第一篇：企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析(企業(yè)兼并和收購(gòu)論文)畢業(yè)論文
企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析
[中文摘要]追求利潤(rùn)最大化是企業(yè)家從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的宗旨，企業(yè)并購(gòu)作為一種商品經(jīng)濟(jì)活動(dòng)也不例外，它產(chǎn)生的動(dòng)力就來(lái)源于企業(yè)家追求利潤(rùn)最大化的動(dòng)機(jī)。企業(yè)并購(gòu)具有多方面的效應(yīng)，它不僅可以提高企業(yè)管理效率，分散企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還能通過(guò)并購(gòu)達(dá)到一定的規(guī)模，增加企業(yè)市場(chǎng)占有率。并購(gòu)是一個(gè)多因素的綜合平衡過(guò)程，但初始動(dòng)機(jī)總是與節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用、降低生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本聯(lián)系在一起的，其直接動(dòng)因就是財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。
[關(guān)鍵詞] 并購(gòu)；協(xié)同效應(yīng)；分析
【Abstract】The pursuit of profit maximization is the purpose of entrepreneurs engaged in production and management activities, mergers and acquisitions as a commodity economic activities is no exception, it comes from the motivation of entrepreneurs pursuit of profit maximization motivation.M & A has many effects, it can not only improve the efficiency of enterprise management, disperse the risk of enterprise management, but also achieve a certain scale through mergers and acquisitions, and increase the market share of enterprises.M & A is a multi factor comprehensive balance process, but the initial motivation is always associated with saving financial costs and reducing production and operation costs, and the direct cause is financial synergy effect.【Key word】Merger and acquisition;synergy effect;analysis
目錄
一、企業(yè)并購(gòu)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)相關(guān)概念.......................3
二、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的前提...............................3
三、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)及意義.............................4
（一）收入和成本協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力..........4
（二）實(shí)現(xiàn)合理避稅效應(yīng)................................4
（三）提高資金使用效率和融資能力......................5
四、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)途徑
.............................5
（一）整合財(cái)務(wù)管理目標(biāo)................................5
（二）整合財(cái)務(wù)管理制度體系
..........................6
（三）整合資金管理控制................................6
（四）整合并購(gòu)公司權(quán)責(zé)明晰............................6
五、結(jié)論.................................................7 參考文獻(xiàn)
...............................................7 據(jù)美國(guó)調(diào)查公司湯森路透統(tǒng)計(jì)，2016年1-6月發(fā)布的我國(guó)企業(yè)對(duì)海外企業(yè)的并購(gòu)總額達(dá)到上一年同期2.1倍的1225億7240萬(wàn)美元。占全球海外并購(gòu)總額的20.7%，從不同國(guó)家和地區(qū)來(lái)看，超過(guò)德國(guó)（18%）和美國(guó)（12%）位居首位。2016年全年可能超過(guò)2千億美元。研究并購(gòu)的特征與發(fā)展趨勢(shì)使我們能夠把握并購(gòu)的脈搏，進(jìn)一步加深對(duì)并購(gòu)的理解。企業(yè)兼并的快速發(fā)展加大了人們對(duì)其研究分析的難度，到目前為止，關(guān)于其產(chǎn)生原因、發(fā)展規(guī)律和趨勢(shì)的認(rèn)識(shí)仍未能形成定論。
一、企業(yè)并購(gòu)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)相關(guān)概念
企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)兼并和收購(gòu)的總稱(chēng)，是企業(yè)為獲得目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策控制權(quán)(部分或全部)，而運(yùn)用自身可控制的資產(chǎn)，如現(xiàn)金、證券及實(shí)物資產(chǎn)等去購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)(股權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn))，并使目標(biāo)企業(yè)法人地位消失或引起法人實(shí)體改變的經(jīng)濟(jì)行為。
財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部財(cái)務(wù)資源的整體協(xié)調(diào)，促使聯(lián)合企業(yè)財(cái)務(wù)能力增強(qiáng)，從而帶來(lái)企業(yè)價(jià)值的增加。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)不僅包括由于稅法、證券交易等方面的制度安排帶來(lái)的直接收益，還包括由于資金集中使用和資金結(jié)算等金融活動(dòng)的內(nèi)部化、對(duì)外投資的內(nèi)部化等活動(dòng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)運(yùn)作能力和效果的提高。財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)最終將和經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和管理協(xié)同效應(yīng)一起協(xié)調(diào)配合，促進(jìn)企業(yè)集團(tuán)運(yùn)作效率提高，從而使整體價(jià)值得到增加。
二、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的前提
并非所有的兼并都能產(chǎn)生財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，因?yàn)樨?cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的產(chǎn)生需要有一定的前提條件。
首先，在兼并過(guò)程中必須有一方（往往是收購(gòu)企業(yè)）資金充裕，由于缺乏可行的投資機(jī)會(huì)，其資金呈現(xiàn)出相對(duì)過(guò)剩的狀態(tài)，通常收購(gòu)企業(yè)所在行業(yè)的需求增長(zhǎng)速度低于整個(gè)經(jīng)濟(jì)平均的行業(yè)增長(zhǎng)速度，內(nèi)部現(xiàn)金流量可能超過(guò)其所在行業(yè)中目前存在的投資需要。因此，收購(gòu)企業(yè)可能會(huì)向被兼并企業(yè)提供成本較低的內(nèi)部資金。
其次，被收購(gòu)方往往缺乏自由現(xiàn)金流量，而其行業(yè)的需求部分或會(huì)增長(zhǎng)，需要更多的資金投入。而且這類(lèi)企業(yè)可能由于發(fā)展時(shí)間尚短，資本投入和積累都較少，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，難以直接從外界得到大量的資金或資金成本過(guò)高，使企業(yè)發(fā)展受到資金的限制。所以他們也希望通過(guò)兼并獲得低成本的內(nèi)部資金。
最后，收購(gòu)企業(yè)與被收購(gòu)企業(yè)的資金分布必須是非相關(guān)的。只有當(dāng)一方具有 3 較多的自由資金，而另一方同時(shí)缺乏資金時(shí)，才能發(fā)揮出最大的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，否則效果會(huì)受到限制。例如，收購(gòu)方的年平均自由現(xiàn)金流量過(guò)剩，但是在其經(jīng)營(yíng)高峰期的一個(gè)月中，自由現(xiàn)金流量恰好為零，而這一時(shí)期也恰好是被兼并方的經(jīng)營(yíng)高峰期，也非常需要資金。在這種情況下，將難以通過(guò)內(nèi)部資金流動(dòng)的形式發(fā)揮財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。因而企業(yè)應(yīng)通過(guò)資金預(yù)算等方式合理配置自由現(xiàn)金流量的時(shí)間分布，保證財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的最大發(fā)揮。
三、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)及意義
（一）收入和成本協(xié)同效應(yīng)，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力
1.營(yíng)業(yè)收入的增加。并購(gòu)的重要原因之一是因?yàn)檎虾蟮钠髽I(yè)可能會(huì)有更多的總營(yíng)業(yè)收入。營(yíng)業(yè)收入的增加主要來(lái)源于市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)、戰(zhàn)略?xún)?yōu)勢(shì)和對(duì)市場(chǎng)控制力的增強(qiáng)等。首先，在市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)上，并購(gòu)后會(huì)改善以前效果欠佳的廣告、薄弱的分銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)和不平衡的產(chǎn)品系列等情況；其次，某些并購(gòu)能獲得技術(shù)和行業(yè)的戰(zhàn)略?xún)?yōu)勢(shì)，使企業(yè)在動(dòng)蕩的環(huán)境下，增加未來(lái)經(jīng)營(yíng)柔性；最后，企業(yè)并購(gòu)另一企業(yè)而增大其市場(chǎng)力量，致使對(duì)市場(chǎng)的控制能力增強(qiáng)。
2.產(chǎn)品成本的降低。業(yè)兼并整合后，經(jīng)營(yíng)效率可能比獨(dú)立經(jīng)營(yíng)時(shí)更高。通過(guò)收購(gòu)兼并而獲得的經(jīng)營(yíng)高效率可在以下三方面體現(xiàn)出來(lái)：首先是生產(chǎn)、管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)的實(shí)現(xiàn)。兼并前兩個(gè)獨(dú)立的企業(yè)可能至少其中一家沒(méi)有達(dá)到最優(yōu)生產(chǎn)規(guī)模和管理能力過(guò)剩，因此，通過(guò)兼并整合，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，充分發(fā)揮中高層管理潛能，可大大降低產(chǎn)品成本。其次是兼并整合后，相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的協(xié)調(diào)更容易且能夠?qū)崿F(xiàn)技術(shù)的轉(zhuǎn)移，從而降低管理成本和技術(shù)開(kāi)發(fā)成本。最后是其他已有資源的統(tǒng)籌利用。比如不同生產(chǎn)或銷(xiāo)售期的產(chǎn)品在倉(cāng)儲(chǔ)時(shí)間上對(duì)庫(kù)房的充分利用，從而降低單位存貯成本。
（二）實(shí)現(xiàn)合理避稅效應(yīng)
并購(gòu)企業(yè)的自由現(xiàn)金流在投放到被并購(gòu)企業(yè)中時(shí)可以根據(jù)稅法的某些規(guī)定合理避稅。稅法一般包括虧損遞延條款，即企業(yè)當(dāng)年的虧損可向后遞延以抵消以后年度盈余。同時(shí)一些國(guó)家稅法對(duì)不同的資產(chǎn)適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過(guò)并購(gòu)行為及相應(yīng)的財(cái)務(wù)處理合理避稅。
比如根據(jù)我國(guó)《企業(yè)所得稅法》規(guī)定，企業(yè)納稅年度發(fā)生的虧損，準(zhǔn)予向以后年度結(jié)轉(zhuǎn)，用以后年度的所得彌補(bǔ)，但結(jié)轉(zhuǎn)年限最長(zhǎng)不得超過(guò)五年。同時(shí)相關(guān)法規(guī)又規(guī)定：“被合并企業(yè)合并前的全部企業(yè)所得稅納稅事項(xiàng)由合并企業(yè)承擔(dān)，4 以前年度的虧損，如果未超過(guò)法定彌補(bǔ)期限，可以由合并企業(yè)繼續(xù)按規(guī)定用以后年度實(shí)現(xiàn)的與被合并企業(yè)資產(chǎn)相關(guān)的所得彌補(bǔ)”。因此，如果被并購(gòu)企業(yè)存在未抵補(bǔ)虧損，而收購(gòu)企業(yè)每年生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生大量的利潤(rùn)，收購(gòu)企業(yè)可以低價(jià)獲取虧損公司的控制權(quán)，利用其虧損抵減未來(lái)期間應(yīng)納稅所得額，從而獲取一定的稅收來(lái)利益。
（三）提高資金使用效率和融資能力
一方面，并購(gòu)可以為優(yōu)化資金需求時(shí)間分布提供更為廣闊的空間。就企業(yè)內(nèi)部資金而言，由于混合兼并使企業(yè)涵蓋了多種不同行業(yè)，而不同行業(yè)的投資回報(bào)速度、時(shí)間存在差別，從而使內(nèi)部資金收回的時(shí)間分布相對(duì)平均，即當(dāng)一個(gè)行業(yè)投資收到報(bào)酬時(shí)，可以用于其他行業(yè)的投資項(xiàng)目，待到該行業(yè)需要再投資時(shí)，又可以使用其他行業(yè)的投資回報(bào)。通過(guò)財(cái)務(wù)預(yù)算在企業(yè)中始終保持著一定數(shù)量的可調(diào)動(dòng)的自由現(xiàn)金流量，從而達(dá)到優(yōu)化內(nèi)部資金時(shí)間分布的目的。
另一方面，并購(gòu)可以使企業(yè)內(nèi)部資金流向更有效益的投資機(jī)會(huì)?；旌霞娌⑹沟闷髽I(yè)經(jīng)營(yíng)所涉及的行業(yè)不斷增加，經(jīng)營(yíng)多樣化為企業(yè)提供了豐富的投資選擇方案。企業(yè)從中選取最為有利的項(xiàng)目。同時(shí)兼并后的企業(yè)相當(dāng)于擁有一個(gè)小型資本市場(chǎng)，把原本屬于外部資本市場(chǎng)的資金供給職能內(nèi)部化了，使企業(yè)內(nèi)部資金流向更有效益的投資機(jī)會(huì)，這最直接的后果就是提高企業(yè)投資報(bào)酬率并明顯提高企業(yè)資金利用效率。并購(gòu)活動(dòng)能夠增強(qiáng)企業(yè)的融資能力。如果被并購(gòu)方負(fù)債率較低，并購(gòu)以后會(huì)降低并購(gòu)方的整體負(fù)債率水平，從而提高融資能力。企業(yè)并購(gòu)后，規(guī)模和實(shí)力增強(qiáng)，企業(yè)在資本市場(chǎng)上的形象進(jìn)一步提升，更有利于獲取低成本資金。
四、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)途徑
財(cái)務(wù)整合是企業(yè)擴(kuò)張的需要，是發(fā)揮企業(yè)并購(gòu)所具有的“財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)”的保證，是并購(gòu)方對(duì)被并購(gòu)方實(shí)施有效控制的根本途徑，更是實(shí)現(xiàn)并購(gòu)戰(zhàn)略的重要保障。財(cái)務(wù)整合應(yīng)在公司發(fā)展戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的指導(dǎo)下，將財(cái)務(wù)管理活動(dòng)與其它管理活動(dòng)進(jìn)行合理的整合，追求公司人、財(cái)、物的配置結(jié)構(gòu)最優(yōu)化，全面提高公司的資源運(yùn)行效率，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化的目標(biāo)。主要措施包括：
（一）整合財(cái)務(wù)管理目標(biāo)
財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)是企業(yè)根據(jù)自身所處的環(huán)境及充分考慮企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展中環(huán)境因素變化對(duì)理財(cái)活動(dòng)影響的基礎(chǔ)上，所制定的具有戰(zhàn)略意義的財(cái)務(wù)目標(biāo)。在微觀經(jīng)濟(jì)分析中，一般以利潤(rùn)最大化作為廠商的目標(biāo)函數(shù)．并以此展開(kāi)廠商行為的分析。但在財(cái)務(wù)理論中，利潤(rùn)最大化目標(biāo)受到了普遍批評(píng)。股東財(cái)富最大化與企業(yè) 5 價(jià)值最大化是目前較常用的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。但股東財(cái)富最大化的觀點(diǎn)只強(qiáng)調(diào)了股東的利益，隨著社會(huì)的發(fā)展，現(xiàn)代企業(yè)只有通過(guò)為利益相關(guān)者服務(wù)才能獲得可持續(xù)發(fā)展，而企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)目標(biāo)，既考慮了利益相關(guān)者的合法權(quán)益，注意了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展或長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展，也兼顧了各個(gè)方面的利益：企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)不僅是與債權(quán)人的利益相一致的，而且兼顧了經(jīng)營(yíng)者和其他員工的利益；同時(shí)還有利于實(shí)現(xiàn)社會(huì)財(cái)富的最大化。
（二）整合財(cái)務(wù)管理制度體系
