第一篇：外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

「摘要」外資收購我國地方企業(yè)國有股已在一些地方出現(xiàn)，這是“國有股減持”一種廣義的嘗試。這種收購有一些問題需要研究，包括這類收購的具體法律依據(jù)；商業(yè)市場上的自愿與合意在社會(huì)公平性方面是否具有合理性；這種收購中是否具有潛在管理層收購；這種收購對地方就業(yè)問題有何影響；政府對此種收購有何行政職責(zé)。

「關(guān)鍵詞」地方企業(yè)國有股，境外機(jī)構(gòu)協(xié)議收購，就業(yè)

不久前國內(nèi)媒體報(bào)道了外資收購地方政府上市公司國有股的消息。收購者多是來自英屆維京群島或其他太平洋免稅天堂地區(qū)注冊的境外公司，地方政府國資部門則是收購前這些上市公司的大股東。地方政府同境外機(jī)構(gòu)談判將其所持的企業(yè)國有股全部轉(zhuǎn)讓，從而從區(qū)縣級國有企業(yè)中完全退出。與去年暫停的“國有股減持方案”比較，或者與更早的由國家投資公司收購企業(yè)國有股的“一級半”建議比較，這種收購方式具有吸引外資的特色，即在不影響國內(nèi)資金的條件下，用境外資金部分實(shí)現(xiàn)地方企業(yè)的“國有股減持”。在去年進(jìn)行的國有股減持中，著重考慮的是股價(jià)計(jì)算方式，而目前外資收購中主要考慮的問題除此以外，則還應(yīng)包括被收購企業(yè)的職工就業(yè)等問題。

自國務(wù)院國有股減持方案暫停近10個(gè)月后，QFII被批準(zhǔn)進(jìn)入國內(nèi)A股市場買賣流通股，在今年國內(nèi)股市的低迷時(shí)期，外資從區(qū)縣開始收購地方企業(yè)國有股。

外資收購地方企業(yè)國有股的操作方式是：由地方政府資產(chǎn)管理部門與境外投資者雙方協(xié)商，達(dá)成收購地方企業(yè)國有股權(quán)的協(xié)議。協(xié)議簽訂后向本地和上級政府報(bào)批。一般收購的是上市企業(yè)，所以還要在媒體上對外公布消息，并要經(jīng)過中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。經(jīng)過政府有關(guān)部門批準(zhǔn)，收購協(xié)議生效。由于這種收購方式不直接涉及持有流通股的股民的利益，只與上市企業(yè)不可流通的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓有關(guān)，收購股權(quán)的價(jià)格等所有細(xì)節(jié)問題都是通過雙方談判來達(dá)成協(xié)議，所以，整個(gè)收購過程在市場上的反應(yīng)比較平穩(wěn)，股價(jià)波動(dòng)不大，收購多數(shù)應(yīng)該會(huì)成功。

境外投資協(xié)議收購上市公司國有股，從原則上看符合地方政府從商業(yè)競爭性行業(yè)逐步退出，集中精力抓好經(jīng)濟(jì)與市政建設(shè)的政策。從收購操作程序上看，只要經(jīng)過上級政府審批，程序就具有合法性。從具體付款方式上看，此類收購多數(shù)采用分期付款方式，從簽訂協(xié)議之日起該上市公司就托管給該境外收購者管理，以保證被收購的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營不受外界影響。在辦理完包括中國證監(jiān)會(huì)在內(nèi)的各級政府有關(guān)審批手續(xù)后，外資收購者支付首期款項(xiàng)。當(dāng)上市公司申請辦理中外合資企業(yè)注冊證書，新的中外合資企業(yè)取得工商注冊營業(yè)執(zhí)照后，外資收購者的尾款才全部到位。此種做法是為了保證收購者在法律上最終能夠取得收購企業(yè)的控股權(quán)。

在整個(gè)收購過程中，地方政府通常會(huì)要求外資收購者承擔(dān)安置被收購國有企業(yè)職工的費(fèi)用，以及國有企業(yè)原有的部分債務(wù)。也就是說，控股股權(quán)的轉(zhuǎn)移與企業(yè)職工安置及債務(wù)問題采用一攬子協(xié)議解決，雙方不再簽訂其他專門協(xié)議。因此這種收購協(xié)議不同于單純股權(quán)協(xié)議收購，也不同于去年的國有股減持方案。對地方政府來講，這種收購被接受程度也比較適中。但在其中仍有若干問題需要研究，首先需要研究的法律問題是：外資收購國有股的具體法律依據(jù)是什么？

一、境外收購的法律適用問題

1993年的公司法沒有對國有企業(yè)作“地方國企”和“中央國企”的區(qū)分。例如公司法第148條規(guī)定“國家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)可以依法轉(zhuǎn)讓其持有的股份，也可以購買其他股東持有的股份。轉(zhuǎn)讓或者購買股份的審批權(quán)限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”?，F(xiàn)實(shí)中的問題是：首先，國有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓是所有級別的國企都可以，還是限制到哪一級？我國有幾十萬家國有企業(yè)，從出資者的行政級別區(qū)分，可以分為中央所屬的國企和地方政府所屬的國企。地方國企按照行政級別又分為四大類：省、直轄市、自治區(qū)所屬的國有企業(yè)；地、市政府所屬的國有企業(yè)；區(qū)、縣級政府所屬的國有企業(yè)；鄉(xiāng)、鎮(zhèn)政府所屬的國有企業(yè)。2003年我國新一屆政府在原國有資產(chǎn)管理局的基礎(chǔ)上，合并了經(jīng)貿(mào)委等部委的一些司局，成立了新的國有資產(chǎn)管理委員會(huì)，重新劃分了管轄中央所屬大型國企的范圍。目前國資委主要管轄196家大型國有企業(yè)，其他原來由中央管轄的中央國企不再由國資委直接管轄，而歸屬于相應(yīng)級別的地方政府國資局管轄。根據(jù)國企資產(chǎn)分級管理的政策，“國家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)”也要分級管理，這需要分級管理的具體規(guī)定，但是迄今為止還沒有制定出相應(yīng)的規(guī)定。

其次，“轉(zhuǎn)讓或者購買股份的審批權(quán)限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。但是公司法實(shí)施已經(jīng)10年了，這些“另行規(guī)定”還沒有頒布。所以，具體到國企轉(zhuǎn)讓股份時(shí)，實(shí)際上還是無法可依。在上述新的國企管理格局下，除公司法和財(cái)政部下發(fā)的一些禁止性行政文件外，就地方國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓股份給境外金融機(jī)構(gòu)問題目前還沒有專門的具體規(guī)定。境外收購者與國內(nèi)收購者是否一樣？境外機(jī)構(gòu)根據(jù)各地所屬行政級別和規(guī)定辦理地方國有企業(yè)股

份的轉(zhuǎn)讓，與我國目前人民幣資本賬戶不能直接兌換，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人不能直接購買境內(nèi)上市公司A股的限制是否相矛盾？

現(xiàn)在部分地方政府的做法是，只要上級政府同意了就進(jìn)行操作，所有問題都報(bào)告到上級政府部門審批。這樣，在我國公司法與證券法不完備的情況下，上級政府部門的審批就成為了外資收購合法性的根據(jù)，國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓幾乎是在法律“半真空”的狀態(tài)下進(jìn)行的。在此操作制度“半空白”的情況下，地方政府的行為也就失去了規(guī)范。

境外收購者收購的地方國有企業(yè)大都是效益好、產(chǎn)品具有競爭優(yōu)勢、發(fā)展前景好的企業(yè)。這些企業(yè)是地方國有資產(chǎn)中的“精華”。當(dāng)這些企業(yè)的國有股份全部轉(zhuǎn)讓給境外機(jī)構(gòu)后，地方政府手中還剩下一批沒有上市、經(jīng)濟(jì)效益不好、產(chǎn)品不具有優(yōu)勢的國企，今后新一輪的競爭必將對這些剩余國企產(chǎn)生壓力，對當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)也將產(chǎn)生影響。

外資收購地方國有企業(yè)時(shí)，還遇到股東出資時(shí)間的問題。我國公司法第26條規(guī)定：“股東全部繳納出資后，必須經(jīng)法定的驗(yàn)資機(jī)構(gòu)驗(yàn)資并出具證明”。第27條規(guī)定：“股東的全部出資經(jīng)法定的驗(yàn)資機(jī)構(gòu)驗(yàn)資后，由全體股東指定的代表或者共同委托的代理人向公司登記機(jī)關(guān)申請?jiān)O(shè)立登記，提交公司登記申請書、公司章程、驗(yàn)資證明等文件”。顯然，外資收購企業(yè)國有股采取分期付款方式與此條款的規(guī)定并不相符。公司法要求外資收購款在會(huì)計(jì)驗(yàn)資之前要全部入賬，會(huì)計(jì)驗(yàn)資后才能申報(bào)合資公司。而現(xiàn)在的收購操作是，在合資企業(yè)執(zhí)照申辦好以后，最后一期的收購款項(xiàng)才到位，因?yàn)橥夥綋?dān)心萬一政府有關(guān)手續(xù)辦不下來，中方占用其巨額資金。

除公司法外，外資收購國企是否還需要參考剛頒布的國務(wù)院《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》和去年中國證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司收購管理?xiàng)l例》，在操作過程中也需要解釋。2003年5月27日頒布的《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》第21條規(guī)定：“國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依照法定程序決定其所出資企業(yè)中的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司的分立、合并、破產(chǎn)、解散、增減資本、發(fā)行公司債券等重大事項(xiàng)。其中，重要的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司分立、合并、破產(chǎn)、解散的，應(yīng)當(dāng)由國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)審核后，報(bào)本級人民政府批準(zhǔn)?！钡鲜鰲l例并沒有規(guī)定“地方國有企業(yè)股權(quán)對境外機(jī)構(gòu)全部轉(zhuǎn)讓”的情況；將這種情況解釋為“增減資本”也是不合適的，因?yàn)槿绻@樣解釋可以成立的話，外資收購內(nèi)地企業(yè)國家股與內(nèi)地機(jī)構(gòu)的收購就沒有區(qū)別了，但是現(xiàn)實(shí)中外資收購相當(dāng)于外資投入，需要特別記錄在吸引外資的賬上。內(nèi)資投入則沒有特別的記錄。此外，這部分國有股原來是由縣政府國資部門持有的，將其轉(zhuǎn)讓給外資由當(dāng)?shù)啬囊患壵块T批準(zhǔn)合適呢？本級地方政府自己不能決定，在“上級政府”是復(fù)數(shù)的情況下，就必須要確定應(yīng)由哪一級政府來批準(zhǔn)。這其中的許多規(guī)定都還是抽象化的，難以具體操作。

中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)2002年9月28日頒布、12月1日施行的《上市公司收購管理?xiàng)l例》第19條規(guī)定了上市公司股票的收購程序，不過由于外資收購中收購的是不能流通的國有股，對上市流通的股票倒沒有直接關(guān)系。另外關(guān)于債務(wù)問題，該《條例》第20條規(guī)定：“上市公司控股股東和其他實(shí)際控制人在轉(zhuǎn)讓其對一個(gè)上市公司的實(shí)際控制權(quán)時(shí)，未清償其對公司的負(fù)債，未解除公司為其負(fù)債提供的擔(dān)保，或者存在其損害公司利益的其他情形的，被收購公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)為公司聘請審計(jì)機(jī)構(gòu)就有關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行專項(xiàng)核查并出具核查報(bào)告，要求該控股股東和其他實(shí)際控制人提出切實(shí)可行的解決方案，被收購公司董事會(huì)、獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)就其解決方案是否切實(shí)可行分別發(fā)表意見。被收購公司應(yīng)當(dāng)將核查報(bào)告、解決方案與董事會(huì)和獨(dú)立董事意見一并予以公告”。關(guān)于協(xié)議收購的豁免方面，該《條例》第49條規(guī)定“有下列情形之一的，收購人可以向中國證監(jiān)會(huì)提出豁免申請：

（一）上市公司股份轉(zhuǎn)讓在受同一實(shí)際控制人控制的不同主體之間進(jìn)行，股份轉(zhuǎn)讓完成后的上市公司實(shí)際控制人未發(fā)生變化，且受讓人承諾履行發(fā)起人義務(wù)的??”。這些法律規(guī)定是否適用于境外資本協(xié)議收購企業(yè)國有股，都還需要有關(guān)部門的解釋。否則在外資收購的法律問題上，程序上的合法性就是一個(gè)疑問?？傊?，對于境外金融機(jī)構(gòu)收購地方國企國有股的問題，法律的規(guī)定是不具體的，我國公司法與證券法的完善就要從這些細(xì)微之處做起。

二、外資收購中的利益再分配

我國的地方國企按照行政級別劃分為省、地（市）、區(qū)（縣）、鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）四類，境外資本收購的目標(biāo)企業(yè)主要是（區(qū)）縣（含縣級市）級政府所屬的國有企業(yè)?？傮w上來說，這類國企的行政級別是最低的，但其中也不乏有A股上市公司，也有盈利良好，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良的企業(yè)。這些企業(yè)雖然無關(guān)國計(jì)民生命脈，但在地方經(jīng)濟(jì)中卻起著相當(dāng)重要的作用。它們是區(qū)、縣政府財(cái)政來源的主要支柱，是解決地方就業(yè)的重要渠道，也是為地方政府分擔(dān)各種社會(huì)安定與市政建設(shè)費(fèi)用的主要單位之一，在各地方的經(jīng)濟(jì)中，這些國企的重要性同196家中央特大型企業(yè)在全國經(jīng)濟(jì)中的影響是一樣的。境外資本收購國企國有股，首先看上的正是這些（區(qū)）縣級地方國企的A股上市的品牌，生產(chǎn)低成本的競爭優(yōu)勢，低負(fù)債率的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和潛在的市場發(fā)展能力。

為什么良好的（區(qū)）縣級地方國企愿意被外資收購呢？為什么地方政府舍得對國企放權(quán)呢？主要是地方政府轉(zhuǎn)變了觀念。地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)和市政建設(shè)都需要資金，但從稅收中獲得的資金有限，地方政府又無權(quán)發(fā)行債券，從這些地方國企的分紅所得資金對于集中投入的市政建設(shè)項(xiàng)目來說，往往也是遠(yuǎn)水不解近渴。而轉(zhuǎn)讓這些國企股權(quán)就可以迅速獲得大量資金，解市政建設(shè)資金的燃眉之急。政府有屆期，屆屆有業(yè)績，業(yè)績要項(xiàng)目，項(xiàng)目需資金。一句話，政府轉(zhuǎn)讓國企股權(quán)可以獲得資金。而且外資投入到本地區(qū)的數(shù)額也是一種政府統(tǒng)計(jì)指標(biāo)上的業(yè)績。這樣地方政府與外資的想法剛好有了共同點(diǎn)，這種“不謀而合”促使境外資本協(xié)議收購地方國企股權(quán)，而且由于有了政府的支持，成功的機(jī)會(huì)很大。

從地方企業(yè)而言，它們原來搶著帶“國企”的紅帽子，但現(xiàn)在國家鼓勵(lì)外資的政策比對內(nèi)資的更多，則都希望轉(zhuǎn)變國企身份，換一頂“中外合資企業(yè)”或“外企”的藍(lán)帽子戴。地方國企管理層過去在國企“紅帽子”之下，受到政府照顧雖然多，但受到政府的干預(yù)也多。在與其他多種形態(tài)的企業(yè)競爭中，從財(cái)務(wù)到人事，從市場推銷的靈活程度到企業(yè)管理層的薪酬制度，都已漸漸不適應(yīng)市場競爭的要求。許多政策對于管理層來說缺乏激勵(lì)機(jī)制的活力，而只增加監(jiān)管機(jī)制的壓力，所以國企管理層也希望換一種身份：從概念中的主人轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)中的高薪職業(yè)經(jīng)理人。從工資待遇上看，國企管理層的工資待遇偏低，有的甚至比不上市的民企還低，更不要說外企了。如國企老總的工資上限封頂，最近深圳市政府進(jìn)一步明確規(guī)定，當(dāng)?shù)氐膰蠊芾碚咦罡吣晷讲坏贸^60萬。而民營企業(yè)上市公司的經(jīng)理人最高年薪披露出來的是500萬，兩者之間相差8.3倍。當(dāng)我們通過市場選擇經(jīng)營管理的人才時(shí)，很顯然，合理的市場化薪酬政策與激勵(lì)機(jī)制對于吸引優(yōu)秀人才是具有明顯的感召力的。即使從高薪養(yǎng)廉的角度來講，合理的薪酬政策對于經(jīng)營大型企業(yè)的管理層來說也是十分重要的。在國有企業(yè)控股股權(quán)轉(zhuǎn)讓給外資后，外資必然給原來管理層較高的工資待遇，以保持企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)行，在此基礎(chǔ)上配合資本市場上的資金運(yùn)作收回投資。

