第一篇：淺論并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估

論文關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu) 目標(biāo)企業(yè) 價(jià)值評(píng)估論文摘要：本文基于中外企業(yè)研究的現(xiàn)狀，從并購(gòu)理論出發(fā)結(jié)合具體實(shí)例，探討并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估方法，分析其優(yōu)缺點(diǎn)．并介紹了現(xiàn)金流量法在并購(gòu)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用。

一、并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)估價(jià)方法分析企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)非常復(fù)雜的系統(tǒng)工程。價(jià)值評(píng)估是企業(yè)并購(gòu)的必不可少的環(huán)節(jié)。只有選擇合適的評(píng)估方法，才能對(duì)企業(yè)的整體價(jià)值進(jìn)行有效評(píng)估并得到合理的評(píng)估結(jié)果。實(shí)踐的發(fā)展對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估技術(shù)提出了新的要求，如何對(duì)這種潛在的機(jī)會(huì)價(jià)值進(jìn)行合理的估價(jià)，成為并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估技術(shù)中一個(gè)全新的課題。(一)資產(chǎn)價(jià)值法1．資產(chǎn)價(jià)值法的基本內(nèi)容。資產(chǎn)價(jià)值法的關(guān)鍵在于選擇合適的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)．目前通行的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)主要有賬面價(jià)值法、市場(chǎng)價(jià)值法和清算價(jià)值法等。賬面價(jià)值法是根據(jù)傳統(tǒng)會(huì)計(jì)核算中賬面記載的凈資產(chǎn)確定并購(gòu)價(jià)格的方法；市場(chǎng)價(jià)值法是將股票市場(chǎng)上最近平均實(shí)際交易價(jià)格作為企業(yè)價(jià)值的參考，上市企業(yè)當(dāng)前的市值就等于股票價(jià)格乘以所發(fā)行的股票數(shù)量，在些基礎(chǔ)上。以適當(dāng)?shù)谋嚷蚀_定并購(gòu)價(jià)格：清算價(jià)值法是在企業(yè)作為一個(gè)整體已喪失增值能力情況下的一種資產(chǎn)評(píng)估方法．此法主要適于目標(biāo)企業(yè)無(wú)存續(xù)價(jià)值的情況，并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)均可選擇本法作為交易的基礎(chǔ)。2．資產(chǎn)價(jià)值法評(píng)價(jià)。該類方法的優(yōu)點(diǎn)是具有客觀性，著眼于企業(yè)的歷史和現(xiàn)狀．不確定因素較少。風(fēng)險(xiǎn)較小。缺點(diǎn)是它以企業(yè)擁有的單項(xiàng)資產(chǎn)為出發(fā)點(diǎn)，忽視了整體獲利能力，沒(méi)有考慮資產(chǎn)負(fù)債表外的無(wú)形資產(chǎn)項(xiàng)目。(二)市場(chǎng)比較估價(jià)法市場(chǎng)比較估價(jià)法指利用產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)上與目標(biāo)企業(yè)相同或相似企業(yè)交易及市場(chǎng)交易成交價(jià)作為參考，通過(guò)目標(biāo)企業(yè)與參照企業(yè)之間的對(duì)比分析．進(jìn)行必要的差異調(diào)整．修正市場(chǎng)交易價(jià)格，從而確定目標(biāo)企業(yè)整體資產(chǎn)價(jià)值的一種評(píng)估方法。1．市盈率法的基本內(nèi)容。市盈率法的估價(jià)模型是將企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與市盈率指標(biāo)聯(lián)系起來(lái)，即目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值等于估計(jì)的收益指標(biāo)市盈率。其中，可供選擇的市盈率基準(zhǔn)有：(1)并購(gòu)時(shí)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)的市盈率；(2)目標(biāo)企業(yè)可比性企業(yè)的市盈率；(3)目標(biāo)企業(yè)的行業(yè)平均市盈率。[1][2][3][4]下一頁(yè) 2．市盈率法的評(píng)價(jià)。該方法的優(yōu)點(diǎn)是在評(píng)價(jià)上市公司整體價(jià)值時(shí)，由于人們對(duì)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息較為熟悉，獲取數(shù)據(jù)較為通暢，通過(guò)對(duì)這些因素的整理與分析，可以間接地計(jì)算企業(yè)價(jià)值。缺點(diǎn)是在選擇基準(zhǔn)時(shí)，要注意保證在風(fēng)險(xiǎn)和增長(zhǎng)方面的可比性，該市盈率是目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后的風(fēng)險(xiǎn)——成長(zhǎng)性結(jié)構(gòu)，而不僅僅是歷史數(shù)據(jù)。另外，市盈率法是以會(huì)計(jì)信息為基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)估價(jià)方法。容易受到市場(chǎng)變化的影響。[!--empirenews.page--](三)現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法1．現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的基本內(nèi)容?，F(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的基本思路為：企業(yè)的價(jià)值取決于企業(yè)未來(lái)可以取得多少現(xiàn)金收入流，為了準(zhǔn)確判斷未來(lái)的一系列現(xiàn)金收入流的現(xiàn)值是多少，以便與當(dāng)前的投資額或企業(yè)收購(gòu)額相比較．需要按照適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率對(duì)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金收入流進(jìn)行折現(xiàn)以得到現(xiàn)值。通常將未來(lái)企業(yè)現(xiàn)金收入流的現(xiàn)值減去投資額或企業(yè)收購(gòu)額得到的差稱作凈現(xiàn)值。如果凈現(xiàn)值大于零則投資或收購(gòu)就是有利的，反之則不利。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法具體又可以分為兩類：(1)股權(quán)現(xiàn)金流量估價(jià)模型(船)①穩(wěn)定增長(zhǎng)的Fc甩模型上一頁(yè)[1][2][3][4]下一頁(yè) 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法以現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)．充分考慮了目標(biāo)企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力對(duì)其價(jià)值的影響．對(duì)企業(yè)并購(gòu)決策具有現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。但是，這一方法的運(yùn)用對(duì)決策條件、能力和數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性的要求較高。且易受預(yù)測(cè)人員主觀意識(shí)的影響。所以，合理預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流量以及選擇貼現(xiàn)率(加權(quán)平均資本成本)的困難與不確定性可能影響現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的準(zhǔn)確性。2．現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法的評(píng)價(jià)。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是資本投資和資本預(yù)算的基本模型，被看作是企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型中在理論上最為成熟的模型。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的原理比較簡(jiǎn)單。它是通過(guò)權(quán)衡為收購(gòu)而投入的現(xiàn)金量與這一投資未來(lái)所能產(chǎn)生的所有凈現(xiàn)金量(扣除折舊、營(yíng)運(yùn)需要等)和時(shí)間來(lái)計(jì)算的。它的主要缺點(diǎn)是對(duì)現(xiàn)金流量估計(jì)和預(yù)測(cè)的固有的不確定性。在現(xiàn)實(shí)生活中，幾乎每個(gè)企業(yè)都會(huì)存在著隨生命周期的起伏而經(jīng)歷不同的成長(zhǎng)階段，再加上必須考慮諸如有關(guān)市場(chǎng)、產(chǎn)品、定價(jià)、競(jìng)爭(zhēng)、管理、經(jīng)濟(jì)狀況、利率、匯率等相關(guān)因素．準(zhǔn)確性因而減弱。由于它注意到了可能存在的最重要的假定和不確定性因素，尤其是將它用于為買方確定最高定價(jià)時(shí)．其結(jié)果往往具有重要的參考價(jià)值，因此在并購(gòu)中應(yīng)該推廣使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。

二、基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)并購(gòu)價(jià)值分析(一)樣本企業(yè)情況簡(jiǎn)介青島海信空調(diào)有限公司自1997年4月海信空調(diào)投放市場(chǎng)后迅速占據(jù)國(guó)內(nèi)變頻空調(diào)市場(chǎng)的半壁江山，并以“節(jié)能、舒適、長(zhǎng)壽”的變頻空調(diào)贏得國(guó)內(nèi)外消費(fèi)者認(rèn)可。廣東科龍電器股份有限公司是中國(guó)目前規(guī)模最大的制冷家電企業(yè)集團(tuán)之一。2005年海信空調(diào)協(xié)議受讓格林科爾持有的2．62億科龍股份，占科龍總股本的26．43％。股份的轉(zhuǎn)讓價(jià)格為9億元人民幣，折合每股3．432元，首付款5億元。由此海信空調(diào)成為科龍電器的第一大股東和實(shí)際控制人。[!--empirenews.page--]

（二）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估為了便于進(jìn)行評(píng)估計(jì)算，對(duì)科龍公司的價(jià)值評(píng)估做出以下假設(shè)：海信電器收購(gòu)格林科爾持有的26．43％的科龍公司股權(quán)．使其成為科龍公司第一大股東，本文僅以該次收購(gòu)為基礎(chǔ)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。1．凈資產(chǎn)價(jià)值法評(píng)估。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值：目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值總額。即科龍公司股東權(quán)益價(jià)值為2，808，730，941元。2．凈現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法評(píng)估。根據(jù)模型FCFE=凈利潤(rùn)一(I一資產(chǎn)負(fù)債比率)×(資本性支出一本期折舊一本期攤銷)一(1一資產(chǎn)負(fù)債比率)×營(yíng)運(yùn)資本的增加+新發(fā)行的債務(wù)一優(yōu)先股股利．可以得出：(1)科龍公司20o4年股東權(quán)益價(jià)值為101，479，021．1元。(2)股權(quán)資本成本采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)求取上一頁(yè)[1][2][3][4]下一頁(yè)(3)預(yù)測(cè)公司股權(quán)價(jià)值。根據(jù)青島海信并購(gòu)科龍的動(dòng)因分析，預(yù)計(jì)青島海信收購(gòu)科龍公司后，將進(jìn)行資源整合，科龍的品牌優(yōu)勢(shì)、規(guī)劃設(shè)計(jì)、技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品質(zhì)量與海信的市場(chǎng)開(kāi)拓、項(xiàng)目運(yùn)作以及融資能力結(jié)合，將會(huì)形成制冷家電業(yè)領(lǐng)域的核心優(yōu)勢(shì)，兩家企業(yè)并購(gòu)后將更好地實(shí)現(xiàn)規(guī)模和協(xié)同效應(yīng)。根據(jù)下表l數(shù)據(jù)以及對(duì)制冷家電行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的分析，結(jié)合并購(gòu)后協(xié)同效應(yīng)的影響，預(yù)測(cè)未來(lái)科龍公司將更專注于制冷家電業(yè)，其發(fā)展趨勢(shì)與行業(yè)發(fā)展周期基本一致．整體利潤(rùn)增長(zhǎng)應(yīng)略強(qiáng)于行業(yè)水平，根據(jù)下表1得出g=3．45％，g根據(jù)以上數(shù)據(jù)的平均值算得。3．價(jià)值評(píng)估方法比較?？讫埞镜墓蓹?quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格為3．43元，股，比其賬面價(jià)值(以2004年底為準(zhǔn))2．83元，股高出21．14％?？讫埞臼且鐑r(jià)轉(zhuǎn)讓改公司股票。根據(jù)表2的評(píng)估結(jié)果表明：應(yīng)用賬面價(jià)值調(diào)整法評(píng)估出來(lái)的企業(yè)價(jià)值比股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格低l7．45％，與實(shí)際轉(zhuǎn)讓價(jià)值產(chǎn)生的誤差較大，這是因?yàn)樵摲椒ㄊ且环N基于資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估方法。它以企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債為基礎(chǔ)，通過(guò)調(diào)增或調(diào)減一定比例來(lái)確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。而報(bào)表中的資產(chǎn)、負(fù)債數(shù)是可以人為操縱的，其準(zhǔn)確性受到很大的挑戰(zhàn)。而應(yīng)用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法評(píng)估的價(jià)值比股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格低3．05％．這一誤差是在合理范圍之內(nèi)的。因?yàn)檎郜F(xiàn)現(xiàn)金流量法關(guān)鍵的影響因素有兩個(gè)，即折現(xiàn)率和未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)。但是，也不是說(shuō)折現(xiàn)現(xiàn)金流量法是萬(wàn)能的，如果不分析企業(yè)實(shí)際情況。一味都用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法也是不行的。因?yàn)檎郜F(xiàn)現(xiàn)金流量法只考慮了客觀因素，沒(méi)有考慮主觀因素，如職工下崗、政策變更等問(wèn)題。

第二篇：上市公司并購(gòu)重組與企業(yè)價(jià)值評(píng)估

上市公司并購(gòu)重組與企業(yè)價(jià)值評(píng)估

隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，上市公司的并購(gòu)重組活動(dòng)日趨活躍，比如借殼上市、業(yè)務(wù)整合、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型等等，并購(gòu)重組也成了二級(jí)市場(chǎng)的熱門(mén)話題，并購(gòu)重組的出現(xiàn)和活躍不僅發(fā)揮了證券市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能，并促進(jìn)了資產(chǎn)評(píng)估中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展和企業(yè)價(jià)值評(píng)估技術(shù)的進(jìn)步。

一、資本市場(chǎng)的發(fā)展推動(dòng)了并購(gòu)重組的發(fā)展、促進(jìn)了企業(yè)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和價(jià)值重估

十多年資本市場(chǎng)的發(fā)展，使我國(guó)上市公司已經(jīng)成為一個(gè)資產(chǎn)規(guī)模龐大、行業(yè)分布廣泛、在我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中最具發(fā)展優(yōu)勢(shì)的群體。中國(guó)石油、工商銀行、中國(guó)人壽、中國(guó)石化、中國(guó)平安、寶鋼股份、大秦鐵路等規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)的上市公司日益成為資本市場(chǎng)的骨干力量，成長(zhǎng)性較好的中小上市公司發(fā)展更為迅速，這些公司在自身迅速成長(zhǎng)的同時(shí)，直接推動(dòng)了企業(yè)間并購(gòu)重組、推動(dòng)了整個(gè)行業(yè)的整合和優(yōu)化,對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支持作用也逐步顯現(xiàn)。

在資本市場(chǎng)出現(xiàn)以前，我國(guó)企業(yè)缺乏有效的定價(jià)機(jī)制，估值通?；谄髽I(yè)的凈資產(chǎn)，甚至不考慮企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)，特別是國(guó)有企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)在轉(zhuǎn)讓過(guò)程中缺少競(jìng)價(jià)、交易平臺(tái)，不夠透明，難于取得與企業(yè)價(jià)值基本相符的價(jià)格。在資本市場(chǎng)上，企業(yè)價(jià)值主要由其未來(lái)盈利能力而非凈資產(chǎn)決定，未來(lái)盈利能力越強(qiáng)，產(chǎn)生的現(xiàn)金流越大，企業(yè)價(jià)值就越高，由此確定的企業(yè)價(jià)值往往數(shù)倍甚至數(shù)十倍與企業(yè)的凈資產(chǎn)。過(guò)去十幾年，中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展使大量中國(guó)企業(yè)得到了價(jià)格發(fā)現(xiàn)和價(jià)值重估，許多上市公司特別是上市國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其凈資產(chǎn)。這個(gè)角度上說(shuō)，資產(chǎn)評(píng)估的一個(gè)重要領(lǐng)域就是圍繞上市公司展開(kāi)企業(yè)價(jià)值評(píng)估服務(wù)。

二、上市公司并購(gòu)重組的方式和企業(yè)價(jià)值評(píng)估

（一）重大資產(chǎn)重組。中國(guó)證監(jiān)會(huì)第53號(hào)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十一條規(guī)定，上市公司及其控股或者控制的公司購(gòu)買、出售資產(chǎn)，達(dá)到下列標(biāo)準(zhǔn)之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組：（1）購(gòu)買、出售的資產(chǎn)總額占上市公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到50%以上；（2）購(gòu)買、出售的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)到50%以上；（3）購(gòu)買、出售的資產(chǎn)凈額占上市公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末凈資產(chǎn)額的比例達(dá)到50%以上，且超過(guò)5000萬(wàn)元人民幣。第十五條規(guī)定，上市公司應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)、律師事務(wù)所以及具有相關(guān)證券業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)就重大資產(chǎn)重組出具意見(jiàn)。資產(chǎn)交易定價(jià)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果為依據(jù)的，上市公司應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)具有相關(guān)證券業(yè)務(wù)資格的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出具資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告。而按國(guó)資委的規(guī)定，國(guó)有上市公司應(yīng)按評(píng)估值為定價(jià)依據(jù)。

隨著上市公司重大資產(chǎn)重組的規(guī)范，簡(jiǎn)單地出售、購(gòu)買單項(xiàng)資產(chǎn)或以資抵債式重組，獲取現(xiàn)金或突擊產(chǎn)生利潤(rùn)達(dá)到扭虧為盈目的的重組事例逐漸減少，而為了企業(yè)做強(qiáng)做大重組相關(guān)企業(yè)的股權(quán)為手段進(jìn)行業(yè)務(wù)整合、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型已成為主流，上市公司資產(chǎn)重組的標(biāo)的主要是企業(yè)股權(quán)，因而并購(gòu)重組中越來(lái)越多地涉及到企業(yè)價(jià)值評(píng)估。

