第一篇：外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

吳志攀

外資收購我國地方企業(yè)國有股已在一些地方出現(xiàn)，這是“國有股減持”一種廣義的嘗試。這種收購有一些問題需要研究，包括這類收購的具體法律依據(jù);商業(yè)市場上的自愿與合意在社會公平性方面是否具有合理性;這種收購中是否具有潛在管理層收購;這種收購對地方就業(yè)問題有何影響;政府對此種收購有何行政職責。

不久前國內媒體報道了外資收購地方政府上市公司國有股的消息。收購者多是來自英屆維京群島或其他太平洋免稅天堂地區(qū)注冊的境外公司，地方政府國資部門則是收購前這些上市公司的大股東。地方政府同境外機構談判將其所持的企業(yè)國有股全部轉讓，從而從區(qū)縣級國有企業(yè)中完全退出。與去年暫停的“國有股減持方案”比較，或者與更早的由國家投資公司收購企業(yè)國有股的“一級半”建議比較，[1]這種收購方式具有吸引外資的特色，即在不影響國內資金的條件下，用境外資金部分實現(xiàn)地方企業(yè)的“國有股減持”。在去年進行的國有股減持中，著重考慮的是股價計算方式，而目前外資收購中主要考慮的問題除此以外，則還應包括被收購企業(yè)的職工就業(yè)等問題。

自國務院國有股減持方案暫停近10個月后，[2]QFII被批準進入國內A股市場買賣流通股，[3]在今年國內股市的低迷時期，外資從區(qū)縣開始收購地方企業(yè)國有股。

外資收購地方企業(yè)國有股的操作方式是：由地方政府資產管理部門與境外投資者雙方協(xié)商，達成收購地方企業(yè)國有股權的協(xié)議。協(xié)議簽訂后向本地和上級政府報批。一般收購的是上市企業(yè)，所以還要在媒體上對外公布消息，并要經過中國證監(jiān)會批準。經過政府有關部門批準，收購協(xié)議生效。由于這種收購方式不直接涉及持有流通股的股民的利益，只與上市企業(yè)不可流通的國有資產轉讓有關，收購股權的價格等所有細節(jié)問題都是通過雙方談判來達成協(xié)議，所以，整個收購過程在市場上的反應比較平穩(wěn)，股價波動不大，收購多數(shù)應該會成功。

文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

境外投資協(xié)議收購上市公司國有股，從原則上看符合地方政府從商業(yè)競爭性行業(yè)逐步退出，集中精力抓好經濟與市政建設的政策。從收購操作程序上看，只要經過上級政府審批，程序就具有合法性。從具體付款方式上看，此類收購多數(shù)采用分期付款方式，從簽訂協(xié)議之日起該上市公司就托管給該境外收購者管理，以保證被收購的企業(yè)生產經營不受外界影響。在辦理完包括中國證監(jiān)會在內的各級政府有關審批手續(xù)后，外資收購者支付首期款項。當上市公司申請辦理中外合資企業(yè)注冊證書，新的中外合資企業(yè)取得工商注冊營業(yè)執(zhí)照后，外資收購者的尾款才全部到位。此種做法是為了保證收購者在法律上最終能夠取得收購企業(yè)的控股權。

在整個收購過程中，地方政府通常會要求外資收購者承擔安置被收購國有企業(yè)職工的費用，以及國有企業(yè)原有的部分債務。也就是說，控股股權的轉移與企業(yè)職工安置及債務問題采用一攬子協(xié)議解決，雙方不再簽訂其他專門協(xié)議。因此這種收購協(xié)議不同于單純股權協(xié)議收購，也不同于去年的國有股減持方案。對地方政府來講，這種收購被接受程度也比較適中。但在其中仍有若干問題需要研究，首先需要研究的法律問題是：外資收購國有股的具體法律依據(jù)是什么?

一、境外收購的法律適用問題

1993年的公司法沒有對國有企業(yè)作“地方國企”和“中央國企”的區(qū)分。例如公司法第148條規(guī)定“國家授權投資的機構可以依法轉讓其持有的股份，也可以購買其他股東持有的股份。轉讓或者購買股份的審批權限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。現(xiàn)實中的問題是：首先，國有企業(yè)股權轉讓是所有級別的國企都可以，還是限制到哪一級?我國有幾十萬家國有企業(yè)，從出資者的行政級別區(qū)分，可以分為中央所屬的國企和地方政府所屬的國企。地方國企按照行政級別又分為四大類：省、直轄市、自治區(qū)所屬的國有企業(yè);地、市政府所屬的國有企業(yè);區(qū)、縣級政府所屬的國有企業(yè);鄉(xiāng)、鎮(zhèn)政府所屬的國有企業(yè)。2003年我國新一屆政府在原國有資產管理局的基礎上，合并了經貿委等部委的一些司局，成立了新的國有資產管理委員會，重新劃分了管轄中央所屬大型國企的范圍。目前國資委主要管轄196家大型國有企業(yè)，其他原來由中央管轄的中央國企不再由國資委直接管轄，而歸屬于相應級別的地方政府國資局管轄。文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

根據(jù)國企資產分級管理的政策，“國家授權投資的機構”也要分級管理，這需要分級管理的具體規(guī)定，但是迄今為止還沒有制定出相應的規(guī)定。

其次，“轉讓或者購買股份的審批權限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。但是公司法實施已經10年了，這些“另行規(guī)定”還沒有頒布。所以，具體到國企轉讓股份時，實際上還是無法可依。在上述新的國企管理格局下，除公司法和財政部下發(fā)的一些禁止性行政文件外，就地方國有企業(yè)轉讓股份給境外金融機構問題目前還沒有專門的具體規(guī)定。境外收購者與國內收購者是否一樣?境外機構根據(jù)各地所屬行政級別和規(guī)定辦理地方國有企業(yè)股

份的轉讓，與我國目前人民幣資本賬戶不能直接兌換，境外機構和個人不能直接購買境內上市公司A股的限制是否相矛盾?

現(xiàn)在部分地方政府的做法是，只要上級政府同意了就進行操作，所有問題都報告到上級政府部門審批。這樣，在我國公司法與證券法不完備的情況下，上級政府部門的審批就成為了外資收購合法性的根據(jù)，國有資產轉讓幾乎是在法律“半真空”的狀態(tài)下進行的。在此操作制度“半空白”的情況下，地方政府的行為也就失去了規(guī)范。

境外收購者收購的地方國有企業(yè)大都是效益好、產品具有競爭優(yōu)勢、發(fā)展前景好的企業(yè)。這些企業(yè)是地方國有資產中的“精華”。當這些企業(yè)的國有股份全部轉讓給境外機構后，地方政府手中還剩下一批沒有上市、經濟效益不好、產品不具有優(yōu)勢的國企，今后新一輪的競爭必將對這些剩余國企產生壓力，對當?shù)鼐蜆I(yè)也將產生影響。

外資收購地方國有企業(yè)時，還遇到股東出資時間的問題。我國公司法第26條規(guī)定：“股東全部繳納出資后，必須經法定的驗資機構驗資并出具證明”。第27條規(guī)定：“股東的全部出資經法定的驗資機構驗資后，由全體股東指定的代表或者共同委托的代理人向公司登記機關申請設立登記，提交公司登記申請書、公司章程、驗資證明等文件”。顯然，外資收購企業(yè)國有股采取分期付款方式與此條款的規(guī)定并不相符。公司法要求外資收購款在會計驗資之前要全部入賬，會計驗資后才能申報合資公司。而現(xiàn)在的收購操作是，在合資企業(yè)執(zhí)照申辦好以后，最后一期的收購款項才到位，因為外方擔心萬一政府有關手續(xù)辦不下來，中方占用其巨額資金。

文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

除公司法外，外資收購國企是否還需要參考剛頒布的國務院《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》和去年中國證監(jiān)會頒布的《上市公司收購管理條例》，在操作過程中也需要解釋。2003年5月27日頒布的《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》第21條規(guī)定：“國有資產監(jiān)督管理機構依照法定程序決定其所出資企業(yè)中的國有獨資企業(yè)、國有獨資公司的分立、合并、破產、解散、增減資本、發(fā)行公司債券等重大事項。其中，重要的國有獨資企業(yè)、國有獨資公司分立、合并、破產、解散的，應當由國有資產監(jiān)督管理機構審核后，報本級人民政府批準?！钡鲜鰲l例并沒有規(guī)定“地方國有企業(yè)股權對境外機構全部轉讓”的情況;將這種情況解釋為“增減資本”也是不合適的，因為如果這樣解釋可以成立的話，外資收購內地企業(yè)國家股與內地機構的收購就沒有區(qū)別了，但是現(xiàn)實中外資收購相當于外資投入，需要特別記錄在吸引外資的賬上。內資投入則沒有特別的記錄。此外，這部分[

國有股原來是由縣政府國資部門持有的，將其轉讓給外資由當?shù)啬囊患壵块T批準合適呢?本級地方政府自己不能決定，在“上級政府”是復數(shù)的情況下，就必須要確定應由哪一級政府來批準。這其中的許多規(guī)定都還是抽象化的，難以具體操作。

中國證券監(jiān)督管理委員會2002年9月28日頒布、12月1日施行的《上市公司收購管理條例》第19條規(guī)定了上市公司股票的收購程序，不過由于外資收購中收購的是不能流通的國有股，對上市流通的股票倒沒有直接關系。另外關于債務問題，該《條例》第20條規(guī)定：“上市公司控股股東和其他實際控制人在轉讓其對一個上市公司的實際控制權時，未清償其對公司的負債，未解除公司為其負債提供的擔保，或者存在其損害公司利益的其他情形的，被收購公司董事會應當為公司聘請審計機構就有關事項進行專項核查并出具核查報告，要求該控股股東和其他實際控制人提出切實可行的解決方案，被收購公司董事會、獨立董事應當就其解決方案是否切實可行分別發(fā)表意見。被收購公司應當將核查報告、解決方案與董事會和獨立董事意見一并予以公告”。關于協(xié)議收購的豁免方面，該《條例》第49條規(guī)定“有下列情形之一的，收購人可以向中國證監(jiān)會提出豁免申請：(一)上市公司股份轉讓在受同一實際控制人控制的不同主體之間進行，股份轉讓完成后的上市公司實際控制人未發(fā)生變化，且受讓人承諾履行發(fā)起人義務的??”。這些法律規(guī)定是否適用于境外資本協(xié)議收購企業(yè)國有股，都還需要有關部門的解釋。否則在外資收購的法律問題上，程序上的 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

合法性就是一個疑問。總之，對于境外金融機構收購地方國企國有股的問題，法律的規(guī)定是不具體的，我國公司法與證券法的完善就要從這些細微之處做起。

二、外資收購中的利益再分配

我國的地方國企按照行政級別劃分為省、地(市)、區(qū)(縣)、鄉(xiāng)(鎮(zhèn))四類，境外資本收購的目標企業(yè)主要是(區(qū))縣(含縣級市)級政府所屬的國有企業(yè)?？傮w上來說，這類國企的行政級別是最低的，但其中也不乏有A股上市公司，也有盈利良好，資產質量優(yōu)良的企業(yè)。這些企業(yè)雖然無關國計民生命脈，但在地方經濟中卻起著相當重要的作用。它們是區(qū)、縣政府財政來源的主要支柱，是解決地方就業(yè)的重要渠道，也是為地方政府分擔各種社會安定與市政建設費用的主要單位之一，在各地方的經濟中，這些國企的重要性同196家中央特大型企業(yè)在全國經濟中的影響是一樣的。境外資本收購國企國有股，首先看上的正是這些(區(qū))縣級地方國企的A股上市的品牌，生產低成本的競爭優(yōu)勢，低負債率的優(yōu)質資產和潛在的市場發(fā)展能力。

為什么良好的(區(qū))縣級地方國企愿意被外資收購呢?為什么地方政府舍得對國企放權呢?主要是地方政府轉變了觀念。地方政府發(fā)展經濟和市政建設都需要資金，但從稅收中獲得的資金有限，地方政府又無權發(fā)行債券，從這些地方國企的分紅所得資金對于集中投入的市政建設項目來說，往往也是遠水不解近渴。而轉讓這些國企股權就可以迅速獲得大量資金，解市政建設資金的燃眉之急。政府有屆期，屆屆有業(yè)績，業(yè)績要項目，項目需資金。一句話，政府轉讓國企股權可以獲得資金。而且外資投入到本地區(qū)的數(shù)額也是一種政府統(tǒng)計指標上的業(yè)績。這樣地方政府與外資的想法剛好有了共同點，這種“不謀而合”促使境外資本協(xié)議收購地方國企股權，而且由于有了政府的支持，成功的機會很大。

從地方企業(yè)而言，它們原來搶著帶“國企”的紅帽子，但現(xiàn)在國家鼓勵外資的政策比對內資的更多，則都希望轉變國企身份，換一頂“中外合資企業(yè)”或“外企”的藍帽子戴。地方國企管理層過去在國企“紅帽子”之下，受到政府照顧雖然多，但受到政府的干預也多。在與其他多種形態(tài)的企業(yè)競爭中，從財務到人事，從市場推銷的靈活程度到 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

企業(yè)管理層的薪酬制度，都已漸漸不適應市場競爭的要求。許多政策對于管理層來說缺乏激勵機制的活力，而只增加監(jiān)管機制的壓力，所以國企管理層也希望換一種身份：從概念中的主人轉變?yōu)楝F(xiàn)實中的高薪職業(yè)經理人。從工資待遇上看，國企管理層的工資待遇偏低，有的甚至比不上市的民企還低，更不要說外企了。如國企老總的工資上限封頂，最近深圳市政府進一步明確規(guī)定，當?shù)氐膰蠊芾碚咦罡吣晷讲坏贸^60萬。而民營企業(yè)上市公司的經理人最高年薪披露出來的是500萬，[4]兩者之間相差8.3倍。當我們通過市場選擇經營管理的人才時，很顯然，合理的市場化薪酬政策與激勵機制對于吸引優(yōu)秀人才是具有明顯的感召力的。即使從高薪養(yǎng)廉的角度來講，合理的薪酬政策對于經營大型企業(yè)的管理層來說也是十分重要的。[5]在國有企業(yè)控股股權轉讓給外資后，外資必然給原來管理層較高的工資待遇，以保持企業(yè)的穩(wěn)定運行，在此基礎上配合資本市場上的資金運作收回投資。[6]

