第一篇：買殼上市理論以及案例分析

買殼上市理論以及案例分析

2004-10-18財富指數(shù)投資銀行部文章來源:財富指數(shù)

如何買殼上市

買殼上市是指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權來取得上市的地位，然后注入自己有關業(yè)務及資產(chǎn)，實現(xiàn)間接上市的目的。一般而言，買殼上市是民營企業(yè)的較佳選擇。由于受所有制因素困擾，無法直接上市。

買殼上市一般要經(jīng)過兩個步驟。首先是買殼，即收購或受讓股權。收購股權有兩種方式，一是收購未上市流通的國有股或法人股，這種收購方式的成本較低，但是困難較大。要同時得到股權的原持有人和主管部門的同意。

場外收購或稱非流通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓是我國買殼上市行為的主要方式。根據(jù)上海市場1999年上半年買殼上市行為統(tǒng)計，在場外收購方式中，發(fā)生頻率最高的三種方式為國有股轉(zhuǎn)讓(40%)、法人股轉(zhuǎn)讓(40%)和收購控股股東(12%)。其中國資局、政府部門控股的企業(yè)買殼上市動作最多。另外，證券公司和投資公司涉足買殼上市的現(xiàn)象日益增多。如重慶國股控股重慶路橋(600106)、北京首創(chuàng)控股寧波中百(600857)。

另一種方式是在二級市場上直接購買上市公司的股票。這種方式在西方流行，但是由于中國的特殊國情，只適合于流通股占總股本比例較高的公司或者“三無公司”。二級市場的收購成本太高，除非有一套詳細的炒作計劃，能從二級市場上取得足夠的投資收益，來抵消收購成本。

我國第一起二級市場并購案例就是 “寶延”**。1993年9月深寶安（0002）通過其上海的子公司和兩家關聯(lián)企業(yè)大量收購延中實業(yè)（600601）的股票，從而拉開了我國二級市場收購的序幕。目前，二級市場并購主要集中在“三無”板塊，如北大方正收購延中實業(yè)，天津大港油田收購愛使股份（600652）。

受讓股權是一種比較特殊的買殼方式。所謂受讓就是國有股權的無償劃撥，但是只適合國有制企業(yè)。不過天下沒有免費的午餐，無償劃撥往往附帶有較高的負債和社會包袱。

其次是換殼，即資產(chǎn)置換。將殼公司原有的不良資產(chǎn)剝離出來，賣給關聯(lián)公司，再將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入到殼公司，提高殼公司的業(yè)績，從而達到配股資格，實現(xiàn)融資目的。

最后是價款支付。目前有六種方式，包括現(xiàn)金支付、資產(chǎn)置換支付、債權支付方式、混合支付方式、零成本收購、股權支付方式。

前三種是主要支付方式。但是現(xiàn)金支付對于買殼公司實在是一筆較大的負擔，很難一下子拿出數(shù)千萬元甚至數(shù)億元現(xiàn)金。所以目前傾向于采用資產(chǎn)置換支付和債權支付方式或者加上少量現(xiàn)金的混合支付方式。

如何選擇收購目標

根據(jù)1997年以來深滬股市上百起資產(chǎn)重組案例，殼公司有以下一些共同的特點。首先是所處的行業(yè)不景氣。尤其是紡織業(yè)、冶金業(yè)、零售業(yè)、食品飲料、農(nóng)業(yè)等行業(yè)，本行業(yè)沒有增長前景，只有另尋生路。股權原持有人和主管政府部門也愿意轉(zhuǎn)讓和批準。

其次是股本規(guī)模較小。以上海市場為例，1997年和1998年共有101家公司換殼，其中總股本小于1億股的有39家、流通股小于3000萬股的有38家，所占比例均為38%。

小盤股具有收購成本低、股本擴張能力強等優(yōu)勢。特別是流通盤小，易于二級市場炒作，獲利機會較大。如滬市的國嘉實業(yè)(600646)，總股本8660萬股，重組后股價由6元漲到46元。

然后是股權相對集中。由于二級市場收購成本較高，而且目標公司較少，因此大都采取股權協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式。股權相對集中易于協(xié)議轉(zhuǎn)讓，而且保密性好，從而為二級市場的炒作創(chuàng)造條件。只跟一家談肯定比同時跟五六家談容易些。

最后是目標公司有配股資格。證監(jiān)會規(guī)定，上市公司只有連續(xù)三年平均凈資產(chǎn)收益率在10%以上(最低為6%)時，才有配股資格。買殼上市的主要目的就是配股融資，如果失去配股資格，也就沒有買殼上市的必要了。

另外有一點要注意的是，買殼上市中買賣雙方在同一地區(qū)的比例在逐年上升。1997年這個比例是45%，1998年上升到65%。由于地方政府的本位主義因素，跨地區(qū)收購還存在一定的困難，所以在本地區(qū)尋找殼公司的成功概率要大一些。

買殼上市的利弊

一般來說，買殼上市是民營企業(yè)在直接上市無望下的無奈選擇。與直接上市相比，在融資規(guī)模和上市成本上，買殼上市都有明顯的差距。

所以，買殼上市為企業(yè)帶來的利益和直接上市其實是相同的，只是由于成本較高、收益又較低，打了一個折扣而已。上市的收益主要有資金和形象兩方面，筆者不再贅述。

目前企業(yè)考慮更多的倒應該是買殼上市的弊。一是成本，二是收益。即成本收益比能否達到令人滿意的水平。買殼上市的成本總體上是逐年上升趨勢。1997年每起買殼上市案例的平均成本為6000萬元，1998年上升為1億元。

值得注意的是，雖然深滬股市已經(jīng)有上百起買殼上市案例，但是成功率并不高。買殼上市獲取收益的主要途徑是配股融資。當然也不排除主要通過二級市場炒作獲取收益的情況，但是由于很難統(tǒng)計這種現(xiàn)象，而且本文的閱讀對象是那些考慮將買殼上市作為長期投資的企業(yè)家，所以評價買殼上市是否成功的主要標準是效益能否得到長期穩(wěn)定發(fā)展。

1996年和1997年的案例中，只有15%左右的殼公司在買殼上市后兩年內(nèi)都能保持凈利潤增長；有65%的企業(yè)只是在買殼后的當年內(nèi)實現(xiàn)了收益增長，而且這種增長多是通過剝離不良資產(chǎn)、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等關聯(lián)交易形成的；另外有20%的殼公司則屬于完全失敗，買殼上市后的收益反而更加惡化。

換而言之，從這個意義上看，買殼上市的成功率只有15%左右，完全失敗率則高達20%。如果買殼上市失敗，企業(yè)的前期投入不但成了流水，還背上了沉重的包袱。要想甩掉包袱，還要付出額外的成本，可謂禍不單行。

典型案例分析

一、方正科技

方正科技是唯一一家完全通過二級市場收購實現(xiàn)買殼上市并且得到成功的公司。它的殼公司是著名的“三無概念”股延中實業(yè)（600601）。延中實業(yè)是“上海老八股”之一，股本結構非常特殊，全部是社會流通股。延中實業(yè)以前的主業(yè)比較模糊，有飲用水、辦公用品等，沒有發(fā)展前景，是一個非常好的殼公司。

1998年2月到5月，延中實業(yè)的原第一大股東深寶安（0002）五次舉牌減持延中實業(yè)，而北大方正及相關企業(yè)則通過二級市場收購了526萬股延中股票，占總股本的5%。后來深寶安又陸續(xù)減持了全部的股權，北大方正成為第一大股東。

北大方正后來將計算機、彩色顯示器等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入了延中實業(yè)，并改名為方正科技，延中實業(yè)從此變?yōu)橐患壹兇獾腎T行業(yè)上市公司，2000年中期的每股收益達到0.33元，買殼上市完全成功。

從買殼上市的成本上看，當初收購526萬股延中股票動用的資金上億元，但是通過成功的市場炒作和后來的股權減持，實際支出并不高。

然而這種方式的成本和風險都實在太高，除非買殼公司有很高的知名度和市場影響力，否則還是不試為好。

二、青鳥天橋

青鳥天橋的買殼上市方式是先收購，再受讓股權。

1998年12月北京天橋(600657)以1264萬元的價格收購北京北大青鳥有限責任公司所屬子公司北京北大青鳥商用信息系統(tǒng)有限公司98％的股權，以5323萬元的價格收購北京市北大青鳥軟件系統(tǒng)公司的兩項無形資產(chǎn)：青鳥商業(yè)自動化系統(tǒng)V2.0軟件技術和青鳥區(qū)域清算及電子聯(lián)行業(yè)務系統(tǒng)。

隨后北京北大青鳥有限責任公司分別與北京天橋的原大股東，北京市崇文區(qū)國有資產(chǎn)經(jīng)營公司、北京住宅開發(fā)建設集團總公司簽署法人股轉(zhuǎn)讓協(xié)議書，共受讓公司法人股11269870股，占總股本的12.31％。在此之前，北大青鳥已經(jīng)分別受讓了北京市京融商貿(mào)公司、深圳市萊英達集團股份有限公司、深圳市萊英達開發(fā)有限公司持有的公司法人股，共計4080000股，占公司總股本的4.45％。此次轉(zhuǎn)讓后，北大青鳥共持有公司15349870股，占公司總股本的16.76％，為公司第一大股東。

這種方式需要買殼公司和政府部門有密切的關系，由于是零成本收購，應該作為首選買殼上市策略。

三、新太科技

新太科技的買殼上市是典型的反向收購。

遠洋漁業(yè)（600728）1996年發(fā)行上市，公司主營遠洋捕撈及其下游相關產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售，上市后公司曾一度取得過輝煌的業(yè)績。但隨著傳統(tǒng)漁場海洋底層魚類資源的日趨衰竭，同業(yè)競爭的加劇，捕撈費用的增加，造成公司單位產(chǎn)品生產(chǎn)成本上升，經(jīng)營業(yè)績下降。

