第一篇：10號(hào)令下境外上市操作指引

10號(hào)令下境外上市操作指引

在商務(wù)部等六部委于2006年8月8日下發(fā)《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》以前，境內(nèi)企業(yè)通常采取“紅籌模式”在境外證券交易所上市，即：境內(nèi)企業(yè)的股東按照在境內(nèi)企業(yè)同樣的股權(quán)比例在境外設(shè)立離岸公司（即準(zhǔn)備在境外上市的公司，有時(shí)為了上市后方便股東退出及避稅的考慮，也可設(shè)立兩級(jí)離岸公司，稱作控股公司和運(yùn)營(yíng)公司），離岸公司以現(xiàn)金方式收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，將境內(nèi)企業(yè)的權(quán)益裝入離岸公司，私募投資者或風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)離岸公司進(jìn)行投資，在滿足一定條件后，離岸公司在境外證券交易所上市。上述操作方式見下圖：

于2006年9月8日實(shí)施的《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，最大的變化是對(duì)跨境換股這一紅籌模式進(jìn)行了詳盡規(guī)定。由于跨境換股涉及到境外投資、外匯管理等重大事項(xiàng)，主管部門原則上要求進(jìn)行全程監(jiān)控，全程審批，涉及到的審批與登記部門有4個(gè)，包括商務(wù)部、外匯管理局、工商局和證監(jiān)會(huì)，從設(shè)立特殊目的公司（special purpose vehicle，SPV）一直到獲得正式的各種證書，審批與登記的次數(shù)有8次。

跨境換股和現(xiàn)金收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的操作步驟和申報(bào)程序差別不大,但對(duì)實(shí)質(zhì)性審核時(shí)跨境換股的更加嚴(yán)格,并需要并購(gòu)顧問(wèn)出具專業(yè)報(bào)告。特殊目的公司并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)需要商務(wù)部審批，并購(gòu)后的企業(yè)不享受稅收優(yōu)惠政策(實(shí)際控制人以外的外資增資比例在25%以上除外)，特殊目的公司境外上市交易須經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)等。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于2006年9月21日就境內(nèi)企業(yè)間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易需要向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提交的申請(qǐng)材料等有關(guān)事項(xiàng)作出了明確規(guī)定。

十號(hào)令下企業(yè)境外上市有多種方式和途徑，包括（但不限于）：

（1）設(shè)立特殊目的公司（SPV），境內(nèi)企業(yè)與SPV跨境換股后SPV在境外上市；（2）境內(nèi)企業(yè)通過(guò)與境外上市公司跨境換股的方式上市；

（3）境內(nèi)企業(yè)設(shè)立SPV，SPV以現(xiàn)金方式收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)權(quán)益后在境外上市；（4）境外上市公司以現(xiàn)金方式收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)的上市，境內(nèi)企業(yè)的股東通過(guò)適當(dāng)?shù)陌才牛ú话〒Q股方式）持有境外上市公司的部分股權(quán)；（5）境外的投資者設(shè)立SPV，SPV收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)后，境內(nèi)企業(yè)股東通過(guò)安排持有SPV的部分股權(quán)（非控股權(quán)），之后SPV在境外上市。

第（1）和第（2）種方式由于涉及到跨境換股，屬于新政策重點(diǎn)規(guī)范的事項(xiàng)，需要報(bào)經(jīng)商務(wù)部和中國(guó)證監(jiān)會(huì)嚴(yán)格而復(fù)雜的審批程序。在第（3）種方式下，如為境內(nèi)企業(yè)設(shè)立SPV，設(shè)立時(shí)須向商務(wù)部申請(qǐng)辦理境外投資核準(zhǔn)手續(xù)；如為境內(nèi)自然人設(shè)立SPV，根據(jù)我們與商務(wù)部和外管局有關(guān)人員曾經(jīng)的溝通，不需要辦理辦理境外投資核準(zhǔn)手續(xù)，但應(yīng)辦理境外投資外匯備案手續(xù)，涉及SPV并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)需要的境外投資核準(zhǔn)手續(xù)事宜，應(yīng)由商務(wù)部協(xié)調(diào)解決。在第（4）和第（5）種方式下，境內(nèi)居民雖然并不控股境外公司，根據(jù)商務(wù)部有關(guān)人員的介紹，其認(rèn)為控制并不僅僅表示控股，因此，亦須經(jīng)其審批。本操作指引主要介紹境內(nèi)居民通過(guò)設(shè)立SPV并以跨境換股方式并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的操作步驟，境外上市公司通過(guò)跨境換股方式并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的操作步驟與此相似；通過(guò)現(xiàn)金收購(gòu)方式并購(gòu)需要履行的程序則更簡(jiǎn)化。

一、通過(guò)跨境換股方式實(shí)現(xiàn)境外上市的操作步驟

境內(nèi)企業(yè)設(shè)立特殊目的公司（SPV）并通過(guò)跨境換股方式實(shí)現(xiàn)境內(nèi)上市的操作步驟見下圖：

（一）境內(nèi)公司境外設(shè)立SPV時(shí)向商務(wù)部辦理核準(zhǔn)手續(xù)（時(shí)間：5+15工作日）境內(nèi)公司應(yīng)通過(guò)省級(jí)商務(wù)主管部門，向商務(wù)部報(bào)送下列文件：

1、申請(qǐng)書（主要內(nèi)容包括開辦企業(yè)的名稱、注冊(cè)資本、投資金額、經(jīng)營(yíng)范圍、經(jīng)營(yíng)期限、組織形式、股權(quán)結(jié)構(gòu)等）；

2、境外企業(yè)章程及相關(guān)協(xié)議或合同；

3、外匯主管部門出具的境外投資外匯資金來(lái)源審查意見（需購(gòu)匯或從境內(nèi)匯出外匯的）；

4、國(guó)內(nèi)企業(yè)營(yíng)業(yè)執(zhí)照以及法律法規(guī)要求具備的相關(guān)資格或資質(zhì)證明；

5、特殊目的公司最終控制人的身份證明文件；

6、特殊目的公司境外上市商業(yè)計(jì)劃書；

7、并購(gòu)顧問(wèn)就特殊目的公司未來(lái)境外上市的股票發(fā)行價(jià)格所作的評(píng)估報(bào)告；

8、省級(jí)商務(wù)主管部門或商務(wù)部根據(jù)實(shí)際情況要求提交的其他文件。

省級(jí)商務(wù)主管部門自受理之日起5個(gè)工作日內(nèi)進(jìn)行初審，同意后上報(bào)商務(wù)部；商務(wù)部自受理之日起15個(gè)工作日內(nèi)做出是否予以核準(zhǔn)的決定。

（二）境外投資外匯登記——（時(shí)間：約10日）

獲得中國(guó)企業(yè)境外投資批準(zhǔn)證書后，設(shè)立人或控制人應(yīng)向所在地外匯管理機(jī)關(guān)申請(qǐng)辦理相應(yīng)的境外投資外匯登記手續(xù)。需提交下列文件:

1、書面申請(qǐng)；

2、境內(nèi)居民法人的境內(nèi)登記注冊(cè)文件，境內(nèi)居民自然人需提供身份證明；

3、境外融資商業(yè)計(jì)劃書；

4、境內(nèi)居民法人的外匯資金（資產(chǎn)）來(lái)源核準(zhǔn)批復(fù)和境外投資主管部門的批準(zhǔn)文件；

5、境內(nèi)居民法人填寫的《境外投資外匯登記證》，境內(nèi)居民自然人填寫的《境內(nèi)居民個(gè)人境外投資外匯登記表》；

6、其他真實(shí)性證明材料。

（三）設(shè)立SPV——（時(shí)間：約15日）

境內(nèi)公司可以委托代理公司設(shè)立SPV，設(shè)立SPV需要提交下列文件：

1、注冊(cè)公司英文名稱或公司中英文名稱；

2、注冊(cè)地；

3、注冊(cè)資本；

4、股東詳情，包括姓名、地址、職業(yè)、在即將注冊(cè)的公司中所占股份比例；

5、董事詳情，包括董事姓名、地址、職業(yè)等；

6、所注冊(cè)公司的經(jīng)營(yíng)范圍；

7、聯(lián)系人姓名、郵件、電話等；

8、自然人股東請(qǐng)?zhí)峁┳o(hù)照/身份證副本，法人股東請(qǐng)?zhí)峁I(yíng)業(yè)執(zhí)照副本。

（四）辦理SPV收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)前的公證和認(rèn)證文件——（時(shí)間：約40工作日）10號(hào)令對(duì)外國(guó)投資者的身份證明文件或開業(yè)證明以及有關(guān)資質(zhì)證明文件明確要求需辦理公證和依法認(rèn)證手續(xù)。公證手續(xù)應(yīng)在境外所在地公證機(jī)關(guān)或相應(yīng)機(jī)構(gòu)辦理,然后在經(jīng)我國(guó)駐所在國(guó)使領(lǐng)館依法定程序進(jìn)行認(rèn)證，這個(gè)環(huán)節(jié)有時(shí)視不同的國(guó)家或地區(qū)而有所不同。

（五）SPV收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，取得商務(wù)部原則批復(fù)

SPV以換股方式收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，須向商務(wù)部報(bào)送下列文件：

1、有關(guān)境內(nèi)企業(yè)評(píng)估報(bào)告；

2、并購(gòu)當(dāng)事人就并購(gòu)各方存在的關(guān)聯(lián)關(guān)系的說(shuō)明；

3、被并購(gòu)境內(nèi)有限責(zé)任公司股東一致同意外國(guó)投資者股權(quán)并購(gòu)的決議，或被并購(gòu)境內(nèi)股份有限公司同意外國(guó)投資者股權(quán)并購(gòu)的股東大會(huì)決議；

4、被并購(gòu)境內(nèi)公司依法變更設(shè)立為外商投資企業(yè)的申請(qǐng)書；

5、并購(gòu)后所設(shè)外商投資企業(yè)的合同、章程；

6、外國(guó)投資者購(gòu)買境內(nèi)公司股東股權(quán)或認(rèn)購(gòu)境內(nèi)公司增資的協(xié)議；

7、被并購(gòu)境內(nèi)公司上一財(cái)務(wù)年度的財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告；

8、經(jīng)公證和依法認(rèn)證的投資者的身份證明文件或注冊(cè)登記證明及資信證明文件；

9、被并購(gòu)境內(nèi)公司所投資企業(yè)的情況說(shuō)明；

10、被并購(gòu)境內(nèi)公司及其所投資企業(yè)的營(yíng)業(yè)執(zhí)照(副本)；

11、被并購(gòu)境內(nèi)公司職工安置計(jì)劃；

12、境內(nèi)公司最近1年股權(quán)變動(dòng)和重大資產(chǎn)變動(dòng)情況的說(shuō)明；

13、并購(gòu)顧問(wèn)報(bào)告；

14、所涉及的境內(nèi)外公司及其股東的開業(yè)證明或身份證明文件；

15、境外公司的股東持股情況說(shuō)明和持有境外公司5％以上股權(quán)的股東名錄；

16、境外公司的章程和對(duì)外擔(dān)保的情況說(shuō)明；

17、境外公司最近年度經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告和最近半年的股票交易情況報(bào)告；

18、設(shè)立特殊目的公司時(shí)的境外投資開辦企業(yè)批準(zhǔn)文件和證書；

19、特殊目的公司境外投資外匯登記表；

20、特殊目的公司最終控制人的身份證明文件或開業(yè)證明、章程；

21、特殊目的公司境外上市商業(yè)計(jì)劃書；

22、并購(gòu)顧問(wèn)就特殊目的公司未來(lái)境外上市的股票發(fā)行價(jià)格所作的評(píng)估報(bào)告。

（六）境內(nèi)公司向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)送上市申請(qǐng)文件——（時(shí)間：20個(gè)工作日）境內(nèi)公司憑商務(wù)部原則批復(fù)函向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)送申請(qǐng)上市的文件。中國(guó)證監(jiān)會(huì)于20個(gè)工作日內(nèi)決定是否核準(zhǔn)。

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)就《境內(nèi)企業(yè)間接到境外發(fā)行證券或者將其證券在境外上市交易》發(fā)布的行政許可要求，需要向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提供下列文件：

1、申請(qǐng)報(bào)告，內(nèi)容包括：境內(nèi)公司歷史沿革、業(yè)務(wù)概況、股本結(jié)構(gòu)、主要股東、最近一年股權(quán)變動(dòng)和重大資產(chǎn)變動(dòng)情況、對(duì)外投資情況、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分析、業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)、公司治理結(jié)構(gòu)、內(nèi)部管理制度、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與財(cái)務(wù)狀況等；特殊目的公司設(shè)立及注冊(cè)情況、股東及實(shí)際控制人情況等。

2、商務(wù)部對(duì)特殊目的公司并購(gòu)境內(nèi)公司的原則批復(fù)函。

3、被并購(gòu)境內(nèi)有限責(zé)任公司股東同意特殊目的公司并購(gòu)的決議，或被并購(gòu)境內(nèi)股份有限公司同意特殊目的公司并購(gòu)的股東大會(huì)決議，或其它類型企業(yè)類似法律文件。

4、境內(nèi)公司所在地省級(jí)人民政府出具的同意境內(nèi)公司通過(guò)境外特殊目的公司境外上市的文件。

5、行業(yè)監(jiān)管部門的意見函（如需要）。

6、境外投資銀行的分析推薦報(bào)告

7、境內(nèi)公司及其所投資企業(yè)的營(yíng)業(yè)執(zhí)照。

8、境內(nèi)公司屬于特殊許可行業(yè)的，須提供許可證。

9、從事可能對(duì)環(huán)境構(gòu)成重大影響的行業(yè)的境內(nèi)公司應(yīng)提供環(huán)保部門的證明。

10、特殊目的公司境外上市募集資金轉(zhuǎn)回境內(nèi)投向涉及需要批準(zhǔn)的固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目或其他專門立項(xiàng)項(xiàng)目的，提供立項(xiàng)批準(zhǔn)文件。

11、特殊目的公司境外上市募集資金轉(zhuǎn)回境內(nèi)投向涉及可能對(duì)環(huán)境構(gòu)成重大影響的項(xiàng)目，應(yīng)提供環(huán)保部門的批復(fù)。