財(cái)務(wù)管理制度體系整合是保證并購(gòu)公司有效運(yùn)行的關(guān)鍵。組織結(jié)構(gòu)的設(shè)置要與企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程的復(fù)雜程度、財(cái)務(wù)管理和會(huì)計(jì)核算業(yè)務(wù)量的大小相一致。如果企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程復(fù)雜，財(cái)務(wù)管理和會(huì)計(jì)核算業(yè)務(wù)量大，財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)就應(yīng)相應(yīng)大些，內(nèi)部分工也應(yīng)細(xì)些，并可考慮將財(cái)務(wù)管理和會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)按其職能的不同劃分開(kāi)來(lái)，反之亦然。財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)部門(mén)的責(zé)權(quán)分工必須明確，并能相互制約。財(cái)務(wù)組織機(jī)構(gòu)的設(shè)置應(yīng)該滿(mǎn)足精簡(jiǎn)、高效的要求，防止崗位重疊，人浮于事，避免人力、物力的浪費(fèi)和低效率的工作環(huán)境。
并購(gòu)雙方在實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)人員的整合后，接下來(lái)的重點(diǎn)便是財(cái)務(wù)管理制度的整合，只有人員、機(jī)構(gòu)、制度三方面的整合工作都做好了，才能為并購(gòu)公司對(duì)被并購(gòu)公司實(shí)施有效的財(cái)務(wù)控制奠定基礎(chǔ)。財(cái)務(wù)制度的整合歸根結(jié)底是企業(yè)所實(shí)行的一系列的財(cái)務(wù)政策的選擇。財(cái)務(wù)制度體系整合包括投資制度、融資制度、固定資產(chǎn)管理、流動(dòng)資金管理、利潤(rùn)管理、工資制度管理、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理等整合，對(duì)于外向型并購(gòu)公司，還包括國(guó)際財(cái)務(wù)管理的整合。
（三）整合資金管理控制
由于并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)?fù)瓿珊笸ǔ?huì)面臨較大的資金壓力因此并購(gòu)后的資金管理非常重要，財(cái)務(wù)整合的主要任務(wù)其實(shí)就是要滿(mǎn)足并購(gòu)后經(jīng)營(yíng)調(diào)整和組織調(diào)整對(duì)資金的需求。即提供充足的資金以支持經(jīng)營(yíng)、組織的調(diào)整，拓寬融資渠道，獲得多方面的資金支援。為此，并購(gòu)后的首要任務(wù)就是實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資金控制，實(shí)行一體化的資金運(yùn)作。在資金使用上實(shí)行預(yù)算管理制度，嚴(yán)格審批手續(xù)，實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)資金統(tǒng)一調(diào)控的目的。
（四）整合并購(gòu)公司權(quán)責(zé)明晰
并購(gòu)公司為了有效地運(yùn)營(yíng)及有效控制，通常采用統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)、分級(jí)管理的原則。分級(jí)管理的具體形式，則因并購(gòu)公司的組織結(jié)構(gòu)的不同而各有所異。但無(wú)論怎樣，實(shí)行責(zé)任會(huì)計(jì)制度的企業(yè)，必須使每個(gè)責(zé)任單位對(duì)它們所進(jìn)行的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)要有十 6 分明確的權(quán)責(zé)范圍，做到權(quán)小責(zé)小，權(quán)大責(zé)大，權(quán)責(zé)緊密結(jié)合。并購(gòu)公司只有構(gòu)建起這種梯度明確的權(quán)責(zé)機(jī)制。才能有效實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略與戰(zhàn)術(shù)、投資發(fā)展與生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，資本經(jīng)營(yíng)與資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、收益與支出的有效整合，保證公司持續(xù)、穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)和高速發(fā)展。
成功的財(cái)務(wù)整合是并購(gòu)成功的一個(gè)關(guān)鍵因素，但是企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中也存在很多風(fēng)險(xiǎn)因素，而這些因素來(lái)自于財(cái)務(wù)整合過(guò)程。財(cái)務(wù)整合是企業(yè)并購(gòu)后整合的核心內(nèi)容，對(duì)提高企業(yè)的整體合力和核心競(jìng)爭(zhēng)力起著關(guān)鍵性的作用。企業(yè)并購(gòu)后的財(cái)務(wù)先行和成功整合，為其他資源整合的成功也能提供有力的保障。同時(shí)財(cái)務(wù)的成功整合也有利于企業(yè)的整體戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
五、結(jié)論
著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家獲得者斯蒂格勒（Stigler）曾經(jīng)說(shuō)過(guò)：“沒(méi)有一個(gè)美國(guó)大公司不是通過(guò)某種程度、某種方式的兼并成長(zhǎng)起來(lái)的，幾乎沒(méi)有一家大公司是主要靠?jī)?nèi)部擴(kuò)張起來(lái)的，兼并作為資本集中，是獲得超額利潤(rùn)的重要手段”。本論文分析了財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的前提及財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)，總結(jié)分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論，歸納出并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合是決定并購(gòu)成敗的關(guān)鍵因素。通過(guò)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)整合的探討，旨在能為企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)略制定與執(zhí)行提供指導(dǎo)，也為對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行相關(guān)實(shí)證研究作充分的理論準(zhǔn)備。
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第二篇：互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析
互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)分析
摘 要：互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是目前我國(guó)發(fā)展最快的新興產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的發(fā)展路徑一直是熱門(mén)的研究話題。隨著行業(yè)的高速發(fā)展，企業(yè)巨頭紛紛采取了并購(gòu)重組的方式擴(kuò)大其商業(yè)版圖，追求企業(yè)價(jià)值的最大化。本文從并購(gòu)的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)角度分析互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的效應(yīng)以及潛在風(fēng)險(xiǎn)，并提出相關(guān)建議。
關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)；企業(yè)并購(gòu)；財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)
隨著互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)逐步成熟，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)巨頭們?yōu)榱搜杆贁U(kuò)大企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，憑借其在細(xì)分市場(chǎng)的壟斷地位頻頻對(duì)外收購(gòu)或投資?；ヂ?lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴在赴美IPO之際投資優(yōu)酷、高德地圖、恒大足球俱樂(lè)部、銀泰等，為成就史上最大IPO打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。騰訊入股大眾點(diǎn)評(píng)、京東商城、58同城等，進(jìn)一步擴(kuò)大其商業(yè)帝國(guó)版圖，股價(jià)一路攀升。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)正式進(jìn)入新一輪并購(gòu)高潮，對(duì)我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的格局產(chǎn)生重要影響。
財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是企業(yè)并購(gòu)的主要?jiǎng)右蛑?，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低經(jīng)營(yíng)成本、增加盈利增長(zhǎng)點(diǎn)、節(jié)約融資成本等財(cái)務(wù)上的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，上市公司并購(gòu)會(huì)給企業(yè)股票價(jià)格帶來(lái)積極影響，給投資者正面的預(yù)期，最終增加企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值，使股東利益最大化。互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)作為目前發(fā)展最快的新興產(chǎn)業(yè)，以技術(shù)、客戶(hù)為導(dǎo)向來(lái)組織自身資源。然而互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)日新月異，更新?lián)Q代極快，客戶(hù)的需求也在不斷地變化，因此互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)必須以高強(qiáng)度壓力、高人力資源、高財(cái)務(wù)資源投入取得在短期內(nèi)高速的發(fā)展和增長(zhǎng)，并形成寡頭壟斷，控制客戶(hù)以及市場(chǎng)，若達(dá)不到其發(fā)展的要求和節(jié)奏就被快速淘汰。因此并購(gòu)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，本文對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在并購(gòu)重組過(guò)程中的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行分析。
一、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)協(xié)同的正面效應(yīng)
一般來(lái)說(shuō)，財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)不僅包括企業(yè)通過(guò)合并活動(dòng)實(shí)現(xiàn)的依靠稅收籌劃、證券交易等因素所帶來(lái)的純現(xiàn)金的收益，也包括由于資金集中使用和資金結(jié)算等金融活動(dòng)的內(nèi)部化、對(duì)外投資的內(nèi)部化等活動(dòng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)運(yùn)作能力和效果的提高。最終財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)與經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)一起促進(jìn)企業(yè)效率的提高，從而增加企業(yè)價(jià)值。
1.提高盈利空間
（1）增加用戶(hù)流量。在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，用戶(hù)價(jià)值對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展至關(guān)重要，因此企業(yè)的盈利增長(zhǎng)主要來(lái)源于用戶(hù)，如何發(fā)掘潛在用戶(hù)、拓展關(guān)系鏈、增加流量入口是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的首要戰(zhàn)略目標(biāo)。通過(guò)并購(gòu)其他互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，能夠有效地獲取用戶(hù)群，增加用戶(hù)使用量，從而提高企業(yè)的盈利空間。例如騰訊收購(gòu)58同城，58同城作為當(dāng)前分類(lèi)信息服務(wù)領(lǐng)域最大的服務(wù)商，除了擁有本地化服務(wù)的天然優(yōu)勢(shì)外，還積累了大批的中小商戶(hù)資源，為騰訊的O2O生活電商領(lǐng)域的生態(tài)建設(shè)提供了重要的用戶(hù)資源。其他的兩大互聯(lián)網(wǎng)巨頭阿里巴巴及百度，也收購(gòu)了不同領(lǐng)域的網(wǎng)絡(luò)交流平臺(tái)企業(yè)，為其戰(zhàn)略發(fā)展提供廣泛的用戶(hù)基礎(chǔ)。
（2）產(chǎn)業(yè)鏈上下游整合?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)紛紛打破界限，互相融合，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)線上操作和宣傳為線下傳統(tǒng)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供方便和優(yōu)惠。因此現(xiàn)在的傳統(tǒng)行業(yè)相當(dāng)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的上下游企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)傳統(tǒng)行業(yè)穩(wěn)定了線下業(yè)務(wù)的質(zhì)量，并且控制成本，為其穩(wěn)定快速的擴(kuò)張業(yè)務(wù)提供有利的保障。
（3）豐富互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的盈利模式。為了鞏固、擴(kuò)大企業(yè)的商業(yè)版圖，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)逐漸出現(xiàn)多元化并購(gòu)現(xiàn)象。多元化并購(gòu)可以分散風(fēng)險(xiǎn)、獲得高利潤(rùn)機(jī)會(huì)，并且在企業(yè)在無(wú)法增長(zhǎng)的情況下找到新的增長(zhǎng)點(diǎn)。特別是對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)可以利用原有的技術(shù)和用戶(hù)基礎(chǔ)，拓展新的領(lǐng)域，可以擴(kuò)大自身業(yè)務(wù)范圍，獲取利潤(rùn)新增長(zhǎng)點(diǎn)，為核心業(yè)務(wù)提供現(xiàn)金支持，并且提高企業(yè)的形象和知名度。
（4）降低成本。對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，并購(gòu)能夠減少成本，其中包括技術(shù)開(kāi)發(fā)成本、人力成本以及時(shí)間成本?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)主要依靠技術(shù)創(chuàng)新，然而憑借自身的技術(shù)和固有的人力資源很難跟上用戶(hù)需求的快速變化和技術(shù)的日益更新。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要打造全方位的商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)，必須涉及到不同方面的技術(shù)，重新招聘相關(guān)人才或者轉(zhuǎn)換自身開(kāi)發(fā)功能的成本會(huì)比較高，因此通過(guò)并購(gòu)相關(guān)企業(yè)能夠利用對(duì)方的人力資源、客戶(hù)資源和技術(shù)資源，減少時(shí)間成本。
2.提高財(cái)務(wù)管理水平
（1）進(jìn)入資本市場(chǎng)。進(jìn)入資本市場(chǎng)是許多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)發(fā)展的必經(jīng)階段。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步完善和國(guó)際經(jīng)濟(jì)一體化增強(qiáng)，許多業(yè)績(jī)良好的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)出于壯大勢(shì)力的考慮往往投入到資本運(yùn)營(yíng)的方向從而尋求并購(gòu)。阿里巴巴在上市前半年內(nèi)并購(gòu)公司超過(guò)12家，包括高德地圖、優(yōu)酷土豆等企業(yè)，為投資者描繪了宏大的藍(lán)圖，以戰(zhàn)略投資為策略提升IPO估值。京東在上市前得到騰訊入股，騰訊作為京東的一個(gè)重要股東，除了將原有的資源如電商業(yè)務(wù)注入京東，還會(huì)開(kāi)放一部分特有的資源給京東，京東估值大大增加。
（2）股票預(yù)期效應(yīng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)價(jià)值很大程度上取決于股票價(jià)格的高低。預(yù)期效應(yīng)的作用使企業(yè)并購(gòu)?fù)殡S著投機(jī)和劇烈的股價(jià)波動(dòng)。如果效益較好的收購(gòu)方并購(gòu)市場(chǎng)評(píng)價(jià)較低的的目標(biāo)企業(yè)，由于并購(gòu)后市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而影響股價(jià)，市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)后的企業(yè)評(píng)價(jià)提高而引發(fā)雙方股價(jià)上漲，從而產(chǎn)生股票預(yù)期效應(yīng)。比如騰訊投資華南城消息發(fā)布之后，華南城股票一度上漲60.83%，而后一直保持較高的水平。
（3）提高信用評(píng)級(jí)，降低融資成本?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)屬于技術(shù)密集型以及資金密集型行業(yè)，企業(yè)的發(fā)展壯大離不開(kāi)資金的支持。實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)之后，擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，增強(qiáng)實(shí)力，降低風(fēng)險(xiǎn)，因此可以提高企業(yè)的信用評(píng)級(jí)，從而降低融資成本。比如華南城在騰訊入股后，美銀美林認(rèn)為，此舉顯示騰訊對(duì)華南城的信心以及加強(qiáng)雙方于電商物流的合作，因此該行將華南城的資產(chǎn)凈值折讓由45%下調(diào)至40%，目標(biāo)價(jià)相應(yīng)由4.9元調(diào)升至5.5元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。而接著華南城獲得擬于中國(guó)發(fā)行本金總額最多為43億人幣的365天期短期融資券的相關(guān)批準(zhǔn)。
