第一篇：私募基金收益分配模式有哪些？

金斧子財富：004km.cn 私募投資基金利潤的分配模式屬于基金重大經(jīng)濟條款，在基金募集中是投資人最為關(guān)心的問題之一。私募投資基金利潤的分配順序在英語里的俗稱是Distribution Waterfall，代表著基金利益流向的先后順序，非基金行業(yè)人士聽到這個名詞往往一頭霧水。別擔心，接下來金斧子理財會為您細細講來。

私募投資基金利潤分配模式根據(jù)基金模式不同而各有差別。傳統(tǒng)并購基金(Buy-out Funds)，對沖基金(Hedge Funds)，債基金(Debt Funds)等基金由于獲取利潤途徑各有不同，導致利潤分配的方式和順序各有差別。傳統(tǒng)的并購基金的利潤分配有兩種基本模式，本金優(yōu)先返還模式(All Capital First)和按項目分配模式(Deal-by-deal)。本文集中討論本金優(yōu)先返還模式(又稱為European Distribution Waterfall)，即確保LP收回投資本金后，GP才和LP進行利潤分配的一種基金利潤分配的模式。

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由于這種分配模式對LP有利，LP對這種分配方式非常青睞。在本金優(yōu)先返還模式下，基金并不是就單個項目來進行利潤分配，而是將所有項目的利潤進行統(tǒng)一計算?；鹄麧櫟木唧w分配順序如下：

1.基金的回報首先返還給LP以清償其全部本金出資(包括對項目投資的出資，管理費出資以及其他各項費用的出資)。

2.如果基金的內(nèi)部回收率(Internal Return Rate)不超過優(yōu)先回報率(Preferred Return Rate), 則GP不會得到任何提成收入(carry interest), 基金的利潤在返還LP全部本金后，余下部分將按出資比例分配給全體合伙人。優(yōu)先回報率是基金GP在基金成立時向投資人承諾的投資回報率。美國基金業(yè)內(nèi)慣例是，優(yōu)先回報通常為8%的年復合率，值得一提的是，和中國不同，美國是一個基本利率很低的國家。如果基金的IRR高于優(yōu)先回報率，則投資人將會得到基于其全部本金計算的優(yōu)先回報(Preferred Return)。

3.投資人獲得優(yōu)先回報后，GP通過追補條款(GP Catch-Up)會獲得其LP優(yōu)先回報部分上獲得的20%的提成收入。

金斧子財富：004km.cn 4.所有剩下的基金利潤在GP和LP之間以20%和80%的比例分配。私募投資基金利潤分配的另一基本模式是按項目分配(Deal-by-Deal)模式，指該基金每退出一個投資項目會就該項目的投資收益在GP和LP之間進行分配。

這種分配模式較本金優(yōu)先返還模式(All Capital First)來說，對基金經(jīng)理更為有利。美國的投資基金多數(shù)使用按項目分配的模式，所以這種模式又俗稱American Waterfall(相對于本金優(yōu)先返還模式的European Waterfall 而言)。然而，隨著近年來市場環(huán)境的惡化，這種收益分配模式受到不少挑戰(zhàn)。

美國機構(gòu)投資人協(xié)會(Institutional Limited Partners Association，簡稱ILPA)發(fā)布的私募股權(quán)投資原則(Private Equity Principals)中認為最佳的基金利潤分配模式是本金優(yōu)先返還模式。這一原則為機構(gòu)投資人在與GP的談判中提供了強有力的依據(jù)。此外，由于市場環(huán)境的原因，基金募資越來越艱難，基金經(jīng)理在面對機構(gòu)投資人的時候，談判能力(Bargaining Power)大不如前，在很多經(jīng)濟條款上，包括基金收益分配模式上不得不聽取LP的意見。

按項目分配模式有不同的做法。嚴格的按項目分配模式是GP單獨核算各個項目的利潤和虧損。一旦LP收回某一個項目的出資和優(yōu)先回報后，GP就可以收取提成收入。假設(shè)基金同時投資5個項目，當一個項目出現(xiàn)收益后，GP即可

金斧子財富：004km.cn 收取提成收入，無論其他項目是否虧損。在這種模式下，GP會失去處置虧損項目的動機。

另一種較為常見的按項目分配模式是計算基金所有已實現(xiàn)的盈利(realized profits)和虧損(realized losses)。這一模式下，基金的收益首先用以償還LP在所有已經(jīng)退出的項目(realized investments)中的出資和優(yōu)先回報，如果有某項目出現(xiàn)虧損，則下一個盈利項目需要首先填補這個虧損，再去計算可能有的優(yōu)先回報和GP的提成收入。

相對于本金優(yōu)先返還模式來說，按項目分配模式對于GP的優(yōu)勢是顯而易見的，GP將會較早獲得提成收入(Carried Interest)。然而，視基金各投資項目的盈虧程度而定，這種方式有可能使GP獲得比約定的提成收入比例更多的提成收入，因此在基金解散時需要計算基金全部項目的總體利潤，以判斷GP實際收取的提成收入是否超過其應(yīng)得的提成收入。

對于投資人來說，按項目分配模式的風險在于GP可能不愿意，或者處于種種原因不能夠向 基金返還這部分額外的提成收入。投資人在基金法律文件中可以運用GP回撥機制(GP Clawback)令GP向基金返還這部分額外的提成收入?；負軝C制較為復雜，而且通常結(jié)合預(yù)存賬戶(escrow accounts)和基金經(jīng)理個人

金斧子財富：004km.cn 連帶擔保(back-to-back guarantee)一起運用。

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第二篇：私募基金收益分配模式

一、私募股權(quán)投資基金收益分配模式的確定依據(jù)