12、境內(nèi)公司所占用土地的權(quán)屬證明。

13、境內(nèi)公司已按中國(guó)稅法規(guī)定完稅的證明。

14、境內(nèi)法律意見書。

15、商務(wù)主管部門頒發(fā)的設(shè)立特殊目的公司的境外投資開辦企業(yè)批準(zhǔn)文件和證書。

16、特殊目的公司境外投資外匯登記表。

17、特殊目的公司的注冊(cè)登記證明以及最終控制人的身份證明文件或開業(yè)證明、章程。

18、特殊目的公司并購(gòu)境內(nèi)公司的有關(guān)協(xié)議。

19、特殊目的公司境外上市商業(yè)計(jì)劃書。

20、境內(nèi)公司前三個(gè)財(cái)務(wù)年度經(jīng)具備證券業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具的境內(nèi)財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告（特殊目的公司于境外二板市場(chǎng)上市的，報(bào)送境內(nèi)公司前兩個(gè)財(cái)務(wù)年度境內(nèi)財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告）；當(dāng)年6月30日以后報(bào)送材料的，應(yīng)另加一期境內(nèi)財(cái)務(wù)審計(jì)報(bào)告。

21、境內(nèi)公司資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告。

22、并購(gòu)顧問(wèn)報(bào)告（包括對(duì)特殊目的公司未來(lái)境外上市的股票發(fā)行價(jià)格所作的評(píng)估）。

（如以持有特殊目的公司權(quán)益的境外公司作為境外上市主體，還需報(bào)送以下23―24項(xiàng)文件）：

23、該境外公司的注冊(cè)證明和章程。

24、特殊目的公司與該境外公司之間就被并購(gòu)的境內(nèi)公司股權(quán)所作的交易安排和折價(jià)方法的詳細(xì)說(shuō)明。

25、有關(guān)中介機(jī)構(gòu)及從業(yè)人員的職業(yè)資格證明。

26、境內(nèi)公司及有關(guān)中介機(jī)構(gòu)聯(lián)絡(luò)表。

（七）向商務(wù)部申領(lǐng)收購(gòu)批準(zhǔn)證書（加注）

境內(nèi)公司獲得核準(zhǔn)后，向商務(wù)部申領(lǐng)批準(zhǔn)證書。商務(wù)部向其頒發(fā)加注“境外特殊目的公司持股，自營(yíng)業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起1年內(nèi)有效”字樣的批準(zhǔn)證書。并購(gòu)導(dǎo)致特殊目的公司股權(quán)等事項(xiàng)變更的，持有特殊目的公司股權(quán)的境內(nèi)公司或自然人，憑加注的外商投資企業(yè)批準(zhǔn)證書，向商務(wù)部就特殊目的公司相關(guān)事項(xiàng)辦理境外投資開辦企業(yè)變更核準(zhǔn)手續(xù)，并向所在地外匯管理機(jī)關(guān)申請(qǐng)辦理境外投資外匯登記變更。

（八）境內(nèi)公司辦理外商投資企業(yè)工商登記和外匯變更登記

境內(nèi)公司應(yīng)自收到加注的批準(zhǔn)證書之日起30日內(nèi)，向登記管理機(jī)關(guān)、外匯管理機(jī)關(guān)辦理變更登記，由登記管理機(jī)關(guān)、外匯管理機(jī)關(guān)分別向其頒發(fā)加注“自頒發(fā)之日起14個(gè)月內(nèi)有效”字樣的外商投資企業(yè)營(yíng)業(yè)執(zhí)照和外匯登記證。境內(nèi)公司向登記管理機(jī)關(guān)辦理變更登記時(shí)，應(yīng)當(dāng)預(yù)先提交旨在恢復(fù)股權(quán)結(jié)構(gòu)的境內(nèi)公司法定代表人簽署的股權(quán)變更申請(qǐng)書、公司章程修正案、股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議等文件。

（九）向境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、證券交易所申請(qǐng)上市

境外公司（SPV或其他境外上市主體）根據(jù)境外上市證券交易所和監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求，申報(bào)上市材料，并獲得批準(zhǔn)。

（十）上市成功后，境內(nèi)公司向商務(wù)部、證監(jiān)會(huì)、外管局報(bào)告，申領(lǐng)無(wú)加注的批準(zhǔn)證書

完成境外上市之日起30日內(nèi)，境內(nèi)公司應(yīng)：

1、向商務(wù)部報(bào)告境外上市情況和融資收入調(diào)回計(jì)劃，并申請(qǐng)換發(fā)無(wú)加注的外商投資企業(yè)批準(zhǔn)證書；

2、向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告境外上市情況并提供相關(guān)的備案文件；

3、向外匯管理機(jī)關(guān)報(bào)送融資收入調(diào)回計(jì)劃，由外匯管理機(jī)關(guān)監(jiān)督實(shí)施。境內(nèi)公司取得無(wú)加注的批準(zhǔn)證書后，應(yīng)在30日內(nèi)向登記管理機(jī)關(guān)、外匯管理機(jī)關(guān)申請(qǐng)換發(fā)無(wú)加注的外商投資企業(yè)營(yíng)業(yè)執(zhí)照、外匯登記證。

如境內(nèi)公司未能及時(shí)報(bào)告，或自營(yíng)業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起1年內(nèi)，如果境內(nèi)公司不能取得無(wú)加注批準(zhǔn)證書（即1年內(nèi)未能成功上市），則加注的批準(zhǔn)證書自動(dòng)失效，境內(nèi)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)自動(dòng)恢復(fù)到并購(gòu)前的狀況。

二、通過(guò)現(xiàn)金方式收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)實(shí)現(xiàn)境外上市操作步驟

在通常情況下，以現(xiàn)金方式并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，操作步驟與換股相似，新政策實(shí)施后如以特殊目的公司（SPV）現(xiàn)金收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，則也需履行商務(wù)部、外管局、證監(jiān)會(huì)等的審批程序。但對(duì)于目前已經(jīng)合法設(shè)立的SPV（即完成外匯登記備案手續(xù)）完成了收購(gòu)境內(nèi)企業(yè)，并且收購(gòu)對(duì)價(jià)已用現(xiàn)金支付完畢的，可以直接向境外的證券交易所提交上市申請(qǐng)。

三、需要說(shuō)明的幾個(gè)問(wèn)題

（一）參考附圖《外資并購(gòu)新規(guī)操作路線圖》。

（三）關(guān)于境內(nèi)居民自然人境外設(shè)立SPV是否需要向商務(wù)部辦理境外投資審批。商務(wù)部目前沒(méi)有專門部門受理自然人辦理境外投資審批事項(xiàng)，如果自然人上報(bào)有關(guān)申報(bào)文件，商務(wù)部將會(huì)予以擱置，既不會(huì)下發(fā)批準(zhǔn)文件，也不會(huì)明確說(shuō)審批未獲通過(guò)。主要原因是商務(wù)部目前并無(wú)該項(xiàng)行政審批權(quán)限。

外管局的意見是，境內(nèi)居民設(shè)立SPV，需要按照75號(hào)文的規(guī)定辦理境外投資外匯備案手續(xù)即可。

（四）關(guān)于“控制”、“關(guān)聯(lián)關(guān)系”的理解 根據(jù)75號(hào)文的定義，“控制”，是指境內(nèi)居民通過(guò)收購(gòu)、信托、代持、投票權(quán)、回購(gòu)、可轉(zhuǎn)換債券等方式取得特殊目的公司或境內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)權(quán)、收益權(quán)或者決策權(quán)。從字面理解，控制應(yīng)包含“享有控股權(quán)”的意義。

但商務(wù)部有關(guān)人員認(rèn)為，即使境內(nèi)居民在SPV中不占控股地位，因?yàn)榇嬖谥P(guān)聯(lián)關(guān)系，SPV并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)并上市，應(yīng)經(jīng)商務(wù)部審批。

（五）關(guān)于“特殊目的”公司

從廣義上理解，特殊目的包括了境外私募、公開發(fā)行和可轉(zhuǎn)債等方式。從狹義上理解，特殊目的僅指公開發(fā)行上市。

商務(wù)部有關(guān)人員認(rèn)為，“特殊目的”應(yīng)指在境外上市；10號(hào)令關(guān)于特殊目的公司的釋義也明確“特殊目的公司系指中國(guó)境內(nèi)公司或自然人為實(shí)現(xiàn)以其實(shí)際擁有的境內(nèi)公司權(quán)益在境外上市而直接或間接控制的境外公司”。如果按照這種思路，私募階段就不能通過(guò)換股方式來(lái)實(shí)現(xiàn)了。

（六）關(guān)于境內(nèi)居民的身份轉(zhuǎn)換問(wèn)題

根據(jù)10號(hào)令，“境內(nèi)公司的自然人股東變更國(guó)籍的，不改變?cè)摴镜钠髽I(yè)性質(zhì)”，因此，以前慣常操作的境內(nèi)居民轉(zhuǎn)換身份以豁免監(jiān)管審批的模式是不可行的。

（七）關(guān)于稅收優(yōu)惠

根據(jù)10號(hào)令，“境內(nèi)公司、企業(yè)或自然人以其在境外合法設(shè)立或控制的公司名義并購(gòu)與其有關(guān)聯(lián)關(guān)系的境內(nèi)公司，所設(shè)立的外商投資企業(yè)不享受外商投資企業(yè)待遇，但該境外公司認(rèn)購(gòu)境內(nèi)公司增資，或者該境外公司向并購(gòu)后所設(shè)企業(yè)增資，增資額占所設(shè)企業(yè)注冊(cè)資本比例達(dá)到25%以上的除外”。

稅務(wù)總局認(rèn)為，境外公司增資須以現(xiàn)金投入后，才能享受稅收優(yōu)惠政策。

第二篇：境外上市流程

境外上市流程

上市前的準(zhǔn)備：

1、理順公司股權(quán)結(jié)構(gòu)；

2、重組初步上市架構(gòu)；

3、制定財(cái)務(wù)、稅收規(guī)劃；

4、境外上市法律、會(huì)計(jì)以及具體實(shí)施等方面的咨詢和培訓(xùn)；

5、為滿足上市要求，進(jìn)行合規(guī)性和規(guī)范性調(diào)整等其他準(zhǔn)備工作。

盡職調(diào)查：

1、進(jìn)行上市前的盡職調(diào)查；

2、擬定初步的上市方案并協(xié)調(diào)各中介機(jī)構(gòu)意見；

3、幫助企業(yè)內(nèi)部整理、補(bǔ)充和制作合規(guī)、有效的公司資料；

4、代表和配合企業(yè)向各中介機(jī)構(gòu)團(tuán)隊(duì)提交持續(xù)的盡職調(diào)查資料和公司驗(yàn)證資料。

組建中介團(tuán)隊(duì)：

甄選、組建適合企業(yè)情況的境外上市的中介機(jī)構(gòu)團(tuán)隊(duì)：

1、保薦人和主承銷商；

2、境內(nèi)外律師事務(wù)所；

3、境內(nèi)外會(huì)計(jì)師事務(wù)所；

4、境外估值機(jī)構(gòu)；

5、財(cái)經(jīng)公關(guān)公司等。

公司重組實(shí)施：

1、根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況，制訂并協(xié)助企業(yè)實(shí)施公司上市所需的重組工作，包括：公司結(jié)構(gòu)重組、股權(quán)結(jié)構(gòu)重組、資產(chǎn)重組、財(cái)務(wù)重組、業(yè)務(wù)重組等方面。

2、根據(jù)企業(yè)上市方案的要求，幫助企業(yè)尋找和確定Pre-IPO策略投資機(jī)構(gòu)，并協(xié)助企業(yè)與其談判、擬訂協(xié)議等工作實(shí)施。

上市總協(xié)調(diào)：

1、全程參與上市計(jì)劃和方案的具體實(shí)施；

2、協(xié)助解決各中介機(jī)構(gòu)要求企業(yè)解決的問(wèn)題；

3、協(xié)助保薦人編制招股書等相關(guān)文件；

4、組織中介機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)會(huì)，推進(jìn)各中介機(jī)構(gòu)工作進(jìn)度；

5、協(xié)助企業(yè)通過(guò)中介機(jī)構(gòu)對(duì)上市材料的驗(yàn)證；

6、協(xié)助公司迅速回答交易所提出的有關(guān)問(wèn)題；

7、管理中介團(tuán)隊(duì)的工作質(zhì)量與效率，維護(hù)企業(yè)利益；

8、協(xié)助完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和信息披露機(jī)制。

股票承銷階段：

1、協(xié)助承銷團(tuán)確定承銷方案、發(fā)行方式、公司估值及公司定價(jià)；幫助企業(yè)明晰其在資本市場(chǎng)的定位；

2、負(fù)責(zé)與境內(nèi)外主管部門和其它相關(guān)機(jī)構(gòu)（翻譯、印刷、媒體、收款銀行、股

票登記處等）和投資者的協(xié)調(diào)工作；

3、協(xié)助制定上市后二級(jí)市場(chǎng)維護(hù)方案。

統(tǒng)籌協(xié)調(diào)財(cái)經(jīng)公關(guān)事務(wù)：

1、企業(yè)財(cái)經(jīng)公關(guān)公司的推薦與選聘；

2、協(xié)助企業(yè)形象策劃包括企業(yè)形象報(bào)告的撰寫；

3、協(xié)助投資價(jià)值分析報(bào)告等文件的制作；

4、進(jìn)行上市前的潛在投資者聯(lián)系，建立投資者關(guān)系和銷售網(wǎng)絡(luò)，培育穩(wěn)定和潛在的客戶群；

5、聯(lián)系媒體進(jìn)行宣傳、報(bào)道；

6、協(xié)調(diào)組織記者招待會(huì)、新聞發(fā)布會(huì)、上市慶功會(huì)、慶祝酒會(huì)等的會(huì)務(wù)安排。海外上市的步驟：

編輯本段

中國(guó)企業(yè)要在海外上市，可以按照以下步驟進(jìn)行操作： 首先，要把企業(yè)改造為合乎公司法規(guī)定的股份制公司。其次，召集專業(yè)人員，包括證券商、會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師、金融界人士、公關(guān)宣傳專家等，組成上市籌備班子。同時(shí)開始宣傳工作。再其次，審查公司帳目，全面調(diào)查企業(yè)情況。