媒體在披露這些外資收購國有股的消息時，也提到其中是否有隱形MBO的情況，地方政府官員對此均做了否定回答。但從利益關系上來分析，不排除隱形MBO的可能性。從國企角度來看，政府將控股權賣給外資，政府獲得了資金可用于市政建設，與企業(yè)發(fā)展沒有直接相關性，企業(yè)并不能從政府股權轉讓中獲得資金的好處。不過企業(yè)管理層由于改變身份，有可能獲得合資企業(yè)的股份或期權，因而改變實際收入狀況。

外資投入資金的回收要么是從收購的國企生產中來，要么是配合境內外資本市場交易或再融資操作。從目前國內每年的分紅比例來看，外資要想收回投資可能要等很長時間，因此，對于從事資本運作的境外投資公司來說，大概不會等那么長的時間，他們更多地還是要從資本市場的運作中獲得回報。如果外資采取資本市場配合回收投資，其對收購企業(yè)的發(fā)展就會更關心利潤率和分紅比率。企業(yè)為股東利益的最大化考慮，國內上市企業(yè)和自境外上市的收購者希望股票價值升值，希望符合市場增發(fā)和配股的資格，這對于企業(yè)的微觀層面是好的，但對國家就業(yè)宏觀方面是否是正向的，則需要進行深入的分析。

另外，在這些外企收購者中，香港投資公司占有一定比例。他們當中相當一部分與內地政府及企業(yè)有著多年的關系。其中一些的高管人員就是從內地政府或國企辭職到境外“下海”的移民企業(yè)家。他們在名義上是境外企業(yè)家，實 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

質上既不是境內，也不是純粹的境外投資者，而是處于境內與境外的中間者。他們在獲得內地信息的渠道與能力方面，在與內地政府與企業(yè)管理層的溝通文化方面，均比純粹的境外企業(yè)家更勝一籌。所以也有人將他們稱為“內部相關者”。當媒體報道境外投資者的這些背景時，給讀者的感覺就是“近水樓臺先得月”，實際上并不能做到完全公平競爭。

操作程序方面的法律法規(guī)不具體的另一影響是，被收購國企的職工處于雇傭者或小股東的弱者地位，在“四家利益三家談”的情況下，職工既沒有代表，也不可能具有任何談判能力。誰來代表他們的利益呢?有人說，我們還有工會，但工會也沒有實質的談判地位，在這種情況下，代表職工利益的就只能是政府了。換句話說，政府此時應該一身兼勞資二職，同時是國企大股東和職工的代表。

三、外資收購的合理性問題

國企股權也可以是資產市場的商品，作為商品就可以買賣轉讓。只要國有企業(yè)資產不涉及國計民生，不影響國家安全，不違反法律，就可讓境外投資者收購。在這過程中，經濟學

家看重的問題是收購的價格是否合理，法學家研究收購的程序是否公正，政府官員注意的問題則是收購的社會效果是否實現(xiàn)了正效應大于負效應。

在去年“國有股減持”中，主要的爭論是收購價格是否合理的問題，在這方面我們已有了一些經驗教訓，“國有股減持”方案從另一個側面顯示：國有股的價格高出市場預期，結果就不會成功。[7]而外資收購國企股份的問題是，即便價格可能低于市場價值，采用協(xié)議收購方法也會成功。境外資本收購企業(yè)國有股的操作過程是，協(xié)商定價，政府批準，轉讓股權，重新注冊成立合資公司。股價計算標準已經不再成為問題，市場對此種收購的做法反應平穩(wěn)，媒體反映的公眾意向也是能夠接受的。所以盡管境外資本收購國有股的比例非常大，通常在上市公司中處于控股地位，依然可以收購成功。因為國有股不流通，很少現(xiàn)金分紅，即便分紅也不多，對流通市場上的股民影響不大。而目前不能變現(xiàn)的國有股資產不如現(xiàn)金，地方政府愿意將上市公司國有股協(xié)議轉讓，上級政府也愿意批準。在這種心態(tài)下，由于 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

國有股不能流通，收購價格與上市公司股票價格相差就可達幾倍甚至更多。因為價格不是由流通股價決定的，而是由雙方談判協(xié)商的，差價再大，只要有協(xié)議、有政府批準就不構成違法。在這種情況下，值得法學家研究的問題已經不再是股價問題，而在于人員的安排，盡管人員安排與股價計算及付款還是有若干的相關性的。

我國的經濟發(fā)展并不都是依照外來的市場經濟理論操作的，還采用了許多我國自己的辦法。例如，國有銀行發(fā)放政策性貸款支持大型國企和基礎建設項目，其中一部分貸款后來成為“債轉股”中的不良資產。如果完全按照西方市場經濟的標準來衡量，這些貸款也許根本不能發(fā)放。換句話說，在改革之中，國有商業(yè)銀行支付了部分國企改革乃至整個經濟體制改革的成本。這部分銀行貸款中又有相當一部分循環(huán)轉化和沉淀在國有企業(yè)資產之中。再如在證券市場發(fā)展的初期，國家也給予了國企以優(yōu)惠，政府重點扶持國企上市，使得一些國企獲得優(yōu)先上市的“殼”資源，大大增加了國有企業(yè)資產的價值。再比如，在改革初期，進出口權和外匯配額等諸多權利都是只授予國企，而不允許其他企業(yè)經營的，通過這些人為的行業(yè)門檻的限制，或者說政策優(yōu)惠條件，國企資產才具有了今天的實際價值，如國企占有土地的價值，如果按照市場價值計算將是一個驚人的天文數(shù)字。這些因素都不是完全按照市場經濟辦法來計算的，而是基于歷史的合理性自然被包括在國有企業(yè)的資產之中。所以判斷國有股的價值不僅要考慮表面因素，還要考慮歷史因素。我國二十多年的改革能夠取得成功，雖然有民營企業(yè)和外企在其中許多方面做出的貢獻，但是國企在相當長時間里更多支撐著國計民生的基本面，實際上，即使在外企與民營企業(yè)的成功中，也有國有企業(yè)所做出的貢獻。所以在這些企業(yè)的國有股轉讓時，不論是按照原始股價格來計算，或者是按照比原始股的價格高一點的價格轉讓，都比國有企業(yè)資產的實際價值低了許多。這種由地方政府與外資談判商定，不經市場評估、更不參考國資委轉讓國企股權定價指引的轉讓價格，多少帶有“地方保護主義”和“地方資產自治”的色彩。

不僅如此，盡管地方國企的股權實際價值高于協(xié)議收購的價格，但是在收購程序操作上，如果付款時間拖得太長，實際的收購價格還會再降低。從外資收購國企資產的時間價值看，如果收購款項不能在短期付清，而是采取分期付款的辦法，時間拖得越長，實際收購的價格就越低。貨幣的使用價值決定了貨幣價值與時間有著直接的關系。境外資本市場的上市公司協(xié)議收購內地A股上市公司時，協(xié)議收購信息與實際付款的時間差還具有另外的市場交易價值。收購 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

信息的披露本身就可能成為影響市場的刺激性消息，如果配合在境內外二級市場的運作，更可能獲得市場交易利潤。這些利潤也許就是協(xié)議收購中一部分或大部分將要支付的款項的來源。從證券交易規(guī)制的角度來看，這些市場運作只要沒有內幕交易就不違反法律，且社會可以接受。因此，在法律上界定取得一項財產所有權的時間是非常重要的，它將決定上市公司的財產所有權從什么時間起屬于買者?財產所有權取得是從轉讓協(xié)議簽字并生效時算起，還是從支付第一批款項時算起?是從政府批文算起，還是從辦妥合資企業(yè)法律文件時算起，或是從收購者付清最后一筆款項時算起?不同的時間計算方法對于收購者所有權的取得來說，具有不同的意義。根據(jù)協(xié)議取得財產所有權的時間越早，支付款項越晚，對于收購者就越有利，反過來，對被收購企業(yè)就越不利。依照我國有關法律，應從會計驗資后取得新的營業(yè)執(zhí)照時算起，企業(yè)股權讓生效。在此之前如果從事市場交易財產權利就是不完整的。如果在這種交易過程中還包括有第三者的權利，情況就會變得更加復雜。這第三者可能是銀行或其他債權人。外資企業(yè)收購國有企業(yè)，在最后一筆款項沒有付清前，并不是這部分股權的所有者，而只是按照合同約定的企業(yè)資產使用者，如果最后一筆款不按照合同約定支付，出讓者可以收回股權。如果在境外機構收購境內地方企業(yè)時，出現(xiàn)第三債權人的債務糾紛，就有可能在境外發(fā)生債務訴訟。

從上述分析可以看出，在收購協(xié)議和操作程序中，境外收購者分期付款的時間如果太長是不合理的。因為法律含義上的股份所有權與金融市場上買賣股票的受益權之間存在差異，一類是民法調整的財產所有權，另一類是證券法調整的股票(交割與清算)交易權。這兩種權利在操作上完全不同，導致出現(xiàn)了這種現(xiàn)象：還不具有民法意義上完整財產所有權的買主，將這種財產代表憑證收購信息在二級市場上運作，卻可以獲得證券法意義上的屬于他們的可觀利潤。這是由資本市場運作的特點所決定的。例如，一家上市公司的大股東披露了他將要購買一項資產，或收購另一家上市企業(yè)的控股權。如果市場預期這項資產或這家上市企業(yè)會升值，購買這項資產或收購該上市企業(yè)的公司的股票就可能上漲。這樣通過二級市場的運作，股票上漲的差價就歸于了運作者所有。反過來，對被收購的上市公司，收購者的背景和實力，其以往信用記錄等無形資產，也會影響該公司的股票價格。如果這些影響是正面的，此前運作被收購的上 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

市公司的股票，也會獲得差價的利潤，這部分利潤理所應當也歸運作者所有。如果再經過付款時間的配合，用這筆利潤支付收購國有企業(yè)的協(xié)議款的話，境外市場的“時間差”就有可能導致出現(xiàn)我國民間所說的“空手套白狼”現(xiàn)象。

我國證券法并未認定這種資本市場運作具備不合理性，但是，在民法精神和邏輯的推理之下，這種證券操作的確有難以令人信服的問題。處理這個問題的關鍵則在于如何約束收購國有企業(yè)的協(xié)議付款時間。這不僅需要雙方協(xié)議的約束，還需要法律和法院的認定，以及政府部門在審批合同時的限制。不過，由于缺乏法律指引，下級政府出賣自己的股份最后的根據(jù)是上級政府的批準，這種政府批準政府的做法在本質上意味著出售股份者和批準者是同一個主體。在這種情況下，政府審批是否能客觀，并做出限制性行政約束，是目前解決上述不合理問題的關鍵所在。

四、收購國企的職工就業(yè)問題

將被收購國企職工就業(yè)問題放在最后來分析，并不是說這個問題不重要，恰恰相反，這個問題應該成為政府在審批外資收購國有股時考慮的重點。被收購國企職工的就業(yè)屬于地區(qū)經濟發(fā)展的長遠問題，也屬于在收購談判中代言人缺位的問題，更是同我國國情有關的大問題。

檢索有關國有企業(yè)股權收購的法律法規(guī)，很少看到將股權轉讓與職工就業(yè)相關的規(guī)定，而且在我國以前的行政管理法規(guī)中也較少涉及就業(yè)問題。但實際上這卻是外資收購國企中最重要的問題。我國政府曾經提出過國企“減員增效”的口號。這個口號由上市企業(yè)提出來是合理的，因為上市企業(yè)為提高利潤必須降低成本，為股東權益創(chuàng)造更大價值，而減員是企業(yè)降低人力成本的有效方法，可以間接創(chuàng)造利潤。但是，這個口號由政府提出來就讓人費解了。因為解決就業(yè)是政府的職責，企業(yè)是否創(chuàng)造效益則并不是政府的職責。政府提出企業(yè)“減員增效”，社會失業(yè)人數(shù)就會相應增加，在社會保障體系還沒有完善的情況下，失業(yè)人數(shù)增加到一定程度，必然會引發(fā)社會危機，所以我國政府文件中提出“減員增效”不久，又在政府政策中動員全社會開展“再就業(yè)工程”，大力號召全社會(包括已采取“減員增效”的企業(yè)在內)都來關心下崗職工再就業(yè)問題。作為一項政策，“全社會都來關心再就業(yè)”的含義還是抽象的，但在實踐中，就業(yè)問題的解決卻是具體的，具體到每個企事業(yè)單位對每一個下崗職工的具體安置。換言之，要求全社會每個企業(yè)都 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

來關心再就業(yè)工程，就意味著各個企事業(yè)單位都要為失業(yè)人員創(chuàng)造再就業(yè)機會，而這與企業(yè)的“減員增效”是有著內在的矛盾的。

由于政府過去在觀念上對這兩個相關問題的理解不同，所以以往涉及企業(yè)的法律法規(guī)中較少有關于職工就業(yè)的剛性規(guī)定。這是公司法、《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》和《上市公司并購管理辦法》中存在的缺憾。在外資收購企業(yè)國有股權時，則應該彌補此缺憾，將對職工的就業(yè)安排作為最重要的考慮。筆者認為政府不是公司，更不應僅是國企大股東代表，而是代表全體國民的政府。所以，政府應該在外資收購國企股權問題上調整思路，從公司化的政府，大股東化的政府，調整到代表全體國民就業(yè)利益的政府。

從我國內部環(huán)境來看，我國有13億人口，40%是城市人口，都市化過程日益占用著農村土地。這部分農村勞動力失去土地后進城打工，使城鎮(zhèn)勞動力供應大于需求。加上大學畢業(yè)生的就業(yè)困難，就業(yè)問題成為我國政府長期需要解決的重大社會問題。從外部環(huán)境來看，發(fā)達國家的就業(yè)壓力導致其在進口貿易上對我國出口施加壓力。國際經濟跨國公司化和各國國內就業(yè)問題政治化之間的矛盾，導致國際貿易報復與國際貨幣匯率不穩(wěn)定，從而對國內就業(yè)產生影響。當WTO開放市場的國際貿易規(guī)則和世界經濟跨國公司化趨勢更加明顯時，激烈的競爭帶來的就業(yè)問題，在我們這樣一個人口眾多的國家比其他任何國家都顯得更加突出。

可見，從國際和國內兩方面來看，我國政府保障充分就業(yè)的責任都十分重大。在市場經濟轉軌過程中的政府，大多具有明顯的公司化傾向，即依靠發(fā)展地方企業(yè)來解決就業(yè)問題。國際經驗證明這個思路并不是萬靈藥。許多發(fā)達國家政府鼓勵本國經濟跨國公司化，但跨國公司在將投資轉移到全球后，仍然具有本國就業(yè)對政府的壓力問題。同樣道理，當?shù)胤秸紤]地方國企發(fā)展戰(zhàn)略時，即使以全國化甚至全球化的眼光，本地就業(yè)問題也依然是要考慮的主要問題。所以地方政府在轉讓國企股權時，就應該從更加長遠的角度來考慮問題：將來政府依靠什么來保障社會充分就業(yè)?