（二）上市公司收購(gòu)。根據(jù)《公司法》和中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)令第35號(hào)《上市公司收購(gòu)管理辦法》的規(guī)定，公司收購(gòu)分為股權(quán)協(xié)議收購(gòu)和要約收購(gòu)。由于我國(guó)證券市場(chǎng)的特殊性，在上市公司并購(gòu)的實(shí)務(wù)中，協(xié)議收購(gòu)是主要方式，而要約收購(gòu)較為少見(jiàn)。國(guó)資委、財(cái)政部第3號(hào)文《企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》第四條規(guī)定企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓?xiě)?yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)中公開(kāi)進(jìn)行，不受地區(qū)、行業(yè)、出資或者隸屬關(guān)系的限制。第五條規(guī)定企業(yè)國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓可以采取拍賣、招投標(biāo)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓以及國(guó)家法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他方式進(jìn)行。

在協(xié)議收購(gòu)和掛牌交易時(shí)，按照國(guó)資委第12號(hào)文《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理暫行辦法》規(guī)定產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、置換應(yīng)當(dāng)對(duì)相關(guān)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估。

在操作實(shí)務(wù)中，如果交易標(biāo)的為上市公司流通股，其定價(jià)雖然有二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，但由于二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格在短期內(nèi)波動(dòng)較大，往往采用有資質(zhì)的評(píng)估機(jī)構(gòu)出具的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告；如果交易標(biāo)的為上市公司非流通股，因缺乏客觀的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，往往也會(huì)由有資質(zhì)的評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)有關(guān)股權(quán)估值，并參考估值結(jié)果確定交易價(jià)格。對(duì)國(guó)有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓，參照評(píng)估報(bào)告結(jié)果進(jìn)行協(xié)議收購(gòu)和掛牌交易。

（三）定向增發(fā)。即非公開(kāi)發(fā)行。目前已經(jīng)成為股市購(gòu)并的重要手段和助推器。這里包括三種情形：一種是投資人（包括外資）欲成為上市公司戰(zhàn)略股東、甚至成為控股股東的，通過(guò)定向增發(fā)新股、定向回購(gòu)老股，引發(fā)控制權(quán)變更。另一種是通過(guò)私募融資后去購(gòu)并其他企業(yè)，迅速擴(kuò)大規(guī)模，提高盈利能力。三是向原控股股東增發(fā)，達(dá)到減少關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、擴(kuò)大規(guī)模、完善產(chǎn)業(yè)鏈的作用。

按國(guó)資委的有關(guān)規(guī)定，國(guó)有上市公司應(yīng)對(duì)定向增發(fā)涉及的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，從出售方的角度，由于企業(yè)采用歷史成本記賬，企業(yè)價(jià)值可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于賬面值，更希望選用評(píng)估值為作價(jià)依據(jù)。而證監(jiān)會(huì)要求定向增發(fā)涉及的資產(chǎn)必須構(gòu)成完整的經(jīng)營(yíng)實(shí)體，因此，這類業(yè)務(wù)往往需要對(duì)涉及資產(chǎn)進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估。

（四）上市公司并購(gòu)重組的方式還包括股份回購(gòu)、吸收合并、以股抵債、分拆上市、評(píng)估司法鑒定等，在這些并購(gòu)重組方式中，大部分均涉及企業(yè)價(jià)值問(wèn)題，按照證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委等主管部門(mén)的要求或市場(chǎng)的需求，也要求評(píng)估機(jī)構(gòu)結(jié)合具體情況提供企業(yè)價(jià)值評(píng)估，供公司決策使用。

三、并購(gòu)重組中企業(yè)價(jià)值評(píng)估的作用

并購(gòu)重組的核心是發(fā)現(xiàn)價(jià)值、判斷價(jià)值、提高價(jià)值，是發(fā)現(xiàn)價(jià)值被低估的公司，或?yàn)榱藚f(xié)同效應(yīng)、市場(chǎng)效應(yīng)等能使自身價(jià)值大幅提高。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的核心是發(fā)現(xiàn)價(jià)值、公正價(jià)值、實(shí)現(xiàn)價(jià)值，為市場(chǎng)投資者提供價(jià)值信息、提供鑒證服務(wù)、并幫助其實(shí)現(xiàn)價(jià)值。并購(gòu)重組離不開(kāi)資產(chǎn)評(píng)估，特別是企業(yè)價(jià)值評(píng)估，并為企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供了有效需求和廣闊舞臺(tái)，企業(yè)價(jià)值評(píng)估也在并購(gòu)重組的進(jìn)行提供了公允的價(jià)值尺度。

在歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家，資產(chǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)大部分屬于企業(yè)價(jià)值評(píng)估和不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估，而企業(yè)價(jià)值評(píng)估主要的服務(wù)對(duì)象即并購(gòu)重組。

四、國(guó)外企業(yè)價(jià)值評(píng)估遵循的準(zhǔn)則

《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》是目前最具影響力的國(guó)際性評(píng)估專業(yè)準(zhǔn)則，由國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則委員會(huì)制定。和我國(guó)評(píng)估準(zhǔn)則的發(fā)展不同，《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》受傳統(tǒng)的影響，相關(guān)內(nèi)容主要以不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估為主。隨著全球企業(yè)并購(gòu)的發(fā)展，國(guó)際評(píng)估業(yè)也走向綜合發(fā)展的趨勢(shì)，評(píng)估領(lǐng)域逐步擴(kuò)大，國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則委員會(huì)于2000年正式制定了《指南4一無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估指南》和《指南6一企業(yè)價(jià)值評(píng)估指南》?！吨改?一企業(yè)價(jià)值評(píng)估》主要借鑒了美國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的理論成果，成為當(dāng)前最具有國(guó)際性的企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則。

指南6明確指出多數(shù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的是評(píng)估企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值，提出了企業(yè)價(jià)值評(píng)估的概念，同時(shí)指出企業(yè)價(jià)值評(píng)估主要有資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法三種評(píng)估方法。評(píng)估師應(yīng)當(dāng)考慮各種評(píng)估方法的適用性，正確運(yùn)用評(píng)估方法，并對(duì)各種評(píng)估方法得出的結(jié)論進(jìn)行綜合分析，以形成可信的評(píng)估結(jié)論。

資產(chǎn)基礎(chǔ)法基本上類似于其他資產(chǎn)類型評(píng)估中使用的成本法，其主要思路是將以歷史成本編制的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表替換成以市場(chǎng)價(jià)值或其他適當(dāng)現(xiàn)行價(jià)值編制的資產(chǎn)負(fù)債表，反映所有有形、無(wú)形資產(chǎn)和負(fù)債的價(jià)值。鑒于資產(chǎn)基礎(chǔ)法的局限性，指南6明確規(guī)定除非是基于買方和賣方通常慣例的需要，資產(chǎn)基礎(chǔ)法不得作為評(píng)估持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的惟一評(píng)估方法。

收益法的兩種主要具體方法包括資本化法和現(xiàn)金流折現(xiàn)法。評(píng)估師應(yīng)當(dāng)綜合考慮資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)歷史狀況和發(fā)展前景以及行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)等因素，確定未來(lái)收益預(yù)測(cè)的合理性，并考慮利率水平、類似投資的期望回報(bào)率以及風(fēng)險(xiǎn)因素，合理確定資本化率或折現(xiàn)率，折現(xiàn)率或資本化率的選取口徑應(yīng)當(dāng)與收益口徑相一致。

市場(chǎng)法常用的主要數(shù)據(jù)是股票交易市場(chǎng)、企業(yè)并購(gòu)市場(chǎng)和被評(píng)估企業(yè)以前的交易。評(píng)估師運(yùn)用市場(chǎng)法時(shí)應(yīng)當(dāng)確信采用類似企業(yè)作為比較的基礎(chǔ)，類似企業(yè)應(yīng)當(dāng)與被評(píng)估企業(yè)同屬一個(gè)產(chǎn)業(yè)，或與被評(píng)估企業(yè)對(duì)相同的經(jīng)濟(jì)變量做出相同的反應(yīng)。

指南6吸收了美國(guó)等相關(guān)國(guó)家企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論的研究成果，對(duì)我國(guó)評(píng)估理論和評(píng)估實(shí)務(wù)具有很好的借鑒作用。

五、我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估遵循的準(zhǔn)則和規(guī)定

在我國(guó)，明確涉及企業(yè)價(jià)值評(píng)估的相關(guān)規(guī)范文件只有1996年原國(guó)家國(guó)有資產(chǎn)管理局頒布的《資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見(jiàn)（試行）》，《資產(chǎn)評(píng)估操作規(guī)范意見(jiàn)（試行）》中對(duì)“整體企業(yè)資產(chǎn)”評(píng)估給出了定義，即整體企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估是指對(duì)獨(dú)立企業(yè)法人單位和其他具有獨(dú)立經(jīng)營(yíng)獲利能力的經(jīng)濟(jì)實(shí)體全部資產(chǎn)和負(fù)債所進(jìn)行的資產(chǎn)評(píng)估。但沒(méi)有進(jìn)一步對(duì)企業(yè)整體價(jià)值和企業(yè)全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行區(qū)分，確切的評(píng)估對(duì)象依然是含糊不清。在評(píng)估報(bào)告或評(píng)估過(guò)程中往往混淆企業(yè)整體價(jià)值和企業(yè)全部權(quán)益價(jià)值,甚至還出現(xiàn)了多起濫用收益現(xiàn)值法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估的案例。

隨著企業(yè)價(jià)值評(píng)估日益增大的需求，在實(shí)踐案例、實(shí)際需求以及國(guó)外評(píng)估行業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)上，中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)[2004]134號(hào)下發(fā)了《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)(試行)》，第三條明確指出“本指導(dǎo)意見(jiàn)所稱企業(yè)價(jià)值評(píng)估，是指注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師對(duì)評(píng)估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值或部分權(quán)益價(jià)值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見(jiàn)的行為和過(guò)程”，第二十條也指出“注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評(píng)估對(duì)象的不同，謹(jǐn)慎區(qū)分企業(yè)整體價(jià)值、股東全部權(quán)益價(jià)值和股東部分權(quán)益價(jià)值，并在評(píng)估報(bào)告中明確說(shuō)明?！蓖瑫r(shí)就評(píng)估方法選用、評(píng)估資料收集等方面作了較系統(tǒng)而具體的規(guī)定，為規(guī)范企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)務(wù)起到了很好的作用。

證監(jiān)會(huì)為規(guī)范上市公司的管理，也陸續(xù)出臺(tái)了相關(guān)政策，例如2001年的《關(guān)于上市公司重大購(gòu)買、出售、置換資產(chǎn)若干問(wèn)題的通知》、2004年的《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司財(cái)務(wù)信息披露質(zhì)量的通知》、2006年7月的《上市公司收購(gòu)管理辦法》、2008年4月的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等，對(duì)資產(chǎn)評(píng)估行為也做出了規(guī)定。特別是《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》對(duì)上市公司并購(gòu)重組中的資產(chǎn)評(píng)估事項(xiàng)作出了詳細(xì)規(guī)定。例如第十八條規(guī)定，重大資產(chǎn)重組中相關(guān)資產(chǎn)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果作為定價(jià)依據(jù)的，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)原則上應(yīng)當(dāng)采取兩種以上評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估。上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、評(píng)估假設(shè)前提的合理性、評(píng)估方法與評(píng)估目的的相關(guān)性以及評(píng)估定價(jià)的公允性發(fā)表明確意見(jiàn)。上市公司獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、評(píng)估假設(shè)前提的合理性和評(píng)估定價(jià)的公允性發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)。第三十三條規(guī)定，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開(kāi)發(fā)法等基于未來(lái)收益預(yù)期的估值方法對(duì)擬購(gòu)買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估并作為定價(jià)參考依據(jù)的，上市公司應(yīng)當(dāng)在重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后3年內(nèi)的報(bào)告中單獨(dú)披露相關(guān)資產(chǎn)的實(shí)際盈利數(shù)與評(píng)估報(bào)告中利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的差異情況，并由會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)此出具專項(xiàng)審核意見(jiàn)；交易對(duì)方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足利潤(rùn)預(yù)測(cè)數(shù)的情況簽訂明確可行的補(bǔ)償協(xié)議。第五十四條，規(guī)定重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后，凡不屬于上市公司管理層事前無(wú)法獲知且事后無(wú)法控制的原因，上市公司或者購(gòu)買資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)未達(dá)到盈利預(yù)測(cè)報(bào)告或者資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)金額的80%，或者實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況與重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū)中管理層討論與分析部分存在較大差距的，上市公司的董事長(zhǎng)、總經(jīng)理以及對(duì)此承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員應(yīng)當(dāng)在上市公司披露報(bào)告的同時(shí)，在同一報(bào)刊上作出解釋，并向投資者公開(kāi)道歉；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)未達(dá)到預(yù)測(cè)金額50%的，可以對(duì)上市公司、相關(guān)機(jī)構(gòu)及其責(zé)任人員采取監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令定期報(bào)告等監(jiān)管措施。證監(jiān)會(huì)2008年6月出臺(tái)的《上市公司并購(gòu)重組財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)管理辦法》第二十四條規(guī)定，財(cái)務(wù)顧問(wèn)對(duì)上市公司并購(gòu)重組活動(dòng)，包括涉及上市公司收購(gòu)、涉及對(duì)上市公司進(jìn)行要約收購(gòu)、涉及上市公司重大資產(chǎn)重組、涉及上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)、涉及上市公司合并、涉及上市公司回購(gòu)本公司股份等必須進(jìn)行盡職調(diào)查應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注包括估值分析、定價(jià)模式等問(wèn)題，并在專業(yè)意見(jiàn)中進(jìn)行分析和說(shuō)明。

這些文件不僅要求對(duì)收益現(xiàn)值法的運(yùn)用予以嚴(yán)格約束，采取兩種以上評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，還要求上市公司董事會(huì)、獨(dú)立董事、聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)也介入資產(chǎn)評(píng)估事宜，并為此承擔(dān)更大的責(zé)任，甚至要求市公司董事會(huì)、獨(dú)立董事、財(cái)務(wù)顧問(wèn)對(duì)評(píng)估方法的適當(dāng)性、評(píng)估假設(shè)前提的合理性獨(dú)立發(fā)表意見(jiàn)，同事對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的責(zé)任也有了明確規(guī)定。

六、上市公司并購(gòu)重組中價(jià)值評(píng)估存在的問(wèn)題

（一）重視資產(chǎn)價(jià)值、忽視企業(yè)價(jià)值

在以往的我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估實(shí)踐中，對(duì)企業(yè)整體價(jià)值評(píng)估一般采用各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值加和的方法。這種評(píng)估思路雖然容易與企業(yè)的賬面價(jià)值相對(duì)應(yīng)，但往往遺漏企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)。企業(yè)普遍存在的無(wú)形資產(chǎn)諸如人力資源、客戶群、技術(shù)、商標(biāo)等在企業(yè)的財(cái)務(wù)賬上未作計(jì)量和確認(rèn)，但它對(duì)創(chuàng)造企業(yè)價(jià)值至關(guān)重要，例如高技術(shù)企業(yè)沒(méi)有太多的設(shè)備、廠房以及原材料等有形資產(chǎn)，主要是靠技術(shù)、管理、市場(chǎng)以及其他不可輕易獲取的資源等無(wú)形資產(chǎn)來(lái)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，會(huì)計(jì)賬面資產(chǎn)價(jià)值與企業(yè)的實(shí)際價(jià)值相差很多。

（二）評(píng)估方法的選擇

在評(píng)估方法的選擇上，存在評(píng)估方法單一的情況。為滿足主管部門(mén)的要求，評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇兩種方法進(jìn)行評(píng)估，往往采用重置成本法進(jìn)行評(píng)估，并運(yùn)用收益現(xiàn)值法加以驗(yàn)證，評(píng)估值取重置成本法得出的結(jié)果。這種做法目前是通行的方法，但可能仍然存在不能完全反映企業(yè)價(jià)值的情況。

每一種方法都有不同的假設(shè)前提和側(cè)重點(diǎn)，因此也就可能得出不同的評(píng)估結(jié)果，對(duì)評(píng)估結(jié)果的取舍，要根據(jù)不同的評(píng)估目的、評(píng)估假設(shè)、市場(chǎng)情況和收集資料的情況確定。

（三）收益法的參數(shù)取值 收益法最重要的參數(shù)包括收益額、折現(xiàn)率。在證券市場(chǎng)上，收益預(yù)測(cè)及折現(xiàn)率選取因被人為操縱而一直為人詬病，證券市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)以及投資者對(duì)收益法的擔(dān)憂也是收益額和折現(xiàn)率，因此證券監(jiān)管部門(mén)一再出文規(guī)范收益法的使用。例如折現(xiàn)率，取值公式大同小異，但實(shí)際取值卻有很大不同，而沒(méi)有具體分析宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、行業(yè)情況、企業(yè)具體情況，導(dǎo)致評(píng)估結(jié)果與實(shí)際價(jià)值相差很大。

七、理論與實(shí)踐并舉、適應(yīng)并購(gòu)重組市場(chǎng)的發(fā)展

（一）市場(chǎng)的發(fā)展和規(guī)范，對(duì)資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)提出了更高的要求

資本市場(chǎng)的發(fā)展，推動(dòng)上市公司的并購(gòu)重組風(fēng)起云涌，為企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供了一個(gè)廣闊的平臺(tái)，相關(guān)主管部門(mén)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估的重視和規(guī)范，也對(duì)資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)提出了更高的要求。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近兩年的并購(gòu)重組數(shù)量急劇增加，并且已經(jīng)擺脫了過(guò)去為重組而重組、為年終利潤(rùn)而重組、為“摘帽”而重組的短期行為，而是為了企業(yè)本身的做強(qiáng)做大而“合縱連橫”。企業(yè)價(jià)值評(píng)估是其中重要一環(huán)，主管部門(mén)連續(xù)出臺(tái)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的文件，對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的重視可見(jiàn)一斑。