有限合伙制私募股權(quán)投資基金的合伙人包括普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）。其中，GP是一般為基金管理公司，擁有專業(yè)的投資管理團隊，主要提供基金的投資和運作管理，并提供較小的出資。而LP提供絕大部分的資金，且一般情況下并不參與基金的投資和運作管理。從盈利點看，GP主要通過提供良好的投資管理和決策，實現(xiàn)基金的盈利基礎(chǔ)上，獲得投資報酬；而LP則通過提供資金獲得投資回報（保值和增值）。因此，私募股權(quán)投資基金收益分配模式的確定依據(jù)就是集中在：如何將GP和LP的利益有效捆綁在一起、如何對GP進行有效激勵、如何實現(xiàn)投資人資金保值增值愿望。

二、合伙制私募股權(quán)投資基金收益分配模式介紹

根據(jù)對私募股權(quán)投資基金收益分配模式的確定依據(jù)的探討，目前PE行業(yè)基本上形成了以優(yōu)先返還出資人全部出資和優(yōu)先收益——GP激勵——按比例分配為順序的收益分配模式。具體為：將投資退出的資金按照出資比例將出資優(yōu)先返還給全部出資人，并按照8%年化復利優(yōu)先向投資人分配（該分配原則系考慮資金占用的利息，簡稱資金占用費），以實現(xiàn)全部投資人出資的保值。然后，按照 “追趕條款”，以在滿足LP投資保值的基礎(chǔ)上，對GP進行激勵。即，將對投資人的優(yōu)先分配后的剩余部分全部向GP分配或按比例在GP和全部投資人之間分配，直到GP所分部分與全部投資人累計所分部分的比例為1:4。然后，在這個分配基礎(chǔ)上還有剩余的，就直接按照GP分配百分之二十，全部投資人分配百分之八十比例進行最后一輪分配。須說明的是，“追趕條款”的設(shè)計目的是對GP進行有效的激勵，為了充分實現(xiàn)該條款的目的，一般情況下，LP與GP在百分之二十到百分之百之間確定追趕比例。即如果確定百分之百的追趕比例，那么就意味著，投資人按照8%年化復利優(yōu)先分配后，將暫停分配，剩余部分將全部用于向GP分配，一直到GP所分部分與全部投資人累計所分部分的比例為1:4；如果追趕比例小于百分之百的，那么，投資人按照8%年化復利優(yōu)先分配后的剩余部分將按照比例在GP和全部投資人之間同時進行分配，一直到GP所分部分與全部投資人累計所分部分的比例為1:4?？梢?，如果GP未能給基金創(chuàng)造足夠的收益，且不按照百分之百的追趕比例分配的話，GP將獲得少于投資收益百分之二十的分配，為實現(xiàn)更多的分配，GP須提高投資和運作基金的管理能力，這就起到了激勵作用。

三、合伙制私募股權(quán)投資基金收益分配計算（舉例）

（一）百分之百追趕比例

假設(shè)基金規(guī)模為人民幣20億，由LP整體出資，于基金成立之初一次性繳清。2年后實現(xiàn)投資退出40億，即收益20億。基金合伙協(xié)議約定GP的業(yè)績獎勵提取比例為20%，LP優(yōu)先返還出資，并享有8%優(yōu)先回報率，GP采用100%追趕模式參與收益分配。

第一階段分配：LP優(yōu)先收益分配： 20億投資×8%×（1+8%）=172，800，000元，本例中此輪分配后剩余1，827，200，000元?！镒ⅲ喝鐚嶋H中收益不能滿足LP8%年化收益的，則LP按照比例分配，不再進行后續(xù)分配，GP也無績效分配。

第二階段分配：GP按照百分之百比例追趕，以使其分配（假設(shè)為X）與LP已分配額比例為1:4，即：X÷172，800，000元=1:4，則X=43，200，000元，此輪分配后剩余1，784，000，000元。

★注：如實際中第二階段分配不能達到GP分配與LP分配比例為1:4的，全部分配給GP，并不再進行下一輪分配。

第三階段分配：按照GP百分之二十，LP百分之八十分配。即GP分得1，784，000，000元×20%=356，800，000元，LP分得1，784，000，000×80%=1，427，200，000元。

（二）其他追趕比例（假設(shè)該比例為50%，即第一輪分配后剩余部分的50%向GP分配，1-50%向LP分配，直到GP分配所得與LP累積分配所得的比例為1:4）

第一階段分配：LP優(yōu)先收益分配： 20投資×8%×（1+8%）=172，800，000元，本例中此輪分配后剩余1，827，200，000元。

第二階段分配：GP按照50%比例追趕，以使其分配與LP累計分配額比例為1:4。假設(shè)，GP分配與LP累計分配額比例等于1:4時，GP分配了X，LP在本階段分配了Y。那么我們就要計算X和Y分別是多少。計算如下：

①X÷（Y+LP第一階段分配額172，800，000元）=1:4 ②因為，是按照50%追趕比例，所以X÷Y=50%÷50% 所以，X=57，600，000元，Y= 57，600，000元。此輪分配后剩余1，712，000，000元。

★注：因為追趕比例可以是任意數(shù)，所以，如果追趕比例是其他數(shù)的（設(shè)GP按照A%分配，LP按照1-A%分配，同樣假設(shè)GP本階段分配為X，LP本階段分配為Y），則計算公式如下： ①X÷（Y+LP第一階段分配額）=1:4 ②X÷Y= A%÷（1-A%）

第三階段分配：按照GP百分之二十，LP百分之八十分配。即GP分得1，712，000，000元×20%=342，400，000元，LP分得1，445，333，334元×80%=1，369，600，000元。