過去地方政府為了擴大生產，投資建立了許多國有企業(yè)，為地方就業(yè)提供了渠道。改革開放后，當證券市場開啟之初，地方政府積極幫助本地國有企業(yè)上市。當一些國有企業(yè)在股市上表現(xiàn)不好，甚至落到ST或PT的程度時，政府 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

又對其裝入優(yōu)質資產來“救市”?，F(xiàn)在地方政府又轉為積極吸引外資，轉讓上市國有企業(yè)的控股權，終于要實現(xiàn)政企分開了。但企業(yè)由外資控股后，將更加市場化，完全以提高利潤與效率為主要目標。失去了這部分國有資產產權后，政府再依靠什么來實現(xiàn)就業(yè)與社會保障呢?似乎只有稅收和社?；鹆恕５诠膭钔赓Y的現(xiàn)行背景下，地方政府大都會給外資企業(yè)以稅收的優(yōu)惠，在短期內也不可能依靠稅收來解決這個問題，而且同我國的人口規(guī)模相比，有限的稅收和社?；饍H不過是杯水車薪。

所以從就業(yè)角度來看，政府應該慎重轉讓自己的全部股權，政府在就業(yè)問題上應該保留一些資源。中央政府對穩(wěn)定和發(fā)展應當有一個基本的平衡，要在宏觀層面上掌控經濟發(fā)展與就業(yè)平衡的經濟模型，調整投資以便創(chuàng)造更多的就業(yè)機會。我們不應該單純強調GDP、引進外資數(shù)量金額、稅收增長率等，應該像公布“非典”疫情一樣公布失業(yè)率、就業(yè)率以及對這些數(shù)據(jù)的解釋和構成分析，用社會信心來評價各級地方政府的業(yè)績，只有定時公布這些數(shù)據(jù)和分析，社會穩(wěn)定的信心才會加強。政府的定位應該在于保障就業(yè)，只有解決了就業(yè)問題，社會才能保持穩(wěn)定;社會保持穩(wěn)定，經濟才能平穩(wěn)發(fā)展。

總之，在地方國企股權的外資收購過程中，職工就業(yè)問題應該作為轉讓股權的重要談判條件之一，政府并應該確定相應的就業(yè)標準作為衡量收購協(xié)議是否能夠被批準的尺度。不將安置就業(yè)問題作為轉讓的基本條件，而單純通過資本市場來協(xié)議收購，只關心資本市場運作與上市公司盈利率和成本的相關性是不全面的。特別是當外資收購A股上市國企的股權時，這個問題就更加值得關注。在歷史上，地方政府為了國企上市條件的需要，對原來這些國企大都作過內部職能部門分拆，生產與非生產性資產剝離，將其中的不直接創(chuàng)造價值的部分，作為存續(xù)部分剝離出來，而將直接創(chuàng)造價值的部分組成股份公司上市企業(yè)上市，其原來的負擔實際上是由政府和社會分擔了。因此，外資收購這些企業(yè)時，最后確定的協(xié)議收購價格就成為非常敏感的問題，如果處理不妥，完全可能引發(fā)原來在上市時暫時擱置或承諾的許多累積問題。因為在原來的上市國企中，其分紅大部分分給政府大股東，政府則用這筆錢支持存續(xù)企業(yè)的職工就業(yè)。存續(xù)企業(yè)還可以與上市公司做一些關聯(lián)交易，也就是說，存續(xù)企業(yè)對上市公司有著一定的依存性。但現(xiàn)在，當政府將 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

這部分控股權全部轉讓給外資企業(yè)后，政府就不再是股東，也不再享有分紅的權利，存續(xù)企業(yè)職工的就業(yè)保障就受到了嚴重的影響。

對此目前普遍采取的解決方法是一次“買斷工齡”：支付一筆錢就了結存續(xù)企業(yè)中國有企業(yè)職工的身份，切斷他們與國有企業(yè)的依存性，同時也割斷他們對政府的依存性。在一次獲得數(shù)千元或數(shù)萬元的補償金后，這些職工就與上市企業(yè)，與政府，與存續(xù)企業(yè)都沒有任何關系了。他們從此不再是國企的職工，也不再享受國企職工能夠享受的所有待遇。

另一種辦法是，從短期看，如果分拆的國企上市公司發(fā)展較好，擴大生產規(guī)模，創(chuàng)造出更多的就業(yè)機會的話，似乎可以優(yōu)先招聘這些被買斷工齡的原國企職工就業(yè)，但從市場競爭的角度看，這種想法并不切合我國的實際情況。就業(yè)市場不斷有更加年輕的高中或大專以及大學畢業(yè)生加入進來，并有大量的農村青壯年勞動力等待進入，而原國企職工的年齡大多偏大，在就業(yè)市場上并不具有競爭力。另一方面，如果分拆上市的國企采用了新型科技設備和計算機化管理進行高效率生產，并不需要更多的人工，這部分職工也不會被吸收到企業(yè)中來。此外，上市公司為了提高生產效率，降低人員的成本，也會盡量用更少的員工，從而使原職工的就業(yè)成為不可能。

職工安置本應該是地方政府最應該考慮的事情，因為保證充分就業(yè)是政府的責任。但許多地方政府并沒有將這個問題擺在考慮的重要位置，而僅僅關注轉讓股份的價格。有些地方政府還認為安排職工就業(yè)應該是外資購買國企股權時應解決的問題。外資支付的款項中，用于買斷工齡的數(shù)額能否維持職工未來的生活?將來職工年老之后再遇到困難，地方政府需不需要管理?這些問題在國企股權轉讓時都需要從長遠考慮。

五、結 論

在地方政府國企股權向外資轉讓過程中，我們要依法辦事。但在這方面的法律規(guī)定還比較抽象，需要在具體問題的解決中逐漸具體化和完善。具體企業(yè)政策現(xiàn)在還需要行政部門的解釋，將來則要依靠法院的司法解釋。我們當然不能完全用社會道德標準來衡量商業(yè)市場交易，商業(yè)道德與社會道德是兩個層面的問題，凡符合法律程序的商業(yè)道德就 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

是合法的，這些在西方社會被接受的理念正在被我國市場逐步接受。但是由于我國國有企業(yè)歷史發(fā)展的背景不同于西方，在對外資轉讓股權的交易中，可能存在著商業(yè)合法、但是社會問題得不到合理解決的現(xiàn)象。這種情況處理不好便會導致我國社會更加嚴重的兩級分化并加重社會秩序的不安定。為了避免股權對外資轉讓交易中的這些復雜問題，采取短期政策，甚至單純的法律解決方案，都可能達不到目的，因此建議采取細致的制度化解決方案，而這一制度化方案的核心，就是要對人的問題進行考慮。

以人為本的社會就要考慮人的問題。首先是考慮人們的就業(yè)問題。股權轉讓中對被收購企業(yè)職工就業(yè)的安排應該放在非常重要的地位來考慮。只有職工就業(yè)問題安排好了，其他問題才好解決?？紤]人的問題，其次還要考慮企業(yè)管理層的市場化合理待遇問題，使國有企業(yè)管理層與外資企業(yè)經理具有可比性的工資、福利、退休保障，國有企業(yè)管理層素質才能從本質上改善。這些制度化具體工作完善以后，國有企業(yè)管理層的隱形MBO現(xiàn)象才會降低，國有企業(yè)的國有股轉讓才會實現(xiàn)根本性的社會公平。

我們贊同外資收購企業(yè)國有股，這種嘗試也許可以用境外資本成功地解決目前中國面臨的“國企債務過重”的難題。迄今為止，對一些生產經營好的國有企業(yè)協(xié)議收購的效果也比較好。但是，局部成功的經驗，在全國范圍內能否采用還有討論的余地;就個案局部而言，也還有公平性討論的余地;在操作程序上更有法律正當性研究的余地。在此情況下，如果將縣級地區(qū)的地方經驗在全國推廣，效果是難以預料的。

我們還應看到，今天各級地方政府面臨的最大問題是就業(yè)問題。這個問題不能在今天 解決，實際上就留給了后來的繼任者。在一些地方，現(xiàn)在看起來就業(yè)問題暫時被推后“解 決”，實際上隨著時間的積累，現(xiàn)在的問題將可能積累成為更大的問題，在社會資源還沒被積累到足夠豐富以解決問題的那一天之前，就已引發(fā)了嚴重的社會矛盾。這時的社會危機就 不僅是一個行業(yè)的，而是整個社會的系統(tǒng)危機。早日處理這類危機要比將來解決系統(tǒng)危機 的花費少，等到爆發(fā)時再解決將花費更大成本，而且還不一定能夠解決。

文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

從總體上來說：我國過去二十多年的改革取得了巨大成功，這些成功并不都是依照外來 的市場經濟理論操作的，還包括了很多我國自己經驗的實踐。同理，以往二十多年改革中積 累下來的問題，也不可能完全由外來市場經濟的理論或公式解決，還要考慮利用我國現(xiàn)有的 政治體制優(yōu)勢來處理。應當尊重我們以往改革的本土經驗和數(shù)千年儒學經典中“民以食為 天”、“天人合一，‘的古訓。這些雖然不是現(xiàn)代經濟學理論、但卻被幾千年來的東方文化圈普遍接受的經驗，可以用作指引我們解決問題的路徑。改革以人為本，人以就業(yè)為本。在地方國有企業(yè)”股權另類減持’‘轉讓給外資的過程中，我們的政府可以放寬對國有企業(yè)的控制權，卻不能絲毫放松解決職工就業(yè)的政府責任。

「注釋」

[1] 陳淮：《通過國有大型投資公司減持國有股》，載《經濟活頁文選》(理論版)2001年第3期，中國財政經濟出版社2001年版，第1頁。

[2] 2002年10月22日國務院暫停了同年5月20日施行的《減持國有股籌集社會保障資金管理暫行辦法》。

[3] 截至到2003年6月12日，已有4家境外證券投資機構獲得QFII資格審批：瑞銀華寶，野村證券，摩根士丹利和花旗全球，見《京華時報》2003年6月12日的報道。以后又有幾家外國金融機構獲得了我國政府批準，獲得QFII資格。

[4] 用友軟件公司聘請的總經理年薪為500萬，[5] 胡舒立：《劉金寶事件不應成迷》，《財經》雜志2003年第11期。

[6] 當年出現(xiàn)的“中策現(xiàn)象”，也具有類似的資本市場運作方法。

[7]以原國資局與財政部主張的標準為主要內容的2002年《國有股減持辦法》，從目的和動機來看都是合理的：國家籌集這批錢是為了投入缺乏資金的社會保障基金。從方法上看也是可以自圓其說的。但是，市場中的股民們不接 文章來源：中顧法律網(wǎng) 中國第一法律門戶 004km.cn 中顧法律網(wǎng)提供更多免費資料下載

受這種定價標準，紛紛離開市場拋售股票而去，導致股市大跌，國有股減持被迫叫停。以中央政府叫?！皣泄蓽p持”而平息的這場股市**，從另一個側面告訴我們，如果價格為市場不能接受，特別是定價標準被股民認為不合理時，即便是政府已經生效的行政規(guī)章也只能鳴金收兵。

管理層收購

管理層收購后，粵美的的總股本沒有變，各類股份的比重也沒有變，沒有涉及控制權稀釋、收益攤薄等問題，只是股權在兩個法人實體之間的交換，這種轉變的好處：

這里面的“法人股”非別樣的“法人股”可比，它們中的很大部分是由粵美的管理層控制的，這標志著政府淡出粵美的，經營者成為企業(yè)真正的主人。

管理層在實質上成為粵美的的第一大股東。兩次收購之后，盡管從表面上看股權轉讓的結果只是股權在兩法人實體之間的變換，盡管看起來美托投資有限公司是作為一個法人實體成為粵美的的第一大股東的，但美托投資實際上是由粵美的的管理層和工會控制的，所以最終管理層確立了對粵美的的所有權?；浢赖墓芾韺油ㄟ^美托投資間接持有了粵美的17．3％(78％×22．19％)的法人股，粵美的的工會則間接持有粵美的4．88％(22％×22．19％)的法人股。這時的法人股已經從簡單的為一個經濟實體所控制的股份，變?yōu)榭刂圃诠芾韺尤藛T的手中。在粵美的的管理層中，法人代表何享健通過美托持有了粵美的5．5％的股權(25％×22．19％)，持股2690萬股，按照2001年1月1日到6月30日期間每星期五的收盤價的算術平均值(13．02元)來計，市值達到3．5億余元。雖然目前我國的法人股不允許上市流通，但同股同權、同股同利必然是一個發(fā)展趨勢。

