榮時評估價值偏低，經(jīng)濟衰退時評估價值偏高。如果是一個周期性的企業(yè)，則企業(yè)價值可能被歪曲。

市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且?值接近于1的企業(yè)。

（二）市價/凈資產(chǎn)比率模型（市凈率模型）

1.基本模型 股權(quán)價值=可比企業(yè)平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn) 2.市凈率的驅(qū)動因素

（1）本期市凈率

（2）內(nèi)在市凈率

該公式表明，驅(qū)動市凈率的因素有權(quán)益報酬率、股利支付率、增長率和風(fēng)險。其中權(quán)益報酬率是關(guān)鍵因素。

3.模型的適用范圍

市凈率估價模型的優(yōu)點：首先，凈利為負(fù)值的企業(yè)不能用市盈率估價，而市凈率極少為負(fù)值，可用于大多數(shù)企業(yè)；其次，凈資產(chǎn)賬面價值的數(shù)據(jù)容易取得，并且容易理解；再次，凈資產(chǎn)賬面價值比凈利穩(wěn)定，也不像利潤那樣經(jīng)常被人為操縱；最后，如果會計標(biāo)準(zhǔn)合理并且各企業(yè)會計政策一致，市凈率的變化可以反映企業(yè)價值的變化。

市凈率估價模型的局限性：首先，賬面價值受會計政策選擇的影響，如果各企業(yè)執(zhí)行不同的會計標(biāo)準(zhǔn)或會計政策，市凈率會失去可比性；其次，固定資產(chǎn)很少的服務(wù)性企業(yè)和高科技企業(yè)，凈資產(chǎn)與企業(yè)價值的關(guān)系不大，其市凈率比較沒有實際意義；最后，少數(shù)企業(yè)的凈資產(chǎn)是負(fù)值，市凈率沒有意義，無法用于比較。

模型適用范圍：市凈率法主要適用于需要擁有大量資產(chǎn)、凈資產(chǎn)為正值的企業(yè)。

（三）市價/收入比率模型（收入乘數(shù)模型）

1.基本模型

目標(biāo)企業(yè)股權(quán)價值=可比企業(yè)平均收入乘數(shù)×目標(biāo)企業(yè)銷售收入 2.基本原理

（1）本期收入乘數(shù)

P0［股利0?（1?增長率）］/每股收入 ? 每股收入0股權(quán)成本—增長率

股利0每股凈利0 ??（1?增長率）每股凈利0每股收入0?

股權(quán)成本—增長率（2）內(nèi)在收入乘數(shù)

銷售凈利率0?股利支付率?（1?增長率）?股權(quán)成本—增長率?本期收入乘數(shù)0

P0股利1/每股收入1 ?每股收入1股權(quán)成本—增長率

股利1每股凈利1 ?每股凈利1每股收入1

? 股權(quán)成本—增長率

銷售凈利率1?股利支付率 ? 股權(quán)成本—增長率

?內(nèi)在收入乘數(shù)

根據(jù)上述公工可以看出，收入乘數(shù)的驅(qū)動因素是銷售凈利率、股利支付率、增長率、股權(quán)成本，其中關(guān)鍵因素是銷售凈利率。

3.模型的適用范圍

收入乘數(shù)估價模型的優(yōu)點：首先，它不會出現(xiàn)負(fù)值，對于虧損企業(yè)和資不抵債的企業(yè)，也可以計算出一個有意義的價值乘數(shù)；其次，它比較穩(wěn)定、可靠，不容易被操縱；最后，收入乘數(shù)對價格政策和企業(yè)戰(zhàn)略變化敏感，可以反映這種變化的后果。

收入乘數(shù)估價模型的局限性：不能反映成本的變化，而成本是影響企業(yè)現(xiàn)金流量和價值的重要因素之一。

模型適用范圍：主要適用于銷售成本率較低的服務(wù)類企業(yè)，或者銷售成本率趨同的傳統(tǒng)行業(yè)的企業(yè)。

二、相對價值模型的應(yīng)用

（一）可比企業(yè)的選擇

? 選擇一組同業(yè)的上市企業(yè)，計算出它們的平均市價比率，作為估計目標(biāo)企業(yè)價值的乘數(shù)

? 選擇可比企業(yè)時，需要先估計目標(biāo)企業(yè)的增長率、股利支付率和風(fēng)險。然后按此條件選擇可比企業(yè)

（二）修正的市價比率

1.修正平均市盈率法

（1）修正平均市盈率法

? 修正平均市盈率=可比企業(yè)平均市盈率/（可比企業(yè)平均預(yù)期增長率×100）

? 目標(biāo)企業(yè)每股價值=修正平均市盈率×目標(biāo)企業(yè)增長率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈利（2）股價平均法

? 目標(biāo)企業(yè)每股價值=可比企業(yè)修正市盈率×目標(biāo)企業(yè)預(yù)期增長率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈利

2.修正市凈率

? 修正市凈率=實際市凈率/（預(yù)期股東權(quán)益凈利率×100）

? 目標(biāo)企業(yè)每股價值=修正平均市凈率×目標(biāo)企業(yè)股東權(quán)益凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股凈資產(chǎn)

3.修正收入乘數(shù)

? 修正收入乘數(shù)=實際收入乘數(shù)/（預(yù)期銷售凈利率×100）

? 目標(biāo)企業(yè)每股價值=修正平均收入乘數(shù)×目標(biāo)企業(yè)銷售凈利率×100×目標(biāo)企業(yè)每股收入

第二篇：企業(yè)價值資產(chǎn)評估

摘 要 《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》于2005年4月起實施，打破了價值評估中單一使用成本法的局面，使得收益法、市場法的應(yīng)用有了政策上的依據(jù)，對三種方法進行了比較分析，探討如何正確、合理的選擇三種方法應(yīng)用于評估實踐這一問題。

關(guān)鍵詞 企業(yè)價值資產(chǎn)評估 成本法 市場法 收益法引言

2004年12月30日中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布了《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見書（試行）》（簡稱“意見書”），從基本要求、評估要求、評估方法和評估披露等方面對注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)提出了新的要求，并于2005年4月1日起開始實施。意見書明確提出收益法、市場法、成本法是企業(yè)價值評估的三種基本方法，這一規(guī)定打破了長期以來我國企業(yè)價值評估實踐中單一使用成本法的局面，擬促成三足鼎立的評估方法格局。基于此，在具體的價值評估實踐中方法的選擇成為亟待解決的問題，對此進行深入的討論具有現(xiàn)實意義。企業(yè)價值評估方法應(yīng)用現(xiàn)狀