四、其他說明

本文中的分配模式計算是最基本和簡單的，尚未考慮分期出資、“鉤回條款”等因素的重疊模式。

第三篇：私募基金收益分配方式(模式)詳解

私募基金收益分配方式(模式)詳解

基金入門 發(fā)布時間：2016-02-19 16:37 來源：互聯(lián)網(wǎng) 閱讀量：3230

私募投資基金利潤的分配模式屬于基金重大經(jīng)濟條款，在基金募集中是投資人最為關(guān)心的問題之一。私募投資基金利潤的分配順序在英語里的俗稱是Distribution Waterfall，代表著基金利益流向的先后順序，非基金行業(yè)人士聽到這個名詞往往一頭霧水。私募投資基金利潤分配模式根據(jù)基金模式不同而各有差別。私募基金收益分配方式主要有本金優(yōu)先返還模式(又稱為European Distribution Waterfall)，即確保LP收回投資本金后，GP才和LP進行利潤分配的一種基金利潤分配的模式。私募投資基金利潤分配的另一基本模式是按項目分配(Deal-by-Deal)模式，指該基金每退出一個投資項目會就該項目的投資收益在GP和LP之間進行分配。這種分配模式較本金優(yōu)先返還模式(All Capital First)來說，對基金經(jīng)理更為有利。

一、本金優(yōu)先返還模式

在本金優(yōu)先返還模式下，基金并不是就單個項目來進行利潤分配，而是將所有項目的利潤進行統(tǒng)一計算?；鹄麧櫟木唧w分配順序如下：

1.基金的回報首先返還給LP以清償其全部本金出資(包括對項目投資的出資，管理費出資以及其他各項費用的出資);2.如果基金的內(nèi)部回收率(Internal Return Rate)不超過優(yōu)先回報率(Preferred Return Rate), 則GP不會得到任何提成收入(carry interest), 基金的利潤在返還LP全部本金后，余下部分將按出資比例分配給全體合伙人。優(yōu)先回報率是基金GP在基金成立時向投資人承諾的投資回報率。美國基金業(yè)內(nèi)慣例是，優(yōu)先回報通常為8%的年復合率，值得一提的是，和中國不同，美國是一個基本利率很低的國家。如果基金的IRR高于優(yōu)先回報率，則投資人將會得到基于其全部本金計算的優(yōu)先回報(Preferred Return)。

3.投資人獲得優(yōu)先回報后，GP通過追補條款(GP Catch-Up)會獲得其LP優(yōu)先回報部分上獲得的20%的提成收入。

4.所有剩下的基金利潤在GP和LP之間以20%和80%的比例分配。

二、項目分配模式

美國的投資基金多數(shù)使用按項目分配的模式，所以這種模式又俗稱American Waterfall(相對于本金優(yōu)先返還模式的European Waterfall 而言)。然而，隨著近年來市場環(huán)境的惡化，這種收益分配模式受到不少挑戰(zhàn)。美國機構(gòu)投資人協(xié)會(Institutional Limited Partners Association，簡稱ILPA)發(fā)布的私募股權(quán)投資原則(Private Equity Principals)中認為最佳的基金利潤分配模式是本金優(yōu)先返還模式。這一原則為機構(gòu)投資人在與GP的談判中提供了強有力的依據(jù)。此外，由于市場環(huán)境的原因，基金募資越來越艱難，基金經(jīng)理在面對機構(gòu)投資人的時候，談判能力(Bargaining Power)大不如前，在很多經(jīng)濟條款上，包括基金收益分配模式上不得不聽取LP的意見。

按項目分配模式有不同的做法。嚴格的按項目分配模式是GP單獨核算各個項目的利潤和虧損。一旦LP收回某一個項目的出資和優(yōu)先回報后，GP就可以收取提成收入。假設(shè)基金同時投資5個項目，當一個項目出現(xiàn)收益后，GP即可收取提成收入，無論其他項目是否虧損。在這種模式下，GP會失去處置虧損項目的動機。

另一種較為常見的按項目分配模式是計算基金所有已實現(xiàn)的盈利(realized profits)和虧損(realized losses)。這一模式下，基金的收益首先用以償還LP在所有已經(jīng)退出的項目(realized investments)中的出資和優(yōu)先回報，如果有某項目出現(xiàn)虧損，則下一個盈利項目需要首先填補這個虧損，再去計算可能有的優(yōu)先回報和GP的提成收入。相對于本金優(yōu)先返還模式來說，按項目分配模式對于GP的優(yōu)勢是顯而易見的，GP將會較早獲得提成收入(Carried Interest)。然而，視基金各投資項目的盈虧程度而定，這種方式有可能使GP獲得比約定的提成收入比例更多的提成收入，因此在基金解散時需要計算基金全部項目的總體利潤，以判斷GP實際收取的提成收入是否超過其應(yīng)得的提成收入。對于投資人來說，按項目分配模式的風險在于GP可能不愿意，或者處于種種原因不能夠向 基金返還這部分額外的提成收入。投資人在基金法律文件中可以運用GP回撥機制(GP Clawback)令GP向基金返還這部分額外的提成收入?；負軝C制較為復雜，而且通常結(jié)合預(yù)存賬戶(escrow accounts)和基金經(jīng)理個人連帶擔保(back-to-back guarantee)一起運用。

