第一篇：貨幣政策收緊對銀行業(yè)的影響（共）

貨幣政策收緊對銀行業(yè)的影響

在絕大多數(shù)國內商業(yè)銀行的營業(yè)收入和凈利潤構成當中，傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務仍然占據(jù)絕對的主導地位。因此，存貸款業(yè)務的相關數(shù)據(jù)，是衡量國內商業(yè)銀行盈利能力的主要指標。

根據(jù)滬深300指數(shù)銀行業(yè)成分股最近三年中報、年報的存貸款比例（貸款總額 / 存款總額）和凈利差相關數(shù)據(jù)可以看出，期間國內主要商業(yè)銀行的存貸款比例指標總體較為平穩(wěn)。雖然在2009年中期之后，存貸款比例的均值似乎呈現(xiàn)出某種小幅下降的態(tài)勢，但其主要原因應該是 2010年以來愈演愈烈的“時點存款”現(xiàn)象（即銀行在月末、季末、年末等風險指標考核的時點，以高息招攬短期存款，從而使時點上包括存貸款比例在內的考核指標得到改善）。如果將“時點存款”的潛在影響考慮在內，實際存貸款比例有可能不降反升，預計2010年末這一數(shù)值應在70%左右（少數(shù)大型銀行的比例略低一些）。

70%的存貸款比例，是一個怎樣的概念？在4月中旬的最新一次上調之后，大型金融機構的法定存款準備金率已高達20.5%，而中小金融機構也已達到17%，因此，按上述相關數(shù)據(jù)統(tǒng)計計算，銀行已發(fā)放貸款與存款準備金二者之和占存款總額的90%左右。如果再加上超額準備金、同業(yè)拆借、持有高流動性資產(chǎn)（應對存款提現(xiàn)）等其他方面的需求，可以看出，在當前的存款準備金率下，國內商業(yè)銀行的現(xiàn)有存款絕大部分已經(jīng)被實際“占用”，除非存在來自新增存款的持續(xù)貢獻，否則其2009年以來的規(guī)模擴張很可能難以持續(xù)。

存貸款業(yè)務的營業(yè)利潤，主要取決于資產(chǎn)負債的相對規(guī)模（也即存貸款比例）和收益率（凈利差）兩個指標。因此，在銀行業(yè)規(guī)模擴張能否持續(xù)存疑的情況下，我們轉而關注收益率相關指標。根據(jù)相關統(tǒng)計數(shù)據(jù)，由于2008年末的非對稱降息、加上以鼓勵投資、消費為目的一系列政策（如個人住房貸款的7折利率）的影響，國內主要商業(yè)銀行的凈利差在2009年中期出現(xiàn)了顯著的下降。雖然此后一年半時間當中，銀行的凈利差在各個報告期之間有緩慢回升的趨勢；但截至2010年末，該指標距離金融危機前的水平仍有明顯的差距。

而且，鑒于貨幣政策的轉向直到2010年四季度才真正開始，其對國內銀行業(yè)（以及其他行業(yè)）的影響，將更多地體現(xiàn)在2011年及以后的財務報表當中。由于

央行為存款準備金支付的利率遠低于當前的貸款利率，因此，進入2011年之后存款準備金率的多次上調，對銀行未來一段時間的凈利差可能產(chǎn)生一定程度的不利影響。

如果說存款準備金率的提高對凈利差產(chǎn)生的負面效應較為清晰的話，加息的影響則更為復雜。由于2010年的兩次加息都是大體對稱的，我們在股指期貨2011年報當中提到，“如果2011年仍維持當前這種大體對稱加息的格局，尤其是活期存款利率不變的話，預計銀行股的賬面凈利潤與2010年相比將有顯著的增長”。然而，我們可以看到，在2011年至今的兩次加息當中，活期存款利率開始上調，且后一次的幅度更為顯著（先從0.36%到0.4%，再從0.4%到0.5%）。

雖然活期利率10個基點的調整，表面上微不足道，但如果考察主要銀行的負債結構，可以發(fā)現(xiàn)其對銀行資金成本的潛在影響不容低估。從2010年年報的相關數(shù)據(jù)看，國內主要商業(yè)銀行活期存款占存款總額的比例在一半左右。在前期加息活期存款利率不做調整的情況下，銀行的主要資產(chǎn)（貸款）幾乎全部可以從收益率的提高當中獲益，而超過一半的負債（存款）成本則并未發(fā)生變化。因此，前兩次加息總體上對銀行業(yè)績有正面的影響。

但假設存貸款比例為70%，活期、定期存款各占一半，在活期存款利率上調10個基點、其余存款以及貸款利率總體上調25個基點的情況下，銀行貸款收益率的大致變化為25 *(110 / 70% * 0.5-25 / 70% * 0.5 =-1.25個基點（5%為金融服務業(yè)的營業(yè)稅適用稅率，根據(jù)營業(yè)收入而不是凈利潤計征）。如果再考慮加息對貸款質量的潛在沖擊，可以看到，后兩次加息（尤其是最近的一次）對銀行凈利潤的影響就漸趨中性甚至負面了。

綜上所述，在規(guī)模擴張遭遇貨幣政策收緊“瓶頸”的情況下，如果未來加息活期存款利率的上浮持續(xù)，甚至采用非對稱加息的方式，而導致資金成本提高，國內商業(yè)銀行將處于不利地位。當然，一些結構性因素可能推動短期業(yè)績的增長，例如銀行議價能力增強導致貸款利率相對基準利率上浮、部分定期存款未展期使其低成本暫時得以保持等。但從較長時期來看，銀行業(yè)績近年來的高增長狀態(tài)恐將難以維持。不過，如果未來加息活期存款利率未再作調整，則銀行凈利差仍有繼續(xù)小幅提升的可能，從而有望在一定程度上彌補規(guī)模擴張停滯和總股本增加的業(yè)績攤薄效應等不利影響。

第二篇：資本市場對貨幣政策影響研究

在90年代，資本市場的發(fā)展對貨幣政策決策之所以尤其重要，一是因為資本市場在90年代發(fā)生了重大的結構性變化，這種結構性變化影響著貨幣的供給和需求、貨幣政策的傳導機制，以及貨幣政策的工具；二是因為資本市場對經(jīng)濟的作用和對幣政策四大目標的影響在增強；三是因為資本市場是貨幣政策的重要傳導渠道，其發(fā)展、變化對貨幣政策的制定，實施和傳導

效率具有重要影響。

一、貨幣政策的發(fā)展趨勢

貨幣政策所包含的范圍,有廣義與狹義之分。廣義的貨幣政策是指政府、中央銀行以及宏觀經(jīng)濟部門所有與貨幣相關的各種規(guī)定及采取的一系列影響貨幣數(shù)量和貨幣收支的各項措施的總和。而現(xiàn)代通常意義的貨幣政策所涵蓋的范圍則限定在中央銀行行為方面，即中央銀行為實現(xiàn)既定的目標運用各種工具調節(jié)貨幣供應量，進而影響宏觀經(jīng)濟運行的各種方針措施。

資本市場的發(fā)展要求變革貨幣政策，使之能更加有效地對企業(yè)和資本市場相適應。資本市場包括股票市場與債券市場。但是，貨幣政策并不能直接作用于資本市場，而是通過一系列中間經(jīng)濟變量來間接影響股權價格和實體經(jīng)濟的，這就決定了貨幣政策傳導機制和貨幣政策變革與操作的復雜性。貨幣政策間接影響資本市場時，資本市場必須首先滿足三個條件：一是一個國家絕大多數(shù)企業(yè)參與而并非個別企業(yè)參與的資本市場；二是相對完善的運作機制與豐富的金融產(chǎn)品；三是經(jīng)營處于嚴格的法律、法規(guī)監(jiān)督與約束，真正意義上體現(xiàn)公正、公平、公開原則。中國的資本市場無論從規(guī)模還是成熟程度來看都還處于發(fā)展的初始階段，譬如，利率變動并不能撬動資本市場運作，但發(fā)達國家貨幣政策中面臨的問題在很大程度上也是我們將來不得不面對的問題。

（一）、貨幣政策的中介或操作目標應從貨幣總量轉向利率

由于資本市場的深化發(fā)展、經(jīng)濟與金融的全球化和一體化趨勢，貨幣總量目標并不能在短期和中期里為貨幣政策提供一個可靠的數(shù)量指導。進入90年代以來，許多工業(yè)化國家的貨幣當局在很大程度上已經(jīng)廢除了貨幣總量目標，轉而實行通脹目標或利率目標。

從歷史的經(jīng)驗來看，利率是最具穩(wěn)定性的一個經(jīng)濟變量。盡管科學技術在飛速發(fā)展、人的壽命在延長、經(jīng)濟組織在變遷、金融市場在擴張和深化，利率卻在相當長的時間里保持在一個穩(wěn)定的區(qū)間內。

利率具有即時性、可測性和可控性的特點，因而能作為中央銀行貨幣政策的最佳操作目標。利率作為資金的價格，能夠通過資金供求雙方不斷變化的交易及時地反映出來，利率的變化從根本上說能反映著經(jīng)濟的動態(tài)。利率的變化也能及時地被中央銀行所觀察到，而對貨幣總量卻只能作事后的統(tǒng)計。由于市場的深化和資本的全球流動性加大，利率和匯率對貨幣政策的敏感性將增強，因而中央銀行也易于通過改變官方利率和進行公開市場操作使利率向合乎意愿的方向和水平變動。