企業(yè)價值評估實踐中，目前國際上通用的評估方法有收益法、市場法、成本法，期權(quán)法較少采用。而在我國的價值評估實踐中，成本法是企業(yè)價值評估的首選和主要使用的方法，收益法、市場法很少采用，期權(quán)法幾乎不用。趙邦宏博士對我國2003年企業(yè)價值評估使用方法做了問卷調(diào)查，調(diào)查結(jié)果顯示，成本法在我國企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)中所占的比例達(dá)95%左右，而收益法一般作為成本法的驗證方法，不單獨使用，市場法很少使用，期權(quán)法一般無人采用，而且在2004年12月30日中國資產(chǎn)評估協(xié)會發(fā)布的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見書（試行）》中也未涉及到期權(quán)法，基于此，本文中對企業(yè)價值評估方法的比較及選擇研究中不考慮期權(quán)法，僅以成本法、市場法、收益法三種方法為研究對象。3 成本法、市場法、收益法比較分析

要選擇適合于目標(biāo)企業(yè)價值評估的方法，首先應(yīng)從不同的角度對方法進行比較分析，以明確各種方法之間的差異性，以下從方法原理、方法的前提條件、方法的適用性和局限性對成本法、市場法、收益法進行比較分析。

3.1 各方法的原理

成本法的基本原理是重建或重置評估對象，即在條件允許的情況下，任何一個精明的潛在投資者，在購置一項資產(chǎn)時所愿意支付的價格不會超過建造一項與所購資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需要的成本。

收益法的基礎(chǔ)是經(jīng)濟學(xué)中的預(yù)期效用理論，一項資產(chǎn)的價值是利用它所能獲取的未來收益的現(xiàn)值，其折現(xiàn)率反映了投資該項資產(chǎn)并獲得收益的風(fēng)險的回報率，即對于投資者來講，企業(yè)的價值在于預(yù)期企業(yè)未來所能夠產(chǎn)生的收益。這一理論基礎(chǔ)可以追溯到艾爾文·費雪，費雪認(rèn)為，資本帶來一系列的未來收入，因而資本的價值實質(zhì)上是對未來收入的折現(xiàn)值，即未來收入的資本化。

企業(yè)價值評估市場法是基于一個經(jīng)濟理論和常識都認(rèn)同的原則，類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類

似的交易價格。該原則的一個假設(shè)條件為，如果類似的資產(chǎn)在交易價格上存在較大差異，則在市場上就可能產(chǎn)生套利交易的情況，市場法就是基于該理論而得到應(yīng)用的。在對企業(yè)價值的評估中，市場法充分利用市場及市場中參考企業(yè)的成交價格信息，并以此為基礎(chǔ)，分析和判斷被評估對象的價值。

3.2 各方法的前提條件

運用成本法進行企業(yè)價值評估應(yīng)具備的前提條件有三個：一是進行價值評估時目標(biāo)企業(yè)的表外項目價值，如管理效率、自創(chuàng)商譽、銷售網(wǎng)絡(luò)等，對企業(yè)整體價值的影響可以忽略不計；二是資產(chǎn)負(fù)債表中單項資產(chǎn)的市場價值能夠公允客觀反映所評估資產(chǎn)的價值；三是投資者購置一項資產(chǎn)所愿意支付的價格不會超過具有相同用途所需的替代品所需的成本。若選擇收益法進行企業(yè)價值評估，應(yīng)具備以下三個前提條件：一是投資主體愿意支付的價格不應(yīng)超過目標(biāo)企業(yè)按未來預(yù)期收益折算所得的現(xiàn)值；二是目標(biāo)企業(yè)的未來收益能夠合理的預(yù)測，企業(yè)未來收益的風(fēng)險可以客觀的進行估算，也就是說目標(biāo)企業(yè)的未來收益和風(fēng)險能合理的予以量化；三是被評估企業(yè)應(yīng)具持續(xù)的盈利能力。

采用市場法進行企業(yè)價值評估需要滿足三個基本的前提條件：一是要有一個活躍的公開市場，公開市場指的是有多個交易主體自愿參與且他們之間進行平等交易的市場，這個市場上的交易價格代表了交易資產(chǎn)的行情，即可認(rèn)為是市場的公允價格；二是在這個市場上要有與評估對象相同或者相似的參考企業(yè)或者交易案例；三是能夠收集到與評估相關(guān)的信息資料，同時這些信息資料應(yīng)具有代表性、合理性和有效性。

3.3 各方法的適用性和局限性

成本法以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，相對于市場法和收益法，成本法的評估結(jié)果客觀依據(jù)較強。一般情況下，在涉及一個僅進行投資或僅擁有不動產(chǎn)的控股企業(yè)，以及所評估的企業(yè)的評估前提為非持續(xù)經(jīng)營時，適宜用成本法進行評估。但由于運用成本法無法把握一個持續(xù)經(jīng)營企業(yè)價值的整體性，也難衡量企業(yè)各個單項資產(chǎn)間的工藝匹配以及有機組合因素可能產(chǎn)生出來的整合效應(yīng)。因而，在持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下，不宜單獨運用成本法進行價值評估。

收益法以預(yù)期的收益和折現(xiàn)率為基礎(chǔ)，因而對于目標(biāo)企業(yè)來說，如果目前的收益為正值，具有持續(xù)性，同時在收益期內(nèi)折現(xiàn)率能夠可靠的估計，則更適宜用收益法進行價值評估。通常，處于成長期和成熟期的企業(yè)收益具有上述特點，可用收益法?；谑找娣ǖ膽?yīng)用條件，有下述特點的企業(yè)不適合用收益法進行價值評估：處于困境中的企業(yè)、收益具有周期性特點的企業(yè)、擁有較多閑置資產(chǎn)的企業(yè)、經(jīng)營狀況不穩(wěn)定以及風(fēng)險問題難以合理衡量的私營企業(yè)。

市場法最大的優(yōu)點在于具有簡單、直觀便于理解、運用靈活的特點。尤其是當(dāng)目標(biāo)公司未來的收益難以做出詳盡的預(yù)測時，運用收益法進行評估顯然受到限制，而市場法受到的限制相對較小。此外，站在實務(wù)的角度上，市場法往往更為常用，或通常作為運用其他評估方法所獲得評估結(jié)果的驗證或參考。但是運用市場法評估企業(yè)價值也存在一定的局限性：首先，因為評估對象和參考企業(yè)所面臨的風(fēng)險和不確定性往往不盡相同，因而要找到

與評估對象絕對相同或者類似的可比企業(yè)難度較大；其次，對價值比率的調(diào)整是運用市場法及為關(guān)鍵的一步，這需要評估師有豐富的實踐經(jīng)驗和較強的技術(shù)能力。價值評估方法選擇的原則

