第一篇：企業(yè)并購財務動因淺析

企業(yè)并購財務動因淺析

由于規(guī)模經濟、交易成本、價值低估以及代理理論等的長足發(fā)展，使得企業(yè)并購理論的發(fā)展非常迅速，成為目前西方經濟學最活躍的領域之一。

(1)競爭優(yōu)勢理論 并購動機理論的出發(fā)點是競爭優(yōu)勢理論的原因在于以下三方面：第一，并購的動機根源于競爭的壓力，并購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。第二，企業(yè)競爭優(yōu)勢的存在是企業(yè)并購產生的基礎，企業(yè)通過并購從外部獲得競爭優(yōu)勢。第三，并購動機的實現過程是競爭優(yōu)勢的雙向選擇過程，并產生新的競爭優(yōu)勢。并購方在選擇目標企業(yè)時正是針對自己所需的目標企業(yè)的特定優(yōu)勢。

(2)規(guī)模經濟理論 古典經濟學和產業(yè)組織理論分別從不同的角度對規(guī)模經濟的追求給予解釋。古典經濟學主要從成本的角度論證企業(yè)經濟規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠成本在內的企業(yè)總成本最小。產業(yè)組織理論主要從市場結構效應的理論方面論證行業(yè)規(guī)模經濟，同一行業(yè)內的眾多生產者應考慮競爭費用和效用的比較。企業(yè)并購可以獲得企業(yè)所需要的產權及資產，實行一體化經營，獲得規(guī)模效益。

(3)交易成本理論 在適當的交易條件下，企業(yè)的組織成本有可能低于在市場上進行同樣交易的成本，市場為企業(yè)所替代，當然，企業(yè)規(guī)模擴大，組織費用將增加，考慮并購規(guī)模的邊界條件是企業(yè)邊際組織費用增加額等于企業(yè)邊際交易費用的減少額。在資產專用性情況下，需要某種中間產品投入的企業(yè)傾向于對生產中間產品的企業(yè)實施并購，使作為交易對象的企業(yè)可以轉入企業(yè)內部。在決策與職能分離下，多部門組織管理不相關經濟活動，其管理成本低于這些不相關經濟活動通過市場交易的成本，因此，把多部門的組織者看作一個內部化的資本市場，在管理協(xié)調取代市場協(xié)調后，資本市場得以內在化，通過統(tǒng)一的戰(zhàn)略決策，使得不同來源的資本能夠集中起來投向高盈利部門，從而大大提高資源利用效率。在科學分析這一效果方面，現代財務理論和實踐的發(fā)展以及相關信息處理技術促進了企業(yè)并購財務理論的發(fā)展，也為量化并購對各種經濟要素的影響，實施一系列盈虧財務分析，評估企業(yè)并購方案提供了有效的手段。

(4)代理理論 詹森和梅克林（1976）從企業(yè)所有權結構入手提出了代理成本，包括所有者與代理人訂立契約成本，對代理人監(jiān)督與控制成本等，并購可降低代理成本，通過公平收購或代理權爭奪，公司現任管理者將會被代替，兼并機制下的接管威脅降低代理成本。

(5)價值低估理論 企業(yè)并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價值被低估。低估的主要原因有三個方面：經濟管理能力并未發(fā)揮應有的潛力；并購方有外部市場所沒有的有關目標公司真實價值的內部信息，認為并購會得到收益；由于通貨膨脹等原因造成目標企業(yè)資產的市場價值與重置成本之間存在的差異，如果當時目標企業(yè)的股票市場價格小于該企業(yè)全部重置成本，并購的可能性大。價值低估理論預言，在技術變化快，市場銷售條件及經濟不穩(wěn)定的情況下，企業(yè)的并購活動頻繁。

就我國并購財務問題研究進展來講，多數是對并購動機理論進行研究，主要是從企業(yè)管理角度出發(fā)，重點探討規(guī)模經濟、買殼上市、提高管理效率等經營管理動機，對財務預期、價值增值等財務動因較少研究。對于并購的財務分析方面，理論界的焦點在于企業(yè)定價，提出了自由現金流、折現現金流、拉巴波特模型、不同支付方式的定價模型、以及市場法等多種復雜的定價方法，而對企業(yè)價值的組成內容、現金流量的構成方面、風險衡量等較少涉及。對于并購融資只是借鑒西方的理論，與我國的現實結合不深入。對于并購后的整合，多數集中于制度創(chuàng)新和企業(yè)文化方面，而很少探討風險防范的問題。對并購績效評價采用了多指標的回歸分析，應用較為復雜。

有必要通過對企業(yè)并購財務管理問題研究，希望能夠為規(guī)范并購行為，為企業(yè)并購的制度化，提供一些借鑒，為并購雙方提供有益的探索及思路。近年來，隨著我國社會主義市場經濟體制的逐步建立，以及現代企業(yè)制度的確立，資本集中已經是企業(yè)進行外延擴大規(guī)模的內在要求，并購正是達到這種目的的一種選擇。并購必須講求一定的經濟效益，一項成功的企業(yè)并購活動，可產生擴大生產規(guī)模，增強對市場的控制能力，進入新行業(yè)或新市場等多種協(xié)同效應。在市場經濟條件下的企業(yè)，作為一種特殊的商品，可在特定的市場（如產權交易市場，證券市場）上作為買賣的對象。我國目前許多企業(yè)經營不善，機制不活，有的甚至幾乎破產，客觀上給企業(yè)并購提供了可能。獲得諾貝爾經濟學獎的史蒂格爾教授在研究中發(fā)現，世界大的500家企業(yè)全都是通過資產聯營、兼并、收購、參股、控股等手段發(fā)展起來的，也就是說，并購已成為企業(yè)超常規(guī)發(fā)展的重要途徑。無論是上市公司還是投資者，以及中介機構和政府監(jiān)管部門，都密切注意并購行為發(fā)展，公司通過產權交易獲取股份，從而取得對其他公司的重大經營以及財務決策的控制權，或施加一定的影響力，以增強經濟實力，實現財務管理目標。

并購在推動當前我國經濟發(fā)展和企業(yè)改制中起著不可磨滅的作用，但是并未達到人們的預期，原因固然表現在定位失誤、行政干預、忽視整合等方面，但是財務會計工作滯后是一個不容忽視的重要問題。與國外相比，我國在企業(yè)并購的財務問題方面還是處于起步階段，理論界已經認識到問題的重要性，有些研究人員借鑒國外做法對并購動機、企業(yè)價值評估、并購融資等相關問題作了一些探索，但是尚未取得共識，有待深入研究。而在我國，無論是加入WTO還是建立現代企業(yè)制度，都會面臨企業(yè)并購經濟行為。這就需要我們對企業(yè)并購的財務問題進行深入研究。

企業(yè)并購動因

企業(yè)作為一個資本組織，必然謀求資本的最大增值，企業(yè)并購作為一種重要的投資活動，產生的動力主要來源于追求資本最大增值的動機，以及源于競爭壓力等因素，但是就單個企業(yè)的并購行為而言，又會有不同的動機和在現實生活中不同的具體表現形式，不同的企業(yè)根據自己的發(fā)展戰(zhàn)略確定并購的動因。

1并購的效應動因

在并購動因的一般理論基礎上，提出許多具體的并購效應動因。主要有：

(1)韋斯頓協(xié)同效應 該理論認為并購會帶來企業(yè)生產經營效率的提高，最明顯的作用表現為規(guī)模經濟效益的取得，常稱為1+1〉2的效應。

(2)市場份額效應 通過并購可以提高企業(yè)對市場的控制能力，通過橫向并購，達到由行業(yè)特定的最低限度的規(guī)模，改善了行業(yè)結構、提高了行業(yè)的集中程度，使行業(yè)內的企業(yè)保持較高的利潤率水平；而縱向并購是通過對原料和銷售渠道的控制，有利的控制競爭對手的活動；混合并購對市場勢力的影響是以間接的方式實現，并購后企業(yè)的絕對規(guī)模和充足的財力對其相關領域中的企業(yè)形成較大的競爭威脅。

(3)經驗成本曲線效應 其中的經驗包括企業(yè)在技術、市場、專利、產品、管理和企業(yè)文化等方面的特長，由于經驗無法復制，通過并購可以分享目標企業(yè)的經驗，減少企業(yè)為積累經驗所付出的學習成本，節(jié)約企業(yè)發(fā)展費用，在一些對勞動力素質要求較高的企業(yè)，經驗往往是一種有效的進入壁壘。

(4)財務協(xié)同效應 并購會給企業(yè)在財務方面帶來效益，這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例及證券交易內在規(guī)定的作用而產生的貨幣效益，主要有稅收效應，即通過并購可以實現合理避稅，股價預期效應，即并購使股票市場企業(yè)股票評價發(fā)生改變從而影響股票價格，并購方企業(yè)可以選擇市盈率和價格收益比較低，但是有較高每股收益的企業(yè)作為并購目標[12]。

2企業(yè)并購的一般動因

企業(yè)并購的直接動因有兩個：一是最大化現有股東持有股權的市場價值；二是最大化現有管理者的財富。而增加企業(yè)價值是實現這兩個目的的根本，企業(yè)并購的一般動因體現在以下幾方面：

(1)獲取戰(zhàn)略機會 并購者的動因之一是要購買未來的發(fā)展機會，當一個企業(yè)決定擴大其在某一特定行業(yè)的經營時，一個重要戰(zhàn)略是并購那個行業(yè)中的現有企業(yè)，而不是依靠自身內部發(fā)展。原因在于：第一，直接獲得正在經營的發(fā)展研究部門，獲得時間優(yōu)勢，避免了工廠建設延誤的時間；減少一個競爭者，并直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購的另一戰(zhàn)略動因是市場力的運用，兩個企業(yè)采用統(tǒng)一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益，大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機會，財會信息可能起到關鍵作用，如會計收益數據可能用于評價行業(yè)內各個企業(yè)的盈利能力；可被用于評價行業(yè)盈利能力的變化等，這對企業(yè)并購十分有意義。