盡管貨幣總量指標作為貨幣政策的中間或操作目標有其局限性，但作為一個經(jīng)濟分析工具和貨幣政策的參考變量依然有其重要價值，這就是為什么主要工業(yè)化國家在廢棄了貨幣總量目標后仍然要定期地公布貨幣狀況統(tǒng)計指標，貨幣政策制定者仍然密切地監(jiān)管著貨幣狀況總量和銀行放款的發(fā)展。一些金融市場的改革遠未完成、市場化體系并沒有完全建立起來的國家仍然在實行貨幣總量目標，如中國（m1和m2）、俄羅斯；韓國和巴西仍然在制定指導性的和相當廣義的貨幣目標。

（二）、作為貨幣政策最終目標的價格水平應包括股票等資產(chǎn)價格在內

雖然貨幣供應量與一般物價水平間的穩(wěn)定正相關關系由于金融創(chuàng)新和資本市場的發(fā)展被打破了，但貨幣供應量與廣義價格水平間的正相關關系依然是存在的。當貨幣供應量超常增長時，通貨膨脹并沒有消失，而是從實體經(jīng)濟領域轉向資產(chǎn)市場。

股票價格的暴漲，無論其原因是什么，都無疑是受貨幣供給量的超常增長所推動的。正如過多的貨幣追逐過少的商品引起實際經(jīng)濟中商品價格膨脹一樣，過多的貨幣追逐過少的資產(chǎn)必然引起資產(chǎn)價格的膨脹，這就是為什么中央銀行在制定貨幣政策時惟獨關注消費物價水平是錯誤的原因，它們需要對資產(chǎn)價格保持密切的關注。在80年代后期，美國迅速的貨幣增長首先顯現(xiàn)在資產(chǎn)價格上，但它卻被忽視了，因而通貨膨脹被擴散。因此中央銀行既要監(jiān)督商品和服務的價格變動，也要關注資產(chǎn)價格的走勢。

問題的關鍵還在于中央銀行如何編制廣義價格指數(shù)。不同構成要素的權重一般與美國的經(jīng)濟結構相一致，消費和生產(chǎn)價格的變動占總指數(shù)的權重約4/5，房地產(chǎn)約15%，股票價格為5%。盡管股權價格的權重微不足道，但根據(jù)carson總價格指數(shù)計算，美國在1997年里廣義價格指數(shù)已上升了6%。

在動態(tài)的角度看，資本市場上的資產(chǎn)價格動態(tài)比商品和服務市場的價格動態(tài)更具不確定性和高波動性，這使測量和會計問題變得更為復雜；從定量的角度來看，不僅各種資產(chǎn)在同一時期或同一時點

上的價格變動水平存在差異，而且相對于gdp的比重各不相同；從定性的角度來看，不同資產(chǎn)價格水平的變動對實現(xiàn)經(jīng)濟的影響程序和性質是不同的。因而僅僅以經(jīng)濟結構為基礎來確定不同資產(chǎn)價格變動在廣義價格指數(shù)中的權重并非完全精確和科學。

（三）、研究對股票價格變動的政策反應框架

如果中央銀行把股票價格水平作為貨幣政策目標的一個構成要素，并對股票價格做出反應，就必須解決一個重要的技術問題：如何科學合理地評估股票的真實價格，即把股票價格變動中基本經(jīng)濟因素支持程度與投機泡沫精確地區(qū)分開來。究竟用什么方法來計算股票的實際價值在理論界頗有爭議。一種觀點認為，股票的實際價值就是每股所對應的凈資產(chǎn)；另一種觀點認為，股票的實際價值就是它能為其持有者帶來多大的回報(包括分紅和股價回報)。從根本上說，股票的價格反映的是公司當前和預期未來的盈利能力，是投資者對其未來預期收益的貼現(xiàn)值。每股凈資產(chǎn)與公司盈利能力并不是等同的，它們之間也并不必然是一種線性關系。沒有多大實際價值的股票也能通過炒作獲得資本利得。

股票當前的盈利能可以由市盈率(價格／收益比)來度量，然而，有許多因素影響著投資者，從而也影響中央銀行政策制定者對股票價格的正確評估。一是國內生產(chǎn)總值的構成變化影響對當前股票收益的計算和對未來收益的預測。二是股票價格的過高上升降低了公司的相對費用支出，這反過來也容易導致收益報告偏高的會計核算問題更為更重。三是上市公司采用某些會計核算手段來掩蓋公司的勞動力成本或提高當前盈利水平，進行虛假信息披露。

其次，當商品和服務價格指數(shù)山現(xiàn)平穩(wěn)下降時，股票價格，房地產(chǎn)價格卻出現(xiàn)持續(xù)的上升。在這種情況下,從商品和服務價格指數(shù)的變動趨勢來看，中央銀行應當采取擴張性的貨幣政策：而從股票等資產(chǎn)價格的變動趨勢來看，中央銀行應當實行緊縮性的貨幣政策。當中央銀行采取擴張性的貨幣政策時，如果商品價格和服務價格指數(shù)的下降并不是由于貨幣供給量的減少引致的，而是由于技術創(chuàng)新、全球性商業(yè)競爭和貿(mào)易自由化促成的，那么，擴張性的貨幣政策不會推動商品價格和服務價格指數(shù)的上升，反而會推動股票等資產(chǎn)價格的進一步攀升，形成更大的經(jīng)濟泡沫。

二、資本市場對貨幣政策的影響

（一）資本市場對傳導機制的影響

全面深入地分析資本市場傳導貨幣政策的機制是中央銀行有效制定的實施貨幣政策的必要前提。在市場經(jīng)濟中，中央銀行主要是通過市場操作調控官方利率來實現(xiàn)貨幣政策的目標的。

官方利率的變動首先直接傳導到其他短期批發(fā)貸幣市場利率如不同期限的貨幣市場工具利率。銀行根據(jù)政策利率的變動來調整其標準貨款利率（基準利率），并很快影響可變抵押貸款利率。儲蓄存款利率也會隨之發(fā)生某些變化，以保持存款利率與貸款利率間的合理差額，這個差額不僅僅是對政策利率變動的反應，而且是根據(jù)市場變動著的競爭狀況而隨時變化。

官方利率的變動對長期利率變動方向的影響是不確定的。這是因為長期利率受當前和預期未來短期利率平均值的影響。因此，長期利率的變動取決于官方利率變動對未來利率預期影響的方向和程度；最重要的是官方利率變動對長期利率的實際效應，部分的取決于政策變動對通貨膨脹預期的影響。

官方利率的變動間接地影響著資本市場上債券和股票的市場價格。債券的價格與長期利率負相關；因此，長期利率的上升將降低債券的價格。如果其他條件不變(尤其是通貨膨張預期不變)，較高的利率也會降低股票的價格。實際上，官方利率的變動是從兩個方面來間接影響股票價格動態(tài)的，一是通過改變貨幣市場和資本市場上各種金融工具的相對價格水平來影響資金供求的結構；二是作為一種政策信號改變投資者對經(jīng)濟的未來預期而反映在股票的即期價格之中。

股票價格水平的變動又通過改變居民、企業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表而進一步將貸幣政策意圖傳導到實體經(jīng)濟中去。居民、公司和銀行的初始財務狀況，包括財務杠桿的程度，資產(chǎn)與負債的構成相對外部融資尤其是銀行融資的依賴程度，在貨幣政能夠改變居民、銀行和公司的財務狀況，并由此影響其投資或消費決策。當股票價格上揚時，一方面，財富擴張效應使居民、公司和銀行的資產(chǎn)負債表增強，從而提高了居民的消費需求、公司的投資需求和融資能力、銀行的放款能力，社會總需求的提高會推開潛在產(chǎn)出水平，從而增加對勞動力的需求、降低自然失業(yè)率；另一方面，通過價格信號機制的作用來改善資源配置和通過產(chǎn)權交易與債權約束來改善公司治理結構，從而提高經(jīng)濟增長率。

從價格水平的角度來看，股票價格上升所產(chǎn)生的財富效應可能使消費者擴大消費開支，如果這種總需求超過了社會的潛在生產(chǎn)能力，或者說經(jīng)濟已經(jīng)接近充分就業(yè)狀態(tài)，那么就會不可避免地推動商品和勞務價格的上升。然而，由于科學技術的進步、生產(chǎn)率的迅速提高和商業(yè)競爭的全球擴展促進了商品和服務價格水平的下降，因而對于傳統(tǒng)或成熟產(chǎn)業(yè)來說，買方市場的主導地位將是長期趨勢。即使是本國相對短缺的商品，在開放經(jīng)濟條件下也會因大量廉價的外國商品涌入而顯得相對過剩；傳統(tǒng)的引起通貨膨脹的供給沖擊和石油等初級產(chǎn)品也可能因替代產(chǎn)品的出現(xiàn)而很難推動一般商品價格的攀升。此外，在—定的分配格局、預算約束和特定時期下；人們對商品和服務的需求可能存在一個自然邊界。因而股票價格的持續(xù)上升未必一定能推動商品和服務價格的上升。