二、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)協(xié)同的負(fù)面效應(yīng)
互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)獲得降低成本、增加收益等許多財(cái)務(wù)上的正面效應(yīng)，但是并購(gòu)過(guò)程中以及并購(gòu)之后的整合過(guò)程中由于并購(gòu)雙方的的經(jīng)營(yíng)理念、管理方式、組織架構(gòu)的不同給企業(yè)帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)，甚至?xí)谪?cái)務(wù)上帶來(lái)負(fù)面效應(yīng)。
1.整合風(fēng)險(xiǎn)與成本。企業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)，管理的復(fù)雜性和組織協(xié)調(diào)難度加大，可能會(huì)出現(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)在整合過(guò)程涉及戰(zhàn)略、技術(shù)、專(zhuān)利、人力等多方面的調(diào)整，整合成本增加。有些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)并購(gòu)只是為了增加企業(yè)價(jià)值而入股目標(biāo)企業(yè)，沒(méi)有全資收購(gòu)，在整合過(guò)程可能會(huì)遇到較大阻礙。另外，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的價(jià)值和市場(chǎng)潛力往往被高估，并購(gòu)后其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)未必能達(dá)到預(yù)期水平，從而使經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)都無(wú)法有效發(fā)揮。比如國(guó)內(nèi)戶(hù)外用品企業(yè)探路者收購(gòu)我國(guó)最具影響力的戶(hù)外運(yùn)動(dòng)交流網(wǎng)站，收購(gòu)綠野網(wǎng)后在短期內(nèi)對(duì)探路者公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)沒(méi)有重大影響，綠野網(wǎng)年收入低于公司年收入的2%，原因是戶(hù)外旅行綜合服務(wù)平臺(tái)需要一定時(shí)間的投入期，該平臺(tái)在探路者入股后的前三年實(shí)現(xiàn)整體的盈虧平衡，因此在短期內(nèi)不會(huì)對(duì)探路者公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響。同時(shí)，探路者與綠野網(wǎng)在經(jīng)營(yíng)風(fēng)格、企業(yè)文化、管理方式上存在一定程度的差異，投資后若不能對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行有效的企業(yè)文化理解和資源優(yōu)勢(shì)的互補(bǔ)整合，可能給公司業(yè)務(wù)整合協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮帶來(lái)一定的風(fēng)險(xiǎn)。
2.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)成長(zhǎng)時(shí)間較短，產(chǎn)業(yè)環(huán)境變化迅速，企業(yè)急于通過(guò)并購(gòu)豐富盈利模式以期做大做強(qiáng)。因此在實(shí)施并購(gòu)時(shí)，如果盲目地進(jìn)行擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域，特別是進(jìn)入一些非相關(guān)性的新領(lǐng)域，就會(huì)面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)業(yè)務(wù)比較單一，主要依靠技術(shù)創(chuàng)新和網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)，若新業(yè)務(wù)涉及企業(yè)不熟悉的與現(xiàn)有業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)新領(lǐng)域擴(kuò)展時(shí)，企業(yè)在要承受著技術(shù)、業(yè)務(wù)、管理、市場(chǎng)等不確定因素的影響。比如騰訊入股大眾點(diǎn)評(píng)，不僅給了微信支付一個(gè)絕佳的應(yīng)用場(chǎng)景，也讓大眾點(diǎn)評(píng)獲得了微信的基礎(chǔ)平臺(tái)和支付支持，然而大眾點(diǎn)評(píng)無(wú)法獲得微信帶來(lái)的流量?jī)?yōu)勢(shì)。
3.融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中需要大量的資金保障，一般通過(guò)債券融資和權(quán)益性融資。然而我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)融資途徑較少，主要通過(guò)海外上市以及風(fēng)險(xiǎn)資金投資。但是，這類(lèi)資金受到金融市場(chǎng)的成熟程度、投資者的投資意向以及政府監(jiān)管等因素的制約，支持企業(yè)并購(gòu)的難度很大，也不易迅速見(jiàn)效。因此，企業(yè)往往主要依賴(lài)債務(wù)性資金，但是高負(fù)債導(dǎo)致高額的資金占用成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)大多選擇海外上市，并購(gòu)引起的財(cái)務(wù)狀況惡化造成市值下跌，容易引起外資對(duì)我國(guó)優(yōu)勢(shì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的公開(kāi)市場(chǎng)收購(gòu)，給企業(yè)帶來(lái)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)。
三、建議
企業(yè)并購(gòu)是一把雙刃劍，在并購(gòu)之前必須結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)特點(diǎn)，充分考慮并購(gòu)之后給企業(yè)帶來(lái)的的財(cái)務(wù)效應(yīng)，評(píng)估其正面效應(yīng)以及負(fù)面效應(yīng)。
1.衡量企業(yè)并購(gòu)所帶來(lái)的成本與效益
成本效益分析是企業(yè)投資決策中的重要環(huán)節(jié)，目的是評(píng)估在投資決策上如何以最小的成本獲得最大的收益，從而尋求最佳經(jīng)濟(jì)決策。首先互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在計(jì)劃并購(gòu)前應(yīng)考慮并購(gòu)所帶來(lái)的的短期效益以及長(zhǎng)期效益。短期效益一般風(fēng)險(xiǎn)較低，在公司層面可以進(jìn)行分析預(yù)測(cè)，比如股票預(yù)期效應(yīng)等。但是由于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的技術(shù)不斷創(chuàng)新變化，企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)形勢(shì)瞬息萬(wàn)變，協(xié)同效益在未來(lái)的發(fā)揮難以預(yù)測(cè)。因此企業(yè)應(yīng)該評(píng)估并購(gòu)行為是否符合行業(yè)發(fā)展規(guī)律，在這基礎(chǔ)上對(duì)長(zhǎng)期效益進(jìn)行分析預(yù)測(cè)。同時(shí)，并購(gòu)成本也分為短期和長(zhǎng)期。短期成本包括并購(gòu)過(guò)程中所發(fā)生的收購(gòu)成本、談判成本、溝通成本、信息成本等，這些與并購(gòu)的方式有關(guān)，是能夠預(yù)測(cè)和控制的。但是對(duì)于長(zhǎng)期成本，尤其是在整合過(guò)程中的改制成本、注入資金成本等等，這些成本是難以控制、不斷變化的，應(yīng)該進(jìn)行充分的評(píng)估。
2.選擇適當(dāng)?shù)牟①?gòu)方式和支付方式
企業(yè)并購(gòu)方式主要是資產(chǎn)收購(gòu)和股權(quán)收購(gòu)。資產(chǎn)收購(gòu)是指收購(gòu)者以支付有償對(duì)價(jià)直接取得目標(biāo)公司全部或者部分資產(chǎn)所有權(quán)的一種收購(gòu)方式，可以直接取得目標(biāo)公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而不影響目標(biāo)公司的股東權(quán)益。股權(quán)收購(gòu)是指購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司股東的股份，或者收購(gòu)目標(biāo)公司發(fā)行在外的股份，通過(guò)并購(gòu)行為成為目標(biāo)公司的股東從而達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。若收購(gòu)公司對(duì)目標(biāo)公司的無(wú)形資產(chǎn)、供應(yīng)渠道、銷(xiāo)售渠道等資源本身感興趣，應(yīng)采取資產(chǎn)并購(gòu)。但是要資產(chǎn)收購(gòu)會(huì)增加整合成本，逐步過(guò)渡的過(guò)程中生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)可能短期受到影響，而目標(biāo)公司長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的而建立的品牌知名度讓渡到新企業(yè)時(shí)不能確保100%被認(rèn)可或?qū)?。同時(shí)，資產(chǎn)收購(gòu)不能控制目標(biāo)公司的發(fā)展方向，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)整合資源、構(gòu)建線上線下生活圈的戰(zhàn)略規(guī)劃存在不利影響。因此，股權(quán)收購(gòu)相對(duì)更適合互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，能夠增強(qiáng)對(duì)目標(biāo)公司的控制，使得目標(biāo)公司的發(fā)展與本公司的戰(zhàn)略目標(biāo)相一致。但是對(duì)于股權(quán)收購(gòu)，收購(gòu)公司應(yīng)考慮選擇全資控股或者部分控股。全資收購(gòu)能夠?qū)δ繕?biāo)公司絕對(duì)控制，但是一般收購(gòu)成本會(huì)比較高。因此較多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)選擇部分控股，與目標(biāo)企業(yè)組成戰(zhàn)略合作聯(lián)盟。
其次，企業(yè)要評(píng)估財(cái)務(wù)狀況選擇適當(dāng)?shù)闹Ц斗绞?。根?jù)并購(gòu)支付工具不同分為現(xiàn)金支付和股票支付?，F(xiàn)金支付要求收購(gòu)企業(yè)在確定的時(shí)間支付一定的現(xiàn)金，因此對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流具有較高要求，并且要考慮企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、融資能力、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)對(duì)現(xiàn)金的需求比較高，對(duì)技術(shù)、市場(chǎng)的開(kāi)放往往要投入大量的資金，因此現(xiàn)金支付并購(gòu)方式有一定的風(fēng)險(xiǎn)。而股票支付不需要并購(gòu)公司消耗大量的資金，直接用股票作為支付工具來(lái)支付并購(gòu)價(jià)款，因此不會(huì)影響現(xiàn)金流量。但是股票支付需要考慮稀釋股權(quán)對(duì)企業(yè)的潛在影響。
參考文獻(xiàn)：
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第三篇：畢業(yè)論文-企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析
目 錄
摘要..............................................3
一、企業(yè)并購(gòu)的概述................................4
（一）.企業(yè)并購(gòu)的定義.......................................................................................4
（二）企業(yè)并購(gòu)的分類(lèi)........................................................................................3
（三）.企業(yè)并購(gòu)的主要原因...............................................................................4
二、企業(yè)并購(gòu)前的財(cái)務(wù)分析與評(píng)估....................5
（一）財(cái)務(wù)審查....................................................................................................5
（二）企業(yè)并購(gòu)可行性的財(cái)務(wù)分析....................................................................5
三、企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)分析..........................8
（一）企業(yè)并購(gòu)的支付方式................................................................................8
（二）企業(yè)并購(gòu)的融資方式................................................................................9
（三）企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)方式的最優(yōu)選擇..............................................................10
四、并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合分析.........................12
（一）財(cái)務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合......................................................................12
（二）財(cái)務(wù)管理制度體系的整合......................................................................12
（三）存量資產(chǎn)的整合......................................................................................13
注釋.............................................15 參考文獻(xiàn).........................................15
企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析
摘要
企業(yè)并購(gòu)是經(jīng)濟(jì)生活中的一種重要的現(xiàn)象，也是企業(yè)發(fā)展過(guò)程中采用的一種重要的手段。每一次經(jīng)濟(jì)的繁榮，都伴隨著大量并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生；每一次企業(yè)擴(kuò)張，都經(jīng)常以并購(gòu)為標(biāo)志。通過(guò)企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的研究，可以增強(qiáng)企業(yè)制定重要決策的能力，為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最優(yōu)化提供多種途徑。
本文認(rèn)為自從中國(guó)改革開(kāi)放，建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制以來(lái)，企業(yè)并購(gòu)成為中國(guó)企業(yè)深化改革、加快發(fā)展，提高獲利能力的一個(gè)重要途徑。企業(yè)并購(gòu)中涉及到許多財(cái)務(wù)問(wèn)題，如何解決這些財(cái)務(wù)問(wèn)題往往成為企業(yè)并購(gòu)成功的關(guān)鍵。本文介紹了關(guān)于企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋?zhuān)髽I(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)上的可行性，企業(yè)并購(gòu)的支付和融資方式，企業(yè)并購(gòu)的會(huì)計(jì)處理及并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合等進(jìn)行了全面分析，并運(yùn)用目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估、資本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)整合等理論，提出了解決企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)問(wèn)題的有關(guān)方法和建議。
關(guān)鍵詞：并購(gòu)； 財(cái)務(wù)分析； 風(fēng)險(xiǎn)；
一、企業(yè)并購(gòu)的概述
（一）企業(yè)并購(gòu)的定義
1.企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)兼并和企業(yè)收購(gòu)。它是通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易轉(zhuǎn)移企業(yè)所有權(quán)的方式，將一個(gè)或多個(gè)企業(yè)的全部或部分產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)歸另一個(gè)企業(yè)所有，重新組成一個(gè)新的企業(yè)法人，即吸收合并和新設(shè)合并。企業(yè)收購(gòu)是指企業(yè)用現(xiàn)金、債券或股票購(gòu)買(mǎi)另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以獲得該企業(yè)的控制權(quán)或管理權(quán)，而目標(biāo)企業(yè)的法人地位不消失。