(2)發(fā)揮協(xié)同效應 主要來自以下幾個領域：在生產領域，可產生規(guī)模經濟性，可接受新技術，可減少供給短缺的可能性，可充分利用未使用生產能力；在市場及分配領域，同樣可產生規(guī)模經濟性，是進入新市場的途徑，擴展現存分布網，增加產品市場控制力；在財務領域，充分利用未使用的稅收利益，開發(fā)未使用的債務能力；在人事領域，吸收關鍵的管理技能，使多種研究與開發(fā)部門融合。

(3)提高管理效率 其一是企業(yè)現在的管理者以非標準方式經營，當其被更有效率的企業(yè)收購后，更替管理者而提高管理效率，當管理者自身利益與現有股東的利益更好地協(xié)調時，則可提高管理效率，如采用杠桿購買，現有的管理者的財富構成取決于企業(yè)的財務成功，這時管理者集中精力于企業(yè)市場價值最大化[13]。此外，如果一個企業(yè)兼并另一企業(yè)，然后出售部分資產收回全部購買價值，結果以零成本取得剩余資產，使企業(yè)從資本市場獲益。

(4)獲得規(guī)模效益 企業(yè)的規(guī)模經濟是由生產規(guī)模經濟和管理規(guī)模經濟兩個層次組成的，生產規(guī)模經濟主要包括：企業(yè)通過并購對生產資本進行補充和調整，達到規(guī)模經濟的要求，在保持整體產品結構不變的情況下，在各子公司實行專業(yè)化生產。管理規(guī)模經濟主要表現在：由于管理費用可以在更大范圍內分攤，使單位產品的管理費用大大減少?？梢约腥肆?、物力和財力致力于新技術、新產品的開發(fā)。

(5)買殼上市 目前，我國對上市公司的審批較嚴格，上市資格也是一種資源，某些并購不是為獲得目標企業(yè)本身而是為獲得目標企業(yè)的上市資格，通過到國外買殼上市，企業(yè)可以在國外籌集資金進入外國市場。中國遠洋運輸集團在海外已多次成功買殼上市控股了香港中遠太平洋和中遠國際。中遠集團（上海）置業(yè)發(fā)展有限公司耗資1.45億元，以協(xié)議方式一次性購買上海眾城實業(yè)股份有限公司占股份28.7%的發(fā)起人法人股，達到控股目的，成功進入國內資本運作市場。

此外，并購降低進入新行業(yè)、新市場的障礙。例如，為在上海拓展業(yè)務，占領市場，恒通通過協(xié)議以較低價格購買上海棱光實業(yè)國有股份，達到控股目的而使自己的業(yè)務成功的在上海開展；還可以利用被并購方的資源，包括設備、人員和目標企業(yè)享有的優(yōu)惠政策；出于市場競爭壓力，企業(yè)需要不斷強化自身競爭力，開拓新業(yè)務領域，降低經營風險。

企業(yè)并購作為其發(fā)展的內在動力和外在壓力的表現形式，它的作用主要在于：企業(yè)的總體效益超過并購前兩個獨立企業(yè)效益之和的經營協(xié)同效應；由于稅法和證券市場投資理念等作用而產生的一種純貨幣收支上的財務協(xié)同效應；可實現企業(yè)的主營業(yè)務轉移等發(fā)展戰(zhàn)略。成功的企業(yè)并購可以搞活一些上市公司和非上市公司，有助于提高上市公司的整體素質和擴大證券市場對全體企業(yè)和整體經濟的輻射力；企業(yè)并購能強化政府和企業(yè)家的市場意識，明確雙方責任和發(fā)揮其能動性，真正實現政企分開；企業(yè)并購為投資者創(chuàng)造盈利機會，活躍證券市場；有利于調整產業(yè)結構，優(yōu)化資源配置，轉變經濟增長方式。

在并購決策時，應遵循的主要原則有：并購目的上的主次分明的原則；并購后行為主體的企業(yè)化原則；實施方案的科學論證原則；并購機理上的資產核心原則；并購行業(yè)選擇上的產業(yè)政策導向原則；并購容量的整合顯著有效原則；并購進程上的漸進原則；并購重組與生產經營有機結合原則等[17]。這里的所謂整合，就是并購方所擁有的與調整包括被并購企業(yè)在內的所有生產經營要素與環(huán)節(jié)的能力；所謂的以資產為核心，是指集團通過控股、參股等形式與其他企業(yè)建立起緊密的資產聯系，并購雙方的資產可否建立一種有助于提高整體效益的關系，并購方的地位取決于凈資產的多少和整體資產的獲利能力?？傊陨鲜鲈瓌t為依據，保持企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展。

企業(yè)并購財務動因

在西方，對企業(yè)并購存在種種理論上的解釋。有的理論認為并購中通過有效的財務活動使效率得到提高，并有可能產生超常利益。有的從證券市場信號上分析，認為股票收購傳遞目標公司被低估的信息，會引起并購方和目標公司股票上漲。綜合各種理論，企業(yè)產權在買賣中流動，遵循價值規(guī)律、供求規(guī)律和競爭規(guī)律，使生產要素流向最需要、最能產生效益的地區(qū)和行業(yè)的同時，還要考慮由于稅務、會計處理慣例以及證券交易等內在規(guī)律作用而產生的一種純貨幣的效益，因此，企業(yè)產權并購財務動因包括以下幾方面。

(1)避稅因素 由于股息收入、利息收入、營業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購中采取恰當的財務處理方法可以達到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業(yè)作為并購對象，納稅收益作為企業(yè)現金流入的增加可以增加企業(yè)的價值。企業(yè)現金流量的盈余使用方式有：增發(fā)股利、證券投資、回購股票、收購其他企業(yè)。如發(fā)放紅利，股東將為此支付較企業(yè)證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅；有價證券收益率不高；回購股票易提高股票行市，加大成本。而用多余資金收購企業(yè)對企業(yè)和股東都將產生一定的納稅收益。在換股收購中。收購公司既未收到現金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化目的，并購方通過發(fā)行可轉換債券換取目標企業(yè)的股票，這些債券在一段時間后再轉換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收入中扣除，再以扣除后的盈余計算所得稅，另一方面企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。

(2)籌資 并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業(yè)，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足，籌資是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個難題，設法與一個資金充足的企業(yè)聯合是一種有效的解決辦法，由于資產的重置成本通常高于其市價，在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產。有效市場條件下，反映企業(yè)經濟價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業(yè)資產的賣出價值往往出價較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。當前許多國有企業(yè)實施的技術改造急需大量發(fā)展資金投入，因此采取產權流動形式使企業(yè)資產在不同方式下重新組合，盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產力。舉例來說，在香港注冊上市的上海實業(yè)控股有限公司拆資6000萬元收購了上海霞飛日化公司，為我國企業(yè)探索一條間接利用外資發(fā)展國產品牌的新路，霞飛雖然擁有馳名商標的優(yōu)勢，但是由于缺乏資金，仍然發(fā)展緩慢，并購完成后，注冊香港的公司作為向海外融資的途徑。

(3)企業(yè)價值增值 通常被并購企業(yè)股票的市盈率偏低，低于并購方，這樣并購完成后市盈率維持在較高的水平上，股價上升使每股收益得到改善，提高了股東財富價值，因此，在實施企業(yè)并購后，企業(yè)的絕對規(guī)模和相對規(guī)模都得到擴大，控制成本價格、生產技術和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強，能夠在市場發(fā)生突變的情況下降低企業(yè)風險，提高安全程度和企業(yè)的盈利總額。同時企業(yè)資信等級上升，籌資成本下降，反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚，企業(yè)價值增加，并產生財務預期效應[15]。

(4)利于企業(yè)進入資本市場 我國金融體制改革和國際經濟一體化增強，使籌資渠道大大擴展到證券市場和國際金融市場，許多業(yè)績良好的企業(yè)出于壯大勢力的考慮往往投入到資本運營的方向而尋求并購。

(5)投機 企業(yè)并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產生的非生產性收益，可改善企業(yè)財務狀況，同時也助長了投機行為，在我國出現的外資并購中，投機現象日漸增多，他們以大量舉債方式通過股市收購目標企業(yè)股權，再將部分資產出售，然后對目標公司進行整頓再以高價賣出，充分利用被低估的資產獲取并購收益。

(6)財務預期效應 由于并購時股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而影響股價，成為股票投機的基礎，而股票投機又促使并購發(fā)生。股價在短時期內一般不會有很大變動，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長率有很大提高時，價格收益比才會有所提高，但是一旦出現企業(yè)并購，市場對公司評價提高就會引發(fā)雙方股價上漲。企業(yè)可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中，預期效應的作用使企業(yè)并購往往伴隨著投機和劇烈的股價波動[16]。

(7)追求最大利潤和擴大市場 企業(yè)利潤的實現有賴于市場，只有當企業(yè)提供的商品和服務在市場上為顧客所接受，實現了商品和服務向貨幣轉化，才能真正實現利潤。與利潤最大化相聯系的必然是市場最大化的企業(yè)市場份額最大化。由于生產國際化、市場國際化和資本國際化的發(fā)展而使一些行業(yè)的市場日益擴大，并購這些行業(yè)的企業(yè)以迎接國際開放市場的挑戰(zhàn)。

在并購決策時，應遵循的主要原則有：并購目的上的主次分明的原則；并購后行為主體的企業(yè)化原則；實施方案的科學論證原則；并購機理上的資產核心原則；并購行業(yè)選擇上的產業(yè)政策導向原則；并購容量的整合顯著有效原則；并購進程上的漸進原則；并購重組與生產經營有機結合原則等[17]。這里的所謂整合，就是并購方所擁有的與調整包括被并購企業(yè)在內的所有生產經營要素與環(huán)節(jié)的能力；所謂的以資產為核心，是指集團通過控股、參股等形式與其他企業(yè)建立起緊密的資產聯系，并購雙方的資產可否建立一種有助于提高整體效益的關系，并購方的地位取決于凈資產的多少和整體資產的獲利能力?？傊陨鲜鲈瓌t為依據，保持企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展。

第二篇：企業(yè)并購財務問題

“企業(yè)并購財務問題〞的文獻綜述

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企業(yè)并購作為一種市場經濟下的企業(yè)行為，在西方興旺國家100多年的開展史上經久不衰，其后有著深刻的經濟動機和驅動力，以及政治、社會等多方面的原因。企業(yè)并購的浪潮正向全球化推進，當然對我國經濟也造成巨大的沖擊和影響。本文試從企業(yè)并購財務角度對此問題做一探討。