資本市場傳導貨幣政策的效率主要取決于以下幾個因素：

1、資本市場在經(jīng)濟中的規(guī)模。當貨幣政策能改變居民、公司和銀行的資產(chǎn)與負債的價值時；對總需求的影響主要依賴于資產(chǎn)組合的初始構成。在金融發(fā)展處于早期和中期發(fā)展階段的經(jīng)濟中，大多數(shù)儲蓄是通過國內銀行體系來中介的，居民和公司資產(chǎn)組合中的相對較小部分被投資子其價值隨市場條件變動的股票中。當資本市場獲得重大發(fā)展后，投資者的資產(chǎn)組合更加多樣化，并且股權在投資者的資產(chǎn)組合中占有較大的比重，因而投資者對貨幣政策行動的敏感性增加，而這種敏感性因資本市場的規(guī)模巨大而對經(jīng)濟的影響也相應增強。

2、資本市場內部及其與其他金融市場間的競爭程度。原則上，資本市場的發(fā)展應該加速貨幣政策沖擊的傳導。因為資本市場的發(fā)展為資金需求者在銀行體系之中提供了重要的融資渠道，增加了資金需求者獲得替代融資的途徑，由此促進了銀行部門內部的競爭程度和各種金融市場的深度。充分發(fā)達的、競爭性的資本市場通常比銀行主導貸款和存款利率更能對政策利率的變動做出靈活反應。機構投資者和金融的放松管制在貨幣政策傳導中具有重要作用。因為這種投資者的資產(chǎn)組合包含股票和不同期限的政府債券，以及短期票據(jù)(它們是重要的貨幣政策工具)，中央銀行利率政策的變動能迅速地通過國內證券市場傳導擴散。這使得借款人和放款人對最直接受中央銀行影響的短期貸幣市場利率變動所做出的反應敏感性增加，從而可能在相當程度上決定銀行存款利率和貸款利率對貨幣政策行動的調整程度與速度。

3、債務市場與股票市場或者貨幣市場與資本市場間的—體化程度。當金融市場處于分割狀態(tài)時，投資者因為制度約束難以對政策利率變動所引致的各種金融工具的成本與收益的變化作出靈活的反應。而當債務市場與股票市場、貨幣市場與資本市場在某種程度上一體化時，資金能在不同的市場間迅速流動，貨幣政策的傳導就更為復雜，也更為迅速。例如，中央銀行提高短期利率的緊縮貨幣政策可能引起居民把其儲蓄從股票市場轉移到正式的銀行存款中。

4、資本市場的運行效率。資本市場的運行效率主要表現(xiàn)在兩個方面，一是資本市場的價格基本合理地反映了基本經(jīng)濟因素，二是能夠及時準確地把所有可得信息，包括貨幣政策意圖的信息反映在資本的價格中，而這種新形成的價格信號能影響資源的配置。

5、宏觀經(jīng)濟環(huán)境和投資的預期。例如，一個寬松的貨幣政策，如果被投資者預期為它會造成新的通貨膨脹，則可能導致長期利率的上升，債券和股票價格的急劇下降，因而資本市場對擴張性貨幣政策的反應可能是收縮的，而不是擴張性的。相反，在一個高且不斷增強的通脹條件下，一個急劇緊縮的貨幣政策可能會有助于恢復投資者對資本市場的信心，降低長期利率，提高債券和股票的價格。

（二）資本市場發(fā)展削弱了貨幣供應量指標的效力

在我國現(xiàn)行的貨幣政策框架下，貨幣供應量指標是貨幣政策的中間目標。中央銀行從1996年起，每年提出貸幣供應量達量的調控目標，并通過各種政策調控措施使貨幣供應量達到預定目標，進而為實現(xiàn)政府既定的宏觀經(jīng)濟目標服務。近年來，貨幣供應量指標不僅為央行高度重視，同時也受到了社會各界的普遍關注。但是，是什么原因使原來被金融理論界一直看好的貨幣供應量指標的效力減退了呢?從筆者所掌握的理論信息看，學者大多從現(xiàn)行的銀行結售匯制度、商業(yè)銀行的資產(chǎn)經(jīng)營行為、貨幣流通速度等方面尋求解釋。這樣做并非沒有道理，但人們或許忽略了一個更為重要的原因，即資本市場發(fā)展的影響。

資本市場發(fā)展對貨幣供應量指標效力的影響，大體表現(xiàn)在三個方面：一是直接融資規(guī)模的擴大使金融“脫媒”現(xiàn)象愈來愈突出。有關資料表明，直接融資與間接融資之比1993年為0.04:1，2000年則上升到0.11:1。而且毫無疑問，直接融資的比重還將進一步上升。一些優(yōu)良企業(yè)的長期資金需求越來越多地通過市場解決而不再依賴于銀行貸款，從而使商業(yè)銀行的客戶結構發(fā)生了重要變化。商業(yè)銀行的優(yōu)良客戶減少，貸款意愿下降，貸款增長幅度趨緩，成為導致貨幣供應量減少的一個重要因素。另外，在分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理的金融制度下，直接融資規(guī)模主要由證監(jiān)會控制，進入直接融資領域的貨幣量有多少，其對貨幣供應量變動究竟有多大影響，中央銀行難以準確預測和把握。二是資本市場吸納了大量貨幣，使貨幣供應量的增長不能相應地轉化為名義需求的增長。在資本市場沒有躋身于社會經(jīng)濟生活之中時，整個商品世界表現(xiàn)為兩極：一極是貨幣商品，一極是實物商品與服務商品，兩極之間的對應關系是較為清晰的。而在資本市場面世且已經(jīng)有了相當規(guī)模的情況下，整個商品世界已經(jīng)由兩極變?yōu)槿龢O：一極是貨幣商品，一極是實物商品與服務商品，一極是金融商品。原來追逐實物商品構成對一般商品需求的貨幣，現(xiàn)已有很大一部分轉入狀況不僅導致了貨幣需求結構的不穩(wěn)定，使貨幣供應量的可控性被削弱，而且也使貨幣供應量與一般商品量之間的對應關系弱化和變得復雜化，因之貨幣供應量與物價水平引兩者出現(xiàn)背離也就不難理解了。如果將其它影響物價水平的因素存而不論，則貨幣供應量應用于證券投資的部分越大，貨幣供應量與物價水平的相關性越低。三是影響貨幣乘數(shù)的穩(wěn)定性。一定時期的貨幣供應量，是基礎貨幣和貨幣乘數(shù)相互作用的結果。因此，貨幣乘數(shù)穩(wěn)定與否，直接關系到貨幣供應量指標的可控性?！阏f來，制約貨幣乘數(shù)的因素主要有四個，即現(xiàn)金漏損率、存款倍數(shù)、法定存款準備金比率和商業(yè)銀行的超額準備率。資本市場的發(fā)展，使前兩個因素發(fā)生了很大變化。當證券投資的預期收益率大大高于儲蓄利率時，居民的儲蓄意愿下降，儲蓄存款中的很大一部分會以現(xiàn)金形式漏出銀行流人市場。盡管目前普遍推行的存折炒股和“銀證通”業(yè)務在一定程度上抑制了現(xiàn)金漏損，但市場發(fā)展對現(xiàn)金漏損率的影響無論如何是不應低估的?，F(xiàn)金漏損的頻率和規(guī)模，隨市場行情變化帶有很大的不確定性。所謂存款倍數(shù)，是全部存款與活期存款之比。在現(xiàn)行的股票上網(wǎng)定價發(fā)行方式下，居民的投資行為會使，一部分廣義貨幣轉化為狹義貨幣，同時，企業(yè)申購新股或在二級市場交易股票時產(chǎn)生的客戶保證金問題，又會使——部分狹義貨幣轉化為廣義貨幣。除此之外，兩種貨幣之間還會有其他一些轉換渠道。這種轉換的頻率和規(guī)模的不確定性，也使存款倍數(shù)的變化方向和發(fā)育程度的提高和金融創(chuàng)新的發(fā)展，兼?zhèn)涫找嫘院土鲃有缘男碌慕鹑诠ぞ邔⒉粩啾淮呱鰜?，貨幣供應量的序列將逐步延層次結構也將愈來愈豐富和多樣化，這無疑會使貨幣供應量指標的可測性和司控性進—步下降。

新股和基金的發(fā)行影響著央行的貨幣供給。1995年以來，新股發(fā)行基本上采用交易所網(wǎng)上定價發(fā)行的方式。而在巨額申購資金中，有相當一部分是企業(yè)存款。每當有新股發(fā)行時，銀行企業(yè)存款數(shù)額大幅度下降，證券公司的同業(yè)拆借大量增加。反之，亦然。這種狀況給貨幣供給帶來了雙重后果：一是新股發(fā)行規(guī)模與頻率的變化使企業(yè)存款流出和流回銀行的部分帶有很大的不確定性，從而導致了狹義貨幣經(jīng)常性的，甚至是劇烈的起伏波動。同時，按照央行的現(xiàn)行規(guī)定，包括法人機構申購新股資金在內的證券公司客戶保證金是要計人廣義貨幣m2的，而這部分資金實際上是狹義貨幣m，的—部分。這部分資金在銀行賬戶與證券公司保證金賬戶之間的頻繁移動，也給準確地計量狹義貨幣m1和廣義貨幣m2帶來了困難，從而削弱了貨幣供應量指標的可測性。二是證券公司同業(yè)拆放規(guī)模的變動，直接影響銀行間同業(yè)拆借市場的交易規(guī)模，進而影響拆借利率和回購利率水平的變動。而根據(jù)一些專家的回歸分析，1998年以來拆借利率和回購利率與廣義貨幣m：呈現(xiàn)明顯的逆相關關系。由于證券公司的同業(yè)拆放規(guī)模難以確切把握，因而其對拆借利率、回購利率以至廣義貨幣m1的最終影響程度有多久，也很難搞清楚。兩種后果歸結到一點，是加大了央行調控貨幣供給的難度。

