第一篇：行為金融中航油的期貨投資案例分析

中航油的期貨投資案例分析

一、案例背景

中國航油公司的總裁陳久霖曾經(jīng)是企業(yè)界的一顆明星，他帶領(lǐng)中航油走出困境，走向世界，創(chuàng)造了嬌人的業(yè)績。然而，2004年12月，中國航油因從事投機性石油衍生品交易，導致虧損5.54億美元，向當?shù)胤ㄔ荷暾埰飘a(chǎn)保護，成為繼巴林銀行破產(chǎn)以來最大的投機丑聞之一。

中國航油公司成立于1993年，注冊于新加坡。從單一的進口航油采購業(yè)務逐步擴展到國際石油貿(mào)易業(yè)務，并于2001年在新加坡交易所主板上市。經(jīng)過幾年的發(fā)展，公司凈資產(chǎn)增長了700多倍，市值增長4倍，成為資本市場的明星。

為了對石油現(xiàn)貨風險進行規(guī)避，經(jīng)國家有關(guān)部門批準，中國航油自2003年開始做油品期貨套期保值業(yè)務，但其顯然遠遠超出了套期保值的范圍。2003年下半年，公司開始交易石油期權(quán)(option)，最初涉及200萬桶石油，中航油對國際石油市場判斷準確，公司購買“看漲期權(quán)”，出售“看跌期權(quán)”，獲得了一定的利潤。然而好景不長，以下是中航油期貨事件的時間表：

2004年1月：陳久霖看跌石油價格，拋售石油看漲期權(quán)，買入看跌期權(quán)。但世界石油價格反轉(zhuǎn)上揚，使公司賬面出現(xiàn)浮動虧損580萬美元，公司決定延期交割合同，即買回期權(quán)以關(guān)閉原先盤位，同時出售期限更長、交易量更大的新期權(quán)。

2004年6月：隨著油價持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到3000萬美元。公司決定再延后到2005年和2006年才交割，交易量再次增加。

2004年10月：油價再創(chuàng)新高，公司交易盤口達5200萬桶石油,賬面虧損增大。

10月10日：面對嚴重資金周轉(zhuǎn)問題的中航油，首次向母公司呈報交易和賬面虧損。賬面虧損高達1.8億美元，另外已支付8000萬美元的額外保證金。

10月20日：母公司提前配售15%的股票，將所得1.08億美元資金貸款給中航油。

10月26日和28日：公司因無法補加一些合同的保證金而遭逼倉，蒙受1.32億美元實際虧損。

11月8日到25日：公司的期權(quán)合約繼續(xù)遭逼倉，實際虧損達3.8

1億美元。

12月1日：在虧損5.5億美元后，中航油宣布向法庭申請破產(chǎn)保護。

二、案例分析

我們主要會從行為金融的角度來分析中航油失敗并且導致破產(chǎn)的主要原因。行為金融主要是通過分析投資者各種心理特征，來研究投資者的決策行為及其對資產(chǎn)定價影響，力圖揭示金融市場的非理性行為和決策規(guī)律。因此，在這一事件中，我們主要是通過分析總裁陳久霖在期貨投資時的心理特征來研究他的決策行為，并且分析這些行為會有如何的表現(xiàn)和導致怎樣的結(jié)果。

在中航油案例中，陳久霖的期貨投資失敗的原因主要有以下幾點：

（一）犯了投資者的處置效應錯誤

1、對處置效應的解釋

處置效應是一種比較典型的投資者心理和行為偏差，是投資者心態(tài)模型的重要表現(xiàn)形式。在廣泛的資本市場中，投資者常常處于處置效應狀態(tài)，并且在資產(chǎn)投資中受挫。處置效應，是指投資人在處置股票時，傾向賣出賺錢的股票，繼續(xù)持有賠錢的股票，也稱“出贏保虧”效應。

處置效應產(chǎn)生的原因在于投資者的心理偏差，即投資者的自我意識偏差和對待挫折的心理態(tài)度。投資者回避實現(xiàn)損失是為了避免資產(chǎn)損失帶來的后悔，因為一旦損失實現(xiàn)，就證明投資者以前的判斷是錯誤的，這會給投資者帶來挫折感，使其心理上感到內(nèi)疚和不安。

2，處置效應在中航油事件中的主要表現(xiàn)

從2003年底至2004年，陳久霖錯誤地判斷油價走勢，多次調(diào)整交易策略，賣出石油看漲期權(quán)并買入看跌期權(quán)。在期權(quán)盤位到期時，失誤的投資仍然沒有正確的面對，反而決定延期交割合同，買回期權(quán)以關(guān)閉原先的盤位，同時出售期限更長，交易量更大的新期權(quán)。經(jīng)過多次的延期，最終導致虧損的缺口擴大到無法彌補的程度并走向破產(chǎn)。

（二）在投資過程中的過度自信

1、關(guān)于過度自信

過度自信是指人們往往有過于相信自己的判斷能力，高估自己成功的機會的心理現(xiàn)象。過度自信是導致投資者過早地拋售盈利證券，遲遲不愿意出售虧損的證券的重要原因之一，這也是在證券投資中，許多投資者都會犯的一種錯誤。過度自信的投資者通常會過分依賴自己收集到的信息而輕視市場上不斷更新的信息，同時，在過濾和加工各種信息時，注重那些能夠增強他們自信心的信息，而忽視那些傷害他們自信心的信息。在投資者的心理偏差中，過度自信往往產(chǎn)生過度交易。理性投資者交易的基本原則是賣出預期表現(xiàn)較差的股票買進預期收益較好的股票，如果投資者對自己的信息處理能力和決策能力過度自信，就會進行一些非理性交易。

2、陳久霖過度自信的表現(xiàn)

在中航油案例中，由于在2003年下半年對國際石油市場的正確判斷，購買“看漲期權(quán)”，出售“看跌期權(quán)”，獲得一定的利潤。并且在1997年，陳久霖通過30萬的啟動資金，使臨危的中航油公司躍居成為世界第八大航油供應商。由于之前的成功，使得陳久霖產(chǎn)生了過度自信的心理，從而在對2003年底至2004年對石油的價格走勢中做出了錯誤的判斷，過分地相信自己，只是根據(jù)1978年紐約商品交易所上市原油期貨及1981年倫敦國際石油交易所上市原油期貨的每桶交易價格的變化范圍來判斷當前的石油期貨價格。在他拋售看漲期權(quán)并買入看跌期權(quán)時，根據(jù)自己收集的過時信息，過分地相信自己的判斷。當石油價格上升并且使得公司虧損580萬美元時，并沒有認識到自己判斷和決策的失誤，反而仍然對自己對國際石油的價格走勢的判斷持過分的自信的心理態(tài)度，通過多次的延期交割合同的方法，使得虧損不斷擴大。就是在公司破產(chǎn)后，被法院宣判之前，陳久霖在面對記者的采訪時仍然說：“我認為自己是一個敢于承擔責任的人，我覺得我盡自己的能力去負責人了?！彼麑ψ约旱倪^度自信程度可想而知。

（三）惡性增資

對沉沒成本的眷顧導致經(jīng)理人在投資決策失誤時產(chǎn)生 “承諾升級”或稱“惡性增資”（Escalation of Commitment)，即當向一個項目投入大量資源（如資金和時間）后發(fā)現(xiàn)完成該項目取得收益的可能性很小, 在明確而客觀的信息表明應放棄該項目的情況下，管理者仍然繼續(xù)投入額外資源。

1、產(chǎn)生惡性增資的原因：

①主要的心理原因是損失厭惡。擁有損失厭惡心理的投資者，通常在面對確定的收益時不愿意冒風險，而面對確定的損失時會愿意冒風險。

②過度自信也是惡性增資的動因之一。過度自信，過分地相信自己的判斷能力，而忽略其他因素對成功的影響?？v然在投資時面臨損失，但仍然對自己的判斷持相信的態(tài)度，從而繼續(xù)增資。

③最后一個心理因素是證實偏差。證實偏差是這當人們確立某一個信念時，會產(chǎn)生一種尋找支持這個信息的證據(jù)的傾向，并且比較容易接受這些信息，而忽略那些否定信息。這種偏差會使投資者樂于接受繼續(xù)實施項目的信心而忽略任何終止項目的信心，從而仍然繼續(xù)投入額外資金，增大投資。

2、惡性增資在中航油案例中的表現(xiàn)

在案例中，陳久霖由于過度自信，過分地相信自己對石油價格走勢的判斷，在石油期貨的交易中，賣出看漲期權(quán)，買入看跌期權(quán)。當市場的價格上升時，仍然對自己的判斷持肯定的態(tài)度，并且由于證實偏差和損失厭惡的心理，在2003年底至2004年，只相信自己對石油價格會下跌的判斷，并且堅持這一信念，忽視市場上的信息。在面對交易的損失時，通過多次的延期交割合同，增加交易量，并愿意對損失冒風險，不斷增資，最終導致資金的嚴重缺口而不得不向法院提出破產(chǎn)申請。這些都是陳久霖的個人心理偏差產(chǎn)生惡性增資，從而導致在石油期貨的投資中，盡管是損失的投資，仍然增加投資。

