第一篇：中小企業(yè)有效合理運用融資預(yù)防經(jīng)營風(fēng)險

在宏觀調(diào)控貨幣從緊的政策之下，當(dāng)不少中小企業(yè)都遇到融資難的困擾時，如何利用政策融資，成為不少中小企業(yè)關(guān)注的話題。近日，中國中小企業(yè)國際合作協(xié)會常務(wù)理事、上海市中小企業(yè)國際合作協(xié)會常務(wù)理事、上海市微型企業(yè)專業(yè)委員會常務(wù)副主任王震寰，憑著他13年的經(jīng)營經(jīng)驗，為中小企業(yè)如何融資出謀劃策。

企業(yè)的融資行為是為投資需求服務(wù)的，融資是為了很好地進行并購、擴張等投資活動。因此，企業(yè)在融資時必須與投資的需求相匹配，包括融資金額和融資時間上的匹配。以下的融資方式和策略，可供企業(yè)經(jīng)營者參考。

第一招：應(yīng)收賬款質(zhì)押貸款這是指生產(chǎn)型企業(yè)以其銷售形成的應(yīng)收賬款作質(zhì)押，向銀行申請的授信。目前國內(nèi)已有不少銀行正式推出此項融資服務(wù)，深受中小企業(yè)歡迎。用于質(zhì)押的應(yīng)收賬款須滿足一定的條件，比如應(yīng)收賬款項下的產(chǎn)品已發(fā)出，并由購買方驗收合格；購買方(應(yīng)收賬款付款方)資金實力較強，無不良信用記錄；付款方確認(rèn)應(yīng)收賬款的具體金額、并承諾只向銷售商在貸款銀行開立的指定賬戶付款；應(yīng)收賬款的到期日早于借款合同規(guī)定的還款日等。

應(yīng)收賬款的質(zhì)押率一般為六至八成，申請企業(yè)所需提交的資料一般包括銷售合同原件、發(fā)貨單、收貨單、付款方的確認(rèn)與承諾書等。

第二招：應(yīng)收賬款信托貸款這是指以申請企業(yè)作為委托人，信托公司作為受托人，銀行作為受益人，三方共同簽訂信托合同。企業(yè)將應(yīng)收賬款委托給信托公司，信托公司負(fù)責(zé)監(jiān)督企業(yè)對應(yīng)收賬款的回收工作。應(yīng)收賬款的收益歸銀行，同時銀行和該企業(yè)簽訂貸款合同，銀行向企業(yè)發(fā)放貸款。將應(yīng)收賬款安全隔離為信托財產(chǎn)的操作方式與應(yīng)收賬款質(zhì)押相比，提高了銀行貸款的安全性。

第三招：保理融資這是指銷售商通過將其合法擁有的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給銀行，從而獲得融資的行r，分為有追索與無追索兩種。

對于融資企業(yè)來講，保理融資與應(yīng)收賬款質(zhì)押雖然都是基于應(yīng)收賬款而得到的融資，但有著不同的財務(wù)意義：前者在企業(yè)內(nèi)部賬務(wù)處理上，直接表現(xiàn)為應(yīng)收賬款減少，現(xiàn)金增加(對于有追索保理融資，企業(yè)需披露保理融資產(chǎn)生的或有負(fù)債)，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率直接下降；而后者由于是銷售商以自己名義向銀行申請貸款，因此在財務(wù)報表上，應(yīng)收賬款并未減少，資產(chǎn)負(fù)債率則會相應(yīng)上升。由此可見，一些上市公司為了降低資產(chǎn)負(fù)債率，改善自身的財務(wù)指標(biāo)，滿足再融資的硬性條件，比較熱衷于與銀行敘做保理融資業(yè)務(wù)。

第四招：商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)商業(yè)承兌匯票無需銀行信用擔(dān)保，只有出票人(相當(dāng)于應(yīng)收賬款付款方)的信用擔(dān)保，但對于銷售商來講，由于容易取得付款方的認(rèn)同與配合，而且操作規(guī)范，因此銷售商仍樂于接受。

商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)實際也是應(yīng)收賬款融資的一種形式。由于無銀行的信用擔(dān)保，因此貼現(xiàn)銀行對銷售商及其下游付款方的資信要求較高，只對符合特定條件的企業(yè)辦理此項業(yè)務(wù)。近來，建行等一些銀行還推出了無追索商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)服務(wù)，即銀行放棄對貼現(xiàn)申請人(銷售商)的追索，只享有對付款方(出票人)的追索權(quán)。因此，對那些需改善財務(wù)指標(biāo)的上市公司或擬上市公司來講，可積極嘗試向銀行提出無追索貼現(xiàn)申請。

第五招：收費權(quán)質(zhì)押貸款這里所說的收費權(quán)，一般是指經(jīng)過政府有權(quán)部門批準(zhǔn)的收費權(quán)，如污水處理收費權(quán)、垃圾處理收費權(quán)、公路收費權(quán)、有線電視收費權(quán)等。收費權(quán)質(zhì)押貸款，對于企業(yè)來講，即是以未來現(xiàn)金流換取現(xiàn)時的資金融通便利，可充分盤活自身財務(wù)資源；對于銀行來講，由于通過一系列賬戶安排與封閉操作，風(fēng)險可控，收益顯著。擁有此類財務(wù)資源的中小企業(yè)，不妨向銀行申請一試。

第六招：知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款這是指以合法擁有的專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)、著作權(quán)中的財產(chǎn)權(quán)經(jīng)評估后向銀行申請融資。由于專利權(quán)等知識產(chǎn)權(quán)實施與變現(xiàn)的特殊性，目前只有極少數(shù)銀行對部分中小企業(yè)提供此項融資便利，而且一般需由企業(yè)法定代表人加保。那些擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的優(yōu)秀中小企業(yè)仍可一試。

第七招：股權(quán)質(zhì)押貸款目前國內(nèi)對企業(yè)持有的上市公司流通股質(zhì)押，銀行已普遍接受上市公司非流通法人股的質(zhì)押(考慮到法人股變現(xiàn)的可能性，一般須為前三大股東的法人股)。用于質(zhì)押的法人股，銀行一般會在調(diào)整后每股凈資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，再考慮或有負(fù)債、應(yīng)收賬款等情況，核定一個質(zhì)押值。這個質(zhì)押值一般為每股凈資產(chǎn)的六至九成。因此，對于那些持有上市公司法人股的企業(yè)來講，這是一個很好的擔(dān)保資源。

第八招：動產(chǎn)質(zhì)押貸款(監(jiān)管倉倉單質(zhì)押貸款)企業(yè)可用于質(zhì)押的動產(chǎn)主要包括產(chǎn)成品、原材料等。由于動產(chǎn)的流動性與不可控性，目前國內(nèi)部分銀行與倉儲公司或物流公司合作，推出了監(jiān)管倉倉單質(zhì)押貸款新品種，操作要點是：申請企業(yè)將動產(chǎn)運至指定的物流、倉儲公司的監(jiān)管倉，物流、倉儲公司向申請企業(yè)出具倉單，并交付銀行，銀行據(jù)此發(fā)放貸款。當(dāng)申請企業(yè)需支用該部分動產(chǎn)時，需征得物流、倉儲公司

及銀行的雙重同意。若由于物流、倉儲公司工作失職，導(dǎo)致銀行抵押物落空，則物流、倉儲公司需向銀行承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。目前這種方式已被許多產(chǎn)成品、原材料數(shù)量較大的中小企業(yè)所采用。

第九招：出口退稅賬戶托管貸款對于一些外向型的中小企業(yè)，經(jīng)過銀行與稅務(wù)部門的合作，出口退稅賬戶也可成為一種擔(dān)保資源。原外經(jīng)貿(mào)部、人民銀行與國家稅務(wù)總局

對此項業(yè)務(wù)已作出專門規(guī)定。

第十招：融資租賃方式與經(jīng)營性租賃不同的是，融資租賃對企業(yè)來講，其實就是一種分期付款，可減輕短期內(nèi)的現(xiàn)金流壓力。隨著我國金融租賃業(yè)的恢復(fù)性發(fā)展，對于那些需要大型機電設(shè)備、大宗原材料采購的中小企業(yè)來講，融資租賃不失為一種好的融資方法。

第二篇：中小企業(yè)融資

中小企業(yè)融資：還有哪些渠道可以拓寬

一份由中國工業(yè)和信息化部提供的材料顯示，目前我國中小企業(yè)的融資渠道主要有：政府扶持、銀行貸款、上市融資、創(chuàng)業(yè)投資、產(chǎn)權(quán)交易市場、集合發(fā)債、小額貸款公司、以及典當(dāng)、融資租賃、PE、拍賣、中小企業(yè)投資等。而現(xiàn)實是，貸款成為中小企業(yè)主要的融資渠道。例如企業(yè)發(fā)行股票上市融資有十分嚴(yán)格的限制條件，中小企業(yè)大多在創(chuàng)業(yè)期和成長期很難達到上市門檻。此外根據(jù)《公司法》規(guī)定，只有股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業(yè)或者其他兩個以上的國有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司，為籌集生產(chǎn)經(jīng)營資金，可以集合發(fā)債。由于自身條件的限制，也就出現(xiàn)了千軍萬馬過獨木橋——通過銀行的貸款來解決中小企業(yè)融資難。

創(chuàng)業(yè)板的推出，為中小企業(yè)打開了另一扇門。

2009年5月，創(chuàng)業(yè)板正式啟動，創(chuàng)業(yè)板又稱二板市場，即第二股票交易市場，是指主板之外的專為暫時無法上市的中小企業(yè)和新興公司提供融資途徑和成長空間的證券交易市場，是對主板市場的有效補給。它最大的特點就是低門檻進入，嚴(yán)要求運作，因此對于資金實力不雄厚的中小企業(yè)來說，將會進一步拓寬它的融資渠道。

全國人大常委、民建中央副主席辜勝阻認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板可以使一部分優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)企業(yè)群體通過上市獲得直接融資,可以極大地帶動風(fēng)險投資和私募股權(quán)投資對更廣大中小企業(yè)的投入,可以帶動銀行及其他信貸等對中小企業(yè)的支持。

據(jù)人民銀行溫州中心支行調(diào)研中小企業(yè)融資構(gòu)成時發(fā)現(xiàn)，小型企業(yè)向親友借款和內(nèi)部集資的分別占68.6％和45.7％，中等企業(yè)分別為45.8％和41.0％；農(nóng)村企業(yè)分別為59.3％和46.5％，城市企業(yè)分別為48.9％和45.6％，中小企業(yè)的生存和更快的發(fā)展少不了民間資本的支持。引導(dǎo)民間資本合法有序地流入中小企業(yè)，也是一個渠道。

目前中國融資方式：

1.債券融資

2.股權(quán)融資

3.產(chǎn)業(yè)投資

4.貿(mào)易融資

5.私募基金

6.合伙人或員工入股

7.租賃

8.銀行

第三篇：中小企業(yè)融資

摘要:作為追求高回報、承擔(dān)高風(fēng)險的創(chuàng)業(yè)投資,在促進中小企業(yè)發(fā)展的過程中逐步扮演起重要角色。中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資解決“資金瓶頸”問題的同時,應(yīng)重點關(guān)注創(chuàng)業(yè)投資與資本市場的有機結(jié)合,為中小企業(yè)的持續(xù)和快速發(fā)展奠定良好基礎(chǔ),也為創(chuàng)業(yè)投資的適時退出和獲取高額回報創(chuàng)造條件,從而最終達到中小企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資雙贏的局面。