遠洋漁業(yè)1999年10月25日出資15326萬元受讓廣州新太科技有限公司95.112％的股權。廣州新太科技有限公司成立于1997年5月，注冊資金10000萬元，是廣州市天河高新技術開發(fā)區(qū)內(nèi)的一家高科技企業(yè)，主營計算機互聯(lián)網(wǎng)電話語音集成技術，是我國計算機電話集成領域的領導者之一。

遠洋漁業(yè)一躍成為一家純粹的互聯(lián)網(wǎng)技術公司，經(jīng)營業(yè)績和發(fā)展前景都出現(xiàn)了脫胎換骨的變化，取得了成功。

四、托普科技

托普科技對川長征（0583）的收購采取先注資后收購的方式。

1997年底，川長征以每股7.42元價格購買成都托普科技股份有限公司(托普發(fā)展的控股公司)53.85%的股份，向托普發(fā)展支付現(xiàn)金7791萬元。1998年4月，托普發(fā)展從自貢市國資局以每股2.08元外加0.5元無形資產(chǎn)補償費的價格購買了川長征48.37%的股份。

采取這種先注資后收購的方式，一是由于受讓國家股手續(xù)復雜，需要層層報批，另一個更主要原因是川長征以國有企業(yè)身份從國有資產(chǎn)保值增值基金中取得購買成都托普的價款，避免因企業(yè)性質(zhì)發(fā)生變化而失去借款資格，大幅度降低了托普發(fā)展的收購成本。

五、創(chuàng)智科技

創(chuàng)智軟件園收購五一文（0787）的手法更為獨特，通過組建合資公司方式間接控股上市公司，即由五一文第一大股東以其持有的五一文法人股股權作為出資，與創(chuàng)智軟件園合資設立創(chuàng)智科技有限公司，后者占有51%的股份，這樣，創(chuàng)智軟件園通過絕對控股該合資公司而間接成為五一文的第一大股東。

這種手法與直接收購法人股相比，成本大為減少，并且有效地避免了自身優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的未來收益被上市公司其他股東所攤薄。

六、科利華

科利華（600799）對阿城鋼鐵的收購方式也不簡單。該公司以每股2.08元的價格從阿鋼集團購買阿城鋼鐵28%的股份，應付價款1.34億元，該數(shù)額顯得相當龐大，不過與此同時，阿城鋼鐵以兩個5000萬元分別購買科利華下屬的曉軍公司80%股權和一項軟件著作權，這1億元以其對阿鋼集團的債權支付給科利華。

這樣，科利華僅用3400萬元現(xiàn)金和這筆債權償付給阿鋼集團作為購股款。采用這種做法的主要目的也是大幅降低實際收購成本，將購買價款中的絕大部分通過賬面數(shù)字進行對沖。

第二篇：民營地產(chǎn)企業(yè)買殼上市報告

民營地產(chǎn)企業(yè)買殼上市報告

一、公司上市的途徑

1、首發(fā)股票上市

首發(fā)上市是指按照有關法律法規(guī)的規(guī)定，公司向證券治理部門提出申請，證券治理部門經(jīng)過審查，符合發(fā)行條件，同意公司通過發(fā)行一定數(shù)量的社會公眾股的方式直接在證券市場上市。

為抑制房地產(chǎn)開發(fā)過熱，去除經(jīng)濟泡沫成分，我國1995年開始禁止房地產(chǎn)業(yè)公司IPO上市。經(jīng)歷多年的調(diào)整，房地產(chǎn)市場面臨新的發(fā)展良機，2001年始，隨著天鴻寶業(yè)的上市，國家開始解禁，資本市場在時隔八年后重新對房地產(chǎn)企業(yè)開放。2001年至今，中國房地產(chǎn)行業(yè)共有天鴻寶業(yè)、金地集團、天房發(fā)展、棲霞建設四家公司通過了證監(jiān)會的發(fā)行申請進行IPO上市。２、買殼上市

買殼上市是指在證券市場上通過買入一個已經(jīng)合法上市的公司的控股比例的股份，把握該公司的控股權后，通過資產(chǎn)的重組，把自己公司的資產(chǎn)與業(yè)務注入殼公司，這樣，無須經(jīng)過上市發(fā)行新股的申請就直接取得上市的資格。

3、IPO上市與首發(fā)上市的比較

在我國，并不是所有的企業(yè)都能通過IPO申請達致上市目標的。首先，《公司法》對企業(yè)的IPO申請上市有比較苛刻的條件限制；其次，有關治理部門對民營企業(yè)IPO申請的審查相當嚴格；尤其對房地產(chǎn)企業(yè)上市申請的審查更是審慎有加。2001年恢復房地產(chǎn)企業(yè)IPO上市至今，中國股市IPO的公司接近180家，房地產(chǎn)行業(yè)IPO公司卻僅僅只有四家，而且清一色是由國有股份控股，就說明了這一問題。因此，預計民營企業(yè)進行IPO申請上市的路途將會是比較坎坷、艱辛的。尤其是2003年9月21日中國證監(jiān)會發(fā)布通知提高IPO首發(fā)上市公司的門檻，明確要求除國有企業(yè)及有限公司整體變更外，必須成立股份有限公司滿三年方可申請IPO，等等，這就基本上堵死了民營企業(yè)通過IPO申請上市，較快進入資本市場的的途徑。相比之下，買殼上市的優(yōu)勢在于：不因出身是“民企”而受法規(guī)歧視；避開IPO對產(chǎn)業(yè)政策的苛刻要求；不用考慮IPO上市對經(jīng)營歷史、股本結構、資產(chǎn)負債結構、贏利能力、重大資產(chǎn)重組、控股權和治理層的穩(wěn)定性、公司治理結構等諸多方面的非凡要求；只要企業(yè)從事的是合法業(yè)務，有足夠的經(jīng)濟實力，符合《公司法》關于對外投資的比例限制，就可以買別人的殼去上市。

買殼上市具有上市時間快，節(jié)約時間成本的優(yōu)點，因為無須排隊等待審批，買完殼通過重組整合業(yè)務即可完成上市計劃，對比之下，完整的一個IPO上市計劃預計最快也要耗3－5年。

買殼上市后，通過對資產(chǎn)與業(yè)務的重組可以改善上市公司的經(jīng)營狀況，保持良好的融資渠道，可以向社會公眾籌集發(fā)展資金，通過向持控股地位的我集團公司購買優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，既可以使上市公司獲得良好的經(jīng)營項目，進一步提高經(jīng)營業(yè)績，維持再融資的可能，又可以使民營企業(yè)獲得寶貴的發(fā)展資金，積極開拓市場，迅速發(fā)展壯大自身實力。同時，由于經(jīng)營業(yè)績的提高也可以提升公司的市場形象，尤其是有促使股價高于每股凈資產(chǎn)，獲得“溢價”收入，并在合適的時機賣出股票兌現(xiàn)其“溢價”增值部分，實現(xiàn)投資的保值增值。

4、香港與內(nèi)地證券市場的比較

買殼可以選擇在國內(nèi)買，也可以選擇在香港買。上市地點的選擇很重要，其中，對股票流通性的考慮是極其重要的因素。由于歷史原因，內(nèi)地的深圳、上海兩個交易所，其上市的1400多只股票中，除了方正科技、興業(yè)房產(chǎn)、飛樂音響、愛使股份、申華控股等5只股票是全流通的外，其余上市公司的股票都有相當部分暫時不能流通，而且大多數(shù)都是不流通股占控股地位，要買殼就不得不買入暫時無法流通的股份。而對市場而言，“任何的買入都是為了賣出”，對民營企業(yè)的長期經(jīng)營策略而言，將來選擇合適的時機將持有的上市股份退出也是目前必須考慮的問題，鑒此，股份流通性差、退出機制先天不足的國內(nèi)股票市場對比于香港證券市場略顯不足。

相反，在香港聯(lián)交所買殼上市后，由于其股份是全流通的，上市公司退出機制相當完善，從而也為前述的股價“溢價”收入的兌現(xiàn)提高了良好的保障，單從流通性考慮，在香港市場買殼比較符合民營企業(yè)將來退出的需要。

二、我國房地產(chǎn)企業(yè)在國內(nèi)市場買殼上市的情況

據(jù)不完全統(tǒng)計，從１９９７年以來，在國內(nèi)買殼上市的房地產(chǎn)企業(yè)達到了４０家左右，并且還有繼續(xù)增加的趨勢。它們買殼的原因何在呢？買殼后的運作成敗又如何呢？

1、房地產(chǎn)企業(yè)買殼上市的動因分析

國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的新一輪快速發(fā)展是房企買殼上市的外在力量

我國國內(nèi)的房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)過1995年開始的嚴格調(diào)控與調(diào)整，幾年來，由于房地產(chǎn)的開發(fā)過熱導致的經(jīng)濟泡沫已經(jīng)基本上被擠出。1999年后由于國內(nèi)經(jīng)濟的全面回暖，非凡是居民住宅銷售看好，帶動了國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的新一輪快速發(fā)展，房地產(chǎn)開發(fā)投資增勢強勁，住宅及商業(yè)樓的開發(fā)與銷售面積迅速增加，房價也持續(xù)上揚，進一步推動提高了全行業(yè)的利潤空間。這樣，良好的外部環(huán)境與房價上揚所帶來的較高的行業(yè)利潤率，使得房地產(chǎn)企業(yè)的實力大大增強，這是房地產(chǎn)企業(yè)買殼上市的外在力量，也為買殼上市創(chuàng)造了條件。實現(xiàn)自身快速擴張，尋求發(fā)展空間是房企買殼上市的基本內(nèi)因