降低了信息不對稱的程度，減少了代理成本。管理層收購實現(xiàn)以后，以何享健為代表的粵美的管理層具有了雙重角色：從性質上來說變原來的代理人為現(xiàn)在的委托人，但同時他們又在充分了解企業(yè)內部的各類信息。雖然其他中小股東對粵美的的一些信息不是十分了解，從這個角度來說信息不對稱依然存在，但第一大股東能夠獲得充分的信息對整個股東集體來說已經比原來進步了。在這種情況下，由于委托人和代理人在很大程度上重合了，代理成本自然也就降低了。

第二篇：外資收購企業(yè)——國有股的法律問題

「摘要」外資收購我國地方企業(yè)國有股已在一些地方出現(xiàn)，這是“國有股減持”一種廣義的嘗試。這種收購有一些問題需要研究，包括這類收購的具體法律依據(jù)；商業(yè)市場上的自愿與合意在社會公平性方面是否具有合理性；這種收購中是否具有潛在管理層收購；這種收購對地方就業(yè)問題有何影響；政府對此種收購有何行政職責。

「關鍵詞」地方企業(yè)國有股，境外機構協(xié)議收購，就業(yè)

不久前國內媒體報道了外資收購地方政府上市公司國有股的消息。收購者多是來自英屆維京群島或其他太平洋免稅天堂地區(qū)注冊的境外公司，地方政府國資部門則是收購前這些上市公司的大股東。地方政府同境外機構談判將其所持的企業(yè)國有股全部轉讓，從而從區(qū)縣級國有企業(yè)中完全退出。與去年暫停的“國有股減持方案”比較，或者與更早的由國家投資公司收購企業(yè)國有股的“一級半”建議比較，這種收購方式具有吸引外資的特色，即在不影響國內資金的條件下，用境外資金部分實現(xiàn)地方企業(yè)的“國有股減持”。在去年進行的國有股減持中，著重考慮的是股價計算方式，而目前外資收購中主要考慮的問題除此以外，則還應包括被收購企業(yè)的職工就業(yè)等問題。

自國務院國有股減持方案暫停近10個月后，QFII被批準進入國內A股市場買賣流通股，在今年國內股市的低迷時期，外資從區(qū)縣開始收購地方企業(yè)國有股。

外資收購地方企業(yè)國有股的操作方式是：由地方政府資產管理部門與境外投資者雙方協(xié)商，達成收購地方企業(yè)國有股權的協(xié)議。協(xié)議簽訂后向本地和上級政府報批。一般收購的是上市企業(yè)，所以還要在媒體上對外公布消息，并要經過中國證監(jiān)會批準。經過政府有關部門批準，收購協(xié)議生效。由于這種收購方式不直接涉及持有流通股的股民的利益，只與上市企業(yè)不可流通的國有資產轉讓有關，收購股權的價格等所有細節(jié)問題都是通過雙方談判來達成協(xié)議，所以，整個收購過程在市場上的反應比較平穩(wěn)，股價波動不大，收購多數(shù)應該會成功。

境外投資協(xié)議收購上市公司國有股，從原則上看符合地方政府從商業(yè)競爭性行業(yè)逐步退出，集中精力抓好經濟與市政建設的政策。從收購操作程序上看，只要經過上級政府審批，程序就具有合法性。從具體付款方式上看，此類收購多數(shù)采用分期付款方式，從簽訂協(xié)議之日起該上市公司就托管給該境外收購者管理，以保證被收購的企業(yè)生產經營不受外界影響。在辦理完包括中國證監(jiān)會在內的各級政府有關審批手續(xù)后，外資收購者支付首期款項。當上市公司申請辦理中外合資企業(yè)注冊證書，新的中外合資企業(yè)取得工商注冊營業(yè)執(zhí)照后，外資收購者的尾款才全部到位。此種做法是為了保證收購者在法律上最終能夠取得收購企業(yè)的控股權。

在整個收購過程中，地方政府通常會要求外資收購者承擔安置被收購國有企業(yè)職工的費用，以及國有企業(yè)原有的部分債務。也就是說，控股股權的轉移與企業(yè)職工安置及債務問題采用一攬子協(xié)議解決，雙方不再簽訂其他專門協(xié)議。因此這種收購協(xié)議不同于單純股權協(xié)議收購，也不同于去年的國有股減持方案。對地方政府來講，這種收購被接受程度也比較適中。但在其中仍有若干問題需要研究，首先需要研究的法律問題是：外資收購國有股的具體法律依據(jù)是什么？

一、境外收購的法律適用問題

1993年的公司法沒有對國有企業(yè)作“地方國企”和“中央國企”的區(qū)分。例如公司法第148條規(guī)定“國家授權投資的機構可以依法轉讓其持有的股份，也可以購買其他股東持有的股份。轉讓或者購買股份的審批權限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。現(xiàn)實中的問題是：首先，國有企業(yè)股權轉讓是所有級別的國企都可以，還是限制到哪一級？我國有幾十萬家國有企業(yè)，從出資者的行政級別區(qū)分，可以分為中央所屬的國企和地方政府所屬的國企。地方國企按照行政級別又分為四大類：省、直轄市、自治區(qū)所屬的國有企業(yè)；地、市政府所屬的國有企業(yè)；區(qū)、縣級政府所屬的國有企業(yè)；鄉(xiāng)、鎮(zhèn)政府所屬的國有企業(yè)。2003年我國新一屆政府在原國有資產管理局的基礎上，合并了經貿委等部委的一些司局，成立了新的國有資產管理委員會，重新劃分了管轄中央所屬大型國企的范圍。目前國資委主要管轄196家大型國有企業(yè)，其他原來由中央管轄的中央國企不再由國資委直接管轄，而歸屬于相應級別的地方政府國資局管轄。根據(jù)國企資產分級管理的政策，“國家授權投資的機構”也要分級管理，這需要分級管理的具體規(guī)定，但是迄今為止還沒有制定出相應的規(guī)定。

其次，“轉讓或者購買股份的審批權限、管理辦法，由法律、行政法規(guī)另行規(guī)定”。但是公司法實施已經10年了，這些“另行規(guī)定”還沒有頒布。所以，具體到國企轉讓股份時，實際上還是無法可依。在上述新的國企管理格局下，除公司法和財政部下發(fā)的一些禁止性行政文件外，就地方國有企業(yè)轉讓股份給境外金融機構問題目前還沒有專門的具體規(guī)定。境外收購者與國內收購者是否一樣？境外機構根據(jù)各地所屬行政級別和規(guī)定辦理地方國有企業(yè)股

份的轉讓，與我國目前人民幣資本賬戶不能直接兌換，境外機構和個人不能直接購買境內上市公司A股的限制是否相矛盾？

現(xiàn)在部分地方政府的做法是，只要上級政府同意了就進行操作，所有問題都報告到上級政府部門審批。這樣，在我國公司法與證券法不完備的情況下，上級政府部門的審批就成為了外資收購合法性的根據(jù)，國有資產轉讓幾乎是在法律“半真空”的狀態(tài)下進行的。在此操作制度“半空白”的情況下，地方政府的行為也就失去了規(guī)范。

境外收購者收購的地方國有企業(yè)大都是效益好、產品具有競爭優(yōu)勢、發(fā)展前景好的企業(yè)。這些企業(yè)是地方國有資產中的“精華”。當這些企業(yè)的國有股份全部轉讓給境外機構后，地方政府手中還剩下一批沒有上市、經濟效益不好、產品不具有優(yōu)勢的國企，今后新一輪的競爭必將對這些剩余國企產生壓力，對當?shù)鼐蜆I(yè)也將產生影響。

外資收購地方國有企業(yè)時，還遇到股東出資時間的問題。我國公司法第26條規(guī)定：“股東全部繳納出資后，必須經法定的驗資機構驗資并出具證明”。第27條規(guī)定：“股東的全部出資經法定的驗資機構驗資后，由全體股東指定的代表或者共同委托的代理人向公司登記機關申請設立登記，提交公司登記申請書、公司章程、驗資證明等文件”。顯然，外資收購企業(yè)國有股采取分期付款方式與此條款的規(guī)定并不相符。公司法要求外資收購款在會計驗資之前要全部入賬，會計驗資后才能申報合資公司。而現(xiàn)在的收購操作是，在合資企業(yè)執(zhí)照申辦好以后，最后一期的收購款項才到位，因為外方擔心萬一政府有關手續(xù)辦不下來，中方占用其巨額資金。

除公司法外，外資收購國企是否還需要參考剛頒布的國務院《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》和去年中國證監(jiān)會頒布的《上市公司收購管理條例》，在操作過程中也需要解釋。2003年5月27日頒布的《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》第21條規(guī)定：“國有資產監(jiān)督管理機構依照法定程序決定其所出資企業(yè)中的國有獨資企業(yè)、國有獨資公司的分立、合并、破產、解散、增減資本、發(fā)行公司債券等重大事項。其中，重要的國有獨資企業(yè)、國有獨資公司分立、合并、破產、解散的，應當由國有資產監(jiān)督管理機構審核后，報本級人民政府批準?！钡鲜鰲l例并沒有規(guī)定“地方國有企業(yè)股權對境外機構全部轉讓”的情況；將這種情況解釋為“增減資本”也是不合適的，因為如果這樣解釋可以成立的話，外資收購內地企業(yè)國家股與內地機構的收購就沒有區(qū)別了，但是現(xiàn)實中外資收購相當于外資投入，需要特別記錄在吸引外資的賬上。內資投入則沒有特別的記錄。此外，這部分國有股原來是由縣政府國資部門持有的，將其轉讓給外資由當?shù)啬囊患壵块T批準合適呢？本級地方政府自己不能決定，在“上級政府”是復數(shù)的情況下，就必須要確定應由哪一級政府來批準。這其中的許多規(guī)定都還是抽象化的，難以具體操作。

中國證券監(jiān)督管理委員會2002年9月28日頒布、12月1日施行的《上市公司收購管理條例》第19條規(guī)定了上市公司股票的收購程序，不過由于外資收購中收購的是不能流通的國有股，對上市流通的股票倒沒有直接關系。另外關于債務問題，該《條例》第20條規(guī)定：“上市公司控股股東和其他實際控制人在轉讓其對一個上市公司的實際控制權時，未清償其對公司的負債，未解除公司為其負債提供的擔保，或者存在其損害公司利益的其他情形的，被收購公司董事會應當為公司聘請審計機構就有關事項進行專項核查并出具核查報告，要求該控股股東和其他實際控制人提出切實可行的解決方案，被收購公司董事會、獨立董事應當就其解決方案是否切實可行分別發(fā)表意見。被收購公司應當將核查報告、解決方案與董事會和獨立董事意見一并予以公告”。關于協(xié)議收購的豁免方面，該《條例》第49條規(guī)定“有下列情形之一的，收購人可以向中國證監(jiān)會提出豁免申請：

（一）上市公司股份轉讓在受同一實際控制人控制的不同主體之間進行，股份轉讓完成后的上市公司實際控制人未發(fā)生變化，且受讓人承諾履行發(fā)起人義務的??”。這些法律規(guī)定是否適用于境外資本協(xié)議收購企業(yè)國有股，都還需要有關部門的解釋。否則在外資收購的法律問題上，程序上的合法性就是一個疑問?？傊?，對于境外金融機構收購地方國企國有股的問題，法律的規(guī)定是不具體的，我國公司法與證券法的完善就要從這些細微之處做起。

二、外資收購中的利益再分配

我國的地方國企按照行政級別劃分為省、地（市）、區(qū)（縣）、鄉(xiāng)（鎮(zhèn)）四類，境外資本收購的目標企業(yè)主要是（區(qū)）縣（含縣級市）級政府所屬的國有企業(yè)。總體上來說，這類國企的行政級別是最低的，但其中也不乏有A股上市公司，也有盈利良好，資產質量優(yōu)良的企業(yè)。這些企業(yè)雖然無關國計民生命脈，但在地方經濟中卻起著相當重要的作用。它們是區(qū)、縣政府財政來源的主要支柱，是解決地方就業(yè)的重要渠道，也是為地方政府分擔各種社會安定與市政建設費用的主要單位之一，在各地方的經濟中，這些國企的重要性同196家中央特大型企業(yè)在全國經濟中的影響是一樣的。境外資本收購國企國有股，首先看上的正是這些（區(qū)）縣級地方國企的A股上市的品牌，生產低成本的競爭優(yōu)勢，低負債率的優(yōu)質資產和潛在的市場發(fā)展能力。

為什么良好的（區(qū)）縣級地方國企愿意被外資收購呢？為什么地方政府舍得對國企放權呢？主要是地方政府轉變了觀念。地方政府發(fā)展經濟和市政建設都需要資金，但從稅收中獲得的資金有限，地方政府又無權發(fā)行債券，從這些地方國企的分紅所得資金對于集中投入的市政建設項目來說，往往也是遠水不解近渴。而轉讓這些國企股權就可以迅速獲得大量資金，解市政建設資金的燃眉之急。政府有屆期，屆屆有業(yè)績，業(yè)績要項目，項目需資金。一句話，政府轉讓國企股權可以獲得資金。而且外資投入到本地區(qū)的數(shù)額也是一種政府統(tǒng)計指標上的業(yè)績。這樣地方政府與外資的想法剛好有了共同點，這種“不謀而合”促使境外資本協(xié)議收購地方國企股權，而且由于有了政府的支持，成功的機會很大。