一、企業(yè)并購的動因分析

首先，企業(yè)并購可產生協(xié)同效應，即假設A公司和B公司并購，那么兩公司并購后價值要高于并購前各企業(yè)創(chuàng)造價值的總和?！睼[，AB]＞V[，A]+V[，B]〕V[，AB]與“V[，A]+V[，B]〞之差就是“協(xié)同價值〞-協(xié)同作用效應所產生的增量價值。它應是協(xié)同效應所產生的未來增量現金流量的貼現值。協(xié)同作用效應主要表達在三個方面：1.經營協(xié)同。即企業(yè)并購后，因經營效率的提高帶來的效益。其產生主要是由于企業(yè)并購能產生合理的規(guī)模經濟〔尤其對經濟互補性企業(yè)〕，這里的規(guī)模經濟包括生產規(guī)模經濟和企業(yè)規(guī)模經濟兩個層次，規(guī)模經濟是由于某種不可分性而存在的，譬如通過企業(yè)并購，企業(yè)原有的有形資產或無形資產〔如品牌、銷售網絡等〕可在更大的范圍內共享；企業(yè)的研究開發(fā)費用、營銷費用等投入也可分攤到大量的產出上，這樣有助于降低單位本錢，增大單位投入的收益，從而實現專業(yè)化分工與協(xié)作，提高企業(yè)整體經濟效益。2.管理協(xié)同。即企業(yè)并購后，因管理效率的提高所帶來的收益。如果某企業(yè)有一支高效率的管理隊伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實現其效率，企業(yè)不能通過自聘釋放能量，那么該企業(yè)可并購那些缺乏管理人才而效率低下的企業(yè)，利用這支管理隊伍提高整體效率水平而獲利〔這種解釋有一定的局限性，因為管理資源的使用價值具有一定的特殊性，一般只能對特定的行業(yè)發(fā)揮作用，相對而言，該理論對橫向一體化較具有解釋力〕。3.財務協(xié)同。即企業(yè)并購后對財務方面產生的有利影響。這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例、企業(yè)理財以及證券交易的內在作用而產生。主要表現在：〔1〕合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延可以抵消以后盈余。同時一些國家稅法對不同的資產適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過并購行為及相應的財務處理合理避稅。〔2〕預期效應。預期效應指因并購使股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而對股票價格的影響。由于預期效應的作用，企業(yè)并購往往隨著強烈的股價波動，形成股票投機時機。

其次，從企業(yè)戰(zhàn)略管理角度看，企業(yè)并購有以下驅動因素：1.追求高額利潤的結果。由于一個經濟部門的資本集中總有一定的限度，各個經濟部門的利潤水平也有差異，資本的本能驅使少數壟斷資本，千方百計介入多個經濟部門，獲取更大范圍的壟斷利潤，積累更多的資本，以謀取更高的利潤。2.減少風險，減輕由于危機所受的損失。經濟危機對各個經濟部門的影響程度是不同的，各經濟部門在危機期間的利潤率也不同。即使在非危機期間，各經濟部門的經營風險也有差異。因此，采取多部門經營的方法，進行多樣化經營，可在一定程度上降低經營風險，減輕在危機中所受的損失。

二、企業(yè)并購的支付方式問題分析

1.現金方式并購。一旦目標公司股東收到對其擁有股份的現金支付，就失去了對原公司的任何權益?，F金方式并購是最簡單迅速的一種支付方式。對目標公司而言，不必承當證券風險，交割簡單明了。缺點是目標公司股東無法推遲資本利得確實認從而不能享受稅收上的優(yōu)惠，而且也不能擁有新公司的股東權益，對于并購企業(yè)而言，現金支付是一項沉重的即時現金負擔，要求并購方有足夠的現金頭寸和籌資能力，交易規(guī)模也常常受到獲利能力的制約。隨著資本市場的不斷完善和各種金融創(chuàng)新的出現，純粹的現金方式并購已越來越少了。

2.換股并購。即并購公司將目標的股權按一定比例換本錢公司的股權，目標公司被終止，或成為并購公司的子公司，視具體情況可分為增資換股、庫存股換股、母子公司交叉換股等。換股并購對于目標公司股東而言，可以推遲收益時間，到達合理避稅或延遲交稅的目標，亦可分享并購公司價值增值的好處。對并購方而言，即使其負于即付現金的壓力，也不會擠占營運資金，比現金支付本錢要小許多。但換股并購也存在著不少缺陷，譬如“淡化〞了原有股東的權益，每股盈余可能發(fā)生不利變化，改變了公司的資本結構，稀釋了原有股東對公司的控制權等。

3.綜合證券并購方式。即并購企業(yè)的出資不僅有現金、股票，還有認股權證、可轉換債券和公司債券等多種混合形式。采用綜合證券并購方式可將多種支付工具組合在一起，如果搭配得當，選擇好各種融資工具的種類結構、期限結構以及價格結構，可以防止上述兩種方式的缺點，即可使并購方防止支出更多現金，以造成企業(yè)財務結構惡化，亦可防止并購方企業(yè)原有股東的股權稀釋，從而控制股權轉移。

4.杠桿收購方式。即并購方以目標公司的資產和將來的現金收入作為抵押，向金融機構貸款，再用貸款資金買下目標公司的收購方式，杠桿收購有以下幾個特點：〔1〕主要靠負債來完成，收購方以目標企業(yè)作為負債的擔保；〔2〕由于目標企業(yè)未來收入的不確定性和高風險性，使得投資者需要相應的高收益作為回報；〔3〕具有杠桿效應，即當公司資產收益大于其借進資本的平均本錢時，財務杠桿發(fā)揮正效應，可大幅度提高企業(yè)凈收益和普通股收益，反之，杠桿的負效應會使企業(yè)凈收益和普通股收益劇減。很明顯，這種方式好處在于，并購方只需出極少局部自有資金即可買下目標公司，從而局部解決了巨額融資問題。其次，并購雙方可以合法避稅，減輕稅負。再次，股權回報率高，充分發(fā)揮了融資杠桿效應。缺點是資本結構中債務比重很大，貸款利率也較高，并購方企業(yè)償債壓力沉重，假設經營不善，極有可能被債務壓垮。

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1.工程背景〔各種資料〕

2.財務風險現狀〔各種資料〕

3.管控風險的相關理論和可驗證的方法

4.實際應用案例

5.個人分析及結論

答案

摘要：企業(yè)并購對其財務框架會發(fā)生重大影響，相應帶來財務風險：最正確資本結構的偏離，造成企業(yè)價值下降，財務風險高漲；杠桿效應使負債的財務杠桿效益和財務風險都相應放大；股利和債息政策也隨負債的變化而變化。同時，目標企業(yè)價值評估風險、融資風險和流動風險貫穿企業(yè)并購的始終。因此，在并購的過程中，應認真分析并有效防范和控制財務風險。

目前，并購作為企業(yè)間的一項產權交易日益活潑于資本市場。1990年，全球企業(yè)并購金額還只有4000億美元，而到2000年，就上升到3.5萬億美元，并購浪潮可謂風起云涌。國內企業(yè)間的并購亦是如火如荼。并購作為資本運營方式日益為企業(yè)所推崇。本文是對企業(yè)并購的含義、并購財務風險及其防范措施的探討。

一、并購的含義

企業(yè)并購〔M＆A〕，即企業(yè)之間的合并與收購行為。企業(yè)合并〔Merger〕是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司。我國?公司法?規(guī)定：公司合并可采取吸收合并和新設合并兩種形式。一個公司吸收其他公司，被吸收的公司解散，稱為吸收合并。兩個以上公司合并設立一個新的公司，合并各方解散，稱為新設合并。收購〔Acquisition〕是企業(yè)通過現金或股權方式收購其他企業(yè)產權的交易行為。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產權交易行為。合并以導致一方或雙方喪失法人資格為特征。收購以用產權交易行為的方式〔現金或股權收購〕取得對目標公司的控制權力為特征。由于在運作中它們的聯系遠遠超過其區(qū)別，所以兼并、合并與收購常作為同義詞一起使用，統(tǒng)稱為“購并〞或“并購〞，泛指在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的產權交易活動。企業(yè)并購的直接目的是并購方為了獲取被并購企業(yè)一定數量的產權和主要控制權，或全部產權和完全控制權。企業(yè)并購是市場競爭的結果，是企業(yè)資本運營的重用方式，是實現企業(yè)資源的優(yōu)化，產業(yè)結構的調整、升級的重要途徑。

二、并購對公司財務框架的影響及其帶來的財務風險

〔一〕資本結構偏離風險

企業(yè)并購的融資決策對企業(yè)的資金規(guī)模和資本結構產生重大影響。企業(yè)并購所需大量資金的融資渠道有：銀行借款、發(fā)行債券和股票以及認股權證等。由于并購的動機不同以及目標企業(yè)收購前資本結構的不同，使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、自有資本和債務資金的投入比例存在差異。企業(yè)并購所借入的大量債務和新發(fā)行的債券、股票往往造成企業(yè)資本結構失衡，形成資本結構偏離，給企業(yè)帶來巨大的財務風險。資本本錢最低和企業(yè)價值最大的暫時背離是以巨大的財務風險為代價的。債務資金的規(guī)模龐大和新發(fā)行債券、股票的沉重壓力使并購方不得不考慮融資決策所帶來的財務風險。

〔二〕杠桿效應

債務的存在是財務杠桿發(fā)生作用的根本原因，也是產生財務杠桿效益的源泉。同時，正因為財務杠桿效益存在，使得債務的存在合理。隨著債務增加，杠桿效益亦是水漲船高，高財務風險的背后是投資高回報的預期。研究說明，企業(yè)并購導致杠桿率增加，特別是在杠桿收購案例中。杠桿收購指并購企業(yè)通過舉債獲得目標企業(yè)的股權或資產，并用目標企業(yè)的流量歸還負債的并購方式。杠桿收購旨在通過舉債解決收購中的資金問題，并期望在并購后獲得財務杠桿利益。并購企業(yè)的自有資金只占所需資金的10%，投資銀行的貸款占資金總額的50%～70%，向投資者發(fā)行垃圾債券占收購金額的20%～40%.所謂的垃圾債券是指企業(yè)在并購過程中發(fā)行的利息很高，但評級很低，存在較大違約風險的債券。高息垃圾債券的發(fā)行及大量投資銀行的貸款使企業(yè)資本財務效益的同時也帶來了高風險。并購企業(yè)必須合理安排資本結構，使并購中產生的財務杠桿利益抵消財務風險增大所帶來的不利影響。