和新股發(fā)行一樣，以華安創(chuàng)新基金發(fā)行為標志的開放式基金的面世，對貨幣政策亦有著不容忽視的影響。從投資者可以自由申購和贖回的角度看，開放式基金具有與銀行活期存款相近的流動性。隨著開放式基金發(fā)行規(guī)模的逐步擴大，投資者的申購和贖回將成為一種經(jīng)常性的金融交易行為，這種交易行為對銀行儲蓄存款和企業(yè)存款的分流效應將愈來愈明顯，現(xiàn)金、狹義貨幣、廣義貨幣等不同層次貨幣之間的換位和規(guī)模變動出將愈來愈頻繁。投資者基金投資需求的變化，有可能導致貨幣需求的不穩(wěn)定。此外，為了使基金公司有足夠的流動性，應對投資者贖回的壓力，銀行必定要對基金公司發(fā)放貸款。不過，受基金公司現(xiàn)金保有量及組合資產(chǎn)的變現(xiàn)能力、投資者的贖回數(shù)額、市場行情走勢等因素的影響，這種貸款規(guī)模具有很大的不確定性。很顯然，這兩個因素影響著央行的貨幣供給。

三、資本市場增加貨幣政策有效性

資本市場發(fā)展拓寬了貨幣政策的作用范圍，導致貨幣政策的影響對象多樣化和實施過程復雜化，現(xiàn)行的貨幣政策中間目標的效力減退，并因此削弱了貨幣政策的有效性。其實，資本市場發(fā)展對貨幣政策的這種挑戰(zhàn)，是市場經(jīng)濟發(fā)展的題中應有之義，是金融體制轉軌使貨幣政策必然要面對而無法回避的。這種情況也深刻表明，在資本市場發(fā)展已經(jīng)使貨幣政策的作用基礎發(fā)生了重大變化的新的金融環(huán)境下，貨幣政策必須與時俱進，即不僅要調控——般商品的交易需求，也應影響金融商品的投資需求；不僅要作用于產(chǎn)品市場，也應影響金融市場；不僅要調控實體經(jīng)濟，也應影響虛擬經(jīng)濟。對于我國的央行來說，在推進貨幣政策調控機制間接化改革的進程中，盡快建立起與資本市場發(fā)展相適應的新的貨幣政策框架，已成為提高貨幣政策有效性．促進金融與經(jīng)濟穩(wěn)步、持續(xù)發(fā)展的迫切要求。

立足我國現(xiàn)實情況，央行從以下幾個方面入手或許是最為緊要的。

（一）、貨幣政策操作應關注和影響金融資產(chǎn)的價格

對于要不要把金融資產(chǎn)價格作為貨幣政策的調控目標這一問題，歷來存在兩種截然對立的觀點。曾經(jīng)提出過著名的現(xiàn)金交易方程式的美國經(jīng)濟學家歐文·費雪，在其1911年出版的《貨幣的購買力》一書中就主張貨幣政策的制定者，應致力于穩(wěn)定包括債券、股票等金融資產(chǎn)價格，以及生產(chǎn)、消費和服務價格在內的廣義價格指數(shù)。費雪以后的經(jīng)濟學家還進行了編制廣義價格指數(shù)的實踐。持反對觀點的人則認為，貨幣政策應把立足點放在調控消費物價上，而不應干預金融資產(chǎn)的價格，否則就會影響貨幣政策首要目標的實現(xiàn)。確實，站在客觀的角度分析，把金融資產(chǎn)價格納入貨幣政策的調控目標，央行有時會面臨兩難抉擇。央行要調控金融資產(chǎn)價格，一個基本的前提條件是要準確判斷股價的合理水平，從而才有可能在股價實際水平與其認定的合理水平出現(xiàn)過度偏離，即股市泡沫過大或縮水嚴重時采取政策調控措施。但正像人們對中國股市合理市盈率水平的認識大相徑庭一樣，對股價合理水平的認識也是見仁見智的事情，很難有—個一致的、公認的客觀標準，因此，央行要準確作判斷絕非易事。此外，產(chǎn)品市場與金融市場、商品與服務價格和金融資產(chǎn)：價格的變化存在非一致性，有時甚至產(chǎn)生很大程度的背離。從1999年“5.19行情”起動到2001年6月間，物價指數(shù)持續(xù)走低，但股價卻節(jié)節(jié)升高，就是一個鮮明的例證。如果出現(xiàn)商品和服務價格指數(shù)持續(xù)下降，而股價指數(shù)卻持續(xù)上升的情況，央行就很難在擴張性貨幣政策和緊縮性貨幣政策兩者中順利地做出抉擇。若商品和服務價格指數(shù)的下降是基于技術、市場競爭等因素而不是貨幣因素，則擴張性貨幣政策的實行不僅無助于商品和服務價格的上升，反而會刺激股價的進一步上漲，放大市場泡沫。同樣，若股價指數(shù)的上漲是過度投機所致，則緊縮性貨幣政策的實行在壓低股價的同時，亦會削弱消費需求與投資需求，對實體經(jīng)濟產(chǎn)生“殺傷力”，導致抑制經(jīng)濟增長的負面效果。不過，盡管央行把金融資產(chǎn)價格作為貨幣政策的獨立調控目標在操作上存在難度，但這并不意味著央行在這方面沒有大的作為。實際上，當股價泡沫程度很高或縮水嚴重，明顯偏離公司的內在價值和基本面，且已經(jīng)對金融與經(jīng)濟運行產(chǎn)生了較大的負面影響時，央行還是能夠認知并采取相應調控措施的。因為股價水平不僅是一個數(shù)量指標，可以通過股價指數(shù)、成交量、換手率等得到反映，同時也是一個狀態(tài)概念，可以通過市場人氣、投資者心態(tài)等表現(xiàn)出來。即使一般商品價格和金融資產(chǎn)價格發(fā)生背離，央行也不是一籌莫展，束手無策，其可以通過對兩者產(chǎn)生背離原因的分析，找出貨幣政策可以發(fā)揮作用的巧節(jié)并對癥下藥；對貨幣政策無法發(fā)揮效力的方面，則可以尋求其他政策調控措施的配合。從我國現(xiàn)實情況看，金融資產(chǎn)價格還不宜成為貨幣政策的調控目標。但是，可以將其作為輔助的監(jiān)測指標，納入貨幣政策的視野。央行有必要建立與金融資產(chǎn)價格監(jiān)測相關的指標體系，并根據(jù)市場走向和金融資產(chǎn)價格的變化做出相應的判斷進而實施必要的調控行動。

（二）、央行在確定計劃的貨幣供應量調控目標時，應把證券投資需求作為一個重要因素考慮在內

多年來，央行在確定貨幣供應量調控目標時，一直嚴格遵循馬克思的貨幣需求理論。具體說來，就是按照馬克思的貨幣流通規(guī)律所提示的一定時期內待實現(xiàn)的商品價格總額與貨幣需要量的關系，以國家確定的計劃經(jīng)濟增長率、物價變動率為基礎，并考慮貨幣流通速度可能的變化情況，來確定計劃的貨幣供應量增長率。馬克思沒有考慮證券投資需求對貨幣需要量的影響，是因為他所處的時代尚不存在發(fā)達的資本市場，對此，我們不能苛求前人。但在我國金融生活已發(fā)生重要變化，證券投資需求已經(jīng)現(xiàn)實地成為制約貨幣需求的一個重要變量的情況下，則無論如何不能對這一因素存而不論了。央行應通過對計劃內資本市場走勢的預測，盡可能準確地評估資本市場發(fā)展變化對貨幣供應量的影響，以使確定的貨幣供應量調控目標值切近實際，具有較為充分的可行性。

（三）、強化間接型貨幣政策調控工具的作用

事實上，貨幣政策影響資本市場也主要是借助于利率工具的作用?！?·11”事件后美國為避免股市大幅下挫，就曾在證券交易所恢復交易前將利率下調50個基本點。由于我國利率尚未市場化，央行不能通過貨幣政策工具影響短期利率進而影響整個利率結構，合理的利率風險結構、期限結構也沒有生成，因而利率變動對金融資產(chǎn)價格的影響尚不十分靈敏和充分。所以，應加快利率市場化改革的步伐，使利率逐步取代貨幣供應量成為貨幣政策的中間目標，提高利率變化對金融資產(chǎn)價格變化的傳導效應。貨幣政策還應保持連續(xù)性和相對穩(wěn)定性，因為這不僅有助于維持金融資產(chǎn)價格和市場的穩(wěn)定，而且也為進一步提高央行公信力和聲譽所必需。此外，應打破貨幣市場與資本市場的分割狀態(tài)，消除資金在兩個市場間自由流動的制度壁壘，強化兩個市場的溝通與聯(lián)系，從而提高貨幣政策的傳導效率。