價值評估方法的選擇不是主觀隨意、沒有規(guī)律可循的，無論是哪一種方法，評估的最終目的是相同的，殊途同歸的服務(wù)于市場交易和投資決策，因而各種方法之間有著內(nèi)在的聯(lián)系，結(jié)合前文對價值評估方法的比較分析，可以總結(jié)出企業(yè)價值評估方法選擇的一些原則：

4.1 依據(jù)相關(guān)準(zhǔn)則、規(guī)范的原則

企業(yè)價值評估的相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)范是由管理部門頒布的，具有一定的權(quán)威性和部分強制性。如在2005年4月1日實施的《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見書（試行）》二十三條中規(guī)定：“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法、和成本法三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性，恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評估基本方法”；第三十四條中指出：“以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)進行評估時，成本法一般不應(yīng)當(dāng)作為唯一使用的評估方法”；第二十五條中指出：“注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評估企業(yè)成立時間的長短、歷史經(jīng)營情況，尤其是經(jīng)營和收益穩(wěn)定狀況、未來收益的可預(yù)測性，恰當(dāng)考慮收益法的適用性”。顯然，這些條款對選擇企業(yè)價值評估方法具有很強的指導(dǎo)意義。

4.2 借鑒共識性研究成果的原則

價值評估方法選擇的一些共識性研究成果是眾多研究人員共同努力的結(jié)果，是基于價值評估實踐的一些理論上的提煉，對于選擇合理的方法用于價值評估有較大的參考價值。如在涉及一個僅進行投資或僅擁有不動產(chǎn)的控股企業(yè)，或所評估的企業(yè)的評估前提為非持續(xù)經(jīng)營，應(yīng)該考慮采用成本法。以持續(xù)經(jīng)營為前提進行企業(yè)價值評估，不宜單獨使用成本法。在企業(yè)的初創(chuàng)期，經(jīng)營和收益狀況不穩(wěn)定，不宜采用成本法進行價值評估。一般來說，收益法更適宜于無形資產(chǎn)的價值評估。此外，如果企業(yè)處于成長期或成熟期，經(jīng)營、收益狀況穩(wěn)定并有充分的歷史資料為依據(jù)，能合理的預(yù)測企業(yè)的收益，這時采用收益法較好。在參考企業(yè)或交易案例的資料信息較完備、客觀時，從成本效率的角度來考慮，適合選擇市場法進行價值評估。

4.3 客觀、公正的原則

客觀性原則要求評估師在選擇價值評估方法的時候應(yīng)始終站在客觀的立場上，堅持以客觀事實為依據(jù)的科學(xué)態(tài)度，盡量避免用個人主觀臆斷來代替客觀實際，盡可能排除人為的主觀因素，擺脫利益沖突的影響，依據(jù)客觀的資料數(shù)據(jù)，進行科學(xué)的分析、判斷，選擇合理的方法。公正性原則要求評估人員客觀的闡明意見，不偏不倚的對待各利益主體?？陀^、公正這一原則不僅具有方法選擇上的指導(dǎo)意義，而且從評估人員素質(zhì)的角度對方法選擇做了要求。

4.4 成本效率的原則

評估機構(gòu)作為獨立的經(jīng)濟主體之一，也需要獲取利潤以促進企業(yè)的生存、發(fā)展，因而在評估方法選擇時，要考慮各種評估方法耗用的物質(zhì)資源、時間資源及人力資源，在法律、規(guī)范允許的范圍內(nèi)及滿足委托企業(yè)評估要求的前提下，力求提高效率、節(jié)約成本。只有如此，才能形成委托企業(yè)和評估機構(gòu)互動發(fā)展的雙贏模式，更有利于評估機構(gòu)增強自身實力，提高服務(wù)水平。

4.5 風(fēng)險防范的原則

企業(yè)價值評估的風(fēng)險可以界定為：“由于評估人員或者機構(gòu)在企業(yè)價值評估的過程中對目標(biāo)企業(yè)的價值作了不當(dāng)或錯誤的意見而產(chǎn)生的風(fēng)險”，根據(jù)這一定義，企業(yè)價值評估中的風(fēng)險可分為外部風(fēng)險和內(nèi)部風(fēng)險。外部風(fēng)險是指評估機構(gòu)的外部因素客觀上阻礙和干擾評估人員對被評估企業(yè)實施必要的和正常的評估過程而產(chǎn)生的風(fēng)險。內(nèi)部風(fēng)險是指由于評估機構(gòu)的內(nèi)部因素導(dǎo)致評估人員對擬評估企業(yè)的價值作了不當(dāng)或錯誤的意見而產(chǎn)生的風(fēng)險。顯然，企業(yè)價值評估方法的選擇作為價值評估中的一個環(huán)節(jié)，可能會由于方法選擇的不當(dāng)帶來評估風(fēng)險。基于此，在選擇評估方法的時候要有強的風(fēng)險防范意識，綜合考慮各種因素，分析可能產(chǎn)生的評估風(fēng)險，做出客觀、合理的價值評估方法選擇。

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第三篇：企業(yè)價值評估 教案

企業(yè)價值評估

計劃學(xué)時：4學(xué)時+2學(xué)時 教學(xué)目的與要求：

（1）要求熟悉企業(yè)價值評估的概念及實質(zhì)

（2）掌握企業(yè)價值評估的收益現(xiàn)值法及主要參數(shù)的確定（3）掌握企業(yè)價值評估的收益現(xiàn)值法及主要參數(shù)的確定 教學(xué)重點及難點：

企業(yè)價值評估的基本方法及其選擇 教學(xué)基本內(nèi)容：

第一節(jié)

企業(yè)價值評估概述

一、企業(yè)與企業(yè)價值的基本概念

（一）企業(yè)的基本概念及其特點

對企業(yè)的基本涵義可以有多種理解。一般而言，企業(yè)是指以盈利為目的的、由各種要素資產(chǎn)組成并具有持續(xù)經(jīng)營能力的自負(fù)盈虧的法人實體。

從資產(chǎn)評估的角度來理解，企業(yè)是一項特殊的資產(chǎn)，有其自身的特點：

1.盈利性 2.持續(xù)經(jīng)營性 3.整體性

（二）企業(yè)價值的基本概念

從政治經(jīng)濟學(xué)的角度，企業(yè)的價值由凝結(jié)在企業(yè)中的社會必要勞動時間決定；從會計學(xué)的角度，企業(yè)的價值由建造企業(yè)的全部支出構(gòu)成；從市場學(xué)的角度，企業(yè)而價值由企業(yè)的獲利能力決定；從資產(chǎn)評估的角度，企業(yè)價值是企業(yè)在特定時期、地點和條件約束下所具有的獲利能力。