房地產(chǎn)行業(yè)的建筑周期長、資金需求大，是一個規(guī)模型、資金密集型的行業(yè)；全行業(yè)的復蘇使得投資于房地產(chǎn)的企業(yè)數(shù)量也大大增加。為了在行業(yè)競爭中取得有利的地位，房企就必須實現(xiàn)自身的快速擴張，尋求發(fā)展空間，以壯大自身的實力。而買殼上市就可以借助資本市場的融資、投資功能，來實現(xiàn)其快速、低成本、大規(guī)模的擴張，改變市場的格局，使企業(yè)在行業(yè)中處于比較有利的地位上。拓展資金渠道的需要

除內(nèi)部積累外，資金的外部來源渠道不外乎銀行貸款和資本市場兩個方面。房地產(chǎn)企業(yè)資金的需求量是很大的，而從銀行貸款來看，對房地產(chǎn)企業(yè)的貸款有種種的限制并且條件日益苛刻，同時對將來還形成了還貸壓力；而通過資本市場進行融資，則可以不用還本付息，財務負擔較小，可以減少資金借入的需求量，降低企業(yè)的資本負債率，從而打開資本市場融資的通道，實現(xiàn)經(jīng)營上的持續(xù)、快速擴張。

深入一點分析，房地產(chǎn)企業(yè)要通過ＩＰＯ上市進入資本市場并不輕易，證監(jiān)會和建設部對批準房企ＩＰＯ上市都有不同的要求，要通過上市融資的資格審查和審批程序相當困難，交易成本過高。而買殼上市則可以避過上市的嚴格審查，快速進入資本市場，拓展有效的資金渠道。進行“圈地”是部分房地產(chǎn)企業(yè)買殼上市的真正目的

房地產(chǎn)行業(yè)的快速發(fā)展加大了企業(yè)之間的競爭，這些競爭已經(jīng)由樓盤、房產(chǎn)延伸到不斷升值的土地資源上。有些房地產(chǎn)企業(yè)并不缺錢，也不缺資金的融集渠道，但是對它們而言，有些上市公司擁有的優(yōu)質(zhì)土地資源是這部分房企買殼上市的真正目的。它們通過買殼取得殼公司所擁有的黃金土地，進而對土地資源進行整合，可以形成公司新的利潤增長點。

2、房地產(chǎn)公司買殼的成敗分析

是否在買殼后再融資了，或者買殼重組后具備再融資的資格，應是買殼成敗的重要標準。再融資的資格主要與凈資產(chǎn)收益率相關，目前最基本的要求是最近三年每年凈資產(chǎn)收益率要在６％以上，低于此條件的公司暫時不具備再融資的資格。

按此要求，我們將買殼的房地產(chǎn)企業(yè)分為１９９７－１９９９年和２０００－２００３年兩類。其理由是：２０００年以前買殼的企業(yè)，已經(jīng)有足夠的時間進行重組，使凈資產(chǎn)收益率達到再融資的條件之上，因此，它們是否已經(jīng)再融資將是評價其買殼成功與否的關鍵性評價因素；而２０００年以后買殼的企業(yè)，基本上還沒有足夠的時間使凈資產(chǎn)收益率通過重組提高到符合再融資的關于“三年”的時間要求，加上有些公司未必在買殼后能馬上重組成功，因此，對它們的評價，將以業(yè)績的提高及凈資產(chǎn)收益率的上升為主要標準。

經(jīng)資料搜集、整理，１９９７年－１９９９年，房地產(chǎn)公司買殼上市的有１８家，海鳥發(fā)展和英雄股份是農(nóng)凱系的，屬于問題股，這里不予考慮。剩余１６家公司中，已經(jīng)成功完成再融資計劃的有： 銀基發(fā)展２０００年９月增發(fā)融資６８０００萬元 湖南投資２００１年４月增發(fā)融資５０７５０萬元 眾城實業(yè)２００２年１月增發(fā)融資７０９６０萬元 金豐投資２００２年４月增發(fā)融資６０８６８萬元

此外，天創(chuàng)置業(yè)２００２年末也計劃擬增發(fā)４０００萬股，目前在籌備中。

在尚未再融資或計劃再融資的公司中，陽光股份、長安信息最近三年的凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)達到６％以上，具備了再融資的資格；深物業(yè)最近兩年也在６％以上，初步具備再融資的條件?？梢哉J為，１９９７----１９９９年買殼上市的１６家房地產(chǎn)中，上述８家是成功的，占總數(shù)的５０％。其余公司中，天辰股份的殼于２００１年再次被買；深深房、萊茵置業(yè)、嘉寶集團、光彩建設近年的業(yè)績都在６％以下，有些甚至還虧損；金帝建設和瓊珠江居然被戴了“ＳＴ”的帽子，都是買殼失敗的例子；渝開發(fā)２００２年達到７.２５％，但２００１年也是虧損的，同樣不能說是成功的。這些公司也是８家，占５０％。

經(jīng)不完全統(tǒng)計，２０００－２００３年，房地產(chǎn)買殼上市的企業(yè)共有１9家，其中，北京方成偉業(yè)房地產(chǎn)公司未取得“福建三農(nóng)”的第一大股東地位，北京泰躍房地產(chǎn)公司控股“三峽水利”尚在批，北京鵬泰投資公司的“寧城老窖”凈資產(chǎn)為負數(shù)，均暫不予考慮，剩余１6家公司。１6家公司中，金融街已經(jīng)在２００２年２月成功增發(fā)籌資４２０００萬元，沙河股份、天辰股份均在２００２年末分別計劃擬增發(fā)６０００萬和４０００萬股Ａ股，渤海物流則擬配股投入房地產(chǎn)項目，此外，茂化永華、名流置業(yè)、湖北金環(huán)、恒大地產(chǎn)的業(yè)績都有很大的改觀。

而其它公司中，由于整體買殼的時間還不太長，暫時無法評價其是否成功，包括上實發(fā)展、先鋒股份、ＳＴ金泰，即使中福實業(yè)、萬里電池在被買殼后分別被“ＳＴ”為ＳＴ昌源、ＳＴ渝萬里，我們也還是不能武斷地判定它們是失敗的。

值得注重的是，由福建許榮茂家族買殼“萬象集團”改名“世茂股份”的公司，雖然沒有再融資計劃，目前也沒有再融資的資格，但由于該買殼項目的非凡運作方式，整個買殼項目無疑也是成功的。

另一個值得注重的例子是世紀興業(yè)投資公司買殼“中天企業(yè)”，雖然在再融資實踐或資格方面沒有什么表現(xiàn)，但是當我們打開它的Ｋ線圖，會發(fā)現(xiàn)控盤主力將該股從１９９９年的１０元以下價位拉高到最高的近８０元，我們能說它的買殼項目是不成功的嗎？盡管其中有一些不規(guī)范的因素存在。

3、房地產(chǎn)企業(yè)在國內(nèi)買殼上市的經(jīng)典案例

成功再融資案例---“金融街”增發(fā)籌資42000萬元

“金融街”原名“重慶華亞”，是重慶華西包裝集團控股的一家包裝行業(yè)上市公司。２０００年4月，華西集團將持有的４８６９萬股國有股以每股３.８０元的價格轉(zhuǎn)讓給北京金融街建設集團公司。

金融街集團取得控股權后，迅速對“重慶華亞”進行一系列的資產(chǎn)重組工作。２０００年５月，“重慶華亞”進行整體置換，金融街集團將所擁有的北京金融街區(qū)域的具有穩(wěn)定出租收益的物業(yè)和全資子公司北京金融街房地產(chǎn)經(jīng)營公司共計１６４３３萬元的資產(chǎn)，與“重慶華亞”全部資產(chǎn)１６５４５萬元進行等值置換，并在置換后將上市公司名稱改為“金融街”。２００１年５月，“金融街”與控股股東金融街集團進行關聯(lián)交易，加大重組力度，收購了關聯(lián)公司北京金融街建設開發(fā)公司位于北京金融街區(qū)域與土地開發(fā)有關的資產(chǎn)，并收購了控股股東金融街集團持有的北京宏基嘉業(yè)房地產(chǎn)公司５１％的股權。這樣，上市公司將獨家承擔北京金融街規(guī)劃區(qū)域剩余的全部土地開發(fā)工作，獲得了位于北京金融街的５０萬平米的土地儲備，足夠公司５年開發(fā)１００萬平米的可銷售地上建筑面積的需要，保持了公司的可持續(xù)發(fā)展。

金融街集團買殼后的資產(chǎn)重組效果是非常顯著的，２０００年５月上市公司進行整體置換后的馬上見了成效，當年中批露，公司半年實現(xiàn)１１２９萬元的利潤，比１９９９年同期的２２５萬元增長了４０３％；２００１年，公司當年實現(xiàn)利潤１５１００萬元，凈資產(chǎn)收益率４３.５９％，凈資產(chǎn)從買殼前的１６４００萬元增值到３４６５０萬元。

在優(yōu)良業(yè)績的支持下，公司２００２年２月，以每股１９.５８元的高價增發(fā)２１４５萬股Ａ股，融資４２０００萬元。再融資后的“金融街”繼續(xù)高速成長，２００２年末，公司實現(xiàn)利潤１６７００萬元，凈資產(chǎn)增長至８８５００萬元，凈資產(chǎn)收益率達１４.５４％；２００３年中期告更進一步顯示了驚人的發(fā)展，僅僅半年公司就實現(xiàn)利潤１２５６７萬元，凈資產(chǎn)收益率達１２.４３％，凈資產(chǎn)增長至１０１１００萬元！買殼三年，凈資產(chǎn)就增長了６.１７倍，并且目前公司良好的盈利能力使繼續(xù)再融資成為可能，金融街集團買殼上市后成功地走進了資本市場。

從“金融街”的運作中，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)買殼后成功再融資的共同特點，就是在買殼后對殼公司進行實質(zhì)性的重組工作，把優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)資產(chǎn)和業(yè)務注入殼公司，迅速提高盈利水平，取得再融資的資格進行融資。成功圈地案例---“世茂中國”買殼“萬象集團”