第一，寫招股說(shuō)明書，向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出海外上市申請(qǐng)。

第二，向海外證券管理機(jī)構(gòu)申請(qǐng)批準(zhǔn)上市，同時(shí)與券商簽定承銷協(xié)議。第三，向基金管理公司、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)推銷股票。海外上市籌資面向的是全世界，但主要的對(duì)象是新加坡及歐美等地。中國(guó)企業(yè)大多不具有海外上市的經(jīng)驗(yàn)，特別是對(duì)海外上市要求比較強(qiáng)烈和發(fā)展較快的民營(yíng)企業(yè)。而提出海外上市的企業(yè)多數(shù)是民營(yíng)企業(yè)。因此選中介機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)企業(yè)海外上市就顯得特別重要。

海外上市的種類：

編輯本段

一、境外直接上市

境外直接上市是指直接以內(nèi)地公司的名義向境外證券主管部門提出登記注冊(cè)、發(fā)行股票的申請(qǐng)（或其他有價(jià)證券），并向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請(qǐng)掛牌上市交易。即我們通常說(shuō)的H股、N股、S股等，其中，H股是指中國(guó)內(nèi)地企業(yè)在香港聯(lián)合交易所發(fā)行股票并上市，取Hong Kong第一個(gè)字“H”為名；N股，是指中國(guó)企業(yè)在紐約交易所發(fā)行股票并上市，取New York第一個(gè)字“N”為名；同理，S股是指中國(guó)企業(yè)在新加坡交易所上市。

通常，境外直接上市都是采用IPO（Initial Public Offerings）即首次公開發(fā)行方式進(jìn)行。首次公開發(fā)行是指企業(yè)第一次將它的股份向公眾出售。具體的操作是企業(yè)通過(guò)一家股票包銷商（underwriter）以特定價(jià)格在一級(jí)市場(chǎng)（primary

market）承銷其一定數(shù)量的股票，此后，該股票可以在二級(jí)市場(chǎng)或店頭市場(chǎng)（aftermarket）買賣。

IPO的具體操作程序非常復(fù)雜，要聘請(qǐng)很多中介或服務(wù)機(jī)構(gòu)，需要經(jīng)過(guò)境內(nèi)、境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批，在主流股票市場(chǎng)進(jìn)行IPO還要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的財(cái)務(wù)審計(jì)，時(shí)間和貨幣成本都很高。但是通過(guò)IPO直接上市可以使公司股票達(dá)到盡可能高的價(jià)位，而且股票發(fā)行的范圍更廣，該上市公司也可因此獲得較大的聲譽(yù)。很多實(shí)力較強(qiáng)的穩(wěn)健型企業(yè)，多會(huì)以此方式作為其境外直接上市之首選。

當(dāng)然，作為擬上市企業(yè)，也必須要面對(duì)境外直接上市方法帶來(lái)的困難--由于內(nèi)地與境外法律不同，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不同，對(duì)公司的管理、股票發(fā)行和交易的要求也不盡相同。進(jìn)行境外直接上市的公司需通過(guò)與中介機(jī)構(gòu)密切配合，探討出能符合境內(nèi)、境外法規(guī)及交易所要求的上市方案，要經(jīng)過(guò)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間艱苦的準(zhǔn)備工作方能最終修成正果。

而實(shí)際上，真正能夠以IPO方式直接在境外上市的內(nèi)地企業(yè)是非常少的。因?yàn)楦鶕?jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《關(guān)于企業(yè)申請(qǐng)境外上市有關(guān)問(wèn)題的通知》（即著名的“四五六”的規(guī)定），到境外上市的企業(yè)必須滿足凈資產(chǎn)不少于4億元人民幣、集資金額不少于5000萬(wàn)美元以及過(guò)去一年的稅后利潤(rùn)不少于6000萬(wàn)元人民幣等條件。這樣的條件對(duì)大多數(shù)企業(yè)，尤其是中小型民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，幾乎是不可能達(dá)到的。于是，更多需要通過(guò)境外上市募集資金的企業(yè)“繞道走”，以紅籌的方式間接在境外上市。

二、境外間接上市

由于上述“四五六”的規(guī)定，以及直接上市復(fù)雜的程序，較高的貨幣、人力和時(shí)間成本，法人股不能流通等諸多因素，很多企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)通過(guò)在境外注冊(cè)公司，境外公司以收購(gòu)、股權(quán)置換等方式取得內(nèi)地資產(chǎn)的控股權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市的間接方式實(shí)現(xiàn)境外上市，也就是我們俗稱的“紅籌”模式。例如：境內(nèi)發(fā)起人甲首先在境外（通常是百慕大、英屬維爾京群島、開曼島等避稅港）注冊(cè)一家公司乙，然后由乙收購(gòu)甲在境內(nèi)擁有的公司丙，再將公司乙在境外證券交易所上市。由于主營(yíng)業(yè)務(wù)在中國(guó)內(nèi)地，而中國(guó)內(nèi)地多被形容為紅色中國(guó)，中國(guó)國(guó)旗也是紅色，因此境外投資者習(xí)慣將這種上市方式稱作紅籌上市，將它們的股票稱作紅籌股。目前，境外上市的中國(guó)企業(yè)中絕大多數(shù)都是采用紅籌模式。新浪、搜狐、網(wǎng)易以及盛大、百度等著名企業(yè)都在此列。

間接方式在境外上市的主要特點(diǎn)就是都需要境外的“殼”公司基本質(zhì)都是通過(guò)將內(nèi)地資產(chǎn)及業(yè)務(wù)注入殼公司的方式，達(dá)到內(nèi)地資產(chǎn)境外上市的目的。不同的是可以自己造殼以IPO的方式在境外上市，也可以通過(guò)借殼或買殼的方式實(shí)現(xiàn)上市，以下就造殼、借殼和買殼上市的方式分別予以說(shuō)明。

1．造殼上市

即內(nèi)地公司股東在境外離岸中心（如英屬維爾京群島（BVI）、開曼群島、巴哈馬群島、百幕大群島等地）注冊(cè)一家離岸公司，然后以現(xiàn)金收購(gòu)或股份置換的方式取得內(nèi)地公司資產(chǎn)的控制權(quán)，再在境外以IPO的方式掛牌上市。舉例說(shuō)明造殼上市的實(shí)際操作方式：

內(nèi)地某民營(yíng)化工企業(yè)（在本例中我們稱其為“光明化工”），有三個(gè)自然人股東

A、B和C，出資比例分別為5:3:2。

①A、B、C三人按照在內(nèi)地光明化工公司的出資比例在英屬維爾京群島（BVI）

設(shè)立公司GM Chem。

②由GM Chem與內(nèi)地光明化工股東A、B、C進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，收購(gòu)他們擁有的光明化工的股權(quán)，則光明化工變?yōu)镚M Chem的全資子公司，其所有運(yùn)作基本完全轉(zhuǎn)移到GM Chem公司。這種情況下，光明化工的業(yè)績(jī)、資產(chǎn)及負(fù)債即可包括在GM Chem公司的合并報(bào)表中。

③GM Chem在開曼群島或百幕大群島注冊(cè)成立一家離岸公司作為日后在目標(biāo)證券市場(chǎng)掛牌上市的公司Chem Interna-tional。

④GM Chem將其擁有的光明化工的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給Chem Interna-tional，由其通過(guò)IPO方式掛牌上市。

2．買殼上市

雖然很多企業(yè)都可以自己在境外造一個(gè)殼公司以實(shí)現(xiàn)上市，但是IPO的上市方式使企業(yè)不得不面對(duì)高昂的費(fèi)用、復(fù)雜的程序和相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間等問(wèn)題，而且即便如此，面對(duì)各級(jí)證券市場(chǎng)的進(jìn)入門檻（對(duì)企業(yè)資產(chǎn)、利潤(rùn)、股東人數(shù)等的最低要求）和對(duì)企業(yè)在法律、財(cái)務(wù)上的嚴(yán)格審查，企業(yè)很難保證100%上市。內(nèi)地的中小型民營(yíng)企業(yè)，有的是其自身資產(chǎn)、利潤(rùn)等情況沒(méi)有達(dá)到目標(biāo)證券市場(chǎng)的基本要求，有的是其法律、財(cái)務(wù)管理不夠規(guī)范，有的是無(wú)法承受IPO的費(fèi)用，如此種種，不一而足。而這些企業(yè)，都有快速上市融資的強(qiáng)烈愿望，因此，它們往往會(huì)選擇一種相對(duì)簡(jiǎn)單快捷的操作方法--買殼上市。

買殼上市，又稱反向收購(gòu)（Reverse Merger），是指一家非上市公司（買殼公司）通過(guò)收購(gòu)一些業(yè)績(jī)較差、籌資能力已經(jīng)相對(duì)弱貨化的上市公司（殼公司）來(lái)取得上市的地方，然后通過(guò)“反向收購(gòu)”的方式注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)在境外間接上市的目的。因?yàn)槭鞘召?gòu)已經(jīng)上市的公司，因此，理論上買殼企業(yè)的上市幾乎是100%可以成功的。其具體操作方式是：買殼公司與一家上市的殼公司議定有關(guān)反向收購(gòu)的條件；殼公司向買殼公司向增發(fā)股票；買殼公司的資產(chǎn)注入殼公司而為其子公司，但買殼公司的股東是殼公司事實(shí)上的控股股東。與IPO相比，買殼上市的優(yōu)點(diǎn)在于可以用很低的成本在很短的時(shí)間內(nèi)100%保證上市，不需要繁雜的審批程序，避免了直接上市的高昂費(fèi)用與不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。而從時(shí)間上講，針對(duì)境外不同市場(chǎng)，可以在2-6個(gè)月完成全部工作。

雖然買殼方式使企業(yè)回避了IPO所不得不面對(duì)的問(wèn)題，但是買殼畢竟不是造殼，買殼企業(yè)不得不在殼的選擇上大傷腦筋。首先，殼公司指的是公眾持有的，現(xiàn)已基本停止運(yùn)營(yíng)的上市公司。比如高科技公司因?yàn)榧夹g(shù)跟不上潮流而停業(yè)，開礦公司因儲(chǔ)備不足或產(chǎn)品價(jià)格低而放棄，制造業(yè)因工資太高、競(jìng)爭(zhēng)無(wú)力而停工的。但這些公司仍保持上市的資格，其股票可能在交易，也不可能沒(méi)有。有些殼公司是零資產(chǎn)、零負(fù)債，只剩下公司架構(gòu)和股東；而有些殼公司有大量負(fù)債而幾乎沒(méi)有資產(chǎn)；有些殼公司可能或有訴訟問(wèn)題或其他如不良經(jīng)營(yíng)記錄等歷史遺留問(wèn)題，如果買殼企業(yè)不經(jīng)過(guò)審慎的調(diào)查而直接介入，很可能還沒(méi)有融到資，自己先陷入到一堆麻煩當(dāng)中。因此，挑選一個(gè)“干凈”的殼是買殼企業(yè)一定要注意的問(wèn)題。理想的殼公司應(yīng)該有以下幾個(gè)特點(diǎn)：①股價(jià)不高、規(guī)模不大，這樣可以把購(gòu)殼費(fèi)用降到最低。

②原股東人數(shù)適當(dāng)。公眾股東太少，不值得公開交易；而人數(shù)太多，新公司和這些人的聯(lián)系費(fèi)用都會(huì)是很大一筆支出。

③最好沒(méi)有負(fù)債，即便有，也一定不能高。

④業(yè)務(wù)與擬買殼企業(yè)的主營(yíng)上市業(yè)務(wù)接近，結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單。

⑤不應(yīng)涉及任何既有、現(xiàn)有法律訴訟。

⑥不應(yīng)有任何經(jīng)營(yíng)、法律、財(cái)務(wù)上的歷史污點(diǎn)。

3.借殼上市

了解了買殼上市，借殼上市就容易理解了。借殼上市是指未上市公司的母公司通過(guò)將主要資產(chǎn)注入到上市公司的子公司中，來(lái)實(shí)現(xiàn)母公司的上市。

借殼上市和買殼上市的共同之處在于，它們都是一種對(duì)上市公司“殼”資源進(jìn)行重新配置的活動(dòng)，都是為了實(shí)現(xiàn)間接上市；它們的不同點(diǎn)在于，買殼上企業(yè)首先需要獲得對(duì)一家上市公司的控制權(quán)，而借殼上市的企業(yè)已經(jīng)擁有了對(duì)上市公司的控制權(quán)。

在實(shí)施手段上，境內(nèi)企業(yè)如果已有分支機(jī)構(gòu)在境外上市，則可直接操作；如果境外的分支機(jī)構(gòu)沒(méi)有上市，則可在通過(guò)業(yè)務(wù)、股權(quán)的整合使其在境外上市后，母公司注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)借殼；如果一家企業(yè)根本沒(méi)有境外分支機(jī)構(gòu)而一定要采用借殼的方法，則可先剝離一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在境外以適合的方式上市，然后將集團(tuán)公司的其他項(xiàng)目注入到上市公司中去實(shí)現(xiàn)借殼。

第三篇：境外上市流程

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境外上市流程

上市前的準(zhǔn)備：

1、理順公司股權(quán)結(jié)構(gòu)；

2、重組初步上市架構(gòu)；

3、制定財(cái)務(wù)、稅收規(guī)劃；

4、境外上市法律、會(huì)計(jì)以及具體實(shí)施等方面的咨詢和培訓(xùn)；

5、為滿足上市要求，進(jìn)行合規(guī)性和規(guī)范性調(diào)整等其他準(zhǔn)備工作。

盡職調(diào)查：

1、進(jìn)行上市前的盡職調(diào)查；

2、擬定初步的上市方案并協(xié)調(diào)各中介機(jī)構(gòu)意見；

3、幫助企業(yè)內(nèi)部整理、補(bǔ)充和制作合規(guī)、有效的公司資料；

4、代表和配合企業(yè)向各中介機(jī)構(gòu)團(tuán)隊(duì)提交持續(xù)的盡職調(diào)查資料和公司驗(yàn)證資料。

組建中介團(tuán)隊(duì)：

甄選、組建適合企業(yè)情況的境外上市的中介機(jī)構(gòu)團(tuán)隊(duì)：

1、保薦人和主承銷商；

2、境內(nèi)外律師事務(wù)所；

3、境內(nèi)外會(huì)計(jì)師事務(wù)所；

4、境外估值機(jī)構(gòu)；

5、財(cái)經(jīng)公關(guān)公司等。

公司重組實(shí)施：

1、根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況，制訂并協(xié)助企業(yè)實(shí)施公司上市所需的重組工作，包括：公司結(jié)構(gòu)重組、股權(quán)結(jié)構(gòu)重組、資產(chǎn)重組、財(cái)務(wù)重組、業(yè)務(wù)重組等方面。