從地方企業(yè)而言，它們原來搶著帶“國企”的紅帽子，但現(xiàn)在國家鼓勵外資的政策比對內資的更多，則都希望轉變國企身份，換一頂“中外合資企業(yè)”或“外企”的藍帽子戴。地方國企管理層過去在國企“紅帽子”之下，受到政府照顧雖然多，但受到政府的干預也多。在與其他多種形態(tài)的企業(yè)競爭中，從財務到人事，從市場推銷的靈活程度到企業(yè)管理層的薪酬制度，都已漸漸不適應市場競爭的要求。許多政策對于管理層來說缺乏激勵機制的活力，而只增加監(jiān)管機制的壓力，所以國企管理層也希望換一種身份：從概念中的主人轉變?yōu)楝F(xiàn)實中的高薪職業(yè)經理人。從工資待遇上看，國企管理層的工資待遇偏低，有的甚至比不上市的民企還低，更不要說外企了。如國企老總的工資上限封頂，最近深圳市政府進一步明確規(guī)定，當?shù)氐膰蠊芾碚咦罡吣晷讲坏贸^60萬。而民營企業(yè)上市公司的經理人最高年薪披露出來的是500萬，兩者之間相差8.3倍。當我們通過市場選擇經營管理的人才時，很顯然，合理的市場化薪酬政策與激勵機制對于吸引優(yōu)秀人才是具有明顯的感召力的。即使從高薪養(yǎng)廉的角度來講，合理的薪酬政策對于經營大型企業(yè)的管理層來說也是十分重要的。在國有企業(yè)控股股權轉讓給外資后，外資必然給原來管理層較高的工資待遇，以保持企業(yè)的穩(wěn)定運行，在此基礎上配合資本市場上的資金運作收回投資。

媒體在披露這些外資收購國有股的消息時，也提到其中是否有隱形MBO的情況，地方政府官員對此均做了否定回答。但從利益關系上來分析，不排除隱形MBO的可能性。從國企角度來看，政府將控股權賣給外資，政府獲得了資金可用于市政建設，與企業(yè)發(fā)展沒有直接相關性，企業(yè)并不能從政府股權轉讓中獲得資金的好處。不過企業(yè)管理層由于改變身份，有可能獲得合資企業(yè)的股份或期權，因而改變實際收入狀況。

外資投入資金的回收要么是從收購的國企生產中來，要么是配合境內外資本市場交易或再融資操作。從目前國內每年的分紅比例來看，外資要想收回投資可能要等很長時間，因此，對于從事資本運作的境外投資公司來說，大概不會等那么長的時間，他們更多地還是要從資本市場的運作中獲得回報。如果外資采取資本市場配合回收投資，其對收購企業(yè)的發(fā)展就會更關心利潤率和分紅比率。企業(yè)為股東利益的最大化考慮，國內上市企業(yè)和自境外上市的收購者希望股票價值升值，希望符合市場增發(fā)和配股的資格，這對于企業(yè)的微觀層面是好的，但對國家就業(yè)宏觀方面是否是正向的，則需要進行深入的分析。

另外，在這些外企收購者中，香港投資公司占有一定比例。他們當中相當一部分與內地政府及企業(yè)有著多年的關系。其中一些的高管人員就是從內地政府或國企辭職到境外“下?！钡囊泼衿髽I(yè)家。他們在名義上是境外企業(yè)家，實質上既不是境內，也不是純粹的境外投資者，而是處于境內與境外的中間者。他們在獲得內地信息的渠道與能力方面，在與內地政府與企業(yè)管理層的溝通文化方面，均比純粹的境外企業(yè)家更勝一籌。所以也有人將他們稱為“內部相關者”。當媒體報道境外投資者的這些背景時，給讀者的感覺就是“近水樓臺先得月”，實際上并不能做到完全公平競爭。

操作程序方面的法律法規(guī)不具體的另一影響是，被收購國企的職工處于雇傭者或小股東的弱者地位，在“四家利益三家談”的情況下，職工既沒有代表，也不可能具有任何談判能力。誰來代表他們的利益呢？有人說，我們還有工會，但工會也沒有實質的談判地位，在這種情況下，代表職工利益的就只能是政府了。換句話說，政府此時應該一身兼勞資二職，同時是國企大股東和職工的代表。

三、外資收購的合理性問題

國企股權也可以是資產市場的商品，作為商品就可以買賣轉讓。只要國有企業(yè)資產不涉及國計民生，不影響國家安全，不違反法律，就可讓境外投資者收購。在這過程中，經濟學

家看重的問題是收購的價格是否合理，法學家研究收購的程序是否公正，政府官員注意的問題則是收購的社會效果是否實現(xiàn)了正效應大于負效應。

在去年“國有股減持”中，主要的爭論是收購價格是否合理的問題，在這方面我們已有了一些經驗教訓，“國有股減持”方案從另一個側面顯示：國有股的價格高出市場預期，結果就不會成功。而外資收購國企股份的問題是，即便價格可能低于市場價值，采用協(xié)議收購方法也會成功。境外資本收購企業(yè)國有股的操作過程是，協(xié)商定價，政府批準，轉讓股權，重新注冊成立合資公司。股價計算標準已經不再成為問題，市場對此種收購的做法反應平穩(wěn)，媒體反映的公眾意向也是能夠接受的。所以盡管境外資本收購國有股的比例非常大，通常在上市公司中處于控股地位，依然可以收購成功。因為國有股不流通，很少現(xiàn)金分紅，即便分紅也不多，對流通市場上的股民影響不大。而目前不能變現(xiàn)的國有股資產不如現(xiàn)金，地方政府愿意將上市公司國有股協(xié)議轉讓，上級政府也愿意批準。在這種心態(tài)下，由于國有股不能流通，收購價格與上市公司股票價格相差就可達幾倍甚至更多。因為價格不是由流通股價決定的，而是由雙方談判協(xié)商的，差價再大，只要有協(xié)議、有政府批準就不構成違法。在這種情況下，值得法學家研究的問題已經不再是股價問題，而在于人員的安排，盡管人員安排與股價計算及付款還是有若干的相關性的。

我國的經濟發(fā)展并不都是依照外來的市場經濟理論操作的，還采用了許多我國自己的辦法。例如，國有銀行發(fā)放政策性貸款支持大型國企和基礎建設項目，其中一部分貸款后來成為“債轉股”中的不良資產。如果完全按照西方市場經濟的標準來衡量，這些貸款也許根本不能發(fā)放。換句話說，在改革之中，國有商業(yè)銀行支付了部分國企改革乃至整個經濟體制改革的成本。這部分銀行貸款中又有相當一部分循環(huán)轉化和沉淀在國有企業(yè)資產之中。再如在證券市場發(fā)展的初期，國家也給予了國企以優(yōu)惠，政府重點扶持國企上市，使得一些國企獲得優(yōu)先上市的“殼”資源，大大增加了國有企業(yè)資產的價值。再比如，在改革初期，進出口權和外匯配額等諸多權利都是只授予國企，而不允許其他企業(yè)經營的，通過這些人為的行業(yè)門檻的限制，或者說政策優(yōu)惠條件，國企資產才具有了今天的實際價值，如國企占有土地的價值，如果按照市場價值計算將是一個驚人的天文數(shù)字。這些因素都不是完全按照市場經濟辦法來計算的，而是基于歷史的合理性自然被包括在國有企業(yè)的資產之中。所以判斷國有股的價值不僅要考慮表面因素，還要考慮歷史因素。我國二十多年的改革能夠取得成功，雖然有民營企業(yè)和外企在其中許多方面做出的貢獻，但是國企在相當長時間里更多支撐著國計民生的基本面，實際上，即使在外企與民營企業(yè)的成功中，也有國有企業(yè)所做出的貢獻。所以在這些企業(yè)的國有股轉讓時，不論是按照原始股價格來計算，或者是按照比原始股的價格高一點的價格轉讓，都比國有企業(yè)資產的實際價值低了許多。這種由地方政府與外資談判商定，不經市場評估、更不參考國資委轉讓國企股權定價指引的轉讓價格，多少帶有“地方保護主義”和“地方資產自治”的色彩。

不僅如此，盡管地方國企的股權實際價值高于協(xié)議收購的價格，但是在收購程序操作上，如果付款時間拖得太長，實際的收購價格還會再降低。從外資收購國企資產的時間價值看，如果收購款項不能在短期付清，而是采取分期付款的辦法，時間拖得越長，實際收購的價格就越低。貨幣的使用價值決定了貨幣價值與時間有著直接的關系。境外資本市場的上市公司協(xié)議收購內地A股上市公司時，協(xié)議收購信息與實際付款的時間差還具有另外的市場交易價值。收購信息的披露本身就可能成為影響市場的刺激性消息，如果配合在境內外二級市場的運作，更可能獲得市場交易利潤。這些利潤也許就是協(xié)議收購中一部分或大部分將要支付的款項的來源。從證券交易規(guī)制的角度來看，這些市場運作只要沒有內幕交易就不違反法律，且社會可以接受。因此，在法律上界定取得一項財產所有權的時間是非常重要的，它將決定上市公司的財產所有權從什么時間起屬于買者？財產所有權取得是從轉讓協(xié)議簽字并生效時算起，還是從支付第一批款項時算起？是從政府批文算起，還是從辦妥合資企業(yè)法律文件時算起，或是從收購者付清最后一筆款項時算起？不同的時間計算方法對于收購者所有權的取得來說，具有不同的意義。根據(jù)協(xié)議取得財產所有權的時間越早，支付款項越晚，對于收購者就越有利，反過來，對被收購企業(yè)就越不利。依照我國有關法律，應從會計驗資后取得新的營業(yè)執(zhí)照時算起，企業(yè)股權讓生效。在此之前如果從事市場交易財產權利就是不完整的。如果在這種交易過程中還包括有第三者的權利，情況就會變得更加復雜。這第三者可能是銀行或其他債權人。外資企業(yè)收購國有企業(yè)，在最后一筆款項沒有付清前，并不是這部分股權的所有者，而只是按照合同約定的企業(yè)資產使用者，如果最后一筆款不按照合同約定支付，出讓者可以收回股權。如果在境外機構收購境內地方企業(yè)時，出現(xiàn)第三債權人的債務糾紛，就有可能在境外發(fā)生債務訴訟。

從上述分析可以看出，在收購協(xié)議和操作程序中，境外收購者分期付款的時間如果太長是不合理的。因為法律含義上的股份所有權與金融市場上買賣股票的受益權之間存在差異，一類是民法調整的財產所有權，另一類是證券法調整的股票（交割與清算）交易權。這兩種權利在操作上完全不同，導致出現(xiàn)了這種現(xiàn)象：還不具有民法意義上完整財產所有權的買主，將這種財產代表憑證收購信息在二級市場上運作，卻可以獲得證券法意義上的屬于他們的可觀利潤。這是由資本市場運作的特點所決定的。例如，一家上市公司的大股東披露了他將要購買一項資產，或收購另一家上市企業(yè)的控股權。如果市場預期這項資產或這家上市企業(yè)會升值，購買這項資產或收購該上市企業(yè)的公司的股票就可能上漲。這樣通過二級市場的運作，股票上漲的差價就歸于了運作者所有。反過來，對被收購的上市公司，收購者的背景和實力，其以往信用記錄等無形資產，也會影響該公司的股票價格。如果這些影響是正面的，此前運作被收購的上市公司的股票，也會獲得差價的利潤，這部分利潤理所應當也歸運作者所有。如果再經過付款時間的配合，用這筆利潤支付收購國有企業(yè)的協(xié)議款的話，境外市場的“時間差”就有可能導致出現(xiàn)我國民間所說的“空手套白狼”現(xiàn)象。

我國證券法并未認定這種資本市場運作具備不合理性，但是，在民法精神和邏輯的推理之下，這種證券操作的確有難以令人信服的問題。處理這個問題的關鍵則在于如何約束收購國有企業(yè)的協(xié)議付款時間。這不僅需要雙方協(xié)議的約束，還需要法律和法院的認定，以及政府部門在審批合同時的限制。不過，由于缺乏法律指引，下級政府出賣自己的股份最后的根據(jù)是上級政府的批準，這種政府批準政府的做法在本質上意味著出售股份者和批準者是同一個主體。在這種情況下，政府審批是否能客觀，并做出限制性行政約束，是目前解決上述不合理問題的關鍵所在。

四、收購國企的職工就業(yè)問題

將被收購國企職工就業(yè)問題放在最后來分析，并不是說這個問題不重要，恰恰相反，這個問題應該成為政府在審批外資收購國有股時考慮的重點。被收購國企職工的就業(yè)屬于地區(qū)經濟發(fā)展的長遠問題，也屬于在收購談判中代言人缺位的問題，更是同我國國情有關的大問題。

檢索有關國有企業(yè)股權收購的法律法規(guī)，很少看到將股權轉讓與職工就業(yè)相關的規(guī)定，而且在我國以前的行政管理法規(guī)中也較少涉及就業(yè)問題。但實際上這卻是外資收購國企中最重要的問題。我國政府曾經提出過國企“減員增效”的口號。這個口號由上市企業(yè)提出來是合理的，因為上市企業(yè)為提高利潤必須降低成本，為股東權益創(chuàng)造更大價值，而減員是企業(yè)降低人力成本的有效方法，可以間接創(chuàng)造利潤。但是，這個口號由政府提出來就讓人費解了。因為解決就業(yè)是政府的職責，企業(yè)是否創(chuàng)造效益則并不是政府的職責。政府提出企業(yè)“減員增效”，社會失業(yè)人數(shù)就會相應增加，在社會保障體系還沒有完善的情況下，失業(yè)人數(shù)增加到一定程度，必然會引發(fā)社會危機，所以我國政府文件中提出“減員增效”不久，又在政府政策中動員全社會開展“再就業(yè)工程”，大力號召全社會（包括已采取“減員增效”的企業(yè)在內）都來關心下崗職工再就業(yè)問題。作為一項政策，“全社會都來關心再就業(yè)”的含義還是抽象的，但在實踐中，就業(yè)問題的解決卻是具體的，具體到每個企事業(yè)單位對每一個下崗職工的具體安置。換言之，要求全社會每個企業(yè)都來關心再就業(yè)工程，就意味著各個企事業(yè)單位都要為失業(yè)人員創(chuàng)造再就業(yè)機會，而這與企業(yè)的“減員增效”是有著內在的矛盾的。