三、總結(jié)

作為一個投資決策者，由于有限理性的影響，會導致其在決策時發(fā)生處置效應、認知失調(diào)、過度自信等錯誤的投資心理，從而影響投資并造成損失。因此，投資者在收集擬投資項目的信息是應當全面、準確和及時，不應由于過度自信而忽略一些重要的信息，導致做出錯誤的判斷和投資。在投資過程中，投資者應當不斷調(diào)整自己作為投資者的心態(tài)、決策行為，充分了解自己的心理偏差，并用巨大的毅力克服這些心理偏差，用理性的價值尺度來衡量擬投資項目的可行性，避免做出錯誤投資決定，導致不可挽回的局面。

第二篇：案例：中航油事件

案例：中航油事件

中航油事件背景及其簡介

自20世紀70年代以來，國際石油市場風云變幻。為了對石油現(xiàn)貨風險進行規(guī)避，20世紀80年代國際原油期貨這一金融衍生產(chǎn)品應運而生。隨著我國石油進口量的大幅度增加，國家經(jīng)過謹慎策劃和考慮，于1998年陸續(xù)批準國內(nèi)一些大型國有石油企業(yè)在國際上做石油套期保值業(yè)務，同時禁止它們涉足其他金融衍生產(chǎn)品的投機交易。2003年4月，中航油集團成為第二批國家批準有資格進行境外期貨交易的國有企業(yè)。經(jīng)國家有關(guān)部門批準，中航油新加坡公司在取得中國航空油料集團公司授權(quán)后，自2003年開始做油品期貨套期保值業(yè)務。在此期間，中航油新加坡公司擅自擴大業(yè)務范圍，從事風險極大的石油期權(quán)交易。2003年，中航油新加坡公司確實正確判斷了油價的走勢，從中賺了錢。小試牛刀，旗開得勝，中航油總裁陳久霖在期權(quán)投機中嘗到了甜頭，也可能正是因為初試告捷，才釀成了2004年投資失敗的大禍。事件的簡介如下：

1993年5月，中航油新加坡公司在新加坡成立。

1993-1997年，公司先后經(jīng)歷了兩年的虧損期和兩年的休眠期。

1997年7月，中航油總公司派出陳久霖帶著49.2萬新元赴新加坡接管了這個負債累累的爛攤子。自陳久霖人主中航油新加坡公司后，逐漸從集團爭取到集團壟斷進口航油的采購權(quán)。

2001年12月，中航油在新加坡證券交易所掛牌上市，此后3年，公司又從一個純貿(mào)易型公司發(fā)展成工貿(mào)結(jié)合型、實業(yè)與貿(mào)易互補型的實體企業(yè)。

2003年下半年，公司開始交易石油期權(quán)，最初涉及200萬桶石油，進行空頭投機，中航油在交易中獲利。

2004年一季度，油價攀升導致公司潛虧580萬美元。按照交易規(guī)則，其必須追加保證金以確保期權(quán)買方能夠行權(quán)，但從公司賬戶中調(diào)撥資金會暴露其違規(guī)行為，因此，陳久霖被迫進行展期，并持續(xù)增加交易量以獲取期權(quán)費來彌補保證金缺口。由于沒有采取任何止損措施，中航油（新加坡）的賬面虧損隨著油價的飄升逐漸放大。

2004年二季度，隨著油價持續(xù)升高，公司的賬面虧損額增加到3 000萬美元左右。公司因而決定再延后到2005年和2006年才交割，交易量再次增加。

2004年10月，國際原油期貨價格創(chuàng)55美元／桶新高。中航油（新加坡）賣出的有效期權(quán)合約達到5200萬桶石油的巨量，超過了公司每年實際進口量1700萬桶兩倍還多。根據(jù)合同，油價每上漲1美元，中航油（新加坡）需要向國際投行等交易對手支付5000萬美元的保證金，賬面虧損再度大增。

2004年10月10日，面對嚴重資金周轉(zhuǎn)問題的中航油，首次向母公司呈報交易和賬面虧損。為了補交易商追加的保證金，公司已耗盡近2600萬美元的營運資本、1.2億美元銀團貸款和6 800萬美元應收賬款資金。賬面虧損高達1.8億美元，另外已支付8 000萬美元的額外保證金，中航油（新加坡）現(xiàn)金流量已經(jīng)枯竭。

2004年10月20日，母公司提前配售15％的股票，將所得的1.08億美元資金貸款給中航油。

2004年10月26日和28日，中航油新加坡公司的對手日本三井公司發(fā)出違約函，催繳保證金，中航油新加坡公司被逼在油價高位部分斬倉，造成實際虧損1.32億美元。

2004年11月8日到25日，公司的衍生商品合同繼續(xù)遭逼倉，由于不斷遭到巴克萊資本、倫敦標準銀行等國際投行的逼倉，截至25日中航油（新加坡）的實際虧損已經(jīng)高達3.81億美元，相對于其1.45億美元的凈資產(chǎn)已經(jīng)資不抵債，陷入技術(shù)性破產(chǎn)的境地。2004年12月1日，在虧損5.5億美元后，中航油宣布向法庭申請破產(chǎn)保護令。事發(fā)后，新加坡證券交易所立即指示普華永道作為特別調(diào)查會計師，調(diào)查公司虧損的真相，并向交易所提交調(diào)查報告。中航油（新加坡）也成立了以公司董事為領(lǐng)導的特別行動小組，負責公司的重組和調(diào)查工作。母公司中航油集團則迅速向媒體表態(tài)：中航油集團僅以出資額為限對中航油（新加－坡）承擔有限責任，中航油（新加坡）的債務危機不會連帶中航油集團。中航油集團總經(jīng)理表示集團不可能承諾給予中航油（新加坡）無條件支持，但會給予其有條件的支持。

從政策層角度看，國資委發(fā)表意見：開展的石油期權(quán)業(yè)務屬違規(guī)越權(quán)炒作行為，該業(yè)務嚴重違反決策執(zhí)行程序，經(jīng)營決策嚴重失誤。中航油（新加坡）石油期權(quán)業(yè)務發(fā)生的經(jīng)營虧損，應當按照新加坡上市公司處理損失的商業(yè)化規(guī)則運作。

從債權(quán)人角度看，法國興業(yè)銀行上海分行召開緊急會議，商議應對中航油債務危機的辦法。法國興業(yè)銀行是與中航油簽訂的銀團貸款的牽頭銀行。這筆1.6億美元的銀團貸款由6家國內(nèi)銀行以及北德意志州銀行、新加坡大華銀行和法國外貿(mào)銀行等多家外資銀行共同組成。

從股東角度看，代表散戶利益的新加坡投資協(xié)會表示，中航油（新加坡）一旦破產(chǎn)，7000名中小股東將對其進行集體訴訟。協(xié)會同時表示，支持中航油（新加坡）的債務重組計劃，希望其最終能夠恢復上市。

2005年2月，中航油掌門陳久霖人獄；2005年5月，中航油公布重組方案；2005年12月,BP人股中航油；2006年2月，林日波掌舵中航油；2006年3月22日，新加坡高院正式批準中航油重組方案；2006年3月29日，經(jīng)歷一年重組**的中航油終于復牌。

案例點評

在期權(quán)市場上，過度自信和極度貪婪是兩大魔鬼

對于普通人來說，沖動往往是來自不成熟的表現(xiàn)，但是對于陳久霖來說也許是來自于他的過度自信。從1997年陳久霖臨危受命到2004年中航油的逐步壯大，毫不夸張地說陳久霖憑著他的個人實力讓中航油起死回生，這些都是他自信的資本，當然也是他沖動的資本。

陳久霖過度自信的心理傾向的由來還得從中航油新加坡公司的發(fā)展說起。1993年，中航油集團公司成立了海外“貿(mào)易手臂”—中航油新加坡公司，主要負責我國民航進口航油的采購與運輸。但公司經(jīng)營的前兩年是虧損，再兩年處于休眠狀態(tài)。1997年，當時正處于亞洲金融危機，陳久霖臨危受命，任中航油新加坡公司總裁。但是中航油集團公司只給他約30萬美元啟動資金，陳久霖開始了艱難創(chuàng)業(yè)。在海外打拼7年，終于大獲成功。