2、根據(jù)企業(yè)上市方案的要求，幫助企業(yè)尋找和確定Pre-IPO策略投資機(jī)構(gòu)，并協(xié)助企業(yè)與其談判、擬訂協(xié)議等工作實(shí)施。

上市總協(xié)調(diào)：

1、全程參與上市計(jì)劃和方案的具體實(shí)施；

2、協(xié)助解決各中介機(jī)構(gòu)要求企業(yè)解決的問(wèn)題；

3、協(xié)助保薦人編制招股書等相關(guān)文件；

4、組織中介機(jī)構(gòu)協(xié)調(diào)會(huì)，推進(jìn)各中介機(jī)構(gòu)工作進(jìn)度；

5、協(xié)助企業(yè)通過(guò)中介機(jī)構(gòu)對(duì)上市材料的驗(yàn)證；

6、協(xié)助公司迅速回答交易所提出的有關(guān)問(wèn)題；

7、管理中介團(tuán)隊(duì)的工作質(zhì)量與效率，維護(hù)企業(yè)利益；

8、協(xié)助完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和信息披露機(jī)制。

股票承銷階段：

1、協(xié)助承銷團(tuán)確定承銷方案、發(fā)行方式、公司估值及公司定價(jià)；幫助企業(yè)明晰--------------------------精品

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其在資本市場(chǎng)的定位；

2、負(fù)責(zé)與境內(nèi)外主管部門和其它相關(guān)機(jī)構(gòu)（翻譯、印刷、媒體、收款銀行、股票登記處等）和投資者的協(xié)調(diào)工作；

3、協(xié)助制定上市后二級(jí)市場(chǎng)維護(hù)方案。

統(tǒng)籌協(xié)調(diào)財(cái)經(jīng)公關(guān)事務(wù)：

1、企業(yè)財(cái)經(jīng)公關(guān)公司的推薦與選聘；

2、協(xié)助企業(yè)形象策劃包括企業(yè)形象報(bào)告的撰寫；

3、協(xié)助投資價(jià)值分析報(bào)告等文件的制作；

4、進(jìn)行上市前的潛在投資者聯(lián)系，建立投資者關(guān)系和銷售網(wǎng)絡(luò)，培育穩(wěn)定和潛在的客戶群；

5、聯(lián)系媒體進(jìn)行宣傳、報(bào)道；

6、協(xié)調(diào)組織記者招待會(huì)、新聞發(fā)布會(huì)、上市慶功會(huì)、慶祝酒會(huì)等的會(huì)務(wù)安排。

海外上市的步驟：

編輯本段

中國(guó)企業(yè)要在海外上市，可以按照以下步驟進(jìn)行操作： 首先，要把企業(yè)改造為合乎公司法規(guī)定的股份制公司。其次，召集專業(yè)人員，包括證券商、會(huì)計(jì)師、資產(chǎn)評(píng)估師、金融界人士、公關(guān)宣傳專家等，組成上市籌備班子。同時(shí)開始宣傳工作。再其次，審查公司帳目，全面調(diào)查企業(yè)情況。

第一，寫招股說(shuō)明書，向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提出海外上市申請(qǐng)。

第二，向海外證券管理機(jī)構(gòu)申請(qǐng)批準(zhǔn)上市，同時(shí)與券商簽定承銷協(xié)議。

第三，向基金管理公司、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)推銷股票。海外上市籌資面向的是全世界，但主要的對(duì)象是新加坡及歐美等地。中國(guó)企業(yè)大多不具有海外上市的經(jīng)驗(yàn)，特別是對(duì)海外上市要求比較強(qiáng)烈和發(fā)展較快的民營(yíng)企業(yè)。而提出海外上市的企業(yè)多數(shù)是民營(yíng)企業(yè)。因此選中介機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)企業(yè)海外上市就顯得特別重要。

海外上市的種類：

編輯本段

一、境外直接上市

境外直接上市是指直接以內(nèi)地公司的名義向境外證券主管部門提出登記注冊(cè)、發(fā)行股票的申請(qǐng)（或其他有價(jià)證券），并向當(dāng)?shù)刈C券交易所申請(qǐng)掛牌上市交易。即--------------------------精品

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我們通常說(shuō)的H股、N股、S股等，其中，H股是指中國(guó)內(nèi)地企業(yè)在香港聯(lián)合交易所發(fā)行股票并上市，取Hong Kong第一個(gè)字“H”為名；N股，是指中國(guó)企業(yè)在紐約交易所發(fā)行股票并上市，取New York第一個(gè)字“N”為名；同理，S股是指中國(guó)企業(yè)在新加坡交易所上市。

通常，境外直接上市都是采用IPO（Initial Public Offerings）即首次公開發(fā)行方式進(jìn)行。首次公開發(fā)行是指企業(yè)第一次將它的股份向公眾出售。具體的操作是企業(yè)通過(guò)一家股票包銷商（underwriter）以特定價(jià)格在一級(jí)市場(chǎng)（primary market）承銷其一定數(shù)量的股票，此后，該股票可以在二級(jí)市場(chǎng)或店頭市場(chǎng)（aftermarket）買賣。

IPO的具體操作程序非常復(fù)雜，要聘請(qǐng)很多中介或服務(wù)機(jī)構(gòu)，需要經(jīng)過(guò)境內(nèi)、境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批，在主流股票市場(chǎng)進(jìn)行IPO還要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的財(cái)務(wù)審計(jì)，時(shí)間和貨幣成本都很高。但是通過(guò)IPO直接上市可以使公司股票達(dá)到盡可能高的價(jià)位，而且股票發(fā)行的范圍更廣，該上市公司也可因此獲得較大的聲譽(yù)。很多實(shí)力較強(qiáng)的穩(wěn)健型企業(yè)，多會(huì)以此方式作為其境外直接上市之首選。當(dāng)然，作為擬上市企業(yè)，也必須要面對(duì)境外直接上市方法帶來(lái)的困難--由于內(nèi)地與境外法律不同，會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的不同，對(duì)公司的管理、股票發(fā)行和交易的要求也不盡相同。進(jìn)行境外直接上市的公司需通過(guò)與中介機(jī)構(gòu)密切配合，探討出能符合境內(nèi)、境外法規(guī)及交易所要求的上市方案，要經(jīng)過(guò)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間艱苦的準(zhǔn)備工作方能最終修成正果。而實(shí)際上，真正能夠以IPO方式直接在境外上市的內(nèi)地企業(yè)是非常少的。因?yàn)楦鶕?jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《關(guān)于企業(yè)申請(qǐng)境外上市有關(guān)問(wèn)題的通知》（即著名的“四五六”的規(guī)定），到境外上市的企業(yè)必須滿足凈資產(chǎn)不少于4億元人民幣、集資金額不少于5000萬(wàn)美元以及過(guò)去一年的稅后利潤(rùn)不少于6000萬(wàn)元人民幣等條件。這樣的條件對(duì)大多數(shù)企業(yè)，尤其是中小型民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，幾乎是不可能達(dá)到的。于是，更多需要通過(guò)境外上市募集資金的企業(yè)“繞道走”，以紅籌的方式間接在境外上市。

二、境外間接上市

由于上述“四五六”的規(guī)定，以及直接上市復(fù)雜的程序，較高的貨幣、人力和時(shí)間成本，法人股不能流通等諸多因素，很多企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)通過(guò)在境外注冊(cè)公司，境外公司以收購(gòu)、股權(quán)置換等方式取得內(nèi)地資產(chǎn)的控股權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市的間接方式實(shí)現(xiàn)境外上市，也就是我們俗稱的“紅籌”模式。例如：境內(nèi)發(fā)起人甲首先在境外（通常是百慕大、英屬維爾京群島、開曼島等避稅港）注冊(cè)一家公司乙，然后由乙收購(gòu)甲在境內(nèi)擁有的公司丙，再將公司乙在境外證券交易所上市。由于主營(yíng)業(yè)務(wù)在中國(guó)內(nèi)地，而中國(guó)內(nèi)地多被形容為紅色中國(guó)，中國(guó)國(guó)旗也是紅色，因此境外投資者習(xí)慣將這種上市方式稱作紅籌上市，將它們的股票稱作紅籌股。目前，境外上市的中國(guó)企業(yè)中絕大多數(shù)都是采用紅籌模式。新浪、搜狐、網(wǎng)易以及盛大、百度等著名企業(yè)都在此列。

間接方式在境外上市的主要特點(diǎn)就是都需要境外的“殼”公司基本質(zhì)都是通過(guò)將內(nèi)地資產(chǎn)及業(yè)務(wù)注入殼公司的方式，達(dá)到內(nèi)地資產(chǎn)境外上市的目的。不同的是可以自己造殼以IPO的方式在境外上市，也可以通過(guò)借殼或買殼的方式實(shí)現(xiàn)上--------------------------精品

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市，以下就造殼、借殼和買殼上市的方式分別予以說(shuō)明。1．造殼上市

即內(nèi)地公司股東在境外離岸中心（如英屬維爾京群島（BVI）、開曼群島、巴哈馬群島、百幕大群島等地）注冊(cè)一家離岸公司，然后以現(xiàn)金收購(gòu)或股份置換的方式取得內(nèi)地公司資產(chǎn)的控制權(quán)，再在境外以IPO的方式掛牌上市。舉例說(shuō)明造殼上市的實(shí)際操作方式：

內(nèi)地某民營(yíng)化工企業(yè)（在本例中我們稱其為“光明化工”），有三個(gè)自然人股東A、B和C，出資比例分別為5:3:2。

①A、B、C三人按照在內(nèi)地光明化工公司的出資比例在英屬維爾京群島（BVI）設(shè)立公司GM Chem。②由GM Chem與內(nèi)地光明化工股東A、B、C進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓，收購(gòu)他們擁有的光明化工的股權(quán)，則光明化工變?yōu)镚M Chem的全資子公司，其所有運(yùn)作基本完全轉(zhuǎn)移到GM Chem公司。這種情況下，光明化工的業(yè)績(jī)、資產(chǎn)及負(fù)債即可包括在GM Chem公司的合并報(bào)表中。

③GM Chem在開曼群島或百幕大群島注冊(cè)成立一家離岸公司作為日后在目標(biāo)證券市場(chǎng)掛牌上市的公司Chem Interna-tional。

④GM Chem將其擁有的光明化工的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給Chem Interna-tional，由其通過(guò)IPO方式掛牌上市。2．買殼上市

雖然很多企業(yè)都可以自己在境外造一個(gè)殼公司以實(shí)現(xiàn)上市，但是IPO的上市方式使企業(yè)不得不面對(duì)高昂的費(fèi)用、復(fù)雜的程序和相對(duì)較長(zhǎng)的時(shí)間等問(wèn)題，而且即便如此，面對(duì)各級(jí)證券市場(chǎng)的進(jìn)入門檻（對(duì)企業(yè)資產(chǎn)、利潤(rùn)、股東人數(shù)等的最低要求）和對(duì)企業(yè)在法律、財(cái)務(wù)上的嚴(yán)格審查，企業(yè)很難保證100%上市。內(nèi)地的中小型民營(yíng)企業(yè)，有的是其自身資產(chǎn)、利潤(rùn)等情況沒(méi)有達(dá)到目標(biāo)證券市場(chǎng)的基本要求，有的是其法律、財(cái)務(wù)管理不夠規(guī)范，有的是無(wú)法承受IPO的費(fèi)用，如此種種，不一而足。而這些企業(yè)，都有快速上市融資的強(qiáng)烈愿望，因此，它們往往會(huì)選擇一種相對(duì)簡(jiǎn)單快捷的操作方法--買殼上市。買殼上市，又稱反向收購(gòu)（Reverse Merger），是指一家非上市公司（買殼公司）通過(guò)收購(gòu)一些業(yè)績(jī)較差、籌資能力已經(jīng)相對(duì)弱貨化的上市公司（殼公司）來(lái)取得上市的地方，然后通過(guò)“反向收購(gòu)”的方式注入自己有關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)在境外間接上市的目的。因?yàn)槭鞘召?gòu)已經(jīng)上市的公司，因此，理論上買殼企業(yè)的上市幾乎是100%可以成功的。其具體操作方式是：買殼公司與一家上市的殼公司議定有關(guān)反向收購(gòu)的條件；殼公司向買殼公司向增發(fā)股票；買殼公司的資產(chǎn)注入殼公司而為其子公司，但買殼公司的股東是殼公司事實(shí)上的控股股東。與IPO相比，買殼上市的優(yōu)點(diǎn)在于可以用很低的成本在很短的時(shí)間內(nèi)100%保證上市，不需要繁雜的審批程序，避免了直接上市的高昂費(fèi)用與不確定性的風(fēng)險(xiǎn)。而從時(shí)間上講，針對(duì)境外不同市場(chǎng)，可以在2-6個(gè)月完成全部工作。

雖然買殼方式使企業(yè)回避了IPO所不得不面對(duì)的問(wèn)題，但是買殼畢竟不是造殼，買殼企業(yè)不得不在殼的選擇上大傷腦筋。首先，殼公司指的是公眾持有的，現(xiàn)已基本停止運(yùn)營(yíng)的上市公司。比如高科技公司因?yàn)榧夹g(shù)跟不上潮流而停業(yè)，開礦公司因儲(chǔ)備不足或產(chǎn)品價(jià)格低而放棄，制造業(yè)因工資太高、競(jìng)爭(zhēng)無(wú)力而停工的。但這些公司仍保持上市的資格，其股票可能在交易，也不可能沒(méi)有。有些殼公司是--------------------------精品