（二）借鑒國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則，推動(dòng)評(píng)估準(zhǔn)則的發(fā)展

按照我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則體系的發(fā)展綱要，我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)準(zhǔn)則分為四個(gè)層次，包括基本準(zhǔn)則、具體準(zhǔn)則、評(píng)估指南、指導(dǎo)意見(jiàn)?！镀髽I(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)（試行）》在目前的業(yè)務(wù)準(zhǔn)則上屬于第四層次。企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則尚未制定，這既有理論研究的問(wèn)題，也存在實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)積累不足的問(wèn)題，應(yīng)盡快通過(guò)企業(yè)價(jià)值評(píng)估準(zhǔn)則。在指導(dǎo)意見(jiàn)的層面上出臺(tái)操作性更強(qiáng)、更能滿足實(shí)際需要的相關(guān)規(guī)范

（三）高度重視和提高行業(yè)研究能力

對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估，應(yīng)樹(shù)立“大評(píng)估觀”，把企業(yè)放在整個(gè)經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境分析，特別是行業(yè)中進(jìn)行分析，使評(píng)估結(jié)果建立在翔實(shí)、可靠的基礎(chǔ)上，這就要求我們提高經(jīng)濟(jì)分析能力和對(duì)行業(yè)的研究能力。例如收益法最重要的參數(shù)是收益額、折現(xiàn)率，也就是分析、測(cè)算企業(yè)的未來(lái)收益及風(fēng)險(xiǎn)，只有把行業(yè)研究透了，才能把握大局，把握企業(yè)大的發(fā)展前景、面臨的重大風(fēng)險(xiǎn)，并進(jìn)而結(jié)合該企業(yè)在行業(yè)中的地位及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)，對(duì)其未來(lái)收益、風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化分析、測(cè)算。

（四）提高財(cái)務(wù)報(bào)表分析水平

進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)，對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)分析是重要的環(huán)節(jié)，甚至要分析企業(yè)三年以上的財(cái)務(wù)報(bào)表。而財(cái)務(wù)報(bào)表也為企業(yè)價(jià)值評(píng)估提供相當(dāng)多的信息，但是企業(yè)為評(píng)估所準(zhǔn)備的財(cái)務(wù)報(bào)告雖然都按照公允的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的編制，也很少有兩個(gè)公司的會(huì)計(jì)處理方法和手段完全一致，至于那些沒(méi)有上市的公司，他們的報(bào)告大多都沒(méi)有經(jīng)過(guò)審計(jì)，財(cái)務(wù)報(bào)表也經(jīng)常是偏離會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的。所以收集企業(yè)提供的財(cái)務(wù)信息和會(huì)計(jì)報(bào)表的時(shí)候，需要作出判斷、分析并進(jìn)行必要的調(diào)整，以達(dá)到企業(yè)價(jià)值評(píng)估的要求。例如存貨計(jì)價(jià)方式、固定資產(chǎn)折舊、各種成本的費(fèi)用化或資本化等等。

第三篇：企業(yè)并購(gòu)中的期權(quán)價(jià)值理論運(yùn)用論文

企業(yè)并購(gòu)中的期權(quán)價(jià)值理論運(yùn)用論文

□作者：上海財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院劉荊

內(nèi)容摘要：并購(gòu)作為一種資本運(yùn)營(yíng)方式，在我國(guó)企業(yè)的發(fā)展進(jìn)程中起著越來(lái)越重要的作用，但是由于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還不夠成熟，很多金融衍生工具還沒(méi)出現(xiàn)，導(dǎo)致在實(shí)際操作中對(duì)并購(gòu)價(jià)值評(píng)估的方法，如v法等都沒(méi)有考慮并購(gòu)的期權(quán)性質(zhì)，從而低估了并購(gòu)的實(shí)際價(jià)值。本文就這一

問(wèn)題作一初步的探討。

關(guān)鍵詞：并購(gòu)成長(zhǎng)期權(quán)放棄期權(quán)模型好范文版權(quán)所有0，這說(shuō)明公司從整體戰(zhàn)略考慮應(yīng)實(shí)施這項(xiàng)兼并計(jì)劃。

并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制中的期權(quán)價(jià)值分析好范文版權(quán)所有

當(dāng)目標(biāo)公司歷史上曾出現(xiàn)過(guò)資產(chǎn)收益波動(dòng)較大時(shí)，并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)增大，對(duì)此可以通過(guò)與目標(biāo)公司談判的附加條款將并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)。例如，主并企業(yè)通過(guò)與目標(biāo)公司股東協(xié)商，并簽訂協(xié)議，以某一確定價(jià)格對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行收購(gòu)，同時(shí)在協(xié)議的附加條款中規(guī)定，在簽訂收購(gòu)協(xié)議到正式收購(gòu)這段時(shí)期內(nèi)，目標(biāo)公司市場(chǎng)價(jià)格低于雙方事先確定的價(jià)格到一定數(shù)額后，由目標(biāo)企業(yè)補(bǔ)足收購(gòu)價(jià)格與實(shí)際價(jià)格之間的差額。這樣主并企業(yè)在保留收購(gòu)后目標(biāo)公司股價(jià)上升潛力的同時(shí)，防止了股價(jià)下降的風(fēng)險(xiǎn)。我們可以用期權(quán)二項(xiàng)式定價(jià)模式進(jìn)行分析。對(duì)收購(gòu)公司而言，該項(xiàng)協(xié)議的附加條款實(shí)際上是一種針對(duì)目標(biāo)公司市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的選擇權(quán)，標(biāo)底資產(chǎn)為目標(biāo)公司的市場(chǎng)價(jià)格。采用二項(xiàng)式定價(jià)模式的基本假設(shè)是在每一時(shí)期標(biāo)底資產(chǎn)只有兩種可能變化，將期權(quán)的有效期分為n個(gè)時(shí)間間隔為δt的時(shí)間段，假設(shè)在δt時(shí)間段內(nèi)標(biāo)底資產(chǎn)價(jià)格從當(dāng)前值s以概率p上升到su，以概率1-p下降到sd，參數(shù)u、d、p必須預(yù)先合理的確定。當(dāng)有效期被分為無(wú)窮個(gè)時(shí)間段，即δt→0時(shí)，這種標(biāo)底資產(chǎn)價(jià)格運(yùn)動(dòng)的二項(xiàng)式模型就是模型中假設(shè)的幾何布朗運(yùn)動(dòng)形式，因此依照二項(xiàng)式方法所定出的期權(quán)價(jià)格在時(shí)間段很多時(shí)與模型所定出的期權(quán)價(jià)格是大體一致的。因此，我們可以采用任何一模型對(duì)并購(gòu)中附加協(xié)議這個(gè)選擇權(quán)進(jìn)行估值，并把它與收購(gòu)報(bào)價(jià)一同來(lái)考慮，據(jù)以確定實(shí)際的收購(gòu)價(jià)格。

隨著我國(guó)參與國(guó)際資本運(yùn)營(yíng)的范圍越來(lái)越廣，在海外的并購(gòu)行動(dòng)也頻頻出現(xiàn)。傳統(tǒng)評(píng)價(jià)方法的弊端逐漸顯現(xiàn)。將期權(quán)理論引入并購(gòu)的定價(jià)和決策中，不僅可以作為收購(gòu)談判時(shí)強(qiáng)有力的籌碼，在談判中獲得主動(dòng)，而且可以避免因評(píng)價(jià)方法的不當(dāng)而喪失有戰(zhàn)略意義的并購(gòu)機(jī)會(huì)。

參考文獻(xiàn)：

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第四篇：企業(yè)價(jià)值資產(chǎn)評(píng)估

摘 要 《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)（試行）》于2005年4月起實(shí)施，打破了價(jià)值評(píng)估中單一使用成本法的局面，使得收益法、市場(chǎng)法的應(yīng)用有了政策上的依據(jù)，對(duì)三種方法進(jìn)行了比較分析，探討如何正確、合理的選擇三種方法應(yīng)用于評(píng)估實(shí)踐這一問(wèn)題。

關(guān)鍵詞 企業(yè)價(jià)值資產(chǎn)評(píng)估 成本法 市場(chǎng)法 收益法引言

2004年12月30日中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)發(fā)布了《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)書(shū)（試行）》（簡(jiǎn)稱“意見(jiàn)書(shū)”），從基本要求、評(píng)估要求、評(píng)估方法和評(píng)估披露等方面對(duì)注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師執(zhí)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估業(yè)務(wù)提出了新的要求，并于2005年4月1日起開(kāi)始實(shí)施。意見(jiàn)書(shū)明確提出收益法、市場(chǎng)法、成本法是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的三種基本方法，這一規(guī)定打破了長(zhǎng)期以來(lái)我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中單一使用成本法的局面，擬促成三足鼎立的評(píng)估方法格局?；诖耍诰唧w的價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中方法的選擇成為亟待解決的問(wèn)題，對(duì)此進(jìn)行深入的討論具有現(xiàn)實(shí)意義。企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法應(yīng)用現(xiàn)狀

企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中，目前國(guó)際上通用的評(píng)估方法有收益法、市場(chǎng)法、成本法，期權(quán)法較少采用。而在我國(guó)的價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中，成本法是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的首選和主要使用的方法，收益法、市場(chǎng)法很少采用，期權(quán)法幾乎不用。趙邦宏博士對(duì)我國(guó)2003年企業(yè)價(jià)值評(píng)估使用方法做了問(wèn)卷調(diào)查，調(diào)查結(jié)果顯示，成本法在我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估業(yè)務(wù)中所占的比例達(dá)95%左右，而收益法一般作為成本法的驗(yàn)證方法，不單獨(dú)使用，市場(chǎng)法很少使用，期權(quán)法一般無(wú)人采用，而且在2004年12月30日中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)發(fā)布的《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)書(shū)（試行）》中也未涉及到期權(quán)法，基于此，本文中對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的比較及選擇研究中不考慮期權(quán)法，僅以成本法、市場(chǎng)法、收益法三種方法為研究對(duì)象。3 成本法、市場(chǎng)法、收益法比較分析

要選擇適合于目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法，首先應(yīng)從不同的角度對(duì)方法進(jìn)行比較分析，以明確各種方法之間的差異性，以下從方法原理、方法的前提條件、方法的適用性和局限性對(duì)成本法、市場(chǎng)法、收益法進(jìn)行比較分析。

3.1 各方法的原理

成本法的基本原理是重建或重置評(píng)估對(duì)象，即在條件允許的情況下，任何一個(gè)精明的潛在投資者，在購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)時(shí)所愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)建造一項(xiàng)與所購(gòu)資產(chǎn)具有相同用途的替代品所需要的成本。

收益法的基礎(chǔ)是經(jīng)濟(jì)學(xué)中的預(yù)期效用理論，一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值是利用它所能獲取的未來(lái)收益的現(xiàn)值，其折現(xiàn)率反映了投資該項(xiàng)資產(chǎn)并獲得收益的風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)率，即對(duì)于投資者來(lái)講，企業(yè)的價(jià)值在于預(yù)期企業(yè)未來(lái)所能夠產(chǎn)生的收益。這一理論基礎(chǔ)可以追溯到艾爾文·費(fèi)雪，費(fèi)雪認(rèn)為，資本帶來(lái)一系列的未來(lái)收入，因而資本的價(jià)值實(shí)質(zhì)上是對(duì)未來(lái)收入的折現(xiàn)值，即未來(lái)收入的資本化。

企業(yè)價(jià)值評(píng)估市場(chǎng)法是基于一個(gè)經(jīng)濟(jì)理論和常識(shí)都認(rèn)同的原則，類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類

似的交易價(jià)格。該原則的一個(gè)假設(shè)條件為，如果類似的資產(chǎn)在交易價(jià)格上存在較大差異，則在市場(chǎng)上就可能產(chǎn)生套利交易的情況，市場(chǎng)法就是基于該理論而得到應(yīng)用的。在對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估中，市場(chǎng)法充分利用市場(chǎng)及市場(chǎng)中參考企業(yè)的成交價(jià)格信息，并以此為基礎(chǔ)，分析和判斷被評(píng)估對(duì)象的價(jià)值。

3.2 各方法的前提條件

運(yùn)用成本法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估應(yīng)具備的前提條件有三個(gè)：一是進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)目標(biāo)企業(yè)的表外項(xiàng)目?jī)r(jià)值，如管理效率、自創(chuàng)商譽(yù)、銷售網(wǎng)絡(luò)等，對(duì)企業(yè)整體價(jià)值的影響可以忽略不計(jì)；二是資產(chǎn)負(fù)債表中單項(xiàng)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值能夠公允客觀反映所評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值；三是投資者購(gòu)置一項(xiàng)資產(chǎn)所愿意支付的價(jià)格不會(huì)超過(guò)具有相同用途所需的替代品所需的成本。若選擇收益法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，應(yīng)具備以下三個(gè)前提條件：一是投資主體愿意支付的價(jià)格不應(yīng)超過(guò)目標(biāo)企業(yè)按未來(lái)預(yù)期收益折算所得的現(xiàn)值；二是目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益能夠合理的預(yù)測(cè)，企業(yè)未來(lái)收益的風(fēng)險(xiǎn)可以客觀的進(jìn)行估算，也就是說(shuō)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)收益和風(fēng)險(xiǎn)能合理的予以量化；三是被評(píng)估企業(yè)應(yīng)具持續(xù)的盈利能力。

采用市場(chǎng)法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估需要滿足三個(gè)基本的前提條件：一是要有一個(gè)活躍的公開(kāi)市場(chǎng)，公開(kāi)市場(chǎng)指的是有多個(gè)交易主體自愿參與且他們之間進(jìn)行平等交易的市場(chǎng)，這個(gè)市場(chǎng)上的交易價(jià)格代表了交易資產(chǎn)的行情，即可認(rèn)為是市場(chǎng)的公允價(jià)格；二是在這個(gè)市場(chǎng)上要有與評(píng)估對(duì)象相同或者相似的參考企業(yè)或者交易案例；三是能夠收集到與評(píng)估相關(guān)的信息資料，同時(shí)這些信息資料應(yīng)具有代表性、合理性和有效性。

3.3 各方法的適用性和局限性

成本法以資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，相對(duì)于市場(chǎng)法和收益法，成本法的評(píng)估結(jié)果客觀依據(jù)較強(qiáng)。一般情況下，在涉及一個(gè)僅進(jìn)行投資或僅擁有不動(dòng)產(chǎn)的控股企業(yè)，以及所評(píng)估的企業(yè)的評(píng)估前提為非持續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)，適宜用成本法進(jìn)行評(píng)估。但由于運(yùn)用成本法無(wú)法把握一個(gè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)價(jià)值的整體性，也難衡量企業(yè)各個(gè)單項(xiàng)資產(chǎn)間的工藝匹配以及有機(jī)組合因素可能產(chǎn)生出來(lái)的整合效應(yīng)。因而，在持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下，不宜單獨(dú)運(yùn)用成本法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。

收益法以預(yù)期的收益和折現(xiàn)率為基礎(chǔ)，因而對(duì)于目標(biāo)企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果目前的收益為正值，具有持續(xù)性，同時(shí)在收益期內(nèi)折現(xiàn)率能夠可靠的估計(jì)，則更適宜用收益法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。通常，處于成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)收益具有上述特點(diǎn)，可用收益法。基于收益法的應(yīng)用條件，有下述特點(diǎn)的企業(yè)不適合用收益法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估：處于困境中的企業(yè)、收益具有周期性特點(diǎn)的企業(yè)、擁有較多閑置資產(chǎn)的企業(yè)、經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定以及風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題難以合理衡量的私營(yíng)企業(yè)。

市場(chǎng)法最大的優(yōu)點(diǎn)在于具有簡(jiǎn)單、直觀便于理解、運(yùn)用靈活的特點(diǎn)。尤其是當(dāng)目標(biāo)公司未來(lái)的收益難以做出詳盡的預(yù)測(cè)時(shí)，運(yùn)用收益法進(jìn)行評(píng)估顯然受到限制，而市場(chǎng)法受到的限制相對(duì)較小。此外，站在實(shí)務(wù)的角度上，市場(chǎng)法往往更為常用，或通常作為運(yùn)用其他評(píng)估方法所獲得評(píng)估結(jié)果的驗(yàn)證或參考。但是運(yùn)用市場(chǎng)法評(píng)估企業(yè)價(jià)值也存在一定的局限性：首先，因?yàn)樵u(píng)估對(duì)象和參考企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性往往不盡相同，因而要找到

與評(píng)估對(duì)象絕對(duì)相同或者類似的可比企業(yè)難度較大；其次，對(duì)價(jià)值比率的調(diào)整是運(yùn)用市場(chǎng)法及為關(guān)鍵的一步，這需要評(píng)估師有豐富的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的技術(shù)能力。價(jià)值評(píng)估方法選擇的原則

價(jià)值評(píng)估方法的選擇不是主觀隨意、沒(méi)有規(guī)律可循的，無(wú)論是哪一種方法，評(píng)估的最終目的是相同的，殊途同歸的服務(wù)于市場(chǎng)交易和投資決策，因而各種方法之間有著內(nèi)在的聯(lián)系，結(jié)合前文對(duì)價(jià)值評(píng)估方法的比較分析，可以總結(jié)出企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法選擇的一些原則：