媒體在披露這些外資收購國有股的消息時(shí)，也提到其中是否有隱形MBO的情況，地方政府官員對此均做了否定回答。但從利益關(guān)系上來分析，不排除隱形MBO的可能性。從國企角度來看，政府將控股權(quán)賣給外資，政府獲得了資金可用于市政建設(shè)，與企業(yè)發(fā)展沒有直接相關(guān)性，企業(yè)并不能從政府股權(quán)轉(zhuǎn)讓中獲得資金的好處。不過企業(yè)管理層由于改變身份，有可能獲得合資企業(yè)的股份或期權(quán)，因而改變實(shí)際收入狀況。

外資投入資金的回收要么是從收購的國企生產(chǎn)中來，要么是配合境內(nèi)外資本市場交易或再融資操作。從目前國內(nèi)每年的分紅比例來看，外資要想收回投資可能要等很長時(shí)間，因此，對于從事資本運(yùn)作的境外投資公司來說，大概不會(huì)等那么長的時(shí)間，他們更多地還是要從資本市場的運(yùn)作中獲得回報(bào)。如果外資采取資本市場配合回收投資，其對收購企業(yè)的發(fā)展就會(huì)更關(guān)心利潤率和分紅比率。企業(yè)為股東利益的最大化考慮，國內(nèi)上市企業(yè)和自境外上市的收購者希望股票價(jià)值升值，希望符合市場增發(fā)和配股的資格，這對于企業(yè)的微觀層面是好的，但對國家就業(yè)宏觀方面是否是正向的，則需要進(jìn)行深入的分析。

另外，在這些外企收購者中，香港投資公司占有一定比例。他們當(dāng)中相當(dāng)一部分與內(nèi)地政府及企業(yè)有著多年的關(guān)系。其中一些的高管人員就是從內(nèi)地政府或國企辭職到境外“下?！钡囊泼衿髽I(yè)家。他們在名義上是境外企業(yè)家，實(shí)質(zhì)上既不是境內(nèi)，也不是純粹的境外投資者，而是處于境內(nèi)與境外的中間者。他們在獲得內(nèi)地信息的渠道與能力方面，在與內(nèi)地政府與企業(yè)管理層的溝通文化方面，均比純粹的境外企業(yè)家更勝一籌。所以也有人將他們稱為“內(nèi)部相關(guān)者”。當(dāng)媒體報(bào)道境外投資者的這些背景時(shí)，給讀者的感覺就是“近水樓臺(tái)先得月”，實(shí)際上并不能做到完全公平競爭。

操作程序方面的法律法規(guī)不具體的另一影響是，被收購國企的職工處于雇傭者或小股東的弱者地位，在“四家利益三家談”的情況下，職工既沒有代表，也不可能具有任何談判能力。誰來代表他們的利益呢？有人說，我們還有工會(huì)，但工會(huì)也沒有實(shí)質(zhì)的談判地位，在這種情況下，代表職工利益的就只能是政府了。換句話說，政府此時(shí)應(yīng)該一身兼勞資二職，同時(shí)是國企大股東和職工的代表。

三、外資收購的合理性問題

國企股權(quán)也可以是資產(chǎn)市場的商品，作為商品就可以買賣轉(zhuǎn)讓。只要國有企業(yè)資產(chǎn)不涉及國計(jì)民生，不影響國家安全，不違反法律，就可讓境外投資者收購。在這過程中，經(jīng)濟(jì)學(xué)

家看重的問題是收購的價(jià)格是否合理，法學(xué)家研究收購的程序是否公正，政府官員注意的問題則是收購的社會(huì)效果是否實(shí)現(xiàn)了正效應(yīng)大于負(fù)效應(yīng)。

在去年“國有股減持”中，主要的爭論是收購價(jià)格是否合理的問題，在這方面我們已有了一些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，“國有股減持”方案從另一個(gè)側(cè)面顯示：國有股的價(jià)格高出市場預(yù)期，結(jié)果就不會(huì)成功。而外資收購國企股份的問題是，即便價(jià)格可能低于市場價(jià)值，采用協(xié)議收購方法也會(huì)成功。境外資本收購企業(yè)國有股的操作過程是，協(xié)商定價(jià)，政府批準(zhǔn)，轉(zhuǎn)讓股權(quán)，重新注冊成立合資公司。股價(jià)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)不再成為問題，市場對此種收購的做法反應(yīng)平穩(wěn)，媒體反映的公眾意向也是能夠接受的。所以盡管境外資本收購國有股的比例非常大，通常在上市公司中處于控股地位，依然可以收購成功。因?yàn)閲泄刹涣魍ǎ苌佻F(xiàn)金分紅，即便分紅也不多，對流通市場上的股民影響不大。而目前不能變現(xiàn)的國有股資產(chǎn)不如現(xiàn)金，地方政府愿意將上市公司國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓，上級政府也愿意批準(zhǔn)。在這種心態(tài)下，由于國有股不能流通，收購價(jià)格與上市公司股票價(jià)格相差就可達(dá)幾倍甚至更多。因?yàn)閮r(jià)格不是由流通股價(jià)決定的，而是由雙方談判協(xié)商的，差價(jià)再大，只要有協(xié)議、有政府批準(zhǔn)就不構(gòu)成違法。在這種情況下，值得法學(xué)家研究的問題已經(jīng)不再是股價(jià)問題，而在于人員的安排，盡管人員安排與股價(jià)計(jì)算及付款還是有若干的相關(guān)性的。

我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展并不都是依照外來的市場經(jīng)濟(jì)理論操作的，還采用了許多我國自己的辦法。例如，國有銀行發(fā)放政策性貸款支持大型國企和基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，其中一部分貸款后來成為“債轉(zhuǎn)股”中的不良資產(chǎn)。如果完全按照西方市場經(jīng)濟(jì)的標(biāo)準(zhǔn)來衡量，這些貸款也許根本不能發(fā)放。換句話說，在改革之中，國有商業(yè)銀行支付了部分國企改革乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體制改革的成本。這部分銀行貸款中又有相當(dāng)一部分循環(huán)轉(zhuǎn)化和沉淀在國有企業(yè)資產(chǎn)之中。再如在證券市場發(fā)展的初期，國家也給予了國企以優(yōu)惠，政府重點(diǎn)扶持國企上市，使得一些國企獲得優(yōu)先上市的“殼”資源，大大增加了國有企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。再比如，在改革初期，進(jìn)出口權(quán)和外匯配額等諸多權(quán)利都是只授予國企，而不允許其他企業(yè)經(jīng)營的，通過這些人為的行業(yè)門檻的限制，或者說政策優(yōu)惠條件，國企資產(chǎn)才具有了今天的實(shí)際價(jià)值，如國企占有土地的價(jià)值，如果按照市場價(jià)值計(jì)算將是一個(gè)驚人的天文數(shù)字。這些因素都不是完全按照市場經(jīng)濟(jì)辦法來計(jì)算的，而是基于歷史的合理性自然被包括在國有企業(yè)的資產(chǎn)之中。所以判斷國有股的價(jià)值不僅要考慮表面因素，還要考慮歷史因素。我國二十多年的改革能夠取得成功，雖然有民營企業(yè)和外企在其中許多方面做出的貢獻(xiàn)，但是國企在相當(dāng)長時(shí)間里更多支撐著國計(jì)民生的基本面，實(shí)際上，即使在外企與民營企業(yè)的成功中，也有國有企業(yè)所做出的貢獻(xiàn)。所以在這些企業(yè)的國有股轉(zhuǎn)讓時(shí)，不論是按照原始股價(jià)格來計(jì)算，或者是按照比原始股的價(jià)格高一點(diǎn)的價(jià)格轉(zhuǎn)讓，都比國有企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值低了許多。這種由地方政府與外資談判商定，不經(jīng)市場評估、更不參考國資委轉(zhuǎn)讓國企股權(quán)定價(jià)指引的轉(zhuǎn)讓價(jià)格，多少帶有“地方保護(hù)主義”和“地方資產(chǎn)自治”的色彩。

不僅如此，盡管地方國企的股權(quán)實(shí)際價(jià)值高于協(xié)議收購的價(jià)格，但是在收購程序操作上，如果付款時(shí)間拖得太長，實(shí)際的收購價(jià)格還會(huì)再降低。從外資收購國企資產(chǎn)的時(shí)間價(jià)值看，如果收購款項(xiàng)不能在短期付清，而是采取分期付款的辦法，時(shí)間拖得越長，實(shí)際收購的價(jià)格就越低。貨幣的使用價(jià)值決定了貨幣價(jià)值與時(shí)間有著直接的關(guān)系。境外資本市場的上市公司協(xié)議收購內(nèi)地A股上市公司時(shí)，協(xié)議收購信息與實(shí)際付款的時(shí)間差還具有另外的市場交易價(jià)值。收購信息的披露本身就可能成為影響市場的刺激性消息，如果配合在境內(nèi)外二級市場的運(yùn)作，更可能獲得市場交易利潤。這些利潤也許就是協(xié)議收購中一部分或大部分將要支付的款項(xiàng)的來源。從證券交易規(guī)制的角度來看，這些市場運(yùn)作只要沒有內(nèi)幕交易就不違反法律，且社會(huì)可以接受。因此，在法律上界定取得一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的時(shí)間是非常重要的，它將決定上市公司的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)從什么時(shí)間起屬于買者？財(cái)產(chǎn)所有權(quán)取得是從轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽字并生效時(shí)算起，還是從支付第一批款項(xiàng)時(shí)算起？是從政府批文算起，還是從辦妥合資企業(yè)法律文件時(shí)算起，或是從收購者付清最后一筆款項(xiàng)時(shí)算起？不同的時(shí)間計(jì)算方法對于收購者所有權(quán)的取得來說，具有不同的意義。根據(jù)協(xié)議取得財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的時(shí)間越早，支付款項(xiàng)越晚，對于收購者就越有利，反過來，對被收購企業(yè)就越不利。依照我國有關(guān)法律，應(yīng)從會(huì)計(jì)驗(yàn)資后取得新的營業(yè)執(zhí)照時(shí)算起，企業(yè)股權(quán)讓生效。在此之前如果從事市場交易財(cái)產(chǎn)權(quán)利就是不完整的。如果在這種交易過程中還包括有第三者的權(quán)利，情況就會(huì)變得更加復(fù)雜。這第三者可能是銀行或其他債權(quán)人。外資企業(yè)收購國有企業(yè)，在最后一筆款項(xiàng)沒有付清前，并不是這部分股權(quán)的所有者，而只是按照合同約定的企業(yè)資產(chǎn)使用者，如果最后一筆款不按照合同約定支付，出讓者可以收回股權(quán)。如果在境外機(jī)構(gòu)收購境內(nèi)地方企業(yè)時(shí)，出現(xiàn)第三債權(quán)人的債務(wù)糾紛，就有可能在境外發(fā)生債務(wù)訴訟。

從上述分析可以看出，在收購協(xié)議和操作程序中，境外收購者分期付款的時(shí)間如果太長是不合理的。因?yàn)榉珊x上的股份所有權(quán)與金融市場上買賣股票的受益權(quán)之間存在差異，一類是民法調(diào)整的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)，另一類是證券法調(diào)整的股票（交割與清算）交易權(quán)。這兩種權(quán)利在操作上完全不同，導(dǎo)致出現(xiàn)了這種現(xiàn)象：還不具有民法意義上完整財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的買主，將這種財(cái)產(chǎn)代表憑證收購信息在二級市場上運(yùn)作，卻可以獲得證券法意義上的屬于他們的可觀利潤。這是由資本市場運(yùn)作的特點(diǎn)所決定的。例如，一家上市公司的大股東披露了他將要購買一項(xiàng)資產(chǎn)，或收購另一家上市企業(yè)的控股權(quán)。如果市場預(yù)期這項(xiàng)資產(chǎn)或這家上市企業(yè)會(huì)升值，購買這項(xiàng)資產(chǎn)或收購該上市企業(yè)的公司的股票就可能上漲。這樣通過二級市場的運(yùn)作，股票上漲的差價(jià)就歸于了運(yùn)作者所有。反過來，對被收購的上市公司，收購者的背景和實(shí)力，其以往信用記錄等無形資產(chǎn)，也會(huì)影響該公司的股票價(jià)格。如果這些影響是正面的，此前運(yùn)作被收購的上市公司的股票，也會(huì)獲得差價(jià)的利潤，這部分利潤理所應(yīng)當(dāng)也歸運(yùn)作者所有。如果再經(jīng)過付款時(shí)間的配合，用這筆利潤支付收購國有企業(yè)的協(xié)議款的話，境外市場的“時(shí)間差”就有可能導(dǎo)致出現(xiàn)我國民間所說的“空手套白狼”現(xiàn)象。

我國證券法并未認(rèn)定這種資本市場運(yùn)作具備不合理性，但是，在民法精神和邏輯的推理之下，這種證券操作的確有難以令人信服的問題。處理這個(gè)問題的關(guān)鍵則在于如何約束收購國有企業(yè)的協(xié)議付款時(shí)間。這不僅需要雙方協(xié)議的約束，還需要法律和法院的認(rèn)定，以及政府部門在審批合同時(shí)的限制。不過，由于缺乏法律指引，下級政府出賣自己的股份最后的根據(jù)是上級政府的批準(zhǔn)，這種政府批準(zhǔn)政府的做法在本質(zhì)上意味著出售股份者和批準(zhǔn)者是同一個(gè)主體。在這種情況下，政府審批是否能客觀，并做出限制性行政約束，是目前解決上述不合理問題的關(guān)鍵所在。

四、收購國企的職工就業(yè)問題

將被收購國企職工就業(yè)問題放在最后來分析，并不是說這個(gè)問題不重要，恰恰相反，這個(gè)問題應(yīng)該成為政府在審批外資收購國有股時(shí)考慮的重點(diǎn)。被收購國企職工的就業(yè)屬于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長遠(yuǎn)問題，也屬于在收購談判中代言人缺位的問題，更是同我國國情有關(guān)的大問題。

檢索有關(guān)國有企業(yè)股權(quán)收購的法律法規(guī)，很少看到將股權(quán)轉(zhuǎn)讓與職工就業(yè)相關(guān)的規(guī)定，而且在我國以前的行政管理法規(guī)中也較少涉及就業(yè)問題。但實(shí)際上這卻是外資收購國企中最重要的問題。我國政府曾經(jīng)提出過國企“減員增效”的口號。這個(gè)口號由上市企業(yè)提出來是合理的，因?yàn)樯鲜衅髽I(yè)為提高利潤必須降低成本，為股東權(quán)益創(chuàng)造更大價(jià)值，而減員是企業(yè)降低人力成本的有效方法，可以間接創(chuàng)造利潤。但是，這個(gè)口號由政府提出來就讓人費(fèi)解了。因?yàn)榻鉀Q就業(yè)是政府的職責(zé)，企業(yè)是否創(chuàng)造效益則并不是政府的職責(zé)。政府提出企業(yè)“減員增效”，社會(huì)失業(yè)人數(shù)就會(huì)相應(yīng)增加，在社會(huì)保障體系還沒有完善的情況下，失業(yè)人數(shù)增加到一定程度，必然會(huì)引發(fā)社會(huì)危機(jī)，所以我國政府文件中提出“減員增效”不久，又在政府政策中動(dòng)員全社會(huì)開展“再就業(yè)工程”，大力號召全社會(huì)（包括已采取“減員增效”的企業(yè)在內(nèi)）都來關(guān)心下崗職工再就業(yè)問題。作為一項(xiàng)政策，“全社會(huì)都來關(guān)心再就業(yè)”的含義還是抽象的，但在實(shí)踐中，就業(yè)問題的解決卻是具體的，具體到每個(gè)企事業(yè)單位對每一個(gè)下崗職工的具體安置。換言之，要求全社會(huì)每個(gè)企業(yè)都來關(guān)心再就業(yè)工程，就意味著各個(gè)企事業(yè)單位都要為失業(yè)人員創(chuàng)造再就業(yè)機(jī)會(huì)，而這與企業(yè)的“減員增效”是有著內(nèi)在的矛盾的。

由于政府過去在觀念上對這兩個(gè)相關(guān)問題的理解不同，所以以往涉及企業(yè)的法律法規(guī)中較少有關(guān)于職工就業(yè)的剛性規(guī)定。這是公司法、《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》和《上市公司并購管理辦法》中存在的缺憾。在外資收購企業(yè)國有股權(quán)時(shí)，則應(yīng)該彌補(bǔ)此缺憾，將對職工的就業(yè)安排作為最重要的考慮。筆者認(rèn)為政府不是公司，更不應(yīng)僅是國企大股東代表，而是代表全體國民的政府。所以，政府應(yīng)該在外資收購國企股權(quán)問題上調(diào)整思路，從公司化的政府，大股東化的政府，調(diào)整到代表全體國民就業(yè)利益的政府。

第二篇：外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

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外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

吳志攀

外資收購我國地方企業(yè)國有股已在一些地方出現(xiàn)，這是“國有股減持”一種廣義的嘗試。這種收購有一些問題需要研究，包括這類收購的具體法律依據(jù);商業(yè)市場上的自愿與合意在社會(huì)公平性方面是否具有合理性;這種收購中是否具有潛在管理層收購;這種收購對地方就業(yè)問題有何影響;政府對此種收購有何行政職責(zé)。