關(guān)鍵詞:中小企業(yè);創(chuàng)業(yè)投資;策略研究

Abstract: The venture investment which pursues the high returns and high risk will play an important role in promoting the development of small and medium-sized enterprises.At the same time, when the small and medium-sized enterprises import the venture capital investment to solve the bottom neck problem in finance, they should also pay high attention to the organic combination of venture capital investment and capital market, which will lay a good foundation for the continuous and rapid development of small and medium-sized enterprises, so as to establish the condition for the timely withdrawal of the venture capital investment ,obtain the high return, and finally achieve the mutual success between the small and medium-sized enterprises and the venture investment.Key words:small and medium-sized enterprises;venture investment;strategic research

2006年3月國家發(fā)改委等十部委聯(lián)合制定并頒布施行的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》,為中小企業(yè)吸收創(chuàng)業(yè)投資并利用資本市場謀求創(chuàng)新發(fā)展奠定了良好的制度基礎(chǔ),同時也為創(chuàng)業(yè)投資在中小企業(yè)發(fā)育成熟或相對成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得高額資本增值收益提供了有利條件。但創(chuàng)業(yè)投資畢竟屬于新生事物,中小企業(yè)如何將引進創(chuàng)業(yè)投資與順利進入資本市場有機結(jié)合起來,是當(dāng)前非常值得關(guān)注的問題。

一、引進創(chuàng)業(yè)投資的基本原則

(一)不變更實際控制人原則

在資本多數(shù)決定原則下,公司意志的形成最終取決于控股股東的意志及其行使表決權(quán)的結(jié)果,而控股股東的意志則總是由能夠?qū)嶋H支配公司行為的實際控制人所左右。①因此,一旦公司實際控制人發(fā)生變更,公司新實際控制人與原實際控制人二者的意志將可能出現(xiàn)差異,并進一步通過影響控股股東的意志而改變公司的意志,導(dǎo)致公司在發(fā)展戰(zhàn)略、主營業(yè)務(wù)和生產(chǎn)經(jīng)營等方面發(fā)生一系列重大變化,從而不可避免地影響公司的穩(wěn)定性。

具備良好的穩(wěn)定性是企業(yè)維護持續(xù)經(jīng)營能力的前提和保證,一個欠穩(wěn)定的企業(yè)不可能進入資本市場,股東也很難從一個經(jīng)營欠穩(wěn)定的企業(yè)獲得持續(xù)穩(wěn)定的投資回報。因而,不變更實際控制人是中小企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資首要堅持的原則。

衡量實際控制人變更的標(biāo)準(zhǔn)不僅僅以其實際控制股份數(shù)量的變化來確定,通過協(xié)議或其他能夠?qū)嶋H支配公司行為的制度安排都可以導(dǎo)致公司實際控制人的變更。所以,中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資時,在控制創(chuàng)業(yè)投資持股比例的同時,也要重視與創(chuàng)業(yè)投資簽署協(xié)議的主要條款及其它安排,確保不因上述因素導(dǎo)致實際控制人地位發(fā)生變更。

(二)管理層不發(fā)生重大變化原則

一般而言,管理層是指由公司董事、監(jiān)事、高級管理人員和公司章程規(guī)定的其它人員組成的公司核心領(lǐng)導(dǎo)層。這些對公司負(fù)有忠實義務(wù)和勤勉義務(wù)的人員是具體貫徹落實公司意志的重要力量②,保持管理層的相對穩(wěn)定對于保證公司意志的執(zhí)行力具有重大意義。若公司管理層發(fā)生重大變化,不但表明公司管理層成員之間存在較大分歧,而且也預(yù)示著企業(yè)的穩(wěn)定性將受到削弱。

盡管管理層發(fā)生重大變化尚無統(tǒng)一的衡量標(biāo)準(zhǔn),但筆者認(rèn)為,發(fā)生下列情形之一的,應(yīng)屬于重大變化:一是公司管理層成員的變化比例超過三分之一;二是公司董事長、總經(jīng)理同時發(fā)生了變化;三是公司董事會成員的變化超過三分之一;四是公司財務(wù)負(fù)責(zé)人、董事會秘書等關(guān)鍵崗位人員同時發(fā)生變化等。

中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資時,在增加管理層成員的前提下,對管理層原成員只能進行微調(diào),對關(guān)鍵職位不予調(diào)整,以避免出現(xiàn)管理層發(fā)生重大變化的嫌疑。

(三)不改變企業(yè)登記注冊類型原則

近兩年來,在國家政策的鼓勵和支持下,創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展較快,國有的、民營的、中外合資的以及外商獨資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)均已出現(xiàn)。面對形式多樣的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè),中小企業(yè)該如何選擇呢?這就要結(jié)合企業(yè)的實際情況而論。通常認(rèn)為,引進民營的創(chuàng)業(yè)投資所涉及的程序簡單、效率較高;引進國有的或有外資背景的創(chuàng)業(yè)投資,往往涉及國資、財政或外資等管理部門,審批環(huán)節(jié)較多,程序比較復(fù)雜。

由于創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的類型各異,因此中小企業(yè)引進不同類型的創(chuàng)業(yè)投資將有可能導(dǎo)致企業(yè)登記注冊類型的改變,而這一變化將會給企業(yè)帶來諸多麻煩,包括企業(yè)性質(zhì)的變更、繁雜的審批程序等,特別是引進有外資背景的創(chuàng)業(yè)投資,將導(dǎo)致原本是內(nèi)資性質(zhì)的企業(yè)變?yōu)橹型夂腺Y企業(yè)。

筆者認(rèn)為,中小企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資應(yīng)結(jié)合自身實際情況進行,以不改變企業(yè)本身的注冊登記類型為宗旨。因此,企業(yè)可以考慮根據(jù)以下要求來引進創(chuàng)業(yè)投資:民營企業(yè)最好引進民營性質(zhì)的創(chuàng)業(yè)投資;國有或國有控股的非中外合資企業(yè)最好引進民營的或國有的創(chuàng)業(yè)投資;中外合資企業(yè)則三種類型的創(chuàng)業(yè)投資均可引進;民營控股的和國有控股的非中外合資企業(yè)最好不要引進具有外資背景的創(chuàng)業(yè)投資。

二、引進創(chuàng)業(yè)投資的主要動機

需要明確指出的是,并非每家中小企業(yè)都需要引進創(chuàng)業(yè)投資,也不是創(chuàng)業(yè)投資對每家中小企業(yè)都具有吸引力。深圳證券交易所中小企業(yè)板上市企業(yè)的信息顯示,絕大多數(shù)企業(yè)在上市前并沒有引進創(chuàng)業(yè)投資。不過從目前的發(fā)展趨勢來看,隨著創(chuàng)業(yè)板市場推出預(yù)期的明朗化以及國家對創(chuàng)業(yè)投資的鼓勵支持政策的推行,創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)“聯(lián)姻”的現(xiàn)象將會比較普遍 筆者認(rèn)為,中小企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的動機主要在于解決所面臨的財務(wù)和戰(zhàn)略兩大問題,具體包括改變財務(wù)狀況和降低資產(chǎn)負(fù)債率、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)和股東結(jié)構(gòu)、建立戰(zhàn)略合作關(guān)系等。

(一)降低過高的資產(chǎn)負(fù)債率

中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資之前,獲取資金的渠道主要是通過銀行進行間接融資,這樣產(chǎn)生的直接后果就是企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率較高。面對高企的資產(chǎn)負(fù)債率,銀行為控制風(fēng)險而惜貸。企業(yè)為改變高負(fù)債的財務(wù)狀況,只有通過增加資本金即通過直接融資來稀釋資產(chǎn)負(fù)債率,為增加銀行貸款創(chuàng)造條件。企業(yè)資本金增加的方式可以通過老股東增資的方式進行,也可以依靠引進新股東來實現(xiàn)。由于老股東增資是以凈資產(chǎn)的價格為主要參考,基本上沒有多少資本溢價,因此該方式對于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的降低效果并不明顯。而通過引進創(chuàng)業(yè)投資的方式產(chǎn)生的效果則顯著不同,企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資是通過較高發(fā)行溢價的方式進行,且溢價部分全部計入資本公積金,使得企業(yè)所有者權(quán)益快速增加、資產(chǎn)負(fù)債率快速下降。

(二)改變過于單一的股權(quán)結(jié)構(gòu)和股東結(jié)構(gòu)

中小企業(yè)在進入資本市場之前,尚不是公眾公司,股東結(jié)構(gòu)一般都比較單一且股東人數(shù)較少。這種單一化的構(gòu)成不利于企業(yè)信用的提升、市場的開拓和社會地位的提高。因而在實際控制人不發(fā)生變更的前提下,企業(yè)樂于引進創(chuàng)業(yè)投資以改變自身的社會形象和地位,為下一步進入資本市場創(chuàng)造有利條件。

(三)建立與創(chuàng)業(yè)投資之間的戰(zhàn)略合作關(guān)系

在實踐中,也存在這樣一種情形,企業(yè)并非基于改變財務(wù)狀況和股東構(gòu)成的原因引進創(chuàng)業(yè)投資,而是出于利用創(chuàng)業(yè)投資在資本市場中的良好形象和專業(yè)化服務(wù)水平的考慮,以期通過與創(chuàng)業(yè)投資建立戰(zhàn)略合作關(guān)系,共享創(chuàng)業(yè)投資擁有的各種社會資源,從而實現(xiàn)企業(yè)盡快進入資本市場的目的。

三、引進創(chuàng)業(yè)投資的時機選擇

企業(yè)何時引進創(chuàng)業(yè)投資?理論上而言,并沒有嚴(yán)格的時間限制。從實際運作的情況分析,企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的時機有三個時點可供選擇,即企業(yè)改制前、改制后和申請上市前。

(一)在企業(yè)改制前引進

不可否認(rèn)的是,絕大多數(shù)創(chuàng)業(yè)投資進入中小企業(yè)的目的是基于企業(yè)在資本市場能夠順利實現(xiàn)上市的良好預(yù)期。由于上市公司的組織形式必須是股份有限公司,而絕大多數(shù)中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資之前是有限責(zé)任公司,因此企業(yè)為了盡快融入資本市場,必須通過整體變更的方式進行改制。但由于企業(yè)改制面臨包括審計、評估等諸多工作,企業(yè)在資產(chǎn)、人員、財務(wù)、業(yè)務(wù)和機構(gòu)等方面存在的規(guī)范問題也較多,企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的困難較多。并且創(chuàng)業(yè)投資也認(rèn)為,在企業(yè)改制前進入的風(fēng)險較大,愿意進入的價格也比較低。因此,對雙方來說,在此階段引進創(chuàng)業(yè)投資難度較大、風(fēng)險較大、成功率較低。當(dāng)然,對于那些組織形式已經(jīng)是股份有限公司的企業(yè)并不存在組織形式變更問題,如果其在規(guī)范方面不存在大的障礙,其引進創(chuàng)業(yè)投資的時機可以比較靈活。