4.1 依據(jù)相關(guān)準(zhǔn)則、規(guī)范的原則

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的相關(guān)準(zhǔn)則和規(guī)范是由管理部門(mén)頒布的，具有一定的權(quán)威性和部分強(qiáng)制性。如在2005年4月1日實(shí)施的《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)書(shū)（試行）》二十三條中規(guī)定：“注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評(píng)估對(duì)象、價(jià)值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場(chǎng)法、和成本法三種資產(chǎn)評(píng)估基本方法的適用性，恰當(dāng)選擇一種或多種資產(chǎn)評(píng)估基本方法”；第三十四條中指出：“以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估時(shí)，成本法一般不應(yīng)當(dāng)作為唯一使用的評(píng)估方法”；第二十五條中指出：“注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評(píng)估企業(yè)成立時(shí)間的長(zhǎng)短、歷史經(jīng)營(yíng)情況，尤其是經(jīng)營(yíng)和收益穩(wěn)定狀況、未來(lái)收益的可預(yù)測(cè)性，恰當(dāng)考慮收益法的適用性”。顯然，這些條款對(duì)選擇企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法具有很強(qiáng)的指導(dǎo)意義。

4.2 借鑒共識(shí)性研究成果的原則

價(jià)值評(píng)估方法選擇的一些共識(shí)性研究成果是眾多研究人員共同努力的結(jié)果，是基于價(jià)值評(píng)估實(shí)踐的一些理論上的提煉，對(duì)于選擇合理的方法用于價(jià)值評(píng)估有較大的參考價(jià)值。如在涉及一個(gè)僅進(jìn)行投資或僅擁有不動(dòng)產(chǎn)的控股企業(yè)，或所評(píng)估的企業(yè)的評(píng)估前提為非持續(xù)經(jīng)營(yíng)，應(yīng)該考慮采用成本法。以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為前提進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，不宜單獨(dú)使用成本法。在企業(yè)的初創(chuàng)期，經(jīng)營(yíng)和收益狀況不穩(wěn)定，不宜采用成本法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。一般來(lái)說(shuō)，收益法更適宜于無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估。此外，如果企業(yè)處于成長(zhǎng)期或成熟期，經(jīng)營(yíng)、收益狀況穩(wěn)定并有充分的歷史資料為依據(jù)，能合理的預(yù)測(cè)企業(yè)的收益，這時(shí)采用收益法較好。在參考企業(yè)或交易案例的資料信息較完備、客觀時(shí)，從成本效率的角度來(lái)考慮，適合選擇市場(chǎng)法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。

4.3 客觀、公正的原則

客觀性原則要求評(píng)估師在選擇價(jià)值評(píng)估方法的時(shí)候應(yīng)始終站在客觀的立場(chǎng)上，堅(jiān)持以客觀事實(shí)為依據(jù)的科學(xué)態(tài)度，盡量避免用個(gè)人主觀臆斷來(lái)代替客觀實(shí)際，盡可能排除人為的主觀因素，擺脫利益沖突的影響，依據(jù)客觀的資料數(shù)據(jù)，進(jìn)行科學(xué)的分析、判斷，選擇合理的方法。公正性原則要求評(píng)估人員客觀的闡明意見(jiàn)，不偏不倚的對(duì)待各利益主體。客觀、公正這一原則不僅具有方法選擇上的指導(dǎo)意義，而且從評(píng)估人員素質(zhì)的角度對(duì)方法選擇做了要求。

4.4 成本效率的原則

評(píng)估機(jī)構(gòu)作為獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)主體之一，也需要獲取利潤(rùn)以促進(jìn)企業(yè)的生存、發(fā)展，因而在評(píng)估方法選擇時(shí)，要考慮各種評(píng)估方法耗用的物質(zhì)資源、時(shí)間資源及人力資源，在法律、規(guī)范允許的范圍內(nèi)及滿足委托企業(yè)評(píng)估要求的前提下，力求提高效率、節(jié)約成本。只有如此，才能形成委托企業(yè)和評(píng)估機(jī)構(gòu)互動(dòng)發(fā)展的雙贏模式，更有利于評(píng)估機(jī)構(gòu)增強(qiáng)自身實(shí)力，提高服務(wù)水平。

4.5 風(fēng)險(xiǎn)防范的原則

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)可以界定為：“由于評(píng)估人員或者機(jī)構(gòu)在企業(yè)價(jià)值評(píng)估的過(guò)程中對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值作了不當(dāng)或錯(cuò)誤的意見(jiàn)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)”，根據(jù)這一定義，企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的風(fēng)險(xiǎn)可分為外部風(fēng)險(xiǎn)和內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。外部風(fēng)險(xiǎn)是指評(píng)估機(jī)構(gòu)的外部因素客觀上阻礙和干擾評(píng)估人員對(duì)被評(píng)估企業(yè)實(shí)施必要的和正常的評(píng)估過(guò)程而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)是指由于評(píng)估機(jī)構(gòu)的內(nèi)部因素導(dǎo)致評(píng)估人員對(duì)擬評(píng)估企業(yè)的價(jià)值作了不當(dāng)或錯(cuò)誤的意見(jiàn)而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。顯然，企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的選擇作為價(jià)值評(píng)估中的一個(gè)環(huán)節(jié)，可能會(huì)由于方法選擇的不當(dāng)帶來(lái)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)?；诖?，在選擇評(píng)估方法的時(shí)候要有強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，綜合考慮各種因素，分析可能產(chǎn)生的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，做出客觀、合理的價(jià)值評(píng)估方法選擇。

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中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)．企業(yè)價(jià)值評(píng)估知道意見(jiàn)書(shū)（試行）講解[M]．北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，200

中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì)．財(cái)務(wù)成本管理[M]．北京：經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社，2005王海粟．企業(yè)價(jià)值評(píng)估[M]．上海：復(fù)旦大學(xué)出版社，2005王少豪．企業(yè)價(jià)值評(píng)估：觀點(diǎn)、方法與實(shí)務(wù)[M]．北京：中國(guó)水利水電出版社，2005

第五篇：企業(yè)并購(gòu)重組和資產(chǎn)評(píng)估

企業(yè)并購(gòu)重組與資產(chǎn)評(píng)估

主講人：程遠(yuǎn)航

引言：

各位律師朋友好，很高興今天能夠有機(jī)會(huì)在一起探討一下企業(yè)并購(gòu)重組與資產(chǎn)評(píng)估的一些問(wèn)題。今天分三部分進(jìn)行敘述：第一部分，并購(gòu)重組的基本理論；第二部分，資產(chǎn)評(píng)估概述；第三部分，牽扯到上市公司并購(gòu)、重組中常見(jiàn)的一些問(wèn)題。

第一部分

并購(gòu)重組的基本理論

一、并購(gòu)重組的概念

并購(gòu)重組是兩個(gè)以上公司合并、組建新公司或相互參股。泛指在市場(chǎng)機(jī)制作用下，公司通過(guò)收買其它企業(yè)部分或全部的股份，取得對(duì)這家企業(yè)控制權(quán)，并對(duì)企業(yè)進(jìn)行重新整合的產(chǎn)權(quán)交易行為。并購(gòu)重組實(shí)質(zhì)是一個(gè)企業(yè)取得另一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)、股權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)或控制權(quán)，使一個(gè)企業(yè)直接或間接對(duì)另一個(gè)企業(yè)發(fā)生支配性的影響。并購(gòu)是企業(yè)利用自身的各種有利條件，比如品牌、市場(chǎng)、資金、管理、文化等優(yōu)勢(shì)，讓存量資產(chǎn)變成增量資產(chǎn)，使呆滯的資本運(yùn)動(dòng)起來(lái)，實(shí)現(xiàn)資本的增值。

二、并購(gòu)主體 并購(gòu)主體分為兩類：一類是行業(yè)投資人，一類是財(cái)務(wù)投資人。

（一）行業(yè)投資人，也稱經(jīng)營(yíng)型并購(gòu)者、行業(yè)并購(gòu)者，一般體現(xiàn)為戰(zhàn)略性并購(gòu)，通常以擴(kuò)大企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)?；蛏a(chǎn)經(jīng)營(yíng)范圍為目的，比較關(guān)注目標(biāo)公司的行業(yè)和行業(yè)地位、長(zhǎng)期發(fā)展能力和戰(zhàn)略方向、并購(gòu)后的協(xié)同效應(yīng)等方面的問(wèn)題。這些企業(yè)一般擁有至少一個(gè)核心產(chǎn)業(yè)甚至若干個(gè)核心業(yè)務(wù)。

（二）財(cái)務(wù)投資人，也稱投資型并購(gòu)者、財(cái)務(wù)并購(gòu)者，一般表現(xiàn)為策略性并購(gòu)，通常要求目標(biāo)公司具備獨(dú)立經(jīng)營(yíng)、自我發(fā)展能力，具有比較充裕的現(xiàn)金流和較強(qiáng)大再融資能力，比較關(guān)注目標(biāo)公司利潤(rùn)回報(bào)和業(yè)績(jī)成長(zhǎng)速度，以便于在可以預(yù)期的未來(lái)使目標(biāo)公司成為公眾公司或?qū)⑵涑鍪郏闹蝎@利。這些企業(yè)內(nèi)部的投資項(xiàng)目之間一般沒(méi)有什么必然的聯(lián)系。

去年中國(guó)汽車企業(yè)吉利將沃爾沃并購(gòu)，按照這個(gè)定義來(lái)講，大家很容易地可以判斷出，實(shí)際上是一個(gè)經(jīng)濟(jì)性的并購(gòu)，還有一些財(cái)務(wù)公司、資本運(yùn)作公司，比如說(shuō)平安資本在資本上并購(gòu)了一些其它企業(yè)，但最終目的并不是要對(duì)公司進(jìn)行整合，讓它去發(fā)展，而是一個(gè)純粹的財(cái)務(wù)性目的，這種是一個(gè)財(cái)務(wù)并購(gòu)，所以從并購(gòu)主體來(lái)講很好判斷。

三、并購(gòu)對(duì)象

（一）資產(chǎn)：經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)、債權(quán)、對(duì)外股權(quán)投資

（二）股權(quán)：100%股權(quán)、51%股權(quán)、相對(duì)控股權(quán)，主要是指控股地位。

（三）控制權(quán)：特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、委托管理、租賃、商標(biāo)、核心技術(shù)、企業(yè)聯(lián)合等。

這里面最重要的是控制，控制是指有權(quán)決定一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策，并能據(jù)以從該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中獲取利益。

四、支付手段

（一）現(xiàn)金

（二）股權(quán)或股票

（三）債券

（四）行政劃撥

（五）承擔(dān)債務(wù)

（六）合同或協(xié)議

五、并購(gòu)重組的戰(zhàn)略目標(biāo)

一是實(shí)現(xiàn)資本的低成本擴(kuò)張，二是提高投資速度和效率，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，三是調(diào)整業(yè)務(wù)方向和改善資產(chǎn)、資本結(jié)構(gòu)，四是獲取企業(yè)發(fā)展所需的資源，五是體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，獲取資本收益。一共是五個(gè)方面。

（一）實(shí)現(xiàn)資本的低成本擴(kuò)張 主要體現(xiàn)在協(xié)同效應(yīng)上。1.規(guī)模效應(yīng)

規(guī)模經(jīng)濟(jì)是指隨著生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)大而收益不斷遞增的現(xiàn)象。規(guī)模效應(yīng)是一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)上研究的課題，即生產(chǎn)要達(dá)到或超過(guò)盈虧平衡點(diǎn)，即規(guī)模效益。經(jīng)濟(jì)學(xué)中的規(guī)模效應(yīng)是根據(jù)邊際成本遞減推導(dǎo)出來(lái)的，就是說(shuō)企業(yè)的成本包括固定成本和變動(dòng)成本，混合成本則可以分解為這兩種成本，在生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大后，變動(dòng)成本同比例增加而固定成本不增加，所以單位產(chǎn)品成本就會(huì)下降，企業(yè)的銷售利潤(rùn)率就會(huì)上升。

規(guī)模經(jīng)濟(jì)具有明顯的協(xié)同效應(yīng)，即2+2大于4的效應(yīng)。兼并，尤其是企業(yè)的橫向兼并對(duì)企業(yè)效率的最明顯作用，表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的取得，即通過(guò)兼并，兩個(gè)企業(yè)的總體效果要大于兩個(gè)獨(dú)立企業(yè)效益的算術(shù)和。

從另外一個(gè)方面來(lái)講，主要是一個(gè)交易費(fèi)用，降低交易費(fèi)用，企業(yè)的并購(gòu)所引起的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的變動(dòng)與交易費(fèi)用的變動(dòng)有著直接聯(lián)系?？梢哉f(shuō)，交易費(fèi)用的節(jié)約，是企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的一種重要原因。而企業(yè)并購(gòu)的結(jié)果也是帶來(lái)了企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的變化。企業(yè)內(nèi)部之間的協(xié)調(diào)管理費(fèi)用越低，企業(yè)并購(gòu)的規(guī)模也就越大。

（二）提高投資速度和效率

提高投資速度和效率，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)通過(guò)并購(gòu)方式進(jìn)行投資與進(jìn)行新的投資相比，由于速度快、效率高，大大縮短了投資時(shí)間，因而可以減少投資風(fēng)險(xiǎn)。

兼并充分利用了被并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)效應(yīng)，也有利于降低企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)。在很多行業(yè)中，當(dāng)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中經(jīng)驗(yàn)越積累越多時(shí)，可以觀察到一種單位成本不斷下降的趨勢(shì)。企業(yè)通過(guò)兼并發(fā)展時(shí)，不但獲得了原有企業(yè)的生產(chǎn)能力和各種資產(chǎn)，還獲得了原有企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。

現(xiàn)在水泥行業(yè)、電力行業(yè)兼并重組特別多，以水泥行業(yè)為例，如果要建4500一條線，從它的規(guī)劃，取得土地，然后再科研、初步設(shè)計(jì)到各部門(mén)相應(yīng)的審批，大約需要2年時(shí)間，如果是兼并一個(gè)已經(jīng)建成的水泥廠，速度會(huì)很快，有的時(shí)候，幾個(gè)月，有的時(shí)候一兩個(gè)月把這個(gè)企業(yè)收購(gòu)?fù)瓿?，大大提高了投資速度和效率，另外，原有企業(yè)已經(jīng)建立了，在它的發(fā)展過(guò)程中，積累了一些經(jīng)驗(yàn)，如果我在一個(gè)陌生的地方興建一個(gè)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)很大，如果收購(gòu)一個(gè)比較成熟的企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)明顯降低。

（三）調(diào)整業(yè)務(wù)方向和改善資產(chǎn)、資本結(jié)構(gòu) 企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略確定了企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展方向，企業(yè)為了實(shí)施發(fā)展戰(zhàn)略或解決經(jīng)營(yíng)過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)進(jìn)入或者退出某些業(yè)務(wù)領(lǐng)域的目標(biāo)，以企業(yè)并購(gòu)、資產(chǎn)重組、債務(wù)重組為手段，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。當(dāng)企業(yè)所在的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境發(fā)生變化，例如由壟斷進(jìn)入完全競(jìng)爭(zhēng)，從產(chǎn)品開(kāi)發(fā)期進(jìn)入產(chǎn)品成熟期之后，行業(yè)利潤(rùn)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)時(shí)，企業(yè)在該領(lǐng)域也不再具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，資產(chǎn)贏利能力不斷下降，企業(yè)通過(guò)資產(chǎn)剝離和出售可以避免資源浪費(fèi)和被淘汰出局，使企業(yè)掌握主動(dòng)，減少風(fēng)險(xiǎn)，及早實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)而投資新興產(chǎn)業(yè)和利潤(rùn)更高的產(chǎn)業(yè)。

這點(diǎn)在上市公司并購(gòu)里體現(xiàn)得很明顯，有許多上市公司連續(xù)三年虧損或者連續(xù)幾年虧損，可能是通過(guò)一個(gè)并購(gòu)或者一個(gè)資產(chǎn)重組，幾乎是一個(gè)烏鴉變鳳凰的一個(gè)奇跡，在證券市場(chǎng)上，這個(gè)運(yùn)用非常多。

（四）獲得企業(yè)發(fā)展所需資源 兼并充分利用了被并購(gòu)企業(yè)的資源。企業(yè)是有效配置資源的組織，企業(yè)資源除了廠房、建筑物、土地、機(jī)器設(shè)備、原材料、半成品、產(chǎn)成品等有形資產(chǎn)，商標(biāo)、專利權(quán)、專有技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)外，還包括人力資源、客戶資源、公共關(guān)系資源、企業(yè)文化資源等，通過(guò)并購(gòu)全面有效地利用了企業(yè)所擁有的全部資源。

（五）體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，獲取資本收益

資本只有在運(yùn)動(dòng)過(guò)程中才能體現(xiàn)出其價(jià)值，資本也只能通過(guò)運(yùn)動(dòng)實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。對(duì)于財(cái)務(wù)投資人來(lái)講，這點(diǎn)顯得尤為重要。

六、并購(gòu)分類

（一）按被并購(gòu)對(duì)象所在行業(yè)分：

1.橫向并購(gòu)，是指為了提高規(guī)模效益和市場(chǎng)占有率而在同一類產(chǎn)品的產(chǎn)銷部門(mén)之間發(fā)生的并購(gòu)行為。