不久前國內(nèi)媒體報(bào)道了外資收購地方政府上市公司國有股的消息。收購者多是來自英屆維京群島或其他太平洋免稅天堂地區(qū)注冊的境外公司，地方政府國資部門則是收購前這些上市公司的大股東。地方政府同境外機(jī)構(gòu)談判將其所持的企業(yè)國有股全部轉(zhuǎn)讓，從而從區(qū)縣級國有企業(yè)中完全退出。與去年暫停的“國有股減持方案”比較，或者與更早的由國家投資公司收購企業(yè)國有股的“一級半”建議比較，[1]這種收購方式具有吸引外資的特色，即在不影響國內(nèi)資金的條件下，用境外資金部分實(shí)現(xiàn)地方企業(yè)的“國有股減持”。在去年進(jìn)行的國有股減持中，著重考慮的是股價(jià)計(jì)算方式，而目前外資收購中主要考慮的問題除此以外，則還應(yīng)包括被收購企業(yè)的職工就業(yè)等問題。

自國務(wù)院國有股減持方案暫停近10個(gè)月后，[2]QFII被批準(zhǔn)進(jìn)入國內(nèi)A股市場買賣流通股，[3]在今年國內(nèi)股市的低迷時(shí)期，外資從區(qū)縣開始收購地方企業(yè)國有股。

外資收購地方企業(yè)國有股的操作方式是：由地方政府資產(chǎn)管理部門與境外投資者雙方協(xié)商，達(dá)成收購地方企業(yè)國有股權(quán)的協(xié)議。協(xié)議簽訂后向本地和上級政府報(bào)批。一般收購的是上市企業(yè)，所以還要在媒體上對外公布消息，并要經(jīng)過中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)。經(jīng)過政府有關(guān)部門批準(zhǔn)，收購協(xié)議生效。由于這種收購方式不直接涉及持有流通股的股民的利益，只與上市企業(yè)不可流通的國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓有關(guān)，收購股權(quán)的價(jià)格等所有細(xì)節(jié)問題都是通過雙方談判來達(dá)成協(xié)議，所以，整個(gè)收購過程在市場上的反應(yīng)比較平穩(wěn)，股價(jià)波動(dòng)不大，收購多數(shù)應(yīng)該會(huì)成功。

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境外投資協(xié)議收購上市公司國有股，從原則上看符合地方政府從商業(yè)競爭性行業(yè)逐步退出，集中精力抓好經(jīng)濟(jì)與市政建設(shè)的政策。從收購操作程序上看，只要經(jīng)過上級政府審批，程序就具有合法性。從具體付款方式上看，此類收購多數(shù)采用分期付款方式，從簽訂協(xié)議之日起該上市公司就托管給該境外收購者管理，以保證被收購的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營不受外界影響。在辦理完包括中國證監(jiān)會(huì)在內(nèi)的各級政府有關(guān)審批手續(xù)后，外資收購者支付首期款項(xiàng)。當(dāng)上市公司申請辦理中外合資企業(yè)注冊證書，新的中外合資企業(yè)取得工商注冊營業(yè)執(zhí)照后，外資收購者的尾款才全部到位。此種做法是為了保證收購者在法律上最終能夠取得收購企業(yè)的控股權(quán)。

在整個(gè)收購過程中，地方政府通常會(huì)要求外資收購者承擔(dān)安置被收購國有企業(yè)職工的費(fèi)用，以及國有企業(yè)原有的部分債務(wù)。也就是說，控股股權(quán)的轉(zhuǎn)移與企業(yè)職工安置及債務(wù)問題采用一攬子協(xié)議解決，雙方不再簽訂其他專門協(xié)議。因此這種收購協(xié)議不同于單純股權(quán)協(xié)議收購，也不同于去年的國有股減持方案。對地方政府來講，這種收購被接受程度也比較適中。但在其中仍有若干問題需要研究，首先需要研究的法律問題是：外資收購國有股的具體法律依據(jù)是什么?

一、境外收購的法律適用問題

1993年的公司法沒有對國有企業(yè)作“地方國企”和“中央國企”的區(qū)分。例如公司法第148條規(guī)定“國家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)可以依法轉(zhuǎn)讓其持有的股份，也可以購買其他股東持有的股份。轉(zhuǎn)讓或者購買股份的審批權(quán)限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”?，F(xiàn)實(shí)中的問題是：首先，國有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓是所有級別的國企都可以，還是限制到哪一級?我國有幾十萬家國有企業(yè)，從出資者的行政級別區(qū)分，可以分為中央所屬的國企和地方政府所屬的國企。地方國企按照行政級別又分為四大類：省、直轄市、自治區(qū)所屬的國有企業(yè);地、市政府所屬的國有企業(yè);區(qū)、縣級政府所屬的國有企業(yè);鄉(xiāng)、鎮(zhèn)政府所屬的國有企業(yè)。2003年我國新一屆政府在原國有資產(chǎn)管理局的基礎(chǔ)上，合并了經(jīng)貿(mào)委等部委的一些司局，成立了新的國有資產(chǎn)管理委員會(huì)，重新劃分了管轄中央所屬大型國企的范圍。目前國資委主要管轄196家大型國有企業(yè)，其他原來由中央管轄的中央國企不再由國資委直接管轄，而歸屬于相應(yīng)級別的地方政府國資局管轄。文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

根據(jù)國企資產(chǎn)分級管理的政策，“國家授權(quán)投資的機(jī)構(gòu)”也要分級管理，這需要分級管理的具體規(guī)定，但是迄今為止還沒有制定出相應(yīng)的規(guī)定。

其次，“轉(zhuǎn)讓或者購買股份的審批權(quán)限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。但是公司法實(shí)施已經(jīng)10年了，這些“另行規(guī)定”還沒有頒布。所以，具體到國企轉(zhuǎn)讓股份時(shí)，實(shí)際上還是無法可依。在上述新的國企管理格局下，除公司法和財(cái)政部下發(fā)的一些禁止性行政文件外，就地方國有企業(yè)轉(zhuǎn)讓股份給境外金融機(jī)構(gòu)問題目前還沒有專門的具體規(guī)定。境外收購者與國內(nèi)收購者是否一樣?境外機(jī)構(gòu)根據(jù)各地所屬行政級別和規(guī)定辦理地方國有企業(yè)股

份的轉(zhuǎn)讓，與我國目前人民幣資本賬戶不能直接兌換，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人不能直接購買境內(nèi)上市公司A股的限制是否相矛盾?

現(xiàn)在部分地方政府的做法是，只要上級政府同意了就進(jìn)行操作，所有問題都報(bào)告到上級政府部門審批。這樣，在我國公司法與證券法不完備的情況下，上級政府部門的審批就成為了外資收購合法性的根據(jù)，國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓幾乎是在法律“半真空”的狀態(tài)下進(jìn)行的。在此操作制度“半空白”的情況下，地方政府的行為也就失去了規(guī)范。

境外收購者收購的地方國有企業(yè)大都是效益好、產(chǎn)品具有競爭優(yōu)勢、發(fā)展前景好的企業(yè)。這些企業(yè)是地方國有資產(chǎn)中的“精華”。當(dāng)這些企業(yè)的國有股份全部轉(zhuǎn)讓給境外機(jī)構(gòu)后，地方政府手中還剩下一批沒有上市、經(jīng)濟(jì)效益不好、產(chǎn)品不具有優(yōu)勢的國企，今后新一輪的競爭必將對這些剩余國企產(chǎn)生壓力，對當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)也將產(chǎn)生影響。

外資收購地方國有企業(yè)時(shí)，還遇到股東出資時(shí)間的問題。我國公司法第26條規(guī)定：“股東全部繳納出資后，必須經(jīng)法定的驗(yàn)資機(jī)構(gòu)驗(yàn)資并出具證明”。第27條規(guī)定：“股東的全部出資經(jīng)法定的驗(yàn)資機(jī)構(gòu)驗(yàn)資后，由全體股東指定的代表或者共同委托的代理人向公司登記機(jī)關(guān)申請?jiān)O(shè)立登記，提交公司登記申請書、公司章程、驗(yàn)資證明等文件”。顯然，外資收購企業(yè)國有股采取分期付款方式與此條款的規(guī)定并不相符。公司法要求外資收購款在會(huì)計(jì)驗(yàn)資之前要全部入賬，會(huì)計(jì)驗(yàn)資后才能申報(bào)合資公司。而現(xiàn)在的收購操作是，在合資企業(yè)執(zhí)照申辦好以后，最后一期的收購款項(xiàng)才到位，因?yàn)橥夥綋?dān)心萬一政府有關(guān)手續(xù)辦不下來，中方占用其巨額資金。

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除公司法外，外資收購國企是否還需要參考剛頒布的國務(wù)院《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》和去年中國證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司收購管理?xiàng)l例》，在操作過程中也需要解釋。2003年5月27日頒布的《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》第21條規(guī)定：“國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依照法定程序決定其所出資企業(yè)中的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司的分立、合并、破產(chǎn)、解散、增減資本、發(fā)行公司債券等重大事項(xiàng)。其中，重要的國有獨(dú)資企業(yè)、國有獨(dú)資公司分立、合并、破產(chǎn)、解散的，應(yīng)當(dāng)由國有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)審核后，報(bào)本級人民政府批準(zhǔn)?！钡鲜鰲l例并沒有規(guī)定“地方國有企業(yè)股權(quán)對境外機(jī)構(gòu)全部轉(zhuǎn)讓”的情況;將這種情況解釋為“增減資本”也是不合適的，因?yàn)槿绻@樣解釋可以成立的話，外資收購內(nèi)地企業(yè)國家股與內(nèi)地機(jī)構(gòu)的收購就沒有區(qū)別了，但是現(xiàn)實(shí)中外資收購相當(dāng)于外資投入，需要特別記錄在吸引外資的賬上。內(nèi)資投入則沒有特別的記錄。此外，這部分[

國有股原來是由縣政府國資部門持有的，將其轉(zhuǎn)讓給外資由當(dāng)?shù)啬囊患壵块T批準(zhǔn)合適呢?本級地方政府自己不能決定，在“上級政府”是復(fù)數(shù)的情況下，就必須要確定應(yīng)由哪一級政府來批準(zhǔn)。這其中的許多規(guī)定都還是抽象化的，難以具體操作。

中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)2002年9月28日頒布、12月1日施行的《上市公司收購管理?xiàng)l例》第19條規(guī)定了上市公司股票的收購程序，不過由于外資收購中收購的是不能流通的國有股，對上市流通的股票倒沒有直接關(guān)系。另外關(guān)于債務(wù)問題，該《條例》第20條規(guī)定：“上市公司控股股東和其他實(shí)際控制人在轉(zhuǎn)讓其對一個(gè)上市公司的實(shí)際控制權(quán)時(shí)，未清償其對公司的負(fù)債，未解除公司為其負(fù)債提供的擔(dān)保，或者存在其損害公司利益的其他情形的，被收購公司董事會(huì)應(yīng)當(dāng)為公司聘請審計(jì)機(jī)構(gòu)就有關(guān)事項(xiàng)進(jìn)行專項(xiàng)核查并出具核查報(bào)告，要求該控股股東和其他實(shí)際控制人提出切實(shí)可行的解決方案，被收購公司董事會(huì)、獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)就其解決方案是否切實(shí)可行分別發(fā)表意見。被收購公司應(yīng)當(dāng)將核查報(bào)告、解決方案與董事會(huì)和獨(dú)立董事意見一并予以公告”。關(guān)于協(xié)議收購的豁免方面，該《條例》第49條規(guī)定“有下列情形之一的，收購人可以向中國證監(jiān)會(huì)提出豁免申請：(一)上市公司股份轉(zhuǎn)讓在受同一實(shí)際控制人控制的不同主體之間進(jìn)行，股份轉(zhuǎn)讓完成后的上市公司實(shí)際控制人未發(fā)生變化，且受讓人承諾履行發(fā)起人義務(wù)的??”。這些法律規(guī)定是否適用于境外資本協(xié)議收購企業(yè)國有股，都還需要有關(guān)部門的解釋。否則在外資收購的法律問題上，程序上的 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

合法性就是一個(gè)疑問?？傊?，對于境外金融機(jī)構(gòu)收購地方國企國有股的問題，法律的規(guī)定是不具體的，我國公司法與證券法的完善就要從這些細(xì)微之處做起。

二、外資收購中的利益再分配

我國的地方國企按照行政級別劃分為省、地(市)、區(qū)(縣)、鄉(xiāng)(鎮(zhèn))四類，境外資本收購的目標(biāo)企業(yè)主要是(區(qū))縣(含縣級市)級政府所屬的國有企業(yè)?？傮w上來說，這類國企的行政級別是最低的，但其中也不乏有A股上市公司，也有盈利良好，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良的企業(yè)。這些企業(yè)雖然無關(guān)國計(jì)民生命脈，但在地方經(jīng)濟(jì)中卻起著相當(dāng)重要的作用。它們是區(qū)、縣政府財(cái)政來源的主要支柱，是解決地方就業(yè)的重要渠道，也是為地方政府分擔(dān)各種社會(huì)安定與市政建設(shè)費(fèi)用的主要單位之一，在各地方的經(jīng)濟(jì)中，這些國企的重要性同196家中央特大型企業(yè)在全國經(jīng)濟(jì)中的影響是一樣的。境外資本收購國企國有股，首先看上的正是這些(區(qū))縣級地方國企的A股上市的品牌，生產(chǎn)低成本的競爭優(yōu)勢，低負(fù)債率的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和潛在的市場發(fā)展能力。

為什么良好的(區(qū))縣級地方國企愿意被外資收購呢?為什么地方政府舍得對國企放權(quán)呢?主要是地方政府轉(zhuǎn)變了觀念。地方政府發(fā)展經(jīng)濟(jì)和市政建設(shè)都需要資金，但從稅收中獲得的資金有限，地方政府又無權(quán)發(fā)行債券，從這些地方國企的分紅所得資金對于集中投入的市政建設(shè)項(xiàng)目來說，往往也是遠(yuǎn)水不解近渴。而轉(zhuǎn)讓這些國企股權(quán)就可以迅速獲得大量資金，解市政建設(shè)資金的燃眉之急。政府有屆期，屆屆有業(yè)績，業(yè)績要項(xiàng)目，項(xiàng)目需資金。一句話，政府轉(zhuǎn)讓國企股權(quán)可以獲得資金。而且外資投入到本地區(qū)的數(shù)額也是一種政府統(tǒng)計(jì)指標(biāo)上的業(yè)績。這樣地方政府與外資的想法剛好有了共同點(diǎn)，這種“不謀而合”促使境外資本協(xié)議收購地方國企股權(quán)，而且由于有了政府的支持，成功的機(jī)會(huì)很大。

從地方企業(yè)而言，它們原來搶著帶“國企”的紅帽子，但現(xiàn)在國家鼓勵(lì)外資的政策比對內(nèi)資的更多，則都希望轉(zhuǎn)變國企身份，換一頂“中外合資企業(yè)”或“外企”的藍(lán)帽子戴。地方國企管理層過去在國企“紅帽子”之下，受到政府照顧雖然多，但受到政府的干預(yù)也多。在與其他多種形態(tài)的企業(yè)競爭中，從財(cái)務(wù)到人事，從市場推銷的靈活程度到 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

企業(yè)管理層的薪酬制度，都已漸漸不適應(yīng)市場競爭的要求。許多政策對于管理層來說缺乏激勵(lì)機(jī)制的活力，而只增加監(jiān)管機(jī)制的壓力，所以國企管理層也希望換一種身份：從概念中的主人轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)中的高薪職業(yè)經(jīng)理人。從工資待遇上看，國企管理層的工資待遇偏低，有的甚至比不上市的民企還低，更不要說外企了。如國企老總的工資上限封頂，最近深圳市政府進(jìn)一步明確規(guī)定，當(dāng)?shù)氐膰蠊芾碚咦罡吣晷讲坏贸^60萬。而民營企業(yè)上市公司的經(jīng)理人最高年薪披露出來的是500萬，[4]兩者之間相差8.3倍。當(dāng)我們通過市場選擇經(jīng)營管理的人才時(shí)，很顯然，合理的市場化薪酬政策與激勵(lì)機(jī)制對于吸引優(yōu)秀人才是具有明顯的感召力的。即使從高薪養(yǎng)廉的角度來講，合理的薪酬政策對于經(jīng)營大型企業(yè)的管理層來說也是十分重要的。[5]在國有企業(yè)控股股權(quán)轉(zhuǎn)讓給外資后，外資必然給原來管理層較高的工資待遇，以保持企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)行，在此基礎(chǔ)上配合資本市場上的資金運(yùn)作收回投資。[6]

媒體在披露這些外資收購國有股的消息時(shí)，也提到其中是否有隱形MBO的情況，地方政府官員對此均做了否定回答。但從利益關(guān)系上來分析，不排除隱形MBO的可能性。從國企角度來看，政府將控股權(quán)賣給外資，政府獲得了資金可用于市政建設(shè)，與企業(yè)發(fā)展沒有直接相關(guān)性，企業(yè)并不能從政府股權(quán)轉(zhuǎn)讓中獲得資金的好處。不過企業(yè)管理層由于改變身份，有可能獲得合資企業(yè)的股份或期權(quán)，因而改變實(shí)際收入狀況。