第四篇：對私募股權(quán)基金收益分配的初步探討

對私募股權(quán)基金收益分配的初步探討

一、背景概述

近年來，私募股權(quán)投資在國內(nèi)蓬勃發(fā)展，2010年更是迎來了爆發(fā)式增長。根據(jù)ChinaVenture 投中集團旗下數(shù)據(jù)庫產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計，2010年VC/PE背景中國企業(yè)境內(nèi)外IPO數(shù)量為220家，融資金額373.74億美元，占IPO總量的44.8%和35.0%。相比2009年分別上升185.7%和174.2%，均超過了2007年的高峰水平。在新基金募集方面，2010年新設(shè)立基金235只，募集本外幣基金共 304.18億美元(含首輪募集)，資金募集情況相比2009年則明顯好轉(zhuǎn)，并超過2008年182支基金募資267.78億美元的歷史高位，募資完成（含首輪完成）基金數(shù)量比2009年增加26.8%，而募資規(guī)模環(huán)比增加79.1%。中國LP群體迅速擴容，從以全國社?；鹄硎聲鴦?chuàng)母基金為代表的機構(gòu)投資者，到大型民營企業(yè)和一批觸覺敏銳的高凈值個人，中國有限合伙人群體開始走向?qū)I(yè)化和多元化。

在2010年IPO的220家VC/PE背景中國企業(yè)中，有152家選擇了境內(nèi)上市，占比69.1%。境內(nèi)上市的152家企業(yè)中，有143家在中小板和創(chuàng)業(yè)板上市。2009年10月份開啟的創(chuàng)業(yè)板市場，為私募股權(quán)基金提供了重要退出渠道。僅2010年期間，登陸創(chuàng)業(yè)板的VC/PE背景企業(yè)達63家，僅次于深交所中小板的80家。歐美資本市場的復蘇，也促進了赴美IPO案例數(shù)量的增長。隨著2010年10月30日創(chuàng)業(yè)板一周年，首批創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)背后的VC/PE基金迎來了真正的收獲期。私募股權(quán)投資人面臨一個重要的議題：收益分配。收益分配，作為私募股權(quán)投資的最后環(huán)節(jié)，也是最重要的一個環(huán)節(jié)，直接關(guān)系到投資人切身利益，也對基金管理人行為及GP/LP關(guān)系起到內(nèi)在決定性作用。這一游戲規(guī)則，投資人是否了然于胸？本文將對基金收益分配規(guī)則進行探討，以為私募股權(quán)基金感興趣之投資人提供參考。

二、收益分配基本概念及模式簡析

承諾出資制

承諾出資(Commitment)是有限合伙形式基金的特點之一。在基金募集(或首輪募集)的最后階段，基金出資人只需將承諾出資總額的一定比例安排資金到位，基金即可宣告成立。剩余部分則在后續(xù)的基金運作中根據(jù)項目進度的需要陸續(xù)進行實繳。這一資本金陸續(xù)到位的認繳實繳制度已成為行業(yè)標準。操作上，首輪募集資金一般會快速投資于已就緒的投資項目?；鸷罄m(xù)尋找、篩選并投資的項目，管理公司會根據(jù)實際情況向基金出資人發(fā)出繳納通知(Capital Call)。在承諾出資后，基金出資人將在基金投資期內(nèi)，根據(jù)管理公司的出資通知書分批繳納資本金，直致累計的實際出資金額達到承諾出資總額。

與全部資金一次到位的出資方式相比，承諾出資制大大提高了資金的使用效率。閑置資金會產(chǎn)生時間成本，基金的閑置資金過多會降低基金的內(nèi)部收益率(IRR)，對基金整體業(yè)績產(chǎn)生負面影響。所以一般情況下管理公司不會要求出資人一次性繳納全部出資，除非該基金為基于單一項目的基金，或者是其他特殊情況。同時，基金管理人需要考慮出資人延遲繳納出資的情況，避免因為資金不足而失去投資機會。綜上，對出資人進行合理的出資管理是基金日常運營，即流動性管理的一個重要部分。

承諾出資制下，基金出資人一般根據(jù)項目進度進行繳款，但目前國內(nèi)的人民幣基金卻普遍不采用該制度。究其原因，當前很多GP擔心LP在通知繳款的時候違約，因而傾向于要求LP一次性繳清，或者根據(jù)事先約定的周期（而不是按照項目進度）進行繳款，以保證資金的及時到位。隨著中國LP市場的成熟特別是眾多機構(gòu)投資人的出現(xiàn)，人民幣基金有望逐漸接軌真正意義上的承諾出資制。

瀑布式的收益分配體系

基金收益分配模式主要有兩種：一是優(yōu)先返還出資人全部出資和優(yōu)先收益模式，二是逐筆分配模式。在第一種模式下，投資退出的資金需優(yōu)先返還給基金出資人，至其收回全部出資及約定的優(yōu)先報酬率（通常是8%年化復利）后，普通合伙人再參與分配。第二種模式則不同，每筆投資退出普通合伙人都參與收益分配，以單筆投資成本為參照提取超額收益的一部分作為業(yè)績獎勵。顯然，逐筆分配模式下有限合伙人收回投資的速度要慢于優(yōu)先返還出資人全部出資和優(yōu)先收益模式，且當后續(xù)項目出現(xiàn)虧損時，存在執(zhí)行“鉤回條款”的可能。

相比逐筆分配模式，返還出資人全部出資和優(yōu)先收益模式下有限合伙人的利益能得到更有力的保障，執(zhí)行勾回條款的可能性也被大大降低。因此也更為普遍，是優(yōu)先推薦采用的基金收益分配模式。[page]

管理費和業(yè)績獎勵

私募股權(quán)基金的收益分配中，普通合伙人（GP）的收益包括管理費和業(yè)績獎勵兩個部分，也就是我們常說的“2+20”模式。

管理費(Management Fee)，需覆蓋基金管理人日常運營及做出投資決策所需各項開支，包括辦公室租金、員工工資、及與投資直接相關(guān)的差旅費、招待費和財務(wù)顧問費等，即“2”的部分。有限合伙人協(xié)議應(yīng)對管理費的覆蓋范圍做出明確的約定，以規(guī)范哪些費用由管理費覆蓋，哪些費用計入基金層面，從而更好的維護基金出資人，尤其是有限合伙人的利益。