(二)在企業(yè)改制后引進

有限責(zé)任公司整體變更為股份有限公司后,企業(yè)的審計、評估工作已經(jīng)完成,規(guī)范工作取得了一定的進展,大部分歷史遺留問題也得到了解決。有的企業(yè)已經(jīng)聘請了中介機構(gòu),甚至還進入了輔導(dǎo)期,企業(yè)上市的戰(zhàn)略已經(jīng)非常清晰。因而,企業(yè)在此時引進創(chuàng)業(yè)投資的機會比較成熟。創(chuàng)業(yè)投資也認(rèn)為此時進入企業(yè)的風(fēng)險較小,大多數(shù)企業(yè)均是在這個階段完成了引進創(chuàng)業(yè)投資的工作。

(三)在企業(yè)上市基準(zhǔn)日前引進

企業(yè)上市基準(zhǔn)日明確以后,中介機構(gòu)已經(jīng)開始準(zhǔn)備申請上市的核查和保薦工作,創(chuàng)業(yè)投資在此時進入的風(fēng)險最小,相應(yīng)地,進入價格也最高,不過絕大多數(shù)企業(yè)在這時是不會再引進創(chuàng)業(yè)投資的。因為隨著基準(zhǔn)日的臨近,公司消化創(chuàng)業(yè)投資的時間較短,有可能出現(xiàn)的情況是,在申報基準(zhǔn)日公司財務(wù)報表上尚有大量的貨幣資金,這樣一來將會給人們帶來該企業(yè)并不缺少資金、申請上市并募集資金的理由不充分的質(zhì)疑。

綜上所述,筆者主張,企業(yè)在改制后著手進行并盡快完成創(chuàng)業(yè)投資的引進工作是最優(yōu)選擇。

四、引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模分析

中小企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模多大比較合適呢?在遵循前面所述基本原則的前提下,應(yīng)根據(jù)公司的實際需要進行,對規(guī)模大小并沒有嚴(yán)格要求,但企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資時,還是應(yīng)該考慮以下影響因素。

(一)對引進總規(guī)模的控制

一般而言,企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模需要綜合考慮以下因素:一是企業(yè)控股股東的持股比例。若控股股東持有的股份比例非常高,處于絕對控制地位,則引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)?？梢源笠恍?反之,則應(yīng)少些。二是企業(yè)對資金需求的數(shù)量。企業(yè)若純粹是為了降低資產(chǎn)負(fù)債率,引進規(guī)

模可以設(shè)定為將該指標(biāo)降到70%以下的水平即可。若企業(yè)除此而外還有新的投資項目,則應(yīng)根據(jù)項目建設(shè)的實際需要,適當(dāng)擴大引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模。從實踐上看,中小企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資后,后者占總股本的比例不超過20%,總的引進資金總額不宜超過引進前的所有者權(quán)益的規(guī)模。

(二)對引進單個創(chuàng)業(yè)投資規(guī)模的控制

從數(shù)量上看,企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資的規(guī)模通常在兩個及以上,這是因為企業(yè)不希望出現(xiàn)一個持股比例較高、對控股股東地位構(gòu)成潛在威脅的股東;而創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)本身也不愿意將較多的資金投資于一家企業(yè)而擴大投資風(fēng)險。不過,如果企業(yè)出于戰(zhàn)略考慮只引進一家投資規(guī)模較小的創(chuàng)業(yè)投資也未嘗不可?？偟膩碚f,不管企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資家數(shù)的數(shù)量多少,單個創(chuàng)業(yè)投資在中小企業(yè)的的持股比例最好控制在總股本的5%以下。因為比照《證券法》、《公司法》、《首次公開發(fā)行并上市管理辦法》及《上市公司收購管理辦法》等法律、規(guī)章的規(guī)定,持股比例超過5%的股東在企業(yè)股票發(fā)行和交易過程中將承擔(dān)較多的信息披露義務(wù),而企業(yè)聘請的中介機構(gòu)在盡職調(diào)查和上市保薦過程中也將因此承擔(dān)更多的義務(wù)和責(zé)任。

五、引進創(chuàng)業(yè)投資所涉及的核心條款

由于創(chuàng)業(yè)投資是以高溢價進入中小企業(yè)且不謀求對企業(yè)的控制權(quán),因此創(chuàng)業(yè)投資對游離于自身控制之外的該部分資產(chǎn)必須采取一些措施,以最大限度保證其權(quán)益不受侵害或降低受侵害的程度。從具體實踐來看,關(guān)注的重點主要包括以下幾個方面:

(一)定價機制

由于中小企業(yè)希望以高溢價向創(chuàng)業(yè)投資出售股份,而創(chuàng)業(yè)投資試圖從中小企業(yè)高速的成長中獲取高額回報,因此,股份定價就成為雙方關(guān)注的重點。一般來說,中小企業(yè)引進創(chuàng)業(yè)投資所采取的定價方式主要包括凈資產(chǎn)法、動態(tài)市盈率法和靜態(tài)市盈率法。至于定價的倍數(shù)將由雙方談判決定。從實踐來看,影響最終定價的因素包括:企業(yè)本身的成長性、盈利水平、二級市場行情以及創(chuàng)業(yè)投資本身的背景、擬購買股份數(shù)量等。一般來說,5-8倍的靜態(tài)市盈率可能是雙方比較能夠接受的價格。如果最終確定的價格較低,則創(chuàng)業(yè)投資所附加的條件就較少,否則,附加條件就較多。目前市場中還有一種稱之為“對賭條款”的定價機制。該機制對于那些成長性很好且急需資金的中小企業(yè)比較有利,但是,其對企業(yè)帶來的潛在風(fēng)險也不容忽視,一旦企業(yè)盈利水平下降,企業(yè)控股股東將拱手相讓部分股份,甚至最終失去控股地位而淪落為中小股東。鑒于這種機制風(fēng)險較大,中小企業(yè)在采取之前一定要三思而行。

(二)權(quán)利行使機制

創(chuàng)業(yè)投資為行使股東知情權(quán)和監(jiān)督權(quán)的需要,一般從以下幾個方面來重點強調(diào)其享有的股東權(quán)利。

1.要求在企業(yè)董事會或監(jiān)事會中占有一定的席位。通常是派一人出任公司董事,也有出任監(jiān)事的。對于投資比例較低的創(chuàng)業(yè)投資,中小企業(yè)一般不給予董、監(jiān)事席位。由于創(chuàng)業(yè)投資是一種股權(quán)投資,并不參與企業(yè)具體的經(jīng)營管理活動,其一般并不謀求企業(yè)高級管理人員的職位2.要求享受類別股東表決權(quán)。創(chuàng)業(yè)投資為保護其股東權(quán)益不受侵害,在享有知情權(quán)的同時,要求對企業(yè)重大事項享有“一票否決”的權(quán)利,重大事項主要包括:修改公司章程;以股權(quán)或債務(wù)的形式進行金額超過公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)一定比例的重大業(yè)務(wù)或資產(chǎn)收購;處置超過公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)一定比例的其全部或大部分的業(yè)務(wù)或資產(chǎn);與關(guān)聯(lián)企業(yè)或關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)交易;向第三方提供任何擔(dān)?；蚪杩?貸款余額的增加;或在任何一個會計內(nèi)發(fā)生金額超過公司最近一期經(jīng)審計凈資產(chǎn)一定比例的固定資產(chǎn)或非流動資產(chǎn)的支出;募集資金的投向等。

3.財務(wù)資料的查閱權(quán)和檢查權(quán)。創(chuàng)業(yè)投資一般要求,每一財務(wù)季度結(jié)束后有權(quán)獲得季度財

務(wù)報告和經(jīng)營報告;在每會計結(jié)束后有權(quán)獲得經(jīng)審計的合并財務(wù)報告和經(jīng)營報告;有權(quán)隨時對企業(yè)財務(wù)狀況進行檢查。

(三)權(quán)益保護機制

由于創(chuàng)業(yè)投資是以高溢價的形式進入中小企業(yè),因此,企業(yè)對資產(chǎn)負(fù)債表中所有者權(quán)益科目的任何處理都可能造成對創(chuàng)業(yè)投資權(quán)益的實際侵害。因此,創(chuàng)業(yè)投資設(shè)置了許多條款來保護自身權(quán)益。

1.不分紅利、不送紅股。創(chuàng)業(yè)投資要求,在一定期限內(nèi)(一般是指在企業(yè)上市前或上市情況明朗前),企業(yè)不得進行利潤分配。其原因在于,創(chuàng)業(yè)投資的入股價格遠遠高于企業(yè)的其他股東,按照“同股同權(quán)、同股同利”原則進行的利潤分配,創(chuàng)業(yè)投資的投資回報率將大大低于其他股東,因此,利潤分配實際上是對創(chuàng)業(yè)投資權(quán)益的攤薄。況且創(chuàng)業(yè)投資涉足中小企業(yè)的目的并不在于獲取紅利,而是為了在股權(quán)轉(zhuǎn)讓時獲得高額差價。

2.不進行資本公積金轉(zhuǎn)增股本。因為企業(yè)資本公積金的大部分是由創(chuàng)業(yè)投資以高溢價投資形成的,老股東對資本公積金的貢獻較小,若以資本公積金轉(zhuǎn)增股本,創(chuàng)業(yè)投資只能與原股東一樣同比例轉(zhuǎn)增,這實際上是對創(chuàng)業(yè)投資股東權(quán)益的稀釋。

3.不增發(fā)新股。引進創(chuàng)業(yè)投資后,企業(yè)可以還可以通過兩種方式增發(fā)新股:一是向老股東配股、定向發(fā)行股份來增加資本;二是向新的投資者發(fā)行新股來增加資本。對于第一種方式,由于老股東不可能同意以溢價的形式增購股份,所以向老股東發(fā)行新股獲得較高的資本金難以實施。對于第二種方式,只有在增發(fā)新股的價格高于創(chuàng)業(yè)投資的入股價格時,創(chuàng)業(yè)投資股東才會同意。由于創(chuàng)業(yè)投資畢竟是高風(fēng)險的投資,若以更高的溢價再次引進投資者,也難以實現(xiàn)。因此,除非企業(yè)確實因為新項目建設(shè)的需要,否則創(chuàng)業(yè)投資不主張企業(yè)在上市前再次發(fā)行股份,以免稀釋其在中小企業(yè)中實際享有的股東權(quán)益。

4.控股股東持有的股份不得轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押?？毓晒蓶|股權(quán)轉(zhuǎn)讓不但削弱其控股地位,而且還存在控股股東套現(xiàn)的嫌疑,這在一定程度上侵害了創(chuàng)業(yè)投資的權(quán)益。另外,控股股東持有的股份一旦質(zhì)押,則表明企業(yè)的控制權(quán)處于不穩(wěn)定狀態(tài),存在隨時被交易的可能。當(dāng)質(zhì)押權(quán)人行使權(quán)利時,將可能導(dǎo)致企業(yè)控股股東、實際控制人發(fā)生變更,這將直接導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)投資的投資權(quán)益造成實質(zhì)損害。

(四)退出機制

不容置疑的是創(chuàng)業(yè)投資持有中小企業(yè)的股份是階段性的,其最終目的是在條件成就時退出。創(chuàng)業(yè)企業(yè)何時退出以及如何退出呢?通過分析表明,方式一般有以下幾種。

1.在企業(yè)上市后退出。創(chuàng)業(yè)投資通過在二級市場拋售的方式直接取得高回報,這也是中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)投資都希望看到的“雙贏局面”。根據(jù)目前《股票上市規(guī)則》的規(guī)定,創(chuàng)業(yè)投資持有的股份在股票上市滿一年后可以交易,創(chuàng)業(yè)投資在退出過程中應(yīng)遵守交易規(guī)則,履行相應(yīng)的義務(wù)。