陳久霖飽嘗了成功的喜悅。也正是這一成功使陳久霖開始沉浸于過度自信，也許是由于人類共同的本性—貪婪所驅(qū)使，而且期權(quán)市場與生俱來的超級杠桿正是貪婪滋生的沃土，陳久霖開始擅自擴大公司業(yè)務范圍，從事原油衍生品投機交易本身就是在冒險，而非按照國家避險的初衷行事。即使從事期權(quán)交易，從套期保值業(yè)務的相關(guān)要求來看，負責為國內(nèi)航空公司提供燃料油的中航油新加坡公司也只可能買多，而不是賣空，并且期權(quán)交易的數(shù)量和期限上也應該與國內(nèi)航空公司燃料油的供應情況相匹配。

但是沖動和貪婪的魔鬼已經(jīng)戰(zhàn)勝了陳久霖的理性，當然陳久霖是不會承認他自己是在非理性的情況下做出決定的，他終于按捺不住，他開始行動了。

2004年初，陳久霖看跌石油價格，拋售石油看漲期權(quán)。然而，2004年一季度世界石油價格反轉(zhuǎn)上揚，至2004年3月28日，中航油新加坡公司賬面出現(xiàn)浮動虧損580萬美元。因是上市公司，為使年報過關(guān)，中航油新加坡公司前總裁陳久霖在由7人組成的公司風險管理委員會的會議上接受了頭寸展期方案，即買回看漲期權(quán)以關(guān)閉原先盤位，同時出售期限更長、交易量更大的新看漲期權(quán)。中航油新加坡公司期權(quán)持倉進一步劇增。兩天后公布的年報顯示，中航油新加坡公司2003年盈利3 289萬美元，股價沖至1.76新元高位。

但是，天不隨人愿，與此同時，油價繼續(xù)上漲，至2004年6月，公司賬面浮動虧損已達3000萬美元。此時，公司風險管理委員會多數(shù)意見仍是繼續(xù)持倉展期，盡管這樣做已超過《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務管理辦法》中規(guī)定的只許交易期限不超過12個月的期貨的上限，但陳久霖仍然采納了該方案。

從2004年初，中航油新加坡公司一直錯誤地看跌油價，先后3次大幅度實施頭寸展期方案，放大看空期權(quán)盤。至2004年10月10日，賬面浮動虧損已達1.8億美元。這一過程表現(xiàn)出以陳久霖為中心的公司風險管理委員會的過度自信與極度貪婪的瘋狂心理。面對充滿貪婪的期權(quán)市場上的超級杠桿，魔鬼戰(zhàn)勝了理性，而且徹底征服了陳久霖的心智，讓他開始了人生第一次豪賭，當然也是他的最后一次。陳久霖憑借自己多年取得的輝煌戰(zhàn)績，并以此為資本，操作著隨時會帶來毀滅性打擊的超級杠桿。

就像大多數(shù)賭徒一樣，當他們自己的賭資已經(jīng)耗盡時，在瘋狂的心理驅(qū)動下，他們絕對不會就此罷休，他們會想盡辦法繼續(xù)籌集賭資，此時的陳久霖已經(jīng)陷入困境，在他看來中航油的母公司是他的救星。面臨彈盡糧絕之際，陳久霖正式向集團公司總部報告，請求資金支持。在由集團6名主要領(lǐng)導參加的黨政聯(lián)席會議上，陳久霖要求集團給予資金支持。面對越來越難以控制的局面，中航油新加坡公司的母公司中國航油集團的高層仍在救與不救之間徘徊。中航油新加坡公司對油價走勢的錯誤判斷，一意孤行地放大期權(quán)盤，不斷在市場中“加注”，試圖將前面的損失完全彌補。結(jié)果是“總想解套反而套得更深”，這反映了賭徒們在面臨虧損時不是“風險厭惡”的，而是“風險追逐”的行為傾向。其實，在2004年10月21日中航油新加坡公司的國內(nèi)母公司中航油集團就已經(jīng)得知中航油新加坡公司處于高風險狀態(tài)，但是總部仍然隱瞞真相，向一批基金出售中航油新加坡公司15％的股份，將所得款項用于補倉。集團公司的補倉支持恰恰助長了陳久霖過度自信和貪婪的心理，錯誤地認為中航油新加坡公司背后有強大的集團甚至國家的支持，導致了中航油損失的進一步擴大，用更大的錯誤來掩蓋本來可以糾正的小錯誤。甚至在事發(fā)以后，陳久霖還聲稱“再給我5億美元，就會翻身”。直到2006年3月20日，陳久霖在被宣判前最后一次接受記者采訪時仍說：“我認為自己是一個敢于承擔責任的人，我覺得我盡自己的能力去負責任了?！痹谪澙夫?qū)動下過度自信的心理到此時還溢于言表。仔細分析事件發(fā)生的全過程，讀者不免會產(chǎn)生疑問：既然是違規(guī)操作，陳久霖的冒險為何是一路綠燈？

中航油的風險監(jiān)管沛系何在P 中航油事件留給市場最大的疑惑是為什么國家明令海外國有企業(yè)只準做套期保值，中航油新加坡公司卻嚴重違規(guī)，進行期權(quán)投機？難道是中航油沒有風險管理體系嗎？

事實并非如此。中航油（新加坡）風險管理體系由安永會計師事務所設計，風險控制的基本結(jié)構(gòu)是從交易員—風險管理委員會—內(nèi)審部交叉檢查CEO(總裁）—董事會，層層上報。交易員虧損20萬美元，交易員要向風險管理委員會匯報；虧損達37.5萬美元時，必須向CEO匯報；虧損50萬美元時則自動平倉。公司10位交易員累計虧損500萬美元時或倉位達200萬桶時，必須斬倉止損。從上述架構(gòu)可以看出，中航油（新加坡）的風險管理系統(tǒng)從表面上看是非常科學的。如此嚴密的風險預防理論和設計，為什么最終還是沒有堵住漏洞？而事實證明，這些完美的風險制度，并沒有得到落實。

由新加坡交易所聘請的會計師事務所普華永道通過仔細的審查，正式對外公布了最終調(diào)查報告。報告認為，盡管中航油公司擁有一個由部門領(lǐng)導、風險管理委員會和內(nèi)部審計部組成的3層“內(nèi)部控制監(jiān)督結(jié)構(gòu)”，但這個結(jié)構(gòu)的每個層次在本次事件中都犯有嚴重的錯誤。

首先，公司交易員沒有遵守風險管理手冊規(guī)定的交易限額，也沒有向公司其他人員提醒各種挪盤活動的后果和多種可能性；風險控制員沒有正確計算公司期權(quán)交易的MTM值，沒有準確匯報公司的期權(quán)倉位情況和敞口風險。2004年5月~11月這7個月期間，公司共支付了近3.81億美元由不斷增加的MTM損失引發(fā)的保證金。為了支付上述追加保證金，公司甚至動用了董事會和審計委員會明確規(guī)定有其他用途的貸款。這些都是用來滿足由挪盤引起的支付義務，而挪盤卻從來沒有經(jīng)董事會批準甚至向董事會仁報，沒有在公司財務報表中準確報告MTM虧損。

其次，風險管理委員會在所有重大問題上均未履行其職責。在公司開始期權(quán)這項新產(chǎn)品交易時，風險管理委員會沒有進行任何必要的分析和評估工作；交易開始后，未能對期權(quán)交易設置準確的限額，也未能準確地報告胡權(quán)交易；在期權(quán)交易挪盤時，風險管理委員會未能監(jiān)督執(zhí)行相關(guān)的交易限須，或者未能控制公司的超額交易；在2004年1月到6月挪盤期間，風險管理委員會未對這些挪盤操作的不明智性提出建議，未提出挪盤增加了公司均風險，也未建議斬倉止損；風險管理委員會向?qū)徲嬑瘑T會提供的公司衍生潔交易的報告，實際上隱瞞了公司在期權(quán)交易中面臨的各種問題；也未向董事會報告公司的期權(quán)交易和損失情況。

第三，內(nèi)部審計部形同虛設。沒有定期向?qū)徲嬑瘑T會報告，而且報告內(nèi)字重復，敷衍了事。而更為荒唐的是，內(nèi)部審計部的報告使人錯誤地認為公司的內(nèi)部控制措施運行良好。

為什么一道道的防線相繼失守？原因是沒有任何人對陳久霖的違規(guī)進行質(zhì)疑。這時的陳久霖，正是一帆風順、如日中天的時候，外界給他的鋪天蓋地的榮譽，使公司內(nèi)部對他的權(quán)威幾乎沒有任何懷疑。

2002年和2003年，公司兩度人選新加坡“1000家最佳企業(yè)”，2002年5月，人選新加坡國立大學MBA課程的教學案例；2002年8月，被新加坡證券投資者協(xié)會評為新加坡上市公司“最具透明度”企業(yè)；2003年4月，在美國應用貿(mào)易系統(tǒng)(ATS)機構(gòu)舉辦的“行業(yè)洞察力調(diào)查”活動中，入選亞太地區(qū)最具獨特性、成長最快和最有效率的石油公司；2004年，入選道一瓊斯新加坡泰山30指數(shù)