“萬象集團”原是家商貿(mào)企業(yè)，幾年內(nèi)業(yè)績持續(xù)下降。2000年8月，第一大股東“黃浦區(qū)國資辦”將其持有的26.43%股權轉(zhuǎn)讓給“上海世茂投資發(fā)展有限公司”，轉(zhuǎn)讓價格1.44億元。

“世茂投資”入主“萬象集團”，并非有意經(jīng)營其原有主業(yè)，所以在入主后幾乎半年多時間里，將“萬象集團”旗下的資產(chǎn)陸續(xù)出售，唯一保留的是“萬象國際廣場”55%權益?！叭f象國際廣場”地處中華第一街—上海最繁華、最聞名的南京路步行街起點，與第一百貨隔路相望，由“萬象集團”與“上海國際信托投資公司”共同投資，原注冊資金1.5億元，“萬象集團”占55%股份，“上國投”占45%。該項目歷時四年，1999年11月完成地下三層至正負零后，一直停工，而投資已高達11億元。股東之一的“上國投”截至2000年底對“萬象國際廣場”的貸款本息高達7.9億元?！笆烂顿Y”收購“萬象集團”十個月后，以900萬元帳面價格受讓其持有的“上海萬象國際廣場有限公司”6%股權，之后又受讓“上國投”持有的另45%股權，共獲51%股權，并將其改名為“上海世茂國際廣場”。

“世茂投資”同時承諾受讓截止2000年底“上國投”向“萬象國際廣場”發(fā)放的貸款本息合計7.9億元，“世茂投資”以其持有的26.43%“世茂股份”和40%“世茂建設”的股權以及其他資產(chǎn)向“上國投”提供質(zhì)押擔保，期限為2001年11月至2003年底。一般房地產(chǎn)項目運作周期為2年，實際上2003年6月，“世茂國際廣場”開始全球?qū)ν庹猩?，屆時國際廣場的收益剛好可以償還這筆貸款。

2002年2月，“世茂國際廣場”由原注冊資本1.5億元，增資為4億元?！笆烂顿Y”增資2.5億元，增資后占股本81.6%；“世茂股份”比例由49%降至18.4%。許榮茂從而進一步控股“世茂國際廣場”。

同年11月，“世茂股份”董事會同意公司第一大股東“世茂投資”將其持有的“上海世茂國際廣場有限責任公司”81.6%的股權全部轉(zhuǎn)讓給英屬維爾京群島BEI公司，“世茂股份”放棄對上述81.6%股份的優(yōu)先購買權?！笆烂瘒H廣場”主要權益轉(zhuǎn)移到海外，世茂集團也順利完成了買殼“萬象”的圈地目的。

另一個買殼圈地的例子是“上實集團”買殼“浦東不銹”。2002年9月，上海上實集團買入“浦東不銹”公司第一大股東三鋼公司和第二大股東寶鋼集團持有的公司股份共計43057萬股，占總股本的73.28%，成為公司的第一大股東。浦東不銹公司在上海浦東上南地區(qū)有103畝的優(yōu)質(zhì)土地，在上海市政規(guī)劃中，2010年世博會的主展區(qū)就位于此地區(qū)，增值潛力巨大。上實集團是一家實力雄厚的房地產(chǎn)開發(fā)商，其買入主營業(yè)務完全不同的浦東不銹公司的控股權，無疑將為自身發(fā)展提供了很好的土地儲備。目前，其“圈地”計劃仍在進行中。買殼失敗原因簡析

在買殼失敗的房地產(chǎn)公司中，我們發(fā)現(xiàn)較多公司的失敗原因在于沒有進行實質(zhì)性的重組行為，主要包括：A）意在占用上市公司資金，無實質(zhì)重組行為；B）意在股權質(zhì)押貸款，同樣無實質(zhì)重組行為。----“昌源投資”不摘“ＳＴ”帽

２０００年４月，福建神龍企業(yè)集團、福州中威實業(yè)公司分別獲取“中福實業(yè)”２０％、１１.５７％的股權，分列第一、第二大股東行列。２００１年末，公司實現(xiàn)凈利潤－１０５７５萬元，２００２年末實現(xiàn)凈利潤３４４萬元，公司的財務狀況一直沒有較大的好轉(zhuǎn)。2００３年４月，“ＳＴ中?！备拿埃樱圆础?，神龍企業(yè)集團在入主“中?！惫救旰?，仍然沒有摘帽。

昌源投資”不摘“ＳＴ”帽與神龍企業(yè)集團和中威公司入主后的資產(chǎn)重組力度有關。３年來，公司的第一、第二大股東都連續(xù)數(shù)年分別將所持有的２０％和１１.５７％的股權質(zhì)押給交行福州分行，獲取貸款，在對殼公司的重組上，除了出售部分子公司權益及將一部分的帳面應收債權轉(zhuǎn)為股權投資外，幾乎沒有什么實質(zhì)性的資產(chǎn)重組行為，這樣公司的業(yè)績不見好轉(zhuǎn)也就不希奇了?！綨extPage】

三、在香港市場買殼上市的市場分析

國內(nèi)股市綿綿下跌，而且預期仍有下跌空間，這就封殺了在國內(nèi)買殼后的二級市場收益，而國內(nèi)上市公司信息披露極不規(guī)范，這也大大加大了無法規(guī)避的財務風險。而選擇在香港買殼上市，由于股本是全流通的有著良好的套利和退出機制，因此，在香港買殼上市是民營企業(yè)擬通過上市進入資本市場的較好選擇。

有關資料反映，由于目前在國內(nèi)有很多民營企業(yè)紛紛在香港買殼上市，使得香港的上市公司殼價上漲到5000-7000萬元左右，而江山公司的殼價只有4000萬元左右，綜合各方面的信息來看還是比較合理的。關鍵是民營企業(yè)買入殼并注入資產(chǎn)后，香港股市會有什么反映，市場對我們有多大的認同。

香港股市分為主板和創(chuàng)業(yè)板兩個市場，共有１０５４家上市公司。根據(jù)民營企業(yè)買殼上市的實際可能情況，我們從中選取了港股地產(chǎn)、公用事業(yè)、建筑、綜合、高速公路類公司作為樣本公司進行分析。表3：港股地產(chǎn)公司股票資料

表4：紅籌地產(chǎn)、綜合與國企地產(chǎn)、公用、支援、零售公司股票資料 表5：港股建筑公司股票資料 表6：港股綜合類公司股票資料 表7；港股公用公司股票資料 表8：港股高速公路公司股票資料

五類公司共有樣本公司211家，其中把屬于紅籌或H股的帶中國概念的公司單列出來，經(jīng)過相關數(shù)據(jù)的收集、匯總、統(tǒng)計、處理，結果如下： 類別樣本數(shù)市盈率市凈率 紅籌或H股地產(chǎn)、綜合類公司23家11.820倍0.796倍 非紅籌或H股地產(chǎn)95家18.640倍0.712倍 公用事業(yè)公司10家9.759倍1.569倍 建筑類公司42家10.916倍0.600倍 綜合類公司34家13.569倍0.795倍

高速公路類公司7家8.638倍0.429倍從上述數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析結果，我們可以發(fā)現(xiàn)：

1、港股地產(chǎn)公司中，非紅籌或H股地產(chǎn)公司52家虧損，43家盈利，虧損面54.74%，盈利公司中盈利能力也不強，總盈利253億元，而地產(chǎn)公司的資產(chǎn)值一般較大，所以造成一種局面：市凈率只有0.712倍，但市盈率卻較高，達18.64倍。紅籌或H股地產(chǎn)、綜合類公司中同樣存在這種情況。

2、公用事業(yè)公司普遍盈利狀況良好，共計盈利237.08億元，10家中僅中國燃氣虧損6967萬元。其市盈率僅9.759倍較低主要也是因為業(yè)績較高的緣故，市凈率達1.569倍，證實投資者對公用事業(yè)公司信心比較足，愿意買入公司的股票。

3、建筑類公司普遍經(jīng)營狀況不佳，42家公司有22家虧損，虧損面52.38%，盈虧對抵，全行業(yè)仍虧損27億元。綜合起來看，行業(yè)中沒有盈利能力強的公司，最盈利的公司其士國際也不過盈利1.019億元，受此情況影響，建材類公司的市盈率10.916倍，市凈率0.600倍，都處于不高的水平。

4、綜合類公司普遍經(jīng)營狀況也不佳，34家有23家虧損，虧損面67.65%，總體看來，盈虧對抵，全行業(yè)盈利267億元，市盈率13.569倍，市凈率0.795倍，高于地產(chǎn)類公司。但尚未剔除個別公司盈利能力非常強的因素。

5、高速公路類公司共7家，普遍經(jīng)營情況良好，資產(chǎn)盈利能力較強，但是市盈率只有8.638倍，市凈率只有0.4293倍，在五類樣本公司中其資產(chǎn)是最優(yōu)質(zhì)的，但股價的認同度是最低的。

對于地產(chǎn)公司，我們從中選取了首長四方、首創(chuàng)置業(yè)、北京北辰、英皇中國等9家樣本公司進行進一步重點分析，初步結論如下：

掛在“地產(chǎn)”類名下的上市公司，經(jīng)營的業(yè)務可以有很大的區(qū)別，可以是地產(chǎn)開發(fā)、物業(yè)投資與治理，甚至不相關的科技資訊等。象泛海酒店集團，主要從事的是酒店經(jīng)營與治理，資產(chǎn)構成中全部都是酒店資產(chǎn)；而鵬潤集團，其業(yè)務中除少部分是物業(yè)投資外，絕大部分業(yè)務卻是投資于與“地產(chǎn)”無關的證券投資與電腦軟件設計系統(tǒng)上。

