第一篇：我國股票發(fā)行定價中存在的問題及對策

淺談我國股票發(fā)行定價中存在的問題及對

策

摘要定價機(jī)制的發(fā)展對股票市場的運(yùn)行和資本市場的發(fā)展起到了重要作用。本文從股票發(fā)行定價制度在我國的發(fā)展歷史出發(fā)，深入分析了詢價制實行的意義和存在的問題并提出完善改進(jìn)定價機(jī)制的具體建議。

關(guān)鍵詞股票發(fā)行定價詢價制問題對策

引言：近年來，中國股票市場迅速發(fā)展，同時，政府也在也在分步推進(jìn)股票發(fā)行市場化的改革，股票發(fā)行的定價已經(jīng)成為社會經(jīng)濟(jì)生活中的重要一部分和社會各界普遍關(guān)注的金融熱點(diǎn)。

我國的股票發(fā)行定價制度主要經(jīng)歷了三個階段。第一個階段在指在1998年年底《證券法》頒布前8年時間內(nèi)，固定價格發(fā)行是主要的定價制度。第二個階段是1998年至2005年的嘗試階段，在這個階段，我國嘗試了多種定價制度，比如上網(wǎng)發(fā)行和法人配售相結(jié)合、上網(wǎng)定價發(fā)行和向二級市場投資者配售新股相結(jié)合、放開市盈率限制的上網(wǎng)定價發(fā)行、網(wǎng)上累計投標(biāo)發(fā)行等，但都沒有取得預(yù)期的效果。第三個階段從2005年1月1日起，我國證券發(fā)行一改過去按前三年或預(yù)測的15~20倍市盈率固定定價的做法，采用和國際標(biāo)準(zhǔn)接軌的詢價定價制度。主要流程為發(fā)行申請經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)后，發(fā)行人應(yīng)公告招股意向書，開始進(jìn)行推介和詢價。詢價分為初步詢價和累計投標(biāo)詢價兩個階段。發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)通過初步詢價確定價格區(qū)間，通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格。

不可否認(rèn)的是，詢價制度的實行是我國定價市場化進(jìn)程中的重要一步。在此種發(fā)行定價方式下，新股的發(fā)行價格和發(fā)行數(shù)量不是由政府制定，而是通過在發(fā)行人和投資者之間建立充分溝通的機(jī)制，然后再通過潛在投資者的需求信息來確定的。這樣一來，溝通機(jī)制的存在首先降低了發(fā)行人和投資者之間的信息不對稱程度，同時由市場的需求確定的發(fā)行價格減少了發(fā)行定價的主觀性和隨意性，也更能反映股票的內(nèi)在價值。詢價制還有助于提升保薦機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者的專業(yè)水平，打造中國更多的合格機(jī)構(gòu)投資者。

但是，目前在中國實行的詢價制度不是完全性的市場化，與歐美國家完善的詢價制度還存在著很大的差距。我認(rèn)為，目前我國的詢價制度存在以下四大問題。

問題一：機(jī)構(gòu)投資者受利益驅(qū)動有意愿并且有能力操縱股票定價。按照《通知》規(guī)定，公開發(fā)行股數(shù)在4億股以下的，參與初步詢價的詢價對象應(yīng)不少于20家，配售數(shù)量不少于20%。顯而易見，機(jī)構(gòu)投資者有足夠的能力來操縱市價。詢價機(jī)構(gòu)為了壓低價格，在初步詢價階段出價很低，在累計投標(biāo)詢價時以高價參與申購。在目前的股票市場上，擁有詢價和配售資格的少數(shù)機(jī)構(gòu)只是發(fā)行價格的決定者，不是維護(hù)者。

問題二：中小投資者的利益得不到切實保護(hù)。在中國的股票市場上，一直以中小投資者居多。在詢價制中，詢價制實行網(wǎng)下配售，網(wǎng)上發(fā)行以資金為主，機(jī)構(gòu)投資者既可參與網(wǎng)下配售，又可進(jìn)行網(wǎng)上申購，而中小投資者不能參加股票發(fā)行的詢價和配售，只能參與網(wǎng)上申購，再加上其他限制，中小投資者就只能通過二級市場購買股票。機(jī)構(gòu)投資者能夠通過操縱定價，利用市場上存在的嚴(yán)重的信息不對稱現(xiàn)象在二級市場上高價售出股票，賺的盆滿缽滿，而中小投資者卻是苦不堪言。

問題三：新股發(fā)行價格確定的有效性不高。造成有效性不高的原因主要有兩個方面，一個是詢價對象的確定有嚴(yán)格的條件限制，狹隘的詢價對象不能完全代表整個市場的投資者，也在一定程度上降低了詢價結(jié)果的有效性。另一個原因就是詢價制規(guī)定，詢價對象如果未參與初步詢價或者參與初步詢價但未提交有效報價，將不得參與網(wǎng)下累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售。這樣，有些詢價對象為了提交有效報價，參與網(wǎng)下配售，往往會做出不真實的、扭曲的報價。

問題四：我國尚未存在真正意義上的投資銀行。我國現(xiàn)行的詢價制度是參照歐美等國的經(jīng)驗建立的，而在美國等其他國家，投資銀行憑借自身的優(yōu)勢進(jìn)行證券定價、承銷和投資。而在中國投資銀行還沒有真正成立，類似投行的證券公司也只是只承不投。

為了解決這些問題，我覺得有以下幾個對策:

一、堅持定價市場化的改革發(fā)展方向。從世界證券市場的發(fā)展歷程來看，股票的定價市場化是必然趨勢。在中國，市場經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展必然讓越來越多的投資者要求參與市場定價，而定價的市場化也有助于資本市場的持續(xù)健康發(fā)展。

二、加大對股票市場的監(jiān)管力度，完善約束機(jī)制。首先，股票市場的良好運(yùn)行依賴于完善的法律法規(guī)和規(guī)章制度，缺少法律的約束，股票市場的運(yùn)行主體會產(chǎn)生道德風(fēng)險及其他損害其他主體利益、危害市場健康運(yùn)行的行為。同時，中國證監(jiān)會等自律性組織要肩負(fù)起監(jiān)管和指導(dǎo)責(zé)任。我認(rèn)為對股票市場的監(jiān)管應(yīng)當(dāng)不僅僅局限于政府、證監(jiān)會等專業(yè)機(jī)構(gòu)，普通的投資者更應(yīng)該參與到市場監(jiān)管當(dāng)中來，因為普通投資者是切實的利益相關(guān)人，調(diào)動他們的積極性對完善市場監(jiān)管有重大意義。政府可以為普通投資者參與監(jiān)管提供多元化的渠道，比如召開聽證會、建立完善的投訴機(jī)制，對提出真知灼見的投資者進(jìn)行獎勵等。

三、增加詢價對象數(shù)量，提高定價有效性。在詢價中，詢價對象至關(guān)重要，我之前已經(jīng)分析了詢價對象的缺陷和代表性不足的突出問題以及由操縱定價的不合理現(xiàn)象。為了解決這一問題，我認(rèn)為應(yīng)當(dāng)適當(dāng)?shù)臄U(kuò)大詢價對象的范圍，可以讓高素質(zhì)的，有專業(yè)背景的在股票市場表現(xiàn)出良好操守的中小投資者參與詢價，這樣可以在一定程度上提高定價有效性。

第二篇：淺談我國股票發(fā)行定價中存在的問題及解決思路(原創(chuàng))

淺談我國股票發(fā)行定價中存在的問題及解決思路

商學(xué)院09級金融一班 苗新雨 200903401

3新股發(fā)行制度改革之后，發(fā)行價格不再進(jìn)行窗口指導(dǎo)，完全交給市場去定價，但是發(fā)行定價卻走到了另一個極端——發(fā)行“三高”，即高股價、高市盈率、高募資。當(dāng)前，上市公司“三高”現(xiàn)象以及機(jī)構(gòu)在詢價中“搶籌碼抬高價”的現(xiàn)象引起市場較多關(guān)注。而機(jī)構(gòu)詢價在發(fā)行價格形成過程中發(fā)揮著非常重要的作用，目前新股發(fā)行價格之所以越發(fā)越高，發(fā)行市盈率甚至上百倍，詢價機(jī)構(gòu)的非理性報價無疑是重要原因。

中國社會科學(xué)院金融研究所研究員尹中立認(rèn)為，雖然管理層曾對網(wǎng)下詢價程序進(jìn)行了適當(dāng)調(diào)整，其思路是加大中簽的機(jī)構(gòu)投資者的配售數(shù)量，以期它們在詢價過程中真正負(fù)起責(zé)任，但種種數(shù)據(jù)表明，這種詢價方法不僅沒有取得預(yù)期的效果，反而加劇了定價偏高的傾向。根據(jù)資料，我們可以得出股票發(fā)行“三高”的幾個主要原因：