在資產(chǎn)評估中，對企業(yè)價值的界定主要從以下三個方面入手： 1.企業(yè)價值是企業(yè)的公允市場價值 2.企業(yè)價值基于企業(yè)的盈利能力

3.資產(chǎn)評估中的企業(yè)價值有別于賬面價值、公司市值和清算價值

二、企業(yè)價值評估的基本概念與企業(yè)價值的表現(xiàn)形式

（一）企業(yè)價值評估的基本概念

《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則--企業(yè)價值》（2011）中將企業(yè)價值評估界定為“注冊資產(chǎn)評估師依據(jù)相關(guān)法律、法規(guī)和資產(chǎn)評估準(zhǔn)則，對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或者部分權(quán)益價值進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程”。

（二）企業(yè)價值的表現(xiàn)形式

根據(jù)《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則--企業(yè)價值》（2011）中的界定，企業(yè)價值包括企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值和部分權(quán)益價值三種形式。

三、企業(yè)價值評估的特點

1.評估對象是由多個或多種單項資產(chǎn)組成的資產(chǎn)綜合體。2.決定企業(yè)價值高低的因素是企業(yè)的整體獲利能力。

3.企業(yè)價值評估是一種整體性評估，它與構(gòu)成企業(yè)的各個單項資產(chǎn)的評估值簡單相加是有區(qū)別的。

四、企業(yè)價值評估的范圍界定 1.一般范圍

一般范圍主要是就企業(yè)集團而言的，主要是界定對整個企業(yè)集團進行評估，還是對企業(yè)集團中的某個或某些法人實體進行評估。

2.具體范圍

企業(yè)價值評估的具體范圍是在一般范圍劃定的前提下，對具體被評估資產(chǎn)的界定。需重點做好以下幾點工作：1）明晰資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)；2）劃分有效資產(chǎn)和無效資產(chǎn)。

五、企業(yè)價值評估中的信息資料收集 需要收集的資料有： 1.被評估企業(yè)的基本信息資料

2.宏觀、區(qū)域經(jīng)濟因素以及被評估企業(yè)所在行業(yè)信息

3.被評估企業(yè)所在證券市場信息、產(chǎn)權(quán)交易市場的有關(guān)信息資料以及可比參考企業(yè)的相關(guān)資料。

第二節(jié)

企業(yè)價值評估的基本方法

一、收益法

（一）收益法的基本概念

《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則--企業(yè)價值》（2011）第二十三條指出：“企業(yè)價值評估中的收益法是指通過將被評估企業(yè)預(yù)期收益折現(xiàn)，確定評估對象價值的基本方法?！?/p>

（二）收益法中的預(yù)期收益的基本概念及形式

預(yù)期收益是指企業(yè)在日常的生產(chǎn)經(jīng)營及投資活動中產(chǎn)生的經(jīng)濟利益的總流入與總流出配比后的純收入，它反映企業(yè)一定時期的最終經(jīng)營成果。預(yù)期收益可以用會計利潤、現(xiàn)金紅利、現(xiàn)金流量（如企業(yè)自由現(xiàn)金流、權(quán)益自由現(xiàn)金流）等形式表示。1.對會計利潤的評價

會計利潤包括稅后利潤和息前稅后利潤等。會計利潤容易受到企業(yè)所采取的不同會計政策的影響，具有較大的調(diào)節(jié)空間，缺乏客觀性。會計利潤沒有考慮到資本性支出、營運資本支出等因素對企業(yè)價值的影響。

2.對現(xiàn)金紅利的評價

對股權(quán)投資者來說，特別是控股股東來說，他們所關(guān)注的不僅僅是現(xiàn)金紅利的收益，他們更關(guān)注的是企業(yè)的成長性等因素。相應(yīng)地，現(xiàn)金紅利模型通常適用于少數(shù)權(quán)益價值的評估（即不具有對企業(yè)的控制權(quán)）。

3.對現(xiàn)金流量的評價

現(xiàn)金流量包括企業(yè)所產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流量（企業(yè)自由現(xiàn)金流量）和屬于股東權(quán)益的現(xiàn)金流量（權(quán)益自由現(xiàn)金流量）兩種。由于現(xiàn)金流量更能真實準(zhǔn)確地反映企業(yè)運營的收益，因此，在國際上較為通行采用現(xiàn)金流量作為收益口徑來估算企業(yè)的價值。

（三）收益法的類型及適用條件

收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。股利折現(xiàn)法是將預(yù)期股利進行折現(xiàn)以確定評估對象價值的具體方法，預(yù)期股利實際上是代表企業(yè)分紅后股東才可以得到的現(xiàn)金流，因此，采用該現(xiàn)金流結(jié)算的評估結(jié)論代表的是缺乏控制權(quán)的價值，通常適用于缺乏控制權(quán)的股東部分權(quán)益價值的評估。

現(xiàn)金流量折現(xiàn)法通常包括企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和權(quán)益自由現(xiàn)金量折現(xiàn)模型。實際上只有控股股東才具有獲取全部自由現(xiàn)金流的權(quán)力，因此，其評估結(jié)論應(yīng)該是代表具有控制權(quán)的企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值和部分權(quán)益價值。

選擇和使用收益法時應(yīng)當(dāng)注意下列適用條件： 1.被評估企業(yè)具有獲利能力。

2.采用適當(dāng)?shù)姆椒?，對被評估企業(yè)和參考企業(yè)的財務(wù)報表中對評估過程和評估結(jié)論具有影響的相關(guān)事項進行必要的分析調(diào)整，以合理反映企業(yè)的財務(wù)狀況和盈利能力。

3.獲得委托方關(guān)于被評估企業(yè)資產(chǎn)配置和使用情況的說明，包括對非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)狀況的說明。

4.應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評估企業(yè)未來經(jīng)營狀況和收益狀況的預(yù)測，并進行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測的合理性。充分考慮取得預(yù)期收益將面臨的風(fēng)險，合理選擇折現(xiàn)率。

5.必須保持預(yù)期收益與折現(xiàn)率口徑的一致。

6.應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評估企業(yè)經(jīng)營狀況和發(fā)展前景以及被評估企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀及發(fā)展前景，合理確定收益預(yù)測期間，并恰當(dāng)考慮預(yù)測其后的收益情況及相關(guān)種植的計算。

（四）收益法的計算公式 1.年金法

P?A/i式中，P??企業(yè)評估價值；A??企業(yè)每年的年金收益；i??折現(xiàn)率及資本化率。

2.分段法

分段法是將持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)的預(yù)期收益期分為前后兩個階段，根據(jù)各階段的收益現(xiàn)值之和估算被評估企業(yè)價值的方法。