業(yè)績獎勵（Carried Interests）即對基金管理人工作成果進行獎勵的激勵機制。一般情況下，基金會以已實現(xiàn)的超額收益為基數(shù)，提取一定比例作為給基金管理人(GP)的獎金?；鸸芾砣藨?yīng)以獲取業(yè)績獎勵而非管理費為關(guān)鍵目標為投資人工作，才被視為是有效的、符合投資者利益的內(nèi)部激勵模式。

關(guān)于業(yè)績獎勵的實際分配，即GP 實際取得“20”部分的實際時點，一般要等多數(shù)項目真正實現(xiàn)退出且出資人收回其出資的全部真金白銀后。這一般要等到第四、五年，而這段時期GP只能收到管理費，LP則往往每年都能陸續(xù)收回一些資金（在項目退出優(yōu)先返還投資的模式下）。

LP優(yōu)先回報率和GP收益分配追趕

瀑布式的收益分配體系中設(shè)置了一些條款以保護基金出資人，尤其是有限合伙人的利益。優(yōu)先回報率(Preferred Return)是保障有限合伙人權(quán)益的一個工具，往往在有限合伙協(xié)議(LPA)中做出約定，通常為8%年化復利。當基金整體收益率(以內(nèi)部收益率IRR衡量)低于LP優(yōu)先收益率時，普通合伙人不能提取業(yè)績獎勵。所有實現(xiàn)的退出需返還LP出資及其應(yīng)得的優(yōu)先回報。本質(zhì)上看，LP優(yōu)先回報率可以被視為資金的借貸成本，即出資人資金的時間價值。這部分收益本屬于出資人，在基金收益未超過資金時間成本的情形下，GP不參與這部分增值的分配。

然而，大部分基金的內(nèi)部收益率都遠高于8%，GP參與超額收益分配是一種常態(tài)。一個容易被忽略的細節(jié)是，在GP參與收益分配的初期存在一個“追趕期”(GP Catch-up)。以經(jīng)典的20%業(yè)績獎勵模式為例，在滿足全部出資人的8%優(yōu)先收益后，GP獲取與之相對應(yīng)的2%（8%*20%），以“追趕”上全部出資人的收益，從而保證整體超額收益中，全部出資人獲得80的同時GP獲得20。即不考慮時間價值，定義收回的投資總額超出投資成本的部分為超額收益，在全部出資人和GP之間的分配比例為4:1。（需要注意的是，基金的全部出資人不等于LP。出于利益捆綁的需要，有限合伙制基金由普通合伙人和有限合伙人共同出資，普通合伙人出資的1%與有限合伙人出資的99%具有相同的收益分配權(quán)利。）在操作中，LP和GP需要對GP追趕速度這一參數(shù)進行事先約定。100%GP追趕模式是為最快的追趕速度。在該情形下，出資人收回投資和8%年化復利的優(yōu)先報酬后，流向出資人管道被臨時關(guān)閉，轉(zhuǎn)為100%流向GP，直至GP池子中的水位(獲得的超額收益分配)達到全部出資人的1/4（即20/80）。此后剩余的收益部分按照4:1的比例流入出資人和GP的池子。若將GP追趕速度放緩，假設(shè)為x%GP追趕模式，當出資人收回投資和8%年化復利的優(yōu)先報酬后，資金流向GP和LP的速度被調(diào)整為(x%):(1-x%), 直至超額收益在LP和GP之間分配的比例達到4:1, 后再將資金流速調(diào)整為約定的4:1.顯然，x小于等于100但必需大于20，x數(shù)值越小對LP利益的保護力度越大，GP獲得全部20%業(yè)績獎勵的難度越高。

與追趕模式相對應(yīng)的是“直接模式”，即不存在優(yōu)先收益的情形下，GP一開始直接參與收益分配獲得20%業(yè)績獎勵的模式。顯然，設(shè)計追趕模式的目的在于對基金出資人利益進行保護。

鉤回條款

鉤回(Clawback)，指如果GP得到了超過事先協(xié)定的收益分成，或未能向LP返還全部出資并提供優(yōu)先回報，GP必須退還其得到的超額分配。該條款一般在基金投資項目出現(xiàn)虧損時產(chǎn)生效力。在基金終止時或者中期可進行鉤回。為保證鉤回發(fā)生時能夠順利進行，基金應(yīng)建立提存賬戶或向基金出資人提供鉤回擔保。

三、私募股權(quán)基金收益分配模式探討及示例

結(jié)合合伙制基金的承諾出資制度和基金投資期和投資收回期的大多數(shù)情況，可分別從GP和LP的角度繪制出資及實際收取投資收益曲線如下。下圖充分體現(xiàn)了存續(xù)期內(nèi)基金凈值變化趨勢和基金收益分配的幾個特點：資本金分批到位和基金收益分配前低后高的特點。

圖示1：私募股權(quán)基金整體收益曲線 [page]

將基金收益分配機制進一步細化，考慮基金收益在GP和LP之間的分配模式。假設(shè)對GP進行20%業(yè)績獎勵，采用優(yōu)先返還出資及優(yōu)先收益的收益分配模型和GP追趕模式，不考慮GP在基金中的出資，以基金內(nèi)部收益率IRR為橫軸，縱軸分別表示普通合伙人在基金整體超額收益中的獲益比例和金額，GP在取得不同水平業(yè)績(IRR)時可分得的收益圖示如下。其中，必要報酬率即LP優(yōu)先報酬率；約定的業(yè)績獎勵分配即根據(jù)GP追趕速度x計算得的出資人和GP分類達到4:1時的IRR(具體公式可簡單推算獲得)。