一、券商壟斷了發(fā)行定價權(quán)，詢價制度變成走過場。一位上海本地券商資產(chǎn)管理部人士李先生這樣說：目前的新股發(fā)行詢價過程中確實存在一些制度性的盲區(qū)。雖然主承銷商先讓詢價機(jī)構(gòu)報價，但是詢價區(qū)間是最終“根據(jù)詢價對象和配售對象的報價情況綜合判斷”進(jìn)行制定，但這具有“相當(dāng)大”的靈活性，具體怎么定出來的沒有明確的信息披露。而網(wǎng)下的機(jī)構(gòu)申購數(shù)量有限，一般按照最高的申購價格進(jìn)行申購，這就無形中抬高發(fā)行價，一些有直投利益的承銷商更愿意拉高發(fā)行價。

二、詢價對象評估機(jī)制缺乏。由于我國缺乏對詢價對象信用狀況的評估機(jī)制，難以約束對詢價對象信用，一些詢價機(jī)構(gòu)即使非理性報價和漫天喊價，管理部門也似乎無可奈何。尹中立認(rèn)為，雖然管理層曾對網(wǎng)下詢價程序進(jìn)行了適當(dāng)調(diào)整，其思路是加大中簽的機(jī)構(gòu)投資者的配售數(shù)量，以期它們在詢價過程中真正負(fù)起責(zé)任。但種種數(shù)據(jù)表明，這種詢價方法不僅沒有取得預(yù)期的效果，反而加劇了定價偏高的傾向。

三、懷疑一級市場存在操縱。一位不愿透露姓名的人士透露：“過去，投資者都希望市場定價，反對政府對發(fā)行價的干預(yù)；如今，市場化定價，政府不管了，結(jié)果發(fā)行價一路狂飆，二級市場投資者賠了又希望政府出來干預(yù)?！?/p>

為什么一級市場定價如此之高？主要是二級市場價格很高，當(dāng)市盈率在50倍左右，對于投資者來說，如其按照50倍市盈率的價格在股票二級市場買股票，還不如在一級市場按照60倍的市盈率買股票，因為新上市的公司還有增長的潛力，資產(chǎn)質(zhì)量比老的上市公司要好。這是一級市場出現(xiàn)高定價的內(nèi)在邏輯。對于二級市場投資者來說，既然一級市場的價格都高達(dá)60倍市盈率，二級市場股價的高市盈率就應(yīng)該是常態(tài)。因此，一級市場與二級市場之間互相影響、互相促進(jìn)，結(jié)果是價格的進(jìn)一步扭曲。

所以，要真正解決新股定價難題，必須要消除二級市場的高定價和“坐莊”現(xiàn)象。并且，可以同時采取以下措施：

一、限制基金和其他機(jī)構(gòu)投資者投資中小板和創(chuàng)業(yè)板市場的比例。對機(jī)構(gòu)投資者投資中小板和創(chuàng)業(yè)板公司股票設(shè)置最高比例限制，同時，對同一家基金管理公司管理的基金持有同一家中小板或創(chuàng)業(yè)板公司的比例設(shè)置最高比例限制。其目的是防止它們操作市場價格，出現(xiàn)流通性風(fēng)險。

二、將上市公司的“生”和“死”兩頭放開。證券監(jiān)管部門和交易所不再人為地控制上市發(fā)行數(shù)量與節(jié)奏，同時讓退市機(jī)制真正發(fā)揮作用，對垃圾股的借殼重組行為進(jìn)行嚴(yán)格的限制，新股發(fā)行市場化的目標(biāo)很快會實現(xiàn)。

第三篇：我國股票IPO定價制度及主要問題

我國股票IPO定價制度現(xiàn)狀及主要問題分析

一、我國現(xiàn)行IPO定價制度簡介

2005年1月1日我國實施首次公開發(fā)行股票詢價制度，該制度主要內(nèi)容如下：首次公開發(fā)行的股票的公司，及其保薦人應(yīng)通過向詢價對象詢價的方式確定股票發(fā)行價格。發(fā)行申請經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)后，發(fā)行人應(yīng)公告招股意向書，開始進(jìn)行推介和詢價。詢價分為初步詢價和累計投標(biāo)詢價兩個階段。發(fā)行人及其保薦人通過初步詢價確定發(fā)行價格區(qū)間，通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格。

1.初步詢價

詢價對象可以自主決定是否參與初步詢價，詢價對象申請參與初步詢價的，主承銷商無正當(dāng)理由不得拒絕。未參與初步詢價或者參與初步詢價但未有效報價的詢價對象，不得參與累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售。

初步詢價結(jié)束后，公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下，提供有效報價的詢價對象不足20家的，或者公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上，提供有效報價的詢價對象不足50家的，發(fā)行人及其主承銷商不得確定發(fā)行價格，并且應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。

發(fā)行人及其主承銷商中止發(fā)行后重新啟動發(fā)行工作的，應(yīng)當(dāng)及時向中國證監(jiān)會報告。2.累計投標(biāo)詢價

發(fā)行價格區(qū)間確定后，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)在發(fā)行價格區(qū)間內(nèi)向詢價對象進(jìn)行累計投標(biāo)詢價，并應(yīng)根據(jù)累計投標(biāo)詢價結(jié)果確定發(fā)行價格。所有詢價對象均可參與累計投標(biāo)詢價。所謂累計投標(biāo)詢價，是指在發(fā)行中，根據(jù)不同價格下投資者認(rèn)購意愿確定發(fā)行價格的一種方法。通常，證券公司將發(fā)行價格確定在一定的區(qū)間內(nèi)，投資者在此區(qū)間內(nèi)按照不同的發(fā)行價格申報認(rèn)購數(shù)量，證券公司將所有投資者在同一價格之上的申購量累計計算，得出一系列在不同價格之上的總申購量；然后，按照總申購量超過發(fā)行量的一定倍數(shù)(即超額認(rèn)購倍數(shù))，確定發(fā)行價格。發(fā)行價格區(qū)間、發(fā)行價格及相應(yīng)的發(fā)行市盈率確定后，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)將其分別報中國證監(jiān)會備案并公告；發(fā)行價格確定依據(jù)應(yīng)同時備案及公告。

3.配售股票

發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)向參與網(wǎng)下配售的詢價對象配售股票。公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，配售數(shù)量不超過本次發(fā)行總量的20％；公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，配售數(shù)量不超過向戰(zhàn)略投資者配售后剩余發(fā)行數(shù)量的50％。詢價對象應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次網(wǎng)下配售的股票持有期限不少于3個月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計算。

股票配售對象參與累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售應(yīng)當(dāng)全額繳付申購資金，單一指定證券賬戶的累計申購數(shù)量木得超過本次向詢價對象配售的股票總量。

發(fā)行人及其主承銷商通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格的，當(dāng)發(fā)行價格以上的有效申購總量大于網(wǎng)下配售數(shù)量時，應(yīng)當(dāng)對發(fā)行價格以上的全部有效申購進(jìn)行同比例配售。

二、我國新股詢價制度帶來的積極變化及弊端

實踐證明，通過詢價、報價形成價格是股票發(fā)行市場化定價的有效形式。在詢價過程中，投資者與投資銀行談他們購買新股的意向時，發(fā)行人和投資銀行可以統(tǒng)計大量的定價信息，投行可以根據(jù)投資人反饋的信息重新修訂新股發(fā)行價格和發(fā)行數(shù)量，使新股價格充分反映市場需求情況。

它的積極變化體現(xiàn)在

1.詢價制有利于保護(hù)投資人的利益，培育機(jī)構(gòu)投資者

2.詢價制度改革和完善了我國目前的股票發(fā)售機(jī)制，提高了定價的透明度

3.詢價制度將促進(jìn)保薦機(jī)構(gòu)的發(fā)展與完善

我國的詢價制度不是完全市場化的，由于政府過多的介入，以及一些歷史遺留問題，如股權(quán)分置等等，所以還存在很多弊端，表現(xiàn)在以下幾個方面: 1.新股申購存在不公，未從根本上保護(hù)中小投資者的利益