外資投入資金的回收要么是從收購的國企生產(chǎn)中來，要么是配合境內(nèi)外資本市場交易或再融資操作。從目前國內(nèi)每年的分紅比例來看，外資要想收回投資可能要等很長時(shí)間，因此，對于從事資本運(yùn)作的境外投資公司來說，大概不會(huì)等那么長的時(shí)間，他們更多地還是要從資本市場的運(yùn)作中獲得回報(bào)。如果外資采取資本市場配合回收投資，其對收購企業(yè)的發(fā)展就會(huì)更關(guān)心利潤率和分紅比率。企業(yè)為股東利益的最大化考慮，國內(nèi)上市企業(yè)和自境外上市的收購者希望股票價(jià)值升值，希望符合市場增發(fā)和配股的資格，這對于企業(yè)的微觀層面是好的，但對國家就業(yè)宏觀方面是否是正向的，則需要進(jìn)行深入的分析。

另外，在這些外企收購者中，香港投資公司占有一定比例。他們當(dāng)中相當(dāng)一部分與內(nèi)地政府及企業(yè)有著多年的關(guān)系。其中一些的高管人員就是從內(nèi)地政府或國企辭職到境外“下?！钡囊泼衿髽I(yè)家。他們在名義上是境外企業(yè)家，實(shí) 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

質(zhì)上既不是境內(nèi)，也不是純粹的境外投資者，而是處于境內(nèi)與境外的中間者。他們在獲得內(nèi)地信息的渠道與能力方面，在與內(nèi)地政府與企業(yè)管理層的溝通文化方面，均比純粹的境外企業(yè)家更勝一籌。所以也有人將他們稱為“內(nèi)部相關(guān)者”。當(dāng)媒體報(bào)道境外投資者的這些背景時(shí)，給讀者的感覺就是“近水樓臺(tái)先得月”，實(shí)際上并不能做到完全公平競爭。

操作程序方面的法律法規(guī)不具體的另一影響是，被收購國企的職工處于雇傭者或小股東的弱者地位，在“四家利益三家談”的情況下，職工既沒有代表，也不可能具有任何談判能力。誰來代表他們的利益呢?有人說，我們還有工會(huì)，但工會(huì)也沒有實(shí)質(zhì)的談判地位，在這種情況下，代表職工利益的就只能是政府了。換句話說，政府此時(shí)應(yīng)該一身兼勞資二職，同時(shí)是國企大股東和職工的代表。

三、外資收購的合理性問題

國企股權(quán)也可以是資產(chǎn)市場的商品，作為商品就可以買賣轉(zhuǎn)讓。只要國有企業(yè)資產(chǎn)不涉及國計(jì)民生，不影響國家安全，不違反法律，就可讓境外投資者收購。在這過程中，經(jīng)濟(jì)學(xué)

家看重的問題是收購的價(jià)格是否合理，法學(xué)家研究收購的程序是否公正，政府官員注意的問題則是收購的社會(huì)效果是否實(shí)現(xiàn)了正效應(yīng)大于負(fù)效應(yīng)。

在去年“國有股減持”中，主要的爭論是收購價(jià)格是否合理的問題，在這方面我們已有了一些經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，“國有股減持”方案從另一個(gè)側(cè)面顯示：國有股的價(jià)格高出市場預(yù)期，結(jié)果就不會(huì)成功。[7]而外資收購國企股份的問題是，即便價(jià)格可能低于市場價(jià)值，采用協(xié)議收購方法也會(huì)成功。境外資本收購企業(yè)國有股的操作過程是，協(xié)商定價(jià)，政府批準(zhǔn)，轉(zhuǎn)讓股權(quán)，重新注冊成立合資公司。股價(jià)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)不再成為問題，市場對此種收購的做法反應(yīng)平穩(wěn)，媒體反映的公眾意向也是能夠接受的。所以盡管境外資本收購國有股的比例非常大，通常在上市公司中處于控股地位，依然可以收購成功。因?yàn)閲泄刹涣魍ǎ苌佻F(xiàn)金分紅，即便分紅也不多，對流通市場上的股民影響不大。而目前不能變現(xiàn)的國有股資產(chǎn)不如現(xiàn)金，地方政府愿意將上市公司國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓，上級政府也愿意批準(zhǔn)。在這種心態(tài)下，由于 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

國有股不能流通，收購價(jià)格與上市公司股票價(jià)格相差就可達(dá)幾倍甚至更多。因?yàn)閮r(jià)格不是由流通股價(jià)決定的，而是由雙方談判協(xié)商的，差價(jià)再大，只要有協(xié)議、有政府批準(zhǔn)就不構(gòu)成違法。在這種情況下，值得法學(xué)家研究的問題已經(jīng)不再是股價(jià)問題，而在于人員的安排，盡管人員安排與股價(jià)計(jì)算及付款還是有若干的相關(guān)性的。

我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展并不都是依照外來的市場經(jīng)濟(jì)理論操作的，還采用了許多我國自己的辦法。例如，國有銀行發(fā)放政策性貸款支持大型國企和基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，其中一部分貸款后來成為“債轉(zhuǎn)股”中的不良資產(chǎn)。如果完全按照西方市場經(jīng)濟(jì)的標(biāo)準(zhǔn)來衡量，這些貸款也許根本不能發(fā)放。換句話說，在改革之中，國有商業(yè)銀行支付了部分國企改革乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)體制改革的成本。這部分銀行貸款中又有相當(dāng)一部分循環(huán)轉(zhuǎn)化和沉淀在國有企業(yè)資產(chǎn)之中。再如在證券市場發(fā)展的初期，國家也給予了國企以優(yōu)惠，政府重點(diǎn)扶持國企上市，使得一些國企獲得優(yōu)先上市的“殼”資源，大大增加了國有企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值。再比如，在改革初期，進(jìn)出口權(quán)和外匯配額等諸多權(quán)利都是只授予國企，而不允許其他企業(yè)經(jīng)營的，通過這些人為的行業(yè)門檻的限制，或者說政策優(yōu)惠條件，國企資產(chǎn)才具有了今天的實(shí)際價(jià)值，如國企占有土地的價(jià)值，如果按照市場價(jià)值計(jì)算將是一個(gè)驚人的天文數(shù)字。這些因素都不是完全按照市場經(jīng)濟(jì)辦法來計(jì)算的，而是基于歷史的合理性自然被包括在國有企業(yè)的資產(chǎn)之中。所以判斷國有股的價(jià)值不僅要考慮表面因素，還要考慮歷史因素。我國二十多年的改革能夠取得成功，雖然有民營企業(yè)和外企在其中許多方面做出的貢獻(xiàn)，但是國企在相當(dāng)長時(shí)間里更多支撐著國計(jì)民生的基本面，實(shí)際上，即使在外企與民營企業(yè)的成功中，也有國有企業(yè)所做出的貢獻(xiàn)。所以在這些企業(yè)的國有股轉(zhuǎn)讓時(shí)，不論是按照原始股價(jià)格來計(jì)算，或者是按照比原始股的價(jià)格高一點(diǎn)的價(jià)格轉(zhuǎn)讓，都比國有企業(yè)資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值低了許多。這種由地方政府與外資談判商定，不經(jīng)市場評估、更不參考國資委轉(zhuǎn)讓國企股權(quán)定價(jià)指引的轉(zhuǎn)讓價(jià)格，多少帶有“地方保護(hù)主義”和“地方資產(chǎn)自治”的色彩。

不僅如此，盡管地方國企的股權(quán)實(shí)際價(jià)值高于協(xié)議收購的價(jià)格，但是在收購程序操作上，如果付款時(shí)間拖得太長，實(shí)際的收購價(jià)格還會(huì)再降低。從外資收購國企資產(chǎn)的時(shí)間價(jià)值看，如果收購款項(xiàng)不能在短期付清，而是采取分期付款的辦法，時(shí)間拖得越長，實(shí)際收購的價(jià)格就越低。貨幣的使用價(jià)值決定了貨幣價(jià)值與時(shí)間有著直接的關(guān)系。境外資本市場的上市公司協(xié)議收購內(nèi)地A股上市公司時(shí)，協(xié)議收購信息與實(shí)際付款的時(shí)間差還具有另外的市場交易價(jià)值。收購 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

信息的披露本身就可能成為影響市場的刺激性消息，如果配合在境內(nèi)外二級市場的運(yùn)作，更可能獲得市場交易利潤。這些利潤也許就是協(xié)議收購中一部分或大部分將要支付的款項(xiàng)的來源。從證券交易規(guī)制的角度來看，這些市場運(yùn)作只要沒有內(nèi)幕交易就不違反法律，且社會(huì)可以接受。因此，在法律上界定取得一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的時(shí)間是非常重要的，它將決定上市公司的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)從什么時(shí)間起屬于買者?財(cái)產(chǎn)所有權(quán)取得是從轉(zhuǎn)讓協(xié)議簽字并生效時(shí)算起，還是從支付第一批款項(xiàng)時(shí)算起?是從政府批文算起，還是從辦妥合資企業(yè)法律文件時(shí)算起，或是從收購者付清最后一筆款項(xiàng)時(shí)算起?不同的時(shí)間計(jì)算方法對于收購者所有權(quán)的取得來說，具有不同的意義。根據(jù)協(xié)議取得財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的時(shí)間越早，支付款項(xiàng)越晚，對于收購者就越有利，反過來，對被收購企業(yè)就越不利。依照我國有關(guān)法律，應(yīng)從會(huì)計(jì)驗(yàn)資后取得新的營業(yè)執(zhí)照時(shí)算起，企業(yè)股權(quán)讓生效。在此之前如果從事市場交易財(cái)產(chǎn)權(quán)利就是不完整的。如果在這種交易過程中還包括有第三者的權(quán)利，情況就會(huì)變得更加復(fù)雜。這第三者可能是銀行或其他債權(quán)人。外資企業(yè)收購國有企業(yè)，在最后一筆款項(xiàng)沒有付清前，并不是這部分股權(quán)的所有者，而只是按照合同約定的企業(yè)資產(chǎn)使用者，如果最后一筆款不按照合同約定支付，出讓者可以收回股權(quán)。如果在境外機(jī)構(gòu)收購境內(nèi)地方企業(yè)時(shí)，出現(xiàn)第三債權(quán)人的債務(wù)糾紛，就有可能在境外發(fā)生債務(wù)訴訟。

從上述分析可以看出，在收購協(xié)議和操作程序中，境外收購者分期付款的時(shí)間如果太長是不合理的。因?yàn)榉珊x上的股份所有權(quán)與金融市場上買賣股票的受益權(quán)之間存在差異，一類是民法調(diào)整的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)，另一類是證券法調(diào)整的股票(交割與清算)交易權(quán)。這兩種權(quán)利在操作上完全不同，導(dǎo)致出現(xiàn)了這種現(xiàn)象：還不具有民法意義上完整財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的買主，將這種財(cái)產(chǎn)代表憑證收購信息在二級市場上運(yùn)作，卻可以獲得證券法意義上的屬于他們的可觀利潤。這是由資本市場運(yùn)作的特點(diǎn)所決定的。例如，一家上市公司的大股東披露了他將要購買一項(xiàng)資產(chǎn)，或收購另一家上市企業(yè)的控股權(quán)。如果市場預(yù)期這項(xiàng)資產(chǎn)或這家上市企業(yè)會(huì)升值，購買這項(xiàng)資產(chǎn)或收購該上市企業(yè)的公司的股票就可能上漲。這樣通過二級市場的運(yùn)作，股票上漲的差價(jià)就歸于了運(yùn)作者所有。反過來，對被收購的上市公司，收購者的背景和實(shí)力，其以往信用記錄等無形資產(chǎn)，也會(huì)影響該公司的股票價(jià)格。如果這些影響是正面的，此前運(yùn)作被收購的上 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

市公司的股票，也會(huì)獲得差價(jià)的利潤，這部分利潤理所應(yīng)當(dāng)也歸運(yùn)作者所有。如果再經(jīng)過付款時(shí)間的配合，用這筆利潤支付收購國有企業(yè)的協(xié)議款的話，境外市場的“時(shí)間差”就有可能導(dǎo)致出現(xiàn)我國民間所說的“空手套白狼”現(xiàn)象。

我國證券法并未認(rèn)定這種資本市場運(yùn)作具備不合理性，但是，在民法精神和邏輯的推理之下，這種證券操作的確有難以令人信服的問題。處理這個(gè)問題的關(guān)鍵則在于如何約束收購國有企業(yè)的協(xié)議付款時(shí)間。這不僅需要雙方協(xié)議的約束，還需要法律和法院的認(rèn)定，以及政府部門在審批合同時(shí)的限制。不過，由于缺乏法律指引，下級政府出賣自己的股份最后的根據(jù)是上級政府的批準(zhǔn)，這種政府批準(zhǔn)政府的做法在本質(zhì)上意味著出售股份者和批準(zhǔn)者是同一個(gè)主體。在這種情況下，政府審批是否能客觀，并做出限制性行政約束，是目前解決上述不合理問題的關(guān)鍵所在。

四、收購國企的職工就業(yè)問題

將被收購國企職工就業(yè)問題放在最后來分析，并不是說這個(gè)問題不重要，恰恰相反，這個(gè)問題應(yīng)該成為政府在審批外資收購國有股時(shí)考慮的重點(diǎn)。被收購國企職工的就業(yè)屬于地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長遠(yuǎn)問題，也屬于在收購談判中代言人缺位的問題，更是同我國國情有關(guān)的大問題。

檢索有關(guān)國有企業(yè)股權(quán)收購的法律法規(guī)，很少看到將股權(quán)轉(zhuǎn)讓與職工就業(yè)相關(guān)的規(guī)定，而且在我國以前的行政管理法規(guī)中也較少涉及就業(yè)問題。但實(shí)際上這卻是外資收購國企中最重要的問題。我國政府曾經(jīng)提出過國企“減員增效”的口號。這個(gè)口號由上市企業(yè)提出來是合理的，因?yàn)樯鲜衅髽I(yè)為提高利潤必須降低成本，為股東權(quán)益創(chuàng)造更大價(jià)值，而減員是企業(yè)降低人力成本的有效方法，可以間接創(chuàng)造利潤。但是，這個(gè)口號由政府提出來就讓人費(fèi)解了。因?yàn)榻鉀Q就業(yè)是政府的職責(zé)，企業(yè)是否創(chuàng)造效益則并不是政府的職責(zé)。政府提出企業(yè)“減員增效”，社會(huì)失業(yè)人數(shù)就會(huì)相應(yīng)增加，在社會(huì)保障體系還沒有完善的情況下，失業(yè)人數(shù)增加到一定程度，必然會(huì)引發(fā)社會(huì)危機(jī)，所以我國政府文件中提出“減員增效”不久，又在政府政策中動(dòng)員全社會(huì)開展“再就業(yè)工程”，大力號召全社會(huì)(包括已采取“減員增效”的企業(yè)在內(nèi))都來關(guān)心下崗職工再就業(yè)問題。作為一項(xiàng)政策，“全社會(huì)都來關(guān)心再就業(yè)”的含義還是抽象的，但在實(shí)踐中，就業(yè)問題的解決卻是具體的，具體到每個(gè)企事業(yè)單位對每一個(gè)下崗職工的具體安置。換言之，要求全社會(huì)每個(gè)企業(yè)都 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

來關(guān)心再就業(yè)工程，就意味著各個(gè)企事業(yè)單位都要為失業(yè)人員創(chuàng)造再就業(yè)機(jī)會(huì)，而這與企業(yè)的“減員增效”是有著內(nèi)在的矛盾的。

由于政府過去在觀念上對這兩個(gè)相關(guān)問題的理解不同，所以以往涉及企業(yè)的法律法規(guī)中較少有關(guān)于職工就業(yè)的剛性規(guī)定。這是公司法、《企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理暫行條例》和《上市公司并購管理辦法》中存在的缺憾。在外資收購企業(yè)國有股權(quán)時(shí)，則應(yīng)該彌補(bǔ)此缺憾，將對職工的就業(yè)安排作為最重要的考慮。筆者認(rèn)為政府不是公司，更不應(yīng)僅是國企大股東代表，而是代表全體國民的政府。所以，政府應(yīng)該在外資收購國企股權(quán)問題上調(diào)整思路，從公司化的政府，大股東化的政府，調(diào)整到代表全體國民就業(yè)利益的政府。

從我國內(nèi)部環(huán)境來看，我國有13億人口，40%是城市人口，都市化過程日益占用著農(nóng)村土地。這部分農(nóng)村勞動(dòng)力失去土地后進(jìn)城打工，使城鎮(zhèn)勞動(dòng)力供應(yīng)大于需求。加上大學(xué)畢業(yè)生的就業(yè)困難，就業(yè)問題成為我國政府長期需要解決的重大社會(huì)問題。從外部環(huán)境來看，發(fā)達(dá)國家的就業(yè)壓力導(dǎo)致其在進(jìn)口貿(mào)易上對我國出口施加壓力。國際經(jīng)濟(jì)跨國公司化和各國國內(nèi)就業(yè)問題政治化之間的矛盾，導(dǎo)致國際貿(mào)易報(bào)復(fù)與國際貨幣匯率不穩(wěn)定，從而對國內(nèi)就業(yè)產(chǎn)生影響。當(dāng)WTO開放市場的國際貿(mào)易規(guī)則和世界經(jīng)濟(jì)跨國公司化趨勢更加明顯時(shí)，激烈的競爭帶來的就業(yè)問題，在我們這樣一個(gè)人口眾多的國家比其他任何國家都顯得更加突出。

可見，從國際和國內(nèi)兩方面來看，我國政府保障充分就業(yè)的責(zé)任都十分重大。在市場經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中的政府，大多具有明顯的公司化傾向，即依靠發(fā)展地方企業(yè)來解決就業(yè)問題。國際經(jīng)驗(yàn)證明這個(gè)思路并不是萬靈藥。許多發(fā)達(dá)國家政府鼓勵(lì)本國經(jīng)濟(jì)跨國公司化，但跨國公司在將投資轉(zhuǎn)移到全球后，仍然具有本國就業(yè)對政府的壓力問題。同樣道理，當(dāng)?shù)胤秸紤]地方國企發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)，即使以全國化甚至全球化的眼光，本地就業(yè)問題也依然是要考慮的主要問題。所以地方政府在轉(zhuǎn)讓國企股權(quán)時(shí)，就應(yīng)該從更加長遠(yuǎn)的角度來考慮問題：將來政府依靠什么來保障社會(huì)充分就業(yè)?