〔1〕

(Dow Jones Singapore Titans 30 Indexes），成為首家人選該指數(shù)的新加坡中資企業(yè)。

陳久霖在進行這項投機性交易時，并未經(jīng)北京總公司的批準，也沒有根據(jù)新加坡上市公司的《公司法令》和《公司治理條文》來進行透明化操作。有意思的是，恰恰是這個不透明的公司，2002年8月，偏偏被新加坡證券投資者協(xié)會評為新加坡上市公司“最具透明度”企業(yè)。

在這樣一個個耀眼的光環(huán)下，任何有清醒頭腦的人，都難免產(chǎn)生幻覺。一位熟悉陳久霖的石油界人士說：“他太自信了，也太想證明自己的能力了，由于有很多光環(huán)和成功的贊美，他在心理上已經(jīng)完全放松了對風險的警惕，過分自信和絕對的權(quán)力一步步使他走向與自己的設計完全相反的道路。而當他發(fā)現(xiàn)后果嚴重時，又抱有很多僥幸心理，不敢披露真情，也遲遲沒有向母公司匯報。當然，也沒有人阻止他這樣做?！?/p>

按照國家規(guī)定，從事境外期貨交易的公司只能限制在套期保值范圍內(nèi)，純粹的投機交易本身就是違規(guī)的。那么，為什么沒有人制止中航油的投機交易？現(xiàn)有的國有企業(yè)最大的問題是兩種類型：一種類型是誰說了都不算，誰也不決策，誰也不冒風險，用一句話講就是用官僚體制的辦法來辦企業(yè)，這種企業(yè)發(fā)展不了；還有一種就是出了個能人，但是內(nèi)部的規(guī)章制度太少，沒按現(xiàn)代企業(yè)制度去做，各部門沒有約束。中國國有企業(yè)都是走向這兩個極端。這兩個極端都不太適合現(xiàn)代的市場經(jīng)濟，因為要面對瞬息萬變的市場，進行迅速的決策，用做官的辦法就是誰都不敢負責任，誰都不敢去惹事，什么事也干不了；而假如內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理，有一個能人獨斷專行，也往往一出就出大問題。因此，政策制定者需要總結(jié)國有企業(yè)在現(xiàn)代市場經(jīng)濟條件下怎么完善它的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，既不流于官僚，又不是沒有風險控制。雖然衍生工具交易風險極大，但也不能因噎廢食。中國企業(yè)在海外參與衍生品交易，是未來不可避免的趨勢，實際上也有一些中國企業(yè)已經(jīng)在嘗試，也已經(jīng)有了很多經(jīng)驗教訓。但為什么還要做？根本的原因就在于衍生工具有它的好處，可以規(guī)避風險。我國的石油公司比外國的石油公司靠天吃飯的成分大多了，為什么？因為外國石油公司通過衍生工具把石油價格的風險都規(guī)避了，而我國的石油公司以前因為政府不允許通過衍生工具規(guī)避風險，有點靠天吃飯，當然也靠壟斷，或多或少受到世界石油價格的驅(qū)動。一個好的企業(yè)，一個有國際競爭力的企業(yè)，必須將自己無法控制的風險規(guī)避。所以我們的企業(yè)應該走出去，不應該將它們的手捆起來，應該允許它們通過衍生工具交易規(guī)避風險，否則，它們競爭不過外國的企業(yè)。萬事開頭難，何況國外也有巴林銀行事件，國外衍生品市場照樣發(fā)展得很好，所以應該正確對待衍生品市場。2001年原油12美元一桶的時候，國內(nèi)專家都給各部門建議過，應該做遠期的買人保值，如果那時進行遠期買人保值的話，現(xiàn)在可以為國家節(jié)省大筆的外匯。

加人世界貿(mào)易組織后的幾年里，我國在國際商品市場上的某些交易，值得商榷。譬如有色金屬，在倫敦2 000美元的時候，我們國家儲備把銅賣出去了，現(xiàn)在漲到了3000多美元，國家儲備又把它買向來，叫“補庫”。這就值得深思了，為什么我們對市場經(jīng)濟運行沒有很好的把握？我們的企業(yè)進人市場之后，這個工具都不熟悉，過去計劃的貿(mào)易都是兩人互相壓價，到了國際市場，兩人不談價格，都是期貨定價，因此我們的貿(mào)易和金融吃了大虧。

談到這里，很自然會有第二個疑問，就算是違規(guī)操作，從交易本身來說，為什么這個凈資產(chǎn)高達幾億美元的大廈會如此弱不禁風？換句話說，期權(quán)的杠桿帶來的風險為何如此之大？

期權(quán)投機的風險到底有多大7 首先分析一下看漲期權(quán)的內(nèi)涵及風險情況?？礉q期權(quán)賦予期權(quán)合約的買方，以約定的價格在規(guī)定的時間里買人合約中標明的資產(chǎn)；當買方要求執(zhí)行這一權(quán)利時，期權(quán)的賣方有義務以約定的價格賣出合約中標明的資產(chǎn)。而事實上，看漲期權(quán)的買方承擔有限風險，而理論收益無限；而看漲期權(quán)的賣方風險是無限的，收益卻是固定的。國際上，期權(quán)的賣方一般是具有很強市場判斷能力和風險管理能力的大型商業(yè)銀行和證券機構(gòu)，而中航油（新加坡）顯然不具備這種能力。

中航油（新加坡）出事的主要原因恰恰就是賣出了大量的看漲期權(quán)，從而風險倍增。陳久霖誤判了油價走勢，大量做空，但沒有想到油價經(jīng)過短暫的回調(diào)后持續(xù)攀升，投機的虧損也隨著油價的上升日漸增多。這種投機發(fā)展到最后，就變成了賭博行為。

在貪婪和僥幸心理驅(qū)動下，中航油在看漲期權(quán)上的投機越陷越深，持倉越來越驚人。在2004年10月份，國際原油期貨價格創(chuàng)55美元每桶的新高。中航油（新加坡）賣出的有效期權(quán)合約達到5200萬桶石油的巨量，超過了公司每年實際進口量1700.萬桶兩倍還多。為了理解這種杠桿有多大，可以簡單地計算一下，根據(jù)合同，每當油價上漲1美元時，中航油（新加坡）需要向國際投行等交易對手支付5000萬美元的保證金。這是非常驚人的數(shù)字，而中航油2003年底的凈資產(chǎn)也就1.28億美元，想象一下，只要油價連續(xù)上漲2美元，中航油就會馬上虧光所有凈資產(chǎn)，杠桿之大非常驚人！

在虧損一再擴大的情形下，陳久霖并沒有及時止損，而是繼續(xù)加碼。陳久霖本人事后居然表示只需再融資2.5億美元就可以渡過難關(guān)挽回損失，賭徒心理昭然若揭。不妨從陳久霖的角度來思考一下，作為一個久經(jīng)風雨的高級管理者應該知道期權(quán)投機的高風險性，他下賭注的依據(jù)是他對市場行情的預測。很合理的推論是：他如此膽大是因為他對自己的市場預測深信不疑，以至于陳久霖本人事后居然表示只需再融資2.5億美元就可以渡過難關(guān)挽回損失。所有這些都說明他對自己的市場預測非常的自信以至于瘋狂地下注，時間是最公正的法官，時間證明陳久霖的預測是錯誤的，疑問也由此而生，陳久霖為什么會預測失誤？

失敗的種子—錯誤的市場預測 1．誤入?yún)擦稚钐?/p>

中航油曾經(jīng)輝煌過，在中資企業(yè)走向國際市場的浪潮中，中航油于2001年在新加坡成功上市，一度被媒體譽為“過海的尖兵”。綜觀中航油曾有的輝煌，與它占據(jù)行業(yè)壟斷地位有關(guān)。中航油的壟斷表現(xiàn)為兩方面：一方面是國內(nèi)航油供應壟斷，其供應占國內(nèi)半數(shù)市場以上；另一方面是上市資源壟斷，率先獲準在新加坡上市融資。但是壟斷好景并不長，特別是面臨國際石油市場價格走勢不利、群雄傾軋的時候。

2003年，美國對伊拉克展開了軍事進攻，地緣政治一度緊張起來。再加上當時美元持續(xù)貶值以及中國、印度等新興國家對國際原油的需求拉動，國際原油的價格出現(xiàn)了大幅攀升。國際市場上原油價格的上漲影響傳導到國內(nèi)，國內(nèi)用油企業(yè)的利潤被普遍壓低，龍頭企業(yè)中航油也難以幸免，經(jīng)營業(yè)績遭遇寒冬。陳久霖在回憶起當時的情形時談道，當時公司經(jīng)營形勢惡劣，難以通過進口貿(mào)易賺錢。不能總吃老本，更不能損傷中航油作為中國走出去企業(yè)的代表的榮譽。于是，迫于現(xiàn)實的壓力與考驗，中航油采取了通過加大期權(quán)期貨交易來改善公司現(xiàn)狀的冒險之舉。