2.IPO詢價制度并未實現(xiàn)新股定價的完全市場化

3.新股發(fā)行價格過高，上市首日上漲幅度過大

4.新股發(fā)行價格的確定存在弊端，其有效性不高

三、我國IPO定價制度弊端出現(xiàn)的原因分析

首先詢價制實行網(wǎng)下配售，網(wǎng)上發(fā)行以資金為主，新股申購明顯向機(jī)構(gòu)投資者傾斜。機(jī)構(gòu)投資者既可參與網(wǎng)下配售，又可進(jìn)行網(wǎng)上申購，而中小投資者不能參加股票發(fā)行的詢價和配售，而只能參與網(wǎng)上申購，而且一般網(wǎng)下配售的中簽率高于網(wǎng)上申購的中簽率，低中簽率使得中小投資者只能通過二級市場購買，這樣新股價格容易被人為操縱，且高價格最終轉(zhuǎn)給二級市場的中小投資者，存在嚴(yán)重的不公平性。

其次我國的詢價制度雖然向市場化邁進(jìn)了一大步，但是并未實現(xiàn)完全市場化。按照規(guī)定，我國新股的承銷價格區(qū)間是通過對機(jī)構(gòu)投資者的初步詢價結(jié)果來確定的，但初步詢價的對象主要由發(fā)行人和保薦機(jī)構(gòu)選擇，很可能出現(xiàn)保薦機(jī)構(gòu)圈定自己認(rèn)可的、有一定關(guān)系的機(jī)構(gòu)詢價，盡可能使發(fā)行價格的決定權(quán)為自己所控制。對于無需參與網(wǎng)下申購的初步詢價商，其報價沒有很強(qiáng)的約束和管制，發(fā)行商和上市公司可以通過拉攏初步詢價機(jī)構(gòu)，人為地提高新股的報價，存在一定的道德風(fēng)險，比如，參與初步詢價的機(jī)構(gòu)不參與正式的累計投標(biāo)詢價，或者是詢價對象對詢價回復(fù)認(rèn)可之后不去認(rèn)購。而對于有意向申購該股的機(jī)構(gòu)投資者，則會聯(lián)合起來，盡量壓低初步詢價。然后在網(wǎng)下申購過程中以詢價區(qū)間的最大值報價，以實現(xiàn)新股低風(fēng)險的較高收益。部分詢價機(jī)構(gòu)或高或低地有目的報價，而不是完全注重上市公司的內(nèi)在價值，使得我國新股的詢價制度流于形式，造成新股定價不合理。

再次由于詢價制度流于形式，沒有真正發(fā)揮其作用，再加上我國投資者“打新”神話，造成新股在市場上非常受歡迎，中簽率很低，供不應(yīng)求。加上上市公司圈錢和發(fā)行商賺取高費(fèi)用的目的，造成新股的發(fā)行價格過高。2010年新股的發(fā)行市盈率平均高達(dá)70倍左右，遠(yuǎn)高于這一時期的A股上市公司的平均市盈率。

最后由于中簽比例高的機(jī)構(gòu)投資者的人為炒作，給新股爆炒提供了可能。而我國新股上市首日漲跌幅限制過寬，新股發(fā)行首日多數(shù)漲幅都在1倍左右，有的甚至出現(xiàn)3倍以上的漲幅。但是首日出現(xiàn)爆炒的股票以后往往走勢低迷，這反映出首日的上漲是投機(jī)的結(jié)果，不是市場理性均衡的價格。根據(jù)詢價制的規(guī)定，詢價對象如果未參與初步詢價或者參與初步詢價但未提交有效報價，將不得參與網(wǎng)下累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售，從而參與詢價的機(jī)構(gòu)為了自己的利益，往往會做出不真實的報價。此外，對詢價對象條件的嚴(yán)格限制也在一定程度上降低了詢價結(jié)果的有效性。

四、我國IPO高抑價成因

首先,股權(quán)分置和政府管制的格局下,發(fā)行人并無低估發(fā)行價的動因。理由有二。其一, 正常市場中的IPO 發(fā)行價和發(fā)行數(shù)量的確定,發(fā)起人股東必須在現(xiàn)金流量價值與控制權(quán)價值之間做出

權(quán)衡。顯然,中國上市公司并不存在這一決策問題。在股權(quán)分置的安排下非流通股占主要比例,發(fā)起人根本不需擔(dān)心公司控制問題,這就保證了控股股東未來不斷地利用這一機(jī)制為自身謀取私利,故此發(fā)行人對于IPO 的發(fā)行價并不敏感。其二,討論發(fā)行價“低估”的基本前提是: IPO 是否真正存在一個“估值”的過程。在中國股市的十余年中,大多數(shù)時間內(nèi)都采用的是固定市盈率的定價方式,也就是說,一級市場的發(fā)行價是被管制的,發(fā)行人和投資銀行本身與此并無多少關(guān)系

其次,股權(quán)分置扭曲了股票市場的正常利益機(jī)制(即控股股東通過提高公司經(jīng)營績效,資本市場股價升值,來實現(xiàn)自身財富的增長)。流通股權(quán)的交易價格與控股股東(非流通股)的利益沒有了直接關(guān)系,同時不流通的控制權(quán)也不會因敵意收購而轉(zhuǎn)移。前者弱化了控制性股份的正常的資本屬性,后者則強(qiáng)化了控制性股份的控制權(quán)屬性,這兩方面都會激勵控股股東通過各種方式去侵占流通股東的利益。此外,股權(quán)分置下流通股東的投資行為也是扭曲。一般意義的股權(quán)包含了兩項最基本權(quán)利,一是分紅權(quán),二是投票權(quán)。分紅是股權(quán)基本的權(quán)益,而投票權(quán)是保障分紅權(quán)益的制度安排。換句話說,上市公司是通過出讓有相應(yīng)保障的未來分紅權(quán)來交換股權(quán)投資人的資本。但股權(quán)分置下的大部分股票(控制性股份)是不流通的,流通股權(quán)即使全加在一起也無法影響公司決策。換言之,流通股東的分紅權(quán)是有的,與之相對應(yīng)的投票權(quán)也是有的,就是沒有可能通過投票控制公司管理層來加以保障。流通股東的唯一好處就是可以自由買賣股票。既然分紅權(quán)無法通過制度保障,那么股權(quán)投資可靠的盈利模式就只能通過股票買賣產(chǎn)生差價。這樣,二級市場的估值泡沫就為IPO 高價發(fā)行創(chuàng)造了條件。投資者即便意識到IPO 發(fā)行價過高了,但他們預(yù)期總可以在二級市場以更高的價格把股票轉(zhuǎn)讓給下一個投資者,故此一級市場的高價發(fā)行有可能得以持續(xù)。

再次,股權(quán)分置嚴(yán)重割裂了一、二級市場正常的套利機(jī)制。正常制度安排下,股票發(fā)行的一級市場與交易的二級市場應(yīng)該是相通的,相通的基礎(chǔ)就是共同的價值判斷, IPO 確定發(fā)行價不單是向社會公眾融資的股票價格,實際上也同時是為二級市場確定了發(fā)行企業(yè)原始股票的價值。一級市場本身也就成為平抑二級市場股價泡沫、維持市場效率最重要的套利機(jī)制之一。異常高的IPO 回報會吸引二級市場的大量資金進(jìn)入,同類未上市公司的創(chuàng)始股東也會受到高溢價誘惑而積極尋求上市,已上市公司也會伺機(jī)以低成本進(jìn)行再融資,故此二級市場自然不可能支撐高估的價格。這一過程我們稱之為“新股供給的市場化”。但股權(quán)分置和政府嚴(yán)格管制的IPO 準(zhǔn)入制度導(dǎo)致中國的一、二級市場事實上是隔斷的。

五、完善我國IPO詢價制度的政策建議與對策

新股發(fā)行的定價方式市場化改革確實是一個不容置疑的問題，也是發(fā)展的一個必然方向，但是在市場化改革過程中，我們不能僅僅只看到定價方式和定價制度本身的市場化，在進(jìn)行完全市場化之前，更重要的是要做好相關(guān)的基礎(chǔ)工作，為市場化改革創(chuàng)造一個良好的環(huán)境，從而使市場化改革取得一個更好的實施結(jié)果。

1.加強(qiáng)證券市場的制度建設(shè)和監(jiān)管環(huán)境，完善法律法規(guī)

為了促進(jìn)證券市場的穩(wěn)定健康發(fā)展，首先必須先從制度上和監(jiān)管環(huán)境方面進(jìn)行規(guī)范。其次，證券市場的穩(wěn)定健康發(fā)展離不開有效的法律法規(guī)，有效的法律法規(guī)能約束上市公司、承銷商和投資者的行為，從而可以促進(jìn)證券市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。