〔三〕股利和債息政策的影響及償債風險

三、并購過程中的財務風險

一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式確實定以及并購后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產生風險。并購過程中的財務風險主要有以下幾個方面：

〔一〕企業(yè)價值評估風險

在確定目標企業(yè)后，并購雙方最關心的問題莫過于以持續(xù)經營的觀點合理地估算目標企業(yè)的價值并作為成交的底價，這是并購成功的根底。

目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現金流量和時間的預測。對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不當而不夠準確，這就產生了并購公司的估價風險，風險的大小取決于并購企業(yè)所用信息的質量，而信息的質量又取決于以下因素：目標企業(yè)是上市公司還是非上市公司；并購企業(yè)是善意收購還是惡意收購；準備并購的時間；目標企業(yè)審計距離并購時間的長短等。也就是說，目標企業(yè)價值的評估風險根本上取決于信息不對稱程度的大小。由于我國會計師事務所提交的審計報告水分較多，上市公司信息披露不夠充分。嚴重的信息不對稱使得并購企業(yè)對目標企業(yè)資產價值和贏利能力的判斷難于做到非常準確，在定價中可能接受高于目標企業(yè)價值的收購價格，導致并購企業(yè)支付更多的資金或更多的股權進行交易。并購企業(yè)可能由此造成資產負債率過高以及目標企業(yè)不能帶來預期贏利而陷入財務困境。

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2021-09-08

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〔二〕流動性風險

流動性風險是指企業(yè)并購后由于債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。流動性風險在采用現金支付方式的并購企業(yè)中表現得尤為突出。由于采用現金收購的企業(yè)首先考慮的是資產的流動性，流動資產和速動資產的質量越高，變現能力就越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金。這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部環(huán)境變化的快速反響和調節(jié)能力，增加了企業(yè)的經營風險。如果自有資金投入不多，企業(yè)必然采用舉債的方式，通常目標企業(yè)的資產負債率過高，使得并購后的企業(yè)負債比率和長期負債都有大幅上升，資本的平安性降低。假設并購方的融資能力較差，現金流量安排不當，那么流動比率也會大幅下降，影響其短期償債能力，給并購方帶來資產流動性風險。

〔三〕融資風險

并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業(yè)內部和外部的資金渠道在短期內籌集到所需的資金是關系到并購活動能否成功的關鍵。

并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。如果企業(yè)進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數量的短期資金才能到達目的。這時可以選擇資本本錢相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)假設屆時安排不當，就會陷入財務危機。如果買方是為了長期持有目標公司，就要根據目標企業(yè)的資本結構及其持續(xù)經營的資金需用，來確定收購資金的具體籌集方式。并購企業(yè)應針對目標企業(yè)負債歸還期限的長短，維持正常的營運資金，使投資回收期與借款種類相配合，合理安排資本結構。比方用短期融資來維持目標公司正常營運的流動性資金需用，用長期負債和股東權益來籌集購置該企業(yè)所需要的其他資金投入，在并購企業(yè)不會出現融資危機的前提下，盡量降低資本本錢，力求資本結構的合理性。

四、企業(yè)并購財務風險的防范對策

在并購過程中應有針對性地控制風險的影響因素，降低財務風險。如何躲避和減少財務風險，可以采取以下具體措施：

〔一〕改善信息不對稱狀況，采用恰當的收購估價模型，合理確定目標企業(yè)的價值，以降低目標企業(yè)的估價風險

由于并購雙方信息不對稱狀況是產生目標企業(yè)價值評估風險的根本原因，因此并購企業(yè)應盡量防止惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業(yè)的開展戰(zhàn)略進行全面籌劃，審定目標企業(yè)并且對目標企業(yè)的產業(yè)環(huán)境、財務狀況和經營能力進行全面分析，從而對目標企業(yè)的未來自由現金流量做出合理預測，在此根底之上的估價較接近目標企業(yè)的真實價值。

另外，采用不同的價值評估方法對同一目標企業(yè)進行評估，可能會得到不同的并購價格。企業(yè)價值的估價方法有貼現現金流量法、賬面價值法、市盈率法、同業(yè)市值比擬法、市場價格法和清算價值法，并購公司可根據并購動機、并購后目標公司是否繼續(xù)存在以及掌握的資料信息充分與否等因素來決定目標公司的合理評估方法，合理評估企業(yè)價值。

〔二〕從資金支付方式、時間和數量上合理安排，降低融資風險

并購企業(yè)在確定了并購資金需要量以后，就應著手籌措資金。資金的籌措方式及數量大小與并購方采用的支付方式相關，而并購支付方式又是由并購企業(yè)的融資能力所決定的。并購的支付方式有現金支付、股票支付和混合支付三種，其中現金支付方式資金籌措壓力最大。

并購企業(yè)可以結合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權結構的變動、目標企業(yè)的稅收籌措情況，對并購支付方式進行結構設計，將支付方式安排成現金、債務與股權方式的各種組合，以滿足收購雙方的需要來取長補短。比方公開收購中兩層出價模式，第一層出價時，向股東允諾以現金支付，第二層出價那么標明以等價的混合證券為支付方式。采用這種支付方式，一方面是出于交易規(guī)模大、買方支付現金能力有限的考慮，維護較合理的資本結構，減輕收購后的巨大還貸壓力；另一方面是誘使目標企業(yè)股東盡快承諾出售，從而使并購方在第一層出價時，就到達獲取目標企業(yè)控制權的目的。

〔三〕創(chuàng)立流動性資產組合，加強營運資金管理，降低流動性風險

由于流動性風險是一種資產負債結構性的風險，必須通過調整資產負債匹配，加強營運資金的管理來降低。但假設降低流動性風險，那么流動性降低，同時其收益也會隨之降低，為解決這一矛盾，建立流動資產組合是途徑之一，使流動性與收益性同時兼顧，滿足并購企業(yè)流動性資金需要的同時也降低流動性風險。

〔四〕增強杠桿收購中目標企業(yè)未來現金流量的穩(wěn)定性，在財務杠桿收益增加的同時，降低財務風險

杠桿收購的特征決定了歸還債務的主要來源是整合目標企業(yè)產生的未來現金流量。在杠桿效應下，高風險、高收益的資本結構能否真正給企業(yè)帶來高額利潤取決于此。高額債務的存在需要穩(wěn)定的未來自由現金流量來償付，而增強未來現金流量的穩(wěn)定性必須：〔1〕選擇好理想的目標公司，才能保證有穩(wěn)定的現金流量?！?〕審慎評估目標企業(yè)價值。〔3〕在整合目標企業(yè)過程中，創(chuàng)造最優(yōu)資本結構，增加企業(yè)價值。只有未來存在穩(wěn)定的自由現金流量，才能保證杠桿收購的成功，防止出現不能按時償債而帶來的技術性破產。

參考文獻

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[3]陳共榮等。論企業(yè)并購的財務風險[J].財經理論與實踐。2002.3

[4]鄔義鈞。企業(yè)兼并及美國企業(yè)五次兼并浪潮的啟示。中南財經大學學報。2000.1

[5]費雷德。斯通著譯。兼并、重組與公司控制〔美〕J.經濟科學出版社，1998

第三篇：企業(yè)并購財務問題分析

企業(yè)并購作為一種市場經濟下的企業(yè)行為，在西方發(fā)達國家100多年的發(fā)展史上經久不衰，其后有著深刻的經濟動機和驅動力，以及政治、社會等多方面的原因。企業(yè)并購的浪潮正向全球化推進，當然對我國經濟也造成巨大的沖擊和影響。本文試從企業(yè)并購財務角度對此問題做一探討。

一、企業(yè)并購的動因分析

首先，企業(yè)并購可產生協(xié)同效應，即若A公司和B公司并購，則兩公司并購后價值要高于并購前各企業(yè)創(chuàng)造價值的總和。（V[，AB]＞V[，A]+V[，B]）V[，AB]與“V[，A]+V[，B]”之差就是“協(xié)同價值”-協(xié)同作用效應所產生的增量價值。它應是協(xié)同效應所產生的未來增量現金流量的貼現值。協(xié)同作用效應主要體現在三個方面：

1.經營協(xié)同。即企業(yè)并購后，因經營效率的提高帶來的效益。其產生主要是由于企業(yè)并購能產生合理的規(guī)模經濟（尤其對經濟互補性企業(yè)），這里的規(guī)模經濟包括生產規(guī)模經濟和企業(yè)規(guī)模經濟兩個層次，規(guī)模經濟是由于某種不可分性而存在的，譬如通過企業(yè)并購，企業(yè)原有的有形資產或無形資產（如品牌、銷售網絡等）可在更大的范圍內共享；企業(yè)的研究開發(fā)費用、營銷費用等投入也可分攤到大量的產出上，這樣有助于降低單位成本，增大單位投入的收益，從而實現專業(yè)化分工與協(xié)作，提高企業(yè)整體經濟效益。

2.管理協(xié)同。即企業(yè)并購后，因管理效率的提高所帶來的收益。如果某企業(yè)有一支高效率的管理隊伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實現其效率，企業(yè)不能通過自聘釋放能量，那么該企業(yè)可并購那些缺乏管理人才而效率低下的企業(yè)，利用這支管理隊伍提高整體效率水平而獲利（這種解釋有一定的局限性，因為管理資源的使用價值具有一定的特殊性，一般只能對特定的行業(yè)發(fā)揮作用，相對而言，該理論對橫向一體化較具有解釋力）。

3.財務協(xié)同。即企業(yè)并購后對財務方面產生的有利影響。這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例、企業(yè)理財以及證券交易的內在作用而產生。主要表現在：（1）合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延可以抵消以后盈余。同時一些國家稅法對不同的資產適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過并購行為及相應的財務處理合理避稅。（2）預期效應。預期效應指因并購使股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而對股票價格的影響。由于預期效應的作用，企業(yè)并購往往隨著強烈的股價波動，形成股票投機機會。