經(jīng)營業(yè)務的不同，股民的反應也有很大的區(qū)別。象“假地產(chǎn)”公司鵬潤集團，經(jīng)營業(yè)務的科技含量相對較高，因此其凈資產(chǎn)只有1.86元，但市值卻能達到5.20元，市價能取得253.23%的高溢價；而純經(jīng)營物業(yè)投資與治理的公司，其市價表現(xiàn)也不如有地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務的公司，象“首創(chuàng)置業(yè)”、“首長四方”等公司有相當?shù)牡禺a(chǎn)開發(fā)業(yè)務，其股價的折讓分別是69.74%和82.54%，在地產(chǎn)類公司中算比較高的，而“北京北辰”、“華夏置業(yè)”純粹經(jīng)營分處北京與香港的物業(yè)，其股價的折讓卻分別低至16.96%和18.41%。這可能跟香港股民的“我把錢交給你去投資物業(yè)，不如我自己去投資物業(yè)”的心理習慣有關。

公司的資產(chǎn)結構與資產(chǎn)質(zhì)量與股價的表現(xiàn)存在相當?shù)年P系，獲利能力差的固定資產(chǎn)比重高的公司，比較不被投資大眾看好，而獲利能力強投資權益資產(chǎn)比重高的公司，比較能得到投資者的認同。投資者比較看中的是公司的發(fā)展?jié)摿Γ瑢Τ恋碣Y產(chǎn)比重高的公司的股票不太感愛好。

公司的經(jīng)營水平對香港股民的心理影響超出公司的實際?！坝⒒手袊惫緭碛械臋嘁婢频昙胺帐阶≌l(fā)展項目北京牡丹園在公司不知情的情況下被轉(zhuǎn)移給第三者，投資者的信心受到嚴重挫折，盡管公司在剔除前述因素尚有2.56億元的凈資產(chǎn)價值，但市值卻只剩下0.28億元，股價折讓僅僅10.82%，在所有同類公司中名列倒數(shù)第一。

四、初步思考意見

1、盡管政府已經(jīng)恢復了房地產(chǎn)企業(yè)的IPO上市申請，但由于耗時長，成本大，成功機會小，不符合民營企業(yè)的實際情況，買殼上市是民營企業(yè)的現(xiàn)實需要。

2、在國內(nèi)買殼上市的房地產(chǎn)企業(yè)很多，大浪淘沙，各有成敗。從成功的經(jīng)驗看，民營企業(yè)假如選擇在國內(nèi)買殼，要注重在買殼后進行實質(zhì)性的資產(chǎn)與業(yè)務重組，真正把優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入殼公司，提高公司的盈利水平，改善財務狀況，爭取增發(fā)或配股的資格，實現(xiàn)買殼后的成功再融資。

國內(nèi)買殼上市的房地產(chǎn)公司也不乏進行“圈地”的成功例子。假如國內(nèi)的某家上市公司擁有位于好地段的黃金地塊，本身又是一個比較好的“靶子”企業(yè)的話，民營企業(yè)也不妨可以考慮。

此外，由于民營企業(yè)的主要業(yè)務是在國內(nèi)，因此，在國內(nèi)買殼上市對民營企業(yè)提高知名度的作用也許會比在香港買殼的作用大。

3、從流通性方面考慮，在香港買殼上市是民營企業(yè)的較好選擇。假如在香港買殼，應通過穩(wěn)定經(jīng)營提高業(yè)績，逐步在股民心目中樹立形象，再抬高股價，尋求適當機會進行融資。要注重不僅僅要對殼公司的資產(chǎn)與業(yè)務進行重組，還應注重如何提高股票的市值，使買殼后的公司的市值高于凈資產(chǎn)值，取得“溢價”。從現(xiàn)有香港市場各相關行業(yè)的資料分析中看，民營企業(yè)買殼后假如掛“地產(chǎn)”的牌子，在注重投入的資產(chǎn)的結構及質(zhì)量的同時經(jīng)營其他能令股價溢價的業(yè)務，將有利于股價的提升；假如注入的資產(chǎn)是公用事業(yè)的，將可能會有溢價；至于建材、綜合經(jīng)營和高速公路類的資產(chǎn)和業(yè)務則不宜注入。

第三篇：上市公司財務舞弊理論分析

上市公司財務舞弊理論分析

譚金維

2012-11-7 14:56:24來源：《合作經(jīng)濟與科技》2012年第2期上

摘 要：虛假的財務會計信息將導致社會腐敗、國有資產(chǎn)流失和經(jīng)濟資源的浪費。本文主要闡述企業(yè)財務舞弊的ABC理論、有限性理論、契約理論、風險因子理論，以分析財務舞弊的成因，為阻止財務舞弊行為發(fā)生及其治理提供理論指導。

關鍵詞：財務舞弊，上市公司，成因分析

財務舞弊就是單位利用不正當手段故意編制虛假的財務會計報告，其目的就是粉飾業(yè)績、獲取非法利益。目前，西方國家對于舞弊理論從現(xiàn)有的理論來看，主要有四種研究理論，他們都是從舞弊成因的角度來思考的。

一、ABC理論

ABC理論是由美國臨床心理學家阿爾伯特·艾利斯創(chuàng)建的。ABC理論認為，誘發(fā)事件A只是引發(fā)情緒和行為結果C的間接原因，而引起C的直接原因則是個體對激發(fā)事件A的認知和評價而產(chǎn)生的信念B，即人的消極情緒和行為障礙結果C，不是由于某一誘發(fā)事件A直接引發(fā)的，而是由于經(jīng)受這一事件的個體對它不同的認知和評價而產(chǎn)生的某種信念B所直接引起。這種信念也稱為非理性信念。

用ABC理論可以很好地解釋財務舞弊行為。財務舞弊行為C是由誘發(fā)性事件A和信念B相結合而產(chǎn)生的結果。利益驅(qū)動下的股權融資事件及擬融資公司惡劣的基本面情況是財務舞弊行為C的誘發(fā)性事件A，制度和道德（即上市公司、地方政府、中介機構三方）產(chǎn)生信念B。當企業(yè)的財務狀況惡化（即未能滿足證監(jiān)

會的要求），制度和道德（職業(yè)道德）對上市公司、地方政府、中介機構的行為不能產(chǎn)生正確的引導和約束，舞弊財務報告行為就發(fā)生了。

二、有限性理論

有限理性的概念最初是經(jīng)濟學家阿羅提出來的。他認為，有限理性就是人的行為“即是有意識地理性的，但這種理性又是有限的”。

1978年的諾貝爾經(jīng)濟學獎得主美國教授赫伯特·亞·西蒙在其著作《管理行為》一書中提出了有限理性理論，認為現(xiàn)實生活中的人是介于完全理性和非理性之間的“有限理性”狀態(tài)。西蒙從生理學、心理學兩個層面對人的“有限理性”進行了科學而細致地分析，進一步把理性區(qū)分為程序理性和結果理性。

上市公司財務舞弊的行為，其行為結果的形成過程也不應該被忽視。用西蒙教授的有限性理論對上市公司財務舞弊的產(chǎn)生進行程序性分析，對上市公司財務舞弊的行為結果這一非理性行為尋找到政府監(jiān)管層、地方政府、上市公司以及中介機構的非程序性行為理論行為，從而為減少和監(jiān)管上市公司財務舞弊行為提供有效的對策和建議。

三、契約理論

由信息不完全、不對稱所引起的機會主義行為可能發(fā)生在市場，也可能發(fā)生在組織內(nèi)部，還可能發(fā)生于政府規(guī)制之中?，F(xiàn)代經(jīng)濟學把關于非對稱信息情況下最優(yōu)社會契約安排的理論稱之為契約理論。由于契約的不完備性和信息的不對稱性，容易產(chǎn)生兩個問題：一是逆向選擇問題；二是道德風險問題。

上市公司的管理層相對于外部信息使用者來說，擁有更多的關于公司現(xiàn)狀、未來發(fā)展前景等私人信息或內(nèi)部信息，這種信息的不對稱會直接影響外部信息使用者對公司價值的評價，從而影響帕累托改進的實現(xiàn)，這是典型的逆向選擇問題。由于會計信息是公司管理層和外部信息使用者利益關注的焦點，因此一些上市公司在提供會計信息時，不可避免地會出現(xiàn)逆向選擇問題，向外部信息使用者披露虛假的會計信息，通過犧牲投資者的利益來獲取企業(yè)或自己的利益。而道德風險問題主要體現(xiàn)在，信息的不對稱將導致委托人無法觀察到代理人的行動，而這些行動又直接影響到交易（契約）各方的利益關系所產(chǎn)生的。會計信息通常作為企業(yè)業(yè)績是否良好的衡量，而經(jīng)常被運用于激勵機制（合約）中。當會計數(shù)字與管理者的薪酬掛鉤以后，雖然一方面可以促使管理者更好地管理企業(yè)，使企業(yè)健康地運行；另一方面一些企業(yè)和個人為了自身效用的最大化，財務舞弊行為隨之產(chǎn)生。

四、風險因子理論

1895年心理學家弗洛伊德與布羅伊爾合作發(fā)表了《歇斯底里研究》，弗洛伊德著名的“冰山理論”也就出現(xiàn)在人們的面前。在弗洛伊德的人格理論中，他認為人的心理分為超我、自我、本我三部分，超我往往是由道德判斷、價值觀等組成，本我是人的各種欲望，自我介于超我和本我之間，協(xié)調(diào)本我和超我，既不能違反社會道德約束又不能太壓抑。

用冰山理論可以將各種導致舞弊行為的因素分為兩大類，并將它們喻為海面的一座冰山。露出海平面的只是冰山的一角，是每個人都可以看見的客觀存在部分，屬于舞弊的結構部分，包含的內(nèi)容是組織內(nèi)部管理方面的問題；而潛藏在海

平面下的部分，是更為主觀化、個性化的內(nèi)容，包括行為人的態(tài)度、感情、價值觀念、滿意度、鼓勵等等，屬于舞弊的行為部分，這些行為更容易被刻意掩飾起來，因而也更為危險。該理論強調(diào)在舞弊風險因素中，個性化的行為方面更為危險，需要更多的注意力。