2.加強(qiáng)政府監(jiān)管部門的職能，充分發(fā)揮積極作用

在中國經(jīng)濟(jì)和資本市場的市場化改革進(jìn)程中，政府監(jiān)管部門需要對證券市場制度安排的整體框架和發(fā)展前景有一個合理的預(yù)期和全面的把握。在這種對發(fā)展前景充分把握的前提下，充分行使政策監(jiān)管職能，依照現(xiàn)有的市場制度和即將進(jìn)行的制度安排，注重保持監(jiān)管的規(guī)范化和連續(xù)性。針對違反制度安排的行為嚴(yán)格執(zhí)行法律法規(guī)，從而在市場中逐步培育出遵守市場制度包括法律法規(guī)等各項規(guī)則的市場參與主體。

3.進(jìn)一步完善累計投標(biāo)詢價機(jī)制

一方面，在詢價對象方面，要提高機(jī)構(gòu)投資者的素質(zhì)，改變詢價過程中累計投標(biāo)時的報價缺乏誠信等情況，提高詢價的效率。另一方面，在詢價過程中，建立信息激勵和甄別機(jī)制，保證發(fā)行人和承銷商從機(jī)構(gòu)投資者身上獲取到的信息的數(shù)量和真實性。最后，在市場日益成熟、券商實力不斷壯大之時，逐步放開股票的分配權(quán)，給予券商更多的話語權(quán)，同時，也使他們承擔(dān)穩(wěn)定股價等更多的義務(wù)，這有助于IPO發(fā)行效率的提高。

4.對詢價對象可以建立機(jī)構(gòu)投資者評價體系

初次詢價對象的選擇標(biāo)準(zhǔn)，首先，應(yīng)當(dāng)以詢價對象的專業(yè)能力作為考慮因素，其次，再考慮其資金實力、誠信水準(zhǔn)和規(guī)范運(yùn)作等因素。若初次詢價對象專業(yè)水準(zhǔn)不夠，其資金實力再強(qiáng)、誠信水準(zhǔn)再高、公司運(yùn)作再規(guī)范也可能把市場引入歧途。建立投資者評價體系，并利用媒體定期公布評價結(jié)果，對那些專業(yè)能力強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投標(biāo)詢價時應(yīng)給予一些鼓勵政策，而對一些專業(yè)水準(zhǔn)比較差的機(jī)構(gòu)投資者給予一些限制性政策，甚至將其剔除出詢價隊伍。只有通過建立市場自我約束的機(jī)制，才能引導(dǎo)中國證券市場走向成熟和規(guī)范。

5.適當(dāng)參考中小投資者的詢價意見，引入“回?fù)軝C(jī)制”

發(fā)行價格的確定不能完全依賴機(jī)構(gòu)投資者的詢價結(jié)果，因為我國證券市場的中小投資者比重仍然占主導(dǎo)地位，在機(jī)構(gòu)投資者極有可能存在過度投機(jī)行為的情況下，發(fā)行價格的確定也需要中小投資者的積極參與，同時放開發(fā)行價格申購區(qū)間。

第四篇：我國股票定價方式存在的問題及解決措施

我國股票定價方法存在的問題及解決措施 商學(xué)院 金融一班 王雨晨 學(xué)號：20113130127

伴隨著中國經(jīng)濟(jì)漸進(jìn)式的改革和發(fā)展，中國股票發(fā)行市場的定價機(jī)制也經(jīng)歷了由固定價格公開發(fā)售方式向詢價方式逐步演進(jìn)的歷程。2005年1月1日我國實施首次公開發(fā)行股票詢價制度，即我國現(xiàn)行的IPO定價制度，該制度主要內(nèi)容如下：首次公開發(fā)行的股票的公司，及其保薦人應(yīng)通過向詢價對象詢價的方式確定股票發(fā)行價格。發(fā)行申請經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)后，發(fā)行人應(yīng)公告招股意向書，開始進(jìn)行推介和詢價。詢價分為初步詢價和累計投標(biāo)詢價兩個階段。發(fā)行人及其保薦人通過初步詢價確定發(fā)行價格區(qū)間，通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格。

一、我國現(xiàn)行IPO定價制度簡介

1.初步詢價

詢價對象可以自主決定是否參與初步詢價，詢價對象申請參與初步詢價的，主承銷商無正當(dāng)理由不得拒絕。未參與初步詢價或者參與初步詢價但未有效報價的詢價對象，不得參與累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售。發(fā)行人及其主承銷商中止發(fā)行后重新啟動發(fā)行工作的，應(yīng)當(dāng)及時向中國證監(jiān)會報告。

2.累計投標(biāo)詢價

發(fā)行價格區(qū)間確定后，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)在發(fā)行價格區(qū)間內(nèi)向詢價對象進(jìn)行累計投標(biāo)詢價，并應(yīng)根據(jù)累計投標(biāo)詢價結(jié)果確定發(fā)行價格。所有詢價對象均可參與累計投標(biāo)詢價。所謂累計投標(biāo)詢價，是指在發(fā)行中，根據(jù)不同價格下投資者認(rèn)購意愿確定發(fā)行價格的一種方法。發(fā)行價格區(qū)間、發(fā)行價格及相應(yīng)的發(fā)行市盈率確定后，發(fā)行人及其保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)將其分別報中國證監(jiān)會備案并公告；發(fā)行價格確定依據(jù)應(yīng)同時備案及公告。

3.配售股票

發(fā)行人及其主承銷商應(yīng)當(dāng)向參與網(wǎng)下配售的詢價對象配售股票。公開發(fā)行股票數(shù)量少于4億股的，配售數(shù)量不超過本次發(fā)行總量的20％；公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，配售數(shù)量不超過向戰(zhàn)略投資者配售后剩余發(fā)行數(shù)量的50％。詢價對象應(yīng)當(dāng)承諾獲得本次網(wǎng)下配售的股票持有期限不少于3個月，持有期自本次公開發(fā)行的股票上市之日起計算。發(fā)行人及其主承銷商通過累計投標(biāo)詢價確定發(fā)行價格的，當(dāng)發(fā)行價格以上的有效申購總量大于網(wǎng)下配售數(shù)量時，應(yīng)當(dāng)對發(fā)行價格以上的全部有效申購進(jìn)行同比例配售。

二、我國新股詢價制度存在的弊端

新股詢價發(fā)行制度的實施是國內(nèi)發(fā)行市場與國際接軌的重要標(biāo)志，標(biāo)志著我國資本市場首次公開發(fā)行市場定價機(jī)制的初步建立，意義重大。詢價制有利于保護(hù)投資人的利益，培育機(jī)構(gòu)投資者；完善了我國目前的股票發(fā)售機(jī)制，提高了定價的透明度；重構(gòu)了國內(nèi)證券市場博弈的格局，向市場化方向進(jìn)一步邁進(jìn)；有助于提高首次公開發(fā)行定價的效率。但是，從我國股票發(fā)行詢價 制的運(yùn)行情況來看，尚存在許多問題：

1．機(jī)構(gòu)投資者詢價的權(quán)利義務(wù)關(guān)系的失衡，存在操縱股票發(fā)行定價的可能性。從理論上講，在詢價制下，是將股票發(fā)行定價信息公開化，從而盡可能地使資金的需求方和供給方在一個平臺上獲得 有效信息。同時，向機(jī)構(gòu)投資者配售的比例越大，意味著詢價的面越廣，覆蓋發(fā)行量的價格區(qū)間越合 理，最終實現(xiàn)市場化定價。從一些國家和地區(qū)的運(yùn)作情況看，機(jī)構(gòu)詢價伴隨著機(jī)構(gòu)的融資，形成利益 一體化的機(jī)制。從我國的詢價制來看，擁有詢價和配售資格的 少數(shù)機(jī)構(gòu)決定發(fā)行價格，其只有權(quán)利，沒有義務(wù)，其只是發(fā)行價格的決定者，不是維護(hù)者。

由此可見，盡管我國實行了詢價制度，但由于 詢價過程中并不存在權(quán)利和義務(wù)的制衡關(guān)系，使得 新股上市首日漲幅打造了這一長長的發(fā)行利益鏈條，在整個利益鏈條之上，實際上是從發(fā)行者、上市公 司到投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介 機(jī)構(gòu)，再到眾多的投資機(jī)構(gòu)、個人新股申