在國際期貨市場上，公司參與衍生品交易十分普遍，它們的目的相當明確，那就是利用衍生品交易來規(guī)避現(xiàn)貨交易價格波動帶來的風險。其基本模式是：當價格上漲時，公司通過買人期貨合約來規(guī)避價格上漲帶來的采購成本增大的風險，而當價格下跌時，原油供應商通過賣出期貨合約來規(guī)避庫存貶值的風險。然而中航油一開始就目的不純，它想通過參與期貨期權(quán)交易來改善公司經(jīng)營業(yè)績。期貨交易，對沖風險為第一目的，這是鐵律。若把大賺其錢當作期貨交易的首要目標，決策者的心態(tài)必然變壞。中航油后來一系列的決策失敗由此開始了。

事實上，中航油（新加坡）早在2002年3月起就開始從事背對背期權(quán)交易了。2003年3月，國家批準其母公司—中國航空油料集團公司進行境外期貨套期保值業(yè)務，中航油衍生品交易規(guī)模進一步擴大，從2003年3月底開始從事投機性期權(quán)交易。在2003年第三季度前，由于中航油對國際石油市場價格判斷準確，公司基本上購買看漲期權(quán)，出售看跌期權(quán)，產(chǎn)生了一定的利潤。嘗到了甜頭，不知不覺中陳久霖把整個公司業(yè)務重心向衍生品交易傾斜，此時他可能還在不斷回味此前在期貨市場上取得的成功。但是期貨市場復雜異常，就像幻形幻影的海妖一樣惑人，多少專業(yè)人士苦苦探索，如渡苦海，仍然窺不透其中的玄機。而陳久霖就像一個闖人森林的莽撞的孩子，打敗了一頭豪豬，就以為自己可以征服整個森林。此時，失敗的種子已經(jīng)種下。

2.對國際原油市場致命的研判錯誤

陳久霖對市場的判斷是主觀愿望與簡單方法相結(jié)合的產(chǎn)物。陳久霖認為，如果無法在現(xiàn)貨上先買個低價后賣個高價，那么可以在期權(quán)市場上先賣個高價，后再買個低價，賺取其中的價差。他在分析國際原油市場上價格的歷史走勢后認為，這種做法是可行的。根據(jù)是：自1978年紐約商品交易所上市原油期貨及1981年倫敦國際石油交易所上市原油期貨以來，國際油價包括航煤、WTI輕油、BRENT原油三種價格，平均沒有超過30美元／桶，即使在戰(zhàn)爭年代均價也沒有超過34美元／桶。他確信在原油價格30美元／桶之上賣出看漲期權(quán)不會虧錢。后來中航油賣出大量看漲期權(quán)的決定就是根據(jù)這個判斷做出的。

由于有期貨交易數(shù)據(jù)作為支撐，這個判斷似乎是合理的。但是他沒有認識到僅僅依靠統(tǒng)計分析方法是不充分的，金融市場本身存在著諸多不確定性以及風險性。因此，問題的關(guān)鍵在于預測風險并防范風險，而他沒有看到影響當今國際市場原油價格波動的因素已經(jīng)發(fā)生了深刻變化。2004年國際原油價格的上漲很大程度是受到新興市場國家的原油需求拉動以及美元貶值等多種因素的影響，國際原油市場的供求關(guān)系已經(jīng)發(fā)生了重大改變。而陳久霖卻沒有看到這種變化，簡單地把國際原油價格的上漲歸結(jié)于出現(xiàn)了泡沫，泡沫必然破滅，從而判斷價格必然下跌。這一錯誤的判斷導致了后來方向判斷不準確、風險防范措施不完善等一系列錯誤。

事實證明，當陳久霖完成了他的簡單的市場預測，便注定了他的投機失敗，但此時失敗的代價還不至于威脅到整個中航油的存亡，真正致命的就是他的投機策略和風險意識。

致命的一擊—荒唐的投機策略 1.錯誤的投機心理—愈陷愈深

從衍生品市場的特征來看，它是一個存在高收益與高風險配對的“雙高”博弈市場，準確的市場研判和嚴格的風險防范措施，是在衍生品市場上取得勝利的關(guān)鍵。然而，陳久霖只看到了產(chǎn)生預期高收益的一面，卻忽視了潛在的高風險。2004年第一季度，國際原油價格一路攀升，中航油在期貨市場上潛虧580萬美元。中航油也因此第一次收到了追加保證金的通知。由此表明，在這場風險博弈中，中航油已經(jīng)逐漸踏人風險范圍內(nèi)。明智的決策應該是中航油在追繳保證金后及時離場。正如世界風險評估機構(gòu)標準普爾公司所說：在危機初現(xiàn)時，中航油只需5000萬美元便可化解風險。

一個明智的博弈家經(jīng)常在人場前用“見好就收，從頭再來”這句話來警戒自己。一個既明智又老練的博弈家事先必須預計到最壞的結(jié)果，并不斷重復“遇敗即退，保存實力”這句話來更好地警戒自己。博弈之場就像豪華的酒店，你可以偶爾來放松休閑一下，但它永遠不是你的家，你也不能把它當成家。

事實上，陳久霖既不是一個明智的博弈家，也不是一個老練的博弈家，他對虧損情況的發(fā)生事前并沒有充分的準備。當虧損出現(xiàn)時，他沒有有效地采取控制風險的措施，而是不理智地擴大交易量，在國際原油價格上漲過程中繼續(xù)賣出大量的看漲期權(quán)。最終的數(shù)字讓人驚嘆，中航油賣出的看漲期權(quán)總量折算成原油現(xiàn)貨的話，足足可以讓中國航空業(yè)消耗三年！正是由于交易的無節(jié)制，為了交納衍生品交易所需要的大量保證金，中航油不得不挪用現(xiàn)貨交易的資金，從而導致中航油2004主營業(yè)務難以正常開展。相反，如果中航油能夠進行進口貿(mào)易與衍生品交易的合理配比，不是以投機取利為目的，而是有效對沖現(xiàn)貨市場的價格風險，就不至于存在這場豪賭；即使豪賭已經(jīng)開始，如果事先對資本金的用途規(guī)定了比例，一旦超出警戒線，立即果斷退出賭局，那么也就不會產(chǎn)生巨額的損失。

陳久霖事后表示，他起初也沒有料到會動用那么多的保證金。當時他已經(jīng)兩腳陷入沼澤，而且越動彈陷得越深，由于保證金不斷追繳，中航油最終被拖垮，虧損高達5.5億美元！

2.錯誤的投機比例

中航油是國際市場上的進口貿(mào)易商，現(xiàn)貨交易是其主營業(yè)務，期權(quán)交易服務于對沖現(xiàn)貨交易價格風險的需要。一個理性的投資者會選擇買進看漲期權(quán)來規(guī)避國際市場原油價格的上漲風險。然而，他卻“劍走偏鋒”，采取賣出看漲期權(quán)的策略。這種策略意味著中航油不看好原油價格走勢，對未來原油價格走勢的判斷是下跌的，它要規(guī)避的是價格下跌風險而不是價格上漲風險，顯然與實際情況背道而馳。而且，賣出看漲期權(quán)與買進看漲期權(quán)的責任是不同的。賣出看漲期權(quán)時，買入期權(quán)者有權(quán)提出執(zhí)行要求，而賣出者有履約的義務。所以，如果現(xiàn)貨價格上漲，當你賣出看漲期權(quán)，買者要求現(xiàn)貨結(jié)清時，風險是無限大的。陳久霖對這其中蘊含著的巨大風險并無認識，卻剛愎自用，在悖謬的道路上越走越遠、越陷越深。

然而，陳久霖的慷慨，是慷何人之慨？他是拿國有資產(chǎn)做賭注的，即使虧損，損失的也是全國人民群眾的資本，他的損失頂多就是斷送了仕途之路。如果他的賭注是自己辛辛苦苦掙來的私有財產(chǎn)，他在押下賭注的那一刻，手能不顫抖嗎？

3.錯誤的投機組合

中航油遭受巨大虧損的原因有很多，但是致命的問題是由于期權(quán)組合不當，特別是由它三次倉位挪盤引發(fā)的風險所致。

首先，不同的期權(quán)交易具有不同的風險程度，通過合理組合能夠有效降低交易中的風險。但是，陳久霖根據(jù)自己對國際原油價格的錯誤判斷，做出了以下兩種期權(quán)交易組合：一是賣出看漲期權(quán)，二是買進看跌期權(quán)。前者買方具有執(zhí)行期權(quán)的權(quán)利，賣方具有執(zhí)行的義務，也就是說，當買人方提出執(zhí)行期權(quán)的要求時，賣方必須履行賣出義務，而當時市場上石油現(xiàn)貨短缺，購買價格很高，所以市場風險極大。后者期權(quán)的風險沒有前者大，其損失的范圍限定在權(quán)利金以內(nèi)。陳久霖選擇的并不是一個合理的期權(quán)交易組合，第二種期權(quán)交易沒有對第一種期權(quán)交易起到保護作用，沒有設計合理的降低風險組合。陳久霖斷定國際油價必然下跌，以為高價位只是暫時的，不相信價格上漲的長期性，想從中獲取收益，其實他可以只選擇買進看跌期權(quán)，因為損失的僅是權(quán)利金。但是，陳久霖選擇了收益效果相同但風險程度完全不同的賣出看漲期權(quán)。