2.股權(quán)轉(zhuǎn)讓。在約定的期限內(nèi),企業(yè)仍未實現(xiàn)上市或創(chuàng)業(yè)投資認(rèn)為退出時機已經(jīng)成熟,創(chuàng)業(yè)投資將持有的股份轉(zhuǎn)讓給其它投資者。

3.約定由企業(yè)回購股份。在約定的期限內(nèi)(一般是三年),企業(yè)仍未實現(xiàn)上市,創(chuàng)業(yè)投資有權(quán)要求企業(yè)以約定的條件回購?；刭彽膬r格通常是創(chuàng)業(yè)投資金額加上每年不低于同期銀行貸款利率的補償。

4.退出保證。創(chuàng)業(yè)投資一般還會在回購條款中約定,企業(yè)的控股股東或?qū)嶋H控制人應(yīng)對回購股份的承諾提供相應(yīng)擔(dān)保并承擔(dān)連帶責(zé)任,當(dāng)企業(yè)不能履行回購義務(wù)的時候,控股股東或?qū)嶋H控制人必須受讓創(chuàng)業(yè)投資持有的股份,以保證其能夠成功退出。

(五)司法救濟機制

任何投資都面臨投資風(fēng)險,具有高風(fēng)險的創(chuàng)業(yè)投資更不例外,其投資利益存在隨時受到侵害的可能,因此在投資協(xié)議中必須約定司法救濟條款。當(dāng)創(chuàng)業(yè)投資的股東權(quán)益受到或可能受

到損失時,其將啟動司法救濟機制予以保護。

司法救濟的途徑主要包括兩種:一是訴訟救濟。通常約定由創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所在地的法院行使管轄權(quán)。為做到這一點,投資協(xié)議一般是在創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的住所地簽署,并約定將合同簽訂地作為糾紛訴訟的法院管轄地,以避免可能產(chǎn)生的由中小企業(yè)所在地法院管轄引起的地方保護主義。二是仲裁救濟。鑒于仲裁具有的“一裁終局”的特點,大多數(shù)創(chuàng)業(yè)投資在協(xié)議里同意將投資糾紛提交雙方確定的境內(nèi)仲裁機構(gòu)進行仲裁。

六、結(jié)論

綜合對引進創(chuàng)業(yè)投資的基本原則、動機、時機、規(guī)模與核心條款的分析,可以看出,中小企業(yè)應(yīng)在堅持實際控制人不發(fā)生變更等三項基本原則的前提下,根據(jù)自身發(fā)展的客觀需要,在與創(chuàng)業(yè)投資就定價機制、權(quán)利行使機制、權(quán)益保護機制、退出機制及司法救濟機制等五方面達成一致的情況下,于改制結(jié)束后盡快完成創(chuàng)業(yè)投資的引進工作,從而實現(xiàn)中小企業(yè)快速成長和創(chuàng)業(yè)投資順利退出的雙贏局面。

注釋:

① 《公司法》第217條規(guī)定,實際控制人是指,通過投資關(guān)系、協(xié)議或者其他安排能夠?qū)嶋H支配公司行為的實際控制人。

② 關(guān)于董事、監(jiān)事和高級管理嗯的法定義務(wù)的規(guī)定,參見《公司法》第148條。

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第四篇：中小企業(yè)融資

資料源自 網(wǎng)絡(luò)P2P借貸平臺《你我貸》

中小企業(yè)融資

-----關(guān)于中小企業(yè)融資問題的分析

中小企業(yè)融資難，是我國近年來制約我國中小企業(yè)發(fā)展的最主要的瓶頸。而中小企業(yè)的融資難問題則主要是因為金融領(lǐng)域融資渠道有限，企業(yè)告借無門。銀行嫌貧愛富，重大輕小，偏私向公。特別是民營企業(yè)資金基本靠自己積累，不利于企業(yè)發(fā)展，不利于企業(yè)抵抗風(fēng)險。

目前，中小微企業(yè)的融資很多都來源于小額貸款公司。2008年頒布的《關(guān)于小額貸款公司試點的指導(dǎo)意見》鼓勵小額貸款公司面向農(nóng)戶和微型企業(yè)提供信貸服務(wù)。據(jù)人民銀行統(tǒng)計，截至2011年末全國共有小額貸款公司4282家，貸款余額3915億元。其中，出現(xiàn)一些在微貸技術(shù)等領(lǐng)域取得很多成果，并實現(xiàn)服務(wù)大批量小微企業(yè)的小額貸款公司和P2P在線借貸平臺。以“你我貸”小額貸款業(yè)務(wù)為代表。截止2012年2月末，“你我貸”已經(jīng)累計為近萬戶小微企業(yè)發(fā)放信用貸款。小額貸款公司已然成為小微企業(yè)融資的重要渠道之一，而第三方P2P借貸平臺則更是功不可沒。

雖然小額貸款企業(yè)在促進中小企業(yè)融資方面做出了重大貢獻，但是其發(fā)展卻并不順暢。目前小額貸款公司面臨在發(fā)展過程中遇到身份不清晰、融資來源有限、稅負(fù)較重等難題。其中，現(xiàn)有資金來源已經(jīng)成為小額貸款公司能夠持續(xù)經(jīng)營的瓶頸。金融監(jiān)管機構(gòu)的指導(dǎo)意見明確規(guī)定，小額貸款公司從銀行業(yè)金融機構(gòu)融入資金余額不得超過其資本凈額的50%。因此，小額貸款公司能不能承擔(dān)政府的初衷，可以的確值得我們反思。而以“你我貸”為首的在線第三方網(wǎng)絡(luò)借貸投資平臺的出現(xiàn)，又是否真的會對我國的小額資金需求起到有效的補充嗎？

小額貸款公司催債手段五花八門，合法的不合法的手段大顯神威。所以，有的企業(yè)現(xiàn)在是不敢貸款，用企業(yè)的話說，不貸款等死，貸款后找死。

小額貸款公司是金融領(lǐng)域的怪胎，這是金融領(lǐng)域不開放的產(chǎn)物。國家應(yīng)該放開民間資本進入金融領(lǐng)域。允許社會資金進入銀行業(yè)。成立私人銀行已是大勢所趨?，F(xiàn)在我們的銀行結(jié)構(gòu)單一，只有國有銀行和商業(yè)銀行。或者說分成國家銀行和地方銀行。但是，就缺少民營銀行。即便少數(shù)的外資銀行也受到經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的制約。我想，既然我們的金融業(yè)可以向外國開放，為什么不行國人開放。不同的國家，在鼓勵中小型企業(yè)貸款的時候都有不同的方法。有些國家會規(guī)定銀行放貸給中小型企業(yè)的最低比重;或者會通過稅收刺激政策鼓勵銀行對中小型企業(yè)放貸;或者如果銀行給中小型企業(yè)放貸越多，那政府對銀行的審查可能就越少。

民間集資，高利貸泛濫，典當(dāng)行融資已經(jīng)是屢禁不止，這正說明市場有資

資料源自 網(wǎng)絡(luò)P2P借貸平臺《你我貸》

金需求。當(dāng)國有銀行不能滿足這種需求，就會衍生各種形式的銀行怪胎。我們不要這種貸款公司，徒增社會金融成本。金融開放，還要多久?小額資金缺口，如何解決?

而就在這個時候，以“你我貸”為首的網(wǎng)絡(luò)P2P借貸平臺應(yīng)運而生了。這類網(wǎng)站平臺主要為客戶提供專業(yè)的P2P個人和中小企業(yè)借貸調(diào)劑服務(wù)，你我貸網(wǎng)站既不吸儲、也不放貸，僅僅是擔(dān)任類似于中介的角色，通過選擇合格的借貸者，順利對接借貸服務(wù)，讓這一古老的業(yè)務(wù)變得更加透明、便捷，讓資本向誠信、高效的方向流動。

我國小額信貸專家、國家開發(fā)銀行資深顧問王靈俊曾經(jīng)打個比喻，大銀行基本像一個大型水泵，把水從資金池子里抽出來，輸送到大型國企、政府融資平臺和大型民營企業(yè)上，而P2P拿一個橡皮管，把一部分水從資金池子里抽出來，疏導(dǎo)到微小企業(yè)和農(nóng)戶這個層次上，從這個層面上看，是有積極意義的。因為靠目前這個金融系統(tǒng)，在短期之內(nèi)讓低端客戶拿到錢，還不是一件容易的事情。

對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)公共政策研究所首席研究員蘇培科表示，“有需求才有市場，監(jiān)管部門要想辦法監(jiān)管、疏導(dǎo)，而不是為了商業(yè)銀行的利益而堵死。應(yīng)當(dāng)允許發(fā)展，適當(dāng)監(jiān)控。應(yīng)尊重合同法，不超過目前法定標(biāo)準(zhǔn)的，可以按照合同法來執(zhí)行?！彼€認(rèn)為，對于“你我貸”為主的P2P小額信貸行業(yè)，不應(yīng)一棍子打死，原則上鼓勵創(chuàng)新，也需要加強監(jiān)督。P2P行業(yè)健康發(fā)展需要進一步建立進入門檻、開放征信系統(tǒng)、完善法律法規(guī)等。

第五篇：創(chuàng)建合理高效的中小企業(yè)融資擔(dān)保體系研究

創(chuàng)建合理高效的中小企業(yè)融資擔(dān)保體系研究

一、引言

中小企業(yè)“融資難”是當(dāng)前我國市場經(jīng)濟發(fā)展過程中面臨的一個“瓶頸”問題，而長期以來，“擔(dān)保難”又是造成中小企業(yè)“融資難”的主要癥結(jié)之一。因此，通過擔(dān)保模式創(chuàng)新，有效解決“擔(dān)保難”，進而突破中小企業(yè)融資“瓶頸”制約，對我國經(jīng)濟的深入發(fā)展具有重要意義。本文從挖掘中小企業(yè)融資擔(dān)保模式創(chuàng)新的需求入手，深入剖析傳統(tǒng)融資擔(dān)保模式風(fēng)險與收益不匹配的缺陷，并探討和借鑒了近期國內(nèi)出現(xiàn)的幾種有特色的擔(dān)保創(chuàng)新模式（包括浙江“橋隧模式”、深圳“擔(dān)保換期權(quán)模式”和福建“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”）。在以上研究分析的基礎(chǔ)上，提出構(gòu)建多樣化融資擔(dān)保模式的結(jié)構(gòu)性建議，試圖為擔(dān)保機構(gòu)和中小企業(yè)突破傳統(tǒng)融資障礙開拓思路、提供參考。另外要特別說明的是，擔(dān)保公司的業(yè)務(wù)創(chuàng)新也進一步豐富了傳統(tǒng)擔(dān)保公司的外延。本文把通過擔(dān)保業(yè)務(wù)與風(fēng)險投資業(yè)務(wù)分時、分條件組合，來實現(xiàn)擔(dān)保收益提高的風(fēng)險投資公司；以及利用產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)部利益關(guān)系為相關(guān)企業(yè)擔(dān)保的上下游企業(yè)等也納入討論范疇。