（四）、改善貨幣政策的實施環(huán)境

這是提高貨幣政策影響資本市場的有效性的一個不可或缺的條件。在這方面，當務之急應抓好兩點：一是使市場的運行與監(jiān)管規(guī)則盡快與國際慣例接軌，同時要以這些規(guī)則為制度規(guī)范，對市場實行“準則主義”管理，提高市場的規(guī)范化程度。這也是我們應對加入wto挑戰(zhàn)的必然選擇。二是嚴厲打擊市場操縱,消除金融資產(chǎn)價格形成中的各種非市場化因素,改變金融資產(chǎn)定價扭曲的現(xiàn)象。

通過貨幣政策操作影響金融資產(chǎn)價格進而作用于資本市場，對央行來說還是一個全新的課題。實踐創(chuàng)新要以理論創(chuàng)新為先導。只有通過周到、縝密的超前理論研究和創(chuàng)新，并以其理論成果指導貨幣政策操作的實踐，才能提高貨幣政策的有效性。

第三篇：貨幣政策對房價的影響

價格變化的趨勢顯示,1998-2004年我國房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額與個人住房貸款余額持續(xù)上漲。其中,1998-2001年,房地產(chǎn)貸款余額保持在較為平穩(wěn)增長的水平上;2002-2004年房地產(chǎn)貸款余額的絕對值則出現(xiàn)大幅上漲的趨勢。從總體趨勢看,個人住房貸款增長速度明顯快于房地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)貸款速度,并且個人住房貸款在房地產(chǎn)貸款中的比重也較大。與此同時,1998年以來,我國房價的增長速度一直保持上升趨勢。尤其是進入2001年以后,商品住宅價格的上漲與房地產(chǎn)貸款量的擴張表現(xiàn)為同步運行,由此可以認為貨幣供應量的增加能夠在一定程度上作為解釋近年來我國房價上漲的原因。

2004年開始,為抑制上漲過快的房價,中央政府相繼出臺了以提高信貸門檻和市場利率為標志的適度緊縮的貨幣政策,但政策效果最初并不理想,2004年和2005年房價漲幅同比增長17.8%和14%,達到歷史高位,這與信貸放量仍然較大有直接關系。2007年三季度,中國人民銀行“貨幣政策報告”顯示:2007年9月末,全國商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額4.62萬億元,比年初增加9410億元,同比增長29.6%,增速比上年同期快5.2個百分點。其中,房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額1.76萬億元,同比增長26.9%;購房貸款余額2.86萬億元,同比增長31.4%,增速比上年同期提高13.5個百分點。

2007年9月27日與12月5日,中國人民銀行和中國銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知》和《關于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的補充通知》,對利用貸款購買住房的首付款比例和房地產(chǎn)開發(fā)貸款做了更加嚴格的規(guī)定。對申請購買第二套(含)以上住房的借款人提高了首付比例和貸款利率,規(guī)定商業(yè)銀行對項目資本金比例不到35%或未有“四證”的項目、有囤積土地和囤積房源行為的房地產(chǎn)企業(yè)不得發(fā)放貸款。以“二次房貸”為標志的從緊的貨幣政策改變了過去我國房地產(chǎn)市場得以快速發(fā)展的金融環(huán)境,全國房地產(chǎn)市場成交量持續(xù)走低,房價明顯回落。據(jù)國家發(fā)改委、國家統(tǒng)計局調查顯示,2008年9月份,全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲3.5%,環(huán)比下降0.1%。其中,深圳房價降幅最大,新房價格同比下降10.8%。這一事實表明,貨幣供應量的減少,對抑制房價上漲是有一定作用的。

三、貨幣供應量的膨脹支持了我國房地產(chǎn)市場的繁榮

從貨幣政策影響房價波動的機理與經(jīng)驗分析來看,貨幣供應量的膨脹支持了我國房地產(chǎn)市場的繁榮,也是催生我國房價上漲的重要原因,由此決定了銀行信貸潛在而現(xiàn)實的風險和危機。因此,為實現(xiàn)經(jīng)濟的持續(xù)健康發(fā)展,有必要合理控制貨幣供應量增長速度和個人消費信貸規(guī)模,尤其是通過按揭貸款進行的投機性信貸;在國內資金來源渠道狹窄的情況下,可適當增加房地產(chǎn)信貸規(guī)模,營造供略大于求的市場氛圍,避免因供不應求造成購房者心理恐慌而盲目入市,進而抬高房價的現(xiàn)象發(fā)生。同時,當前部分城市出現(xiàn)房價有所下跌的局面,雖然房價的理性回歸凸顯了宏觀調控的政策效應,但需要警惕的是,房價下跌很可能通過銀行控制信貸損失的行為,進一步加劇房價的波動,從而令其負面影響產(chǎn)生放大效應。

第四篇：貨幣政策對我國經(jīng)濟的影響

貨幣政策對我國經(jīng)濟的影響 首先 你要知道貨幣政策都有什么 最主要的就是調節(jié)利率 調節(jié)銀行存款準備金率 還有就是公開市場業(yè)務宏觀經(jīng)濟政策主要是貨幣政策和財政政策兩部分 財政政策主要是由財政部制定的 而貨幣政策是由央行制定的通過這三種手段 可以控制市場上的貨幣流量：

如果提高存貸款利率 銀行就可以吸引市場上用于消費和投資的部分貨幣放到銀行存款吃利息 而由于貸款利率高 貸款買房買車投資的人也會減少 這樣就會減少市面上的貨幣流通量 反之 降低利率就會使人們把銀行里的存款掏出來消費 通俗一點就是說 央行通過升降存貸款利率可以調節(jié)人們用于儲蓄和用于消費或投資的比例

而調節(jié)存款準備金率 主要是指各個商業(yè)銀行 比如建行 交行 工行 中行 農(nóng)行 民生……所有這些商業(yè)銀行必須將一部分存款存到自己在央行開立的賬戶里 也就是說留部分存款交給央行保管 如果以后遇到困難 比如出現(xiàn)銀行擠兌資金困難 央行會根據(jù)準備金存款額向商業(yè)銀行拆借款項 而如果提高準備金率則意味商業(yè)銀行要將更多的準備金交給央行保管 也就使市場上流通的貨幣減少了 而如果降低準備金率則起到相反作用

此外 公開市場業(yè)務就是指 央行通過發(fā)售和回購國債來達到控制貨幣流量的目的 如果央行發(fā)售國債 那么會有人用自己閑置的錢去買國債 相當于國家作為債務人向他借款 用于項目建設、撥款等財政支出 這樣就使人們手里的閑錢暫時進入了國家囊中 達到了緊縮銀根的目的 而如果通貨緊縮出現(xiàn) 也就是說市面上流通貨幣少了 那么央行就可能通過回購國債 將錢還給大家 再刺激消費和投資

當然 如果通貨膨脹或者通貨緊縮達到了一定規(guī)模難以用以上方法控制 央行還有更加至關的方法 只是這種方法會帶來不良后果：

通貨膨脹如果到了貨幣大幅貶值、通貨膨脹率高達成百上千倍的時候 國家可以通過發(fā)行新貨幣 來達到抑制通脹的目的 比如 1000塊錢就貨幣兌換1塊錢新貨幣不過這樣的方法吃虧的是老百姓 因為老百姓的財富縮水了 社會動蕩不可避免

而如果通貨緊縮達到了一定程度 比如市面上完全見不到貨幣了 商品銷售不出去 庫存越來越多 央行可以印鈔 但是如果印得太多很可能會造成通貨膨脹 所以這樣的方法盡量不會用的

第五篇：貨幣政策的影響

《淺析金融創(chuàng)新對我國貨幣政策的影響》

目前金融創(chuàng)新在全球范圍內進入了迅猛發(fā)展的時期,對貨幣政策產(chǎn)生了一定的影響。鑒于貨幣政策對于國家宏觀經(jīng)濟調控的重要性，因此研究金融創(chuàng)新對貨幣政策的影響有著十分現(xiàn)實的意義。本文通過分析國內外金融創(chuàng)新和我國貨幣政策的發(fā)展及現(xiàn)狀，分析金融創(chuàng)新對我國貨幣政策的影響，最終提出提高我國貨幣政策有效性的建議。

一、金融創(chuàng)新和貨幣政策內涵的解析

（一）金融創(chuàng)新概念的解析

金融創(chuàng)新是指金融領域內各種金融要素實行新的組合.即是指金融機構為生存、發(fā)展和迎合客戶的需要而創(chuàng)造的新的金融產(chǎn)品、新的金融交易方式以及新的金融市場和新的金融機構的出現(xiàn).其包括了四個方面的內容:金融創(chuàng)新的主體是金融機構;金融創(chuàng)新的目的是盈利和效率;金融創(chuàng)新的本質是金融要素的重要組合,即收益性、流動性、安全性的重新組合;金融創(chuàng)新的表現(xiàn)形式是金融機構、金融業(yè)務、金融工具、金融制度的創(chuàng)新.（二）貨幣政策的概念和工具