圖示2-1中藍色實線部分為普通合伙人業(yè)績獎勵占基金整體超額收益部分的比例。當且僅當基金收益IRR大于約定的業(yè)績獎勵分配點時，普通合伙人的業(yè)績獎勵比例才能達到并保持在20%水平。當基金整體收益低于該約定數(shù)值時，普通合伙人無法獲得全部20%業(yè)績獎勵。該激勵機制能促使實現(xiàn)基金出資人利益最大化，符合基金投資人的利益。

圖示2-2中，藍色實線部分為普通合伙人當且僅當基金整體IRR大于約定的業(yè)績獎勵分配之后，普通合伙人才能獲取全部20%業(yè)績獎勵。

以上兩張圖展示了在瀑布式收益分配的三個階段GP獲取的業(yè)績獎勵占基金整體超額收益的比例和金額。從LP的角度，可繪制圖示如下。

圖示3-1中藍色實線部分，表示LP分得部分占基金整體收益的比例。保持其他假設(shè)不變且GP采用100%追趕模式。當基金內(nèi)部報酬率小于等于LP優(yōu)先收益率時，所有投資收益所得由LP獲?。划敾餓RR超過優(yōu)先收益率時但小于等于大于約定的業(yè)績獎勵分配點時，該比例逐漸下降，GP完成追趕時至80%水平。在基金IRR大于約定業(yè)績獎勵分配點時，LP將獲得所有超額收益的80%。[page]

圖示2-1中藍色實線部分描述了不同IRR水平下LP獲得的超額收益。所有假設(shè)條件保持不變，當IRR小于約定的LP優(yōu)先收益率時，基金收益100%流向LP。當IRR大于約定的LP優(yōu)先收益率小于等于約定的業(yè)績獎勵分配點時，GP以x%的速度實施追趕，資金流向LP的速度減緩至原先的(1-x%)，直至GP累計獲得的超額收益達到LP的1/4(即20/80)。此后，資金流向LP和GP的速度穩(wěn)定在4:1。最終，LP獲得整體超額收益的1/4。

收益分配計算示例

假設(shè)基金規(guī)模為人民幣10億，由LP整體出資，于基金成立之初一次性繳清。兩年后實現(xiàn)投資退出20億?；鸷匣飬f(xié)議約定GP的業(yè)績獎勵提取比例為20%，LP享有8%優(yōu)先回報率，GP采用100%追趕模式參與收益分配?；鹗找娣峙溥^程列示如下。

表一

其中，計算得優(yōu)先返還LP的金額為 1,000,000,000*(1+8%)*(1+8%)= 166,400,000 上表顯示，最終基金在兩年內(nèi)獲得了兩倍的整體收益，內(nèi)部收益率為41.42%?；鸪~收益為人民幣10億，普通合伙人完成了追趕，獲得了全部20%業(yè)績獎勵，即人民幣2億；LP將分得8億，占比80%。

假設(shè)其他條件不變，GP參與收益分配初期采用50%追趕模式。即滿足LP 8%的優(yōu)先收益后，仍采用1：1的方式將剩余收益在GP和LP進行分配，直致累計分配達到4:1的比例（我們把該節(jié)點稱為Agreed carried interest split achieved）。根據(jù)上述情景假設(shè)，我們編制了分配表二如下：

表二

表一和表二中的最終結(jié)果相同?？梢姰敾鹫w收益足夠高時，優(yōu)先收益和GP追趕模式只是改變了收益分配路徑，不影響收益分配的結(jié)果。[page]

引入實踐中常用的LP分批繳納出資模式。假設(shè)LP分別在兩年初繳納出資5億，GP采用100%追趕模式參與收益分配，保持其他情景假設(shè)不變。此時，LP應(yīng)獲取的優(yōu)先回報金額為: 1,000,000,000*(5*1.08*1.08+5*1.08-10)=123,200,000。在基金整體盈利加GP 100%追趕模式下，基金收益分配情況見表三：

表三

將表三和表

二、表一進行比較可見，分批繳款情況下GP需要支付給LP的優(yōu)先回報較一次性繳款時更低，但在GP完成追趕的前提下并不影響最終的收益結(jié)果。可見，良好的運用分批繳款制度可以使GP盡早地參與到超額收益分配中。分批繳款提高了資金使用效率，對基金管理水平提出了更高的要求。

四、結(jié)論與展望

綜上，在有限合伙協(xié)議中約定出資人享有優(yōu)先回報率，是對投資人利益的有效保護方式。優(yōu)先回報率和GP追趕相結(jié)合的收益分配機制，雖然在基金收益高于約定水平的情況下不影響收益分配的最終結(jié)果，但提高了GP獲得業(yè)績獎勵的門檻，激勵其交出更好的成績單。有限合伙人若合理運用這一工具組合，能更好的進行風險控制和GP激勵?？梢?，收益分配對于維護LP與GP之間的利益一致具有重大意義，應(yīng)在基金募集與設(shè)立伊始就要明確進行約定。