二、中小企業(yè)融資方式選擇的優(yōu)序分析

在各類融資方式中，中小企業(yè)出于對自身利益最大化的考量，有著他們自己的優(yōu)選傾向性。然而現(xiàn)實中，受限于中小企業(yè)較低的市場認(rèn)同度，其中大多數(shù)能夠激發(fā)企業(yè)成長積極性的融資方式都難以最終實現(xiàn)。因此，中小企業(yè)往往不得不做出退而求其次的融資方式選擇，這樣的結(jié)果不利于市場效率的充分發(fā)揮。在這種背景下，扮演企業(yè)和資本之間中介角色的擔(dān)保機構(gòu)就成了匹配雙方風(fēng)險和收益、優(yōu)化市場效率的關(guān)鍵，而成熟、合理的擔(dān)保模式則無疑又是重中之重。

在當(dāng)前的市場活動中，企業(yè)的主要融資渠道可粗分為兩大類，分別是股權(quán)融資和舉債融資，每類融資又有許多具體實現(xiàn)方式。以下對其中比較典型的幾種方式及其對企業(yè)發(fā)展的利弊進行簡要列表分析。

根據(jù)經(jīng)典企業(yè)生命周期理論，典型的中小企業(yè)大都處于初創(chuàng)期或向發(fā)展期過度的階段，資產(chǎn)規(guī)模小，缺乏嚴(yán)格的業(yè)務(wù)記錄和財務(wù)審計，內(nèi)部管理制度不健全，信息不透明，因此這類企業(yè)尚不具備直接對話資本市場進行上市股權(quán)融資或發(fā)行債券的資格和條件①。而隨著企業(yè)經(jīng)營漸趨穩(wěn)定，僅靠內(nèi)部股東擴大投資和小額、分散的民間借貸又很難滿足企業(yè)進一步擴大發(fā)展規(guī)模的需要。此時它們主要有兩個融資方式可供選擇，引入風(fēng)險投資進行股權(quán)融資，或向銀行類金融機構(gòu)借貸融資。

綜合以上的比較分析和金融實踐中的調(diào)查研究可以看出，多數(shù)中小企業(yè)希望從創(chuàng)業(yè)項目的第一波高速成長中充分獲利。而過早的引入風(fēng)險投資會稀釋企業(yè)創(chuàng)業(yè)團隊的利得，分散甚至轉(zhuǎn)移經(jīng)營控制權(quán)，削弱企業(yè)獨立的社會形象，這些都增加了中小企業(yè)的融資成本，將影響到中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)積極性。因此從融資成本、控制權(quán)轉(zhuǎn)移、社會效應(yīng)等三方面進行考察，向銀行借貸應(yīng)是對中小企業(yè)最有利的融資渠道，也是最能促進多數(shù)中小企業(yè)積極成長的渠道。

然而在我國，中小企業(yè)直接向銀行借貸融資的渠道卻始終不暢。對此，理論界和經(jīng)濟實踐中的普遍共識是，由于中小企業(yè)本身存在先天缺陷，特別是可用于融資擔(dān)保的資產(chǎn)規(guī)模小，缺乏信用基礎(chǔ)，加之信息不對稱、“一次性博弈”和道德風(fēng)險的存在，使中小企業(yè)較難獲得金融機構(gòu)的授信支持。中小企業(yè)出現(xiàn)的這種融資難問題既是市場選擇的結(jié)果，也是市場失靈的表現(xiàn)，單靠市場本身無法根除這一矛盾，需要依靠包括政府、中介機構(gòu)等在內(nèi)的外部力量來協(xié)調(diào)解決。近年來國家大力鼓勵發(fā)展信用擔(dān)保機構(gòu)，通過擔(dān)保為中小企業(yè)實現(xiàn)信用增級正是提高中小企業(yè)融資能力的一項重要措施。

三、傳統(tǒng)擔(dān)保模式風(fēng)險收益不匹配問題的分析

信用擔(dān)保機構(gòu)作為嫁接銀行和中小企業(yè)的一種中介，在增強企業(yè)資信水平及提高銀行貸款資產(chǎn)安全性等方面起著關(guān)鍵作用。但作為信用風(fēng)險的重新配置者，擔(dān)保機構(gòu)迄今尚缺乏被我國經(jīng)濟實踐驗證合理的商業(yè)模式。它們中的大部分所采用的模式，往往產(chǎn)生風(fēng)險大于收益的結(jié)果，即在很多時候需要自我消化因擔(dān)保失敗產(chǎn)生的風(fēng)險。當(dāng)前融資擔(dān)保的這種高風(fēng)險、低收益的特點，使單純依靠收取擔(dān)保費的傳統(tǒng)商業(yè)模式難以支撐擔(dān)保市場良性、均衡的發(fā)展。為了在低擔(dān)保費率下維持生存，信用擔(dān)保機構(gòu)可能會因此提高服務(wù)門檻或偏離自身面向中小企業(yè)的服務(wù)定位，由此造成了當(dāng)前“難擔(dān)?！钡木置?。

（一）融資擔(dān)保的高風(fēng)險特性

信用擔(dān)保行業(yè)的高風(fēng)險性已在各國實踐中充分凸現(xiàn)，它主要反映在兩個方面。一個方面，從選擇貸款企業(yè)的過程看，由于銀行處于優(yōu)先地位，對于符合其貸款要求的企業(yè)，銀行可直接采取信用、抵押、質(zhì)押等措施向企業(yè)放貸；而尋求擔(dān)保機構(gòu)保證的，往往是那些由于經(jīng)營狀況不盡理想、資信程度低或無法把握、保證措施難以落實等原因而不能滿足銀行貸款條件的企業(yè)，這就決定了擔(dān)保機構(gòu)承擔(dān)著比銀行更大的風(fēng)險。

另一方面從對貸款企業(yè)的監(jiān)督條件看，銀行可通過企業(yè)開設(shè)的賬戶隨時掌握企業(yè)的資金流動，及時發(fā)現(xiàn)問題并采取措施；而擔(dān)保機構(gòu)對企業(yè)實施監(jiān)督則離不開銀行，因而其難以做到對企業(yè)的深入了解，這進一步增加了融資擔(dān)保的風(fēng)險和評審工作的難度。

（二）融資擔(dān)保的低費率要求

按照商業(yè)模式的持續(xù)性原則，高風(fēng)險需與高收益相匹配，但由于信用擔(dān)保機構(gòu)服務(wù)對象的特殊性，所以擔(dān)保機構(gòu)只有實施低擔(dān)保費率，才能降低中小企業(yè)所敏感的融資成本，吸引中小企業(yè)向銀行借貸融資并選擇它們作為中介。

同時企業(yè)和擔(dān)保機構(gòu)之間因利益博弈引致的道德風(fēng)險也不允許擔(dān)保機構(gòu)一味提高擔(dān)保費率，對此可以建立數(shù)學(xué)模型進行精確分析。設(shè)企業(yè)有連續(xù)多個投資項目，每個項目都有兩種可能的結(jié)果，成功或失??；成功時的收益為R＞0，概率為P；失敗時的收益為0，概率為1－P；申請擔(dān)保的中小企業(yè)所有投資項目具有相同的收益均值T且為信用擔(dān)保機構(gòu)所知，那么若P（R）是給定項目成功的概率，則P（R）×R＝T。每個投資項目需要的資金為1，企業(yè)沒有自有資金（若企業(yè)有自有資金并不影響推導(dǎo)過程和結(jié)果），擔(dān)保貸款是企業(yè)唯一的資金來源；貸款利率為r，擔(dān)保費率為g。

根據(jù)以上假設(shè)，在企業(yè)不提供擔(dān)保品的情況下可以得到企業(yè)的期望利潤函數(shù)為：

當(dāng)P在［0，1］的密度函數(shù)為f（P），分布函數(shù)為F（P）時，所有申請擔(dān)保貸款項目的平均成功概率為：

因此推導(dǎo)可知：

說明擔(dān)保費率與投資項目成功的平均概率負(fù)相關(guān)②。因此當(dāng)擔(dān)保機構(gòu)不斷抬高保費標(biāo)準(zhǔn)時，中小企業(yè)投資成功的概率將隨之下降，其道德風(fēng)險則將因此增加。

以上的初步分析雖然基于較簡化的模型，但在引入更多影響因素的現(xiàn)實條件下，傳統(tǒng)擔(dān)保盈利模式低風(fēng)險、高收益的特性仍明顯存在。而從實際的案例分析中，同樣可以看出這一問題困擾下的擔(dān)保行業(yè)發(fā)展困境。以福建省為例，截至2006年底福建全省有各類擔(dān)保機構(gòu)273家，注冊資本金總額75億元，而擔(dān)保公司累計擔(dān)保責(zé)任總額212.5億元，在保責(zé)任余額72.5億元，僅分別為注冊資本金的2.83倍和0.97倍，擔(dān)保資金的倍數(shù)效應(yīng)低弱，可見“難擔(dān)?！爆F(xiàn)象普遍存在③。

綜上所述，中小企業(yè)“擔(dān)保難”與擔(dān)保機構(gòu)“難擔(dān)?！辈⒋娴那闆r，反映了在當(dāng)前擔(dān)保產(chǎn)品供需雙方交易中存在的某些“梗阻”，亟須疏通以匹配各方利益點，謀求雙贏乃至多贏局面。融資擔(dān)保自身風(fēng)險、收益的不對稱特性使得單純以收擔(dān)保費為主的傳統(tǒng)擔(dān)保模式已顯然無法突破自身經(jīng)營的瓶頸。要從根本上解決中小企業(yè)融資擔(dān)保難問題，必須拓展信用擔(dān)保的功能；而要開發(fā)創(chuàng)新的信用擔(dān)保模式，則必須圍繞重構(gòu)擔(dān)保業(yè)務(wù)的風(fēng)險收益結(jié)構(gòu)來下工夫。顯而易見，這里存在兩種創(chuàng)新的基本思路：一是在擔(dān)保費收入之外尋求其它收益來源；二是通過有效的制度設(shè)計，降低擔(dān)保風(fēng)險。

四、各地?fù)?dān)保模式創(chuàng)新實踐的案例分析

迄今為止，在我國的許多地區(qū)，企業(yè)、金融機構(gòu)和政府都已意識到了信用擔(dān)保模式創(chuàng)新的重要性和必要性，并積極進行了實踐和嘗試，為信用擔(dān)保制度的全面創(chuàng)新、改革和體系化提供了先行的經(jīng)驗和有益的借鑒。以下對其中三個較有特色的案例進行簡要的介紹和分析。

（一）浙江“橋隧模式”——降低擔(dān)保風(fēng)險的創(chuàng)新

“橋隧模式”是浙江中新力合擔(dān)保有限公司首先提出并付諸實踐的一種新型的貸款擔(dān)保運作模式（韓瑞蕓，2007），它突破了以往由擔(dān)保公司、銀行和中小企業(yè)三方交易的傳統(tǒng)擔(dān)保融資模式，導(dǎo)入了第四方（業(yè)界相關(guān)機構(gòu)：包括風(fēng)險投資公司／上下游企業(yè)等），其中第四方與企業(yè)訂立有條件的期權(quán)收購合約，即以某種形式承諾，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流發(fā)生未如預(yù)期的變化而導(dǎo)致財務(wù)危機，進而無法按時償付銀行貸款時，第四方將以預(yù)先約定的優(yōu)惠股價參股該企業(yè)，為企業(yè)帶來現(xiàn)金流用以償付銀行債務(wù)，并保持企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營。這樣做規(guī)避了破產(chǎn)清算，從而最大限度保留了企業(yè)的潛在價值。因此，第四方的介入，實際上是為銀行和中小企業(yè)擔(dān)保貸款業(yè)務(wù)構(gòu)建起“第二道風(fēng)控防線”，并有效分擔(dān)了擔(dān)保機構(gòu)承擔(dān)的風(fēng)險。