由于政府過去在觀念上對這兩個相關問題的理解不同，所以以往涉及企業(yè)的法律法規(guī)中較少有關于職工就業(yè)的剛性規(guī)定。這是公司法、《企業(yè)國有資產監(jiān)督管理暫行條例》和《上市公司并購管理辦法》中存在的缺憾。在外資收購企業(yè)國有股權時，則應該彌補此缺憾，將對職工的就業(yè)安排作為最重要的考慮。筆者認為政府不是公司，更不應僅是國企大股東代表，而是代表全體國民的政府。所以，政府應該在外資收購國企股權問題上調整思路，從公司化的政府，大股東化的政府，調整到代表全體國民就業(yè)利益的政府。

第三篇：外資并購內資企業(yè)法律問題研究

外資并購內資企業(yè)法律問題研究

【摘要】：隨著20世紀90年代跨國公司對華投資戰(zhàn)略的改變,跨國公司大舉進入。如何處理外資與內資的關系、外資大量并購是否會威脅到我國的國家安全和國家經濟安全等問題在學界一直爭論不體。本文共分四部分,對外資并購內資企業(yè)這一問題進行探討。第一章對外資并購內資企業(yè)的法律概念進行解析和界定,并對外資并購內資企業(yè)的模式進行法律分析。同時,從外資并購內資企業(yè)的發(fā)展歷程中分析出其中存在的主要問題:(1)外資對我國地區(qū)和行業(yè)的壟斷問題。外資并購我國內資企業(yè)最大的負面影響就是造成我國地區(qū)和行業(yè)壟斷,外資企業(yè)利用其雄厚的經濟實力對我國實行大規(guī)模的地區(qū)性和行業(yè)性的并購,威脅到國家的產業(yè)安全,破壞了市場的競爭秩序。(2)內資企業(yè)產權不清晰問題。我國的內資企業(yè)產權比較混亂,存在內資企業(yè)產權主體缺位或錯位的問題。在我國,國務院代表國家行使內資企業(yè)的財產所有權,國務院是通過各級國有資產管理部門實現(xiàn)其所有權的,因此,地方政府中除國有資產管理部門有決定外資并購內資企業(yè)的處分權外,地方政府其他部門和內資企業(yè)都無權決定內資企業(yè)的并購問題。但是,在實際操作中往往是由內資企業(yè)經營者和企業(yè)的主管部門與外商進行談判,這就引起了內資企業(yè)產權主體的混亂,不利于我國國有產權制度改革。(3)國有資產流失比較嚴重問題。在外資并購內資企業(yè)過程中普遍存在著國有資產流失的問題,主要表現(xiàn)在三方面:第一,有些地方政府和內資企業(yè)的經營者由于引資心切,極易低估或漏估國有

資產的價值;第二,在產權交易中,由于資產評估不準確而低估或漏估國有資產的價值;第三,被并購的內資企業(yè)多數(shù)情況下未將商標、專利、商譽等無形資產計入企業(yè)總價值中,導致我國許多馳名商標、專利和商譽等無形國有資產的流失;第四,原內資企業(yè)擁有的技術含量較高的勞動力價值未記入企業(yè)總價值中,導致這部分國有資產的流失。其中,前兩種形式是國有資產的顯性流失,后兩種屬于隱形流失。(4)內資企業(yè)并購后的整合問題。整合是指合并兩家公司的各要素使之成為一個整體。整合是并購成功的一個重要組成部分。①并購方在并購前對并購后的整合缺乏考慮或并購失敗,導致并購中的短期行為。(5)外資購買上市公司國有股后的有效退出問題。目前在我國證券市場上,上市公司的國有股還不能在市場上自由流通。并且外資在購買我國上市公司國有股并付清轉讓款12個月后才能轉讓所購股份。因此,雖然國家鼓勵外資并購上市公司國有股,但是外資購買國有股后不能流通,并且持股轉讓期限還受到限制,這對于外國投資者來說會產生一定風險,在購買上市公司國有股后不能有效退出,同時也不利于我國引進外資。(6)外資并購后內資企業(yè)富余職工的有效安置問題?？鐕①復殡S著裁減人員,造成失業(yè)率增加和社會不穩(wěn)定?？鐕緦ξ覈鴥荣Y企業(yè)的并購,也存在著裁員和安置富余職工的問題。①據(jù)有關方面統(tǒng)計,現(xiàn)階段我國內資企業(yè)的富余人員占職工總數(shù)的20%至30%。(7)外資并購后債權人的保護問題。我國一些內資企業(yè)存在大量的不良債務,而國有商業(yè)銀行是內資企業(yè)最大的債權人。外資在并購我國內資企業(yè)時,往往只并購內資企業(yè)的優(yōu)質資產,而剝離其不良的資產和債務,這就勢

必影響到內資企業(yè)債權人的利益,尤其是可能造成商業(yè)銀行產生大量的呆帳、壞帳,不利于我國金融業(yè)的健康發(fā)展。第二章總結國外(包括美國和歐盟)關于外資并購的立法狀況,對歐美國家外資并購立法進行比較研究。由此,對建立健全我國外資并購內資企業(yè)法律規(guī)制體系產生重要的啟示作用。我國目前外資并購呈逐年上升趨勢,對外資并購的立法不斷完善,規(guī)范外國投資者在華的并購行為,對涉及國家利益和產業(yè)安全的行業(yè)禁止或限制外資進入,有利于保護國家的產業(yè)安全和市場經濟的有序發(fā)展。而歐美國家立法歷經幾十年的發(fā)展完善,日臻成熟,對包括我國在內的許多國家的外資并購立法都產生了深遠的影響,值得我國學習和借鑒。歐美立法對我國的啟示主要有:第一,我國應當立足于目前的經濟狀況和產業(yè)結構,完善外資并購的法律和實施細則,構建我國包括規(guī)制外資并購內資企業(yè)在內的外資并購法律規(guī)制體系。第二,對外資并購的審批和市場準入等方面實行嚴格的限制。外資在實行“國民待遇”標準時也都有嚴于內資的限制,完善我國的外資并購審批制度,不允許關系國家安全的外資并購,從而維護國家的產業(yè)安全,保護本國市場經濟的發(fā)展。同時根據(jù)我國經濟和政治利益的需要具體界定禁止和限制外資并購的領域,嚴把市場準入關。第三,優(yōu)先考慮本國有關并購的競爭法和競爭政策,從而建立有效競爭的市場經濟制度。第四,借鑒美國的以“實質性減少競爭”(SLC)標準和歐盟的“嚴重妨礙有效競爭”(SIEC)標準,并配套頒布專門的并購實體評估指南,從市場集中度、HHI級別、單邊效果與協(xié)同效果、具有抵銷并購反競爭效果的購買力、進入的可能性、及時性和充分性、效率以及破產諸

多方面進行綜合評估。第五,統(tǒng)一外資并購的實體法與程序法,從實體標準和程序性問題兩方面進行立法。第六,采取事后司法審查型并購監(jiān)管制度,強化法院的干預力度。在充分發(fā)揮行政前置審查的同時,為當事人進行司法救濟提供有效的渠道。第七,注重保護股東和債權人的利益。第三章從外資并購內資企業(yè)的現(xiàn)狀這一現(xiàn)象出發(fā),從現(xiàn)象到本質,進一步對我國外資并購內資企業(yè)的現(xiàn)行立法進行梳理和分析。第四章提出建立健全我國外資并購內資企業(yè)法律規(guī)制體系的構想。建立健全我國外資并購內資企業(yè)法律規(guī)制體系,應當首先從宏觀方面對我國外資并購內資企業(yè)的立法原則進行界定,借鑒國外對外資并購的立法原則,構建我國外資并購內資企業(yè)的立法體系。其次,在宏觀方面外資并購內資企業(yè)基本原則的指導下,本文從微觀方面試圖建立我國外資并購內資企業(yè)的法律體系構架,在此基礎上,提出健全我國外資并購的法律規(guī)制體系、完善相關法律制度的建議,使我國外資并購內資企業(yè)能夠走上規(guī)范化、體系化的軌道?！娟P鍵詞】：外資并購內資企業(yè)法律規(guī)制

【學位授予單位】：山西財經大學 【學位級別】：碩士 【學位授予年份】：2009 【分類號】：D922.29 【目錄】：摘要6-9ABSTRACT9-13引言13-141外資并購內資企業(yè)的基本問題分析14-231.1外資并購內資企業(yè)的法律涵義分析14-151.1.1外資并購的概念141.1.2外資并購內資企業(yè)的法律涵義和

特征14-151.2外資并購內資企業(yè)的模式及其法律分析15-171.2.1外資并購非上市內資企業(yè)的模式及其法律分析15-161.2.2外資并購上市內資企業(yè)的模式及其法律分析16-171.3外資并購內資企業(yè)的發(fā)展歷程及其主要問題分析17-231.3.1外資并購內資企業(yè)的發(fā)展歷程17-201.3.2外資并購內資企業(yè)的主要問題分析20-232國外關于外資并購的立法狀況及啟示23-292.1國外關于外資并購的立法狀況23-272.1.1英美法系國家的外資并購法律規(guī)制體系23-252.1.2大陸法系國家的外資并購法律規(guī)制體系25-272.2國外外資并購立法對我國的啟示27-292.2.1國外關于外資并購的立法比較27-282.2.2國外立法對我國的啟示28-293外資并購內資企業(yè)現(xiàn)行立法分析29-393.1外資并購內資企業(yè)的立法動因29-303.1.1全球跨國并購發(fā)展趨勢的客觀要求293.1.2完善外資并購內資企業(yè)法律體系的客觀要求29-303.1.3國家對外資并購內資企業(yè)進行法律監(jiān)管的實際需要303.2外資并購內資企業(yè)的立法狀況30-393.2.1外資并購內資企業(yè)法律政策的演變30-313.2.2外資并購內資企業(yè)立法的現(xiàn)狀31-363.2.3外資并購內資企業(yè)立法的不足36-394建立健全外資并購內資企業(yè)法律制度的構想39-574.1外資并購內資企業(yè)立法的指導思路和基本原則39-424.1.1外資并購內資企業(yè)立法的指導思路39-404.1.2外資并購內資企業(yè)立法的基本原則40-424.2建立健全外資并購內資企業(yè)法律制度的具體構想42-574.2.1完善外資并購內資企業(yè)的投資準入制度42-444.2.2完善《反壟斷法》44-464.2.3建立健全國家經濟安全防范法律制度46-494.2.4建立外資并購內資企業(yè)的基本法律制度49-504.2.5建立健全防止國有

資產流失的相關法律制度50-544.2.6完善上市內資企業(yè)的信息披露制度54-554.2.7完善社會保障體系55-57結論57-58參考文獻58-61致謝61-62攻讀碩士學位期間發(fā)表的論文62-63

本論文購買請聯(lián)系頁眉網(wǎng)站。

第四篇：淺論上市公司反收購法律問題—初稿

淺論上市公司反收購法律問題

①

一、上市公司反收購涉及的有爭議的理論問題

（一）、關于反收購決定權的歸屬

上市公司收購，是指為取得上市公司的控制權，而在證券市場上購買上市公司有議決權股票的行為。其股票被收購的上市公司稱為“目標公司”。

在目標公司實施反收購行動時，首先遇到的一個問題就是目標公司反收購的決定權問題。一種觀點認為目標公司經營者有權采取反收購措施，理由主要是：

①目標公司董事會采取反收購措施是董事會對公司忠實義務的內在要求。根據(jù)忠實義務，董事必須以合理地認為是符合公司最佳利益的方式行事，以最大限度地保護和實現(xiàn)公司利益作為衡量自己執(zhí)行董事職務的標準，作為其決策最基本的出發(fā)點。因此，只要目標公司董事有充足的理由認為收購不符合公司的最佳利益，董事會就有權采取反收購措施進行抵制。

②目標公司股東由于自己時間、精力及專業(yè)技能的不足，往往對公司的經營狀況、發(fā)展前景等均不甚了解，與有備而來的收購者相比，在談判中明顯處于劣勢。而且人數(shù)眾多的股東根本無法形成一個與收購者討價還價的整體力量，因此，目標公司股東有必要借助董事會，利用目標公司管理層的信息、專業(yè)技能及其所聘請的反收購專家，由目標公司董事會作為股東股份的拍賣人，為股東的份尋找最高的報價。

③目標公司董事會有權，甚或是有義務采取反收購措施是基于公司的社會責任。如果董事會合理地認為一項出價收購將嚴重損害非股東的利益相關者，例如收購成功將導致公司解體、工人大量失業(yè)，地方政府稅收劇減等等，董事會則有權采取反收購措施，盡管該種措施會限制股份的自由轉讓。

另一種觀點則認為，目標公司經營者無權采取反收購措施，理由主要是： ①目標公司經營者是由股東選任的，其任務在于負責公司業(yè)務的執(zhí)行，無權決定由誰來控制公司。②證券市場為股東提供了足資參考的大量信息，股東完全可以自己處理股份的轉讓事宜，不需要借助經營者的幫助。因此，即使公司章程并未載明，也可推知股東不會將自己股份的轉讓權授予經營者。目標公司經營者無權阻止股東自行決定以何種條件，以及向誰出售股份。

③目標公司經營者固有的自我利益與公司利益和股東利益之間存在不可調和和難以避免的沖突，在這種情況下，期望經營者以客觀中立的態(tài)度來對待收購是不可能的，因此，如果將反收購的決定權賦予目標公司經營者，那么可能會導致該權利的濫用。