五、財務舞弊的成因

財務舞弊以其理論基礎作為支持，可將其成因分為以下幾類：

（一）誘發(fā)因素

1、本質(zhì)誘因。利益驅(qū)動是財務舞弊產(chǎn)生的本質(zhì)誘因?？枴ゑR克思曾經(jīng)說過，人們奮斗所爭取的一切，都同他們的利益有關。利益是個人和社會發(fā)展的內(nèi)在動力。由此可見，財務舞弊的本質(zhì)誘因是參與舞弊各方的利益追求。根據(jù)主體的不同，上市公司財務舞弊的利益驅(qū)動可以分為地方政府的利益驅(qū)動、上市公司的利益驅(qū)動、中介機構的利益驅(qū)動。

2、直接誘因。財務舞弊的直接誘因是股權融資。企業(yè)如果想通過上市籌融資，首先需要獲得上市融資的資格，因此公司的財務經(jīng)營狀況就必須符合證監(jiān)會的監(jiān)管政策和條件，否則就拿不到通往資本市場的通行證。對于已上市的公司來說，可能會由于自身或其他的外資因素導致企業(yè)財務或經(jīng)營的惡化，此時，上市公司會更加迫切地需要通過再融資來解決經(jīng)營或財務困境，或者企圖保住殼資源。然而，證監(jiān)會的監(jiān)管政策直接約束了他們的再融資能力。由于股權融資困境的存在，企業(yè)為了從資本市場上獲得融資或再融資資格，在財務狀況不好甚至惡化的情況下，為了迎合證監(jiān)會的要求，可能會鋌而走險，通過篡改報表數(shù)據(jù)或錯

報、漏報報表事項等財務舞弊行為，以達到上市或提高發(fā)行股價或再融資的目的，以獲取更多的超額利潤和報酬。因此，股權融資是上市公司財務舞弊的直接誘因，而隱藏在股權融資背后的參與各方的利益驅(qū)動則成為了導致企業(yè)財務舞弊的本質(zhì)誘因。

（二）決定因素。是什么最終導致了舞弊的發(fā)生呢？有人認為是行為人的信念決定了財務舞弊的發(fā)生，也就是認知行為學派的ABC理論中的信念B。在相同的誘發(fā)因素和基本因素情況下，行為人不同的信念會導致不同的行為結果，用ABC理論可以很好地解釋這一點。人們的行為信念主要是靠制度和道德來引導和建立的。制度依靠法律法規(guī)等法律文件提供了合法與非法的標準，通過他律來約束行為人行為的規(guī)范，是一種剛性約束。而道德是通過判斷行為的善與惡來作為標準，主要通過行為人自律來約束行為人的行為，是一種軟性約束。

在我國，上市公司的籌融資活動基本上是通過證券交易所或證券公司進行的。我國證券市場的約束機制主要是在兩方面：證券市場的準入制度和對違法違規(guī)行為的監(jiān)督處罰。因此，要抓好這一環(huán)節(jié)，必須建立健全證券市場監(jiān)管體制，做到有法可依、執(zhí)法必嚴、違法必究，減少財務舞弊的發(fā)生。同時，也要加強道德約束，財務人員需要通過道德上的自律來促使市場的健康發(fā)展。

六、小結

自危機爆發(fā)以來，雖然我國國內(nèi)目前尚未發(fā)生嚴重的會計舞弊丑聞，但發(fā)生重大會計造假案件的風險正在聚積，由于經(jīng)濟增長減緩、外貿(mào)出口困難、證券市場波動等，導致一些公司經(jīng)營狀況惡化，資金緊張，財務上容易進入困境，粉飾報表的可能性明顯加大。在受金融危機影響的大環(huán)境下，各界必須加大對企業(yè)的監(jiān)管，預防舞弊事件的發(fā)生迫在眉睫。

主要參考文獻：

[1]黎四龍.舞弊三角理論與財務預警[J].廣東財經(jīng)職業(yè)學院學報，2008.7.2.[2]葛家澍.《上市公司財務舞弊案剖析叢書》評述[J].財會通訊，2007.5.[3]陳國欣，呂占甲，何峰.財務報告舞弊識別的實證研究：基于中國上市公司經(jīng)驗數(shù)據(jù)[J].審計研究，2007.3.

第四篇：案例——廣本飛度上市推廣分析[范文模版]

案例——廣本飛度上市推廣分析

從2003年9月16日下線，到9月28日全國正式上市，F(xiàn)it（飛度）可以說創(chuàng)造了廣本的又一個神話，上市當月3天銷售599輛，10月份銷售3871輛，12月，這一數(shù)字攀升到6921輛，在上市后不到4個月的時間里，共銷售16554輛。

飛度的熱銷除了產(chǎn)品的選型、定價以及廣本品牌本身高人一籌外，上市推廣也是可圈可點，這里通過分析飛度的上市軌跡，權衡其利弊，對于其他的轎車新品上市也有著極為重要的借鑒意義。

一、轎車新品推廣手法的演變

從整體來看，專業(yè)、創(chuàng)新、整合是市場推廣的大趨勢，具體表現(xiàn)在以下幾點。

第一、載體從傳統(tǒng)媒體走向現(xiàn)代媒體。除了原有的空中的電視廣播，地面的報刊、戶外廣告外，新一代的網(wǎng)絡、DM、短信也成為重要載體。特別是網(wǎng)絡，象威馳、嘉年華、中華、菱帥等新品都曾在雅虎、搜狐、新浪等門戶網(wǎng)站開設宣傳陣地，飛度也不例外。

第二、從靜態(tài)走向動態(tài)，由單向走向互動。通過網(wǎng)絡的交互平臺，游戲，及各類俱樂部、活動的組織參與等，增加與消費者之間的互動和雙向交流；

第三、從無意識的單

一、零散傳播走向有意識的多元、整合?，F(xiàn)代的市場推廣已經(jīng)發(fā)展到幾乎無所不包，無所不用，凡能有效整合進來的就整合，各種媒介、載體、形式之間已經(jīng)沒有界限。

第四、從廠商走向社會。以前的市場推廣是純粹的廠商行為，現(xiàn)在的市場推廣已經(jīng)被擴充到全社會，新聞話題、公關活動等已經(jīng)涉及到包括企業(yè)界、學術界、新聞界，甚至是政府相關部門的參與和重視。

二、轎車新品上市的原則

1、充分關注競爭對手和消費者原則；

事實上，飛度在上市前進行了充分的市場調(diào)研，特別是產(chǎn)品選型，更是確定以三廂切入市場，而非媒體猜測的兩廂，其原因就是80%的消費者更加認可三廂。在定價方面，也是參考了威馳、POLO等車型的價格，以確保競爭優(yōu)勢。

2、打出自己的節(jié)奏原則；

飛度整個的上市環(huán)節(jié)連接的比較緊密，從2000年年底放風，到2001、2002通過各種場合對車型、價格進行報道，從今年3月啟動FITLADY選舉活動，到4月車展露面，以及關于上市日期的炒作，可以說環(huán)環(huán)相接，沒受到對手太多影響，反而是給對手造成了一定的麻煩。

3、創(chuàng)新及差異化原則；包括活動、概念、形式的種種差異化；

飛度的形象代言人FITLADY選拔系列活動及上海車展定時開放展覽飛度，上市活動在全國各地同期同步舉行，都是在概念、形式、活動上的創(chuàng)新。

4、系統(tǒng)整合和集中原則；

飛度不但充分利用各種媒體進行軟文炒作和新聞報道，而且還同新雅閣的上市、同廣州本田進行了很好的整合。

5、借勢造勢原則；

飛度通常利用車展等重大活動進行新聞報道，在社會整體關注汽車的同時，發(fā)出聲音，在大家進行價格調(diào)整時，討論價格，總之緊隨熱點，省力省事。

6、新聞性原則。以提高社會關注程度，擴大知名度和影響力；

關于飛度的任何方面的新聞我們都可以在媒體上看到--是三廂還是兩廂？原型車是什么？在海外市場反響如何？什么時候上市？代言人是誰？會不會受非典影響？銷售情況會如何？定價會是多少？經(jīng)銷商是否會加價銷售？諸如此類，可以說是吊盡新聞媒體和消費者的胃口，進行了充分的炒作。也建立了極高的知名度。

三、飛度上市具體行程

2000年12月，廣州市領導向媒體透露，廣州本田將生產(chǎn)經(jīng)濟型轎車。

2001年5月，日本媒體報道，廣州本田將生產(chǎn)經(jīng)濟型轎車，車型可能是將于2001年6月在日本上市的新一代小型車（Fit），排量1300cc。

2001年6月，本田Fit于22日在日本上市，獲得好評，F(xiàn)it提出“全球小型平臺”概念。

2001年6月，廣汽董事長張房有透露，廣本10萬元經(jīng)濟型轎車將于2003年下線。

2001年11月，本田宣布投資１億美元在巴西生產(chǎn)Fit經(jīng)濟型車，F(xiàn)it在9月的2001年法蘭克福國際汽車展上倍受矚目，2002年將以“Jazz”為名在歐洲市場銷售。

2001年12月，廣州本田宣布12萬輛產(chǎn)能改造計劃，曾慶洪證實準備生產(chǎn)經(jīng)濟車。

2001年12月，本田宣布在廣州生產(chǎn)經(jīng)濟型轎車，新車可能以Fit為基礎進行開發(fā)，而且新車型將在2002年年底首先在日本市場推出。

2002年6月，曾慶洪表示經(jīng)濟型車將于2003年中期面市。

2002年12月，本田宣布將在廣州生產(chǎn)經(jīng)濟型轎車“Fit Salon”(日本名Fit Aria，12月20日在日本推出)，同時將產(chǎn)能擴大到年產(chǎn)24萬輛。

2002年12月25日，媒體對廣本 “Fit Salon” 及原型車“Fit Aria”進行報道，指出“Fit Salon ”是三廂車，價格可能在10萬元--17萬元左右。