圖1 “橋隧模式”的典型案例四方關(guān)系不意圖

“橋隧模式”的特點決定了其主要適用于遠期價值尚未發(fā)掘或商業(yè)模式尚未驗證的中小企業(yè)。從前文所述的融資優(yōu)序角度分析，在創(chuàng)業(yè)初期，這類中小企業(yè)更偏好于舉債融資，最不愿意采用稀釋股權(quán)的融資方式。而對于風(fēng)險投資公司而言，該類企業(yè)也恰恰是他們所青睞的投資對象。所以“橋隧模式”的出現(xiàn)，既兼顧了高成長型企業(yè)的融資偏好，又為風(fēng)險投資機構(gòu)預(yù)留了接入點，故可能創(chuàng)建一個四方共贏的格局?！皹蛩砟Ｊ健钡乃姆焦糙A具體表現(xiàn)為：

1.對銀行而言，由于第四方的導(dǎo)入讓銀行的兩項業(yè)務(wù)即回籠貸款和發(fā)掘企業(yè)的潛在價值相分離，并將后者外包給第四方，從而提高了企業(yè)價值潛力實現(xiàn)的幾率，最終降低銀行不良貸款率。

2.對于企業(yè)而言，在“橋隧模式”的合作框架下，只要支付正常的擔(dān)保費用，并有條件地釋放少部分期權(quán)，便能獲得銀行的低成本貸款。如果企業(yè)預(yù)期的現(xiàn)金流未出現(xiàn)異常，則其可以實現(xiàn)對首輪高速發(fā)展收益的充分分享；而當(dāng)企業(yè)的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)失靈，無法償付銀行貸款面臨破產(chǎn)清算時，第四方的介入保障了企業(yè)的生存和持續(xù)經(jīng)營。

3.對于第四方機構(gòu)而言，尋找能令風(fēng)險資本短期溢價或?qū)ζ湮磥硇袠I(yè)內(nèi)戰(zhàn)略發(fā)展有價值的潛力型企業(yè)是其基本特征和驅(qū)動力?！皹蛩砟Ｊ健钡膶嵤?，為風(fēng)險投資機構(gòu)提供了進入高價值潛力和高增長企業(yè)的可能性，而風(fēng)險投資機構(gòu)之所以愿意將資本注入出現(xiàn)還款危機的企業(yè)，正是希望通過自身的孵化優(yōu)勢，開發(fā)此類企業(yè)被掩蓋的價值，以獲得遠期回報。同時由于進入時機的選擇與承諾，也使得第四方可以以較低廉的價格獲得目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)份額。另外第四方機構(gòu)也可通過與擔(dān)保公司合作，降低搜索與鎖定優(yōu)質(zhì)潛力企業(yè)的成本。

4.對于擔(dān)保公司而言，“橋隧模式”的利益體現(xiàn)在三個方面：一是“橋隧模式”使原本無法實施的貸款擔(dān)保業(yè)務(wù)得以實現(xiàn)；二是第四方的導(dǎo)入，特別是在被擔(dān)保企業(yè)出現(xiàn)財務(wù)危機時由第四方以股權(quán)投資等形式注資違約企業(yè)，將有力地降低擔(dān)保公司代償?shù)娘L(fēng)險；三是“橋隧模式”降低了擔(dān)保公司所承擔(dān)的“或有風(fēng)險水平”，從而可能使銀行降低對其擔(dān)保貸款的保證金要求，甚至可能使相關(guān)監(jiān)管部門放寬對擔(dān)保公司資本金放大倍數(shù)的限制，從而有利于擔(dān)保公司擴大業(yè)務(wù)量，提升利潤空間。

（二）深圳“擔(dān)保換期權(quán)模式”——提高擔(dān)保收益的創(chuàng)新

“擔(dān)保換期權(quán)模式”是深圳高新技術(shù)風(fēng)險投資公司（以下簡稱“高新投”）率先提出并積極實踐的一種創(chuàng)新?lián)ＤＪ?，其主要針對的是具有短期高成長性的創(chuàng)新型小企業(yè)，以交換該企業(yè)一定比例股份期權(quán)為條件來為其實行貸款擔(dān)保（何廣懷，2004）。在“高新投”的實踐中，期權(quán)的有效期一般設(shè)為5年，期權(quán)的價格以擔(dān)保時企業(yè)的凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，根據(jù)擔(dān)保額、企業(yè)的成長性和抗風(fēng)險能力測定，期權(quán)一般占被擔(dān)保企業(yè)總股本的1％～10％。典型例子如“高新投”為深圳比克電池有限公司（以下簡稱“比克公司”）所作的融資擔(dān)保。

比克公司是一家專門從事鋰電池電芯產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司，2002年由于企業(yè)發(fā)展亟須融資300萬元，并就此向“高新投”提出融資擔(dān)保申請。通過業(yè)務(wù)接觸，“高新投”專家組一致認(rèn)為比克公司前景看好，因此決定在無反擔(dān)保措施的情況下為比克公司提供融資擔(dān)保。而作為對價，比克公司出讓2％價值20萬元的期權(quán)給“高新投”，“高新投”在5年的行權(quán)期內(nèi)可自由選擇行權(quán)時間；如果“高新投”要行使期權(quán)，比克公司有權(quán)以118萬元的價格對期權(quán)要約回購。經(jīng)過兩年的發(fā)展，比克公司發(fā)展成為國內(nèi)該領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。2003年底。比克公司股東對公司進行增資并進行股份制改造，經(jīng)過協(xié)商，“高新投”同意比克公司以118萬元的價格對2％的期權(quán)進行回購。在例子中比克公司通過“擔(dān)保換期權(quán)”獲得了創(chuàng)業(yè)期亟須的融資支持，而風(fēng)險投資公司不僅獲得了擔(dān)保費收入，同時也分享了擔(dān)保給比克公司帶來的收益成果，雙方實現(xiàn)了完美雙贏。

從上述例子中可以看出，“擔(dān)保換期權(quán)模式”與“橋隧模式”有很多相通之處，雙方都通過引入“未來一定條件下獲取被擔(dān)保公司一定比例股權(quán)”的期權(quán)合約設(shè)計實現(xiàn)了擔(dān)保方或第四方機構(gòu)在風(fēng)險收益上的平衡。但不同的是，“擔(dān)保換期權(quán)模式”并沒有引入第四方，而是由風(fēng)險投資公司直接扮演了擔(dān)保機構(gòu)的角色，所以“擔(dān)保換期權(quán)模式”是一種典型的把信用擔(dān)保業(yè)務(wù)與風(fēng)險投資業(yè)務(wù)直接結(jié)合起來的融資擔(dān)保創(chuàng)新模式，它更直接地改變了信用擔(dān)保業(yè)務(wù)的風(fēng)險收益結(jié)構(gòu)。

圖2 “擔(dān)保換期權(quán)模式”的典型案例融資關(guān)系示意圖

“擔(dān)保換期權(quán)模式”主要有以下兩個創(chuàng)新點：

1.擔(dān)保業(yè)務(wù)與風(fēng)險投資業(yè)務(wù)的直接結(jié)合。與“橋隧模式”不同，在“擔(dān)保換期權(quán)模式”中風(fēng)險投資公司實現(xiàn)擔(dān)保機構(gòu)的部分功能，由此減少搜尋第四方機構(gòu)的成本，在現(xiàn)實中更具可行性和可復(fù)制性。

2.對期權(quán)價值發(fā)現(xiàn)功能的合理運用。從期權(quán)這種衍生金融工具的特性中可以看出，擔(dān)保合約本身不嚴(yán)格地說就可視作一份看跌期權(quán)，其中合約的標(biāo)的物是企業(yè)資產(chǎn)或某特定擔(dān)保物，而合約的執(zhí)行價格就是企業(yè)的貸款額度。擔(dān)保公司為企業(yè)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，實際上就是對企業(yè)賣出了一份看跌期權(quán)，承擔(dān)理論上的無限損失；而企業(yè)可以根據(jù)資產(chǎn)或擔(dān)保物價值的變動情況相機選擇是否執(zhí)行期權(quán)，給擔(dān)保公司有限的收益。由于期權(quán)費定價是在信息對稱的情況下依據(jù)無風(fēng)險套利原則精算出來的，體現(xiàn)了風(fēng)險收益對稱的特征。但擔(dān)保期權(quán)受制于擔(dān)保機構(gòu)與企業(yè)的信息不對稱，期權(quán)費（即擔(dān)保費）無法完全覆蓋風(fēng)險，影響了擔(dān)保公司的可持續(xù)經(jīng)營能力，這也是傳統(tǒng)擔(dān)保方式的一個弊端所在。而“擔(dān)保換期權(quán)模式”則利用“價值發(fā)現(xiàn)”這一期權(quán)產(chǎn)品的基本功能，通過買入看漲期權(quán)，通過有效的期權(quán)組合實現(xiàn)了擔(dān)保業(yè)務(wù)風(fēng)險收益的平衡和對企業(yè)遠期無限獲益價值的發(fā)掘。因此，“擔(dān)保換期權(quán)模式”實際上是一種有助于推動參與各方實現(xiàn)共贏的方式。模式中三方參與者的利益關(guān)系可進一步分析如下：

第一，銀行方面，通過有實力的風(fēng)險投資公司的積極介入，分散了對高風(fēng)險高成長性企業(yè)授信的風(fēng)險，銀行因此可以獲得較低風(fēng)險的資產(chǎn)收益。同時通過增大貸款范圍，對有潛力中小企業(yè)的更積極地介入，作為其貸款銀行，將可能獲得未來更大價值的合作機會；

第二，企業(yè)方面，通過買入未來股本低凈值時的看跌期權(quán)，即通過引入信用擔(dān)保，增強了其信用額度，獲得了銀行更多信貸資金支持。同時企業(yè)也通過賣出未來股本高凈值時的看漲期權(quán)，較大提高了獲取融資擔(dān)保的可能性。另外通過對期權(quán)的回購設(shè)計，以一定的代價保障了企業(yè)股權(quán)未來不被稀釋的權(quán)利，保留了企業(yè)通過積極經(jīng)營獲取未來全額權(quán)益的機會：

第三，風(fēng)險投資公司方面，通過買入企業(yè)未來股本高凈值時的看漲期權(quán)，未來在公司成長良好時，可通過行權(quán)獲得公司股權(quán)，并在適當(dāng)時機通過上市、并購或轉(zhuǎn)讓等方式套現(xiàn)以分享公司成長帶來的好處；又因為賣出了企業(yè)未來股本低凈值時的看跌期權(quán)，在獲得固定擔(dān)保金收入的同時，也為銀行、間接為企業(yè)承擔(dān)了現(xiàn)金流不暢造成的主要風(fēng)險。所以兩個期權(quán)的組合，使風(fēng)險投資公司協(xié)議獲得的擔(dān)保費收入和期權(quán)收益與可能承擔(dān)的因企業(yè)經(jīng)營失敗造成的代償風(fēng)險基本相當(dāng)，從而有效改變了傳統(tǒng)擔(dān)保模式中風(fēng)險收益不平衡的痼疾，有助于進一步提高風(fēng)險投資公司為中小企業(yè)實施信用增級的積極性④。