2.縱向并購(gòu)。3.混合并購(gòu)。

（二）按并購(gòu)的動(dòng)因分：

1.規(guī)模型并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)大規(guī)模，減少生產(chǎn)成本和銷售費(fèi)用,提高市場(chǎng)占有率，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。2.功能型并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)一體化，完善企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大整體利潤(rùn)。

（三）按并購(gòu)雙方意愿分：

1.協(xié)商型，又稱善意型，即通過(guò)協(xié)商并達(dá)成協(xié)議的手段取得并購(gòu)意思的一致。

2.強(qiáng)迫型，又稱為敵意型或惡意型，即一方通過(guò)非協(xié)商性的手段強(qiáng)行收購(gòu)另一方。通常是在目標(biāo)公司董事會(huì)、管理層反對(duì)或不情愿的情況下，某些投資者用高價(jià)強(qiáng)行說(shuō)服多數(shù)股東出售其擁有的股份，以達(dá)到控制公司的目的。

針對(duì)敵意和未收購(gòu)?fù)ǔＳ幸环N戰(zhàn)略，即反收購(gòu)常用的戰(zhàn)略：

（1）董事輪換制度（2）絕對(duì)多數(shù)條款（3）股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化

（4）毒丸計(jì)劃(Poison Pill)（5）金降落傘(Golden Parachute)、鉛降落傘(Lead Parachute)、錫降落傘(Tin Parachute，主要是針對(duì)員工和員工簽訂一個(gè)合同來(lái)實(shí)現(xiàn)的。（6）白衣騎士(White Knight)（7）焦土政策(Scorched Earth Policy）（8）帕克曼式防御(Spaceman Defense)

（四）按并購(gòu)程序分：

1.協(xié)議并購(gòu)；2.要約并購(gòu)。主要是按上市公司和非上市公司來(lái)區(qū)分的。

（五）按并購(gòu)后被并一方的法律狀態(tài)分： 1.新設(shè)法人型。2.吸收型。3.控股型。

（六）按并購(gòu)支付方式分： 1.現(xiàn)金支付型； 2.換股并購(gòu)型； 3.行政劃撥型； 4.承債型； 5.合同或協(xié)議型。

（七）按并購(gòu)對(duì)象分： 1.資產(chǎn)并購(gòu) 2.股權(quán)并購(gòu) 3.控制權(quán)并購(gòu)

（八）按收購(gòu)主體分： 1.管理層收購(gòu)MBO 2.外資收購(gòu)

（九）按并購(gòu)客體分： 1.上市公司收購(gòu) 2.非上市公司收購(gòu)

七、并購(gòu)重組程序

（略）

第二部分

資產(chǎn)評(píng)估概述

企業(yè)并購(gòu)重組時(shí)，常常涉及標(biāo)的資產(chǎn)按照相關(guān)法律法規(guī)規(guī)定應(yīng)當(dāng)評(píng)估作價(jià)的情況。結(jié)合實(shí)踐，對(duì)于應(yīng)當(dāng)進(jìn)行評(píng)估并提供資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告的情形，有關(guān)要求歸納如下：

一、根據(jù)《公司法》第二十七條規(guī)定，股東可以用貨幣出資，也可以用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資，對(duì)作為出資的非貨幣財(cái)產(chǎn)應(yīng)當(dāng)評(píng)估作價(jià)。

二、國(guó)家工商總局令第39號(hào)《股權(quán)出資登記管理辦法》（2009年3月1日起實(shí)施）第三條規(guī)定：用作出資的股權(quán)應(yīng)當(dāng)權(quán)屬清楚、權(quán)能完整、依法可以轉(zhuǎn)讓。具有下列情形的股權(quán)不得用作出資： 1.股權(quán)公司的注冊(cè)資本尚未繳足； 2.已被設(shè)立質(zhì)權(quán)； 3.已被依法凍結(jié)；

4.股權(quán)公司章程約定不得轉(zhuǎn)讓；

5.法律、行政法規(guī)或者國(guó)務(wù)院決定規(guī)定，股權(quán)公司股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)應(yīng)當(dāng)報(bào)經(jīng)批準(zhǔn)而未經(jīng)批準(zhǔn)； 6.法律、行政法規(guī)或者國(guó)務(wù)院決定規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓的其他情形。

第五條

用作出資的股權(quán)應(yīng)當(dāng)經(jīng)依法設(shè)立的評(píng)估機(jī)構(gòu)評(píng)估。

三、《國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》第三條規(guī)定，國(guó)有資產(chǎn)占有單位有下列情形之一的，應(yīng)當(dāng)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估：

（一）資產(chǎn)拍賣、轉(zhuǎn)讓；

（二）企業(yè)兼并、出售、聯(lián)營(yíng)、股份經(jīng)營(yíng)；

（三）與外國(guó)公司、企業(yè)和其他經(jīng)濟(jì)組織或者個(gè)人開(kāi)辦中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)或者中外合作經(jīng)營(yíng)企業(yè)；

（四）企業(yè)清算；

（五）依照國(guó)家有關(guān)規(guī)定應(yīng)當(dāng)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估的其他情形?！镀髽I(yè)國(guó)有資產(chǎn)評(píng)估管理暫行辦法》第六條規(guī)定了十三種應(yīng)當(dāng)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估的情形。根據(jù)前述文件及有關(guān)國(guó)有資產(chǎn)管理的規(guī)定應(yīng)當(dāng)進(jìn)行評(píng)估的。

四、根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十八條規(guī)定，重大資產(chǎn)重組中相關(guān)資產(chǎn)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果作為定價(jià)依據(jù)的。

一、資產(chǎn)評(píng)估的概念

資產(chǎn)評(píng)估是指專業(yè)機(jī)構(gòu)和人員，按照國(guó)家法律、法規(guī)和資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，根據(jù)特定目的，遵循評(píng)估原則，依照相關(guān)程序，選擇恰當(dāng)?shù)膬r(jià)值類型，運(yùn)用科學(xué)方法，對(duì)資產(chǎn)價(jià)值進(jìn)行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見(jiàn)的行為和過(guò)程。

二、資產(chǎn)評(píng)估方法概述

評(píng)估方法主要包括資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法和市場(chǎng)法。

（一）資產(chǎn)基礎(chǔ)法

資產(chǎn)基礎(chǔ)法是指在合理評(píng)估企業(yè)各項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債的基礎(chǔ)上確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。資產(chǎn)基礎(chǔ)法的基本公式：股東全部權(quán)益價(jià)值=各項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估值之和-各項(xiàng)負(fù)債評(píng)估值之和。資產(chǎn)基礎(chǔ)法又叫成本法，或者叫成本價(jià)格法，我說(shuō)的評(píng)估評(píng)估方法指的是企業(yè)整體價(jià)值的評(píng)估，如果對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，企業(yè)可能有各種資產(chǎn)，比如說(shuō)有流動(dòng)資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)，對(duì)于其中一項(xiàng)資產(chǎn)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評(píng)估時(shí)，比如說(shuō)土地，對(duì)土地進(jìn)行評(píng)估時(shí)，不一定都是成本法，有可能用的是基準(zhǔn)對(duì)價(jià)，有可能是用市場(chǎng)法，也可能用的是收益法。比如說(shuō)房屋有可能用的是成本法，有可能用的是收益法。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是一個(gè)對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一個(gè)整體概述。

（二）收益法

通過(guò)將被評(píng)估企業(yè)預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。一個(gè)企業(yè)的價(jià)值體現(xiàn)在能否給股東預(yù)期帶來(lái)多少收益，這是最能體現(xiàn)一個(gè)公司的價(jià)值，從這個(gè)角度來(lái)講，用收益法就是把企業(yè)未來(lái)能夠給股東帶來(lái)的收益或者是一個(gè)現(xiàn)金流折現(xiàn)回來(lái)，這種方法叫收益法。

（三）市場(chǎng)法

市場(chǎng)法是指將評(píng)估對(duì)象與參考企業(yè)、在市場(chǎng)上已有交易案例的企業(yè)、股東權(quán)益、證券等權(quán)益性資產(chǎn)進(jìn)行比較以確定評(píng)估對(duì)象價(jià)值的評(píng)估思路。

三、資產(chǎn)評(píng)估中的價(jià)值類型

分兩類：一類是市場(chǎng)價(jià)值，一類是非市場(chǎng)價(jià)值。

（一）市場(chǎng)價(jià)值

市場(chǎng)價(jià)值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強(qiáng)迫的情況下，評(píng)估對(duì)象在評(píng)估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常公平交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。

（二）非市場(chǎng)價(jià)值（重點(diǎn)為投資價(jià)值）1.投資價(jià)值是指評(píng)估對(duì)象對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或者某一類投資者所具有的價(jià)值估計(jì)數(shù)額，亦稱特定投資者價(jià)值。

2.清算價(jià)值是指在評(píng)估對(duì)象處于被迫出售、快速變現(xiàn)等非正常市場(chǎng)條件下的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。3.在用價(jià)值是指將評(píng)估對(duì)象作為企業(yè)組成部分或者要素資產(chǎn)按其正在使用方式和程度及其對(duì)所屬企業(yè)的貢獻(xiàn)的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。

4.殘余價(jià)值是指機(jī)器設(shè)備、房屋建筑物或者其他有形資產(chǎn)等的拆零變現(xiàn)價(jià)值估計(jì)數(shù)額。

在企業(yè)并購(gòu)中運(yùn)用比較多的兩個(gè)價(jià)值分別是：市場(chǎng)價(jià)值、投資價(jià)值。市場(chǎng)價(jià)值對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響非常大，比如說(shuō)，有一塊土地，（老師黑板演練）甲是一塊被評(píng)估的對(duì)象，乙收購(gòu)一塊土地，如果對(duì)甲進(jìn)行評(píng)估，定義它的類型，如果定義的是市場(chǎng)價(jià)值，這個(gè)市場(chǎng)價(jià)值是什么意思？市場(chǎng)價(jià)值是這塊土地對(duì)所有的有意向購(gòu)買這塊土地的人的一個(gè)價(jià)值，這個(gè)叫市場(chǎng)價(jià)值，投資價(jià)值指的是什么？如果說(shuō)乙這塊土地有一個(gè)所有者，所有者如果想收購(gòu)甲這塊土地，對(duì)于他來(lái)講，甲的價(jià)值是投資價(jià)值，為什么這么講，根據(jù)我們正常判斷，土地如果是方形的，比較規(guī)范化，土地的價(jià)值就比較高，如果兩個(gè)是割裂開(kāi)的，兩塊土地都是1000元美金，市場(chǎng)價(jià)值就是1000每平米，對(duì)于乙來(lái)說(shuō)，把甲的土地收購(gòu)過(guò)來(lái)，那就是整體的方方正正的土地，會(huì)做整體規(guī)劃，做規(guī)劃以后，每平米的價(jià)值可能在于1100元或者1200元或者更高。對(duì)于所有的投資者，有一個(gè)特定目的，以這個(gè)土地所有者來(lái)講，如果想把甲這塊土地拿過(guò)來(lái)，有一個(gè)特定的目的，整個(gè)整體價(jià)值就提升了，因?yàn)橥恋厥且粋€(gè)方方正正的土地，對(duì)于乙所有者來(lái)講，對(duì)甲公司的價(jià)值不一樣，如果要進(jìn)行評(píng)估，對(duì)于乙公司評(píng)估時(shí)，可以把1100或者1200乘以總體面積，再把他自己面積減掉。就是說(shuō)，對(duì)于乙投資者權(quán)益來(lái)講，這就是他能夠接受的最高價(jià)值，這個(gè)就是投資價(jià)值。

市場(chǎng)價(jià)值和非市場(chǎng)價(jià)值也是大家容易混淆的價(jià)值類型。

可口可樂(lè)準(zhǔn)備收購(gòu)匯源，這是一個(gè)典型的投資價(jià)值，目標(biāo)并不是說(shuō)把匯源收回來(lái)，然后讓匯源按照原來(lái)的途徑進(jìn)行發(fā)展，而是想統(tǒng)一規(guī)劃，想進(jìn)入果汁市場(chǎng)，主要目標(biāo)是市場(chǎng)，而且收購(gòu)匯源，要約的價(jià)格比市場(chǎng)價(jià)格高許多，按照我們一般的理解，如果說(shuō)這個(gè)市場(chǎng)是一個(gè)正常市場(chǎng)的話，當(dāng)時(shí)那個(gè)市值是一個(gè)市場(chǎng)價(jià)值，可口可樂(lè)收購(gòu)匯源的價(jià)格就是投資價(jià)格，因?yàn)榭煽诳蓸?lè)也做過(guò)一個(gè)深度分析，咱們做這個(gè)企業(yè)并購(gòu)時(shí)，一定要明確是市場(chǎng)價(jià)值還是一個(gè)投資價(jià)值，其它幾個(gè)價(jià)格都比較容易理解。另外一塊，我想把我們資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告書(shū)給大家簡(jiǎn)單的介紹一下，評(píng)估報(bào)告總體來(lái)講分幾部分：第一部分是委托方及被評(píng)估單位，這個(gè)很好理解，第二個(gè)是評(píng)估目的，如果評(píng)估目的不同，對(duì)評(píng)估價(jià)值的影響也不同，所以看評(píng)估報(bào)告時(shí)一定要看評(píng)估目的，比如若我是股權(quán)收購(gòu)，還是一個(gè)資產(chǎn)收購(gòu)，還有一個(gè)什么樣的目的，另外是評(píng)估的對(duì)象和范圍。另外一塊是價(jià)值類型及其定義，價(jià)值類型及其定義剛才已經(jīng)講過(guò)。第五點(diǎn)是評(píng)估基準(zhǔn)日，對(duì)于資產(chǎn)評(píng)估來(lái)講，資產(chǎn)評(píng)估基準(zhǔn)日，如果表述一個(gè)公司的價(jià)值，對(duì)應(yīng)的是哪一個(gè)時(shí)點(diǎn)的價(jià)值，證券市場(chǎng)中的證券交易價(jià)格隨時(shí)變化。

另外一塊是評(píng)估依據(jù)、評(píng)估方法以及第8項(xiàng)評(píng)估程序?qū)嵤┮粋€(gè)過(guò)程，第9項(xiàng)是一個(gè)評(píng)估的假設(shè)。另外是評(píng)估結(jié)論。我們看評(píng)估報(bào)告應(yīng)重點(diǎn)看一下特別事項(xiàng)說(shuō)明，因?yàn)樘貏e事項(xiàng)說(shuō)明，不知道大家對(duì)審計(jì)情況是否清楚，如果出具審計(jì)報(bào)告，有4種類型：一種是標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留，一種是保留意見(jiàn)，一種叫否定意見(jiàn)，一種叫無(wú)法表示意見(jiàn)，從資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告來(lái)講，只有一種類型，所有一些需要大家關(guān)注的問(wèn)題都是在特別事項(xiàng)說(shuō)明里進(jìn)行披露的，所以我希望大家在看評(píng)估報(bào)告時(shí)，重點(diǎn)要關(guān)注評(píng)估報(bào)告的特殊事項(xiàng)說(shuō)明。就評(píng)估報(bào)告特殊事項(xiàng)說(shuō)明來(lái)講，一個(gè)是引用其它機(jī)構(gòu)出具的一個(gè)報(bào)告結(jié)論性的提示性說(shuō)明。因?yàn)橘Y產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)所具有的資質(zhì)不一樣，通常來(lái)講，評(píng)估機(jī)構(gòu)分為幾類，一種具有普通資質(zhì)，一種有證券資質(zhì)，從評(píng)估來(lái)講，有一類叫資產(chǎn)評(píng)估師，還有一種是房地產(chǎn)估價(jià)師，還有土地估價(jià)師，礦權(quán)評(píng)估師。如果在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告里，可能引用一些比如說(shuō)土地物價(jià)報(bào)告或者是礦權(quán)無(wú)價(jià)報(bào)告。在這種情況下，一定要在評(píng)估特別事項(xiàng)說(shuō)明里加以說(shuō)明，另外特殊事項(xiàng)說(shuō)明里，第二個(gè)問(wèn)題是產(chǎn)權(quán)瑕疵，這跟律師工作息息相關(guān)，如果在外面做項(xiàng)目，一定要看一下評(píng)估師寫(xiě)的產(chǎn)權(quán)瑕疵和律師做的盡職調(diào)查結(jié)果是否一致，如果不一致最好跟評(píng)估師和委托方進(jìn)行溝通。另外一塊是評(píng)估程序受到限制的一種情況，產(chǎn)權(quán)瑕疵里包括抵押擔(dān)保的一些情況，還有一類是評(píng)估基準(zhǔn)日以后的重大事項(xiàng)情況。

四、并購(gòu)重組中稅務(wù)處理

在并購(gòu)過(guò)程中有兩種：一種是購(gòu)買企業(yè)的股權(quán)，一種是購(gòu)買企業(yè)的資產(chǎn)，還有一種是通過(guò)增資或者其它方式來(lái)組合進(jìn)行收購(gòu)。購(gòu)買股權(quán)和購(gòu)置資產(chǎn)：