其次，從企業(yè)戰(zhàn)略管理角度看，企業(yè)并購有以下驅動因素：

1.追求高額利潤的結果。由于一個經濟部門的資本集中總有一定的限度，各個經濟部門的利潤水平也有差別，資本的本能驅使少數壟斷資本，千方百計介入多個經濟部門，獲取更大范圍的壟斷利潤，積累更多的資本，以謀取更高的利潤。

2.減少風險，減輕由于危機所受的損失。經濟危機對各個經濟部門的影響程度是不同的，各經濟部門在危機期間的利潤率也不同。即使在非危機期間，各經濟部門的經營風險也有差別。因此，采取多部門經營的方法，進行多樣化經營，可在一定程度上降低經營風險，減輕在危機中所受的損失。[!--empirenews.page--]

二、企業(yè)并購的支付方式問題分析

1.現金方式并購。一旦目標公司股東收到對其擁有股份的現金支付，就失去了對原公司的任何權益?，F金方式并購是最簡單迅速的一種支付方式。對目標公司而言，不必承擔證券風險，交割簡單明了。缺點是目標公司股東無法推遲資本利得的確認從而不能享受稅收上的優(yōu)惠，而且也不能擁有新公司的股東權益，對于并購企業(yè)而言，現金支付是一項沉重的即時現金負擔，要求并購方有足夠的現金頭寸和籌資能力，交易規(guī)模也常常受到獲利能力的制約。隨著資本市場的不斷完善和各種金融創(chuàng)新的出現，純粹的現金方式并購已越來越少了。

2.換股并購。即并購公司將目標的股權按一定比例換成本公司的股權，目標公司被終止，或成為并購公司的子公司，視具體情況可分為增資換股、庫存股換股、母子公司交叉換股等。換股并購對于目標公司股東而言，可以推遲收益時間，達到合理避稅或延遲交稅的目標，亦可分享并購公司價值增值的好處。對并購方而言，即使其負于即付現金的壓力，也不會擠占營運資金，比現金支付成本要小許多。但換股并購也存在著不少缺陷，譬如“淡化”了原有股東的權益，每股盈余可能發(fā)生不利變化，改變了公司的資本結構，稀釋了原有股東對公司的控制權等。

3.綜合證券并購方式。即并購企業(yè)的出資不僅有現金、股票，還有認股權證、可轉換債券和公司債券等多種混合形式。采用綜合證券并購方式可將多種支付工具組合在一起，如果搭配得當，選擇好各種融資工具的種類結構、期限結構以及價格結構，可以避免上述兩種方式的缺點，即可使并購方避免支出更多現金，以造成企業(yè)財務結構惡化，亦可防止并購方企業(yè)原有股東的股權稀釋，從而控制股權轉移。

4.杠桿收購方式。即并購方以目標公司的資產和將來的現金收入作為抵押，向金融機構貸款，再用貸款資金買下目標公司的收購方式，杠桿收購有以下幾個特點：（1）主要靠負債來完成，收購方以目標企業(yè)作為負債的擔保；（2）由于目標企業(yè)未來收入的不確定性和高風險性，使得投資者需要相應的高收益作為回報；（3）具有杠桿效應，即當公司資產收益大于其借進資本的平均成本時，財務杠桿發(fā)揮正效應，可大幅度提高企業(yè)凈收益和普通股收益，反之，杠桿的負效應會使企業(yè)凈收益和普通股收益劇減。很明顯，這種方式好處在于，并購方只需出極少部分自有資金即可買下目標公司，從而部分解決了巨額融資問題。其次，并購雙方可以合法避稅，減輕稅負。再次，股權回報率高，充分發(fā)揮了融資杠桿效應。缺點是資本結構中債務比重很大，貸款利率也較高，并購方企業(yè)償債壓力沉重，若經營不善，極有可能被債務壓垮。

三、對我國企業(yè)并購的思考

下面筆者就結合我國的具體情況分析在現有環(huán)境下企業(yè)并購成功需注意幾個問題：

首先，從企業(yè)并購動因來分析。企業(yè)并購是企業(yè)為了生存與發(fā)展而自愿做出的戰(zhàn)略選擇，并購的動因應主要體現為企業(yè)的動機。但從我國企業(yè)并購產生的背景分析，企業(yè)并購并不是純粹的市場經濟行為，在很大程度上是政府的動機代替了企業(yè)的動機；從政府動機看，實行企業(yè)并購主要是從擺脫企業(yè)嚴重虧損的困境出發(fā)的。這就造成了我國企業(yè)并購的局限性：（1）并購動機單一。即企業(yè)動機由政府動機所取代，政府以減虧、緩解財政壓力為出發(fā)點；20世紀90年代初到1999年《證券法》施行前，企業(yè)并購動機又以“買殼上市”為主要目的，即主要以獲取融資渠道為目的，并購效益不佳。（2）產權界定不清，產權明晰是企業(yè)并購順利進行的基本前提。而在我國，尤其是國有企業(yè)之間的并購，出現復雜的產權關系，使并購遇到許多難題，如轉讓費歸誰所有、兼并后企業(yè)性質為何等問題。甚至造成并購中的國有資產流失。（3）政府干預較多。我國企業(yè)兼并中仍存在政府的盲目干預，給企業(yè)兼并帶來一定的負效應，也限制了兼并市場的發(fā)展。如部門所有制與地方所有制的阻礙，政府搞“拉郎配”，強行兼并，還有的將被兼并企業(yè)資產無償劃撥，等等。雖然存在上述問題，但可喜的是，我國的企業(yè)并購正走上規(guī)范化的軌道，如“萬科申華事件”、“無極小飛之爭”以及法人股市場上的“光大標購玉柴”等收購事件，表明我國企業(yè)并購正由政府行為向市場行為過渡。不容忽視的是，我們必須進一步實現政企分開，明確產權界定，完善市場機制，特別是加快企業(yè)并購中的法律建設問題。[!--empirenews.page--] 其次，從企業(yè)并購支付方式來分析。和西方發(fā)達國家企業(yè)并購的支付方式對比，我國企業(yè)并購支付方式主要有以下問題：（1）發(fā)達國家盛行的換股并購和綜合證券并購在國內基本上沒有起步，企業(yè)并購的證券化程度低。我國企業(yè)并購中被并購或交易的資產多為實物形態(tài)的資產，而非證券資產。這種以實物資產作為并購或交易標的的交易方式，往往由于被并購企業(yè)的人員安排、債務處理等一系列具體問題，使得企業(yè)并購的談判過程和交易過程復雜化，從而并購的成交率低。（2）中介機構薄弱。企業(yè)并購以及相應的并購支付方式的多樣化，需要中介機構，如投資銀行、證券公司等發(fā)揮重要作用，如目前世界上較有名的高盛、美林等，它們不僅參與企業(yè)并購的咨詢、策劃和組織，還可以通過參股或控股，參與企業(yè)經營和管理。但是我國投資銀行業(yè)務則滯后于企業(yè)并購的需要，如杠桿收購中，垃圾債權的發(fā)行和過渡性貸款的安排都強烈地依賴于投資銀行，投資銀行的行業(yè)操作能力低影響了我國企業(yè)并購的充分發(fā)展。針對上述情況，我國企業(yè)并購需從以下兩個方面努力：（1）發(fā)展金融市場，促使金融工具多樣化。多樣化的融資渠道使得企業(yè)在并購支付方式上可以根據自身情況靈活選擇，從而增加并購成功的幾率。我們可借鑒外國經驗，在發(fā)展資本市場的同時推出一系列行之有效的金融工具。比如可轉換證券，1998年8月，國內首只向社會公眾發(fā)行的可轉換公司債券-南寧化工1500萬元可轉換債券正式獲準發(fā)行，同時上海證券交易所還為此頒發(fā)了可轉換債券的上市規(guī)則?？梢灶A見，可轉換債券，在我國企業(yè)并購中會成為一種重要的融資工具。又比如表外工具（off_balance_sheet vehicles）的運用。為了使杠桿收購能順利完成，高成本暫時不宜列示在并購公司的資產負債平衡表上，這時投資銀行在實際操作過程中可利用表外工具。（2）大力發(fā)展資本市場，培育投資銀行、證券公司業(yè)務。如果沒有中介機構向公眾發(fā)行股票和債券來籌資，僅靠企業(yè)本身的資本很難進行大規(guī)模的并購。如上述表外工具的運用主要靠投資銀行來具體操作。我國間接融資市場是資本市場的主體，作為直接融資市場的重要角色，投資銀行、證券公司尚未得到充分發(fā)展。因此我們應給這些中介機構提供充分的發(fā)展空間，運用投資銀行、證券公司的資本實力、信用優(yōu)勢和信息資源，為企業(yè)并購開創(chuàng)多種多樣的籌資渠道。

最后，我們應認識到：從理論上講，企業(yè)并購行為是經濟學、管理學、財務學、金融學等共同作用的產物。從實踐角度看，企業(yè)并購行為受經濟環(huán)境、政治環(huán)境、法律環(huán)境等多個因素的共同影響。所以，我們必須多方位的看待這個問題。作為企業(yè)的財務管理人士，在從財務上對企業(yè)并購行為進行合理的分析和選擇的同時，還應考慮到市場、管理等方面的因素，從而為企業(yè)經營者提供全方位的最有效的信息。

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第四篇：畢業(yè)論文-企業(yè)并購的財務分析

目 錄

摘要..............................................3

一、企業(yè)并購的概述................................4

（一）.企業(yè)并購的定義.......................................................................................4

（二）企業(yè)并購的分類........................................................................................3

（三）.企業(yè)并購的主要原因...............................................................................4

二、企業(yè)并購前的財務分析與評估....................5

（一）財務審查....................................................................................................5

（二）企業(yè)并購可行性的財務分析....................................................................5

三、企業(yè)并購中的財務分析..........................8

（一）企業(yè)并購的支付方式................................................................................8

（二）企業(yè)并購的融資方式................................................................................9

（三）企業(yè)并購財務方式的最優(yōu)選擇..............................................................10

四、并購后的財務整合分析.........................12

（一）財務管理目標導向的整合......................................................................12