貨幣政策作為一項重要而有效的宏觀調控工具，在保證幣值穩(wěn)定、促進宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)增長等方面發(fā)揮出重要作用。然而，隨著金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展，整個金融體系以及各金融行為主體的行為方式，貨幣與宏觀經(jīng)濟之間內在的相關關系等都發(fā)生了深刻的變化，使得傳統(tǒng)貨幣政策操作失去了應有的前提和依據(jù)，從而使貨幣政策的作用效果不斷減弱。

二、國內外金融創(chuàng)新和我國貨幣政策的發(fā)展及現(xiàn)狀

（一）我國金融創(chuàng)新的現(xiàn)狀分析

我國的金融創(chuàng)新是從我國實行改革開放后逐步開始的，歷經(jīng)20多年，取得了顯著的成績，主要體現(xiàn)在：

1.在組織制度方面，建立了統(tǒng)一的中央銀行體制，完成了中央銀行大區(qū)行的機構建設框架，形成了以4家國有商業(yè)銀行和十多家股份制商業(yè)銀行為主體的銀行體系，初步形成了多元所有制結構、多種金融機構并存的金融企業(yè)體系。同時，放寬了外資銀行分支機構和保險業(yè)市場進入條件，初步建立了外匯市場，加快了開放步伐。

2.在管理制度方面，中央銀行從純粹的計劃金融管制變?yōu)榻鹑诤暧^調控，調控方式由計劃性、行政性手段為主向經(jīng)濟和法律手段為主轉變；放松了對金融機構業(yè)務管制，各專業(yè)銀行可開辦城鄉(xiāng)人民幣、外匯等多種業(yè)務，公平競爭；對信貸資金的管理從“統(tǒng)一計劃、分級管理、存貸掛鉤、差額包干”到“計劃指導，自求平衡，比例管理，間接調控”的不斷改革，商業(yè)銀行全面實行資產(chǎn)負債比率管理；外匯管理體制實現(xiàn)了匯率和人民幣經(jīng)常項目下的自由兌換等等。

3.在金融市場方面，形成了多種類、多層次，初具規(guī)模的金融市場體系。建立了同業(yè)拆借，商業(yè)票據(jù)和短期政府債券為主的貨幣市場；建立了銀行與企業(yè)間外匯零售市場、銀行與銀行間外匯批發(fā)市場、中央銀行與外匯指定銀行間公開操作市場相結合的外匯統(tǒng)一市場；在資本市場方面，建立了以承銷商為主的一級市場，以上海、深圳證券交易所場內交易為核心、以城市證券交易中心為外圍、各地券商營業(yè)部為網(wǎng)絡的二級市場。3樓

4.在金融業(yè)務方面，負債業(yè)務上出現(xiàn)了保值儲蓄存款、住房儲蓄存款、委托存款、信托存款等新品種；中間業(yè)務上推出多樣化服務，開辦個人匯款、個人支票業(yè)務，擴大各種代理業(yè)務，開發(fā)多功能的信用卡等等

5.在金融工具方面，主要有國庫券、商業(yè)票據(jù)、短期融資債券、回購協(xié)議、大額可轉讓存單和長期政府債券、企業(yè)債券、金融債券、股票、受益?zhèn)?、股權證、封閉式基金、開放式基金等貨幣市場和資本市場金融工具。

6.在金融技術方面，金融機構電子化裝備水平不斷提高，電子信息技術在金融中廣泛應用。

目前，我國已全面實現(xiàn)了金融機構資金匯劃電子化，證券交易電子化，信息管理電子化和辦公自動化，出現(xiàn)了電子貨幣“一卡通”、網(wǎng)上銀行、網(wǎng)上股票交易等新型電子與網(wǎng)絡金融業(yè)務，在金融技術上實現(xiàn)了與國際金融業(yè)的對接。

我國金融創(chuàng)新已經(jīng)全方位展開。通過金融的改革創(chuàng)新，增強了我國金融業(yè)的競爭力和抗風險能力，提高了金融企業(yè)的效率和服務質量，信貸資產(chǎn)質量有所好轉，盈利狀況逐步改善，從而極大地推動了金融業(yè)的發(fā)展，也為整個國民經(jīng)濟的發(fā)展提供了有力的金融支持。但是，從總體上說，我國的金融創(chuàng)新仍處于一個較低的階段，主要表現(xiàn)在：第一，吸納性創(chuàng)新多，原創(chuàng)性創(chuàng)新少。第二，數(shù)量擴張創(chuàng)新多，質量提高創(chuàng)新少。第三，負債類業(yè)務創(chuàng)新多，資產(chǎn)類業(yè)務創(chuàng)新少。第四，沿海城市創(chuàng)新多，內陸城市創(chuàng)新少。第五，外力推動創(chuàng)新多，內部驅動力創(chuàng)新少。第六，追求贏利的創(chuàng)新多，防范風險的創(chuàng)新少。

（二）我國貨幣政策的發(fā)展及現(xiàn)狀

1.我國貨幣政策的目標

我國貨幣政策的最終目標是中央銀行通過調節(jié)貨幣和信用在一段較長時期內所要達到的目標，它與政府的宏觀經(jīng)濟目標相吻合。目前，各國都把穩(wěn)定物價、充分就業(yè)、經(jīng)濟增長和國際收支平衡作為其貨幣政策的最終目標，這四大目標的確立是隨著社會經(jīng)濟的不斷發(fā)展而完善的。貨幣政策中介指標(intermediate target)又稱遠期指標,是處于貨幣政策最終目標和操作指標之間的中介性政策變量.如市場利率、貨幣供應量等。具體的操作目標就是：

（1）保持經(jīng)濟增長（2）保證充足貨幣供給（3）穩(wěn)定物價、保證就業(yè)（4）平衡國際收支

2.我國貨幣政策工具

根據(jù)央行定義，貨幣政策工具庫主要包括公開市場業(yè)務、存款準備金、再貸款或貼現(xiàn)以及利率政策和匯率政策等。從學術角度，它大體可以分為數(shù)量工具和價格工具。價格工具集中體現(xiàn)在利率或匯率水平的調整上。數(shù)量工具則更加豐富，如公開市場業(yè)務的央行票據(jù)、準備金率調整等，它聚焦于貨幣供應量的調整。

貨幣政策工具主要有三個：（1）常規(guī)性貨幣政策工具，或稱一般性貨幣政策工具。指中央銀行所采用的、對整個金融系統(tǒng)的貨幣信用擴張與緊縮產(chǎn)生全面性或一般性影響的手段，是最主要的貨幣政策工具，包括存款準備金制度，再貼現(xiàn)政策和公開市場業(yè)務，被稱為中央銀行的“三大法寶”。主要是從總量上對貨幣供應時和信貸規(guī)模進行調節(jié)。（2）選擇性的貨幣政策工具，是指中央銀行針對某些特殊的信貸或某些特殊的經(jīng)濟領域而采用的工具，以某些個別商業(yè)銀行的資產(chǎn)運用與負債經(jīng)營活動或整個商業(yè)銀行資產(chǎn)運用也負債經(jīng)營活動為對象，側重于對銀行業(yè)務活動質的方面進行控制，是常規(guī)性貨幣政策工具的必要補充，常見的選擇性貨幣政策工具主要包括：證券市場信用控制、不動產(chǎn)信用控制、消費者信用控制。（3）補充性貨幣政策工具，除以上常規(guī)性、選擇性貨幣政策工具外，中央銀行有時還運用一些補充性貨幣政策工具，對信用進行直接控制和間接控制。補充性貨幣政策工具包括：①信用直接控制工具，指中央銀行依法對商業(yè)銀行創(chuàng)造信用的業(yè)務進行直接干預而采取的各種措施，主要有信用分配、直接干預、流動性比率、利率限制、特種貸款；②信用間接控制工具，指中央銀行憑借其在金融體制中的特殊地位，通過與金融機構之間的磋商、宣傳等，指導其信用活動，以控制信用，其方式主要有窗口指導、道義勸告。

3.我國貨幣政策的傳導貨幣政策傳導機制：是指中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進而最終實現(xiàn)既定政策目標的傳導途徑與作用機理。貨幣政策傳導機制的三個主要環(huán)節(jié)：（1）從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構和金融市場。（2）從商業(yè)銀行等金融機構和金融市場到企業(yè)、居民等非金融部門的各類經(jīng)濟行為主體。（3）從非金融部門經(jīng)濟 行為主體到社會各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價、就業(yè)等。

從上述分析可以看到，我國金融創(chuàng)新已經(jīng)全方位展開。通過金融的改革創(chuàng)新，增強了我國金

融業(yè)的競爭力和抗風險能力，提高了金融企業(yè)的效率和服務質量，信貸資產(chǎn)質量有所好轉，盈利狀況逐步改善，從而極大地推動了金融業(yè)的發(fā)展，也為整個國民經(jīng)濟的發(fā)展提供了有力的金融支持。

三、金融創(chuàng)新對我國貨幣政策的影響

金融創(chuàng)新可視為推動全球金融系統(tǒng)向更有經(jīng)濟效率的目標發(fā)展的動力，放松管制、技術發(fā)展和金融創(chuàng)新正在改變著銀行業(yè)。金融創(chuàng)新能夠通過增加風險分擔的機會、降低交易成本、減少非對稱信息和代理成本等方式提高經(jīng)濟效率。