R?R?1?1?r??1?r?r其中，；?R??企業(yè)前n年預(yù)期收益折現(xiàn)值之和 ?1?r?R?1??企業(yè)n年后（穩(wěn)定期）預(yù)期收益年金現(xiàn)值；?1?r?rr??折現(xiàn)率或資本化率。R??第i的預(yù)期收益額；P??i?1niiiiniii?1iii

（五）企業(yè)收益的預(yù)測 1.企業(yè)收益的界定

企業(yè)自由現(xiàn)金流量=稅后凈利潤+折舊和攤銷-利息費用（扣除稅務(wù)影響后）-資本性支出-凈營運資金變動

權(quán)益自由現(xiàn)金流量=稅后凈利潤+折舊與攤銷-資本性支出-凈營運資金變動+付息債務(wù)的增加

2.企業(yè)收益的預(yù)測

（1）對企業(yè)正常盈利能力的判斷（2）企業(yè)收益預(yù)測的基礎(chǔ) 3.企業(yè)收益預(yù)測的基礎(chǔ)步驟

第一步，對評估基準(zhǔn)日的審計后企業(yè)收益進行調(diào)整。第二步，對企業(yè)預(yù)期收益趨勢進行總體分析和判斷。第三步，對企業(yè)預(yù)期收益進行預(yù)測。

（六）折現(xiàn)率及其估測

折現(xiàn)率=無風(fēng)險收益率+風(fēng)險報酬率 1.無風(fēng)險收益率的估測

無風(fēng)險收益率通常用評估基準(zhǔn)日中、長期國債的到期收益率，但應(yīng)注意換算為復(fù)利計算。2.風(fēng)險報酬率的測算

（1）影響風(fēng)險報酬率的主要因素

就企業(yè)而言，影響風(fēng)險報酬率的主要因素包括經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險、行業(yè)風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險等。從投資者的角度看，要投資者承擔(dān)一定的風(fēng)險，就要有相對應(yīng)的風(fēng)險補償，風(fēng)險越大，要求補償?shù)臄?shù)額也就越大。

（2）風(fēng)險報酬率的測算 ①風(fēng)險累加法

風(fēng)險報酬率=行業(yè)風(fēng)險報酬率+經(jīng)營風(fēng)險報酬率+財務(wù)風(fēng)險報酬率+其他風(fēng)險報酬率

②β系數(shù)法

Rr??R?R???mf式中，風(fēng)險報酬率；Rr??被評估企業(yè)所在行業(yè)的 Rm??社會平均收益率；Rf??無風(fēng)險報酬率；???被評估企業(yè)所在行業(yè)的?系數(shù)。3.折現(xiàn)率的測算

①加權(quán)平均資本成本模型

EDR??Ke???1?T??Kd

D?ED?E②權(quán)益資本成本模型

K?R式中，Kefe???MRP?Rc ??權(quán)益資本成本；???系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)；Rf??目前的無風(fēng)險利率；MRP??市場的風(fēng)險溢價。Rc??企業(yè)特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)4.收益額與折現(xiàn)率或資本化率口徑一致的問題

企業(yè)自由現(xiàn)金流量與加權(quán)平均資本成本模型相匹配，權(quán)益自由現(xiàn)金流量與權(quán)益資本成本模型相匹配。

（七）收益法的適用范圍 適用條件：

1.企業(yè)能夠在較長時期內(nèi)持續(xù)經(jīng)營； 2.能夠?qū)ζ髽I(yè)未來收益進行合理預(yù)測；

3.能夠?qū)εc企業(yè)未來收益的風(fēng)險程度相對應(yīng)的收益率進行合理估算。

二、市場法

（一）市場法的基本概念

《企業(yè)評估準(zhǔn)則--企業(yè)價值》（2011）將市場法定義為“將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較，確定評估對象價值的評估方法”。

（二）市場法的基本原理

市場法的理論依據(jù)是替代原則，該方法是基于類似資產(chǎn)應(yīng)該具有類似交易價格的理論推斷。

（三）市場法運用的基本方法

常用的兩種具體方法是參考企業(yè)比較法和交易案例比較法。

（四）市場法應(yīng)用的基本步驟

（1）明確被評估企業(yè)的基本情況，包括評估對象及其相關(guān)權(quán)益狀況。（2）恰當(dāng)選擇與被評估企業(yè)進行比較分析的參考企業(yè)。

（3）對所選擇的參考企業(yè)或交易案例的業(yè)務(wù)和財務(wù)情況進行分析，與評估對象的情況進行比較、分析并做必要的調(diào)整。

（4）選擇并計算合適的價值乘數(shù)，并根據(jù)以上工作結(jié)果對價值乘數(shù)進行必要的分析和調(diào)整。

（5）將價值比率運用到評估對象所對應(yīng)的財務(wù)數(shù)據(jù)，并考慮適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，得出初步的評估結(jié)果；對缺乏流動性折扣、控制權(quán)溢價等事項，評估時應(yīng)進行必要的分析并考慮在評估報告中做出適當(dāng)?shù)呐丁?/p>

（6）根據(jù)被評估企業(yè)特點，對不同價值比率得出的數(shù)值予以分析，形成合理評估結(jié)論。

（五）價值比率的確定

價值比率是指企業(yè)價格與公司特定變量之間的比率。市場法的理論基礎(chǔ)在于：如果兩家企業(yè)處于同一行業(yè)，擁有相同的收益、收入和增長前景，它們的價格應(yīng)該是相似的。價值比率的確定要考慮信息的可獲得性、可靠性、相關(guān)性等。

（六）市場法的適用范圍

1.有一個充分發(fā)展、活躍的資本市場；

2.在上述資本市場中存在著足夠數(shù)量的與被評估對象相同或相似的參考企業(yè)，或者在資本市場上存在著足夠的交易案例。

3.能夠收集并獲得參考企業(yè)或交易案例的市場信息、財務(wù)信息及其他相關(guān)資料。

4.可以確信依據(jù)的信息資料具有代表性和合理性，且在評估基準(zhǔn)日是有效的。

三、資產(chǎn)基礎(chǔ)法

（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法的基本概念

《企業(yè)評估準(zhǔn)則--企業(yè)價值》（2011）將企業(yè)價值評估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法定義為：“以被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表為依據(jù)，合理評估企業(yè)表內(nèi)及表外各項資產(chǎn)、負(fù)債價值，確定評估對象價值的評估方法”。

（二）運用資產(chǎn)基礎(chǔ)法的基本思路

運用成本法評估企業(yè)價值，就是以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，對各單項資產(chǎn)及負(fù)債的現(xiàn)行公允價值進行評估，并在各單項資產(chǎn)評估值加和的基礎(chǔ)上，扣減負(fù)債評估值，從而得到企業(yè)的凈資產(chǎn)價值。