股權(quán)收購(gòu)和增資擴(kuò)股：

資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)收購(gòu)和實(shí)物出資涉稅：

在稅收籌劃過(guò)程中，對(duì)方案設(shè)計(jì)影響非常大，例如北京有一家水泥企業(yè)，最近剛上市，原來(lái)準(zhǔn)備在張家口收購(gòu)當(dāng)?shù)氐乃鄰S，現(xiàn)在水泥行業(yè)并購(gòu)非常頻繁，主要是為了擴(kuò)大市場(chǎng)。離北京近的還有一個(gè)冀東水泥，冀東水泥和北京這家企業(yè)也都在搶水泥廠，而且水泥受到國(guó)家調(diào)控，非常希望把張家口這家水泥企業(yè)收購(gòu)下來(lái)，通過(guò)幾次溝通，達(dá)成了初步意向，但張家口這個(gè)企業(yè)原來(lái)是國(guó)有企業(yè)，通過(guò)改制以后，原來(lái)的廠長(zhǎng)、書(shū)記、高級(jí)管理人員通過(guò)一種資本運(yùn)作的方式，已經(jīng)變成一個(gè)民用企業(yè)，律師做了一個(gè)前期工作，在歷史沿革方面有不清晰的地方，另外職工的一些保險(xiǎn)存在問(wèn)題，但北京這個(gè)企業(yè)必須要收購(gòu)那個(gè)企業(yè)，后面提出一個(gè)方案，即收購(gòu)資產(chǎn)，只收購(gòu)它原來(lái)的資產(chǎn)，設(shè)立一個(gè)新公司，這樣就避免了或有負(fù)債、歷史沿革、職工安置的歷史遺留問(wèn)題，這個(gè)方案設(shè)計(jì)跟張家口企業(yè)溝通以后，民營(yíng)企業(yè)者不干了，因?yàn)檗D(zhuǎn)讓這些資產(chǎn)交的稅非常多，特別是房屋和土地要繳納土地增值稅、營(yíng)業(yè)稅，設(shè)備也要繳稅，后來(lái)通過(guò)律師、評(píng)估師、會(huì)計(jì)師給他設(shè)計(jì)一個(gè)方案，第一步是于2009年4月先設(shè)立一個(gè)小公司，貨幣出資，注冊(cè)資本僅為30萬(wàn)元，其中北京這家企業(yè)出資27萬(wàn)元，出資比例是90%，張家口這家企業(yè)出資3萬(wàn)，出資比例是10%，2009年5月，對(duì)這家小公司進(jìn)行增資，增資時(shí)張家口這家企業(yè)出資2.1億，主要是以房屋和土地出資，北京這家企業(yè)是以貨幣出資，占30%，這個(gè)企業(yè)里主要資產(chǎn)是房屋、土地和機(jī)器設(shè)備，為什么要房屋和土地進(jìn)行出資，然后再收購(gòu)機(jī)器設(shè)備？主要是稅收問(wèn)題。北京企業(yè)和張家口這家企業(yè)簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，張家口企業(yè)將持有的60%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北京企業(yè)，股權(quán)轉(zhuǎn)讓以后，北京這個(gè)企業(yè)持股比例漲到90%，張家口這家企業(yè)持股比例變到10%，這是資本運(yùn)作過(guò)程。又過(guò)了一段時(shí)間，北京企業(yè)將它持有的目標(biāo)公司90%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北京上市公司，這樣整體的資本運(yùn)作就完成了。以固定資產(chǎn)作為投資方式主要有兩大類：一類是房屋集體土地使用權(quán)來(lái)投資，按照現(xiàn)在的稅收相關(guān)政策規(guī)定，房屋作為資本投資入股可以不征收土地增值稅、營(yíng)業(yè)稅及其它相關(guān)稅費(fèi)，土地增值稅可能是30%、40%、50%、60%，營(yíng)業(yè)稅是5%。但受讓方需要繳納契稅。房屋建筑物如果是作價(jià)轉(zhuǎn)讓，試圖房屋銷售，轉(zhuǎn)讓方需要繳納土地增值稅、營(yíng)業(yè)稅及其它相關(guān)稅費(fèi)，仍然需要受讓方繳納契稅。由于房屋建筑物及其土地使用權(quán)是以全部的收入減去該不動(dòng)產(chǎn)或土地使用權(quán)的構(gòu)建、原價(jià)后的余額，繼征土地增值稅、營(yíng)業(yè)稅以及其它相關(guān)稅費(fèi)。因此在近幾年來(lái)，在房地產(chǎn)大幅升值的情況下，一般房地產(chǎn)作價(jià)、轉(zhuǎn)讓都涉及到土地增值稅問(wèn)題，營(yíng)業(yè)稅和相關(guān)稅費(fèi)，這個(gè)很好理解。

第二類是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)用的機(jī)器設(shè)備投資方式，按照現(xiàn)在的稅收政策相關(guān)規(guī)定，企業(yè)以機(jī)器設(shè)備作為投資投入，不征收相關(guān)稅費(fèi)，如果出售已經(jīng)使用過(guò)的固定資產(chǎn)，售價(jià)不超過(guò)原值，既不征收相關(guān)稅費(fèi)，由于目前科技水平提高速度加快，機(jī)器設(shè)備的更新?lián)Q代周期大大縮短，因此一般情況下，已使用過(guò)的機(jī)器設(shè)備出售或者轉(zhuǎn)讓時(shí)，市場(chǎng)價(jià)值都會(huì)大幅縮水，所以通常不涉及到稅收繳納問(wèn)題。《增值稅暫行條例實(shí)施細(xì)則》第4條規(guī)定：?jiǎn)挝换蛘邆€(gè)體工商戶將自產(chǎn)、委托加工或者購(gòu)進(jìn)的貨物作為投資，提供給其他單位或者個(gè)體工商戶視同銷售貨物我。根據(jù)財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于舊貨和舊機(jī)動(dòng)車增值稅政策通知，規(guī)定納稅人銷售舊貨（包括舊貨經(jīng)營(yíng)單位銷售舊貨和納稅人銷售自己使用過(guò)的應(yīng)稅固定資產(chǎn)）；無(wú)論其是增值稅一般納稅人或小規(guī)模納稅人，也無(wú)論其是否為批準(zhǔn)認(rèn)定的舊貨調(diào)劑試點(diǎn)單位；一律按4％的征收率減半征收增值稅，不得抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額。納稅人銷售自己使用過(guò)的屬于應(yīng)征消費(fèi)稅的機(jī)動(dòng)車、摩托車、游艇，售價(jià)超過(guò)原值的，按照4％的征收率減半征收增值稅；售價(jià)未超過(guò)原值的，免征增值稅。舊機(jī)動(dòng)車經(jīng)營(yíng)單位銷售舊機(jī)動(dòng)車、摩托車、游艇，按照4％的征收率減半征收增值稅。這是一個(gè)相干規(guī)定。稅務(wù)籌劃影響并購(gòu)方案的設(shè)計(jì)。

第三部分

上市公司并購(gòu)重組常見(jiàn)問(wèn)題

一、重大資產(chǎn)重組的情形

重大資產(chǎn)重組：上市公司及其控股或者控制的公司在日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)之外購(gòu)買、出售資產(chǎn)或者通過(guò)其他方式進(jìn)行資產(chǎn)交易達(dá)到規(guī)定的比例，導(dǎo)致上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、收入發(fā)生重大變化的資產(chǎn)交易行為。

二、并購(gòu)重組中關(guān)注的主要問(wèn)題

1.歷史沿革的合法性 2.資產(chǎn)完整性 3.債務(wù)轉(zhuǎn)移的合法性 4.重組后公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力 5.重組后公司治理有效性 6.盈利預(yù)測(cè)的可實(shí)現(xiàn)性 7.備考報(bào)表與企業(yè)合并的方式 8.兩種以上資產(chǎn)評(píng)估方法的運(yùn)用 9.收益現(xiàn)值法運(yùn)用中評(píng)估假設(shè)的合理性 盈利預(yù)測(cè)的可實(shí)現(xiàn)性和收益現(xiàn)值法運(yùn)動(dòng)過(guò)程中評(píng)估假設(shè)的合理性，這兩點(diǎn)非常重要。

（一）歷史沿革的合法性

1.公司設(shè)立是否合規(guī)合法。2.股權(quán)轉(zhuǎn)讓

3.增資：增資資金來(lái)源、價(jià)值和所有權(quán) 4.減資：是否履行公告程序 5.涉及國(guó)有資產(chǎn)的是否辦理相關(guān)手續(xù) 6.出資方式是否符合規(guī)定

7.計(jì)價(jià)是否正確：對(duì)評(píng)估結(jié)果的運(yùn)用

（二）資產(chǎn)完整性

1.標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)清晰 2.注冊(cè)資本是否到位 3.標(biāo)的資產(chǎn)是否受抵押或質(zhì)押 4.作價(jià)是否公允 5.是否存在股權(quán)代持 標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)清晰：

（1）對(duì)股權(quán)的要求：是否合法擁有該項(xiàng)股權(quán)的全部權(quán)利；是否有出資不實(shí)或影響公司合法存續(xù)的情況；將有限責(zé)任公司相關(guān)股權(quán)注入上市公司是否已取得其他股東的同意（書(shū)面函）；是否存在已被質(zhì)押、抵押或其他限制轉(zhuǎn)讓的情形；是否存在訴訟、仲裁或其他形式的糾紛。（2）對(duì)資產(chǎn)的要求：是否已經(jīng)辦理了相應(yīng)的權(quán)屬證明；是否存在已被質(zhì)押、抵押或其他限制轉(zhuǎn)讓的情形；是否存在訴訟、仲裁或其他形式的糾紛。（3）劃撥用地問(wèn)題： 符合劃撥用地目錄的建設(shè)用地項(xiàng)目，由建設(shè)單位提出申請(qǐng)，經(jīng)有批準(zhǔn)權(quán)的人民政府批準(zhǔn)，方可以劃撥方式提供土地使用權(quán)；對(duì)國(guó)家重點(diǎn)扶持的能源、交通、水利等基礎(chǔ)設(shè)施用地項(xiàng)目，可以以劃撥方式提供土地使用權(quán)。對(duì)以營(yíng)利為目的，非國(guó)家重點(diǎn)扶持的能源、交通、水利等基礎(chǔ)設(shè)施用地項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)以有償方式提供土地使用權(quán)；以劃撥方式取得的土地使用權(quán)，因企業(yè)改制、土地使用權(quán)轉(zhuǎn)讓或者改變土地用途等不再符合本目錄的，應(yīng)當(dāng)實(shí)行有償使用。劃撥土地處置方案包括以下幾種：一是劃撥地變?yōu)槌鲎尩兀U納土地出讓金；二是國(guó)家作價(jià)入股；三是租賃；四是授權(quán)經(jīng)營(yíng)。

（三）債務(wù)轉(zhuǎn)移的合法性

對(duì)于金融性債權(quán)，100%要取得債權(quán)人的同意，主要是擴(kuò)大銀行。對(duì)于其它債權(quán)來(lái)講，需要償還的債務(wù)，如果不能取得債權(quán)人同意的需提供償債擔(dān)保，另外還涉及到不需要償還的債權(quán)的處理。

（四）重組后公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力

證監(jiān)會(huì)在審核上市公司重大重組關(guān)注一個(gè)問(wèn)題，即重組以后公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力：1.重組目的與公司戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)是否一致；2.購(gòu)買資產(chǎn)有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，出售資產(chǎn)不能導(dǎo)致公司盈利下降；3.重組后主要資產(chǎn)不能為現(xiàn)金和流動(dòng)資產(chǎn)；4.重組后有確定的資產(chǎn)及業(yè)務(wù)；5.重組后是否需取得特許資格；6.交易安排是否導(dǎo)致購(gòu)入資產(chǎn)不確定；7.重組要有助于增厚上市公司業(yè)績(jī)，增強(qiáng)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；8.重組后業(yè)務(wù)發(fā)展的后續(xù)資金來(lái)源；9.在管理層討論與分析中要對(duì)公司面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境和自身優(yōu)劣勢(shì)及公司戰(zhàn)略進(jìn)行充分說(shuō)明，特別對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司。

（五）重組后公司治理有效性

1.同一集團(tuán)下的重組后公司治理的安排 2.同行業(yè)重組后對(duì)公司治理的安排 3.借殼上市后對(duì)公司治理的安排 4.跨行業(yè)重組

5.消除同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、規(guī)范關(guān)聯(lián)交易

（六）盈利預(yù)測(cè)的可實(shí)現(xiàn)性

盈利預(yù)測(cè)可實(shí)現(xiàn)性證監(jiān)會(huì)要求，第二是重組管理辦法對(duì)提供盈利預(yù)測(cè)報(bào)告的相關(guān)規(guī)定，第三是重大資產(chǎn)重組實(shí)施后，如果做的盈利預(yù)測(cè)沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)和上市公司要有一個(gè)相應(yīng)的措施，第四是盈利預(yù)測(cè)不能實(shí)現(xiàn)后的補(bǔ)償措施。

1.盈利預(yù)測(cè)要求：上半年申報(bào)的，提供本盈利預(yù)測(cè)，下半年申報(bào)的，提供本及下一年的盈利預(yù)測(cè)，審核時(shí)會(huì)關(guān)注基準(zhǔn)日至審核時(shí)的盈利實(shí)現(xiàn)情況。

2.重組辦法對(duì)提供盈利預(yù)測(cè)報(bào)告的規(guī)定：（1）上市公司購(gòu)買資產(chǎn)的，應(yīng)當(dāng)提供擬購(gòu)買資產(chǎn)的盈利預(yù)測(cè)報(bào)告。（2）還應(yīng)當(dāng)提供上市公司的盈利預(yù)測(cè)報(bào)告的情形：上市公司出售資產(chǎn)的總額和購(gòu)買資產(chǎn)的總額占其最近一個(gè)會(huì)計(jì)經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例均達(dá)到70%以上；上市公司出售全部經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，同時(shí)購(gòu)買其他資產(chǎn)；發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)。（3）盈利預(yù)測(cè)報(bào)告應(yīng)當(dāng)經(jīng)具有相關(guān)證券業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審核。（4）上市公司確有充分理由無(wú)法提供上述盈利預(yù)測(cè)報(bào)告的，應(yīng)當(dāng)說(shuō)明原因，在上市公司重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū)中作出特別風(fēng)險(xiǎn)提示，并在管理層討論與分析部分就本次重組對(duì)上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力和未來(lái)發(fā)展前景的影響進(jìn)行詳細(xì)分析。

3.重大資產(chǎn)重組實(shí)施完畢后，凡不屬于上市公司管理層事前無(wú)法獲知且事后無(wú)法控制的原因，上市公司或者購(gòu)買資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)未達(dá)到盈利預(yù)測(cè)報(bào)告或者資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告預(yù)測(cè)金額的80%，或者實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況與重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū)中管理層討論與分析部分存在較大差距的，上市公司的董事長(zhǎng)、總經(jīng)理以及對(duì)此承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)及其從業(yè)人員應(yīng)當(dāng)在上市公司披露報(bào)告的同時(shí)，在同一報(bào)刊上作出解釋，并向投資者公開(kāi)道歉；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)未達(dá)到預(yù)測(cè)金額50%的，可以對(duì)上市公司、相關(guān)機(jī)構(gòu)及其責(zé)任人員采取監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令定期報(bào)告等監(jiān)管措施。這對(duì)中介機(jī)構(gòu)約束性比較強(qiáng)。

4.盈利預(yù)測(cè)不能實(shí)現(xiàn)的補(bǔ)償措施：（1）現(xiàn)金補(bǔ)償：如蘇寧環(huán)球；（2）重組方向其他股東送股；（3）股份回購(gòu)；

（七）備考報(bào)表與企業(yè)合并的方式

1.在上市公司重大重組過(guò)程中，要提供以下的財(cái)務(wù)報(bào)表及審計(jì)報(bào)告：（1）上市公司基準(zhǔn)日的財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)告；（2）擬注入資產(chǎn)兩年一期的財(cái)務(wù)報(bào)表和審計(jì)報(bào)告；（3）合并備考財(cái)務(wù)報(bào)表及審計(jì)報(bào)告；（4）交易對(duì)方上的財(cái)務(wù)報(bào)表及審計(jì)報(bào)告。第（3）項(xiàng)說(shuō)的是一個(gè)模擬的財(cái)務(wù)報(bào)表，是假定的，上市公司重組時(shí)可能經(jīng)營(yíng)不善，假定把資產(chǎn)提前兩年或者三年注入到上市公司，模擬幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表。第（4）項(xiàng)“交易對(duì)方”是指重組方上的財(cái)務(wù)報(bào)表及審計(jì)報(bào)告。

2.重大重組中一般會(huì)涉及企業(yè)合并，企業(yè)合并的結(jié)果通常是一個(gè)企業(yè)取得了對(duì)一個(gè)或多個(gè)業(yè)務(wù)的控制權(quán)。構(gòu)成企業(yè)合并至少包括兩層含義：一是取得對(duì)另一個(gè)或多個(gè)企業(yè)（或業(yè)務(wù)）的控制權(quán)；二是所合并的企業(yè)必須構(gòu)成業(yè)務(wù)。