（二）、關于公司收購的價值評判

對公司收購不同的價值評判會影響各國收購立法在反收購問題上的立場。但對公司收購究竟應該持什么樣的態(tài)度，至今仍沒有定論。

對公司收購持肯定態(tài)度的人則認為，公司收購通過撤換經營不善的管理人員，可以有效地解決因公司的“所有”與“控制”的分離而產生的公司經營者缺乏監(jiān)用的問題。這種觀點認為公司的經營效 1 率會真實地反應在股票價格上，因此，一個公司的經營者如果缺乏經營效率，那么這個公司的股份就不能反應該公司的直正潛力，其所經營的公司就很可能成為公司收購的對象。這種潛在的威脅，是對公司經營者極好的監(jiān)督，它促使公司收購的對象。這種潛在努力地提高公司的經營效率，從而使公司財產產生更大的價值，為公司股東創(chuàng)造更多的利益。因此，對公司收購持肯定態(tài)度的人認為應當盡量限制目標公司經營者采取反收購措施。因為反收購行動不僅會使目標公司股東失去獲得收購溢價的機會，更重要的是會損害公司收購這種外部監(jiān)督機制的良好效用。

對公司收購持否定態(tài)度的人認為，上述公司的收購的外部監(jiān)督理論應當受到質疑。

第一，上述外部監(jiān)督論是以收購人能夠發(fā)現(xiàn)目標公司經營者的無效率或低效率為前提的，但在實踐中收購人能否獲得評價目標公司無效率或低效率的充分信息尚存在問題。

第二，外部監(jiān)督論以公司的經營效率會在股票價格上得到真實的反映作為判斷標準，但實踐中股票價格往往受多種因素的影響，并不能總是真實地反映經營者的經營效率。

第三，根據(jù)公司收購的外部監(jiān)督論，目標公司應該是那些經營無效率或低效率的公司，但事實上由于融資手段的發(fā)展，不少管理有方的大公司也常常成為收購的對象。基于上述理由，對公司收購持否定論者并不認為經營者會因公司收購而受到有效的監(jiān)督。相反，公司收購卻會使經營者缺乏安全感，結果是“經營者為了股東滿意，也為了免遭收購，重視短期利益，忽視長期發(fā)展，從而使公司走入惡性的循環(huán)?！币虼?，否定論者贊成目標公司經營者采取反收購行動來防止或失收購者的收購計劃。

二、上市公司反收購的措施

目標公司在被敵意收購時，并不是只能束手就擒、坐以待斃，而是可以采取多種方式反擊敵意收購，在目前的政策環(huán)境下，至少可以有以下一些反收購策略：

一、相互持股。中國目前的法律并沒有禁止上市公司間相互持股，因此上市公司可以通過與比較信任的公司達成協(xié)議，相互持有對方股份，并確保在出現(xiàn)敵意收購時，不將手中的股權轉讓，以達到防御敵意收購的目的。

二、分期分級董事會制度。實行分期分級董事會制度，有利于維護公司董事會的穩(wěn)定，從而起到抵御敵意收購的作用。中國《公司法》和《上市公司章程指引》中沒有禁止分期分級董事會制度，而是把是否執(zhí)行分期分級董事會制度的權利交給上市公司董事會和股東大會。而且，還在一定程度上鼓勵董事會的穩(wěn)定，如《公司法》第115條規(guī)定“董事任期由公司章程規(guī)定，但每屆任期不得超過三年。董事任期屆滿，連選可以連任。董事在任期屆滿前，股東大會不得無故解除其職務。”

三、董事任職資格審查制度。前已述及，中國現(xiàn)有的法律法規(guī)在一定程度上鼓勵董事會的穩(wěn)定。因此，通過授權董事會對董事任職資格進行審查，可以作為反收購策略被采用。

四、超多數(shù)條款?，F(xiàn)行的《公司法》和《上市公司章程指引》鼓勵超多數(shù)條款。如《公司法》第106條規(guī)定：“股東大會對公司合并、分立或解散公司作出決議，必須經出席會議的股東所持表決權的2/3以上通過”，第107條規(guī)定：“修改章程必須經出席股東大會的股東所持表決權的2/3以上通過”。

五、降落傘計劃。降落傘計劃，包括金降落傘計劃：目標企業(yè)與高層管理人員為防止敵意并購而訂閱的雇用合同，內容一般是若本公司被并購而高層管理人員被解職時，公司必須立即無條件支付巨額解職費或退休金、股權收入或額外津貼；銀降落傘計劃：對中層管理人員提供的比金降落傘稍差的同類保障；錫降落傘計劃：對企業(yè)職工提供的比銀降落傘又差一等的同類保障。降落傘計劃的實施將會使目標企業(yè)面臨巨額現(xiàn)金支付，足令并購者望而卻步。②

目前，中國相關法律只對管理層和職工退養(yǎng)制定了最低標準，沒有制定最高標準，因此，降落傘法可以作為一個防范敵意收購的辦法，打消收購者的收購意圖。

六、資產收購和剝離。通過收購不好的資產或將引來收購者的優(yōu)質資產出售來對收購者進行反擊是國外反收購戰(zhàn)常用的方法。近期出臺的《上市公司收購管理辦法》沒有完全禁止這一反收購策略，2 但是只將其限制于經營困難的公司。而經營困難的公司往往無能力使用這一策略，因而這一策略實際上基本不適用于中國上市公司的反收購。

七、邀請“白衣騎士”。白衣騎士指的是在敵意并購發(fā)生時，目標公司的友好人士或公司作為第三方出面來解救目標公司、驅逐敵意收購者。如果對敵意收購者不滿意，上市公司可以向滿意的合作方發(fā)出邀請，參與收購戰(zhàn)。從目前的法規(guī)看，中國證券市場管理者還是比較傾向于這種反收購策略的，③因為這將帶來收購競爭，有利于保護全體股東的利益。這是一般目標公司常用的反并購策略。

八、法律訴訟。通過發(fā)現(xiàn)收購方在收購過程中存在的法律缺陷，提出司法訴訟，是反收購戰(zhàn)的常用方式。這種訴諸法律的反收購措施其實在中國證券市場上并不陌生，方正科技的前身延中實業(yè)于1994年就曾采用過類似策略。雖然延中的反收購策略最終沒有成功，但其做法無疑是正確的，只是由于當時的政策環(huán)境尚不成熟而未能取得應有的效果?，F(xiàn)在，隨著兩辦法及相關法律法規(guī)出臺，違法收購將會得到有效制止，合法的反收購行動將會得到保護。

三、關于敵意收購和反收購

根據(jù)目標公司經營者與收購者的合作態(tài)度進行的劃分，收購分為友好收購和反收購。友好收購是得到了目標公司經營者合作的收購。收購者往往在事前已經征得了目標公司經營者的同意，使其與收購者密切合作，積極勸導本公司的股東向收購者出售股份。敵意收購是指目標公司經營者拒絕與收購者合作的收購。敵意收購中目標公司經營者經常采取反收購措施來阻礙收購的順利完成。敵意收購通常是指繞過目標公司董事會，以高于市場價格，直接向股東招標的行為。雖然以該種形式對上市公司進行收購時，收購公司一般公開地向目標公司全體股東發(fā)出要約，承諾以某一特定價格購買一定比例或數(shù)量的目標公司的股份，但由于在收購公司作出收購決議之前并未征得目標公司的同意或與目標公司達成協(xié)議，因此，收購公司惡意收購目標公司的意圖還是較為明顯的。我國的《證券法》規(guī)定有“強制公開收購”制度，即規(guī)定當收購公司持有目標公司股份達到一定比例，可能操縱目標公司的董事會并因而對股東權益產生影響時，收購公司即負有對目標公司所有股東發(fā)出收購要約，以購買股東手中持有的目標公司股份的強制性義務。依該法，強制公開收購的發(fā)動比例為30%。收購公司在達此比例之前，也可以自由發(fā)動公開收購，只是須先履行行政法規(guī)關于報告、公告的程序規(guī)定?？梢?，惡意收購雖然沒有經過目標公司的同意，但是只要符合法律的規(guī)定，仍是允許的。采用公開收購要約形式實現(xiàn)公司收購，一般經由三種途徑：

1、現(xiàn)金收購股權式（cash tender offer）,以現(xiàn)金來買股票；

2、交換收購股權式（exchange tender offer）,以收購公司的股票及其他證券交換目標公司的股票；

3、現(xiàn)金收購股權及可轉換優(yōu)先股收購（cash tender offer & convertible preferred stock merger），一并使用現(xiàn)金或證券來交換目標公司的股票，也稱作混合收購。

要約收購的具體程序主要包括以下幾個方面：

1、聘請顧問，找到一家證券公司，幫助挑選購買的對象。由于這一程序直接關系到收購公司對于目標公司的選定問題，對于最后的成功與否具有至關重要的影響，因此，在這個環(huán)節(jié)需要保密。

2、進行試探性收購。首先收購少量的股票，看看股民的反應程度。以少量收購的方式進行試探可以防止股市的波動，不至于破壞國家金融秩序的穩(wěn)定。

3、進一步收購。根據(jù)我國《證券法》的有關規(guī)定，當占有一家上市公司已發(fā)行股份的5%時，就必須在事實發(fā)生之日起3日內向證券監(jiān)督管理機構和證券交易所作出書面報告，通知上市公司，在報紙上予以公告，以后每增加或減少5%都要公告。

4、報送收購報告（在發(fā)出收購要約之前進行）給證券監(jiān)督管理機構、證券交易所和上市公司。

5、發(fā)出收購要約。根據(jù)我國《證券法》的有關規(guī)定，當持有者持有股票已達到上市公司發(fā)行股票的30%時，才可發(fā)出要約。同時必須通知所有股東，除非經國務院、證監(jiān)會同意。

6、收購的確認。持有者持有上市公司已發(fā)行股份的75%時，收購就成功。如果持有股份已達到90%，3 為了保護持有10%股份的中小股東的利益，必須無條件接受剩余10%的股份。

7、在收購完成15日內，向證監(jiān)會報告。

四、我國上市公司反收購的立法與實踐

根據(jù)我國《公司法》第103條的規(guī)定，公司合并、分立、解散和清算等事項由股東大會決定，董事會僅能擬訂相應的方案報股東大會審議。可見，我國有關公司合并的提議權屬于董事會，而決定權則屬股東大會。如果我們把公司合并視為公并視為公司收購可能導致的結果，那么可以由《公司法》關于合并的規(guī)定中推論出，我國對反收購決定權的歸屬所采取的是股東大會決定模式。根據(jù)我國《公司法》第59條和第123條的規(guī)定：董事、經理應當遵守公司章程，忠實履行職責，維護公司利益，不得利用在公司的地位和職權為自己謀取私利，不得利用在公司的地位和職權收受賄賂或者其他非法收入?？梢?，我國公司法規(guī)定了董事和經理等高級管理人員的誠信義務。因此，目標公司經營者采取反收購措施的，應當受其對公司誠信義務的限制。

我國1993年發(fā)生的“寶延事件”拉開了中國上市公司收購的序幕，也揭開了我國上市公司收購與反收購的歷史。延中公司在寶安公司發(fā)布持股16%的公告后，即明確表示不排除采取反收購行動的可能，并聘請了香港寶源投資公司作反收購顧問。事實上廷中公司在整個事件中采取了一系列宣傳、經濟及法律等方面的反收購措施。在所有這些措施中，直正阻礙寶安公司收購進程的還是法律措施，在寶安上海公司公告已持有16%的延中股份的第2天，延中公司總經理就在上海法律界、理論界、金融界部分人士舉行的《證券法》（草案）研討會上，對寶安上海公司的做法提出三大疑問：第一，9月29日，寶安上海公司已持有廷中股票的4.56%,，按照5%就要申報的規(guī)定，它只能再買0.5%，然而9月30日集合競價時，寶安上海公司一筆就購進延中股票342萬股，如此跳過5%公告后必須2%、2%分批購進的規(guī)定，一下子達到16%，是否犯規(guī)？第二，既然寶安上海公司9月30日實際已購得479萬余股，當日公告時為何只籠統(tǒng)說5%以上，不具體講明持股數(shù)？第三，據(jù)了解，寶安上海公司注冊資本1000萬元，它光買延中股票用了6000萬元。國家明確規(guī)定，信貸資金、違章拆借資金不得買賣股票，不知寶安上海公司買這么多延中股票的資金來自何處？其后則主要圍繞寶安上海公司5%的股權是否合法及是否存在聯(lián)手操縱行為兩個方面做文章。延中公司認為，寶安上海公司持有18%的延中股份中除5%以外，其除部分者是不合規(guī)范取得的，因此，拒絕寶安公司召開臨時股東大會的提議，并且進一步采取了兩項措施：第一，向國務院證監(jiān)委和中國證監(jiān)會發(fā)出緊急報告，請求對此事進行查處；第二，通過法律訴訟程序維護公司利益。后經中國證監(jiān)會調查，1993年29日，寶安上海公司持有延中股票為4.56%，另兩家寶安集團的子公司分別持有4.52%和1.57。9月30日，寶安集團上述兩家子公司將其持有的延中股票中的114.77萬股賣給了寶安上海公司，24.60萬股賣給了其他股民。證監(jiān)會認為，寶安上海公司通過在股市上買入延中股票的過程中存在嚴重違規(guī)行為。1022日，證監(jiān)會作出如下處理：①寶安上海公司及其關聯(lián)企業(yè)持有的19.8%延中股票有效；②寶安上海公司的關聯(lián)企業(yè)9月30日社會公眾的24.60萬股延中股票所獲得的利潤歸延中公司所有；③對未按規(guī)定履行有關文件和信息的報告、④公開公布義務的寶安上海公司給予警告處分，罰款人民幣100萬元，對其關聯(lián)企業(yè)給予警告處分。