（二）財務管理制度體系的整合......................................................................12

（三）存量資產的整合......................................................................................13

注釋.............................................15 參考文獻.........................................15

企業(yè)并購的財務分析

摘要

企業(yè)并購是經濟生活中的一種重要的現象，也是企業(yè)發(fā)展過程中采用的一種重要的手段。每一次經濟的繁榮，都伴隨著大量并購活動的發(fā)生；每一次企業(yè)擴張，都經常以并購為標志。通過企業(yè)并購中目標企業(yè)財務風險問題的研究，可以增強企業(yè)制定重要決策的能力，為實現企業(yè)價值最優(yōu)化提供多種途徑。

本文認為自從中國改革開放，建立社會主義市場經濟體制以來，企業(yè)并購成為中國企業(yè)深化改革、加快發(fā)展，提高獲利能力的一個重要途徑。企業(yè)并購中涉及到許多財務問題，如何解決這些財務問題往往成為企業(yè)并購成功的關鍵。本文介紹了關于企業(yè)并購動因的經濟學解釋，企業(yè)并購財務上的可行性，企業(yè)并購的支付和融資方式，企業(yè)并購的會計處理及并購后的財務整合等進行了全面分析，并運用目標企業(yè)價值評估、資本結構、財務整合等理論，提出了解決企業(yè)并購的財務問題的有關方法和建議。

關鍵詞：并購； 財務分析； 風險；

一、企業(yè)并購的概述

（一）企業(yè)并購的定義

1.企業(yè)并購是指企業(yè)兼并和企業(yè)收購。它是通過產權交易轉移企業(yè)所有權的方式，將一個或多個企業(yè)的全部或部分產權轉歸另一個企業(yè)所有，重新組成一個新的企業(yè)法人，即吸收合并和新設合并。企業(yè)收購是指企業(yè)用現金、債券或股票購買另一家企業(yè)的部分或全部資產或股權，以獲得該企業(yè)的控制權或管理權，而目標企業(yè)的法人地位不消失。

2.雖然兼并與收購存在差別，但它們的內涵還是非常接近，它們都是在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的產權交易活動，因此經常把兼并和收購合稱為并購。企業(yè)并購泛指在市場機制作用下，企業(yè)為了成功地進入新的產品市場或新的區(qū)域市場，以現金、債券、股票或其他有價證券，通過收購債權、直接出資、控股及其他多種手段，購買其他企業(yè)的股票或資產，取得其他企業(yè)資產的實際控制權，使其他企業(yè)失去法人地位或對其他企業(yè)擁有控制權的產權交易活動。

（二）企業(yè)并購的分類

按并購雙方產品與產業(yè)聯系劃分

1.橫向并購，指同一產業(yè)的兩個或多個生產和銷售同類產品或生產工藝相近的具有競爭關系的企業(yè)之間的并購。

2.縱向并購，指生產過程或經營環(huán)節(jié)相互銜接、密切聯系或具有縱向協(xié)作關系的專業(yè)化企業(yè)之間的并購。

3.混合并購，指生產經營的產品或服務彼此沒有關聯的企業(yè)之間的并購。按涉及被并購企業(yè)的范圍劃分

（1）整體并購，指將被并購企業(yè)的資產和產權整體轉讓的并購。

（2）部分并購，指將被并購企業(yè)的資產和產權分割成若干部分進行交易而實現的并購。

按業(yè)并購雙方是否友好協(xié)商劃分

（1）善意并購，指并購雙方通過友好協(xié)商來確定相關事宜的并購。（2）惡意并購，指收購方在目標企業(yè)管理層對其收購意圖尚不知曉或 反對態(tài)度的情況下，對目標企業(yè)強行收購的行為。

（三）企業(yè)并購的主要原因

企業(yè)并購可產生協(xié)同效應，即若A公司和B公司并購，則兩公司并購后價值要高于并購前企業(yè)創(chuàng)造價值的總和。協(xié)同作用效應主要體現在以下三個方面：

1.經營協(xié)同。即企業(yè)并購后，因經營效率的提高帶來的效益。其產生主要是由于企業(yè)并購能產生合理的規(guī)模經濟(尤其對經濟互補性企業(yè))，這里的規(guī)模經濟包括生產規(guī)模經濟和企業(yè)規(guī)模經濟兩個層次，規(guī)模經濟是由于某種不可分性而存在的，譬如通過企業(yè)并購，企業(yè)原有的有形資產或無形資產(如品牌)可在更大的范圍內共享。

2.管理協(xié)同。即企業(yè)并購后，因管理效率的提高所帶來的收益。如果某企業(yè)有一支高效率的管理隊伍，其管理能力超出管理該企業(yè)的需要，但這批人才只能集體實現其效率，那么該企業(yè)可并購那些缺乏管理人才利用這支管理隊伍提高整體效率水平而獲利。

3.財務協(xié)同。即企業(yè)并購后對財務方面產生的有利影響。這種效益的取得是由于會計處理慣例、企業(yè)理財、稅法、以及證券交易的內在作用而產生。主要表現：

（1）合理避稅。稅法一般包含虧損遞延條款，允許虧損企業(yè)免交當年所得稅，且其虧損可向后遞延可以抵消以后盈余。同時一些國家稅法對不同的資產適用不同的稅率，股息收入、利息收入、營業(yè)收益、資本收益的稅率也各不相同。企業(yè)可利用這些規(guī)定，通過并購行為及相應的財務處理合理避稅。

（2）預期效應。預期效應指因并購使股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而對股票價格的影響。由于預期效應的作用，企業(yè)并購往往隨著強烈的股價波動，形成股票投機機會。

二、企業(yè)并購前的財務分析與評估

買方在做出并購決策前進行一系列的財務分析與評估是相當重要的，不但要從目標企業(yè)的角度出發(fā)進行財務審查和價值評估，同時也要考慮到這一并購過程將會給自身企業(yè)帶來的各種財務風險，從財務角度確定并購的可行性，以保證并購決策的正確與成功。

(一)財務審查

1.買方應確定目標企業(yè)所提供的財務報告是否準確反映該企業(yè)的財務狀況，通過對資產、負債及提供的其他信息的審查，對公司的財務狀況進行分析。盈利能力分析，在損益表中，從收入中逐一扣減各項成本費用、上繳稅金后便得到凈利潤，扣減項目的多少可以反映企業(yè)不同的經濟信息，由于存在折舊、貸款本金償還、資本支出、流動資金變動等方面的差別，現金流量更能反映企業(yè)的實際情況，并購企業(yè)可以從目標企業(yè)的資本結構中，判斷其抗風險能力和融資能力。

2.收購企業(yè)整個過程，涉及很多稅務問題，企業(yè)的稅務結構以及地位對企業(yè)財務會產生重要影響，因此，要對企業(yè)并購進行稅收相關評價，有關稅務評價應包括被收購企業(yè)的稅務結構以及買方整體評價收購目標企業(yè)后新的稅務結構和地位。

（二）企業(yè)并購可行性的財務分析

1.成本效益分析

若A公司準備并購B公司，在財務審查、目標企業(yè)價值評估等工作的基礎上，必須對并購的收益和成本進行詳細的分析。從財務決策的角度出發(fā)，只有當企業(yè)能增加企業(yè)的價值，即并購效益要大于并購成本時才可行。因此，A公司應該作如下的估算：

(1)并購經濟效益的計算。企業(yè)并購的經濟收益(G)指并購后新企業(yè)的價值大于并購前并購企業(yè)和目標企業(yè)的價值之和的差額。假定A公司并購B公司，并購后A公司的價值為PVAB，則企業(yè)并購的經濟效益為：G=PVAB-(PVA+PVB)。只有當G大于0時，則對A有利。

(2)并購成本的計算。設因企業(yè)并購，并購企業(yè)所發(fā)生的全部支出為：C =支付價值-PVB。

(3)并購凈效益的計算。對于并購企業(yè)來說，只有并購收益大于并購成本才可行。企業(yè)并購的凈收益(NPV)指企業(yè)并購的經濟收益減去并購成本后的凈額(G-C)。企業(yè)并購的經濟收益是并購活動中產生的全部經濟收益，這個收益要在并購方企業(yè)和目標企業(yè)之間進行分配。2.財務風險分析

（1）并購對公司財務框架的影響及其帶來的財務風險

企業(yè)并購的融資決策對企業(yè)的資金規(guī)模和資本結構產生重大影響。企業(yè)并購所需大量資金的融資渠道有：銀行借款、發(fā)行債券和股票以及認股權證等。由于并購的動機不同以及目標企業(yè)收購前資本結構的不同，使得企業(yè)并購所需的長期資金和短期資金、自有資本和債務資金的投入比例存在差異。

債務的存在是財務的根本原因，也是產生財務效益的源泉。同時，正因為財務。效益存在，使得債務的存在合理。隨著債務增加，效益亦是水漲船高，高財務風險的背后是投資高回報的預期。這種收購在通過舉債解決收購中的資金問題，并期望在并購后獲得財務利益。并購企業(yè)必須合理安排資本結構，使并購中產生的財務利益抵消財務風險增大所帶來的不利影響。（2）并購過程中的財務風險

一項完整的并購活動通常包括目標企業(yè)選擇、目標企業(yè)價值的評估、并購的可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合，上述各環(huán)節(jié)中都可能產生風險。并購過程中的財務風險主要有以下幾個方面：

資本結構偏離風險

企業(yè)并購所借入的大量債務和新發(fā)行的債券、股票往往造成企業(yè)資本結構失衡，形成資本結構偏離，給企業(yè)帶來巨大的財務風險。資本成本最低和企業(yè)價值最大的暫時背離是以巨大的財務風險為代價的。債務資金的規(guī)模龐大和新發(fā)行債券、股票的沉重壓力使并購方不得不考慮融資決策所帶來的財務風險。

企業(yè)價值評估風險

目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來自由現金流量和時間的預測。對目標企業(yè)的價值評估可能因預測不夠準確，這就產生了并購公司的估價風險，風險的大小取決于并購企業(yè)所用信息的質量，而信息的質量又取決于下列因素：目標企業(yè)是上市公司還是非上市公司；并購企業(yè)是善意收購還是惡意收購；準備并購的時間；目標企業(yè)審計距離并購時間的長短等。在定價中可能接受高于目標企業(yè)價值的收購價格，導致并購企業(yè)支付更多的資金或更多的股權進行交易。并購企業(yè)可能由此造成資產負債率過高以及目標企業(yè)不能帶來預期贏利而陷入財務困境。流動性風險