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零資產(chǎn)、零負(fù)債，只剩下公司架構(gòu)和股東；而有些殼公司有大量負(fù)債而幾乎沒(méi)有資產(chǎn)；有些殼公司可能或有訴訟問(wèn)題或其他如不良經(jīng)營(yíng)記錄等歷史遺留問(wèn)題，如果買殼企業(yè)不經(jīng)過(guò)審慎的調(diào)查而直接介入，很可能還沒(méi)有融到資，自己先陷入到一堆麻煩當(dāng)中。因此，挑選一個(gè)“干凈”的殼是買殼企業(yè)一定要注意的問(wèn)題。理想的殼公司應(yīng)該有以下幾個(gè)特點(diǎn)：①股價(jià)不高、規(guī)模不大，這樣可以把購(gòu)殼費(fèi)用降到最低。

②原股東人數(shù)適當(dāng)。公眾股東太少，不值得公開交易；而人數(shù)太多，新公司和這些人的聯(lián)系費(fèi)用都會(huì)是很大一筆支出。

③最好沒(méi)有負(fù)債，即便有，也一定不能高。

④業(yè)務(wù)與擬買殼企業(yè)的主營(yíng)上市業(yè)務(wù)接近，結(jié)構(gòu)相對(duì)簡(jiǎn)單。⑤不應(yīng)涉及任何既有、現(xiàn)有法律訴訟。

⑥不應(yīng)有任何經(jīng)營(yíng)、法律、財(cái)務(wù)上的歷史污點(diǎn)。3.借殼上市

了解了買殼上市，借殼上市就容易理解了。借殼上市是指未上市公司的母公司通過(guò)將主要資產(chǎn)注入到上市公司的子公司中，來(lái)實(shí)現(xiàn)母公司的上市。借殼上市和買殼上市的共同之處在于，它們都是一種對(duì)上市公司“殼”資源進(jìn)行重新配置的活動(dòng)，都是為了實(shí)現(xiàn)間接上市；它們的不同點(diǎn)在于，買殼上企業(yè)首先需要獲得對(duì)一家上市公司的控制權(quán)，而借殼上市的企業(yè)已經(jīng)擁有了對(duì)上市公司的控制權(quán)。

在實(shí)施手段上，境內(nèi)企業(yè)如果已有分支機(jī)構(gòu)在境外上市，則可直接操作；如果境外的分支機(jī)構(gòu)沒(méi)有上市，則可在通過(guò)業(yè)務(wù)、股權(quán)的整合使其在境外上市后，母公司注入資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)借殼；如果一家企業(yè)根本沒(méi)有境外分支機(jī)構(gòu)而一定要采用借殼的方法，則可先剝離一塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在境外以適合的方式上市，然后將集團(tuán)公司的其他項(xiàng)目注入到上市公司中去實(shí)現(xiàn)借殼。

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第四篇：中國(guó)企業(yè)境外上市分析

中國(guó)企業(yè)境外上市分析

一、境外上市現(xiàn)狀

境外上市（Over seas listing），也稱海外上市，是指國(guó)內(nèi)股份有限公司向境外投資者發(fā)行股票，并 在境外證券交易所公開上市。企業(yè)境外上市主要有 直接上市和間接上市兩種方式。但直接上市審批手 續(xù)繁瑣，申請(qǐng)的時(shí)間也可能較長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)與上市東道 國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及法律方面存在很大的差異，所以目 前我國(guó)很多境外上市的企業(yè)都是采取買殼上市、存 股證方式(ADR)等間接上市形式。

目前，IPO仍然是國(guó)內(nèi)企業(yè)獲得海外融資的主 要手段，上市地點(diǎn)最多的是香港、新加坡、紐約等 地，股票形式依次是H股、S股和N股。其中，超過(guò) 半數(shù)企業(yè)是通過(guò)發(fā)行H股在香港交易所上市來(lái)實(shí)現(xiàn) 境外上市的，這可能是基于語(yǔ)言、涉外等方面考慮 的結(jié)果。Yang、Lau(2004)發(fā)現(xiàn)，在香港上市比在 美國(guó)上市更能改善公司的信息環(huán)境，并且，在香港 上市的內(nèi)地公司的融資能力顯著提高。表1是根據(jù) 清科數(shù)據(jù)對(duì)近年來(lái)內(nèi)地企業(yè)境外上市做出的統(tǒng)計(jì)結(jié) 果。

從圖1和表1中可以看出，2007年境外上市處于 高峰狀態(tài)；而2008年的金融危機(jī)給境外上市帶來(lái)極 大的沖擊，當(dāng)年的海外上市企業(yè)無(wú)論是數(shù)量還是平中國(guó)企業(yè)境外上市初探 文/譚念瑩

【摘要】本文對(duì)企業(yè)偏愛在境外上市的原因進(jìn)行了分析，并對(duì)如何消除這種熱潮背后的隱患進(jìn)行了研究。

【關(guān)鍵詞】境外上市；原因；對(duì)策分析

【作者簡(jiǎn)介】譚念瑩，同濟(jì)大學(xué)碩士研究生，研究方向：風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)管理。經(jīng)濟(jì)論壇 Economic Forum Sep.2010 Gen.482 No.10 2010年10 月 總第482 期第10 期 ·41·

表1 2006年至2010年上半年國(guó)內(nèi)企業(yè)境內(nèi)外上市統(tǒng)計(jì)表

年份境內(nèi)上市企業(yè)數(shù)量境外上市企業(yè)數(shù)量境內(nèi)上市融資總額（百萬(wàn)美元）上市融資總額（百萬(wàn)美元）2006 65 49 35803.03 14364.88 2007 124 118 65089.34 39744.79 2008 76 37 14907.37 6922.35 2009 99 77 27139.38 27510.65 2010年上半年175 37 31533 3623.6 圖1 2006年至2010年上半年國(guó)內(nèi)外海外上市狀況 均籌資額都到了最低點(diǎn)；2009年海外上市情況有所 好轉(zhuǎn)；2010年上半年雖然上市數(shù)量保持平穩(wěn)，但平均融資額不容樂(lè)觀。

越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)走向海外資本市場(chǎng)，是因 為海外上市的好處顯而易見：一是提高企業(yè)的國(guó)際 化程度；二是促使企業(yè)快速建立現(xiàn)代企業(yè)制度，迅

境外 速籌集建設(shè)資金，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，為企業(yè)進(jìn)行海外 并購(gòu)打下基礎(chǔ)；三是可以降低融資成本，拓寬融資 渠道，擴(kuò)大企業(yè)在海外的影響等等。國(guó)外學(xué)者對(duì)于 境外上市動(dòng)機(jī)的研究假設(shè)和解釋最早、最流行的理 論是市場(chǎng)分割假說(shuō)。此外，還有流動(dòng)性假說(shuō)、投資 者認(rèn)知假說(shuō)、投資者保護(hù)假說(shuō)以及信號(hào)效應(yīng)假說(shuō)。但是，僅以歐美學(xué)者理論還不能完全解釋中國(guó)企業(yè) 大量涌向國(guó)外上市的現(xiàn)象。我國(guó)的境外上市企業(yè)是 在經(jīng)濟(jì)體制改革、經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)、對(duì)外開放的 背景下產(chǎn)生的，只有了解中國(guó)經(jīng)濟(jì)歷史背景和發(fā)展 的這種獨(dú)特性，才能更加真實(shí)地理解我國(guó)企業(yè)海外 上市的問(wèn)題。

二、企業(yè)為何不在國(guó)內(nèi)上市

1.國(guó)內(nèi)發(fā)行股票并上市的程序十分復(fù)雜。企業(yè) 在國(guó)內(nèi)股票發(fā)行上市的程序十分復(fù)雜，時(shí)間很長(zhǎng)，受政策變化影響較大，從企業(yè)改制到發(fā)行上市一般 需要1～2年甚至4～5年。而到境外發(fā)行股票上市的 時(shí)間相比較短，而且預(yù)期明朗，企業(yè)可以據(jù)此安排 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。對(duì)于急等資金投入的企業(yè)來(lái)說(shuō)，經(jīng)營(yíng)機(jī) 會(huì)稍縱即逝，如果發(fā)行上市時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，企業(yè)的融資 項(xiàng)目可能已經(jīng)不具備商業(yè)價(jià)值，在國(guó)內(nèi)上市機(jī)會(huì)成 本較高，對(duì)公司的發(fā)展會(huì)造成很大困擾。2.國(guó)內(nèi)企業(yè)上市的門檻較高，而在境外卻能找 到合適的市場(chǎng)登陸?？傮w說(shuō)來(lái)，我國(guó)國(guó)內(nèi)企業(yè)的上 市門檻較高，對(duì)企業(yè)的所有制、資本規(guī)模、盈利年 限、主導(dǎo)行業(yè)等方面都有嚴(yán)格的規(guī)定。而境外開設(shè) 有主板、創(chuàng)業(yè)板、柜臺(tái)交易市場(chǎng)等不同的市場(chǎng)，可 以滿足不同類型與規(guī)模的企業(yè)上市需要。3.境外市場(chǎng)可以實(shí)現(xiàn)股票的全流通。境外市場(chǎng) 的股票可以全流通，這有利于發(fā)起人擇機(jī)退出，有 不少國(guó)內(nèi)企業(yè)高層就通過(guò)在境外上市后賣掉股票進(jìn) 行套現(xiàn)獲得巨額收益。對(duì)于一些有風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入的 國(guó)內(nèi)企業(yè)，更傾向于境外上市，因?yàn)檫@些私募可以 選擇對(duì)他們有利的退出機(jī)制。

4．地方政府的重視。一些地方政府把經(jīng)濟(jì)發(fā) 展等同于企業(yè)上市，中小企業(yè)海外上市更作為一個(gè) 指標(biāo)受到重視。

5.法律政策方面的因素。2003年4月，中國(guó)證 監(jiān)會(huì)取消了涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外上市的 《中國(guó)法律無(wú)異議函》，只保留對(duì)在內(nèi)地注冊(cè)的企業(yè) 直接境外發(fā)行上市的審批，對(duì)民營(yíng)企業(yè)在境外注冊(cè) 公司然后發(fā)行股票并上市不再審批，從而為國(guó)內(nèi)企 業(yè)繞道境外上市打開了方便之門。

另外，商務(wù)部和國(guó)家稅務(wù)總局規(guī)定：境外上市 公司（外資公眾股超過(guò)25%）可以申請(qǐng)轉(zhuǎn)為外商投 資企業(yè)，享受稅收減免等優(yōu)惠政策。這種稅收政策 安排在客觀上也調(diào)動(dòng)了企業(yè)境外上市的積極性。

三、境外融資問(wèn)題的應(yīng)對(duì)之計(jì)

國(guó)內(nèi)企業(yè)不愿在內(nèi)地上市，而一些中介機(jī)構(gòu)利 用我國(guó)許多企業(yè)對(duì)國(guó)外交易市場(chǎng)環(huán)境和法律不熟悉 的弱點(diǎn)，打著用股權(quán)替代服務(wù)費(fèi)的幌子，借為企業(yè) 輔導(dǎo)境外上市之機(jī)大發(fā)橫財(cái)，甚至還把自己操作成 了企業(yè)的大股東。更加嚴(yán)重的是，很多交易市場(chǎng)對(duì) 來(lái)自中國(guó)大陸的企業(yè)持歧視態(tài)度，認(rèn)同度差，導(dǎo)致 我國(guó)資產(chǎn)價(jià)值被嚴(yán)重低估。雖然國(guó)外的再融資政策 確實(shí)比較寬松，但是因?yàn)榻煌肚宓?，再融資成為不 可能，所以這些企業(yè)只能靠著私募或者是IPO的資 金來(lái)過(guò)日子。加上國(guó)外上市的維護(hù)費(fèi)用特別高，長(zhǎng) 此以往，企業(yè)所融得的資金最后就全返還給交易所 和中介機(jī)構(gòu)了?！?2·

基于此，很多學(xué)者都提出建議和意見，以改善 海外上市對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)不利的狀況。1.從自身實(shí)際出發(fā)，謹(jǐn)慎做出境外上市決策。企業(yè)應(yīng)從實(shí)際出發(fā)，分析自己獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)，對(duì)企業(yè)的發(fā)展?jié)摿蛽?dān)負(fù)上市費(fèi)用的能力做出正確 的分析。一是從宏觀經(jīng)濟(jì)的變化中把握機(jī)會(huì)，即選 擇股市環(huán)境比較有利的時(shí)候，同時(shí)從市場(chǎng)狀況及其 變化中把握機(jī)會(huì)。二是從行業(yè)生命周期的變化中把 握機(jī)會(huì)。當(dāng)企業(yè)所處行業(yè)生命周期位于成長(zhǎng)期和高 峰期時(shí)，適時(shí)進(jìn)行融資活動(dòng)，可以獲得較高的發(fā)行 市盈率，滿足企業(yè)的融資需求。

2.加快國(guó)內(nèi)股市改革和制度建設(shè)。早日完成上 市公司股權(quán)分置改革，盡快實(shí)現(xiàn)全流通。加大國(guó)內(nèi) 資本市場(chǎng)對(duì)外資開放的力度；改善股市資金運(yùn)作的 環(huán)境，特別是股市資金入市渠道建設(shè)、投資品種與 交易制度的創(chuàng)新建設(shè)，提高市場(chǎng)信息披露的真實(shí) 性、準(zhǔn)確性、及時(shí)性，增加對(duì)企業(yè)回到國(guó)內(nèi)發(fā)行上 市的吸引力，確保企業(yè)境內(nèi)外上市的和諧發(fā)展。3.規(guī)劃出明朗的前景和藍(lán)圖。投資者出資購(gòu)買 的是上市公司的未來(lái)，是可預(yù)見的和有前途的未 來(lái)。如果上市公司不能為投資者描繪出令人信服的 發(fā)展藍(lán)圖，讓投資者確信這家上市公司有準(zhǔn)確的市 場(chǎng)定位、合理的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力和廣闊 的發(fā)展空間，投資者就不會(huì)購(gòu)買該公司的股票。企 業(yè)要進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)是一件有挑戰(zhàn)性的事情，完 全靠包裝是混不進(jìn)去的，必須依靠真正的競(jìng)爭(zhēng)力和 成長(zhǎng)潛力，提高企業(yè)的自身素質(zhì)。所以，發(fā)行上市 前對(duì)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)進(jìn)行的重組改制方案，不僅要突出 主業(yè)和優(yōu)良資產(chǎn)，更要集中主業(yè)中最能體現(xiàn)公司優(yōu) 勢(shì)和特點(diǎn)的核心業(yè)務(wù)，提高資本利潤(rùn)率，充分、清 晰地反映公司的優(yōu)勢(shì)和潛力，以符合海外投資者的 判斷習(xí)慣及其投資需求。