3.《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則-企業(yè)合并》分為同一控制下的企業(yè)合并和非同一控制下的企業(yè)合并,兩種合并方式下對(duì)資產(chǎn)計(jì)價(jià)和損益確定的方法不同。（1）同一控制下的企業(yè)合并：參與合并的企業(yè)在合并前后均受同一方或相同的多方最終控制且該控制并非暫時(shí)性的；（2）非同一控制下的企業(yè)合并，參與合并各方在合并前后不受同一方或相同的多方最終控制的合并交易，即同一控制下企業(yè)合并以外的其他企業(yè)合并；（3）控制：一個(gè)企業(yè)能夠決定另一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策，并能據(jù)以從另一個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中獲取利益的權(quán)力。具體運(yùn)用為：半數(shù)以上的表決權(quán)；半數(shù)以下的表決權(quán)——通過(guò)與被投資單位其他投資者之間的協(xié)議，擁有被投資單位半數(shù)以上表決權(quán)；根據(jù)公司章程或協(xié)議，有權(quán)決定被投資單位的財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)政策；有權(quán)任免被投資單位的董事會(huì)或類似機(jī)構(gòu)的多數(shù)成員；在被投資單位董事會(huì)或類似機(jī)構(gòu)占多數(shù)表決權(quán)。這是控制的相關(guān)概念。4.反向購(gòu)買的處理：（1）某些企業(yè)合并中，發(fā)行權(quán)益性證券的一方因其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策在合并后被參與合并的另一方所控制的，發(fā)行權(quán)益性證券的一方雖然為法律上的母公司，但其為會(huì)計(jì)上的被收購(gòu)方，該類企業(yè)合并通常稱為“反向購(gòu)買”。（2）合并財(cái)務(wù)報(bào)表中，法律上子公司的資產(chǎn)、負(fù)債應(yīng)以其在合并前的賬面價(jià)值進(jìn)行確認(rèn)和計(jì)量。（3）合并財(cái)務(wù)報(bào)表中的留存收益和其他權(quán)益性余額應(yīng)當(dāng)反映的是法律上子公司在合并前的留存收益和其他權(quán)益余額。（4）合并財(cái)務(wù)報(bào)表中的權(quán)益性工具的金額應(yīng)當(dāng)反映法律上子公司合并前發(fā)行在外的股份面值以及假定在確定該項(xiàng)企業(yè)合并成本過(guò)程中新發(fā)行的權(quán)益性工具的金額。但是在合并財(cái)務(wù)報(bào)表中的權(quán)益結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)反映法律上母公司的權(quán)益結(jié)構(gòu)，即法律上母公司發(fā)行在外權(quán)益性證券的數(shù)量及種類。（5）法律上母公司的有關(guān)可辨認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債在并入合并財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，應(yīng)以其在購(gòu)買日確定的公允價(jià)值進(jìn)行合并，企業(yè)合并成本大于合并中取得的法律上母公司（被購(gòu)買方）可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的份額體現(xiàn)為商譽(yù)，小于合并中取得的法律上母公司（被購(gòu)買方）可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的份額確認(rèn)為合并當(dāng)期損益。

（八）兩種以上資產(chǎn)評(píng)估方法的運(yùn)用

《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第18條規(guī)定：重大資產(chǎn)重組中相關(guān)資產(chǎn)以資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果作為定價(jià)依據(jù)的，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)原則上應(yīng)當(dāng)采取兩種以上評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估。評(píng)估方法從總體上分為三種：一個(gè)是資產(chǎn)基礎(chǔ)法（成本法），一個(gè)是市場(chǎng)法，還有一個(gè)是收益法。證監(jiān)會(huì)或者監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求你用兩種以上的方法進(jìn)行評(píng)估，在實(shí)際的操作過(guò)程中，評(píng)估機(jī)構(gòu)通常采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法或者成本法和收益法作為主要的評(píng)估方法。

上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、評(píng)估假設(shè)前提的合理性、評(píng)估方法與評(píng)估目的的相關(guān)性以及評(píng)估定價(jià)的公允性發(fā)表明確意見(jiàn)。上市公司獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、評(píng)估假設(shè)前提的合理性和評(píng)估定價(jià)的公允性發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)。

（九）收益現(xiàn)值法運(yùn)用中評(píng)估假設(shè)的合理性

收益現(xiàn)值法運(yùn)用過(guò)程中，有幾個(gè)基本要素：第一是收益額，第二是收益期，第三是折現(xiàn)率。收益額有三個(gè)口徑，在資產(chǎn)評(píng)估初期，大家用的收益口徑都是凈利潤(rùn)，用凈利潤(rùn)來(lái)折現(xiàn)。隨著時(shí)間推移，現(xiàn)在用的是企業(yè)自由現(xiàn)金流和股權(quán)現(xiàn)金流對(duì)收益額進(jìn)行測(cè)算，現(xiàn)金流指的是實(shí)際上流入企業(yè)的現(xiàn)金，分為兩個(gè)，一個(gè)是企業(yè)自由現(xiàn)金流，一個(gè)企業(yè)由兩部分構(gòu)成，一部分是股東投入的資本，另外一個(gè)是債權(quán)人提供的資本，企業(yè)自由現(xiàn)金流是把企業(yè)看作一個(gè)整體，不區(qū)分股東和債權(quán)人，然后把現(xiàn)金流量折現(xiàn)完了以后，再扣除債權(quán)人擁有的相關(guān)權(quán)益，這種方法通常用的是企業(yè)自由現(xiàn)金流的模型。股權(quán)現(xiàn)金流的模型測(cè)算的股權(quán)現(xiàn)金流，股權(quán)現(xiàn)金流實(shí)際上是從企業(yè)自由現(xiàn)金流里把債權(quán)人擁有的現(xiàn)金流扣掉，直接得出股權(quán)現(xiàn)金流，對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率叫CAPM模型，叫資本定價(jià)模型，企業(yè)自由現(xiàn)金流所對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率用的是家庭平均資本成本，另外作為一個(gè)收益法來(lái)進(jìn)，有收益期預(yù)測(cè)問(wèn)題，是有序的還是一個(gè)有年限的收益期，在評(píng)估實(shí)踐過(guò)程中，通長(zhǎng)是這樣的：比如一個(gè)礦山企業(yè)，礦山企業(yè)的收益期是由礦山服務(wù)年限來(lái)決定的，也就是說(shuō)是由它的礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量和它的生產(chǎn)能力先確定它的礦山服務(wù)年限，比如儲(chǔ)量是100萬(wàn)噸，每年才在10萬(wàn)噸，如果不考慮其它損耗的話，要開(kāi)采10年，收益期是10年，我們做這個(gè)收益法時(shí)可能預(yù)測(cè)期就是10年，當(dāng)然實(shí)際工作中要考慮損耗等這樣那樣的一些問(wèn)題。

如果不適用于做收益現(xiàn)值法的情形，相關(guān)的條例里也寫(xiě)得很清楚：過(guò)去長(zhǎng)期虧損、現(xiàn)在和可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)難以盈利；技術(shù)、市場(chǎng)不穩(wěn)定的高新技術(shù)企業(yè)；部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)；受政府宏觀調(diào)控影響比較大的企業(yè)；證券類企業(yè)。

《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則－基本準(zhǔn)則》第十七條：注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師執(zhí)行評(píng)估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)科學(xué)合理地使用評(píng)估假設(shè)，并在評(píng)估報(bào)告中披露評(píng)估假設(shè)及其對(duì)評(píng)估結(jié)論的影響：（1）《資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則－評(píng)估報(bào)告》第二十四條：評(píng)估報(bào)告應(yīng)當(dāng)披露評(píng)估假設(shè)及其對(duì)評(píng)估結(jié)論的影響。（2）評(píng)估的假設(shè)應(yīng)當(dāng)科學(xué)合理，不得隨意設(shè)定沒(méi)有依據(jù)、不合情理的評(píng)估假設(shè)。防止通過(guò)濫用評(píng)估假設(shè)，虛高估值，損害上市公司利益。重點(diǎn)關(guān)注評(píng)估是否在合法、合規(guī)的前提下全面體現(xiàn)市場(chǎng)公平交易的基本原則。（3）《企業(yè)價(jià)值評(píng)估指導(dǎo)意見(jiàn)》第27條：注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師運(yùn)用收益法進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，應(yīng)當(dāng)從委托方或相關(guān)當(dāng)事方獲取被評(píng)估企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)狀況和收益狀況的預(yù)測(cè)，并進(jìn)行必要的分析、判斷和調(diào)整，確信相關(guān)預(yù)測(cè)的合理性。（4）注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師在對(duì)被評(píng)估企業(yè)收益預(yù)測(cè)進(jìn)行分析、判斷和調(diào)整時(shí),應(yīng)當(dāng)充分考慮并分析被評(píng)估企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)狀況、歷史業(yè)績(jī)、發(fā)展前景和被評(píng)估企業(yè)所在行業(yè)相關(guān)經(jīng)濟(jì)要素及發(fā)展前景，收集被評(píng)估企業(yè)所涉及交易、收入、支出、投資等業(yè)務(wù)合法性和未來(lái)預(yù)測(cè)可靠性的證據(jù)，充分考慮未來(lái)各種可能性發(fā)生的概率及其影響，不得采用不合理的假設(shè)。（5）當(dāng)預(yù)測(cè)趨勢(shì)與被評(píng)估企業(yè)現(xiàn)實(shí)情況存在重大差異時(shí)，注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師應(yīng)當(dāng)予以披露，并對(duì)產(chǎn)生差異的原因及其合理性進(jìn)行分析。銀都礦業(yè)采礦權(quán)案例：

北京國(guó)友大正資產(chǎn)評(píng)估有限公司接受威達(dá)醫(yī)用科技股份有限公司、北京盛達(dá)振興實(shí)業(yè)有限公司、赤峰紅燁投資有限公司王彥峰、王偉和內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司共同委托，對(duì)因威達(dá)醫(yī)用科技股份有限公司與內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司實(shí)施資產(chǎn)置換事宜而涉及的內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司的62.96%的股權(quán)進(jìn)行了評(píng)估。

基本情況：威達(dá)前幾年經(jīng)營(yíng)不善，現(xiàn)在面臨退市的風(fēng)險(xiǎn)，北京盛達(dá)是一個(gè)民營(yíng)企業(yè)，老板在甘肅很有名氣，在內(nèi)蒙古有一個(gè)銀礦，內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)，準(zhǔn)備把銀礦的股權(quán)注入到上市公司，交易完成以后，這4個(gè)重組方都變成上市公司的股東，內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)變成了上市公司的控股子公司，威達(dá)里面的資產(chǎn)要置出來(lái)，然后大股東買走，以后就是銀礦和小礦的開(kāi)采。

評(píng)估基準(zhǔn)日為2010年9月30日，在9月30日時(shí)，這里面存在一個(gè)重大問(wèn)題，因?yàn)槭堑V山企業(yè)，必須要有采礦許可證，在評(píng)估基準(zhǔn)日時(shí)，采礦許可證證載的能力是60萬(wàn)噸，在前期礦山評(píng)估師進(jìn)行了評(píng)估，準(zhǔn)備擴(kuò)容至50萬(wàn)噸，因?yàn)樯a(chǎn)能力對(duì)評(píng)估值的影響非常大。

評(píng)估師對(duì)采礦權(quán)進(jìn)行了初步估算，當(dāng)時(shí)采礦權(quán)的賬面價(jià)值是1.3億，如果按照90萬(wàn)噸來(lái)預(yù)測(cè)的話，90萬(wàn)噸預(yù)測(cè)指的是我們給了他兩年變更時(shí)間，到2012年底之前如果變更90萬(wàn)噸，采礦權(quán)的評(píng)估值是42億，如果一直按照60萬(wàn)噸預(yù)測(cè)的話，是35億，這里面差7億，差異率是17%，影響非常大。在當(dāng)時(shí)的情況下，4個(gè)重組方要求一開(kāi)始按照90萬(wàn)噸進(jìn)行預(yù)測(cè)。

博金律師事務(wù)所于2010年11月1日出具了《關(guān)于威達(dá)醫(yī)用科技股份有限公司重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易的法律意見(jiàn)書(shū)》，認(rèn)為內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司于2012年12月31日前取得生產(chǎn)規(guī)模為90萬(wàn)噸/年的采礦權(quán)許可證不存在法律障礙；財(cái)務(wù)顧問(wèn)西南證券于2010年11月1日出具了《威達(dá)醫(yī)用科技股份有限公司重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易之獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)報(bào)告》，認(rèn)為內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司在2012年12月31日前取得變更后采礦權(quán)證的假設(shè)前提是合理的；同時(shí)要求北京盛達(dá)振興實(shí)業(yè)有限公司、赤峰紅燁投資有限公司、王彥峰、王偉和內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司已就采礦權(quán)證的如期變更和取得等事項(xiàng)做出了承諾。若內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司未能于該重要假設(shè)設(shè)定的時(shí)間取得生產(chǎn)規(guī)模為90萬(wàn)噸/年的采礦權(quán)許可證及擴(kuò)能至90萬(wàn)噸/年，將會(huì)對(duì)評(píng)估結(jié)論產(chǎn)生較大影響，經(jīng)測(cè)算如未按期取得生產(chǎn)規(guī)模為90萬(wàn)噸/年的采礦權(quán)證，將使內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司62.96%股權(quán)的評(píng)估值減少47,396.10萬(wàn)元。若內(nèi)蒙古銀都礦業(yè)有限責(zé)任公司在2012年12月31日前未能取得變更后采礦權(quán)證及未能完成技改擴(kuò)能至90萬(wàn)噸/年，北京盛達(dá)振興實(shí)業(yè)有限公司、赤峰紅燁投資有限公司、王彥峰、王偉承諾由此產(chǎn)生的差額47,396.10萬(wàn)元對(duì)應(yīng)認(rèn)購(gòu)股份62,854,550股，由威達(dá)醫(yī)用科技股份有限公司以1元的價(jià)格進(jìn)行回購(gòu)，并予以注銷。

這里面牽涉到假設(shè)問(wèn)題，如果做預(yù)測(cè)，第一點(diǎn)是合法合規(guī)的問(wèn)題，實(shí)際的生產(chǎn)能力早已經(jīng)突破了60萬(wàn)噸，但做資產(chǎn)評(píng)估時(shí)，原則上合法合規(guī)。當(dāng)時(shí)按照60萬(wàn)噸預(yù)測(cè)，為什么兩年以后按照90萬(wàn)噸預(yù)測(cè)？這是給他提供一個(gè)相關(guān)依據(jù)。

評(píng)估假設(shè)對(duì)評(píng)估結(jié)論的影響差了4.7億，對(duì)中小股東影響和對(duì)上市公司的影響非常大。

關(guān)于主要評(píng)估假設(shè)的合理性。電力行業(yè)收購(gòu)、重組很重要，我們最近做了很大項(xiàng)目，對(duì)小水電的收購(gòu)比較瘋狂，在實(shí)際工作過(guò)程中，各個(gè)發(fā)電集團(tuán)都是為了搶水電資源，報(bào)價(jià)相當(dāng)高。

評(píng)估加強(qiáng)包括前提、基本加強(qiáng)和具體假設(shè)、特別假設(shè)和非真實(shí)性假設(shè)等。（1）前提：持續(xù)經(jīng)營(yíng)（企業(yè)）、原地續(xù)用或異地續(xù)用（單項(xiàng)資產(chǎn)）（2）基本假設(shè)——相關(guān)政治、法律、財(cái)政、經(jīng)濟(jì)等宏觀情況；與評(píng)估對(duì)象經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相關(guān)的稅收及企業(yè)法規(guī)。利率、匯率變化等。（3）具體假設(shè)——對(duì)評(píng)估對(duì)象的物理、法律、經(jīng)濟(jì)狀況的假設(shè)；對(duì)評(píng)估對(duì)象外部狀況的假設(shè)。對(duì)評(píng)估分析中運(yùn)用數(shù)據(jù)的完整性的假設(shè)；評(píng)估對(duì)象未來(lái)管理和業(yè)務(wù)運(yùn)作方向；企業(yè)未來(lái)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)中涉及的收入、成本、現(xiàn)金流；關(guān)聯(lián)交易是否以公平交易為基礎(chǔ)等。（4）特別假設(shè)：對(duì)評(píng)估結(jié)果有重大影響的假設(shè)，需在報(bào)告中特別標(biāo)明。

三、并購(gòu)重組中的評(píng)估問(wèn)題

（一）上市公司擬置出資產(chǎn)的特點(diǎn) 1.持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力差

2.主營(yíng)業(yè)務(wù)持續(xù)虧損，甚至資不抵債 3.資產(chǎn)權(quán)屬瑕疵且無(wú)法解決

4.資產(chǎn)置換時(shí)有時(shí)跟股權(quán)交易、上市公司賬面盈利有關(guān)聯(lián)

（二）上市公司擬置出資產(chǎn)評(píng)估的特點(diǎn) 1.價(jià)值類型的選擇

2.評(píng)估方法選用：有時(shí)不能用收益法評(píng)估 3.考慮評(píng)估基準(zhǔn)日后評(píng)估參數(shù)的變化 4.評(píng)估基準(zhǔn)日后擬置出資產(chǎn)損益的安排。如果是盈利的，歸屬于上市公司。如果虧損了，歸屬于原有大股東。

5.評(píng)估中對(duì)人員安置的考慮 6.評(píng)估中對(duì)或有負(fù)債的考慮

（三）上交所《上市公司重大資產(chǎn)重組信息披露工作備忘錄--第六號(hào) 資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)信息披露 》

（四）深交所《信息披露業(yè)務(wù)備忘歷第16號(hào)－資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)信息披露》