過去地方政府為了擴(kuò)大生產(chǎn)，投資建立了許多國有企業(yè)，為地方就業(yè)提供了渠道。改革開放后，當(dāng)證券市場開啟之初，地方政府積極幫助本地國有企業(yè)上市。當(dāng)一些國有企業(yè)在股市上表現(xiàn)不好，甚至落到ST或PT的程度時(shí)，政府 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

又對其裝入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來“救市”?，F(xiàn)在地方政府又轉(zhuǎn)為積極吸引外資，轉(zhuǎn)讓上市國有企業(yè)的控股權(quán)，終于要實(shí)現(xiàn)政企分開了。但企業(yè)由外資控股后，將更加市場化，完全以提高利潤與效率為主要目標(biāo)。失去了這部分國有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)后，政府再依靠什么來實(shí)現(xiàn)就業(yè)與社會(huì)保障呢?似乎只有稅收和社保基金了。但在鼓勵(lì)外資的現(xiàn)行背景下，地方政府大都會(huì)給外資企業(yè)以稅收的優(yōu)惠，在短期內(nèi)也不可能依靠稅收來解決這個(gè)問題，而且同我國的人口規(guī)模相比，有限的稅收和社?；饍H不過是杯水車薪。

所以從就業(yè)角度來看，政府應(yīng)該慎重轉(zhuǎn)讓自己的全部股權(quán)，政府在就業(yè)問題上應(yīng)該保留一些資源。中央政府對穩(wěn)定和發(fā)展應(yīng)當(dāng)有一個(gè)基本的平衡，要在宏觀層面上掌控經(jīng)濟(jì)發(fā)展與就業(yè)平衡的經(jīng)濟(jì)模型，調(diào)整投資以便創(chuàng)造更多的就業(yè)機(jī)會(huì)。我們不應(yīng)該單純強(qiáng)調(diào)GDP、引進(jìn)外資數(shù)量金額、稅收增長率等，應(yīng)該像公布“非典”疫情一樣公布失業(yè)率、就業(yè)率以及對這些數(shù)據(jù)的解釋和構(gòu)成分析，用社會(huì)信心來評價(jià)各級地方政府的業(yè)績，只有定時(shí)公布這些數(shù)據(jù)和分析，社會(huì)穩(wěn)定的信心才會(huì)加強(qiáng)。政府的定位應(yīng)該在于保障就業(yè)，只有解決了就業(yè)問題，社會(huì)才能保持穩(wěn)定;社會(huì)保持穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)才能平穩(wěn)發(fā)展。

總之，在地方國企股權(quán)的外資收購過程中，職工就業(yè)問題應(yīng)該作為轉(zhuǎn)讓股權(quán)的重要談判條件之一，政府并應(yīng)該確定相應(yīng)的就業(yè)標(biāo)準(zhǔn)作為衡量收購協(xié)議是否能夠被批準(zhǔn)的尺度。不將安置就業(yè)問題作為轉(zhuǎn)讓的基本條件，而單純通過資本市場來協(xié)議收購，只關(guān)心資本市場運(yùn)作與上市公司盈利率和成本的相關(guān)性是不全面的。特別是當(dāng)外資收購A股上市國企的股權(quán)時(shí)，這個(gè)問題就更加值得關(guān)注。在歷史上，地方政府為了國企上市條件的需要，對原來這些國企大都作過內(nèi)部職能部門分拆，生產(chǎn)與非生產(chǎn)性資產(chǎn)剝離，將其中的不直接創(chuàng)造價(jià)值的部分，作為存續(xù)部分剝離出來，而將直接創(chuàng)造價(jià)值的部分組成股份公司上市企業(yè)上市，其原來的負(fù)擔(dān)實(shí)際上是由政府和社會(huì)分擔(dān)了。因此，外資收購這些企業(yè)時(shí)，最后確定的協(xié)議收購價(jià)格就成為非常敏感的問題，如果處理不妥，完全可能引發(fā)原來在上市時(shí)暫時(shí)擱置或承諾的許多累積問題。因?yàn)樵谠瓉淼纳鲜袊笾校浞旨t大部分分給政府大股東，政府則用這筆錢支持存續(xù)企業(yè)的職工就業(yè)。存續(xù)企業(yè)還可以與上市公司做一些關(guān)聯(lián)交易，也就是說，存續(xù)企業(yè)對上市公司有著一定的依存性。但現(xiàn)在，當(dāng)政府將 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

這部分控股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給外資企業(yè)后，政府就不再是股東，也不再享有分紅的權(quán)利，存續(xù)企業(yè)職工的就業(yè)保障就受到了嚴(yán)重的影響。

對此目前普遍采取的解決方法是一次“買斷工齡”：支付一筆錢就了結(jié)存續(xù)企業(yè)中國有企業(yè)職工的身份，切斷他們與國有企業(yè)的依存性，同時(shí)也割斷他們對政府的依存性。在一次獲得數(shù)千元或數(shù)萬元的補(bǔ)償金后，這些職工就與上市企業(yè)，與政府，與存續(xù)企業(yè)都沒有任何關(guān)系了。他們從此不再是國企的職工，也不再享受國企職工能夠享受的所有待遇。

另一種辦法是，從短期看，如果分拆的國企上市公司發(fā)展較好，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，創(chuàng)造出更多的就業(yè)機(jī)會(huì)的話，似乎可以優(yōu)先招聘這些被買斷工齡的原國企職工就業(yè)，但從市場競爭的角度看，這種想法并不切合我國的實(shí)際情況。就業(yè)市場不斷有更加年輕的高中或大專以及大學(xué)畢業(yè)生加入進(jìn)來，并有大量的農(nóng)村青壯年勞動(dòng)力等待進(jìn)入，而原國企職工的年齡大多偏大，在就業(yè)市場上并不具有競爭力。另一方面，如果分拆上市的國企采用了新型科技設(shè)備和計(jì)算機(jī)化管理進(jìn)行高效率生產(chǎn)，并不需要更多的人工，這部分職工也不會(huì)被吸收到企業(yè)中來。此外，上市公司為了提高生產(chǎn)效率，降低人員的成本，也會(huì)盡量用更少的員工，從而使原職工的就業(yè)成為不可能。

職工安置本應(yīng)該是地方政府最應(yīng)該考慮的事情，因?yàn)楸ＷC充分就業(yè)是政府的責(zé)任。但許多地方政府并沒有將這個(gè)問題擺在考慮的重要位置，而僅僅關(guān)注轉(zhuǎn)讓股份的價(jià)格。有些地方政府還認(rèn)為安排職工就業(yè)應(yīng)該是外資購買國企股權(quán)時(shí)應(yīng)解決的問題。外資支付的款項(xiàng)中，用于買斷工齡的數(shù)額能否維持職工未來的生活?將來職工年老之后再遇到困難，地方政府需不需要管理?這些問題在國企股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)都需要從長遠(yuǎn)考慮。

五、結(jié) 論

在地方政府國企股權(quán)向外資轉(zhuǎn)讓過程中，我們要依法辦事。但在這方面的法律規(guī)定還比較抽象，需要在具體問題的解決中逐漸具體化和完善。具體企業(yè)政策現(xiàn)在還需要行政部門的解釋，將來則要依靠法院的司法解釋。我們當(dāng)然不能完全用社會(huì)道德標(biāo)準(zhǔn)來衡量商業(yè)市場交易，商業(yè)道德與社會(huì)道德是兩個(gè)層面的問題，凡符合法律程序的商業(yè)道德就 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

是合法的，這些在西方社會(huì)被接受的理念正在被我國市場逐步接受。但是由于我國國有企業(yè)歷史發(fā)展的背景不同于西方，在對外資轉(zhuǎn)讓股權(quán)的交易中，可能存在著商業(yè)合法、但是社會(huì)問題得不到合理解決的現(xiàn)象。這種情況處理不好便會(huì)導(dǎo)致我國社會(huì)更加嚴(yán)重的兩級分化并加重社會(huì)秩序的不安定。為了避免股權(quán)對外資轉(zhuǎn)讓交易中的這些復(fù)雜問題，采取短期政策，甚至單純的法律解決方案，都可能達(dá)不到目的，因此建議采取細(xì)致的制度化解決方案，而這一制度化方案的核心，就是要對人的問題進(jìn)行考慮。

以人為本的社會(huì)就要考慮人的問題。首先是考慮人們的就業(yè)問題。股權(quán)轉(zhuǎn)讓中對被收購企業(yè)職工就業(yè)的安排應(yīng)該放在非常重要的地位來考慮。只有職工就業(yè)問題安排好了，其他問題才好解決。考慮人的問題，其次還要考慮企業(yè)管理層的市場化合理待遇問題，使國有企業(yè)管理層與外資企業(yè)經(jīng)理具有可比性的工資、福利、退休保障，國有企業(yè)管理層素質(zhì)才能從本質(zhì)上改善。這些制度化具體工作完善以后，國有企業(yè)管理層的隱形MBO現(xiàn)象才會(huì)降低，國有企業(yè)的國有股轉(zhuǎn)讓才會(huì)實(shí)現(xiàn)根本性的社會(huì)公平。

我們贊同外資收購企業(yè)國有股，這種嘗試也許可以用境外資本成功地解決目前中國面臨的“國企債務(wù)過重”的難題。迄今為止，對一些生產(chǎn)經(jīng)營好的國有企業(yè)協(xié)議收購的效果也比較好。但是，局部成功的經(jīng)驗(yàn)，在全國范圍內(nèi)能否采用還有討論的余地;就個(gè)案局部而言，也還有公平性討論的余地;在操作程序上更有法律正當(dāng)性研究的余地。在此情況下，如果將縣級地區(qū)的地方經(jīng)驗(yàn)在全國推廣，效果是難以預(yù)料的。

我們還應(yīng)看到，今天各級地方政府面臨的最大問題是就業(yè)問題。這個(gè)問題不能在今天 解決，實(shí)際上就留給了后來的繼任者。在一些地方，現(xiàn)在看起來就業(yè)問題暫時(shí)被推后“解 決”，實(shí)際上隨著時(shí)間的積累，現(xiàn)在的問題將可能積累成為更大的問題，在社會(huì)資源還沒被積累到足夠豐富以解決問題的那一天之前，就已引發(fā)了嚴(yán)重的社會(huì)矛盾。這時(shí)的社會(huì)危機(jī)就 不僅是一個(gè)行業(yè)的，而是整個(gè)社會(huì)的系統(tǒng)危機(jī)。早日處理這類危機(jī)要比將來解決系統(tǒng)危機(jī) 的花費(fèi)少，等到爆發(fā)時(shí)再解決將花費(fèi)更大成本，而且還不一定能夠解決。

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從總體上來說：我國過去二十多年的改革取得了巨大成功，這些成功并不都是依照外來 的市場經(jīng)濟(jì)理論操作的，還包括了很多我國自己經(jīng)驗(yàn)的實(shí)踐。同理，以往二十多年改革中積 累下來的問題，也不可能完全由外來市場經(jīng)濟(jì)的理論或公式解決，還要考慮利用我國現(xiàn)有的 政治體制優(yōu)勢來處理。應(yīng)當(dāng)尊重我們以往改革的本土經(jīng)驗(yàn)和數(shù)千年儒學(xué)經(jīng)典中“民以食為 天”、“天人合一，‘的古訓(xùn)。這些雖然不是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)理論、但卻被幾千年來的東方文化圈普遍接受的經(jīng)驗(yàn)，可以用作指引我們解決問題的路徑。改革以人為本，人以就業(yè)為本。在地方國有企業(yè)”股權(quán)另類減持’‘轉(zhuǎn)讓給外資的過程中，我們的政府可以放寬對國有企業(yè)的控制權(quán)，卻不能絲毫放松解決職工就業(yè)的政府責(zé)任。

「注釋」

[1] 陳淮：《通過國有大型投資公司減持國有股》，載《經(jīng)濟(jì)活頁文選》(理論版)2001年第3期，中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社2001年版，第1頁。

[2] 2002年10月22日國務(wù)院暫停了同年5月20日施行的《減持國有股籌集社會(huì)保障資金管理暫行辦法》。

[3] 截至到2003年6月12日，已有4家境外證券投資機(jī)構(gòu)獲得QFII資格審批：瑞銀華寶，野村證券，摩根士丹利和花旗全球，見《京華時(shí)報(bào)》2003年6月12日的報(bào)道。以后又有幾家外國金融機(jī)構(gòu)獲得了我國政府批準(zhǔn)，獲得QFII資格。

[4] 用友軟件公司聘請的總經(jīng)理年薪為500萬，[5] 胡舒立：《劉金寶事件不應(yīng)成迷》，《財(cái)經(jīng)》雜志2003年第11期。

[6] 當(dāng)年出現(xiàn)的“中策現(xiàn)象”，也具有類似的資本市場運(yùn)作方法。

[7]以原國資局與財(cái)政部主張的標(biāo)準(zhǔn)為主要內(nèi)容的2002年《國有股減持辦法》，從目的和動(dòng)機(jī)來看都是合理的：國家籌集這批錢是為了投入缺乏資金的社會(huì)保障基金。從方法上看也是可以自圓其說的。但是，市場中的股民們不接 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費(fèi)資料下載

受這種定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，紛紛離開市場拋售股票而去，導(dǎo)致股市大跌，國有股減持被迫叫停。以中央政府叫?！皣泄蓽p持”而平息的這場股市**，從另一個(gè)側(cè)面告訴我們，如果價(jià)格為市場不能接受，特別是定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)被股民認(rèn)為不合理時(shí)，即便是政府已經(jīng)生效的行政規(guī)章也只能鳴金收兵。

管理層收購

管理層收購后，粵美的的總股本沒有變，各類股份的比重也沒有變，沒有涉及控制權(quán)稀釋、收益攤薄等問題，只是股權(quán)在兩個(gè)法人實(shí)體之間的交換，這種轉(zhuǎn)變的好處：

這里面的“法人股”非別樣的“法人股”可比，它們中的很大部分是由粵美的管理層控制的，這標(biāo)志著政府淡出粵美的，經(jīng)營者成為企業(yè)真正的主人。

管理層在實(shí)質(zhì)上成為粵美的的第一大股東。兩次收購之后，盡管從表面上看股權(quán)轉(zhuǎn)讓的結(jié)果只是股權(quán)在兩法人實(shí)體之間的變換，盡管看起來美托投資有限公司是作為一個(gè)法人實(shí)體成為粵美的的第一大股東的，但美托投資實(shí)際上是由粵美的的管理層和工會(huì)控制的，所以最終管理層確立了對粵美的的所有權(quán)?；浢赖墓芾韺油ㄟ^美托投資間接持有了粵美的17．3％(78％×22．19％)的法人股，粵美的的工會(huì)則間接持有粵美的4．88％(22％×22．19％)的法人股。這時(shí)的法人股已經(jīng)從簡單的為一個(gè)經(jīng)濟(jì)實(shí)體所控制的股份，變?yōu)榭刂圃诠芾韺尤藛T的手中。在粵美的的管理層中，法人代表何享健通過美托持有了粵美的5．5％的股權(quán)(25％×22．19％)，持股2690萬股，按照2001年1月1日到6月30日期間每星期五的收盤價(jià)的算術(shù)平均值(13．02元)來計(jì)，市值達(dá)到3．5億余元。雖然目前我國的法人股不允許上市流通，但同股同權(quán)、同股同利必然是一個(gè)發(fā)展趨勢。