購者，利 益被各個環(huán)節(jié)主體層層分割。它與中國建設(shè)銀行在香港上市首日以開盤價收市形成了鮮明的對比。2．詢價制中價格發(fā)現(xiàn)功能大打折扣。詢價制 的目的是要通過參加詢價主體的多次博弈，實現(xiàn) 市場化定價。通過發(fā)行人、保薦人、詢價 對象和二級市場投資者之間的反復(fù)博弈，挖掘出企業(yè)的真正價值，確定合理的發(fā)行價格.實現(xiàn)這一目標(biāo)的約束條件是：保薦機(jī)構(gòu)和詢價 參與機(jī)構(gòu)擁有良好的道德操守；詢價參與機(jī)構(gòu)要權(quán)利 義務(wù)對等；投資銀行既要承銷也要投資；機(jī)構(gòu)投資 者擁有良好的研究能力、管理能力及市場經(jīng)驗。在如上幾方面，我們都存在比較嚴(yán)重的問題。一是我國保薦機(jī)構(gòu)和詢價參與機(jī)構(gòu)在參與詢價和定價過程中，在利益和道德操守發(fā)生矛盾時，其傾向是利益；二是如前所述，詢價參與機(jī)構(gòu)的權(quán)利義務(wù)不對等，參與詢價機(jī)構(gòu)在初步詢價時不需要任何付 出如交納保證金或繳款等，保薦機(jī)構(gòu)的權(quán)利義務(wù)的 關(guān)系的不對等；三是我國投資銀行只承不投，與國際著名投資銀行又承又投所形成的對等關(guān)系形成了巨大反差；四是我國的機(jī)構(gòu)投資者的研究能力和管理水平相 差較大，缺乏市場定價的經(jīng)驗，新股不敗的思維仍 貫穿始終，在參加網(wǎng)下累計投標(biāo)詢價時，惟恐低報 價失去配售，爭相提高報價，從而影響了詢價估值的效率。

3．現(xiàn)行詢價制的機(jī)構(gòu)配售與中小投資者之間矛盾重重。新股申購存在不公，未從根本上保護(hù)中小投資者的利益。我國現(xiàn)行的詢價制對機(jī)構(gòu)配售作了明確的規(guī)定。雖然機(jī)構(gòu)配售是國際上比較通行和成功的發(fā)行方式，但是，從我國的實際情況看，中小投資者占 的比例很高。在定價由機(jī)構(gòu)投資者決定、中小投資 者無話語權(quán)、而機(jī)構(gòu)投資者定價又問題重重的情況 下，使得機(jī)構(gòu)配售與中小投資者之間矛盾很尖銳。

4.IPO詢價制度并未實現(xiàn)新股定價的完全市場化；新股發(fā)行價格過高，上市首日上漲幅度過大。

三、我國IPO定價制度弊端出現(xiàn)的原因分析

首先詢價制實行網(wǎng)下配售，網(wǎng)上發(fā)行以資金為主，新股申購明顯向機(jī)構(gòu)投資者傾斜。機(jī)構(gòu)投資者既可參與網(wǎng)下配售，又可進(jìn)行網(wǎng)上申購，而中小投資者不能參加股票發(fā)行的詢價和配售，而只能參與網(wǎng)上申購，而且一般網(wǎng)下配售的中簽率高于網(wǎng)上申購的中簽率，低中簽率使得中小投資者只能通過二級市場購買，這樣新股價格容易被人為操縱，且高價格最終轉(zhuǎn)給二級市場的中小投資者，存在嚴(yán)重的不公平性。

其次我國的詢價制度雖然向市場化邁進(jìn)了一大步，但是并未實現(xiàn)完全市場化。按照規(guī)定，我國新股的承銷價格區(qū)間是通過對機(jī)構(gòu)投資者的初步詢價結(jié)果來確定的，但初步詢價的對象主要由發(fā)行人和保薦機(jī)構(gòu)選擇，很可能出現(xiàn)保薦機(jī)構(gòu)圈定自己認(rèn)可的、有一定關(guān)系的機(jī)構(gòu)詢價，盡可能使發(fā)行價格的決定權(quán)為自己所控制。對于無需參與網(wǎng)下申購的初步詢價商，其報價沒有很強(qiáng)的約束和管制，發(fā)行商和上市公司可以通過拉攏初步詢價機(jī)構(gòu)，人為地提高新股的報價，存在一定的道德風(fēng)險，比如，參與初步詢價的機(jī)構(gòu)不參與正式的累計投標(biāo)詢價，或者是詢價對象對詢價回復(fù)認(rèn)可之后不去認(rèn)購。而對于有意向申購該股的機(jī)構(gòu)投資者，則會聯(lián)合起來，盡量壓低初步詢價。然后在網(wǎng)下申購過程中以詢價區(qū)間的最大值報價，以實現(xiàn)新股低風(fēng)險的較高收益。部分詢價機(jī)構(gòu)或高或低地有目的報價，而不是完全注重上市公司的內(nèi)在價值，使得我國新股的詢價制度流于形式，造成新股定價不合理。

再次由于詢價制度流于形式，沒有真正發(fā)揮其作用，再加上我國投資者“打新”神話，造成新股在市場上非常受歡迎，中簽率很低，供不應(yīng)求。加上上市公司圈錢和發(fā)行商賺取高費(fèi)用的目的，造成新股的發(fā)行價格過高。2010年新股的發(fā)行市盈率平均高達(dá)70倍左右，遠(yuǎn)高于這一時期的A股上市公司的平均市盈率。

最后由于中簽比例高的機(jī)構(gòu)投資者的人為炒作，給新股爆炒提供了可能。而我國新股上市首日漲跌幅限制過寬，新股發(fā)行首日多數(shù)漲幅都在1倍左右，有的甚至出現(xiàn)3倍以上的漲幅。但是首日出現(xiàn)爆炒的股票以后往往走勢低迷，這反映出首日的上漲是投機(jī)的結(jié)果，不是市場理性均衡的價格。根據(jù)詢價制的規(guī)定，詢價對象如果未參與初步詢價或者參與初步詢價但未提交有效報價，將不得參與網(wǎng)下累計投標(biāo)詢價和網(wǎng)下配售，從而參與詢價的機(jī)構(gòu)為了自己的利益，往往會做出不真實的報價。此外，對詢價對象條件的嚴(yán)格限制也在一定程度上降低了詢價結(jié)果的有效性。

四、完善我國IPO詢價制度的建議與對策

新股發(fā)行的定價方式市場化改革確實是一個不容置疑的問題，也是發(fā)展的一個必然方向，但是在市場化改革過程中，我們不能僅僅只看到定價方式和定價制度本身的市場化，在進(jìn)行完全市場化之前，更重要的是要做好相關(guān)的基礎(chǔ)工作，為市場化改革創(chuàng)造一個良好的環(huán)境，從而使市場化改革取得一個更好的實施結(jié)果。

1.加強(qiáng)證券市場的制度建設(shè)和監(jiān)管環(huán)境，完善法律法規(guī)

為了促進(jìn)證券市場的穩(wěn)定健康發(fā)展，首先必須先從制度上和監(jiān)管環(huán)境方面進(jìn)行規(guī)范。其次，證券市場的穩(wěn)定健康發(fā)展離不開有效的法律法規(guī)，有效的法律法規(guī)能約束上市公司、承銷商和投資者的行為，從而可以促進(jìn)證券市場的健康穩(wěn)定發(fā)展。

2.加強(qiáng)政府監(jiān)管部門的職能，充分發(fā)揮積極作用

在中國經(jīng)濟(jì)和資本市場的市場化改革進(jìn)程中，政府監(jiān)管部門需要對證券市場制度安排的整體框架和發(fā)展前景有一個合理的預(yù)期和全面的把握。在這種對發(fā)展前景充分把握的前提下，充分行使政策監(jiān)管職能，依照現(xiàn)有的市場制度和即將進(jìn)行的制度安排，注重保持監(jiān)管的規(guī)范化和連續(xù)性。針對違反制度安排的行為嚴(yán)格執(zhí)行法律法規(guī)，從而在市場中逐步培育出遵守市場制度包括法律法規(guī)等各項規(guī)則的市場參與主體。

3.進(jìn)一步完善累計投標(biāo)詢價機(jī)制

一方面，在詢價對象方面，要提高機(jī)構(gòu)投資者的素質(zhì)，改變詢價過程中累計投標(biāo)時的報價缺乏誠信等情況，提高詢價的效率。另一方面，在詢價過程中，建立信息激勵和甄別機(jī)制，保證發(fā)行人和承銷商從機(jī)構(gòu)投資者身上獲取到的信息的數(shù)量和真實性。最后，在市場日益成熟、券商實力不斷壯大之時，逐步放開股票的分配權(quán)，給予券商更多的話語權(quán)，同時，也使他們承擔(dān)穩(wěn)定股價等更多的義務(wù)，這有助于IPO發(fā)行效率的提高。