當前中國不斷變化的金融環(huán)境需要貨幣政策與之相適應。首先，金融創(chuàng)新會影響金融系統(tǒng)效率，從而對整個經(jīng)濟體系功能產(chǎn)生一定影響，并增加市場深度和流動性，也使得市場價格更具有競爭力，從而能促進經(jīng)濟發(fā)展。其次，一些金融創(chuàng)新會改變經(jīng)濟體系對貨幣政策的響應方式，也會影響央行進行決策所依靠的指標信息內容，而這些指標是央行決策的基礎。因此央行的貨幣政策應能充分應對金融創(chuàng)新挑戰(zhàn)。這需要對不同貨幣和非貨幣指標進行分析，構成“完全信息”框架，能夠從不同的來源獲得信息，并用不同方法比較核實。采取兼容并蓄和分散化的方法，進行廣泛的數(shù)據(jù)分析，比較全面地分析金融創(chuàng)新對經(jīng)濟的影響。

（一）支付手段創(chuàng)新對貨幣政策之影響

電子支付手段可能影響貨幣作為交易的結算工具之功能。支付媒介及其體系的發(fā)展創(chuàng)造了多種銀行票據(jù)的替代品，對央行的核心部分產(chǎn)生了影響。如借記卡信用卡普及使用，促進了電子支付手段的使用，也加快了狹義貨幣的流通速度和物理貨幣替代產(chǎn)品的使用。更重要的是，支付卡促進了電子貨幣的發(fā)行，直接對小額物理貨幣支付提出了挑戰(zhàn)。電子貨幣可以定義為貨幣價值在某種技術設備上的電子存儲形式，可廣泛用于企業(yè)支付，而不必通過銀行賬戶，這可看作是預付的空頭工具。電子貨幣可能會危及到貨幣作為經(jīng)濟交易的結算單位功能，因此，電子貨幣應該具有“可贖回性”，使得電子貨幣的持有者總能夠將其按面值轉換成銀行票據(jù)，以確保能夠保留貨幣的結算單位功能。隨電子貨幣的發(fā)展，央行儲備金要求可能需要擴展到電子貨幣發(fā)行者，以類似短期銀行存款方式對其處理，以保護貨幣政策有效性。

（二）金融產(chǎn)品創(chuàng)新對貨幣政策的影響

新的金融產(chǎn)品使市場參與者能利用其他類型的資產(chǎn)代替貨幣，因此可能會影響這些資產(chǎn)的信息內容和對貨幣的需求。如果新金融產(chǎn)品與包含在廣義貨幣總量中的具有貨幣特征的工具有著密切關系，那么這種影響非常直接。金融創(chuàng)新對貨幣總量的影響不僅來自貨幣的密切替代品，也可能來自于其他新金融工具。有些新金融工具盡管缺流動性，有較高風險，但卻有較高收益，促使市場參與者將所持有的資產(chǎn)組合中的部分貨幣資產(chǎn)轉成這些新型金融產(chǎn)品，這可能會影響貨幣需求穩(wěn)定性。因此，在央行貨幣政策策略設計中需要考慮金融創(chuàng)新對貨幣政策決策可能產(chǎn)生的影響，并且具有相應的響應機制。這種響應并非機械地對貨幣總量做出反應，而是分析貨幣政策變量的信息內容及其對價格穩(wěn)定性的影響，通過對貨幣變量信息內容和非貨幣經(jīng)濟變量的核對檢驗，使得貨幣政策具有足夠強健性，以應對金融創(chuàng)新對貨幣需求的可能影響。

（三）融資方式選擇中的金融創(chuàng)新對貨幣政策影響

金融創(chuàng)新影響貨幣政策的另外一個渠道是融資方式的發(fā)展。這種變化對貨幣轉換機制會產(chǎn)生重要影響。在我國，傳統(tǒng)經(jīng)濟以銀行貸款為主，隨著資本市場的發(fā)展，企業(yè)在獲取資金方面有了更多的選擇。產(chǎn)生變因之一是電子金融在證券市場上所起的作用。資本市場上電子金融的快速發(fā)展反映出這些市場技術驅動的本質。電子交易在零售市場的普及大大減少了交易成本，也使得消費者更容易在經(jīng)紀人之間進行轉換，激勵一些小的投資者直接在這些市場投資。這種金融創(chuàng)新所引起的金融結構的變化——從信貸市場向資本市場的轉變使得家庭和非金融企業(yè)能夠以持有資本市場金融工具的形式持有財富，從而可能會增加貨幣政策的財富效應，新的金融產(chǎn)品和投融資方式使得傳統(tǒng)金融機構作用削減，改變了貨幣政策影響融資成本的方式。例如，證券化改變了貨幣政策影響銀行貸款行為的方式，并且可能會減弱銀行貸款在貨幣傳遞機制中的作用。證券化導致了更多的基于市場的融資，假設市場在某些時候能夠比銀行更快速地對貨幣政策的變化做出反應，證券化就可能會提高貨幣政策的效率。因此，金融創(chuàng)新所帶來的問題并非是使得貨幣政策的有效性減弱，而是它對貨幣政策傳遞機制所產(chǎn)生的影響，這一點同樣需要央行對貨幣傳遞機制的密切監(jiān)管。

（四）金融創(chuàng)新對貨幣政策工具的影響

1、金融創(chuàng)新強化了公開市場業(yè)務的作用力。金融創(chuàng)新所帶來的證券化趨勢和金融市場的高度發(fā)展，有利于中央銀行開展公開市場業(yè)務，其具體表現(xiàn)如下：第一，金融創(chuàng)新為政府融資證券化鋪平了道路，為政府債券市場注入了活力，不僅滿足了政府融資的需要，而且為公開市場業(yè)務操作提供了大量可供買賣的工具，使中央銀行吞吐基礎貨幣的能力大增。第二，金融創(chuàng)新引起了金融機構資產(chǎn)負債結構的變化，政府債券因兼?zhèn)淞鲃有?、安全性和盈利性成為各金融機構舉足輕重的二級儲備，也是最主要的流動資產(chǎn)。金融機構在補充流動性資產(chǎn)或進行資產(chǎn)組合調整中日益依賴公開市場，他們積極參與市場買賣不僅在客觀上配合了中央銀行的操作，也有利于增強政策效果。第三，金融市場創(chuàng)新和工具創(chuàng)新，使證券日益成為社會公眾和金融機構所持有的重要資產(chǎn)。人們對各種經(jīng)濟信息、動態(tài)和金融市場行情十分關注，并據(jù)此作出預期，采取經(jīng)濟行動。這無疑有利于中央銀行的公開市場業(yè)務操作，使得這一政策工具不僅可以調控貨幣供應量、信用總量，還可以通過操作發(fā)布明確的信息，對經(jīng)濟活動進行有效的引導和微調。

2、金融創(chuàng)新削弱了再貼現(xiàn)率的效力。在調整再貼現(xiàn)率的操作中，中央銀行處于被動地位，因為中央銀行調整再貼現(xiàn)率后，只能坐等金融機構來申請再貼現(xiàn)時才能發(fā)揮作用。金融創(chuàng)新使這種被動性更為明顯。在創(chuàng)新活躍的國家中，再貼現(xiàn)只是金融機構眾多彌補流動性的途徑之一，金融機構可以通過出售證券、貸款證券化、同業(yè)拆借、發(fā)行短期存單，包括從國際金融市場借款等多種方式滿足其流動性需要。除了拓展多種借入途徑之外，金融創(chuàng)新還可以降低借入成本、提高借入便利度，其結果是金融機構對貼現(xiàn)的依賴程度下降，這就削弱了中央銀行再貼現(xiàn)窗口的重要性，調整再貼現(xiàn)率的效力因此被打了折扣。

3、金融創(chuàng)新弱化了法定存款準備金的效力。金融創(chuàng)新降低了實際提繳的法定準備金。因為第一，金融創(chuàng)新使融資證券化趨勢日益增強，它一方面使大量資金從銀行流向非存款性金融機構和金融市場，繞開了存款準備金率的約束；另一方面，創(chuàng)新改變了金融機構的負債結構比例，尤其是商業(yè)銀行，存款在其負債中所占比例逐漸下降，而通過國內外貨幣市場，如同業(yè)拆借、回購協(xié)議、歐洲美元借款等短期借入款和其他較長期負債如發(fā)行金融債券等的比重卻穩(wěn)步增加。這兩個方面的結果導致整個銀行體系的存款大為減少，因此降低了提繳的準備金。第二，商業(yè)銀行通過創(chuàng)造出的介于活期存款、定期存款之間或逃避計提法定準備金的新型負債種類來減少實際提繳額。由于法定存款準備金的數(shù)額減少，所以其作用力必然被削弱。另外，金融創(chuàng)新使銀行超額準備金率的彈性增強。正統(tǒng)理論闡述法定存款準備率的作用機理的基本前提是銀行的超額準備金率不變，那么增加或減少法定存款準備金率可以起到數(shù)倍收縮或擴張銀行貨幣創(chuàng)造能力的作用，而金融創(chuàng)新恰恰破壞了這個基本前提。由于貨幣市場高度發(fā)達，銀行調整超額儲備的途徑很多，亦十分便利，這就使銀行超額準備金率的剛性減少而彈性加大。例如，當中央銀行調高法定存款準備金率而銀行不愿收縮信貸時，他們可以通過減少超額儲備來保持其貸款規(guī)模。流動性不足的問題可以通過貨幣市場來解決，其結果是削弱了法定存款準備率的效力。