降低了信息不對稱的程度，減少了代理成本。管理層收購實(shí)現(xiàn)以后，以何享健為代表的粵美的管理層具有了雙重角色：從性質(zhì)上來說變原來的代理人為現(xiàn)在的委托人，但同時(shí)他們又在充分了解企業(yè)內(nèi)部的各類信息。雖然其他中小股東對粵美的的一些信息不是十分了解，從這個(gè)角度來說信息不對稱依然存在，但第一大股東能夠獲得充分的信息對整個(gè)股東集體來說已經(jīng)比原來進(jìn)步了。在這種情況下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了。

第三篇：外資并購內(nèi)資企業(yè)法律問題研究

外資并購內(nèi)資企業(yè)法律問題研究

【摘要】：隨著20世紀(jì)90年代跨國公司對華投資戰(zhàn)略的改變,跨國公司大舉進(jìn)入。如何處理外資與內(nèi)資的關(guān)系、外資大量并購是否會(huì)威脅到我國的國家安全和國家經(jīng)濟(jì)安全等問題在學(xué)界一直爭論不體。本文共分四部分,對外資并購內(nèi)資企業(yè)這一問題進(jìn)行探討。第一章對外資并購內(nèi)資企業(yè)的法律概念進(jìn)行解析和界定,并對外資并購內(nèi)資企業(yè)的模式進(jìn)行法律分析。同時(shí),從外資并購內(nèi)資企業(yè)的發(fā)展歷程中分析出其中存在的主要問題:(1)外資對我國地區(qū)和行業(yè)的壟斷問題。外資并購我國內(nèi)資企業(yè)最大的負(fù)面影響就是造成我國地區(qū)和行業(yè)壟斷,外資企業(yè)利用其雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力對我國實(shí)行大規(guī)模的地區(qū)性和行業(yè)性的并購,威脅到國家的產(chǎn)業(yè)安全,破壞了市場的競爭秩序。(2)內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)權(quán)不清晰問題。我國的內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)權(quán)比較混亂,存在內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體缺位或錯(cuò)位的問題。在我國,國務(wù)院代表國家行使內(nèi)資企業(yè)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán),國務(wù)院是通過各級國有資產(chǎn)管理部門實(shí)現(xiàn)其所有權(quán)的,因此,地方政府中除國有資產(chǎn)管理部門有決定外資并購內(nèi)資企業(yè)的處分權(quán)外,地方政府其他部門和內(nèi)資企業(yè)都無權(quán)決定內(nèi)資企業(yè)的并購問題。但是,在實(shí)際操作中往往是由內(nèi)資企業(yè)經(jīng)營者和企業(yè)的主管部門與外商進(jìn)行談判,這就引起了內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)權(quán)主體的混亂,不利于我國國有產(chǎn)權(quán)制度改革。(3)國有資產(chǎn)流失比較嚴(yán)重問題。在外資并購內(nèi)資企業(yè)過程中普遍存在著國有資產(chǎn)流失的問題,主要表現(xiàn)在三方面:第一,有些地方政府和內(nèi)資企業(yè)的經(jīng)營者由于引資心切,極易低估或漏估國有

資產(chǎn)的價(jià)值;第二,在產(chǎn)權(quán)交易中,由于資產(chǎn)評估不準(zhǔn)確而低估或漏估國有資產(chǎn)的價(jià)值;第三,被并購的內(nèi)資企業(yè)多數(shù)情況下未將商標(biāo)、專利、商譽(yù)等無形資產(chǎn)計(jì)入企業(yè)總價(jià)值中,導(dǎo)致我國許多馳名商標(biāo)、專利和商譽(yù)等無形國有資產(chǎn)的流失;第四,原內(nèi)資企業(yè)擁有的技術(shù)含量較高的勞動(dòng)力價(jià)值未記入企業(yè)總價(jià)值中,導(dǎo)致這部分國有資產(chǎn)的流失。其中,前兩種形式是國有資產(chǎn)的顯性流失,后兩種屬于隱形流失。(4)內(nèi)資企業(yè)并購后的整合問題。整合是指合并兩家公司的各要素使之成為一個(gè)整體。整合是并購成功的一個(gè)重要組成部分。①并購方在并購前對并購后的整合缺乏考慮或并購失敗,導(dǎo)致并購中的短期行為。(5)外資購買上市公司國有股后的有效退出問題。目前在我國證券市場上,上市公司的國有股還不能在市場上自由流通。并且外資在購買我國上市公司國有股并付清轉(zhuǎn)讓款12個(gè)月后才能轉(zhuǎn)讓所購股份。因此,雖然國家鼓勵(lì)外資并購上市公司國有股,但是外資購買國有股后不能流通,并且持股轉(zhuǎn)讓期限還受到限制,這對于外國投資者來說會(huì)產(chǎn)生一定風(fēng)險(xiǎn),在購買上市公司國有股后不能有效退出,同時(shí)也不利于我國引進(jìn)外資。(6)外資并購后內(nèi)資企業(yè)富余職工的有效安置問題?？鐕①?fù)殡S著裁減人員,造成失業(yè)率增加和社會(huì)不穩(wěn)定。跨國公司對我國內(nèi)資企業(yè)的并購,也存在著裁員和安置富余職工的問題。①據(jù)有關(guān)方面統(tǒng)計(jì),現(xiàn)階段我國內(nèi)資企業(yè)的富余人員占職工總數(shù)的20%至30%。(7)外資并購后債權(quán)人的保護(hù)問題。我國一些內(nèi)資企業(yè)存在大量的不良債務(wù),而國有商業(yè)銀行是內(nèi)資企業(yè)最大的債權(quán)人。外資在并購我國內(nèi)資企業(yè)時(shí),往往只并購內(nèi)資企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),而剝離其不良的資產(chǎn)和債務(wù),這就勢

必影響到內(nèi)資企業(yè)債權(quán)人的利益,尤其是可能造成商業(yè)銀行產(chǎn)生大量的呆帳、壞帳,不利于我國金融業(yè)的健康發(fā)展。第二章總結(jié)國外(包括美國和歐盟)關(guān)于外資并購的立法狀況,對歐美國家外資并購立法進(jìn)行比較研究。由此,對建立健全我國外資并購內(nèi)資企業(yè)法律規(guī)制體系產(chǎn)生重要的啟示作用。我國目前外資并購呈逐年上升趨勢,對外資并購的立法不斷完善,規(guī)范外國投資者在華的并購行為,對涉及國家利益和產(chǎn)業(yè)安全的行業(yè)禁止或限制外資進(jìn)入,有利于保護(hù)國家的產(chǎn)業(yè)安全和市場經(jīng)濟(jì)的有序發(fā)展。而歐美國家立法歷經(jīng)幾十年的發(fā)展完善,日臻成熟,對包括我國在內(nèi)的許多國家的外資并購立法都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響,值得我國學(xué)習(xí)和借鑒。歐美立法對我國的啟示主要有:第一,我國應(yīng)當(dāng)立足于目前的經(jīng)濟(jì)狀況和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),完善外資并購的法律和實(shí)施細(xì)則,構(gòu)建我國包括規(guī)制外資并購內(nèi)資企業(yè)在內(nèi)的外資并購法律規(guī)制體系。第二,對外資并購的審批和市場準(zhǔn)入等方面實(shí)行嚴(yán)格的限制。外資在實(shí)行“國民待遇”標(biāo)準(zhǔn)時(shí)也都有嚴(yán)于內(nèi)資的限制,完善我國的外資并購審批制度,不允許關(guān)系國家安全的外資并購,從而維護(hù)國家的產(chǎn)業(yè)安全,保護(hù)本國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。同時(shí)根據(jù)我國經(jīng)濟(jì)和政治利益的需要具體界定禁止和限制外資并購的領(lǐng)域,嚴(yán)把市場準(zhǔn)入關(guān)。第三,優(yōu)先考慮本國有關(guān)并購的競爭法和競爭政策,從而建立有效競爭的市場經(jīng)濟(jì)制度。第四,借鑒美國的以“實(shí)質(zhì)性減少競爭”(SLC)標(biāo)準(zhǔn)和歐盟的“嚴(yán)重妨礙有效競爭”(SIEC)標(biāo)準(zhǔn),并配套頒布專門的并購實(shí)體評估指南,從市場集中度、HHI級別、單邊效果與協(xié)同效果、具有抵銷并購反競爭效果的購買力、進(jìn)入的可能性、及時(shí)性和充分性、效率以及破產(chǎn)諸

多方面進(jìn)行綜合評估。第五,統(tǒng)一外資并購的實(shí)體法與程序法,從實(shí)體標(biāo)準(zhǔn)和程序性問題兩方面進(jìn)行立法。第六,采取事后司法審查型并購監(jiān)管制度,強(qiáng)化法院的干預(yù)力度。在充分發(fā)揮行政前置審查的同時(shí),為當(dāng)事人進(jìn)行司法救濟(jì)提供有效的渠道。第七,注重保護(hù)股東和債權(quán)人的利益。第三章從外資并購內(nèi)資企業(yè)的現(xiàn)狀這一現(xiàn)象出發(fā),從現(xiàn)象到本質(zhì),進(jìn)一步對我國外資并購內(nèi)資企業(yè)的現(xiàn)行立法進(jìn)行梳理和分析。第四章提出建立健全我國外資并購內(nèi)資企業(yè)法律規(guī)制體系的構(gòu)想。建立健全我國外資并購內(nèi)資企業(yè)法律規(guī)制體系,應(yīng)當(dāng)首先從宏觀方面對我國外資并購內(nèi)資企業(yè)的立法原則進(jìn)行界定,借鑒國外對外資并購的立法原則,構(gòu)建我國外資并購內(nèi)資企業(yè)的立法體系。其次,在宏觀方面外資并購內(nèi)資企業(yè)基本原則的指導(dǎo)下,本文從微觀方面試圖建立我國外資并購內(nèi)資企業(yè)的法律體系構(gòu)架,在此基礎(chǔ)上,提出健全我國外資并購的法律規(guī)制體系、完善相關(guān)法律制度的建議,使我國外資并購內(nèi)資企業(yè)能夠走上規(guī)范化、體系化的軌道。【關(guān)鍵詞】：外資并購內(nèi)資企業(yè)法律規(guī)制

【學(xué)位授予單位】：山西財(cái)經(jīng)大學(xué) 【學(xué)位級別】：碩士 【學(xué)位授予年份】：2009 【分類號】：D922.29 【目錄】：摘要6-9ABSTRACT9-13引言13-141外資并購內(nèi)資企業(yè)的基本問題分析14-231.1外資并購內(nèi)資企業(yè)的法律涵義分析14-151.1.1外資并購的概念141.1.2外資并購內(nèi)資企業(yè)的法律涵義和

特征14-151.2外資并購內(nèi)資企業(yè)的模式及其法律分析15-171.2.1外資并購非上市內(nèi)資企業(yè)的模式及其法律分析15-161.2.2外資并購上市內(nèi)資企業(yè)的模式及其法律分析16-171.3外資并購內(nèi)資企業(yè)的發(fā)展歷程及其主要問題分析17-231.3.1外資并購內(nèi)資企業(yè)的發(fā)展歷程17-201.3.2外資并購內(nèi)資企業(yè)的主要問題分析20-232國外關(guān)于外資并購的立法狀況及啟示23-292.1國外關(guān)于外資并購的立法狀況23-272.1.1英美法系國家的外資并購法律規(guī)制體系23-252.1.2大陸法系國家的外資并購法律規(guī)制體系25-272.2國外外資并購立法對我國的啟示27-292.2.1國外關(guān)于外資并購的立法比較27-282.2.2國外立法對我國的啟示28-293外資并購內(nèi)資企業(yè)現(xiàn)行立法分析29-393.1外資并購內(nèi)資企業(yè)的立法動(dòng)因29-303.1.1全球跨國并購發(fā)展趨勢的客觀要求293.1.2完善外資并購內(nèi)資企業(yè)法律體系的客觀要求29-303.1.3國家對外資并購內(nèi)資企業(yè)進(jìn)行法律監(jiān)管的實(shí)際需要303.2外資并購內(nèi)資企業(yè)的立法狀況30-393.2.1外資并購內(nèi)資企業(yè)法律政策的演變30-313.2.2外資并購內(nèi)資企業(yè)立法的現(xiàn)狀31-363.2.3外資并購內(nèi)資企業(yè)立法的不足36-394建立健全外資并購內(nèi)資企業(yè)法律制度的構(gòu)想39-574.1外資并購內(nèi)資企業(yè)立法的指導(dǎo)思路和基本原則39-424.1.1外資并購內(nèi)資企業(yè)立法的指導(dǎo)思路39-404.1.2外資并購內(nèi)資企業(yè)立法的基本原則40-424.2建立健全外資并購內(nèi)資企業(yè)法律制度的具體構(gòu)想42-574.2.1完善外資并購內(nèi)資企業(yè)的投資準(zhǔn)入制度42-444.2.2完善《反壟斷法》44-464.2.3建立健全國家經(jīng)濟(jì)安全防范法律制度46-494.2.4建立外資并購內(nèi)資企業(yè)的基本法律制度49-504.2.5建立健全防止國有

資產(chǎn)流失的相關(guān)法律制度50-544.2.6完善上市內(nèi)資企業(yè)的信息披露制度54-554.2.7完善社會(huì)保障體系55-57結(jié)論57-58參考文獻(xiàn)58-61致謝61-62攻讀碩士學(xué)位期間發(fā)表的論文62-63

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第四篇：淺論上市公司反收購法律問題—初稿

淺論上市公司反收購法律問題

①

一、上市公司反收購涉及的有爭議的理論問題

（一）、關(guān)于反收購決定權(quán)的歸屬

上市公司收購，是指為取得上市公司的控制權(quán)，而在證券市場上購買上市公司有議決權(quán)股票的行為。其股票被收購的上市公司稱為“目標(biāo)公司”。

在目標(biāo)公司實(shí)施反收購行動(dòng)時(shí)，首先遇到的一個(gè)問題就是目標(biāo)公司反收購的決定權(quán)問題。一種觀點(diǎn)認(rèn)為目標(biāo)公司經(jīng)營者有權(quán)采取反收購措施，理由主要是：

①目標(biāo)公司董事會(huì)采取反收購措施是董事會(huì)對公司忠實(shí)義務(wù)的內(nèi)在要求。根據(jù)忠實(shí)義務(wù)，董事必須以合理地認(rèn)為是符合公司最佳利益的方式行事，以最大限度地保護(hù)和實(shí)現(xiàn)公司利益作為衡量自己執(zhí)行董事職務(wù)的標(biāo)準(zhǔn)，作為其決策最基本的出發(fā)點(diǎn)。因此，只要目標(biāo)公司董事有充足的理由認(rèn)為收購不符合公司的最佳利益，董事會(huì)就有權(quán)采取反收購措施進(jìn)行抵制。

②目標(biāo)公司股東由于自己時(shí)間、精力及專業(yè)技能的不足，往往對公司的經(jīng)營狀況、發(fā)展前景等均不甚了解，與有備而來的收購者相比，在談判中明顯處于劣勢。而且人數(shù)眾多的股東根本無法形成一個(gè)與收購者討價(jià)還價(jià)的整體力量，因此，目標(biāo)公司股東有必要借助董事會(huì)，利用目標(biāo)公司管理層的信息、專業(yè)技能及其所聘請的反收購專家，由目標(biāo)公司董事會(huì)作為股東股份的拍賣人，為股東的份尋找最高的報(bào)價(jià)。

③目標(biāo)公司董事會(huì)有權(quán)，甚或是有義務(wù)采取反收購措施是基于公司的社會(huì)責(zé)任。如果董事會(huì)合理地認(rèn)為一項(xiàng)出價(jià)收購將嚴(yán)重?fù)p害非股東的利益相關(guān)者，例如收購成功將導(dǎo)致公司解體、工人大量失業(yè)，地方政府稅收劇減等等，董事會(huì)則有權(quán)采取反收購措施，盡管該種措施會(huì)限制股份的自由轉(zhuǎn)讓。

另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為，目標(biāo)公司經(jīng)營者無權(quán)采取反收購措施，理由主要是： ①目標(biāo)公司經(jīng)營者是由股東選任的，其任務(wù)在于負(fù)責(zé)公司業(yè)務(wù)的執(zhí)行，無權(quán)決定由誰來控制公司。②證券市場為股東提供了足資參考的大量信息，股東完全可以自己處理股份的轉(zhuǎn)讓事宜，不需要借助經(jīng)營者的幫助。因此，即使公司章程并未載明，也可推知股東不會(huì)將自己股份的轉(zhuǎn)讓權(quán)授予經(jīng)營者。目標(biāo)公司經(jīng)營者無權(quán)阻止股東自行決定以何種條件，以及向誰出售股份。

③目標(biāo)公司經(jīng)營者固有的自我利益與公司利益和股東利益之間存在不可調(diào)和和難以避免的沖突，在這種情況下，期望經(jīng)營者以客觀中立的態(tài)度來對待收購是不可能的，因此，如果將反收購的決定權(quán)賦予目標(biāo)公司經(jīng)營者，那么可能會(huì)導(dǎo)致該權(quán)利的濫用。