1.采用收益法等基于未來(lái)收益預(yù)期的方法進(jìn)行評(píng)估（含假設(shè)開(kāi)發(fā)法）的，上市公司應(yīng)當(dāng)根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)特點(diǎn)詳細(xì)披露預(yù)期未來(lái)各收益或現(xiàn)金流量等重要評(píng)估依據(jù)，包括預(yù)期產(chǎn)品產(chǎn)銷量或開(kāi)發(fā)銷售面積、銷售價(jià)格、采購(gòu)成本、費(fèi)用預(yù)算等。同時(shí)，上市公司還應(yīng)當(dāng)披露計(jì)算模型所采用的折現(xiàn)率、預(yù)期未來(lái)各收益或現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率、銷售毛利率等重要評(píng)估參數(shù)，充分說(shuō)明有關(guān)評(píng)估依據(jù)和參數(shù)確定的理由。

2.評(píng)估報(bào)告所采用的預(yù)期產(chǎn)品產(chǎn)銷量、銷售價(jià)格、收益或現(xiàn)金流量等評(píng)估依據(jù)與評(píng)估標(biāo)的已實(shí)現(xiàn)的歷史數(shù)據(jù)存在重大差異或與有關(guān)變動(dòng)趨勢(shì)相背離的，上市公司應(yīng)當(dāng)詳細(xì)解釋該評(píng)估依據(jù)的合理性，提供相關(guān)證明材料，并予以披露。

3.相關(guān)資產(chǎn)在后續(xù)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，可能受到國(guó)家法律、法規(guī)更加嚴(yán)格的規(guī)制，或受到自然因素、經(jīng)濟(jì)因素、技術(shù)因素的嚴(yán)重制約，導(dǎo)致相關(guān)評(píng)估標(biāo)的在未來(lái)能否實(shí)現(xiàn)預(yù)期收入、收益或現(xiàn)金流量存在重大不確定性的，上市公司應(yīng)當(dāng)詳細(xì)披露相應(yīng)解決措施，并充分提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

4.評(píng)估標(biāo)的為礦業(yè)權(quán)，且其礦產(chǎn)資源儲(chǔ)量報(bào)告或礦產(chǎn)資源開(kāi)發(fā)利用方案未經(jīng)有權(quán)部門(mén)審核備案，或尚未取得相關(guān)探礦權(quán)、采礦權(quán)許可證的，上市公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)詳細(xì)披露原因、解決措施，作出相關(guān)承諾，分析后續(xù)支出對(duì)評(píng)估結(jié)論的影響（如適用），并充分提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)對(duì)該等措施的合理性出具獨(dú)立意見(jiàn)。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)借殼上市，從證監(jiān)會(huì)內(nèi)部掌握來(lái)講，基本上需要大國(guó)土資源部門(mén)開(kāi)具一個(gè)相關(guān)證明，在現(xiàn)在情況下，房地產(chǎn)借殼融資基本上處于暫停狀態(tài)，但還是要說(shuō)一下。

（五）《房地產(chǎn)估價(jià)規(guī)范》對(duì)假設(shè)開(kāi)發(fā)法的規(guī)定 1.假設(shè)開(kāi)發(fā)法是求取估價(jià)對(duì)象未來(lái)開(kāi)發(fā)完成后的價(jià)值，減去未來(lái)的正常開(kāi)發(fā)成本、稅費(fèi)和利潤(rùn)等，以此估算估價(jià)對(duì)象的客觀合理價(jià)格或價(jià)值的方法。2.適用于“待開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)”是指具有投資開(kāi)發(fā)或者再開(kāi)發(fā)潛力的房地產(chǎn)。①待開(kāi)發(fā)土地,②在建工程,③可裝修改造或可改變用途的舊房。

3.假設(shè)開(kāi)發(fā)法的適用條件：（1）要有一個(gè)良好、穩(wěn)定的社會(huì)經(jīng)濟(jì)條件；（2）要有一個(gè)明朗、開(kāi)放及長(zhǎng)遠(yuǎn)的房地產(chǎn)政策；（3）要有一套統(tǒng)一、嚴(yán)謹(jǐn)及健全的房地產(chǎn)法規(guī)；（4）要有一個(gè)完整、公開(kāi)及透明度高的房地產(chǎn)資料庫(kù)。（5）要有一個(gè)穩(wěn)定、清晰及全面的有關(guān)房地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)和交易的稅費(fèi)清單；（6）要有一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)、公開(kāi)及穩(wěn)定的土地供給計(jì)劃。4.假設(shè)開(kāi)發(fā)法的操作步驟：（1）調(diào)查待開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)的基本情況（土地的位置，土地的面積大小、形狀、平整情況、地質(zhì)狀況、基礎(chǔ)設(shè)施配套程度，政府的規(guī)劃限制，將擁有的土地權(quán)利）；（2）選擇最佳的開(kāi)發(fā)利用方式；（3）估計(jì)開(kāi)發(fā)期和租售期；（4）預(yù)測(cè)開(kāi)發(fā)完成后的房地產(chǎn)價(jià)值；（5）結(jié)算開(kāi)發(fā)成本、管理費(fèi)用、投資利息、銷售稅費(fèi)、開(kāi)發(fā)利潤(rùn)及投資者購(gòu)買開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)應(yīng)負(fù)擔(dān)的稅費(fèi)；（6）進(jìn)行具體計(jì)算，求出待開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)的價(jià)值。5.房地產(chǎn)借殼上市中資產(chǎn)評(píng)估關(guān)注問(wèn)題：（1）土地取得是否合法，是否經(jīng)過(guò)招拍掛程序取得；（2）是否存在閑置土地；（3）是否存在倒賣土地；（4）評(píng)估假設(shè)的合理性；（5）各項(xiàng)稅費(fèi)的計(jì)算是否合理；（6）收益限制法評(píng)估中能否永續(xù)計(jì)算未來(lái)收益；（7）后續(xù)投資、占用資本分?jǐn)偫麧?rùn)和風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)應(yīng)按照“等量資本獲得等量收益”的原則；（8）投資性房地產(chǎn)采用兩種以上方法使用問(wèn)題。通常使用的是收益現(xiàn)值法和市場(chǎng)法。

房地產(chǎn)項(xiàng)目借殼阻力越來(lái)越大，基本上處于一個(gè)暫停狀態(tài)。

補(bǔ)充：并購(gòu)重組程序

（一）并購(gòu)的基本程序

1.制定企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，確定企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展方向和并購(gòu)戰(zhàn)略。

2.并購(gòu)項(xiàng)目信息的跟蹤、考察，進(jìn)行機(jī)會(huì)研究，對(duì)有價(jià)值的并購(gòu)項(xiàng)目提出初步建議書(shū)，決策是否有必須進(jìn)行進(jìn)一步的可行性研究。3.并購(gòu)的前期準(zhǔn)備工作。

4.與被并購(gòu)方開(kāi)始首論談判，并簽訂并購(gòu)意向書(shū)。

5.盡職調(diào)查。6.擬訂全面的并購(gòu)重組方案，提交可行性研究報(bào)告。在對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目進(jìn)行深入細(xì)致的盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上，對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目的協(xié)同效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)技術(shù)可行性，財(cái)務(wù)效益、經(jīng)濟(jì)效益的預(yù)期以及整合風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)分析，提出結(jié)論性建議，確定的項(xiàng)目的可行性，作為項(xiàng)目決策的基礎(chǔ)和重要依據(jù)。

7.準(zhǔn)備并購(gòu)談判所有的法律文件，主要是并購(gòu)協(xié)議。

8.制定談判策略，開(kāi)始并購(gòu)談判。簽訂并購(gòu)合同。9.開(kāi)始過(guò)渡期。10.履行審批手續(xù)。11.交割。12.整合期。

（二）企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略與業(yè)務(wù)定位

企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略是關(guān)于企業(yè)發(fā)展的謀略和綱領(lǐng)，是企業(yè)根據(jù)國(guó)家發(fā)展規(guī)劃和產(chǎn)業(yè)政策，在分析外部環(huán)境和內(nèi)部條件現(xiàn)狀及其變化趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，為企業(yè)的長(zhǎng)期生存與發(fā)展所的未做出來(lái)一定時(shí)期內(nèi)的方向性、整體性、全局性的定位，發(fā)展目標(biāo)和相應(yīng)的規(guī)劃、實(shí)施方案。

（三）前期準(zhǔn)備工作

1.分析并購(gòu)交易雙方的基本情況（1）目標(biāo)公司的基本情況，包括股東、高級(jí)管理人員的相關(guān)資料，公司資產(chǎn)、負(fù)債及經(jīng)營(yíng)情況等；（2）為什么要出售股權(quán)或變賣企業(yè)；（3）誰(shuí)全權(quán)負(fù)責(zé)出售事宜，相關(guān)人員的分工及權(quán)限。

（4）目標(biāo)公司的法律狀況；

（5）并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)公司的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)的分析。購(gòu)買該目標(biāo)公司能產(chǎn)生多大的協(xié)同效應(yīng)，能為并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)什么好處；

（6）目標(biāo)公司的價(jià)值大概是多少；目標(biāo)公司的價(jià)值，各行各業(yè)不一樣，通常情況下，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)或者企業(yè)首先要取得企業(yè)近期的財(cái)務(wù)報(bào)表，財(cái)務(wù)報(bào)表通常包括資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表。（7）并購(gòu)企業(yè)是否有能力購(gòu)買，包括支付能力和管理能力。2.組織并購(gòu)班子

由并購(gòu)專家或財(cái)務(wù)顧問(wèn)、律師、會(huì)計(jì)師和資產(chǎn)評(píng)估師以及技術(shù)專家成立一個(gè)專門(mén)的班子，負(fù)責(zé)并購(gòu)重組的盡職調(diào)查、談判和整合的全部事宜。（1）并購(gòu)專家或財(cái)務(wù)顧問(wèn)：負(fù)責(zé)擬定及實(shí)施并購(gòu)方案；提出并購(gòu)盡職調(diào)查清單，全面負(fù)責(zé)盡職調(diào)查工作；主持并購(gòu)談判工作；負(fù)責(zé)并購(gòu)后的整合工作——提出建立、健全并購(gòu)后企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制制度的意見(jiàn)和建議；提出人員的安排意見(jiàn)和建議；提出經(jīng)營(yíng)目標(biāo)和發(fā)展戰(zhàn)略意見(jiàn)和建議。（2）律師：負(fù)責(zé)盡職調(diào)查中法律事務(wù)的調(diào)查工作；負(fù)責(zé)準(zhǔn)備并購(gòu)合同或協(xié)議等法律文件；使并購(gòu)專家的意見(jiàn)和建議合法化，并提出最低法律成本及最高效率相平衡的意見(jiàn)和建議；協(xié)助處理戰(zhàn)略性法律事務(wù)，如市場(chǎng)開(kāi)發(fā)、長(zhǎng)期投資、合營(yíng)合作等；協(xié)助處理預(yù)防性法律事務(wù)，如反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)督、環(huán)境保護(hù)監(jiān)督、合同簽訂與履行監(jiān)督、訴訟過(guò)程監(jiān)督、公司規(guī)章制度執(zhí)行監(jiān)督、知識(shí)產(chǎn)權(quán)管理監(jiān)督、勞動(dòng)人事監(jiān)督、投資風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)督和授權(quán)委托制度監(jiān)督等；協(xié)助處理善后性法律事務(wù)，如糾紛談判、調(diào)解、仲裁、訴訟等。協(xié)助處理非法律事務(wù)，如制定董事會(huì)議事日程、會(huì)議記錄、與關(guān)聯(lián)公司法律關(guān)系的協(xié)調(diào)等。

律師在盡職調(diào)查中應(yīng)著重審查雙方主體，釋義條款，先決條款，陳述和保證條款，并購(gòu)標(biāo)的條款，債務(wù)承擔(dān)條款，或有事項(xiàng)（未決訴訟、仲裁或索賠，或有行政處罰、擔(dān)保，在環(huán)保、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、產(chǎn)品質(zhì)量、勞動(dòng)安全、人身權(quán)方面的或有侵權(quán)，應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)），證券、股權(quán)、聯(lián)營(yíng)等長(zhǎng)期投資風(fēng)險(xiǎn)等的處理?xiàng)l款，土地使用權(quán)條款，有無(wú)違反法律、法規(guī)的規(guī)定或國(guó)家利益及社會(huì)公共利益的條款。（3）會(huì)計(jì)師與資產(chǎn)評(píng)估師：對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估或核實(shí)；核實(shí)企業(yè)的債務(wù)，包括或有負(fù)債；對(duì)過(guò)去企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行核實(shí)；應(yīng)并購(gòu)方要求進(jìn)行階段性、特殊目的或全面的審計(jì)；協(xié)助并購(gòu)專家和律師計(jì)算相應(yīng)的整合成本，對(duì)財(cái)務(wù)和稅收方面提出成本最低化意見(jiàn)和建議；對(duì)企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)。對(duì)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景進(jìn)行預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)企業(yè)的客戶價(jià)值、收入、成本費(fèi)用、利潤(rùn)，預(yù)測(cè)企業(yè)的價(jià)值，為確定收購(gòu)價(jià)格提出建議；提出建立和完善整合階段財(cái)務(wù)管理制度和會(huì)計(jì)核算制度的意見(jiàn)和建議；

（4）技術(shù)專家： 對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)做出全面的分析、評(píng)價(jià)；全面把握被并購(gòu)企業(yè)的技術(shù)及工藝；分析、評(píng)價(jià)被并購(gòu)企業(yè)的設(shè)備、儀器的技術(shù)水平；提出被并購(gòu)企業(yè)未來(lái)的產(chǎn)品或服務(wù)、技術(shù)發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃。

3.擬定并購(gòu)工作流程，確定工作內(nèi)容和分工，制定工作安排時(shí)間表。

（四）意向書(shū) 意向書(shū)是一種收購(gòu)雙方預(yù)先約定的書(shū)面文件，用于說(shuō)明雙方進(jìn)行合約談判的初步意見(jiàn)，其一般不具備法律約束力，但也可根據(jù)需要在某些條款上具備法律約束力。

意向書(shū)的主要內(nèi)容：1.談判雙方的保密條款。2.談判代表及相關(guān)授權(quán)。3.談判程序及日程的安排。4.盡職調(diào)查的范圍、方式和權(quán)利。5.對(duì)價(jià)的交易形式、交易的支付方式。6.排他性條款。7.相關(guān)費(fèi)用的承擔(dān)。

（五）盡職調(diào)查

盡職調(diào)查是通過(guò)調(diào)查目標(biāo)企業(yè)的過(guò)去、現(xiàn)在和可以預(yù)見(jiàn)的未來(lái)的所有相關(guān)事項(xiàng)，對(duì)并購(gòu)中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究，評(píng)估并購(gòu)方案的收益和債務(wù)情況。盡職調(diào)查可以采取幾種方法進(jìn)行。由并購(gòu)方自己進(jìn)行盡職調(diào)查，由并購(gòu)方委托中介機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行，由目標(biāo)公司提供相關(guān)資料，由目標(biāo)公司委托中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行，以及由并購(gòu)方和目標(biāo)公司共同委托中介機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行。

1.基本情況的調(diào)查：（1）公司的營(yíng)業(yè)執(zhí)照及專營(yíng)許可證，包括自成立以來(lái)的所有變更的原因及相關(guān)情況。（2）公司及子公司章程。（3）主要審查公司章程中控制條款的內(nèi)容。（4）公司的規(guī)章制度。（5）公司最近五年（至少三年）的發(fā)文，董事會(huì)、管理層會(huì)議記錄。

2.財(cái)務(wù)審計(jì)與資產(chǎn)評(píng)估。

【案例】2006年中國(guó)建材以現(xiàn)金人民幣9.61億元，從海螺集團(tuán)手中收購(gòu)其控股的徐州海螺水泥全部股權(quán)。截至到2006年4月總資產(chǎn)為10億元，凈資產(chǎn)為3.8億元。中國(guó)建材以9.6億收購(gòu)3.8億的資產(chǎn)，中國(guó)建材是否為一個(gè)理性的投資者？光看到這個(gè)數(shù)據(jù)可能覺(jué)得他不太理性，從另外一個(gè)角度來(lái)講是這樣的：中國(guó)建材在當(dāng)?shù)亟兄新?lián)水泥，中聯(lián)水泥在淮河經(jīng)濟(jì)區(qū)的蘇北、魯南有淮海中聯(lián)水泥、魯南中聯(lián)水泥、魯宏中聯(lián)水泥、棗莊中聯(lián)水泥四家企業(yè)，總產(chǎn)量已經(jīng)有1100萬(wàn)噸?；春Ｖ新?lián)和海螺兩家企業(yè)相距30公里，市場(chǎng)分布完全重合。徐州海螺利用自己成本優(yōu)勢(shì)，不斷打價(jià)格戰(zhàn)，加劇了該地區(qū)水泥市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)程度。

收購(gòu)?fù)瓿珊?，中?lián)水泥與徐州海螺通過(guò)協(xié)同效應(yīng)提升生產(chǎn)效益，降低生產(chǎn)成本。因不斷打價(jià)格戰(zhàn)，5個(gè)企業(yè)變成了中國(guó)建材的，所以價(jià)格漲了20%，收購(gòu)徐州海螺之后，成為了名副其實(shí)的“淮海霸主”，擁有了產(chǎn)品的定價(jià)權(quán)。從這個(gè)角度來(lái)講，實(shí)際上是一個(gè)市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值的區(qū)別，如果要對(duì)徐州海螺做一個(gè)評(píng)估，評(píng)出市場(chǎng)價(jià)值，把所有的資產(chǎn)、負(fù)債都評(píng)完了，怎么評(píng)也評(píng)不到9億。