（五）金融創(chuàng)新對我國貨幣政策中介目標的影響

1、金融創(chuàng)新使貨幣需求的利率彈性不斷下降。首先，金融創(chuàng)新使得銀行間資產(chǎn)的替代彈性大大提高。例如，當中央銀行想通過各種政策手段減少準備金供給以壓縮貨幣供應量時，銀行可以通過負債在公開市場上購買資金，而不是像過去那樣通過減少貸款來滿足存款準備金的要求。所以，要達到增減某一貨幣量的目的，必須使利率經(jīng)常波動，利率調控對宏觀經(jīng)濟變量的作用相對縮小；其次金融創(chuàng)新以后，銀行越來越多地把資金轉向純粹信用中介以外的用途，非利息收入不斷增加，利潤總額對利差的變化反映靈敏度降低；另外，金融創(chuàng)新與金融國際化互為因果，跨國銀行國外利潤的比重不斷上升，它對國內利率的變化反映越來越遲鈍。

2、金融創(chuàng)新削弱了我國中央銀行控制貨幣供應量的能力。金融創(chuàng)新使貨幣供應量計算困難。金融創(chuàng)新后的產(chǎn)品往往兼有交易和投機的功能，在利率波動情況下，資金往往在支票帳戶和儲蓄帳戶之間不斷轉移，這是要計算狹義和廣義貨幣十分不易，造成中央銀行制定的貨幣總量目標范圍與實際經(jīng)濟增長經(jīng)常不符。金融創(chuàng)新削弱了干擾了對貨幣乘數(shù)的準確預測，由于任何一個時點上的貨幣供應量都可以看作是基礎貨幣和貨幣乘數(shù)這兩類**變量的乘積，因此，在中央銀行提供的基礎貨幣既定時，貨幣乘數(shù)是至關重要的關鍵性變量。

（六）金融創(chuàng)新對我國貨政策的傳導機制的影響

資產(chǎn)證券化對傳導機制的影響主要在利率渠道和信貸渠道方面。資產(chǎn)證券化為銀行和其他的發(fā)行者提供了廣闊的融資渠道，無論貨幣當局怎樣變動利率水平，都很難發(fā)生資本成本效應，貨幣供給和投資需求的利率彈性會減??；而且資產(chǎn)流動性的增強，也大大抑制了貨幣政策傳導的流動性效應，從這兩方面都可看出，資產(chǎn)證券化削弱了貨幣當局利率政策的時效性。金融創(chuàng)新使公眾和金融機構通過派生的信用擴張滿足其日益擴大的需求，加大了貨幣政策主體控制貨幣的難度，使中央銀行難以判斷既定貨幣增長率的實際運行結果，使得存款準備金率傳導機制部分失效；金融衍生工具出現(xiàn)之后，原有的貨幣供應量的概念發(fā)生了變化，需要修正貨幣總量的定義以反映金融衍生交易所產(chǎn)生的影響。與此同時，金融市場的創(chuàng)新，使得央行執(zhí)行貨幣政策的難度加大；信息收集、儲存和傳遞的技術進步推進了金融創(chuàng)新的過程，都使得中央銀行通過貨幣數(shù)量控制貨幣和信貸增長的效率有所降低。

四、提高我國貨幣政策有效性的建議

增強我國貨幣政策的有效性要充分考慮到我國的國情，不但要考慮到微觀方面，比如培育市場客體—貨幣市場等，還要考慮到宏觀方面，比如提高政府科學決策等，同時不能忽視操作技術方面：把握調控的時機—“點”和力度—“度”。具體建議如下：

（一）規(guī)范和發(fā)展貨幣市場

中心銀行和商業(yè)銀行在貨幣市場上正常運作以維持秩序穩(wěn)定的最基本條件就是要有一個穩(wěn)定有序的貨幣市場，并且這個貨幣市場須具備相當?shù)囊?guī)模。在貨幣市場不健全、不規(guī)范和不穩(wěn)定的情況下，中心銀行的調控是很難操作的，貨幣政策也很難發(fā)揮效力。這就客觀要求加快貨幣市場的建設步伐，為中心銀行運用市場機制，以間接手段進行宏觀調控提供市場基礎，以便發(fā)揮中心銀行貨幣政策的最大的效力。根據(jù)目前貨幣市場的現(xiàn)狀，首先，應大力發(fā)展貨幣市場參與者，實現(xiàn)市場主體多元化；其次，要提高市場主體信用度，降低經(jīng)營風險；再次，加快貨幣市場利率體制改革，實現(xiàn)利率的真正市場化；最后，因為國債市場既有貨幣市場的特征，又具有資本市場的特征，所以要加強國債市場在連通貨幣市場與資本市場中的重要作用，逐步建立一個開放、有序競爭、嚴格治理的貨幣市場。

（二）放寬中小金融機構的市場準入

國有商業(yè)銀行的改革中，要正確處理金融創(chuàng)新和金融風險防范的矛盾。對有市場需求、有發(fā)展前途的行業(yè)、企業(yè)和產(chǎn)品必須大力支持。同樣對盲目發(fā)放貸款、形成風險的要追究相應的責任?？傊瑧趶娀刨J約束機制的同時，強化激勵機制。只有這樣，才能真正解決穩(wěn)健的貨幣政策和信貸收縮機制的矛盾。放寬中小金融機構的市場準入，在進一步促進中小金融機構發(fā)展方面出臺一些新的措施和鼓勵政策，構造貨幣政策運行的微觀經(jīng)濟基礎，從而延長貨幣政策傳導渠道，進一步拓實金融運行的微觀經(jīng)濟基礎。

（三）加快利率市場化進程

目前，我國利率市場化程度低，銀行存貸款基準利率基本上是由中央銀行決定的。這種非市場化的利率，使貨幣市場的利率彈性有限，從而抑制了宏觀金融調控措施的高效率實施，同時不利于優(yōu)化資源配置、調整經(jīng)濟結構，削弱了利率傳導貨幣政策的效果。因此，必須加快推進利率市場化改革，不斷地完善利率結構，形成以市場資金供求為基礎，以中央銀行基準利率為引導，貨幣市場利率為中介的利率形成和傳導機制，發(fā)揮利率的市場導向功能。使其真正成為央行調節(jié)貨幣供求、居民決定消費支出、企業(yè)選擇投資機會的資金價格信號。同時，以市場化的利率來約束企業(yè)的信貸行為，從而提高其對利率的敏感度。

（四）積極穩(wěn)妥地推進人民幣匯率形成機制和外匯管理體制改革

在開放經(jīng)濟條件下，制約我國貨幣政策有效性的一個重要因素就是缺乏彈性的匯率制度。進一步完善中國匯率形成的市場機制，逐步放松資本管制，允許資本有限制地流動，同時逐步放寬人民幣匯率的浮動區(qū)間，培育相對均衡匯率，是解決流動性過剩的根本途徑，是提高貨幣政策有效性的當務之急。通過匯率浮動區(qū)間的逐步擴大，利用市場機制調節(jié)外匯市場供求，放寬企業(yè)和個人用匯自由度，分流外匯儲備，舒緩外匯占款壓力，減少中央銀行通過外匯占款投放的基礎貨幣。只有由強制結售匯制向自愿結售匯制轉變，才能建立市場化的匯率形成機制，便于中央銀行更好地利用匯率政策杠桿來調節(jié)外匯收支

（五）確立有效的貨幣政策工具

選擇科學有效的貨幣政策工具使得貨幣政策的有效發(fā)揮達到事半功倍的效果。首先，應擴大公開市場操作規(guī)模，加快貨幣市場建設的同時，大力發(fā)展銀行間債券市場和票據(jù)市場，擴大市場交易主體，完善公開市場操作，促進商業(yè)銀行的資金治理水平，以提高貨幣政策運用的效率。其次，要合理運用中心銀行的再貸款，發(fā)揮再貼現(xiàn)等工具在投放基礎貨幣當中的作用。再次，開發(fā)交易工具，進一步溝通貨幣市場和資本市場。只有不斷的完善和有效的運用貨幣政策工具，從而實現(xiàn)進一步發(fā)揮貨幣政策有效性的巨大功用。

綜上所述，金融創(chuàng)新對貨幣政策具有多方面重要的影響，在很大程度上改變了貨幣政策的作用效果，加大了中央銀行決策與實施貨幣政策的難度。面對層出不窮的金融創(chuàng)新，各國中央銀行都采取了積極的應對措施，并取得了一定的效果，但困難并沒有完全迎刃而解，在金融創(chuàng)新日益深化的趨勢下尋求卓有成效的貨幣控制任重而道遠。只要我們對金融創(chuàng)新有清醒的認識，不斷研究的同時，對金融創(chuàng)新的發(fā)展加以正確的引導，根據(jù)市場化取向來創(chuàng)新貨幣調控模式，充分利用金融創(chuàng)新所帶來的操作工具和手段的便利，積極地發(fā)展貨幣市場和資本市場，必能增加貨幣政策的有效性。