4.熟悉海外證券市場(chǎng)的制度法規(guī)，遵守信息披 露的原則。國(guó)際證券界和投資者對(duì)中國(guó)海外上市公 司反映最強(qiáng)烈的就是信息披露不充分、不及時(shí)。信 息披露主要有兩項(xiàng)：一是定期公布公司業(yè)績(jī)；二是 及時(shí)公布可能會(huì)影響股票價(jià)格或成交量的敏感資 料。因?yàn)閲?guó)內(nèi)外的法律監(jiān)管體系不一樣，海外上市 企業(yè)很容易出現(xiàn)法律問(wèn)題，導(dǎo)致繳納巨額罰金。因 此，企業(yè)應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)與股票承銷商、上市保薦人的聯(lián) 系，加強(qiáng)與證券分析師和投資者的信息溝通，提高 其公司經(jīng)營(yíng)的透明度，向交易所和投資者證明其公 司的業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)程良好以及公司經(jīng)營(yíng)的光明前景，以此建立固定聯(lián)絡(luò)制度，維持良好的投資者關(guān)系。5.選擇好的中介機(jī)構(gòu)?！昂谩笔紫仁怯欣诎l(fā) 行。企業(yè)海外上市是一個(gè)非常復(fù)雜的過(guò)程，需要承 銷商提供專業(yè)指導(dǎo)，參與公司的商業(yè)計(jì)劃、融資推 介報(bào)告、招募說(shuō)明、聯(lián)絡(luò)投資者，最后完成上市以 及后續(xù)融資過(guò)程。優(yōu)秀的保薦人是企業(yè)成功上市的 重要保證，他能夠按照上市公司的要求對(duì)擬上市公 司提出切實(shí)可行的、有較高專業(yè)水平的改進(jìn)意見。會(huì)計(jì)師事務(wù)所的整體實(shí)力特別是其聲譽(yù)對(duì)于擬上市 公司的成功上市也具有非常重要的影響，在選擇律 師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所時(shí)，應(yīng)充分考察其從業(yè)資 格、業(yè)內(nèi)聲譽(yù)、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、費(fèi)用高低等因素綜合考 慮，選擇合適的中介機(jī)構(gòu)。

6.加大中國(guó)企業(yè)的宣傳力度。交易所對(duì)中國(guó)企 業(yè)的宣傳將在一定程度上影響國(guó)外投資人的投資傾 向及企業(yè)的股市表現(xiàn)?？傮w來(lái)說(shuō)，中國(guó)企業(yè)境外上 市的面貌比較“樸實(shí)”和陌生，不能引發(fā)人們的投 資熱情。商場(chǎng)如戰(zhàn)場(chǎng)，“酒香也怕巷子深”，境外 上市企業(yè)應(yīng)該在上市前做足功夫，配合交易所對(duì)企 業(yè)進(jìn)行適當(dāng)?shù)男麄鳌?/p>

7.在時(shí)機(jī)成熟時(shí)考慮股票回購(gòu)或“海歸”。由 于境外市場(chǎng)法制環(huán)境健全，監(jiān)管嚴(yán)格，大多數(shù)海外 上市公司已經(jīng)建立了完善的治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)控機(jī)制。那些科技含量高、成長(zhǎng)性好、在細(xì)分行業(yè)中處于龍 頭地位的企業(yè)回到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上市，無(wú)疑會(huì)為國(guó)內(nèi)資 本市場(chǎng)增添新的亮點(diǎn)，也為公司今后的發(fā)展提供良 好的平臺(tái)。因此，應(yīng)鼓勵(lì)在境外上市的優(yōu)質(zhì)企業(yè)在 條件成熟時(shí)在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)行A股，通過(guò)在境內(nèi) 發(fā)行股票等措施惠及國(guó)內(nèi)投資者，為國(guó)內(nèi)股市注入 更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和績(jī)優(yōu)股票。此外，對(duì)僅僅依靠壟斷 利潤(rùn)盈利的境外上市大型國(guó)有企業(yè)，可考慮在國(guó)內(nèi) 發(fā)行A股后選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)在境外市場(chǎng)進(jìn)行股票回購(gòu) 甚至退市操作，將利潤(rùn)留在國(guó)內(nèi)。參考文獻(xiàn)

[1]周煊，林小艷.國(guó)內(nèi)企業(yè)境外上市的動(dòng)機(jī)及市場(chǎng)選擇策略研 究[J].中南大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2008,(10):598-602.[2]郭恒泰.我國(guó)境外上市公司面臨的困境及出路探討[J].甘肅 聯(lián)合大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2007,(5):38-40.[3]胡國(guó)暉.中國(guó)企業(yè)境外上市動(dòng)機(jī)辨析[J].中國(guó)流通經(jīng)濟(jì)，

第五篇：境內(nèi)外上市全程指引[范文]

境內(nèi)外上市全程指引

對(duì)于滿足世界各地上市的利潤(rùn)條件的企業(yè)而言（實(shí)際上，如果滿足某主要發(fā)達(dá)國(guó)家的利潤(rùn)上市條件要求，則基本意味著其滿足了實(shí)際上所有國(guó)家上市的利潤(rùn)要求），選擇在境內(nèi)A股市場(chǎng)上市還是選擇在境外證券市場(chǎng)上市，往往成為企業(yè)面臨的兩難問(wèn)題。

近年來(lái)，越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)走向了海外資本市場(chǎng)，筆者認(rèn)為，不同區(qū)域的市場(chǎng)都能在不同層次滿足企業(yè)的融資需求。在企業(yè)海外上市熱潮的背 后，我們應(yīng)更加關(guān)注促使企業(yè)紛紛“離家出走”的深層次原因，以及何種資本市場(chǎng)真正能夠滿足企業(yè)融資需求和今后進(jìn)一步發(fā)展的需要。筆者根據(jù)其所經(jīng)辦的境內(nèi)外 企業(yè)上市經(jīng)驗(yàn)，予以對(duì)比和總結(jié)，借以拋磚引玉。

一、模式的比較

（一）境內(nèi)上市

企業(yè)境內(nèi)上市地可以選擇上海證券交易所或深圳證券交易所。二者上市的實(shí)質(zhì)性條件沒(méi)有絲毫差異。其中，公開發(fā)行股本在1億股以上的在上海證券交易所上市，發(fā)行股本在1億股及以下的在深交所上市。

企業(yè)在境內(nèi)上市的流程分為以下6個(gè)步驟：（1）企業(yè)改制設(shè)立股份有限公司;（2）中介機(jī)構(gòu)盡職調(diào)查與輔導(dǎo);（3）上報(bào)申請(qǐng)材料；（4）證監(jiān)會(huì)審核申報(bào)材料；（5）路演、詢價(jià)與定價(jià)；（6）發(fā)行與上市。正常情況下，各階段的大致時(shí)間為：從籌劃改制到設(shè)立股份公司需3－6個(gè)月，規(guī)范的有限責(zé) 任公司整體變更為股份公司時(shí)間可以縮短，外資企業(yè)整體變更需商務(wù)部審批需要增加1－2個(gè)月。盡職調(diào)查和制作申請(qǐng)文件需3-4個(gè)月。證監(jiān)會(huì)審核到發(fā)行上市需 3-4個(gè)月?？傮w時(shí)間為一年左右。具體如下表：

（二）境外上市

中國(guó)企業(yè)境外上市地主要有：香港主板、香港創(chuàng)業(yè)板、美國(guó)紐約證券交易所、美國(guó)納斯達(dá)克、日本證券交易所、新加坡交易所、英國(guó)證券交易所、德國(guó)證券交易所等，境外上市可采取H股模式或紅籌股模式。

1．H股模式：境內(nèi)企業(yè)境外上市

以H股方式在香港上市需經(jīng)過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)依法審批，并出具同意函。公司申請(qǐng)發(fā)行H股，證監(jiān)會(huì)將會(huì)商國(guó)家工業(yè)和信息化委員會(huì)審核企業(yè)是否符 合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、利用外資政策以及有關(guān)固定資產(chǎn)投資立項(xiàng)規(guī)定，經(jīng)過(guò)初步審核后，函告公司是否同意受理其境外上市申請(qǐng)。在中國(guó)證監(jiān)會(huì)同意之后，方可向境外證 券交易所申請(qǐng)上市。

2．紅籌股模式：境外企業(yè)境外上市

紅籌上市模式一般分為以下幾個(gè)步驟：（1）境內(nèi)企業(yè)在境外（如百慕大、開曼群島）注冊(cè)一個(gè)殼公司；（2）將境內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)跨境注入境外 殼公司，目前基于合理規(guī)避10號(hào)文的目的，常用通過(guò)協(xié)議控制的方式實(shí)現(xiàn)境外上市；（3）境外企業(yè)在境外證券交易所上市；（4）境外上市公司將募集資金調(diào)回 境內(nèi)投資。

二、優(yōu)勢(shì)的比較

從企業(yè)的角度來(lái)看，境內(nèi)上市具有發(fā)行價(jià)格較高、財(cái)富效應(yīng)較大、上市成本較低、文化制度熟悉、后續(xù)管理容易、政策導(dǎo)向易把握、再融資申請(qǐng) 較便捷等七個(gè)優(yōu)勢(shì)；境外上市具有上市成功率高、資金供給多、前期規(guī)范成本低等三個(gè)優(yōu)勢(shì)；另外，在上市進(jìn)度、廣告效應(yīng)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓三方面孰優(yōu)孰劣要看具體企業(yè) 而定。

（一）境內(nèi)上市優(yōu)勢(shì)

1．發(fā)行價(jià)格較高

企業(yè)公開發(fā)行股票的發(fā)行價(jià)格＝每股盈余×發(fā)行市盈率，在每股盈余固定的情況下，發(fā)行市盈率越高，發(fā)行價(jià)格越高，相應(yīng)的，募集資金的數(shù)量 就越多。重新啟動(dòng)IPO以來(lái)，境內(nèi)資本市場(chǎng)的平均發(fā)行市盈率為25倍，是境外資本市場(chǎng)的2－3倍（香港主板平均發(fā)行市盈率是10倍，新加坡市場(chǎng)平均發(fā)行市 盈率是7倍）；這意味著企業(yè)同樣的股份可以在境內(nèi)募集到境外2－3倍的資金。

2．財(cái)富效應(yīng)較大

企業(yè)在首次公開發(fā)行之后，在證券交易所掛牌上市，上市之后的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格＝每股盈余×二級(jí)市場(chǎng)市盈率。目前境內(nèi)二級(jí)市場(chǎng)平均市盈率是30倍，香港主板市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)平均市盈率是12倍，這意味著在不同地方上市，股東的賬面價(jià)值差距達(dá)到4倍以上。例如：

與此形成對(duì)比的是，無(wú)論是香港市場(chǎng)，還是新加坡市場(chǎng)，都對(duì)來(lái)自中國(guó)大陸的企業(yè)持有一種莫名的態(tài)度，因而，企業(yè)在上市地認(rèn)同度差，價(jià)值被嚴(yán)重低 估。比如，在新加坡以紅籌方式上市的一家科技企業(yè)，是一家以視頻會(huì)議系統(tǒng)為主業(yè)的科技型公司。目前在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)僅次于華為，排名第二。2005年7月在新加 坡掛牌，IPO募集資金2000萬(wàn)元人民幣，發(fā)行市盈率不到7倍。據(jù)公司介紹，在新加坡上市的中國(guó)通信類公司市盈率都很低，有些公司市盈率僅在2-3倍 間，這些公司得不到市場(chǎng)認(rèn)同，價(jià)值被嚴(yán)重低估。

3．上市成本低

第一，首次發(fā)行上市成本較低。據(jù)統(tǒng)計(jì)，境內(nèi)中小企業(yè)板的發(fā)行費(fèi)用占籌資額的比例平均約為6.05%，基本上是其它市場(chǎng)的1/3。即使承 銷費(fèi)有時(shí)超過(guò)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，總體上仍比境外市場(chǎng)低。第二，每年持續(xù)支付的費(fèi)用較低。境內(nèi)上市公司的審計(jì)費(fèi)用、向交易所支付的上市費(fèi)用等維持費(fèi)用，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于境外 市場(chǎng)。而且，在境外市場(chǎng)上市，維護(hù)成本高，需要向在當(dāng)?shù)仄刚?qǐng)的信息披露聯(lián)絡(luò)人以及財(cái)務(wù)總監(jiān)等，需支付較大金額費(fèi)用。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中小企業(yè)板上市公司的維護(hù)費(fèi)用 約為100萬(wàn)元/年左右，約為其它市場(chǎng)1/6到1/3之間。

4．文化制度較熟

企業(yè)對(duì)境內(nèi)的文化背景、法律制度熟悉，語(yǔ)言溝通方面沒(méi)有任何障礙，效率相對(duì)較高。這不但有利于企業(yè)在路演時(shí)和投資者溝通，也有利于企業(yè) 上市之后和監(jiān)管部門、交易所、媒體、股東溝通，降低維持上市成本。比如，創(chuàng)維集團(tuán)在香港上市之后、網(wǎng)易在美國(guó)上市之后，都曾經(jīng)由于不熟悉當(dāng)?shù)氐姆煞ㄒ?guī)，遭遇法律訴訟。

5．后續(xù)管理容易

企業(yè)在境內(nèi)上市之后，只需聘用境內(nèi)人士與證券交易所、監(jiān)管部門進(jìn)行后續(xù)溝通；而在境外上市，則需聘用懂外語(yǔ)又懂證券投資的境外人士與上述部門溝通，管理難度和管理成本均會(huì)增加。