（三）應(yīng)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法的基本程序

（1）獲得被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表。

（2）調(diào)整項目。將每個資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益項目的賬面價值調(diào)整為公允價值。（3）調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表外項目。評估并加上資產(chǎn)負(fù)債表外特定有形或無形資產(chǎn)和負(fù)債。

（4）在調(diào)整基礎(chǔ)上，編制新的資產(chǎn)負(fù)債表，反映所有項目的公允價值。（5）確定投入資本或權(quán)益的調(diào)整后價值。

（四）應(yīng)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法需注意的問題 1.現(xiàn)金

一般不需要調(diào)整，只需要核實即可。2.應(yīng)收賬款

在核實的基礎(chǔ)上，考慮應(yīng)收賬款的可回收性。3.存貨

企業(yè)的性質(zhì)不同（如制造企業(yè)或商品流通企業(yè)），企業(yè)的存貨構(gòu)成也不同。具體的評估方法見本教材相關(guān)內(nèi)容。

4.長期投資

對于控股的長期股權(quán)投資企業(yè)，采用成本法時，評估人員應(yīng)到現(xiàn)場實地核查其資產(chǎn)和負(fù)債，全面進行評估。

對于非控股的長期股權(quán)投資企業(yè)，在未來收益難以確定的情況下，可以采用成本法進行評估，即通過對被評估企業(yè)進行整體評估，確定凈資產(chǎn)數(shù)額與投資方應(yīng)占的份額確定長期投資的評估值。

5.其他流動資產(chǎn)

一般可能需要調(diào)整的項目是短期證券、應(yīng)收票據(jù)、其他非經(jīng)營性資產(chǎn)、限制競爭合約等，尤其是與股東交易的應(yīng)收票據(jù)。如果這些項目不用于公司的經(jīng)營，應(yīng)該從資產(chǎn)負(fù)債表中扣除。其他項目應(yīng)根據(jù)其是否對公司有利轉(zhuǎn)化為市場價值。

6.固定資產(chǎn)

由于價值變化大，一般應(yīng)該根據(jù)評估結(jié)果進行調(diào)整。當(dāng)固定資產(chǎn)按市場價值調(diào)整后，必須考慮因增加價值而產(chǎn)生的稅賦。

7.無形資產(chǎn) 資產(chǎn)負(fù)債表上的無形資產(chǎn)一般反映取得成本。應(yīng)該將這些無形資產(chǎn)未攤銷的賬面價值調(diào)整為市場價值。如果特定無形資產(chǎn)（如專利、著作權(quán)或商標(biāo)）具有價值，這些價值可以同收益法、市場法或成本法來確定。

8.負(fù)債

一般的負(fù)債調(diào)整主要涉及與資產(chǎn)相關(guān)的負(fù)債。比如，如果房產(chǎn)從資產(chǎn)向扣除，任何與之相關(guān)的負(fù)債也應(yīng)相應(yīng)扣除。如果房產(chǎn)可以以租賃的形式加入，資產(chǎn)中包括房產(chǎn)的經(jīng)營價值（以市場租金水平計算），相應(yīng)的債務(wù)也應(yīng)在房產(chǎn)價值中考慮。

9.非經(jīng)營性或偶然性資產(chǎn)和負(fù)責(zé)

非經(jīng)營性資產(chǎn)和負(fù)債是指那些維持經(jīng)營活動不需要的資產(chǎn)和負(fù)債。偶然性的資產(chǎn)和負(fù)債是指那些非持續(xù)性取得的資產(chǎn)和負(fù)債。對非經(jīng)營性或偶然性資產(chǎn)和負(fù)債應(yīng)予以調(diào)整。

10.資產(chǎn)負(fù)債表表外項目

資產(chǎn)負(fù)債表表外項目一般是指表外負(fù)債，包括擔(dān)保負(fù)債、未決訴訟或其他糾紛（如稅務(wù)、員工投訴、環(huán)境保護或其他監(jiān)管問題）等。評估人員應(yīng)通過與被評估企業(yè)管理層及法律顧問的討論，評估和量化這些負(fù)債。

（五）資產(chǎn)基礎(chǔ)法的適用范圍 1.不宜采用收益法或市場法的情況下。2.對部分資產(chǎn)進行評估。

3.委托方需要有詳細(xì)的評估明細(xì)資料。

第四篇：企業(yè)價值評估課程教學(xué)大綱.

《企業(yè)價值評估課程》教學(xué)大綱

一、課程基本信息 課程編號:09020040 課程中文名稱:企業(yè)價值評估

課程英文名稱:enterprises value appraisal 課程性質(zhì):專業(yè)任意選修 考核方式:考查 開課專業(yè):工商管理 開課學(xué)期:7 總學(xué)時:48學(xué)時 總學(xué)分:3

二、課程目的和任務(wù)

企業(yè)價值評估是資產(chǎn)評估行業(yè)的一項主要業(yè)務(wù),也是證券分析、投資銀行等相關(guān)行業(yè) 十分關(guān)注的內(nèi)容。本門課程從企業(yè)價值評估的基本概念、價值觀點入手,使學(xué)生掌握企業(yè) 價值評估的基本原理,資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑、收益途徑和市場途徑三大評估途徑及其具體評估方 法,了解國內(nèi)外關(guān)于評估價值的溢價與折價的研究成果,學(xué)會分析企業(yè)股權(quán)的特性如控股 權(quán)與非控股權(quán)、流通性與非流通性等問題。為日后從事經(jīng)濟管理等方面的工作打下扎實的 基礎(chǔ)。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會于 2005年初發(fā)布了 《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見(試行 》 , 為我國企業(yè)價 值評估事業(yè)的飛速發(fā)展奠定了一個革命性的新起點。本書結(jié)合指導(dǎo)意見的內(nèi)容,針對新經(jīng) 濟和高新技術(shù)企業(yè)等價值評估熱點問題, 本書對評估中有關(guān)研發(fā)

費用、租賃資產(chǎn)和氓 W ACC 等實際問題進行了研討。最后,對評估實踐中的資料收集、現(xiàn)場訪談、財務(wù)報表分析以及 報告要素等實務(wù)操作也有詳細(xì)論述。

三、教學(xué)基本要求(含素質(zhì)教育與創(chuàng)新能力培養(yǎng)的要求 1.掌握企業(yè)價值評估理論基礎(chǔ)和方法。

2.掌握企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑、收益途徑和市場途徑。3.了解并熟練掌握企業(yè)價值評估中的具體應(yīng)用問題和方法技巧。4.了解期權(quán)定價模型在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用。5.熟練掌企業(yè)價值評估實務(wù)