需要進一步延伸說明的是，在“擔(dān)保換期權(quán)模式”的實務(wù)操作中，有關(guān)期權(quán)定價是最艱難的工作之一。但如果專業(yè)擔(dān)保公司同時具有風(fēng)險投資的背景或經(jīng)驗，則其可以依托自身的專業(yè)優(yōu)勢，通過高度精細的調(diào)研和精算，挖掘企業(yè)未來的成長價值并進行合理估價，并在此基礎(chǔ)上，通過與企業(yè)的協(xié)商談判，對讓渡的期權(quán)比例和行權(quán)的價格做出合理約定，從而將難題轉(zhuǎn)化為盈利的機會。

（三）福建“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”——傳統(tǒng)行業(yè)的擔(dān)保創(chuàng)新

“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”是在福建福安等地區(qū)率先實踐的一種創(chuàng)新?lián)ＤＪ?，其主要思想是依托行業(yè)協(xié)會、同業(yè)公會等組織成立為區(qū)域同行業(yè)企業(yè)融資服務(wù)的行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保公司，行業(yè)內(nèi)企業(yè)將一定的資金以入股或繳納信用保證金的方式投入到擔(dān)保公司，擔(dān)保公司在要求企業(yè)提供一定數(shù)量資產(chǎn)作為反擔(dān)保的前提下，按其投入資金數(shù)額放大一定倍數(shù)（通常為5倍以下）為其提供融資擔(dān)保。

“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”的最大特色在于發(fā)揮了行業(yè)協(xié)會、同業(yè)公會對融資企業(yè)的信息優(yōu)勢，并利用反擔(dān)保資產(chǎn)易于在行業(yè)內(nèi)部實現(xiàn)最大價值變現(xiàn)的特征，有效降低了傳統(tǒng)行業(yè)中小企業(yè)融資擔(dān)保風(fēng)險。福建福安最早成立的電機行業(yè)專業(yè)擔(dān)保公司——恒實擔(dān)保有限公司從1999年成立至今未發(fā)生一筆擔(dān)保代償損失就是體現(xiàn)該模式風(fēng)險防控優(yōu)勢的一個典型例證⑤。

具體而言，“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”的風(fēng)險防控優(yōu)勢主要體現(xiàn)在其可以有效降低“監(jiān)控成本”和“違約損失及處置成本”，使擔(dān)保機構(gòu)的擔(dān)保資金可以在風(fēng)險可控的條件下實現(xiàn)較優(yōu)的利用。調(diào)查監(jiān)控成本降低，是由于行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)多是依托行業(yè)協(xié)會建立的，所以行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)在對企業(yè)核保調(diào)查等方面具有很大的優(yōu)勢，據(jù)此可以較大程度減輕信息不對稱給擔(dān)保公司造成的風(fēng)險。同時由于各股東、會員企業(yè)間的利益緊密相聯(lián)，因此行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)中的中小企業(yè)間會實施相互監(jiān)督，這些特點綜合決定了行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)可以實現(xiàn)更小的調(diào)查監(jiān)控成本；違約損失及處置成本較低，是由于行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)在對企業(yè)無形資產(chǎn)的控制上有著較為明顯的優(yōu)勢，其可以有效運用各種正式和非正式的手段對企業(yè)的無形資產(chǎn)（如商業(yè)信譽等）進行控制，從而降低對反擔(dān)保資產(chǎn)的要求。同時由于股東企業(yè)行業(yè)相近，擔(dān)保機構(gòu)在抵押品的處置上也有相當(dāng)便利性。這些優(yōu)勢綜合決定了行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保機構(gòu)具有較強的反擔(dān)?？刂颇芰?，反擔(dān)保品有機會實現(xiàn)最大程度的價值變現(xiàn)。圖3 行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式融資關(guān)系示意圖

另外需要說明的是，也許有人會認(rèn)為“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”可能陷入連環(huán)擔(dān)保圈和難以安排為會員企業(yè)提供擔(dān)保服務(wù)的優(yōu)先順序。從對福安多家類似模式的擔(dān)保公司的調(diào)研情況看，上述問題可以通過有效制度設(shè)計加以解決。在規(guī)避連環(huán)擔(dān)保方面，擔(dān)保公司通常有兩項應(yīng)對措施，一是在對反擔(dān)保方式的選擇上，基本以資產(chǎn)為主，一般不接受其他行業(yè)企業(yè)以保證方式為貸款企業(yè)提供反擔(dān)保；二是如果企業(yè)為其他行業(yè)企業(yè)提供反擔(dān)保，則會占用其本身的可用擔(dān)保額度，以此減少企業(yè)提供反擔(dān)保的動機，同時也有助于擔(dān)保公司從整體上控制擔(dān)保額度，使風(fēng)險控制在其可承受的范圍之內(nèi)。另外設(shè)立行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保公司，本身也是避免企業(yè)連環(huán)擔(dān)保的一種制度設(shè)計，因為在行業(yè)性擔(dān)保公司這個統(tǒng)一框架內(nèi)，即使出現(xiàn)連環(huán)擔(dān)保情況，其擔(dān)保鏈條也將陽光化，可以及時采取措施加以化解。而在對會員企業(yè)服務(wù)的優(yōu)先次序方面，如果有多家企業(yè)同時提出擔(dān)保申請，且均符合條件，則在擔(dān)保公司可提供的擔(dān)保額度和內(nèi)，按照企業(yè)申請的時間先后予以安排，只有在其他企業(yè)還款騰出擔(dān)?；鹬?，才可以為后續(xù)的申請企業(yè)提供擔(dān)保服務(wù)。上述設(shè)計一旦制度化之后，就可以很有效地避免在擔(dān)保企業(yè)選擇上的道德風(fēng)險。

五、構(gòu)建多樣化融資擔(dān)保模式的結(jié)構(gòu)性建議

前述幾個案例所提出的思路，都是從擔(dān)保的風(fēng)險收益模式重構(gòu)和多方利益的橋接整合方面對傳統(tǒng)擔(dān)保模式進行改良，在理論上和實踐中有了不同程度的突破。其中“橋隧模式”和“行業(yè)性專業(yè)擔(dān)保模式”以不同的方式降低了擔(dān)保方所承擔(dān)的風(fēng)險，而“擔(dān)保換期權(quán)模式”則強化構(gòu)造了可能獲得高收益的擔(dān)保模式。以這兩大基本思路和實現(xiàn)方式的范例為基礎(chǔ)，下文我們將更多地考慮創(chuàng)新?lián)ＤＪ降膶崿F(xiàn)條件、復(fù)制限制及適用范圍，探討總結(jié)融資擔(dān)保模式創(chuàng)新中的核心點，并嘗試為幾類比較常見的企業(yè)設(shè)計新的擔(dān)保體系構(gòu)架，以期拋磚引玉，能夠為更多靈活的、可供更廣泛類型企業(yè)選擇的實用擔(dān)保模式創(chuàng)新提供結(jié)構(gòu)性的參考。

（一）為能夠吸引風(fēng)險資本介入的中小企業(yè)設(shè)計擔(dān)保模式——引入金融衍生工具

風(fēng)險投資作為新興的創(chuàng)業(yè)投資基金，大都青睞于商業(yè)模式上擁有核心競爭力，具有資本短期溢價潛力的中小企業(yè)。為這類企業(yè)設(shè)計貸款融資擔(dān)保模式，應(yīng)著力于有效、靈活的應(yīng)用各類金融衍生工具，設(shè)計讓多方共贏、讓各類投資者都有動機為分享發(fā)展、資本增值承擔(dān)部分擔(dān)保風(fēng)險的合約細則。

金融衍生工具本身就是在市場需要引入更豐富的投機資本以對沖固有風(fēng)險的背景下誕生的，也承載了創(chuàng)新、挖掘市場需求潛力、優(yōu)化資本配置和降低市場內(nèi)在風(fēng)險的基本功能。在擔(dān)保模式創(chuàng)新的實際應(yīng)用中，靈活的衍生工具組合所設(shè)計出的模式，能夠令中小企業(yè)不再簡單承擔(dān)債務(wù)，而將自身所具備的高增長潛力的無形資產(chǎn)價值充分挖掘出來，分享給更多的融資中介；而融資中介通過為中小企業(yè)疏通融資渠道，承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，有機會獲得更加豐厚的利潤回報。更重要的是，中小企業(yè)和這些共贏的中介機構(gòu)所組成的利益共同體，在發(fā)展中將通過金融衍生工具提供的多種盈利方式，讓各自所需要的利益得到階段性體現(xiàn)，活躍而有效的資本配置使它們擺脫了原先限定在特定時間段內(nèi)“非零即一”的二元盈虧標(biāo)準(zhǔn)束縛，更加有效的交易各自的需求和優(yōu)勢。

在“橋隧模式”和“擔(dān)保換期權(quán)”模式中，融資中介都應(yīng)用了期權(quán)、股債互轉(zhuǎn)等金融衍生工具，為這類創(chuàng)新融資模式提供了范本。雖然這兩種擔(dān)保合約設(shè)計無法滿足各種具體情況的需要，但只要靈活調(diào)整合約的細則，就能構(gòu)造出適用于不同利益平衡條件的實用方案。

引進金融衍生工具之后，融資中介的收益來源主要由固定收益（如擔(dān)保費）和浮動受益（如企業(yè)即期或遠期股權(quán)的市值溢價）組成，這兩部分收益比例和實現(xiàn)方式可依被擔(dān)保企業(yè)的不同成長階段、不同風(fēng)險進行調(diào)整。例如對于正處于創(chuàng)業(yè)期的高成長潛力企業(yè)，由于企業(yè)缺乏資金，具有高風(fēng)險，同時也具有高原始股收益可能，可以采取低擔(dān)保費、高比例期權(quán)的組合，且可將期權(quán)行權(quán)條件放寬，如設(shè)計為一定時期內(nèi)（如上述比克公司案例中的5年）自由決定是否與何時行權(quán)，將選擇權(quán)移向擔(dān)保方，達成符合雙方市場認(rèn)同度的利益妥協(xié)和共贏；而對于擴張期的高成長潛力企業(yè)，由于風(fēng)險開始降低，且企業(yè)市場認(rèn)同度上升，融資的競爭力加大，則可以采取高擔(dān)保費、低比例期權(quán)的組合，且可增加期權(quán)認(rèn)購或行權(quán)條款，如設(shè)計在一定條件下（如上述橋隧模式案例中的“當(dāng)企業(yè)資金周轉(zhuǎn)有礙”時）才人股等細則規(guī)定，提供讓企業(yè)滿意而又有盈利機會的融資擔(dān)保服務(wù)⑥。這種彈性較強的框架設(shè)計決定了該融資擔(dān)保體系對于不同發(fā)展階段的高成長潛力企業(yè)都具備適用性。當(dāng)然，在這些基本模式的框架下，還可以利用股債轉(zhuǎn)換（如上述比克公司案例中的期權(quán)轉(zhuǎn)債回購協(xié)議）等工具來設(shè)計附加條款，進一步使利益點在各方之間無極移動，最終達到雙方潛在價值的最大體現(xiàn)和利益的平衡。