2.雖然兼并與收購(gòu)存在差別，但它們的內(nèi)涵還是非常接近，它們都是在市場(chǎng)機(jī)制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)，因此經(jīng)常把兼并和收購(gòu)合稱(chēng)為并購(gòu)。企業(yè)并購(gòu)泛指在市場(chǎng)機(jī)制作用下，企業(yè)為了成功地進(jìn)入新的產(chǎn)品市場(chǎng)或新的區(qū)域市場(chǎng)，以現(xiàn)金、債券、股票或其他有價(jià)證券，通過(guò)收購(gòu)債權(quán)、直接出資、控股及其他多種手段，購(gòu)買(mǎi)其他企業(yè)的股票或資產(chǎn)，取得其他企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際控制權(quán)，使其他企業(yè)失去法人地位或?qū)ζ渌髽I(yè)擁有控制權(quán)的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)。
（二）企業(yè)并購(gòu)的分類(lèi)
按并購(gòu)雙方產(chǎn)品與產(chǎn)業(yè)聯(lián)系劃分
1.橫向并購(gòu)，指同一產(chǎn)業(yè)的兩個(gè)或多個(gè)生產(chǎn)和銷(xiāo)售同類(lèi)產(chǎn)品或生產(chǎn)工藝相近的具有競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的企業(yè)之間的并購(gòu)。
2.縱向并購(gòu)，指生產(chǎn)過(guò)程或經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)相互銜接、密切聯(lián)系或具有縱向協(xié)作關(guān)系的專(zhuān)業(yè)化企業(yè)之間的并購(gòu)。
3.混合并購(gòu)，指生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品或服務(wù)彼此沒(méi)有關(guān)聯(lián)的企業(yè)之間的并購(gòu)。按涉及被并購(gòu)企業(yè)的范圍劃分
（1）整體并購(gòu)，指將被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)整體轉(zhuǎn)讓的并購(gòu)。
（2）部分并購(gòu)，指將被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)分割成若干部分進(jìn)行交易而實(shí)現(xiàn)的并購(gòu)。
按業(yè)并購(gòu)雙方是否友好協(xié)商劃分
（1）善意并購(gòu)，指并購(gòu)雙方通過(guò)友好協(xié)商來(lái)確定相關(guān)事宜的并購(gòu)。（2）惡意并購(gòu)，指收購(gòu)方在目標(biāo)企業(yè)管理層對(duì)其收購(gòu)意圖尚不知曉或 反對(duì)態(tài)度的情況下，對(duì)目標(biāo)企業(yè)強(qiáng)行收購(gòu)的行為。
（三）企業(yè)并購(gòu)的主要原因
企業(yè)并購(gòu)可產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，即若A公司和B公司并購(gòu)，則兩公司并購(gòu)后價(jià)值要高于并購(gòu)前企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的總和。協(xié)同作用效應(yīng)主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：
1.經(jīng)營(yíng)協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后，因經(jīng)營(yíng)效率的提高帶來(lái)的效益。其產(chǎn)生主要是由于企業(yè)并購(gòu)能產(chǎn)生合理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)(尤其對(duì)經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性企業(yè))，這里的規(guī)模經(jīng)濟(jì)包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層次，規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由于某種不可分性而存在的，譬如通過(guò)企業(yè)并購(gòu)，企業(yè)原有的有形資產(chǎn)或無(wú)形資產(chǎn)(如品牌)可在更大的范圍內(nèi)共享。
2.管理協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后，因管理效率的提高所帶來(lái)的收益。如果某企業(yè)有一支高效率的管理隊(duì)伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實(shí)現(xiàn)其效率，那么該企業(yè)可并購(gòu)那些缺乏管理人才利用這支管理隊(duì)伍提高整體效率水平而獲利。
3.財(cái)務(wù)協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后對(duì)財(cái)務(wù)方面產(chǎn)生的有利影響。這種效益的取得是由于會(huì)計(jì)處理慣例、企業(yè)理財(cái)、稅法、以及證券交易的內(nèi)在作用而產(chǎn)生。主要表現(xiàn)：
（1）合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當(dāng)年所得稅，且其虧損可向后遞延可以抵消以后盈余。同時(shí)一些國(guó)家稅法對(duì)不同的資產(chǎn)適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過(guò)并購(gòu)行為及相應(yīng)的財(cái)務(wù)處理合理避稅。
（2）預(yù)期效應(yīng)。預(yù)期效應(yīng)指因并購(gòu)使股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而對(duì)股票價(jià)格的影響。由于預(yù)期效應(yīng)的作用，企業(yè)并購(gòu)?fù)S著強(qiáng)烈的股價(jià)波動(dòng)，形成股票投機(jī)機(jī)會(huì)。
二、企業(yè)并購(gòu)前的財(cái)務(wù)分析與評(píng)估
買(mǎi)方在做出并購(gòu)決策前進(jìn)行一系列的財(cái)務(wù)分析與評(píng)估是相當(dāng)重要的，不但要從目標(biāo)企業(yè)的角度出發(fā)進(jìn)行財(cái)務(wù)審查和價(jià)值評(píng)估，同時(shí)也要考慮到這一并購(gòu)過(guò)程將會(huì)給自身企業(yè)帶來(lái)的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從財(cái)務(wù)角度確定并購(gòu)的可行性，以保證并購(gòu)決策的正確與成功。
(一)財(cái)務(wù)審查
1.買(mǎi)方應(yīng)確定目標(biāo)企業(yè)所提供的財(cái)務(wù)報(bào)告是否準(zhǔn)確反映該企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況，通過(guò)對(duì)資產(chǎn)、負(fù)債及提供的其他信息的審查，對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析。盈利能力分析，在損益表中，從收入中逐一扣減各項(xiàng)成本費(fèi)用、上繳稅金后便得到凈利潤(rùn)，扣減項(xiàng)目的多少可以反映企業(yè)不同的經(jīng)濟(jì)信息，由于存在折舊、貸款本金償還、資本支出、流動(dòng)資金變動(dòng)等方面的差別，現(xiàn)金流量更能反映企業(yè)的實(shí)際情況，并購(gòu)企業(yè)可以從目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中，判斷其抗風(fēng)險(xiǎn)能力和融資能力。
2.收購(gòu)企業(yè)整個(gè)過(guò)程，涉及很多稅務(wù)問(wèn)題，企業(yè)的稅務(wù)結(jié)構(gòu)以及地位對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)產(chǎn)生重要影響，因此，要對(duì)企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行稅收相關(guān)評(píng)價(jià)，有關(guān)稅務(wù)評(píng)價(jià)應(yīng)包括被收購(gòu)企業(yè)的稅務(wù)結(jié)構(gòu)以及買(mǎi)方整體評(píng)價(jià)收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)后新的稅務(wù)結(jié)構(gòu)和地位。
（二）企業(yè)并購(gòu)可行性的財(cái)務(wù)分析
1.成本效益分析
若A公司準(zhǔn)備并購(gòu)B公司，在財(cái)務(wù)審查、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估等工作的基礎(chǔ)上，必須對(duì)并購(gòu)的收益和成本進(jìn)行詳細(xì)的分析。從財(cái)務(wù)決策的角度出發(fā)，只有當(dāng)企業(yè)能增加企業(yè)的價(jià)值，即并購(gòu)效益要大于并購(gòu)成本時(shí)才可行。因此，A公司應(yīng)該作如下的估算：
(1)并購(gòu)經(jīng)濟(jì)效益的計(jì)算。企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益(G)指并購(gòu)后新企業(yè)的價(jià)值大于并購(gòu)前并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值之和的差額。假定A公司并購(gòu)B公司，并購(gòu)后A公司的價(jià)值為PVAB，則企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)效益為：G=PVAB-(PVA+PVB)。只有當(dāng)G大于0時(shí)，則對(duì)A有利。
(2)并購(gòu)成本的計(jì)算。設(shè)因企業(yè)并購(gòu)，并購(gòu)企業(yè)所發(fā)生的全部支出為：C =支付價(jià)值-PVB。
(3)并購(gòu)凈效益的計(jì)算。對(duì)于并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)，只有并購(gòu)收益大于并購(gòu)成本才可行。企業(yè)并購(gòu)的凈收益(NPV)指企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益減去并購(gòu)成本后的凈額(G-C)。企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益是并購(gòu)活動(dòng)中產(chǎn)生的全部經(jīng)濟(jì)收益，這個(gè)收益要在并購(gòu)方企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)之間進(jìn)行分配。2.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析
（1）并購(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)框架的影響及其帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)并購(gòu)的融資決策對(duì)企業(yè)的資金規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響。企業(yè)并購(gòu)所需大量資金的融資渠道有：銀行借款、發(fā)行債券和股票以及認(rèn)股權(quán)證等。由于并購(gòu)的動(dòng)機(jī)不同以及目標(biāo)企業(yè)收購(gòu)前資本結(jié)構(gòu)的不同，使得企業(yè)并購(gòu)所需的長(zhǎng)期資金和短期資金、自有資本和債務(wù)資金的投入比例存在差異。
債務(wù)的存在是財(cái)務(wù)的根本原因，也是產(chǎn)生財(cái)務(wù)效益的源泉。同時(shí)，正因?yàn)樨?cái)務(wù)。效益存在，使得債務(wù)的存在合理。隨著債務(wù)增加，效益亦是水漲船高，高財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的背后是投資高回報(bào)的預(yù)期。這種收購(gòu)在通過(guò)舉債解決收購(gòu)中的資金問(wèn)題，并期望在并購(gòu)后獲得財(cái)務(wù)利益。并購(gòu)企業(yè)必須合理安排資本結(jié)構(gòu)，使并購(gòu)中產(chǎn)生的財(cái)務(wù)利益抵消財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來(lái)的不利影響。（2）并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
一項(xiàng)完整的并購(gòu)活動(dòng)通常包括目標(biāo)企業(yè)選擇、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估、并購(gòu)的可行性分析、并購(gòu)資金的籌措、出價(jià)方式的確定以及并購(gòu)后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾個(gè)方面：
資本結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)并購(gòu)所借入的大量債務(wù)和新發(fā)行的債券、股票往往造成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)失衡，形成資本結(jié)構(gòu)偏離，給企業(yè)帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資本成本最低和企業(yè)價(jià)值最大的暫時(shí)背離是以巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)的。債務(wù)資金的規(guī)模龐大和新發(fā)行債券、股票的沉重壓力使并購(gòu)方不得不考慮融資決策所帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)
目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于并購(gòu)企業(yè)對(duì)其未來(lái)自由現(xiàn)金流量和時(shí)間的預(yù)測(cè)。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可能因預(yù)測(cè)不夠準(zhǔn)確，這就產(chǎn)生了并購(gòu)公司的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)的大小取決于并購(gòu)企業(yè)所用信息的質(zhì)量，而信息的質(zhì)量又取決于下列因素：目標(biāo)企業(yè)是上市公司還是非上市公司；并購(gòu)企業(yè)是善意收購(gòu)還是惡意收購(gòu)；準(zhǔn)備并購(gòu)的時(shí)間；目標(biāo)企業(yè)審計(jì)距離并購(gòu)時(shí)間的長(zhǎng)短等。在定價(jià)中可能接受高于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的收購(gòu)價(jià)格，導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)支付更多的資金或更多的股權(quán)進(jìn)行交易。并購(gòu)企業(yè)可能由此造成資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高以及目標(biāo)企業(yè)不能帶來(lái)預(yù)期贏利而陷入財(cái)務(wù)困境。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指由于企業(yè)并購(gòu)造成的債務(wù)負(fù)擔(dān)過(guò)重，缺乏短期融資，導(dǎo)致出現(xiàn)支付困難的可能性。由于采用現(xiàn)金收購(gòu)的企業(yè)首先考慮的是資產(chǎn)的流動(dòng)性，流動(dòng)資產(chǎn)和速動(dòng)資產(chǎn)的質(zhì)量越高，變現(xiàn)能力就越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購(gòu)資金，這同時(shí)也說(shuō)明并購(gòu)活動(dòng)占用了企業(yè)大量的流動(dòng)性資源，從而降低了企業(yè)對(duì)外部境變化的快速反應(yīng)和調(diào)節(jié)能力，增加了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。若并購(gòu)方的融資能力較差，現(xiàn)金流量安排不當(dāng)，則流動(dòng)比率也會(huì)大幅下降，影響其短期償債能力，給并購(gòu)方將帶來(lái)資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
融資風(fēng)險(xiǎn)
并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指能否按時(shí)足額地籌集到資金，保證并購(gòu)的順利進(jìn)行，如何利用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到所需的資金是關(guān)系到并購(gòu)活動(dòng)能否成功的關(guān)鍵。并購(gòu)對(duì)資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。如果企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)只是暫時(shí)持有，待適當(dāng)改造后重新出售，這就需要投入相當(dāng)數(shù)量的短期資金才能達(dá)到目的，可以選擇資本成本相對(duì)較低的短期借款方式，但還本付息的負(fù)擔(dān)較重，企業(yè)若屆時(shí)安排不當(dāng)，就會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。在并購(gòu)企業(yè)不會(huì)出現(xiàn)融資危機(jī)的前提下，盡量降低資本成本，力求資本結(jié)構(gòu)的合理性。
三、企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)分析
在企業(yè)并購(gòu)中，常常涉及不同的金融交易工具和財(cái)務(wù)行為，因而導(dǎo)致不同的財(cái)務(wù)方式。這些不同的并購(gòu)財(cái)務(wù)方式都會(huì)對(duì)收購(gòu)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)帶來(lái)不同的影響，直至影響企業(yè)的價(jià)格。以下運(yùn)用相關(guān)的資本結(jié)構(gòu)理論來(lái)考慮并購(gòu)支付和融資方式的最優(yōu)選擇。
當(dāng)收購(gòu)企業(yè)決定在市場(chǎng)上發(fā)動(dòng)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的并購(gòu)戰(zhàn)時(shí)，它首先要面對(duì)兩個(gè)基本問(wèn)題：一是支付問(wèn)題；二是融資問(wèn)題。支付問(wèn)題是指收購(gòu)企業(yè)應(yīng)以何種資源獲取目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)；融資問(wèn)題是指收購(gòu)企業(yè)應(yīng)該利用何種金融工具籌集用以實(shí)施并購(gòu)所需的資源。
（一）企業(yè)并購(gòu)的支付方式
并購(gòu)支付中主要考慮的是獲取并購(gòu)目標(biāo)的資源或金融工具，主要有以下幾種方式：
1.現(xiàn)金支付方式?，F(xiàn)金支付方式是指收購(gòu)企業(yè)通過(guò)支付現(xiàn)金獲得目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)或控制權(quán)。現(xiàn)金支付方式需要收購(gòu)企業(yè)籌集大量現(xiàn)金用以支付收購(gòu)行為，這會(huì)給收購(gòu)企業(yè)帶來(lái)巨大的財(cái)務(wù)壓力。
2.證券支付方式。
證券支付方式是指收購(gòu)企業(yè)通過(guò)發(fā)行新證券(股票或債券)以換取目標(biāo)企業(yè)(資產(chǎn)或股票)的并購(gòu)過(guò)程。具體有以下兩種形式：