6．符合政策導(dǎo)向

為了境內(nèi)資本市場(chǎng)的持續(xù)健康發(fā)展，境內(nèi)上市得到地方政府、中國(guó)證監(jiān)會(huì)的大力支持，而境外上市則受到更多的限制。

首先，能否上市受到限制。如果企業(yè)選擇H股模式到境外上市，仍然需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)出具無(wú)異議函，但出于發(fā)展境內(nèi)資本市場(chǎng)的目的，中國(guó)證監(jiān) 會(huì)已經(jīng)基本不給境內(nèi)優(yōu)質(zhì)民營(yíng)企業(yè)境外上市出具無(wú)異議函。如果企業(yè)選擇紅籌股模式到境外上市，也會(huì)遇到政策限制。2006年8月8日，商務(wù)部、國(guó)資委、稅務(wù) 總局、工商總局、證監(jiān)會(huì)、外管局六部委聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（以下簡(jiǎn)稱10號(hào)文），并于2006年9月8日正式實(shí)施。10號(hào)文 第39條規(guī)定：“特殊目的公司系指中國(guó)境內(nèi)公司或自然人為實(shí)現(xiàn)以其實(shí)際擁有的境內(nèi)公司權(quán)益在境外上市而直接或間接控制的境外公司……”第40條規(guī)定：“特 殊目的公司境外上市交易，應(yīng)經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)?！?0號(hào)文實(shí)施之后，境內(nèi)企業(yè)選擇紅籌股上市模式很難繼續(xù)采用股權(quán)并購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)跨境資產(chǎn)注入，除非企業(yè)在10號(hào)文頒布之前已經(jīng)完成股權(quán)并購(gòu)，如安踏公司。

第二，境外資金匯入受限制。企業(yè)上市之后如何及時(shí)將融得的資金返程投資是關(guān)系到企業(yè)發(fā)展的重大問(wèn)題，按現(xiàn)有政策，企業(yè)境外上市融得的資金返程投資需要外匯管理機(jī)關(guān)審批，手續(xù)繁瑣，而企業(yè)境內(nèi)上市就不存在這方面問(wèn)題。

第三，企業(yè)境外上市之后回歸困難。有些民營(yíng)企業(yè)想先到境外上市之后，再轉(zhuǎn)回境內(nèi)上市。但這種想法得不到政策支持，比如，中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)H 股上市公司回歸有“4、5、6”要求，即最近一年凈資產(chǎn)達(dá)到4億元，按合理的市盈率預(yù)期，集資額不少于5千萬(wàn)美元，上市前一年稅后利潤(rùn)不少于6千萬(wàn)元。最 新的征求意見稿還提高了門檻。

7．再融資方便

企業(yè)再融資（增發(fā)、配股）的價(jià)格是參考二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)，目前境內(nèi)二級(jí)市場(chǎng)市盈率30倍，而且交投活躍，中小企業(yè)板日均換手率達(dá)4%，而 香港二級(jí)市場(chǎng)平均市盈率只有12倍，而且交投清淡，換手率只有0.22%。這意味著境內(nèi)上市再融資價(jià)格可以達(dá)到境外市場(chǎng)的4倍多，而且更容易賣出去。

（二）境外上市優(yōu)勢(shì)

1．上市成功率高

首先，海外資本市場(chǎng)市場(chǎng)化程度高，發(fā)行上市時(shí)間短，程序便捷，可預(yù)期性強(qiáng)。并且，由于海外市場(chǎng)的政策透明度高，能否上市，企業(yè)基本上可以自己預(yù)先做出判斷，確定性較強(qiáng)。

境外上市（特別是香港、新加坡上市）的門檻低，條件更加靈活。比如沒(méi)有連續(xù)三年盈利規(guī)定，控股公司也能上市等。其次，香港、新加坡等地 的資本市場(chǎng)的發(fā)行制度實(shí)行注冊(cè)制，交易所就能夠決定企業(yè)能否上市；而境內(nèi)資本市場(chǎng)的發(fā)行制度實(shí)行核準(zhǔn)制，上市成功率受審核通過(guò)率的影響。

2006年新老劃斷恢復(fù)首發(fā)以來(lái)，境外市場(chǎng)在這方面的優(yōu)勢(shì)正在縮小。一是境內(nèi)上市取消一年輔導(dǎo)期的規(guī)定，發(fā)行條件更加細(xì)化，程序更 加簡(jiǎn)化；二是發(fā)審委審核通過(guò)率在80%左右，而且企業(yè)發(fā)行申請(qǐng)未獲得核準(zhǔn)，在證監(jiān)會(huì)作出不予核準(zhǔn)決定之日起6個(gè)月后，企業(yè)可再次提出股票發(fā)行申請(qǐng)，如果加 上二次審核通過(guò)的企業(yè)，發(fā)審委審核通過(guò)率在85%以上。

2．資金供給多

境外上市（特別是在美國(guó)、香港上市）面對(duì)的是國(guó)際資本市場(chǎng)，可以利用國(guó)際資本市場(chǎng)的充足的資金供給，對(duì)于股本特別大、資金需求量特別多的企業(yè)（如工商銀行、中石油）比較適合。但是，資金供給優(yōu)勢(shì)對(duì)于發(fā)行量較小的民營(yíng)企業(yè)意義不大。

3．前期規(guī)范成本低

由于境外證券交易所上市門檻低，境外證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于境內(nèi)企業(yè)情況不了解，有些企業(yè)到境外上市之后，繼續(xù)保持不規(guī)范的做法，比如不需要 補(bǔ)繳以往所得稅以降低改制成本，繼續(xù)保持境內(nèi)境外兩套帳以降低經(jīng)營(yíng)成本，過(guò)度包裝盈利以抬高股價(jià)等。這些做法在客觀上降低了上市成本，增加了企業(yè)的融 資金額。

4、有利于形成良性的監(jiān)管體系

境外市場(chǎng)法律環(huán)境完善，監(jiān)管嚴(yán)格，從監(jiān)管部門到會(huì)計(jì)師、律師等中介機(jī)構(gòu)以及機(jī)構(gòu)投資者形成了一個(gè)良好的監(jiān)管體系，有利于公司建立完善的治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)控機(jī)制，使公司真正成為治理結(jié)構(gòu)完善、內(nèi)控機(jī)制健全、運(yùn)作規(guī)范的公眾公司。

（三）優(yōu)勢(shì)不明確因素

1．上市進(jìn)度

境內(nèi)上市需要中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核，但時(shí)間明確、周期縮短。從目前情況來(lái)看，平均時(shí)間為改制6個(gè)月，輔導(dǎo)3－4個(gè)月，審核到上市3－4個(gè)月，平均時(shí)間1年多一些。

對(duì)于境外上市來(lái)說(shuō)，如果民營(yíng)企業(yè)選擇H股模式基本上已經(jīng)走不通，如果選擇紅籌股模式要看是否在75號(hào)文實(shí)施之前完成了股權(quán)并購(gòu)，如果在之前完成了股權(quán)并購(gòu)，則進(jìn)度可快于境內(nèi)上市，如果未完成股權(quán)并購(gòu)，采取別的方式，則進(jìn)度可能慢于境內(nèi)上市。

2．廣告效應(yīng)

境內(nèi)上市將大大提高公司在國(guó)內(nèi)的知名度和企業(yè)形象。境內(nèi)有大約1億的投資者，對(duì)于產(chǎn)品市場(chǎng)主要在國(guó)內(nèi)的企業(yè)來(lái)說(shuō)，在境內(nèi)上市可以讓更多 的潛在客戶了解公司及其產(chǎn)品，建立信任度，為公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)開展帶來(lái)便利，而境外上市能夠擴(kuò)大企業(yè)品牌在海外（特別是上市地）的影響力，有利于企業(yè)打開國(guó)際 市場(chǎng)。因此，企業(yè)產(chǎn)品的主要市場(chǎng)在哪里，哪里上市的廣告效應(yīng)更大。

3．股權(quán)轉(zhuǎn)讓

企業(yè)如果在境內(nèi)上市，控股股東股份需要鎖定36個(gè)月才能在二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓，但是境內(nèi)資本市場(chǎng)交投活躍，轉(zhuǎn)讓容易，轉(zhuǎn)讓價(jià)格高；企業(yè)如果在境外上市，發(fā)起人的股份鎖定期一般只有6個(gè)月，但是大陸民營(yíng)企業(yè)在境外資本市場(chǎng)總體上交投清淡，轉(zhuǎn)讓價(jià)格低。

筆者詳細(xì)羅列了有關(guān)境內(nèi)外上市的比較圖，詳見附件。

綜上所述，筆者建議，第一，企業(yè)選擇上市地的核心并不是選擇交易所，而是選擇企業(yè)自己的股東和市場(chǎng)，這樣才能使產(chǎn)業(yè)發(fā)展與資本市場(chǎng)發(fā)展 相得益彰。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況，對(duì)照境內(nèi)上市優(yōu)勢(shì)因素、境外上市優(yōu)勢(shì)因素和優(yōu)勢(shì)不明確因素，分析判斷在哪里上市更好。要通盤考慮，不能以偏概全。

第二，規(guī)范是企業(yè)發(fā)展過(guò)程中必然要經(jīng)歷的一個(gè)階段，對(duì)于一個(gè)有志于發(fā)展為百年老店的企業(yè)來(lái)說(shuō)，規(guī)范成本是必須要付出的，而且越早規(guī) 范，成本越低。一些企業(yè)為了逃避規(guī)范成本，選擇境外上市，在上市之后繼續(xù)偷稅漏稅、虛假包裝，不但喪失了一次借助上市將財(cái)富陽(yáng)光化、將經(jīng)營(yíng)規(guī)范化的機(jī)會(huì)，而且在未來(lái)還可能危及企業(yè)的生存發(fā)展，并為此付出更高的代價(jià)。

第三，上市是企業(yè)發(fā)展的重大決策，企業(yè)要積極聽取專家、中介機(jī)構(gòu)等各方面意見，提高判別能力。

三、境內(nèi)外上市中的委托持股

委托持股，又稱股權(quán)代持或隱名投資，是指實(shí)際出資人與他人約定，以該他人名義代實(shí)際出資人履行股東權(quán)利義務(wù)的一種股權(quán)或股份處置方式。在企業(yè)中委托持股是比較普遍的現(xiàn)象，但是它帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)也為人所詬病，本文將對(duì)委托持股進(jìn)行解析。

委托持股的類型

從安排原因的不同來(lái)看，委托持股可以分為兩類情形。第一類是為了規(guī)避股東人數(shù)限制的情形，《公司法》明確規(guī)定，有限責(zé)任公司由50人以下股東出資設(shè)立，股份有限公司發(fā)起人為2人以上200人以下。當(dāng)股東人數(shù)超過(guò)法律人數(shù)限制時(shí)，必須將部分股權(quán)由一人代持。第二類是不存在規(guī)避股東人數(shù)限制的情形，此類情形下，即使不委托持股，股東人數(shù)也不會(huì)超限。但是出于各種原因，如出資人不愿意暴露股東身份，出資時(shí)不符合股東資格，方便控制和方便工商登記等，股東也選擇了委托持股。法律法規(guī)

《公司法》

我國(guó)《公司法》第33條規(guī)定，有限責(zé)任公司應(yīng)當(dāng)置備股東名冊(cè)，記載下列事項(xiàng)：（1）股東的姓名或者名稱及住所；（2）股東的出資額；（3）出資證明書編號(hào)。記載于股東名冊(cè)的股東，可以依股東名冊(cè)主張行使股東權(quán)利。公司應(yīng)當(dāng)將股東的姓名或者名稱及其出資額向公司登記機(jī)關(guān)登記；登記事項(xiàng)發(fā)生變更的，應(yīng)當(dāng)辦理變更登記。未經(jīng)登記或者變更登記的，不得對(duì)抗第三人。

由此可知，持有公司股權(quán)是要式法律行為，只有履行了登記手續(xù)才能確認(rèn)股東身份，產(chǎn)生公司法上的效力。委托持股本身并不是直接的出資行為，而只是一種股東身份的委托，委托持股關(guān)系不以公司法為基礎(chǔ)，而以信托法、民法和合同法為基礎(chǔ)，委托人不能基于委托持股關(guān)系向公司主張公司法權(quán)利或?qū)沟谌恕?/p>

《最高人民法院關(guān)于適用〈中華人民共和國(guó)公司法〉若干問(wèn)題的規(guī)定

（三）》（“公司法解釋三”）

《公司法解釋三》第25條規(guī)定，有限責(zé)任公司的實(shí)際出資人與名義出資人訂立合同，約定由實(shí)際出資人出資并享有投資權(quán)益，以名義出資人為名義股東，實(shí)際出資人與名義股東對(duì)該合同效力發(fā)生爭(zhēng)議的，如無(wú)合同法第五十二條規(guī)定的情形，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該合同有效。

前款規(guī)定的實(shí)際出資人與名義股東因投資權(quán)益的歸屬發(fā)生爭(zhēng)議，實(shí)際出資人以其實(shí)際履行了出資義務(wù)為由向名義股東主張權(quán)利的，人民法院應(yīng)予支持。名義股東以公司股東名冊(cè)記載、公司登記機(jī)關(guān)登記為由否認(rèn)實(shí)際出資人權(quán)利的，人民法院不予支持。實(shí)際出資人未經(jīng)公司其他股東半數(shù)以上同意，請(qǐng)求公司變更股東、簽發(fā)出資證明書、記載于股東名冊(cè)、記載于公司章程并辦理公司登記機(jī)關(guān)登記的，人民法院不予支持。

該規(guī)定明確認(rèn)同了雙方的委托持股協(xié)議，對(duì)委托持股進(jìn)行了明確的法律界定，實(shí)際出資人盡管沒(méi)有在股東名冊(cè)上出現(xiàn)，但是其股東權(quán)益應(yīng)該得到認(rèn)可和支持。但是該規(guī)定并未突破《公司法》關(guān)于持有公司股權(quán)是要式法律行為的限制。實(shí)際出資人要真正行使股東權(quán)益仍需在法院判決的基礎(chǔ)上采取工商登記、變更等進(jìn)一步的行動(dòng)。