其次,2004年中航油三次期權(quán)到期時，為了不使局面失控，并能延遲交納保證金，不得不進行了三次挪盤。所謂挪盤（展期），就是將近期持倉部分對沖掉而在遠期合約上繼續(xù)保有相應持倉的行為。通常進行挪盤的意圖在于規(guī)避執(zhí)行期權(quán)的壓力，但中航油倉位挪盤并沒有根據(jù)降低風險的意圖來改善兩種期權(quán)的比例。相反，它使兩種期權(quán)的比例朝著風險擴大的方向發(fā)展，使中航油持續(xù)承受價格上行的風險，且隨著時間的推移，風險不斷加大。

中航油的三次挪盤都是在境外代理機構(gòu)的指導下進行的，它們沒有就此作必要的風險提示，也沒有建議中航油采取必要的降低交易風險的措施，在挪盤過程中，這顯然是不符合常規(guī)的。雖然中航油后來無法將期權(quán)進行合理組合的一個客觀原因是挪盤時市場缺乏足夠多的賣出看跌期權(quán)，但市場上肯定存在比賣出看漲期權(quán)的風險更小的工具可供選擇。境外機構(gòu)這種做法有悖常理，也助推了中航油的虧損。在衍生品市場中，正確的交易方式是建立在對市場準確研判的基礎上，盡量地減少風險，增加風險防范措施。陳久霖的做法是自相矛盾的，采取買進看跌期權(quán)時仍堅持看淡國際原油價格，他的市場行為卻有不一樣的判斷作支持，怎么可能成功！究其原因，在于兩者的交易目的不同，陳久霖是根據(jù)自己的判斷希望借此投機獲利，市場上買進期權(quán)者則是希望利用一個對沖手段，防范現(xiàn)貨價格下跌帶來的風險。陳久霖錯誤的市場判斷直接導致了他錯誤地運用期權(quán)交易工具，將交易的重頭放在了存在無限風險的賣出看漲期權(quán)這樣的工具上。最終的結(jié)果可想而知了。

第三篇：_中航油新加坡公司內(nèi)部控制案例分析

中航油新加坡公司內(nèi)部控制案例分析

中航油新加坡公司在高風險的石油衍生品期權(quán)交易中蒙受高達 5.5 億美元的巨額虧損, 成為繼巴林銀行破產(chǎn)以來最大的投機丑聞。利用內(nèi)部控制概念的最新發(fā)展—企業(yè)風險管理框架中的控制環(huán)境、目標制定、事項識別、風險評估、風險反應、控制活動、信息與溝通、監(jiān)控八要素分析法, 可以發(fā)現(xiàn)中航油事件的根源是內(nèi)部控制的嚴重缺陷。

中國航油(新加坡)股份有限公司(下稱“中航油新加坡公司”)成立于 1993 年, 是中央直屬大型國企中國航空油料控股公司(下稱“集團公司”)的海外子公司, 2001 年在新加坡交易所主板上市 , 成為中國首家利用海外自有資產(chǎn)在國外上市的中資企業(yè)。在總裁陳久霖的帶領(lǐng)下, 中航油新加坡公司從一個瀕臨破產(chǎn)的貿(mào)易型企業(yè)發(fā)展成工貿(mào)結(jié)合的實體企業(yè), 業(yè)務從單一進口航油采購擴展到國際石油貿(mào)易,凈資產(chǎn)從 1997 年起步時的 21.9 萬美元增長為 2003 年的 1 億多美元 , 總資產(chǎn)近30 億元 , 可謂 “買 來個石油帝國”,一時成為資本市場的明星。中航油新加坡公司被新加坡國立大學選為 MBA 的教學案例, 陳久霖被《世界經(jīng)濟論壇》評選為“亞洲經(jīng)濟新領(lǐng)袖”, 并入選“北大杰出校友”名錄。但 2004 年以來風云突變, 中航油新加坡公司在高風險的石油衍生品期權(quán)交易中蒙受巨額虧損而破產(chǎn), 成為繼巴林銀行破產(chǎn)以來最大的投機丑聞。

2004 年一季度油價攀升, 公司潛虧 580 萬美元, 陳久霖期望油價能回跌, 決定延期交割合同, 交易量也隨之增加。二季度隨著油價持續(xù)升高, 公司賬面虧損額增加到 3 000 萬美元左右, 陳久霖決定再延后到2005 年和 2006 年交割, 交易量再次增加。10 月份油價再創(chuàng)新高, 而公司的交易盤口已達 5 200 萬桶。為了補加交易商追加的保證金,公司耗盡 2 600 萬美元的營運資本、1.2 億美元的銀團貸款和 6 800 萬元的應收賬款資金, 賬面虧損高達 1.8 億美元, 另需支付 8 000 萬美元的額外保證金, 資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)嚴重問題。10月 10 日, 向集團公司首次呈報交易和賬面虧損。10 月 20 日, 獲得集團公司提前配售 15%的股票所得的1.08 億美元資金貸款。10 月 26 日和 28 日, 因無法補加合同保證金而遭逼倉, 公司蒙受 1.32 億美元的實際虧損。11 月 8 日至 25 日, 公司的衍生商品合同繼續(xù)遭逼倉, 實際虧損達 3.81 億美元。12 月 1 日, 虧損達5.5 億美元, 為此公司向新加坡證券交易所申請停牌, 并向當?shù)胤ㄔ荷暾埰飘a(chǎn)保護。

一、內(nèi)部控制問題分析

2005 年 3 月, 新加坡普華永道會計師事務所提交了第一期調(diào)查報告, 認為中航油新加坡公司的巨額虧損由諸多因素造成, 主要包括: 2003 年第四季度對未來油價走勢的錯誤判斷;公司未能根據(jù)行業(yè)標準評估期權(quán)組合價值;缺乏推行基本的對期權(quán)投機的風險管理措施;對期權(quán)交易的風險管理規(guī)則和控制, 管理層也沒有做好執(zhí)行的準備等。但歸根到底, 中航油新加坡公司問題的根源是其內(nèi)部控制缺陷。(一)控制環(huán)境

中航油新加坡公司聘請國際著名的安永會計師事務所制定了國際石油公司通行的風險管理制度, 建立了股東會、董事會、管理層、風險管理委員會、內(nèi)部審計委員會等制衡制度和風險防范制度, 還受到新加坡證監(jiān)會的嚴格監(jiān)管。但在“強人治理”的文化氛圍中, 內(nèi)控制度的威力蕩然無存, 這是中航油事件發(fā)生的根本原因。1.內(nèi)部人控制。

在中航油新加坡公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中, 集團公司一股獨大, 股東會中沒有對集團公司決策有約束力的大股東, 眾多分散的小股東只是為了獲取投資收益, 對重大決策基本沒有話語權(quán)。董事會組成中, 絕大多數(shù)董事是中航油新加坡公司和集團公司的高管, 而獨立董事被邊緣化, 構(gòu)不成重大決策的制約因素。這樣, 股東會、董事會和管理層三者合一, 決策和執(zhí)行合一, 最終發(fā)展成由經(jīng)營者一人獨裁統(tǒng)治,市場規(guī)則和內(nèi)部制度失效, 決策與運作過程神秘化、保密化, 獨斷專行決策的流程化和日?；?。公司總裁陳久霖兼集團公司副總經(jīng)理, 中航油新加坡公司基本上是其一個人的“天下”。陳久霖從新加坡雇了當?shù)厝藫呜攧战?jīng)理, 只聽他一個人的, 而堅決不用集團公司派出的財務經(jīng)理: 原擬任財務經(jīng)理派到后, 被陳久霖以外語不好為由, 調(diào)任旅游公司經(jīng)理;第二任財務經(jīng)理則被安排為公司總裁助理。集團公司派來的黨委書記在新加坡兩年多, 一直不知道陳久霖從事場外期貨投機交易。

2.法治觀念。

2004 年 10 月 10 日中航油新加坡公司向集團公司報告期貨交易將會產(chǎn)生重大損失,中航油新加坡公司、集團公司和董事會沒有向獨立董事、外部審計師、新加坡證券交易所和社會機構(gòu)投資者及小股東披露這一重大信息, 反而在 11 月 12 日公布的第三季度財務報告中仍然謊稱盈利。集團公司在10 月 20 日將持有的中航油新加坡公司 75%股份中的 15%向 50 多個機構(gòu)投資者配售,將所獲得的 1.07億美元資金以資助收購為名, 挪用作為中航油新加坡公司的期貨保證金。對投資者不真實披露信息、隱瞞真相、涉嫌欺詐, 這些行為嚴重違反了新加坡公司法和有關(guān)上市公司的法律規(guī)定。