（1）股票支付方式。在股票支付方式下，收購(gòu)企業(yè)通過(guò)發(fā)行新股以購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票，其中較為普遍的是股票交換這種形式。股票交換是指收購(gòu)企業(yè)發(fā)行新股以換取目標(biāo)企業(yè)股票。
（2）債券支付方式。在債券支付方式下，收購(gòu)企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券獲取目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)或股票，此類(lèi)用于并購(gòu)支付手段的債券必須具有相當(dāng)?shù)牧魍ㄐ约耙欢ǖ男庞玫燃?jí)。
（二）企業(yè)并購(gòu)的融資方式
融資方式問(wèn)題是收購(gòu)企業(yè)決定發(fā)動(dòng)對(duì)目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)戰(zhàn)時(shí)首先要面對(duì)的基本問(wèn)題之一，是指收購(gòu)企業(yè)應(yīng)該利用何種金融工具籌集用以實(shí)施并購(gòu)所需的資源。融資方式所涉及的是籌集并購(gòu)資源的金融工具：主要有債務(wù)融資、權(quán)益融資和混合融資。
1.債務(wù)融資
債務(wù)融資指收購(gòu)企業(yè)通過(guò)舉債來(lái)籌集并購(gòu)所需的資金，主要有定期貸款、周轉(zhuǎn)貸款、公開(kāi)和非公開(kāi)債務(wù)發(fā)行、售后回租票據(jù)、銀行承兌匯票、商業(yè)票據(jù)和各種債券。純粹的債務(wù)是一種無(wú)條件償還本金和利息的責(zé)任，它有一個(gè)確定的到期日，不能轉(zhuǎn)換也不能依附于其他籌資工具。
2.權(quán)益融資
權(quán)益融資指收購(gòu)企業(yè)通過(guò)發(fā)行權(quán)益性證券（如股票）籌集用于并購(gòu)支付的資金，主要有公開(kāi)和非公開(kāi)發(fā)行優(yōu)先股或普通股。與債務(wù)融資相對(duì)應(yīng)，純粹的權(quán)益是對(duì)公司股份的所有權(quán)。權(quán)益融資有幾方面的優(yōu)點(diǎn)：比如權(quán)益融資具有剛性，是公司的永久性資金來(lái)源；尤其是當(dāng)發(fā)行普通股籌集的資本是公司最基本的資金來(lái)源，反映了公司的實(shí)力，可以作為其他方式籌資的基礎(chǔ)，可為債權(quán)人提供保障，增強(qiáng)公司的舉債能力；此外，權(quán)益融資的預(yù)期收益一般較高，并且可以一定程度上抵消通貨膨脹的影響，因此較容易吸收資金。3.混合融資
（1）混合融資在并購(gòu)中的運(yùn)用分為混合性融資安排和混合性融資工具的運(yùn)用?；旌闲匀谫Y安排指在一項(xiàng)并購(gòu)交易中，既有銀行貸款資金、發(fā)行股票、債券籌集的資金，也包括并購(gòu)公司與目標(biāo)公司之間的股票互換，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、優(yōu)先股、認(rèn)股權(quán)證等多種融資工具的綜合運(yùn)用，其中主要以企業(yè)收購(gòu)為代表；混合性融資工具是指兼具債務(wù)和權(quán)益兩者特征的融資工具，包括可轉(zhuǎn)換債券、認(rèn)股權(quán)證等。
（2）大多數(shù)融資決策都包括風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡問(wèn)題，一般說(shuō)來(lái)，債務(wù)融資成本相對(duì)較低，但財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。當(dāng)資產(chǎn)報(bào)酬率高于利息率時(shí)，適當(dāng)負(fù)債可以取得財(cái)務(wù)利益的作用，但企業(yè)面臨還債的壓力和風(fēng)險(xiǎn)，特別是一些企業(yè)負(fù)債率過(guò)高，導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加。當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí)，將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和按期還本風(fēng)險(xiǎn)。權(quán)益融資成本較高，但可以構(gòu)成資金的持續(xù)永久性的占用，為企業(yè)積累資本、贏得時(shí)機(jī)，風(fēng)險(xiǎn)較小，但不能對(duì)資金余缺進(jìn)行調(diào)整，而且當(dāng)并購(gòu)后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí)，會(huì)使股東利益受損，從而為收購(gòu)者提供機(jī)會(huì)。
（3）因而究竟采用債務(wù)融資還是采用權(quán)益融資，或是采用混合融資，常常使企業(yè)陷入艱難抉擇。從企業(yè)理財(cái)?shù)睦碚摵蛯?shí)踐上看，應(yīng)該結(jié)合企業(yè)的實(shí)際，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和不同的融資條件，尋求各種資本結(jié)構(gòu)中的融資成本與融資風(fēng)險(xiǎn)的均衡和對(duì)稱(chēng)。在二者之間進(jìn)行權(quán)衡，既采用債務(wù)融資也采用權(quán)益融資，使債務(wù)融資和權(quán)益融資優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，二者保持在合理的資本結(jié)構(gòu)之內(nèi)，使企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和融資成本之間形成相對(duì)均衡，形成最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。
（三）企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)方式的最優(yōu)選擇
通過(guò)上述分析，可以發(fā)現(xiàn)并購(gòu)支付方式和融資方式問(wèn)題最終都可歸結(jié)為收購(gòu)企業(yè)利用何種金融工具實(shí)施并購(gòu)的問(wèn)題，其所討論的焦點(diǎn)是一致的：均涉及企業(yè)的融資方式。因此，在這里我們將支付方式和融資方式并稱(chēng)為并購(gòu)財(cái)務(wù)方式。本文運(yùn)用資本結(jié)構(gòu)理論分析不同并購(gòu)財(cái)務(wù)方式對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響及其最優(yōu)選擇
1.投資現(xiàn)金流理論定理及其擴(kuò)展
該理論指出公司價(jià)值僅與公司的資產(chǎn)及其投資決策有關(guān)，取決于企業(yè)的基本獲利能力(投資現(xiàn)金流)和風(fēng)險(xiǎn)：資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整不會(huì)改變企業(yè)的平均資本成本和企業(yè)價(jià)值。投資現(xiàn)金流理論定理對(duì)于并購(gòu)活動(dòng)的財(cái)務(wù)方式的意義在于：并購(gòu)財(cái)務(wù)方式的 不同并不會(huì)影響收購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。
投資現(xiàn)金流理論定理并提出稅盾和破產(chǎn)成本的權(quán)衡理論。該理論認(rèn)為債務(wù)具有增加企業(yè)價(jià)值的稅盾作用和不利于企業(yè)價(jià)值的破產(chǎn)成本。當(dāng)債務(wù)的邊際稅盾收益大于其邊際破產(chǎn)成本時(shí)，應(yīng)選擇債務(wù)融資以增加企業(yè)價(jià)值；反之，應(yīng)放棄債務(wù)融資以避免企業(yè)價(jià)值的不利變化。根據(jù)稅收和破產(chǎn)成本理論，當(dāng)債務(wù)發(fā)行的邊際稅收益大于其邊際破產(chǎn)成本時(shí)，收購(gòu)企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資方式實(shí)施并購(gòu)交易。
2.代理成本
代理成本源于利益沖突，代理成本的模型表明資本結(jié)構(gòu)取決于代理成本。它將企業(yè)作為一個(gè)契約結(jié)點(diǎn)，并區(qū)分了兩種類(lèi)型的利益沖突：一是股東和經(jīng)理之間的沖突；二是股東和債權(quán)人之間的沖突。
代理成本理論對(duì)并購(gòu)財(cái)務(wù)方式選擇的啟示是：當(dāng)債務(wù)融資的邊際收益大于其邊際成本時(shí)，收購(gòu)企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資方式以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值增加；反之，收購(gòu)企業(yè)應(yīng)放棄債務(wù)融資方式以避免企業(yè)價(jià)值的減少。
3.不對(duì)稱(chēng)信息
在關(guān)于企業(yè)知識(shí)的信息結(jié)構(gòu)中，企業(yè)內(nèi)部人(或經(jīng)理)與外部人(或外部投資人)之間存在著信息不對(duì)稱(chēng)；關(guān)于企業(yè)的收入流或投資機(jī)會(huì)的特征，內(nèi)部人擁有私人信息。不對(duì)稱(chēng)信息下的資本結(jié)構(gòu)理論主要有兩類(lèi)觀點(diǎn)：一是信號(hào)理論，另一類(lèi)觀點(diǎn)認(rèn)為：資本結(jié)構(gòu)可設(shè)計(jì)用于緩解由不對(duì)稱(chēng)信息所導(dǎo)致的企業(yè)投資決策的無(wú)效率。
不對(duì)稱(chēng)信息下的資本結(jié)構(gòu)的主要理論觀點(diǎn)可歸納為：為新項(xiàng)目的融資，發(fā)行債務(wù)是預(yù)示著企業(yè)具備較高質(zhì)量的信號(hào)。或者存在一個(gè)融資的“等級(jí)次序”：內(nèi)部融資優(yōu)于(無(wú)或低風(fēng)險(xiǎn))債務(wù)融資，而債務(wù)融資優(yōu)于權(quán)益融資。這些理論所給予的啟示是：收購(gòu)企業(yè)應(yīng)首選現(xiàn)金支付方式，其次債券支付方式，最后才是股票支付方式。
4.公司控制權(quán)
伴隨著上個(gè)世紀(jì)80年代日益增加的收購(gòu)活動(dòng)，財(cái)務(wù)文獻(xiàn)開(kāi)始考察公司控制權(quán)市場(chǎng)和資本結(jié)構(gòu)的聯(lián)系。這些研究揭示了一個(gè)事實(shí)：普通股股東具有債權(quán)人所沒(méi)有的投票權(quán)。這些研究中，主要有交易成本理論和控制權(quán)稀釋理論。
交易成本理論所給予的啟示是：如果收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)專(zhuān)性較低，收購(gòu)企業(yè)應(yīng)選擇債務(wù)融資；如果收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)專(zhuān)用性較高，收購(gòu)企業(yè)就應(yīng)選擇股權(quán)融 資(股票支付或交換方式)?？刂茩?quán)稀釋理論的啟示是：收購(gòu)企業(yè)的管理當(dāng)局如果要避免控制權(quán)的稀釋?zhuān)瑧?yīng)選擇現(xiàn)金支付方式或債務(wù)支付方式。
四、并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合分析
在理論界和實(shí)踐中熱衷于研究企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略和策略的同時(shí)，有時(shí)經(jīng)常忽視了并購(gòu)后的整合。而不少企業(yè)并購(gòu)因事后整合不力而導(dǎo)致整個(gè)戰(zhàn)略失敗或者部分失敗，這不能不引起人們的重視。從某種意義而言，并購(gòu)容易整合難，并購(gòu)企業(yè)在實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略整合，人力資本整合與文化整合的同時(shí)，必須進(jìn)行及時(shí)有效的財(cái)務(wù)整合。財(cái)務(wù)整合的基本內(nèi)容包括：財(cái)務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合，財(cái)務(wù)管理制度體系的整合，會(huì)計(jì)核算體系的整合，存量資產(chǎn)的整合，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估考核體系的整合，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)內(nèi)部控制的整合。以上六個(gè)方面，是企業(yè)并購(gòu)整合的理論框架，并且這六個(gè)方面彼此連接與配合，才能構(gòu)成一個(gè)完整的財(cái)務(wù)整合理論框架。
（一）財(cái)務(wù)管理目標(biāo)導(dǎo)向的整合
股東財(cái)富最大化與企業(yè)價(jià)值最大化是目前較常采用的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。西方大型企業(yè)成功的歷史都印證了著名管理學(xué)家邁克爾。邁克爾的理論：企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，首先取決于企業(yè)是否處在具有長(zhǎng)期盈利能力的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，其次才決定于企業(yè)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)地位的高低。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，幾乎所有的國(guó)家當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段，都要進(jìn)行交替性產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)。因此，企業(yè)的興衰強(qiáng)盛，大多都與企業(yè)是否能夠?qū)?guó)際國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)格局的演變作適應(yīng)性調(diào)整，不斷進(jìn)行產(chǎn)業(yè)的再選擇有很大關(guān)系。企業(yè)并購(gòu)正是企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的手段和載體。既然企業(yè)并購(gòu)是為了最大程度地獲得可持續(xù)發(fā)展的能力，那么其財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)確定為企業(yè)價(jià)值最大化。目前企業(yè)并購(gòu)中很多企業(yè)以追求股東財(cái)富最大化的名義，忽略我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展并不成熟的現(xiàn)狀，將其演變?yōu)槊抗墒袃r(jià)暫時(shí)最大化，對(duì)于并購(gòu)是形式重于實(shí)質(zhì)，只是利用并購(gòu)題材進(jìn)行炒作，抬高二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，從而獲得短期超額收益。所以一些企業(yè)虛假、盲目的并購(gòu)，短期看似乎增加了部分“先知先覺(jué)”的股東的財(cái)富，但長(zhǎng)遠(yuǎn)看既擾亂市場(chǎng)秩序，又使企業(yè)失去了產(chǎn)業(yè)并購(gòu)的優(yōu)勢(shì)，因此必須予以整合。
（二）財(cái)務(wù)管理制度體系的整合
并購(gòu)成功的企業(yè)其財(cái)務(wù)制度體系的整合都是成功的。相反，并購(gòu)失敗的企業(yè)其財(cái)務(wù)制度整合幾乎都是失敗的。財(cái)務(wù)制度體系整合包括三方面風(fēng)險(xiǎn)：投資風(fēng)險(xiǎn)，融資風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
1.企業(yè)集團(tuán)作為財(cái)務(wù)決策的最高權(quán)力機(jī)關(guān)，以集團(tuán)整體經(jīng)營(yíng)目標(biāo)為指導(dǎo)對(duì)各被并購(gòu)企業(yè)施以相應(yīng)的財(cái)務(wù)管理。一般說(shuō)來(lái)，戰(zhàn)略性的財(cái)務(wù)決策由集團(tuán)掌握，而操作性和日常性的決策可由各被并購(gòu)企業(yè)自行做出，以確保與集團(tuán)戰(zhàn)略性財(cái)務(wù)決策的一致性。歸納起來(lái)，集團(tuán)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容有如下幾點(diǎn)：
2.資本金的管理
總公司的目標(biāo)是追求集團(tuán)和被并購(gòu)企業(yè)整體股東權(quán)益的最大化，希望總公司在被并購(gòu)企業(yè)的資本金的保值和增值。因此，總公司可根據(jù)其發(fā)展戰(zhàn)略的需要，靈活地運(yùn)用對(duì)被并購(gòu)企業(yè)改組、上市、增資擴(kuò)股、出售、托管、分立、清算等形式，快速實(shí)現(xiàn)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)資本的集中、集聚、擴(kuò)張、收縮和撤退。這種資本經(jīng)營(yíng)的權(quán)利只能由集團(tuán)總公司而不能由被并購(gòu)企業(yè)掌握。
3.資金的管理及調(diào)動(dòng)
資金是企業(yè)的血液，良好的企業(yè)運(yùn)作不僅需要有資金的支持，還需要資金流通順暢。資金的取得、使用和回收中任何一個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)問(wèn)題，都可能給企業(yè)帶來(lái)致命的打擊。特別是規(guī)模龐大、與子公司、分公司資金往來(lái)較多的大企業(yè)集團(tuán)，更需要協(xié)調(diào)、規(guī)劃好企業(yè)資金，以提高資金的使用效率，為集團(tuán)整體目標(biāo)服務(wù)。另外，集團(tuán)在收購(gòu)和管理被并購(gòu)企業(yè)中，在企業(yè)文化、管理制度等方面摩擦?xí)容^大，為尋求管理和財(cái)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)和加強(qiáng)對(duì)并購(gòu)企業(yè)必要的管理力度，也有必要在集團(tuán)與被并購(gòu)企業(yè)之間、被并購(gòu)企業(yè)與被并購(gòu)企業(yè)之間進(jìn)行資金融合、資金調(diào)控，這是集團(tuán)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的重點(diǎn)內(nèi)容之一。企業(yè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)管理應(yīng)注重其內(nèi)部資金的管理，提高內(nèi)部資金使用效率，降低資金使用成本，做好內(nèi)部資金有效融通的工作。由于各個(gè)被并購(gòu)企業(yè)具有法律上的獨(dú)立性，就需要解決各公司資本流動(dòng)問(wèn)題以及采用什么樣的方式才能保證各公司間的資金循環(huán)問(wèn)題。一般的方式有兩種，即商業(yè)方式(轉(zhuǎn)移方式)和財(cái)務(wù)方式(股息分配、借款)。商業(yè)方式主要涉及關(guān)聯(lián)交易；財(cái)務(wù)方式則主要涉及企業(yè)集團(tuán)利用財(cái)務(wù)公司或內(nèi)部結(jié)算中心向被并購(gòu)企業(yè)發(fā)放內(nèi)部貸款、各被并購(gòu)企業(yè)之間的相互貸款等業(yè)務(wù)。
4.負(fù)債的管理和資金合理的利用 一般地講，公司的負(fù)債能力由其自有資本、還款可能性和提供的擔(dān)保決定，但集團(tuán)總公司由于企業(yè)規(guī)模龐大，可依據(jù)同樣的資金取得更多借款，提高負(fù)債成為可能，因此，集團(tuán)如何利用這種資金合理效應(yīng)以及防范這種合理利用效應(yīng)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)各并購(gòu)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、負(fù)債能力適時(shí)調(diào)整和控制，做好事前負(fù)債資金的規(guī)劃和控制工作，是集團(tuán)的一大財(cái)務(wù)管理內(nèi)容。