流動性風險是指由于企業(yè)并購造成的債務負擔過重，缺乏短期融資，導致出現支付困難的可能性。由于采用現金收購的企業(yè)首先考慮的是資產的流動性，流動資產和速動資產的質量越高，變現能力就越高，企業(yè)越能迅速、順利地獲取收購資金，這同時也說明并購活動占用了企業(yè)大量的流動性資源，從而降低了企業(yè)對外部境變化的快速反應和調節(jié)能力，增加了企業(yè)的經營風險。若并購方的融資能力較差，現金流量安排不當，則流動比率也會大幅下降，影響其短期償債能力，給并購方將帶來資產流動性風險。

融資風險

并購的融資風險主要是指能否按時足額地籌集到資金，保證并購的順利進行，如何利用企業(yè)內部和外部的資金渠道在短期內籌集到所需的資金是關系到并購活動能否成功的關鍵。并購對資金的需要決定了企業(yè)必須綜合考慮各種融資渠道。如果企業(yè)進行并購只是暫時持有，待適當改造后重新出售，這就需要投入相當數量的短期資金才能達到目的，可以選擇資本成本相對較低的短期借款方式，但還本付息的負擔較重，企業(yè)若屆時安排不當，就會陷入財務危機。在并購企業(yè)不會出現融資危機的前提下，盡量降低資本成本，力求資本結構的合理性。

三、企業(yè)并購中的財務分析

在企業(yè)并購中，常常涉及不同的金融交易工具和財務行為，因而導致不同的財務方式。這些不同的并購財務方式都會對收購企業(yè)的資本結構帶來不同的影響，直至影響企業(yè)的價格。以下運用相關的資本結構理論來考慮并購支付和融資方式的最優(yōu)選擇。

當收購企業(yè)決定在市場上發(fā)動對目標企業(yè)的并購戰(zhàn)時，它首先要面對兩個基本問題：一是支付問題；二是融資問題。支付問題是指收購企業(yè)應以何種資源獲取目標企業(yè)控制權；融資問題是指收購企業(yè)應該利用何種金融工具籌集用以實施并購所需的資源。

（一）企業(yè)并購的支付方式

并購支付中主要考慮的是獲取并購目標的資源或金融工具，主要有以下幾種方式：

1.現金支付方式。現金支付方式是指收購企業(yè)通過支付現金獲得目標企業(yè)資產或控制權?，F金支付方式需要收購企業(yè)籌集大量現金用以支付收購行為，這會給收購企業(yè)帶來巨大的財務壓力。

2.證券支付方式。

證券支付方式是指收購企業(yè)通過發(fā)行新證券(股票或債券)以換取目標企業(yè)(資產或股票)的并購過程。具體有以下兩種形式：

（1）股票支付方式。在股票支付方式下，收購企業(yè)通過發(fā)行新股以購買目標企業(yè)的資產或股票，其中較為普遍的是股票交換這種形式。股票交換是指收購企業(yè)發(fā)行新股以換取目標企業(yè)股票。

（2）債券支付方式。在債券支付方式下，收購企業(yè)通過發(fā)行債券獲取目標企業(yè)的資產或股票，此類用于并購支付手段的債券必須具有相當的流通性及一定的信用等級。

（二）企業(yè)并購的融資方式

融資方式問題是收購企業(yè)決定發(fā)動對目標企業(yè)并購戰(zhàn)時首先要面對的基本問題之一，是指收購企業(yè)應該利用何種金融工具籌集用以實施并購所需的資源。融資方式所涉及的是籌集并購資源的金融工具：主要有債務融資、權益融資和混合融資。

1.債務融資

債務融資指收購企業(yè)通過舉債來籌集并購所需的資金，主要有定期貸款、周轉貸款、公開和非公開債務發(fā)行、售后回租票據、銀行承兌匯票、商業(yè)票據和各種債券。純粹的債務是一種無條件償還本金和利息的責任，它有一個確定的到期日，不能轉換也不能依附于其他籌資工具。

2.權益融資

權益融資指收購企業(yè)通過發(fā)行權益性證券（如股票）籌集用于并購支付的資金，主要有公開和非公開發(fā)行優(yōu)先股或普通股。與債務融資相對應，純粹的權益是對公司股份的所有權。權益融資有幾方面的優(yōu)點：比如權益融資具有剛性，是公司的永久性資金來源；尤其是當發(fā)行普通股籌集的資本是公司最基本的資金來源，反映了公司的實力，可以作為其他方式籌資的基礎，可為債權人提供保障，增強公司的舉債能力；此外，權益融資的預期收益一般較高，并且可以一定程度上抵消通貨膨脹的影響，因此較容易吸收資金。3.混合融資

（1）混合融資在并購中的運用分為混合性融資安排和混合性融資工具的運用?；旌闲匀谫Y安排指在一項并購交易中，既有銀行貸款資金、發(fā)行股票、債券籌集的資金，也包括并購公司與目標公司之間的股票互換，發(fā)行可轉換債券、優(yōu)先股、認股權證等多種融資工具的綜合運用，其中主要以企業(yè)收購為代表；混合性融資工具是指兼具債務和權益兩者特征的融資工具，包括可轉換債券、認股權證等。

（2）大多數融資決策都包括風險收益權衡問題，一般說來，債務融資成本相對較低，但財務風險較大。當資產報酬率高于利息率時，適當負債可以取得財務利益的作用，但企業(yè)面臨還債的壓力和風險，特別是一些企業(yè)負債率過高，導致企業(yè)財務風險增加。當并購后的實際效果達不到預期時，將可能產生利息支付風險和按期還本風險。權益融資成本較高，但可以構成資金的持續(xù)永久性的占用，為企業(yè)積累資本、贏得時機，風險較小，但不能對資金余缺進行調整，而且當并購后的實際效果達不到預期時，會使股東利益受損，從而為收購者提供機會。

（3）因而究竟采用債務融資還是采用權益融資，或是采用混合融資，常常使企業(yè)陷入艱難抉擇。從企業(yè)理財的理論和實踐上看，應該結合企業(yè)的實際，根據宏觀經濟環(huán)境和不同的融資條件，尋求各種資本結構中的融資成本與融資風險的均衡和對稱。在二者之間進行權衡，既采用債務融資也采用權益融資，使債務融資和權益融資優(yōu)勢互補，二者保持在合理的資本結構之內，使企業(yè)的財務風險和融資成本之間形成相對均衡，形成最優(yōu)的資本結構。

（三）企業(yè)并購財務方式的最優(yōu)選擇

通過上述分析，可以發(fā)現并購支付方式和融資方式問題最終都可歸結為收購企業(yè)利用何種金融工具實施并購的問題，其所討論的焦點是一致的：均涉及企業(yè)的融資方式。因此，在這里我們將支付方式和融資方式并稱為并購財務方式。本文運用資本結構理論分析不同并購財務方式對企業(yè)價值的影響及其最優(yōu)選擇

1.投資現金流理論定理及其擴展

該理論指出公司價值僅與公司的資產及其投資決策有關，取決于企業(yè)的基本獲利能力(投資現金流)和風險：資本結構的調整不會改變企業(yè)的平均資本成本和企業(yè)價值。投資現金流理論定理對于并購活動的財務方式的意義在于：并購財務方式的 不同并不會影響收購企業(yè)的價值。

投資現金流理論定理并提出稅盾和破產成本的權衡理論。該理論認為債務具有增加企業(yè)價值的稅盾作用和不利于企業(yè)價值的破產成本。當債務的邊際稅盾收益大于其邊際破產成本時，應選擇債務融資以增加企業(yè)價值；反之，應放棄債務融資以避免企業(yè)價值的不利變化。根據稅收和破產成本理論，當債務發(fā)行的邊際稅收益大于其邊際破產成本時，收購企業(yè)應選擇債務融資方式實施并購交易。

2.代理成本

代理成本源于利益沖突，代理成本的模型表明資本結構取決于代理成本。它將企業(yè)作為一個契約結點，并區(qū)分了兩種類型的利益沖突：一是股東和經理之間的沖突；二是股東和債權人之間的沖突。

代理成本理論對并購財務方式選擇的啟示是：當債務融資的邊際收益大于其邊際成本時，收購企業(yè)應選擇債務融資方式以實現企業(yè)價值增加；反之，收購企業(yè)應放棄債務融資方式以避免企業(yè)價值的減少。

3.不對稱信息

在關于企業(yè)知識的信息結構中，企業(yè)內部人(或經理)與外部人(或外部投資人)之間存在著信息不對稱；關于企業(yè)的收入流或投資機會的特征，內部人擁有私人信息。不對稱信息下的資本結構理論主要有兩類觀點：一是信號理論，另一類觀點認為：資本結構可設計用于緩解由不對稱信息所導致的企業(yè)投資決策的無效率。

不對稱信息下的資本結構的主要理論觀點可歸納為：為新項目的融資，發(fā)行債務是預示著企業(yè)具備較高質量的信號?；蛘叽嬖谝粋€融資的“等級次序”：內部融資優(yōu)于(無或低風險)債務融資，而債務融資優(yōu)于權益融資。這些理論所給予的啟示是：收購企業(yè)應首選現金支付方式，其次債券支付方式，最后才是股票支付方式。

4.公司控制權

伴隨著上個世紀80年代日益增加的收購活動，財務文獻開始考察公司控制權市場和資本結構的聯系。這些研究揭示了一個事實：普通股股東具有債權人所沒有的投票權。這些研究中，主要有交易成本理論和控制權稀釋理論。

交易成本理論所給予的啟示是：如果收購目標企業(yè)的資產專性較低，收購企業(yè)應選擇債務融資；如果收購目標企業(yè)的資產專用性較高，收購企業(yè)就應選擇股權融 資(股票支付或交換方式)。控制權稀釋理論的啟示是：收購企業(yè)的管理當局如果要避免控制權的稀釋，應選擇現金支付方式或債務支付方式。