4.對詢價對象可以建立機(jī)構(gòu)投資者評價體系

初次詢價對象的選擇標(biāo)準(zhǔn)，首先，應(yīng)當(dāng)以詢價對象的專業(yè)能力作為考慮因素，其次，再考慮其資金實力、誠信水準(zhǔn)和規(guī)范運(yùn)作等因素。若初次詢價對象專業(yè)水準(zhǔn)不夠，其資金實力再強(qiáng)、誠信水準(zhǔn)再高、公司運(yùn)作再規(guī)范也可能把市場引入歧途。建立投資者評價體系，并利用媒體定期公布評價結(jié)果，對那些專業(yè)能力強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投標(biāo)詢價時應(yīng)給予一些鼓勵政策，而對一些專業(yè)水準(zhǔn)比較差的機(jī)構(gòu)投資者給予一些限制性政策，甚至將其剔除出詢價隊伍。只有通過建立市場自我約束的機(jī)制，才能引導(dǎo)中國證券市場走向成熟和規(guī)范。

5.適當(dāng)參考中小投資者的詢價意見，引入“回?fù)軝C(jī)制”

發(fā)行價格的確定不能完全依賴機(jī)構(gòu)投資者的詢價結(jié)果，因為我國證券市場的中小投資者比重仍然占主導(dǎo)地位，在機(jī)構(gòu)投資者極有可能存在過度投機(jī)行為的情況下，發(fā)行價格的確定也需要中小投資者的積極參與，同時放開發(fā)行價格申購區(qū)間。6.股票發(fā)行定價方式應(yīng)多樣化，平衡詢價制的機(jī)構(gòu)配售與中小投資者之間矛盾從各國的具體實踐來看，其慣例是允許承銷商與上市公司對新股的發(fā)售機(jī)制進(jìn)行自由選擇。一般而言，累積詢價方式通常被用來發(fā)售融資規(guī)模較大的上市項目，對于小規(guī)模融資項目，沒有必要進(jìn)行詢價這一過程，就我國實際情況看，中小投資者比重仍然較高，在機(jī)構(gòu)投資者極有可能存在過度投機(jī)行為的情況下，發(fā)行價格的確定也需要中小投資者的積極參與，發(fā)行價格的確定不能完全依賴機(jī)構(gòu)投資者的詢價結(jié)果。我國擁有先進(jìn)的股票市場基礎(chǔ)設(shè)施，完全有條件通過網(wǎng)上網(wǎng)下同時詢價的方法，抑制機(jī)構(gòu)投資者的過度投機(jī)行為，維護(hù)中小投資者的利益。

另外，可以考慮引進(jìn)香港IPO定價方式。香港 市場一般使用的是混合招股發(fā)行定價，發(fā)行中引入公開認(rèn)購比例部分最低規(guī)定，回?fù)軝C(jī)制及公開認(rèn)購 中A、B組的劃分等，在一定程度上保護(hù)了中小投資者利益，也達(dá)到了充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者對發(fā)行定價的主導(dǎo)作用。

第五篇：我國轉(zhuǎn)讓定價稅務(wù)管理存在的問題和對策

我國轉(zhuǎn)讓定價稅務(wù)管理存在的問題和對策 通過轉(zhuǎn)讓定價來減輕稅收負(fù)擔(dān)，是一種比較隱蔽又復(fù)雜的避稅方式，我國稅務(wù)部門對通過轉(zhuǎn)讓定價避稅的反制實踐還是相當(dāng)?shù)呢毞?。在加入WTO后，我國吸引外資的規(guī)模已超過美國，成為全球吸引外資最多的國家，而且眾多世界知名跨國公司、集團(tuán)企業(yè)也紛以各種形式進(jìn)入中國的市場，這給稅務(wù)部門的管理工作帶來了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

一、國際稅收中國的轉(zhuǎn)讓定價

（一）轉(zhuǎn)讓定價的概念及表現(xiàn)形式。

在國際稅收中，轉(zhuǎn)讓定價一般指公司集團(tuán)成員間的內(nèi)部交易定價和那些形式上不屬于同一公司集團(tuán)，但卻有實際利益聯(lián)系的關(guān)聯(lián)方之間的交易定價。由此形成的價格則稱為轉(zhuǎn)讓價格，通常來說這種價格可能不同于其在對外部經(jīng)濟(jì)往來中所適用的市場價格?？鐕就\(yùn)用轉(zhuǎn)讓定價來協(xié)調(diào)其內(nèi)部各單位之間的關(guān)系，來謀求整體利潤的最大化，從而實現(xiàn)其全球戰(zhàn)略目標(biāo)。在這種利益的驅(qū)動下，轉(zhuǎn)讓價格就可能大大偏離在公開市場中的相同或類似條件下，從事相同或類似交易的無關(guān)聯(lián)方之間應(yīng)達(dá)成的價格。在實踐中，轉(zhuǎn)讓定價的表現(xiàn)形式多種多樣，幾乎涵蓋了跨國公司集團(tuán)的一切經(jīng)營活動過程及成果。包括：

1、貨物的采購及銷售。目前我國的三資企業(yè)中轉(zhuǎn)讓定價問題也主要集中于此方面，貨物內(nèi)部交易定價的高低對購銷雙方有著相反的影響，一般采取“高進(jìn)低出”或“低進(jìn)高出”進(jìn)入收入和利潤的轉(zhuǎn)出或轉(zhuǎn)入，把收入和利潤從高稅國轉(zhuǎn)移到低稅國或避稅地。

2、勞務(wù)的提供。設(shè)計、維修、廣告、科研、咨詢等勞務(wù)活動一般會涉及費(fèi)用的收付，與商品交易相比，成本彈性大，效益不易確定，這種資金流給企業(yè)間的利潤分配提供了便利。

3、固定資產(chǎn)的購置與租賃。購置費(fèi)或租賃費(fèi)的高低，直接影響到企業(yè)折舊費(fèi)用提取的多少，最終也會影響到企業(yè)間利潤的分配。

4、貸款往來。這種資金上的運(yùn)轉(zhuǎn)對利潤的影響更為直接，更難把握。無論采取何種形式，跨國公司在轉(zhuǎn)讓定價的活動中最終要達(dá)到的目標(biāo)是獲取最大的利潤。具體界定起來包括稅務(wù)目的和非稅務(wù)目的。稅務(wù)目的主要出于減輕稅負(fù)方面的考慮。跨國公司常常利用各國間稅率和稅收規(guī)則方面的差異，使其高稅國一方的實體降低對稅國一方關(guān)聯(lián)實體的售價，壓低收費(fèi)和費(fèi)用分配標(biāo)準(zhǔn)；反之，低稅國一方的實體提高對高稅國一方關(guān)聯(lián)實體的售價，提高收費(fèi)和費(fèi)用分配標(biāo)準(zhǔn)，藉此手段把一部分應(yīng)在高稅國實現(xiàn)并納稅的利潤轉(zhuǎn)移到低稅國。高稅國因此減少的稅收收入，一部分轉(zhuǎn)化為低稅國的稅收收入，另一部分直接增加了整個公司集團(tuán)的稅后所得，達(dá)到了減輕稅負(fù)的目的。非稅務(wù)目的主要是如打入和控制某一市場、加速成本回收、從合資企業(yè)中謀取更多的利益、避免外匯風(fēng)險等。

（二）轉(zhuǎn)讓定價導(dǎo)致國際稅收利益失衡?？鐕就ㄟ^轉(zhuǎn)讓定價，可以使得設(shè)在有關(guān)國家的關(guān)聯(lián)企業(yè)的收入與費(fèi)用發(fā)生增減，最終這些變化必然引起所在國政府的稅收收入發(fā)生增減。當(dāng)轉(zhuǎn)讓價格被抬高時，國際收入轉(zhuǎn)入國和國際費(fèi)用轉(zhuǎn)出國的稅收收入增加，國際收入轉(zhuǎn)出國和國際費(fèi)用轉(zhuǎn)入國的稅收則發(fā)生減少；當(dāng)轉(zhuǎn)讓價格被壓低時，情況則剛好相反。具體表現(xiàn)在以下四方面的分配關(guān)系：一是跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的分配關(guān)系；二是跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)交易一方企業(yè)與其所在國稅務(wù)當(dāng)局之間的分配關(guān)系；三是跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)交易另一方企業(yè)與其所在國稅務(wù)當(dāng)局之間的分配關(guān)系；四是跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)交易雙方所在國稅務(wù)當(dāng)局之間的分配關(guān)系。這四方面的分配關(guān)系交織在一起并引發(fā)出不同利益之間的沖突，使跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的收入與分配關(guān)系變得更為復(fù)雜。在跨國關(guān)聯(lián)企業(yè)之間同一筆交易的轉(zhuǎn)讓定價上，轉(zhuǎn)入國與轉(zhuǎn)出國常常處在利害得失截然相反的地位上，但一國稅務(wù)部門注重的往往只是本國企業(yè)的“收少付多”。