3.管理者素質(zhì)。

管理者素質(zhì)不僅僅是指知識與技能, 還包括操守、道德觀、價值觀、世界觀等各方面, 直 接影響到企業(yè)的行為, 進而影響到企業(yè)內(nèi)部控制的效率和效果。陳久霖有很多弱點,最顯的就是賭性重,花了太多的時間和精力在投機交易的博弈上,把現(xiàn)貨交易看得淡如水,而這正是期貨市場上最忌諱的。其次是盲目自大, 作為一個將凈資產(chǎn)從 21.9 萬美元迅速擴張到過億美元的企業(yè)總裁,確有過人之處,但是盲目自大卻導致了盲動, 不尊重市場規(guī)律,不肯承認并糾正錯誤。陳久霖說過:“如果再給我 5 億美元,我就翻身了?！边@番話表明,陳久霖還不明白自己及中航油新加坡公司栽倒的根源。4.另類企業(yè)文化。

中航油新加坡公司暴露出國企外部監(jiān)管不力、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不健全,尤其是以董事會虛置、國企管理人過分集權(quán)為特征的國企組織控制不足等嚴重問題。這使得現(xiàn)代企業(yè)得以存續(xù)的國際公認與公用的游戲規(guī)則流于形式, 即使形式上建立了法人治理結(jié)構(gòu), 實質(zhì)上仍由不受制約的意志決策運作大事, 由“一把手”說了算。中航油新加坡公司視公司治理結(jié)構(gòu)為擺設的另類企業(yè)文化, 為試圖通過境外上市方式改善國有企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的改良設想提供了一個反面案例。管理人員應能適當?shù)卦O立目標, 使選擇的目標能支持、連接企業(yè)的使命, 并與其風險偏好相一致。從1997 年起, 中航油新加坡公司先后進行了兩次戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型, 最終定位為以石油實業(yè)投資、國際石油貿(mào)易和進口航油采購為一體的工貿(mào)結(jié)合型的實體企業(yè)。在總裁陳久霖的推動下, 中航油新加坡公司從 2001 年上市伊始就開始涉足石油期貨。在取得初步成功之后, 中航油新加坡公司管理層在沒有向董事會報告并取得批準的情況下, 無視國家法律法規(guī)的禁止, 擅自將企業(yè)戰(zhàn)略目標移位于投機性期貨交易。這種目標設立的隨意性, 以及對目標風險的藐視, 最終使企業(yè)被驚濤駭浪所淹沒。(三)事項識別

一個組織必須識別影響其目標實現(xiàn)的內(nèi)、外部事項, 區(qū)分表示風險的事項和表示機遇的事項, 引導管理層的戰(zhàn)略或者目標始終不被偏離。在中航油事件中, 如果公司的管理層能及時認清形勢, 在賺取巨額利潤時, 清醒地意識到可能產(chǎn)生的風險, 或許就不會遭到如此慘痛的打擊。

中航油新加坡公司違規(guī)之處有三點: 一是做了國家明令禁止做的事;二是場外交易;三是超過了現(xiàn)貨交易總量。中航油新加坡公司從事的石油期權(quán)投機是我國政府明令禁止的。國務院 1998 年 8 月發(fā)布的《國務院關(guān)于進一步整頓和規(guī)范期貨市場的通知》中明確規(guī)定: “取得境外期貨業(yè)務許可證的企業(yè), 在境外期貨市場只允許進行套期保值, 不得進行投機交易?！?999 年 6 月, 以國務院令發(fā)布的《期貨交易管理暫行條例》第四條規(guī)定: “期貨交易必須在期貨交易所內(nèi)進行。禁止不通過期貨交易所的場外期貨交易?！钡谒氖藯l規(guī)定: “國有企業(yè)從事期貨交易, 限于從事套期保值業(yè)務, 期貨交易總量應當與其同期現(xiàn)貨交易總量相適應。”2001 年 10 月, 證監(jiān)會發(fā)布的《國有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務管理制度指導意見》第二條規(guī)定: “獲得境外期貨業(yè)務許可證的企業(yè)在境外期貨市場只能從事套期保值交易, 不得進行投機交易?！?四)風險評估

風險評估在于分析和確認內(nèi)部控制目標實現(xiàn)過程中“不利的不確定因素”,幫助企業(yè)確定何處存在風險, 怎樣進行風險管理, 以及需要采取何種措施。中航油新加坡公司從事的場外石油衍生品交易, 具有高杠桿效應、風險大、復雜性強等特點, 但由于內(nèi)部沒有合理定價衍生產(chǎn)品, 大大低估了所面臨的風險, 再加上中航油新加坡公司選擇的是一對一的私下場外交易, 整個交易過程密不透風, 因此中航油新加坡公司承擔的風險要比場內(nèi)交易大得多。

(五)風險反應

中航油新加坡公司進行石油衍生產(chǎn)品投機交易釀成大禍, 直接成因并不復雜: 中航油新加坡公司認定國際輕質(zhì)原油價格每桶被高估約 10 美元, 在石油期貨市場大量持有做空合約。在國際石油期貨價格大幅攀升的情況下, 被迫不斷追加保證金, 直至包括信貸融資在內(nèi)的現(xiàn)金流徹底枯竭為止。由于國際石油期貨交易以 5%的保證金放大 20 倍持有合約, 中航油新加坡公司 5.5 億美元巨虧意味著其“豪賭”了約 110億美元合約, 而且在交易過程中充當“死空頭”,沒有“空翻多”進行“對沖”。

在油價不斷攀升導致潛虧額瘋長的情況下, 中航油新加坡公司的管理層連續(xù)幾次選擇延期交割合同, 期望油價回跌, 交易量也隨之增加。一次次“挪盤”把到期日一次次往后推, 這樣導致的結(jié)果便是使風險和矛盾滾雪球似地加倍擴大, 最終達到無法控制的地步。一般看漲期權(quán)的賣方基本上都會做一筆反向交易, 以對沖風險、減小損失的可能性, 雖然中航油新加坡公司內(nèi)部有一個專業(yè)的風險控制隊伍, 但并沒有做反向?qū)_交易。(六)控制活動

中航油新加坡公司曾聘請國際“四大”之一的安永會計師事務所為其編制《風險管理手冊》,設有專門的七人風險管理委員會及軟件監(jiān)控系統(tǒng)。實施交易員、風險控制委員會、審計部、總裁、董事會層層上報、交叉控制的制度, 規(guī)定每名交易員損失 20 萬美元時要向風險控制委員會報告和征求意見;當損失達到 35萬美元時要向總裁報告和征求意見,在得到總裁同意后才能繼續(xù)交易;任何導致?lián)p失 50 萬美元以上的交易將自動平倉。中航油總共有 10 位交易員, 如果嚴格按照《風險管理手冊》執(zhí)行, 損失的最大限額應是 500萬美元, 但中航油新加坡公司卻在衍生品交易市場不斷失利, 最終虧損額高達 5.5 億美元, 以至申請破產(chǎn)保護。

在風險控制機制中, 中航油新加坡公司總裁陳久霖實際上處于中樞地位, 對風險的控制和傳導起著決定性的作用。陳久霖在獲悉 2004 年第一季度出現(xiàn) 580 萬美元的賬面虧損后, 決定不按照內(nèi)部風險控制的規(guī)則進行斬倉止損, 也不對市場做任何信息的披露, 而是繼續(xù)擴大倉位, 孤注一擲, 賭油價回落。直到2004 年 10 月, 虧損累計達到 18 000 萬美元, 流動資產(chǎn)耗盡, 陳久霖才向集團公司匯報虧損并請求救助。集團公司竟沒有阻止其違規(guī)行為, 也不對風險進行評估, 相反選擇以私募方式賣出部分股份來“挽救”中航油新加坡公司。