備注：①給予較低擔(dān)保費，并支付較高比例的認(rèn)股權(quán)，同時擁有未來對認(rèn)股權(quán)進行回購的權(quán)利；

②給予較高擔(dān)保費，并支付較低比例的認(rèn)股權(quán)，同時擁有未來對認(rèn)股權(quán)進行回顧的權(quán)利。

圖4 引入風(fēng)險投資的高成長型企業(yè)融資擔(dān)保體系

在這樣的框架性設(shè)計中，參與融資的各方都有充分的利益驅(qū)動，所以這種方案擁有很好的可行性。金融衍生工具復(fù)雜、靈活匹配資本需求和實現(xiàn)市場效率的特點在此的充分體現(xiàn)，疏通了這類能夠吸引風(fēng)險資本入股的企業(yè)的融資渠道，增加了其發(fā)展的積極性。

（二）為難以吸引風(fēng)險資本入股的中小企業(yè)設(shè)計擔(dān)保模式——引入上下游企業(yè)

傳統(tǒng)行業(yè)中的不少中小企業(yè)，它們在管理上和經(jīng)營上也可能具有獨到之處，或擁有資源優(yōu)勢，同時為社會創(chuàng)造了很大的效益。然而這類企業(yè)由于缺乏概念性的創(chuàng)新，或者投資周期較長，難以成為風(fēng)險投資關(guān)注的對象。因此為這類企業(yè)所設(shè)計的擔(dān)保模式，應(yīng)充分挖掘其在行業(yè)內(nèi)所具有的價值，著力降低擔(dān)保風(fēng)險。

傳統(tǒng)的擔(dān)保實務(wù)中，降低融資擔(dān)保風(fēng)險可采取反擔(dān)保、再擔(dān)保等措施。但目前就傳統(tǒng)中小企業(yè)而言，由于其資產(chǎn)以應(yīng)收賬款、存貨為主，缺乏可控性較強的固定資產(chǎn)，所以很難得到傳統(tǒng)擔(dān)保機構(gòu)的垂青。要挖掘利用這類中小企業(yè)自身的潛在價值和特有資產(chǎn)為其信用實施增級，可以借鑒“橋隧模式”中提到的引入上下游企業(yè)作為第四方，或是直接以上下游企業(yè)為擔(dān)保方。這些企業(yè)與被擔(dān)保企業(yè)在應(yīng)收賬款、存貨、業(yè)務(wù)協(xié)同等方面有著利益關(guān)系，搭建基于上下游企業(yè)平臺的融資擔(dān)保體系，有助于發(fā)揮這類難吸引風(fēng)險資本的中小企業(yè)自身所長，因此具有較好的可行性和適用性。

根據(jù)融資企業(yè)資產(chǎn)分布及上下游企業(yè)類型的不同，該體系具有不同的搭建模式：

1.假如融資企業(yè)存貨較多，則可以引入物流企業(yè)作為第四方，或是直接以物流企業(yè)作為擔(dān)保方，利用物流企業(yè)在存貨監(jiān)管方面的優(yōu)勢，挖掘存貨作為反擔(dān)保資產(chǎn)的價值，提高企業(yè)融資能力；

2.假如融資企業(yè)應(yīng)收賬款較多，則可以引入債務(wù)企業(yè)（下游企業(yè)）為第四方，或是直接作為擔(dān)保方，承諾一旦融資企業(yè)出現(xiàn)問題，債務(wù)企業(yè)將在應(yīng)付賬款額度內(nèi)彌補銀行損失的責(zé)任。履行代償責(zé)任之后，融資企業(yè)與第四方債務(wù)企業(yè)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系也將自動解除。引入債務(wù)企業(yè)作為第四方旨在保持企業(yè)間結(jié)算習(xí)慣的情況下，通過擔(dān)保實現(xiàn)應(yīng)收賬款的及時變現(xiàn)，通過提高企業(yè)應(yīng)收賬款等資產(chǎn)流動性滿足企業(yè)發(fā)展的資金需要； 3.假如融資企業(yè)與上下游企業(yè)具有較為密切的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，則可以引入實力較強的上下游企業(yè)作為第四方，或是直接作為擔(dān)保方，承諾一旦融資企業(yè)出現(xiàn)問題，第四方或擔(dān)保方履行代償責(zé)任后，可以以債轉(zhuǎn)股形式獲得融資企業(yè)的部分權(quán)益，并可據(jù)此從融資企業(yè)獲得銷售渠道資源或供貨源，實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的利益體現(xiàn)。

引入上下游企業(yè)的融資擔(dān)保模式，其主要創(chuàng)新之處在于利用了上下游企業(yè)之間的利益關(guān)系，使銀行、擔(dān)保公司等金融機構(gòu)從專注于對中小企業(yè)本身信用風(fēng)險的評估轉(zhuǎn)變?yōu)閷φ麄€產(chǎn)業(yè)鏈價值的評估，以使更多具有潛在信用額度的中小企業(yè)不至坐擁資源卻因錯過進入銀行和擔(dān)保機構(gòu)的融資服務(wù)范圍而喪失發(fā)展時機。在該體系中融資企業(yè)的上下游企業(yè)的實力及資信程度尤其重要，如果上下游企業(yè)本身是實力較差的中小企業(yè)，那么該體系運轉(zhuǎn)同樣會遭遇與中小企業(yè)“融資難”相同的困境。所以該體系本身并不能一勞永逸地解決不具備高增長潛力的中小企業(yè)的融資擔(dān)保難問題，解決此類企業(yè)擔(dān)保難問題還需下更多更深的功夫。

（三）綜合產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)和外源引導(dǎo)作用，為不能吸引風(fēng)險資本的中小企業(yè)構(gòu)建融資擔(dān)保體系

擔(dān)保創(chuàng)新，思路和模式僅僅只是開始，要最終構(gòu)建起能夠被我國企業(yè)廣泛采用的擔(dān)保融資體系，還需要更多資源的導(dǎo)入，以及更全面的論證和推廣。例如，因地制宜的利用產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)帶來的擔(dān)保便利，或者通過積極的政策導(dǎo)向打通市場配置的死角等等。

具體的講，發(fā)展上述第二項建議中提出的上下游聯(lián)合參股擔(dān)保公司的思路，合理構(gòu)建更多產(chǎn)業(yè)集群，可能更好地解決那些對風(fēng)險資本缺乏吸引力，單個上下游企業(yè)實力不強但行業(yè)集群優(yōu)勢明顯的中小企業(yè)融資擔(dān)保難問題。目前類似的中小企業(yè)集群在國內(nèi)已廣泛存在，以福建為例，較典型的產(chǎn)業(yè)群有：泉州地區(qū)的服裝、鞋業(yè)、陶瓷、石材企業(yè)集群；三明地區(qū)的林產(chǎn)品企業(yè)集群；莆田地區(qū)的石板材、木雕集群等等。這些集群內(nèi)的企業(yè)雖然個體實力不強，但通過密切合作實現(xiàn)了優(yōu)勢互補，有效形成了產(chǎn)業(yè)集群的整體競爭優(yōu)勢和區(qū)域競爭優(yōu)勢。

發(fā)揮企業(yè)集群優(yōu)勢帶來的融資擔(dān)保便利可以依賴多個機制加以實現(xiàn)，如采用互助的制度設(shè)計，打造集群的整體信用優(yōu)勢，通過群內(nèi)中小企業(yè)入股或集資的形式集合成較大規(guī)模的共同擔(dān)?；?，為群內(nèi)中小企業(yè)融資擔(dān)保服務(wù)；再如采取群內(nèi)企業(yè)互保、資產(chǎn)抵押等多種形式反擔(dān)保，借助企業(yè)間的相互監(jiān)督機制和群內(nèi)企業(yè)內(nèi)部信譽傳導(dǎo)及懲戒渠道，以及資產(chǎn)易在行業(yè)內(nèi)部最大變現(xiàn)的特征，來有效分散擔(dān)保風(fēng)險等等。

同時，在新的擔(dān)保體系內(nèi)，還可以引入銀行參與互助擔(dān)保機構(gòu)運作，這類方案在國際上已有不少成功的先例。引入銀行參股互助擔(dān)保機構(gòu)旨在實現(xiàn)兩個功能，一方面是增強銀行和互助擔(dān)保機構(gòu)之間的信任關(guān)系，降低銀行對擔(dān)保機構(gòu)的監(jiān)控成本來實現(xiàn)互助擔(dān)保功能的最大發(fā)揮；另一方面是提高銀行本身對潛在客戶價值的發(fā)掘能力，通過積極加強與互助擔(dān)保機構(gòu)的合作，用系統(tǒng)觀點審視中小企業(yè)集群，提高服務(wù)單個中小企業(yè)的積極性。

另外需要說明的是，在以上對這各類企業(yè)的擔(dān)保模式設(shè)計中，政府等外部力量也應(yīng)發(fā)揮積極的作用。政府和其它具有相應(yīng)職能的公共機構(gòu)除了對這些中小企業(yè)中的優(yōu)秀個體給予直接的政策、財政撥款等方面的扶持外，還應(yīng)當(dāng)更多地從完善社會信用環(huán)境、提供再擔(dān)保、建立健全產(chǎn)權(quán)市場、稅收減免等方面引導(dǎo)各方機構(gòu)、資金參與中小企業(yè)融資擔(dān)保創(chuàng)新，以市場化的手段引導(dǎo)市場資金更公平有效地實現(xiàn)優(yōu)化組合，最終加強市場效率，讓金融連通資本和項目的功能得以更充分發(fā)揮。

這里討論的這些導(dǎo)入外源、建立產(chǎn)業(yè)集群等建議，對構(gòu)建現(xiàn)實中可推廣的行業(yè)擔(dān)保體系有著重要意義。但因涉及了較多跨學(xué)科內(nèi)容和地域政策環(huán)境的問題，超出了本文主要研究的范圍，本文在此僅作框架性分析和總結(jié)，具體實施方案和研判，請參考相關(guān)著作。

六、結(jié)語

中小企業(yè)的發(fā)展是經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展的核心力量，而支持中小企業(yè)發(fā)展、發(fā)揮自由競爭下的市場效率、加強信用擔(dān)保提供融資便利也是各發(fā)達國家共同選擇的政策導(dǎo)向。在我國現(xiàn)實條件下，各地普遍面對的“擔(dān)保難”和“難擔(dān)?！眴栴}主要由擔(dān)保機構(gòu)匱乏合理的商業(yè)模式，高風(fēng)險與低收益無法匹配造成。這使得多數(shù)擔(dān)保機構(gòu)無法生存或良性發(fā)展，而中小企業(yè)也無法獲得充分的擔(dān)保從而選擇對他們積極經(jīng)營有利的銀行貸款融資，在資金循環(huán)不暢時更是極易因無力清償債務(wù)而倒閉，造成潛在價值浪費和銀行損失。目前我國各地紛紛針對這一問題自發(fā)進行了擔(dān)保創(chuàng)新實踐，本文深入調(diào)研了其中的幾種典型模式，都在理論上或一定的實踐中較好地解決了這個多方利益匹配的問題。參考這些案例，我國的中小企業(yè)需要更多可操作、可復(fù)制、可適用于各種具體環(huán)境的融資擔(dān)保模式供它們靈活選擇應(yīng)用，但所有創(chuàng)新都需基于解決兩個基本問題，即創(chuàng)建擔(dān)保機構(gòu)風(fēng)險、收益相匹配的商業(yè)模式，以及充分整合企業(yè)和各金融資本中介間的利益鏈條，從而實現(xiàn)多方共贏，資本優(yōu)化配置。只有在這種條件下，市場才能更加有效和高效地支持中小企業(yè)的發(fā)展。