（二）、關(guān)于公司收購的價(jià)值評判

對公司收購不同的價(jià)值評判會(huì)影響各國收購立法在反收購問題上的立場。但對公司收購究竟應(yīng)該持什么樣的態(tài)度，至今仍沒有定論。

對公司收購持肯定態(tài)度的人則認(rèn)為，公司收購?fù)ㄟ^撤換經(jīng)營不善的管理人員，可以有效地解決因公司的“所有”與“控制”的分離而產(chǎn)生的公司經(jīng)營者缺乏監(jiān)用的問題。這種觀點(diǎn)認(rèn)為公司的經(jīng)營效 1 率會(huì)真實(shí)地反應(yīng)在股票價(jià)格上，因此，一個(gè)公司的經(jīng)營者如果缺乏經(jīng)營效率，那么這個(gè)公司的股份就不能反應(yīng)該公司的直正潛力，其所經(jīng)營的公司就很可能成為公司收購的對象。這種潛在的威脅，是對公司經(jīng)營者極好的監(jiān)督，它促使公司收購的對象。這種潛在努力地提高公司的經(jīng)營效率，從而使公司財(cái)產(chǎn)產(chǎn)生更大的價(jià)值，為公司股東創(chuàng)造更多的利益。因此，對公司收購持肯定態(tài)度的人認(rèn)為應(yīng)當(dāng)盡量限制目標(biāo)公司經(jīng)營者采取反收購措施。因?yàn)榉词召徯袆?dòng)不僅會(huì)使目標(biāo)公司股東失去獲得收購溢價(jià)的機(jī)會(huì)，更重要的是會(huì)損害公司收購這種外部監(jiān)督機(jī)制的良好效用。

對公司收購持否定態(tài)度的人認(rèn)為，上述公司的收購的外部監(jiān)督理論應(yīng)當(dāng)受到質(zhì)疑。

第一，上述外部監(jiān)督論是以收購人能夠發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公司經(jīng)營者的無效率或低效率為前提的，但在實(shí)踐中收購人能否獲得評價(jià)目標(biāo)公司無效率或低效率的充分信息尚存在問題。

第二，外部監(jiān)督論以公司的經(jīng)營效率會(huì)在股票價(jià)格上得到真實(shí)的反映作為判斷標(biāo)準(zhǔn)，但實(shí)踐中股票價(jià)格往往受多種因素的影響，并不能總是真實(shí)地反映經(jīng)營者的經(jīng)營效率。

第三，根據(jù)公司收購的外部監(jiān)督論，目標(biāo)公司應(yīng)該是那些經(jīng)營無效率或低效率的公司，但事實(shí)上由于融資手段的發(fā)展，不少管理有方的大公司也常常成為收購的對象。基于上述理由，對公司收購持否定論者并不認(rèn)為經(jīng)營者會(huì)因公司收購而受到有效的監(jiān)督。相反，公司收購卻會(huì)使經(jīng)營者缺乏安全感，結(jié)果是“經(jīng)營者為了股東滿意，也為了免遭收購，重視短期利益，忽視長期發(fā)展，從而使公司走入惡性的循環(huán)?！币虼?，否定論者贊成目標(biāo)公司經(jīng)營者采取反收購行動(dòng)來防止或失收購者的收購計(jì)劃。

二、上市公司反收購的措施

目標(biāo)公司在被敵意收購時(shí)，并不是只能束手就擒、坐以待斃，而是可以采取多種方式反擊敵意收購，在目前的政策環(huán)境下，至少可以有以下一些反收購策略：

一、相互持股。中國目前的法律并沒有禁止上市公司間相互持股，因此上市公司可以通過與比較信任的公司達(dá)成協(xié)議，相互持有對方股份，并確保在出現(xiàn)敵意收購時(shí)，不將手中的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，以達(dá)到防御敵意收購的目的。

二、分期分級董事會(huì)制度。實(shí)行分期分級董事會(huì)制度，有利于維護(hù)公司董事會(huì)的穩(wěn)定，從而起到抵御敵意收購的作用。中國《公司法》和《上市公司章程指引》中沒有禁止分期分級董事會(huì)制度，而是把是否執(zhí)行分期分級董事會(huì)制度的權(quán)利交給上市公司董事會(huì)和股東大會(huì)。而且，還在一定程度上鼓勵(lì)董事會(huì)的穩(wěn)定，如《公司法》第115條規(guī)定“董事任期由公司章程規(guī)定，但每屆任期不得超過三年。董事任期屆滿，連選可以連任。董事在任期屆滿前，股東大會(huì)不得無故解除其職務(wù)。”

三、董事任職資格審查制度。前已述及，中國現(xiàn)有的法律法規(guī)在一定程度上鼓勵(lì)董事會(huì)的穩(wěn)定。因此，通過授權(quán)董事會(huì)對董事任職資格進(jìn)行審查，可以作為反收購策略被采用。

四、超多數(shù)條款?，F(xiàn)行的《公司法》和《上市公司章程指引》鼓勵(lì)超多數(shù)條款。如《公司法》第106條規(guī)定：“股東大會(huì)對公司合并、分立或解散公司作出決議，必須經(jīng)出席會(huì)議的股東所持表決權(quán)的2/3以上通過”，第107條規(guī)定：“修改章程必須經(jīng)出席股東大會(huì)的股東所持表決權(quán)的2/3以上通過”。

五、降落傘計(jì)劃。降落傘計(jì)劃，包括金降落傘計(jì)劃：目標(biāo)企業(yè)與高層管理人員為防止敵意并購而訂閱的雇用合同，內(nèi)容一般是若本公司被并購而高層管理人員被解職時(shí)，公司必須立即無條件支付巨額解職費(fèi)或退休金、股權(quán)收入或額外津貼；銀降落傘計(jì)劃：對中層管理人員提供的比金降落傘稍差的同類保障；錫降落傘計(jì)劃：對企業(yè)職工提供的比銀降落傘又差一等的同類保障。降落傘計(jì)劃的實(shí)施將會(huì)使目標(biāo)企業(yè)面臨巨額現(xiàn)金支付，足令并購者望而卻步。②

目前，中國相關(guān)法律只對管理層和職工退養(yǎng)制定了最低標(biāo)準(zhǔn)，沒有制定最高標(biāo)準(zhǔn)，因此，降落傘法可以作為一個(gè)防范敵意收購的辦法，打消收購者的收購意圖。

六、資產(chǎn)收購和剝離。通過收購不好的資產(chǎn)或?qū)⒁齺硎召徴叩膬?yōu)質(zhì)資產(chǎn)出售來對收購者進(jìn)行反擊是國外反收購戰(zhàn)常用的方法。近期出臺(tái)的《上市公司收購管理辦法》沒有完全禁止這一反收購策略，2 但是只將其限制于經(jīng)營困難的公司。而經(jīng)營困難的公司往往無能力使用這一策略，因而這一策略實(shí)際上基本不適用于中國上市公司的反收購。

七、邀請“白衣騎士”。白衣騎士指的是在敵意并購發(fā)生時(shí)，目標(biāo)公司的友好人士或公司作為第三方出面來解救目標(biāo)公司、驅(qū)逐敵意收購者。如果對敵意收購者不滿意，上市公司可以向滿意的合作方發(fā)出邀請，參與收購戰(zhàn)。從目前的法規(guī)看，中國證券市場管理者還是比較傾向于這種反收購策略的，③因?yàn)檫@將帶來收購競爭，有利于保護(hù)全體股東的利益。這是一般目標(biāo)公司常用的反并購策略。

八、法律訴訟。通過發(fā)現(xiàn)收購方在收購過程中存在的法律缺陷，提出司法訴訟，是反收購戰(zhàn)的常用方式。這種訴諸法律的反收購措施其實(shí)在中國證券市場上并不陌生，方正科技的前身延中實(shí)業(yè)于1994年就曾采用過類似策略。雖然延中的反收購策略最終沒有成功，但其做法無疑是正確的，只是由于當(dāng)時(shí)的政策環(huán)境尚不成熟而未能取得應(yīng)有的效果?，F(xiàn)在，隨著兩辦法及相關(guān)法律法規(guī)出臺(tái)，違法收購將會(huì)得到有效制止，合法的反收購行動(dòng)將會(huì)得到保護(hù)。

三、關(guān)于敵意收購和反收購

根據(jù)目標(biāo)公司經(jīng)營者與收購者的合作態(tài)度進(jìn)行的劃分，收購分為友好收購和反收購。友好收購是得到了目標(biāo)公司經(jīng)營者合作的收購。收購者往往在事前已經(jīng)征得了目標(biāo)公司經(jīng)營者的同意，使其與收購者密切合作，積極勸導(dǎo)本公司的股東向收購者出售股份。敵意收購是指目標(biāo)公司經(jīng)營者拒絕與收購者合作的收購。敵意收購中目標(biāo)公司經(jīng)營者經(jīng)常采取反收購措施來阻礙收購的順利完成。敵意收購?fù)ǔＪ侵咐@過目標(biāo)公司董事會(huì)，以高于市場價(jià)格，直接向股東招標(biāo)的行為。雖然以該種形式對上市公司進(jìn)行收購時(shí)，收購公司一般公開地向目標(biāo)公司全體股東發(fā)出要約，承諾以某一特定價(jià)格購買一定比例或數(shù)量的目標(biāo)公司的股份，但由于在收購公司作出收購決議之前并未征得目標(biāo)公司的同意或與目標(biāo)公司達(dá)成協(xié)議，因此，收購公司惡意收購目標(biāo)公司的意圖還是較為明顯的。我國的《證券法》規(guī)定有“強(qiáng)制公開收購”制度，即規(guī)定當(dāng)收購公司持有目標(biāo)公司股份達(dá)到一定比例，可能操縱目標(biāo)公司的董事會(huì)并因而對股東權(quán)益產(chǎn)生影響時(shí)，收購公司即負(fù)有對目標(biāo)公司所有股東發(fā)出收購要約，以購買股東手中持有的目標(biāo)公司股份的強(qiáng)制性義務(wù)。依該法，強(qiáng)制公開收購的發(fā)動(dòng)比例為30%。收購公司在達(dá)此比例之前，也可以自由發(fā)動(dòng)公開收購，只是須先履行行政法規(guī)關(guān)于報(bào)告、公告的程序規(guī)定?？梢?，惡意收購雖然沒有經(jīng)過目標(biāo)公司的同意，但是只要符合法律的規(guī)定，仍是允許的。采用公開收購要約形式實(shí)現(xiàn)公司收購，一般經(jīng)由三種途徑：

1、現(xiàn)金收購股權(quán)式（cash tender offer）,以現(xiàn)金來買股票；

2、交換收購股權(quán)式（exchange tender offer）,以收購公司的股票及其他證券交換目標(biāo)公司的股票；

3、現(xiàn)金收購股權(quán)及可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股收購（cash tender offer & convertible preferred stock merger），一并使用現(xiàn)金或證券來交換目標(biāo)公司的股票，也稱作混合收購。

要約收購的具體程序主要包括以下幾個(gè)方面：

1、聘請顧問，找到一家證券公司，幫助挑選購買的對象。由于這一程序直接關(guān)系到收購公司對于目標(biāo)公司的選定問題，對于最后的成功與否具有至關(guān)重要的影響，因此，在這個(gè)環(huán)節(jié)需要保密。

2、進(jìn)行試探性收購。首先收購少量的股票，看看股民的反應(yīng)程度。以少量收購的方式進(jìn)行試探可以防止股市的波動(dòng)，不至于破壞國家金融秩序的穩(wěn)定。

3、進(jìn)一步收購。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)占有一家上市公司已發(fā)行股份的5%時(shí)，就必須在事實(shí)發(fā)生之日起3日內(nèi)向證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)和證券交易所作出書面報(bào)告，通知上市公司，在報(bào)紙上予以公告，以后每增加或減少5%都要公告。

4、報(bào)送收購報(bào)告（在發(fā)出收購要約之前進(jìn)行）給證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、證券交易所和上市公司。

5、發(fā)出收購要約。根據(jù)我國《證券法》的有關(guān)規(guī)定，當(dāng)持有者持有股票已達(dá)到上市公司發(fā)行股票的30%時(shí)，才可發(fā)出要約。同時(shí)必須通知所有股東，除非經(jīng)國務(wù)院、證監(jiān)會(huì)同意。

6、收購的確認(rèn)。持有者持有上市公司已發(fā)行股份的75%時(shí)，收購就成功。如果持有股份已達(dá)到90%，3 為了保護(hù)持有10%股份的中小股東的利益，必須無條件接受剩余10%的股份。

7、在收購?fù)瓿?5日內(nèi)，向證監(jiān)會(huì)報(bào)告。

四、我國上市公司反收購的立法與實(shí)踐

根據(jù)我國《公司法》第103條的規(guī)定，公司合并、分立、解散和清算等事項(xiàng)由股東大會(huì)決定，董事會(huì)僅能擬訂相應(yīng)的方案報(bào)股東大會(huì)審議?？梢?，我國有關(guān)公司合并的提議權(quán)屬于董事會(huì)，而決定權(quán)則屬股東大會(huì)。如果我們把公司合并視為公并視為公司收購可能導(dǎo)致的結(jié)果，那么可以由《公司法》關(guān)于合并的規(guī)定中推論出，我國對反收購決定權(quán)的歸屬所采取的是股東大會(huì)決定模式。根據(jù)我國《公司法》第59條和第123條的規(guī)定：董事、經(jīng)理應(yīng)當(dāng)遵守公司章程，忠實(shí)履行職責(zé)，維護(hù)公司利益，不得利用在公司的地位和職權(quán)為自己謀取私利，不得利用在公司的地位和職權(quán)收受賄賂或者其他非法收入?？梢姡覈痉ㄒ?guī)定了董事和經(jīng)理等高級管理人員的誠信義務(wù)。因此，目標(biāo)公司經(jīng)營者采取反收購措施的，應(yīng)當(dāng)受其對公司誠信義務(wù)的限制。

我國1993年發(fā)生的“寶延事件”拉開了中國上市公司收購的序幕，也揭開了我國上市公司收購與反收購的歷史。延中公司在寶安公司發(fā)布持股16%的公告后，即明確表示不排除采取反收購行動(dòng)的可能，并聘請了香港寶源投資公司作反收購顧問。事實(shí)上廷中公司在整個(gè)事件中采取了一系列宣傳、經(jīng)濟(jì)及法律等方面的反收購措施。在所有這些措施中，直正阻礙寶安公司收購進(jìn)程的還是法律措施，在寶安上海公司公告已持有16%的延中股份的第2天，延中公司總經(jīng)理就在上海法律界、理論界、金融界部分人士舉行的《證券法》（草案）研討會(huì)上，對寶安上海公司的做法提出三大疑問：第一，9月29日，寶安上海公司已持有廷中股票的4.56%,，按照5%就要申報(bào)的規(guī)定，它只能再買0.5%，然而9月30日集合競價(jià)時(shí)，寶安上海公司一筆就購進(jìn)延中股票342萬股，如此跳過5%公告后必須2%、2%分批購進(jìn)的規(guī)定，一下子達(dá)到16%，是否犯規(guī)？第二，既然寶安上海公司9月30日實(shí)際已購得479萬余股，當(dāng)日公告時(shí)為何只籠統(tǒng)說5%以上，不具體講明持股數(shù)？第三，據(jù)了解，寶安上海公司注冊資本1000萬元，它光買延中股票用了6000萬元。國家明確規(guī)定，信貸資金、違章拆借資金不得買賣股票，不知寶安上海公司買這么多延中股票的資金來自何處？其后則主要圍繞寶安上海公司5%的股權(quán)是否合法及是否存在聯(lián)手操縱行為兩個(gè)方面做文章。延中公司認(rèn)為，寶安上海公司持有18%的延中股份中除5%以外，其除部分者是不合規(guī)范取得的，因此，拒絕寶安公司召開臨時(shí)股東大會(huì)的提議，并且進(jìn)一步采取了兩項(xiàng)措施：第一，向國務(wù)院證監(jiān)委和中國證監(jiān)會(huì)發(fā)出緊急報(bào)告，請求對此事進(jìn)行查處；第二，通過法律訴訟程序維護(hù)公司利益。后經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)調(diào)查，1993年29日，寶安上海公司持有延中股票為4.56%，另兩家寶安集團(tuán)的子公司分別持有4.52%和1.57。9月30日，寶安集團(tuán)上述兩家子公司將其持有的延中股票中的114.77萬股賣給了寶安上海公司，24.60萬股賣給了其他股民。證監(jiān)會(huì)認(rèn)為，寶安上海公司通過在股市上買入延中股票的過程中存在嚴(yán)重違規(guī)行為。1022日，證監(jiān)會(huì)作出如下處理：①寶安上海公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)持有的19.8%延中股票有效；②寶安上海公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)9月30日社會(huì)公眾的24.60萬股延中股票所獲得的利潤歸延中公司所有；③對未按規(guī)定履行有關(guān)文件和信息的報(bào)告、④公開公布義務(wù)的寶安上海公司給予警告處分，罰款人民幣100萬元，對其關(guān)聯(lián)企業(yè)給予警告處分。