5.控制權(quán)的落實(shí)
集團(tuán)欲對(duì)各被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)發(fā)揮控制作用，就必須擁有相應(yīng)的權(quán)限并保證落實(shí)，如：(1)最高經(jīng)營(yíng)管理者的任命權(quán)和財(cái)務(wù)總監(jiān)的委派。居于并購(gòu)后控制地位的總公司，可以自己派人擔(dān)任被并購(gòu)企業(yè)最高經(jīng)營(yíng)管理者和財(cái)務(wù)總監(jiān)，在得到少數(shù)股東認(rèn)同后共同管理公司。(2)對(duì)重大財(cái)務(wù)事項(xiàng)的審批權(quán)。(3)業(yè)務(wù)控制 權(quán)：公司并購(gòu)后，不僅涉及利潤(rùn)的分享，更涉及產(chǎn)品形象和產(chǎn)銷(xiāo)等的控制。財(cái)務(wù)政策的協(xié)調(diào)與總公司內(nèi)部不同層次的財(cái)務(wù)決策相適應(yīng)，各層次之間的財(cái)務(wù)決策需要集團(tuán)總公司加以協(xié)調(diào)，以保證集團(tuán)在投資、籌資、成本費(fèi)用核算制度、收益分配等政策上保持一致性和有效性，避免財(cái)務(wù)失控現(xiàn)象的發(fā)生。
上述五點(diǎn)是集團(tuán)總公司對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的主要內(nèi)容。但在實(shí)踐中，由于集團(tuán)總公司對(duì)被并購(gòu)企業(yè)管理的方針政策不同，對(duì)其的財(cái)務(wù)管理側(cè)重點(diǎn)就會(huì)不同。例如，有的集團(tuán)追求與被并購(gòu)企業(yè)的產(chǎn)品協(xié)同效應(yīng)，企業(yè)之間的資金往來(lái)頻繁，因此就會(huì)偏重于對(duì)被并購(gòu)企業(yè)資金的管理和調(diào)動(dòng)；有的集團(tuán)并購(gòu)被并購(gòu)企業(yè)的目的是為下一步資本運(yùn)作準(zhǔn)備條件，那么財(cái)務(wù)管理可能是以資本金的管理為重點(diǎn)；有的集團(tuán)并購(gòu)被并購(gòu)企業(yè)目的是擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、多樣化經(jīng)營(yíng)、分散投資，那么財(cái)務(wù)管理可能會(huì)側(cè)重于控制權(quán)的落實(shí)。還有一個(gè)影響集團(tuán)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的因素是集團(tuán)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)管理的模式，是集權(quán)還是分權(quán)以及管理信息的傳播途徑等的不同，將會(huì)直接影響到對(duì)被并購(gòu)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的力度和側(cè)重點(diǎn)的不同。
（三）存量資產(chǎn)的整合
企業(yè)并購(gòu)在我國(guó)作為盤(pán)活存量資產(chǎn)、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要方式已發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用。存量資產(chǎn)的整合是并購(gòu)企業(yè)高效運(yùn)營(yíng)的重要的一環(huán)。一般來(lái)說(shuō)，被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)果不盡合理，債務(wù)過(guò)多，不良資產(chǎn)較大，尤其我國(guó)國(guó)有企業(yè)普遍存在這一現(xiàn)象。因此，對(duì)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況不佳的企業(yè)，接受后的首要工作常常是處理不良資產(chǎn)、停止獲利能力弱的產(chǎn)品線、辦公轉(zhuǎn)移到地租較便宜的地段、裁減人員等。并購(gòu)盤(pán)活存量資產(chǎn)是優(yōu)勢(shì)企業(yè)兼并弱勢(shì)企業(yè)的好辦法。它使弱勢(shì)企業(yè)的債權(quán)、債務(wù)、人員得到安置解 決，比迫使企業(yè)破產(chǎn)，把富余下崗人員推向社會(huì)的急劇作法要好，有更大的社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效益。
注釋?zhuān)?/p>
企業(yè)并購(gòu)是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然要求，是企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)和組織規(guī)模發(fā)展的重要方式。成功的并購(gòu)可以迅速增強(qiáng)企業(yè)在現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的競(jìng)爭(zhēng)能力，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)的優(yōu)化配置和經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大發(fā)展，提高企業(yè)資產(chǎn)的整體效率。本文所闡述的內(nèi)容不能全面的將這以復(fù)雜的過(guò)程完全分析清楚，只簡(jiǎn)單的圍繞并購(gòu)事件的必要的財(cái)務(wù)分析活動(dòng)展開(kāi)論述。再簡(jiǎn)要闡述企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋?zhuān)唤又U述企業(yè)并購(gòu)前應(yīng)該如何應(yīng)用財(cái)務(wù)分析理論與方法來(lái)分析、評(píng)價(jià)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況和整體價(jià)值；選擇企業(yè)最優(yōu)的并購(gòu)支付和融資方式；最后，分析企業(yè)并購(gòu)后的財(cái)務(wù)整合。通過(guò)對(duì)企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)問(wèn)題的分析和研究，為中國(guó)企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)時(shí)提供理論和現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)作用。參考文獻(xiàn)
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第四篇：影響企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的因素分析
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影響企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的因素分析
常嬋君 [十堰廣播電視大學(xué)（教育學(xué)院）湖北 十堰 442000]
內(nèi)容摘要：在我國(guó)，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷完善，企業(yè)并購(gòu)將越來(lái)越頻繁。然而，在并購(gòu)實(shí)踐中，企業(yè)的并購(gòu)效果并不理想，并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。為了了解這一問(wèn)題的真正原因，本文擬從基于協(xié)同效應(yīng)的企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因出發(fā)，分析協(xié)同效應(yīng)的理論基礎(chǔ)和產(chǎn)生機(jī)理，從微觀層面對(duì)影響企業(yè)協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵因素進(jìn)行分析，對(duì)并企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)提出自己的看法。
關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu) 協(xié)同效應(yīng) 關(guān)鍵因素
企業(yè)并購(gòu)是指企業(yè)的兼并和收購(gòu)，即一家企業(yè)以一定的代價(jià)和成本（如現(xiàn)金、股權(quán)和負(fù)債等）來(lái)取得另外一家或幾家獨(dú)立企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)或部分資產(chǎn)所有權(quán)的行為。它是一個(gè)內(nèi)涵極其廣泛的概念，除兼并和收購(gòu)之外，還包含合并、重組、接管之義。實(shí)施并購(gòu)的企業(yè)（即買(mǎi)方）稱(chēng)并購(gòu)企業(yè)，被并購(gòu)的企業(yè)（即賣(mài)方）稱(chēng)目標(biāo)企業(yè)。美國(guó)從19世紀(jì)60年代開(kāi)始，就出現(xiàn)了系統(tǒng)的企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)，我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)始于1984年，經(jīng)過(guò)二十幾年的發(fā)展，無(wú)論是并購(gòu)的規(guī)模還是并購(gòu)的形式都有了新的突破。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷完善，企業(yè)并購(gòu)將越來(lái)越頻繁。然而，在企業(yè)的并購(gòu)實(shí)踐中，有些企業(yè)的并購(gòu)效果并不理想，沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的效應(yīng)。為了了解這一問(wèn)題的真正原因，本文擬從基于協(xié)同效應(yīng)的企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因出發(fā)，分析協(xié)同效應(yīng)的理論基礎(chǔ)和產(chǎn)生機(jī)理，從微觀方面對(duì)影響企業(yè)協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵因素進(jìn)行分析，對(duì)并企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)提出自己的看法。
一、企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的理論基礎(chǔ)和產(chǎn)生機(jī)理
（一）企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的理論基礎(chǔ)
企業(yè)為什么要進(jìn)行并購(gòu)，并購(gòu)的內(nèi)在動(dòng)因是什么？我們可能會(huì)脫口而出，不就是為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)利潤(rùn)的最大化嗎？是的，這一觀點(diǎn)確實(shí)在很長(zhǎng)一段時(shí)期成為解釋企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因，他們認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)是以利潤(rùn)最大化或成本最小化為目標(biāo)的，````
`` 企業(yè)并購(gòu)總是合理的。然而，人們卻看到，事實(shí)并非如此，有許多企業(yè)在實(shí)施并購(gòu)后，利潤(rùn)不斷沒(méi)有上升反而下降了。理論與實(shí)踐上的矛盾使人們開(kāi)始懷疑企業(yè)并購(gòu)的真實(shí)動(dòng)因是利潤(rùn)最大化。如1959年鮑莫爾首次提出了以銷(xiāo)售最大化為目標(biāo)的廠商模型；馬里斯于1963年提出了以資產(chǎn)增長(zhǎng)為目標(biāo)的廠商模型；威廉姆森于1964年提出了經(jīng)理對(duì)工資薪金感興趣的廠商模型。最為系統(tǒng)地認(rèn)為并解釋了企業(yè)可能存在不按利潤(rùn)最大化目標(biāo)為行動(dòng)綱領(lǐng)的理論，是60年代中期由萊賓斯坦提出的效率理論。效率理論告訴我們，每個(gè)企業(yè)的內(nèi)部并不都是有效率的，當(dāng)一家企業(yè)的代理人在缺乏有效監(jiān)督的時(shí)候，他追求的往往并不是企業(yè)利潤(rùn)的最大化，而是自身效用的極大化，這時(shí)這個(gè)企業(yè)就存在低效率。同時(shí)每個(gè)企業(yè)的管理層不同，他們的管理效率也是不同的，當(dāng)一家企業(yè)的管理層比另一家企業(yè)的管理層更有效率時(shí)，這家企業(yè)的管理層就會(huì)認(rèn)為將自己企業(yè)的效率“輸出”到另一家企業(yè)會(huì)給自己帶來(lái)效益時(shí)，就產(chǎn)生了并購(gòu)的效率機(jī)制。
美國(guó)學(xué)者安瑟夫于20世紀(jì)60年代第一個(gè)提出了協(xié)同的理念，其含義是指一家企業(yè)通過(guò)收購(gòu)另一家企業(yè)，使得公司的整體業(yè)績(jī)好于兩家企業(yè)原來(lái)的效益之和。他的解釋比較強(qiáng)調(diào)其經(jīng)濟(jì)含義，即取得有形和無(wú)形利益的潛在機(jī)會(huì)，以及這種潛在機(jī)會(huì)與企業(yè)能力之間的緊密聯(lián)系。站在公司的角度，被認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)能獲得協(xié)同效應(yīng)，合并后企業(yè)的績(jī)效能被提高，這種提高一是來(lái)自于并購(gòu)后企業(yè)能提高獲取自由現(xiàn)金的能力，二是企業(yè)合并后聯(lián)合企業(yè)的資金成本會(huì)降低，于是企業(yè)就獲得了更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，會(huì)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手擁有更多的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、更高的管理效率、資源的更合理配置和更強(qiáng)的市場(chǎng)控制能力等。
（二）并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的產(chǎn)生機(jī)理
許多學(xué)者對(duì)安瑟夫的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行了進(jìn)一步的研究，進(jìn)行了不同的分類(lèi)，其中應(yīng)用最廣泛的是將協(xié)同效應(yīng)分為管理協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)三類(lèi)。
管理協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)企業(yè)在兼并目標(biāo)企業(yè)之后，其剩余管理能力得以充分利用而產(chǎn)生的效益。可以看出，管理協(xié)同效應(yīng)的前提之一是兩個(gè)企業(yè)的的管理效率必須具有可比性，即并購(gòu)雙方必須處于同一行業(yè)，因此，這一理論被視為橫向并購(gòu)（即并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)生產(chǎn)和銷(xiāo)售的是同類(lèi)產(chǎn)品或生產(chǎn)工藝相近）的理論依據(jù)之一；另一個(gè)前提是剩余管理能力能夠轉(zhuǎn)移。
````
`` 經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)給企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在效率方面帶來(lái)的變化及效率的提高所產(chǎn)生的效益，它主要是通過(guò)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)。規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指產(chǎn)出在某一范圍內(nèi)，平均成本隨著生產(chǎn)的增加遞減的現(xiàn)象。要實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必須達(dá)到一定的規(guī)模。企業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的前提是企業(yè)在合并之前，其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)尚末達(dá)到實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)增長(zhǎng)的潛在要求。
財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)是企業(yè)并購(gòu)在財(cái)務(wù)方面產(chǎn)生的種種效益，這種效益的取得不是由于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)效率的提高而引起的，它包括由于稅法、會(huì)計(jì)處理規(guī)則及證券交易帶來(lái)的內(nèi)在規(guī)定作用所產(chǎn)生的貨幣效應(yīng)，還包括由于企業(yè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)的內(nèi)部化、對(duì)外投資的的內(nèi)部化等作用所帶來(lái)的財(cái)務(wù)運(yùn)作能力和效率的提高。例如企業(yè)在并購(gòu)之后可以利用稅法中的虧損遞延條款，減少投資收益的納稅金額，減少企業(yè)的現(xiàn)金流量就是財(cái)務(wù)協(xié)同的一種。
通過(guò)上面的分析我們可以看出并購(gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)實(shí)施并購(gòu)后，如果兩個(gè)企業(yè)在管理效率、經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)效率上存在著差異，則通過(guò)并購(gòu)整合，可以使目標(biāo)企業(yè)的管理和經(jīng)營(yíng)效率提高到與并購(gòu)企業(yè)同樣的水平，則企業(yè)并購(gòu)就會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。
二、影響企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵因素
從理論上來(lái)說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)在宏觀上可以實(shí)現(xiàn)國(guó)家資源的優(yōu)化配置，使產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)更趨合理，在微觀上，可以使目標(biāo)企業(yè)獲得管理、經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)，產(chǎn)生“1+1＞2”的效果，例如可使并購(gòu)企業(yè)節(jié)省通過(guò)內(nèi)部發(fā)展擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的時(shí)間、降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、繞過(guò)某些行業(yè)的進(jìn)入壁壘等。所以企業(yè)并購(gòu)已被認(rèn)為是公司開(kāi)發(fā)和創(chuàng)造價(jià)值的一個(gè)極其有效的手段。然而，實(shí)踐中，大部分企業(yè)并購(gòu)并未產(chǎn)生理論上預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。究其原因，是因?yàn)橛绊懫髽I(yè)并協(xié)同效應(yīng)的因素很多，企業(yè)不可能把所有這些影響因素都找出來(lái)，同時(shí)各影響因素變動(dòng)的方向和程度不一樣，變動(dòng)的頻率也不一致，企業(yè)很難準(zhǔn)確去把握它們。我們現(xiàn)在的問(wèn)題是要找到影響企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵因素，通過(guò)對(duì)關(guān)鍵因素的重點(diǎn)控制和把握來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)。