在越權(quán)從事石油金融衍生產(chǎn)品投機過程中, 陳久霖作為一個管理人員, 竟然同時具有授權(quán)、執(zhí)行、檢查與監(jiān)督功能, 沒有遇到任何阻攔與障礙, 事后還能一手遮天, 隱瞞真實信息, 足見中航油新加坡公司在職能分工方面存在嚴重問題。(七)信息與溝通 中航油新加坡公司成立了風險委員會, 制定了風險管理手冊, 明確規(guī)定損失超過 500 萬美元必須報告董事會。但陳久霖從來不報, 集團公司也沒有制衡的辦法, 中航油新加坡公司的信息披露嚴重違反了誠實、信用原則。中航油新加坡公司從事石油期權(quán)投機交易歷時一年多, 從最初的 200 萬桶發(fā)展到出事時的 5 200萬桶, 一直未向集團公司報告, 集團公司也沒有發(fā)現(xiàn)。直到保證金支付問題難以解決、經(jīng)營難以為繼時, 中航油新加坡公司才向集團公司緊急報告, 但仍沒有說明實情。中航油新加坡公司從 2003 年下半年起在海外市場進行石油衍生品的交易, 并且交易總量大大超過現(xiàn)貨交易總量, 明顯違背了國家的規(guī)定, 而母公司知悉以上違規(guī)活動是在一年以后?？梢? 中航油新加坡公司和集團公司之間的信息溝通不順暢, 會計信息失真。(八)監(jiān)控

中航油新加坡公司擁有一個由部門領(lǐng)導、風險管理委員會和內(nèi)部審計部組成的三層“內(nèi)部控制監(jiān)督結(jié)構(gòu)”。但其交易員沒有遵守風險管理手冊規(guī)定的交易限額, 沒有向公司其他人員提醒各種挪盤活動的后果和多種可能性, 挪盤未經(jīng)董事會批準或者向董事會匯報, 財務報表中亦未報告虧損;風險控制員沒有正確計算公司期權(quán)交易的收益, 沒有準確匯報公司的期權(quán)倉位情況和敞口風險;財務部門的首要職責是對交易進行結(jié)算, 而在 2004 年 5 月到 11 月長達 7 個月的時間內(nèi), 中航油新加坡公司共支付了近3.81 億美元由不斷新增的損失引發(fā)的保證金, 甚至動用了董事會和審計委員會明確規(guī)定有其他用途的貸款。風險管理委員會在所有重大問題上未履行其職責。在公司開始期權(quán)這項新產(chǎn)品交易時, 風險管理委員會沒有進行任何必要的分析和評估工作;交易開始后, 未能對期權(quán)交易設置準確的限額, 也未能準確報告期權(quán)交易;在期權(quán)交易挪盤時, 未能監(jiān)督執(zhí)行相關(guān)的交易限額, 未能控制公司的超額交易, 未指出挪盤增加了公司的風險, 也未建議斬倉止損;向?qū)徲嬑瘑T會提供的衍生品交易報告中, 實際隱瞞了公司在期權(quán)交易中面臨的各種問題;未向董事會報告公司的期權(quán)交易和損失情況。內(nèi)部審計部沒有定期向?qū)徲嬑瘑T會報告, 即使報告也是內(nèi)容重復, 敷衍了事, 還造成公司內(nèi)部控制運行良好的假象。

中航油事件的核心問題并不在于市場云譎波詭,而是陳久霖為何能夠如此膽大妄為地違規(guī)操作。陳久霖能夠?qū)⒃綑?quán)投機進行到底,除了他編造虛假信息隱瞞真相之外, 集團公司的失察、失控也難辭其咎。從披露的事實來看,控股股東沒有對境外上市子公司行為進行實質(zhì)性控制, 既沒有督促中航油新加坡公司建立富有實際效力的治理結(jié)構(gòu),也沒有做好日常的內(nèi)部監(jiān)管。

二、有益啟示

(一)管理層更應關(guān)注企業(yè)存在的整體風險, 而非一些細節(jié)控制企業(yè)風險管理框架要求董事會與管理層將精力主要放在可能產(chǎn)生的重大風險環(huán)節(jié)上, 而不是所有細小環(huán)節(jié)上。中航油新加坡公司曾在 2003 年被新加坡證券監(jiān)督部門列為最具透明的企業(yè), 說明該企業(yè)確實在細節(jié)方面的內(nèi)部控制做得非常周到。但如果企業(yè)只把精力集中在細致地執(zhí)行管理制度上, 不但會浪費企業(yè)的資源、增加控制的成本, 同時還會使管理者忽視企業(yè)存在的重大風險。(二)管理者也應該成為內(nèi)控的對象

企業(yè)風險管理框架要求董事會承擔內(nèi)控的責任, 進行多元控制, 保證內(nèi)控實施力度。內(nèi)部控制從單元主體轉(zhuǎn)向多元主體, 可以防止濫用職權(quán)、牟取私利、獨斷專行等后果。中航油事件中, 總裁陳久霖親自操盤期貨期權(quán)投機交易, 而他本人又是公司內(nèi)部控制的責任主體。如此混亂的局面最終導致企業(yè)控制失靈。

(三)國際市場競爭需要建立一套完整的風險管理系統(tǒng)

中國企業(yè)長期主要在國內(nèi)市場發(fā)展, 很少有國際市場的經(jīng)驗, 因此也缺乏風險管理的經(jīng)驗。中航油事件之后, 國內(nèi)各界開始意識到全面風險管理的重要性, 國資委也明文要求所屬各大型國有企業(yè)加強企業(yè)風險管理, 以幫助企業(yè)健康發(fā)展并參與國際市場競爭, 妥善解決舞弊、腐敗和管理不當?shù)葐栴}。當然, 保證企業(yè)風險管理框架的實施, 比簡單設計內(nèi)部控制管理流程更為重要。

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第四篇：期貨也是一種金融投資

期貨也是一種金融投資

一、期貨是一種保證金交易方式，期貨的保證金交易方式將你股市資金的功能至少放大十倍，一萬塊錢的股票，你得交易一萬才能買到；一萬塊錢的期貨你只需要交10％即一千塊錢就能買到。所以你一萬的資金，可以當十萬來投資。

二、期貨可以做空，在同一張K線圖上，股票只能做上漲掙錢。下跌只能等待。期貨下跌可以做空，先高價10塊賣出，然后跌下來5塊低價買回來，一樣掙到了5塊錢差價。

三、期貨是T＋0，買進之后可以立即賣出，一天可做許多個來回。這樣增加了交易機會，同時錯了可以立即止損。

四、期貨市場機會更多，可以做多做空，就比股市增加了一倍的機會，再加上資金的10倍放大，可以簡單的說期貨比股市機會多20倍。價格漲跌10％股票掙10％，期貨就掙翻翻。所以期貨市場機會更多，掙錢的幅度更大。股票和期貨看技術(shù)分析是一樣的，掙錢的原理是一樣的。

五、商品期貨的行情比股票行情更容易把握，期貨品種少，到目前只有10個品種，而股票有兩千多家，其次商品價格的漲跌是更純粹的供求規(guī)律在起作用，不象影響股票價格的因素那么復雜和多變。

六、期貨市場更有利于散戶，因為期貨可以以小博大，放大十倍的資金。只要方法正確，期貨成功的時間更短。期貨的確有風險，但絕對沒有人們想象的那么大。期貨市和股市風險相同，最多就是賠光，只是期貨操作不當或是不止損，賠光的時間要比股市短。股市也一樣可以慢慢賠光。

七、1、期貨交易是與股票、房地產(chǎn)并稱為世界三大最有吸引力的投資行業(yè)。如果你暫時有一筆閑錢，投資期貨也許會為你帶來額外的利潤。

2、如果你的企業(yè)從事的是原材料的生產(chǎn)、加工或貿(mào)易，而這種原材料的期貨市場交易又是比較活躍，那么，你應該使用期貨這一避險工具，來回避現(xiàn)貨市場的價格風險。

3、學會如何進行期貨交易能幫助你提高在其他投資領(lǐng)域的能力。期貨交易方面的知識對你其他的投資無論是實業(yè)投資還是金融投資都是有幫助的。因為在很多方面，期貨市場是前導經(jīng)濟指數(shù)。它們能告訴你許多事情的現(xiàn)狀并預測其為來趨勢。了解期貨市場就是了解經(jīng)濟的現(xiàn)狀。

4、如果你能清醒認識到交易中的風險，并能對期貨的研究做長期不懈的努力，期貨交易將為你提供一條通往巨額財富的光明之路。

5、可能你不會去做期貨，但是在生活中，工作中尋找機會做多、做空，將伴隨你的一生。因此學習一些期貨知識對你的人生有益。

第五篇：期貨投資分析報告

實訓二 期貨行情分析

實訓目的：

通過對期貨價格的基本分析，握期貨價格的預測方法，并對商品期貨交易進行模擬操作

實訓任務：

選擇某一期貨品種運用價格分析方法預測期貨走勢，寫出期貨投資分析報告。

實訓要求：

1、以小組為單位制作期貨投資分析報告演講PPT,每6人一組，6月10號開始演講。老師和同學進行打分

2、實訓二要求每人完成打印版期貨投資分析報告

3、分析報告框架：前期行情簡要回顧；基本面分析（國際市場、國內(nèi)市場）；技術(shù)面分析（圖表）；風險規(guī)避建議等

http://futures.hexun.com/2009/dgqh/

早秈稻期貨投資分析報告

一、前期行情

二、基本面分析

三、技術(shù)面分析

四、風險規(guī)避建議