四、并購后的財務整合分析

在理論界和實踐中熱衷于研究企業(yè)并購的戰(zhàn)略和策略的同時，有時經常忽視了并購后的整合。而不少企業(yè)并購因事后整合不力而導致整個戰(zhàn)略失敗或者部分失敗，這不能不引起人們的重視。從某種意義而言，并購容易整合難，并購企業(yè)在實現戰(zhàn)略整合，人力資本整合與文化整合的同時，必須進行及時有效的財務整合。財務整合的基本內容包括：財務管理目標導向的整合，財務管理制度體系的整合，會計核算體系的整合，存量資產的整合，業(yè)績評估考核體系的整合，現金流轉內部控制的整合。以上六個方面，是企業(yè)并購整合的理論框架，并且這六個方面彼此連接與配合，才能構成一個完整的財務整合理論框架。

（一）財務管理目標導向的整合

股東財富最大化與企業(yè)價值最大化是目前較常采用的財務管理目標。西方大型企業(yè)成功的歷史都印證了著名管理學家邁克爾。邁克爾的理論：企業(yè)的競爭優(yōu)勢，首先取決于企業(yè)是否處在具有長期盈利能力的產業(yè)領域，其次才決定于企業(yè)在產業(yè)內競爭地位的高低。從國際經驗看，幾乎所有的國家當經濟發(fā)展到一定階段，都要進行交替性產業(yè)結構調整和產業(yè)升級。因此，企業(yè)的興衰強盛，大多都與企業(yè)是否能夠對國際國內產業(yè)格局的演變作適應性調整，不斷進行產業(yè)的再選擇有很大關系。企業(yè)并購正是企業(yè)進行產業(yè)整合的手段和載體。既然企業(yè)并購是為了最大程度地獲得可持續(xù)發(fā)展的能力，那么其財務目標應確定為企業(yè)價值最大化。目前企業(yè)并購中很多企業(yè)以追求股東財富最大化的名義，忽略我國股票市場發(fā)展并不成熟的現狀，將其演變?yōu)槊抗墒袃r暫時最大化，對于并購是形式重于實質，只是利用并購題材進行炒作，抬高二級市場價格，從而獲得短期超額收益。所以一些企業(yè)虛假、盲目的并購，短期看似乎增加了部分“先知先覺”的股東的財富，但長遠看既擾亂市場秩序，又使企業(yè)失去了產業(yè)并購的優(yōu)勢，因此必須予以整合。

（二）財務管理制度體系的整合

并購成功的企業(yè)其財務制度體系的整合都是成功的。相反，并購失敗的企業(yè)其財務制度整合幾乎都是失敗的。財務制度體系整合包括三方面風險：投資風險，融資風險和財務風險。

1.企業(yè)集團作為財務決策的最高權力機關，以集團整體經營目標為指導對各被并購企業(yè)施以相應的財務管理。一般說來，戰(zhàn)略性的財務決策由集團掌握，而操作性和日常性的決策可由各被并購企業(yè)自行做出，以確保與集團戰(zhàn)略性財務決策的一致性。歸納起來，集團對被并購企業(yè)財務管理的內容有如下幾點：

2.資本金的管理

總公司的目標是追求集團和被并購企業(yè)整體股東權益的最大化，希望總公司在被并購企業(yè)的資本金的保值和增值。因此，總公司可根據其發(fā)展戰(zhàn)略的需要，靈活地運用對被并購企業(yè)改組、上市、增資擴股、出售、托管、分立、清算等形式，快速實現對被并購企業(yè)資本的集中、集聚、擴張、收縮和撤退。這種資本經營的權利只能由集團總公司而不能由被并購企業(yè)掌握。

3.資金的管理及調動

資金是企業(yè)的血液，良好的企業(yè)運作不僅需要有資金的支持，還需要資金流通順暢。資金的取得、使用和回收中任何一個環(huán)節(jié)出現問題，都可能給企業(yè)帶來致命的打擊。特別是規(guī)模龐大、與子公司、分公司資金往來較多的大企業(yè)集團，更需要協(xié)調、規(guī)劃好企業(yè)資金，以提高資金的使用效率，為集團整體目標服務。另外，集團在收購和管理被并購企業(yè)中，在企業(yè)文化、管理制度等方面摩擦會比較大，為尋求管理和財務的協(xié)同效應和加強對并購企業(yè)必要的管理力度，也有必要在集團與被并購企業(yè)之間、被并購企業(yè)與被并購企業(yè)之間進行資金融合、資金調控，這是集團對被并購企業(yè)財務管理的重點內容之一。企業(yè)集團的財務管理應注重其內部資金的管理，提高內部資金使用效率，降低資金使用成本，做好內部資金有效融通的工作。由于各個被并購企業(yè)具有法律上的獨立性，就需要解決各公司資本流動問題以及采用什么樣的方式才能保證各公司間的資金循環(huán)問題。一般的方式有兩種，即商業(yè)方式(轉移方式)和財務方式(股息分配、借款)。商業(yè)方式主要涉及關聯交易；財務方式則主要涉及企業(yè)集團利用財務公司或內部結算中心向被并購企業(yè)發(fā)放內部貸款、各被并購企業(yè)之間的相互貸款等業(yè)務。

4.負債的管理和資金合理的利用 一般地講，公司的負債能力由其自有資本、還款可能性和提供的擔保決定，但集團總公司由于企業(yè)規(guī)模龐大，可依據同樣的資金取得更多借款，提高負債成為可能，因此，集團如何利用這種資金合理效應以及防范這種合理利用效應所產生的風險，對各并購企業(yè)的資本結構、負債能力適時調整和控制，做好事前負債資金的規(guī)劃和控制工作，是集團的一大財務管理內容。

5.控制權的落實

集團欲對各被并購企業(yè)的財務經營發(fā)揮控制作用，就必須擁有相應的權限并保證落實，如：(1)最高經營管理者的任命權和財務總監(jiān)的委派。居于并購后控制地位的總公司，可以自己派人擔任被并購企業(yè)最高經營管理者和財務總監(jiān)，在得到少數股東認同后共同管理公司。(2)對重大財務事項的審批權。(3)業(yè)務控制 權：公司并購后，不僅涉及利潤的分享，更涉及產品形象和產銷等的控制。財務政策的協(xié)調與總公司內部不同層次的財務決策相適應，各層次之間的財務決策需要集團總公司加以協(xié)調，以保證集團在投資、籌資、成本費用核算制度、收益分配等政策上保持一致性和有效性，避免財務失控現象的發(fā)生。

上述五點是集團總公司對被并購企業(yè)財務管理的主要內容。但在實踐中，由于集團總公司對被并購企業(yè)管理的方針政策不同，對其的財務管理側重點就會不同。例如，有的集團追求與被并購企業(yè)的產品協(xié)同效應，企業(yè)之間的資金往來頻繁，因此就會偏重于對被并購企業(yè)資金的管理和調動；有的集團并購被并購企業(yè)的目的是為下一步資本運作準備條件，那么財務管理可能是以資本金的管理為重點；有的集團并購被并購企業(yè)目的是擴大企業(yè)規(guī)模、多樣化經營、分散投資，那么財務管理可能會側重于控制權的落實。還有一個影響集團對被并購企業(yè)財務管理的因素是集團對被并購企業(yè)管理的模式，是集權還是分權以及管理信息的傳播途徑等的不同，將會直接影響到對被并購企業(yè)財務管理的力度和側重點的不同。

（三）存量資產的整合

企業(yè)并購在我國作為盤活存量資產、調整經濟結構、促進經濟增長的主要方式已發(fā)揮著越來越重要的作用。存量資產的整合是并購企業(yè)高效運營的重要的一環(huán)。一般來說，被并購企業(yè)資產結果不盡合理，債務過多，不良資產較大，尤其我國國有企業(yè)普遍存在這一現象。因此，對于經營業(yè)績和財務狀況不佳的企業(yè)，接受后的首要工作常常是處理不良資產、停止獲利能力弱的產品線、辦公轉移到地租較便宜的地段、裁減人員等。并購盤活存量資產是優(yōu)勢企業(yè)兼并弱勢企業(yè)的好辦法。它使弱勢企業(yè)的債權、債務、人員得到安置解 決，比迫使企業(yè)破產，把富余下崗人員推向社會的急劇作法要好，有更大的社會和經濟效益。

注釋：

企業(yè)并購是現代市場經濟發(fā)展的必然要求，是企業(yè)資本運營和組織規(guī)模發(fā)展的重要方式。成功的并購可以迅速增強企業(yè)在現代市場經濟中的競爭能力，實現存量資產的優(yōu)化配置和經營規(guī)模的擴大發(fā)展，提高企業(yè)資產的整體效率。本文所闡述的內容不能全面的將這以復雜的過程完全分析清楚，只簡單的圍繞并購事件的必要的財務分析活動展開論述。再簡要闡述企業(yè)并購動因的經濟學解釋；接著闡述企業(yè)并購前應該如何應用財務分析理論與方法來分析、評價目標企業(yè)的財務經營狀況和整體價值；選擇企業(yè)最優(yōu)的并購支付和融資方式；最后，分析企業(yè)并購后的財務整合。通過對企業(yè)并購過程中財務問題的分析和研究，為中國企業(yè)在進行并購活動時提供理論和現實的指導作用。參考文獻

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第五篇：企業(yè)并購財務風險論文目錄

目錄引言

1.1 課題背景

1.2 課題的意義

1.3 本文的主要內容企業(yè)并購的概述

2.1企業(yè)并購的概念

2.2企業(yè)并購的動因

3企業(yè)并購中財務風險的概述

3.1企業(yè)并購財務風險的含義

3.2企業(yè)并購中的財務風險

3.3 識別企業(yè)并購中財務風險的重要性 4 企業(yè)并購中財務風險的分析

4.1企業(yè)并購財務風險的分類

4.2企業(yè)并購財務風險的性質特征

4.3企業(yè)并購財務風險的原因

5針對我國企業(yè)并購中財務風險提出的管理對策

5.1總結分析我國企業(yè)并購的成功經驗與教訓

5.2企業(yè)并購財務風險的防范

5并購案例分析

5.1案例介紹：

5.2 案例分析

結論

致謝

參考文獻