《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》（“首發(fā)管理辦法”）

證監(jiān)會(huì)公布的《首發(fā)管理辦法》第13條要求，發(fā)行人的股權(quán)清晰，控股股東和受控股股東、實(shí)際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權(quán)屬糾紛。股權(quán)清晰意味著企業(yè)要上市就必須厘清委托持股等股權(quán)問(wèn)題。證監(jiān)會(huì)認(rèn)為股權(quán)代持關(guān)系復(fù)雜，容易引起糾紛，不利于對(duì)小股東和善意第三人的保護(hù)，上市公司的代持容易滋生腐敗。

風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對(duì)

風(fēng)險(xiǎn)

具體來(lái)說(shuō)，委托持股有如下風(fēng)險(xiǎn)：（1）由于委托持股不能對(duì)抗善意的第三人，一旦受托人不能償還其自身債務(wù)，則法院和其他有權(quán)機(jī)關(guān)可據(jù)相關(guān)債權(quán)人的申請(qǐng)依法查封持股股權(quán)，并將其用于償還該債務(wù)；（2）如受托人離世，則委托股權(quán)很可能將成為繼承人爭(zhēng)奪繼承財(cái)產(chǎn)的標(biāo)的，使委托人的合法利益受損；（3）因委托人并不參加公司的經(jīng)營(yíng)和管理，委托人的重大決策權(quán)、表決權(quán)、分紅權(quán)、增資優(yōu)先權(quán)和分配權(quán)等股東權(quán)利實(shí)際上均由受托人行使，存在較大的道德風(fēng)險(xiǎn)；（4）受托人的股權(quán)轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押等行為嚴(yán)重?fù)p害委托人的可期待利益，特別是在公司盈利的情形下，但委托人很難控制該行為；（5）對(duì)故意規(guī)避國(guó)家法律而產(chǎn)生的委托持股行為，一旦有人以此為依據(jù)請(qǐng)求確認(rèn)違法和無(wú)效，將會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

一般應(yīng)對(duì)

在委托持股關(guān)系中，委托持股協(xié)議是最重要的法律文件，也是保護(hù)委托持股權(quán)益最有效的措施。委托持股協(xié)議須做到明確、具體、合法，一般可做如下規(guī)制：（1）明確受托人在行使公司重大決策權(quán)、表決權(quán)等股東權(quán)利及其相應(yīng)的后果；（2）明確受托人因代持股權(quán)而可能獲得的任何利益，如股利、分紅、轉(zhuǎn)讓款、清算收入等向委托人轉(zhuǎn)移的方式、期限及其責(zé)任；（3）明確在委托持股期限內(nèi)，委托人是否有權(quán)按照一定程序?qū)⑾嚓P(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)移到自己或自己指定的任何第三人名下；（4）排除代持股人的財(cái)產(chǎn)權(quán)。防止代持股人行使其名下股權(quán)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)，當(dāng)出現(xiàn)意外死亡、離婚分割等情況時(shí)，其代持的股權(quán)不是他的個(gè)人財(cái)產(chǎn)；（5）明確委托人有權(quán)對(duì)受托人持股行為進(jìn)行監(jiān)督與糾正，并有權(quán)要求其承擔(dān)損失；（6）明確受托人重大事項(xiàng)的報(bào)告義務(wù)及相關(guān)違約責(zé)任等；（6）在可行的情況下，告知其他股東或者公司的利害關(guān)系人，以達(dá)到事前控制的目的。

上市應(yīng)對(duì)

在國(guó)際資本市場(chǎng)如美國(guó)、香港等，法律中均允許在申請(qǐng)上市文件中出現(xiàn)beneficial owner（實(shí)際權(quán)益擁有人）的概念，即只要盡到披露的義務(wù)，是否委托持股并無(wú)關(guān)系。中國(guó)的《公司法解釋三》也認(rèn)同了委托持股協(xié)議，并對(duì)其進(jìn)行了法律界定。囿于《首發(fā)管理辦法》中關(guān)于“股權(quán)清晰”的規(guī)定，證監(jiān)會(huì)對(duì)委托持股還是持嚴(yán)厲的監(jiān)管態(tài)度。IPO公司必須披露真實(shí)情況，并且在上市前提前解決。代持現(xiàn)象不允許在IPO公司中出現(xiàn)，若委托持股被發(fā)現(xiàn)或被舉報(bào)，將會(huì)造成上市的致命障礙。與國(guó)際上一般通行的“披露即合規(guī)”的做法大相徑庭，證監(jiān)會(huì)在上市審核實(shí)踐中全面嚴(yán)格禁止“股權(quán)代持”，“代持”幾乎成了令監(jiān)管機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)、上市公司都談虎色變的雷區(qū)。但與之背道而馳的是，股權(quán)代持現(xiàn)象屢禁不止、層出不窮，自創(chuàng)業(yè)板開板以來(lái)尤其嚴(yán)重。在創(chuàng)業(yè)板市盈率高得駭人的情況下，資本市場(chǎng)隱秘的“代持”現(xiàn)象，猶如洶涌泛濫的暗流。證監(jiān)會(huì)嚴(yán)厲打擊的目的，是以取得非法利益為目的的代持，初衷雖好，實(shí)際卻走上了歧途：上市前嚴(yán)打，上市后卻無(wú)可奈何，代持的違規(guī)成本實(shí)際上很低；禁止員工持股及高管代持，斷送了各上市公司長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制的陽(yáng)光安排，體制上的代價(jià)巨大；而針對(duì)隱秘代持行為如火如荼的根源，發(fā)行審批制造成的一二級(jí)市場(chǎng)的暴利，監(jiān)管部門卻始終下不了改革的決心。

解決上市過(guò)程中的委托持股問(wèn)題，一般是通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓形式進(jìn)行清理，將顯名股東受托持有的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給隱名股東，還原真實(shí)的股東情況。為此企業(yè)通常設(shè)立空殼公司，讓空殼公司持股。所謂空殼公司持股，即由自然人股東先成立空殼公司，空殼公司對(duì)擬上市公司投資，從而實(shí)現(xiàn)自然人股東對(duì)上市公司的間接持股。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓還需面對(duì)一系列的監(jiān)管，在前文第一類委托持股中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要關(guān)注受讓方的背景以及與發(fā)行人的關(guān)系。在第二類委托持股中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要關(guān)注委托持股的背景和真實(shí)原因，委托持股清理之后名義股東是否將股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給實(shí)際持有人，以及是否存在股東退出和新股東受讓的情形。兩類委托持股都需說(shuō)明，股權(quán)轉(zhuǎn)讓是雙方全部的真實(shí)意思表示，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格合理，股權(quán)轉(zhuǎn)讓決策程序完備，不會(huì)存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)和糾紛。在此過(guò)程中可以引入公證機(jī)制，對(duì)解決問(wèn)題和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)具有一定的作用。

案例—北京利爾

代持原因

利爾有限成立時(shí)注冊(cè)資本為人民幣200萬(wàn)元，實(shí)際股東數(shù)量達(dá)92人，不符合當(dāng)時(shí)《公司法》關(guān)于“有限責(zé)任公司由二個(gè)以上五十個(gè)以下股東共同出資設(shè)立”的規(guī)定。為此，利爾有限采取了委托持股的方式以符合《公司法》關(guān)于有限責(zé)任公司股東人數(shù)的要求。

代持協(xié)議

利爾有限設(shè)立時(shí)在工商部門登記的股東共有21位，其中11位自然人股東受71名投資者的口頭委托代理持有48萬(wàn)元出資額，占注冊(cè)資本的24%。2002年11月，經(jīng)利爾有限股東會(huì)會(huì)議審議通過(guò)，豐文祥將其持有的利爾有限3萬(wàn)元出資轉(zhuǎn)讓給譚興無(wú)，其中2萬(wàn)元為豐文祥代胡忠興等4名委托人持有，此次轉(zhuǎn)讓完成后，此出資相應(yīng)轉(zhuǎn)由委托譚興無(wú)持有。2003年2月16日，除委托人陶新霞以外的其他70名委托人均與受托人補(bǔ)簽了《股權(quán)委托代理合同》，陶新霞則繼續(xù)口頭委托陳路兵持有其利爾有限的出資額。《股權(quán)委托代理合同》的主要內(nèi)容如下：

1委托人將各自持有利爾有限的股權(quán)全權(quán)委托受托人代理；

2委托人只按出資比例享受利爾有限分紅所帶來(lái)的收益，不再參加股東大會(huì)，行使股東權(quán)力； 3委托人在股權(quán)轉(zhuǎn)讓和繼承時(shí)，由委托人和受托人協(xié)商解決。但委托人股權(quán)轉(zhuǎn)讓僅在委托人和受托人雙方股東內(nèi)部進(jìn)行；

4受托人有權(quán)代表委托人行使股東可以行使的一切權(quán)力；

5受托人代表委托人行使股東權(quán)力時(shí)，事前應(yīng)與委托人協(xié)商，事后應(yīng)將股東大會(huì)的決定告知受托人，但事前委托人與受托人協(xié)商不一致時(shí)，則受托人有權(quán)按自己的決定代表委托人行使股東權(quán)力。

2003年2月18日，經(jīng)利爾有限股東會(huì)全體股東同意，利爾有限通過(guò)了利潤(rùn)分配和增資方案。根據(jù)該方案，委托人陶新霞、趙世杰分別以分得的現(xiàn)金股利20萬(wàn)元、4萬(wàn)元，認(rèn)購(gòu)了利爾有限新增的20萬(wàn)元、4萬(wàn)元出資，并分別口頭委托原受托人陳路兵、張廣智持有其新認(rèn)購(gòu)的出資。此次增資完成后，張廣智受趙世杰委托、陳路兵受陶新霞委托持有的出資額分別變更為5萬(wàn)元、25萬(wàn)元。

清理情況

2006年7月，為清理利爾有限內(nèi)部存在的委托持股情況，利爾有限內(nèi)部進(jìn)行了兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2006年7月，李紹奇等71名委托人與趙繼增等人簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，根據(jù)該合同，該71名委托人將其持有的利爾有限的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給趙繼增等人，同時(shí)原《股權(quán)委托代理合同》終止。

第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。在第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中受讓王建強(qiáng)所持股權(quán)的王建勇、受讓王學(xué)文等12人所持股權(quán)的李苗春、受讓胡忠興等4人所持股權(quán)的趙繼增、受讓韓春香所持股權(quán)的寇志奇分別將所受讓的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了張廣智、郝不景、張建超、何會(huì)敏、譚興無(wú)、汪正鋒等6人，并分別簽署了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，轉(zhuǎn)讓價(jià)格由雙方協(xié)商確定，與轉(zhuǎn)讓方在第一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓中所受讓股權(quán)的價(jià)格一致。

上述兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，李紹奇等71名委托人委托受托人持有的出資最終分別轉(zhuǎn)讓給了趙繼增、張廣智、郝不景、?？「?、豐文祥、李苗春、汪正峰、張建超、何會(huì)敏等9名股東。除委托陳路兵、張憲持有利爾有限出資的17名委托人將其出資轉(zhuǎn)讓給趙繼增外，其他54名委托人所持利爾有限的出資最終分別轉(zhuǎn)讓給了其委托持股的相應(yīng)受托人。

律師就發(fā)行人曾經(jīng)存在的委托持股及清理情況進(jìn)行了調(diào)查，對(duì)68名委托人進(jìn)行了訪談，被訪談的委托人均對(duì)其在利爾有限曾經(jīng)存在的投資行為及委托持股行為進(jìn)行了確認(rèn)，同時(shí)確認(rèn)其在2006年將委托持股全部轉(zhuǎn)讓，并收到了轉(zhuǎn)讓價(jià)款。對(duì)無(wú)法聯(lián)系到的3名委托人，本所律師對(duì)其簽署的轉(zhuǎn)讓價(jià)款收據(jù)和轉(zhuǎn)讓合同等法律文件進(jìn)行了核查，確認(rèn)無(wú)誤。股東承諾

就上述委托持股規(guī)范情況及可能產(chǎn)生的責(zé)任問(wèn)題，趙繼增、張廣智、郝不景、?？「?、豐文祥、李苗春、汪正峰、張建超、何會(huì)敏等9名發(fā)行人股東于2008年6月出具了承諾函，保證通過(guò)上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為后，發(fā)行人股東中不再存在委托持股的情況，并承諾：在任何情況下，若因上述委托持股行為及其清理行為而產(chǎn)生糾紛的，將全部由其共同負(fù)責(zé)解決；若因此而給發(fā)行人造成損失的，將全部由上述9名發(fā)起人股東共同承擔(dān)責(zé)任。

發(fā)行人22名發(fā)起人股東出具承諾，保證其持有的發(fā)行人股份目前不存在質(zhì)押、司法凍結(jié)、權(quán)屬糾紛或其他權(quán)利受到限制的情形，并保證所持股份不存在信托持股、委托持股等任何其他權(quán)利負(fù)擔(dān)，不存在任何法律權(quán)屬糾紛。

律師經(jīng)合理核查認(rèn)為，利爾有限曾經(jīng)存在的委托持股行為沒(méi)有違反法律法規(guī)禁止性規(guī)定，不屬于公開和變相公開發(fā)行行為，且該等委托代理關(guān)系已全部終止。利爾有限股權(quán)代持的形成及清理不存在潛在問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)隱患，不會(huì)對(duì)發(fā)行人本次股票發(fā)行上市構(gòu)成實(shí)質(zhì)性法律障礙。

結(jié)語(yǔ)

委托持股是現(xiàn)實(shí)需要的產(chǎn)物，具有一定的合理性，公司法解釋三也對(duì)其進(jìn)行了界定與認(rèn)同。但是其隱藏的風(fēng)險(xiǎn)也必須引起足夠重視，無(wú)論是在日常經(jīng)營(yíng)還是上市過(guò)程中。目前的監(jiān)管實(shí)踐對(duì)委托持股采取嚴(yán)厲態(tài)度，要求IPO公司對(duì)代持進(jìn)行清理，做到股權(quán)清晰。相關(guān)各方應(yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)委托持股的核查，引導(dǎo)企業(yè)更加規(guī)范地解決委托持股問(wèn)題。