2003年1月，本田Fit高居2002年的銷售排名榜首，豐田花冠屈居第二。

2003年3月12日，媒體稱廣本“Fit”將參加上海國際車展。同日，廣本選拔形象使者FITLADY的活動啟動，開始接受報名。

2003年4月20日，廣本飛度 “Fit Salon” 參加第10屆上海國際車展，第一次正式露面，并初步確定于7月下線，8月投放市場，稍后推出“Fit”兩廂版本。媒體開始對“Fit” 的價格進行猜測。

2003年5月，突破“外資不超過50%股比”限制的本田汽車(中國)有限公司在廣州經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)出口加工區(qū)正式掛牌，2004年以后，每年將有至少5萬輛兩廂FIT從這里出口到歐洲。

2003年5月，本田宣布，因非典影響，“Fit Salon”上市可能延遲1-2個月，同時，記者稱飛度定價極有可能在12萬元以內(nèi)，廣本方面稱延期上市不會對價格造成影響。

2003年6月8日，有28名候選人云集三亞復選，22日晚，有8名佳麗勝出，贏得了FITLADY稱號。

2003年6月，媒體披露，三廂飛度預計9月中旬上市，基本型售價在10－11萬元之間，很可能是10.98萬元，兩廂飛度的投放時間待定。

2003年8月1日，廣本在海南舉辦了以媒體為主的飛度試車活動，確定于9月16日正式下線，價格將在下線儀式上公布。

2003年9月8日，媒體稱飛度基本型售價可能在9-10萬元之間。

2003年9月15日，曾慶洪表示飛度售價肯定會給大家一個驚喜。

2003年9月16日，F(xiàn)it（飛度）在廣州正式下線，1.3升手動檔售價9.98萬元，無級變速自動檔售價10.98萬元。下線后引起各地踴躍定購，據(jù)稱各地訂單總量已經(jīng)在3萬臺以上，拿車已經(jīng)排到明年下半年。

2003年9月28日，以“FitFitParty！飛度面對面”為主題的飛度全國上市新聞發(fā)布會暨試乘試駕活動在北京怡生園舉行。全國各地廣州本田特約銷售服務店也舉行了上市發(fā)布活動。首先投放市場的是1.3L五速手動檔，自動擋車型將在11月份推出。

2003年10月13日，針對北京、深圳、廣州出現(xiàn)的飛度加價銷售的情況，廣州本田稱將還信消費者，嚴查飛度加價事件。

四、飛度宣傳的九大熱點

一個是三廂還是兩廂。

二個是飛度的原型車，以及海外市場的反響。

三個是產(chǎn)品的性能和配置。特別是MM設計理念等。

四個是飛度的價格。之前出現(xiàn)了多個版本。

五個是什么時候上市，會不會受非典影響？

六個是銷售情況會如何？會不會延續(xù)雅閣神話？

七個對市場同類車型的沖擊？特別是威馳、Polo以及相關車型的價格調(diào)整，新一輪價格戰(zhàn)會否形成。

2003年8月19日，派力奧和西耶那兩大車系下調(diào)價格;9月1日起，奇瑞 “風云”系列全線降價，9月9日，雅酷、威姿和夏利2000三個系列全部降價，威姿自動擋降價幅度高達1.5萬元；9月15日，上海大眾03款polo價格全面調(diào)整，價格降幅為0.81萬元－1.11萬元;威馳也給予5000元優(yōu)惠。

八個是經(jīng)銷商是否會加價銷售？加價多少？

飛度1.3L五速手動擋(MT)在北京市場被加價2.5萬元出售，深圳加價1.8萬元，廣州加價1.5萬元。

九個是代言人FITLADY。

五、相關新聞報道

如前所述，飛度利用九大熱點進行宣傳，時間持續(xù)兩年之久。

在策略方面，廣州本田廣泛地借重于媒體傳播、行業(yè)展會、巡展路演、商業(yè)贊助和媒體、消費者者試乘試駕等多種公關手段，全面加強了與媒體、消費者和其他社會公眾在各個層次上的溝通，特別是在對待媒體記者和網(wǎng)絡方面，工作到家，有效地向市場和社會傳達了產(chǎn)品和企業(yè)信息。

飛度官方網(wǎng)站

搜狐網(wǎng)站專題

六、相關公關活動

1、FITLADY形象使者的評選

FITLADY形象使者的評選是一次典型的商務推廣活動，突破了傳統(tǒng)的新車下線、上市儀式的概念，把原來少則一天多則三天的上市宣傳拓展為全年的推廣活動。

據(jù)了解，F(xiàn)ITLADY形象使者評選活動的籌劃始自2002年。

廣州本田從2003年3月12日起，通過全國140家廣州本田汽車特約銷售服務店，舉行集“美麗”、“智慧”于一身的Fit lady形象使者選拔活動，報名開始。

2003年4月20日，由廣州本田全國140多家特約經(jīng)銷商推薦的140名女孩的照片在上海國際車展上接受來賓票選，成為今年上海車展的一大亮點。

6月8日始，來自全國各地的28位入圍選手來到海南三亞，接受為期兩周的封閉式培訓。她們中有模特、歌手、主持人，而更多的則是在校大學生。在這兩個星期的時間里，選手們接受了廣州本田企業(yè)文化講座、個人形象塑造、表演與造型、演講與應對技巧等基礎培訓以及戶外拓展訓練等。

6月22日晚，廣州本田Fit轎車形象使者選拔活動的決賽在三亞激情上演，28位選手進行了青春、活力、智慧的精彩展示。經(jīng)過近3個小時的激烈角逐，來自廣州的吳瑕、來自新疆的阿麗飛燕、來自重慶的包瑩瑩和李娥嬋、來自武漢的孫宏英、來自杭州的周夏貞、來自?？诘闹茱@桐、來自茂名的郭曉青8位選手脫穎而出，贏得了FITLADY的稱號。

飛度雖然沒有上市，但是其定位卻在FITLADY的評選活動中浮出水面---健康、年輕和親近。

廣州本田總經(jīng)理門脅轟二表示，評選FITLADY，并不代表這是一部專為女性設計的車，更不代表這是一部專為年輕女性設計的車。女性擁有更強的對新生事物的表現(xiàn)力，美麗、智慧的女性與飛度精巧、環(huán)保的設計思想非常貼切，更適合做FIT的形象代表。

FITLADY的評選看似簡單，實際繁復，任何一個細節(jié)都不可以忽視。操心---30名選手中年齡最小的只有18歲，幾乎都是孩子。從早晨起床到晚上熄燈，她們的飲食起居都要監(jiān)護人一一照顧；

費力---模特公司培養(yǎng)LADY的健康、親近的公眾形象，訓練她們面對媒體、鏡頭的感覺；拓展訓練公司幫助她們培養(yǎng)團隊的概念，洗去LADY身上的稚氣；大腕兒李東田、劉洋幫LADY塑造清新的造型；專業(yè)演出公司負責最后的晚會……

在鮮花、掌聲和淚水中，8位Fit lady如出水芙蓉一樣向世人展示了“美麗”與“智慧”。而這正是廣州本田的初衷。最后當選FITLADY的8名女孩將與廣州本田簽約一至兩年，參加“飛度”轎車的一系列宣傳及推廣活動。

廣州本田也成為國內(nèi)首家為新車在全國范圍內(nèi)評選形象使者的汽車公司。

FITLADY相關報道

2、上海車展及相關圖片

2003年4月20日，第10屆上海國際車展上，廣州本田、本田技研工業(yè)株式會社（以下簡稱Honda）聯(lián)袂參展，并推出一款全新的精巧型轎車Fit salon（飛度）。和一汽、大眾、通用相比，廣州本田和本田的聯(lián)合展臺雖然面積不大，但是由于廣州本田第一款經(jīng)濟型車“飛度”的首度亮相，而成為全場焦點。

之前業(yè)內(nèi)早就傳聞廣州本田將生產(chǎn)暢銷日本的FIT，但是究竟是三廂還是兩廂就一直各有說法。由于FIT在日本的良好銷售成績，加上廣州本田一貫的品牌保證，市場對這款車非常期待。而廣本對這款車的一切信息都諱莫如深，也更加吸引了外界對它的關注。

謎底終于揭開了，廣本首款經(jīng)濟型車是FITSALOON，中文名為“飛度”，首先推出的是一款三廂轎車，將于今年7月下線，8月投放市場，兩廂版本將稍后推出。不過，更多的細節(jié)廣州本田就沒有透露，比如價格、產(chǎn)量等?？磥恚瑥V本還是要把懸念保持到最后一刻。為了增加“飛度”的神秘感，廣州本田還在中心展臺上設了帷幕，只在固定的時間才打開，讓人一睹“飛度真容”，這也是車展上惟一采用這一做法的展車。

2003上海車展

3、下線儀式及產(chǎn)品相關圖片

2003年9月16日，造勢已久的廣州本田全新精巧型轎車Fit Saloon（飛度）在廣州大本營宣布正式下線，并公布了消費者期待已久的價格：1.3升手動檔售價9.98萬元，無級變速自動檔售價10.98萬元，該款車型將于9月28日在全國統(tǒng)一上市。

下線儀式相關報道

4、其他活動

海南飛度媒體試車

2003年８月１日，廣州本田在海南組織了飛度試車，以雜志為主的國內(nèi)主要媒體第一次與飛度“親密接觸”。從第一次亮相給人的印象來看，飛度具備攪動小型家用車市場的實力。

全國統(tǒng)一上市

全新精巧型FitSaloon(飛度)轎車于2003年9月16日在廣州本田順利下線后，得到了社會各界的關注和支持。

2003年9月28日，以“FitFitParty！飛度面對面”為主題的飛度全國上市新聞發(fā)布會暨試乘試駕活動在北京怡生園舉行。全國各地的廣州本田特約銷售服務店也在同一天舉行了上市發(fā)布活動。