由于寶安上海公司并未發(fā)出收購要約，并在多種城合對其收購意圖加以掩飾或否認，因而對其大量購買股份的行為是否構成收購存在不同看法。這樣，延中的反收購措施是否真正地構成反收購自然也是意見不一。但有一點很明確，即寶延事件之后，許多上市公司對反收購問題給予了高度的重視，采取了一系列相應的反收購預防措施，比如實行員工內部持股計劃，通過配送股推出金融新品種（如可轉換債券等）增大股本等，但最普遍采用的是在公司章程中增訂反收購條款，如董事會改選人數(shù)的限制、公司回購股份等。這方面我國最典型的安例是大港油田入主愛使股份受阻。1998年，大港油田看中了愛使股份的發(fā)展?jié)摿?，遂由其下屬的“煉達”、“重油”、“港聯(lián)”三家關聯(lián)企業(yè)投巨資收購愛使股份9.001%，已成為愛使第一大股東，但當其準備進一步增持股份入主愛使股份時，卻由于愛使股份的 4 公司的章程第67條規(guī)定：單獨或合并持有公司有表決權股份總數(shù)10%（不含投票代理權）以上并持有時間達半年以上的股東，如要推派代表進入董事會、監(jiān)事會的，應在股東大會召開前20日書面向董事會提出，并提供有關材料。大港油田拒之于愛使股份的董事會大門之外，其下屬三家關聯(lián)企業(yè)投巨資

⑤收購換來的只是半年等待權利，教訓深刻。

五、關于完善反收購的對策與建議

通過發(fā)現(xiàn)收購方在收購過程中存在的法律缺陷，提出司法訴訟，是反收購戰(zhàn)的常用方式。隨著兩辦法及相關法律法規(guī)出臺，違法收購將會得到有效制止，合法的反收購行動將會得到保護。

在目前的市場狀況下，監(jiān)管層在上市公司收購戰(zhàn)中總體上是傾向于收購方的，即監(jiān)管層希望在上市公司反收購方面仿效英國的“股東大會決定權模式”。新出臺的《上市公司收購管理辦法》和《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》體現(xiàn)了這一思想。但盡管如此，隨著我國證券市場的健全和發(fā)展，我國上市公司收購中的反收購問題會日漸突出，上述《公司法》中與反收購相關的幾個條文顯然不能適應對目標公司反收購行動進行全面規(guī)制的需要，因此，我認為，我國收購立法應對目標公司的反收購行動給予足夠的重視，盡早建立和完善相關立法。對此，提出如下幾點建議：

第一、應當將把反收購的決定權賦予目標公司股東，而不是目標公司經營者，以保障目標公司股東自由轉讓股份的權利。

第二、鑒于我國目前投資者投資經驗不足，缺乏自我保護意識的現(xiàn)狀，應當規(guī)定目標公司董事就收購向目標公司股東提出意見和建議并提供有關材料的義務，使目標公司股東能在充分了解有關信息的基礎上做出的是否出信售自己股份的決定。

第三、應當允許目標公司經營者在面臨收購時尋找收購競爭者的反收購行動，因為只要目標公司經營者對收購競爭者和原收購者保持中立，那么這種尋找“白衣騎士”的反收購行動并沒有也不會剝奪目標公司股東就是否接受要約做出決定的權利和機會。相反，還可能為公司股東帶來更大的利益。

第四、應當明確目標公司經營者在反收購行動中對目標公股東的誠信義務，因為對公司的誠信義務與對股東的誠信義務畢竟不能等同。目標公司股東做為與收購關系最為密切的利害關系人，有權利要求目標公司經營者對其負有誠信義務。

六、總結

本人對于反收購法律上知識的了解程度有限，就以上論點淺談了對上市公司反收購的法律問題，隨著時代的發(fā)展，從計劃經濟轉化為市場經濟，隨著立法的完善，對于反收購的立法也會逐漸地有序地成熟，這方面的知識會增多，法律問題也會更加完善，到時在這方面的問題也能更完美的解決。

注釋： ①陳關萍：《證券與金融》，匯西出版社，2000； ②顧文英：《上市公司若干法律問題研究》，匯南出版社，1999； ③顧國仁：《上市公司若干用詞注釋》，實驗出版社，1997； ④吳梅英：《中國股市收購第一案—寶延事件》，載證券報； ⑤朱明達：《企業(yè)集團法理研究》，公證出版社，1995

參考文獻：

1、張巖主編：《兼并**》，群眾出版社1995年版；

2、張舫：《公司收購法律制度研究》，法律出版社1998年版；

3、劉澄清：《公司并購法律實務》，法律出版社1998年版；

4、官以德：《上市公司收購的法律透視》，人民法院出版社1999年版；

5、劉俊海：《股份有限公司股東權的保護》，法律出版社1997年版；

6、陸風雷：《西方新一輪企業(yè)兼并熱潮：特點與原因》．載中國證券報；

7、湯欣：《公司治理與上市公司收購》中國人民大學出版社；

8、張亞蕓：《公司并購法律制度》中國經濟出版社；

9、馬強 王軼：《公司法理與購并運作》人民法院出版社。

第五篇：外資并購國內企業(yè)涉及的反壟斷法律問題

外資并購國內企業(yè)涉及的反壟斷法律問題

鄭惠

一、當前外資并購壟斷國內企業(yè)的特點和做法

諾貝爾經濟學獎獲得者喬治?斯蒂格勒在論文《通向壟斷和寡頭之路——兼并》中說：“一個企業(yè)通過兼并其競爭對手的途徑成為巨型企業(yè)是現(xiàn)代經濟史上的一個突出現(xiàn)象。”

目前，跨國公司對華投資的方式出現(xiàn)了一些新特點。主要是從合資、合作到獨資建廠，再大舉并購我國發(fā)展?jié)摿^大的優(yōu)秀企業(yè)?！氨仨毥^對控股、必須是行業(yè)龍頭企業(yè)、預期收益必須超過15％”這三個“必須”是一些跨國公司目前在華并購戰(zhàn)略的基本要求。一些跨國公司認為，現(xiàn)在是收購中國企業(yè)的最好時機，收購價格正像中國的勞動力一樣，比歐美低得太多；還可以利用中國企業(yè)原有的銷售網(wǎng)絡、原材料和能源供給渠道以及品牌，再加上外商的資本和技術就可以逐步實現(xiàn)壟斷中國市場的目標。目前，國際啤酒巨頭已把中國啤酒企業(yè)和市場瓜分的差不多了；可口可樂通過品牌戰(zhàn)略，已在我國飲料市場占有70％的份額；寶潔在中國的公司除上海沙宣是合資企業(yè)外，其余9家已全部獨資；歐萊雅只用50天就整合了中國護膚品牌“小護士”；我國大型超市的80％以上已被跨國公司納入囊中。近年來，跨國公司已開始大舉進軍我國大型制造業(yè)，并購重點直奔我國工業(yè)機械業(yè)、電器業(yè)等領域的骨干企業(yè)、龍頭企業(yè)。

跨國公司對于中國企業(yè)的并購完成后，往往有兩種做法，一是終止企業(yè)運營，以達到消滅競爭對手獲取國內市場份額的目的；二是把并購獲得的企業(yè)轉變?yōu)槠湎聦俚募庸て髽I(yè)，作為跨國公司全球生產鏈條上的一個環(huán)節(jié)，“既沒有知識產權，也沒有核心技術。”

面對如此嚴峻的外資壟斷趨勢，消極地抵制外商來華并購是錯誤的，而是要立法規(guī)范，主要針對以壟斷我國市場為目標的惡意并購行為，要采取有效的防范措施和制裁手段。

二、我國有關外資反壟斷法立法狀況及問題

1980年，在國務院發(fā)表的《關于開展和保護社會主義競爭的暫行規(guī)定》，首次提出了“反壟斷”的觀點。1993年出臺的《反不正當競爭法》第6條、第7條、第15條等規(guī)定，由于缺乏可操作性，對于遏制各種壟斷行為的蔓延并沒有起到顯著的作用。

1997年12月頒布的《中華人民共和國價格法》第14條規(guī)定，經營者不得“相互串通，操縱市場價格，損害其他經營者或者消費者的合法權益?！?/p>

1999年8月通過的《中華人民共和國招標投標法》也有禁止串通投標招標的規(guī)定。

2003年3月7日我國對外貿易經濟合作部、國家稅務總局、國家工商行政管理總局和國家外匯管理局聯(lián)合發(fā)布的《外國投資者并購境內企業(yè)暫行規(guī)定》對外資并購創(chuàng)設了相對完善的反壟斷審查機制。上述規(guī)定表明立法部門對外資并購可能引發(fā)的壟斷問題給予了高度重視。

2004年5月，國家工商行政管理總局公平交易局反壟斷處公布的《在華跨國公司限制競爭行為表現(xiàn)及對策》。2006年召開的兩會期間，國家統(tǒng)計局局長和全國工商聯(lián)向全國政協(xié)提交議案：呼吁防范跨國公司壟斷性并購中國企業(yè)。溫家寶總理在政府工作報告中也明確指出“在擴大開放中重視維護國家經濟安全。” 2006年8月初，中國政府高層官員舉行了一次前所未有的會議，試圖打破持續(xù)一年之久的僵局，即是否批準美國私人股本公司凱雷集團(CarlyleGroup)對中國徐工機械有爭議的收購交易。

2006年8月8日，六部委聯(lián)合發(fā)布《關于外國投資者并購境內企業(yè)的規(guī)定》，《規(guī)定》中特別將反壟斷問題設立了一章，專門提出應向商務部和國家工商行政管理總局報告，由上述機構決定是否批準并購。但有關人士就上述規(guī)定的可操作性提出了質疑，認為此規(guī)定大大增加了上述兩部門的工作量，兩部門是否能及時作出準確的回應令人擔憂。

總體而言，目前我國的反壟斷法還停留在部委規(guī)章的層面，而且很多規(guī)定僅反映了政府意向，不具有操作性。這些法律制度存在的問題主要包括：

1、尚未形成一個系統(tǒng)和完整的反壟斷體系

反壟斷法在反對私人壟斷方面至少應當規(guī)定三個方面的任務：禁止壟斷協(xié)議、禁止濫用市場支配地位、控制企業(yè)合并。這三個方面也被稱為反壟斷法實體法的三大支柱。但是，中國現(xiàn)行反壟斷法在這三個方面都沒有完善的規(guī)定。

2、對濫用行政權力限制競爭的行為制裁不力

中國當前政企不分的情況尚未徹底改變，中國舊經濟體制下的行政壟斷行為目前仍然很嚴重。

3、缺乏獨立的和權威的反壟斷執(zhí)法機關

反壟斷法與其他法律制度不同，要求執(zhí)法機關具有相當大的獨立性和足夠大的權威性。特別是行政性限制競爭的案件，往往有著盤根錯節(jié)的復雜關系，調查難度大，如果反壟斷法的主管機關沒有相當大的獨立性和權威性，它的審案工作就會受到其他行政部門的干擾和影響，不利于依法作出裁決。

三、關于《反壟斷法》規(guī)范外資并購的立法建議

針對上述我國反壟斷法律體系存在的問題，筆者認為應從以下幾方面完善我國的《反壟斷法》立法：

1、慎重考慮反壟斷法適用除外規(guī)定

對自然壟斷行業(yè)，在科學技術突飛猛進的今天，許多過去屬于壟斷的領域，現(xiàn)在已經喪失了其存在的基礎。我國的反壟斷法應當是全面的、適用于所有行業(yè)的。

2、建立符合我國國情的反壟斷執(zhí)法體制

發(fā)達國家在市場經濟發(fā)展過程中都依法建立了獨立的有權威的反壟斷執(zhí)法機構，并由法律規(guī)定了這些機構執(zhí)行反壟斷法的專門職權及工作程序，以確保其獨立行使職權，保證反壟斷法能夠得到嚴格和統(tǒng)一的實施。我國應當借鑒這一做法，通過反壟斷法立法建立一個有效的、有極高獨立性和極大權威性的反壟斷執(zhí)法機構，以保證反壟斷法得到有效和統(tǒng)一實施。

3、建立外資并購的反壟斷報告制度

《關于外國投資者并購境內企業(yè)的規(guī)定》第51條規(guī)定了外資并購的反壟斷報告制度，該條規(guī)定主要是從投資規(guī)模或市場份額方面判斷是否可能構成壟斷，如果達到規(guī)定的規(guī)模必須向商務部與國家工商行政總局報告。該報告制度可以作為將來反壟斷法的內容之一。除投資規(guī)?；蚴袌龇蓊~需要做出明確規(guī)定以外，還需要規(guī)定報告的受理時間、報告義務人、確定審核與批準的時間。

4、完善外資并購的反壟斷聽證制度

《關于外國投資者并購境內企業(yè)的規(guī)定》規(guī)定了有關部門應對外資并購涉及壟斷審查的過程中舉行聽證。但該規(guī)定過于簡單，不具有操作性。因此，在將來的立法中應規(guī)定出舉行聽證的標準和程序。

5、外資并購的反壟斷審查制度

這主要涉及反壟斷的標準問題。標準實施的難點在于相關市場的界定問題。建議對相關市場的劃分作出原則性規(guī)定，同時授權反壟斷機關根據(jù)實際情況進行具體認定。在界定清楚相關市場后，經客觀調查再確定該市場支配地位是否損害了相關市場的有效競爭。

6、對導致壟斷的外資并購行為的控制制度

對壟斷的控制措施主要應包括：事前阻止外資并購、事后進行企業(yè)分割以及對當事企業(yè)及其領導人的處罰。其中對企業(yè)的處罰和領導人的處罰主要包括：通過連續(xù)罰款督促企業(yè)執(zhí)行反壟斷措施，禁止已經實現(xiàn)控股的外資企業(yè)行使其股東權利，勒令停止營業(yè)或勒令歇業(yè)，請求登記結算公司拒絕或凍結股份轉讓登記，宣布并購無效并通報相關部門，代表政府向法院提起訴訟等。

（作者系本所綜合業(yè)務一部主任、資深律師。）