私募股權(quán)投資是連接實體經(jīng)濟與資本市場的重要樞紐，其本質(zhì)為實業(yè)投資。優(yōu)秀的私募股權(quán)基金賦予智慧，能夠孵化初創(chuàng)型企業(yè)、傳遞企業(yè)家精神并創(chuàng)造商業(yè)價值。私募股權(quán)投資將在中國的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與升級中發(fā)揮的重要作用已經(jīng)顯現(xiàn)。同時，VC/PE資產(chǎn)將在資產(chǎn)配置中占據(jù)越來越重要的地位。隨著建設(shè)多層次資本市場進程的推進和并購市場的活躍，VC/PE的退出將更加順暢，這極大地激發(fā)了PE投資的熱情。我們已經(jīng)看到了創(chuàng)業(yè)板的推出和逐漸成熟，相信在不久的將來OTC交易市場和私募股權(quán)二級市場亦將在千呼萬喚中浮出水面，為LP提供新的退出渠道。市場的完善，是一種制度激勵；日漸成熟的投資者心態(tài)，是對投資管理人的鼓舞。成熟而健康的私募股權(quán)市場，離不開投資人和管理人之間的共同語言和共同信仰。伴隨中國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型與升級的推進和資本市場的日益壯大，PE投資還有很長的黃金時期。本文初步探討了基金收益分配這一議題，權(quán)作拋磚引玉，冀對實踐中處理LP/GP利益分配關(guān)系有所啟發(fā)。

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ChinaVenture基金投資顧問團隊長期關(guān)注私募股權(quán)基金投資及募集市場，致力于為國內(nèi)機構(gòu)投資者等有限合伙人提供基金遴選及投資相關(guān)之最新研究成果。藉ChinaVenture投資數(shù)據(jù)庫CVSource精準數(shù)據(jù)分析及深厚研究積累，ChinaVenture基金投資顧問團隊亦可提供關(guān)于基金投資或組建各層面問題之定制研究或咨詢服務(wù)。

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第五篇：私募基金基礎(chǔ)知識

投資者教育（私募基金基礎(chǔ)知識）

1.什么是私募基金？

私募基金是指通過非公開方式，面向少數(shù)機構(gòu)投資者募集資金而設(shè)立的基金。由于私募基金的銷售和贖回都是通過基金管理人與投資者私下協(xié)商來進行的，因此它又被稱為向特定對象募集的基金。

私募基金管理人、私募基金銷售機構(gòu)不得向投資者承諾投資本金不受損失或者承諾最低收益。

2.私募基金的投資范圍：

私募基金財產(chǎn)的投資包括買賣股票、股權(quán)、債券、期貨、期權(quán)、基金份額及投資合同約定的其他投資標的。私募基金應(yīng)當向合格投資者募集，單只私募基金的投資者人數(shù)累計不得超過法律規(guī)定的特定數(shù)量。3.私募基金的分類: 按主投資標的又可分為:(1)證券投資基金（標的為股票)(2)期貨投資基金（標的為期貨合約）(3)貨幣投資基金（標的為外匯）

(4)黃金投資基金（標的為黃金）

(5)FOF基金 英文全稱fund of fund（意為“基金投資基金”，標的為基金）(6)REITS real estate Investment Trusts(房地產(chǎn)投資基金，標的為房地產(chǎn)）(7)TOT trust of trust(信托投資基金，標的為信托產(chǎn)品)(6)對沖基金（又叫套利基金，標的為套利空間）4.私募基金的優(yōu)勢有哪些？

1)業(yè)績優(yōu)異：私募基金長期投資業(yè)績完勝大盤、公募基金及其他股票型理財產(chǎn)品。

2)追求絕對回報：私募基金管理人利益和投資者利益是一致的，私募基金固定管理費很少，主要依靠提取業(yè)績報酬生存發(fā)展，而超額業(yè)績費是在凈值每次創(chuàng)出新高后才可提取的。只有投資者賺到錢，私募才能賺到錢。所以私募基金需要追求絕對的正收益，對下行風險的控制相對嚴格。

3)操作靈活：倉位可在0%-100%間靈活調(diào)整，牛市可滿倉獲取全部收益，熊市可空倉規(guī)避系統(tǒng)風險，投資策略眾多。

4)精英管理：陽光私募基金的資產(chǎn)管理人，大多經(jīng)歷了中國股市20多年牛熊轉(zhuǎn)換的實戰(zhàn)考驗，他們有的曾經(jīng)是公募基金的明星基金經(jīng)理，有的曾在券商中擔任自營部投資經(jīng)理或資深行業(yè)研究員，有的曾被任命為管理關(guān)系民生的保險資金、社保組合及企業(yè)年金，而有的源于民間股神的華麗轉(zhuǎn)身。5.合格投資者的認定

私募基金的合格投資者是指具備相應(yīng)風險識別能力和風險承擔能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬元且符合下列相關(guān)標準的單位和個人：(一)凈資產(chǎn)不低于1000萬元的單位；

(二)個人金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元。

下列投資者視為合格投資者：

(一)社會保障基金、企業(yè)年金、慈善基金；

(二)依法設(shè)立并受國務(wù)院金融監(jiān)督管理機構(gòu)監(jiān)管的投資計劃；(三)投資于所管理私募基金的私募基金管理人及其從業(yè)人員；(四)中國證監(jiān)會規(guī)定的其他投資者。

6.公募基金與私募基金的區(qū)別

公募基金是受政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資者公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金，這些基金在法律的嚴格監(jiān)管下，有著信息披露。利潤分配，運行限制等行業(yè)規(guī)范。例如目前國內(nèi)證券市場上的封閉式基金。

公募就是公開募集。公開的意思有二：第一是可以做廣告，向所有認識和不認識的人募集。第二是募集的對象數(shù)量比較多，比如一般定義為200人以上。

私募就是私下募集或私人配售。私下的意思如上：第一，不可以做廣告。第二，只能向特定的對象募集。所謂特定的對象又有兩個意思，一是指對方比較有錢具有一定的風險控制能力，二是指對方是特定行業(yè)或者特定類別的機構(gòu)或者人。第三，私募的募集對象數(shù)量一般比較少，比如200人以內(nèi)。