總的來(lái)說(shuō)，影響企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的因素按來(lái)源不同大致可分為兩大類(lèi)，一類(lèi)是宏觀因素，一類(lèi)是微觀因素。宏觀因素如經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改變、政策法規(guī)的影響、政府的介入等，這些都不是企業(yè)所能夠掌握和控制的，所以在本文中并````
`` 未分析這些因素，只是就影響并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的微觀因素進(jìn)行了分析，以便使并購(gòu)企業(yè)更好地運(yùn)用好并購(gòu)這一工具，提高并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)。作者參考了一些理論著作和實(shí)證資料，認(rèn)為影響我國(guó)企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵因素至少應(yīng)包括并購(gòu)籌劃、并購(gòu)規(guī)模、并購(gòu)金額和并購(gòu)整合四大部分。
（一）并購(gòu)籌劃
一項(xiàng)理性的并購(gòu)行為首先要確定并購(gòu)戰(zhàn)略，然后才是選擇目標(biāo)公司，并進(jìn)行財(cái)務(wù)規(guī)劃和具體操作。并購(gòu)前的準(zhǔn)備必須全面而細(xì)致，就選擇目標(biāo)公司這一步而言，并購(gòu)企業(yè)至少要進(jìn)行以下幾方面的調(diào)查分析工作：并購(gòu)企業(yè)的自我評(píng)估、目標(biāo)企業(yè)的基本情況分析、并購(gòu)依據(jù)分析、并購(gòu)可行性分析、經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益評(píng)估等。同時(shí)并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間由于存在著信息不對(duì)稱(chēng)，就會(huì)出現(xiàn)逆向選擇問(wèn)題。如目標(biāo)企業(yè)的高管人員為了達(dá)到私人目的而有意隱瞞事實(shí)、企業(yè)潛虧或有債務(wù)、技術(shù)專(zhuān)利等無(wú)形資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值等，或目標(biāo)企業(yè)與中介機(jī)構(gòu)或并購(gòu)企業(yè)內(nèi)部知情人員共謀，制造虛假信息，使并購(gòu)企業(yè)的決策人基于錯(cuò)誤的信息、錯(cuò)誤的估價(jià)而作出錯(cuò)誤的決策，致使并購(gòu)方并購(gòu)成本增加，從而協(xié)同效應(yīng)減少。所以并購(gòu)企業(yè)要客觀公正的評(píng)價(jià)自己，找出自身和目標(biāo)公司隱伏的問(wèn)題，做好詳細(xì)周密的戰(zhàn)略策劃，知已知彼，百戰(zhàn)不殆。
（二）并購(gòu)規(guī)模
從效率理論中我們知道，企業(yè)橫向并購(gòu)的主要原因之一就是為了追求規(guī)模效益，但是并不是企業(yè)規(guī)模越大越好，規(guī)模經(jīng)濟(jì)也有一個(gè)限度。當(dāng)生產(chǎn)規(guī)模達(dá)到一定程度，各方面的優(yōu)勢(shì)已充分發(fā)揮出來(lái)時(shí)，則進(jìn)入最佳階段。若生產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，便進(jìn)入不經(jīng)濟(jì)階段。因?yàn)楫?dāng)企業(yè)擴(kuò)張到一定程度使得管理已不再適應(yīng)需要的時(shí)候，企業(yè)的內(nèi)部管理成本就會(huì)迅速擴(kuò)大，同時(shí)由于外部市場(chǎng)的變動(dòng)性使產(chǎn)品的銷(xiāo)售數(shù)量和價(jià)格受到市場(chǎng)需求的限制，成為制約企業(yè)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大的因素。在我國(guó)現(xiàn)階段，企業(yè)的并購(gòu)規(guī)模還有另外一方面的含義，即并購(gòu)交易金額占并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)總額的比重，如果企業(yè)的并購(gòu)比重偏小時(shí)，也不會(huì)產(chǎn)生預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)。張德亮（2004）在他的《企業(yè)并購(gòu)及其效應(yīng)的研究》一書(shū)中對(duì)我國(guó)企業(yè)橫向并購(gòu)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析，他指出：無(wú)論采用直線回歸還是曲線回歸，并購(gòu)額占資產(chǎn)總額比重與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率的變化率、主營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)率的變化率、主營(yíng)利潤(rùn)占主營(yíng)收入比重的變化率都呈正相關(guān)關(guān)系。如果由于并購(gòu)交易金額````
`` 相對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)總額來(lái)說(shuō)比重不大，即便有效應(yīng)，但就整個(gè)企業(yè)來(lái)考察，其影響并不大，效應(yīng)也就不會(huì)顯著。值得一提的是，我國(guó)目前行業(yè)的集中度相對(duì)于世界其他國(guó)家的水平來(lái)說(shuō)非常低，行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的潛力應(yīng)該是比較大的。
（三）并購(gòu)金額
并購(gòu)金額是指并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)中的出價(jià)，如果企業(yè)并購(gòu)的價(jià)格過(guò)高，不僅會(huì)使并購(gòu)企業(yè)背上沉重的包袱，有時(shí)甚至?xí)侠燮髽I(yè)。因?yàn)椴①?gòu)中并購(gòu)企業(yè)的股東并不是真正的贏家。西方學(xué)者通過(guò)對(duì)并購(gòu)事件引起股票價(jià)格波動(dòng)所產(chǎn)生的非正常收益測(cè)算，得出并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)股東的非正常收益要遠(yuǎn)高于并購(gòu)企業(yè)股東的非正常收益。目標(biāo)企業(yè)的股東才是并購(gòu)的真正贏家。從美國(guó)的情況看，G.A.Jarrell 和A.B.Poulsen對(duì)1963-1986年間的526件并購(gòu)事件進(jìn)行研究后得出，并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)的股東和并購(gòu)企業(yè)的股東非正常收益分別是29%和1%。從英國(guó)的情況看，M.Firth對(duì)1969-1975年間的486件并購(gòu)事件研究的結(jié)論是，并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)的股東和并購(gòu)企業(yè)的股東非正常收益分別是28%和-6.3%[2]。為防止企業(yè)并購(gòu)陷入財(cái)務(wù)困境，并購(gòu)價(jià)格不能過(guò)高，要減少信息不對(duì)稱(chēng)的成本，根據(jù)并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值確定最佳的交易成本。
（四）并購(gòu)整合
雖然并購(gòu)能產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，但并不是說(shuō)只要并購(gòu)企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)大了就能產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。企業(yè)并購(gòu)能否產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，能否取得良好的效果，最終取決于并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)是否真正融為一體，是否對(duì)已有的經(jīng)營(yíng)資源進(jìn)行了重新配置，能否保證資源取得最佳的利用效果?？梢哉f(shuō)，企業(yè)并購(gòu)后的整合是企業(yè)并購(gòu)效應(yīng)得以發(fā)揮的支撐條件。并購(gòu)整合是一項(xiàng)復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，它涉及組織結(jié)構(gòu)整合、資產(chǎn)整合、業(yè)務(wù)整合、人力資源整合、企業(yè)文化整合等。要進(jìn)行合理有效的整合這需要企業(yè)的高管一開(kāi)始就有清晰的思路，從解決最棘手的問(wèn)題入手，研究怎樣把兩個(gè)不同的企業(yè)文化結(jié)合起來(lái)，才能產(chǎn)生好的協(xié)同效應(yīng)。如海爾集團(tuán)在并購(gòu)中運(yùn)用獨(dú)特的企業(yè)文化----造物先造人，來(lái)盤(pán)活目標(biāo)企業(yè)的有形資產(chǎn)，向目標(biāo)企業(yè)培育和樹(shù)立具有本企業(yè)特色、積極向上的企業(yè)精神，規(guī)范企業(yè)行為，振奮職工精神，完善企業(yè)內(nèi)部管理，激勵(lì)職工積極性，確立企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理理念和發(fā)展戰(zhàn)略，促使企業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展。海爾集團(tuán)從1988年到2001年共13年時(shí)間里共兼并了虧損總額5.5億元的14家企業(yè)，盤(pán)活了14.2億元的資產(chǎn)。海爾成功的經(jīng)驗(yàn)不僅為中國(guó)也````
`` 為世界企業(yè)并購(gòu)中文化整合模式樹(shù)立了典范。
三、對(duì)企業(yè)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的一點(diǎn)想法
（一）要有與企業(yè)戰(zhàn)備匹配的并購(gòu)戰(zhàn)略和全面的并購(gòu)計(jì)劃
企業(yè)從事并購(gòu)活動(dòng)前，首先應(yīng)明確并購(gòu)的戰(zhàn)略目的，并購(gòu)必須與企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略相一致。企業(yè)的一切行為都應(yīng)圍繞企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略展開(kāi)，因而企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)應(yīng)作為實(shí)現(xiàn)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要手段。企業(yè)的并購(gòu)應(yīng)本著專(zhuān)業(yè)化為主的原則，不管是同類(lèi)企業(yè)間的橫向并購(gòu)，還是上下游企業(yè)間的縱向并購(gòu)，都應(yīng)該依據(jù)產(chǎn)業(yè)自身的內(nèi)在技術(shù)、工藝或產(chǎn)品經(jīng)營(yíng)方式等方面的相互關(guān)聯(lián)來(lái)進(jìn)行整合。對(duì)混合并購(gòu)要謹(jǐn)慎行事，不要盲目進(jìn)行。對(duì)任何一項(xiàng)并購(gòu)計(jì)劃，未來(lái)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力必須明確，資金運(yùn)用必須切合實(shí)際，收購(gòu)金額不要太大，要進(jìn)行力所能及的并購(gòu)，不要借太多的錢(qián)，因?yàn)椴豢深A(yù)期的貸款最容易導(dǎo)致并購(gòu)失敗。在并購(gòu)計(jì)劃里還要對(duì)并購(gòu)過(guò)程中可能出現(xiàn)的意外情況作出預(yù)測(cè)并提出解決方案，防患于未然。
（二）并購(gòu)前要對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理的預(yù)計(jì)和正確的估價(jià)
并購(gòu)企業(yè)選擇合適的并購(gòu)對(duì)象并了解目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)情況至關(guān)重要，現(xiàn)實(shí)中有不少因選錯(cuò)目標(biāo)企業(yè)而導(dǎo)致并購(gòu)失敗的例子。對(duì)目標(biāo)企業(yè)的分析著重要做好產(chǎn)業(yè)環(huán)境分析和財(cái)務(wù)狀況分析。產(chǎn)業(yè)環(huán)境分析是分析目標(biāo)企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)處于哪個(gè)階段、該產(chǎn)業(yè)是否是經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)的特征如何，深入分析影響產(chǎn)業(yè)發(fā)展的各種因素，決定是否并購(gòu)該產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)來(lái)加強(qiáng)自己的競(jìng)爭(zhēng)力。財(cái)務(wù)狀況分析重點(diǎn)是目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況是否良好、財(cái)務(wù)比例是否適當(dāng)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是否合理、會(huì)計(jì)處理方法有無(wú)不符合規(guī)定的地方、有無(wú)潛在的虧損等，考慮企業(yè)能否通過(guò)整合達(dá)到預(yù)期的并購(gòu)目標(biāo)。
在并購(gòu)過(guò)程是，還要對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理的估價(jià)，不要因?yàn)閷?duì)目標(biāo)企業(yè)的收購(gòu)價(jià)格過(guò)高或因?yàn)槠髽I(yè)并購(gòu)而使并購(gòu)企業(yè)缺乏充裕的現(xiàn)金流而陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)價(jià)格過(guò)高有兩個(gè)原因，一是對(duì)市場(chǎng)的前景過(guò)于樂(lè)觀，對(duì)未來(lái)的預(yù)期太美好。二是對(duì)協(xié)同效應(yīng)的期望過(guò)高。要考慮到并購(gòu)不僅能帶來(lái)協(xié)同效應(yīng)，它也會(huì)帶來(lái)一些負(fù)面的影響，企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大可能會(huì)增加管理成本，目標(biāo)企業(yè)不良的資產(chǎn)狀況可能會(huì)影響并購(gòu)企業(yè)的信譽(yù)等，這些都會(huì)影響到協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)，影響到未來(lái)的預(yù)期收益。
（三）并購(gòu)后要進(jìn)行積極有效的整合
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`` 并購(gòu)后的整合是并購(gòu)成敗的又一個(gè)關(guān)鍵因素。如果整合得好，并購(gòu)的積極性就顯著，如果整合得不好，并購(gòu)的效應(yīng)不明顯甚至還會(huì)給企業(yè)帶來(lái)?yè)p失。成功的整合是把并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)納入到并購(gòu)后企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略中，卓有成效的進(jìn)行全面整合。我們能看到很多企業(yè)成功整合的例子，如我國(guó)特大化纖骨干企業(yè)儀征化纖對(duì)廣東佛山化纖的收購(gòu)的戰(zhàn)略整合、一汽的發(fā)展壯大的戰(zhàn)略整合、可口可東公司的品牌重組整合、海爾集團(tuán)的文化整合等。當(dāng)然不成功的例子也不少見(jiàn)，如我國(guó)太原首例民營(yíng)企業(yè)太原青龍實(shí)業(yè)有限公司兼并太原新華印刷廠的**就是因?yàn)樵谡线^(guò)程中沒(méi)有處理好對(duì)目標(biāo)企業(yè)管理層和員工的善后問(wèn)題，以至引發(fā)矛盾，打起了官司。許多研究表明，企業(yè)整合的最大障礙來(lái)自于不同企業(yè)的文化沖突，所以文化整合應(yīng)貫穿于整個(gè)整合過(guò)程的始終。整合過(guò)程應(yīng)該是在一個(gè)包含兩個(gè)關(guān)鍵人物的協(xié)調(diào)小組的協(xié)調(diào)下進(jìn)行的，這兩個(gè)關(guān)鍵人物分別來(lái)自并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)，這一協(xié)調(diào)小組將在不同的企業(yè)功能和文化環(huán)境之間能起到較好的緩沖作用。
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附作者簡(jiǎn)介：常嬋君（1970-），女，十堰廣播電視大學(xué)（教育學(xué)院）講師。研究方向：統(tǒng)計(jì)，企業(yè)并購(gòu)，管理會(huì)計(jì)。
The analyze for the Influence of the factors on enterprise merger and
acquisition coordination Abstract：In our country, along with the economical development and the market-oriented economy maturity, the enterprise merger and acquisition will be more and more frequently.However, in the practice of merger and acquisition, the effects are not perfect, and not achieved the anticipated effect.In order to explain this phenomenon, this article embarks on the motive which effects enterprise merger and acquisition, to analyze the theory and the reason for this problem.To explain the key factors from the microscopic aspect for the effects on the enterprise coordination, bring up my own view on the materializing for the enterprise merger and acquisition coordination.Key word: enterprise merger and acquisition;coordination;the key factors