由于寶安上海公司并未發(fā)出收購要約，并在多種城合對其收購意圖加以掩飾或否認(rèn)，因而對其大量購買股份的行為是否構(gòu)成收購存在不同看法。這樣，延中的反收購措施是否真正地構(gòu)成反收購自然也是意見不一。但有一點(diǎn)很明確，即寶延事件之后，許多上市公司對反收購問題給予了高度的重視，采取了一系列相應(yīng)的反收購預(yù)防措施，比如實(shí)行員工內(nèi)部持股計(jì)劃，通過配送股推出金融新品種（如可轉(zhuǎn)換債券等）增大股本等，但最普遍采用的是在公司章程中增訂反收購條款，如董事會(huì)改選人數(shù)的限制、公司回購股份等。這方面我國最典型的安例是大港油田入主愛使股份受阻。1998年，大港油田看中了愛使股份的發(fā)展?jié)摿?，遂由其下屬的“煉達(dá)”、“重油”、“港聯(lián)”三家關(guān)聯(lián)企業(yè)投巨資收購愛使股份9.001%，已成為愛使第一大股東，但當(dāng)其準(zhǔn)備進(jìn)一步增持股份入主愛使股份時(shí)，卻由于愛使股份的 4 公司的章程第67條規(guī)定：單獨(dú)或合并持有公司有表決權(quán)股份總數(shù)10%（不含投票代理權(quán)）以上并持有時(shí)間達(dá)半年以上的股東，如要推派代表進(jìn)入董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)的，應(yīng)在股東大會(huì)召開前20日書面向董事會(huì)提出，并提供有關(guān)材料。大港油田拒之于愛使股份的董事會(huì)大門之外，其下屬三家關(guān)聯(lián)企業(yè)投巨資

⑤收購換來的只是半年等待權(quán)利，教訓(xùn)深刻。

五、關(guān)于完善反收購的對策與建議

通過發(fā)現(xiàn)收購方在收購過程中存在的法律缺陷，提出司法訴訟，是反收購戰(zhàn)的常用方式。隨著兩辦法及相關(guān)法律法規(guī)出臺(tái)，違法收購將會(huì)得到有效制止，合法的反收購行動(dòng)將會(huì)得到保護(hù)。

在目前的市場狀況下，監(jiān)管層在上市公司收購戰(zhàn)中總體上是傾向于收購方的，即監(jiān)管層希望在上市公司反收購方面仿效英國的“股東大會(huì)決定權(quán)模式”。新出臺(tái)的《上市公司收購管理辦法》和《上市公司股東持股變動(dòng)信息披露管理辦法》體現(xiàn)了這一思想。但盡管如此，隨著我國證券市場的健全和發(fā)展，我國上市公司收購中的反收購問題會(huì)日漸突出，上述《公司法》中與反收購相關(guān)的幾個(gè)條文顯然不能適應(yīng)對目標(biāo)公司反收購行動(dòng)進(jìn)行全面規(guī)制的需要，因此，我認(rèn)為，我國收購立法應(yīng)對目標(biāo)公司的反收購行動(dòng)給予足夠的重視，盡早建立和完善相關(guān)立法。對此，提出如下幾點(diǎn)建議：

第一、應(yīng)當(dāng)將把反收購的決定權(quán)賦予目標(biāo)公司股東，而不是目標(biāo)公司經(jīng)營者，以保障目標(biāo)公司股東自由轉(zhuǎn)讓股份的權(quán)利。

第二、鑒于我國目前投資者投資經(jīng)驗(yàn)不足，缺乏自我保護(hù)意識的現(xiàn)狀，應(yīng)當(dāng)規(guī)定目標(biāo)公司董事就收購向目標(biāo)公司股東提出意見和建議并提供有關(guān)材料的義務(wù)，使目標(biāo)公司股東能在充分了解有關(guān)信息的基礎(chǔ)上做出的是否出信售自己股份的決定。

第三、應(yīng)當(dāng)允許目標(biāo)公司經(jīng)營者在面臨收購時(shí)尋找收購競爭者的反收購行動(dòng)，因?yàn)橹灰繕?biāo)公司經(jīng)營者對收購競爭者和原收購者保持中立，那么這種尋找“白衣騎士”的反收購行動(dòng)并沒有也不會(huì)剝奪目標(biāo)公司股東就是否接受要約做出決定的權(quán)利和機(jī)會(huì)。相反，還可能為公司股東帶來更大的利益。

第四、應(yīng)當(dāng)明確目標(biāo)公司經(jīng)營者在反收購行動(dòng)中對目標(biāo)公股東的誠信義務(wù)，因?yàn)閷镜恼\信義務(wù)與對股東的誠信義務(wù)畢竟不能等同。目標(biāo)公司股東做為與收購關(guān)系最為密切的利害關(guān)系人，有權(quán)利要求目標(biāo)公司經(jīng)營者對其負(fù)有誠信義務(wù)。

六、總結(jié)

本人對于反收購法律上知識的了解程度有限，就以上論點(diǎn)淺談了對上市公司反收購的法律問題，隨著時(shí)代的發(fā)展，從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化為市場經(jīng)濟(jì)，隨著立法的完善，對于反收購的立法也會(huì)逐漸地有序地成熟，這方面的知識會(huì)增多，法律問題也會(huì)更加完善，到時(shí)在這方面的問題也能更完美的解決。

注釋： ①陳關(guān)萍：《證券與金融》，匯西出版社，2000； ②顧文英：《上市公司若干法律問題研究》，匯南出版社，1999； ③顧國仁：《上市公司若干用詞注釋》，實(shí)驗(yàn)出版社，1997； ④吳梅英：《中國股市收購第一案—寶延事件》，載證券報(bào)； ⑤朱明達(dá)：《企業(yè)集團(tuán)法理研究》，公證出版社，1995

參考文獻(xiàn)：

1、張巖主編：《兼并**》，群眾出版社1995年版；

2、張舫：《公司收購法律制度研究》，法律出版社1998年版；

3、劉澄清：《公司并購法律實(shí)務(wù)》，法律出版社1998年版；

4、官以德：《上市公司收購的法律透視》，人民法院出版社1999年版；

5、劉俊海：《股份有限公司股東權(quán)的保護(hù)》，法律出版社1997年版；

6、陸風(fēng)雷：《西方新一輪企業(yè)兼并熱潮：特點(diǎn)與原因》．載中國證券報(bào)；

7、湯欣：《公司治理與上市公司收購》中國人民大學(xué)出版社；

8、張亞蕓：《公司并購法律制度》中國經(jīng)濟(jì)出版社；

9、馬強(qiáng) 王軼：《公司法理與購并運(yùn)作》人民法院出版社。

第五篇：外資并購國內(nèi)企業(yè)涉及的反壟斷法律問題

外資并購國內(nèi)企業(yè)涉及的反壟斷法律問題

鄭惠

一、當(dāng)前外資并購壟斷國內(nèi)企業(yè)的特點(diǎn)和做法

諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者喬治?斯蒂格勒在論文《通向壟斷和寡頭之路——兼并》中說：“一個(gè)企業(yè)通過兼并其競爭對手的途徑成為巨型企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)史上的一個(gè)突出現(xiàn)象。”

目前，跨國公司對華投資的方式出現(xiàn)了一些新特點(diǎn)。主要是從合資、合作到獨(dú)資建廠，再大舉并購我國發(fā)展?jié)摿^大的優(yōu)秀企業(yè)?！氨仨毥^對控股、必須是行業(yè)龍頭企業(yè)、預(yù)期收益必須超過15％”這三個(gè)“必須”是一些跨國公司目前在華并購戰(zhàn)略的基本要求。一些跨國公司認(rèn)為，現(xiàn)在是收購中國企業(yè)的最好時(shí)機(jī)，收購價(jià)格正像中國的勞動(dòng)力一樣，比歐美低得太多；還可以利用中國企業(yè)原有的銷售網(wǎng)絡(luò)、原材料和能源供給渠道以及品牌，再加上外商的資本和技術(shù)就可以逐步實(shí)現(xiàn)壟斷中國市場的目標(biāo)。目前，國際啤酒巨頭已把中國啤酒企業(yè)和市場瓜分的差不多了；可口可樂通過品牌戰(zhàn)略，已在我國飲料市場占有70％的份額；寶潔在中國的公司除上海沙宣是合資企業(yè)外，其余9家已全部獨(dú)資；歐萊雅只用50天就整合了中國護(hù)膚品牌“小護(hù)士”；我國大型超市的80％以上已被跨國公司納入囊中。近年來，跨國公司已開始大舉進(jìn)軍我國大型制造業(yè)，并購重點(diǎn)直奔我國工業(yè)機(jī)械業(yè)、電器業(yè)等領(lǐng)域的骨干企業(yè)、龍頭企業(yè)。

跨國公司對于中國企業(yè)的并購?fù)瓿珊?，往往有兩種做法，一是終止企業(yè)運(yùn)營，以達(dá)到消滅競爭對手獲取國內(nèi)市場份額的目的；二是把并購獲得的企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)槠湎聦俚募庸て髽I(yè)，作為跨國公司全球生產(chǎn)鏈條上的一個(gè)環(huán)節(jié)，“既沒有知識產(chǎn)權(quán)，也沒有核心技術(shù)?！?/p>

面對如此嚴(yán)峻的外資壟斷趨勢，消極地抵制外商來華并購是錯(cuò)誤的，而是要立法規(guī)范，主要針對以壟斷我國市場為目標(biāo)的惡意并購行為，要采取有效的防范措施和制裁手段。

二、我國有關(guān)外資反壟斷法立法狀況及問題

1980年，在國務(wù)院發(fā)表的《關(guān)于開展和保護(hù)社會(huì)主義競爭的暫行規(guī)定》，首次提出了“反壟斷”的觀點(diǎn)。1993年出臺(tái)的《反不正當(dāng)競爭法》第6條、第7條、第15條等規(guī)定，由于缺乏可操作性，對于遏制各種壟斷行為的蔓延并沒有起到顯著的作用。

1997年12月頒布的《中華人民共和國價(jià)格法》第14條規(guī)定，經(jīng)營者不得“相互串通，操縱市場價(jià)格，損害其他經(jīng)營者或者消費(fèi)者的合法權(quán)益?！?/p>

1999年8月通過的《中華人民共和國招標(biāo)投標(biāo)法》也有禁止串通投標(biāo)招標(biāo)的規(guī)定。

2003年3月7日我國對外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部、國家稅務(wù)總局、國家工商行政管理總局和國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布的《外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》對外資并購創(chuàng)設(shè)了相對完善的反壟斷審查機(jī)制。上述規(guī)定表明立法部門對外資并購可能引發(fā)的壟斷問題給予了高度重視。

2004年5月，國家工商行政管理總局公平交易局反壟斷處公布的《在華跨國公司限制競爭行為表現(xiàn)及對策》。2006年召開的兩會(huì)期間，國家統(tǒng)計(jì)局局長和全國工商聯(lián)向全國政協(xié)提交議案：呼吁防范跨國公司壟斷性并購中國企業(yè)。溫家寶總理在政府工作報(bào)告中也明確指出“在擴(kuò)大開放中重視維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全?！?2006年8月初，中國政府高層官員舉行了一次前所未有的會(huì)議，試圖打破持續(xù)一年之久的僵局，即是否批準(zhǔn)美國私人股本公司凱雷集團(tuán)(CarlyleGroup)對中國徐工機(jī)械有爭議的收購交易。

2006年8月8日，六部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，《規(guī)定》中特別將反壟斷問題設(shè)立了一章，專門提出應(yīng)向商務(wù)部和國家工商行政管理總局報(bào)告，由上述機(jī)構(gòu)決定是否批準(zhǔn)并購。但有關(guān)人士就上述規(guī)定的可操作性提出了質(zhì)疑，認(rèn)為此規(guī)定大大增加了上述兩部門的工作量，兩部門是否能及時(shí)作出準(zhǔn)確的回應(yīng)令人擔(dān)憂。

總體而言，目前我國的反壟斷法還停留在部委規(guī)章的層面，而且很多規(guī)定僅反映了政府意向，不具有操作性。這些法律制度存在的問題主要包括：

1、尚未形成一個(gè)系統(tǒng)和完整的反壟斷體系

反壟斷法在反對私人壟斷方面至少應(yīng)當(dāng)規(guī)定三個(gè)方面的任務(wù)：禁止壟斷協(xié)議、禁止濫用市場支配地位、控制企業(yè)合并。這三個(gè)方面也被稱為反壟斷法實(shí)體法的三大支柱。但是，中國現(xiàn)行反壟斷法在這三個(gè)方面都沒有完善的規(guī)定。

2、對濫用行政權(quán)力限制競爭的行為制裁不力

中國當(dāng)前政企不分的情況尚未徹底改變，中國舊經(jīng)濟(jì)體制下的行政壟斷行為目前仍然很嚴(yán)重。

3、缺乏獨(dú)立的和權(quán)威的反壟斷執(zhí)法機(jī)關(guān)

反壟斷法與其他法律制度不同，要求執(zhí)法機(jī)關(guān)具有相當(dāng)大的獨(dú)立性和足夠大的權(quán)威性。特別是行政性限制競爭的案件，往往有著盤根錯(cuò)節(jié)的復(fù)雜關(guān)系，調(diào)查難度大，如果反壟斷法的主管機(jī)關(guān)沒有相當(dāng)大的獨(dú)立性和權(quán)威性，它的審案工作就會(huì)受到其他行政部門的干擾和影響，不利于依法作出裁決。

三、關(guān)于《反壟斷法》規(guī)范外資并購的立法建議

針對上述我國反壟斷法律體系存在的問題，筆者認(rèn)為應(yīng)從以下幾方面完善我國的《反壟斷法》立法：

1、慎重考慮反壟斷法適用除外規(guī)定

對自然壟斷行業(yè)，在科學(xué)技術(shù)突飛猛進(jìn)的今天，許多過去屬于壟斷的領(lǐng)域，現(xiàn)在已經(jīng)喪失了其存在的基礎(chǔ)。我國的反壟斷法應(yīng)當(dāng)是全面的、適用于所有行業(yè)的。

2、建立符合我國國情的反壟斷執(zhí)法體制

發(fā)達(dá)國家在市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中都依法建立了獨(dú)立的有權(quán)威的反壟斷執(zhí)法機(jī)構(gòu)，并由法律規(guī)定了這些機(jī)構(gòu)執(zhí)行反壟斷法的專門職權(quán)及工作程序，以確保其獨(dú)立行使職權(quán)，保證反壟斷法能夠得到嚴(yán)格和統(tǒng)一的實(shí)施。我國應(yīng)當(dāng)借鑒這一做法，通過反壟斷法立法建立一個(gè)有效的、有極高獨(dú)立性和極大權(quán)威性的反壟斷執(zhí)法機(jī)構(gòu)，以保證反壟斷法得到有效和統(tǒng)一實(shí)施。

3、建立外資并購的反壟斷報(bào)告制度

《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》第51條規(guī)定了外資并購的反壟斷報(bào)告制度，該條規(guī)定主要是從投資規(guī)模或市場份額方面判斷是否可能構(gòu)成壟斷，如果達(dá)到規(guī)定的規(guī)模必須向商務(wù)部與國家工商行政總局報(bào)告。該報(bào)告制度可以作為將來反壟斷法的內(nèi)容之一。除投資規(guī)?；蚴袌龇蓊~需要做出明確規(guī)定以外，還需要規(guī)定報(bào)告的受理時(shí)間、報(bào)告義務(wù)人、確定審核與批準(zhǔn)的時(shí)間。

4、完善外資并購的反壟斷聽證制度

《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》規(guī)定了有關(guān)部門應(yīng)對外資并購涉及壟斷審查的過程中舉行聽證。但該規(guī)定過于簡單，不具有操作性。因此，在將來的立法中應(yīng)規(guī)定出舉行聽證的標(biāo)準(zhǔn)和程序。

5、外資并購的反壟斷審查制度

這主要涉及反壟斷的標(biāo)準(zhǔn)問題。標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施的難點(diǎn)在于相關(guān)市場的界定問題。建議對相關(guān)市場的劃分作出原則性規(guī)定，同時(shí)授權(quán)反壟斷機(jī)關(guān)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行具體認(rèn)定。在界定清楚相關(guān)市場后，經(jīng)客觀調(diào)查再確定該市場支配地位是否損害了相關(guān)市場的有效競爭。

6、對導(dǎo)致壟斷的外資并購行為的控制制度

對壟斷的控制措施主要應(yīng)包括：事前阻止外資并購、事后進(jìn)行企業(yè)分割以及對當(dāng)事企業(yè)及其領(lǐng)導(dǎo)人的處罰。其中對企業(yè)的處罰和領(lǐng)導(dǎo)人的處罰主要包括：通過連續(xù)罰款督促企業(yè)執(zhí)行反壟斷措施，禁止已經(jīng)實(shí)現(xiàn)控股的外資企業(yè)行使其股東權(quán)利，勒令停止?fàn)I業(yè)或勒令歇業(yè)，請求登記結(jié)算公司拒絕或凍結(jié)股份轉(zhuǎn)讓登記，宣布并購無效并通報(bào)相關(guān)部門，代表政府向法院提起訴訟等。

（作者系本所綜合業(yè)務(wù)一部主任、資深律師。）