二、我國的防范轉(zhuǎn)讓定價措施急待加強(qiáng)

改革開放以來，越來越多的跨國公司來我國辦企業(yè)，給我國帶來先進(jìn)技術(shù)、管理經(jīng)驗和建設(shè)資金的同時，也給稅務(wù)部門提出了如何防范跨國公司利用轉(zhuǎn)讓定價進(jìn)行避稅的問題。從總體上來看，我國稅務(wù)部門對避稅的防范工作尚處于摸索的階段，無論是理論還是實踐都相對比較薄弱，各方面都存在很多的漏洞。

（一）轉(zhuǎn)讓定價稅制不夠完善

首先是條款規(guī)定過于抽象、簡單、零散，影響可操作性。在《外商投資企業(yè)和外國企業(yè)所得稅法實施細(xì)則》中規(guī)定了對轉(zhuǎn)讓定價的四種調(diào)整方法，并嚴(yán)格規(guī)定了各種方法的使用順序，限制了操作的靈活性；1998年國家稅務(wù)總局制定的《關(guān)聯(lián)企業(yè)間業(yè)務(wù)往來稅務(wù)管理規(guī)程》中第二條規(guī)定：稅務(wù)部門對“不按照獨(dú)立企業(yè)之間的業(yè)務(wù)往來收取或者支付價款、費(fèi)用，而減少應(yīng)稅收入或應(yīng)納稅所得額的，依法進(jìn)行調(diào)查、審計并實施稅收調(diào)整?！边@些規(guī)定條款則太過籠統(tǒng)、寬泛；在調(diào)整所得額同時會涉及到的流轉(zhuǎn)稅問題，也沒有相應(yīng)的調(diào)整措施。另外轉(zhuǎn)讓定價稅制中對以勞務(wù)、無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓進(jìn)行避稅的規(guī)定也不夠詳細(xì)。上述的這些缺陷都影響了其操作性。其次是適用范圍小。所有的反避稅條款對于境內(nèi)外商投資企業(yè)間或關(guān)聯(lián)企業(yè)間的避稅問題涉及不夠或基本不涉及。最后是對已成事實的轉(zhuǎn)讓定價避稅行為，只規(guī)定要重新調(diào)整利潤，沒有相應(yīng)的處罰條款，無疑給了企業(yè)鉆空子的機(jī)會，沒有在法律上構(gòu)成必要的威懾及制止機(jī)制。

（二）迅速掌握國際市場價格難度較大

稅務(wù)部門對關(guān)聯(lián)企業(yè)的收入及其費(fèi)用分配進(jìn)行監(jiān)控一方面需要企業(yè)提供相關(guān)的材料，另一方面就要掌握靈通的國際市場價格信息。從目前我國的情況 來看，在國際商品與勞務(wù)市場價格等稅務(wù)情報地搜集、整理、儲存與傳遞方面尚未建立起一個專門的信息機(jī)構(gòu)，缺少一個完整、高效的反避稅信息資料系統(tǒng)，也就無法有效地對關(guān)聯(lián)企業(yè)的收入和費(fèi)用進(jìn)行管理。

（三）缺少高素質(zhì)的涉外稅務(wù)隊伍

目前我國從事涉外稅收工作的人員大部分缺乏對國際稅收知識的了解，處理避稅的經(jīng)驗不足，而且計算機(jī)和外語水平普遍較低，限制了檢查工作的有效開展。同時，我國缺少專門的人員和機(jī)構(gòu)對轉(zhuǎn)讓定價問題進(jìn)行處理，不利于積累經(jīng)驗和隊伍的鍛煉。

三、國際上防范轉(zhuǎn)讓定價的一些成功措施

（一）強(qiáng)化國際稅務(wù)申報制度。有的國家要求跨國納稅人對轉(zhuǎn)讓定價情況填寫特定表格向稅務(wù)局申報。如美國、加拿大和澳大利亞等，除按一般規(guī)定進(jìn)行申報外，還要另寫專項報表，說明與轉(zhuǎn)讓定價有關(guān)的業(yè)務(wù)概況。有的國家還要求跨國納稅人對稅收案件有關(guān)的國外事實負(fù)舉證的責(zé)任。

（二）強(qiáng)化會計審查制度。首先，提高對賬證資料的管理要求。目前許多國家規(guī)定公司企業(yè)，尤其是股份有限企業(yè)的稅務(wù)報表，必須經(jīng)過相關(guān)注冊會計師的審核。而且有些國家除了要求跨國納稅人提供調(diào)查定價所需的一般賬證資料外，還要求對有關(guān)轉(zhuǎn)讓定價業(yè)務(wù)另行提供特定的賬證資料。其次，實行評估所得稅制度。許多國家對由于不能提供準(zhǔn)確成本費(fèi)用憑證或每年所得數(shù)額較小的納稅人，采取了評估所得征稅的制度。

四、加強(qiáng)對轉(zhuǎn)讓定價的防范

（一）進(jìn)一步完善轉(zhuǎn)讓定價稅制

1、擴(kuò)大轉(zhuǎn)讓定價稅制的適用范圍，即將轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整范圍擴(kuò)大至外商投資企業(yè)與境內(nèi)的關(guān)聯(lián)企業(yè)之間，而不僅僅局限于境內(nèi)外資企業(yè)與其境外關(guān)聯(lián)企業(yè)間。

2、增強(qiáng)對轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整的操作性。目前我國規(guī)定的調(diào)整方法具有多樣性和難確定性，又對調(diào)整方法的使用順序加以機(jī)械的規(guī)定。因此應(yīng)摒棄對各種方法機(jī)械地規(guī)定優(yōu)先使用順序，采用靈活實用的原則來決定調(diào)整方法，對無形資產(chǎn)和集團(tuán)內(nèi)部勞務(wù)等方面也要分別作明確的規(guī)定。

3、明確納稅人的報告義務(wù)和舉證責(zé)任。我國應(yīng)通過制定各種稅務(wù)申報表格，來使納稅人報告義務(wù)系統(tǒng)化和規(guī)范化。在稅務(wù)部門初步確認(rèn)納稅人有轉(zhuǎn)讓定價行為時，納稅人應(yīng)承擔(dān)收集材料，向稅務(wù)部門證明自己清白的責(zé)任。同時，也應(yīng)明確提出轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整是符合正常交易原則的。

4、對利用轉(zhuǎn)讓定價逃避稅行為輕稅重罰。

（二）建立暢通的國際市場價格信息渠道

一要充分利用計算機(jī)網(wǎng)絡(luò)，建立涉外信息中心，并與一些相關(guān)部門建立信息共享，拓寬信息交流渠道。二要設(shè)立專門的人員和機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)涉外稅收情報的搜集、整理和交換工作。三要建立和加強(qiáng)與外國稅務(wù)征管等有關(guān)部門、機(jī)構(gòu)的協(xié)作，繼續(xù)積極與各國簽訂雙邊或多邊稅收協(xié)定，簽訂帶有交換稅收情報條款的反避稅措施，搞好國際間的合作與交流。

（三）推行預(yù)約定價制

預(yù)約定價制其實質(zhì)是把事后審計調(diào)整為事前協(xié)商，即在受控交易發(fā)生之間，就一定期間內(nèi)的交易的轉(zhuǎn)讓定價問題而確定一套適當(dāng)?shù)臉?biāo)準(zhǔn)、調(diào)整和重要假設(shè)的安排。包括跨國納稅人和至少一國政府的稅務(wù)管理部門。推行預(yù)約定價有利于消除征納雙方的爭議和大量煩瑣的事務(wù)，同時可以免除事后調(diào)整帶來的調(diào)賬和調(diào)回資金的麻煩。美國、加拿大等國已先后開始實行預(yù)約定價制，并具有了一定的經(jīng)驗。經(jīng)合組織（OECD）在總結(jié)有關(guān)國家實踐基礎(chǔ)上制定了具有較強(qiáng)的操作性的《預(yù)先定價安排指南》，我國也應(yīng)在已有的基礎(chǔ)上，博采眾長，制定確實可行的預(yù)約定價制。

摘要:轉(zhuǎn)讓定價不僅導(dǎo)致國際收入、費(fèi)用分配的變化,引起國際資本的不正常流動,而且會對稅收產(chǎn)生重大影響。我國正在不斷加快轉(zhuǎn)讓定價稅制的立法進(jìn)程,出臺了一系列重要的法律法規(guī)。論文針對最新頒布的《特別納稅調(diào)整實施辦法(試行)》(國稅發(fā)[2009]2號),介紹我國轉(zhuǎn)讓定價稅制的最新發(fā)展進(jìn)程,并就存在的一些問題進(jìn)行探討。