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第五篇：企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)問(wèn)題分析
企業(yè)并購(gòu)作為一種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的企業(yè)行為，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家100多年的發(fā)展史上經(jīng)久不衰，其后有著深刻的經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)和驅(qū)動(dòng)力，以及政治、社會(huì)等多方面的原因。企業(yè)并購(gòu)的浪潮正向全球化推進(jìn)，當(dāng)然對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)也造成巨大的沖擊和影響。本文試從企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)角度對(duì)此問(wèn)題做一探討。
一、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因分析
首先，企業(yè)并購(gòu)可產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，即若A公司和B公司并購(gòu)，則兩公司并購(gòu)后價(jià)值要高于并購(gòu)前各企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的總和。（V[，AB]＞V[，A]+V[，B]）V[，AB]與“V[，A]+V[，B]”之差就是“協(xié)同價(jià)值”-協(xié)同作用效應(yīng)所產(chǎn)生的增量?jī)r(jià)值。它應(yīng)是協(xié)同效應(yīng)所產(chǎn)生的未來(lái)增量現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值。協(xié)同作用效應(yīng)主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：
1.經(jīng)營(yíng)協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后，因經(jīng)營(yíng)效率的提高帶來(lái)的效益。其產(chǎn)生主要是由于企業(yè)并購(gòu)能產(chǎn)生合理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)（尤其對(duì)經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性企業(yè)），這里的規(guī)模經(jīng)濟(jì)包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個(gè)層次，規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由于某種不可分性而存在的，譬如通過(guò)企業(yè)并購(gòu)，企業(yè)原有的有形資產(chǎn)或無(wú)形資產(chǎn)（如品牌、銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)等）可在更大的范圍內(nèi)共享；企業(yè)的研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用、營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用等投入也可分?jǐn)偟酱罅康漠a(chǎn)出上，這樣有助于降低單位成本，增大單位投入的收益，從而實(shí)現(xiàn)專(zhuān)業(yè)化分工與協(xié)作，提高企業(yè)整體經(jīng)濟(jì)效益。
2.管理協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后，因管理效率的提高所帶來(lái)的收益。如果某企業(yè)有一支高效率的管理隊(duì)伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實(shí)現(xiàn)其效率，企業(yè)不能通過(guò)自聘釋放能量，那么該企業(yè)可并購(gòu)那些缺乏管理人才而效率低下的企業(yè)，利用這支管理隊(duì)伍提高整體效率水平而獲利（這種解釋有一定的局限性，因?yàn)楣芾碣Y源的使用價(jià)值具有一定的特殊性，一般只能對(duì)特定的行業(yè)發(fā)揮作用，相對(duì)而言，該理論對(duì)橫向一體化較具有解釋力）。
3.財(cái)務(wù)協(xié)同。即企業(yè)并購(gòu)后對(duì)財(cái)務(wù)方面產(chǎn)生的有利影響。這種效益的取得是由于稅法、會(huì)計(jì)處理慣例、企業(yè)理財(cái)以及證券交易的內(nèi)在作用而產(chǎn)生。主要表現(xiàn)在：（1）合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當(dāng)年所得稅，且其虧損可向后遞延可以抵消以后盈余。同時(shí)一些國(guó)家稅法對(duì)不同的資產(chǎn)適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過(guò)并購(gòu)行為及相應(yīng)的財(cái)務(wù)處理合理避稅。（2）預(yù)期效應(yīng)。預(yù)期效應(yīng)指因并購(gòu)使股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而對(duì)股票價(jià)格的影響。由于預(yù)期效應(yīng)的作用，企業(yè)并購(gòu)?fù)S著強(qiáng)烈的股價(jià)波動(dòng)，形成股票投機(jī)機(jī)會(huì)。
其次，從企業(yè)戰(zhàn)略管理角度看，企業(yè)并購(gòu)有以下驅(qū)動(dòng)因素：
1.追求高額利潤(rùn)的結(jié)果。由于一個(gè)經(jīng)濟(jì)部門(mén)的資本集中總有一定的限度，各個(gè)經(jīng)濟(jì)部門(mén)的利潤(rùn)水平也有差別，資本的本能驅(qū)使少數(shù)壟斷資本，千方百計(jì)介入多個(gè)經(jīng)濟(jì)部門(mén)，獲取更大范圍的壟斷利潤(rùn)，積累更多的資本，以謀取更高的利潤(rùn)。
2.減少風(fēng)險(xiǎn)，減輕由于危機(jī)所受的損失。經(jīng)濟(jì)危機(jī)對(duì)各個(gè)經(jīng)濟(jì)部門(mén)的影響程度是不同的，各經(jīng)濟(jì)部門(mén)在危機(jī)期間的利潤(rùn)率也不同。即使在非危機(jī)期間，各經(jīng)濟(jì)部門(mén)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也有差別。因此，采取多部門(mén)經(jīng)營(yíng)的方法，進(jìn)行多樣化經(jīng)營(yíng)，可在一定程度上降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，減輕在危機(jī)中所受的損失。[!--empirenews.page--]
二、企業(yè)并購(gòu)的支付方式問(wèn)題分析
1.現(xiàn)金方式并購(gòu)。一旦目標(biāo)公司股東收到對(duì)其擁有股份的現(xiàn)金支付，就失去了對(duì)原公司的任何權(quán)益?，F(xiàn)金方式并購(gòu)是最簡(jiǎn)單迅速的一種支付方式。對(duì)目標(biāo)公司而言，不必承擔(dān)證券風(fēng)險(xiǎn)，交割簡(jiǎn)單明了。缺點(diǎn)是目標(biāo)公司股東無(wú)法推遲資本利得的確認(rèn)從而不能享受稅收上的優(yōu)惠，而且也不能擁有新公司的股東權(quán)益，對(duì)于并購(gòu)企業(yè)而言，現(xiàn)金支付是一項(xiàng)沉重的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，要求并購(gòu)方有足夠的現(xiàn)金頭寸和籌資能力，交易規(guī)模也常常受到獲利能力的制約。隨著資本市場(chǎng)的不斷完善和各種金融創(chuàng)新的出現(xiàn)，純粹的現(xiàn)金方式并購(gòu)已越來(lái)越少了。
2.換股并購(gòu)。即并購(gòu)公司將目標(biāo)的股權(quán)按一定比例換成本公司的股權(quán)，目標(biāo)公司被終止，或成為并購(gòu)公司的子公司，視具體情況可分為增資換股、庫(kù)存股換股、母子公司交叉換股等。換股并購(gòu)對(duì)于目標(biāo)公司股東而言，可以推遲收益時(shí)間，達(dá)到合理避稅或延遲交稅的目標(biāo)，亦可分享并購(gòu)公司價(jià)值增值的好處。對(duì)并購(gòu)方而言，即使其負(fù)于即付現(xiàn)金的壓力，也不會(huì)擠占營(yíng)運(yùn)資金，比現(xiàn)金支付成本要小許多。但換股并購(gòu)也存在著不少缺陷，譬如“淡化”了原有股東的權(quán)益，每股盈余可能發(fā)生不利變化，改變了公司的資本結(jié)構(gòu)，稀釋了原有股東對(duì)公司的控制權(quán)等。
3.綜合證券并購(gòu)方式。即并購(gòu)企業(yè)的出資不僅有現(xiàn)金、股票，還有認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券和公司債券等多種混合形式。采用綜合證券并購(gòu)方式可將多種支付工具組合在一起，如果搭配得當(dāng)，選擇好各種融資工具的種類(lèi)結(jié)構(gòu)、期限結(jié)構(gòu)以及價(jià)格結(jié)構(gòu)，可以避免上述兩種方式的缺點(diǎn)，即可使并購(gòu)方避免支出更多現(xiàn)金，以造成企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)惡化，亦可防止并購(gòu)方企業(yè)原有股東的股權(quán)稀釋?zhuān)瑥亩刂乒蓹?quán)轉(zhuǎn)移。
4.杠桿收購(gòu)方式。即并購(gòu)方以目標(biāo)公司的資產(chǎn)和將來(lái)的現(xiàn)金收入作為抵押，向金融機(jī)構(gòu)貸款，再用貸款資金買(mǎi)下目標(biāo)公司的收購(gòu)方式，杠桿收購(gòu)有以下幾個(gè)特點(diǎn)：（1）主要靠負(fù)債來(lái)完成，收購(gòu)方以目標(biāo)企業(yè)作為負(fù)債的擔(dān)保；（2）由于目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收入的不確定性和高風(fēng)險(xiǎn)性，使得投資者需要相應(yīng)的高收益作為回報(bào)；（3）具有杠桿效應(yīng)，即當(dāng)公司資產(chǎn)收益大于其借進(jìn)資本的平均成本時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿發(fā)揮正效應(yīng)，可大幅度提高企業(yè)凈收益和普通股收益，反之，杠桿的負(fù)效應(yīng)會(huì)使企業(yè)凈收益和普通股收益劇減。很明顯，這種方式好處在于，并購(gòu)方只需出極少部分自有資金即可買(mǎi)下目標(biāo)公司，從而部分解決了巨額融資問(wèn)題。其次，并購(gòu)雙方可以合法避稅，減輕稅負(fù)。再次，股權(quán)回報(bào)率高，充分發(fā)揮了融資杠桿效應(yīng)。缺點(diǎn)是資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比重很大，貸款利率也較高，并購(gòu)方企業(yè)償債壓力沉重，若經(jīng)營(yíng)不善，極有可能被債務(wù)壓垮。
三、對(duì)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的思考
下面筆者就結(jié)合我國(guó)的具體情況分析在現(xiàn)有環(huán)境下企業(yè)并購(gòu)成功需注意幾個(gè)問(wèn)題：
首先，從企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因來(lái)分析。企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)為了生存與發(fā)展而自愿做出的戰(zhàn)略選擇，并購(gòu)的動(dòng)因應(yīng)主要體現(xiàn)為企業(yè)的動(dòng)機(jī)。但從我國(guó)企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的背景分析，企業(yè)并購(gòu)并不是純粹的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)行為，在很大程度上是政府的動(dòng)機(jī)代替了企業(yè)的動(dòng)機(jī)；從政府動(dòng)機(jī)看，實(shí)行企業(yè)并購(gòu)主要是從擺脫企業(yè)嚴(yán)重虧損的困境出發(fā)的。這就造成了我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的局限性：（1）并購(gòu)動(dòng)機(jī)單一。即企業(yè)動(dòng)機(jī)由政府動(dòng)機(jī)所取代，政府以減虧、緩解財(cái)政壓力為出發(fā)點(diǎn)；20世紀(jì)90年代初到1999年《證券法》施行前，企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)又以“買(mǎi)殼上市”為主要目的，即主要以獲取融資渠道為目的，并購(gòu)效益不佳。（2）產(chǎn)權(quán)界定不清，產(chǎn)權(quán)明晰是企業(yè)并購(gòu)順利進(jìn)行的基本前提。而在我國(guó)，尤其是國(guó)有企業(yè)之間的并購(gòu)，出現(xiàn)復(fù)雜的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，使并購(gòu)遇到許多難題，如轉(zhuǎn)讓費(fèi)歸誰(shuí)所有、兼并后企業(yè)性質(zhì)為何等問(wèn)題。甚至造成并購(gòu)中的國(guó)有資產(chǎn)流失。（3）政府干預(yù)較多。我國(guó)企業(yè)兼并中仍存在政府的盲目干預(yù)，給企業(yè)兼并帶來(lái)一定的負(fù)效應(yīng)，也限制了兼并市場(chǎng)的發(fā)展。如部門(mén)所有制與地方所有制的阻礙，政府搞“拉郎配”，強(qiáng)行兼并，還有的將被兼并企業(yè)資產(chǎn)無(wú)償劃撥，等等。雖然存在上述問(wèn)題，但可喜的是，我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)正走上規(guī)范化的軌道，如“萬(wàn)科申華事件”、“無(wú)極小飛之爭(zhēng)”以及法人股市場(chǎng)上的“光大標(biāo)購(gòu)玉柴”等收購(gòu)事件，表明我國(guó)企業(yè)并購(gòu)正由政府行為向市場(chǎng)行為過(guò)渡。不容忽視的是，我們必須進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)政企分開(kāi)，明確產(chǎn)權(quán)界定，完善市場(chǎng)機(jī)制，特別是加快企業(yè)并購(gòu)中的法律建設(shè)問(wèn)題。[!--empirenews.page--] 其次，從企業(yè)并購(gòu)支付方式來(lái)分析。和西方發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)并購(gòu)的支付方式對(duì)比，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)支付方式主要有以下問(wèn)題：（1）發(fā)達(dá)國(guó)家盛行的換股并購(gòu)和綜合證券并購(gòu)在國(guó)內(nèi)基本上沒(méi)有起步，企業(yè)并購(gòu)的證券化程度低。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中被并購(gòu)或交易的資產(chǎn)多為實(shí)物形態(tài)的資產(chǎn)，而非證券資產(chǎn)。這種以實(shí)物資產(chǎn)作為并購(gòu)或交易標(biāo)的的交易方式，往往由于被并購(gòu)企業(yè)的人員安排、債務(wù)處理等一系列具體問(wèn)題，使得企業(yè)并購(gòu)的談判過(guò)程和交易過(guò)程復(fù)雜化，從而并購(gòu)的成交率低。（2）中介機(jī)構(gòu)薄弱。企業(yè)并購(gòu)以及相應(yīng)的并購(gòu)支付方式的多樣化，需要中介機(jī)構(gòu)，如投資銀行、證券公司等發(fā)揮重要作用，如目前世界上較有名的高盛、美林等，它們不僅參與企業(yè)并購(gòu)的咨詢(xún)、策劃和組織，還可以通過(guò)參股或控股，參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)和管理。但是我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)則滯后于企業(yè)并購(gòu)的需要，如杠桿收購(gòu)中，垃圾債權(quán)的發(fā)行和過(guò)渡性貸款的安排都強(qiáng)烈地依賴(lài)于投資銀行，投資銀行的行業(yè)操作能力低影響了我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的充分發(fā)展。針對(duì)上述情況，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)需從以下兩個(gè)方面努力：（1）發(fā)展金融市場(chǎng)，促使金融工具多樣化。多樣化的融資渠道使得企業(yè)在并購(gòu)支付方式上可以根據(jù)自身情況靈活選擇，從而增加并購(gòu)成功的幾率。我們可借鑒外國(guó)經(jīng)驗(yàn)，在發(fā)展資本市場(chǎng)的同時(shí)推出一系列行之有效的金融工具。比如可轉(zhuǎn)換證券，1998年8月，國(guó)內(nèi)首只向社會(huì)公眾發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券-南寧化工1500萬(wàn)元可轉(zhuǎn)換債券正式獲準(zhǔn)發(fā)行，同時(shí)上海證券交易所還為此頒發(fā)了可轉(zhuǎn)換債券的上市規(guī)則?？梢灶A(yù)見(jiàn)，可轉(zhuǎn)換債券，在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)中會(huì)成為一種重要的融資工具。又比如表外工具（off_balance_sheet vehicles）的運(yùn)用。為了使杠桿收購(gòu)能順利完成，高成本暫時(shí)不宜列示在并購(gòu)公司的資產(chǎn)負(fù)債平衡表上，這時(shí)投資銀行在實(shí)際操作過(guò)程中可利用表外工具。（2）大力發(fā)展資本市場(chǎng)，培育投資銀行、證券公司業(yè)務(wù)。如果沒(méi)有中介機(jī)構(gòu)向公眾發(fā)行股票和債券來(lái)籌資，僅靠企業(yè)本身的資本很難進(jìn)行大規(guī)模的并購(gòu)。如上述表外工具的運(yùn)用主要靠投資銀行來(lái)具體操作。我國(guó)間接融資市場(chǎng)是資本市場(chǎng)的主體，作為直接融資市場(chǎng)的重要角色，投資銀行、證券公司尚未得到充分發(fā)展。因此我們應(yīng)給這些中介機(jī)構(gòu)提供充分的發(fā)展空間，運(yùn)用投資銀行、證券公司的資本實(shí)力、信用優(yōu)勢(shì)和信息資源，為企業(yè)并購(gòu)開(kāi)創(chuàng)多種多樣的籌資渠道。
最后，我們應(yīng)認(rèn)識(shí)到：從理論上講，企業(yè)并購(gòu)行為是經(jīng)濟(jì)學(xué)、管理學(xué)、財(cái)務(wù)學(xué)、金融學(xué)等共同作用的產(chǎn)物。從實(shí)踐角度看，企業(yè)并購(gòu)行為受經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政治環(huán)境、法律環(huán)境等多個(gè)因素的共同影響。所以，我們必須多方位的看待這個(gè)問(wèn)題。作為企業(yè)的財(cái)務(wù)管理人士，在從財(cái)務(wù)上對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為進(jìn)行合理的分析和選擇的同時(shí)，還應(yīng)考慮到市場(chǎng)、管理等方面的因素，從而為企業(yè)經(jīng)營(yíng)者提供全方位的最有效的信息。
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