此次首先投放市場的FitSaloon(飛度)轎車是1.3L五速手動檔（MT），全國統(tǒng)一銷售價格為9.98萬元。

七、平面媒體推廣

1、媒體投放特點

從2003年9月16日Fit Salon(飛度)下線開始，廣州本田開始了針對性的投放。

從投放的時間來看，9月16日飛度下線和9月28日上市是兩個高峰，尤其是9月28日飛度正式上市，飛度共投放廣告57次，438.5萬元，分別占（9.16-10.9）投放總量的42.5%和39.7%。中間也有不同程度的保溫投放。

從媒體的選擇來看，主要是日報類、晚報類城市權威媒體，面對的都是廣大讀者。其中，廣州日報、深圳商報、深圳特區(qū)報、北京青年報的投放量分列前四位，分別占投放總量的7.53%、6.14% 和5.93%、5.14%。

從投放的區(qū)域來看，廣東、北京、上海、浙江等經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)是飛度投放的重點，也是飛度銷售的重點區(qū)域。

2、主要平面表現(xiàn)

從廣告表現(xiàn)來看，飛度喊出“外在動人，內(nèi)在動心”的口號，將飛度的秀美外觀和內(nèi)部空間盡情展現(xiàn)，F(xiàn)ITLADY的陽光、青春、活潑、靚麗的外形與之相互輝映，顯得頗為時尚動人。飛度的電視廣告也是以FITLADY的裙舞開始，高雅而奔放，異域、動感味道十足。

核心稿，投放120次，9月16日之后開始投放

投放11次，9月28日之后開始集中投放

飛度電視廣告

八、飛度上市的得與失

飛度的上市一直倍受關注，總的來講相當成功。

無論是從飛度的知名度、影響力，媒體的資源投入方面，還是上市后受到的熱烈追捧，競爭對手不得不降價應對等，都說明了飛度產(chǎn)品、營銷、推廣的成功。

1、飛度之得：

1）、利用新聞媒體進行各種話題的炒作，始終保持高熱度，減少了大量的硬廣投入。在完全沒有硬廣投入的情況下，飛度早在下線之前就取得如此高的知名度和關注度，算是第一得。

2）、FITLADY選拔開創(chuàng)先河，與威馳吳彥祖選拔女主角有異曲同工之妙。但如果能參加“飛度”的一系列宣傳及推廣活動，必將引得更多關注。

3）、價格一步到位，產(chǎn)品綜合素質(zhì)不錯，加上廣州本田的品牌號召力，以及在品質(zhì)和售后服務方面的良好口碑，可以說讓對手最著急，特別是威馳和Polo受到巨大壓力。

4）、饑渴銷售策略再次奏效。據(jù)報道，率先上市的飛度1.3L五速手動擋(MT)，在北京市場被加價2.5萬元出售，深圳加價1.8萬元，廣州加價1.5萬元，經(jīng)銷商何樂不為？廣本一邊假打，一邊可以牢牢掌握對經(jīng)銷商的控制權，正中下懷。

2、飛度之失：

1）、炒作氣氛太濃。難免引起部分業(yè)內(nèi)和消費者的反感，對長期發(fā)展不利。特別一些媒體將威馳、派力奧、西耶那、雅酷、威姿、夏利2000、POLO、風云、路寶等系列車型的降價全部“歸功”于飛度，似乎有點自欺欺人。

2）、有市無車，加價銷售雖然吊起了消費者胃口，但在一定程度上也有損于企業(yè)的形象。

3）、產(chǎn)品捧的太高，實際產(chǎn)品容易引起消費者心理上的失落。很快業(yè)界就有種觀點，認為飛度駕駛室前移影響車輛安全，大空間影響到后排座椅的舒適性，對飛度十分不利。

第五篇：吸收合并上市案例分析

關于吸收合并上市案例的學習和分析

(2012-01-17 09:45:24)

轉(zhuǎn)載▼

吸收合并即為合并方獲得被合并方的資產(chǎn)和股權，然后將被合并方注銷，目前的方式有：以現(xiàn)金換資產(chǎn)；以現(xiàn)金換股權；以股權換資產(chǎn)；以股權換股權。同時，部分以股權作為支付對價的，涉及配套融資情形。下面即對各種方式進行分析。

一、以股權換股權-很有可能觸發(fā)要約收購義務，從而需要申請豁免要約收購義務

即合并方A公司向被合并方B公司的股東發(fā)行股份，使得B公司的股東持有A公司的股權，同時A公司獲得B公司的股東持有的B公司股權，即為換股吸收合并，從而導致，B公司股東持有A，A公司持有B公司，最后將B公司注銷，從而實現(xiàn)兩家公司的合并。

典型案例1：西南證券換股吸收合并國都證券

1、西南證券換股吸收合并國都證券，完成后，國都證券注銷法人主體資格，國都證券的全部資產(chǎn)、負債、業(yè)務、人員根據(jù)吸收合并方案并入西南證券即存續(xù)公司。

2、作為本次合并的支付對價，參與換股的國都證券各股東將按照所持的國都證券股份比例換取一定的西南證券上市公司新增的A股。

3、價格基準：本次吸收合并的股份發(fā)行價格以西南證券審議本次吸收合并事宜的首次董事會決議公告日前20個交易日公司股票的均價。同時，上市公司召開股東大會審議通過了《現(xiàn)金股利分配方案》，因此通過分配方案后，股份發(fā)行價格將受到影響，進行調(diào)整。

4、本次吸收合并，國都證券的全部資產(chǎn)、負債及業(yè)務的整體作價，以具有證券業(yè)務評估資格的資產(chǎn)評估機構對國都證券進行整體評估并經(jīng)有權國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會核準備案的資產(chǎn)評估結果所得，每注冊資本凈額為4.3元，在此基礎上進行一定的風險溢價，為每注冊資本5元。

5、國都證券異議股東的安排，在國都證券審議本次吸收合并事宜之股東會上，投反對票的股東有權要求西南證券或其指定的第三方按照不低于評估報告確定的相應股權價值收購其所持有的國都證券股權，如果西南證券作為收購方，則這部分股權將注銷，不參與本次合并折算為西南證券股票。如果由其指定的第三方作為收購方，則也可以折算為西南證券股份。

6、現(xiàn)金選擇權：定價基準為西南證券審議此次吸收合并首次董事會決議公告日前20天內(nèi)的交易均價，即為11.33元。同時關于現(xiàn)金選擇權的行使情況，會及時在相關網(wǎng)站上予以公告。

7、在合并雙方的股東大會審議及相關主管國資委、證監(jiān)會批復前，在雙方董事會批準通過后，應先進行預案公告。

典型案例2：金隅股份換股吸收合并太行水泥并首次公開發(fā)行

1、首次公開發(fā)行A股和換股吸收合并互為前提，如果不能獲準換股合并，則無必要IPO；若未準IPO，則換股合并也無可能性。

2、現(xiàn)金選擇權及追加現(xiàn)金選擇權：對于被合并方在股東大會上投反對票的股東，可以在申報期內(nèi)要求合并方向其支付購買其所持股份的現(xiàn)金；同時，在上市首日，也可以提供追加現(xiàn)金選擇權，但追加現(xiàn)金選擇權即為之前未來的及申報的原股東。

3、在本次換股吸收合并中，合并方向被合并方除合并方以外的其他所有股東發(fā)出換股請求，從而使被合并方成為其全資子公司，并予以注銷。

4、換股價格：較換股吸收合并定價基準日前20個交易日的交易均價有7.04%的溢價幅度。換股比例與換股價格相關聯(lián)，即換股比例=1/換股價格。

二、發(fā)行股份購買資產(chǎn)（同環(huán)換股吸收合并一起進行）

發(fā)行股份購買資產(chǎn)，一般是上市公司針對母公司進行，從而構成關聯(lián)交易，從而導致申報材料：

1、發(fā)審委，審核發(fā)行股票；

2、發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關聯(lián)交易報告書。

典型案例：濟南鋼鐵換股吸收合并萊鋼股份，同時發(fā)行股份購買濟南鋼鐵集團和萊鋼鋼鐵集團資產(chǎn)

1、收購請求權：為充分保護合并方股東的利益，吸并雙方一致同意賦予濟南鋼鐵除山東鋼鐵及其關聯(lián)企業(yè)以外的其他股東以收購請求權，行使收購請求權的濟南鋼鐵股東，可就其有效申報的每一股濟南鋼鐵股份，在收購請求權實施日，獲得由收購請求權提供方支付的按照定價基準日前20個交易日股票交易均價確定并公告的價格。

2、現(xiàn)金選擇權：被合并方股東對換股有異議的全體股東（合并方在被合并方中無股權），可以申報行使現(xiàn)金選擇權，支付對價為被合并方董事會前20個交易日的均價。

3、本次擬購買的資產(chǎn)評估價值為37億元，已經(jīng)山東省國資委核準，根據(jù)合并方此次定向增發(fā)價格3.3元，則此次定向增發(fā)的股票數(shù)量為37/3.3億股。

4、由于是發(fā)行股份購買資產(chǎn)，且換股吸收合并，被合并方的資產(chǎn)總額占合并方資產(chǎn)總額超過50%,購買資產(chǎn)總額占比也較大，因此構成重大資產(chǎn)重組。本次重大資產(chǎn)重組尚需滿足多項前提條件，包括但不限于：國資委對此次重大資產(chǎn)重組方案的核準批復；合并雙方批準此次重大資產(chǎn)重組方案；證監(jiān)會對此次重大資產(chǎn)重組的核準；證監(jiān)會關于豁免山鋼集團及其關聯(lián)企業(yè)關于豁免要約收購的申請。

5、發(fā)行股份購買資產(chǎn)，即向出售公司發(fā)行股份，將出售公司的資產(chǎn)收購過來，完成后，出售公司持有被收購方的股權，而這樣很有可能出發(fā)要約收購義務（盡管目前，實際控制人未變更情況下，很有可能不需要再進行豁免要約收購申請）。