關(guān)鍵詞:轉(zhuǎn)讓定價 特別納稅調(diào)整

一、我國轉(zhuǎn)讓定價稅制的現(xiàn)狀

中國的轉(zhuǎn)讓定價稅制起步較晚,但經(jīng)過多年的探索和實踐,我國的轉(zhuǎn)讓定價稅制己獲得了很大突破。新《企業(yè)所得稅法》第六章“特別納稅調(diào)整”為中國稅務(wù)機(jī)關(guān)在轉(zhuǎn)讓定價、資本弱化、一般反避稅和受控外國公司等領(lǐng)域進(jìn)行特別納稅調(diào)整構(gòu)建了法規(guī)基礎(chǔ)。國家稅務(wù)總局于2009 年1月8日正式印發(fā)了《特別納稅調(diào)整實施辦法(試行)》(國稅發(fā)[2009]2號),對如何進(jìn)行特別納稅調(diào)整,尤其是在轉(zhuǎn)讓定價調(diào)查與調(diào)整方面做出了具體的規(guī)定。

二、關(guān)聯(lián)企業(yè)的界定

中國對關(guān)聯(lián)企業(yè)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)過去在立法上一直不夠明晰。特別納稅調(diào)整實施辦法對關(guān)聯(lián)企業(yè)的界定作出了具體的解釋,明確規(guī)定關(guān)聯(lián)企業(yè)的認(rèn)定以控股比例為主要標(biāo)準(zhǔn),同時兼顧企業(yè)間實際控制程度,特別注意運(yùn)用“實質(zhì)重于形式原則”來對關(guān)聯(lián)關(guān)系進(jìn)行判斷。只要企業(yè)之間是為了某一共同的利益而違背了獨(dú)立交易原則,不論是否構(gòu)成關(guān)聯(lián)關(guān)系,稅務(wù)機(jī)關(guān)均有權(quán)對

其收入和費(fèi)用進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。同時,對關(guān)聯(lián)關(guān)系的主體范圍由僅限于企業(yè)與企業(yè)之間,拓展到包括自然人或個體。

三、同期資料準(zhǔn)備制度

轉(zhuǎn)讓定價的調(diào)查審計需要獲得納稅人提供相當(dāng)詳盡的文件資料才能對轉(zhuǎn)讓定價作出合理而有說服力的調(diào)整。而作為納稅人能否提供完善、詳盡的文件資料,對證明自身的轉(zhuǎn)讓定價政策是否符合正常交易原則,也是相當(dāng)重要的。

特別納稅調(diào)整實施辦法正式確立了我國轉(zhuǎn)讓定價同期資料準(zhǔn)備制度,其第三章“同期資料管理”盡管只有8條,但這8條內(nèi)容的重要性卻非比尋常。同期資料準(zhǔn)備意味著企業(yè)必須按照,對發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易資料進(jìn)行準(zhǔn)備,以及對關(guān)聯(lián)交易是否符合獨(dú)立交易原則進(jìn)行說明。這一制度將稅務(wù)機(jī)關(guān)的工作定位于對這些資料和表格的檢查,節(jié)省了轉(zhuǎn)讓定價調(diào)查審計的時間和成本,另外能夠保證納稅人在需要時能夠向稅務(wù)當(dāng)局提供完整的文件資料,保證了轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整有比較充足的依據(jù)。

四、轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整方法

《企業(yè)所得稅法》和修訂后的《關(guān)聯(lián)企業(yè)間業(yè)務(wù)往來稅務(wù)管理規(guī)程》中對各種轉(zhuǎn)讓定價調(diào)整方法的規(guī)定過于簡單,僅是把這些方法列舉出來,并沒有對各種方法的實際內(nèi)容和如何運(yùn)用做出詳細(xì)規(guī)定,尤其是對國際上認(rèn)為最重要的可比性問題很少提及。特別納稅調(diào)整實施辦法第二十一條明確指出,轉(zhuǎn)讓定價方法包括可比非受控價格法、再銷售價格法、成本加成法、交易凈利潤法、利潤分割法和其他符合獨(dú)立交易原則的方法,并對各種方法的具體內(nèi)容和適用范圍作出了界定。根據(jù)特別納稅調(diào)整辦法,上述幾種轉(zhuǎn)讓定價方法在適用上并不存在先后順序,進(jìn)行轉(zhuǎn)讓定價分析應(yīng)使用對被分析企業(yè)最合適的方法。

五、資本弱化

我國原有的內(nèi)資企業(yè)所得稅制度(《企業(yè)所得稅稅前扣除辦法》)對內(nèi)資企業(yè)有資本弱化的限制,當(dāng)時規(guī)定的債務(wù)/股本比例為0.5∶1,超標(biāo)借款的利息不能在稅前扣除,但對外資企業(yè)則沒有資本弱化的限制。新《企業(yè)所得稅法》一視同仁,對內(nèi)、外資企業(yè)都規(guī)定了資本弱化的限制。《企業(yè)所得稅法實施條例》第一百一十九條規(guī)定,受限制的關(guān)聯(lián)方債權(quán)性投資,不僅包括直接融資,還包括間接融資,主要是為了防止企業(yè)通過各種間接借款繞過資本弱化的限制(《企業(yè)所得稅稅前扣除辦法》的資本弱化條款對這種間接借款并不加限制)。至于限制資本弱化的債務(wù)/股本比例,根據(jù)特別納稅調(diào)整實施辦法,財稅[2008]121號文的規(guī)定仍然適用,金融企業(yè)為5∶1,其他企業(yè)為2∶1。

六、我國轉(zhuǎn)讓定價稅制存在的問題

從上述介紹中我們不難發(fā)現(xiàn),我國現(xiàn)行轉(zhuǎn)讓定價稅制已逐步與國際慣例接軌,但在操作層面上還存在一些問題。

1.轉(zhuǎn)讓定價稅務(wù)管理方面的法規(guī)仍顯粗略,有些法規(guī)不好操作。例如,特別納稅調(diào)整實施辦法第二十九條規(guī)定轉(zhuǎn)讓定價的重點(diǎn)調(diào)查對象包括“與避稅港關(guān)聯(lián)方發(fā)生業(yè)務(wù)往來的企業(yè)”,但我國稅法卻一直沒有明確哪些國家或者地區(qū)屬于避稅港,這就使得這條法規(guī)在實踐中很難執(zhí)行。

2.轉(zhuǎn)讓定價管理法規(guī)缺乏對無形資產(chǎn)和勞務(wù)收費(fèi)調(diào)整的具體標(biāo)準(zhǔn)。因為有很多無形資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和勞務(wù)提供是關(guān)聯(lián)企業(yè)之間的獨(dú)特交易,在價格和費(fèi)用方面缺乏可比參數(shù),所以這兩個

領(lǐng)域的轉(zhuǎn)讓定價問題最為復(fù)雜,也是最難直接采用公平交易原則。我國目前一些地區(qū)80%的轉(zhuǎn)讓定價審計調(diào)查是針對勞務(wù)提供進(jìn)行的,特別是針對合理收費(fèi)價格很難確定的反向勞務(wù)(即國外公司向國內(nèi)公司提供勞務(wù))。在實際工作中,稅務(wù)部門也多采用成本加成法審核和調(diào)整勞務(wù)的轉(zhuǎn)讓定價,但由于在加成比例方面沒有明確的規(guī)定,所以經(jīng)常與被審查的納稅人發(fā)生爭議,有時調(diào)整很難進(jìn)行。

3.處罰規(guī)定過輕。我國過去一直沒有規(guī)定轉(zhuǎn)讓定價的罰則,新企業(yè)所得稅法彌補(bǔ)了這一制度缺陷。《企業(yè)所得稅法》第四十八條規(guī)定“稅務(wù)機(jī)關(guān)依照本章規(guī)定作出納稅調(diào)整,需要補(bǔ)征稅款的,應(yīng)當(dāng)補(bǔ)征稅款,并按國務(wù)院規(guī)定加收利息”。補(bǔ)稅的利息“應(yīng)當(dāng)按照稅款所屬納稅中國人民銀行公布的與補(bǔ)稅期間同期的人民幣貸款基準(zhǔn)利率加5 個百分點(diǎn)計算”。但是,與國外動輒 40%甚至 100%的處罰相比,我國轉(zhuǎn)讓定價的所有處罰規(guī)定都過于寬松,這樣使納稅人進(jìn)行轉(zhuǎn)讓定價避稅沒有太大的負(fù)擔(dān)和壓力,在一定程度上縱容了外商投資企業(yè)利用轉(zhuǎn)讓定價進(jìn)行避稅。