四、教學(xué)內(nèi)容與學(xué)時分配 第一章 概述(4學(xué)時

企業(yè)價值評估的涵義及應(yīng)用范疇;企業(yè)價值評估的現(xiàn)狀及其發(fā)展態(tài)勢;企業(yè)價值評估的 幾個觀點等。

第二章 企業(yè)價值評估的基本理論與方法(4學(xué)時

企業(yè)價值評估的價值標(biāo)準(zhǔn)、一般原理、途徑與方法;影響企業(yè)價值的基本變量與因素;控股權(quán)與少數(shù)股權(quán),市場流通生與非流通性。

第三章 企業(yè)價值評估的資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑(6學(xué)時

資產(chǎn)基礎(chǔ)途徑概述;資產(chǎn)加和法的基本原理、基本程序;價值前提的選擇;單項資產(chǎn)的 評估方法和程序;資產(chǎn)加和法的優(yōu)點與缺點;超額盈利資本化法。

第四章 企業(yè)價值評估的收益途徑(4學(xué)時

概述;未來經(jīng)濟收益折現(xiàn)法;未來經(jīng)濟收益資本化法。

第五章 企業(yè)價值評估的收益途徑(6學(xué)時

概述;參考企業(yè)比較法和并購案例比較法;市場法中幾個主要比率價值指標(biāo)的內(nèi)涵和應(yīng) 用;市場法評估企業(yè)股權(quán)案例。

第六章 企業(yè)價值評估中的溢價與折價(6學(xué)時

控股權(quán)溢價與少數(shù)股權(quán)折價;企業(yè)并購中的協(xié)同效應(yīng)和控股權(quán)溢價的評估;缺乏流通性 的折價。

第七章 企業(yè)價值評估中的具體應(yīng)用問題和方法技巧(6學(xué)時

企業(yè)研發(fā)費用對企業(yè)價值的影響;企業(yè)價值評估中經(jīng)營性租賃費用的處理;企業(yè)債轉(zhuǎn)股 后的股權(quán)價值分析;探討 WACC 應(yīng)用中的一些具體問題;高風(fēng)險公司評估的蒙特卡洛模擬;員工期權(quán)對股權(quán)價值的影響。

第八章 期權(quán)定價模型在企業(yè)價值評估中的應(yīng)用(6學(xué)時

期權(quán)定價理論;將股權(quán)資本評估視為期權(quán)估價;期權(quán)理論在專利技術(shù)公司和網(wǎng)絡(luò)公司評 估中的應(yīng)用;對自然資源期權(quán)及其公司的評估。

第九章 企業(yè)價值評估實務(wù)(6學(xué)時

收集數(shù)據(jù)資料;現(xiàn)場勘查;財務(wù)報表分析與比率分析;企業(yè)價值評估報告。

五、教學(xué)方法及手段(含現(xiàn)代化教學(xué)手段 采用課堂授課、案例教學(xué)等。

六、前修課程、后續(xù)課程

前修課程:財務(wù)管理、成本會計、企業(yè)戰(zhàn)略管理 后續(xù)課程:

七、教材及主要參考資料 教材: [1]王少豪著.企業(yè)價值評估:觀點、方法與實務(wù) [M].北京:中國水利水電出版社, 2005.參考資料: [1]科普蘭、科勒著.默林等譯.價值評估 — 公司價值的衡量與管理 [M].北京:電子工 業(yè)出版社, 2002.撰寫人簽字:院(系教學(xué)院長(主任簽字:

第五篇：企業(yè)價值評估文獻(xiàn)綜述英文版

Literature Review for the Theory of Business Value measurement

ABSTRACT

Business value measurement depends on expectations for the future earnings, there are many ways to assess earnings, and the mainly methods are DCF method, Residual Income valuation theory, Economic Value Added valuation method and Real Options Valuation method.This article bases on the development of domestic and foreign business value theory, and gives a brief summary of the latest research, then compares the different valuation theory at home and abroad.Finally, combining with practical features of Chinese enterprise value assessment concluded that assessments of the latest theories in Chinese enterprises.KEY WORDS :Business Value, Measurement Theory, Literature Review1、Introduction

Business value measurement theory rose in the United States in the early 1960th of the 20th century.With the 50 years’ development and application , Western developed countries have been greatly applied in practice.At present, the theory and method of enterprise value evaluation in Western developed countries have been more and more mature，and it has been used to assess in practice.In China, the application of business value measurement theory is later than western countries which is now relatively slowly.Therefore, arranging the present research results and analysis the theory structure have been an important aspects so as to form a tight,coherent theory system.On the guidance of the business valuation practice it can establish new

methods of business valuation in China, and it is essential to promote the development of theoretical study.2、Studies Abroad

Business value measurement have a history of hundreds of years as an industry in Western countries.During those hundreds of years, many scholars in Western countries on business valuation have done a large number of theoretical studies.Shiller(1981)used the discounted cash flow model to describe stock prices fluctuating boundaries, and the research shows that real stock prices change

significantly beyond this range.Because these uncertain information is estimated with hypothesis and data processing technology.Its disadvantage is that it required too many intuition for decision makers, but also achieving many possible distribution hypothesis [1]

In 1995,Ohlson use the conception of clean surplus

in residual income valuation model based on the use of clean-surplus(clean surplus)constructing and perfecting the concept of residual income valuation model

[2].Felthan and Ohlson(1995)further developed this theory, that extraordinary income sources are twofold: first, monopoly rents, second, accounting for sound doctrine.Their most prominent contribution is presented for the evaluation of linear information models(1inear information model)[3].Evaluation of applying the residual income model, relates to the extraordinary income is not included in the current period in the time series estimates of future earnings, more difficult.1995年，Ohlson在剩余收益定價模型的基礎(chǔ)上利用干凈盈余(clean surplus)的概念構(gòu)建并完善了剩余收益估值模型[2]。Felthan和Ohlson(1995)進一步發(fā)展了這一理論，認(rèn)為非常收益的來源有兩個方面：其一，壟斷租金；其二，會計的穩(wěn)健主義。他們最突出的貢獻(xiàn)在于提出了用以價值評估的線性信息模型(1inear information model)[3]。運用剩余收益模型進行價值評估，涉及到對沒有包含在當(dāng)期非常收益中的未來非常收益的時間序列估計，難度較大。

Jackson(1997)認(rèn)為，計算EVA能夠使現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型計算，更能反映企業(yè)真實經(jīng)營狀況并且容易評價企業(yè)歷年的經(jīng)營業(yè)績[4]。