具體而言：

（1）募集的對象不同。公募基金的募集對象是廣大社會公眾，即社會不特定的投資者。而私募基金募集的對象是少數(shù)特定的投資者，包括機構(gòu)和個人。

（2）募集的方式不同。公募基金募集資金是通過公開發(fā)售的方式進行的，而私募基金則是通過非公開發(fā)售的方式募集，這是私募基金與公募基金最主要的區(qū)別。

（3）信息披露要求不同。公募基金對信息披露有非常嚴格的要求，其投資目標、投資組合等信息都要披露。而私募基金則對信息披露的要求很低，具有較強的保密性。

（4）投資限制不同。公募基金在在投資品種、投資比例、投資與基金類型的匹配上有嚴格的限制，而私募基金的投資限制完全由協(xié)議約定。

（5）業(yè)績報酬不同。公募基金不提取業(yè)績報酬，只收取管理費。而私募基金則收取業(yè)績報酬，一般不收管理費。對公募基金來說，業(yè)績僅僅是排名時的榮譽，而對私募基金來說，業(yè)績則是報酬的基礎(chǔ)。7.私募基金投資的誤區(qū)：

（1）只要收益高的陽光私募基金都可以買

由于每位投資者都有著不同的風險收益偏好，因此，投資者在面對不同投資風格的陽光私募基金時若不顧自己的風險偏好而隨意挑選基金，投資結(jié)果往往是失敗的。例如保守型的投資者買入激進型的基金后，心情就會在基金凈值大起大跌的波動中備受煎熬，最終無奈贖回。格上理財建議，無論是激進型還是保守型投資者，在選擇陽光私募基金前需了解自己的風險承受能力，再結(jié)合自己的風險偏好選擇適合自己風格的基金。也就是說，投資者在挑選基金時需要考評風險調(diào)整后的收益，而不是僅看收益的絕對值而盲目錯配了基金。

（2）投資陽光私募只選短期排名靠前的基金

僅以短期業(yè)績排行榜作為選擇陽光私募基金的唯一標準并不科學。陽光私募基金暫時的排名靠前可能由于其投資風格激進，甚至有著偶然的運氣因素，并不絕對意味著基金經(jīng)理有較好的投資能力。據(jù)統(tǒng)計，現(xiàn)存的2000多只陽光私募基金中，當年業(yè)績排名在前100位，次年能夠保持的只有50%，兩年后只剩下31%，三年后僅有10%。因此，我們建議您不僅關(guān)注基金短期業(yè)績的爆發(fā)，還有長期業(yè)績的穩(wěn)定性，以及更重要的是業(yè)績背后的驅(qū)動因素是否可持續(xù)。

（3）明星基金經(jīng)理管理的陽光私募一定好

雖然不少明星基金經(jīng)理來自實力派的公募基金以及大型券商，背景光鮮，過往投資業(yè)績輝煌。但對于剛剛成立陽光私募公司的明星基金經(jīng)理來說，通常面臨著失去強大投研團隊支持、需牽扯更多精力考慮公司運營等問題，投資業(yè)績可能會受到較大影響。因此，我們建議，對于明星基金經(jīng)理新成立的基金需要經(jīng)過一段時間的考察。

（4）凈值越高的基金說明基金經(jīng)理投資能力越強

基金凈值的高低受到四個因素的影響：

1、成立時間，2、投資策略（股票多頭、股票多空、市場中性等），3、投資類型（股票、債券、期貨等），4、投資能力。成立時間不同，風格策略不同的基金不宜簡單的用凈值來比較投資能力。因此，建議投資者在比較不同基金產(chǎn)品時將同一時期成立且投資類型相同的基金作對比。

（5）凈值高的陽光私募上漲空間小于凈值低的私募

陽光私募凈值的高低與其未來的收益空間并不存在著因果關(guān)系，不同的凈值水平僅反映了目前該陽光私募基金凈資產(chǎn)的市場價值。真正決定陽光私募未來收益高低的是基金經(jīng)理的投資能力。

8.如何選擇適合您的陽光私募基金？

在選擇陽光私募基金時，您需要考慮以下幾個方面：

1)了解自身需求。理清您的投資目標、投資周期、期望收益以及風險承受能力等;2)了解私募基金。掌握基金的業(yè)績歸因及投資風格;熟悉基金經(jīng)理的過往投資經(jīng)歷，私募基金的投資理念、投資策略及風險控制措施;了解公司基本面情況，如投研團隊、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理情況、管理規(guī)模等。3)構(gòu)建投資組合。根據(jù)您的投資需求，結(jié)合市場情況，選擇與您的風險承受能力相匹配的私募基金，構(gòu)建投資組合。并在未來根據(jù)您投資需求的改變、市場波動及私募基金本身的變動，動態(tài)調(diào)整投資組合。

投資者可向第三方機構(gòu)咨詢私募基金，尋找與您需求相匹配、風險收益比極佳的私募基金。

9.私募基金的組織形式有哪幾種? 私募基金根據(jù)組織形式可以分為以下三種：契約型基金。指未成立法律實體，而是通過契約的形式設(shè)立私募基金，基金管理人、投資者和其他基金參與主體按照契約約定行使相應(yīng)權(quán)利，承擔相應(yīng)義務(wù)和責任。

其次是公司型基金。指投資者依據(jù)《公司法》，通過出資形成一個獨立的法人實體—基金公司，由基金公司自行或者通過委托專門的基金管理人機構(gòu)進行管理，投資者既是基金份額持有者又是基金公司股東，按照公司章程行使相應(yīng)權(quán)利、承擔相應(yīng)義務(wù)和責任。

最后是合伙型基金。指投資者依據(jù)《合伙企業(yè)法》，成立投資基金有限合伙企業(yè)，由普通合伙人對合伙債務(wù)承擔無限連帶責任，由基金管理人具體負責投資運作。