JohnA．Compbell(2002)應(yīng)用實物期權(quán)分析方法討論了IS(information System)的投資時機決策問題。

2000年,Copeland等幾位專家合著《價值評估:公司價值的衡量與管理(第三版)》中,把價值評估方法分為現(xiàn)金流量法與非現(xiàn)金流量法兩大類別。由于Copeland推崇現(xiàn)金,因而他將現(xiàn)金作為價值評估方法的分類標(biāo)準(zhǔn)。他主要論述了現(xiàn)金流量法,對于非現(xiàn)金流量法僅點到為止[6]。

2003年,David Fryman和Jakob Tolleryd在合著的《公司價值評估》專著中,將價值評估方法分為四大類:①基于現(xiàn)金流量的估值——股利折現(xiàn)模型、折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型與投資的現(xiàn)金流收益;②基于收益的估值——經(jīng)濟增加值(EVA);③基于資產(chǎn)的估值——凈資產(chǎn)估值;④期權(quán)估值——實物期權(quán)法[7] [5]

3、Domestic Research

我國企業(yè)價值評估理論及技術(shù)的運用比較晚，而且發(fā)展較為緩慢。在我國的價值評估研究體系中，主要以DCF及其衍生模型為主。早期提出的現(xiàn)金流與股利貼現(xiàn)模型隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展，已很難適應(yīng)現(xiàn)代快速發(fā)展中的企業(yè)的價值評估。為解決未來不確定性因素對現(xiàn)代企業(yè)的影響，我國學(xué)術(shù)界引進了以期權(quán)理念為基礎(chǔ)的價值評估理論。更加完善了我國企業(yè)價值評估的理論體系。

李姚礦、童昱(2006)回顧了期權(quán)定價理論在企業(yè)不確定性資產(chǎn)評估中的研究成果，根據(jù)科技型中小企業(yè)的特點對期權(quán)定價模型進行了修正，并以合肥市高新區(qū)內(nèi)的一家科技型中小企業(yè)為案例，說明了具體的評估計算過程[8]。

肖留華(2007)提出的企業(yè)價值評估體系是：P=NV+AV+sV，其中NV即凈資產(chǎn)價值是目標(biāo)企業(yè)的實際賬面價值，在總額上等于所有者權(quán)益；△V即資產(chǎn)溢價是指由無形資產(chǎn)帶來的企業(yè)潛在的價值，△V=NV*d，d是溢價系數(shù)，由企業(yè)成長性、管理能力、創(chuàng)新能力三個方面來衡量；SV是協(xié)同溢價[9]。

白登順與賀強(2009)對比了EVA估價法與自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，發(fā)現(xiàn)EVA估價法優(yōu)于自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。與FCFF估價法相比EVA估價法具有雙重優(yōu)勢：一方面EVA與企業(yè)價值相關(guān)聯(lián)，便于了解企業(yè)每年的經(jīng)營情況，對價值實效計算

考核；另一方面EVA克服了自由現(xiàn)金流量波動較大的缺點，不受前后資本隨意投資額的影響[10]。

黃朔，趙銀川(2010)指出由剩余收益模型計算出的企業(yè)價值并不能完全代表股票的實際價格。其原因主要表現(xiàn)在以下四個方面：首先，股票的實際價格往往與其內(nèi)在的價值不一致，股票的內(nèi)在價值由上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)分析而來，具有一定的穩(wěn)定性；而影響股票實際價格的市場因素有很多，二者很難完全一致。其次，“清潔盈余關(guān)系”是EBO模型的—個重要前提假設(shè)。再次，股票非流通會影響剩余收益模型的價值評估能力。最后，從剩余收益模型的公式可以看出，企業(yè)的凈資產(chǎn)的增長率低于凈資產(chǎn)收益率是—個必須的條件[11]。

蔣大富，梅雨(2011)從高新技術(shù)企業(yè)的性質(zhì)以及對高新技術(shù)企業(yè)價值再認(rèn)識的基礎(chǔ)上[12]。結(jié)合現(xiàn)行企業(yè)價值評估方法的優(yōu)點與缺點。提出高新技術(shù)企業(yè)價值評估應(yīng)將收益法和期權(quán)定價法結(jié)合起來，以全面、真實地反映高新技術(shù)企業(yè)的特征及其價值。提出,創(chuàng)新的高新技術(shù)企業(yè)價值評估方法應(yīng)是實物期權(quán)定價法與收益法的有機融合，這種融合有助于實現(xiàn)兩種評估方法的互補，即采用收益法對高新技術(shù)企業(yè)現(xiàn)有的經(jīng)營業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流進行折現(xiàn)。評估現(xiàn)有基礎(chǔ)上獲利能力的價值；用實物期權(quán)定價方法對高新技術(shù)企業(yè)的機會價值進行測算，兩者相加得出高新技術(shù)企業(yè)的評估價值。

王靜,齊彩云，張東(2011)借助金融期權(quán)理論中的二叉樹定價模型，將優(yōu)化改進的二叉樹模型運用到創(chuàng)業(yè)板企業(yè)價值評估當(dāng)中，得出以下三方面的結(jié)論：第一，二叉樹模型評估方法能夠清楚、直觀地反映出未來各種不確定性的結(jié)果，管理者可以將其作為一種在企業(yè)未來發(fā)展中價值判斷的可參考的方法。第二，同傳統(tǒng)實物期權(quán)中的二叉樹模型相比，避免了上下波動率為負(fù)的情況，推導(dǎo)出的參數(shù)結(jié)果符合參數(shù)的真實關(guān)系，同時保證了計算精度。第三，通過案例分析得出，改進的二叉樹模型比現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方法更能全面地考慮企業(yè)管理彈性和不確定性對企業(yè)價值的影響，得出的價值結(jié)果更能貼近真實價值[13]。

4、Summary

Through the analysis of business value measurement at home and abroad, we can find that the current research is mainly the combination of new and old value measurement methods according to the real situation.above on both at home and abroad enterprise value assessment theory of

analysis, can found, currently of research main is through new old value assessment method according to reality for combination, put enterprise value for classification, on different type of enterprise value respectively for value assessment, again put results added, formed comparison reasonable of strategy merger enterprise value assessment results, then put value assessment system using Yu actual case in the, validation its effectiveness.通過上述對國內(nèi)外企業(yè)價值評估理論的分析，可以發(fā)現(xiàn)，目前的研究主要是通過新老價值評估方法根據(jù)實際情況進行組合，把企業(yè)價值進行分類，對不同類型的企業(yè)價值分別進行價值評估，再把結(jié)果相加，形成比較合理的戰(zhàn)略并購企業(yè)價值評估結(jié)果，然后把價值評估體系運用于實際案例中，驗證其有效性。

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